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5/17/2018 PDF Unidad2.Evaluacion de Proyectos - slidepdf.com

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CURSO EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Unidad 2: Preparación del proyecto de inversión.

Instituto de Estudios Bancarios Guillermo Subercaseaux




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Presentación Unidad 2.

Bienvenidos y bienvenidas a la Unidad 2: Preparación del proyecto de inversión. Alfinalizar, los y las participantes deberán haber alcanzado los siguientes objetivos:

Describir las características principales de cada uno de los estudios involucradosen la formulación de un proyecto de inversión.

Reconocer un flujo de fondos e identificar los flujos de fondos relevantes de unproyecto.

Construir el flujo de caja de un proyecto de inversión nuevo y de proyectos enempresas en marcha.

Los temas que abordaremos en la Unidad 2, son los que a continuación sepresentan:

Tema Subtemas

1. Formulación delproyecto.

1. Estudio de mercado.2. Estudio técnico.3. Estudio organizacional, administrativo y legal.4. Estudio financiero.

2. Flujo de fondos. 1. Concepto.2. Determinación de flujos de fondos relevantes.3. Tratamiento del costo de oportunidad.

3. Construcción del flujo decaja.

1. Elementos del flujo de caja.2. Estructura del flujo de caja para medir larentabilidad de la inversión.3. Estructura del flujo de caja para medir larentabilidad del inversionista.4. Proyectos en empresas en marcha.




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Tema 1: Formulación del proyecto.

La formulación del proyecto corresponde a la elaboración de los estudios demercado, técnico, organizacional y financiero, este último en lo que se refiere a losaspectos monetarios que surgen de los estudios anteriores.

1.1 Estudio de mercado

Los aspectos monetarios del proyecto que se relacionan con el mercado estándeterminados por el nivel de competencia existente en éste. La investigación delmercado, fundamental para la construcción del flujo de caja del proyecto, debe

abarcar el comportamiento de los consumidores, proveedores, competidores y de loscanales de distribución que se utilizarán para la comercialización del bien o serviciodel proyecto. El estudio de estas variables permitirá además definir la estrategiacomercial que se implementará y la estimación de los costos asociados a ella.

El ambiente en que operará el proyecto puede ser muy competitivo con muchosoferentes y compradores, en este caso, el precio de venta del producto o servicioestará dado por el mercado y tendrá un rango muy bajo en el que podrá variar; si porel contrario, el proyecto es el único oferente, o existen dos o tres competidores,podrá existir un grado de influencia mayor en el precio de venta.

1.2 Estudio técnico

En los proyectos que implican la fabricación de un producto, la cuantía de lasinversiones y los costos de operación vienen determinados por el proceso productivoy la tecnología, ya que éstas definirán la cantidad y calidad de maquinarias, equipos,herramientas, mobiliario de planta, vehículos; cabe destacar, que en el caso deequipos arrendados, aumentará el costo de operación en lugar de la inversión.

El cálculo de las inversiones asociadas a la obra física de la planta, las vías de accesoy de circulación, bodegas, estacionamientos, áreas verdes, ampliaciones futuras,entre otros, definirá el tamaño y las características del terreno y, por tanto, su nivelde inversión.

Este estudio también debe proporcionar información respecto de los ingresos deoperación que surgen de equipos y maquinarias que se venden al ser dados de baja,




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de la venta de subproductos o residuos del proceso productivo, de la venta deservicios que se ofrezcan para utilizar capacidad ociosa.

El costo de la mano de obra directa, que trabaja en la transformación de las

materias primas, representa uno de los elementos principales de los costos deoperación del proyecto; además, debe considerarse el costo de la mano de obraindirecta, por ejemplo, mantenimiento de equipos, administrativos, personal deaseo. El cálculo monetario incluye los sueldos y salarios, las leyes sociales, colación ymovilización, gratificación, bonos de producción.

La localización de la planta de producción representa una decisión fundamental parala viabilidad del proyecto, por lo que debe basarse en un análisis exhaustivo de losaspectos monetarios que conlleva la referida decisión. Los factores que debenanalizarse para decidir la localización de la fábrica incluyen al menos: Costo detransporte; disponibilidad y costo de la mano de obra; cercanía de las fuentes deabastecimiento; factores ambientales; cercanía del mercado; costo y disponibilidadde terrenos; topografía de suelos; estructura impositiva y legal; disponibilidad deagua, energía y otros suministros; comunicaciones; posibilidad de desprenderse dedesechos industriales.

1.3 Estudio Organizacional, Administrativo y Legal.

La proyección física de las oficinas y su equipamiento para cuantificar las inversionesen construcción y mobiliario; la descripción de los cargos para determinar el nivel de

remuneraciones; la definición de los procedimientos administrativos para el cálculode los gastos indirectos; y la identificación de los requerimientos monetariosinvolucrados en el cumplimiento de los aspectos legales, son los temas que trata esteestudio.

Es requisito definir la estructura organizacional de la empresa que creará elproyecto, es decir, los cargos y las relaciones verticales y horizontales entre ellos, yque son el resultado de la división del trabajo, la departamentalización de loscargos, las esferas de control y del grado en que se delegue la autoridad.

Los procedimientos administrativos comprenden la forma en que la empresa funcione

en el día a día y por tanto determina el espacio físico de la estructura organizativa,el personal administrativo, el personal de apoyo, el sistema de control, la impresiónde formularios, material e insumos de oficina, elementos que dan cuenta de losgastos indirectos a considerar en la formulación del proyecto.




