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Noviembre 2017

Noviembre 2017

ISSN 2226-5201

Banco Central de la República Dominicana. Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos.Informe de Política Monetaria /Elaborado por la Subdirección de Política Monetaria del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos del Banco Central de la República Dominicana. – Santo Domingo: Banco Central de la República Dominicana, 2011-v-SemestralISSN impreso 2226-0889ISSN en línea 2226-5201

1. Política monetaria – República Dominicana

© Noviembre 2017Publicaciones del Banco Central de la República Dominicana

Impresión:Subdirección de Impresos y PublicacionesBanco Central de la República DominicanaAv. Pedro Henríquez Ureña esq. calle Leopoldo NavarroSanto Domingo de Guzmán, D. N., República Dominicana

Impreso en la República DominicanaPrinted in the Dominican Republic

El análisis y las proyecciones contenidos en este informe fueron elaborados con cifras disponibles al 30 de noviembre de 2017. Algunas de estas informaciones son de carácter preliminar.

Prohibida la reproducción parcial o total de esta obra,sin la debida autorización del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos

Conducción de la Política Monetaria en República Dominicana

Objetivo

El principal objetivo de la política monetaria del Banco Central de la República Dominicana (BCRD) es la estabilidad de precios, según lo establece la Ley Monetaria y Financiera 183-02 y la Constitución Dominicana.

Esquema de Política Monetaria

El BCRD utiliza un Esquema de Metas de Inflación (EMI) como estrategia de política monetaria. La adopción de un EMI implica un fuerte compromiso por parte de las autoridades monetarias en alcanzar una meta explícita de tasa de inflación, dentro de un horizonte de política específico. • Meta de Inflación: Para el año 2017, y como medida de largo plazo, se ha establecido una

meta de 4.0%, con un rango de tolerancia de ± 1.0%, definida en función de la variación interanual del Índice de Precios al Consumidor (IPC).

• Instrumento de Política Monetaria: El BCRD utiliza una Tasa de Política Monetaria (TPM) como tasa de referencia para las operaciones de expansión y contracción al plazo de un día hábil. Para afectar el nivel de la tasa de interés interbancaria, el BCRD realiza intervenciones diarias que resultan de la subasta de Letras del BCRD y/o Reportos (REPOS) a un día, con rendimientos equivalentes a la TPM ± 150 puntos básicos.

Proceso de Toma de Decisiones

Las decisiones respecto al nivel de la TPM y su corredor son tomadas por el Gobernador del Banco Central y los miembros del Comité de Operaciones de Mercado Abierto (COMA), en la Reunión de Política Monetaria celebrada en la última semana de cada mes. En estas reuniones, los participantes analizan el balance de riesgos en torno a los pronósticos de inflación, la evolución de los principales indicadores macroeconómicos nacionales, el entorno internacional relevante para la economía dominicana, las expectativas del mercado y las proyecciones de ese conjunto de variables. Luego de considerar todas las informaciones disponibles, se genera un debate sobre la postura de política monetaria que procura el cumplimiento de la meta de inflación en el horizonte de política (18 a 24 meses) y se toma una decisión sobre la TPM.

Política de Comunicación

Al final de cada Reunión de Política Monetaria, el BCRD emite un comunicado de prensa, en el cual informa al público la decisión adoptada y expone los principales argumentos que la apoyan. Adicionalmente, el BCRD publica semestralmente el Informe de Política Monetaria (IPoM), que contiene un análisis detallado de las condiciones externas e internas observadas durante este período y las proyecciones de las variables macroeconómicas más importantes con un balance de riesgos sobre el nivel de precios y el crecimiento económico.

Contenido

I. Resumen Ejecutivo.............................................................................................................................................10

II. Entorno Internacional.......................................................................................................................................12 II.A. Estados Unidos........................................................................................................................................................12 II.B. Zona Euro...................................................................................................................................................................13 II.C. América Latina.........................................................................................................................................................14 II.D. Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada......................................................................15

III. Entorno Doméstico..........................................................................................................................................16 III.A. Evolución de la Actividad Económica.............................................................................................................16 III.B. Condiciones del Sector Externo.......................................................................................................................17 III.C. Política Fiscal............................................................................................................................................................17 III.D. Evolución de los Precios........................................................................................................................................18 III.E. Expectativas de Mercado.....................................................................................................................................18

IV. Implementación de la Política Monetaria.........................................................................................................26 IV.A. Medidas Recientes y Resultados ...................................................................................................................26

V. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos ...............................................................................32 V.A. Perspectivas del Entorno Internacional........................................................................................................32 V.B. Perspectivas del Entorno Doméstico..............................................................................................................33 V.C. Perspectivas de Inflación.....................................................................................................................................34 V.D. Balance de Riesgos...............................................................................................................................................35

Referencias Bibliográficas...................................................................................................................................45

Lista de RecuadrosRecuadro 1: Expectativas y dinámica del crédito en el sector manufacturero.......................................................21 Recuadro 2: ¿Se han mantenido ancladas las expectativas de inflación en un contexto de bajas presiones inflacionarias?.........................................................................................................................23Recuadro 3: Papel moneda: ¿Por qué permanece relevante?.......................................................................................29Recuadro 4: Mitigación de los Efectos de los Desastres Naturales sobre la Política Fiscal.....................................37Recuadro 5: Condiciones Macroeconómicas antes y después de auges de crédito en la República Dominicana.......................................................................................................................................40

I. Resumen Ejecutivo

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ese contexto macroeconómico de crecimiento inferior al potencial y baja inflación, el BCRD adoptó medidas de flexibilización: redujo su tasa de política monetaria en 50 puntos básicos hasta 5.25% anual y dispuso la reducción de 2.2% de encaje legal.

