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I N F O R M E D E G E S T I Ó N

PRIMER TRIMESTRE 2017

Estimados lectores:

Tal y como sondeé en mi última carta, los mercados de renta variable han registrado un comportamiento positivo en este primer trimestre del año, frustrando así a los numerosos profetas que anunciaban un claro repunte de la volatilidad, suscitada especialmente por la «imprevisibilidad» de Donald Trump.

Dado que el mercado estadounidense ha subido un 9.6 % tras la elección de Trump, ¿debemos concluir que el populismo, a falta de aportar una respuesta apropiada a un descontento generalizado y agravado por un sentimiento de injusticia, puede favorecer la recuperación de la actividad? ¿Que el nacionalismo económico que preconiza es factible en un mundo interdependiente y que puede favorecer el progreso priorizando la protección frente a la ambición y el conservadurismo frente a la innovación? De hecho, nosotros estamos convencidos de que la envidiable trayectoria del parqué bursátil estadounidense se debe más a la actual recuperación de la economía mundial que a las promesas electorales, cuyo cumplimiento se cuestiona cada vez más.

Nos viene a la mente la bonita fábula de La Fontaine, La rana que quiso ser buey. La protagonista se hincha tanto, tanto... que acaba por reventar. Sería un disparate pensar que un país de la envergadura de Francia, con una economía tan debilitada y una actividad tan profundamente arraigada en el tejido económico europeo, pueda abandonar la zona euro, haciendo implosionar el proyecto europeo, saliendo indemne de ello.

¿Debería replantearse el modelo europeo? Por supuesto. Bruselas no puede seguir regulando todo, desde las normativas sobre los bidés hasta las condiciones de fermentación de los quesos, mientras se muestra incapaz de implantar una política de inmigración sensata. La flexibilización de las limitaciones normativas es una necesidad imperiosa a escala europea. Sin embargo, sólo será efectiva si se implanta previamente en cada uno de los Estados miembros mediante la adopción de programas de reformas ambiciosos orientados a liberar energía tanto a nivel individual como empresarial. Esta liberación nos permitiría aprovechar las múltiples oportunidades de crecimiento que genera el mundo de mañana: rediseñar los modelos de producción y consumo, de vivienda, de transporte y de energía desde el prisma de la ecología inteligente.

Únicamente así se podrá evitar la creciente e ingente amenaza de un triple naufragio en los planos cultural, social y económico.

Con esta esperanza, reciban mis más cordiales saludos.

París, 12 de abril de 2017

Edouard Carmignac

L A C A RTA

Í N D I C E

5Actualidad de Carmignac

6Carmignac

10La gama de Fondos de Carmignac

12Análisis macroeconómico y estrategia de gestión

GESTIÓN DE RENTA VARIABLE

16Carmignac Investissement

19Carmignac Portfolio Grande Europe

23Carmignac Euro-Entrepreneurs

27Carmignac Emergents

30Carmignac Portfolio Emerging Discovery

33Carmignac Portfolio Commodities

GESTIÓN DIVERSIFICADA

37Carmignac Patrimoine

45Carmignac Portfolio Emerging Patrimoine

49Carmignac Euro-Patrimoine

53Carmignac Investissement Latitude

GESTIÓN PERFILADA

55Carmignac Profil Réactif 100

Carmignac Profil Réactif 75

Carmignac Profil Réactif 50

GESTIÓN DE RENTA FIJA

58Carmignac Portfolio Global Bond

61 Carmignac Portfolio Capital Cube

64 Carmignac Sécurité

72Carmignac Portfolio Capital Plus

77Carmignac Court Terme

CARMIGNAC GESTION Sociedad gestora de carterasAutorización AMF nº GP 97-08 del 13/03/1997

PRESIDENTE DIRECTOR GENERAL : Edouard Carmignac

DIRECTOR GENERAL DELEGADO : Eric Helderlé

AUDITORES : – CARMIGNAC GESTION : Ernst & Young y Cabinet Vizzavona – FONDOS DE DERECHO FRANCÉS : KPMG y Cabinet Vizzavona

CARMIGNAC GESTION LUXEMBOURG Sociedad gestora de instituciones de inversión colectivaFilial de Carmignac GestionAutorización CSSF del 10/06/2013

AUDITORES : – CARMIGNAC GESTION LUXEMBOURG : Ernst & Young – SICAV DE DERECHO LUXEMBURGUÉS : PricewaterhouseCoopers

L A AC T UA L I DA D D E C A R M I G N AC

CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 2017 / 5

en internetwww.carmignac.es

(todos los días a partir de las 15:00 horas)La política de selección de los intermediarios financieros, la política de gestión de los conflictos de interés, la política de votaciones y el informe relativo a los gastos de intermediación se encuentran disponibles en la página web de la sociedad: www.carmignac.com

Publicación de los valores liquidativos

Nuestra gestión se vio recompensada:

Consulte todos los premios(1) y su significado en la página www.carmignac.com

Estos Fondos no garantizan el capital. Las rentabilidades pasadas no son un indicador fiable de las rentabilidades futuras. Para obtener más información, los folletos, los DFI (documentos de datos fundamentales para el inversor), el reglamento/los estatutos y los informes anuales y semestrales de los OICVM pueden consultarse en nuestra página www.carmignac.com. (1) La referencia a una clasificación o a un precio no es un indicador fiable de las clasificaciones o precios futuros de estos OIC o de la gestora. (2) MSCI EM (EUR) (reinversión de dividendos netos) (3) Enfoque sin limitaciones: un enfoque activo y libre de todo índice que se basa en una gran flexibilidad en la gestión de las exposiciones y confiere al Fondo la capacidad de capear contextos de mercado extremadamente variados. (4) Morningstar Rating™. Todos los derechos reservados. Los datos contenidos en el presente documento pertenecen a Morningstar y/o a sus proveedores de contenido; no podrán reproducirse ni difundirse, y no son objeto de ninguna garantía de fiabilidad, exhaustividad o pertinencia. Ni Morningstar ni sus proveedores de contenido se responsabilizarán por los perjuicios o las pérdidas que se deriven del uso de dichos datos.

€uro Fund Award Alemania Febrero de 2017

Carmignac Patrimoine Mejor Fondo diversificado a 20 años

Carmignac Investissement Mejor Fondo renta variable internacional a 20 años

Carmignac Sécurité Mejor Fondo Renta fija a corto plazo denominada en euros a 10 y 20 años

TFF-Bloomberg Best Fund Awards 2017 Taiwán Marzo de 2017

Carmignac Portfolio PatrimoineMejor Fondo de asignación de activos internacionales

Citywire SuisseMarzo de 2017

Charles Zerah Mejor gestor Renta fija internacional

La Fundación Carmignac nombra a su nuevo director general: Charles Carmignac Charles Carmignac, de 38 años, un empresario íntimamente ligado al mundo artístico y a la ecología, ha impulsado numerosas iniciativas en el ámbito del periodismo, la comunicación y las artes tras completar sus estudios en la ESCP y en Sciences-Po en París. Simultáneamente, cabe destacar su trayectoria como compositor y músico en el grupo musical Moriarty durante veinte años. Toma las riendas de la dirección de la fundación para consagrarse a la apertura de la sede en la isla de Porquerolles, prevista para la primavera de 2018. A propósito del proyecto, Charles Carmignac señaló: «Una isla no es algo anodino. Supone pasar a la otra orilla. Alejarse del mundo para ver mejor. Y no es cualquier isla, sino un paraíso natural protegido, el escenario ideal para un diálogo armonioso entre el arte y los elementos. La experiencia se enriquecerá con una arquitectura que se funde con el paisaje, un exquisito jardín y obras seleccionadas por su resonancia con el paisaje natural».

La inversión responsable de Carmignac Estamos convencidos de que los Principios para la Inversión Responsable (PRI) se inscriben en una visión a largo plazo y somos conscientes de que los criterios medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) son esenciales. No en vano, estamos convencidos de que las empresas que tengan en cuenta activamente estos criterios incrementarán su eficacia a largo plazo, limitando así los riesgos y beneficiándose de las oportunidades de crecimiento. El fondo Carmignac Emergents es el primero de nuestra gama que incorpora este enfoque responsable en el seno de su proceso de inversión, en particular a través de:• la ampliación de la lista de exclusión de la empresa mediante la incorporación

de convicciones específicas de los gestores y analistas del equipo de mercados emergentes, y

• la aplicación de una política específica con vistas a limitar la huella de carbono del Fondo.

Gracias a su riguroso proceso de inversión, Carmignac Emergents obtuvo en 2016 una calificación ESG superior a la de su índice de referencia(2) y cercana a la del índice MSCI EM ESG, la referencia en este ámbito. Carmignac publica activamente las emisiones de carbono de sus Fondos de renta variable Carmignac Investissement y Carmignac Portfolio Commodities.

ZOOM EN… Carmignac Portfolio Global Bond

Carmignac Portfolio Global Bond es un fondo UCITS de renta fija internacional que lleva a cabo estrategias en deuda pública, deuda corporativa y divisas en todo el mundo, y se diferencia por un estilo de gestión sin limitaciones(3). Este estilo se caracteriza por una gran flexibilidad en los mercados de renta fija, apoyándose en una amplia horquilla de sensibilidad y un universo de inversión vasto y diversificado, sin limitaciones geográficas ni sectoriales. Este enfoque permite al Fondo aplicar sus convicciones a largo plazo aprovechando al mismo tiempo oportunidades de índole más estratégica. Adoptar un estilo sin limitaciones va de la mano de la noción de gestión de los riesgos característica de Carmignac. Carmignac Portfolio Global Bond tiene la posibilidad de evitar ciertos activos frágiles y de ajustar de forma flexible su nivel de exposición. Este enfoque demostró su eficacia en 2016 frente a las tensiones en los tipos de interés registradas en el segundo trimestre, tal y como demuestran su buen comportamiento durante el mismo periodo y su calificación de 5 estrellas de Morningstar(4).

Para obtener más información acerca de la estrategia de inversión del Fondo, consulte la página 58 y visite la página www.carmignac.com.

Más de 25 años de independencia y convicciones Fundada por Edouard Carmignac en 1989, Carmignac figura hoy entre los principales actores europeos en la gestión de activos financieros. Su capital está íntegramente en manos de sus directivos y empleados. La sostenibilidad de la empresa está asegurada por un accionariado estable que refleja su espíritu de independencia. Este valor fundamental garantiza la libertad indispensable para una gestión satisfactoria a largo plazo. Carmignac cuenta con una gama limitada de OIC internacionales tanto especializados como diversificados, que tiene por objeto responder lo mejor posible a las necesidades de sus inversores. En el marco de nuestra expansión internacional, actualmente contamos con presencia en Luxemburgo, Fráncfort, Milán, Zúrich, Miami, Madrid y Londres. Nuestros fondos se comercializan activamente en catorce países: Francia, Luxemburgo, Bélgica, los Países Bajos, España, Italia, Suiza, Alemania, Austria, el Reino Unido, Irlanda, Suecia, Taiwán y Singapur; y están restringidos únicamente a inversores profesionales.

Gestores de riesgosLa capacidad para gestionar los riesgos siempre ha sido característica del estilo de gestión de Carmignac. En un contexto de mercado en constante movimiento, y con el fin de responder siempre mejor a las necesidades de nuestros clientes, mejoramos continuamente nuestros procesos de análisis, control y gestión de riesgos. Esto permite a cada uno de los miembros del equipo de gestión de Carmignac y a cada uno de sus empleados utilizar día a día las herramientas más eficaces. Esta cultura de gestión de riesgos es inherente a nuestro enfoque y se aplica a nuestros Fondos respetando, al mismo tiempo, las particularidades del perfil de riesgo de cada uno de nuestros productos.

60.000 millones de euros en activos gestionados

2.000 mil lones de euros en fondos propios

284 empleados

C A R M I G N AC

CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 2017

Fuente: Carmignac, a 31/03/2017

6 / Informe de Gestión

Dilatada experiencia y saber hacer

– Una gestión activa orientada a anticiparse a los mercados en vez de a padecerlos.

– Una gestión de riesgos rigurosa, reflejada en la diversificación de los activos y la ponderación de las exposiciones.

– Una gestión orientada a sacar par t ido de las oportunidades, que refleja las convicciones de nuestros gestores frente a los índices de mercado.

– Un conocimiento preciso de la coyuntura local en el núcleo de nuestro enfoque, que se apoya en un verdadero dominio sobre el terreno, así como en un contacto regular con los directores de las empresas en las que invertimos.

– Una vocación claramente internacional, a imagen y semejanza de nuestro equipo de gestión, formado por expertos internacionales, que permite aprovechar las oportunidades de inversión en las plazas bursátiles de todo el mundo.

– Una gestión y unas car teras caracterizadas por la transparencia, que brinda plena visibilidad sobre nuestras estrategias de inversión y constituye la piedra angular de la confianza de nuestros clientes.

U N A G E S T I Ó N D E C O N V I C C I Ó N

U n a e s t r a t e g i a d e d e s a r r o l l o i n t e r n a c i o n a l

Herwig BogaertsHead of Country, Belgium

Nikolay TroptchevDirector, Business development Asia

Mikael FellbomHead of Country, Nordic countries

Giorgio VenturaHead of Country, Italy

Mischa CornetHead of Country, Netherlands and Luxembourg

Ignacio LanaHead of Country, Spain

Frank RuettenauerHead of Retail Business development Germany and Austria

Ariane TardieuHead of Country, France

Marco FioriniHead of Country, Switzerland

David TavaresHead of US Offshore & LATAM

El comité de desarrollo estratégico

Desarrollo a escala internacional

Maxime CarmignacManaging DirectorLondon

Pascale GuillierGeneral Secretary

Didier Saint-GeorgesManaging Director Member of the Investment Committee

Davide FregoneseGlobal Head of SalesManaging Director Luxembourg

Eric HelderléManaging Director FranceChairman Luxembourg

Christophe PeroninChief Operating OfficerDeputy Managing Director France

Cyril de GirardierChief Financial Officer

Sophie DerobertHead of Human Resources

Ivan MonèmeHead of Communication

Yon EloseguiHead of StrategicMarketing Managing Director Luxembourg

Rose OuahbaHead of Fixed Income Team

Frédéric LerouxGlobal Manager Head of Cross Asset Team

CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 2017/ 7

Trabajo en equipo, reparto de tareas y colaboración son los pilares indispensables de una gestión de calidad, orientada a la búsqueda de rentabilidades.

Carmignac reúne a un equipo de gestión internacional formado por profesionales de más de diez nacionalidades. Cada miembro aporta una dilatada experiencia a escala mundial. El enriquecimiento recíproco nace del intercambio diario de conocimientos y saber hacer. La dilatada experiencia y las sinergias dentro del equipo son puntos fuertes que permiten gestionar satisfactoriamente las diferentes situaciones de los mercados.

U N E Q U I P O D E E X P E R T O S


L a c o n v i c c i ó n , m o t o r d e l a r e n t a b i l i d a d


E x p e r i e n c i a e n t o d a s l a s c l a s e s d e a c t i v o s

U N A G A M A D E F O N D O S I N T E R N AC I O N A L E S

EDOUARD CARMIGNAC, DIRECTOR DE INVERSIONES

RENTA VARIABLE – David Older, responsable del equipo de renta variable, 19 años de experiencia Comunicación, tecnologías de la información, medios e Internet Huseyin Yasar, gestor, 9 años de experiencia Henrik Fridlund, analista, 5 años de experiencia Pau Guzman Alcon, analista, 3 años de experiencia

Renta variable europea – Mark Denham, responsable de equipo, 23 años de experiencia Malte Heininger, gestor, 11 años de experiencia Vincent Steenman, gestor, 13 años de experiencia

Renta variable emergente – Xavier Hovasse, responsable de equipo, 18 años de experiencia David Young Park, gestor, 13 años de experiencia Haiyan Li-Labbé, analista, 16 años de experiencia Michel Wiskirski, analista, 9 años de experiencia

Recursos naturales – Michael Hulme, responsable de equipo, 20 años de experiencia Simon Lovat, analista, 17 años de experiencia

Analistas sectoriales Antoine Colonna, consumo, 25 años de experiencia Nan Ou, consumo, 4 años de experiencia Matthew Williams, finanzas, 23 años de experiencia Tim Jaksland, innovación, 26 años de experiencia Vincent Steenman, industria, 13 años de experiencia

RENTA FIJA – Rose Ouahba, responsable del equipo de renta fija, 22 años de experiencia Charles Zerah, gestor, 22 años de experiencia Carlos Galvis, gestor, 19 años de experiencia Keith Ney, gestor, 18 años de experiencia Joseph Mouawad, analista de mercados emergentes, 12 años de experiencia Mattia Parolari, analista cuantitativo, 11 años de experiencia James Blanning, analista cuantitativo, 4 años de experiencia Nader Awada, analista multiestrategia, 11 años de experiencia Julien Chéron, analista multiestrategia, 17 años de experiencia Pierre Verlé, Head of Credit, 13 años de experiencia Alexandre Deneuville, analista de credito, 10 años de experiencia Florian Viros, analista de credito, 10 años de experiencia

MULTIACTIVO / MULTIESTRATEGIA – Frédéric Leroux, responsable del equipo multiactivo, 28 años de experiencia Laurent Chebanier, analista de riesgo país, 19 años de experiencia Obe Ejikeme, analista cuantitativo de renta variable, 14 años de experiencia Pierre-Edouard Bonenfant, gestor, 6 años de experiencia Yassine Basraoui, gestor, 10 años de experiencia Mathieu Decrop, gestor, 7 años de experiencia Nicolas Pierre, analista cuantitativo, 5 años de experiencia François Escoffier, gestor, 20 años de experiencia Cyrille Corso, gestor, 17 años de experiencia François Poydenot de Pontonx, responsable de soluciones de inversión, 17 años de experiencia

PORTFOLIO ADVISORS – Didier Saint-Georges, responsable del equipo Portfolio Advisors, 30 años de experiencia Sandra Crowl, 26 años de experiencia Jean Médecin, 23 años de experiencia Gergely Majoros, 15 años de experiencia


Activo neto global del Fondo

a 31/03/2017 Gestor/esEscala deriesgo(1)

Duración mínima

recomendada de la inversión Forma Jurídica Universo de Inversión

Indicador de Rentabilidad(2)

Carmignac Investissement 5 108 340 024,98 €

Edouard Carmignac 5 5 Años IIC de derecho francés Renta variable internacional MSCI AC World NR (Eur)

Carmignac Portfolio Grande Europe 338 594 708,50 €

Mark Denham y Vincent Steenman 5 5 Años

Compartimento de Carmignac Portfolio, SICAV de derecho luxemburgués

Renta variable de países miembros/ candidatos de la Unión Europea, y a título complementario, de Rusia y Turquía Stoxx 600 NR (Eur)

Carmignac Euro-Entrepreneurs 369 233 280,48 €

Mark Denham y Malte Heininger 5 5 Años IIC de derecho francés

Valores de pequeña y mediana capitalización de países de la Unión Europea Stoxx 200 Small NR (Eur)

Carmignac Emergents 1 265 618 535,21 €

Xavier Hovasse y David Young Park 6 5 Años IIC de derecho francés

Renta variable de los países emergentes

MSCI Emerging Markets NR (Eur)

Carmignac Portfolio Emerging Discovery 331 960 358,97 €

Xavier Hovasse y David Young Park 5 5 Años


Renta variable pequeñas y medianas capitalizaciones

50% MSCI EM SmallCap NR (Eur) + 50% MSCI EM MidCap NR (Eur)(3)

Carmignac Portfolio Commodities 705 773 697,61 € Michael Hulme 6 5 Años


Renta variable internacional del sector de las materias primas

Carmignac Portfolio Commodities Index(3)(4)



Duración mínima



Carmignac Profil Réactif 100 113 119 332,67 € Frédéric Leroux 5 5 Años

Fondo de Fondos dederecho francés

Renta variable y obligaciones internacionales (exposición de entre el 0% y el 100% como máx. de los activos en OICVM de renta variable) MSCI AC World NR (Eur)



Renta variable y obligaciones internacionales (exposición de entre el 0% y el 75% como máx. de los activos en OICVM de renta variable)

75% MSCI ACW NR (Eur) + 25% Citigroup WGBI (Eur)(3)



Renta variable y obligaciones internacionales (exposición de entre el 0% y el 50% como máx. de los activos en OICVM de renta variable)


L A G A M A D E F O N D O S D E C A R M I G N AC

FONDOS DE RENTA VARIABLENuestros fondos de renta variable se basan en un horizonte de inversión a largo plazo. El análisis macroeconómico está orientado a identificar los catalizadores actuales y futuros del crecimiento económico global con el fin de orientar la determinación de las temáticas de inversión. La búsqueda constante de las mejores oportunidades de inversión se lleva a cabo a través de una selección de valores con un importante potencial de crecimiento.

FONDOS DE FONDOSLos Fondos perfilados, que invierten principalmente en Fondos Carmignac, se benefician así de la experiencia y conocimientos internacionales de todo el equipo. El conocimiento preciso de cada Fondo subyacente constituye una ventaja de primer orden para adaptar tácticamente el nivel de exposición al riesgo de la renta variable en función del análisis del gestor y de la coyuntura de los mercados a corto plazo.

CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 201710 / Informe de Gestión



Duración mínima



Carmignac Patrimoine 25 135 687 154,19 €

Edouard Carmignac y Rose Ouahba 4 3 Años IIC de derecho francés

Renta variable y renta fija internacional


Carmignac Portfolio Emerging Patrimoine 893 907 702,83 €

Xavier Hovasse y Charles Zerah 5 5 Años


Renta variable y renta fija emergentes

50% MSCI EM NR (Eur) + 50% JP Morgan GBI EM (Eur)(3)

Carmignac Euro-Patrimoine 198 889 365,21 € Malte Heininger 4 3 Años IIC de derecho francés

Renta variable de los países de la Unión Europea y obligacionesdenominadas en euros

50% Euro Stoxx 50 NR (Eur) + 50% Eonia Capitalizado(3)

Carmignac Investissement Latitude 426 831 769,83 € Frédéric Leroux 5 5 Años

IIC de derecho francés(5), fondo de adhesión de Carmignac Investissement

Renta variable internacional con posibilidad de participación en los mercados a plazo para cubrir hasta el 100% de la exposición al riesgo de renta variable del fondo principal MSCI AC World NR (Eur)



Duración mínima



Carmignac Portfolio Global Bond 899 963 674,75 € Charles Zerah 4 2 Años

Compartimento de Carmignac Portfolio, SICAV de derecho luxemburgués Renta Fija internacional

JP Morgan GBI Global (EUR) (Cupones incluidos)

Carmignac Portfolio Capital Cube 94 384 262,42 € Carlos Galvis 3 3 Años


Cartera multiestrategia y multiactivo Eonia Capitalizado

Carmignac Sécurité 14 782 804 293,02 € Keith Ney 2 2 Años IIC de derecho francés

Obligaciones denominadas en euros

Euro MTS 1-3 Y (Cupones incluidos)

Carmignac Portfolio Capital Plus 1 621 593 895,12 € Carlos Galvis 2 2 Años


Cartera multiestrategia y multiactivo Eonia Capitalizado

Carmignac Court Terme 278 720 758,21 € Rose Ouahba 1 1 Día IIC de derecho francés Inversiones monetarias en euros Eonia Capitalizado

FONDOS DIVERSIFICADOSLa gama de fondos diversificados combina nuestra experiencia y saber hacer en renta fija y variable a escala mundial. Los tres Fondos de la gama Patrimoine son fiel reflejo de la eficacia de una gestión flexible y aúnan temáticas a largo plazo y la búsqueda de una volatilidad controlada.

FONDOS DE RENTA FIJACon el paso de los años, Carmignac ha ido adquiriendo una experiencia y saber hacer únicos en los mercados de renta fija, en total sintonía con su filosofía de inversión. Una gestión basada en convicciones que se cimienta sobre decisiones de inversión adoptadas independientemente de los índices de referencia.

(1) La escala de riesgo va desde 1 (riesgo más bajo) a 7 (riesgo más elevado); el riesgo 1 no implica una inversión sin riesgo. La categoría de riesgo asociada a esta IIC no constituye garantía alguna y puede variar a lo largo del tiempo. (2) Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. (3) Reponderado trimestralmente. (4) Índice calculado y compuesto por un 45% MSCI ACWF Oil y Gas NR (Eur), 5% MSCI ACWF Energy Equipment NR (Eur), 40% MSCI ACWF Metal and Mining NR (Eur), 5% MSCI ACWF Paper and Forest NR (Eur) y 5% MSCI ACWI Chemicals NR (Eur) desde el 01/07/2013. (5) Fondo de inversión alternativa.


ANÁLISIS MACROECONÓMICO Y ESTRATEGIA DE GESTIÓN

Análisis económico

En nuestros dos informes anteriores, analizábamos los motivos que nos llevaban a prever un cambio de ritmo económico y financiero más orientado hacia el crecimiento y caracterizado por la reactivación progresiva de las presiones inflacionistas. Tras una década en la que la misión recurrente de los bancos centrales fue impedir que las economías recayeran en la recesión/deflación, el retorno del impulso cíclico constituye una bienvenida normalización, ya que debería facilitar el ejercicio de nuestras capacidades de previsión. Actualmente, los amagos de crecimiento se ven propiciados por las instituciones emisoras de los países desarrollados, que encuentran en ellos la materialización de las medidas que llevan a cabo desde hace diez años y el único modo de reabsorber de forma duradera el endeudamiento. En la medida de lo posible, también evitarán correr el riesgo de quebrar la frágil dinámica de crecimiento actual y, a cambio, aceptarán el riesgo de que la inflación sea ligeramente más alta.

Durante el trimestre anterior, China, seguida de otros países emergentes, Japón y Europa, confirmaron su posicionamiento en la fase ascendente del ciclo, mientras que EE. UU. vivió una suerte de estabilización a la espera de concretarse las medidas en pro del crecimiento de su nuevo presidente. En conjunto, estamos ante un crecimiento mundial sincronizado, aunque moderado, en el que el consumo todavía tiene escaso peso. Esta debilidad

en el consumo modera por ahora las tensiones inflacionistas (evidentes en Europa y en Estados Unidos desde comienzos del año) y mantiene a los bancos centrales a la espera, lo que favorece la revalorización de los activos financieros.

Como preveíamos a comienzos de año, las bolsas han proseguido con su ascenso en un contexto marcado por una volatilidad muy reducida, los mercados de renta fija se han mantenido a la defensiva y el dólar se ha depreciado, a pesar de que el consenso apostaba notablemente a su favor. Sin embargo, este

A N Á L I S I S M AC R O E C O N Ó M I C O Y E S T R AT E G I A D E G E S T I Ó NLa economía mundial registra un crecimiento sincronizado, aunque moderado, en el que el consumo tiene escaso peso. Este entorno debería beneficiar en primera instancia al universo emergente y a Europa. En EE. UU., el aplazamiento de las reformas presupuestarias aleja el riesgo inflacionista, pero podría revelar la fragilidad del ciclo. La renta variable se beneficiará de este crecimiento mundial moderado y levemente inflacionista, pero la deuda pública de los países desarrollados sigue ofreciendo poco atractivo.

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La recuperación cíclica mundial se sincroniza

Mundo: producción industrial, variación anual

Crecimiento del comercio mundial, en volumen

Fuente: Carmignac, CEIC, a 31/03/2017

01/07

01/10

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20%

10%

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compás de espera que se vive en EE. UU. durante estos últimos meses ha provocado un peor comportamiento de los sectores cíclicos y una recuperación de los valores de crecimiento.

A pocos días de las elecciones presidenciales en Francia, nuestra misión como gestores de riesgos nos lleva a integrar en nuestra estrategia de inversión el factor político, si bien las probabilidades y la realidad palpable del ciclo económico nos animan a creer que el crecimiento mundial moderado y el trasvase continuo de ahorro desde los productos de renta fija hacia la renta variable van a hacer que las tendencias observadas estos últimos meses continúen durante un tiempo.

Estados Unidos

En EE. UU., las esperanzas que surgieron de la elección de Donald Trump han impulsado los indicadores adelantados de actividad hasta niveles muy elevados. Así, el índice de confianza de los consumidores ha marcado máximos de 13 años y el índice ISM ha registrado su nivel más alto de los últimos 30 meses. Sin embargo, se necesita más dinamismo en los salarios y/o un descenso de la presión fiscal para convertir en más consumo la mejora de la confianza en un momento en el que el crecimiento del salario por horas se mantiene estable entre el 2,5 % y el 3 %. En el plano de la inversión, los indicadores son bastante alentadores (aumento del 4 % de los nuevos pedidos de bienes duraderos), pero los márgenes de las empresas no consiguen virar al alza e, incluso, han retrocedido un 1,4 % interanual en el cuarto trimestre. El lanzamiento del plan de estímulos anunciado por el nuevo presidente y/o la aprobación de una fiscalidad más atractiva para las empresas favorecerían la inversión y el empleo. Pero la incapacidad de Donald Trump para tejer una mayoría y reformar la ley de acceso a la sanidad de Obama nos lleva a pensar que estos avances se pospondrán al cuarto trimestre y entrarán en vigor el año próximo. Sin embargo, el presidente puede accionar por decreto algunos resortes importantes, sobre todo en materia de flexibilización normativa.

Si las políticas de estímulo anunciadas quedaran descafeinadas, ¿sería una mala noticia para la economía y los mercados? No necesariamente. El ciclo económico mundial está en una fase ascendente, con o sin ayuda de una política presupuestaria expansiva en EE. UU. Incluso unas medidas tímidas bastarían para dar un pequeño empujón en caso de que decayera el ritmo, sin provocar recalentamientos en EE. UU. o el resto del mundo. Sin embargo, debemos evitar caer en la complacencia: se observan señales de fatiga en varios sectores importantes de la economía estadounidense como, por ejemplo, la industria del automóvil, que únicamente mantiene su nivel de actividad gracias a las fuertes rebajas de precios con el fin de reducir las existencias. En un plano más general, el crecimiento de los indicadores adelantados del sector industrial está frenándose y eso suele constituir una señal que precede a un cambio de dinámica, algo que sería inevitable si las iniciativas económicas de Trump se vieran sistemáticamente frenadas. Las bolsas ya han descontado gran parte de las buenas noticias económicas, de ahí que la parálisis legislativa pueda provocar un ajuste a la baja de las valoraciones bursátiles que el descenso de los tipos de interés solo conseguiría amortiguar parcialmente. En nuestra opinión, la inflación subyacente se subestima y, por consiguiente, la capacidad de la Fed y los mercados de renta fija para ajustarse a una decepción coyuntural se sobrevalora. Consideramos que la inflación estadounidense expresada en el IPC debería aumentar hasta el 2,6 % en tasa anualizada de aquí a finales de año, empujada por los precios de los bienes y servicios no discrecionales. En esta fase final del ciclo, EE. UU. necesita estímulos presupuestarios, incluso si eso se traduce en un repunte de la inflación.

Europa

Europa se beneficia de la política extremadamente expansiva que sigue aplicando el BCE. La mejora coyuntural es apreciable en Francia, Alemania y España. La confianza económica, calculada por la Comisión Europea, está en máximos de seis

años, al igual que el índice IFO alemán. La economía y los mercados han atravesado un verdadero campo de minas electoral (brexit, fracaso de Renzi en el referéndum italiano, elecciones estadounidenses...) sin desviarse demasiado de su trayectoria. Antes de las elecciones alemanas en octubre, que podrían alumbrar la victoria de los socialistas (defensores de una política económica más favorable al crecimiento y de la normalización progresiva de la política monetaria europea), se celebrarán las elecciones presidenciales francesas. En el momento de redactar estas líneas, es decir, a pocos días de las elecciones presidenciales, la probabilidad de un escenario catastrófico para los mercados sigue siendo baja. No obstante, esta probabilidad no es nula y, sobre todo, no excluye en ningún caso una fase de nerviosismo entre la primera y la segunda vuelta. ¿Cuáles serán, en nuestra opinión, las reacciones más probables de los mercados en caso de tensiones? En primer lugar, el euro se resentirá en previsión de un lento

Estados Unidos: la debilidad de los márgenes impide prever un giro rotundo en la inversión

Fuente: Carmignac, CEIC, diciembre de 2016

Estados Unidos: crecimiento de los márgenes unitarios

2%

-1%

-4%

2000

2004

2010

2012

2014

2016

La bajada anunciada del impuesto de sociedades será positiva

2006

2008

2002


ANÁLISIS MACROECONÓMICO Y ESTRATEGIA DE GESTIÓN

proceso de desintegración del sentimiento europeo. Después, al menos inicialmente, descenderán los tipos de la deuda pública alemana —valor refugio europeo— y caerán las bolsas en un gran movimiento reflejo de la aversión al riesgo. Más allá del efecto inmediato, no se puede garantizar que los bonos alemanes vayan a comportarse bien; a fin de cuentas, ¿qué es un Bund para un inversor no europeo que prevé el fin del euro? En esta línea, refiriéndonos ahora a la renta variable, ¿acaso una fuerte caída del euro no reforzaría la competitividad a corto plazo de las empresas europeas exportadoras? Más allá de una posición vendedora en el euro, la mejor cobertura a medio plazo frente al riesgo de un resultado electoral extremo, que no es nuestra hipótesis de base, bien podría ser la deuda pública estadounidense, valor refugio universal.

Descartando este riesgo tan poco probable, pero de efectos devastadores, nuestra lectura de la coyuntura económica europea sigue siendo positiva. El apoyo del BCE, la perspectiva de una combinación de políticas públicas más favorable al crecimiento y el vigor de los indicadores adelantados son un buen puñado de señales positivas para la economía europea que los mercados no dejarán de reconocer en cuanto las incertidumbres electorales se disipen y el riesgo extremista desaparezca. El impulso cíclico también está de regreso a este lado del Atlántico y, salvo que aparezca un «cisne negro» político, debe seguir ayudándonos a anticiparnos a los acontecimientos importantes en los mercados: subida de las bolsas, subida de los tipos de los bonos y apreciación del euro, bajo la atenta mirada de un BCE aún muy cómodo en lo tocante a la inflación.

Países emergentes y Japón

En el universo emergente, al igual que en Japón, las noticias económicas mejoran y se difunden. En el país del sol naciente, los indicadores adelantados, las ventas minoristas y la inversión avanzan. La inflación es lo único que no acelera, lo que garantiza el mantenimiento de una política monetaria expansiva. China ha hecho algo más que confirmar su estabilización y su producción industrial se ha acelerado (+9,6 %), pero el consumo se ha frenado hasta el 9,3 %. La mejora de la coyuntura es visible en numerosos países: México (que está librándose del síndrome Trump), Hungría, Malasia, Taiwán... En la India, la retirada de los billetes bancarios para reducir la economía sumergida provocó temor por sus posibles efectos recesivos, pero la realidad muestra efectos positivos: la producción industrial pasó del -0,9 % en septiembre al +2,5 % en fechas recientes. En Corea, las exportaciones subieron con fuerza (+10 %). Este barómetro histórico del crecimiento mundial y el comercio internacional

confirma el giro al alza que ya se puede observar en los intercambios comerciales, que han aumentado en volumen un 3,3 %. Además, la inflación sigue estando controlada, lo que hace presagiar una mejora coyuntural duradera.

El crecimiento mundial del 3,4 % previsto en 2017 puede tildarse todavía de moderado, pero la sincronización económica es una realidad palpable. Esta debería beneficiar en primer lugar al universo emergente, que, en nuestra opinión, parece estar en disposición de confirmar su recuperación económica tras siete años decepcionantes. Las economías desarrolladas podrían beneficiarse de unas políticas monetarias que van

Zona del euro: la mejora coyuntural se sincroniza

Fuente: Bloomberg, a 31/03/2017

PMI* compuesto de Markit

59

57

55

53

51

49

47

04/14

07/14

10/14

01/15

04/15

07/15

10/15

01/16

04/16

07/16

10/16

01/17

Mercados emergentes: la mejora coyuntural podrá prolongarse mediante el control de la inflación

Fuente: Anderson, febrero 2017 Fuente: Anderson, diciembre 2016 Fuente: Anderson, febrero 2017

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

Producción industrial, variación anual

15%

10%

5%

0%

-5%

-10%

2003

2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

Inflación, variación anual

10%

9%

8%

7%

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

2000

2002

2004

2006

2008

2010

2012

2014

2016

Consumo, variación anual

9%

8%

7%

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

Alemania España Francia Zona euro

* Purchasing Managers’ Index


desacompasadas intencionadamente con respecto a las mejoras coyunturales, favorables a los activos de riesgo. Se hará lo que sea necesario para evitar una recaída de la actividad.

Si la atonía del crecimiento estadounidense persistiera tras la pausa de los últimos meses, se podría compensar a nivel mundial con el vigor del resto de zonas geográficas, pero la capacidad de Donald Trump para concretar algunas reformas constituiría un importante acicate para la actividad mundial.

Estrategia de inversión

La reaparición de un diferencial de crecimiento favorable al resto del mundo frente a EE. UU. suele ser negativa para la evolución del dólar. Así, mantenemos el diagnóstico que establecimos en nuestro informe anterior, a saber, un euro

fuerte impulsado por el aumento de los excedentes por cuenta corriente y un ritmo de actividad que debería terminar siendo más fuerte de lo que se espera en general. Lo único que, en nuestra opinión, podría invalidar este enfoque es un seísmo político en Francia. Después de su reciente revalorización, el yen debería debilitarse de nuevo bajo el efecto de una política monetaria especialmente expansiva y un entorno económico mundial propicio para las salidas de capitales de Japón.

Esta sincronización del crecimiento debería impedir, al menos, que los tipos de la renta fija descendieran de forma notable, pero la pausa estadounidense permite aplazar una nueva subida significativa e inmediata de los rendimientos de la renta fija.

Así, las bolsas deberían seguir beneficiándose y disfrutando de unos tipos todavía bajos y de unas previsiones de beneficios favorables. Aunque el mercado estadounidense, tras su excelente trayectoria, demanda un planteamiento más selectivo, no ocurre así en otras regiones, donde la recuperación económica es más reciente. El movimiento de equiparación puede ser especialmente acusado en Europa, cuando desaparezcan las incertidumbres electorales, pero también en el sector petrolero y las empresas financieras japonesas, dos áreas de inversión que han quedado rezagadas en este comienzo de año.

El riesgo francés está cubierto mediante opciones de compra sobre el dólar contra el euro, también con posiciones compradoras sobre la deuda pública estadounidense, pero vendedoras sobre el índice de renta variable europea por las razones expresadas anteriormente.

Fuente de las cifras: Carmignac, CEIC, a 31/03/2017

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16 / Informe de Gestión G E S T I Ó N D E R E N TA V A R I A B L E

EdouardCarmignac

Fondo de renta variable internacional que se beneficia de la experiencia en macroeconomía, una gestión activa y una asignación de activos sin límites sectoriales, geográficos ni de capitalización. Su objetivo es batir a su índice durante un mínimo de 5 años. Al menos un 60 % del activo está expuesto constantemente a los mercados de renta variable. Así, sus principales motores de rentabilidad son la renta variable, las divisas y, en ocasiones, la renta fija.

En este primer trimestre de 2017, Carmignac Investissement se anotó un avance del 3,73 %, frente al +5,43 % de su índice de referencia. La cartera de renta variable registró una rentabilidad ligeramente superior a la de su índice, impulsada por la progresión de sus valores tecnológicos y de consumo, lo que compensó la debilidad del sector energético y de los títulos financieros japoneses. La rentabilidad global del Fondo se vio lastrada por el coste de las coberturas sobre el yuan, orientadas a mitigar el riesgo de China, y sobre los mercados de renta fija europeo y estadounidense, con el fin de prevenir el riesgo que habría constituido para las valoraciones de las acciones un alza demasiado marcada de los tipos de interés.

Como en el trimestre anterior, el Fondo sigue posicionado para beneficiarse de una mejora cíclica de la economía mundial a través de nuestra temática de reactivación económica. Aunque las políticas monetarias siguen siendo acomodaticias, prevemos una transición gradual hacia políticas de estímulo presupuestario, tal y como demuestran las medidas de inversión en infraestructuras anunciadas por Trump. Si bien las valoraciones alcanzan máximos históricos, la combinación de un crecimiento sostenido y de políticas de estímulo puede constituir un respaldo constante para los componentes cíclicos del mercado de renta variable. Dicha temática de la reactivación económica representa en la actualidad el 44 % de los activos, en sintonía con nuestro posicionamiento de principios de año. Una parte considerable de esta temática se invierte en el sector petrolero, en particular en los productores de esquisto estadounidenses, que se benefician de una demanda subyacente favorable y de la disciplina de los productores de la OPEP.

Estados Unidos ha liderado esta recuperación cíclica y respaldado el repunte de los mercados de renta variable. No obstante, la aceleración del crecimiento mundial debería conllevar una rotación desde la renta variable estadounidense hacia la europea y emergentes. Asimismo, iniciamos una

reducción de nuestras inversiones en EE. UU. y volvimos a dirigir nuestras asignaciones hacia nuestras convicciones a largo plazo en empresas tecnológicas innovadoras. También mantuvimos una exposición reducida al dólar en previsión de una debilidad macroeconómica relativa en EE. UU.

En Europa, la incertidumbre política limitó la rentabilidad de los mercados de renta variable, a pesar de la solidez de los datos macroeconómicos y microeconómicos, lo que ha generado un potencial de apreciación una vez que se dejen atrás estos acontecimientos. Así, mantuvimos nuestra exposición al sector bancario europeo (5 % de los activos en forma de futuros). Comenzamos a aumentar ligeramente nuestra exposición a la renta variable europea, en particular en el sector del consumo discrecional, con el fin de sacar partido de esta dinámica positiva.

En los mercados emergentes, la combinación de un crecimiento más sólido, una normalización de la inflación y una reducción del riesgo de China a corto plazo debería contribuir a respaldar el repunte de los beneficios. No obstante, dado el importante papel que juega la política en estos países, la selectividad es más necesaria. La India se erige como ejemplo: las reformas graduales adoptadas en pro de las empresas deberían respaldar el crecimiento. Estas perspectivas nos llevaron a reforzar nuestra exposición al sector bancario indio.

