opciones estrategia y operativa

8/18/2019 Opciones Estrategia y Operativa

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ÍNDICE

1. COBERTURA, ESPECULACIÓN Y ARBITRAJE ...................................................................... 21.1. COBERTURA...................................................................................................................... 21.2. ESPECULACIÓN ................................................................................................................ 31.3. ARBITRAJE......................................................................................................................... 4

2. EL SPREAD............................................................................................................................... 52.1. SPREADS DE VOLATILIDAD............................................................................................. 7

2.1.1. Spreads de estabilidad. ................................................................................................ 92.1.2. Spreads de movimiento. ............................................................................................. 31

2.2. SPREADS DE TIEMPO (Calendar spread, horizontal spread) ......................................... 443. REGULACIÓN DE LOS MERCADOS DE OPCIONES............................................................ 493.1. MERCADOS NO ORGANIZADOS.................................................................................... 493.2. MERCADOS ORGANIZADOS .......................................................................................... 50

Breve historia de los mercado organizados de derivados .................................................... 513.3. LOS CREADORES DE MERCADO EN LOS MERCADOS DE OPCIONES..................... 523.4. CÓMO MEDIR EL ÉXITO DE UN MERCADO DE OPCIONES ........................................ 543.5. MERCADOS DE OPCIONES EN ESPAÑA ...................................................................... 563.6. REGULACIÓN DE LOS MERCADOS DE ACTIVOS FINANCIEROS DERIVADOSESPAÑOLES ........................................................................................................................... 583.7. EL MERCADO DE OPCIONES ORGANIZADO (MEFF)................................................... 60

3.8. LOS MERCADOS ORG. DE OPCIONES COMO FUENTE DE INNOVACIONES............ 634. OPERATIVA, GARANTÍAS Y LIQUIDACIÓN. ......................................................................... 65

4.1. OPERATIVA...................................................................................................................... 65Opciones sobre el futuro del Ibex 35. ................................................................................... 68

4.2. FIJACIÓN DE GARANTÍAS Y LIQUIDACIÓN................................................................... 714.3.GLOSARIO DE TÉRMINOS............................................................................................... 75

BIBLIOGRAFÍA RECOMENDADA............................................................................................... 79


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1. COBERTURA, ESPECULACIÓN Y ARBITRAJE

Cuando un inversor de derivados utiliza las opciones (lo mismo se podría decir de los

futuros) puede estar movido por una de las tres razones siguientes: la cobertura, la especulación o

el arbitraje.

1.1. COBERTURA

Consiste en la utilización de las opciones con el objetivo de reducir el riesgo soportado por

una posición inversora previa realizada sobre otro subyacente (o activo). La búsqueda de cobertura

implica por definición que el inversor ya es poseedor de un activo (o conjunto de activos), de hecho

será del resultado de esa inversión previa del que se va a querer cubrir. Este objetivo se logrará

siempre y cuando el beneficio derivado del activo que funciona como cobertura (en este caso, la

opción) sea de signo contrario al obtenido con la inversión previa.

Partiendo de que todo inversor es, en menor o mayor medida, adverso al riesgo, la

reducción del riesgo mediante la utilización de la cobertura generará un coste para el inversor. Será

precisamente este coste el precio o contrapartida que deberá aportar el inversor como recompensa

por la seguridad ganada, bien en forma de coste directo (pago de una prima 1), bien en forma de

coste indirecto (coste de oportunidad o menor beneficio2).

Tanto la inversión sobre la que se realiza la cobertura como el activo de cobertura puede

ser de cualquier naturaleza (opciones, futuros, activos de renta fija, activos de renta variable,

commodities, ...). Nosotros nos centraremos en la utilización de las opciones como medio de

cobertura.

Un ejemplo sencillo de cobertura podría ser el siguiente:

Un individuo C compró en 1998 diez mil títulos de Telefónica a un precio de 10 euros. Hoy,

cuando la acción ha alcanzado un precio de 30 euros, decide cubrirse de posibles caídas en la

cotización de la acción, sin perjuicio de beneficiarse de posibles incrementos de la misma. Este

individuo puede utilizar las opciones sobre acciones de Telefónica, S.A. negociadas en el Mercado

Español de Futuros Financieros de Renta Variable (MEFF, RV) para dicho fin. En concreto deberá

1 Caso de comprar una opción.2 Por ejemplo, si se vende un futuro.


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llevar a cabo una inversión en opciones de tal forma que el beneficio obtenido en éstas sea elopuesto al beneficio obtenido con el contado (con las acciones de Telefónica):

Si TEF sube, entonces perderemos con las opciones

Si TEF baja, entonces ganaremos con las opciones.

Cuando una opción tiene un comportamiento opuesto al de su activo subyacente es

porque tiene una delta negativa, por lo que deberemos adquirir posiciones delta negativas: vender

call, comprar put o vender futuro3

. No obstante, aunque estos tres instrumentos tienen deltanegativa, su efecto sobre la cobertura es diferente. Con la utilización de futuros el inversor se

conforma con el beneficio obtenido y por lo tanto convierte el beneficio latente conseguido en

beneficio seguro, sea cual sea el comportamiento del subyacente. Si llevamos a cabo compra de

opciones, en este caso de opciones de venta, estamos apostando a que la reducción en el precio

del subyacente va a ser significativa, superior al coste de la cobertura (superior al coste de la

opción). Por último, si vendemos call creeremos que el movimiento adverso del mercado va a ser

relativamente pequeño, y lo que hacemos es reducir nuestras pérdidas por un valor equivalente a la

prima cobrada.

1.2. ESPECULACIÓN

Cuando un inversor realiza una inversión especulativa apuesta a que el mercado va a ir en

una dirección determinada, ganando o perdiendo en función del grado de acierto del especulador.

En definitiva, trata de anticiparse al mercado. La interacción de todos los participantes del mercado

fija finalmente el valor de los activos negociados, asignando como resultado el precio de mercado

de los activos.

Una característica específica de las opciones es la oportunidad que ofrecen para que se

pueda especular no solo con la dirección (alcista o bajista) del mercado, sino también con la

evolución de la volatilidad en un periodo determinado. Otra característica de las opciones es la

posibilidad de decidir el grado de riesgo asumido por la inversión.

Un ejemplo básico de especulación mediante opciones lo podríamos encontrar en las

diferentes estrategias básicas que se pueden llevar a cabo. Por ejemplo, si una persona es alcista,

3 Si nos limitamos sólo a estrategias de cobertura simples.


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puede comprar una call o vender una put, en función del riesgo que quiera asumir y de la variaciónesperada del activo subyacente.

No obstante, cuando el inversor trata de especular únicamente sobre la dirección que va a

tomar el mercado, normalmente es mejor invertir directamente en el activo subyacente, y no en

opciones que tengan como subyacente dicho activo, debido a que incluso acertando en la dirección

del mercado, la ganancia potencial de dicho acierto se puede diluir (o incluso convertir en pérdida)

por el efecto de otros factores como el transcurso del tiempo, la volatilidad, etc…

1.3. ARBITRAJE

Consiste en la inversión que persigue la obtención de una rentabilidad mayor a la de los

activos seguros pero sin incurrir en riesgo alguno. Esto sólo se puede conseguir cuando en el

mercado existe algún tipo de ineficiencia en la valoración de los activos financieros. En estos casos,

mediante la compra-venta de activos con una valoración relativa incorrecta, se puede conseguir un

posición segura, en la que el riesgo no existe, mientras que a su vez se consigue una rentabilidadsuperior a la de los activos no arriesgados.

Un ejemplo sencillo sería la posibilidad de comprar un futuro sintético (compra de call y

venta de put) cuando el valor de éste fuera menor al del futuro real, de modo que comprando

futuros sintéticos a la vez que vendiendo futuros reales se consiga por cada operación un diferencial

positivo sin riesgo alguno. Lógicamente, el llevar a cabo esta operación repetidas veces va a hacer

que el precio del futuro sintético crezca y que la cotización del futuro decrezca, reduciéndose

paulatinamente dicho diferencial positivo hasta desaparecer. También hay que tener en cuenta lascomisiones que se han de pagar por llevar a cabo operaciones de este tipo y que en la mayoría de

los casos, sobre todo para el pequeño inversor particular, hacen que desaparezcan las posibilidades

de hacer arbitraje con éxito.

Tal y como se pueden comprar o vender futuros sintéticos, se pueden formar también

opciones sintéticas. En este sentido, si la compra de un futuro y la compra de un put (sobre un

mismo activo subyacente y vencimiento) nos genera una distribución de rentabilidades equivalente a

los de una call comprada diremos que:


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Compra Futuro + Compra de Put = Compra Call SINTÉTICA

O bien,

Venta Futuro + Venta de Put = Venta Call SINTÉTICA

Compra Futuro + Venta de Call = Venta Put SINTÉTICA

Venta Futuro + Compra de Call = Compra Put SINTÉTICA

En definita una opción sintética será una combinación de activos, futuros y opciones que

nos genere el mismo rendimiento.

No obstante, para que se pueda hacer arbitraje es necesaria la existencia de mercados

muy líquidos, característica no presente en el mercado español de derivados financieros.