Las informaciones preliminares respecto al tercer trimestre de 2017 señalan que la actividad económica ha mostrado señales de recuperación. En efecto, el Índice Mensual de Actividad Económica (IMAE) registró un crecimiento interanual de 4.3% en octubre. A su vez, la inflación se aceleró a partir de agosto y ha retornado al rango objetivo, situándose en 3.48% en octubre.

Los pronósticos del entorno internacional son favorables, sugiriendo que continuaría el buen desempeño en las economías desarrolladas y emergentes. De igual manera, se espera que la inflación converja gradualmente al 2.0% para las economías desarrolladas. Para AL, las previsiones de crecimiento indican que la región saldrá de recesión en 2017, con un panorama inflacionario mixto explicado por factores domésticos.

Las perspectivas domésticas sugieren que el crecimiento económico en el horizonte de política estaría guiado por una recuperación de la demanda interna y la estabilidad de la demanda externa. Las proyecciones más recientes apuntan a un incremento de la producción cercano a 4.5% en 2017, la cual estuvo impactada por el paso de dos huracanes en septiembre, para acelerarse al entorno de 5.5% en 2018. En relación a la inflación, al cierre de 2017 la tasa interanual se ubicaría en 3.6%, acercándose al centro del rango meta en 2018.

El entorno internacional se ha caracterizado en los meses recientes por un repunte en el crecimiento de las economías avanzadas y por una leve mejoría en el desempeño de las economías emergentes.

Dentro de las economías avanzadas, Estados Unidos de América (EUA) registró una tasa de crecimiento de 2.3% interanual en el tercer trimestre de 2017, acompañado de una reducción adicional del desempleo que se ubicó en 4.1% en octubre. Asimismo, se observó una tendencia al alza en la inflación, ubicándose en 2.0% interanual en ese mismo mes. Por otro lado, el crecimiento en la Zona Euro (ZE) ascendió a 2.5% interanual en el tercer trimestre. Sin embargo, las presiones sobre los precios se mantuvieron bajas, registrando una inflación interanual de 1.4% en octubre. Estas diferencias se reflejaron en las decisiones de política monetaria. Mientras la Reserva Federal (Fed) incrementó la tasa de fondos federales al rango 1.00-1.25% en su reunión de junio e inició el retiro del estímulo monetario en octubre, el Banco Central Europeo mantuvo la TPM en 0.0% y decidió mantener su programa de estímulo monetario.

En América Latina (AL) se observó una recuperación gradual del crecimiento en los primeros meses de 2017, luego de dos años de recesión. La mejoría de la actividad económica fue distinta entre subregiones, con las economías de Centroamérica, El Caribe y México mostrando mayor dinamismo que las del Cono Sur. Asimismo, mientras la inflación exhibió una tendencia a la baja en la mayoría de los países de América del Sur, algunos países como México y Venezuela enfrentaron fuertes presiones inflacionarias asociadas a variaciones del tipo de cambio.

La recuperación de los precios del petróleo que se había observado desde finales de 2016 se desaceleró en el segundo trimestre del año. No obstante, el precio del petróleo empezó a incrementarse desde agosto, ubicándose el precio del West Texas Intermediate en aproximadamente US$55 por barril en noviembre. En tanto, la cotización del oro registró un aumento de 3.7% interanual a noviembre.

En el contexto doméstico, el ritmo de expansión de la actividad económica en el primer semestre del año se moderó más de lo previsto, ubicándose por debajo de su crecimiento potencial. Al mismo tiempo, la inflación revirtió la tendencia al alza. En

Proyecciones Macroeconómicas BCRD

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II. Entorno Internacional

Gráfico II.3EUA: Inflación Interanual

(En %)

Gráfico II.2EUA: Descomposición del Crecimiento

(En %)

Gráfico II.1EUA: PIB Real

Variación Interanual (En %)

Luego de la publicación del IPoM de Mayo 2017, el entorno internacional se caracterizó por una recuperación de la economía mundial, impulsada por un repunte en el crecimiento de las economías avanzadas y por una moderada mejoría en el desempeño de las economías emergentes.

Por otro lado, las condiciones financieras internacionales se han mantenido laxas, influenciadas por una moderación en la inflación mundial durante el segundo y tercer trimestre de 2017 que ha estado condicionada a la evolución de los precios internacionales del petróleo.

II.A. Estados Unidos de América (EUA)

La economía de EUA registró una expansión de la actividad económica de 2.3% interanual en el tercer trimestre de 2017, lo que representa una mejora respecto al desempeño de los primeros seis meses del año. Este resultado estuvo impulsado principalmente por el aumento de la inversión y del consumo privado, en línea con la mejoría de la confianza de los consumidores.