Mantenemos una estructuración equilibrada de la cartera, que se reparte entre la temática de la reactivación económica y nuestras convicciones a largo plazo, con una atención particular a la gestión de los riesgos. Ante la inminencia de un periodo de importante incertidumbre política en Francia, establecimos una serie de estrategias de cobertura con opciones sobre el dólar y el Euro Stoxx orientadas a reducir el riesgo de depreciación de los activos sin sacrificar el grueso de su potencial de apreciación en caso de un desenlace favorable. En cuanto a las estrategias de cobertura establecidas a principios de año, el riesgo político europeo, aunado a la ralentización de la actividad en EE. UU., nos llevó a recoger beneficios en las posiciones vendedoras en bonos estadounidenses y el Bund alemán, mientras que la estabilización de la economía china nos animó a suspender nuestras operaciones de cobertura sobre el yuan.

A 31 de marzo, nuestra asignación de activos era la siguiente:

• La temática de la reactivación económica se mantiene intacta en el 44 % de los activos. Mantenemos un posicionamiento optimista de cara a los bancos japoneses y europeos, las aerolíneas estadounidenses, el sector energético —a través de los productores de esquisto de la cuenca Pérmica y las empresas de servicios petroleros—, así como las empresas cementeras. Llevamos a cabo ajustes en la cartera: recogimos beneficios en Anadarko, liquidamos nuestra posición en Mizuho Bank y reforzamos la de Nomura. Iniciamos una posición en Renault con el fin de beneficiarnos de una recuperación de la economía europea en vista de una valoración atractiva.

* La escala de riesgo va desde 1 (riesgo más bajo) a 7 (riesgo más elevado); el riesgo 1 no implica una inversión sin riesgo. La categoría de riesgo asociada a esta IIC no constituye garantía alguna y puede variar a lo largo del tiempo.

01/89 12/92 12/96 12/00 12/04 12/08 03/1712/1612/120

200400600800

10001200140016001800 1 467%

282%

Evolución del Fondo desde su creación

Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

––– Carmignac Investissement A EUR acc––– MSCI AC World NR (Eur)

• Nuestra asignación a la temática del crecimiento emergente también se mantuvo intacta en el 13 % de los activos. Liquidamos nuestra posición en Banco Santander México y recogimos beneficios en AIA, dada la incertidumbre actual en Hong Kong en torno a las normativas relativas a las pólizas de seguros de residentes chinos. Nuestras principales posiciones siguen siendo HDFC Bank en la India y MercadoLibre, una empresa de pagos y venta minorista online en Latinoamérica.

• En los sectores tecnológico y de la comunicación, iniciamos posiciones en ASML y Nvidia, que nos parecen las mejor posicionadas para beneficiarse del progreso exponencial en materia de potencia de cálculo, en particular de los dispositivos periféricos. Asimismo, iniciamos una posición en Activision, con una posición idónea para sacar partido del creciente interés por los deportes electrónicos. Recogimos beneficios en Facebook y Charter Communications.

GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE

Entre las contribuciones positivas de este trimestre, destacamos:


Rentabilidades acumuladas (%)Desde el

30/12/2016 3 meses 6 meses 1 año 3 años 5 años 10 añosDesde la fecha

de primer VL

Carmignac Investissement A EUR acc 3,73 3,73 5,42 12,82 22,75 38,23 86,82 1467,24

MSCI AC World NR (Eur) 5,43 5,43 13,67 22,57 49,50 82,79 62,26 282,47

Media de la categoría* 6,88 6,88 11,31 18,72 44,46 75,29 61,39 492,64

Clasificación (cuartil) 4 4 4 4 4 4 2 1

Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. *RV Global Cap. Grande Growth. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

Estadísticas (%) 1 año 3 años

Volatilidad del Fondo 10,73 11,67

Volatilidad del Indicador 11,90 11,63

Ratio de sharpe 1,23 0,62

Beta 0,70 0,87

Alfa -0,04 -0,40

Período de cálculo: semanal (1 año) y mensual (3 años)

Value at Risk (%) Fondo Indicador de referencia

99% - 20d (2 años) 15,90 11,51

17,2

7,1

4,2

0,1

1,9

4,3

13,5

16,7

22,9

12,2

Tecnologia de la Informacion

Finanzas

Productos de Consumo no Básico

Energía

Materiales

Salud

Productos de Primera Necesidad

Industrial

Servicios de Telecomunicaciones

Efectivo, operaciones de tesorería y operaciones sobre derivados

Distribución sectorial (sin derivados) (%)

2,7

2,3

7,6

-4,7

0,4

-0,1

-0,3

28,1 84,0

8,1

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina

Asia emergente

Otros

Exposición neta por divisa para las participaciones en Euro (%)

Valores Rentabilidad

MercadoLibre, venta minorista online, Argentina +35%

Facebook, software y servicios en Internet, EE. UU. +23%

Criteo, software y servicios de Internet, Francia +22%

HDFC Bank, banco, la India +20%

Amazon, venta minorista online, EE. UU. +18%

Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)Cartera de renta

variable Derivados Renta

variableDerivados Renta

fijaDivisas

Derivados Total

5,88 0,23 -0,55 -1,32 4,24

Distribución geográfica (sin derivados) (%)

Asia

Asia Pacífica

América del Norte Europa

América Latina


6,1

7,9

8,2

21,8

0,1

56,0


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE

CARTERA CARMIGNAC INVESTISSEMENT A 31/03/2017Cotización en

divisas Valor total (€)% patrimonio

neto

Efectivo, operaciones de tesorería y operaciones sobre derivados 3 757 365,72 0,07

Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) 3 757 365,72 0,07

Renta variable países desarrollados 4 376 445 466,16 85,67

América del Norte 2 858 856 073,74 55,961 780 800 ACTIVISION BLIZZARD (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 49,86 83 016 865,04 1,63

109 369 AMAZON.COM INC (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 886,54 90 654 942,04 1,771 109 164 AMERICAN AIRLINES GROUP (Estados Unidos) Industrial 42,30 43 866 707,68 0,863 057 999 ANADARKO PETROLEUM (Estados Unidos) Energía 62,00 177 267 016,97 3,473 373 554 BANK OF AMERICA (Estados Unidos) Finanzas 23,59 74 407 123,43 1,461 994 701 CELGENE CORP (Estados Unidos) Salud 124,43 232 060 815,70 4,54

309 756 CF INDUSTRIES HOLDINGS (Estados Unidos) Materias primas 29,35 8 500 152,96 0,17126 625 CHARTER COMMUNICATIONS INC-A (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 327,32 38 751 713,34 0,7651 404 CHIPOTLE MEXICAN GRILL (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 445,52 21 412 285,62 0,42

604 396 CONCHO RESOURCES (Estados Unidos) Energía 128,34 72 524 129,44 1,421 033 812 DELTA AIR LINES (Estados Unidos) Industrial 45,96 44 424 290,14 0,87

833 187 EOG RESOURCES (Estados Unidos) Energía 97,55 75 992 138,61 1,491 263 244 FACEBOOK INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 142,05 167 775 055,12 3,281 052 043 FRANCO-NEVADA CORP (Canadá) Materias primas 87,12 64 255 458,61 1,266 625 290 GOLDCORP INC (Canadá) Materias primas 14,59 90 377 243,79 1,772 438 665 GRUBHUB INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 32,89 74 991 998,36 1,471 067 829 HALLIBURTON (Estados Unidos) Energía 49,21 49 130 816,78 0,96

909 766 HESS CORP (Estados Unidos) Energía 48,21 41 007 731,16 0,80549 729 INTERCEPT PHARMACEUTICALS INC (Estados Unidos) Salud 113,10 58 131 316,82 1,14

2 717 550 INTERCONTINENTAL EXCHANGE (Estados Unidos) Finanzas 59,87 152 119 787,29 2,981 065 135 MASTERCARD INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 112,47 112 005 734,61 2,191 180 377 MICROSOFT CORP (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 65,86 72 684 427,30 1,423 439 904 NEWMONT MINING (Estados Unidos) Materias primas 32,96 106 006 484,82 2,081 314 735 NIKE INC (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 55,73 68 505 615,96 1,341 470 878 NOBLE ENERGY INC (Estados Unidos) Energía 34,34 47 225 422,39 0,92

164 228 NVIDIA CORP (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 108,93 16 726 058,66 0,338 279 333 ORYX PETROLEUM (Canadá) Energía 0,32 1 857 393,83 0,04

704 003 PIONEER NAT. RESOURCES (Estados Unidos) Energía 186,23 122 580 972,08 2,403 294 040 POTASH CORP (Canadá) Materias primas 17,08 52 603 621,33 1,03

672 969 SCHLUMBERGER (Estados Unidos) Energía 78,10 49 141 114,39 0,961 185 298 SERVICENOW (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 87,47 96 936 109,63 1,903 601 319 SILVER WHEATON CORP (Canadá) Materias primas 20,84 70 171 088,74 1,37

683 581 SOUTHWEST AIRLINES CO (Estados Unidos) Industrial 53,76 34 359 604,10 0,671 608 594 T-MOBILE US INC (Estados Unidos) Servicios de Telecomunicaciones 64,59 97 142 804,41 1,901 221 699 TRANSCANADA CORP (Canadá) Energía 61,37 52 562 862,89 1,031 586 225 TRIPADVISOR INC (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 43,16 64 009 603,10 1,25

455 623 UNITED CONTINENTAL HLD (Estados Unidos) Industrial 70,64 30 092 289,95 0,591 246 552 VISA INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 88,87 103 577 276,65 2,03

Asia Pacífica 404 988 755,64 7,933 971 783 DAI-ICHI LIFE INSURANCE (Japón) Finanzas 1 996,50 66 535 196,85 1,30

25 244 974 MITSUBISHI UFJ FINANCIAL GROUP (Japón) Finanzas 699,70 148 212 018,02 2,9016 397 610 NOMURA HOLDINGS (Japón) Finanzas 691,90 95 196 395,02 1,862 800 366 SUMITOMO MITSUI FINANCIAL (Japón) Finanzas 4 045,00 95 045 145,75 1,86

Europa 1 112 600 636,78 21,7811 031 800 ALTICE SA (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 21,21 233 923 963,59 4,58

665 631 ASML HOLDINGS (Países Bajos) Tecnologia de la Informacion 124,40 82 804 496,40 1,62294 633 ASOS PLC (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 60,45 20 823 763,42 0,41

1 503 197 CRITEO (Francia) Tecnologia de la Informacion 49,99 70 258 349,80 1,3844 810 DASSAULT AVIATION SA (Francia) Industrial 1 191,90 53 409 039,00 1,05

344 268 HERMES INTERNATIONAL (Francia) Productos de Consumo no Básico 444,10 152 889 418,80 2,991 720 607 INDITEX (España) Productos de Consumo no Básico 33,04 56 848 855,28 1,112 048 305 LAFARGEHOLCIM LTD (Suiza) Materias primas 59,20 113 268 559,15 2,221 744 080 LONDON STOCK EXCHANGE (Reino Unido) Finanzas 31,71 64 661 261,31 1,27

865 721 RECKITT BENCKISER (Reino Unido) Productos de Primera Necesidad 72,86 73 747 728,35 1,44579 867 RENAULT SA (Francia) Productos de Consumo no Básico 81,43 47 218 569,81 0,92

1 952 688 SFR GROUP SA (Francia) Productos de Consumo no Básico 29,49 57 584 769,12 1,131 287 513 SHIRE PLC (Reino Unido) Salud 46,61 70 163 662,96 1,37

538 661 TALEND SA (Francia) Tecnologia de la Informacion 29,78 14 998 199,79 0,29 Renta variable países emergentes 728 137 193,10 14,25

América Latina 309 079 543,01 6,0513 821 766 CEMEX (México) Materias primas 9,07 117 211 367,04 2,294 651 720 GRUPO PAO DE ACUCAR (Brasil) Productos de Primera Necesidad 60,10 83 211 487,23 1,63

549 552 MERCADOLIBRE INC (Argentina) Tecnologia de la Informacion 211,47 108 656 688,74 2,13Asia 419 057 650,09 8,20

8 581 919 AIA GROUP LTD (Hong Kong) Finanzas 49,00 50 591 197,18 0,9942 235 573 GMR INFRASTRUCTURE LTD (India) Industrial 16,00 9 730 129,47 0,195 593 686 HDFC BANK (India) Finanzas 1 460,15 117 602 296,47 2,30

679 125 INDUSIND BANK (India) Finanzas 1 425,15 13 935 756,24 0,2747 969 SAMSUNG ELECTRONICS (Corea del Sur) Tecnologia de la Informacion 2 060 000,00 82 616 816,40 1,62

3 063 714 TENCENT HOLDINGS (China) Tecnologia de la Informacion 222,80 82 121 689,03 1,611 994 715 UNITED SPIRITS LTD (India) Productos de Primera Necesidad 2 174,70 62 459 765,30 1,22

Valor de la cartera 5 122 583 642,16 100,28

Patrimonio neto 5 108 340 024,98 100,00

Fondo de renta variable centrado en la selección de valores europeos. El proceso de inversión se basa en un enfoque fundamental Bottom-Up. La selección de títulos consiste, ante todo, en identificar y evaluar las empresas que presentan las mejores perspectivas de crecimiento a largo plazo gracias a una rentabilidad elevada y sostenible, idealmente combinada con reinversiones orgánicas o externas. A continuación, el Fondo invierte en los valores que ofrecen los mejores perfiles asimétricos de riesgo/rentabilidad. El Fondo busca batir a su índice de referencia a cinco años y obtener una revalorización del capital a largo plazo.

En el primer trimestre de 2017, Carmignac Portfolio Grande Europe se anotó un avance del 5,57 %, esto es, una rentabilidad ligeramente inferior al +6,14 % de su índice de referencia.

Los mercados se revalorizaron durante el trimestre, al beneficiarse de una confianza que continúa siendo positiva entre los inversores respecto de la coyuntura europea y los resultados empresariales. No en vano, las estadísticas económicas de la región mejoraron durante el periodo, con unos indicadores adelantados de actividad en niveles elevados y al alza en toda Europa, como en el caso de los índices de gestores de compras de la zona del euro, todos ellos en ascenso. Cabe añadir que los resultados empresariales para el ejercicio 2016 también se revelaron notablemente sólidos, con un aumento de las sorpresas positivas que derivó, a su vez, en un incremento de las previsiones de beneficios para 2017 en el conjunto del mercado. Así, el consenso apunta actualmente a un crecimiento de los resultados de más del 15 % este año. Otros dos factores técnicos tuvieron un efecto considerable en los tres últimos meses. En primer lugar, el elevado número de fusiones y adquisiciones en comparación con los años anteriores impulsó indudablemente los mercados bursátiles. A este respecto, destacamos la fusión entre Essilor y Luxottica, la oferta de Safran sobre Zodiac, la del fabricante estadounidense de pinturas y revestimientos PPG sobre AkzoNobel, o incluso el intento de acercamiento del grupo estadounidense Kraft al gigante anglo-neerlandés de la alimentación y productos de limpieza Unilever. El segundo factor técnico que entró en juego, y que llevó a los inversores a adoptar una actitud prudente respecto de la renta variable europea, proviene de las numerosas citas con las urnas previstas este año en Europa, con las elecciones presidenciales francesas a la cabeza, ya que están a la vuelta de la esquina. El año 2016 recordó a los inversores las limitaciones del poder de predicción de los sondeos, así como la volatilidad que acompaña a los comicios. Más que tratar de predecir el resultado de los escrutinios, preferimos conservar un posicionamiento equilibrado y estar listos para sacar partido de cualquier momento de posible debilidad de cara a reforzar nuestras inversiones a largo plazo en determinados títulos por su valor intrínseco.

El repunte de la renta variable europea benefició a la mayoría de los sectores. Diversos valores tecnológicos abrieron el camino, con sólidas rentabilidades para nuestras posiciones en cartera, como en el caso del fabricante de semiconductores Infineon. Este último revisó al alza en marzo las previsiones de crecimiento de sus beneficios para 2017, impulsadas por una demanda que sigue creciendo en relación con sus productos destinados a la industria automovilística, la seguridad, la comodidad y los conectores. El segmento de los bienes de gran consumo fue uno de los más dinámicos, estimulado por la OPA de Reckitt Benckiser sobre el fabricante estadounidense de leche infantil Mead Johnson, así como por la oferta sobre Unilever mencionada anteriormente. Ya formamos parte del accionariado de ambas firmas, y valoramos la racionalización llevada a cabo por Reckitt del uso de los recursos presentes en su balance. Asimismo, creemos que el intento de Kraft llevará a los directivos de Unilever a acelerar la reorganización del grupo y a ganar en

eficiencia, al tiempo que siguen invirtiendo lo suficiente como para preservar el valor de las marcas del grupo a largo plazo.

Vinci, el grupo francés de construcción, obras públicas y concesiones —concretamente de carreteras y aeropuertos—, también contribuyó a la rentabilidad de la cartera. El grupo aúna un flujo de caja regular (alrededor del 70 % de sus beneficios provienen de concesiones a largo plazo con una gran visibilidad) y sensibilidad a la coyuntura económica (se beneficia del aumento del número de automóviles y de vehículos pesados en sus autopistas, así como de una mayor afluencia de público en los aeropuertos). Su división de construcción y obras públicas también debería sacar partido de una tendencia más favorable para la construcción en Europa.

Entre las decepciones del trimestre, una de nuestras principales posiciones —la agencia de publicidad WPP— acusó la revisión a la baja de sus previsiones de crecimiento orgánico para 2017. Estas estimaciones, menos positivas de lo previsto, responden a la incertidumbre de las inversiones en publicidad por parte de grupos de bienes de consumo como Kraft o Unilever, que están centrados en operaciones de crecimiento externo. Esta prudencia, aunque comprensible, generó una reacción excesivamente negativa entre los inversores. No obstante, decidimos reforzar nuestra participación, dado que creemos que la posible ralentización del crecimiento de WPP seguramente será modesta y temporal. Asimismo, pensamos que la aceleración de los beneficios por acción de la firma seguirá su curso gracias a los ahorros de costes, a las adquisiciones y a las recompras de acciones.

Por otro lado, el laboratorio farmacéutico Shire, otra de nuestras principales convicciones, no registró una gran evolución durante el trimestre al acusar un retraso en el mercado. Creemos que los temores relativos a la fijación del precio de los medicamentos en Estados Unidos son excesivos. Asimismo, pensamos que


Informe de Gestión G E S T I Ó N D E R E N TA V A R I A B L E / 19

Mark Denham

Vincent Steenman


07/99 12/00 12/02 12/04 12/06 12/08 12/10 12/12 03/1712/1612/14406080

100120140160180200 90%

33%


––– Carmignac Portfolio Grande Europe A EUR acc––– Stoxx 600 NR (Eur)

Entre las principales contribuciones a la rentabilidad del trimestre, destacamos:el crecimiento estable que Shire se ha asegurado, centrándose en innovadores tratamientos en una serie de segmentos de nicho afines, está notablemente infravalorado.

Continuamos concentrándonos en la selección de títulos, así como en la identificación de empresas que gozan de una rentabilidad estable y elevada, junto con una estrategia de reinversión. Estos factores, a nuestro parecer, caracterizan a los valores que ofrecen las mejores perspectivas a largo plazo. En el transcurso del trimestre, realizamos pocos cambios en el marco del Fondo. La modificación más notable fue la introducción en cartera del operador de telecomunicaciones francés Iliad, una de las pocas empresas del sector que registra crecimiento en su volumen de negocio y en sus resultados. En nuestra opinión, esta tendencia se mantendrá a medida que la firma incremente su cuota de mercado y capte abonados con un alto consumo de datos para sus ofertas más caras. En efecto, esta dinámica debería mejorar la rentabilidad de Iliad en el momento en que la compañía pase de un modelo de alquiler de una red de la competencia a invertir en sus propias infraestructuras.

20 / Informe de Gestión CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 2017

GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE



de primer VL

Carmignac Portfolio Grande Europe A EUR acc 5,57 5,57 9,68 15,31 18,90 39,72 16,98 89,70

Stoxx 600 NR (Eur) 6,14 6,14 12,26 16,30 23,85 62,77 14,53 33,47



Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. *RV Europa Cap. Grande Blend. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).





Beta 0,74 0,78

Alfa 0,05 0,02


-0,7

11,7

22,67,4

64,5

2,0

USD

EUR

GBP

CHF

Otros

Exposición neta por divisa para las participaciones en Euro ( %)

Desglose por sector (%)Posiciones

Compra Venta Neto

Servicios al Consumidor 18,7 0,0 18,7

Bienes de Consumo 14,9 0,0 14,9

Tecnología 13,4 0,0 13,4

Productos Industriales 13,1 0,0 13,1

Salud 11,9 0,0 11,9

Servicios Financieros 11,6 0,0 11,6

Materias Básicas 2,3 0,0 2,3

Telecomunicaciones 2,1 0,0 2,1

Petróleo y Gas 1,8 0,0 1,8

Índices regionales 6,2 0,0 6,2

Total 96,2 0,0 96,2

Desglose por zona geográfica (%)Posiciones

Compra Venta Neto

Reino Unido 30,5 0,0 30,5

Francia 16,6 0,0 16,6

Alemania 12,6 0,0 12,6

Países Bajos 10,2 0,0 10,2

Unión Europea 6,2 0,0 6,2

Suiza 5,8 0,0 5,8

España 4,8 0,0 4,8

Irlanda 3,8 0,0 3,8

Bélgica 2,8 0,0 2,8

Dinamarca 1,8 0,0 1,8

Finlandia 1,0 0,0 1,0

Total 96,2 0,0 96,2


99% - 20d (2 años) 13,74 13,84


ConvaTec, tecnología médica, Reino Unido +19%

ASR Nederland, seguros, Países Bajos +18%

Applus+, pruebas y controles, España +17%

Wolters Kluwer, medios de comunicación, Países Bajos +13%

Altice, telecomunicaciones, Países Bajos +12%

Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)

Cartera de renta variable Derivados Renta variable Total

5,85 0,19 6,04

GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE


CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO GRANDE EUROPE A 31/03/2017Cotización en


neto



Renta variable Unión Europea 284 916 671,15 84,15

Alemania 42 731 754,24 12,62

71 825 BAYER AG Materias Básicas 108,05 7 760 691,25 2,29

77 521 BEIERSDORF Bienes de Consumo 88,73 6 878 438,33 2,03

150 903 FRESENIUS Salud 75,33 11 367 522,99 3,36

400 253 INFINEON TECHNOLOGIES Tecnología 19,15 7 662 843,69 2,26

83 320 SAP AG Tecnología 91,98 7 663 773,60 2,26

36 875 ZALANDO SE Servicios al Consumidor 37,93 1 398 484,38 0,41

Bélgica 9 370 671,80 2,77

311 318 ONTEX GROUP NV Bienes de Consumo 30,10 9 370 671,80 2,77

Dinamarca 6 167 455,93 1,82

191 495 NOVO NORDISK AS Salud 239,50 6 167 455,93 1,82

España 16 365 656,91 4,83

18 365 AENA SA Productos Industriales 148,30 2 723 529,50 0,80

727 462 APPLUS SERVICES SA Productos Industriales 11,27 8 194 859,43 2,42

218 428 BANKINTER Servicios Financieros 7,87 1 719 246,79 0,51

717 203 TALGO SA Productos Industriales 5,20 3 728 021,19 1,10

Finlandia 3 366 678,48 0,99

179 652 FERRATUM OYJ Servicios Financieros 18,74 3 366 678,48 0,99

Francia 56 273 337,32 16,62

550 000 COFACE SA Servicios Financieros 7,05 3 877 500,00 1,15

82 591 CRITEO Tecnología 49,99 3 860 244,11 1,14

232 189 ELIS SA Productos Industriales 18,42 4 276 921,38 1,26

54 639 ILIAD Tecnología 209,65 11 455 066,35 3,38

127 853 SFR GROUP SA Servicios al Consumidor 29,49 3 770 384,97 1,11

271 664 SPIE SA Productos Industriales 22,62 6 143 681,36 1,81

85 411 TELEPERFORMANCE Servicios al Consumidor 101,25 8 647 863,75 2,55

191 678 VINCI SA Productos Industriales 74,30 14 241 675,40 4,21

Irlanda 12 728 882,68 3,76

67 910 KERRY GROUP PLC Bienes de Consumo 73,70 5 004 967,00 1,48

531 767 RYANAIR HOLDINGS PLC Servicios al Consumidor 14,53 7 723 915,68 2,28

Países Bajos 34 508 442,47 10,19

327 939 ALTICE SA Telecomunicaciones 21,21 6 953 946,50 2,05

37 275 ASML HOLDINGS Tecnología 124,40 4 637 010,00 1,37

254 690 ASR NEDERLAND Servicios Financieros 26,73 6 806 590,25 2,01

194 266 PHILIPS LIGHTING NV Productos Industriales 26,81 5 208 271,46 1,54

250 947 ROYAL DUTCH SHELL PLC Petróleo y Gas 20,96 6 149 712,52 1,82

121 979 WOLTERS KLUWER Servicios al Consumidor 38,97 4 752 911,74 1,40

Reino Unido 103 403 791,32 30,54

736 522 AUTO TRADER GROUP PLC Servicios al Consumidor 3,92 3 378 201,58 1,00

2 286 299 CONVATEC GROUP PLC Salud 2,79 7 457 937,81 2,20

917 823 INFORMA PLC Servicios al Consumidor 6,52 6 996 616,35 2,07

216 959 LONDON STOCK EXCHANGE Servicios Financieros 31,71 8 043 692,14 2,38

243 184 MICRO FOCUS INTER. Tecnología 22,78 6 476 945,54 1,91

780 956 PRUDENTIAL PLC Servicios Financieros 16,86 15 394 502,70 4,55

131 352 RECKITT BENCKISER Bienes de Consumo 72,86 11 189 415,08 3,30

73 075 RIGHTMOVE PLC Servicios al Consumidor 39,88 3 407 261,78 1,01

281 228 SHIRE PLC Salud 46,61 15 325 660,10 4,53

218 426 UNILEVER Bienes de Consumo 46,57 10 172 098,82 3,00

759 687 WPP Servicios al Consumidor 17,52 15 561 459,42 4,60

Renta variable Fuera de la Unión Europea 19 525 258,99 5,77

Suiza 19 525 258,99 5,77

7 908 GALENICA AG Servicios al Consumidor 1056,00 7 800 521,23 2,30

110 936 NESTLE SA Bienes de Consumo 76,85 7 963 599,65 2,35

50 584 TEMENOS GROUP AG Tecnología 79,60 3 761 138,11 1,11

Valor de la cartera 304 441 930,14 89,91

Patrimonio neto 338 594 708,50 100,00


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE

EXPOSICIÓN NETA RENTA VARIABLE CARMIGNAC PORTFOLIO GRANDE EUROPE A 31/03/2017 Exposición (€) % Exposición

Posiciones derivadas compradoras 21 137 215,00 6,24

Unión Europea 21 137 215,00 6,24

Índices regionales (1 Posición) Europa 21 137 215,00 6,24

Inversión renta variable 304 441 930,14 89,91

Exposición neta a la renta variable 325 579 145,14 96,16


Fondo de renta variable centrado en la selección de valores europeos de pequeña y mediana capitalización. Mediante un disciplinado análisis Bottom-Up, el gestor busca aprovechar las mejores oportunidades en un universo que pasa bastante desapercibido para los analistas. La selección de títulos se concentra en los perfiles de riesgo/rentabilidad asimétricos más interesantes. El objetivo del Fondo es batir a su índice de referencia a cinco años y obtener una revalorización del capital.

En el primer trimestre de 2017, Carmignac Euro-Entrepreneurs se anotó un avance del 8,60 %, superior al +7,95 % de su índice de referencia.

El repunte de la renta variable, que comenzó en el segundo semestre de 2016, se perpetuó en el primer trimestre del año gracias a la mejora de los indicadores económicos adelantados a escala mundial y a la subida en paralelo de las previsiones de beneficios empresariales de cara a 2017. El único aspecto negativo sobre la mesa fue la perspectiva de numerosas citas con las urnas previstas este año en Europa, con las elecciones presidenciales francesas a la cabeza, que están a la vuelta de la esquina. A pesar de ello, los inversores interesados en las empresas de pequeña y mediana capitalización prefirieron, y no sin razón, centrarse en las perspectivas más favorables que deja entrever el repunte coyuntural para este segmento del mercado. El año 2016 puso de manifiesto la poca fiabilidad de los sondeos y la volatilidad que generan las elecciones. Asimismo, en lugar de tratar de predecir el resultado de los escrutinios, preferimos conservar un posicionamiento equilibrado y estar listos para sacar partido de cualquier conato de debilidad en los mercados de cara a reforzar nuestras inversiones a largo plazo en determinados títulos por sus cualidades intrínsecas.

Durante el trimestre, muchas de nuestras firmas en cartera se anotaron sólidas rentabilidades. La principal posición del Fondo, la empresa belga de servicios médicos Fagron, se revalorizó más del 23 %. Fagron está especializada en la elaboración de fórmulas a medida (combinación de medicamentos y tratamientos) para farmacias, es decir, fórmulas magistrales, y debería experimentar un crecimiento notable en los próximos años gracias a sus actividades relacionadas con fórmulas magistrales estériles en Estados Unidos. En efecto, al otro lado del Atlántico, los hospitales externalizan cada vez más este servicio técnico. El grupo obtuvo las autorizaciones necesarias prácticamente en todos los estados del país, y debería incrementar la producción en su planta de Wichita. Estimamos que el volumen de esta actividad podría triplicarse en los próximos tres a cuatro años y generar para la firma un crecimiento de dos dígitos en sus beneficios. Por otra parte, Sopra Steria, una compañía con un perfil híbrido de consultoría informática y fabricante de software, también se anotó una revalorización de más del 23 %. Los inversores han comenzado a interiorizar la formidable dinámica de la empresa y sus múltiples catalizadores de crecimiento futuro.

En concreto, el grupo se beneficia de la sólida demanda de servicios vinculados a las crecientes inversiones que realizan los clientes europeos en el plano digital de cara a mejorar su productividad y la experiencia del usuario. La oportunidad a medio plazo que ofrece la actividad de software de Sopra Steria también apuntaló su cotización. Esta actividad se centra en el suministro de soluciones innovadoras a bancos cuyos sistemas internos no son capaces de gestionar el creciente flujo de interacciones con los clientes, el incremento del volumen de actividad y la mayor complejidad de las aplicaciones.

Realizamos pocos cambios en nuestra cartera durante el trimestre, si bien iniciamos nuevas posiciones, como la línea de inversión en Tom Tailor. El equipo directivo del grupo puso en marcha un plan de reestructuración para hacer frente a unos resultados históricamente anémicos, así como para adaptarse a los cambios estructurales en el sector de la moda. La firma está embarcada en un proceso por el que cerrará trescientos puntos de venta, reducirá el perímetro de determinadas marcas, como Bonita, y racionalizará su presencia internacional. Una vez finalizada su reestructuración, el grupo prevé, por una parte, reinvertir el ahorro logrado en su actividad principal para mejorar su crecimiento y rentabilidad y, por otra parte, desarrollarse partiendo de una base más reducida pero más sólida. A pesar de su reciente incorporación a nuestra cartera, Tom Tailor protagonizó una de las mayores contribuciones a la rentabilidad del Fondo, anotándose un alza del 46 % en el



12/02 12/04 12/06 12/08 12/10 12/12 03/1712/1612/1450

100150200250300350400450 337%

256%


––– Carmignac Euro-Entrepreneurs A EUR acc––– Stoxx 200 Small NR (Eur)

Malte Heininger

Mark Denham


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE

transcurso del trimestre. También entramos en Ontex, la firma belga de productos de cuidado personal especializada en la fabricación de pañales para bebés y adultos, de marca propia o para distribuidores. Hace poco, el grupo se deshizo de contratos de marcas de distribuidores poco rentables con supermercados de Europa occidental, si bien la parte más difícil de este proceso ya ha finalizado. Además, Ontex adquirió a actores de primer nivel en mercados como México y Brasil, más dinámicos, lo que debería impulsar su crecimiento. A diferencia de la mayoría de los títulos de este sector, que cotizan a más de veinte veces los beneficios previstos en 2017, Ontex cotiza con una ratio más modesta —de quince veces—, y prevemos una reducción de esta diferencia de valoración a medida que nuestro argumento de inversión vaya confirmándose.

Entre las principales contribuciones a la rentabilidad del trimestre, destacamos:


30/12/2016 3 meses 6 meses 1 año 3 años 5 años 10 añosDesde su transformación el

01/01/2003**

Carmignac Euro-Entrepreneurs A EUR acc 8,60 8,60 11,57 14,51 32,30 80,12 58,84 336,52

Stoxx 200 Small NR (Eur) 7,95 7,95 12,66 15,33 24,97 78,18 33,52 255,64



Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * RV Europa Cap. Mediana. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor). **El Fondo ha sido transformado el 01/01/2003 : Nuevo indicador de referencia y nueva estrategia de inversión. Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos.





Beta 0,61 0,79

Alfa 0,09 0,31


Desglose por sector (%)

PosicionesCompra Venta Neto

Servicios al Consumidor 24,7 -0,1 24,6

Servicios Financieros 17,9 -0,2 17,7

Tecnología 13,3 -0,2 13,1

Productos Industriales 12,4 -0,1 12,3

Salud 9,5 -0,1 9,4

Materias Básicas 10,4 -2,4 8,0

Telecomunicaciones 5,0 0,0 4,9

Bienes de Consumo 3,5 -0,1 3,4

Utilities 0,0 0,0 0,0

Petróleo y Gas 0,0 -0,1 -0,1

Índices regionales 6,1 -0,5 5,6

Total 102,7 -3,7 99,0

Desglose por zona geográfica (%)


Países Bajos 16,4 0,0 16,4

Bélgica 13,5 0,0 13,5

Reino Unido 12,9 0,0 12,9

Francia 12,4 0,0 12,4

Alemania 12,6 -2,4 10,2

Suiza 9,0 -0,5 8,5

España 7,5 0,0 7,5

Unión Europea 6,1 0,0 6,1

Finlandia 4,9 0,0 4,9

Austria 4,5 0,0 4,5

Irlanda 1,8 0,0 1,8

Estados Unidos 1,1 -0,8 0,3

Otros países 0,0 0,0 0,0

Total 102,7 -3,7 99,0


99% - 20d (2 años) 15,59 12,85

Exposición neta por divisa del Fondo (%)

-0,1

3,5

13,2

83,3

0,1

USD

EUR

GBP

CHF

Otros


ASR Nederland, seguros, Países Bajos +21%

Altice, telecomunicaciones, Países Bajos +13%

Puma, equipamiento deportivo, Alemania +17%

IMCD, distribución de productos químicos, Países Bajos +14%

Parques Reunidos, pparques de atracciones, España +10%



variableDivisas

Derivados IIC Total

8,34 0,84 0,01 -0,01 9,18


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A V

AR

IAB

LE

CARTERA CARMIGNAC EURO-ENTREPRENEURS A 31/03/2017Cotización en


neto



SPAIN 12/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 21 911 581,44 5,93

Renta variable Unión Europea 296 178 953,35 80,21

Alemania 46 342 096,67 12,5539 723 AUMANN AG Productos Industriales 54,20 2 152 986,60 0,58

155 972 BILFINGER BERGER AG Productos Industriales 36,09 5 629 029,48 1,52

94 977 COMPUGROUP MEDICAL Tecnología 41,72 3 962 440,44 1,07

613 761 DEUTSCHE KONSUM GRUNDBESITZ Servicios Financieros 8,58 5 266 069,38 1,43

141 000 LANXESS AG Materias Básicas 62,89 8 867 490,00 2,40

33 715 MORPHOSYS Salud 55,07 1 856 685,05 0,50

26 546 PANTALEON ENTERTAINMENT AG Servicios al Consumidor 81,30 2 158 189,80 0,58

25 435 PUMA Bienes de Consumo 292,60 7 442 281,00 2,02

440 335 TELE COLUMBUS AG Servicios al Consumidor 8,00 3 522 680,00 0,95

621 233 TOM TAILOR HOLDING AG Servicios al Consumidor 8,83 5 484 244,92 1,49

Austria 16 478 721,59 4,46

270 631 DO & CO AG Servicios al Consumidor 60,89 16 478 721,59 4,46

Bélgica 49 981 127,11 13,54

149 872 ABLYNX SA Salud 11,65 1 745 259,44 0,47

2 136 714 FAGRON NV Salud 12,01 25 651 251,57 6,95

184 217 ONTEX GROUP NV Bienes de Consumo 30,10 5 544 931,70 1,50

456 828 TESSENDERLO CHEMIE Materias Básicas 37,30 17 039 684,40 4,61

España 27 698 188,32 7,50

568 942 APPLUS SERVICES SA Productos Industriales 11,27 6 409 131,63 1,74

835 260 PARQUES REUNIDOS SERVICIOS C Servicios al Consumidor 16,80 14 032 368,00 3,80

1 396 054 TALGO SA Productos Industriales 5,20 7 256 688,69 1,97

Finlandia 18 269 850,88 4,95


Francia 33 965 273,88 9,20

412 873 ALTRAN TECHNOLOGIES SA Tecnología 15,78 6 515 135,94 1,76


4 889 781 SOLOCAL GROUP Servicios al Consumidor 1,00 4 880 001,44 1,32

92 535 SOPRA STERIA GROUP Tecnología 133,65 12 367 302,75 3,35

47 965 TARKETT Productos Industriales 40,51 1 942 822,33 0,53


Irlanda 6 538 834,14 1,77

263 982 SMURFIT KAPPA GROUP PLC Productos Industriales 24,77 6 538 834,14 1,77

Países Bajos 49 246 450,11 13,34


274 255 IMCD GROUP NV Materias Básicas 46,08 12 637 670,40 3,42

487 144 INTERTRUST NV Servicios Financieros 17,98 8 758 849,12 2,37


436 212 VAN LANSCHOT NV-CVA Servicios Financieros 22,43 9 782 054,10 2,65

Reino Unido 47 658 410,65 12,91

1 773 604 CONVATEC GROUP PLC Salud 2,79 5 785 519,89 1,57

1 190 581 INFORMA PLC Servicios al Consumidor 6,52 9 075 865,92 2,46

5 211 862 JRP GROUP PLC Servicios Financieros 1,32 8 013 093,10 2,17


3 684 805 NON-STANDARD FINANCE PLC Servicios Financieros 0,57 2 450 289,77 0,66


Estados Unidos 4 025 031,18 1,09130 890 GRUBHUB INC Servicios al Consumidor 32,89 4 025 031,18 1,09

Suiza 14 952 657,60 4,05


4 481 786 MEYER BURGER TECHNOLOGY Productos Industriales 0,85 3 558 468,17 0,96

5 441 PANALPINA WELTTRANSPORT Productos Industriales 120,90 614 466,30 0,17

57 654 SUNRISE COMMUNICATIONS Telecomunicaciones 75,50 4 066 019,34 1,10

51 171 TEMENOS GROUP AG Tecnología 79,60 3 804 784,08 1,03


Patrimonio neto 369 233 280,48 100,00


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EXPOSICIÓN NETA RENTA VARIABLE CARMIGNAC EURO-ENTREPRENEUR A 31/03/2017 Exposición (€) % Exposición


Unión Europea 45 718 181,00 12,38

Servicios al Consumidor (1 Posición) Francia 11 856 602,00 3,21

Telecomunicaciones (1 Posición) Países Bajos 11 406 784,00 3,09


Fuera de la Unión Europea 18 300 999,00 4,96

Servicios al Consumidor (1 Posición) Suiza 8 470 293,00 2,29

Productos Industriales (1 Posición) Suiza 6 991 883,00 1,89

Telecomunicaciones (1 Posición) Suiza 2 838 823,00 0,77

Posiciones derivadas vendedoras -13 812 089,00 -3,74

Unión Europea -8 779 154,00 -2,38

Materias Básicas (1 Posición) Alemania -8 779 154,00 -2,38

Fuera de la Unión Europea -5 032 935,00 -1,36

Índices regionales (1 Posición) Estados Unidos -3 198 392,00 -0,87

Índices regionales (1 Posición) Suiza -1 834 543,00 -0,50



Fondo de renta variable emergente que combina un análisis top-down de fundamentales con una disciplinada estrategia bottom-up para identificar las mejores oportunidades de su universo: empresas con potencial de crecimiento a largo plazo y buena generación de flujos de caja, en sectores poco frecuentados y en países con fundamentales sólidos. El Fondo pretende batir a su índice durante cinco años y mantener la volatilidad por debajo del nivel de dicho índice.

Carmignac Emergents protagonizó un alza del 10,39 % en el primer trimestre de 2017, frente a la subida del 9,90 % de su índice de referencia. Los mercados de renta variable emergentes se beneficiaron de un contexto muy favorable, gracias a una situación tranquilizadora en China, el repunte de las exportaciones de los países de este universo y una recuperación cíclica prácticamente uniforme que se confirma poco a poco.

Sin duda alguna, los fundamentales económicos de los países emergentes prosiguieron su mejora gradual. La recuperación de los indicadores de la actividad manufacturera, así como de las encuestas de opinión, tales como el PMI, siguió su curso en la mayoría de países emergentes. Además, esta mejora se refleja ahora también en las balanzas comerciales de los países emergentes. Así, el alza del valor nominal de las exportaciones de estos países observada previamente se acompaña ahora de un crecimiento de los volúmenes exportados, lo que confirma la recuperación cíclica mundial evocada durante el último trimestre. Asimismo, pudimos confirmar estas tendencias con ocasión de nuestras últimas visitas a China y la India.

China, una de las principales ponderaciones de Carmignac Emergents (19 % de los activos del Fondo), sigue registrando unos sólidos indicadores de actividad económica. Aunque la situación del país no resulta del todo tranquilizadora, nos parece que ya no es motivo de alarma. La hemorragia de las salidas de capitales, que lastró durante muchos meses la balanza de pagos del gigante asiático, parece haberse contenido. El efecto depresor de las medidas restrictivas en el mercado inmobiliario se vio contrarrestado por las medidas expansionistas relacionadas con varios proyectos de infraestructuras. Si bien la actividad económica sigue recibiendo el estímulo de una excesiva creación monetaria (+15 % de crecimiento anual del crédito total ajustado; fuente: Carmignac), el crecimiento de los precios al consumo (+0,8 % del IPC) sigue siendo modesto y no precisa a estas alturas de un ajuste monetario drástico. Tras nuestra visita, decidimos reforzar nuestra presencia iniciando una línea de inversión en ZTO Express, empresa china líder en la entrega de correo exprés, con una cuota de mercado del 14 %. Esta última no sólo se beneficia del crecimiento del comercio online en China (+25 % previsto para 2017 según datos de la consultora Deloitte), sino también de una expansión geográfica en los medios rurales y en el extranjero. Como sus competidores, ZTO Express posee centros regionales de paquetería y medios de transporte logísticos sin una total integración horizontal. Así, esta empresa no asume ni la recogida inicial ni la entrega final de los paquetes. Sin embargo, a diferencia de sus competidores directos y con el fin de garantizar una calidad óptima de la entrega, ZTO Express ha optado por llevar a cabo alianzas estratégicas (mediante la participación en el capital) con todos sus interlocutores directos, que, precisamente, asumen la recogida y la entrega final de los bienes. A nuestro parecer, la singularidad de este modelo, que responsabiliza financiera y enteramente a sus socios, constituye una garantía de su solidez y su éxito. El considerable rendimiento de los fondos propios (33 % en 2016; fuente: Morgan Stanley) y la sólida generación de flujos de caja confirman esta elección.