2. EL SPREAD

Las posibilidades de inversión mediante opciones son extensísimas. Una de las razones

que hacen de las opciones un instrumento financiero muy polivalente es la posibilidad de utilizarlas

no solo desde un punto de vista individual o simple, sino también de forma conjunta, conformandoestrategias complejas de inversión. Si a esto le añadimos el elevado riesgo que soportan los

inversores de opciones (los que optan por la especulación), comprenderemos que una posibilidad

para hacer más atractivas éstas es la posibilidad de combinarlas, de tal forma que el riesgo asumido

sea menor. Dentro de esta modalidad de utilización de opciones podemos encontrar el SPREAD (o

diferencial).

Debido a que el valor de las opciones se basa en leyes de probabilidad, y que éstas solo

son válidas para periodos largos de tiempo, los negociadores de opciones suelen utilizarlas en

inversiones a largo plazo. Desafortunadamente, mientras el inversor toma una posición a largo

plazo, esperando que el valor de la opción se aproxime a su valor teórico, se puede encontrar que

en el corto plazo el mercado ha tomado una tendencia contraria, llevándole a una situación

arriesgada, haciendo que su posición se aleje de la deseada y que le exijan unos requerimientos de

capital que no pueda asumir y deba deshacer su posición antes de la expiración, quedándose

obligado a realizar las perdidas.


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El spread, por tanto, viene a ser una alternativa para el negociador de opciones que lepermite beneficiarse de opciones teóricamente infravaloradas, mientras que al mismo tiempo se

cubre de posibles efectos que en el corto plazo podrían resultarle perniciosos, de modo que pueda

mantener una posición con un riesgo menor hasta el momento del vencimiento.

Concretando, se diría que el spread es una estrategia que implica tomar simultáneamente

posiciones opuestas sobre diversos activos. El inversor que utiliza el spread (spreader) parte del

supuesto de que existe una relación de precios entre diferentes instrumentos y, aunque él no puede

saber en qué dirección se va a mover el mercado, la relación de precios entre los diferentes activosva a tender a ser constante. Por lo tanto, cuando en un determinado par de activos, uno de ellos

parece estar temporalmente infravalorado respecto del otro, el spreader trata de tomar posiciones

largas en el activo (relativamente) infravalorado y, de forma simultánea, tomar posiciones cortas en

el activo (relativamente) sobrevalorado. El spreader conseguirá beneficios cuando los precios de los

activos vuelvan a reflejar la relación inicial, cuando se vuelva a cumplir la relación de precios.

En resumen, definiremos como spreads las operaciones que cumplan las siguientes

características:

1. Toman posiciones opuestas en diferentes instrumentos.

2. Suponen ciertas relaciones entre los precios de diferentes productos, relaciones que

se presumen, al menos de forma teórica y a largo plazo, se mantendrán constantes.

3. Se llevan a cabo cuando dicha relación (teórica, histórica) se incumple temporalmente.

Entonces, el operador comprará el instrumento infravalorado y venderá el

sobrevalorado. Espera obtener beneficio cuando los precios vuelvan a su valorteórico.

Los spreads pueden ser de distintos tipos en función de la relación diferencial existente

entre los distintos instrumentos. A continuación describimos brevemente los principales:

Spreads de volatilidad. Tratan de buscar el beneficio mediante la anticipación de la

volatilidad futura.

Call/put spreads alcistas/bajistas (también llamados vertical spreads debido a que se

negoción opciones con precios de ejerciciio diferentes). Se utilizan cuando queremos


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reducir el riesgo de una posición alcista o bajista, ya sea comprada o vendida. En estesentido, cuando se opera con opciones puede darse el caso de que llevar a cabo una

estrategia simple (compra/venta de una opción call/put) sea excesivamente cara o

arriesgada por lo que con este tipo de spread se mitigan estos inconvenientes. En

definitiva reducimos riesgos a costa de reducir beneficios potenciales. Básicamente

consiste en lo siguiente:

Si somos alcistas y compramos una call, entonces vendemos otra con un precio

de ejercicio superior (más barata): CALL SPREAD ALCISTA

Si somos alcistas y vendemos una put, entonces compramos otra con un precio

de ejercicio inferior (más barata): PUT SPREAD ALCISTA

Si somos bajistas y vendemos una call, entonces compramos otra con un precio

de ejercicio superior (más barata): CALL SPREAD BAJISTA

Si somos bajistas y compramos una put, entonces vendemos otra con un precio

de ejercicio inferior (más barata): PUT SPREAD BAJISTA Spread de tiempo (también llamado time spread u horizontal spread): consiste en la

compra de un instrumento y la venta de otro con el mismo activo subyacente y

diferentes vencimientos.

Spreads diagonales (diagonal spread): son una combinación entre spreads

horizontales (o de tiempo) y verticales (o de precios).

Spreads entre mercancías (intercommodity spread): se trata de la compraventa

simultánea de dos instrumentos con distinto subyacente pero negociados en el mismo

mercado y con la misma fecha de vencimiento.

Spreads entre mercados (intermarket): supone la compra y venta del mismo

instrumento subyacente en distintas Bolsas.

2.1. SPREADS DE VOLATILIDAD.

Un concepto clave a la hora de entender el funcionamiento y la utilidad de los spreads (no

solo los de volatilidad) es la delta. Como se ha visto anteriormente, el factor de sensibilidad delta


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mide la respuesta del valor de la opción ante variaciones en el precio del subyacente. Pues bien, sellaman estrategias delta neutrales a todas aquellas combinaciones de activos que tengan una delta

conjunta nula. Estas posiciones son útiles si, además de mantenernos inmunes a los cambios de

precio del subyacente, queremos apostar a que, por ejemplo, la volatilidad implícita del mercado va

a subir. En este caso, el inversor especula con la volatilidad, no con el precio del subyacente. Esto

implica que si la volatilidad efectivamente sube, conseguirá beneficios, mientras que si se equivoca

con sus previsiones y la volatilidad baja, sufrirá perdidas. Lo que se pretende con un spread de

volatilidad es inmunizarnos ante variaciones en el precio del subyacente (no así ante el factortiempo) para que de esta forma el beneficio/pérdida dependa únicamente del acierto/error en

nuestras previsiones de volatilidad.

Resumiendo, se llaman spreads de volatilidad a todas aquellas posiciones que cumplen

las siguientes condiciones:

Tener delta neutral

Ser sensible a la variación del precio del subyacente (hecho que se puede evitar

mediante una corrección periódica de la posición)

Ser sensible a los cambios en la volatilidad implícita

Ser sensible al transcurso del tiempo

Existen spread de volatilidad diferentes pero todos ellos se pueden englobar en alguno de

los dos siguientes grupos:

2.1.1. Spreads (de volatilidad) de estabilidad. Aquellos que venden volatilidad, es decir, los

spreads que buscan un decremento de la volatilidad implícita en el mercado. Tendrán

vega negativa.

2.1.2. Spreads (de volatilidad) de movimiento. Aquellos que compran volatilidad, es decir, los

spreads que buscan un incremento de la volatilidad implícita en el mercado. Tendrán

vega positiva.


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2.1.1. Spreads de estabilidad.Los spread de estabilidad serán utilizados por aquellos inversores que crean que la

volatilidad en el futuro va a reducirse y que estén dispuestos a arriesgar su dinero apostando por

dicha posibilidad.

Un inconveniente que tienen los spreads de volatilidad (tanto los de estabilidad como los

de movimiento) es que para que sean delta neutrales, no solo en el momento inicial, sino a lo largo

de su vida hasta el vencimiento o liquidación, es necesario realizar una serie de ajustes conforme el

precio del activo subyacente se mueve. En este sentido, cualquiera que sea el spread de volatilidad

elegido por el inversor, éste va a tener que llevar una gestión activa sobre el mismo, so peligro de

que el spread pierda las cualidades por las cuales ha sido elegido.

A continuación vamos a ver los diferentes spreads de estabilidad más utilizados en el

mercado.

A. Cono vendido (Short Straddle)

Consiste en la venta de opciones de compra y de venta con un mismo precio de ejercicio yvencimiento. El precio de ejercicio de estas opciones debe coincidir (o al menos estar próximo) a la

cotización del activo subyacente para que el efecto de la volatilidad sobre el valor del straddle sea

máximo. A su vez, si vendemos un número equivalente de opciones call y put al dinero, la delta

resultante será próxima a cero, de modo que conseguiremos un spread casi delta neutral. No

obstante, si la delta de los call y de las put no coincide y queremos que nuestro spread tenga

exactamente delta igual a cero, tendremos que calcular el ratio que nos permita conseguir anular la

delta.En concreto, el valor de ratio, medido como relación puts/calls será obtendrá a partir de la

siguiente relación:

put call

calls put

calls put

calls N puts N

calls N puts N

calls N puts N Neta

∆∆=⇒

⇒∆=∆⇒

⇒∆+∆==∆

/ º / º

º·º·

º·º·0

Para ilustrar esta estrategia supongamos que nos encontramos analizando el mercado de

acciones español, en el que existe una empresa X cuyas acciones cotizan a 100 euros cuando


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faltan 20 días para el vencimiento de opciones más cercano. A su vez, la volatilidad implícita (que seobtendría despejando la variable volatilidad de la ecuación de valoración de opciones) está en el

30%4. Además se rumorea que durante los próximos días la empresa podría entrar en el índice

selectivo Ibex 35, lo que hace que durante estos días la empresa esté sujeta a grandes

fluctuaciones. No obstante, creemos que su posible inclusión en el Ibex 35 le generaría un nivel de

estabilidad mayor (debido a su mayor liquidez, negociación, inclusión de dicho valor en carteras

modelo, contagio de la volatilidad de los grandes valores, etc...) logrando así una reducción de su

volatilidad implícita. Si apostamos a que la volatilidad implícita va a reducirse, podremos llevar acabo un spread de volatilidad de estabilidad, por ejemplo, vendiendo un cono.