Adicionalmente, se evidenció un aumento de las exportaciones netas, influenciadas por la depreciación del dólar. Estos aportes fueron parcialmente contrarrestados por la contribución negativa del gasto gubernamental, como consecuencia de la ejecución de una política fiscal menos expansiva que la prevista.

El comportamiento de la actividad económica se reflejó en la evolución favorable de los indicadores del mercado de trabajo. En efecto, se registró un crecimiento de la fuerza laboral y del porcentaje de personas empleadas. Asimismo, la tasa de desempleo disminuyó hasta 4.1% en octubre, alcanzando niveles históricamente bajos y en consonancia con el pleno empleo.

No obstante el dinamismo de la actividad económica, no se han verificado presiones extraordinarias sobre los precios. La evolución de la inflación ha estado explicada por el comportamiento de los precios del petróleo, aunque también ha influido el hecho de que no han existido presiones inflacionarias por el lado de los salarios, a pesar de las bajas tasas de desempleo.

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Informe de Política Monetaria

Gráfico II.4EUA: Tasa de Fondos Federales

(En %)

Gráfico II.5EUA: Desempleo

(En %)

Gráfico II.6ZE: PIB Real


Dados los mayores precios del crudo, la inflación estadounidense empezó a elevarse a mediados del tercer trimestre hasta 2.0% interanual a octubre, luego de exhibir una tendencia negativa en el trimestre anterior. El índice de precios de energía fue el componente de mayor ponderación, registrando un incremento de 6.4% interanual en igual período. Por otro lado, la inflación subyacente se incrementó hasta 1.8% interanual.

En este contexto de crecimiento económico estable, inflación cercana a la meta y condiciones favorables del mercado laboral, la Fed decidió incrementar la tasa de fondos federales al rango 1.00-1.25% en su reunión de junio, manteniéndola sin cambios en las subsecuentes reuniones de julio, septiembre y noviembre. Adicionalmente, inició el retiro del estímulo monetario en octubre, con el que busca reducir sus tenencias de valores de una forma gradual y previsible.

II.B. Zona Euro (ZE)

Al tercer trimestre de 2017, la actividad económica de la ZE se expandió 2.6% interanual, mostrando un desempeño mejor al esperado por el mercado. Esta expansión se explicó principalmente por el impulso de la demanda interna, apoyada en el fortalecimiento del consumo privado y la inversión.

Aunque la demanda interna ha crecido de forma sostenida, las presiones inflacionarias se mantuvieron bajas. En efecto, la inflación interanual de la región fue de 1.4% en octubre. La evolución de la inflación estuvo influenciada de forma particular por la trayectoria de los precios de la energía, al igual que en otras economías avanzadas. En tanto, la inflación subyacente se ubicó en 0.9% interanual en octubre. Esto es un reflejo de las holguras de capacidad que aún prevalecen en muchas de las economías del bloque, las cuales exhiben brechas del producto negativas.

En el mercado laboral, la tasa de desempleo continuó disminuyendo paulatinamente hasta ubicarse en 8.8% en octubre, alcanzando su nivel más bajo desde febrero de 2009. Sin embargo, se observa una heterogeneidad entre países. Por un lado, algunas economías aún exhiben tasas de desempleo elevadas, como España y Grecia cuyas tasas de desempleo se mantienen por encima de 16.0%. Por otro lado, economías como Alemania y Países Bajos, presentaron tasas de desempleo inferiores a 5.0% en el mismo período.

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Gráfico II.8ZE: Desempleo

(En %)

Gráfico II.7ZE: Inflación Interanual

(En %)

Ante este panorama, el Banco Central Europeo (BCE) decidió extender su programa de estímulo monetario en su reunión de octubre. De esta forma, dispuso mantener las compras mensuales de activos por un valor de €60 mil millones hasta diciembre de 2017, reduciendo el monto de compras mensuales hasta €30 mil millones a partir de enero de 2018. Anunció que este programa estaría en vigencia hasta septiembre del próximo año o bien podría extenderse hasta que la autoridad monetaria vea un ajuste sostenido en la trayectoria de inflación consistente con su meta. Además, el BCE mantuvo la TPM en 0.0%, como parte de su política flexible.

II.C. América Latina (AL)

En AL se observó una recuperación gradual de la actividad económica en los primeros meses de 2017, luego de dos años de recesión. La mejoría de la actividad económica fue distinta entre subregiones, con los países de Centroamérica, El Caribe y México mostrando mayor dinamismo que los del Cono Sur. Dentro de este último grupo destaca Brasil, la economía más grande de la región, cuyo crecimiento se tornó positivo en el primer trimestre del año tras dos años de continua contracción. En la actualidad, sólo Venezuela permanece en recesión.

El desempeño de AL se fundamentó en el crecimiento del consumo privado y de las exportaciones, éstas últimas impulsadas por el dinamismo económico de las economías avanzadas. Asimismo, la recuperación de la región se explicó por una mejora de los precios de las materias primas que condujo a términos de intercambio más favorables, particularmente para las economías exportadoras netas de commodities.