La India, país que concentra cerca del 15 % de los activos de Carmignac Emergents, parece haberse recuperado rápidamente de la contracción monetaria infligida hace unos meses por el actual Gobierno. Los indicadores económicos, como en el resto de países emergentes, prosiguen su avance. Las políticas monetaria y presupuestaria conservan su ortodoxia prácticamente religiosa. Las recientes elecciones regionales parecen reforzar la posición de la formación de Narendra Modi y garantizan una continuidad política prometedora. Nuestro reciente viaje a la India nos permitió constatar la mejora observada en los datos oficiales y nos alentó a reforzar

nuestra asignación. Así, decidimos adquirir posiciones en HDFC Bank, del sector de la banca privada, durante el trimestre. Las ventajas estructurales del sistema bancario privado indio son indiscutibles: escasa penetración del crédito bancario (el crédito privado representa el 56 % del PIB; fuente: Banco de Pagos Internacionales, 2016) y una alta rentabilidad basada en unos márgenes elevados, todo ello aunado a un crecimiento saludable y duradero del crédito. Asimismo, ante la imposibilidad de conceder nuevos créditos por falta de capital, los bancos indios bajo el yugo del Estado no presentan ninguna perspectiva de crecimiento, lo que automáticamente favorece una expansión estructural de la cuota de mercado de los bancos privados, que, a día de hoy, sigue siendo limitada (en 2016, la cuota de mercado ascendía al 32 %, según datos de Bloomberg) y, por lo tanto, presenta un atractivo a largo plazo. Con apenas el 6 % de la cuota de mercado en términos de anticipos y préstamos bancarios a nivel nacional (fuente: Goldman Sachs, 2016), HDFC Bank puede crecer fácilmente en los próximos años, con el respaldo adicional de un gobierno corporativo ejemplar y una rentabilidad de los fondos propios prácticamente sin parangón en el panorama bancario indio (19 % en 2016, según datos de Bloomberg).

La demonización de México, verdadera punta de lanza de la campaña electoral de Donald Trump, no se ha materializado como tal hasta la fecha. La divisa mexicana, que se vio particularmente perjudicada el año pasado, se recuperó ligeramente gracias a una apreciación de cerca del 10 % durante el primer trimestre (frente al dólar estadounidense o el euro). Si bien los detalles del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN) parecen abocados a una renegociación inminente, la hipótesis de una lucha sangrienta y particularmente dañina para la economía y las exportaciones mexicanas parece disiparse, puesto que la razón y el pragmatismo han prevalecido sobre la propaganda electoral. Así, aprovechamos para incrementar nuestra posición en Banco Santander México, con lo que nuestra presencia en el país se situó en el 13 % de los activos del Fondo. En Brasil, la mejora de la economía sigue adelante, tal y como demuestran los excedentes comerciales, prácticamente en niveles históricos. Mantenemos el optimismo sin perder la prudencia en vista de la sobrecargada agenda parlamentaria de las próximas semanas. No en vano, el Parlamento deberá abordar próximamente la reforma del sistema de pensiones y de la seguridad social. Esta es precisamente la piedra angular de una disciplina fiscal más que



Xavier Hovasse

David Young Park


02/97 01/00 01/03 01/06 01/09 01/12 03/1701/15

129%

0

100

200

300

400

500

600 479%


––– Carmignac Emergents A EUR acc––– MSCI Emerging Markets NR (Eur)

de origen fósil como minero, siguen apuntalados por el acuerdo entre los miembros de la OPEP, la racionalización de las capacidades o los planes de estímulo. Los indicadores macroeconómicos se mantienen prácticamente todos al alza. Así, el terreno económico sigue siendo indiscutiblemente fértil y la clase de activos emergentes debería seguir recogiendo los frutos.


necesaria en las finanzas públicas brasileñas. Su fracaso sería sinónimo de una probable deriva presupuestaria y, más allá de ello, constituiría un considerable revés para el Gobierno de Michel Temer. Por último, también incrementamos nuestra presencia en Argentina mediante una nueva línea de inversión en Banco Macro. La escasez del crédito privado (15 % del PIB; fuente: Banco Mundial, 2015) brinda una oportunidad única de sacar partido de la infrapenetración bancaria. Asimismo, las ratios de Banco Macro harían palidecer de envidia a más de uno: un margen neto de intereses del 13 % y un rendimiento de los capitales propios del 35 % en 2016 (fuentes: Bloomberg, Morgan Stanley, 2016), y, ante todo, una ratio de fondos propios de primer orden (16,4 % de fondos propios Tier 1; fuente: Bloomberg, 2016).

En la región EMEA (Europa, Oriente Medio y África), Sudáfrica vuelve a ser el centro de todas las miradas. El presidente Zuma nos volvió a sorprender con un cambio político repentino, un reajuste ministerial de gran envergadura que no presagia nada bueno. La salida de la figura ortodoxa del Gobierno, Pravin Gordhan, ya exministro de Finanzas, abre la vía a una posible deriva de las finanzas públicas, ya precarias.

Como anticipábamos a finales de año, los mercados emergentes se beneficiaron de unas condiciones anticiclónicas. Cabe destacar que estas se mantienen. De hecho, el efecto del repunte cíclico de la actividad manufacturera, tanto en los países desarrollados como en los emergentes, puede constatarse de forma indiscutible. Los precios de las materias primas, tanto


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de primer VL

Carmignac Emergents A EUR acc 10,39 10,39 6,44 13,20 27,22 21,40 41,25 478,99

MSCI Emerging Markets NR (Eur) 9,90 9,90 12,22 24,89 33,46 26,71 41,98 129,47



Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * RV Global Emergente. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).


MercadoLibre, software y servicios de Internet, Argentina +35%

NetEase, software y servicios en Internet, China +32%

58.com, software y servicios de Internet, China +26%

Banco Santander Mexico, bancos diversificados, México +26%

Check Point Software, software y servicios de Internet, Israel +22%





Beta 0,77 0,82

Alfa -0,10 0,01


12,6

38,4

26,7

9,3

0,1

12,9

2,9

USD

EUR

JPY

América Latina

Asia emergente

Europa del Este, Oriente Medio y África


16,3

6,3

4,5

1,6

1,3

5,7

5,0

7,1

14,3

31,0

6,9



Finanzas


Industrial


Bienes Inmobiliarios


Materiales

Utilities

Salud



99% - 20d (2 años) 15,78 14,01



variable Divisas Derivados Total

11,05 -0,08 -0,05 10,92

América del Norte


Asia

América Latina

Oriente Medio

Europa

África

Asia Pacífica


51,6

5,7

2,12,3

2,0

2,423,9

Europa del Este

1,0

9,1


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12,6

38,4

26,7

9,3

0,1

12,9

2,9

CARTERA CARMIGNAC EMERGENTS A 31/03/2017Cotización en


neto



Renta variable 1 193 678 223,28 94,32

América del Norte 26 369 589,56 2,08

494 193 LAS VEGAS SANDS (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 57,07 26 369 589,56 2,08

Asia Pacífica 24 946 841,42 1,97

693 757 LINE CORP (Japón) Tecnologia de la Informacion 38,46 24 946 841,42 1,97

Europa 29 143 319,22 2,30

856 768 JERONIMO MARTINS (Portugal) Productos de Primera Necesidad 16,77 14 367 999,36 1,14

710 564 LILAC GROUP (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 22,24 14 775 319,86 1,17

América Latina 303 102 269,74 23,95

217 544 BANCO MACRO (Argentina) Finanzas 86,70 17 634 579,78 1,39

3 447 267 BANCO SANTANDER MEXICO (México) Finanzas 9,03 29 104 596,33 2,30

4 529 619 BB SEGURIDADE PARTICIPACOES (Brasil) Finanzas 29,20 38 950 121,42 3,08

4 417 342 CCR (Brasil) Industrial 18,05 23 480 239,45 1,86

3 976 481 CEMEX (México) Materias primas 9,07 33 721 361,95 2,66

220 138 FEMSA UNITS ADR (México) Productos de Primera Necesidad 88,52 18 219 452,82 1,44

6 188 446 GRUPO BANORTE (México) Finanzas 107,66 33 074 105,89 2,61

8 340 137 GRUPO MEXICO SA DE CV (México) Materias primas 56,28 23 301 259,94 1,84

211 532 MERCADOLIBRE INC (Argentina) Tecnologia de la Informacion 211,47 41 823 825,01 3,30

23 065 735 MEXICO REAL ESTATE MGMT (México) Bienes Inmobiliarios 21,00 24 045 771,96 1,90

2 921 818 TRANSMISSORA ALIANCA (Brasil) Utilities 22,95 19 746 955,19 1,56

Asia 652 510 201,78 51,56

484 938 58.COM (China) Tecnologia de la Informacion 35,39 16 045 959,35 1,27

5 877 620 AIA GROUP LTD (Hong Kong) Finanzas 49,00 34 649 107,31 2,74

56 537 999 ASTRA INTERNATIONAL (Indonesia) Productos de Consumo no Básico 8 625,00 34 214 872,07 2,70

209 571 BAIDU INC (China) Tecnologia de la Informacion 172,52 33 804 112,87 2,67

3 710 022 BHARTI AIRTEL LTD (India) Servicios de Telecomunicaciones 350,05 18 699 363,02 1,48

5 261 707 BHARTI INFRATEL LTD (India) Servicios de Telecomunicaciones 325,90 24 690 684,42 1,95

57 640 056 DALI FOODS GROUP CO LTD (China) Productos de Primera Necesidad 4,49 31 136 170,77 2,46

609 061 HDFC BANK (India) Finanzas 1 460,15 12 804 968,37 1,01

354 595 HERO MOTOCORP LTD (India) Productos de Consumo no Básico 49,62 16 450 217,54 1,30

6 656 643 ICICI BANK (India) Finanzas 276,85 26 535 078,04 2,10

1 981 228 INFOSYS TECHNOLOGIES (India) Tecnologia de la Informacion 15,80 29 267 825,16 2,31

1 093 838 KANGWON LAND (Corea del Sur) Productos de Consumo no Básico 38 200,00 34 934 693,71 2,76

4 309 052 MEDIATEK (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 215,00 28 547 496,06 2,26

82 208 NETEASE (China) Tecnologia de la Informacion 284,00 21 828 873,83 1,72

355 938 PLDT (Filipinas) Servicios de Telecomunicaciones 1 646,00 10 917 316,11 0,86

27 608 SAMSUNG BIOLOGICS CO LTD (Corea del Sur) Salud 173 000,00 3 993 205,12 0,32

51 958 SAMSUNG ELECTRONICS (Corea del Sur) Tecnologia de la Informacion 2 060 000,00 88 488 292,32 6,99

4 300 223 SHANGHAI INTERNATIONAL AIR-A (China) Industrial 29,98 17 489 901,24 1,38

2 421 771 TAIWAN SEMICONDUCTOR (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 32,84 74 359 272,25 5,88

4 996 681 TATA MOTORS LTD (India) Productos de Consumo no Básico 465,85 33 515 674,95 2,65

751 904 UNITED SPIRITS LTD (India) Productos de Primera Necesidad 2 174,70 23 544 087,68 1,86

10 179 335 ZHENGZHOU YUTONG BUS CO-A (China) Industrial 21,48 29 663 229,73 2,34

566 216 ZTO EXPRESS CAYMAN INC (China) Industrial 13,09 6 929 799,86 0,55

África 29 911 667,35 2,36

1 054 960 MTN GROUP LTD (Sudáfrica) Servicios de Telecomunicaciones 122,00 8 974 438,86 0,71

129 705 NASPERS LTD (Sudáfrica) Productos de Consumo no Básico 2 315,00 20 937 228,49 1,65

Europa del Este 13 114 988,05 1,04

7 087 392 MOSCOW EXCHANGE (Rusia) Finanzas 111,51 13 114 988,05 1,04

Oriente Medio 114 579 346,16 9,05

343 897 CHECK POINT SOFTWARE (Israel) Tecnologia de la Informacion 102,66 33 008 710,22 2,61

25 276 989 EMAAR PROPERTIES PJSC (Emiratos Árabes Unidos) Bienes Inmobiliarios 7,30 46 970 693,20 3,71

12 541 957 EMLAK KONUT GAYRIMENKUL (Turquía) Bienes Inmobiliarios 2,90 9 338 162,31 0,74

8 061 753 ENKA INSAAT VE SANAYI (Turquía) Industrial 6,10 12 625 757,28 1,00

115 888 TARO PHARMACEUTICAL INDUSTRIES (Israel) Salud 116,62 12 636 023,15 1,00


Patrimonio neto 1 265 618 535,21 100,00

30 / Informe de Gestión G E S T I Ó N D E R E N TA V A R I A B L E

Fondo de renta variable que invierte en valores emergentes de pequeña y mediana capitalización y en mercados frontera menos frecuentados. La inversión combina un análisis top-down de fundamentales con una estrategia bottom-up para identificar oportunidades: empresas con crecimiento a largo plazo y buena generación de flujos de caja, en sectores poco frecuentados y en países con fundamentales sólidos. El Fondo pretende batir a su índice.

Carmignac Portfolio Emerging Discovery protagonizó un alza del 9,96 % en el primer trimestre de 2017, frente a la subida del 11,26 % de su índice de referencia. El contexto se reveló especialmente favorable para los activos emergentes en el transcurso del trimestre. No en vano, China se curó las heridas e infunde tranquilidad, los indicadores macroeconómicos en su conjunto —tanto desarrollados como emergentes— siguen orientados al alza y el repunte cíclico del sector manufacturero mundial se confirma. Todo esto, sin duda, aboga a favor de los activos emergentes (parte macroeconómica de Carmignac Emergents).

Nuestros valores asiáticos, principal componente de Carmignac Portfolio Emerging Discovery (61 % del patrimonio del Fondo) e importante contribuidor habitual a la rentabilidad del Fondo, constituyeron una fuente de decepción en el trimestre. Esto se debe principalmente a los países asiáticos denominados «frontera», como Filipinas o Sri Lanka. Nuestra participación en Cemex Philippines arrojó unos resultados especialmente negativos durante este primer trimestre en un contexto de resultados trimestrales anémicos junto con una agenda política algo caótica. No obstante, las ventajas estructurales del mercado del cemento filipino permanecen intactas y, por tanto, resultan prometedoras a largo plazo. De nuevo en un contexto emergente, el consumo de cemento por habitante sigue siendo indiscutiblemente anémico, en 215 kg al año por habitante (mientras que, en China, asciende a 1.690 kg y, en Corea del Sur, a 911 kg; fuente: worldcement.com), por ello, hace mucho que este segmento ofrece una oportunidad de infrapenetración claramente interesante. Cabe recordar además que, hoy en día, la demanda de cemento continúa siendo superior a las capacidades de producción local, obstaculizadas por el difícil acceso a muchos territorios. Asimismo, el retraso

experimentado por la inversión pública en infraestructuras debería resolverse en breve. Por otro lado, reajustamos ligeramente nuestra cartera china con la liquidación total de la firma de cosméticos SaSa International Holdings. Creemos que el crecimiento del comercio electrónico en detrimento del comercio físico de proximidad pone en entredicho al conjunto de segmentos de bienes de consumo, entre los que se encuentran los productos de belleza, diluyendo así de forma considerable la pertinencia de nuestro argumento de inversión inicial.

Sin que sirva de precedente, nuestra cartera sudamericana se anotó una excelente evolución. Nuestros títulos mexicanos, especialmente castigados en los trimestres anteriores debido a las elecciones estadounidenses, parecen haber recuperado parte de su dinamismo de antaño. La animadversión del periodo electoral dejó paso al pragmatismo económico, que permitió a la moneda mexicana apreciarse casi un 11 % durante este primer trimestre (frente al dólar estadounidense). Brasil, por su parte, sigue realizando progresos, aunque discretos en su mayoría. Sin ánimo exhaustivo, el paréntesis recesivo de los años 2015-2016 parece estar ya cerrado, y todo apunta a que nuestras participaciones brasileñas han tomado nota, al revalorizarse un 15 % de media durante el trimestre. Sin embargo, nuestro entusiasmo continúa siendo moderado habida cuenta de la agenda parlamentaria de las próximas semanas. La carga que recae sobre los parlamentarios brasileños no es precisamente nimia. En este caso, tienen por delante la ardua tarea de aprobar una reforma de las pensiones y de la seguridad social, crucial para la sostenibilidad de las finanzas públicas del país. Si bien creemos que el Gobierno en el poder cuenta con la agilidad política necesaria para lograrlo, no cabe duda de que cualquier fracaso sería perjudicial para el país y para el conjunto de activos brasileños. Por último, el comportamiento de nuestros títulos argentinos sigue estando a la altura de nuestras expectativas. Grupo Supervielle, que incorporamos a la cartera el año pasado, se revalorizó un 28 % durante el trimestre (en euros). Esta participación se beneficia y debería seguir beneficiándose del catalizador de la infrapenetración del crédito bancario, especialmente marcada en Argentina, donde el crédito privado continúa siendo prácticamente inexistente en comparación con sus homólogos emergentes (15 % de crédito privado en relación al PIB, fuente: Banco Mundial).

Por último, en la región de Europa, Oriente Medio y África (EMEA), disminuimos nuestra participación en Aramex, líder indiscutible en entregas exprés de correo en Oriente Medio, que avanzó un 18 % en el transcurso del trimestre. Seguimos confiando en esta firma, en vista de su posición dominante en un mercado que registra un notable crecimiento (+20 % anual previsto en el mercado B2C internacional,


12/07 12/08 12/09 12/10 12/11 12/12 03/1712/1612/1512/14

06/08 06/09 06/10 06/11 06/12 06/1406/13

12/1325

50

75

100

125

150 43%

26%



––– Carmignac Portfolio Emerging Discovery A EUR acc––– 50% MSCI EM MidCap NR (Eur) + 50% MSCI EM SmallCap NR (Eur)

Xavier Hovasse

David Young Park

fuente: Aramex). Además, sus aspiraciones en Asia, sus opciones tecnológicas, sus escasas necesidades de capital (2 % de la inversión en relación al volumen de negocio, fuente: Carmignac) y un rendimiento del flujo de caja de casi el 7 % en 2016 (fuente: Bloomberg) nos resultan factores especialmente tranquilizadores. Para finalizar, nuestra notable infraponderación en Sudáfrica se reveló acertada ante la reciente tormenta política. La exhaustiva reorganización del Gobierno y el cese del único garante de la ortodoxia presupuestaria no auguran nada bueno en los planos político y tributario. Este acontecimiento es tanto o más perjudicial porque altera una dinámica cíclica de calidad que llevó a reducir el déficit comercial, a disminuir la inflación y a ejercer un minucioso control sobre unas finanzas públicas que continúan siendo precarias. Este nuevo capítulo político plantea numerosos interrogantes que, por el momento, continúan sin respuesta.

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de primer VL

Carmignac Portfolio Emerging Discovery A EUR acc 9,96 9,96 3,27 14,12 31,13 35,89 - 42,93

Indicador de referencia* 11,26 11,26 10,69 20,77 31,63 31,63 - 25,51

Media de la categoría** 10,09 10,09 10,54 22,42 37,52 45,74 - 52,05

Clasificación (cuartil) 2 2 4 4 3 3 - 3

Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * 50% MSCI EM SmallCap NR (Eur) + 50% MSCI EM MidCap NR (Eur). * * RV Global Emergente. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).





Beta 0,72 0,68

Alfa -0,02 0,23


1,1

34,2

-0,1

12,0

29,0

6,5

17,2

3,8

USD

EUR

GBP

América Latina

Asia emergente



15,1

8,3

4,8

4,3

6,5

1,6

5,7

11,9

12,5

18,2

11,0



Finanzas

Industrial


Materiales



Salud

Utilities




ENN Energy, distribución de gas, China +37%

Havells India, equipo y componentes eléctricos, La India +36%

FPC Par Corretora de Seguros, seguros, Brasil +32%

Grupo Supervielle, banca, Argentina +29%

LT Group Inc., alimentación y bebidas, Filipinas +28%


99% - 20d (2 años) 12,57 14,11




10,53 0,01 0,05 10,59


África

Oriente Medio

AsiaEuropa

Europa del Este

América Latina


55,7

2,6

7,30,5

2,2

25,2

6,5


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CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO EMERGING DISCOVERY A 31/03/2017Cotización en


neto



Renta variable 310 394 653,64 93,50

Europa 1 669 861,16 0,50

470 000 GLOBAL PORTS INV (Chipre) Industrial 3,80 1 669 861,16 0,50

América Latina 83 647 317,40 25,20

1 692 688 ALLIAR MEDICOS A FRENTE SA (Brasil) Salud 15,63 7 791 125,21 2,35

657 386 BANCO DAVIVIENDA (Colombia) Finanzas 29 920,00 6 354 800,35 1,91

2 074 654 CEMEX LATAM HOLDINGS (Colombia) Materias primas 10 600,00 7 105 119,94 2,14

461 812 CRESUD S.A.C.I.F.Y A. (Argentina) Bienes Inmobiliarios 20,07 8 665 856,52 2,61

1 267 440 ENERGISA SA (Brasil) Utilities 22,70 8 472 616,65 2,55

825 657 FPC PAR CORRETORA DE SEGUROS (Brasil) Finanzas 17,75 4 315 809,98 1,30

2 768 223 GRUPO LALA SAB DE CV (México) Productos de Primera Necesidad 33,97 4 668 192,44 1,41

400 000 GRUPO SUPERVIELLE SA CL-B (Argentina) Finanzas 17,00 6 357 814,03 1,92

188 475 INTERCORP FINANCIAL SERVICES (Perú) Finanzas 33,00 5 815 226,03 1,75

882 808 ORGANIZACION TER CB (Colombia) Productos de Consumo no Básico 12 300,00 3 508 255,72 1,06

853 968 SUL AMERICA UNITS (Brasil) Finanzas 16,69 4 197 224,74 1,26

7 457 754 TF ADMINISTRADOR 3 MM (México) Bienes Inmobiliarios 30,62 11 336 144,45 3,41

2 141 001 UNIFIN FINANCIERA SAB DE CV (México) Finanzas 47,60 5 059 131,34 1,52

Asia 184 756 523,97 55,66

34 371 456 CEMEX HOLDINGS PHILIPPINES I (Filipinas) Materias primas 7,03 4 502 616,45 1,36

3 861 118 CHICONY ELECTRONICS CO (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 77,40 9 208 775,00 2,77

274 615 DR LAL PATHLABS LTD (India) Salud 14,90 3 825 763,99 1,15

1 095 000 ENN ENERGY HOLDINGS (China) Utilities 43,75 5 763 504,57 1,74

879 644 GIANT MANUFACTURING CO (Taiwán) Productos de Consumo no Básico 179,50 4 865 407,55 1,47

1 408 114 HAVELLS INDIA LTD (India) Industrial 7,17 9 443 072,77 2,84

15 926 085 HOLCIM PHILIPPINES (Filipinas) Materias primas 15,10 4 481 234,55 1,35

3 796 729 ICTSI INT'L CONTAINER (Filipinas) Industrial 89,90 6 360 349,64 1,92

5 862 478 INDOCEMENT TUNGGAL PRAKARSA (Indonesia) Materias primas 16 600,00 6 828 175,84 2,06

202 061 INNOCEAN WORLDWIDE INC (Corea del Sur) Productos de Consumo no Básico 61 600,00 10 406 478,24 3,13

6 086 631 JOHN KEELLS HOLDINGS PLC (Sri Lanka) Industrial 0,91 5 158 740,59 1,55

74 680 KAKAO CORP (Corea del Sur) Tecnologia de la Informacion 83 100,00 5 188 548,77 1,56

891 881 LIC HOUSING FINANCE LTD (India) Finanzas 9,52 7 941 997,88 2,39

16 232 350 LT GROUP INC (Filipinas) Productos de Primera Necesidad 16,02 4 845 689,80 1,46

5 011 046 PHILIPPINE NATIONAL BANK (Filipinas) Finanzas 55,30 5 163 750,14 1,56

675 406 PRESIDENT CHAIN STORE (Taiwán) Productos de Primera Necesidad 250,00 5 202 987,11 1,57

7 914 087 PRIMAX ELECTRONICS (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 49,75 12 132 260,64 3,65

6 057 157 PRISM CEMENT LTD (India) Materias primas 1,51 8 538 521,44 2,57

12 300 000 PRODIA WIDYAHUSADA TBK PT (Indonesia) Salud 5 050,00 4 358 247,33 1,31

21 149 SHREE CEMENT LTD (India) Materias primas 263,08 5 202 104,29 1,57

290 621 SILICON WORKS (Corea del Sur) Tecnologia de la Informacion 30 650,00 7 447 286,16 2,24

160 227 SINA CORP (China) Tecnologia de la Informacion 72,12 10 804 143,09 3,25

1 656 087 TRIPOD TECHNOLOGY CORP (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 85,50 4 363 119,31 1,31

1 121 929 VARUN BEVERAGES LTD (India) Productos de Primera Necesidad 6,24 6 541 605,00 1,97

1 378 260 VIETNAM DAIRY PRODUCTS JSC (Vietnam) Productos de Primera Necesidad 143 300,00 8 115 192,36 2,44

16 516 548 YIHAI INTERNATIONAL HOLDING (China) Productos de Primera Necesidad 3,35 6 656 693,43 2,01

264 668 YY INC (China) Tecnologia de la Informacion 46,11 11 410 258,03 3,44

África 8 784 471,99 2,65

1 523 560 EAST AFRICAN BREWERIES (Kenia) Productos de Primera Necesidad 227,00 3 140 927,18 0,95

1 973 720 GUINNESS NIGERIA PLC (Nigeria) Productos de Primera Necesidad 60,51 364 854,06 0,11

32 290 983 SAFARICOM (Kenia) Servicios de Telecomunicaciones 18,00 5 278 690,75 1,59

Europa del Este 7 460 190,92 2,25

1 108 201 GLOBALTRA-SPONS (Rusia) Industrial 7,20 7 460 190,92 2,25

Oriente Medio 24 076 288,20 7,25

9 063 913 ARAMEX PJSC (Emiratos Árabes Unidos) Industrial 1,35 11 421 098,17 3,44

1 056 130 AVIVASA EMEKLILIK VE HAYAT A (Turquía) Finanzas 18,75 5 084 132,78 1,53

11 266 106 EMAAR MALLS GROUP (Emiratos Árabes Unidos) Bienes Inmobiliarios 2,64 7 571 057,25 2,28


Patrimonio neto 331 960 358,97 100,00

Fondo de renta variable mundial que invierte en empresas energéticas, de recursos y vinculadas al sector industrial. Mediante la combinación de un análisis top-down de fundamentales con un proceso bottom-up, el gestor busca firmas de calidad con interesantes perspectivas de crecimiento a largo plazo y una generación de flujos de caja sostenible en toda la cadena de valor de las materias primas. El Fondo pretende batir a su índice durante 5 años.

Carmignac Portfolio Commodities registró una revalorización del 2,2 % durante el primer trimestre de 2017, frente al avance del 0,73 % de su índice de referencia. El año 2017 comenzó con cierta volatilidad: después de un mes de enero especialmente sólido, las acciones del sector de las materias primas se desplomaron en febrero y marzo, evolucionando por debajo de la mayoría de índices bursátiles. Penalizados por la nueva acumulación de reservas de petróleo y por los crecientes temores acerca del cumplimiento del acuerdo de la OPEP por parte de sus miembros, los valores petroleros se vieron penalizados. Al cierre del trimestre, las reservas parecían estar estabilizadas y la producción de los países miembros de la OPEP seguía ateniéndose en gran medida a la disciplina impuesta por la organización. Gracias a ello, los precios del petróleo se estabilizaron. Paralelamente, después de un repunte en febrero, la mayoría de los valores del sector de los metales volvieron a situarse en sus niveles de enero.

La rentabilidad positiva registrada por el Fondo en el trimestre tanto en términos absolutos como relativos se debe principalmente a nuestra asignación en el sector de los materiales, en concreto a nuestras inversiones en los fabricantes de obleas de silicio Siltronic y GlobalWafers (+42 % y +108 %, respectivamente, en euros). Nuestra opinión sobre este subsector va claramente a contracorriente: a nuestro juicio, estas empresas ya presentan un fuerte descuento respecto a su coste de sustitución, su poder de fijación de precios ha mejorado y se benefician de una demanda constante por factores estructurales como los vehículos eléctricos o el Internet de las cosas. Además, nuestra exposición a los metales preciosos y nuestras inversiones selectivas en las empresas del sector minero y metalúrgico contribuyeron igualmente a la rentabilidad del Fondo. Ese fue el caso principalmente de Hochschild Mining (+32 % en euros) en el Reino Unido y del grupo siderúrgico global ArcelorMittal (+12 %), que cotiza en Ámsterdam. Gracias al entorno más favorable para los productores de aluminio, nuestra posición en Alcoa, tras su escisión de Arconic, también dio sus frutos, ya que sus acciones se revalorizaron un 21 % (en euros).

En cuanto a las malas noticias, nuestras posiciones en el sector energético se vieron lastradas por la coyuntura en el mercado estadounidense, donde los valores petroleros continuaron subiendo al mismo tiempo que la producción del crudo se reactivaba. Esto provocó caídas en la mayoría de nuestras posiciones, especialmente en Anadarko, que cedió un 12 %, y en Noble Energy, que perdió un 11 % (en euros).

Dentro del sector energético, priorizamos las empresas que ofrecen las mejores rentabilidades, que operan principalmente en la cuenca pérmica y que nos parecen capaces de prosperar tanto con precios del petróleo por debajo de los niveles actuales como en momentos de subida. Contamos con una perspectiva clara sobre los fundamentales macroeconómicos del petróleo: a pesar del riesgo a largo plazo de sufrir una ralentización por un aumento de la producción en Estados Unidos, estamos convencidos de su potencial alcista de cara a los próximos trimestres, habida cuenta de las perspectivas de retroceso de las reservas estadounidenses, del mantenimiento de la disciplina de producción de la OPEP y de la continuación del crecimiento de la demanda mundial (+1,5 % anual). Además, a pesar de las restricciones de producción, la capacidad no utilizada de los países de la OPEP se nos antoja relativamente limitada, especialmente atendiendo al riesgo de nuevas perturbaciones en Libia, Nigeria, o incluso en Venezuela. Una continuación de la subida de los precios del petróleo sería beneficiosa para nuestras posiciones en el sector, e incluso más para nuestras inversiones en las empresas relacionadas como Weir Group, una sociedad industrial cotizada en Reino Unido en la que participamos por su notable cuota de mercado en las bombas y otro equipamiento destinado a la fracturación.

A excepción de nuestra opinión favorable sobre el sector petrolero y nuestro optimismo acerca de determinados fabricantes de equipo de nicho, las perspectivas sobre nuestras posiciones en el sector minero

Michael Hulme


03/03 12/03 12/05 12/07 12/09 12/11 12/13 03/1712/1550

100150200250300350400450

199%189%

Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. (1) Índice compuesto por 45% MSCI ACWI Oil y Gas NR (Eur), 5% MSCI ACWI Energy Equipment NR (Eur), 40% MSCI ACWI Metal and Mining NR (Eur), 5% MSCI ACWI Paper and Forest NR (Eur) y 5% MSCI ACWI Chemicals NR (Eur). Reponderado trimestralmente. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

––– Carmignac Portfolio Commodities A EUR acc––– Indicador de referencia(1)






3,52 -0,24 -0,27 3,01


y de materiales nos parecen bien orientadas a corto plazo, por cuanto China continúa aumentando su gasto en infraestructuras. Nosotros priorizamos las empresas de extracción de metales básicos, como el productor de cobre Grupo México, y también apostamos por el potencial de aumento de la producción de carbón metalúrgico exportado hacia China. Las restricciones de Pekín a la extracción de carbón y las crecientes inquietudes en materia medioambiental deberían contribuir a impulsar los mercados de carbón exportado por vía marítima. Aunque en un futuro más lejano exista el riesgo de un exceso de oferta de crédito en China, nada nos hace presagiar que su crecimiento vaya a perder fuerza a corto plazo.

En resumen, nuestras principales inversiones deberían, a nuestro juicio, generar unas rentabilidades adecuadas en los próximos trimestres gracias a la reactivación económica, que constituye un importante respaldo para los mercados de materias primas a escala mundial.



de primer VL

Carmignac Portfolio Commodities A EUR acc 2,20 2,20 12,28 22,36 10,38 -7,47 2,51 199,09

Indicador de referencia* 0,73 0,73 13,91 34,75 12,25 6,62 10,99 188,61

Media de la categoría** 0,62 0,62 9,72 30,89 3,22 -14,45 -13,93 170,07


Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos * Índice compuesto por 45% MSCI ACWI Oil y Gas NR (Eur), 5% MSCI ACWI Energy Equipment NR (Eur), 40% MSCI ACWI Metal and Mining NR (Eur), 5% MSCI ACWI Paper and Forest NR (Eur) y 5% MSCI ACWI Chemicals NR (Eur). Reponderado trimestralmente. ** RV Sector Recursos Naturales. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).





Beta 0,65 0,67

Alfa 0,00 0,04


1,1

0,1

22,6

-9,9

5,5

6,6

13,3

118,9

2,8

40,1

11,7


USD

EUR

JPY

GBP

AUD y CAD

América Latina

Asia emergente


Otros

Desglose por sector (%)Posiciones

Compra Venta Neto

Energía 49,3 -8,5 40,8

Materiales Industriales 29,0 -4,7 24,3

Metales Preciosos 9,7 0,0 9,7

Productos Quimicos 7,6 0,0 7,6

Productos agrícolas 2,8 0,0 2,8

Otras materias primas conexas 1,2 -0,2 1,0

Índices regionales 6,4 -2,7 3,7

Total 106,0 -16,1 89,9

Desglose por zona geográfica (%)Posiciones

Compra Venta Neto

América del Norte 59,2 -3,1 56,0

Europa 40,0 -11,0 29,0

América Latina 3,5 -0,6 2,9

Asia 3,0 -0,2 2,7

Asia Pacífica 0,3 0,0 0,3

Europa del Este 0,0 -0,3 -0,3

África 0,0 -0,8 -0,8

Total 106,0 -16,1 89,9


99% - 20d (2 años) 15,51 18,27


GlobalWafers, semiconductores, Taiwán +97%

Siltronic, semiconductores, Alemania +42%

Alcoa, aluminio, Reino Unido +23%

Lundin Mining, materiales y minerales diversificados, Canadá +17%

Darling Ingredients, productos agrícolas, Estados Unidos +12%


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CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO COMMODITIES A 31/03/2017Cotización en


neto



Renta variable 697 798 599,71 98,87

Energía 343 277 147,07 48,64

4 550 000 AFRICA OIL CORP (Canadá) América del Norte 15,02 7 156 687,70 1,01

310 000 ANADARKO PETROLEUM (Estados Unidos) América del Norte 62,00 17 970 174,37 2,55

700 000 CANADIAN NATURAL RESOURCES LTD (Canadá) América del Norte 43,54 21 367 077,96 3,03

65 000 CARRIZO OIL & GAS (Estados Unidos) América del Norte 28,66 1 741 760,55 0,25

100 000 CENTENNIAL RESOURCE DEVELO-A (Estados Unidos) América del Norte 18,23 1 704 455,14 0,24

565 000 CONSOL ENERGY INC (Estados Unidos) América del Norte 16,78 8 864 195,22 1,26

210 000 ENBRIDGE (Canadá) América del Norte 55,71 8 201 836,79 1,16

1 050 000 ENI SPA (Italia) Europa 15,35 16 117 500,00 2,28

160 000 EOG RESOURCES (Estados Unidos) América del Norte 97,55 14 593 053,15 2,07

37 510 820 FAR LTD (Australia) Asia Pacífica 0,08 2 193 849,89 0,31

2 500 000 GLOBALWAFERS (Taiwán) Asia 227,00 17 486 934,87 2,48

270 000 HALLIBURTON (Estados Unidos) América del Norte 49,21 12 422 701,14 1,76

250 000 NOBLE ENERGY INC (Estados Unidos) América del Norte 34,34 8 026 740,22 1,14

1 100 000 OASIS PETROLEUM INC (Estados Unidos) América del Norte 14,26 14 665 981,02 2,08

290 000 PARSLEY ENERGY A (Estados Unidos) América del Norte 32,51 8 814 828,67 1,25

120 000 PDC ENERGY INC (Estados Unidos) América del Norte 62,35 6 995 465,38 0,99

105 000 PIONEER NAT. RESOURCES (Estados Unidos) América del Norte 186,23 18 282 595,48 2,59

930 000 ROYAL DUTCH SHELL PLC (Países Bajos) Europa 20,96 22 790 599,79 3,23

440 000 RPC (Estados Unidos) América del Norte 18,31 7 532 513,67 1,07

200 000 SCHLUMBERGER (Estados Unidos) América del Norte 78,10 14 604 272,83 2,07

844 000 SILTRONIC AG (Alemania) Europa 62,44 52 699 360,00 7,47

800 000 SUNCOR ENERGY (Canadá) América del Norte 40,83 22 899 607,40 3,24

340 000 TRANSCANADA CORP (Canadá) América del Norte 61,37 14 628 295,01 2,07

960 000 WEIR GROUP PLC (Reino Unido) Europa 19,17 21 516 660,82 3,05

Materiales Industriales 204 162 765,63 28,93

380 000 ALCOA CORP (Estados Unidos) América del Norte 34,40 12 221 962,51 1,73

412 000 ALLEGHENY TECHNOLOGIES (Estados Unidos) América del Norte 17,96 6 918 348,84 0,98

3 490 000 ARCELORMITTAL (Luxemburgo) Europa 7,89 27 522 140,00 3,90

2 150 000 ARIZONA MINING INC (Canadá) América del Norte 2,15 3 240 675,83 0,46

1 170 000 BHP BILLITON PLC (Reino Unido) Europa 12,34 16 880 392,84 2,39

270 000 BOLIDEN (Suecia) Europa 267,00 7 549 283,98 1,07

26 060 000 CEMEX HOLDINGS PHILIPPINES I (Filipinas) Asia 7,03 3 413 826,42 0,48

5 200 000 GLENCORE XSTRATA PLC (Reino Unido) Europa 3,13 19 038 699,87 2,70

7 500 000 GRUPO MEXICO SA DE CV (México) América Latina 56,28 20 954 026,24 2,97

3 276 200 LUNDIN MINING CORP (Canadá) América del Norte 7,49 17 203 265,56 2,44

252 000 MUELLER INDUSTRIES INC (Estados Unidos) América del Norte 34,23 8 065 036,70 1,14

170 000 NUCOR CORP (Estados Unidos) América del Norte 59,72 9 492 216,35 1,34

870 000 RIO TINTO PLC (Reino Unido) Europa 32,10 32 646 615,22 4,63

2 870 000 ROTORK (Reino Unido) Europa 2,43 8 164 047,70 1,16

530 000 TECK RESOURCES LTD (Canadá) América del Norte 21,90 10 852 227,57 1,54

Metales Preciosos 68 508 892,04 9,71

300 000 FIRST QUANTUM MINERALS LTD (Canadá) América del Norte 14,13 2 971 817,16 0,42

1 350 000 GOLDCORP INC (Canadá) América del Norte 14,59 18 415 688,84 2,61


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CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO COMMODITIES A 31/03/2017Cotización en


neto

1 260 000 HOCHSCHILD MINING PLC (Perú) América Latina 2,78 4 093 931,95 0,58

2 300 000 KANSAI MINING CORP (Estados Unidos) América del Norte 0,01 16 124,51 0,00

560 000 NEWMONT MINING (Estados Unidos) América del Norte 32,96 17 257 351,22 2,45

150 000 ROYAL GOLD INC (Estados Unidos) América del Norte 70,05 9 824 225,14 1,39

820 000 SILVER WHEATON CORP (Canadá) América del Norte 27,71 15 929 753,22 2,26

Productos agrícolas 19 896 826,87 2,82

647 000 DARLING INGREDIENTS (Estados Unidos) América del Norte 14,52 8 783 544,48 1,24

922 700 INTERFOR CORP (Canadá) América del Norte 17,18 11 113 282,39 1,57

Productos Quimicos 53 340 467,52 7,56

278 200 CF INDUSTRIES HOLDINGS (Estados Unidos) América del Norte 29,35 7 634 210,65 1,08

609 000 METHANEX CORP (Canadá) América del Norte 46,90 26 704 782,39 3,78

467 000 POTASH CORP (Canadá) América del Norte 22,72 7 438 474,48 1,05

310 000 TESSENDERLO CHEMIE (Bélgica) Europa 37,30 11 563 000,00 1,64

Otras materias primas conexas 8 612 500,58 1,22

230 000 MASTEC INC (Estados Unidos) América del Norte 40,05 8 612 500,58 1,22

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo fijo 1 180 225,33 0,17

Materiales Industriales 1 180 225,33 0,17

1 260 000 MUELLER INDUSTRIES INC 6.00% 28/04/2017 (Estados Unidos) Materiales Industriales 99,75 1 180 225,33 0,17


Patrimonio neto 705 773 697,61 100,00

EXPOSICIÓN NETA RENTA VARIABLE CARMIGNAC PORTFOLIO COMMODITIES A 31/03/2017 Exposición (€) % Exposición


Materiales Industriales (1 Posición) Europa 479 910,00 0,07

Índices regionales (2 Posiciones) Europa 45 008 500,00 6,38

Energía (4 Posiciones) América del Norte 4 298 730,00 0,61

Energía (1 Posición) Europa 625 643,00 0,09


Energía (7 Posiciones) Europa -30 688 338,00 -4,35

Materiales Industriales (6 Posiciones) Europa -23 804 720,00 -3,37

Índices regionales (2 Posiciones) Europa -19 238 499,00 -2,73

Energía (1 Posición) Europa -4 131 990,00 -0,59

Energía (1 Posición) Europa del Este -2 089 664,00 -0,30

Energía (9 Posiciones) América del Norte -20 663 741,00 -2,93

Energía (1 Posición) América Latina -2 536 768,00 -0,36

Materiales Industriales (1 Posición) África -5 659 459,00 -0,80

Materiales Industriales (1 Posición) América Latina -1 954 093,00 -0,28

Materiales Industriales (1 Posición) Asia -1 657 313,00 -0,23

Otras materias primas conexas (1 Posición) América del Norte -1 231 359,00 -0,17



EdouardCarmignac

Rose Ouahba

Fondo diversificado que utiliza tres motores de rentabilidad: renta fija y renta variable internacional y divisas. Al menos el 50 % de los activos se invierten constantemente en instrumentos de renta fija y del mercado monetario. Su asignación flexible está destinada a atenuar la fluctuación del capital localizando las mejores fuentes de rentabilidad. El Fondo está destinado a batir a su índice durante 3 años.