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La necesidad de establecer contratos, escrituras, provocan desembolsos monetariospara el proyecto debido a la presencia de expertos legales, además de los gastosnotariales y otros costos vinculados a los aspectos legales tales como: Constitución

jurídica de la empresa, permisos sanitarios, embalajes de seguridad, tratamientofitosanitario, contratación de análisis de posesión y vigencia de los títulos de dominiode bienes raíces que se adquirirán, gravámenes a terrenos, contribuciones,inversiones para controlar la contaminación en zonas urbanas, transferencias einscripción en el Conservador de Bienes Raíces, pagos de estudios de situación de losterrenos adyacentes a la planta de producción para establecer la existencia dederechos de los propietarios vecinos, exigencias de seguridad laboral, cumplimientode leyes y normas laborales, cumplimiento de leyes y normas tributarias.

1.4 Estudio Financiero.La información que proveen los estudios de mercado, técnico y organizacional paradefinir la cuantía de las inversiones, los costos de operación y los ingresos, debeordenarse y traducirse en cifras monetarias para ser incorporada en el flujo de cajadel proyecto. Cabe destacar, que también deben incluirse todos los efectosmonetarios que ocasionen los temas ambientales que impacten al proyecto.

La mayor parte de las inversiones se realiza antes de la puesta en marcha delproyecto, durante la operación también se realizan inversiones, ya sea parareemplazar maquinarias y equipos desgastados, y/o para ampliar la plantaproductiva. Asimismo, el capital de trabajo puede verse aumentado o disminuido sise proyectan cambios en los niveles de actividad durante el horizonte deplanificación.

Las inversiones previas a la puesta en marcha del proyecto se agrupan en tres tipos:activos fijos, activos intangibles y capital de trabajo.

a. Activos fijos:

Constituyen activos fijos los terrenos, las obras físicas (edificios industriales, salade ventas, oficinas administrativas, vías de acceso, estacionamientos, bodegas),el equipamiento de la planta, oficinas y sala de ventas (maquinarias, muebles,

herramientas, vehículos y decoración) y la infraestructura de servicios de apoyo(agua potable, desagües, red eléctrica, comunicaciones, energía).




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b. Activos intangibles.

Constituyen inversiones intangibles los gastos de organización, las patentes ylicencias, los gastos de puesta en marcha.

Los gastos de organización incluyen los desembolsos originados por la dirección ycoordinación de las obras de instalación del proyecto, por el diseño de lossistemas y procedimientos administrativos de gestión y apoyo, y por los gastoslegales que impliquen la constitución jurídica de la empresa que se creará con elproyecto.

Los gastos en patentes y licencias corresponden al pago por el derecho o uso deuna marca, fórmula o proceso productivo y a los permisos municipales,autorizaciones notariales y licencias generales que certifiquen el funcionamientodel proyecto.

Los gastos de puesta en marcha son todos aquellos que deben realizarse al iniciarel funcionamiento de las instalaciones, tanto en la etapa de pruebas preliminarescomo en las del inicio de operación y hasta alcanzar el funcionamiento adecuadodel proyecto. Estos gastos incluyen: remuneraciones, arriendos, publicidad,seguros y cualquier otro gasto que se realice antes del inicio de la operación.

Cabe destacar, que tanto los activos fijos como los activos intangibles pierdenvalor con el paso del tiempo; la pérdida de valor contable de los activos fijos sedenomina depreciación y la de los activos intangibles, amortización. Ambosgastos no constituyen un egreso de efectivo pero afectan el flujo de caja del

proyecto indirectamente por la vía de una disminución de la utilidadimponible sobre la que se calcula el impuesto que se pagará, el cual sí es unegreso de efectivo.

c. Capital de trabajo

La inversión en capital de trabajo corresponde a los recursos en la forma deactivos corrientes para la operación normal del proyecto durante un cicloproductivo, es decir, desde el momento en que ocurre el desembolso para pagar

los insumos de la operación hasta cuando se venden los insumos transformados enproducto terminado y se percibe el producto de la venta, quedando disponiblepara la compra de nuevos insumos.

El método contable es una de las formas más utilizadas para determinar losrequerimientos de capital de trabajo y consiste en cuantificar los niveles óptimos




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de las cuentas del activo circulante, es decir, el saldo óptimo para mantener enefectivo, el volumen de existencias necesario de mantener y el nivel de cuentaspor cobrar apropiado.

Es importante recalcar que el capital de trabajo es parte de la inversión inicialporque es de carácter permanente y sólo se recuperará cuando el proyectodeje de operar.

Los ingresos provenientes del proyecto deben analizarse en profundidad para laelaboración del flujo de caja, ya que además de los ingresos provenientes de laventa del producto o servicio, existen otras fuentes de ingreso.

Ejemplos de estas fuentes de ingresos son la venta de maquinarias y equipos

dados de baja durante el horizonte de planificación -y su influencia en el pago deimpuestos cuando generan pérdidas o ganancias- y la venta de los desechos quesurgen del proceso de productivo.

El valor de salvamento del proyecto, también llamado valor de desecho, esotro ingreso que debe calcularse en el estudio financiero. La mayoría de losproyectos de inversión tienen una duración indefinida, por ello, al término delhorizonte de planificación, debe estimarse el valor de desecho del proyecto, elque corresponderá a un ingreso perteneciente al último período del flujo de caja;para calcularlo, el método contable supone la venta de todos los activos delproyecto a valores contables. El método comercial supone la venta de los

activos a valores de mercado, mientras que el método económico asume quese vende la empresa funcionando.




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Tema 2: Flujo de fondos.

2.1 Concepto.

¿Qué es un flujo de fondos?

2.2 Determinación de flujos de fondos relevantes.

La evaluación de un proyecto de inversión, requiere de la selección y determinación delos ingresos y costos relevantes, es decir, de todas aquellas entradas o salidas deefectivo que se producirían como consecuencia de la aprobación del proyecto. Eneste sentido, para que un ingreso o costo sea relevante o pertinente, debe reunir lossiguientes requisitos: que sea líquido, que sea diferencial, que sea esperado y otros.