Sin embargo, la incidencia positiva de estos componentes fue parcialmente contrarrestada por una caída en la formación bruta de capital fijo. La caída de la inversión estuvo acompañada de un empeoramiento de las condiciones del mercado laboral. En efecto, las tasas de desempleo han aumentado en varios países, lo que sugiere que existen holguras de capacidad que deberían cerrarse a medida que el ambiente macroeconómico fortalece.

La inflación ha descendido en 2017, aunque todavía se observó cierta heterogeneidad en la

Gráfico II.9Precio Petróleo WTI

Promedio Mensual (US$/Barril)

15


Gráfico II.10Precios del Oro

Promedio Mensual (US$/Onza Troy)

evolución de los precios. Mientras la inflación sostuvo una clara tendencia a la baja en la mayoría de los países de América del Sur, algunos países como México y Venezuela enfrentaron fuertes presiones de inflación procedentes de la volatilidad cambiara de sus monedas frente al dólar estadounidense. En este contexto, las acciones de política monetaria se adaptaron a los respectivos factores internos, en particular a las perspectivas con respecto a la evolución de la inflación.

II.D. Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada

En el segundo trimestre de 2017, se moderó la tendencia alcista que se venía observando en los precios del petróleo desde finales de 2016. El comportamiento del crudo obedeció a un aumento de la producción en países como EUA, Libia y Nigeria, los cuales no forman parte de la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP). Además, los países miembros de la OPEP mantuvieron sus niveles de exportación relativamente elevados a pesar de los recortes pactados.

No obstante, el precio del petróleo empezó a repuntar desde el mes de agosto, tras una desaceleración de la producción estadounidense, vinculada a los efectos adversos de los huracanes Harvey e Irma. Esta tendencia se acentuó en el mes de noviembre, ubicándose el precio del West Texas Intermediate (WTI) por encima de US$55 por barril.

Al mismo tiempo, se ha verificado un incremento de los precios de los minerales. Al cierre de noviembre los precios del níquel y el cobre incrementaron 3.0% y 15.9% interanual, respectivamente, impulsados por un aumento de la demanda por parte de China. En tanto, la cotización del oro registró un incremento interanual de 3.75%, influenciado por la gradualidad en la normalización de la política monetaria en EUA. Asimismo, el índice de precios de alimentos de la Organización de las Naciones Unidas para la Alimentación y la Agricultura (FAO, por sus siglas en inglés) mostró un alza de 2.5% interanual a octubre de 2017.

Gráfico II.11Indice de Precios de Alimentos de FAO


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III. Entorno Doméstico

Gráfico III.1RD: PIB Real Trimestral


La actividad económica ha comenzado a recuperarse luego de registrar una desaceleración en el segundo trimestre asociada a un choque negativo de demanda interna. A su vez, la inflación ha retornado al rango objetivo, mientras continúan fortaleciéndose los fundamentos macroeconómicos a través de una reducción del déficit fiscal y de cuenta corriente.

III.A. Evolución de la Actividad Económica

Luego de que la economía registrara un crecimiento de 5.2% en el primer trimestre de 2017, la actividad económica se moderó más de lo previsto en el segundo trimestre, ubicándose en 2.7%, por debajo de su crecimiento potencial. La desaceleración del producto estuvo explicada por un choque negativo en la demanda interna, asociado a una caída de la inversión de 10.8%. La ralentización de la inversión pública y privada estuvo influenciada por un ajuste mayor al previsto en el gasto público y por un deterioro en las expectativas de los agentes ante factores de incertidumbre tanto en el entorno externo como doméstico.

Sin embargo, el Índice Mensual de Actividad Económica (IMAE) registró un crecimiento interanual de 5.1% en agosto. En este sentido, la producción comenzó a mostrar señales de recuperación, situando el crecimiento acumulado en 4.0%. Dentro de los sectores que impulsaron el crecimiento se destacan Hoteles, Bares y Restaurantes con una expansión de 7.5%, además de Agropecuario y Manufacturas de Zonas Francas los cuales crecieron 6.4% y 5.7%, respectivamente. En septiembre, la actividad económica fue impactada por la ocurrencia de dos huracanes, Irma y María, no obstante en octubre la economía retomó la recuperación en el crecimiento, observándose una variación en el IMAE de 4.3% interanual.

La reciente recuperación de la producción se reflejó en el crédito. En efecto, los préstamos totales al sector privado se incrementaron en 11.1% interanual en noviembre de 2017. Este resultado se explicó por el incremento en el financiamiento a los sectores Consumo (12.2%), Comercio (11.8%) y Viviendas (10.9%). En particular, se ha observado una recuperación en los préstamos al sector manufacturero cuya tasa de expansión promedio durante el primer semestre del año fue de -0.4%. A partir de julio, estas tasas de

Gráfico III.2RD: Demanda por Nuevos Créditos

Saldos de Opinión

Gráfico III. 3RD: Tasa de Desempleo Abierto

(En %)

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Gráfico III. 5RD: Exportaciones Totales Enero-Septiembre


Gráfico III. 4RD: Cuenta Corriente Enero-Septiembre

US$ Millones

crecimiento se incrementaron, alcanzando 11.9% interanual en noviembre. Existe evidencia que sugiere que el crédito destinado a este sector está influenciado por las expectativas de los agentes (Para más información, ver Recuadro 1).