Durante el trimestre, Carmignac Patrimoine avanzó un 1,52 %, frente al +2,79 % de su índice de referencia. El componente de renta variable se anotó una contribución (+1,45 %) inferior a la progresión de su índice (+2,72 %), al verse lastrado por el coste de las coberturas aplicadas sobre el yuan, orientadas a mitigar el riesgo de China, y sobre los mercados de renta fija, con el fin de prevenir el riesgo que habría constituido para las valoraciones de las acciones un alza demasiado marcada de los tipos de interés. En este comienzo de trimestre, la exposición del Fondo se sitúa en un nivel elevado (42 %), dado que creemos que las bolsas siguen subestimando la magnitud de la recuperación de la actividad mundial a la que estamos asistiendo. Los ejes de nuestros fondos de renta variable se detallan en el informe de Carmignac Investissement. A pesar de una ligera rentabilidad superior respecto de su índice, la contribución del componente de renta fija fue modesto (+0,07 %). En efecto, este se vio beneficiado por la buena orientación de los mercados emergentes, así como del sector financiero en el mercado de la deuda corporativa, pero acusó nuestras operaciones de cobertura sobre los tipos y el yen.

Este primer trimestre se vio marcado, en muchos sentidos, por el retorno de la incertidumbre política. En Estados Unidos, el presidente Donald Trump a duras penas logra cumplir sus promesas electorales, mientras que, en Europa, Francia ha sorprendido con el ascenso de los candidatos de los partidos extremistas. En este comienzo de trimestre, cabe preguntarse por los elementos que explican esta caída de los tipos y su capacidad de perdurar. Tal y como indicamos en nuestro Análisis macroeconómico, prevemos un retorno de la temática de la reactivación económica, en particular una vez que se disipe la incertidumbre en torno a las elecciones francesas.

Las temáticas que respaldarán nuestra rentabilidad a lo largo de los próximos meses serán las siguientes:

• el reajuste de la prima de inflación en Europa sigue siendo una temática de primer orden, que se traducirá en una sensibilidad reducida e incluso negativa si excluimos la llegada al poder de un partido extremista en Francia;

• la rentabilidad superior de la deuda emergente, que sigue apuntalada por unas políticas monetarias más flexibles, una recuperación económica más firme y unas valoraciones todavía atractivas.

Estrategia de inversión y gestión de los riesgos Gestión de los riesgos El riesgo de la victoria de un partido extremista en Francia conllevaría fuertes turbulencias en el mercado. Si bien este riesgo sigue siendo poco probable, nuestro enfoque de gestión patrimonial nos ha conducido a introducir diferentes instrumentos de cobertura. No en vano, la elección del Frente Nacional o del candidato de Francia Insumisa tendría consecuencias similares, como la ruptura con la Unión Europea, la reestructuración de la deuda francesa y su redenominación en francos franceses (lo que desencadenaría un procedimiento de impago) o incluso el incumplimiento de los tratados relativos al control de las finanzas públicas. Los tipos de interés franceses se apreciarían de forma considerable y el euro caería frente al yen y el dólar. No obstante, este caso sigue siendo poco probable. Asimismo, nuestra cartera siguió basándose

en nuestras convicciones más firmes (detalladas a continuación para el componente de renta fija y en el informe de Carmignac Investissement en lo que concierne a la renta variable) e incorporamos estrategias de cobertura con opciones en la deuda estadounidense, el yen y el dólar con el fin de beneficiarnos del efecto refugio. En este contexto, si no se materializa el riesgo electoral, la cartera debería beneficiarse de su posicionamiento actual y perdería únicamente las primas desembolsadas para la adquisición de estas coberturas.

Estrategia de inversión Divisas y activos líquidos: el euro debería reforzarse en los próximos trimestres.Durante el trimestre, el euro se depreció alrededor de un 3,5 % frente al yen, si bien se apreció un 1,3 % frente al dólar. Además, las previsiones de subidas de tipos se ajustaron a ambos lados del Atlántico durante el periodo. Así, según las expectativas del mercado, la Reserva Federal no debería subir sus tipos más de una o dos veces de aquí a finales de año, frente a las dos a tres subidas esperadas anteriormente. En lo que respecta el Banco Central Europeo, las previsiones de subida de los tipos hicieron una breve incursión en la agenda de 2017 para finalmente posponerse hasta finales de 2018. El posible repunte del euro tras las elecciones francesas es importante; por ello, nuestra exposición a la moneda única y a sus monedas satélite ronda el 80 % de los activos, mientras que el resto se invierte principalmente en dólares para responder al riesgo de turbulencias en Europa.

Deuda pública: nuestra asignación se sitúa en un 22 %, un 8 % de la cual corresponde a deuda pública emergente. Establecimos la sensibilidad total en 0,45 a finales de trimestre. En Estados Unidos, los tipos de interés permanecieron relativamente estables. En contra de nuestras previsiones, no volvieron a registrar alzas. Desde su investidura, el presidente Donald Trump no ha sido capaz de conseguir un respaldo mayoritario de

11/89 12/92 12/95 12/98 12/01 12/04 12/07 12/10 12/13 03/1712/160

100200300400500600700800900

1000761%

387%



––– Carmignac Patrimoine A EUR acc––– 50% MSCI ACW NR (Eur) + 50% Citigroup WGBI all maturities (Eur)


Informe de Gestión G E S T I Ó N D I V E R S I F I C A D A / 37

su proyecto de reforma sanitaria y pospuso al mismo tiempo la aplicación de medidas de reactivación, como la reforma fiscal, el plan de inversión en infraestructuras o la reducción del tipo impositivo de los beneficios obtenidos en el extranjero y repatriados a EE. UU. El aplazamiento de las promesas electorales durante este primer trimestre desencadenó a su vez un ajuste de los tipos de interés, de las previsiones de inflación y del dólar. Esta corrección parece excesiva y, en la actualidad, estimamos que los mercados de renta fija siguen siendo vulnerables, excepto en la hipótesis de desintegración de la zona del euro.

En Europa, el trimestre cerró con los tipos de interés alemanes cercanos a sus niveles de principios de año, en particular en los bonos a diez años, mientras que los tipos de la deuda francesa a diez años registraron un alza de 28 puntos básicos. Esta evolución refleja de forma excepcional el riesgo asociado a las elecciones francesas y, más concretamente, a las posiciones de los dos partidos extremistas. No obstante, el crecimiento siguió siendo sólido en el seno de la zona del euro. Asimismo, una vez que se disipe la incertidumbre electoral, la salida de un ciclo monetario marcadamente acomodaticio debería pasar el relevo a una fase de normalización gradual. A lo largo del periodo, seguimos reduciendo nuestra exposición a la deuda pública periférica. No obstante, por prudencia, neutralizamos nuestras coberturas frente al alza de los tipos alemanes ante la inminencia de los comicios franceses.

Por último, la asignación a las deudas de los países emergentes se anotó una contribución destacable, aunque solo representó el 8 % de los activos. Mantenemos un sesgo favorable hacia esta clase de activos, apuntalada por factores internos

relacionados con unas políticas monetarias acomodaticias, una recuperación de la actividad más generalizada y la corrección de los desequilibrios observados en la balanza por cuenta corriente, que sigue su curso. Esta clase de activos se ve favorecida, asimismo, por factores externos, en particular por la menor fortaleza del dólar estadounidense, el alejamiento del riesgo de que se produzca una guerra comercial agresiva entre EE. UU. y sus socios comerciales y, por último, por el retroceso de los tipos de interés estadounidenses. Con esta perspectiva, reforzamos nuestra asignación a Latinoamérica, además de nuestras posiciones existentes en México, mediante la retirada de nuestras coberturas sobre el peso, e iniciamos una posición compradora en la divisa chilena. A la deuda pública se suman las posiciones en emisores cuasisoberanos, que representan el 2 % del patrimonio del Fondo.

Disminuimos nuestras inversiones en deuda corporativa del 25 % al 21 %. Las grandes temáticas que conforman nuestra asignación a la deuda corporativa contribuyeron de forma notable a nuestra rentabilidad. Nos beneficiamos del repunte de los bonos subordinados emitidos por los bancos europeos de primer nivel, apuntalados por el buen comportamiento de la renta variable del sector. Asimismo, los productos estructurados de crédito con calificación AAA, que completan esta asignación, también registraron un buen comportamiento. Proseguimos nuestras recogidas de beneficios a medida que se redujeron los rendimientos. No en vano, creemos que la prima de riesgo es insuficiente y preferimos reorientar parcialmente los fondos liberados hacia los mercados emergentes. La deuda corporativa de los países emergentes representa algo más de un 2 % del patrimonio.

Cartera de renta fija (sin derivados) – Distribución por vencimiento (%)

12,9

8,0

25,9

9,0

18,1

11,6

16,2

29,3

0,3

< 1 año

1 - 3 años

3 - 5 años

5 - 7 años

7 - 10 años

> 10 años


18,0

13,9

12,7

7,4

4,3

4,2

1,9

17,2

20,4Tecnologia de la Informacion

Finanzas


Energía

Materiales

Salud


Industrial



7,1

-4,7

7,9

0,2

6,3

3,6

2,4

-0,1

31,8 77,3

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina

Asia emergente

Otros



de primer VL

Carmignac Patrimoine A EUR acc 1,52 1,52 3,46 7,83 16,47 24,01 74,55 760,94


Media de la categoría** 2,29 2,29 4,09 7,21 13,49 25,61 16,78 233,65


Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * 50% MSCI ACW NR (Eur) + 50% Citigroup WGBI (Eur) (Cupones incluidos). ** Mixtos Moderados EUR - Global. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

Cartera de renta fija (sin derivados) – Distribución por rating (%)

3,9

15,1

24,617,5

14,2

11,7

2,0

9,3

0,1

0,3

0,1

1,0 32,4

AAA

AA

A

BBB

BB

B

CCC

CC

Sin rating


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA






Beta 0,62 0,86

Alfa 0,01 -0,33


Sensibilidad de la cartera renta fija (derivados incluidos)

Euro -0,90

Estados Unidos 0,84

Otros 0,51


99% - 20d (2 años) 8,21 6,97


variable Cartera de renta fija

Derivados Renta variable

Derivados Renta fija

Divisas Derivados Total

2,86 0,92 -0,08 -0,34 -1,48 1,88

CARTERA CARMIGNAC PATRIMOINE A 31/03/2017Cotización en


neto

Efectivo, operaciones de tesorería y operaciones sobre derivados 2 386 844 151,72 9,50


65 000 000 ITALY 12/01/2018 Bono del Tesoro en Euro 65 168 260,83 0,26







92 570 000 SPAIN 12/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 92 612 101,84 0,37






194 600 000 UNITED STATES 22/06/2017 Bono del Tesoro en Dólar 181 634 513,27 0,72

50 810 000 UNITED STATES 29/06/2017 Bono del Tesoro en Dólar 47 415 468,85 0,19

Deuda pública de países emergentes de tipo fijo 1 233 712 741,43 4,91

971 000 BRAZIL 01/07/2020 (Brasil) Real Brasileño 738,49 211 167 158,07 0,84

8 900 000 ARGENTINA 7.00% 17/04/2017 (Argentina) Dollar 103,37 8 601 849,38 0,03

55 800 000 BAHRAIN 7.00% 12/10/2028 (Bahréin) Dollar 104,46 56 241 080,83 0,22

796 000 BRAZIL 10.00% 01/01/2025 (Brasil) Real Brasileño 1 025,49 240 386 256,94 0,96

48 449 000 BRAZIL 2.88% 01/04/2021 (Brasil) Euro 105,00 50 882 898,57 0,20

111 900 000 BRAZIL 5.62% 21/02/2047 (Brasil) Dollar 97,37 102 591 129,45 0,41

3 142 850 000 CZECH REPUBLIC 0.00% 10/02/2020 (República Checa) CZK 100,11 116 428 557,92 0,46

4 148 170 000 CZECH REPUBLIC 0.00% 17/07/2019 (República Checa) CZK 100,74 154 635 169,19 0,62

12 036 000 INDONESIA 3.38% 30/07/2025 (Indonesia) Euro 106,95 13 148 264,90 0,05

17 887 600 MEXICO 8.00% 07/11/2047 (México) Peso mexicano 106,32 95 123 305,33 0,38

90 000 000 RUSSIA 4.75% 27/05/2026 (Rusia) Dollar 104,50 89 355 336,36 0,36

61 334 000 SAUDI ARABIA 2.38% 26/10/2021 (Arabia Saudita) Dollar 98,34 56 991 423,83 0,23

46 253 000 TURKEY 4.88% 16/04/2043 (Turquía) Dollar 85,95 38 160 310,66 0,15

Deuda pública de países desarrollados de tipo fijo 2 656 016 211,46 10,57

78 800 000 BELGIUM 2.25% 22/06/2057 (Bélgica) Euro 104,38 82 485 519,17 0,33

92 549 000 FRANCE 0.00% 25/05/2066 (Francia) Euro 32,37 29 956 260,32 0,12

92 784 331 FRANCE OAT 1.75% 25/05/2066 (Francia) Euro 86,28 81 451 169,82 0,32

86 970 000 GREECE 3.38% 17/07/2017 (Grecia) Euro 98,57 87 824 355,16 0,35

228 709 000 GREECE 4.75% 17/04/2019 (Grecia) Euro 95,01 227 773 172,90 0,91


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA




neto

195 100 IRELAND 3.90% 20/03/2023 (Irlanda) Euro 121,57 237 495,76 0,00

281 345 000 ITALY 0.45% 01/06/2021 (Italia) Euro 99,15 279 393 300,46 1,11


43 068 505 PORTUGAL 2.88% 15/10/2025 (Portugal) Euro 96,28 42 044 730,83 0,17







221 947 000 SPAIN 1.40% 31/01/2020 (España) Euro 104,21 231 829 509,41 0,92


634 791 100 UNITED STATES 2.12% 15/05/2025 (Estados Unidos) Dollar 98,55 589 730 624,19 2,35


Deuda pública de países desarrollados indexados a la inflación 863 929 426,35 3,44

232 000 000 USA I/L 0.38% 15/01/2027 (Estados Unidos) Dollar 99,73 217 714 862,44 0,87

662 206 100 USA I/L 0.62% 15/01/2026 (Estados Unidos) Dollar 101,97 646 214 563,91 2,57

Deuda pública de países emergentes indexados a la inflación 653 104 670,01 2,60

108 000 BRAZIL I/L 6.00% 15/08/2050 (Brasil) Real Brasileño 3 385,02 107 658 610,91 0,43

17 396 244 MEXICO I/L 4.50% 04/12/2025 (México) Peso mexicano 108,89 545 446 059,10 2,17

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo fijo 3 530 488 724,53 14,05

47 850 000 ABN AMRO BANK 2.88% 30/06/2020 (Países Bajos) Finanzas (Deuda subordinada) 105,31 51 437 661,90 0,20

101 634 000 AIR LEASE 5.62% 01/04/2017 (Estados Unidos) Industrial 100,01 95 029 761,77 0,38

17 770 000 ALLIANCE DATA SYSTEMS CORP 4.50% 15/03/2019 (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 102,80 18 311 629,60 0,07

36 275 000 ALLIED IRISH 2.75% 16/04/2019 (Irlanda) Finanzas (Deuda Senior) 105,25 39 142 752,42 0,16

11 547 000 ALLIED IRISH 4.12% 26/11/2020 (Irlanda) Finanzas (Deuda subordinada) 105,05 12 298 579,99 0,05

42 307 000 ALTICE SA 6.25% 15/02/2020 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 106,72 45 172 488,37 0,18






10 485 000 BANCO BPM SPA 2.75% 27/07/2020 (Italia) Finanzas (Deuda Senior) 102,04 10 897 385,10 0,04

23 523 000 BANK OF IRELAND 7.38% 18/06/2020 (Irlanda) Finanzas (Deuda subordinada) 107,44 25 781 675,24 0,10

65 700 000 BANKIA 3.50% 17/01/2019 (España) Finanzas (Deuda Senior) 106,03 70 144 182,00 0,28

42 800 000 BANKIA 4.00% 22/05/2019 (España) Finanzas (Deuda subordinada) 103,44 45 760 036,27 0,18

19 130 000 BARCLAYS 2.62% 11/11/2020 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 100,95 19 509 657,12 0,08

47 100 000 BBVA 3.50% 10/02/2027 (España) Finanzas (Deuda subordinada) 104,73 49 565 317,23 0,20




13 300 000 BELFIUS BANK SA 3.12% 11/05/2026 (Bélgica) Finanzas (Deuda subordinada) 102,52 14 009 052,15 0,06

26 782 000 BERKSHIRE HATHAWAY 0.50% 13/02/2020 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda Senior) 101,29 27 134 487,81 0,11

53 430 000 BNP PARIBAS 2.38% 14/09/2017 (Francia) Finanzas (Deuda Senior) 100,37 50 208 135,11 0,20

48 641 000 CITIGROUP INC 4.30% 20/11/2026 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda subordinada) 100,98 46 658 386,39 0,19

47 821 000 CITIGROUP INC 4.40% 10/06/2025 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda subordinada) 101,91 46 195 097,42 0,18

38 471 000 CREDIT AGRICOLE 4.38% 17/03/2025 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 99,56 35 887 952,28 0,14



74 650 000 CREDIT LOGEMENT SA 0.82% 16/06/2017 (Francia) Bienes Inmobiliarios (Deuda subordinada) 83,11 62 072 428,86 0,25

40 000 000 CREDIT MUTUEL ARKEA 3.50% 09/02/2029 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 103,04 41 421 123,29 0,16

25 713 000 CREDIT SUISSE 5.75% 18/09/2020 (Suiza) Finanzas (Deuda subordinada) 112,21 29 655 105,82 0,12

GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA




neto

72 710 000 CREDIT SUISSE 6.50% 08/08/2023 (Suiza) Finanzas (Deuda subordinada) 110,10 75 532 002,61 0,30

14 657 000 DANSKE BANK 5.88% 06/04/2022 (Dinamarca) Finanzas (Deuda subordinada) 107,80 16 225 624,35 0,06

16 077 000 EUROFINS SCIENTIFIC 2.25% 27/01/2022 (Luxemburgo) Salud 102,66 16 571 691,49 0,07


19 685 000 EUROFINS SCIENTIFIC 4.88% 29/04/2023 (Luxemburgo) Salud (Deuda subordinada) 105,55 21 671 629,08 0,09

18 426 000 FCA BANK SPA IRELAND 1.25% 21/01/2021 (Italia) Productos de Consumo no Básico 101,40 18 729 660,48 0,07





500 000 FIRST QUANTUM MINERALS LTD 7.25% 15/05/2017 (Canadá) Materias primas 103,38 496 444,50 0,00

19 900 000 FONCIERE LYONNAISE 3.50% 28/11/2017 (Francia) Bienes Inmobiliarios 102,31 20 602 829,84 0,08

26 055 000 IBERDROLA 5.00% 11/09/2019 (España) Utilities 106,31 25 978 101,35 0,10

49 492 000 IMS HEALTH INC 3.50% 15/10/2019 (Estados Unidos) Salud 102,38 51 563 405,17 0,21

66 790 000 INTESA SAN PAOLO 3.00% 28/01/2019 (Italia) Finanzas (Deuda Senior) 105,10 70 555 931,28 0,28



67 771 000 INTESA SAN PAOLO 5.71% 15/01/2026 (Italia) Finanzas (Deuda subordinada) 96,70 62 077 037,72 0,25


26 788 000 JP MORGAN 1.65% 23/08/2019 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda Senior) 99,53 24 941 104,46 0,10

72 233 000 LEUCADIA 5.50% 18/01/2023 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda Senior) 106,24 73 471 870,67 0,29

113 899 000 LLOYDS 4.58% 10/12/2025 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 101,78 109 942 480,09 0,44

45 800 000 MERCURY BONDCO PLC 7.12% 30/11/2017 (Italia) Tecnologia de la Informacion 100,64 46 530 052,00 0,19


71 556 000 MMC NORILSK NICKEL OJSC 6.62% 14/10/2022 (Russie) Materias primas 112,84 77 585 605,55 0,31

72 106 000 MYRIAD INTERNATIONAL HOLDINGS BV 6.00% 18/07/2020 (Países Bajos)Productos de Consumo no Básico 108,16 73 785 585,63 0,29

57 981 000 NORTH ATLANTIC DRILLING 6.25% 01/02/2019 (Noruega) Energía 22,13 12 578 912,83 0,05

65 400 000 NUMERICABLE 6.00% 15/05/2017 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 103,88 64 026 225,98 0,25


81 346 000 PERSHING SQUARE 5.50% 15/06/2022 (Países Bajos) Finanzas (Deuda Senior) 103,17 79 386 747,84 0,32

40 675 000 ROYAL BANK OF SCOTLAND 3.62% 25/03/2019 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 102,26 41 632 617,65 0,17



12 733 000 SOCIETE GENERALE 6.75% 07/04/2021 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 104,37 13 711 450,59 0,05



48 521 000 TULLOW OIL 6.00% 07/04/2017 (Reino Unido) Energía 96,66 45 014 071,82 0,18


47 367 000 UBS AG 3.00% 15/04/2021 (Suiza) Finanzas (Deuda Senior) 100,23 45 015 663,53 0,18

42 630 000 UBS AG 4.12% 15/04/2026 (Suiza) Finanzas (Deuda Senior) 101,77 41 341 361,39 0,16

77 359 000 UBS AG 4.75% 12/02/2021 (Suiza) Finanzas (Deuda subordinada) 110,03 85 645 008,44 0,34




48 422 000 UNICREDIT 6.38% 02/05/2018 (Italia) Finanzas (Deuda subordinada) 103,15 47 919 316,06 0,19




16 097 000 XYLEM INC 2.25% 11/12/2022 (Estados Unidos) Industrial 107,03 17 252 433,84 0,07

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo variable 23 336 829,73 0,09

14 219 000 AP MOELLER-MAERSK A/S TV 18/03/2019 (Dinamarca) Industrial 102,57 14 591 531,88 0,06

8 635 000 LOCK AS TV 10/04/2017 (Noruega) Finanzas (Deuda Senior) 100,54 8 745 297,85 0,03


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Deuda corporativa de países emergentes de tipo fijo 650 477 299,56 2,59

6 210 000 AEROPUERTOS ARGENT 2000 6.88% 06/02/2022 (Argentina) Industrial 103,47 6 072 784,64 0,02

52 064 000 AXIS BANK 5.12% 05/09/2017 (Emiratos Árabes Unidos) Finanzas (Deuda Senior) 101,17 49 457 311,38 0,20

47 866 000 BRF SA 2.75% 03/06/2022 (Brasil) Productos de Primera Necesidad 99,75 48 848 184,09 0,19

37 558 000 CBQ FINANCE 7.50% 18/11/2019 (Qatar) Finanzas (Deuda subordinada) 111,90 40 290 821,05 0,16

23 400 000 CESKE DRAHY 1.88% 25/05/2023 (República Checa) Industrial 104,14 24 746 907,21 0,10

11 219 000 FIDEICOM 5.25% 30/10/2025 (México) Bienes Inmobiliarios 100,69 10 661 371,66 0,04

38 900 000 ICICI BANK 4.70% 21/02/2018 (India) Finanzas (Deuda Senior) 102,25 37 396 971,52 0,15

36 708 000 MOL HUNGARIAN OIL AND GAS 2.62% 28/04/2023 (Hungría) Energía 104,04 39 089 760,87 0,16

16 700 000 NTPC LTD 2.75% 01/02/2027 (India) Utilities 102,41 17 180 646,59 0,07

34 111 000 PETROBRAS ARGENTINA SA 7.38% 21/07/2020 (Brasil) Energía 104,42 33 784 408,33 0,13

10 200 000 PETROBRAS GLOBAL FINANCE BV 6.12% 17/01/2022 (Brasil) Energía 104,92 10 132 869,43 0,04



37 060 000 PETROLEOS MEXICANOS 4.88% 21/02/2028 (México) Energía 103,09 38 414 157,17 0,15



48 422 000 PHOSAGRO 4.20% 13/02/2018 (Rusia) Materias primas 101,56 46 248 688,02 0,18

35 838 000 SANTANDER 4.12% 09/11/2022 (España) Finanzas (Deuda Senior) 101,61 34 608 915,15 0,14

8 880 000 SIGMA ALIMENTOS SA 2.62% 07/02/2024 (México) Productos de Primera Necesidad 102,82 9 166 268,09 0,04

35 679 000 YPF SA 8.50% 23/03/2021 (Argentina) Energía 109,79 36 717 907,01 0,15


Bonos corporativos convertibles de países desarrollados 24 722 756,52 0,10

48 800 000 MITSUBISHI UF 4.17% 15/12/2050 (Japon) Finanzas (Deuda subordinada) 50,25 24 722 756,52 0,10

Títulos valores respaldados por activos 1 064 079 923,84 4,23

17 784 000 SPIRE PARTNERS, AURIUM CLO II (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,86 17 992 756,11 0,07

6 084 000 SPIRE PARTNERS, AURIUM CLO II (Europe) CLO (Tramo AA) 100,96 6 171 776,44 0,02

5 616 000 SPIRE PARTNERS, AURIUM CLO II (Europe) CLO (Tramo A) 101,30 5 728 354,95 0,02

18 664 000 AXA IM, ADAGIO V CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,66 18 915 701,88 0,08

8 960 000 AXA IM, ADAGIO V CLO (Europe) CLO (Tramo AA) 100,15 9 075 958,83 0,04

39 237 000 AXA IM, ALLEGRO CLO III (USA) CLO (Tramo AAA) 100,40 37 011 929,64 0,15

30 985 000 APOLLO MANAGEMENT, ALME LOAN FUNDING IV (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,12 31 432 406,50 0,13

9 360 000 APOLLO MANAGEMENT, ALME LOAN FUNDING V (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,25 9 506 225,76 0,04

3 613 000 APOLLO MANAGEMENT, ALME LOAN FUNDING V (Europe) CLO (Tramo A) 101,45 3 689 344,77 0,01

38 150 000 OAKTREE CAPITAL, ARBOUR CLO III (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,07 38 589 639,12 0,15

14 900 000 OAKTREE CAPITAL, ARBOUR CLO IV (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,30 15 012 359,41 0,06

38 135 699 NEWSTAR CAPITAL, ARCH STREET CLO (USA) CLO (Tramo AAA) 100,84 36 153 807,26 0,14

28 705 000 SPIRE PARTNERS, AURIUM CLO I (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,02 28 780 249,42 0,11

28 079 000 BARINGS, BABSON EURO CLO 2016-1 (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,40 28 539 940,39 0,11

4 680 000 BARINGS, BABSON EURO CLO 2016-1 (Europe) CLO (Tramo AA) 100,41 4 716 468,62 0,02

2 246 000 BARINGS, BABSON EURO CLO 2016-1 (Europe) CLO (Tramo A) 100,97 2 280 430,62 0,01

39 237 000 BLACK DIAMOND, BLACK DIAMOND CLO 2012-1 (USA) CLO (Tramo AAA) 100,11 18 835 930,34 0,07

12 122 000 CSAM, CADOGAN SQUARE CLO VII (Europe) CLO (Tramo AA) 100,63 12 223 394,59 0,05

5 682 000 CSAM, CADOGAN SQUARE CLO VII (Europe) CLO (Tramo A) 100,90 5 750 443,16 0,02

3 788 000 CSAM, CADOGAN SQUARE CLO VII (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,44 3 860 672,82 0,02

39 620 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-2 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,69 39 914 887,85 0,16

1 650 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-2 (Europe) CLO (Tramo BBB) 100,69 1 663 653,43 0,01

8 654 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS V (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,92 8 755 638,71 0,03

2 864 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS V (Europe) CLO (Tramo A) 100,91 2 906 578,13 0,01

14 256 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VI (Europe) CLO (Tramo AA) 100,78 14 432 334,35 0,06

5 210 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VI (Europe) CLO (Tramo A) 101,16 5 309 584,63 0,02

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5 707 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VI (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,81 5 871 202,75 0,02

38 282 000 GUGGENHEIM, CORK STREET CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,56 38 550 011,90 0,15

2 842 000 CAIRN CAPITAL, CAIRN CLO 2013-3 (Europe) CLO (Tramo AA) 100,30 2 879 319,70 0,01

3 793 000 CAIRN CAPITAL, CAIRN CLO 2013-3 (Europe) CLO (Tramo A) 100,51 3 864 787,38 0,02

7 399 000 PRAMERICA, DRYDEN 39 EURO CLO (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,23 7 613 235,83 0,03

63 346 000 BARINGS, DUCHESS VI CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,93 15 484 032,11 0,06

15 149 000 BLACKSTONE/GSO, ELM PARK (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,28 15 391 809,00 0,06

9 468 000 BLACKSTONE/GSO, ELM PARK (Europe) CLO (Tramo AA) 100,64 9 571 532,47 0,04

11 835 000 BLACKSTONE/GSO, ELM PARK (Europe) CLO (Tramo A) 101,22 12 058 571,69 0,05

8 426 000 BLACKSTONE/GSO, ELM PARK (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,80 8 656 100,48 0,03

38 283 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XIV (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,79 38 649 848,57 0,15

9 470 000 INVESTCORP, HARVEST CLO IV (Europe) CLO (Tramo AA) 99,70 9 444 857,04 0,04

18 661 000 ICG, ICG US CLO 2016-1 (USA) CLO (Tramo AAA) 100,44 17 608 184,27 0,07

32 711 000 APEX CREDIT, JFIN CLO 2016-1 (USA) CLO (Tramo AAA) 100,94 31 033 594,62 0,12


31 201 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2015-XVI (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,79 31 473 156,44 0,13

3 736 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2016-XVII (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,04 3 801 728,28 0,02

6 842 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2016-XVII (Europe) CLO (Tramo AA) 100,15 6 932 979,06 0,03

6 539 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2016-XVII (Europe) CLO (Tramo A) 101,31 6 741 690,76 0,03

38 684 599 KKR CREDIT ADVISORS, KKR CLO 12 (USA) CLO (Tramo AAA) 100,12 36 402 989,58 0,14

48 038 000 MARBLE POINT, MP CLO VII (USA) CLO (Tramo AAA) 100,34 45 305 582,67 0,18

26 550 000 INVESTCORP, MSIM CONISTON 2007-1 (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,93 9 874 419,63 0,04

17 300 000 SEIX, MOUNTAIN VIEW CLO X (USA) CLO (Tramo AAA) 100,20 16 299 981,46 0,06

26 117 000 BAIN CREDIT, NEWHAVEN II CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,13 26 460 800,76 0,11

43 064 000 ONEX CREDIT, OCP CLO 2015-9 (USA) CLO (Tramo AAA) 100,09 40 520 829,05 0,16

44 755 000 ONEX CREDIT, OCP CLO 2016-12 (USA) CLO (Tramo AAA) 100,80 42 673 818,03 0,17

24 679 000 OAK HILL ADVISORS, OAK HILL ECP IV (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,43 24 856 762,80 0,10

21 945 000 INVESCO, RISERVA CLO (USA) CLO (Tramo AAA) 100,69 20 812 979,47 0,08

14 000 000 SOFI, SOFI CONSUMER LOAN PROGRAM 2016-3 (USA) CLO (Tramo A) 100,05 11 335 171,56 0,05

28 395 000 ALCENTRA, SHACKLETON 2016-IX (USA) CLO (Tramo AAA) 100,15 26 835 413,29 0,11

25 174 296 TRINITAS CAPITAL MANAGEMENT, TRINITAS CLO V (USA) CLO (Tramo AAA) 100,55 23 792 085,22 0,09

28 000 000 MJX MANAGEMENT, VENTURE XXVI CLO (USA) CLO (Tramo AAA) 100,81 26 482 022,34 0,11

Renta variable países desarrollados 10 307 069 536,50 41,01

América del Norte 6 834 277 763,11 27,19

4 319 643 ACTIVISION BLIZZARD (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 49,86 201 371 978,85 0,80

267 646 AMAZON.COM INC (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 886,54 221 849 268,23 0,88

2 776 899 AMERICAN AIRLINES GROUP (Estados Unidos) Industrial 42,30 109 824 531,53 0,44

7 488 118 ANADARKO PETROLEUM (Estados Unidos) Energía 62,00 434 073 503,81 1,73

8 392 361 BANK OF AMERICA (Estados Unidos) Finanzas 23,59 185 101 955,02 0,74

4 994 450 CELGENE CORP (Estados Unidos) Salud 124,43 581 047 555,98 2,31

747 080 CF INDUSTRIES HOLDINGS (Estados Unidos) Materias primas 29,35 20 500 956,48 0,08

298 349 CHARTER COMMUNICATIONS INC-A (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 327,32 91 305 310,35 0,36

129 874 CHIPOTLE MEXICAN GRILL (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 445,52 54 098 886,90 0,22

1 451 109 CONCHO RESOURCES (Estados Unidos) Energía 128,34 174 124 939,52 0,69

2 588 057 DELTA AIR LINES (Estados Unidos) Industrial 45,96 111 212 285,28 0,44

2 067 323 EOG RESOURCES (Estados Unidos) Energía 97,55 188 553 465,15 0,75

3 075 582 FACEBOOK INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 142,05 408 476 857,65 1,63

2 639 835 FRANCO-NEVADA CORP (Canadá) Materias primas 87,12 161 232 771,45 0,64

16 372 046 GOLDCORP INC (Canadá) Materias primas 14,59 223 335 188,76 0,89

2 594 358 HALLIBURTON (Estados Unidos) Energía 49,21 119 366 422,50 0,47

2 207 676 HESS CORP (Estados Unidos) Energía 48,21 99 511 065,36 0,40


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1 323 192 INTERCEPT PHARMACEUTICALS INC (Estados Unidos) Salud 113,10 139 921 476,50 0,56

6 829 383 INTERCONTINENTAL EXCHANGE (Estados Unidos) Finanzas 59,87 382 287 092,90 1,52

2 654 406 MASTERCARD INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 112,47 279 127 710,55 1,11

2 930 044 MICROSOFT CORP (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 65,86 180 424 195,07 0,72

8 551 592 NEWMONT MINING (Estados Unidos) Materias primas 32,96 263 531 833,31 1,05

3 278 507 NIKE INC (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 55,73 170 829 970,65 0,68

3 534 230 NOBLE ENERGY INC (Estados Unidos) Energía 34,34 113 473 384,32 0,45

411 098 NVIDIA CORP (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 108,93 41 868 921,64 0,17

1 725 305 PIONEER NAT. RESOURCES (Estados Unidos) Energía 186,23 300 410 032,40 1,20

8 023 335 POTASH CORP (Canadá) Materias primas 17,08 128 127 307,56 0,51

1 635 294 SCHLUMBERGER (Estados Unidos) Energía 78,10 119 411 398,63 0,48

2 820 295 SERVICENOW (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 87,47 230 649 528,91 0,92

8 743 060 SILVER WHEATON CORP (Canadá) Materias primas 20,84 170 357 038,38 0,68

1 706 367 SOUTHWEST AIRLINES CO (Estados Unidos) Industrial 53,76 85 769 052,33 0,34

3 720 986 T-MOBILE US INC (Estados Unidos) Servicios de Telecomunicaciones 64,59 224 709 911,40 0,89

2 985 518 TRANSCANADA CORP (Canadá) Energía 61,37 128 450 111,93 0,51

3 874 439 TRIPADVISOR INC (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 43,16 156 346 862,92 0,62

1 137 336 UNITED CONTINENTAL HLD (Estados Unidos) Industrial 70,64 75 117 025,89 0,30

3 110 781 VISA INC (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 88,87 258 477 965,00 1,03

Asia Pacífica 997 711 717,18 3,97

9 696 565 DAI-ICHI LIFE INSURANCE (Japón) Finanzas 1 996,50 162 436 583,51 0,65

62 595 005 MITSUBISHI UFJ FINANCIAL GROUP (Japón) Finanzas 699,70 367 492 238,62 1,46

39 989 001 NOMURA HOLDINGS (Japón) Finanzas 691,90 232 156 316,43 0,92

6 942 392 SUMITOMO MITSUI FINANCIAL (Japón) Finanzas 4 045,00 235 626 578,62 0,94

Europa 2 475 080 056,21 9,85

26 159 896 ALTICE SA (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 21,21 554 708 439,05 2,21

1 637 042 ASML HOLDINGS (Países Bajos) Tecnologia de la Informacion 124,40 203 648 024,80 0,81

734 532 ASOS PLC (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 60,45 51 914 485,44 0,21

95 533 DASSAULT AVIATION SA (Francia) Industrial 1 191,90 113 865 782,70 0,45

854 410 HERMES INTERNATIONAL (Francia) Productos de Consumo no Básico 444,10 379 443 481,00 1,51

4 124 582 INDITEX (España) Productos de Consumo no Básico 33,04 136 276 189,28 0,54

4 984 456 LAFARGEHOLCIM LTD (Suiza) Materias primas 59,20 275 633 828,59 1,10

4 239 519 LONDON STOCK EXCHANGE (Reino Unido) Finanzas 31,71 157 178 940,13 0,63

2 117 195 RECKITT BENCKISER (Reino Unido) Productos de Primera Necesidad 72,86 180 356 398,57 0,72

1 447 327 RENAULT SA (Francia) Productos de Consumo no Básico 81,43 117 855 837,61 0,47

4 599 157 SFR GROUP SA (Francia) Productos de Consumo no Básico 29,49 135 629 139,93 0,54

3 093 274 SHIRE PLC (Reino Unido) Salud 46,61 168 569 509,11 0,67

Renta variable países emergentes 1 741 904 882,54 6,93

América Latina 743 951 958,79 2,96


11 021 192 GRUPO PAO DE ACUCAR (Brasil) Productos de Primera Necesidad 60,10 197 149 773,95 0,78

1 319 105 MERCADOLIBRE INC (Argentina) Tecnologia de la Informacion 211,47 260 811 681,88 1,04

Asia 997 952 923,75 3,97


43 359 977 GMR INFRASTRUCTURE LTD (India) Industrial 16,00 9 989 166,95 0,04

13 531 789 HDFC BANK (India) Finanzas 1 460,15 284 493 885,04 1,13

1 693 049 INDUSIND BANK (India) Finanzas 1 425,15 34 741 642,80 0,14


7 399 008 TENCENT HOLDINGS (China) Tecnologia de la Informacion 222,80 198 327 596,54 0,79

4 609 060 UNITED SPIRITS LTD (India) Productos de Primera Necesidad 2 174,70 144 321 774,30 0,57


Patrimonio neto 25 135 687 154,19 100,00

XavierHovasse

Charles Zerah

Fondo emergente diversificado que combina tres motores de rentabilidad: renta fija, renta variable y divisas del universo emergente. Con su gestión activa de la exposición a la renta variable del 0 % al 50 %, el Fondo busca aprovechar los repuntes del mercado al tiempo que limita las caídas. El Fondo está destinado a batir a su índice durante 5 años.

En el trimestre transcurrido, Carmignac Portfolio Emerging Patrimoine se anotó una rentabilidad del 6,88 %, frente al avance del 7,47 % de su índice de referencia. El Fondo se benefició de la revalorización de los activos emergentes, si bien su rentabilidad ligeramente inferior se debe a nuestra prudencia sobre las divisas emergentes en el periodo. Mantuvimos una exposición considerable a la renta variable, mientras que la sensibilidad se situó en un nivel relativamente reducido debido a nuestras previsiones acerca de los mercados de renta fija estadounidenses.

Componente de renta fijaEn nuestro anterior informe expresábamos nuestra confianza respecto al conjunto de los activos emergentes, así como nuestra prudencia acerca de los mercados de renta fija debido al riesgo inflacionista. Los temores manifestados por los inversores tras el nombramiento de Donald Trump sobre una posible política comercial de corte proteccionista se disiparon durante el primer trimestre. Así, desde su investidura, su retórica acerca del acuerdo de libre comercio TLCAN ha ido perdiendo gran parte de su agresividad respecto al Gobierno mexicano. Este cambio se dejó notar en todos los activos de renta fija, y la rentabilidad de la deuda emergente en divisa local cayó 24 puntos básicos durante el periodo, pasando del 6,79 % al 6,55 % (según el índice JPM GBI EM). Por otra parte, el buen tono de los bonos emergentes obedece a la notable mejora de los datos macroeconómicos en todos los grandes países emergentes, especialmente los asiáticos. Por último, la renta fija emergente se revalorizó considerablemente gracias al continuado sesgo acomodaticio de las condiciones financieras en Estados Unidos. La temática de la recuperación cíclica a la que aludimos desde hace tres trimestres, así como el alza de las materias primas y de la inflación en los países desarrollados, deberían favorecer a los activos de los países productores y exportadores de materias primas (véase el Análisis macroeconómico). Además, mantenemos una asignación equilibrada entre la deuda pública denominada en divisa local y extranjera en el seno de la cartera de renta fija. Durante el trimestre, los principales contribuidores a la rentabilidad fueron los bonos de emisores privados y públicos del sector de la energía en Argentina (YPF), Brasil (Petrobras) y México (Pemex); así como la deuda pública denominada en divisa local de México y Brasil. Aunque nuestra hipótesis macroeconómica global nos lleve a priorizar los activos de renta fija emergente, la sensibilidad debería continuar siendo moderada durante el próximo trimestre, ya que nos preocupan las posibles tensiones en los mercados de renta fija desarrollados.

Componente de divisasEl Fondo se benefició de la apreciación del peso mexicano (véase «Componente de renta fija»), que avanzó un 9 % frente al euro, así como de la del rublo ruso, que subió cerca de un 8 %, y de la del zloty polaco (+4 %). Cabe señalar que las divisas emergentes que se apreciaron durante el trimestre no fueron necesariamente las de los países exportadores de materias primas,

por cuanto los inversores tienen en cuenta la difusión del crecimiento mundial. En este contexto, continuamos siendo optimistas sobre las divisas de beta elevada, como el real brasileño, el peso mexicano y el rublo ruso, así como sobre ciertas divisas asiáticas, como la rupia india. Deberemos mantener una asignación considerable al euro a fin de equilibrar nuestra asignación a las divisas emergentes de carácter volátil.