Que sea líquido: Es decir, que constituya una entrada o salida efectiva dedinero. Por ejemplo, las depreciaciones de activos físicos o las amortizaciones deactivos nominales o intangibles, si bien desde el punto de vista tributario sonconsideradas como gasto, no constituyen “salidas” de dinero, por lo que en elflujo sólo se debe considerar el efecto tributario que tendrán en el resultado delproyecto.

Que sea diferencial: Siempre es factible definir una situación actual y unasituación futura, o bien un escenario “con y sin proyecto”. En el flujo sólodeben considerarse aquellos ingresos o gastos que se producirían comoconsecuencia si es aceptado el proyecto.

El flujo de fondos, corresponde a la estimaciónde las entradas y salidas de dinero que seesperan del horizonte de evaluación o vida útilde un proyecto, por esto es fundamental en laevaluación de un proyecto de inversión.

En base al grado de certeza o confiabilidadque se tenga de los flujos futuros, seevalúa la iniciativa y se recomienda alinversionista la conveniencia oinconveniencia del proyecto.




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Que sea esperado: En el proyecto sólo deben considerarse aquellas entradas osalidas de dinero futuras; todo aquello que “ya ocurrió” es “histórico” y por lotanto, la decisión de aceptar o rechazar el proyecto, no modificará los ingresos odesembolsos ya realizados.

Mención especial, constituye un desembolso efectuado para realizar un estudiode factibilidad para la implementación de un proyecto, pues si bien es cierto queel estudio fue solicitado para determinar la conveniencia de su ejecución, ladecisión final de su aceptación o rechazo, no tiene incidencia en el costo y éstedebe ser “pagado”, independientemente de la decisión final adoptada.

2.3 Tratamiento del costo de oportunidad

No sólo los desembolsos de efectivo deben considerarse en la inversión inicial, tambiéndebe considerarse el costo de oportunidad.

Veamos este costo a través del siguiente ejemplo: un inversionista decide llevar a caboun proyecto agrícola de siembra en la parcela de la que es propietario.

¿Debe o no considerar en la inversión inicial el valor comercial de la parcela?

La respuesta es “sí”, porque no obstante el „no pagar‟ por el terreno del cual es dueño,se está “sacrificando” su uso alternativo por destinarlo al proyecto agrícola. Lo anterior,porque el dueño ya no puede venderlo, ni arrendarlo o usarlo en otra alternativa que nosea el proyecto de inversión aprobado.




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Tema 3: Construcción del flujo de caja.

3.1 Elementos del flujo de caja

El flujo de caja de cualquier proyecto se compone de cuatro elementos básicos:

a. Egresos iniciales de fondos

Corresponden al total de la inversión inicial. El capital de trabajo también seconsidera como un egreso de efectivo en el momento cero, salvo en aquelloscasos donde la inversión en capital de trabajo ocurre en varios períodos.

b. Ingresos y egresos de operación

Constituyen todos los ingresos y egresos reales de caja; es importante destacarque en el caso de flujos anuales, la diferencia entre ingresos y egresosdevengados y realmente ocurridos es mínima, ya que las cuentas devengadas enun mes, en general, se hacen efectivas dentro del período anual.

c. Momento en que ocurren los ingresos y egresos

El flujo de caja se expresa en momentos, el momento cero reflejará todos losegresos previos a la puesta en marcha del proyecto. Si durante el horizonte deplanificación existen reemplazos de maquinarias y equipos, se aplica laconvención de que en el momento del reemplazo se considera tanto el ingresoproveniente de la venta del equipo antiguo como el egreso asociado a la compradel equipo nuevo.

d. Valor de desecho o salvamento del proyecto

Si el proyecto tiene una corta duración, lo más conveniente es construir el flujode caja para los años previstos; si por el contrario, es de duración indefinida, seadopta la convención de utilizar 10 años como horizonte de planificación. En elprimer caso, se recomienda utilizar el método comercial y en el segundo caso elmétodo económico para estimar el valor de salvamento del proyecto.




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Es importante mencionar un egreso que no es proporcionado por ninguno de los estudiosanteriores y que debe incluirse en el flujo de caja del proyecto, a saber: el impuesto a

las utilidades. En el cálculo del pago de impuestos deben tomarse en cuenta gastoscontables que no constituyen movimiento de efectivo pero que reducen la utilidadcontable sobre la que se calcula el pago de impuestos: estos gastos son nodesembolsables e incluyen las depreciaciones de los activos fijos, la amortización deactivos intangibles y el valor libro o contable de los activos que se venden.

3.2 Estructura del flujo de caja para medir la rentabilidad de la inversión.

La estructura del flujo de caja se muestra en la siguiente tabla:

+ Ingresos que afectan la utilidad contable

- Egresos que afectan la utilidad contable

- Gastos no desembolsables

= Utilidad antes de impuesto

- Impuesto

= Utilidad después de impuesto

+ Ajustes por gastos no desembolsables (ajustes positivos)

- Egresos que no afectan la utilidad contable (ajustes negativos)

+ Ingresos que no afectan la utilidad contable

= Flujo de caja




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A continuación, mediante un ejemplo práctico, contenido en el libro Preparación y

Evaluación de Proyectos, de los autores Nassir y Reinaldo Sapag, visualizaremos la

construcción del flujo de caja de un proyecto de inversión de acuerdo a la estructuraanteriormente presentada.

El estudio de viabilidad de un nuevo proyecto, estima posible vender 30.000 toneladasanuales de un producto a $ 1.000 la tonelada durante los dos primeros años y a $ 1.200 apartir del tercer año, cuando el producto se haya consolidado en el mercado. Lasproyecciones de ventas muestran que a partir del sexto año, éstas se incrementarán enun 40%. Todas las ventas y pagos se consideran al contado, en el momento en que sonrealizados.

El estudio técnico definió una tecnología óptima para el proyecto, que requeriráde las siguientes inversiones para un volumen de 30.000 toneladas:

Terrenos: $ 20.000.000 Obra física: $ 50.000.000 Maquinaria: $ 30.000.000

Sin embargo, el crecimiento de la producción para satisfacer el incremento delas ventas, requerirá duplicar la inversión en maquinarias y efectuar obras físicasadicionales por $ 40.000.000.