El fortalecimiento de los fundamentos macroeconómicos de los últimos años se ha manifestado en los indicadores del mercado laboral. La tasa de desocupación abierta se ubicó en 5.4% al cierre del segundo trimestre de 2017, mostrando una disminución de 1.7 puntos porcentuales respecto al mismo período del año anterior. Igualmente, la población ocupada se incrementó en más de 294 mil personas en el primer semestre de 2017.

III.B. Condiciones del Sector Externo

El sector externo continuó mostrando un desempeño favorable hasta el tercer trimestre de 2017. En particular, la balanza de cuenta corriente registró un superávit acumulado de US$312.5 millones al cierre de septiembre, exhibiendo una mejoría respecto del déficit registrado en el mismo período del año anterior.

Este resultado estuvo influenciado por el fortalecimiento del crecimiento económico de los principales socios comerciales, en especial EUA y ZE. De este modo, las exportaciones totales acumuladas a septiembre crecieron 2.9% interanual.

Las condiciones del sector externo contribuyeron, además, al comportamiento de las otras actividades generadoras de divisas. Los ingresos por turismo se incrementaron en 7.7% interanual en septiembre, explicado por un aumento tanto del flujo de turistas como del gasto promedio por estadía. A su vez, los ingresos por remesas crecieron 13.4% en enero-septiembre de 2017 respecto al mismo período del año anterior. Por otro lado, el flujo de Inversión Extranjera Directa (IED) exhibió un incremento de 2.5% interanual.

El comportamiento de las importaciones, por otra parte, reflejó la gradual disipación del choque positivo de oferta. El valor de las importaciones petroleras registró un aumento de 20.8% interanual en septiembre sin embargo fue contrarrestado por una reducción de 18.0% en las importaciones de bienes de capital asociadas a la desaceleración de la inversión. Con esto, el incremento de las importaciones totales fue de 1.3% interanual en el mismo período.

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Gráfico III. 8RD: Inflación por Tipo de Bienes


Gráfico III. 6RD: Ingresos y Gastos del Gobierno Central


III.C. Política Fiscal

La política fiscal se mantuvo más restrictiva que lo contemplado en el Presupuesto del Gobierno Central para el primer semestre del año, como resultado de una ejecución del gasto público menor a la prevista. Sin embargo, para el tercer trimestre comenzó a observarse una dinamización del gasto público, particularmente el gasto de capital, el cual registró un incremento de 17.9% interanual a septiembre.

En este sentido, los gastos totales se incrementaron 9.0% a septiembre de 2017, mientras que los ingresos se incrementaron 11.2% en el mismo período. Como resultado de esta corrección, el comportamiento de las cuentas fiscales ha estado acercándose a lo establecido en el Presupuesto de este año. Bajo este contexto, el déficit del Sector Público No Financiero (SPNF) se ubicó en 1.6% del PIB en enero-septiembre de 2017.

III.D. Evolución de los Precios

La evolución de la inflación en 2017 ha estado guiada por el comportamiento de los precios internacionales del petróleo. En efecto, desde finales de 2016 se observaba una recuperación de la inflación influenciada por la disipación del choque positivo de oferta, el cual la mantuvo por debajo del rango objetivo desde 2014.

De este modo, desde marzo hasta mayo la inflación interanual se mantuvo dentro del citado rango, en la medida en que se transmitían a los precios domésticos los incrementos que se habían observado en los precios del petróleo en los mercados internacionales. Sin embargo, la cotización del petróleo volvió a descender a partir de mayo, contribuyendo a que la inflación doméstica volviera a caer debajo del rango meta en los meses de junio y julio.

Con la recuperación reciente de los precios del petróleo, así como el incremento del grupo Alimentos y Bebidas, se registró una aceleración de la inflación que llevó la tasa interanual a 3.48% en octubre. La evolución de los precios por grupos de bienes evidencia que la inflación proveniente de los bienes transables ascendió a 3.97% interanual en octubre, mientras que la inflación de los bienes no transables se ubicó en 2.97% interanual.

Gráfico III. 7RD: Inflación General


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Gráfico III. 11RD: Expectativas Cierre Dic. 2018

Gráfico III. 10RD: Expectativas Cierre Dic. 2017

La inflación subyacente mantuvo una ligera tendencia al alza desde mediados de 2016 y hasta octubre de 2017. En octubre, la inflación subyacente se moderó hasta 2.23% interanual, vinculada a la desaceleración de la demanda interna.

III.E. Expectativas de Mercado

Las expectativas de inflación de los agentes económicos se han mantenido ancladas de acuerdo a los resultados de la Encuesta de Expectativas Macroeconómicas (EEM). El mercado ha corregido a la baja sus perspectivas de inflación de 2017 y 2018, sin embargo estas permanecen dentro del rango meta. En la EEM de noviembre, la inflación esperada para 2017 se ubicó en 3.53%. Para el cierre de 2018, los encuestados esperan que la inflación incremente hasta 3.99%, convergiendo al centro de la meta (Ver Recuadro 2).