Si aplicamos la fórmula de Black-Scholes para acciones que no reparten dividendos,

tendremos los siguientes datos de interés:

Precio call strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.9 euros

Precio put strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.7 euros

Delta call = 0.5249

Delta put = -0.4751

Como podemos observar, aunque la delta del call y de put son similares, no coinciden, de

modo que tendremos que calcular el ratio que nos haría delta neutral un cono:

Ratio = 0.5249 / 0.4751 = 1.1048 ≈ 1.105

De modo que por cada call que vendamos tendremos que vender 1.105 puts.

Para simplificar vamos a estudiar el efecto de la volatilidad sobre un cono formado por 1call + 1.105 puts (aunque en realidad esto es imposible; no obstante, se solucionaría vendiendo, por

ejemplo: 1000 calls + 1105 puts, 2000 calls + 2210 puts, ...).

El cono resultante estará formado por:

call vendido, prima cobrada: 2.9 euros.

1.105 puts vendido, primas cobradas: 2.7 x 1.105 = 2.9835 euros

4 Supongamos tipo de interés sin riesgo a corto plazo del 3.5%


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Delta resultante = 1 x 0.5249 + 1.105 x 0.4751 ≈ 0

El total de primas cobradas será de: 2.9 + 2.9835 = 5.8819 euros.

La representación gráfica del beneficio del cono vendido, en función del precio del

subyacente será la siguiente:

Gráfico 1. Beneficio del cono vendido en función del precio del activo subyacente y eltiempo.

Bº Cono Vendido

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Precio Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

En el gráfico anterior hemos indicado el beneficio (eje de ordenadas) que obtendrá el

inversor en función del activo subyacente (eje de abscisas). Como se puede observar, en elmomento actual (cuando se realiza la venta del cono, cuando todavía quedan 20 días hasta el

vencimiento) la delta es cero5. Eso no significa que el inversor sea indiferente a los movimientos del

subyacente, de hecho, tanto si sube como si baja el precio del subyacente, el beneficio se reduce

(de hecho se hace negativo). Esto implica que la gamma de la posición es negativa (los

movimientos del mercado afectan negativamente a nuestra posición). De hecho, se llaman spreads

5 Gráficamente se puede observar que para un precio del subyacente de 100 la pendiente de la función del beneficio escero.


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de estabilidad porque cuanto menos y más lentamente se mueva el precio de la acción X másbeneficio obtendremos.

Supongamos que transcurrido un día (quedan por tanto 19 hasta el vencimiento) el precio

de la acción X pasa de 100 a 98. En ese momento nuestro cono tiene un valor de mercado de 5.98

euros, si hemos cobrado por él 5.88 euros, tendremos unas pérdidas latentes de 0.1 euros. Esta

pérdida se puede descomponer en 2 factores:

Factor tiempo (theta): para una cotización del subyacente de 100, el día 19 el cono

valdría en el mercado 5.73 euros (ganancia = 5.88 - 5.73 = 0.15 euros)

Factor subyacente (delta). El precio de la acción X baja 2 euros. Eso tiene un efecto

sobre nuestra posición. En concreto, ese descenso provoca una pérdida de 5.73 (valor

del cono el día 19, precio X = 100) – 5.98 (valor del cono el día 19, precio X = 98) = -

0.25

Como se puede observar, la suma de ambos factores (0.15 - 0.25 = - 0.1) explica el efecto

global.Ahora bien, si nosotros lo que realmente queremos es ser inmunes a los precios del

mercado, lo que deberemos llevar a cabo es una corrección continua de nuestra posición, de tal

forma que, sea cual sea el precio de la acción X, nuestra posición sea delta neutral. Para ello,

deberemos recalcular el ratio puts/call continuamente6.

Si seguimos con los datos anteriores (cotización de 98 euros el día siguiente a la

realización del cono) tendremos:

Precio del call: 1.89 euros

Precio del put: 3.71 euros

Delta del call: 0.4074

Delta del put: -0.5926

Delta del cono vendido: 1 x -0.4074 + 1.105 x (0.5926) = +0.2473

6 Aunque desde un punto de vista estricto el cálculo del ratio puts/call debe ser continuo, a efectos prácticos se suele

realizar de forma períodica, es decir, una vez por día, por semana, etc... en función del grado de fiabilidad quequeremos alcanzar. También se pueden llevar a cabo los ajuste en función de la desviación sufrida por el subyacente,de modo que mientras la variación no sea significativa no se recalculará el ratio.


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Si queremos volver a tener delta neutral tendremos que reajustar el ratio:

Ratio’ = 0.4074/0.5926 = 0.6874, o lo que es lo mismo, por cada call vendida

tendremos que tener 0.6874 puts vendidas. Como en realidad tenemos 1.105 puts,

tendremos que comprar 0.4174 puts (= 1.105 – 0.6874), realizando una pérdida de:

0.4174 x (2.7 – 3.71) = - 0.4212 euros.

Realmente hemos incurrido en una pérdida porque el precio de la acción X ha fluctuado

demasiado rápido. Es decir, hemos apostado a que la volatilidad se iba a reducir mientras que en

realidad el precio de la acción se ha movido en un día más de lo probabilísticamente debería variar

de media ateniéndonos a una volatilidad del 30% 7.

Hasta ahora hemos analizados el efecto del tiempo y del subyacente sobre el valor del

cono vendido. No obstante, el objetivo fundamental de los straddle cortos es aprovecharnos de una

reducción en la volatilidad del activo subyacente. En el siguiente gráfico vamos a observar el efecto

de la volatilidad sobre el valor de la estrategia:

Gráfico 2. Beneficio del cono corto en función del precio del activo subyacente y de la

volatilidad

Beneficio Cono Vendido

-12.00

-10.00

-8.00

-6.00

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Precio del Subyacente

volat 30%volat 40%

volat 20%


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En el grafico anterior se muestra cómo afecta al beneficio del inversor la variación de lavolatilidad. Las tres curvas hacen referencia al beneficio derivado de la venta del straddle en el

mismo día en que se realiza, es decir, a 20 días del vencimiento. Lógicamente, conforme avanzan

los días, más beneficio obtendremos si el precio no varía (como se pudo observar en el primer

gráfico).

La principal conclusión que se puede obtener de este gráfico es el hecho de que al

vendedor de conos le interesa un decremento de la volatilidad. De hecho, el que lleva a cabo esta

estrategia apuesta a que la volatilidad va a reducirse.

Un hecho importante a destacar a la hora de llevar a cabo una estrategia de inversión con

opciones, además de su sensibilidad respecto al transcurso del tiempo o la variación de la

volatilidad, es la situación potencial de pérdidas/beneficio en la que se sitúa el negociador. En este

caso (gráfico 1, gráfico 2) los beneficios son limitados mientras que las pérdidas son ilimitadas. Esta

situación hace que el que lleve a cabo esta estrategia debe ser consciente del riesgo que asume.

Por consiguiente es recomendable, por no decir necesario, llevar un control diario sobre la posición

y realizar los ajustes que en cada momento creamos necesarios.

Hay que tener en cuenta que el mercado no tiene por qué coincidir con nuestras

previsiones, de modo que siempre es mejor rectificar a tiempo realizando las pérdidas sufridas hasta

ese momento que obcecarnos en nuestras previsiones y correr el peligro de perder todo (o incluso

más).

Para concluir, diremos que el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para el

cono vendido o straddle corto son los siguientes:

Delta: neutral

Gamma: negativo

Vega: negativo

Theta: positivo

7 68%.deladprobabilidunacondía,poryacciónporeuros875.1100·

1256

3.0=


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B. Cuna vendida (Short Strangle)Consiste en la venta de calls con un precio de ejercicio mayor al del subyacente y la venta

de puts con un precio de ejercicio inferior al del subyacente, todas ellas sobre un mismo activo, en el

mismo mercado y con idéntica fecha de vencimiento.