Los costos de fabricación unitarios para un volumen de hasta 40.000 toneladas

anuales, son de:

Mano de obra: $ 150 Materiales: $ 200 Costos indirectos: $ 80

Sobre este nivel, es posible lograr un descuento por cantidad en la compra demateriales, equivalente a un 10%.

Los costos fijos de fabricación, se estiman en $ 5.000.000, sin incluirdepreciación. La ampliación de la capacidad en un 40% determinará que estoscostos se incrementen en $ 1.500.000.

Los gastos variables de ventas, corresponden a una comisión del 3% sobre lasventas. Los gastos fijos ascienden a $ 1.500.000 anuales, los que no varían con elincremento de las ventas.




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Los gastos de administración, alcanzan a $ 1.200.000 anuales durante losprimeros 5 años y a $ 1.500.000 cuando se incremente el nivel de operación.

La normativa vigente, permite depreciar los activos de la

siguiente forma: Obra física: 2 % anual. Maquinaria: 10% anual.

Los activos nominales se amortizan en un 20% anual.

Los gastos de puesta en marcha ascienden a $ 22.000.000, incluido el costo deestudio de $ 8.000.000.

La inversión en capital de trabajo, se estima en el equivalente a 6 meses de loscostos totales (egresos totales más impuestos).

Se estima que al cabo de 10 años, la infraestructura física (con terreno) tendráun valor comercial de $100.000.000. La maquinaria en tanto tendrá un valor de $28.000.000.

La tasa de impuesto a las utilidades es de 10%.

El período de evaluación es de 10 años.

Determine los flujos relevantes del proyecto.

Desarrollo:

Ingresos por ventas:

Años Toneladas Precio unitario Total

1 y 2 30.000 1.000 30.000.000

3 al 5 30.000 1.200 36.000.000

6 al 10 42.000 1.200 50.400.000




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Costos directos de fabricación:

Costo de fabricación

Años Toneladas M. O. Mat. Ind. Total Total

1 al 5 30.000 150 200 80 430 12.900.000

6 al 10 42.000 150 180 80 410 17.220.000

Depreciación de obra física:

Años inversión depreciación ( 2 % )

1 al 5 50.000.000 1.000.000.

6 al 10 90.000.000 1.800.000

Depreciación de maquinaria:

Años Inversión Depreciación ( 10 % )

1 al 5 30.000.000 3.000.000.

6 al 10 60.000.000 6.000.000

Amortización de activos nominales:

Los activos nominales se amortizan de acuerdo con las instrucciones (un quinto cadaaño), independiente de si se deban o no incluir como inversión inicial.




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Valor libro de la infraestructura (obra física + terreno):

VL (inf.) = Inversión - depreciación acumulada:

= 50 + 40 + 20 – (5*1 – 5* 1.8)

= 96 millones.

Notar que la inversión en terreno no se deprecia.

Valor libro de la maquinaria:

VL (maq.) = 30 + 30 – (5*3 – 5*6) = 15 millones.

Ajustes Positivos:

Después de deducir el impuesto del 10% de las utilidades, se obtiene la utilidad neta de

cada período. Como se desea calcular el flujo efectivo de caja, se hace necesariocorregir los descuentos que no constituyen egresos de caja. En este sentido, se debenvolver a sumar las depreciaciones, la amortización del activo nominal y los valoreslibro de los activos vendidos.

Ajustes Negativos:

Inversiones: Se deben incluir en el flujo los egresos por inversiones. En elmomento cero (inicio del año 1), deben estar disponibles el terreno, las obrasfísicas y las maquinarias. En el momento 5 (inicio del año 6), deben disponerse

las ampliaciones para enfrentar la mayor producción.




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Activos Nominales: Según lo señalado anteriormente, si bien el costo del estudiode factibilidad (activo nominal), se consideran como gasto para efectostributarios, en la inversión inicial sólo se considera los gastos de puesta enmarcha. Ello, debido a que el costo del estudio es “histórico”, y por lo tanto no

constituye costo relevante, por lo que no debe considerarse en la evaluación.

A. Nominal = 22.000.000 – 8.000.000 = 14.000.000.

Capital de Trabajo:

El problema indica calcular el capital de trabajo como el equivalente a los costos totales(incluyendo aquellos que no son egresos de caja y el pago de impuesto) de 6 meses.Suponiendo que el costo anual se reparte equitativamente en todos los meses, se tieneque el capital de trabajo corresponde a la mitad de los costos totales anuales.

Año Total egresos Impuesto Total Capital detrabajo

Dif.

1 y 2 29.900 10 29.910 14.955 14.955

3 al 5 30.080 592 30.672 15.336 3816 al 10 36.032 1.437 37.469 18.735 3.39

18.735

*Dif. : corresponde al diferencial que hay que aportar al comienzo de cada grupo deaños para disponer del capital de trabajo necesario.




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Recordar que toda la inversión en capital de trabajo se recupera al final del año 10.

FLUJO DE FONDOS PROYECTO

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1

INGRESOS:

INGRESOS VENTAS 30.000 30.000 36.000 36.000 36.000 50.400 50.400 50.400 50.400 50.4

VENTA INFRAESTRUCTURA 100.

VENTA MÁQUINAS 28.0

+ INGRESOS QUE AFECTAN LA UTILIDAD 30.000 30.000 36.000 36.000 36.000 50.400 50.400 50.400 50.400 178.