Componente de renta variableDurante el primer trimestre del año, los mercados de renta variable emergentes se beneficiaron de un marco favorable, con una China que suscita menos temores, unas exportaciones emergentes más dinámicas y una recuperación cíclica prácticamente uniforme que se confirma día tras día. En este contexto, nuestras asignaciones geográficas y nuestra selección de valores auparon la rentabilidad del Fondo.

China, una de las principales ponderaciones del componente de renta variable (7 % de los activos del fondo), sigue registrando unos sólidos indicadores de actividad económica. La hemorragia de las salidas de capitales, que lastró durante muchos meses la balanza de pagos del gigante asiático, parece haberse contenido. Si bien la actividad económica sigue recibiendo el estímulo de una excesiva creación monetaria (+15 % de crecimiento anual del crédito total ajustado; fuente: Carmignac), el crecimiento de los precios al consumo (alza del 0,8 % del IPC) sigue siendo modesto y no precisa en este punto un ajuste monetario drástico. Por otra parte, tras nuestro viaje a China, decidimos aumentar nuestra presencia en el país mediante la adquisición de una participación en ZTO Express, líder chino de mensajería exprés con una cuota de mercado del 14 %. Esta empresa se beneficia no solo del crecimiento del comercio online en China, sino también de un alcance geográfico que abarca las zonas rurales y el mercado internacional. ZTO Express posee centros


03/11 06/11 06/12 03/1706/1606/1506/14

09/11 03/12 09/12 03/13 03/1409/13

06/13859095

100105110115120125

20%

24%



––– Carmignac Portfolio Emerging Patrimoine A EUR acc––– 50% MSCI EM NR (Eur) + 50% JP Morgan GBI EM (Eur)



GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA


En cuanto a los mercados de renta variable de la región de Europa, Oriente Medio y África (EMEA), mantenemos la prudencia, puesto que sus fundamentales continúan siendo frágiles. Sudáfrica se encuentra de nuevo en el centro de atención debido a la reestructuración ministerial articulada por el presidente Zuma, que no presagia nada bueno. La salida de Pravin Gordhan, antiguo ministro de economía y figura ortodoxa del Gobierno, abre la puerta a una posible deriva de las finanzas públicas, ya de por sí precarias.

Como habíamos anticipado a finales de año, los indicadores macroeconómicos continúan recuperándose prácticamente al unísono. En un contexto de continuidad del repunte cíclico de la actividad manufacturera y de precios de las materias primas, aún sostenidos por el acuerdo de los miembros de la OPEP, por la racionalización de las capacidades o por los planes de estímulo, la clase de los activos emergentes debería, como es natural, continuar recogiendo sus frutos.

regionales de paquetería y medios de transporte logísticos, si bien, al contrario que sus competidores directos, no se encarga de la recogida inicial ni de la entrega final de los paquetes. Con el fin de garantizar una calidad óptima de la entrega, ZTO Express ha optado por llevar a cabo alianzas estratégicas (mediante la participación en el capital) con todos sus interlocutores directos, que, precisamente, asumen la recogida y la entrega final de los bienes. A nuestro parecer, la singularidad de este modelo, que responsabiliza financiera y enteramente a sus socios, constituye una garantía de su solidez y su éxito.

La India, que aglutina casi un 7 % de los activos del Fondo, parece haberse recuperado rápidamente de la atrofia financiera provocada hace varios meses por su Gobierno. Los indicadores económicos continúan mejorando y las recientes elecciones regionales parecen haber afianzado el respaldo a Narendra Modi y apuntan a una posible continuidad política prometedora. Nuestro reciente viaje a la India nos permitió confirmar la mejora observada en los datos oficiales y nos animó a aumentar nuestra presencia en el país iniciando una participación en el actor de la banca privada HDFC Bank.


99% - 20d (2 años) 10,95 11,03



de primer VL

Carmignac Portfolio Emerging Patrimoine A EUR acc 6,88 6,88 5,31 16,48 25,03 15,32 - 19,93

Indicador de referencia* 7,47 7,47 8,63 18,57 26,26 20,97 - 24,23

Media de la categoría** 6,24 6,24 8,14 17,47 24,85 20,84 - 18,68


Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * 50% MSCI EM NR (Eur) + 50% JP Morgan GBI EM (Eur) (Cupones incluidos). ** RV Global Emergente. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).


16,0

7,5

6,8

5,9

5,2

1,8

1,5

5,9

15,7

33,6Tecnologia de la Informacion


Finanzas

Industrial




Materiales

Utilities

Salud

20,4

6,8

4,4 16,6

21,9

34,315,5

USD

EUR

América Latina

Asia emergente




1,0

8,0

20,5

8,3

15,4

16,9

37,9

< 1 año

1 - 3 años

3 - 5 años

5 - 7 años

7 - 10 años

> 10 años


11,5

21,2

27,8

3,6

1,1

13,7

5,7

5,0

35,3

AAA

AA

A

BBB

BB

B

CCC

Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)Cartera de

renta variable Cartera de renta fija

Derivados Renta variable

Derivados Renta fija


4,23 4,17 0,01 -0,37 -0,67 7,37


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA





Beta 0,74 0,71

Alfa 0,05 0,16



Euro 0,45

Estados Unidos 1,05

Otros 2,88

CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO EMERGING PATRIMOINE A 31/03/2017Cotización en


neto

Efectivo, operaciones de tesorería y operaciones sobre derivados -3 739 130,39 -0,42

Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) -3 739 130,39 -0,42

Deuda pública de países emergentes de tipo fijo 237 033 178,74 26,52

134 000 BRAZIL 01/07/2020 (Brasil) Real Brasileño 738,49 29 141 502,76 3,26

25 000 000 TUNISIA 5.62% 17/02/2024 (Túnez) Euro 100,28 25 251 078,77 2,82

24 376 695 ARGENTINA 7.82% 31/12/2033 (Argentina) Euro 105,95 26 330 635,54 2,95


15 000 000 BRAZIL 5.62% 21/02/2047 (Brasil) Dollar 97,37 13 752 162,12 1,54

13 450 000 EGYPT 5.75% 29/04/2020 (Egipto) Dollar 104,27 13 423 679,02 1,50



3 000 000 REPUBLIC OF ECUADOR 10.50% 24/03/2020 (Ecuador) Dollar 106,63 2 998 952,83 0,34


8 304 000 SOUTH AFRICA 3.75% 24/07/2026 (Sudáfrica) Euro 104,90 8 927 513,23 1,00

250 000 000 THAILAND 4.88% 22/06/2029 (Tailandia) Baht 120,76 8 309 188,05 0,93


Bonos Supranacionales 1 139 140,00 0,13

130 000 000 INTL FINANCE 07/10/2041 (Estados Unidos) Peso mexicano 17,65 1 139 140,00 0,13

Deuda pública de países desarrollados de tipo fijo 30 851 799,31 3,45


Deuda pública de países emergentes indexados a la inflación 149 371 044,47 16,71

40 000 BRAZIL I/L 6.00% 15/08/2050 (Brasil) Real Brasileño 3 385,02 39 873 559,60 4,46

73 400 000 CHILE I/L 1.50% 01/03/2021 (Chile) Chilean peso 103,17 28 160 072,05 3,15

900 000 MEXICO I/L 4.50% 04/12/2025 (México) Peso mexicano 108,89 28 221 968,33 3,16

3 000 000 000 RUSSIA I/L 2.50% 16/08/2023 (Rusia) Rublo Ruso 96,23 53 115 444,49 5,94


4 319 050 AFREN 10.25% 27/04/2017 (Reino Unido) Energía 0,39 15 829,72 0,00

19 516 720 AFREN 6.62% 09/12/2017 (Reino Unido) Energía 0,47 85 398,77 0,01


8 400 000 GENEL ENERGY 7.50% 28/04/2017 (Reino Unido) Energía 78,00 6 356 645,32 0,71

100 000 000 JP MORGAN 0.00% 03/01/2030 (Estados Unidos) Finanzas 30,03 8 841 934,77 0,99

1 500 000 000 JP MORGAN 0.00% 22/02/2032 (Estados Unidos) Finanzas 7,17 5 340 968,32 0,60

6 000 000 SEVERSTAL (STEEL CAP) 3.85% 27/08/2021 (Luxemburgo) Materias primas 100,31 5 649 911,95 0,63



3 300 000 AEROPUERTOS ARGENT 2000 6.88% 06/02/2022 (Argentina) Industrial 103,47 3 227 083,62 0,36

10 000 000 EVRAZ GROUP SA 5.38% 20/03/2023 (Rusia) Materias primas 100,40 9 407 877,92 1,05

2 400 000 GENNEIA SA 8.75% 20/01/2020 (Argentina) Energía 104,52 2 386 355,01 0,27










GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA


CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO EMERGING PATRIMOINE A 31/03/2017Cotización en


neto

8 000 000 POLYUS GOLD INTL LTD 5.25% 07/02/2023 (Rusia) Materias primas 102,42 7 722 668,41 0,86


Renta variable 333 924 209,88 37,36

América del Norte 5 874 973,78 0,66

110 103 LAS VEGAS SANDS (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 57,07 5 874 973,78 0,66

Asia Pacífica 7 339 349,61 0,82

204 103 LINE CORP (Japón) Tecnologia de la Informacion 38,46 7 339 349,61 0,82

Europa 7 976 486,59 0,89

241 888 JERONIMO MARTINS (Portugal) Productos de Primera Necesidad 16,77 4 056 461,76 0,45

188 519 LILAC GROUP (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 22,24 3 920 024,83 0,44

América Latina 74 960 126,93 8,39

32 936 BANCO MACRO (Argentina) Finanzas 86,70 2 669 862,28 0,30

722 939 BANCO SANTANDER MEXICO (México) Finanzas 9,03 6 103 631,59 0,68

1 167 785 BB SEGURIDADE PARTICIPACOES (Brasil) Finanzas 29,20 10 041 764,56 1,12

1 165 902 CCR (Brasil) Industrial 18,05 6 197 314,61 0,69


48 856 FEMSA UNITS ADR (México) Productos de Primera Necesidad 88,52 4 043 507,19 0,45

1 758 733 GRUPO BANORTE (México) Finanzas 107,66 9 399 536,08 1,05

2 706 527 GRUPO MEXICO SA DE CV (México) Materias primas 56,28 7 561 685,04 0,85

41 971 MERCADOLIBRE INC (Argentina) Tecnologia de la Informacion 211,47 8 298 450,16 0,93

4 383 873 MEXICO REAL ESTATE MGMT (México) Bienes Inmobiliarios 21,00 4 570 138,80 0,51

909 567 TRANSMISSORA ALIANCA (Brasil) Utilities 22,95 6 147 261,33 0,69

Asia 191 376 559,83 21,41

135 940 58.COM (China) Tecnologia de la Informacion 35,39 4 498 075,45 0,50


15 733 651 ASTRA INTERNATIONAL (Indonesia) Productos de Consumo no Básico 8 625,00 9 521 469,91 1,07

58 225 BAIDU INC (China) Tecnologia de la Informacion 172,52 9 391 778,79 1,05

1 340 538 BHARTI AIRTEL LTD (India) Servicios de Telecomunicaciones 350,05 6 756 619,42 0,76

1 565 202 BHARTI INFRATEL LTD (India) Servicios de Telecomunicaciones 325,90 7 344 751,66 0,82

13 459 009 DALI FOODS GROUP CO LTD (China) Productos de Primera Necesidad 4,49 7 270 326,08 0,81

147 289 HDFC BANK (India) Finanzas 1 460,15 3 096 620,84 0,35

98 806 HERO MOTOCORP LTD (India) Productos de Consumo no Básico 49,62 4 583 765,13 0,51

1 948 301 ICICI BANK (India) Finanzas 276,85 7 766 425,22 0,87

562 777 INFOSYS TECHNOLOGIES (India) Tecnologia de la Informacion 15,80 8 313 661,45 0,93

310 933 KANGWON LAND (Corea del Sur) Productos de Consumo no Básico 38 200,00 9 930 491,65 1,11

1 232 105 MEDIATEK (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 215,00 8 162 703,22 0,91

26 468 NETEASE (China) Tecnologia de la Informacion 284,00 7 028 107,15 0,79

100 334 PLDT (Filipinas) Servicios de Telecomunicaciones 1 646,00 3 077 440,44 0,34

7 540 SAMSUNG BIOLOGICS CO LTD (Corea del Sur) Salud 173 000,00 1 090 581,23 0,12


1 244 851 SHANGHAI INTERNATIONAL AIR-A (China) Industrial 29,98 5 063 067,90 0,57

741 912 TAIWAN SEMICONDUCTOR (Taiwán) Tecnologia de la Informacion 32,84 22 780 038,41 2,55

2 055 218 TATA MOTORS LTD (India) Productos de Consumo no Básico 465,85 13 785 554,42 1,54

237 286 UNITED SPIRITS LTD (India) Productos de Primera Necesidad 2 174,70 7 430 048,72 0,83

2 977 068 ZHENGZHOU YUTONG BUS CO-A (China) Industrial 21,48 8 675 365,53 0,97

119 056 ZTO EXPRESS CAYMAN INC (China) Industrial 13,09 1 457 101,62 0,16

África 8 452 538,47 0,95

296 605 MTN GROUP LTD (Sudáfrica) Servicios de Telecomunicaciones 122,00 2 523 188,97 0,28

36 732 NASPERS LTD (Sudáfrica) Productos de Consumo no Básico 2 315,00 5 929 349,50 0,66

Europa del Este 3 302 325,67 0,37

1 784 590 MOSCOW EXCHANGE (Rusia) Finanzas 111,51 3 302 325,67 0,37

Oriente Medio 34 641 849,00 3,88

124 666 CHECK POINT SOFTWARE (Israel) Tecnologia de la Informacion 102,66 11 965 977,80 1,34

6 598 799 EMAAR PROPERTIES PJSC (Emiratos Árabes Unidos) Bienes Inmobiliarios 7,30 12 262 147,34 1,37

3 696 747 EMLAK KONUT GAYRIMENKUL (Turquía) Bienes Inmobiliarios 2,90 2 752 427,19 0,31

2 311 617 ENKA INSAAT VE SANAYI (Turquía) Industrial 6,10 3 620 294,55 0,40

37 061 TARO PHARMACEUTICAL INDUSTRIES (Israel) Salud 116,62 4 041 002,12 0,45


Patrimonio neto 893 907 702,83 100,00

Fondo de renta variable europea con una exposición neta a las acciones del 0 % al 50 % que se gestiona activamente. El Fondo tiene como objetivo generar alfa combinando posiciones largas y cortas al tiempo que aplica una gestión activa y flexible centrada en limitar el riesgo de caídas. El Fondo está destinado a batir a su índice durante 3 años.

El primer trimestre resultó complicado para el Fondo. Aunque el año arrancó bien en enero, en el marco de un mercado globalmente estable, nuestra cartera obtuvo una rentabilidad inferior en febrero y marzo. Así, el Fondo registró una caída del 1,34 % en el periodo, frente al avance del 3,36 % de su índice de referencia.

Este peor comportamiento se debe principalmente a algunas de las posiciones del núcleo de nuestra cartera, que representan una gran parte del Fondo y tuvieron una evolución decepcionante, mientras que el mercado avanzó en torno a un 6 %. Aunque, obviamente, preferiríamos batir al índice todos los trimestres, los resultados cosechados por nuestras principales posiciones desde hace dos meses no nos preocupan en exceso. No en vano, los argumentos de inversión de cada empresa continúan siendo totalmente válidos y seguimos confiando en su capacidad para evolucionar hacia su valor intrínseco a lo largo del año. A nuestro juicio, la actual debilidad de estos valores representa una oportunidad, motivo por el que aprovechamos para aumentar nuestras inversiones en los mismos.

Respecto al posicionamiento, nuestra perspectiva relativamente positiva sobre los mercados mundiales nos llevó a mantener lo que para nosotros constituye una fuerte exposición neta ajustada de la beta, de alrededor del 30 %. No obstante, nuestras posiciones vendedoras y de cobertura resultaron perjudiciales en un contexto de mercado notablemente alcista. Continuamos manteniendo una opinión favorable sobre Europa y sobre la renta variable europea para los próximos meses, a pesar de que anticipamos cierta volatilidad conforme se aproximen las elecciones presidenciales francesas. Los ejemplos recientes nos han mostrado que los periodos electorales pueden resultar muy inciertos y que las encuestas resultan poco fiables. Por ello, renunciamos a nuestra posición táctica compradora en los valores bancarios, si bien estaríamos dispuestos a retomarla en caso de que los inversores mostraran una mayor preocupación por los comicios.

Al igual que ocurrió con las elecciones presidenciales estadounidenses y con el referéndum italiano, consideramos que las elecciones francesas marcarán un punto de inflexión. De igual modo, podrían convertirse en el último obstáculo en el camino de los inversores que desean colocar su capital en Europa, donde los fundamentales son cada vez más alentadores.

En lo referente a los valores incorporados a la cartera, iniciamos una posición en AkzoNobel a comienzos del año. No en vano, este valor se estaba negociando a un precio que estimamos muy razonable y que le permitía beneficiarse de la recuperación de la economía europea, existiendo también una posibilidad de escisión

o de crecimiento externo. Desde que invertimos en ella, la empresa ha recibido el interés de PPG y ha contraatacado anunciando la escisión de su división de productos químicos especializados. Dado que nuestra hipótesis se había cumplido y registramos una ganancia del 25 % con esta posición, optamos por liquidarla, al estimar que Akzo se ha convertido en un valor de arbitraje sujeto a un alto grado de incertidumbre política.

Durante el trimestre también aumentamos nuestra exposición a ASR, la aseguradora neerlandesa en la que habíamos invertido con motivo de su salida a bolsa el año pasado. Continuamos encontrando atractiva su muy razonable valoración y su potencial de efectuar distribuciones entre los accionistas a medio plazo. Además, tenemos en gran consideración a su excelente equipo directivo. A lo largo de los próximos doce meses, el Estado neerlandés debería salir totalmente de su capital, lo que a nuestro juicio dará plena libertad a sus directivos para desarrollar el potencial de esta empresa de forma considerable.

En el cuarto trimestre de 2016, iniciamos una posición nueva en Hapag-Lloyd, que ampliamos en 2017. Consideramos que el sector de los portacontenedores atraviesa una fase de transformación a raíz de la consolidación iniciada hace cuatro años y que se prolonga hasta la actualidad. Aunque este sector ha visto reducido su número de actores principales de veinte a doce, consideramos que esta cifra va a seguir reduciéndose hasta quedar en cinco o seis grandes armadores. La quiebra de Hanjin el pasado otoño supuso un auténtico shock para sus competidores, que les llevó a operar de


12/02 12/04 12/06 12/08 12/10 12/12 03/1712/1612/1480

100

120

140

160

180

200

50%

70%



––– Carmignac Euro-Patrimoine A EUR acc––– 50% Euro Stoxx 50 NR (Eur) + 50% Eonia Capitalizado.

Malte Heininger


Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)Cartera de

renta variable Derivados

Renta variableDerivados Renta fija


5,07 -5,84 -0,02 -0,06 -0,85

y de voz. Gracias a la reestructuración de su balance, el grupo pudo reducir su deuda bruta de 1.160 a 400 millones de euros. Sus divisiones de voz y papel, que conocieron tiempos mejores, representan actualmente menos de un 18 % de sus ingresos, mientras que sus actividades en Internet están en pleno auge. Su EBITDA debería tocar suelo en 2017 para después volver a repuntar. Asimismo, teniendo en cuenta las ventajas que comporta la reducción de sus gastos financieros y la reducción del tipo impositivo, una valoración inferior a 4 veces el valor de empresa sobre EBITDA nos resulta atractiva. Aunque la evolución de Solocal se vio limitada por las presiones vendedoras de carácter técnico tras su refinanciación, consideramos que presenta un notable potencial alcista a doce meses vista.

forma más rigurosa. Mientras que los nuevos pedidos de barcos en proporción con la flota existente pasaron de más del 60 % en 2007 a alrededor del 15 % actual, nosotros no hemos registrado ningún pedido de barcos este año. Asimismo, las demoliciones no han sido nunca tan numerosas como en la actualidad. Este fenómeno no deja de recordar a los precedentes de la industria aeronáutica estadounidense o del sector de los microprocesadores. En efecto, la consolidación de estos segmentos transformó actividades normalizadas que producían unos beneficios escasos en oligopolios generadores de grandes flujos de caja.

También participamos en la recapitalización de Solocal, empresa francesa en retroceso desde hace años por su abultado endeudamiento y por el declive de las guías telefónicas en papel


30/12/2016 3 meses 6 meses 1 año 3 años 5 años 10 añosDesde la transformación

01/01/03

Carmignac Euro-Patrimoine A EUR acc -1,34 -1,34 1,01 6,49 2,54 4,61 4,20 70,33




Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * 50% Euro Stoxx 50 NR (Eur) + 50% Eonia Capitalizado. ** Mixtos Moderados EUR. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

Exposición por clase de activos (%)

6,8

37,4

4,1

-77,0

114,3

Posiciones vendedoras

Posiciones compradoras

Exposición neta a la renta variable

Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados)





Beta 0,27 0,35

Alfa 0,08 -0,01


Desglose por sector (%)


Servicios al Consumidor 36,6 -4,1 32,4

Tecnología 15,9 -1,2 14,7

Productos Industriales 15,3 -10,0 5,3

Materias Básicas 5,9 -2,1 3,8

Telecomunicaciones 4,7 -2,2 2,6

Servicios Financieros 16,5 -14,1 2,4

Petróleo y Gas 1,1 -2,0 -1,0

Utilities 0,0 -1,0 -1,0

Salud 5,6 -8,1 -2,5

Bienes de Consumo 7,5 -11,5 -4,1

Índices regionales 5,2 -20,6 -15,3

Total 114,3 -77,0 37,4


99% - 20d (2 años) 7,57 7,51


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA



GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA

CARTERA CARMIGNAC EURO-PATRIMOINE A 31/03/2017Cotización en

divisas Valor total (€) % patrimonio neto


Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) 8 110 957,70 4,08 Renta variable Unión Europea 166 077 241,67 83,50

Alemania 48 244 293,28 24,2662 543 BAYER AG Materias Básicas 108,05 6 757 771,15 3,40

81 742 BILFINGER BERGER AG Productos Industriales 36,09 2 950 068,78 1,48

106 283 CANCOM SE Tecnología 52,93 5 625 559,19 2,83

149 665 DEUTSCHE BOERSE AG Servicios Financieros 86,18 12 898 129,70 6,49

49 265 FRESENIUS Salud 75,33 3 711 132,45 1,87

259 014 HAPAG-LLOYD AG Productos Industriales 27,50 7 122 885,00 3,58

21 799 LINDE AG Materias Básicas 156,10 3 402 823,90 1,71

25 093 MORPHOSYS Salud 55,07 1 381 871,51 0,69

354 359 RIB SOFTWARE SE Tecnología 12,40 4 394 051,60 2,21

Bélgica 3 916 790,35 1,97

198 449 FAGRON NV Salud 12,01 2 382 380,25 1,20

41 137 TESSENDERLO CHEMIE Materias Básicas 37,30 1 534 410,10 0,77

Dinamarca 1 665 159,96 0,84

51 702 NOVO NORDISK AS Salud 239,50 1 665 159,96 0,84

España 7 541 812,62 3,79

325 313 PARQUES REUNIDOS SERVICIOS C Servicios al Consumidor 16,80 5 465 258,40 2,75

399 491 TALGO SA Productos Industriales 5,20 2 076 554,22 1,04

Finlandia 2 475 741,40 1,24


Francia 27 379 692,41 13,77

32 355 CRITEO Tecnología 49,99 1 512 249,50 0,76


8 598 675 SOLOCAL GROUP Servicios al Consumidor 1,00 8 581 477,65 4,31

24 578 SOPRA STERIA GROUP Tecnología 133,65 3 284 849,70 1,65


274 182 VIVENDI Servicios al Consumidor 18,23 4 996 966,95 2,51

Irlanda 3 235 184,93 1,63

130 609 SMURFIT KAPPA GROUP PLC Productos Industriales 24,77 3 235 184,93 1,63

Italia 2 176 630,00 1,09

141 800 ENI SPA Petróleo y Gas 15,35 2 176 630,00 1,09

Países Bajos 29 956 775,73 15,06

337 979 ALTICE SA Telecomunicaciones 21,21 7 166 272,21 3,60


99 015 HEINEKEN NV Bienes de Consumo 79,80 7 901 397,00 3,97

163 416 INTERTRUST NV Servicios Financieros 17,98 2 938 219,68 1,48


Reino Unido 39 485 160,99 19,85

2 354 131 GOCOMPARE.COM GROUP PLC Servicios al Consumidor 0,90 2 477 163,45 1,25

1 331 481 INFORMA PLC Servicios al Consumidor 6,52 10 149 954,54 5,10

3 767 640 JRP GROUP PLC Servicios Financieros 1,32 5 792 641,88 2,91

33 456 LONDON STOCK EXCHANGE Servicios Financieros 31,71 1 240 371,52 0,62


26 110 RECKITT BENCKISER Bienes de Consumo 72,86 2 224 219,10 1,12

37 417 SHIRE PLC Salud 46,61 2 039 058,07 1,03

63 383 SMITHS GROUP PLC Productos Industriales 16,19 1 199 778,76 0,60


Estados Unidos 20 828 082,98 10,47

244 814 GRUBHUB INC Servicios al Consumidor 32,89 7 528 336,65 3,79

22 424 MONSANTO CO Bienes de Consumo 113,20 2 373 331,59 1,19

270 768 TRIPADVISOR INC Servicios al Consumidor 43,16 10 926 414,74 5,49

Suiza 3 873 082,86 1,95


7 763 LAFARGEHOLCIM LTD Productos Industriales 55,50 430 846,50 0,22

0 MEYER BURGER TECHNOLOGY Productos Industriales 0,85 -0,01 0,00

2 139 NESTLE SA Bienes de Consumo 76,85 153 549,25 0,08


Patrimonio neto 198 889 365,21 100,00


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA


EXPOSICIÓN NETA RENTA VARIABLE CARMIGNAC EURO-PATRIMOINE A 31/03/2017 Exposición (€) % Exposición


Unión Europea 12 099 888,00 6,08Productos Industriales (1 Posición) Reino Unido 1 664 903,00 0,84


Fuera de la Unión Europea 24 513 057,00 12,32Bienes de Consumo (1 Posición) Suiza 2 179 914,00 1,10

Servicios al Consumidor (1 Posición) Estados Unidos 295 274,00 0,15

Servicios al Consumidor (1 Posición) Suiza 9 994 295,00 5,03

Productos Industriales (3 Posiciones) Suiza 7 302 695,00 3,67

Tecnología (1 Posición) Suiza 2 467 522,00 1,24

Telecomunicaciones (1 Posición) Suiza 2 273 357,00 1,14


Unión Europea -126 994 817,00 -63,85Bienes de Consumo (1 Posición) Alemania -4 209 693,00 -2,12

Bienes de Consumo (2 Posiciones) Países Bajos -8 944 919,00 -4,50

Bienes de Consumo (1 Posición) Reino Unido -1 006 068,00 -0,51

Servicios al Consumidor (1 Posición) Alemania -2 880 359,00 -1,45

Servicios al Consumidor (1 Posición) Francia -1 801 215,00 -0,91

Servicios al Consumidor (1 Posición) Reino Unido -677 326,00 -0,34

Servicios Financieros (1 Posición) Alemania -12 785 556,00 -6,43

Servicios Financieros (1 Posición) Países Bajos -2 700 677,00 -1,36

Servicios Financieros (1 Posición) Reino Unido -571 396,00 -0,29

Salud (1 Posición) Francia -1 638 751,00 -0,82

Salud (1 Posición) Reino Unido -2 854 109,00 -1,44

Productos Industriales (1 Posición) Alemania -1 070 217,00 -0,54

Productos Industriales (1 Posición) Dinamarca -1 744 832,00 -0,88

Productos Industriales (1 Posición) España -1 404 542,00 -0,71

Productos Industriales (1 Posición) Irlanda -1 560 005,00 -0,78

Productos Industriales (2 Posiciones) Suecia -6 095 851,00 -3,06

Petróleo y Gas (1 Posición) Dinamarca -795 796,00 -0,40

Índices regionales (6 Posiciones) Europa -74 253 505,00 -37,33

Fuera de la Unión Europea -26 068 506,00 -13,11

Salud (1 Posición) Suiza -6 890 149,00 -3,46

Productos Industriales (2 Posiciones) Suiza -1 474 941,00 -0,74

Telecomunicaciones (1 Posición) Suiza -1 934 643,00 -0,97

Índices regionales (1 Posición) Estados Unidos -11 695 152,00 -5,88

Índices regionales (1 Posición) Turquía -4 073 621,00 -2,05




Frédéric Leroux

Fondo diversificado, subordinado al fondo de renta variable internacional Carmignac Investissement. Con el uso de derivados, el gestor tiene libertad para ajustar la exposición del mismo al riesgo de renta variable de Carmignac Investissement (del 0% al 100%). El Fondo combina sólidas convicciones en renta variable mundial con la experiencia en la gestión de la exposición a los riesgos de mercado. El Fondo pretende batir a su índice durante 5 años.

En este primer trimestre de 2017, Carmignac Investissement Latitude se anotó un avance del 2,66 %, frente al +5,43 % de su índice de referencia.

A lo largo del periodo, el Fondo principal, Carmignac Investissement, contribuyó positivamente —aunque por debajo de su índice— a la evolución del Fondo, en concreto gracias a sus valores tecnológicos y de consumo, lo que compensó la debilidad del sector energético y de los títulos financieros japoneses (véase el informe trimestral de Carmignac Investissement).

Durante el mes de febrero, en un contexto marcado por una buena acogida por parte de los mercados de los discursos menos acomodaticios de la Reserva Federal y del mantenimiento de una coyuntura económica favorable, la tasa de exposición se aumentó hasta su máximo. Durante el periodo, la tasa de exposición media a la renta variable se situó en el 96 %. Nuestras estrategias adicionales con derivados sobre índices registraron una contribución negativa. No obstante, esta partida se benefició de la contribución de nuestra estrategia en pro de la recuperación de los sectores cíclicos (en particular el bancario), en detrimento de los sectores menos sensibles al ciclo económico. Las estrategias estructurales de cobertura sobre los grandes índices, iniciadas a principios de año, lastraron la rentabilidad. Carmignac Investissement Latitude mantuvo una volatilidad inferior a la del mercado. A cierre de trimestre, la volatilidad a un año del Fondo se sitúa así en el 10,16 % (frente al 11,90 % de su índice y el 10,73 % del Fondo principal, Carmignac Investissement).

Durante el trimestre pasado, China (seguido de otros países emergentes), Japón y Europa confirmaron su posicionamiento en la fase alcista del ciclo coyuntural, mientras que Estados Unidos protagonizó una cierta estabilización a la espera de concretarse las medidas en pro del crecimiento de su nuevo presidente. A escala mundial, el entorno actual se caracteriza por un crecimiento sincronizado, aunque moderado, y en el que el consumo participa únicamente en escasa medida. Esta debilidad relativa modera por ahora las tensiones inflacionistas (evidentes en Europa y en Estados Unidos desde comienzos del año) y mantiene a los bancos centrales a la espera, lo que favorece la revalorización de los activos financieros. El crecimiento mundial debería ser favorable para el universo emergente, que, en nuestra opinión, parece estar en disposición de confirmar su recuperación económica tras siete años decepcionantes. En cuanto a las economías desarrolladas, estas podrían beneficiarse de unas políticas monetarias que van desacompasadas intencionadamente con respecto a las mejoras coyunturales.

En los próximos meses, la cartera subyacente se mantendrá posicionada para beneficiarse de una mejora cíclica de la economía mundial a través de nuestra temática de reactivación económica, mientras que el contexto de aceleración del crecimiento mundial —que podría provocar una transferencia de activos desde las acciones estadounidenses hasta las europeas y emergentes— nos ha llevado a reducir la ponderación de nuestras inversiones estadounidenses y a volver a dirigir nuestras asignaciones hacia nuestras convicciones a largo plazo en empresas tecnológicas innovadoras. En la partida de divisas, mantenemos una exposición favorable al euro en detrimento del dólar. De hecho, la difusión del crecimiento de EE. UU. hacia el resto del mundo suele ser desfavorable para el billete verde. Por su parte, el euro debería verse impulsado por el aumento de los excedentes por cuenta corriente y un ritmo de actividad que debería terminar siendo más fuerte de lo esperado.

El riesgo político asociado a las elecciones francesas hace que debamos mantenernos especialmente atentos en materia de gestión de riesgos. Por tanto, hemos iniciado opciones de compra sobre el dólar frente al euro y la deuda pública estadounidense, así como estrategias vendedoras en índices bursátiles europeos.



01/05 01/07 01/09 01/11 03/1701/1701/1501/1350

100

150

200

250

300162%119%


––– Carmignac Investissement Latitude A EUR acc––– MSCI AC World NR (Eur)



de primer VL

Carmignac Investissement Latitude A EUR acc 2,66 2,66 6,23 10,49 9,80 21,24 76,09 162,02




Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * Mixtos Flexibles EUR - Global. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

Tasa de exposición (%) : 96,39

Tasa de exposición del fondo principal (%) : 108,48

Exposición neta por divisa del Fondo ( %)

6,8

-4,5

7,7

2,2

0,7

30,2

6,8

-0,1

27,1

-3,7

60,4

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina

Asia emergente

Otros





Beta 0,54 0,62

Alfa -0,02 -0,43



99% - 20d (2 años) 14,28 11,51


GE

ST

IÓN

DIV

ER

SIF

ICA

DA


Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)Derivados Renta


fijaDivisas

Derivados IIC Total

-0,74 0,17 -0,14 3,48 2,77

Informe de Gestión G E S T I Ó N P E R F I L A D A / 55

Frédéric Leroux

Los Fondos Profil Réactif se gestionan de manera discrecional por el gestor, que adopta una estrategia activa de asignación de activos a través principalmente de IIC que invierten en renta variable y en renta fija a escala internacional. Su objetivo es lograr una rentabilidad anual positiva con un objetivo de volatilidad inferior a la volatilidad anual de su índice de referencia.

En el transcurso del primer trimestre de 2017, Carmignac Profil Réactif 100 registró una evolución del +3,56 % (frente al +5,43 % de su índice de referencia), mientras que Carmignac Profil Réactif 75 avanzó un +2,66 % (frente al +4,11 % de su índice) y Carmignac Profil Réactif 50, un +1,07 % (frente al +2,79 % de su índice).

Hace tres meses, señalábamos en nuestro último informe que preveíamos un comienzo de año favorable para nuestras inversiones y la prolongación del buen tono de los sectores y las economías más sensibles a la actividad económica. De hecho, el alza de los mercados de renta variable, que registraron una escasa volatilidad, se mantuvo durante el primer trimestre. Los mercados de renta fija permanecieron a la defensiva y el dólar se depreció, pese al amplísimo consenso a su favor. El compás de espera en el que se encuentra la ejecución de las medidas de reactivación de la economía que prometía la administración estadounidense en los últimos meses abocó, no obstante, a una menor rentabilidad de los sectores cíclicos y a la recuperación de los valores de crecimiento.

En vista de la incertidumbre que rodea el inicio del proceso de normalización de la política monetaria estadounidense, redujimos, por prudencia, la tasa de exposición de nuestros tres Fondos Profil Réactif durante el mes de enero. La exposición a la renta variable de estos tres Fondos se elevó a continuación a niveles más ofensivos a primeros de febrero en vista de la acogida favorable que tuvo en el mercado el tono menos acomodaticio de la Reserva Federal. Esta normalización de la política de la Fed, que se produce tras diez años de lucha heterodoxa contra el riesgo de recesión y las presiones deflacionistas, permite al ciclo económico recuperar su primacía a partir de ahora.

Durante el periodo, la tasa de exposición de Carmignac Profil Réactif 100, Carmignac Profil Réactif 75 y Carmignac Profil Réactif 50 se sitúa en el 72 %, el 51 % y el 28 %, respectivamente. En un horizonte a un año, la volatilidad de Carmignac Profil Réactif 100 se sitúa en un 10,65 (frente al 11,90 del índice); la de Carmignac Profil Réactif 75, en 8,22 (frente al 9,02 del índice) y la de Carmignac Profil Réactif 50, en 6,33 (frente al 6,57 del índice). En el caso de Carmignac Profil Réactif 100, la contribución de los derivados adicionales sobre índices fue ligeramente negativa, pero levemente positiva en el de

Carmignac Profil Réactif 75 y Carmignac Profil Réactif 50. Este componente se benefició de la aportación de la estrategia adoptada a favor de la recuperación de los sectores cíclicos (en especial, el bancario y el industrial), en detrimento de los menos sensibles al ciclo económico. Por el contrario, las estrategias de cobertura estructurales sobre grandes índices iniciadas a principio de año lastraron la rentabilidad. En la partida de divisas, nuestras posiciones en el yen japonés y en el peso mexicano también resultaron negativas.

Durante el periodo, los tres Fondos perfilados se beneficiaron de la contribución positiva de los fondos de la gama, con la salvedad de Carmignac Euro-Patrimoine y Carmignac Portfolio Capital Cube, que cerraron el periodo a la baja. Por su parte, nuestros dos fondos de renta variable europea (Carmignac Portfolio Grande Europe y Carmignac Euro-Entrepreneurs) y el de materias primas (Carmignac Portfolio Commodities) fueron los que más contribuyeron a la rentabilidad. Pese al buen tono, la contribución de nuestros fondos emergentes fue relativamente inferior por la exposición tardía a esta temática durante el trimestre, mientras que, en términos relativos, nuestros fondos mundiales quedaban rezagados respecto del índice.

Nuestros Fondos de fondos comienzan este segundo trimestre de 2017 con una exposición a la renta variable próxima al 70 % de sus respectivos máximos, toda vez que mantienen una exposición claramente favorable al euro en detrimento del dólar. No en vano, tradicionalmente la propagación del crecimiento de Estados Unidos al resto de mundo ha penalizado la cotización de esta moneda. Por su parte, el euro debería salir beneficiado del refuerzo de los superávits por cuenta corriente y de un ritmo de actividad que debería resultar más vigoroso de lo esperado. En general, los mercados de renta variable deberían continuar su tendencia, habida cuenta de que los tipos se mantienen bajos y de que las previsiones de beneficios son más halagüeñas. No obstante, el riesgo político asociado a las elecciones francesas justifica, con la vista puesta en el escrutinio, mantener, en el marco de la gestión global, opciones de compra en el dólar frente al euro y en bonos del Tesoro estadounidense, así como posiciones vendedoras en índices de renta variable europea.


Carmignac Profil Réactif 100 A EUR acc Carmignac Profil Réactif 75 A EUR acc Carmignac Profil Réactif 50 A EUR acc



de primer VL

Carmignac Profil Réactif 100 A EUR acc 3,56 3,56 14,91 17,95 21,18 29,45 21,40 107,95




Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * Mixtos Moderados EUR. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

Asignación de activos (%)Fondos CPR 100 A EUR acc CPR 75 A EUR acc CPR 50 A EUR accCarmignac Euro-Entrepreneurs A EUR acc 19,54 19,47 13,27

Carmignac Portfolio Grande Europe A EUR acc 19,14 19,08 18,85

Carmignac Emergents A EUR acc 19,24 12,84 3,86

Carmignac Portfolio Commodities A EUR acc 5,60 0,00 0,00

Carmignac Euro-Patrimoine A EUR acc 4,08 0,00 0,00

Carmignac Portfolio Emerging Patrimoine A EUR acc 19,09 18,03 5,73

Carmignac Portfolio Investissement Latitude A EUR acc 6,87 0,00 0,00

Carmignac Court Terme A EUR acc 0,00 10,35 19,02

Carmignac Portfolio Capital Plus A EUR acc 5,24 18,99 19,02

Carmignac Securité A EUR acc 0,00 0,00 19,03

Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) 1,20 1,25 1,22Total 100,00 100,00 100,00

Inversión por clase de activos (%)CPR 100 A EUR acc CPR 75 A EUR acc CPR 50 A EUR acc

Renta variable 76,36 57,56 36,13Renta fija 15,55 24,07 31,21Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) 8,09 18,38 32,65

Exposición neta por divisa del Fondo Carmignac Profil Réactif 100 (%)

26,0

1,2

6,9

4,4

0,8

7,2

0,1

-0,3

15,0

61,3

3,6

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina

Asia emergenteEuropa del Este, Oriente

Medio y ÁfricaOtros


25,1

5,9

4,1

0,4

4,2

0,3

-0,1

8,0

74,2

2,8

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

América Latina




2,3

1,3

0,4

1,0

0,6

-0,1

2,7

89,1

2,6

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

América Latina



CARMIGNAC PROFIL RÉACTIF 100

01/02 01/04 01/06 01/08 01/10 01/12 01/1601/14 03/1750

75

100

125

150

175

200

225 108%

72%



––– Carmignac Profil Réactif 100 A EUR acc––– MSCI AC World NR (Eur)


99% - 20d (2 años) 10,65 11,51





Beta 0,76 0,55

Alfa 0,02 -0,08



GE

ST

IÓN

PE

RF

ILA

DA



variable Derivados Renta fija Divisas Derivados IIC Total

-0,12 0,10 -0,27 4,22 3,93

GE

ST

IÓN

PE

RF

ILA

DA


2,3

1,3

0,4

1,0

0,6

-0,1

2,7

89,1

2,6



de primer VL





Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * 75% MSCI ACW NR (Eur) + 25% Citigroup WGBI (Eur) (Cupones incluidos). ** Mixtos Agresivos EUR - Global. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).



de primer VL





Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos. * 50% MSCI ACW NR (Eur) + 50% Citigroup WGBI (Eur) (Cupones incluidos). ** Mixtos Flexibles EUR - Global. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).