El precio de ejercicio de estas opciones suelen ser equidistantes respecto al precio del

subyacente, es decir, suele existir la misma diferencia entre el precio de ejercicio de la call y el

subyacente que entre el strike de la put y el subyacente:

P. Ejercicio Call – Cotización Subyacente = Cotización Subyacente – P. Ejercicio Put.

Si cuando hablábamos del cono decíamos que se vendían opciones con el mismo precio

de ejercicio que el precio del activo subyacente para aprovechar al máximo la volatilidad

(obteniendo así más beneficio potencial, a costa de mayor riesgo) ahora que vendemos opciones

alejadas lo que buscamos es reducir el riesgo de nuestra posición sacrificando parte de las

ganancias potenciales del cono (el beneficio máximo si llevamos a cabo un strangle corto simple es

inferior al obtenido por un straddle corto). De hecho, la reducción del riesgo se produce por varios

motivos:

El intervalo de precios de subyacente en el que no perdemos dinero se amplía: hay

más probabilidad de tener beneficio positivo con un strangle vendido que con un straddle

vendido

El efecto de la volatilidad es menor. Si una vez realizada la estrategia la volatilidad

aumenta/disminuye, por ejemplo un 2%, la pérdida/ganancia obtenida con la cuna vendida

será inferior a la conseguida con el cono vendida

Como contraprestación a este menor riesgo se obtendrá un menor beneficio potencial y

una menor theta asociada a la posición.

Si en vez de llevar a cabo un cuna corta simple (venta 1 call + venta 1 put) queremos

llevar a cabo un spread delta neutral tendremos que calcular el ratio puts/call que haga la delta del

conjunto cero.

Si partimos de los datos anteriores (volatilidad 30%, interés sin riesgo 3,5%, precio del

subyacente 100, 20 días hasta el vencimiento) tendremos para una cuna 95/105:


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Precio put strike 95: 0.88 Precio call strike 105: 1.08

Delta put 95: -0.2136

Delta call 95: 0.2636

Ratio puts/call = delta call / delta put = 1.2320

Primas cobradas totales: 2.17

Beneficio Máximo: 2.17

Pérdida Máxima: IlimitadaSi representamos gráficamente la evolución del beneficio de esta estrategia en función del

precio del subyacente y del tiempo (gráfico 3) y de la volatilidad (gráfico 4) podremos observar que

su comportamiento es análogo al del cono vendido.

Gráfico 3. Beneficio de la cuna vendida en función del precio del subyacente y del

tiempo.

Beneficio Cuna Vendida

-12.00

-10.00

-8.00

-6.00

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Como se observa en el gráfico 3, conforme más días transcurren desde la venta de las

opciones más beneficio se obtiene. A su vez, el beneficio es mayor conforme menos nos alejamos

del precio inicial del subyacente. No obstante, en el vencimiento el beneficio es el mismo (las primas


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17

cobradas) siempre y cuando el subyacente termine entre el precio de ejercicio de la put vendida y elde la call comprada (a diferencia del cono, en el que el beneficio solo se maximiza en un punto.

Una ventaja de esta estrategia es la capacidad que tiene un inversor para determinar el

nivel de riesgo/rentabilidad que quiere asumir/exigir. En este sentido, cuanto mas abierto sea la

cuna, menos riesgo asumimos y menor primas cobramos8 (es decir, menor es el beneficio

potencial). Por lo tanto, el strangle se puede entender como un straddle “abierto”.

Gráfico 4. Beneficio de la cuna vendida en función del precio del subyacente y de la

volatilidad.

Beneficio Cuna

-12.00

-10.00

-8.00

-6.00

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%

Para concluir, el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para la cuna

vendida o short strangle son los siguientes:

Delta: neutral

Gamma: negativo

Vega: negativo

Theta: positivo

8 Debido a que conforme más fuera de dinero estén las opciones (tanto las de compra como las de venta) menoscuestan.


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18

C. Mariposa comprada (Long Butterfly)Se puede formar de diversas formas. Una de ellas consiste en vender un cono y comprar

una cuna (ambos centrados sobre el precio del subyacente). La mariposa se define por lo tanto con

tres precios: el valor inferior, el superior y el central.

La mariposa comprada (95/100/105) expresada como venta de cono y compra de cuna se

podría descomponer en las siguientes operaciones:

Venta de call 100: 2.90

Venta de put 100: 2.70

Compra put 95: 0.88

Compra call 105: 1.08

Primas cobradas por el cono vendido 100: 5.6

Primas pagadas por la cuna comprada 95-105: 1.97

Primas cobradas netas: 3.63

Si sumamos la delta de las cuatro opciones tendremos que la delta de la mariposa (para

un precio del subyacente de 100) es de: Delta Cono + Delta Cuna = 0

Por lo tanto no debemos calcular ningún ratio cuna/cono que haga la delta cero porque ya

es delta neutral comprando y vendiendo una cuna y un cono respectivamente.

Otras alternativas para formar esta misma mariposa de estabilidad serían las siguientes:

Compra call 95 + Venta 2 calls 100 + Compra call 105

Compra put 105 + Venta 2 puts 100 + Compra put 95

Call Spread Alcista 95-100 + Call Spread Bajista100-105 Put Spread Alcista 95-100 + Put Spread Bajista 100-105

Sea cual sea la opción elegida, tanto la figura como las características de la inversión son

equivalentes.

Una característica específica de esta estrategia es que, junto con el cóndor y a diferencia

del resto de las estrategias de estabilidad, no tiene pérdidas ilimitadas. De hecho esta estrategia

tiene un nivel de riesgo bastante reducido. Lógicamente, el que lleva a cabo esta estrategia no va a

tener beneficios excesivamente grandes si lo comparamos con el straddle o el strangle (siempre que


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19

no sea muy abierto). Además, el intervalo referente a los precios del subyacente en los que seobtienen beneficios se reduce respecto al cono vendido o la cuna vendida.

En muchas ocasiones esta estrategia no se realiza de forma inmediata o directa (en un

mismo momento) sino que se hace como una consecución de spreads alcistas/bajistas. Un ejemplo

de esta situación sería el hecho de que un inversor, tras realizar un spread call/put alcista (o bajista)

y acertar el movimiento, para cubrir parte de su beneficio latente, realiza un spread call/put bajista

(alcista) formando definitivamente una mariposa de estabilidad.

La mariposa de estabilidad formada por la venta del cono 100 y la compra de la cuna

95/100 cuando el precio del subyacente es de 100 quedaría representada en el gráfico 5 y 6.

Gráfico 5. Beneficio de la mariposa comprada respecto al precio del subyacente y el

tiempo.

Bº Mariposa Comprada

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Como se puede observar en el gráfico 5, conforme menos varíe el precio del subyacente

mas beneficio se obtiene, tanto a vencimiento como en fechas intermedias [ya sea vía ejercicio de

opciones (si éstas son americanas) o bien deshaciendo la posición, tomando la contraria (si las

opciones son europeas o americanas)].


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A su vez, en el caso en que el negociador no equilibre su mariposa haciéndola deltaneutral conforme varía el precio, su beneficio (gráfico 5) respecto al tiempo tiene una característica

diferenciadora respecto al beneficio del vendedor de conos/cunas. Mientras el vendedor de

conos/cunas gana siempre más conforme menos tiempo quede hasta la expiración de la posición

(theta positiva), independientemente de la cotización del activo que hace de subyacente, al

comprador de butterflies no siempre le conviene el transcurso del tiempo, es decir, no siempre tiene

una theta positiva. Como se aprecia en el gráfico 5, si el precio del subyacente se desplaza

fuertemente hacia arriba o hacia abajo, el beneficio del inversor decrece (se hace más negativo)conforme avanza la vida de la posición, debido a que cada vez quedan menos posibilidades

(probabilidad) de que termine el vencimiento con beneficio para el inversor.

Gráfico 6. Beneficio de la mariposa comprada respecto al precio del subyacente y la

volatilidad.

Bº Mariposa Comprada

-1.50

-1.00

-0.50

0.00

0.50

1.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%

A su vez (gráfico 6), el efecto de la volatilidad tiene efectos positivos o negativos sobre el

beneficio según sea la cotización del subyacente. Si está próxima al precio inicial, la volatilidad

perjudica al inversor (vega negativa), mientras que si está alejada del punto inicial, conforme mayor

es la volatilidad mayor es el beneficio del negociador (vega positiva).


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En resumen, los factores de sensibilidad de una long butterfly (mariposa comprada)cuando el precio del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:

Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en

los precios)

Gamma: negativo (al inversor le interesa que el mercado no se mueva)

Vega: negativo (si el subyacente está próximo al precio de ejercicio)

Theta: positivo

D. Cóndor comprado (Long Condor)

Esta figura se asemeja mucho a la mariposa comprada. La única diferencia está en que en

vez de formarse con un cono (vendido) y una cuna (comprada) se forma con dos cunas (una

comprada y la otra vendida). Esto hace que la explicación que se ha dado de la razón de ser de la

cuna respecto del cono, comentada en el apartado B, sea extensiva a la justificación de la existencia

del cóndor respecto de la mariposa. Por lo tanto, la diferencia básica del condor (teniendo como

referencia la mariposa) es que asume un riesgo menor debido a que la cuna vendida en el condor

comprado nos genera menos riesgo (también menos primas cobradas) que el cono vendido en la

mariposa larga o comprada.

Al igual que con la mariposa comprada, el long condor se puede formar de diversas

formas. Una de ellas, sobre la que se ha iniciado la explicación, consiste en vender una cuna y

comprar otra cuna (ambas centradas sobre el precio del subyacente pero la comprada más abierta

que la vendida). El cóndor se define por lo tanto con cuatro precios o posiciones: dos precios

centrales (fuera de los cuales no apostamos a que vaya a irse el precio del subyacente) y dos

alejados (a partir de los cuales nuestra posición ya no empeora más).