EGRESOS:

COSTOS DIRECTOS FAB. 12.900 12.900 12.900 12.900 12.900 17.220 17.220 17.220 17.220 17.2

COSTOS FIJOS FAB. 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 6.500 6.500 6.500 6.500 6.5

COMISIONES VENTAS 900 900 1.080 1.080 1.080 1.512 1.512 1.512 1.512 1.5

COSTOS FIJOS VENTAS 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.500 1.5

GASTOS ADMINISTRACIÓN 1.200 1.200 1.200 1.200 1.200 1.500 1.500 1.500 1.500 1.5

- EGRESOS QUE AFECTAN LA UTILIDAD 21.500 21.500 21.680 21.680 21.680 28.232 28.232 28.232 28.232 28.2

DEPRECIACIÓN O. FÍSICA 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.800 1.800 1.800 1.800 1.8

DEPRECIACIÓN MÁQUINAS 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 6.000 6.000 6.000 6.000 6.0

AMORT. ACT. NOMINALES 4.400 4.400 4.400 4.400 4.400

VALOR LIBRO INFRAEST. 96.0

VALOR LIBRO MÁQUINAS 15.0

- GASTOS NO DESEMBOLSABLES 8.400 8.400 8.400 8.400 8.400 7.800 7.800 7.800 7.800 118.

= U. A. IMPUESTOS 100 100 5.920 5.920 5.920 14.368 14.368 14.368 14.368 31.3

IMPUESTO 10 10 592 592 592 1.437 1.437 1.437 1.437 3.1

= U. DESPUES IMPUESTOS 90 90 5.328 5.328 5.328 12.931 12.931 12.931 12.931 28.2

AJUSTES:

DEPRECIACIÓN O. FÍSICA 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.800 1.800 1.800 1.800 1.8

DEPRECIACIÓN MÁQUINAS 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 6.000 6.000 6.000 6.000 6.0




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AMORT. ACT. NOMINALES 4.400 4.400 4.400 4.400 4.400

VALOR LIBRO INFRAEST. 96.0

VALOR LIBRO MAQUINAS 15.0

+ AJUSTE POR GASTOS NO DESEMBOLSABLES 8.400 8.400 8.400 8.400 8.400 7.800 7.800 7.800 7.800 118.

INVERSIÓN TERRENOS -20.000

INVERSIÓN OBRA FÍSICA -50.000 -40.000

INVERSIÓN MÁQUINAS -30.000 -30.000

ACTIVOS NOMINALES -14.000

CAPITAL DE TRABAJO -14.955 -381 -3.399

- EGRESOS QUE NO AFECTAN LA UTILIDAD -128.955 -381 -73.399

RECUPERACIÓN CAPITAL DE TRABAJO 18.7

+ INGRESOS QUE NO AFECTAN LA UTILIDAD 18.7

F DE FONDOS -128.955 8.490 8.109 13.728 13.728 -59.671 20.731 20.731 20.731 20.731 165.

CUADRO RESUMEN FLUJO DE FONDOS PROYECTO

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1

+ INGRESOS QUE AFECTAN LA UTILIDAD 30.000 30.000 36.000 36.000 36.000 50.400 50.400 50.400 50.400 178.

- EGRESOS QUE AFECTAN LA UTILIDAD 21.500 21.500 21.680 21.680 21.680 28.232 28.232 28.232 28.232 28.2

- GASTOS NO DESEMBOLSABLES 8.400 8.400 8.400 8.400 8.400 7.800 7.800 7.800 7.800 118.

= U. A. IMPUESTOS 100 100 5.920 5.920 5.920 14.368 14.368 14.368 14.368 31.3

IMPUESTO 10 10 592 592 592 1.437 1.437 1.437 1.437 3.1

= U. DESPUÉS IMPUESTOS 90 90 5.328 5.328 5.328 12.931 12.931 12.931 12.931 28.2

+ AJUSTE POR GASTOS NO DESEMBOLSABLES 8.400 8.400 8.400 8.400 8.400 7.800 7.800 7.800 7.800 118.




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3.3 Estructura del flujo de caja para medir la rentabilidad del inversionista.

El flujo de caja construido en la sección anterior permite medir la rentabilidad de todala inversión; para medir la rentabilidad de los recursos propios cuando el proyecto esfinanciado en parte con deuda, debe agregarse el efecto del financiamiento en el

referido flujo.

Cada cuota del préstamo debe descomponerse en interés (cuota interés) y amortizacióndel capital prestado (cuota capital); en el flujo de caja, el interés por ser un gasto queafecta la utilidad contable, se incorpora antes del cálculo del impuesto y, laamortización por no afectar la utilidad contable, se incorpora después del cálculo delimpuesto.

En el momento cero debe incorporarse en forma positiva el préstamo para que, pordiferencia, resulte la cuantía de los recursos propios que financiará la inversión inicial.Cabe destacar, que a partir del momento 1 y hasta el último período del horizonte de

planificación, el flujo neto de fondos del período corresponde a lo que recibirá elinversionista después de pagar la cuota del préstamo.

La estructura del flujo de caja queda como se muestra a continuación:

- EGRESOS QUE NO AFECTAN LA UTILIDAD 128.955 381 73.399

+ INGRESOS QUE NO AFECTAN LA UTILIDAD 18.7

F DE FONDOS -128.955 8.490 8.109 13.728 13.728 -59.671 20.731 20.731 20.731 20.731 165.

Obsérvese, que con el propósito de hacer más simple el cálculo delas utilidades o pérdidas en la venta de activos, en los ingresos seincluyen los valores de venta, y en los egresos se consideran losvalores libro.

Por diferencia entre ingresos y gastos, se determina lautilidad o pérdida en la venta de los activos.

Como los valores libro, no constituyen desembolsos efectivos, segúnlo estudiado, se deben sumar.