En términos de crecimiento, el mercado ajustó a la baja sus perspectivas, en consonancia con el comportamiento que ha exhibido la actividad económica a partir del segundo trimestre. En este sentido, los resultados de noviembre muestran que los encuestados esperan un crecimiento de 4.55% para el cierre de 2017, por debajo del 5.14% que esperaban en la encuesta de mayo. Para fin de 2018, los agentes económicos esperan que el crecimiento se ubique en 4.76%. De este modo, los agentes económicos proyectan un crecimiento cercano al potencial en el horizonte de política.

El comportamiento de las expectativas de los agentes en el transcurso de 2017 ha estado condicionado por la evolución del entorno macroeconómico. En particular, la desaceleración del ritmo de actividad económica del segundo trimestre se ha vinculado a un choque negativo de demanda interna, asociado a un deterioro de las expectativas. Es posible verificar este cambio en el sentimiento de los agentes al observar la tasa de crecimiento del Índice de Clima Empresarial, construido a partir de datos recabados en la Encuesta Mensual de Expectativas al Sector Manufacturero.

En efecto, la tasa de variación interanual del referido indicador muestra una clara tendencia negativa desde mayo, recogiendo la perspectiva menos favorable que tienen los empresarios del sector manufacturero con respecto a las condiciones de negocios.

Gráfico III. 9RD: Inflación Subyacente


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Noviembre 2017

Gráfico III. 12RD: Índice de Clima Empresarial Mensual

El deterioro de las expectativas se manifestó, además, en la demanda por nuevos créditos del sistema financiero. A partir de los resultados de la Encuesta Trimestral de Condiciones Crediticias, se evidenció una caída en el indicador de demanda por nuevos créditos en el primer trimestre de 2017. Conforme mejoraron las condiciones de la economía a partir del tercer trimestre, la demanda por nuevos créditos mostró una recuperación. En efecto, el saldo de opinión de los encuestados con relación a la demanda de crédito repuntó de manera importante en la encuesta de septiembre respecto de lo exhibido en los dos trimestres anteriores.

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∆

23

𝜋𝜋𝑡𝑡|𝑡𝑡+𝑛𝑛𝑒𝑒 𝜆𝜆𝑡𝑡𝑚𝑚𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚𝜋𝜋𝑡𝑡+1𝑚𝑚𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚 + (1 − 𝜆𝜆𝑡𝑡𝑚𝑚𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚)𝜋𝜋𝑡𝑡−1 + 𝜀𝜀𝑡𝑡

𝜋𝜋𝑡𝑡|𝑡𝑡+𝑛𝑛𝑒𝑒

𝜋𝜋𝑡𝑡+𝑛𝑛𝑚𝑚𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚

(𝜋𝜋𝑡𝑡−1 𝜆𝜆𝑡𝑡𝑀𝑀𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚

𝜆𝜆𝑡𝑡𝑀𝑀𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚 = 1

𝜆𝜆𝑡𝑡𝑀𝑀𝑒𝑒𝑡𝑡𝑚𝑚 = 0

24 24

𝜆𝜆𝑡𝑡𝑚𝑚𝑚𝑚𝑡𝑡𝑚𝑚

(1 − 𝜆𝜆𝑡𝑡𝑚𝑚𝑚𝑚𝑡𝑡𝑚𝑚)

𝜆𝜆𝑡𝑡𝑚𝑚𝑚𝑚𝑡𝑡𝑚𝑚

(𝜆𝜆𝑡𝑡𝑚𝑚𝑚𝑚𝑡𝑡𝑚𝑚 = 1)

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IV. Implementación de la Política Monetaria

Gráfico IV.3RD: Tasas de Interés Bancos Múltiples

Promedio Ponderado (En %)

Gráfico IV.2RD: TPM y Tasa de interés interbancaria

(En %)

Gráfico IV.1RD: Corredor de Tasas de Interés

(En %)

En julio de 2017, en un contexto de desaceleración de la demanda interna y de bajas presiones inflacionarias, el BCRD adoptó un conjunto de medidas de flexibilización monetaria, con lo que modificó la postura de política que venía señalando desde finales de 2016. La TPM se recortó hasta 5.25% anual, a la vez que se redujo el coeficiente legal de reservas bancarias. Estas decisiones estuvieron sustentadas en los cambios observados en el entorno macroeconómico internacional y doméstico.

De forma particular, una corrección a la baja del precio del petróleo así como un proceso de normalización más gradual de la política monetaria en EUA se combinó con un choque negativo de demanda de carácter doméstico. De esta forma, el crecimiento fue inferior al potencial, mientras que la inflación se ubicó por debajo del rango meta en junio y julio.

IV.A. Medidas Recientes y Resultados

Entre finales de 2016 y el primer trimestre de 2017, el BCRD adoptó medidas monetarias con el propósito de alcanzar una postura más neutral. Este conjunto de decisiones tuvieron carácter preventivo y obedecieron al cambio de las condiciones macroeconómicas internacionales que enfrentaba la economía dominicana.

No obstante, en el transcurso del segundo trimestre de 2017, tanto el panorama internacional como las condiciones domésticas presentaron cambios importantes que motivaron la implementación de medidas de corte expansivo.