Un ejemplo de cóndor comprado sería el 90/95/105/100, expresado como venta de la cuna

95/105 y compra de la cuna 90/110 (con una volatilidad anual del 35%), se podría descomponer en

las siguientes operaciones:

Venta de call 105: 0.40

Venta de put 95: 0.29

Compra put 90: 0.02

Compra call 110: 0.04


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22

Primas cobradas por la cuna vendida 95/105: 0.69 Primas pagadas por la cuna vendida 90/110: 0.06

Primas cobradas totales: 0.63

Su sumamos la delta de las cuatro opciones tendremos que la delta del long condor (para

un precio del subyacente de 100) es de: Delta Cuna Vendida (95/105)+ Delta Cuna Comprada

(90/110) ≈ 0

Por lo tanto no debemos calcular ningún ratio cuna vendida/cuna comprada que haga la

delta cero porque ya es delta neutral comprando y vendiendo dos cunas centradas sobre la

cotización actual del subyacente.

Otras alternativas para formar este mismo cóndor de estabilidad serían las siguientes:

Compra call 90 + Venta call 95 + Venta Call 105 + Compra call 110

Compra put 110 + Venta put 105 + Venta put 95 + Compra put 90

Call Spread Alcista 90-95 + Call Spread Bajista105-110

Put Spread Alcista 90-95 + Put Spread Bajista 105-110

Sea cual sea la opción elegida, tanto la figura como las características de la inversión son

equivalentes.

Como se indicó anteriormente, esta estrategia no tiene pérdidas ilimitadas. De hecho tiene

un nivel de riesgo bastante reducido. Al igual que con la mariposa comprada, el que lleva a cabo

esta estrategia no va a tener beneficios excesivamente grandes si lo comparamos con el straddle o

el strangle (siempre que no sea muy abierto).

Por otra parte, al igual que ocurre con la long butterfly, por su complejidad (requiere

negociar con cuatro opciones a la vez) y escaso nivel de riesgo generado, no se suele recalcular

constantemente el ratio puts/call (o en este caso cuna1/cuna2) que hace esta posición delta neutral

ya que como spreads únicamente de volatilidad los short straddles o strangles son más eficaces

(tienen mayor vega).

Por otra parte, y tal y como ocurre con la long butterfly, en muchas ocasiones esta

estrategia no se realiza de forma inmediata o directa (en un mismo momento) sino que se hace


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23

como una consecución de spreads alcistas/bajistas. Un ejemplo de esta situación sería el hecho deque un inversor, tras realizar un spread call/put alcista 90/95 (o bajista 105/110) y acertar el

movimiento, para cubrir parte de su beneficio latente realiza un spread call/put bajista 105/110

(alcista 90/95), formando definitivamente un cóndor de estabilidad.

El long condor formado por la venta de la cuna 95/105 y la compra de la cuna 90/110

cuando el precio del subyacente es de 100 quedaría representada en los gráfico 7 y 8.

Gráfico 7. Beneficio del cóndor comprado respecto al precio del subyacente y el

tiempo.

Bº Cóndor Comprado

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento


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24

Gráfico 8. Beneficio del cóndor comprado respecto al precio del subyacente y la

volatilidad.

Bº Cóndor Comprado

-4.00

-3.50

-3.00

-2.50

-2.00

-1.50

-1.00

-0.50

0.00

0.50

1.00

1.50

80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%

Al igual que en todos los spreads de estabilidad conforme menos varíe el precio del

subyacente más beneficio se obtiene (gráficos 7 y 8) independientemente del tiempo que quede

hasta la expiración y de la volatilidad implícita en el mercado.

No obstante, al igual que con la mariposa comprada, en el caso en que el negociador no

equilibre el cóndor haciéndolo delta neutral conforme varía el precio, su beneficio (gráfico 7)

respecto al tiempo tiene una característica diferenciadora respecto al beneficio del vendedor de

conos/cunas. Mientras el vendedor de conos/cunas gana siempre más conforme menos tiempo

quede hasta la expiración de la posición (theta positiva), independientemente de la cotización del

activo que hace de subyacente, al comprador de condors no siempre le conviene el transcurso del

tiempo, es decir, no siempre tiene una theta positiva. Como se aprecia en el gráfico 7, si el precio

del subyacente se desplaza fuertemente hacia arriba o hacia abajo, el beneficio del inversor decrece

(se hace más negativo) conforme avanza la vida de la posición, debido a que cada vez quedan

menos posibilidades (probabilidad) de que termine el vencimiento con beneficio para el inversor.


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25

A su vez, el efecto de la volatilidad tiene efectos positivos o negativos sobre el beneficiosegún sea la cotización del subyacente. Si está próxima al precio inicial, la volatilidad perjudica al

inversor (vega negativa), mientras que si está alejada del punto inicial, conforme mayor es la

volatilidad mayor es el beneficio del negociador (vega positiva).

En resumen, los factores de sensibilidad de un long condor (cóndor comprado) cuando el

precio del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:


los precios)


Vega: negativo

Theta: positivo

E. Ratio Vertical Spread Call (o Ratio Spread Call)

Si analizamos el nombre de esta estrategia podemos encontrar la característica específicade la misma. A diferencia del call spread (compra de call + venta de call) el ratio call spread negocia

un número diferente de opciones según se compre o se venda. En concreto, en el intento de hacer

un spread delta neutral, el negociador deberá calcular el número de calls vendidas que, frente a una

call comprada hagan la delta conjunta de la posición nula. No obstante, una forma sencilla de

aproximarnos a esta estrategia es el ratio spread call simple en el que el ratio es igual a dos

(posteriormente, se calculará el ratio correcto con el que obtenemos un spread (únicamente) de

volatilidad)

La diferencia básica de este spread respecto a los anteriores es su falta de simetría. Tanto

con el Ratio Spread Call como con el Backspread Call (que se verá posteriormente) el inversor no

es indiferente a la tendencia del mercado. Esto hace que no tengamos pérdidas ilimitadas por

ambos lados, ya que la call comprada nos las va a limitar.

Suponiendo que lo centramos sobre el precio del subyacente actual (lo más común), su

construcción puede ser múltiple:


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26

Compra call ED9 (95) + Venta 2 call AD (100)

Venta straddle AD (100) + Compra put FD (95)

Call spread alcista (95/100) + Venta call AD (100)

No obstante, tal y como refleja su propio nombre (ratio spread call ) la forma estándar de

realizarlo es únicamente con opciones de compra (la primera opción de las mencionadas

anteriormente)

Un ejemplo de ratio vertical spread call sería el 95/100, expresado como compra de unacall 95 y venta de 2 calls 100:

Prima pagada por la compra de call 95: 6.07

Prima cobrada por la venta de 2 calls 100: 2 x 2.9 = 5.8

Prima neta cobrada: 5.8 – 6.07 = - 0.27 u.m.

Si sumamos la delta de las tres opciones tendremos que la delta de la posición (para un

precio del subyacente de 100) es de: delta call comprada (95)+ 2 x delta call vendida (100) = 0.7861+ 2 x (-0.5249) = -0.2637

Para que el spread tenga delta cero tenemos ahora que calcular el número de opciones de

compra que tenemos que vender para que se anule la posición. En concreto, si la delta de la call 95

es 0.7861 y la de la call 100 es 0.5249, entonces tendremos que vender 1.4976 (=0.7861/0.5249 )

calls 100 para que la delta neta sea cero.

En este caso, el inversor tiene pérdidas limitadas por la izquierda (gráfico 9), en cambio,

por la derecha las pérdidas son ilimitadas.

Al igual que en todos los spreads de estabilidad conforme menos varíe el precio del

subyacente mas beneficio se obtiene (gráficos 9 y 10) independientemente del tiempo que quede

hasta la expiración como de la volatilidad implícita en el mercado.

No obstante, al igual que los dos últimos spreads de volatilidad el efecto del tiempo y de la

volatilidad no siempre juegan en el mismo sentido para el inversor. En función de lo cerca o lejos

que se esté del precio inicial, el hecho de acercarse a la fecha de vencimiento puede ser positivo o9 ED: en dinero, AD: al dinero, FD: fuera de dinero.


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negativo (gráfico 9). Mientras el subyacente suba, el transcurso del tiempo siempre genera másbeneficio; en cambio, si el activo subyacente se aleja significativamente de su precio inicial la theta

de la posición se puede pasar de positiva a negativa

Gráfico 9. Beneficio del ratio vertical spread call respecto al precio del subyacente y

el tiempo.

Bº Ratio (Vertical) Spread Call

-5.00

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Gráfico 10. Beneficio del ratio vertical spread call respecto al precio del subyacente y

la volatilidad.

Bº Ratio (Vertical) Spread Call

-5.00

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%


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28

Los gráficos 9 y 10 representan los beneficios obtenidos siguiendo esta estrategia y enfunción del tiempo que queda hasta la expiración y la volatilidad implícita en el mercado.