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+ Ingresos que afectan la utilidad contable

- Egresos que afectan la utilidad contable

- Intereses del préstamo (cuota interés)

- Gastos no desembolsables

= Utilidad antes de impuesto

- Impuesto

= Utilidad después de impuesto

+ Ajustes por gastos no desembolsables (ajustes positivos)

- Egresos que no afectan la utilidad contable (ajustes negativos)

+ Ingresos que no afectan la utilidad contable

+ Préstamo

- Amortización del préstamo (cuota capital)

= Flujo de caja

Utilizaremos el ejemplo de la sección anterior para construir el flujo de caja delinversionista, haremos cuenta que la inversión inicial es financiada en $40.000.000por un préstamo bancario pagadero en seis cuotas anuales iguales y una tasa deinterés anual de 9%.

El cálculo de la cuota se obtiene de aplicar la siguiente fórmula:

Cuota = (Préstamo x i (1+ i)n ) / (1+ i)n – 1

Donde i=tasa de interés y n=número de períodos en que se paga el préstamo.

Aplicando la fórmula, el valor de la cuota anual queda:

Cuota = (40.000 x 0,09 (1+0,09)6 ) / (1+0,09)6 – 1= 8.916,8




21

Para descomponer la cuota en interés y amortización, es necesario construir el cuadrode pagos del crédito, el que se muestra a continuación:

Saldo deuda ($) Cuota ($) Interés ($) Amortización ($)

40.000 8.916,8 3.600 5.316,8

34.683,2 8.916,8 3.121,5 5.795,3

28.887,9 8.916,8 2.600 6.316,8

22.571,1 8.916,8 2.031,4 6.885,4

15.685,7 8.916,8 1.411,7 7.505,1

8.180,6 8.916,9 736,3 8.180,6




22

Por lo tanto, el cuadro resumen del flujo de caja del inversionista quedaría del siguientemodo:

CUADRO RESUMEN FLUJO DE FONDOS DEL INVERSIONISTA

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

+ INGRESOS QUE AFECTAN LA UTILIDAD 30.000 30.000 36.000 36.000 36.000 50.400 50.400 50.400 50.400 1

- EGRESOS QUE AFECTAN LA UTILIDAD 21.500 21.500 21.680 21.680 21.680 28.232 28.232 28.232 28.232

- INTERESES DEL PRÉSTAMO 3.600 3.121,5 2.600 2.031,4 1.411,7 736,3

- GASTOS NO DESEMBOLSABLES 8.400 8.400 8.400 8.400 8.400 7.800 7.800 7.800 7.800 1

= U. A. IMPUESTOS -3.500 -3.021,5 3.320 3.888,6 4.508,3 13.631,7 14.368 14.368 14.368

IMPUESTO - - - 61,8 450,8 1.363,2 1.437 1.437 1.437

= U. DESPUÉS IMPUESTOS -3.500 -3.021,5 3.320 3.826,8 4.057,5 12.268,5 12.931 12.931 12.931

+ AJUSTE POR GASTOS NO DESEMBOLSABLES 8.400 8.400 8.400 8.400 8.400 7.800 7.800 7.800 7.800 1

- EGRESOS QUE NO AFECTAN LA UTILIDAD 128.955 381 73.399

+ INGRESOS QUE NO AFECTAN LA UTILIDAD

+ PRÉSTAMO 40.000

- AMORTIZACIÓN DEL PRÉSTAMO 5.316,8 5.795,3 6.316,8 6.885,4 7.505,1 8.180,6

F DE FONDOS -88.955 -416,8 -797,8 5.403,2 5.341,4 -68.446,6 11.887,9 20.731 20.731 20.731 1




23

3.4 Proyectos en empresas en marcha.

Existen muchos proyectos que se aplican en empresas que llevan tiempo operando, porejemplo, la externalización de las remuneraciones, el desarrollo de un producto, la

ampliación de la planta productiva, y otros casos.

A continuación, analizaremos algunos de los proyectos más frecuentes que se dan en lasempresas en marcha.

a. Inversiones de reemplazo.

La inversión inicial de un proyecto, generalmente está compuesta por el costo deadquisición de los activos nuevos, más cualquier otro costo necesario para su instalacióny puesta en marcha. A lo anterior, se deduce el valor por la venta de aquellos equiposque - por no necesitarse - se dan de baja, al ser reemplazados por la nueva inversión.

En este tipo de proyectos, la inversión inicial debe ajustarse por impuestos, en lamedida que la venta de los equipos que se reemplazarán se realicen con utilidad opérdida, es decir, sobre o bajo el valor libro o contable. De este modo, si los activosreemplazados son vendidos a un valor superior al valor libro, esta utilidad por la ventadel activo, implicará el pago de un mayor impuesto, lo que incrementará la inversióninicial. Así, el mayor impuesto a pagar, es el producto entre la utilidad obtenida en laventa y la tasa de impuesto. Por su parte, en el caso que los activos reemplazados seanvendidos a un valor inferior a su valor libro o contable, entonces se producirá unapérdida que permitirá un ahorro de impuesto y este valor se deducirá de la inversióninicial.

Suponga que una empresa piensa renovar su camión de reparto que le costó, hace tresaños $30 millones y hoy tiene una depreciación acumulada de $10 millones. El nuevocamión le cuesta $50 millones a la empresa y por el camión a reemplazar, se obtendrían$15 millones. Sobre la base de lo anterior:

¿Cuál sería la inversión inicial del proyecto de reemplazo del camión?

Para determinar la inversión inicial o los flujos relevantes de la inversión, se debeconsiderar el costo de adquisición del nuevo camión, al que se le deduce el valorobtenido por el camión que se reemplaza; finalmente, debe rebajarse el menorimpuesto a pagar por la pérdida producida en la venta del camión reemplazado. Elahorro de impuesto es un ingreso de efectivo y debe considerarse un flujo relevante.




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Lo anterior se muestra en el siguiente cuadro:

El valor libro del camión reemplazado, es de $20 millones (costo de adquisición menosdepreciación acumulada) y su valor comercial de venta es de $15 millones. Por lo tanto,la venta produjo una pérdida de $ 5 millones (valor libro menos valor de venta). Estapérdida es contable, pero rebaja la base imponible y permite pagar un menor impuesto

o ahorrar parte del impuesto a pagar.