06/99 06/01 06/03 06/05 06/07 06/09 06/11 03/1706/1506/136080

100120140160180200220240 124%

92%


Desde el 01/01/2013, los indicadores de renta variable se calculan con los dividendos netos reinvertidos.Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

––– Carmignac Profil Réactif 75 A EUR acc––– 75% MSCI ACW NR (Eur) + 25% Citigroup WGBI all maturities (Eur)

01/02 01/04 01/06 01/08 01/10 01/12 01/1601/14 03/1775

100

125

150

175

200

82%

92%


––– Carmignac Profil Réactif 50 A EUR acc––– 50% MSCI ACW NR (Eur) + 50% Citigroup WGBI all maturities (Eur)


99% - 20d (2 años) 8,27 9,03


99% - 20d (2 años) 5,42 6,97





Beta 0,75 0,57

Alfa 0,03 -0,15






Beta 0,72 0,54

Alfa 0,03 -0,17




-0,02 0,10 -0,24 1,48 1,32



-0,03 0,10 -0,22 3,14 2,99

Charles Zerah

Fondo de renta fija mundial que aplica estrategias de tipos, deuda corporativa y divisas en todo el mundo con una estrategia de rentabilidad absoluta. La gestión flexible y oportunista permite al Fondo realizar una asignación basada en convicciones y prácticamente sin limitaciones y, cuando es necesario, adaptarse rápidamente para aprovechar al máximo las oportunidades en diversas condiciones de mercado.

En el primer trimestre, Carmignac Portfolio Global Bond se anotó una rentabilidad positiva del 1,82 %, muy por encima de la de su índice de referencia (+0,04 %). En línea con el trimestre anterior, nos beneficiamos de la apreciación de nuestros bonos corporativos, así como de nuestra deuda pública emergente. Asimismo, el Fondo mantuvo su prudencia en la gestión de la sensibilidad a los tipos de interés y la asignación a las divisas.

Cartera de deuda públicaEn el último informe, compartíamos nuestra preocupación por el repunte de la inflación en Estados Unidos y en Europa y manteníamos la sensibilidad en niveles reducidos a fin de protegernos frente a este riesgo. Como anticipábamos, los índices de precios al consumo estadounidenses y europeos avanzaron notablemente durante el trimestre pasado. No obstante, los inversores en renta fija ya se habían posicionado de cara a este repunte, lo que explica los escasos movimientos observados en los rendimientos de la deuda pública estadounidense a 10 años (alrededor de -5 puntos básicos) y alemana (en torno a +15 puntos básicos). Nuestras perspectivas macroeconómicas, que anticipaban una sincronización del crecimiento mundial y un aumento de la inflación, apenas han variado en el transcurso de los últimos meses (véase el Análisis macroeconómico), lo que nos lleva a mantener la prudencia sobre los mercados de deuda. Esta prudencia también está justificada por la proximidad de las elecciones en Francia, fuertemente marcadas por los propuestas de corte euroescéptico de varios de los candidatos, especialmente de Marine Le Pen. En cuanto a riesgos y rendimientos poco atractivos, Carmignac Portfolio Global Bond

no posee deuda soberana francesa o periférica, salvo una exposición limitada a la deuda pública griega, con un vencimiento inferior a los dos años, que representa alrededor del 3 % de los activos del Fondo. En cuanto las elecciones presidenciales francesas queden atrás, es muy probable que la temática de la recuperación del crecimiento mundial recobre fuerza y pase factura a los mercados de renta fija. Por ello, continuaremos atentos a la gestión de la sensibilidad global del Fondo. Además, tanto la recuperación del crecimiento mundial como, a pesar de su nivel moderado, la inflación, deberían beneficiar a las economías de los países emergentes y a sus deudas públicas. Desde hace doce meses, priorizamos esta clase de activos en el seno de Carmignac Portfolio Global Bond, a fin de sacar partido del dinamismo del universo emergente. Nuestra asignación está diversificada mediante inversiones en las deudas denominadas en divisa local de México y Brasil, así como en las deudas denominadas en divisa extranjera de países productores de materias primas.

Por último, mantenemos la prudencia sobre la deuda pública de países desarrollados en un contexto caracterizado por rendimientos bajos, por la amenaza de un repunte cíclico de la inflación y por los riesgos políticos existentes en Europa. Con todo, continuamos siendo optimistas acerca de la renta fija emergente, aunque seguimos siendo muy selectivos en nuestra elección de valores.

Cartera de deuda corporativaDurante el periodo transcurrido, mantuvimos los catalizadores de la rentabilidad de esta clase de activos, esto es, los emisores de los sectores energético —especialmente de países emergentes— y del financiero —en concreto, de países europeos—, así como los bonos corporativos estructurados. Esas tres estrategias contribuyeron de forma positiva a la rentabilidad del Fondo en el trimestre. Los títulos subordinados bancarios en cartera prosiguieron su recuperación gracias a la mejora de la rentabilidad de las entidades bancarias. Esta fase de revalorización nos permitió reducir nuestras posiciones mediante una recogida de beneficios. Al cierre del periodo, aprovechamos el abaratamiento del petróleo para incrementar la exposición del Fondo a las empresas de exploración petrolera mexicanas y brasileñas. Nuestra hipótesis macroeconómica mundial nos invita a mantener esas tres temáticas de inversión, que deberían beneficiarse de la aceleración de la inflación. Los emisores bancarios y del sector petrolero, así como los CLO europeos, representan alrededor del 20 % del patrimonio de la cartera.

Cartera de divisasA comienzos del trimestre, el riesgo de cambio estaba principalmente centrado en el euro, si bien disponíamos de una asignación al dólar. Esto se debe al riesgo de que la Reserva Federal suba los tipos y a la proximidad de varias citas


58 / Informe de Gestión G E S T I Ó N D E R E N TA F I J A


12/07 03/08 03/09 03/10 03/11 03/12 03/1703/1603/15

06/08 06/09 06/10 06/11 06/12 06/13 06/14

03/13 03/1490

100110120130140150160170180190

51%

43%

74%

40%

Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

––– Carmignac Portfolio Global Bond A EUR acc––– JP Morgan GBI Global (EUR) (Cupones incluidos)---- Carmignac Portfolio Global Bond A EUR acc rebalanceado a 01/03/2010,

fecha de comienzo de C. Zerah---- JP Morgan GBI Global (EUR) (Cupones incluidos) rebalanceado a 01/03/2010,

fecha de comienzo de C. Zerah

CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 2017/ 59

GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA

A modo de conclusión, Carmignac Portfolio Global Bond mantiene un posicionamiento prudente en la deuda pública desarrollada y una asignación diversificada a la deuda pública emergente y a la deuda corporativa. En consonancia con el repunte de la inflación en Estados Unidos y en Europa y la exacerbación del riesgo político en el Viejo Continente, la sensibilidad del Fondo debería mantenerse en un nivel reducido. Además, mantenemos una asignación prudente a las divisas.

electorales en Europa. Mantenemos esta exposición al cierre del trimestre, que representa alrededor del 30 % de los activos del Fondo. Por otra parte, el Fondo se vio castigado por la apreciación cercana al 3,5 % del yen frente al euro, que obedece a las importantes sumas de capitales repatriadas por los inversores japoneses con vistas al cierre de su ejercicio fiscal en marzo. Decidimos seguir al margen de la divisa nipona debido al programa de relajación cuantitativa adoptado por el Banco de Japón, que debería seguir en vigor.



de primer VL

Carmignac Portfolio Global Bond A EUR acc 1,82 1,82 3,58 9,98 26,56 36,03 - 42,59

JP Morgan GBI (Eur) (Cupones incluidos) 0,04 0,04 -2,26 2,84 26,74 22,79 - 74,47

Media de la categoría* 0,79 0,79 1,32 4,94 21,98 23,52 - 69,92


* RF Global. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).


Euro -0,44

Estados Unidos 1,82

Otros 0,96





Beta 0,50 0,78

Alfa 0,16 0,14



99% - 20d (2 años) 4,12 4,97


24,6

-5,1

4,6

32,7

0,1

0,1

1,2

9,9

-2,0

58,6

USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina


Otros


AAA

AA

A

BBB

BB

B

Sin rating

6,9

9,2

22,8

10,9

0,6

8,6

41,1


19,7 40,4

8,2

7,5

0,4

43,4Energía

Finanzas


Materiales



12,1

3,9

33,5

21,0

7,2

22,21,6

< 1 año

1 - 3 años

3 - 5 años

5 - 7 años

7 - 10 años

> 10 años

Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)Cartera

de renta variable Cartera

de renta fija Derivados Renta fija


0,11 2,96 0,00 -0,69 2,38


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA


CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO GLOBAL BOND A 31/03/2017Cotización en

divisasValor

total (€)% patrimonio

neto

Efectivo, operaciones de tesorería y operaciones sobre derivados -18 678 784,54 -2,08Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) -18 678 784,54 -2,08

Inversiones en renta fija 918 286 643,35 102,04Deuda pública de países emergentes de tipo fijo 264 779 645,84 29,42

89 000 BRAZIL 01/07/2020 (Brasil) Real Brasileño 738,49 19 355 177,21 2,1511 000 000 TUNISIA 5.62% 17/02/2024 (Túnez) Euro 100,28 11 110 474,66 1,2310 000 000 ARGENTINA 2.26% 31/12/2038 (Argentina) Euro 60,87 6 090 538,89 0,6833 419 661 ARGENTINA 7.82% 31/12/2033 (Argentina) Euro 105,95 36 098 450,95 4,0110 000 000 BAHRAIN 7.00% 12/10/2028 (Bahréin) Dollar 104,46 10 080 864,75 1,12

60 000 BRAZIL 10.00% 01/01/2027 (Brasil) Real Brasileño 1 023,31 18 080 942,35 2,0115 000 000 BRAZIL 5.62% 21/02/2047 (Brasil) Dollar 97,37 13 752 162,12 1,53

1 080 000 000 CZECH REPUBLIC 0.00% 10/02/2020 (República Checa) CZK 100,11 40 009 177,20 4,451 069 570 000 CZECH REPUBLIC 0.00% 17/07/2019 (República Checa) CZK 100,74 39 871 350,00 4,43

15 800 000 KUWAIT 2.75% 20/03/2022 (Kuwait) Dollar 100,34 14 840 016,99 1,65430 000 000 MEXICO 7.50% 03/06/2027 (México) Peso mexicano 102,90 22 454 424,21 2,50

15 400 000 RUSSIA 4.75% 27/05/2026 (Rusia) Dollar 104,50 15 289 690,89 1,709 150 000 SAUDI ARABIA 2.38% 26/10/2021 (Arabia Saudita) Dollar 98,34 8 502 160,76 0,945 000 000 TURKEY 4.88% 16/04/2043 (Turquía) Dollar 85,95 4 124 538,36 0,465 000 000 TURKEY 6.75% 30/05/2040 (Turquía) Dollar 107,19 5 119 676,50 0,57

Deuda pública de países desarrollados de tipo fijo 292 188 114,15 32,475 000 000 GREECE 3.38% 17/07/2017 (Grecia) Euro 98,57 5 049 117,81 0,56

25 000 000 GREECE 4.75% 17/04/2019 (Grecia) Euro 95,01 24 897 705,48 2,77120 000 000 UNITED STATES 0.50% 30/04/2017 (Estados Unidos) Dollar 99,98 112 411 063,20 12,49

60 000 000 UNITED STATES 0.50% 31/07/2017 (Estados Unidos) Dollar 99,91 56 094 180,56 6,2350 000 000 UNITED STATES 0.88% 15/10/2017 (Estados Unidos) Dollar 99,97 46 929 137,27 5,2150 000 000 UNITED STATES 1.00% 15/09/2017 (Estados Unidos) Dollar 100,07 46 806 909,83 5,20

Deuda pública de países desarrollados indexados a la inflación 115 119 533,78 12,7940 000 000 USA I/L 0.12% 15/07/2026 (Estados Unidos) Dollar 97,74 37 049 672,05 4,1280 000 000 USA I/L 0.62% 15/01/2026 (Estados Unidos) Dollar 101,97 78 069 861,73 8,67

Deuda pública de países emergentes indexados a la inflación 41 278 828,43 4,5920 000 BRAZIL I/L 6.00% 15/08/2050 (Brasil) Real Brasileño 3 385,02 19 936 779,80 2,22

35 000 000 MEXICO I/L 4.00% 08/11/2046 (México) Peso mexicano 106,52 10 718 959,73 1,19600 000 000 RUSSIA I/L 2.50% 16/08/2023 (Rusia) Rublo Ruso 96,23 10 623 088,90 1,18

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo fijo 67 056 134,05 7,454 000 000 DANSKE BANK 6.12% 28/03/2024 (Dinamarca) Finanzas (Deuda subordinada) 100,45 3 761 136,82 0,42

1 500 000 000 JP MORGAN 0.00% 22/02/2032 (Estados Unidos) Finanzas 7,17 5 340 968,32 0,594 000 000 LOCK AS 7.00% 15/08/2017 (Noruega) Finanzas 105,69 4 265 631,11 0,47

12 300 000 MERCURY BONDCO PLC 7.12% 30/11/2017 (Italia) Tecnologia de la Informacion 100,64 12 496 062,00 1,396 000 000 SEVERSTAL (STEEL CAP) 3.85% 27/08/2021 (Luxemburgo) Materias primas 100,31 5 649 911,95 0,635 000 000 SOCIETE GENERALE 6.75% 07/04/2021 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 104,37 5 384 218,41 0,605 000 000 SOCIETE GENERALE 7.88% 18/12/2023 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 101,03 4 832 388,62 0,54

15 000 000 UBS AG 5.12% 15/05/2024 (Suiza) Finanzas (Deuda subordinada) 102,68 15 039 767,50 1,6710 000 000 UNIPOLSAI SPA 5.75% 18/06/2024 (Italia) Finanzas (Deuda subordinada) 98,29 10 286 049,32 1,14

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo variable 684 096,00 0,086 873 SOLOCAL GROUP TV 15/03/2022 (Francia) Productos de Consumo no Básico 99,54 684 096,00 0,08

Deuda corporativa de países emergentes de tipo fijo 71 967 399,13 8,004 800 000 GENNEIA SA 8.75% 20/01/2020 (Argentina) Energía 104,52 4 772 710,02 0,532 107 000 PETROBRAS ARGENTINA SA 7.38% 21/07/2020 (Brasil) Energía 104,42 2 086 826,78 0,23

10 000 000 PETROBRAS GLOBAL FINANCE BV 6.12% 17/01/2022 (Brasil) Energía 104,92 9 934 185,71 1,1015 000 000 PETROBRAS GLOBAL FINANCE BV 7.38% 17/01/2027 (Brasil) Energía 106,63 15 178 661,59 1,6915 000 000 PETROLEOS MEXICANOS 6.50% 13/03/2027 (México) Energía 107,71 15 161 454,19 1,6820 000 000 PETROLEOS MEXICANOS 6.75% 21/09/2047 (México) Energía 101,57 19 041 559,53 2,12

6 000 000 POLYUS GOLD INTL LTD 5.25% 07/02/2023 (Rusia) Materias primas 102,42 5 792 001,31 0,64Bonos corporativos convertibles de países desarrollados 12 665 346,58 1,41

25 000 000 MITSUBISHI UF 4.17% 15/12/2050 (Japón) Finanzas (Deuda subordinada) 50,25 12 665 346,58 1,41Títulos valores respaldados por activos 52 547 545,39 5,84

2 000 000 APOLLO MANAGEMENT, ALME LOAN FUNDING V (Europe) CLO (Tramo BB) 99,21 2 010 151,00 0,222 000 000 ARES MANAGEMENT, ARES EUROPEAN CLO VIII (Europe) CLO (Tramo BB) 100,02 2 039 516,13 0,232 500 000 KKR CREDIT ADVISORS, AVOCA CAPITAL CLO X (Europe) CLO (Tramo B) 92,73 2 378 858,17 0,265 000 000 KKR CREDIT ADVISORS, AVOCA CAPITAL CLO XIV (Europe) CLO (Tramo BB) 96,61 4 884 661,72 0,542 000 000 CSAM, CADOGAN SQUARE CLO VI (Europe) CLO (Tramo BB) 96,00 1 938 078,80 0,222 000 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2013-1 (Europe) CLO (Tramo B) 95,63 1 912 671,00 0,212 200 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VIII (Europe) CLO (Tramo B) 93,90 2 065 800,00 0,235 000 000 PRAMERICA, DRYDEN 46 EURO CLO (Europe) CLO (Tramo BB) 98,96 5 074 945,67 0,562 000 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2015-XV (Europe) CLO (Tramo BB) 95,92 1 939 530,11 0,221 000 000 BAIN CREDIT, NEWHAVEN CLO (Europe) CLO (Tramo B) 97,75 989 052,34 0,111 000 000 BAIN CREDIT, NEWHAVEN II CLO (Europe) CLO (Tramo B) 89,00 899 402,20 0,102 000 000 OAK HILL ADVISORS, OAK HILL ECP III (Europe) CLO (Tramo BB) 94,97 1 917 202,87 0,212 500 000 BLACKSTONE/GSO, ORWELL PARK (Europe) CLO (Tramo BB) 94,17 2 378 054,14 0,264 000 000 PARTNERS GROUP, PENTA CLO 2 (Europe) CLO (Tramo BB) 96,86 3 903 238,67 0,432 000 000 BAIN CREDIT, RYE HARBOUR CLO (Europe) CLO (Tramo BB) 100,02 2 022 070,84 0,227 400 000 CHENAVARI, TORO EUROPEAN CLO 1 (Europe) CLO (Tramo BB) 96,06 7 183 008,57 0,805 200 000 CHENAVARI, TORO EUROPEAN CLO 2 (Europe) CLO (Tramo BB) 99,45 5 354 455,60 0,593 600 000 TIKEHAU CAPITAL, TIKEHAU CLO II (Europe) CLO (Tramo BB) 99,41 3 656 847,56 0,41

Renta variable 355 815,94 0,04356 529 SOLOCAL GROUP (Francia) Productos de Consumo no Básico 1,00 355 815,94 0,04


Patrimonio neto 899 963 674,75 100,00

Informe de Gestión G E S T I Ó N D E R E N TA F I J A / 61

Carlos Galvis

Fondo multiactivo y multiestrategia cuya filosofía de inversión se basa en generar rentabilidad al tiempo que tiene como propósito mantener una volatilidad ex-ante inferior al 6% anual en cualquier condición de mercado.

En el primer trimestre de 2017, Carmignac Portfolio Capital Cube cayó un 1,79 %, mientras que su índice de referencia (el Eonia capitalizado) se dejó un 0,09 %.

Los mercados financieros se mostraron especialmente volátiles durante el primer trimestre. No en vano, algunos de ellos experimentaron correcciones frente a la incertidumbre que despierta la aplicación de las políticas de la Administración Trump. El dólar se depreció, no así los bonos del Tesoro estadounidense, que se mantuvieron neutros. Si bien los índices de renta variable siguieron beneficiándose de una dinámica positiva, los valores cíclicos, que anteriormente se habían anotado una rentabilidad superior, cayeron, en especial en el sector energético, donde el retroceso fue más acusado. En marzo, el Comité de la Reserva Federal subió de nuevo el tipo de referencia, sin que ello tuviera mayores consecuencias en los mercados de renta fija. Si bien el BCE insinuó tímidamente una postura un poco más restrictiva en Europa, el Banco de Japón, por su parte, no dio nuevas pistas. Gracias al retroceso del dólar, los mercados emergentes se anotaron una rentabilidad superior a lo largo del trimestre.El segundo trimestre de 2017 se presenta agitado también. Con la cercanía de las elecciones francesas, el mercado pronto se encontrará en una encrucijada: por una parte, la victoria de Marine Le Pen o de Jean-Luc Mélenchon sería devastadora para los mercados, pero, por otra, un desenlace más conciliador debería dar continuidad en todo el mundo a la temática de la reactivación económica, lo que probablemente iría en detrimento de Estados Unidos, por cuanto las esperanzas de crecimiento e inflación se contagiarían al resto del mundo.

Nuestras estrategias macroeconómicas registraron una contribución negativa del -2,04 % a la rentabilidad. El Fondo acusó principalmente las posiciones vendedoras en divisas asiáticas frente al dólar de principios de año. Aunque nuestra posición vendedora en bonos del Tesoro estadounidense supuso un lastre, la exposición positiva a la renta variable compensó en parte dichas pérdidas. En las próximas semanas y obedeciendo al optimismo con el que vemos la evolución de los precios del petróleo y de los mercados emergentes, el Fondo mantendrá posiciones compradoras en los activos de riesgo de países en vías de desarrollo. Con miras a protegernos frente a las posibles turbulencias políticas, buscamos estrategias de opciones con fines de cobertura en los mercados de deuda corporativa y mantenemos una sensibilidad positiva a los tipos estadounidenses de vencimientos largos. Puesto que las elecciones francesas no tendrán consecuencias dramáticas, también conservamos una visión positiva en los activos europeos.

Nuestras estrategias que aprovechan oportunidades apenas contribuyeron a la rentabilidad total con un +0,02 %. Si bien mantenemos las opciones de compra en renta variable asiática, iniciamos otras en divisas para aprovechar el colapso de la correlación entre distintos pares de monedas.

Nuestras estrategias multiactivo tuvieron una repercusión mínima del +0,02 % en la rentabilidad. De cara a las próximas semanas, iniciamos estrategias de correlación en divisas y renta variable para posicionarnos, al menor coste, ante un resultado electoral favorable en Francia. Así, por ejemplo, una de ellas busca aprovechar la apreciación simultánea del par EUR/USD y del índice Euro Stoxx en caso de que el desenlace sea positivo.

Nuestras estrategias relativas contribuyeron levemente a la rentabilidad (+0,04 %). Por su parte, las estrategias sectoriales en el componente de renta variable compensaron las pérdidas registradas en los mercados de renta fija y de divisas. Para las próximas semanas, seguiremos posicionados de cara a una rentabilidad superior de determinados países europeos (Suecia y Suiza) frente a la zona del euro.

Nuestras estrategias de carry contribuyeron positivamente con un 0,16 % de la rentabilidad, respaldadas principalmente por nuestras posiciones compradoras en bonos emergentes. En general, mantenemos una postura favorable frente a la renta fija de los mercados emergentes, a la par que limitamos nuestra exposición al riesgo crediticio de los países del G-10, cuyas valoraciones elevadas y turbulencias políticas no invitan a un entusiasmo excesivo.



11/15 12/15

06/08

02/16

06/09

04/16

06/10

06/16

06/11

08/16

06/12

10/16 03/1712/16

06/13

-0,4%

98

99

100

101

102

103

0,1%


––– Carmignac Portfolio Capital Cube A EUR acc––– Eonia capitalizado


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA

-22,5

-8,1

8,9

-5,8

5,1

9,0

7,1

2,2

-1,3

105,3


USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina

Asia emergente


Otros


3,9

2,4

11,3

6,1

16,4

1,3

18,1

55,8< 1 año

1 - 3 años

3 - 5 años

5 - 7 años

7 - 10 años

> 10 años


15,7 46,7

53,3Energía

Finanzas


1,6

3,5

12,6

11,9

2,5

26,7

23,9

7,33,1

8,0

45,7

AAA

AA

BBB

BB

B

Sin rating


Euro 0,50

Estados Unidos 2,12

Otros 0,08

Value at Risk (%) Fondo

99% - 20d (2 años) 2,63

Tasa de exposición renta variable (%) : 10,28


fija Derivados Renta


fija Divisas Derivados Total

0,56 0,26 -0,31 -1,95 -1,44


Volatilidad del Fondo 3,01 –

Volatilidad del Indicador 0,00 –

Ratio de sharpe 0,63 –

Beta NS –

Alfa NS –




de primer VL

Carmignac Portfolio Capital Cube A EUR acc -1,79 -1,79 -0,76 0,94 - - - 0,13

Eonia capitalizado -0,09 -0,09 -0,18 -0,35 - - - -0,43

Media de la categoría* - - - - - - - -

Clasificación (cuartil) 4 4 4 3 - - - 2

* Alt - Multiestrategia. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA


CARTERA CARMIGNAC PORTFOLIO CAPITAL CUBE A 31/03/2017 Tipos Valor total (€) % patrimonio

neto



2 600 000 GREECE 18/04/2017 Bono del Tesoro en Euro 2 597 306,40 2,75




5 000 000 PORTUGAL 17/11/2017 Bono del Tesoro en Euro 5 003 600,00 5,30



400 000 SPAIN 12/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 400 186,88 0,42




5 000 000 BANCO DE SABADELL SA 20/07/2017 Certificado de depósito en Euros 5 005 085,00 5,30

Inversiones en renta fija 40 365 036,73 42,77


1 000 000 TUNISIA 5.62% 17/02/2024 (Túnez) Euro 100,28 1 010 043,15 1,07

1 586 581 ARGENTINA 2.26% 31/12/2038 (Argentina) Euro 60,87 966 313,33 1,02


360 980 000 CZECH REPUBLIC 0.00% 17/07/2019 (República Checa) Corona checa 100,74 13 456 585,28 14,26

5 300 000 KUWAIT 2.75% 20/03/2022 (Kuwait) Dollar 100,34 4 977 980,38 5,27

948 800 MEXICO 8.00% 07/11/2047 (México) Peso mexicano 106,32 5 050 795,25 5,35

1 000 000 SOUTH AFRICA 3.75% 24/07/2026 (Sudáfrica) Euro 104,90 1 075 085,89 1,14



400 000 ENI SPA 4.88% 11/10/2017 (Italia) Energía 102,62 419 882,74 0,44

2 050 000 INTESA SAN PAOLO 4.75% 15/06/2017 (Italia) Finanzas 100,97 2 148 318,56 2,28



1 186 000 PETROLEOS MEXICANOS 5.50% 27/06/2044 (México) Energía 88,53 998 247,32 1,06

Títulos valores respaldados por activos 7 216 545,75 7,65

1 000 000 BLACKSTONE/GSO, HARBOURMASTER IX (Europe) CLO (Tramo AA) 99,85 998 496,67 1,06


500 000 BAIN CREDIT, NEWHAVEN II CLO (Europe) CLO (Tramo B) 89,00 449 701,10 0,48

1 870 000 INVESCO, RISERVA CLO (USA) CLO (Tramo AAA) 100,69 1 772 699,66 1,88

1 000 000 TIKEHAU CAPITAL, TIKEHAU CLO (Europe) CLO (Tramo BB) 97,01 977 355,43 1,04



Patrimonio neto 94 384 262,42 100,00

Keith Ney

Fondo que invierte en renta fija y otros instrumentos de deuda denominados en euros. Su objetivo es batir a su índice, el Euro MTS 1-3 años, en un horizonte de inversión de 2 años con una volatilidad reducida.

En el primer trimestre de 2017, Carmignac Sécurité se anota una rentabilidad del +0,29 %, frente al retroceso del 0,34 % de su índice de referencia.

Revisión de la rentabilidad trimestralLa rentabilidad del Fondo en el primer trimestre se vio aupada por nuestras operaciones de cobertura frente al riesgo de tipos de interés y nuestra exposición a los bonos subordinados bancarios. Además, la importante asignación a títulos de deuda corporativa de calificaciones elevadas y vencimientos cortos contribuyó, asimismo, a preservar el capital, al tiempo que generó una rentabilidad ligeramente positiva, mientras nuestro índice de referencia registraba un retroceso del 0,34 %. Los tipos de la deuda pública alemana a 10 años se vieron drásticamente presionados en una horquilla del 0,20 % al 0,50 %. La explicación de esta inestabilidad podría residir en el vapuleo al que están sometidos los mercados por las esperanzas de reactivación económica, las elecciones presidenciales francesas, las posibles subidas de los tipos de depósitos del BCE a finales de 2017 y los problemas geopolíticos. Por nuestra parte, aprovechamos estos ataques de volatilidad para recoger beneficios en nuestra cartera física, así como en las posiciones vendedoras tácticas en renta fija. La deuda pública francesa registró su rentabilidad más baja de los últimos 30 años, por lo que optamos por cubrir todas nuestras posiciones vendedoras en este mercado. Desde el tercer trimestre de 2016, posicionamos nuestra cartera para sacar partido de la subida de los tipos de interés en consonancia con nuestra previsión de inflación, más acusada de lo que se espera en general. En el momento en el que el mercado convergía con esta tesitura de recuperación cíclica y habida cuenta de que ciertas declaraciones ambiguas de Mario

Draghi se interpretaron erróneamente como un posible indicio del giro que se avecinaba en la política del BCE, recogimos también los beneficios de nuestras posiciones vendedoras en el mercado de deuda alemana. Con el respaldo de las gratas sorpresas en el plano macroeconómico, cercanas a tocar techo, y de unos índices de confianza económica casi récord, nos adentramos en una fase de gran incertidumbre ligada a las elecciones presidenciales francesas con un riesgo de crédito mínimo, una sensibilidad positiva a los tipos estadounidenses y de los países de la zona del euro y una exposición muy marcada al mercado monetario y otros activos líquidos.

Aunque sea imposible predecir el momento, estamos convencidos de que la combinación sin precedentes de la eliminación de las primas de riesgo que han llevado a cabo los bancos centrales, del deterioro de la liquidez y de la afluencia de capitales a fondos indexados sin base en análisis fundamentales, así como a estrategias de volatilidad, seguirá brindando oportunidades a los inversores prudentes a largo plazo, cuando las crisis políticas, las sorpresas asociadas a la inflación y los ciclos de impago sacudan irremediablemente a unos mercados letárgicos.

Estrategia de inversiónDado que, al vencimiento, el índice de referencia de Carmignac Sécurité presentaba un rendimiento medio negativo del 0,39 %, la parte corta de la curva del mercado de deuda de la zona del euro se enfrenta a un importante desafío. Aunque esperamos unos niveles de volatilidad superiores, estamos convencidos de que, solamente con una estrategia flexible y que aproveche oportunidades, acompañada de un control riguroso de los riesgos, el Fondo podrá anotarse una rentabilidad superior, al tiempo que protege el valor de los activos de nuestros clientes en este periodo de represión financiera e incertidumbres políticas, macroeconómicas y de mercado.

Carmignac Sécurité sigue priorizando las siguientes estrategias:

En primer lugar, la deuda bancaria debería arrojar una rentabilidad superior en toda la curva. En efecto, la tendencia plurianual a la disminución del riesgo, al desendeudamiento y al endurecimiento de la normativa bancaria reduce el descuento sistemático excesivo que siguen ofreciendo los diferenciales de deuda bancaria. En concreto, el relevo del mecanismo de rescate sufragado por los contribuyentes a la reestructuración y la resolución de la situación por parte de los acreedores privados debería saldarse con una mayor diferenciación de los emisores del sector bancario, lo que favorecerá a los países periféricos. Además, la supresión de las primas de riesgo por parte del BCE en los mercados de bonos corporativos de entidades no


01/89 01/93 01/97 01/99(1) 01/0901/05 01/1701/13

90 969492 0098 02 06 08 10 1204

01/01 03/17

243%

100

150

200

250

300

350

400 277%

Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor). (1) Fecha de creación del euro y del índice Euro MTS 1-3 años

––– Carmignac Sécurité A EUR acc––– Euro MTS 1-3 años



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bancarias con calificación Investment Grade debería redirigir a los inversores hacia nuestra temática favorita, relativa a los bonos bancarios. Si bien los bonos emitidos por entidades financieras siguen suponiendo el grueso de nuestra exposición a la deuda corporativa (el 22,3 % de los activos del Fondo), el riesgo subyacente reside, especialmente hoy en día, en las emisiones sénior no garantizadas y en los vencimientos muy cortos. En pro de la prudencia, redujimos la mayor parte de nuestras posiciones en deuda bancaria subordinada, así como la práctica totalidad de nuestra exposición a los bonos bancarios perpetuos, minimizando en la medida de lo posible la convexidad de la cartera hasta que pasen las presidenciales francesas.

En segundo lugar, los escasos márgenes de la deuda corporativa en Europa en el segmento no financiero nos llevaron a priorizar ciertos segmentos del mercado. Nuestra exposición a los bonos garantizados (CLO) representa aproximadamente el 5,4 % del patrimonio y se invierte principalmente en los tramos con calificación AAA. Esta clase de activos sigue estando perjudicada por una normativa poco favorable y por los estigmas de la última crisis, lo que nos permite aprovechar unos diferenciales de deuda corporativa muy interesantes, habida cuenta de las tasas

de incumplimiento históricas, prácticamente nulas. En términos geográficos, nuestra exposición total a los bonos corporativos no europeos asciende al 16,5 %. Nuestra asignación al riesgo de la deuda corporativa no denominada en euros supone el 3 % de los activos gestionados, pero el riesgo de cambio subyacente permanece cubierto en buena parte.

Por último, procederemos a una gestión táctica de la sensibilidad, con una estrategia consistente en aprovechar las oportunidades que ofrece la curva de rendimientos y que nos permite ir más allá de la horquilla de 1-3 años del índice de referencia, pero siempre dentro de los límites de gestión de la sensibilidad de la cartera de -3 a +4. En un entorno difícil de tipos cortos negativos, nuestro planteamiento más orientado a la baja sensibilidad que a los vencimientos cortos nos permitirá aprovechar las estrategias direccionales, de carry y de curva. Las previsiones de repunte cíclico de la inflación (y, por tanto, en último término, de normalización de la política del BCE) del mercado tocaron techo durante el trimestre, lo que nos llevó a suprimir la mayoría de las coberturas de tipos. Cerramos el trimestre con una sensibilidad cercana a 100 puntos básicos. En torno al 22 % de los activos estaban invertidos en activos líquidos y equivalentes.





Beta -0,06 0,70

Alfa 0,03 0,08


13,7

9,6

8,6

3,2

2,7

0,2

35,0

35,4

AAA

AA

A

BBB

BB

B

Sin rating

Cartera de renta fija (sin derivados) – Distribución por rating (%)Distribución sectorial (sin derivados) (%)

21,8

8,5

6,0

2,0

2,0

1,3

5,6

3,6

3,9

9,0

36,4Finanzas


Industrial


Salud


Materiales

Energía



Utilities

35,4

2,2

2,8

11,3

10,3

46,1

3,2


< 1 año

1 - 3 años

3 - 5 años

5 - 7 años

7 - 10 años

> 10 años



de primer VL

Carmignac Securité A EUR acc 0,29 0,29 0,49 1,44 4,13 11,20 37,11 276,95

Euro MTS 1-3 Y (Cupones incluidos) -0,34 -0,34 -0,37 -0,19 1,75 7,40 26,61 -

Media de la categoría* -0,03 -0,03 -0,11 0,41 1,68 6,42 16,33 184,67


* RF Diversificada Corto Plazo EUR. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA


Euro 0,85

Estados Unidos 0,11

Otros 0,06

Contribución a la rentabilidad bruta trimestral (%)

Cartera de renta fija Derivados Renta fija Divisas Derivados Total

0,15 0,37 0,02 0,54

CARTERA CARMIGNAC SÉCURITÉ A 31/03/2017Cotización en


neto

Efectivo, operaciones de tesorería y operaciones sobre derivados 3 229 159 260,05 21,84Efectivo (incluye el efectivo de las operaciones con derivados) 1 102 722 721,33 7,46

272 391 000 ITALY 12/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 272 512 411,95 1,84180 123 000 ITALY 13/04/2017 Bono del Tesoro en Euro 180 149 447,13 1,2292 340 000 ITALY 14/07/2017 Bono del Tesoro en Euro 92 425 976,70 0,63

181 006 000 ITALY 14/09/2017 Bono del Tesoro en Euro 181 301 107,84 1,2390 000 000 ITALY 31/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 90 056 604,53 0,61

233 288 532 PORTUGAL 19/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 233 353 574,59 1,5890 700 000 PORTUGAL 21/07/2017 Bono del Tesoro en Euro 90 748 966,63 0,6190 289 820 PORTUGAL 22/09/2017 Bono del Tesoro en Euro 90 347 024,72 0,61

360 913 000 SPAIN 12/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 361 081 693,47 2,44181 006 000 SPAIN 15/09/2017 Bono del Tesoro en Euro 181 298 676,50 1,2390 497 000 SPAIN 16/06/2017 Bono del Tesoro en Euro 90 570 243,54 0,6190 000 000 VOLKSWAGEN 03/11/2017 Bono corporativo en Euros 90 116 320,34 0,6136 400 000 ELECTRICITE DE FRANCE 05/05/2017 Bono corporativo en Euros 36 411 221,84 0,2545 300 000 METRO AG 14/08/2017 Bono corporativo en Euros 45 348 629,60 0,3145 300 000 METRO AG 19/12/2017 Bono corporativo en Euros 45 359 463,81 0,3145 300 000 METRO AG 29/09/2017 Bono corporativo en Euros 45 355 175,53 0,31

Inversiones en renta fija 11 553 645 032,97 78,16Bonos Supranacionales 240 774 861,46 1,63

45 230 000 EUROPEAN FINANCIAL STABILITY FACILITY 1.38% 07/06/2021 Euro 106,47 48 669 245,83 0,3345 160 000 EUROPEAN FINANCIAL STABILITY FACILITY 1.75% 27/06/2024 Euro 110,05 50 308 357,54 0,3445 230 000 EUROPEAN FINANCIAL STABILITY FACILITY 2.25% 05/09/2022 Euro 112,17 51 322 790,79 0,3545 230 000 EUROPEAN FINANCIAL STABILITY FACILITY 29/03/2021 Euro 100,67 45 533 493,30 0,3145 160 000 EUROPEAN FINANCIAL STABILITY FACILITY 17/11/2022 Euro 99,52 44 940 974,00 0,30

Deuda pública de países desarrollados de tipo fijo 1 149 557 444,46 7,7845 148 936 FRANCE 0.00% 25/05/2066 (Francia) Euro 32,37 14 613 807,60 0,1090 299 631 GERMANY 0.25% 15/02/2027 (Alemania) Euro 99,27 89 691 444,35 0,6185 668 000 GREECE 3.38% 17/07/2017 (Grecia) Euro 98,57 86 509 564,88 0,5931 248 000 GREECE 4.75% 17/04/2019 (Grecia) Euro 95,01 31 120 140,03 0,21

187 537 000 ITALY 1.15% 15/05/2017 (Italia) Euro 100,17 188 688 010,93 1,2898 193 000 ITALY 3.50% 01/12/2018 (Italia) Euro 105,76 105 021 643,35 0,7172 154 000 ITALY 4.25% 01/02/2019 (Italia) Euro 107,59 78 157 142,67 0,53

181 283 000 SPAIN 0.25% 30/04/2018 (España) Euro 100,60 182 782 558,08 1,2455 435 000 SPAIN 4.50% 31/01/2018 (España) Euro 103,99 58 077 426,98 0,39

271 424 900 UNITED STATES 2.25% 15/02/2027 (Estados Unidos) Dollar 98,79 251 443 149,99 1,7067 725 200 UNITED STATES 3.00% 15/02/2047 (Estados Unidos) Dollar 99,80 63 452 555,60 0,43

Deuda pública de países emergentes de tipo fijo 213 648 451,24 1,4529 459 000 BRAZIL 4.12% 15/09/2017 (Brasil) Euro 101,51 30 573 014,28 0,21

613 770 000 CZECH REPUBLIC 0.00% 17/07/2019 (República Checa) Corona checa 100,74 22 880 071,89 0,1571 244 000 KUWAIT 2.75% 20/03/2022 (Kuwait) Dollar 100,34 66 910 238,87 0,4513 545 200 MEXICO 7.75% 13/11/2042 (México) Peso mexicano 103,52 71 139 478,65 0,4813 608 000 TURKEY 4.35% 12/11/2021 (Turquía) Euro 107,78 14 897 935,87 0,106 350 000 TURKEY 5.12% 18/05/2020 (Turquía) Euro 109,63 7 247 711,68 0,05

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo fijo 7 989 008 948,03 54,0454 014 000 AIB MORTGAGE BANK 4.88% 29/06/2017 (Irlanda) Finanzas 101,25 56 700 856,14 0,384 500 000 AIR LIQUIDE 0.12% 13/05/2020 (Francia) Materias primas 100,09 4 508 506,23 0,03

11 950 000 AIR LIQUIDE SA 2.91% 12/10/2018 (Francia) Materias primas 104,52 12 656 039,39 0,0916 746 000 AIRBUS GROUP 5.50% 25/09/2018 (Francia) Industrial 108,29 18 616 207,04 0,1337 928 000 AKELIUS RESIDENTIAL PROPERTY 1.50% 23/01/2022 (Suecia) Bienes Inmobiliarios 101,54 38 717 458,33 0,2614 978 000 AKZO NOBEL NV 4.00% 17/12/2018 (Países Bajos) Materias primas 106,77 16 169 434,24 0,1116 774 000 ALLIED IRISH 2.75% 16/04/2019 (Irlanda) Finanzas 105,25 18 100 083,51 0,124 800 000 ALSTRIA OFFICE REIT-AG 2.12% 12/01/2023 (Alemania) Bienes Inmobiliarios 105,42 5 159 732,38 0,03

26 421 000 ALTICE SA 6.25% 15/02/2020 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 106,72 28 210 516,35 0,1911 550 000 ALTICE SA 6.62% 15/02/2018 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico (Dollar) 104,04 11 243 268,27 0,0835 558 000 ALTICE SA 7.25% 15/05/2017 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 105,95 38 022 811,42 0,264 530 000 AMERICAN HONDA FINANCE 1.88% 04/09/2019 (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 104,57 4 786 354,56 0,03

10 396 000 AMGEN INC 2.12% 13/09/2019 (Estados Unidos) Salud 104,99 11 037 417,53 0,0754 996 000 AMGEN INC 4.38% 05/12/2018 (Estados Unidos) Salud 107,33 59 818 795,12 0,407 687 000 ANADARKO PETROLEUM 8.70% 15/03/2019 (Estados Unidos) Energía (Dollar) 112,21 8 099 349,88 0,05

126 029 000 ANHEUSER-BUSCH INBEV 0.62% 17/03/2020 (Bélgica) Productos de Primera Necesidad 101,64 128 138 501,02 0,8746 276 000 ANHEUSER-BUSCH INBEV 1.88% 20/01/2020 (Bélgica) Productos de Primera Necesidad 105,11 48 814 764,75 0,3367 829 000 ANHEUSER-BUSCH INBEV 2.00% 16/12/2019 (Bélgica) Productos de Primera Necesidad 105,42 71 912 482,34 0,49

GE

ST

IÓN

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NT

A F

IJA




neto

9 047 000 ANHEUSER-BUSCH INBEV 4.00% 26/04/2018 (Bélgica) Productos de Primera Necesidad 104,32 9 777 536,57 0,0713 541 000 AP MOELLER-MAERSK A/S 4.38% 24/11/2017 (Dinamarca) Industrial 102,85 14 139 946,25 0,104 444 000 ATLANTIA SPA 3.62% 30/11/2018 (Italia) Industrial 105,96 4 763 987,48 0,03