Por otra parte, un incremento de la volatilidad siempre perjudica al negociador siempre y

cuando el subyacente no se aleje mucho por la izquierda, en cuyo caso la vega pasaría a ser

positiva (gráfico 10).

En resumen, los factores de sensibilidad de un ratio (vertical) spread call cuando el precio

del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:


los precios)


Vega: negativo

Theta: positivo

F. Ratio Vertical Spread Put (o Ratio Spread Put)Si partimos del Ratio Spread Put simple podemos decir que tiene muchas semejanzas con

la estrategia anterior ya que ambas se forman comprando una opción y vendiendo dos. En este

caso se comprará una put ED y se venderán dos puts AD. El resultado es un put spread (bajista)

más una put vendida lo que le va a dar una clara tendencia bajista por la izquierda.

No obstante, si queremos conseguir un spread delta neutral tendremos que calcular la

proporción de puts vendidas por cada put comprada (o ratio) que nos anule la delta neta de la

posición.

Suponiendo que lo centramos sobre el precio del subyacente actual (lo más común), su

construcción puede ser múltiple:

Compra put ED (105) + Venta 2 puts AD (100)

Venta straddle AD (100) + Compra call FD (105)

Put spread bajista (105/100) + Venta put AD (100)


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29

No obstante, tal y como refleja su propio nombre (ratio spread put ) la forma estándar derealizarlo es únicamente con opciones de venta (la primera opción de las mencionadas

anteriormente)

Un ejemplo de ratio vertical spread put sería el 100/105, expresado como compra de una

put 105 y venta de 2 puts 100:

Prima pagada por la compra del put 105: 5.88

Prima cobrada por la venta de 2 puts 100: 2 x 2.70 = 5.4 Prima neta total: 5.4 – 5.88 = 0.44

Si sumamos la delta de las tres opciones tendremos que la delta de la posición (para un

precio del subyacente de 100) es de: delta put comprada (105)+ 2 x delta put vendida (100) = -

0.7364 + 2 x (0.4751) = 0.21

Para que el spread tenga delta cero tenemos que calcular el número de opciones de venta

que tenemos que vender (por cada put comprada) para que se anule la posición. En concreto, si la

delta de la put 105 es 0.7364 y la de la put 100 es 0.4751, entonces tendremos que vender 1.55 (=

0.7364 / 0.4751 ) puts 100 para que la delta neta sea cero.

En este caso, el inversor tiene pérdidas limitadas por la izquierda (gráfico 11), en cambio,

por la izquierda las pérdidas son ilimitadas.

Los gráficos 11 y 12 representan los beneficios obtenidos siguiendo esta estrategia y en

función del tiempo que queda hasta la expiración y la volatilidad implícita en el mercado.

Como se puede observar el beneficio de esta estrategia, al igual que la anterior y adiferencia del resto de spreads de volatilidad vistos, no es simétrico, es decir, si suponemos que no

ajustamos el ratio de la estrategia no seremos indiferentes ante subidas o bajadas del precio del

subyacente.


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30

Gráfico 11. Beneficio del Ratio Vertical Spread Put respecto el precio del subyacente

y el tiempo.

Bº Ratio Spread Put

-6.00

-5.00

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Gráfico 12. Beneficio del Ratio Vertical Spread Put respecto el precio del subyacentey la volatilidad.

Bº Ratio Spread Put

-6.00

-5.00

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%


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31

Al igual que en todos los spreads de estabilidad conforme menos varíe el precio delsubyacente mas beneficio se obtiene (gráficos 11 y 12) independientemente tanto del tiempo que

quede hasta la expiración como de la volatilidad implícita en el mercado.

No obstante, al igual que los tres últimos spreads de volatilidad el efecto del tiempo y de la

volatilidad no siempre juegan en el mismo sentido para el inversor. En función de lo cerca o lejos

que se esté del precio inicial, el hecho de acercarse a la fecha de vencimiento puede ser positivo o

negativo (gráfico 11).

Por otra parte, un incremento de la volatilidad siempre perjudica al negociador siempre y

cuando el subyacente no se aleje mucho por la derecha, en cuyo caso la vega pasaría a ser positiva

(gráfico 12).

En resumen, los factores de sensibilidad de un ratio (vertical) spread put cuando el precio

del subyacente está próximo al precio inicial tienen los siguientes valores:


los precios) Gamma: negativo (al inversor le interesa que el mercado no se mueva)

Vega: negativo

Theta: positivo

2.1.2. Spreads de movimiento.

Los spread de movimiento serán utilizados por aquellos inversores que crean que la

volatilidad en el futuro va a verse incrementada y que estén dispuestos a arriesgar su dinero

apostando por dicha posibilidad.

Un inconveniente que tienen los spreads de volatilidad es que para que sean delta

neutrales, no solo en el momento inicial, sino a lo largo de su vida hasta el vencimiento o liquidación

es necesario realizar una serie de ajustes conforme el precio del activo subyacente se mueve. En

este sentido, al igual que ocurre con los spreads de movimiento, cualquiera que sea el spread de

volatilidad elegido (ya sea de movimiento o de estabilidad) por el inversor, éste va a tener que llevar

una gestión activa sobre el mismo.


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32

A continuación vamos a ver los diferentes spreads de movimiento más utilizados en elmercado.

A. Cono comprado (Long Straddle)

Consiste en la compra de opciones de compra y de venta con un mismo precio de

ejercicio y vencimiento. El precio de ejercicio de estas opciones debe coincidir (o al menos estar

próximo) a la cotización del activo subyacente para que el efecto de la volatilidad sobre el valor del

straddle sea máximo. A su vez, si compramos un número equivalente de opciones call y put al

dinero, la delta resultante será próxima a cero, de modo que conseguiremos un spread casi delta

neutral. No obstante, si la delta de los call y de las put no coincide y queremos que nuestro spread

tenga exactamente delta igual a cero, tendremos que calcular el ratio que nos permita conseguir

anular la delta.

En concreto, el valor de ratio, medido como relación puts/calls será obtendrá a partir de la

siguiente expresión:

put call

calls put

calls put

calls N puts N

calls N puts N

calls N puts N Neta

∆∆=⇒

⇒∆=∆⇒

⇒∆+∆==∆

/ º / º

º·º·

º·º·0

Para ilustrar esta estrategia supongamos que nos encontramos analizando el mercado de

acciones español, en el que existe una empresa X cuyas acciones cotizan a 100 euros cuando

faltan 20 días para el vencimiento más cercano. A su vez, la volatilidad implícita (que se obtendría

despejando la variable volatilidad de la ecuación de valoración de opciones) está en el 30%.

Además se rumorea que durante los próximos días la empresa podría salir del índice selectivo Ibex

35. Nosotros creemos que se va a hacer efectiva en breve la salida de ese valor del índice selectivo

español generando en consecuencia un incremento en la volatilidad de este título. Si apostamos por

esta espectiva podremos llevar a cabo un spread de volatilidad de movimiento comprando, por

ejemplo, un cono.

Si aplicamos la fórmula de Black-Scholes para acciones que no reparten dividendos,

tendremos los siguientes datos de interés:

Precio call strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.9 euros

Precio put strike 100 (subyacente: 1 acción X) = 2.7 euros


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33

Delta call = 0.5249Delta put = -0.4751

Como podemos observar, aunque la delta del call y de put son similares, no coinciden, de

modo que tendremos que calcular el ratio que nos haría delta neutral un cono:

Ratio = 0.5249 / 0.4751 = 1.1048 ≈ 1.105

De modo que por cada call que compremos tendremos que comprar 1.105 puts.

Para simplificar vamos a estudiar el efecto de la volatilidad sobre un cono formado por 1

call + 1.105 puts (aunque en realidad esto es imposible; no obstante, se solucionaría comprando,por ejemplo: 1000 calls + 1105 puts, 2000 calls + 2210 puts, ...).

El cono resultante estará formado por:

1 call con un coste de 2.9 euros.

1.105 put con un coste de 2.7 x 1.105 = 2.9835 euros

Delta resultante = 1 x 0.5249 + 1.105 x 0.4751 ≈ 0

El coste total o suma de primas pagadas será de: 2.9 + 2.9835 = 5.8819 euros.

La representación gráfica del beneficio del cono comprado, en función del precio delsubyacente y del tiempo que resta hasta el vencimiento la podemos encontrar en el gráfico 13 en el

que hemos indicado el beneficio (eje de ordenadas) que obtendrá el inversor en función del activo

subyacente (eje de abscisas). Como se puede observar, en el momento actual (cuando se realiza la

compra del cono, cuando todavía quedan 20 días hasta el vencimiento) la delta es cero. Eso no

significa que el inversor sea indiferente a los movimientos del subyacente, de hecho, tanto si sube

como si baja el beneficio del inversor se hace positivo. Esto implica que la gamma de la posición es

positiva. De hecho, se llaman spreads de movimiento porque cuanto más y más rápido se mueva el

precio de la acción X más beneficio obtendremos.


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34

Gráfico 13. Beneficio del cono comprado en función del precio del activo subyacente y

el tiempo.