Si la tasa de impuesto es de un 15%, entonces el ahorro de impuestos alcanzará a$750.000 (pérdida por venta de activo x tasa de impuesto a la renta).

Ahora, si la venta del activo reemplazado produce una utilidad, entonces se produciráun mayor impuesto a pagar, el que debe ser agregado a la inversión inicial.

El siguiente ejemplo muestra la forma en que se construye el flujo de caja para elproyecto que significa una inversión de reemplazo:

Usted es dueño de un camión que fue adquirido hace 3 años en $ 10.000.000.Mensualmente, el referido camión le permite facturar $1.200.000 en fletes y su costooperacional alcanza a un 30% del valor de facturación.

La autoridad tributaria, permite depreciar este tipo de vehículos en 5 añoslinealmente.

Un proveedor de vehículos le ofrece un nuevo modelo, cuyo costo es de $20.000.000, lo que –de realizar el cambio - le permitiría aumentar sufacturación actual (ventas) en un 20% y a la vez, debido al mejor rendimiento ymenores necesidades de mantención, disminuir sus costos operacionales en un10%.

Otros antecedentes: o Valor venta camión antiguo: $ 6.000.000.o Valor de venta (recuperación, residual) camión nuevo: $5.000.000.o Tasa de impuesto a las utilidades: 20%.o Vida útil camión nuevo: 5 años.

Determinación de la inversión inicial

Costo de adquisición

(50.000.000)

Menos valor reemplazo 15.000.000

Ahorro de impuesto (*) 750.000




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Flujo de Fondos:

Camión0 1 2 3 4 5

INGRESOS:

INGRESOS VENTAS NUEVAS 2.880 2.880 2.880 2.880 2.880

VENTA CAMIÓN ANTIGUO 6.000

VENTA CAMIÓN NUEVO 5.000

TOTAL INGRESOS 6.000 2.880 2.880 2.880 2.880 7.880

EGRESOS:

C. DIRECTOS AUMENTO VENTAS 778 778 778 778 778

AHORRO COSTOS VENTA ANTIGUA -432 -432 -432 -432 -432

DEPRECIACIÓN 2.000 2.000 4.000 4.000 4.000

V. LIBRO CAMIÓN 4.000

TOTAL EGRESOS 4.000 2.346 2.346 4.346 4.346 4.346

U. A. IMPUESTOS 2.000 534 534 -1.466 -1.466 3.534

IMPUESTO 400 107 107 0 0 707

U. D. IMPUESTOS 1.600 428 428 -1.466 -1.466 2.828

AJUSTES:

INVERSIÓN ACTIVOS -20.000

PRÉSTAMO

DEPRECIACIÓN 2.000 2.000 4.000 4.000 4.000

VALOR LIBRO CAMIÓN ANTIGUO 4.000

VALOR LIBRO CAMIÓN NUEVO 0

F DE FONDOS -14.400 2.428 2.428 2.534 2.534 6.828




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Este ejemplo, si bien obedece a los parámetros ya estudiados de incrementalidad,tiene la particularidad de tratarse de un ahorro de costos.

En otras palabras, el nuevo camión “absorberá” o “realizará” los fletes que hoy se hacencon el camión antiguo, y como se promete un costo operacional menor (10%), entoncesese menor costo afectará también a la facturación antigua, y como se trata de un“menor costo” o de un “ahorro de costos”, se reflejará dentro de los gastos, pero consigno contrario.

b. Compra de activo fijo con incremento de capital de trabajo.

En algunos proyectos, la inversión inicial contiene una parte destinada a la compra deactivos fijos y a un incremento en el capital de trabajo, necesario para que estos activosfijos funcionen adecuadamente. En tal caso, la inversión adicional en capital de trabajo,formará parte de la inversión del proyecto, la que normalmente se recuperará altérmino de la vida útil del proyecto en un 100%, debido a que no se encuentra sujeta a

depreciación.En vista de lo anterior, la inversión adicional en capital de trabajo, se suma a lainversión inicial en activos fijos, mostrándose un flujo positivo en el último año, despuésde impuestos. Esto es, porque una vez finalizado el proyecto, el capital de trabajo no serequerirá para otros períodos y como éste en el largo plazo se transformará en efectivo,se suma al flujo del último período, después de impuestos.

Por lo general, cuando en la empresa setrata de proyectos con fines de expansión,el capital de trabajo adicional se consideraen la inversión inicial, no así cuando elproyecto consiste en reemplazar un activopor otro.

Obsérvese que los flujos incluidos son netamente incrementales, es decir,aquellos que se producirán con la decisión de inversión.

Visto de otra forma, lo que se pretende establecer, es cómo y cuántovariará el escenario o situación actual con la implementación del proyecto.




27

La determinación de la cuantificación del capital de trabajo, normalmente es sobrela base de su ciclo, es decir, conforme a los días de permanencia de sus inventarios y de

sus cuentas por cobrar. En otras palabras, es el monto que requiere financiar laempresa para cubrir los gastos corrientes en que incurre y que tarda en recuperar.

Por ejemplo, si el proceso de producción tarda 45 días, la comercialización de losproductos a ser incluidos en el proyecto, demora otros 30 días, si además se estima quelos clientes pagan en promedio a los 35 días y que los proveedores nos otorgan uncrédito de 30 días para financiar los inventarios, entonces el ciclo del capital de trabajoserá de 80 días (45+30+35-30).

De acuerdo a lo anterior, la empresa deberá financiar el desfase del efectivo durante laetapa de operación correspondiente a los 80 días; las necesidades de capital de trabajoa incluir en la inversión inicial serán, por lo tanto, los 80 días de producción

correspondientes al primer año (ventas 1º año / 360) x 80 días.

c. Proyecto de expansión.