En el entorno internacional se moderaron los precios del petróleo y se corrigieron a la baja sus proyecciones, lo que redujo las presiones inflacionarias de origen externo. Por otro lado, las perspectivas de crecimiento de EUA se habían moderado, como resultado de un desempeño menor a lo esperado durante el primer trimestre de 2017. A su vez, el proceso de normalización de la política monetaria de la Fed se tornó más gradual de lo previsto, esperándose que se mantuviera una postura acomodaticia durante el resto del año.

En este contexto, las perspectivas apuntaban a una demanda externa más débil, a la vez que las condiciones financieras internacionales se mantendrían favorables. Así, luego del primer

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Gráfico IV. 6RD: Medio Circulante (M1)Variación Interanual (En %)

Gráfico IV. 5RD: Billetes y Monedas en Poder del Público


Gráfico IV.4RD: Tasas de Interés Reales Bancos Múltiples

Promedio Ponderado (En %)

trimestre se moderaron los riesgos del entorno internacional que habían servido de sustento a las decisiones de incremento de TPM de octubre de 2016 y marzo de 2017, tal como se explicaba en el IPoM de Mayo 2017.

A nivel doméstico, la desaceleración de la actividad económica observada en el segundo trimestre ubicó el crecimiento por debajo de su potencial. En un contexto de debilitamiento de la demanda interna y precios del petróleo inferiores a lo proyectado, la inflación comenzó a revertir la tendencia alcista que venía mostrando desde finales de 2016. En efecto, la inflación interanual se situó por debajo del límite inferior del rango meta de 4.0% ± 1.0% en junio y julio.

La ralentización de la actividad real se reflejó en una menor demanda de dinero y crédito (Ver Recuadro 3). Las tasas de crecimiento interanual de los agregados monetarios exhibieron una desaceleración importante que las situó por debajo de lo contemplado en el Programa Monetario de 2017 para ese período.

En efecto, el Medio Circulante (M1) se mantuvo sin variación al cierre del primer semestre en términos interanuales, mientras que los billetes y monedas en poder del público exhibieron una desaceleración pronunciada hasta junio. A su vez, el crédito total al sector privado presentó un menor dinamismo.

En este entorno de crecimiento económico inferior al potencial y baja inflación, la política monetaria contaba con espacio suficiente para estimular la demanda interna a través del crédito privado. Por tanto, el BCRD redujo la TPM en 50 puntos básicos en julio, hasta 5.25% anual y dispuso la reducción de 2.2% del encaje legal, con el objetivo de proveer un estímulo al crédito mediante los préstamos a los sectores productivos.

A partir de la adopción de estas medidas, las condiciones monetarias han mejorado significativamente. Al cierre de noviembre, el M1 registró un crecimiento de 11.1% interanual. Mientras, la Oferta Monetaria Ampliada (M2) y el Dinero en Sentido Amplio (M3) registraron variaciones interanuales de 9.2% y 8.9%, respectivamente.

El mecanismo de transmisión de la política monetaria ha funcionado como se esperaba. La tasa de interés interbancaria se situó en 5.96% a noviembre de 2017. Asimismo, las tasas de interés del mercado se han reducido. Las tasas

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Noviembre 2017

Gráfico IV. 7RD: Préstamos al Sector Privado en MN


activa promedio ponderado (p.p.) y pasiva p.p. se ubicaron en 12.21% y 4.99% a noviembre de 2017, disminuyendo en 144 y 66 puntos básicos desde julio, respectivamente. A su vez, las tasas de interés reales han mostrado una tendencia a la baja.

Como resultado de la disminución de las tasas de interés, así como la canalización de recursos de encaje legal hacia los sectores productivos, entre agosto y octubre se observó una recuperación del crédito, que se incrementó en unos 44 mil millones de pesos en los cuatro meses posteriores a la implementación de las medidas, casi tres veces el crecimiento promedio mensual observado en enero-julio de 2017. En noviembre la tasa de crecimiento de los préstamos al sector privado en moneda nacional se ubicó en 11.1%, manteniéndose por encima de la expansión del PIB nominal.

32

V. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos

Gráfico V.2ZE: Proyección PIB Real


Gráfico V.1EUA: Proyección PIB RealVariación Interanual (En %)

En el entorno internacional, las condiciones macroeconómicas se han tornado favorables para la República Dominicana a la luz de la reactivación del crecimiento de las economías desarrolladas. El mejor panorama de nuestros principales socios comerciales, así como la implementación del estímulo monetario por parte del BCRD, incidirán de manera positiva en el desempeño de la economía a finales de 2017 y a lo largo de 2018. Se espera, asimismo, que la inflación converja al centro de la meta en el horizonte de política.

V.A. Perspectivas del Entorno Internacional

El panorama actual en el entorno internacional es de cauto optimismo. Si bien el crecimiento económico de las economías desarrolladas se está acelerando, persiste un reto con respecto a la evolución futura de la inflación. Por el lado de las economías emergentes, también se observa una recuperación del crecimiento, en particular en AL. En este contexto, Consensus Forecasts (CFC) proyecta una expansión de la economía mundial en torno a 3.1% tanto para 2017 como 2018.