Bº Cono

-8.00

-6.00

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

6.00

8.00

10.00

12.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Supongamos que transcurrido un día (quedan por tanto 19 hasta el vencimiento) el precio

de la acción X pasa de 100 a 98. En ese momento nuestro cono tiene un valor de mercado de 5.98

euros, si hemos pagado por él 5.88 euros, tendremos unas ganancias latentes de 0.1 euros. Este

beneficio se puede descomponer en 2 factores:

Factor tiempo (theta): para una cotización del subyacente de 100, el día 19 el cono

valdría en el mercado 5.73 euros (pérdida = 5.88 - 5.73 = 0.15 euros)

Factor subyacente (delta). El precio de la acción X baja 2 euros. Eso tiene un efecto

sobre nuestra posición. En concreto, ese descenso provoca una ganancia de 0.25 [=

5.73 (valor del cono el día 19, precio X = 100) – 5.98 (valor del cono el día 19, precio X

= 98)]

Como se puede observar, la suma de ambos factores (0.25 - 0.15 = + 0.1) explica el

efecto global.


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35

Ahora bien, si nosotros lo que realmente queremos es ser inmunes a los precios delmercado, lo que deberemos llevar a cabo es una corrección continua de nuestra posición, de tal

forma que sea cual sea el precio de la acción X, nuestra posición sea delta neutral. Para ello,

deberemos recalcular el ratio puts/call continuamente.

Si seguimos con los datos anteriores (cotización de 98 euros el día siguiente a la

realización del cono) tendremos:

Precio del call: 1.89 euros

Precio del put: 3.71 euros Delta del call: 0.4074

Delta del put: -0.5926

Delta del cono comprado: 1 x 0.4074 + 1.105 x (-0.5926) = - 0.2473

Si queremos volver a tener delta neutral tendremos que reajustar el ratio:

Ratio’ = 0.4074/0.5926 = 0.6874, o lo que es lo mismo, por cada call comprada

tendremos que tener 0.6874 puts compradas. Como en realidad tenemos 1.105 puts,

tendremos que vender 0.4174 puts (= 1.105 – 0.6874), realizando una ganancia de:0.4174 x (-2.7 + 3.71) = 0.4212 euros.

Realmente hemos incurrido en un beneficio porque el precio de la acción X ha fluctuado

demasiado rápido. Es decir, hemos apostado a que la volatilidad iba a aumentar y de hecho así a

sido en la realidad.

Hasta ahora hemos analizados el efecto del tiempo y del subyacente sobre el valor del

cono. No obstante, el objetivo fundamental de los straddle largos es aprovecharnos de un

incremento de la volatilidad del activo subyacente. En el siguiente gráfico vamos a observar el

efecto de la volatilidad sobre el valor de la estrategia:


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36

Gráfico 14. Beneficio del cono largo en función del precio del activo subyacente y de

la volatilidad

Bº Cono Comprado

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

6.00

8.00

10.00

12.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Precio del Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%

En el grafico anterior se muestra cómo afecta al beneficio del inversor la variación de la

volatilidad. Las tres curvas hacen referencia al beneficio derivado de la venta del straddle y en el

mismo día en que se realiza, es decir, a 20 días del vencimiento. Lógicamente, conforme avanzan

los días, más pérdidas sufriremos si el precio no varía (como se pudo observar en el primer gráfico).

La principal conclusión que se puede obtener de este gráfico es el hecho de que al

comprador de conos le interesa un incremento de la volatilidad. De hecho, el que lleva a cabo estaestrategia apuesta a que la volatilidad va a aumentar.

Un hecho importante que se debe tener en cuenta a la hora de llevar a cabo una

estrategia de inversión con opciones, además de su sensibilidad respecto al transcurso del tiempo o

la variación de la volatilidad, es la situación potencial de pérdidas/beneficio en la que se sitúa el

negociador. En este caso (gráfico 13 y 14) los beneficios son ilimitados mientras que las pérdidas

son limitadas.


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37

Para concluir, diremos que el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para elcono comprado o straddle largo son los siguientes:

Delta: neutral

Gamma: positivo

Vega: positivo

Theta: negativo

B. Cuna Comprada (Long Strangle) (95/105)

Para no alargar innecesariamente las explicaciones, debido a que las estrategias de

movimiento son exactamente las inversas a las estrategias es estabilidad10 vamos simplemente a

indicar los gráficos representativos del beneficio/pérdida de cada una de las estrategias en función

del precio del subyacente y del tiempo que transcurre hasta el vencimiento o de la volatilidad.

Vamos a representar exactamente la estrategia inversa, con los mismos precios de ejercicio,

subyacente, duración, tipo de interés y volatilidad.

Gráfico 15. Beneficio de la cuna larga en función del precio del activo subyacente y

del tiempo.

Bº Cuna Comprada

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

6.00

8.00

10.00

12.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

10 Cuando una estrategia de estabilidad, por ejemplo una cuna vendida, genera beneficios su inversa (la cuna

comprada) generará pérdidas por el mismo valor.


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38

Gráfico 16. Beneficio de la cuna larga en función del precio del activo subyacente yde la volatilidad

Bº Cuna

-4.00

-2.00

0.00

2.00

4.00

6.00

8.00

10.00

12.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%

A modo de corolario, el valor de los factores de sensibilidad mas importantes para esta

estrategia, tal y como se puede corroborar en los gráficos 15 y 16 son los siguientes:

Delta: neutral

Gamma: positivo

Vega: positivo

Theta: negativo


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39

C. Mariposa vendida (Short Butterfly) (95/100/105)

Gráfico 17. Beneficio de la mariposa vendida respecto al precio del subyacente y el

tiempo.

Bº Mariposa

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Gráfico 18. Beneficio de la mariposa vendida respecto al precio del subyacente y lavolatilidad.

Bº Mariposa

-1.00

-0.50

0.00

0.50

1.00

1.50

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%


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40

Los factores de sensibilidad de la mariposa corta tomarán los siguientes valores: Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios en

los precios)

Gamma: positivo (al inversor le interesa que el mercado se mueva)

Vega: positivo

Theta: negativo

D. Cóndor vendido (Short Condor) (90/95/105/110)

Gráfico 19. Beneficio del cóndor vendido respecto al precio del subyacente y el

tiempo.

Bº Cóndor

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Los factores de sensibilidad del cóndor corto tomarán los siguientes valores:


los precios)

Gamma: positivo (al inversor le interesa que el mercado se mueva)

Vega: positivo

Theta: negativo


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41

Gráfico 20. Beneficio del cóndor vendido respecto al precio del subyacente y lavolatilidad.

Bº Cóndor

-1.50

-1.00

-0.50

0.00

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00

80 83 86 89 92 95 98 101 104 107 110 113 116 119

Subyacente

Volat 30%

Volat 40%

Volat 20%

E. Backspread Call (95/100)

Gráfico 21. Beneficio del backspread call respecto al precio del subyacente y el

tiempo.

Bº Backspread Call

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

20 días

10 días

5 días

Vencimiento


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42

Gráfico 22. Beneficio del backspread call respecto al precio del subyacente y lavolatilidad.

Bº Backspread Call

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%

Los factores de sensibilidad del backspread call tomarán los siguientes valores:

Delta: neutral (siempre y cuando realicemos los ajustes necesarios ante cambios enlos precios)

Gamma: positivo

Vega: positivo

Theta: negativo


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43

F. Backspread Put (100/105)

Gráfico 23. Beneficio del Backspread Put respecto el precio del subyacente y el

tiempo.

Bº Backspread Put

-4.00

-3.00

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

20 días

10 días

5 días

Vencimiento

Gráfico 24. Beneficio del Ratio Vertical Spread Put respecto el precio del subyacentey la volatilidad.

Bº Backspread Put

-2.00

-1.00

0.00

1.00

2.00

3.00

4.00

5.00

6.00

85 87 89 91 93 95 97 99 101 103 105 107 109 111 113 115

Subyacente

volat 30%

volat 40%

volat 20%


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44

Los factores de sensibilidad del backspread put tomarán los siguientes valores: Delta: neutral

Gamma: positivo

Vega: positivo

Theta: negativo

2.2. SPREADS DE TIEMPO (Calendar spread, horizontal spread)

Si todas las opciones de un spread expiran en el mismo momento, el valor intrínseco delspread es simplemente una función del precio del subyacente en la fecha del vencimiento. Ahora

bien, si en un spread existen opciones con vencimientos diversos, el valor (intrínseco) del spread no

podrá ser determinado sino con el valor del subyacente en dichas fechas. Por lo tanto, la valoración

del spread de tiempo no dependerá solo del comportamiento del activo subyacente en la fecha de

vencimiento cercano, sino también de la evolución de su comportamiento entre dicha fecha y la

fecha de vencimiento más alejada.

El más común de los spread de tiempo consiste en la combinación de posiciones opuestasen opciones sobre un mismo activo subyacente y con el mismo precio de ejercicio, pero con

vencimientos diversos.

Se dice que un inversor está largo o comprado cuando compra la opción con vencimiento

más alejado y vende la opción con vencimiento más cercano. Por el contrario, si la opción que se

compra es la de vencimiento cercano y la que se vende la de vencimiento lejano, entonces el

spreader estará posicionado en corto o vendido. Esta situación es congruente con el hecho de estar

en corto si la prima pagada neta es negativa y de estar en largo si la prima pagada neta es positiva,debido a que las primas de las opciones con vencimiento más alejado siempre son mayores a las de

vencimiento más cercano (si hablamos de opciones del mismo strike o precio de ejercicio).