Un fabricante de productos plásticos, está evaluando la alternativa de reemplazar unaantigua máquina extrusora, por una de mayor tecnología que le permitiría fabricar unnuevo envase para un cliente. Éste le compraría 9.000 unidades mensuales el primer ysegundo año y 12.000 unidades mensuales del tercer al quinto año. El precio de ventadel producto sería de US$ 4,20 y US$ 4,00 respectivamente, para los períodosseñalados.

El precio de la máquina nueva alcanza a US$ 450.000 y para instalarla se requierecomprar un sitio industrial que costaría US$ 30.000.

La máquina antigua fue comprada hace 3 años en US$ 300.000 y se ha estadodepreciando bajo el método lineal, con una vida útil de 6 años. Ésta, de realizarse elcambio, podría venderse en US$ 180.000. La máquina nueva se depreciaría en 5años, bajo el método lineal sin valor residual.

El costo directo de producción, alcanza a US$ 3.50 por unidad y la inversión adicionalen capital de trabajo se estima en US$ 30.000. Los gastos de administración seincrementarían en US$ 6.000 anuales y el precio de la patente municipal, semantendría en US$ 5.000. Adicionalmente, se requerirá el arriendo de una bodegacon un canon de US$ 1.000 mensuales.

La tasa de impuesto a la renta es de 15 %.




28

Determine los flujos relevantes del proyecto:

Flujo de Fondos.

FLUJO MÁQUINA EXTRUSORA PLÁSTICOS

0 1 2 3 4 5

INGRESOS VENTAS 453.600 453.600 576.000 576.000 576.000

VENTA MÁQUINA 180.000

TOTAL INGRESOS 180.000 453.600 453.600 576.000 576.000 576.000

C. DIRECTOS 378.000 378.000 504.000 504.000 504.000

C. FIJOS 12.000 12.000 12.000 12.000 12.000

G. ADMINISTRATIVOS 6.000 6.000 6.000 6.000 6.000

DEPRECIACIÓN 40.000 40.000 40.000 90.000 90.000

V. LIBRO MÁQUINA 150.000

TOTAL EGRESOS 150.000 436.000 436.000 562.000 612.000 612.000

U. A. IMPUESTOS 30.000 17.600 17.600 14.000 -36.000 -36.000

IMPUESTO 4.500 2.640 2.640 2.100 0 0

U. D. IMPUESTOS 25.500 14.960 14.960 11.900 -36.000 -36.000

INVERSIÓN ACTIVOS -480.000

DEPRECIACIÓN 40.000 40.000 40.000 90.000 90.000

VALOR LIBRO MAQ. 150.000

CAP. DE TRABAJO -70.000 70.000

F DE FONDOS -374.500 54.960 54.960 51.900 54.000 124.000




29

Usted es dueño de una fábrica exportadora de arena movediza, la cual operahace varios años, con resultados aceptables. Producto del creciente comerciocon Atlántica, un nuevo cliente le ofrece negocios que le permitirán duplicarsu actual producción, que alcanza a 80 toneladas.

Para ello, debería comprar una máquina con un valor de US$ 300.000, con unavida útil de 5 años sin valor residual. Esta máquina, tiene una capacidad deproducción de 160 toneladas por período, pero por problemas de capacidad delpersonal, sólo puede operar al 50% de su capacidad durante los 2 primeros años;luego de ello funciona a plena capacidad.

La máquina antigua fue adquirida hace 7 años y su valor de libro actual es de US$60.000, restándole 3 años para completar su vida útil.

Otros antecedentes:o

Precio de venta de la arena movediza: US$ 2.000 la tonelada.o Costos directos: US$ 500 por tonelada.o Costos Fijos Incrementales: US$ 10.000.o Método de depreciación: Lineal.o Valor venta maquina antigua: US$ 95.000.o Costo de oportunidad del inversionista: 5%.o Tasa de impuesto: 10%.o Los activos, se venden al momento en que dejan de ser utilizados.

Considerando que usted firmó un contrato que lo obliga a satisfacer la nueva demanda apartir del próximo período, determine los flujos relevantes del proyecto.

Obsérvese, que en este flujo sólo se consideran los ingresos y gastosdiferenciales o incrementales asociados al reemplazo de los equipos.

Todo lo que la empresa ya posee o realizaba antes del reemplazo, es“irrelevante”, pues es “histórico”. Además, el terreno por definición,no está afecto a depreciación.




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Flujo de Fondos:

Desarrollo flujo arena movediza

0 1 2 3 4 5

INGRESOS OPERACIONALES 160.000 160.000 160.000 160.000 160.000

INGRESO VENTA MÁQUINAS 95.000 35.000

TOTAL INGRESOS 95.000 160.000 160.000 195.000 160.000 160.000

COSTOS DIRECTOS 40.000 40.000 40.000 40.000 40.000

COSTOS FIJOS INCREMENT. 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000

DEPRECIACIÓN INCREMENTAL 40.000 40.000 40.000 60.000 60.000

V.LIBRO MAQ.ANTIGUA 60.000 20.000

TOTAL GASTOS 60.000 90.000 90.000 110.000 110.000 110.000

UT.ANTES IMPUESTOS 35.000 70.000 70.000 85.000 50.000 50.000

IMPUESTOS 3.500 7.000 7.000 8.500 5.000 5.000

UT. DESPUÉS IMPUESTOS 31.500 63.000 63.000 76.500 45.000 45.000

INVERSIÓN -300.000

DEPRECIACIÓN 40.000 40.000 40.000 60.000 60.000

V.LIBRO MAQ.ANTIGUA 60.000 20000

FLUJO DE FONDOS 208.500 103.000 103.000 136.500 105.000 105.000

Obsérvese, que en este flujo sólo se consideran los ingresos y gastos diferenciales oincrementales asociados al reemplazo de los equipos.

Todo lo que la empresa ya posee o realizaba antes del reemplazo, es “irrelevante”, pueses “histórico”.

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