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Técnicas de análisis bursátil

Capitulo 9 – Análisis fundamental

ETAPA V


6. ETAPA V. LA DETERMINACIÓN DE LA TASA DE DESCUENTOTasa de descuento: Tasa exigida por el accionista

Método: CAPM, desarrollado por Sharpe

6.1 WACC

WACC: Weighted Average Cost of Capital – Coste Medio Ponderado del Capital

Recursos de la empresa:

•Capital

•Acciones preferentes

•Deuda

Hay que calcular el coste de cada uno de estos recursos

WACC: media ponderada de todas las fuentes de financiación usados por la empresa


6.1 WACC


Ke: Coste de las acciones

Kd: Coste de la deuda después de impuestos

Kps: coste de las acciones preferentes

E: Valor de mercado de las acciones

D: valor de mercado de las deuda

PS: valor de mercado de las acciones preferentes

ke E + kd D + Kps PSWACC = --------------------------------

E + D + PS


6.1 WACC



E + D + PS


6.1.1 Coste de los Recursos Propios: Ke

Coste del accionista o Cost of Equity: remuneración que requiere un inversor para comprar una acción de la empresa

Método de cálculo basado en CAPM:

•Toda inversión en función de: rentabilidad y riesgo

E[Rm]: rendimiento esperado del mercado

Rf: rendimiento del activo libre de riesgo

Ke = Rf + Beta (E[Rm] – Rf)

Prima de riesgo de mercado


E + D + PS


6.1.1 Coste de los Recursos Propios

La prima de riesgo de mercado

•Se suele usar un período mínimo de 10 años





La prima de riesgo de mercado

•España: de 1974 a 1998 la rentabilidad de la renta fija ha sido mayor que la de la Bolsa

•Es una característica extraña de España, debido a:

•Alta inflación

•Altos défictis públicos: altos intereses de la deuda

•Mercado bursátil poco desarrollado

Tasa libre de riesgo

•Bonos del Estado a 10 años





Cálculo de la Beta

Mide la relación del título con el mercado

• Beta >1 = Si el activo amplifica los movimientos del mercado

• Beta <1 = Si el activo reduce los movimientos del mercado

• Cálculo: regresión lineal simple de los rendimientos del activo sobre los rendimientos obtenidos por el mercado

• En España para el rendimiento del mercado se usa el IBEX 35 o IGBM

• Empresas que se dedican a su cálculo: Bloomberg, Standard and Poors, Value Line

• Depende de:

1. El tipo de negocio

• Empresas cíclicas: Mayor Beta

2. Grado de apalancamiento operativo

• Relación costes fijos/variables

• Alto apalancamiento operativo = mayor Beta

3. Apalancamiento financiero



Cálculo de la Beta

Fuente de información: www.sbolsas.es en Informes mensuales:


Cálculo de la Beta

• Para empresas que no coticen o con un periodo de cotización muy corto:

• Se usa la Beta de empresas comparables

Beta apalancada y desapalancada

Normalmente las Betas de las diversas fuentes de información es una Beta Apalancada:

• Con una determinada estructura financiera

Beta desapalancada: deducir el efecto de la estructura financiera, de la forma:

Ba = Bd (1 + [1-t] [D/E] )

Donde:

Ba: beta apalancada

Bd: beta desapalancada

t: tasa de impuestos

D/E: ratio deuda / fondos propios

Para usar una Beta de una compañía comparable se debe:1. Obtener la Ba de la compañía comparable

2. Desapalancar la Ba del punto anterior

3. Calcular la Ba con la estructura financiera de la compañía que queremos valorar


6.1.1 Coste de los Recursos Propios: Ke



6.1.2 Coste de las distintas clases de deuda: Kd

Coste siempre después de impuestos

Se debe tener en cuenta todas las fuentes de deuda:

• Descuento de efectos de comercio

• Pólizas de crédito

• Pólizas de préstamo

• Bonos, obligaciones

• Otros: arrendamiento financiero, factoring…

Dependerá de:

1. Tipos de interés

2. Riesgo financiero o de insolvencia de la empresa

3. Desgravación fiscal


E + D + PS


6.1.3 Coste de las acciones preferentes: Kps

Tasa de rendimiento de los inversores en acciones preferentes

Acciones preferentes:

• Preferencia en el cobro de dividendos y en el caso de liquidación

• Dividendo constante

• No es obligatorio pagarlo si hay pérdidas

Normalmente:

Kps > Kd

Kps < Ke


E + D + PS


ETAPA V


7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN1. Descuento de flujos libres de caja

Equity Value (E): VE + VR + C +/- D

A

BC D

+

++ =

Valor estimado de las acciones

+/-

VE

VRC D

+

++ =

Valor estimado de las acciones = E

+/-



Equity Value (E): VE + VR + C +/- D

-Valor de la Empresa (VE): Valor presente a la fecha de valoración de los flujos libres de caja, que se estima generará la Sociedad a lo largo del período proyectado

- Valor residual (VR): calculado como el valor presente a la fecha de valoración del flujo libre de caja normalizado que se estima generará a perpetuidad a partir del último año proyectado

- Valor de mercado de otros activos no afectos a las actividades que desarrolla la Sociedad (C)

- Posición financiera neta de la Sociedad (D).

A

BC D

+

++ =


+/-

VE

VRC D

+

++ =


+/-



A

BC D

+

++ =


+/-

VE

VRC D

+

++ =


+/-

FLCi VRVE = ------------- + ----------

(1 + Ke)i (1 + Ke)n


7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓNFlujos Libres de Caja:



A

BC D

+

++ =


+/-

VE

VRC D

+

++ =


+/-

FLCn+1 FCL (1+g)VR = --------------- = -----------------

Ke – g ke - g

g = tasa de crecimiento de FLC a perpetuidad


7. ETAPA VI. LOS MODELOS DE VALORACIÓN2. Método de valoración por comparables

PER (Price Earning Ratio)

Dividir el precio de la acción entre el Beneficio por acción

P

PER = --------

BPA

Indica el nº de veces que la ganancia está incluida en el precio pagado

PER de empresas del mismo sector

Inconvenientes:

•Si el mercado valora erróneamente la compañía comparable, nosotros también

•No permite valorar compañías en pérdidas



Ratio Precio / Ventas

P

PVentas = --------------

Ventas

Para empresas con Beneficios / Pérdidas

Las ventas son menos volátiles que otras variables

Inconvenientes:

•La diferencia en los márgenes con sus competidoras no es perceptible



Otros Múltiplos

P

Múltiplo EBIT = --------------

EBIT

P

Múltiplo EBITDA = --------------

EBITDA

P

Valor Contable FFPP = --------------

VCFFPP



Otros Múltiplos

•Transacciones comparables

•Nº visitas de la página web, suscriptores, nº habitaciones en hoteles…



Ejemplo de Compañías cotizadas comparables:

Múltiplos País/ Cap.Mdo Caja y Deuda

Nombre de la compañía Mercado divisa equivalent total EV EV/Ventas EV/ EBIT EV/ EBITDA PER

BARON DE LEY SM 228 0.1 39.4 267 4.2 x 14.3 x 12.8 x 12 xBODEGAS RIOJANAS SA SM 38 0.0 23.9 62 5.1 x 22.6 x 16.2 x 37 xCIA VINICOLA DEL NORTE DE ES SM 163 0.1 21.5 185 5.5 x 21.9 x 16.6 x 22 xMICHEL LAROCHE FP 16 3.9 27.4 40 1.4 x 13.7 x 8.4 x 19 xROBERT MONDAVI CORP-CL A US 392 0.0 335.9 728 1.6 x 13.4 x 9.4 x 15 xBODEGAS Y VINEDOS SANTA EMIL CI 63,643 1894.3 3735.5 65,484 4.3 x 11.6 x 11.5 x 14 xSOCD ANONIMA VINA SANTA RITA CI 159,793 9265.9 30474.9 181,002 2.6 x 16.3 x 12.5 x 22 xCRANSWICK PREMIUM WINES LTD AU 38 0.6 45.4 83 1.6 x 16.0 xDROMANA ESTATE LIMITED AU 9 0.4 0.6 9 3.6 x 17.2 x 13.1 x 12 xEVANS & TATE LIMITED AU 53 0.0 36.0 89 3.3 x 13.6 x 10.3 x 18 xMCGUIGAN SIMEON WINES LTD AU 463 2.7 126.9 587 7.0 x 34.1 x 32.9 xPETER LEHMANN WINES LIMITED AU 131 2.0 21.4 150 3.4 x 14.8 x 13.1 x 19 xSOUTHCORP LIMITED AU 3,304 42.5 746.1 4,008 2.0 x 14.9 x 10.9 x 11 xXANADU WINES LIMITED AU 41 0.2 15.7 56 4.2 x 18.3 x 12.0 x 19 x