44 900 000 ATOS 2.38% 02/04/2020 (Francia) Tecnologia de la Informacion 105,93 48 369 373,79 0,3317 300 000 AUCHAN SA 2.88% 15/11/2017 (Francia) Productos de Primera Necesidad 101,86 17 813 245,97 0,1269 900 000 AUCHAN SA 3.62% 19/10/2018 (Francia) Productos de Primera Necesidad 105,64 75 002 393,59 0,5113 500 000 AUCHAN SA 6.00% 15/04/2019 (Francia) Productos de Primera Necesidad 112,08 15 916 794,04 0,117 000 000 AUTOROUTES DU SUD 4.00% 24/09/2018 (Francia) Industrial 105,90 7 560 427,67 0,05

28 400 000 AUTOROUTES DU SUD 7.38% 20/03/2019 (Francia) Industrial 114,46 32 591 579,34 0,229 233 000 AVIVA PLC 0.10% 13/12/2018 (Reino Unido) Finanzas 100,18 9 252 175,55 0,06

102 595 000 BANK OF AMERICA 1.88% 10/01/2019 (Estados Unidos) Finanzas 103,30 106 423 339,45 0,7222 617 000 BANK OF AMERICA 2.50% 27/07/2020 (Estados Unidos) Finanzas 107,24 24 643 749,65 0,1723 500 000 BANK OF AMERICA 4.62% 07/08/2017 (Estados Unidos) Finanzas 101,65 24 603 347,53 0,1743 802 000 BANK OF AMERICA 4.62% 14/09/2018 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda subordinada) 106,61 47 818 025,37 0,3234 350 000 BANK OF AMERICA 4.75% 03/04/2017 (Estados Unidos) Finanzas 100,04 34 364 427,00 0,234 647 000 BANK OF IRELAND 2.00% 08/05/2017 (Irlanda) Finanzas 100,22 4 741 320,10 0,03

28 700 000 BANKIA 3.50% 17/01/2019 (España) Finanzas 106,03 30 641 370,22 0,2112 000 000 BANKIA 4.00% 22/05/2019 (España) Finanzas (Deuda subordinada) 103,44 12 829 916,71 0,09

105 800 000 BANQUE FED CRED MUTUEL 0.25% 14/06/2019 (Francia) Finanzas 100,45 106 138 824,32 0,7225 400 000 BANQUE FED CRED MUTUEL 0.38% 13/01/2022 (Francia) Finanzas 99,64 25 329 951,67 0,174 714 000 BASF SE 1.38% 22/10/2018 (Alemania) Materias primas 102,37 4 838 460,58 0,039 019 000 BASF SE 1.50% 01/10/2018 (Alemania) Materias primas 102,44 9 307 722,90 0,067 132 000 BAYER AG 1.12% 24/10/2017 (Alemania) Salud 100,73 7 199 237,17 0,059 000 000 BBVA 2.38% 22/01/2019 (España) Finanzas 104,28 9 427 544,38 0,06

22 000 000 BBVA 8.88% 14/04/2021 (España) Finanzas (Deuda subordinada) 109,66 24 559 088,89 0,1738 046 000 BERKSHIRE HATHAWAY 0.25% 17/12/2020 (Estados Unidos) Finanzas 100,31 38 182 105,66 0,2610 879 000 BERKSHIRE HATHAWAY 0.50% 13/02/2020 (Estados Unidos) Finanzas 101,29 11 022 182,54 0,0719 930 000 BERKSHIRE HATHAWAY 0.62% 17/11/2022 (Estados Unidos) Finanzas 100,27 20 010 885,77 0,1484 041 000 BG ENERGY CAPITAL 3.00% 16/11/2018 (Reino Unido) Energía 104,94 89 156 126,68 0,6022 141 000 BG ENERGY CAPITAL 6.50% 30/11/2017 (Reino Unido) Energía (Deuda subordinada) 104,02 23 524 818,57 0,1627 138 000 BHARTI AIRTEL INTERNATIONAL 4.00% 10/12/2018 (Países Bajos) Servicios de Telecomunicaciones 106,43 29 225 800,69 0,2079 680 000 BHP BILLITON 2.12% 29/11/2018 (Australia) Materias primas 103,61 83 140 153,12 0,5681 400 000 BMW FINANCE NV 0.12% 12/01/2021 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 99,83 81 286 106,90 0,5532 458 000 BMW FINANCE NV 0.12% 15/04/2020 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 100,17 32 552 203,79 0,2218 080 000 BMW FINANCE NV 0.50% 05/09/2018 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 100,86 18 286 842,63 0,1210 881 000 BMW FINANCE NV 0.50% 21/01/2020 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 101,28 11 031 375,42 0,079 932 000 BMW FINANCE NV 1.50% 05/06/2018 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 101,87 10 241 203,57 0,07

19 902 000 BMW FINANCE NV 1.62% 17/07/2019 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 103,75 20 880 180,57 0,1439 362 000 BMW FINANCE NV 3.25% 14/01/2019 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 105,91 41 969 074,67 0,2810 016 000 BNP PARIBAS 5.43% 07/09/2017 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 102,27 10 554 941,48 0,071 000 000 BOUYGUES 3.64% 29/10/2019 (Francia) Industrial 109,17 1 107 401,29 0,01

24 450 000 BOUYGUES 4.00% 12/02/2018 (Francia) Industrial 103,44 25 427 243,05 0,179 045 000 BP CAPITAL MARKETS PLC 2.99% 18/02/2019 (Reino Unido) Materias primas 105,72 9 596 032,55 0,06

28 115 000 BRITISH TELECOMMUNICATIONS 1.12% 10/06/2019 (Reino Unido) Servicios de Telecomunicaciones 102,34 29 030 563,05 0,206 400 000 BUREAU VERITAS 3.12% 21/10/2020 (Francia) Industrial 108,53 6 985 920,00 0,05

45 900 000 BUREAU VERITAS 3.75% 24/05/2017 (Francia) Industrial 100,49 47 608 077,33 0,3267 952 000 CARLSBERG BREWERIES 2.62% 03/07/2019 (Dinamarca) Productos de Primera Necesidad 105,81 73 241 886,34 0,506 992 000 CARLSBERG BREWERIES 3.38% 13/10/2017 (Dinamarca) Productos de Primera Necesidad 101,84 7 232 640,69 0,057 100 000 CHRISTIAN DIOR 0.75% 24/03/2021 (Francia) Productos de Consumo no Básico 101,15 7 223 153,88 0,059 000 000 CHRISTIAN DIOR 1.38% 19/03/2019 (Francia) Productos de Consumo no Básico 102,37 9 311 552,88 0,068 243 000 CIBA SPECIAL CHEMICALS 4.88% 20/06/2018 (Suiza) Materias primas 106,01 9 055 559,94 0,06

135 826 000 CITIGROUP INC 5.00% 02/08/2019 (Estados Unidos) Finanzas 111,47 155 961 069,52 1,06144 584 000 CITIGROUP INC 7.38% 04/09/2019 (Estados Unidos) Finanzas 117,62 176 247 262,21 1,1912 656 000 COCA-COLA 0.00% 09/03/2021 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 99,44 12 584 999,84 0,0918 113 000 COCA-COLA 2.00% 05/09/2019 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 104,74 19 090 836,51 0,139 019 000 COFIROUTE 5.25% 30/04/2018 (Francia) Industrial 105,71 9 973 302,86 0,079 093 000 COMMERZBANK AG 3.62% 10/07/2017 (Alemania) Finanzas 101,01 9 426 862,57 0,06

14 300 000 COMPAGNIE DE ST GOBAIN 0.00% 27/03/2020 (Francia) Industrial 99,44 14 219 634,00 0,107 774 000 COMPAGNIE DE ST GOBAIN 4.00% 08/10/2018 (Francia) Industrial 106,04 8 395 040,37 0,06

47 390 000 COMPAGNIE DE ST GOBAIN 4.50% 30/09/2019 (Francia) Industrial 111,01 53 692 467,51 0,3618 798 000 COMPAGNIE DE ST GOBAIN 4.75% 11/04/2017 (Francia) Industrial 100,10 19 692 766,77 0,1318 055 000 COMPASS GROUP 3.12% 13/02/2019 (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 105,90 19 197 896,34 0,1331 662 000 CON'L RUBBER CRP AMERICA 0.50% 19/02/2019 (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 100,90 31 966 991,81 0,222 266 000 CONTINENTAL AG 3.00% 16/07/2018 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 103,83 2 367 390,10 0,02

27 514 000 CREDIT SUISSE 1.25% 14/04/2022 (Suiza) Finanzas 101,50 28 260 662,12 0,1918 123 000 CREDIT SUISSE 1.38% 29/11/2019 (Suiza) Finanzas 103,44 18 831 909,69 0,1311 502 000 CREDIT SUISSE 5.75% 18/09/2020 (Suiza) Finanzas (Deuda subordinada) 112,21 13 265 392,10 0,0945 200 000 CRH FINANCE 5.00% 25/01/2019 (Irlanda) Materias primas 109,05 49 718 284,88 0,3447 611 000 DAIMLER AG 0.25% 11/05/2020 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 100,42 47 916 499,57 0,32

115 631 000 DAIMLER AG 0.50% 09/09/2019 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 101,19 117 339 519,30 0,7929 233 000 DAIMLER AG 0.62% 05/03/2020 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 101,55 29 699 959,13 0,2022 626 000 DAIMLER AG 1.50% 19/11/2018 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 102,57 23 332 814,54 0,1611 753 000 DAIMLER AG 2.12% 27/06/2018 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 102,70 12 262 370,19 0,08


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neto

9 949 000 DAIMLER AG 2.62% 02/04/2019 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 105,38 10 485 189,77 0,0731 600 000 DAIMLER INTERNATIONAL 0.00% 15/03/2019 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 99,94 31 580 408,00 0,2127 000 000 DANONE SA 0.17% 03/10/2020 (Francia) Productos de Primera Necesidad 99,95 27 005 547,21 0,1816 100 000 DANONE SA 1.25% 06/06/2018 (Francia) Productos de Primera Necesidad 101,49 16 506 564,70 0,111 805 000 DELHAIZE LION/DE LEEUW 4.25% 19/10/2018 (Países Bajos) Productos de Primera Necesidad 106,42 1 955 889,35 0,013 554 000 DEUTSCH POST 1.88% 27/06/2017 (Alemania) Industrial 100,47 3 622 005,55 0,02

22 704 000 DEUTSCHE POST AG 0.38% 01/01/2021 (Alemania) Industrial 100,96 22 922 431,14 0,16117 000 000 DEXIA CREDIT 0.04% 11/12/2019 (Bélgica) Finanzas 100,28 117 343 386,99 0,79

5 439 000 DH EUROPE FINANCE SA 1.00% 08/04/2019 (Luxemburgo) Salud 102,05 5 590 515,64 0,0438 508 000 DIAGEO FINANCE PLC 1.12% 20/04/2019 (Reino Unido) Productos de Primera Necesidad 102,32 39 780 003,64 0,274 523 000 DOVER CORP. 2.12% 01/12/2020 (Estados Unidos) Industrial 106,66 4 857 065,06 0,03

32 300 000 EBAY INC 2.50% 09/03/2018 (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion (Dollar) 100,80 30 496 042,67 0,2138 003 000 EE FINANCE 3.25% 03/08/2018 (Reino Unido) Servicios de Telecomunicaciones 104,36 40 487 105,14 0,279 019 000 ENGIE SA 1.50% 20/07/2017 (Francia) Utilities 100,50 9 159 450,54 0,061 811 000 ENGIE SA 6.88% 24/01/2019 (Francia) Utilities 112,63 2 063 552,88 0,019 000 000 ENI SPA 4.75% 14/11/2017 (Italia) Energía 103,01 9 436 043,84 0,06

15 513 000 ERICSSON LM 5.38% 27/06/2017 (Suecia) Tecnologia de la Informacion 101,25 16 348 842,57 0,1129 309 000 EUROFINS SCIENTIFIC 2.25% 27/01/2022 (Luxemburgo) Salud 102,66 30 210 841,94 0,2028 024 000 EUROFINS SCIENTIFIC 3.12% 26/11/2018 (Luxemburgo) Salud 104,75 29 665 772,60 0,2032 488 000 EUROFINS SCIENTIFIC 3.38% 30/10/2022 (Luxemburgo) Salud 105,57 34 488 539,83 0,238 971 000 EUROFINS SCIENTIFIC 4.88% 29/04/2023 (Luxemburgo) Salud (Deuda subordinada) 105,55 9 876 361,92 0,077 600 000 EUROFINS SCIENTIFIC 7.00% 31/01/2020 (Luxemburgo) Salud (Deuda subordinada) 111,63 8 575 324,66 0,069 900 000 EXOR NV 5.38% 12/06/2017 (Italia) Finanzas 101,04 10 434 095,51 0,07

22 903 000 FCA BANK SPA IRELAND 1.25% 13/06/2018 (Italia) Productos de Consumo no Básico 101,26 23 423 418,91 0,1613 743 000 FCA BANK SPA IRELAND 1.25% 21/01/2021 (Italia) Productos de Consumo no Básico 101,40 13 969 484,64 0,097 221 000 FCA BANK SPA IRELAND 1.25% 23/09/2020 (Italia) Productos de Consumo no Básico 101,45 7 373 360,13 0,05

34 750 000 FCA BANK SPA IRELAND 2.00% 23/10/2019 (Italia) Productos de Consumo no Básico 103,66 36 330 829,86 0,2540 653 000 FCA BANK SPA IRELAND 2.62% 17/04/2019 (Italia) Productos de Consumo no Básico 104,51 43 516 396,84 0,2968 781 000 FCA BANK SPA IRELAND 2.88% 26/01/2018 (Italia) Productos de Consumo no Básico 102,30 70 732 053,15 0,4839 028 000 FCA BANK SPA IRELAND 4.00% 17/10/2018 (Italia) Productos de Consumo no Básico 105,76 41 999 613,31 0,2819 000 000 FCE BANK PLC 0.87% 13/09/2021 (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 100,31 19 095 993,21 0,1313 686 000 FCE BANK PLC 1.75% 21/05/2018 (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 101,98 14 165 510,57 0,1058 261 000 FCE BANK PLC 1.88% 18/04/2019 (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 103,63 61 424 620,19 0,4211 195 000 FCE BANK PLC 2.88% 03/10/2017 (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 101,48 11 521 495,27 0,0836 983 000 FEDEX CORP 0.50% 09/03/2020 (Estados Unidos) Industrial 100,89 37 494 626,87 0,25

100 653 000 FIAT INDUSTRIAL 6.25% 09/03/2018 (Luxemburgo) Productos de Consumo no Básico 105,56 106 693 393,35 0,7247 200 000 FONCIERE DES REGIONS 3.88% 16/01/2018 (Francia) Bienes Inmobiliarios 103,05 49 028 566,79 0,3320 000 000 FONCIERE LYONNAISE 1.88% 26/08/2021 (Francia) Bienes Inmobiliarios 104,66 21 065 334,25 0,1415 100 000 FONCIERE LYONNAISE 2.25% 16/08/2022 (Francia) Bienes Inmobiliarios 106,51 16 212 696,25 0,118 200 000 FONCIERE LYONNAISE 3.50% 28/11/2017 (Francia) Bienes Inmobiliarios 102,31 8 489 608,27 0,06

41 440 000 FORD MOTOR CREDIT 1.90% 12/08/2019 (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico (Dollar) 99,15 38 525 689,74 0,2638 300 000 GALERIES LAFAYETTE 4.75% 26/04/2019 (Francia) Productos de Consumo no Básico 109,36 43 595 625,58 0,2926 800 000 GAS NATURAL CAPITAL 4.12% 24/04/2017 (España) Utilities 100,25 27 912 996,66 0,1914 513 000 GENERAL ELECTRIC CAPITAL 1.62% 15/03/2018 (Estados Unidos) Industrial 101,68 14 770 321,45 0,1022 723 000 GENERAL ELECTRIC CAPITAL 2.25% 20/07/2020 (Estados Unidos) Industrial 107,20 24 719 990,62 0,17

113 904 000 GENERAL ELECTRIC CAPITAL 2.88% 18/06/2019 (Estados Unidos) Industrial 106,41 123 804 816,54 0,8421 410 000 GENERAL ELECTRIC CAPITAL 5.38% 23/01/2020 (Estados Unidos) Industrial 115,07 24 860 552,92 0,1738 500 000 GENERAL ELECTRIC CAPITAL 6.00% 15/01/2019 (Estados Unidos) Industrial 110,90 43 196 472,60 0,2911 312 000 GENERAL MOTORS FINANCIAL 1.88% 15/10/2019 (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 104,14 11 879 797,32 0,086 358 000 GLAXOSMITHKLINE CAPITAL 0.62% 02/12/2019 (Reino Unido) Salud 101,55 6 470 194,31 0,04

40 655 000 GOLDMAN SACHS GROUP INC 0.75% 10/05/2019 (Estados Unidos) Finanzas 101,47 41 526 247,79 0,2818 124 000 GOLDMAN SACHS GROUP INC 6.38% 02/05/2018 (Estados Unidos) Finanzas 106,92 20 445 495,71 0,1436 159 000 HEIDELBERGCEMENT 5.62% 04/01/2018 (Luxemburgo) Materias primas 104,32 38 223 312,36 0,264 443 000 HEIDELBERGCEMENT 8.50% 31/10/2019 (Luxemburgo) Materias primas 121,46 5 557 931,36 0,04

27 100 000 HEIDELBERGCEMENT 9.50% 15/12/2018 (Luxemburgo) Materias primas 116,19 32 266 449,39 0,2220 927 000 HEINEKEN NV 2.50% 19/03/2019 (Países Bajos) Productos de Primera Necesidad 104,91 21 976 821,59 0,1528 090 000 HEMSO FASTIGHETS 1.00% 09/06/2026 (Suecia) Bienes Inmobiliarios 96,23 27 189 750,13 0,1859 818 000 HENKEL AG & CO 1.50% 13/06/2019 (Alemania) Productos de Primera Necesidad (Dollar) 99,47 56 100 732,58 0,3817 878 000 HONEYWELL INTERNATIONAL INC 0.65% 21/02/2020 (Estados Unidos) Industrial 101,58 18 173 665,38 0,1222 600 000 HSBC 1.88% 16/01/2020 (Reino Unido) Finanzas 104,94 23 806 768,79 0,16

850 000 HSBC FINANCE 4.88% 30/05/2017 (Reino Unido) Finanzas 100,80 891 871,47 0,019 000 000 IBERDROLA FINANZAS 4.62% 07/04/2017 (España) Utilities 100,07 9 419 308,77 0,06

21 688 000 IBM CORP 1.38% 19/11/2019 (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 103,82 22 626 727,94 0,1549 833 000 IBM CORP 1.88% 06/11/2020 (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 106,49 53 446 595,62 0,3618 089 000 ING BANK NV 0.70% 16/04/2020 (Países Bajos) Finanzas 101,75 18 527 293,99 0,134 529 000 ING BANK NV 1.25% 13/12/2019 (Países Bajos) Finanzas 103,33 4 697 006,05 0,03

18 118 000 ING BANK NV 3.25% 03/04/2019 (Países Bajos) Finanzas 106,59 19 312 683,55 0,1329 669 000 ING GROEP NV 4.75% 31/05/2017 (Países Bajos) Finanzas 100,79 31 092 880,34 0,219 736 000 INTERXION 6.00% 10/04/2017 (Países Bajos) Tecnologia de la Informacion 104,69 10 321 003,79 0,07

16 347 000 INTESA SAN PAOLO 1.12% 14/01/2020 (Italia) Finanzas 101,61 16 650 003,96 0,1130 372 000 INTESA SAN PAOLO 3.00% 28/01/2019 (Italia) Finanzas 105,10 32 084 514,82 0,2278 314 000 INTESA SAN PAOLO 4.00% 09/11/2017 (Italia) Finanzas 102,43 81 467 704,78 0,5510 700 000 INTESA SAN PAOLO 4.38% 15/10/2019 (Italia) Finanzas 109,96 11 985 354,36 0,0838 050 000 INTESA SAN PAOLO 4.75% 15/06/2017 (Italia) Finanzas 100,97 39 869 936,71 0,27

GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA




neto

12 516 000 INTESA SAN PAOLO 4.80% 05/10/2017 (Italia) Finanzas 102,39 13 113 297,81 0,098 000 000 IPSEN SA 1.88% 16/03/2023 (Francia) Salud 101,93 8 274 240,00 0,06

31 552 000 JOHNSON & JOHNSON 0.25% 20/12/2021 (Estados Unidos) Salud 100,29 31 659 808,43 0,2136 199 000 JP MORGAN 1.45% 21/08/2018 (Estados Unidos) Finanzas (Dollar) 99,80 33 796 808,19 0,2323 772 000 JP MORGAN 1.65% 23/08/2019 (Estados Unidos) Finanzas (Dollar) 99,53 22 133 042,23 0,1560 156 000 JP MORGAN 1.88% 21/11/2019 (Estados Unidos) Finanzas 104,88 63 503 895,65 0,4346 200 000 KBC BANK 8.00% 25/01/2018 (Bélgica) Finanzas (Deuda subordinada) 104,88 45 963 863,31 0,3118 100 000 KBC GROEP NV 2.38% 25/11/2019 (Bélgica) Finanzas (Deuda subordinada) 104,10 18 995 387,16 0,1313 592 000 LAFARGE SA 5.50% 16/12/2019 (Francia) Materias primas 114,22 15 748 026,35 0,114 532 000 LINDE AG 1.75% 17/09/2020 (Alemania) Materias primas 105,94 4 844 531,69 0,03

55 227 000 LOCK AS 7.00% 15/08/2017 (Noruega) Finanzas 105,69 58 894 502,34 0,4044 310 000 LUXOTTICA GROUP 3.62% 19/03/2019 (Italia) Productos de Consumo no Básico 107,17 47 558 323,61 0,3218 095 000 LVMH 1.25% 04/11/2019 (Francia) Productos de Consumo no Básico 103,46 18 814 117,61 0,134 531 000 LVMH 1.75% 13/11/2020 (Francia) Productos de Consumo no Básico 105,98 4 832 620,60 0,03

34 000 000 MEDIOBANCA SPA 0.75% 17/02/2020 (Italia) Finanzas 100,51 34 227 874,52 0,23113 977 000 MEDIOBANCA SPA 0.88% 14/11/2017 (Italia) Finanzas 100,52 114 950 379,19 0,7811 202 000 MEDIOBANCA SPA 2.50% 30/09/2018 (Italia) Finanzas 104,87 11 890 450,03 0,0836 342 000 MERCK FINANCIAL SERVICES 0.75% 02/06/2019 (Alemania) Salud 101,77 37 146 512,31 0,2513 139 000 MERCK FINANCIAL SERVICES 4.50% 24/03/2020 (Alemania) Salud 113,38 14 914 554,06 0,1018 080 000 MONDI FINANCE 5.75% 03/04/2017 (Reino Unido) Materias primas 100,12 18 101 876,80 0,1226 871 000 MORGAN STANLEY 2.25% 12/03/2018 (Estados Unidos) Finanzas 102,22 27 505 634,12 0,1940 800 000 MORGAN STANLEY 5.00% 02/05/2019 (Estados Unidos) Finanzas 110,37 46 914 058,85 0,3215 802 000 NATIONWIDE BUILDING SOCIETY 0.50% 29/10/2019 (Reino Unido) Finanzas 101,04 16 000 009,88 0,1133 500 000 NESTE OIL OYJ 2.12% 17/12/2021 (Finlandia) Energía 104,49 35 039 591,16 0,24

900 000 NESTE OIL OYJ 4.00% 18/09/2019 (Finlandia) Energía 108,56 996 541,77 0,0136 053 000 NOMURA EUROPE 1.88% 29/05/2018 (Países Bajos) Finanzas 102,21 37 424 984,57 0,2524 231 000 NUMERICABLE 5.38% 15/05/2017 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 104,44 25 484 372,03 0,1718 211 000 NUMERICABLE 5.62% 15/05/2019 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 106,37 19 511 015,00 0,1331 621 000 NYKRE 0.38% 16/06/2020 (Dinamarca) Finanzas 99,85 31 579 424,88 0,2145 442 000 NYKRE 0.75% 14/07/2021 (Dinamarca) Finanzas 100,69 46 000 239,41 0,3110 804 000 NYKRE 0.88% 13/06/2019 (Dinamarca) Finanzas 101,53 11 045 382,08 0,072 937 000 NYKRE 4.00% 03/06/2021 (Dinamarca) Finanzas (Deuda subordinada) 105,31 3 191 122,92 0,02

31 700 000 ORANGE 1.88% 02/10/2019 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 104,44 33 406 793,14 0,2333 900 000 ORANGE 1.88% 03/09/2018 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 102,65 35 167 581,37 0,2423 100 000 ORANGE 4.12% 23/01/2019 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 107,40 24 994 984,77 0,178 974 000 ORANGE 5.62% 22/05/2018 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 106,45 9 990 958,27 0,075 729 000 PACCAR FINANCIAL EUROPE 0.12% 24/05/2019 (Países Bajos) Industrial 100,51 5 764 570,03 0,04

31 655 000 PFIZER INC 0.00% 06/02/2020 (Estados Unidos) Salud 99,84 31 605 301,65 0,2128 009 000 PPG INDUSTRIES INC 0.00% 03/10/2019 (Estados Unidos) Materias primas 99,75 27 938 137,23 0,1920 700 000 PPR 1.88% 08/10/2018 (Francia) Productos de Consumo no Básico 102,87 21 484 195,40 0,1511 700 000 PPR 2.50% 15/07/2020 (Francia) Productos de Consumo no Básico 107,53 12 791 770,27 0,0931 633 000 PPR 3.12% 23/04/2019 (Francia) Productos de Consumo no Básico 106,37 34 585 728,22 0,2313 907 000 PRICELINE.COM INC 2.15% 25/08/2022 (Estados Unidos) Productos de Consumo no Básico 106,44 14 909 660,41 0,1072 883 000 RENAULT 0.38% 10/07/2019 (Francia) Productos de Consumo no Básico 100,28 73 287 021,42 0,5042 500 000 RENAULT 0.75% 12/10/2021 (Francia) Productos de Consumo no Básico 99,13 42 201 009,59 0,299 045 000 RENAULT 2.88% 22/01/2018 (Francia) Productos de Consumo no Básico 102,34 9 307 949,30 0,06

18 135 000 RENAULT 4.62% 18/09/2017 (Francia) Productos de Consumo no Básico 102,16 18 981 524,41 0,1321 325 000 ROYAL BANK OF SCOTLAND 3.62% 25/03/2019 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 102,26 21 827 057,69 0,1535 035 000 ROYAL BANK OF SCOTLAND 5.25% 30/06/2017 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 97,97 35 724 780,76 0,249 051 000 ROYAL BANK OF SCOTLAND 5.38% 30/09/2019 (Reino Unido) Finanzas 112,71 10 449 383,22 0,07

56 461 000 ROYAL BANK OF SCOTLAND 6.93% 09/04/2018 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 106,51 63 998 551,23 0,4321 745 000 SAMPO OYJ 1.12% 24/05/2019 (Finlandia) Finanzas 102,21 22 437 554,42 0,1519 700 000 SANOFI 0.00% 05/04/2019 (Francia) Salud 100,14 19 728 368,00 0,132 725 000 SANOFI 4.12% 11/10/2019 (Francia) Salud 110,42 3 062 756,66 0,02

20 100 000 SANTANDER 4.12% 04/10/2017 (España) Finanzas 102,16 20 948 189,71 0,1411 300 000 SANTANDER CONSUMER 0.38% 17/02/2020 (España) Finanzas 100,36 11 345 568,41 0,0837 200 000 SANTANDER CONSUMER 0.62% 20/04/2018 (España) Finanzas 100,66 37 669 316,22 0,259 200 000 SANTANDER CONSUMER 0.90% 18/02/2020 (España) Finanzas 101,82 9 377 556,22 0,06

45 500 000 SANTANDER CONSUMER 1.10% 30/07/2018 (España) Finanzas 101,48 46 511 190,75 0,3117 087 000 SATO OYJ 2.38% 24/12/2020 (Finlandia) Bienes Inmobiliarios 104,70 17 902 831,69 0,124 400 000 SCHNEIDER ELECTRIC SE 3.50% 22/01/2019 (Francia) Industrial 106,33 4 708 678,08 0,032 650 000 SCHNEIDER ELECTRIC SE 3.62% 20/07/2020 (Francia) Industrial 111,47 3 021 777,21 0,02

18 000 000 SCHNEIDER ELECTRIC SE 3.75% 12/07/2018 (Francia) Industrial 104,79 19 353 397,81 0,1315 828 000 SCHNEIDER ELECTRIC SE 4.00% 11/08/2017 (Francia) Industrial 101,47 16 470 506,22 0,115 607 000 SECURITAS AB 2.25% 14/03/2018 (Suecia) Industrial 102,05 5 729 201,88 0,045 000 000 SIEMENS 1.05% 16/08/2017 (Países Bajos) Industrial (Dollar) 99,89 4 676 312,47 0,03

39 030 000 SKANDINAVISKA 1.88% 14/11/2019 (Suecia) Finanzas 104,93 41 235 708,27 0,2827 086 000 SKANDINAVISKA 2.00% 18/03/2019 (Suecia) Finanzas 104,08 28 217 423,03 0,194 602 000 SNAM SPA 2.38% 30/06/2017 (Italia) Utilities 100,61 4 713 225,93 0,034 500 000 SOCIETE DES AUTOROUTES 2.25% 16/01/2020 (Francia) Industrial 105,80 4 782 816,99 0,03

12 300 000 SOCIETE DES AUTOROUTES 4.88% 21/01/2019 (Francia) Industrial 108,71 13 490 886,00 0,0945 100 000 SOCIETE DES AUTOROUTES 5.12% 18/01/2018 (Francia) Industrial 104,10 47 428 568,60 0,328 100 000 SOCIETE GENERALE 0.75% 25/11/2020 (Francia) Finanzas 102,02 8 285 580,99 0,06



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neto

1 087 000 SPAREBANK 1 SR BANK 2.00% 14/05/2018 (Noruega) Finanzas 102,29 1 131 206,35 0,017 249 000 STATOIL ASA 2.00% 10/09/2020 (Noruega) Energía 106,56 7 806 141,26 0,05

42 393 000 SWISSCOM AG 2.00% 30/09/2020 (Suiza) Servicios de Telecomunicaciones 106,48 45 572 550,49 0,3114 020 000 SYMRISE AG 1.75% 10/07/2019 (Alemania) Materias primas 103,54 14 696 455,40 0,1021 400 000 TELEFONICA EMISIONES 2.74% 29/05/2019 (España) Servicios de Telecomunicaciones 105,79 23 135 481,37 0,1611 850 000 TELEFONICA EMISIONES 3.66% 18/09/2017 (España) Servicios de Telecomunicaciones 101,74 12 291 290,10 0,0811 700 000 TELEFONICA EMISIONES 4.80% 21/02/2018 (España) Servicios de Telecomunicaciones 104,28 12 264 991,08 0,0830 694 000 TELENOR ASA 4.12% 26/03/2020 (Noruega) Servicios de Telecomunicaciones 112,14 34 450 243,42 0,2320 049 000 TELSTRA CORP LTD 4.25% 23/03/2020 (Australia) Servicios de Telecomunicaciones 112,54 22 591 158,27 0,1576 446 000 TEVA PHARMACEUTICAL 0.38% 25/07/2020 (Países Bajos) Salud 98,88 75 785 454,20 0,5150 736 000 TEVA PHARMACEUTICALS 1.40% 20/07/2018 (Países Bajos) Salud (Dollar) 99,44 47 309 009,43 0,3238 744 000 TEVA PHARMACEUTICALS 1.70% 19/07/2019 (Países Bajos) Salud (Dollar) 98,78 35 914 095,53 0,2418 120 000 TOYOTA MOTOR 1.80% 23/07/2020 (Japón) Productos de Consumo no Básico 105,70 19 380 705,21 0,1332 584 000 TRINITY ACQUISITION 2.12% 26/02/2022 (Reino Unido) Finanzas 103,85 34 433 552,65 0,2338 942 000 TRIONISTA 6.88% 28/04/2017 (Alemania) Industrial 104,24 41 738 024,78 0,286 856 000 UBS AG 4.75% 12/02/2021 (Suiza) Finanzas (Deuda subordinada) 110,03 7 590 353,78 0,05

24 269 000 UBS AG LONDON 0.50% 15/05/2018 (Reino Unido) Finanzas 100,67 24 540 287,53 0,1715 580 000 UNICREDIT 2.00% 31/07/2017 (Italia) Finanzas 100,65 16 047 798,16 0,1114 622 000 UNICREDIT 2.60% 28/12/2017 (Italia) Finanzas 101,89 14 915 617,88 0,1016 900 000 UNICREDIT 2.62% 30/01/2018 (Italia) Finanzas 102,17 17 344 516,30 0,1244 229 000 UNICREDIT 3.38% 11/01/2018 (Italia) Finanzas 102,60 45 716 627,27 0,317 701 000 UNICREDIT 5.00% 21/05/2018 (Italia) Finanzas 105,52 8 461 755,94 0,06

17 213 000 UNICREDIT 5.65% 24/07/2018 (Italia) Finanzas 107,16 19 120 649,85 0,1320 450 000 UNICREDIT 9.25% 03/06/2022 (Italia) Finanzas (Deuda subordinada) 109,42 22 976 582,54 0,1648 600 000 UNIPER SE 0.12% 08/12/2018 (Alemania) Utilities 100,24 48 734 169,29 0,331 800 000 VINCI SA 3.38% 30/03/2020 (Francia) Industrial 109,70 1 975 432,19 0,01

18 100 000 VIVENDI 4.88% 02/12/2019 (Francia) Productos de Consumo no Básico 112,88 20 728 085,29 0,1438 900 000 VODAFONE GROUP PLC 0.38% 22/11/2021 (Reino Unido) Servicios de Telecomunicaciones 99,22 38 609 726,07 0,2622 648 000 VODAFONE GROUP PLC 5.00% 04/06/2018 (Reino Unido) Servicios de Telecomunicaciones 105,93 24 935 081,91 0,179 470 000 VOLKSWAGEN 0.75% 11/08/2020 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 101,31 9 640 358,81 0,07

33 560 000 VOLKSWAGEN 1.00% 04/10/2017 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 100,53 33 904 537,07 0,2345 240 000 VOLKSWAGEN 1.50% 13/02/2019 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 102,64 46 527 294,90 0,3163 592 000 VOLKSWAGEN 1.88% 15/05/2017 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 100,23 64 797 948,23 0,44

906 000 VOLKSWAGEN 2.00% 14/01/2020 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 105,13 956 440,25 0,0153 200 000 VOLKSWAGEN 3.25% 10/05/2018 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 103,45 56 595 464,49 0,3842 226 000 VOLKSWAGEN 3.25% 21/01/2019 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 105,75 44 927 619,48 0,3021 746 000 VOLKSWAGEN 5.38% 22/05/2018 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 106,08 24 083 727,77 0,166 506 000 VOLVO 5.00% 31/05/2017 (Suecia) Productos de Consumo no Básico 100,82 6 833 588,69 0,05

31 600 000 WACHOVIA CORP 4.38% 27/11/2018 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda subordinada) 107,14 34 340 745,92 0,2353 163 000 WPP FINANCE 0.75% 18/11/2019 (Reino Unido) Industrial 101,73 54 230 250,87 0,375 937 000 XYLEM INC 2.25% 11/12/2022 (Estados Unidos) Industrial 107,03 6 363 154,61 0,04

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo variable 1 007 582 956,22 6,8239 321 000 AT&T INC TV 04/06/2019 (Estados Unidos) Servicios de Telecomunicaciones 100,71 39 607 736,38 0,2759 961 000 BANK OF AMERICA TV 26/07/2019 (Estados Unidos) Finanzas 100,61 60 344 443,93 0,4190 393 000 BARCLAYS TV 13/03/2019 (Reino Unido) Finanzas 100,29 90 657 253,89 0,6154 239 000 COCA-COLA TV 08/03/2019 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 100,42 54 467 346,19 0,3714 186 000 COCA-COLA TV 26/11/2017 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 100,11 14 201 179,02 0,1036 100 000 DANONE SA TV 03/11/2018 (Francia) Productos de Primera Necesidad 100,31 36 210 105,00 0,2443 142 000 DANSKE BANK TV 19/11/2018 (Dinamarca) Finanzas 100,42 43 325 192,92 0,2936 824 000 DEUTSCHE TELEKOM INTERNATIONAL TV 03/04/2020 (Países Bajos) Servicios de Telecomunicaciones 100,43 36 981 627,18 0,2528 234 000 FCA BANK SPA IRELAND TV 17/10/2017 (Irlanda) Productos de Consumo no Básico 100,31 28 356 128,52 0,1910 879 000 GOLDMAN SACHS GROUP INC TV 29/04/2019 (Estados Unidos) Finanzas 100,84 10 977 578,25 0,0745 205 000 GOLDMAN SACHS GROUP INC TV 31/12/2018 (Estados Unidos) Finanzas 100,23 45 309 875,60 0,3122 582 000 MOLSON COORS BREWING TV 15/03/2019 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 100,08 22 599 413,23 0,1540 700 000 PFIZER INC TV 06/03/2019 (Estados Unidos) Salud 100,42 40 869 312,00 0,2836 258 000 RENAULT TV 27/11/2017 (Francia) Productos de Consumo no Básico 100,26 36 359 558,66 0,2545 200 000 SANTANDER CONSUMER TV 11/01/2019 (España) Finanzas 99,95 45 191 818,80 0,318 160 000 SCANIA CV AB TV 24/10/2018 (Suecia) Industrial 100,19 8 175 853,07 0,06

37 200 000 TOTAL CAPITAL TV 19/03/2020 (Francia) Energía 100,48 37 377 444,00 0,2523 051 000 TOYOTA MOTOR TV 20/07/2018 (Japón) Productos de Consumo no Básico 100,22 23 101 712,20 0,1663 230 000 UNICREDIT TV 13/09/2017 (Italia) Finanzas 100,00 63 230 000,37 0,4345 332 000 UNICREDIT TV 19/12/2017 (Italia) Finanzas 101,13 45 874 000,73 0,3124 410 000 UNICREDIT TV 30/09/2017 (Italia) Finanzas 100,34 24 495 624,86 0,1739 917 000 UNICREDIT TV 31/10/2017 (Italia) Finanzas 100,94 40 405 318,29 0,274 515 000 VOLKSWAGEN TV 16/07/2018 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 100,08 4 518 702,30 0,03

67 800 000 VOLKSWAGEN TV 30/03/2019 (Alemania) Productos de Consumo no Básico 100,17 67 918 160,33 0,4627 100 000 VOLVO TV 03/04/2019 (Suecia) Productos de Consumo no Básico 100,13 27 134 959,00 0,1810 000 000 VOLVO TV 06/09/2019 (Suecia) Productos de Consumo no Básico 100,46 10 046 835,83 0,074 500 000 VOLVO TV 13/02/2019 (Suecia) Productos de Consumo no Básico 100,09 4 504 242,50 0,03

45 204 000 WELLS FARGO & COMPANY TV 02/06/2020 (Estados Unidos) Finanzas 100,30 45 341 533,17 0,31Deuda corporativa de países emergentes de tipo fijo 157 827 661,39 1,07

16 829 000 AMERICA MOVIL SAB 3.75% 28/06/2017 (México) Servicios de Telecomunicaciones 100,85 17 455 831,84 0,1215 931 000 MOL HUNGARIAN OIL AND GAS 2.62% 28/04/2023 (Hungría) Energía 104,04 16 964 666,57 0,11

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9 030 000 MOL HUNGARIAN OIL AND GAS 5.88% 20/04/2017 (Hungría) Energía 100,32 9 566 424,06 0,0616 400 000 NTPC LTD 2.75% 01/02/2027 (India) Utilities 102,41 16 872 012,22 0,118 690 000 SIGMA ALIMENTOS SA 2.62% 07/02/2024 (México) Productos de Primera Necesidad 102,82 8 970 142,98 0,06

42 220 000 SINOPEC GRP 0.50% 27/04/2018 (China) Energía 100,44 42 603 143,61 0,2927 150 000 YPF SA 3.75% 30/09/2019 (Argentina) Energía 101,84 26 312 501,98 0,1818 543 000 YPF SA 8.50% 23/03/2021 (Argentina) Energía (Dollar) 109,79 19 082 938,13 0,13

Títulos valores respaldados por activos 795 244 710,17 5,3831 050 000 KKR CREDIT ADVISORS, AVOCA CAPITAL CLO XIV (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,51 31 298 848,17 0,219 090 000 KKR CREDIT ADVISORS, AVOCA CAPITAL CLO XVI (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,45 9 248 019,45 0,066 208 000 KKR CREDIT ADVISORS, AVOCA CAPITAL CLO XVI (Europe) CLO (Tramo AA) 100,15 6 244 939,39 0,043 547 000 KKR CREDIT ADVISORS, AVOCA CAPITAL CLO XVI (Europe) CLO (Tramo A) 101,37 3 619 530,08 0,022 799 000 BLACKROCK, BLACKROCK EUROPEAN CLO II (Europe) CLO (Tramo AA) 102,20 2 874 307,71 0,02

37 587 000 CSAM, CADOGAN SQUARE CLO VI (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,37 37 831 769,86 0,268 762 000 CARLYLE, CELF LOAN PARTNERS IV (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,95 2 994 478,70 0,02

14 541 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-3 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,94 14 724 653,63 0,105 453 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-3 (Europe) CLO (Tramo BB) 99,29 5 479 246,68 0,04

31 177 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2016-1 (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,44 31 683 688,31 0,214 454 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2016-1 (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,87 4 561 908,65 0,039 846 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2016-2 (Europe) CLO (Tramo AA) 100,21 9 917 374,78 0,074 476 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2016-2 (Europe) CLO (Tramo BB) 99,67 4 546 734,46 0,038 706 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS V (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,92 8 808 249,43 0,06

16 090 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VII (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,98 16 268 757,75 0,1116 090 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VII (Europe) CLO (Tramo AA) 100,65 16 239 204,39 0,112 682 000 CVC CREDIT PARTNERS, CVC CORDATUS VII (Europe) CLO (Tramo A) 101,09 2 721 617,43 0,02

26 986 000 CAIRN CAPITAL, CAIRN CLO 2015-5 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,95 27 314 639,36 0,1815 073 000 CAIRN CAPITAL, CAIRN CLO 2016-6 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,54 15 191 692,12 0,102 970 000 CAIRN CAPITAL, CAIRN CLO 2016-6 (Europe) CLO (Tramo AA) 100,53 2 997 471,86 0,023 015 000 CAIRN CAPITAL, CAIRN CLO 2016-6 (Europe) CLO (Tramo A) 101,12 3 066 296,16 0,02

15 513 000 BLACKSTONE/GSO, DARTRY PARK (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,87 15 684 400,48 0,1118 000 000 PRAMERICA, DRYDEN 44 EURO CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,27 18 284 745,39 0,126 200 000 PRAMERICA, DRYDEN 44 EURO CLO (Europe) CLO (Tramo AA) 100,27 6 245 569,10 0,043 200 000 PRAMERICA, DRYDEN 44 EURO CLO (Europe) CLO (Tramo A) 100,55 3 239 738,10 0,02

15 310 000 PRAMERICA, DRYDEN 46 EURO CLO (Europe) CLO (Tramo AA) 100,15 15 454 589,17 0,1059 765 000 BARINGS, DUCHESS VI CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,93 14 608 707,40 0,1023 146 000 PINEBRIDGE INVESTMENTS, EURO GALAXY V (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,40 23 548 175,64 0,1629 095 000 GLG PARTNERS, GLG EURO CLO I (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,02 29 185 038,02 0,207 707 000 GLG PARTNERS, GLG EURO CLO II (Europe) CLO (Tramo AA) 100,12 7 757 024,58 0,058 182 000 BLACKSTONE/GSO, GRIFFITH PARK (Europe) CLO (Tramo AA) 100,02 8 278 287,52 0,063 818 000 BLACKSTONE/GSO, GRIFFITH PARK (Europe) CLO (Tramo A) 100,92 3 919 120,46 0,037 000 000 BLACKSTONE/GSO, GRIFFITH PARK (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,51 7 271 702,53 0,05

35 000 000 CQS, GROSVENOR PLACE CLO 2015-1 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,89 35 392 759,27 0,2412 837 000 BLACKSTONE/GSO, HARBOURMASTER IX (Europe) CLO (Tramo AA) 99,85 12 817 676,46 0,0910 690 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XV (Europe) CLO (Tramo AA) 101,07 10 831 546,41 0,078 028 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XV (Europe) CLO (Tramo A) 101,35 8 167 238,35 0,065 798 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XV (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,43 5 912 031,20 0,04

11 803 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XVI (Europe) CLO (Tramo AA) 100,53 12 001 550,47 0,083 178 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XVI (Europe) CLO (Tramo A) 101,13 3 268 416,61 0,024 086 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XVI (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,88 4 259 280,41 0,036 356 000 INVESTCORP, HARVEST CLO XVI (Europe) CLO (Tramo BB) 100,33 6 605 261,14 0,04

10 430 000 HALCYON, HALCYON EUROPEAN FUNDING 2014-1 (Europe) CLO (Tramo AA) 100,00 10 477 013,45 0,0723 620 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2015-XV (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,66 23 591 717,67 0,1625 128 000 INVESTCORP, MSIM CONISTON 2007-1 (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,93 9 345 552,41 0,0620 800 000 OAK HILL ADVISORS, OAK HILL ECP III (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,92 21 047 620,73 0,145 340 000 OAK HILL ADVISORS, OAK HILL ECP III (Europe) CLO (Tramo A) 101,00 5 425 094,14 0,04

29 000 000 BLACKSTONE/GSO, ORWELL PARK (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,93 29 350 142,10 0,202 615 000 BLACKSTONE/GSO, ORWELL PARK (Europe) CLO (Tramo AA) 100,95 2 650 981,99 0,02

19 100 000 PARTNERS GROUP, PENTA CLO 2 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,91 19 313 777,69 0,1312 501 000 PARTNERS GROUP, PENTA CLO 2 (Europe) CLO (Tramo AA) 100,93 12 657 151,02 0,0926 590 000 ICG, ST PAUL'S VI (Europe) CLO (Tramo AAA) 101,16 26 972 914,55 0,184 850 000 CHENAVARI, TORO EUROPEAN CLO 1 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,07 4 864 500,21 0,03

27 277 000 CHENAVARI, TORO EUROPEAN CLO 2 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,40 27 565 525,20 0,195 455 000 CHENAVARI, TORO EUROPEAN CLO 2 (Europe) CLO (Tramo BBB) 101,97 5 681 915,64 0,04

19 058 000 TIKEHAU CAPITAL, TIKEHAU CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,79 19 249 950,57 0,1328 000 000 TIKEHAU CAPITAL, TIKEHAU CLO II (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,10 28 130 484,36 0,193 938 000 TIKEHAU CAPITAL, TIKEHAU CLO II (Europe) CLO (Tramo BB) 99,41 4 000 184,91 0,03

34 180 000 BLACKSTONE/GSO, TYMON PARK (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,81 34 553 896,45 0,23 Valor de la cartera 11 553 645 032,97 78,16 Patrimonio neto 14 782 804 293,02 100,00

Carlos Galvis

Fondo multiactivo y multiestrategia cuya filosofía de inversión se basa en optimizar la rentabilidad al tiempo que mantiene una volatilidad ex-ante inferior al 2,5 % anual en cualquier condición de mercado.