Aunque normalmente en los spreads de tiempo la relación de opciones compradas y

vendidas es de uno a uno, en función de cuál sea el sentimiento del inversor respecto al mercado,

este ratio puede variar y romper la unidad.

Vamos ahora a desarrollar un ejemplo sencillo de spread de tiempo. Si seguimos con la

hipotética acción X, suponiendo que hoy vale 100 euros y que quedan 20 días para el vencimiento


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45

más próximo (mayo) y 50 para el siguiente (junio); si compramos una call sobre la acción X(supongamos que en los próximos 50 días no reparte dividendos) con vencimiento mayo con un

strike 100 y vendemos otra call sobre la acción X con el mismo precio de ejercicio, esta vez con

vencimiento junio, tendremos que:

Precio Call 100 mayo (comprada): 2.9

Precio Call 100 junio (vendida): 4.66

Delta Call 100 mayo (comprada): 0.5249Delta Call 100 junio (vendida): 0.5393

Primas netas cobradas: 4.66 – 2.90 = 1.76

Delta neta: 0.5249 – 0.5393 = - 0.0144

Como se puede observar la delta es ligeramente negativa lo que hace que seamos

mínimamente bajistas. Por otra parte, las primas cobradas superan a las pagadas lo que hace que

nuestra posición sea una posición corta o vendida11.

Con esta estrategia apostamos a que para junio el precio de la acción X estará por debajo

de 100 euros, no obstante, si en los próximos 20 días el comportamiento de la acción es opuesto al

previsto por nosotros estaremos protegidos de las pérdidas de la call 100 vendida en junio con la

call comprada en mayo, de tal forma que mientras estén vivas las dos opciones el comportamiento

de ambas se compensa. No obstante, sí existe un efecto neto sobre nuestra posición ya sea por el

efecto del subyacente, del tiempo o de la volatilidad.

En el gráfico 25 hemos representado el comportamiento de la estrategia descritaanteriormente. Se puede observar que tiene una semejanza con el cono comprado ya que conforme

más se mueve el precio del subyacente más beneficio se consigue. En este sentido, los time spread

cortos (vendidos) tienen gamma positiva (al igual que las estrategias de movimiento: straddle corto,

strangle corto, mariposa comprada, cóndor comprado, backspread call o put).

Esto de debe a que un incremento en el precio del subyacente hace que la opción vendida

nos genere pérdidas, pero por otra parte la call comprada nos genera beneficios. ¿Cuál es el efecto


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por lo tanto la volatilidad (que es la variable que genera el valor temporal) más efecto tiene. Desdeeste punto de vista, la call junio vendida tendrá una vega mayor (en términos absolutos) que la call

mayo comprada, de modo que el efecto de un incremento de la volatilidad (negativo) sobre la call

vendida junio será mayor que el efecto (positivo) sobre la call comprada para mayo. Efecto final: un

menor beneficio (o unas mayores pérdidas).

En definitiva, podemos extraer tres conclusiones básicas relativas a los spreads de tiempo

vendidos:

El transcurso del tiempo perjudica al vendedor de time spreads.

El incremento de la volatilidad perjudica al vendedor de time spreads

El cambio en el precio del subyacente beneficia al vendedor de time spreads.

En términos de factores de sensibilidad podemos decir que los time spreads vendidos

tienen los siguientes factores de sensibilidad:

Delta: neutral (en el caso en que no queramos apostar por una tendencia en el precio

del subyacente)

Gamma: positivo

Vega: negativo

Theta: negativo

Por su parte, los time spreads comprados tendrán valores opuestos, es decir:

Delta: neutral (en el caso en que no queramos apostar por una tendencia en el precio

del subyacente)

Gamma: negativa

Vega: positiva

Theta: positiva


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3. REGULACIÓN DE LOS MERCADOS DE OPCIONES

3.1. MERCADOS NO ORGANIZADOS 12

Los mercados no organizados de opciones funcionan a través de operadores que están

dispuestos a fijar un precio para la opción que el cliente desee. En este sentido, el inversor puede

demandar aquella opción que mejor se ajuste a sus necesidades. Sin embargo, va a ser difícil

encontrar mercado secundario para este tipo de opciones, precisamente por su especificidad. Así,

cuando uno analiza los precios de las opciones en este mercado observará que la lista es

interminable, con infinidad de precios de ejercicio y fechas de vencimiento. En definitiva, el número

de contratos de opción posibles, combinando sus elementos, es infinito.

Normalmente los contratos de opción que se negocian en los mercados no organizados

carecen de mercado secundario, lo que les hace ilíquidos. Ante esta situación las únicas vías para

su extinción son mediante el ejercicio de la opción o por expiración debido al paso del tiempo.

Además, la estructura del mercado provoca la falta de adecuada competencia en los precios al no

existir, prácticamente, dos contratos iguales. La falta de competencia, por su parte, origina que los

precios de estas opciones estén inflados a favor de los agentes creadores del mercado. Por último,

si el mercado carece de liquidez y esto redunda en un menor volumen de negociación, el interés de

los intermediarios por operar en dicho mercado se verá también reducido, debido a unos ingresos

operativos, derivados de las comisiones, muy limitados.

Otro de los problemas de los mercados no organizados es el riesgo de insolvencia. En

este tipo de mercados el riesgo de que una de las partes no cumpla con lo establecido en el

contrato es elevado. Una forma de evitar el problema es a través de depósitos que garanticen el

cumplimiento, sin embargo si los depósitos son elevados ahuyentarán a los posibles participantes

en el mercado. Por otra parte, la integridad financiera de los operadores que actúan como creadores

de mercado es la única garantía, por lo que cualquier individuo que desee contratar una opción

debe no sólo negociar su precio y condiciones sino también analizar la solvencia de la compañía

operadora.

A continuación y a modo de resumen se expondrán las ventajas e inconvenientes

principales de los mercados no organizados:

12 VALLELADO GONZALEZ, E. (1997)


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50

Ventajas:

el cliente puede diseñar la opción que se ajusta perfectamente a sus necesidades

(flexibilidad)

Inconvenientes:

precios poco eficientes,

iliquidez del mercado,

inexistencia de mercados secundarios, y

elevado grado de insolvencia.

Estos inconvenientes son los que se intentan resolver en los mercados organizados.

3.2. MERCADOS ORGANIZADOS

Un mercado en el que se negocian una gran cantidad de contratos de opción con

diferentes fechas de vencimiento y/o precios de ejercicio no dispone de liquidez para todos y cada

uno de esos contratos. Por esta razón los mercados organizados estandarizaron tanto las fechas de

vencimiento como los precios de ejercicio. En general se fijan, como mínimo, 4 vencimientos a lo

largo de un año, que en el caso de la opción sobre el Ibex se corresponden con los meses de

marzo, junio, septiembre y diciembre. Adicionalmente, independientemente del mes en que nos

encontremos se negocian contratos con fecha de vencimiento en el mes en curso y en el mes

siguiente. La fecha de vencimiento de los futuros corresponde al tercer viernes de cada mes de

vencimiento. Además los precios de ejercicio se establecen a intervalos de x ptas/puntos

(dependiendo del subyacente), en el caso del Ibex es cada 50 ptos. Estas medidas reducen el

número de contratos a negociar y aumentan el flujo de órdenes hacia los que se negocian,

mejorando su liquidez (o facilidad para encontrar contrapartida en un contrato de opción sin tener

que ofrecer un fuerte descuento o suplemento sobre su precio teórico). Por tanto es un cambio de

menor especificidad en los contratos a cambio de mayor fluidez en su contratación.

Los mercados organizados han introducido la contratación centralizada a modo y manera

de las bolsas de valores. Esta característica permite una mayor y más rápida extensión de los

precios de oferta y demanda para los distintos contratos entre los potenciales participantes. La


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difusión de la información junto con la estandarización de los elementos o términos del contratofacilita una mayor eficiencia del mercado. Así mismo, se han creado las cámaras de compensación

a fin de reducir el riesgo de insolvencia presente en los contratos de opción. De no existir estas

cámaras, los compradores deberían cerciorarse de la capacidad financiera del vendedor de la

opción para hacer frente a sus obligaciones. Si los vendedores no ofrecen adecuadas garantías los

compradores no acudirán al mercado cuando el riesgo de insolvencia supere a los posibles

beneficios. Las cámaras suelen estar compuestas por aquellos operadores que presentan una

situación financiera intachable.Las cámaras de compensación se interponen entre comprador y vendedor y actúan como

garantes del buen fin del contrato ante cada una de las partes. Así, el comprador de la opción

exigirá a la cámara el cumplimiento de las obligaciones contraídas en el contrato, mientras la

cámara se encargará de exigir al vendedor de la opción los derechos correspondientes. En caso de

que el vendedor de la opción no cumpla será la cámara quien correrá con las posibles pérdidas y

quien ejercerá las accione

opciones estrategia y operativa

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