Datos en millones

MEDIA 3.5 x 17.4 x 14.0 x 18.3 x

MEDIA AJUSTADA 3.4 x 16.4 x 12.9 x 17.2 x

MEDIA MÁS COMPARABLES 4.9 x 19.6 x 15.2 x 23.6 x

MEDIANA 3.5 x 14.9 x 12.7 x 18.6 x

Com

pañí

as m

ás c

ompa

rabl

es



Ejemplo de Transacciones comparables:

Fecha de la transacción Comprador País Target País % adquirido EV/Ventas EV/ EBIT EV/ EBITDA

04/08/97 Ducde SA(Codorniu) Spain Bodegas Bilbainas SA Spain 100 5.4 x 32.8 x 26.1 x26/03/98 Arco Bodegas Unidas(Cofir) Spain Bodegas Campo Burgo(Arco) Spain 100 0.8 x 6.6 x 5.5 x26/07/98 Bodegas Julian Chivite Spain Vina Salceda* Spain 100 5.4 x 24.4 x 19.8 x28/03/00 Caja Duero Spain Arco Bodegas Unidas Spain 3 2.5 x n.a n.a31/07/01 Torreal Spain Cune Spain 9 6.5 x 19.7 x 16.8 x20/12/01 Allied Domecq PLC United Kingdom Bodegas y Bebidas Spain 100 1.3 x 24.7 x 14.4 x01/11/01 Natra SA Spain Torre Oria(Natra SA) Spain 20 1.6 x 13.2 x 9.5 x24/01/02 Corp Financiera de Galicia Spain Bodegas Terras Gauda SA Spain 5 4.6 x 32.6 x 21.6 x06/11/02 Mercapital Servicios Spain Bodegas Lan SA(Tuboplast) Spain 85 2.7 x 14.3 x 10.3 x12/09/02 Castillo Perelada Cavas Vinos Spain Cims de Porrera Spain 50 1.9 x 7.5 x 4.9 x

3.3 x 19.5 x 14.3 x3.2 x 19.5 x 14.0 x

MEDIA MÁS COMPARABLES 5.0 x 22.8 x 18.3 x

* Datos de 1996 excepto ventas, 1997

Múltiplos

Tran

sacc

ione

s co

mpa

rabl

es

MEDIAMEDIA AJUSTADA


Fuente: www.expansin.com del 14/2/2011

Bestinver: gestora independiente participada por Acciona

•Bestinver tampoco tiene posiciones en bancos extranjeros, “por las dificultades de leer sus balances”, explican.

•Bestinver es una firma reconocida a nivel internacional por su estilo de gestión valor, que busca compañías baratas en el parqué independientemente de si gana más o crece a un mayor ritmo que sus competidores. Por tanto, Paramés y Guzmán consideran que la crisis y las caídas que ha provocado en la renta variable han sido una gran oportunidad.

“Hemos comprado a precios casi regalados. Nuestra cartera cotiza a un 50% de descuento después de haber subido un 100% en los dos últimos años. Nunca habíamos tenido una cartera tan buena como ahora”, aseguran.

•Una de las lecciones que han aprendido estos gestores en la crisis es que mejor tener pocos títulos en cartera muy bien analizados que muchos algo menos supervisados. Por ello, Bestinverha pasado de invertir en 130 valores antes de la crisis a 49. “Como dice Buffet, hay que tener todos los huevos en la misma cesta y vigilarlos de cerca”, destacan.

•La firma de Acciona se distinguió por no invertir en compañías tecnológicas. Y el tiempo le dio la razón cuando un año después estalló la burbuja puntocom. Al igual que en este sector, Bestinverno invierte en empresas proveedoras de software y biotecnológicas, ya que “no entendemos el negocio”.

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