En el primer trimestre de 2017, Carmignac Portfolio Capital Plus se revalorizó un 0,55 %, mientras que su índice de referencia, el Eonia capitalizado, se dejó un 0,09 %.

En el periodo, los mercados financieros estuvieron dominados, de una parte en Europa, por el riesgo político y el dinamismo de la economía, y de otra parte en Estados Unidos, por una revisión a la baja de las previsiones de reactivación económica derivadas de las esperanzas sobre las políticas de Donald Trump. En este contexto, asistimos a una tensión en los rendimientos de la deuda pública alemana, a una reducción de los tipos de los bonos del Tesoro estadounidense, a un retroceso del dólar y a un sólido avance de los mercados bursátiles internacionales, caracterizado esta vez por el mejor comportamiento relativo de los sectores defensivos.

A medio plazo, el asunto de las elecciones presidenciales francesas debería resultar determinante para la evolución —ya sea al alza o a la baja— de los activos de riesgo. Mantenemos nuestra hipótesis central: la elección del próximo presidente debería ser favorable para los mercados, lo que debería traducirse en un aumento de la predisposición al riesgo a favor de los activos europeos, en un entorno de abundante liquidez y de alentador crecimiento económico en la zona del euro. En Estados Unidos, los indicadores económicos deberían mantener su impulso, si bien a un ritmo menor. Con todo, cabe que los mercados, desestabilizados por la elevada agitación en torno a la política presupuestaria y las reformas normativas propuestas por el presidente Trump, evolucionen sin una tendencia definida. Por su parte, la Fed debería subir los tipos al menos dos veces más en lo que resta de 2017. En este contexto, los mercados emergentes continúan sostenidos por la dinámica económica positiva y por las políticas monetarias

menos agresivas articuladas por los bancos centrales de los países desarrollados.

Nuestra estrategia en renta fija registró una rentabilidad positiva del 0,04 % en el trimestre, gracias a nuestra posición vendedora sobre la parte intermedia (3-5 años) de la curva de tipos alemanes. Habida cuenta de los datos económicos mejores de lo previsto, y especialmente de la aceleración de la inflación durante los últimos seis meses, el mercado revisó su posición sobre la política del BCE y prevé ahora una reducción de su intervención de aquí al final del año. Esta estrategia produjo una contribución bruta del +0,12 %. Asimismo, en previsión de una revisión a la baja de las próximas subidas de tipos por parte de la Fed, nos posicionamos a favor de un aumento de la pendiente de la curva de los tipos estadounidenses, lo que generó una contribución bruta negativa del 0,04 % en el trimestre. Atendiendo al acusado retroceso en las perspectivas de inflación en los Estados Unidos y en Europa, la dinámica inflacionista debería moderarse en los próximos meses. En consecuencia, mantendremos una sensibilidad neutral a los tipos de interés, con un sesgo vendedor táctico sobre los bonos europeos, a fin de reflejar el aumento de la convexidad en la curva de tipos a medida que el riesgo político se modere.

En el primer trimestre, nuestra estrategia de divisas tuvo una contribución de alrededor del +0,01 % a la rentabilidad del Fondo. La cartera se vio lastrada por sus posiciones compradoras en el dólar frente al yen y a una cesta de divisas asiáticas (integrada principalmente por el won surcoreano, el dólar de Singapur y el dólar taiwanés). Por el contrario, nuestras estrategias de valor relativo orientadas a las divisas emergentes tuvieron un efecto positivo sobre la rentabilidad del Fondo y compensaron la contribución negativa de nuestras posiciones compradoras en la moneda estadounidense. El billete verde debería retomar su tendencia alcista, particularmente frente a las divisas asiáticas. En paralelo, las primas superiores sobre las divisas latinoamericanas, como el peso mexicano y el real brasileño, deberían disminuir a medida que los tipos estadounidenses se estabilicen. La cartera mantendrá posiciones compradoras sobre el billete verde frente a las divisas asiáticas, al tiempo que priorizará las divisas latinoamericanas en el seno del universo emergente.

Nuestra estrategia de renta variable generó una contribución positiva del 0,20 % a la rentabilidad del Fondo. Gracias a las señales que confirman el fortalecimiento de la recuperación mundial, los mercados bursátiles mantienen una tendencia positiva. En el trimestre, nuestra estrategia consistió en incrementar la exposición del Fondo a los mercados de renta



12/07

06/08

12/08

06/09

12/09

06/10

12/10

06/11

12/11

06/12

12/12 03/1712/1612/1512/14

06/13

12/13

6%

95

100

105

110

115

120

125

16%


––– Carmignac Portfolio Capital Plus A EUR acc––– Eonia capitalizado


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA


variable internacionales (sin rebasar el límite máximo del 10 %) y en diversificar nuestra posición compradora sobre la renta variable mediante estrategias relativas tanto sectoriales como geográficas. De una parte, nuestras posiciones compradoras sobre renta variable tuvieron una contribución del +0,19 %, ya que priorizamos los mercados europeos y, en menor medida, el estadounidense, el japonés y los emergentes. De otra, nuestras selecciones sectoriales y geográficas generaron una contribución del +0,15 % gracias a nuestra preferencia por los sectores cíclicos europeos, como el bancario y el energético. Paralelamente, la rentabilidad del Fondo se vio impulsada por nuestra estrategia, que prioriza la renta variable china frente al índice de mercados emergentes internacionales, así como por nuestra posición compradora en la renta variable polaca, en detrimento de otros mercados de Europa del Este. El principal riesgo a medio plazo continúa siendo las elecciones presidenciales en Francia. Sin embargo, seguimos siendo optimistas sobre su desenlace, así como acerca del dinamismo continuado de la economía europea, lo que contribuirá a potenciar los resultados de las empresas y a elevar las previsiones de crecimiento. Por ello, de cara a las próximas semanas, deberíamos priorizar la renta variable frente a la renta fija, especialmente las bolsas europeas y japonesa.

Nuestra estrategia de deuda corporativa generó una contribución positiva del 0,30 % a la rentabilidad del Fondo. La deuda corporativa se mantiene muy bien orientada atendiendo al contexto, que, en general, se caracteriza por una renovada predisposición al riesgo. La mayor parte de nuestra exposición a la deuda corporativa se concentra en títulos a corto plazo, en particular, obligaciones denominadas en euros con buena calificación, con un riesgo de crédito limitado y con las que sustituimos los títulos del mercado monetario. Nuestras temáticas de inversión dieron sus frutos en el trimestre, con sólidos resultados en los bonos bancarios subordinados, en ciertas oportunidades específicas y en deuda corporativa estructurada (principalmente los tramos de los bonos garantizados por préstamos [CLO]). Continuamos recogiendo beneficios y reduciendo el riesgo en el segmento de deuda corporativa, en concreto en los bonos bancarios subordinados, al tiempo que adquirimos algunas posiciones específicas de forma selectiva, principalmente en el segmento de alto rendimiento europeo, aunque también entre los bonos emergentes que presentan características interesantes y carecen de un riesgo de sensibilidad excesivo. Esperamos posicionarnos para poder aprovechar las oportunidades futuras a medida que aparezcan, lo que ocurrirá tarde o temprano.



de primer VL

Carmignac Portfolio Capital Plus A EUR acc 0,55 0,55 1,19 1,51 0,65 8,62 - 16,27

Eonia capitalizado -0,09 -0,09 -0,18 -0,35 -0,47 -0,19 - 6,25

Media de la categoría* 1,09 1,09 1,44 3,61 7,70 15,88 - 20,51


* Mixtos Defensivos EUR - Global. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor).

-2,4

-0,1

-0,3

0,1

-2,4

2,1

-0,5

103,4


USD

EUR

JPY

GBP

CHF

AUD y CAD

América Latina

Asia emergente


30,1

2,7

2,4

11,3

7,1

55,6

1,9

< 1 año

1 - 3 años

3 - 5 años

5 - 7 años

7 - 10 años

> 10 años


19,3

8,0

5,3

4,2

4,1

4,1

1,4

0,8

9,8

43,0Finanzas




Energía

Industrial

Salud



Materiales


5,6

21,7

6,1

14,5

1,0

9,4

42,7

AAA

AA

A

BBB

BB

B


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA


Euro 1,13

Estados Unidos 0,22

Otros 0,13

Value at Risk (%) Fondo

99% - 20d (2 años) 0,82

Tasa de exposición renta variable (%) : 2,46





Beta NS NS

Alfa NS NS



fija Derivados Renta


fija Divisas Derivados Total

0,47 0,34 0,08 0,03 0,92

CARTERA CARMIGNAC CAPITAL PLUS A 31/03/2017Cotización en


neto



19 400 000 GREECE 18/04/2017 Bono del Tesoro en Euro 19 379 901,60 1,20









10 000 000 CREDIT SUISSE 25/05/2017 Certificado de depósito en Euros 10 004 375,28 0,62

30 000 000 DEUTSCHE BANK AG 23/06/2017 Certificado de depósito en Euros 30 015 695,22 1,85

60 000 000 DEUTSCHE BANK AG 29/06/2017 Certificado de depósito en Euros 60 033 456,52 3,70

15 000 000 INTESA SAN PAOLO 01/03/2018 Certificado de depósito en Euros 15 028 665,00 0,93

15 000 000 SANTANDER CONSUMER 12/09/2017 Certificado de depósito en Euros 15 012 915,00 0,93

15 000 000 UNICREDIT 02/03/2018 Certificado de depósito en Euros 15 001 230,00 0,93

2 654 Carmignac Court Terme IIC - Monetario 9 969 259,49 0,61

Inversiones en renta fija 1 084 617 626,80 66,89

Deuda pública de países desarrollados de tipo fijo 281 978 420,32 17,39









12 500 000 ARGENTINA 9.00% 29/11/2018 (Argentina) Dollar 112,81 13 184 633,72 0,81



5 490 000 AIRBUS GROUP 5.50% 25/09/2018 (Francia) Industrial 108,29 6 103 127,71 0,38

5 800 000 ALLIANCE DATA SYSTEMS CORP 4.50% 15/03/2019 (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 102,80 5 976 784,00 0,37

5 000 000 ALLIED IRISH 7.38% 03/12/2020 (Irlanda) Finanzas (Deuda subordinada) 106,15 5 431 513,70 0,33

1 700 000 ALSTRIA OFFICE REIT-AG 2.12% 12/01/2023 (Alemania) Bienes Inmobiliarios 105,42 1 827 405,22 0,11



GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA




neto


1 538 000 AMGEN INC 4.38% 05/12/2018 (Estados Unidos) Salud 107,33 1 672 872,70 0,10

4 162 000 ANADARKO PETROLEUM 8.70% 15/03/2019 (Estados Unidos) Energía 112,21 4 385 260,07 0,27

30 000 000 ANHEUSER-BUSCH INBEV 0.62% 17/03/2020 (Bélgica) Productos de Primera Necesidad 101,64 30 502 146,58 1,88

4 789 000 AP MOELLER-MAERSK A/S 4.38% 24/11/2017 (Dinamarca) Industrial 102,85 5 000 827,31 0,31

15 200 000 ASTON MARTIN 9.25% 28/04/2017 (Reino Unido) Productos de Consumo no Básico 102,75 18 620 819,47 1,15

7 350 000 BANK OF AMERICA 4.62% 07/08/2017 (Estados Unidos) Finanzas 101,65 7 695 089,55 0,47

10 000 000 BARCLAYS 2.62% 11/11/2020 (Reino Unido) Finanzas (Deuda subordinada) 100,95 10 198 461,64 0,63

2 107 000 BAYER AG 1.12% 24/10/2017 (Alemania) Salud 100,73 2 126 863,81 0,13


200 000 BBVA 8.88% 14/04/2021 (España) Finanzas (Deuda subordinada) 109,66 223 264,44 0,01

6 749 000 BERKSHIRE HATHAWAY 0.50% 13/02/2020 (Estados Unidos) Finanzas 101,29 6 837 826,09 0,42

507 000 BG ENERGY CAPITAL 3.00% 16/11/2018 (Reino Unido) Energía 104,94 537 858,38 0,03

8 133 000 BMW FINANCE NV 0.12% 15/04/2020 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 100,17 8 156 604,64 0,50

2 400 000 CABLE COMMUNICATIONS SYSTEMS 5.00% 15/10/2019 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 105,99 2 596 474,67 0,16

2 108 000 CARLSBERG BREWERIES 3.38% 13/10/2017 (Dinamarca) Productos de Primera Necesidad 101,84 2 180 550,14 0,13

2 000 000 CHRISTIAN DIOR 0.75% 24/03/2021 (Francia) Productos de Consumo no Básico 101,15 2 034 691,23 0,13

2 745 000 CIBA SPECIAL CHEMICALS 4.88% 20/06/2018 (Suiza) Materias primas 106,01 3 015 590,44 0,19

11 600 000 COMMONWEALTH BANK 2.00% 22/04/2022 (Australia) Finanzas (Deuda subordinada) 102,78 12 142 806,90 0,75

500 000 CREDIT LOGEMENT SA 0.82% 16/06/2017 (Francia) Bienes Inmobiliarios (Deuda subordinada) 83,11 415 756,39 0,03

7 000 000 CREDIT MUTUEL ARKEA 3.50% 09/02/2029 (Francia) Finanzas (Deuda subordinada) 103,04 7 248 696,58 0,45

4 200 000 DANONE SA 1.25% 06/06/2018 (Francia) Productos de Primera Necesidad 101,49 4 306 060,36 0,27

15 000 000 DEXIA CREDIT 0.04% 11/12/2019 (Bélgica) Finanzas 100,28 15 044 023,97 0,93

15 500 000 EBAY INC 2.50% 09/03/2018 (Estados Unidos) Tecnologia de la Informacion 100,80 14 634 323,88 0,90

2 000 000 ELDORADO GOLD 6.12% 27/04/2017 (Canadá) Materias primas 102,63 1 954 027,92 0,12

13 000 000 ENTERTAINMENT ONE LTD 6.88% 15/12/2018 (Canadá) Productos de Consumo no Básico 109,61 16 891 758,58 1,04





9 642 000 FEDEX CORP 0.50% 09/03/2020 (Estados Unidos) Industrial 100,89 9 775 388,48 0,60

8 918 000 IMS HEALTH INC 3.50% 15/10/2019 (Estados Unidos) Salud 102,38 9 291 248,03 0,57

8 810 000 ING GROEP NV 4.75% 31/05/2017 (Países Bajos) Finanzas 100,79 9 233 957,72 0,57





2 200 000 IPSEN SA 1.88% 16/03/2023 (Francia) Salud 101,93 2 275 416,00 0,14

2 500 000 KBC GROEP NV 2.38% 25/11/2019 (Bélgica) Finanzas (Deuda subordinada) 104,10 2 623 672,26 0,16

7 500 000 MEDIOBANCA SPA 0.75% 17/02/2020 (Italia) Finanzas 100,51 7 550 266,44 0,47

4 803 000 MERCK FINANCIAL SERVICES 0.75% 02/06/2019 (Alemania) Salud 101,77 4 909 325,26 0,30



225 000 MMC NORILSK NICKEL OJSC 6.62% 14/10/2022 (Russie) Materias primas 112,84 243 998,15 0,02

5 182 000 MORGAN STANLEY 2.25% 12/03/2018 (Estados Unidos) Finanzas 102,22 5 304 387,48 0,33


2 100 000 ORANGE 1.88% 02/10/2019 (Francia) Servicios de Telecomunicaciones 104,44 2 213 068,32 0,14

1 691 000 PACCAR FINANCIAL EUROPE 0.12% 24/05/2019 (Países Bajos) Industrial 100,51 1 701 499,03 0,10

13 650 000 PERSHING SQUARE 5.50% 15/06/2022 (Países Bajos) Finanzas 103,17 13 301 107,38 0,82



3 100 000 SANOFI 0.00% 05/04/2019 (Francia) Salud 100,14 3 104 464,00 0,19


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA



neto

10 000 000 SANTANDER 3.12% 19/01/2027 (España) Finanzas (Deuda subordinada) 102,82 10 346 312,33 0,64

3 600 000 SANTANDER 4.12% 04/10/2017 (España) Finanzas 102,16 3 751 914,58 0,23

20 500 000 SANTANDER CONSUMER 0.62% 20/04/2018 (España) Finanzas 100,66 20 758 628,56 1,28

6 228 000 SATO OYJ 2.38% 24/12/2020 (Finlandia) Bienes Inmobiliarios 104,70 6 525 765,80 0,40

2 900 000 SOCIETE GENERALE 0.75% 25/11/2020 (Francia) Finanzas 102,02 2 966 442,58 0,18

10 000 000 SOCIETE GENERALE 3.25% 12/01/2022 (Francia) Finanzas 98,91 9 317 779,03 0,57


6 300 000 TELEFONICA EMISIONES 2.74% 29/05/2019 (España) Servicios de Telecomunicaciones 105,79 6 810 912,74 0,42

3 350 000 TELEFONICA EMISIONES 3.66% 18/09/2017 (España) Servicios de Telecomunicaciones 101,74 3 474 752,90 0,21



4 305 000 UNICREDIT 2.00% 31/07/2017 (Italia) Finanzas 100,65 4 434 499,18 0,27

2 014 000 UNICREDIT 2.60% 28/12/2017 (Italia) Finanzas 101,89 2 053 826,85 0,13

7 750 000 WACHOVIA CORP 4.38% 27/11/2018 (Estados Unidos) Finanzas (Deuda subordinada) 107,14 8 422 176,61 0,52

3 750 000 XYLEM INC 2.25% 11/12/2022 (Estados Unidos) Industrial 107,03 4 019 172,95 0,25

Deuda corporativa de países desarrollados de tipo variable 71 654 654,19 4,42

30 000 000 BMW FINANCE NV TV 29/01/2018 (Países Bajos) Productos de Consumo no Básico 100,18 30 057 923,33 1,85

15 000 000 COCA-COLA TV 08/03/2019 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 100,42 15 063 150,00 0,93

4 246 000 COCA-COLA TV 26/11/2017 (Estados Unidos) Productos de Primera Necesidad 100,11 4 250 543,22 0,26

13 450 000 DEUTSCHE TELEKOM INTERNATIONAL TV 03/04/2020 (Países Bajos) Servicios de Telecomunicaciones 100,43 13 507 580,94 0,83

2 350 000 INTESA SAN PAOLO TV 18/05/2017 (Italia) Finanzas 100,02 2 350 352,50 0,14

6 411 000 TOYOTA MOTOR TV 20/07/2018 (Japón) Productos de Consumo no Básico 100,22 6 425 104,20 0,40


5 250 000 ARCOR SAIC 6.00% 06/07/2020 (Argentina) Productos de Primera Necesidad 106,41 5 295 960,92 0,33

2 400 000 GENNEIA SA 8.75% 20/01/2020 (Argentina) Energía 104,52 2 386 355,01 0,15

8 119 000 MOL HUNGARIAN OIL AND GAS 2.62% 28/04/2023 (Hungría) Energía 104,04 8 645 792,97 0,53



Títulos valores respaldados por activos 151 870 358,29 9,37

4 000 000 APOLLO MANAGEMENT, ALME LOAN FUNDING IV (Europe) CLO (Tramo BB) 99,14 4 015 317,73 0,25

4 500 000 APOLLO MANAGEMENT, ALME LOAN FUNDING IV (Europe) CLO (Tramo B) 89,80 4 108 698,15 0,25

17 000 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-3 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,94 17 215 418,90 1,06

8 000 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-3 (Europe) CLO (Tramo AA) 101,43 8 150 629,60 0,50

2 000 000 CARLYLE, CARLYLE GMS EURO CLO 2015-3 (Europe) CLO (Tramo BB) 99,29 2 009 626,47 0,12

25 000 000 BLACKSTONE/GSO, HERBERT PARK (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,26 25 204 441,39 1,55


13 590 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2015-XV (Europe) CLO (Tramo AAA) 99,66 13 574 722,58 0,84

3 000 000 ALCENTRA, JUBILEE CLO 2015-XVI (Europe) CLO (Tramo BB) 98,73 2 971 005,60 0,18

5 000 000 BAIN CREDIT, NEWHAVEN II CLO (Europe) CLO (Tramo BB) 99,19 4 996 817,83 0,31

2 800 000 BAIN CREDIT, NEWHAVEN II CLO (Europe) CLO (Tramo B) 89,00 2 518 326,16 0,16

6 000 000 OAK HILL ADVISORS, OAK HILL ECP IV (Europe) CLO (Tramo BB) 98,34 5 963 260,40 0,37

3 000 000 OAK HILL ADVISORS, OAK HILL ECP IV (Europe) CLO (Tramo B) 93,48 2 845 894,70 0,18

11 200 000 PARTNERS GROUP, PENTA CLO 2 (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,91 11 325 760,82 0,70

4 761 092 FUNDING CIRCLE, SBOLT 2016-1 (United Kingdom) CLO (Tramo AA) 100,83 5 620 628,06 0,35

2 000 000 FUNDING CIRCLE, SBOLT 2016-1 (United Kingdom) CLO (Tramo A) 101,50 2 379 432,74 0,15

1 297 247 SOFI, SOFI CONSUMER LOAN PROGRAM 2016-3 (USA) CLO (Tramo A) 100,05 1 214 277,14 0,07

3 000 000 CHENAVARI, TORO EUROPEAN CLO 1 (Europe) CLO (Tramo A) 99,84 3 010 951,60 0,19

11 155 000 TIKEHAU CAPITAL, TIKEHAU CLO (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,79 11 267 352,04 0,69

4 000 000 BLACKSTONE/GSO, TYMON PARK (Europe) CLO (Tramo AAA) 100,81 4 043 917,20 0,25



Patrimonio neto 1 621 593 895,12 100,00

Fondo del mercado monetario a corto plazo que invierte principalmente en instrumentos de renta fija en euros emitidos por instituciones de primer orden. El fondo tiene como objetivo lograr una rentabilidad similar a los tipos de los mercados monetarios y preservar el capital.

En el primer trimestre del año, Carmignac Court Terme registró una rentabilidad del -0,09 %, en consonancia con la de su índice de referencia (Eonia capitalizado), del -0,09 %.

Durante el pasado trimestre, el Eonia y el Euríbor a tres meses se mantuvieron prácticamente intactos y en terreno negativo, en alrededor del -0,36 % y el -0,33 %, respectivamente.

Durante el trimestre, la Reserva Federal estadounidense subió sus tipos de interés un cuarto de punto, lo que pone de manifiesto los avances registrados por los indicadores macroeconómicos. Por su parte, el Banco Central Europeo ha mantenido su discurso prácticamente invariable. En cambio, las previsiones de crecimiento se vieron reforzadas, al igual que las expectativas de inflación. En su rueda de prensa, Mario Draghi reiteró su intención de mantener intactos los tipos de referencia bastante tiempo después de la conclusión del programa de compra de activos. No obstante, respondiendo a una pregunta al respecto, el presidente del BCE indicó que esta

estrategia no era más que una previsión y que podría revisarse. Los mercados anticiparon inmediatamente que los tipos podrían subir mucho antes de lo que se había previsto inicialmente para reflejar la mejora macroeconómica y de la inflación en Europa. Así, los mercados de renta fija descontaron la posibilidad de que se produjese una subida de los tipos en 2017, una hipótesis enseguida descartada tras el aumento de la aversión al riesgo provocado por las elecciones presidenciales francesas. Asimismo, varios miembros del Consejo del BCE se expresaron para contener los repuntes de la volatilidad.

Mantenemos nuestra estrategia de gestión, que consiste en renovar nuestras posiciones en duraciones de tres meses.

A 31 de marzo de 2017, las tasas de inversión de las que nos beneficiamos se situaban entre el -0,37 % y el +0,01 %.

La rentabilidad media de la cartera se sitúa en el -0,28 % a finales del trimestre, con una duración media de 1,4 meses.


Informe de Gestión G E S T I Ó N D E R E N TA F I J A / 77

Rose Ouahba


GE

ST

IÓN

DE

RE

NT

A F

IJA

CARTERA CARMIGNAC COURT TERME A 31/03/2017 TiposValor

total (€) % patrimonio

neto



Efectos comerciales y certificados de depósito 180 056 483,25 64,60

20 000 000 BANK OF CHINA 28/04/2017 Certificado de depósito en Euros -0,30% 20 004 503,26 7,18

10 000 000 BRED BANQUE POPULAIRE 17/05/2017 Certificado de depósito en Euros -0,34% 10 004 348,10 3,59

10 000 000 FONCIERE DES REGIONS 07/06/2017 Bono corporativo en Euros -0,23% 10 004 283,07 3,59

10 000 000 ICADE 28/04/2017 Bono corporativo en Euros -0,32% 10 002 363,11 3,59

10 000 000 INTERNATIONAL ENDESA BV 27/06/2017 Bono corporativo en Euros -0,26% 10 006 166,50 3,59

15 000 000 INTERNATIONAL ENDESA BV 30/06/2017 Bono corporativo en Euros -0,26% 15 009 568,67 5,39

10 000 000 INTESA SAN PAOLO 15/06/2017 Certificado de depósito en Euros -0,32% 10 006 672,15 3,59

10 000 000 MERCIALYS SA 13/04/2017 Bono corporativo en Euros -0,27% 10 000 883,90 3,59

20 000 000 METRO AG 15/05/2017 Bono corporativo en Euros 0,01% 19 999 877,77 7,18

10 000 000 ORANGE 28/04/2017 Bono corporativo en Euros -0,32% 10 002 401,86 3,59

10 000 000 RENAULT 01/06/2017 Bono corporativo en Euros -0,25% 10 004 238,82 3,59

10 000 000 RENAULT 02/05/2017 Bono corporativo en Euros -0,27% 10 002 326,57 3,59

10 000 000 SEB SA 08/06/2017 Bono corporativo en Euros -0,33% 10 006 144,02 3,59

10 000 000 VEOLIA ENVIRONNEMENT 19/04/2017 Bono corporativo en Euros -0,34% 10 001 636,44 3,59

15 000 000 VOLKSWAGEN 28/04/2017 Bono corporativo en Euros -0,10% 15 001 069,01 5,38

Bonos del tesoro 55 036 424,16 19,75

15 000 000 ITALY 12/05/2017 Bono del Tesoro en Euro 0,00% 15 006 480,31 5,38




Patrimonio neto 278 720 758,21 100,00

Alfa: el coeficiente alfa mide la rentabilidad de una cartera con respecto a su índice de referencia. Un alfa negativo implica que el fondo ha registrado un comportamiento inferior al de su índice (por ejemplo, si el índice se ha anotado un avance del 10 % en un año y el fondo solo ha repuntado un 6 %, su alfa será de -4). Un alfa positivo implica que el fondo ha registrado mejor comportamiento que su índice (por ejemplo, si el índice se ha anotado un avance del 6 % en un año y el fondo se ha revalorizado un 10 %, su alfa será de 4).

Alto rendimiento o high yield: se trata de una obligación o instrumento de deuda con una calificación inferior a Investment Grade, debido a que su riesgo de impago es mayor. El rendimiento de estos títulos es, en general, más elevado.

Beta: el coeficiente beta mide la relación existente entre las fluctuaciones de los valores liquidativos del fondo y las fluctuaciones de los niveles de su índice de referencia. Un coeficiente beta inferior a 1 indica que el fondo «amortigua» las fluctuaciones de su índice (una beta igual a 0,6 implica que el fondo se revaloriza un 6 % si el índice avanza un 10 %, y cae un 6 % si el índice retrocede un 10 %). Un coeficiente beta superior a 1 indica que el fondo «amplifica» las fluctuaciones de su índice (una beta igual a 1,4 significa que el fondo se revaloriza un 14 % cuando el índice avanza un 10 %, pero cae también un 14 % cuando el índice retrocede un 10 %). Un coeficiente beta inferior a 0 indica que el fondo reacciona de forma inversa a las fluctuaciones de su índice (una beta igual a -0,6 significa que el fondo retrocede un 6 % cuando el índice avanza un 10 % y a la inversa).

Calificación crediticia: la calificación crediticia es la calificación financiera que permite medir la solvencia del prestatario (emisor de la obligación). Dicha calificación la publican las agencias de calificación crediticia, y ofrece al inversor información fiable sobre el perfil de riesgo asociado a un instrumento de deuda.

Capitalización bursátil: se trata de un indicador del tamaño de una empresa que se calcula multiplicando el número total de acciones emitidas por el precio vigente por acción. En función de su tamaño, las compañías suelen clasificarse como empresas de pequeña, mediana o gran capitalización. No existe consenso acerca de las horquillas monetarias que determinan estas clasificaciones, aunque de forma indicativa, en el mercado estadounidense las de gran capitalización están valoradas en más de 10.000 millones de dólares, las de mediana capitalización se encuentran entre los 2.000 y los 10.000 millones de dólares, y las de pequeña capitalización ocupan la horquilla de entre 250 y 2.000 millones de dólares.

Correlación: la correlación mide cómo evolucionan los títulos o clases de activos entre sí. Las inversiones muy correlacionadas tienden a subir y bajar al unísono, mientras que las inversiones poco correlacionadas suelen evolucionar de formas diferentes en distintas situaciones de mercado, lo que permite a los inversores beneficiarse de las ventajas de la diversificación. La correlación se mide entre 1 (correlación positiva perfecta) y -1 (correlación negativa perfecta). Un coeficiente de correlación igual a 0 denota la ausencia de correlación.

Duración: la duración de una obligación corresponde al periodo después de que su rentabilidad no se ve afectada por las variaciones de los tipos de interés. La duración se entiende como la vida media actualizada de todos los flujos (interés y capital).

Empresas de gran capitalización: se trata de la capitalización bursátil de las acciones de empresas con un valor de mercado superior a los 10.000 millones de dólares.

Empresas de mediana capitalización: se trata de la capitalización bursátil de las acciones de empresas con un valor de mercado de entre 3.000 y 10.000 millones de dólares.

Empresas de pequeña capitalización: se trata de la capitalización bursátil de las acciones de empresas con un valor de mercado inferior a los 3.000 millones de dólares.

Enfoque Bottom-Up: Inversión ascendente: la inversión se basa en el análisis de empresas cuya trayectoria, gestión y potencial se consideran más importantes que las tendencias generales del mercado o del sector (en oposición a la inversión descendente).

Enfoque Top-Down: Inversión descendente: estrategia basada en la selección de los mejores sectores o industrias en los que invertir tras un análisis del conjunto del sector y de las tendencias económicas generales (en oposición a la inversión ascendente).

Estrategias direccionales: una estrategia direccional es una estrategia de inversión que busca beneficiarse de la subida o bajada del precio de una clase específica de activos.

Estrategias relativas: son estrategias que buscan aprovechar las diferencias en el precio o el tipo de interés de títulos idénticos o similares. Se basan en desfases, en lugar de limitarse al precio de un título concreto. La estrategia relativa puede iniciar posiciones si se considera que la diferencia entre los precios o los tipos de interés de los títulos ha alcanzado su máximo y, por tanto, se prevé que se reducirá, o puede formalizar una posición en un título si existen valores similares que están experimentando variaciones de precio.

G L O S A R I O

CARMIGNAC PRIMER TRIMESTRE 2017 / 79Informe de Gestión

FCP: fondo de inversión colectiva.

Gestión activa: es una estrategia de gestión de inversiones mediante la que un gestor busca batir al mercado sirviéndose del análisis y de su propio criterio. Véase también «Gestión pasiva».

Historial: la trayectoria de éxito o fracaso de un Fondo en el pasado.

Instrumentos financieros a plazo: un contrato a plazo es un contrato personalizado entre dos partes para comprar o vender un activo a un precio específico en una fecha futura. Puede utilizarse a efectos de cobertura o con fines especulativos, si bien su naturaleza no estandarizada lo hace especialmente apto para actuar como cobertura. A diferencia de los contratos de futuros estándar, un contrato a plazo puede adaptarse a cualquier materia prima, importe y fecha de entrega. Un contrato a plazo puede liquidarse en efectivo o mediante entrega física.

Investment Grade: se trata de una obligación o instrumento de deuda con una calificación que oscila entre AAA y BBB-, otorgada por las agencias de calificación, que indica un riesgo de impago relativamente bajo en términos genereles.

Mercados frontera: se trata de los países menos desarrollados de entre los mercados emergentes. Las inversiones en estos países pueden conllevar un nivel de riesgos superior —como una mayor inestabilidad política y una menor liquidez— que en mercados más desarrollados.

No referenciado/a: la estructuración de la cartera es el resultado de las visiones de los gestores del Fondo y de un análisis de mercado sin sesgos hacia ningún índice.

OICVM: Organismos de Inversión Colectiva en Valores Mobiliarios. Los fondos OICVM son fondos autorizados que pueden comercializarse en cualquier país de la UE. La Directiva UCITS III permite a los fondos invertir en una gama más amplia de instrumentos financieros, incluidos los derivados.

Quantitative Easing: La relajación cuantitativa es una política monetaria no convencional por la que un banco central compra deuda pública u otros títulos en el mercado con vistas a disminuir los tipos de interés e incrementar la oferta monetaria.

Ratio de Sharpe: el ratio de Sharpe mide el excedente de rentabilidad en relación con los tipos sin riesgo dividido entre la desviación típica de esa rentabilidad. Se trata de un indicador de la rentabilidad marginal por unidad de riesgo. Si el ratio de Sharpe es positivo, cuanto mayor sea el ratio, más se remunerará el riesgo. Un ratio de Sharpe negativo no implica necesariamente que la cartera haya registrado una rentabilidad negativa, sino que la rentabilidad registrada es inferior a la de una inversión sin riesgo.

Rendimiento al vencimiento o yield to maturity: el rendimiento al vencimiento equivale al concepto de «tasa de rendimiento actuarial». Se trata del rendimiento que ofrece una obligación, en el momento del cálculo, en el supuesto de que el inversor la conserve hasta su vencimiento.

Rotación del Fondo: alude al porcentaje de posiciones en un fondo de inversión que se liquidan en un determinado periodo.

Sensibilidad: la sensibilidad de una obligación mide el riesgo que comporta una determinada variación en los tipos de interés. Una sensibilidad a los tipos de interés de +2 significa que, para un alza repentina del 1 % en los tipos, el valor de la cartera descendería un 2 %.

SICAV: sociedad de inversión de capital variable.

Tasa de inversión / de exposición: la tasa de inversión corresponde al volumen de activos invertidos expresado como porcentaje de la cartera. La tasa de exposición corresponde a la tasa de inversión, a la que se añade el impacto de las estrategias con derivados. La tasa de exposición equivale al porcentaje real del activo expuesto a un determinado riesgo. Las estrategias con derivados pueden tener como objetivo aumentar la exposición (estrategia de dinamización) o reducir la exposición (estrategia de inmunización) del activo subyacente.

Valor liquidativo: precio de una participación (en un fondo de inversión colectiva) o de una acción (en una SICAV).

VaR: el valor en riesgo o Value at Risk (VaR) representa la pérdida potencial máxima de un inversor sobre el valor de una cartera de activos financieros en relación con un horizonte de inversión (20 días) y un intervalo de confianza (99 %). Esta pérdida potencial se expresa como porcentaje del patrimonio total de la cartera. Se calcula a partir de una muestra de datos históricos (en un periodo de 2 años).

Volatilidad: rango de variación del precio/cotización de un título, un fondo, un mercado o un índice que permite medir la magnitud del riesgo en un periodo determinado. Cuanto mayor sea la volatilidad, mayor será el riesgo.


SICAV I Rapport de gestion trimestriel I Premier trimestre 2015 2

Este documento no puede reproducirse ni total ni parcialmente sin la autorización previa de la sociedad gestora. No constituye una oferta de suscripción ni un consejo de inversión. La mención a determinados valores o instrumentos financieros se realiza a efectos ilustrativos, para destacar determinados títulos presentes o que han figurado en las carteras de los Fondos de la gama Carmignac. Ésta no busca promover la inversión directa en dichos instrumentos ni constituye un asesoramiento de inversión. La Gestora no está sujeta a la prohibición de efectuar transacciones con estos instrumentos antes de la difusión de la información. La información contenida en este documento puede ser parcial y puede modificarse sin previo aviso. Los fondos se encuentran registrados ante la Comisión Nacional del Mercado de Valores de España. El acceso a los fondos puede ser objeto de restricciones para determinadas personas o en determinados países. Los Fondos no están registrados en Norteamérica ni en Sudamérica. Los Fondos no han sido registrados de conformidad con la US Securities Act of 1933 (ley estadounidense sobre valores). No pueden ofrecerse o venderse ni directa ni indirectamente a beneficio o por cuenta de una «persona estadounidense» (U.S. person) según la definición contenida en la normativa estadounidense «Regulation S» y FATCA. Los fondos no garantizan la preservación del capital. Los riesgos y los gastos se describen en los documentos de datos fundamentales para el inversor (DFI). Los folletos, los DFI, los estatutos de la sociedad o el reglamento de gestión y los informes anuales de los fondos se pueden conseguir a través de la página web www.carmignac.es/.com, mediante solicitud a la sociedad gestora o a la CNMV o a través de las oficinas de los distribuidores. Todas las rentabilidades recogidas en el presente documento hacen referencia a las Participaciones A EUR acc. de nuestros Fondos. Las rentabilidades históricas no garantizan rentabilidades futuras. La rentabilidad es neta de comisiones (excluyendo las eventuales comisiones de entrada aplicadas por el distribuidor). El rendimiento puede aumentar o disminuir función de las fluctuaciones monetarias. Antes de la suscripción, se debe hacer entrega al suscriptor de los DFI.

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