Para las economías desarrolladas, el panorama se muestra positivo ante la aceleración que está experimentando la actividad económica y que servirá de impulso para el desempeño de los trimestres siguientes. En el caso específico de EUA, CFC señala que la actividad económica estaría expandiéndose 2.2% en 2017, acelerándose hasta 2.5% en 2018. Para la ZE, a su vez, CFC estima un crecimiento al cierre de 2017 de 2.2%, reduciéndose hasta 1.9% en 2018.

En el caso de las economías emergentes, el crecimiento estaría sustentado en condiciones externas favorables, especialmente vinculadas a la expansión de las economías avanzadas, así como por mejores términos de intercambio. Para Latinoamérica, las previsiones de crecimiento indican que la región saldrá de recesión en 2017 con una expansión de 1.7%. En 2018 se consolidaría la recuperación y el crecimiento estaría acelerándose hasta el 2.6%.

La caída de los precios de petróleo entre marzo y julio de este año afectó la evolución de la inflación mundial, particularmente en las economías emergentes. Este efecto debería desvanecerse en los próximos meses a medida

Gráfico V.3AL: Proyección PIB Real


33


Gráfico V.4EUA: Proyección Inflación Interanual

(En %)

Gráfico V.6AL: Proyección Inflación Interanual

(En %)

Gráfico V.5ZE: Proyección Inflación Interanual

(En %)

que se traspasen los efectos de la recuperación reciente de la cotización del petróleo.

En términos de las perspectivas de inflación, para las economías desarrolladas se espera que los precios converjan gradualmente al 2.0%. Sin embargo, esta evolución ocurriría a velocidades distintas. Por un lado, para EUA se estima que la inflación cerraría en torno al 2.0% en 2017 e incrementaría a 2.1% en 2018. Por otra parte, la ZE registraría tasas de inflación de 1.5% en 2017 y de 1.3% en 2018.

En AL, el panorama de inflación es mixto. No obstante, se estaría observando una recuperación en los precios en Centroamérica y RD, en la medida en que se incrementarían los precios del petróleo. En Suramérica, la inflación evolucionaría de forma mixta, respondiendo en mayor parte a factores de carácter doméstico. En este contexto, CFC proyecta tasas de inflación de 17.7% y 24.6% en 2017 y 2018, con el aumento explicado por la corrección al alza en la proyección de Venezuela (1,450% y 2,475% para 2017 y 2018, respectivamente).

La diferencia con respecto a las perspectivas de inflación entre EUA y la ZE seguirá influenciando las respectivas posturas de política monetaria. Mientras la Fed continuará con su proceso de normalización monetaria y ya inició el desmonte de su programa de flexibilización cuantitativa, el BCE mantendría la vigencia de su programa de compra de activos (aunque por menor monto), al menos hasta septiembre de 2018, sin modificar su tasa de política monetaria, lo que debería contribuir a la apreciación del dólar. En AL, la postura de política monetaria continuaría respondiendo a las perspectivas de inflación de los respectivos países

V.B. Perspectivas del Entorno Doméstico

La dinámica de la actividad económica en el horizonte de política estaría guiada por la recuperación de la demanda interna y el mantenimiento de buenas perspectivas sobre la demanda externa. En efecto, las proyecciones más recientes apuntan a un crecimiento en torno a 4.5% al cierre de 2017, elevándose hasta cerca de 5.5% en 2018. De este modo, el crecimiento económico estaría superando su tasa de expansión potencial en 2018.

El dinamismo de la producción estará sustentado por los efectos de las medidas de flexibilización monetaria, conforme operan los mecanismos

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Noviembre 2017

Gráfico V.7Proyección Precio Petróleo WTI

(US$/Barril)

de transmisión. En adición, las perspectivas favorables de EUA y la ZE, nuestros principales socios comerciales, apoyaría la expansión de las actividades generadoras de divisas, en particular, las exportaciones.

A lo largo de 2017, el crecimiento de la economía ha estado sustentado por el aporte de las exportaciones netas. Se espera que el sector externo de la economía mantenga el buen desempeño hacia finales de año y a lo largo de 2018. Así, el déficit en cuenta corriente cerraría 2017 en 0.8%, el menor nivel en más de una década e inferior a su promedio histórico.

En particular, se espera una expansión de 2.3% de las exportaciones y una recuperación de las importaciones, las cuales crecerían 2.9% en 2017. En adición, las remesas, los ingresos por turismo y la IED crecerían 10.8%, 9.6% y 7.3%, respectivamente. En 2018, el déficit de cuenta corriente permanecería en torno a 0.9% del PIB ante precios de petróleo ligeramente más altos.

El repunte de la ejecución del gasto público verificado en los últimos meses permite prever que el déficit del Sector Público No Financiero estaría cerrando 2017 en torno al Presupuesto. Para el próximo año, se espera un déficit de 2.2% del PIB, sustentado en el hecho de que se proyecta que los ingresos (11.8%) registren un crecimiento mayor al de los gastos (10.5%). En 2018, se tendría un superávit primario de 1.2% del PIB.

V.C. Perspectivas de Inflación

En lo concerniente a la inflación, las proyecciones indican que al cierre de 2017 la tasa interanual se ubicaría en 3.64%, acercándose al centro del rango meta en 2018. Estas proyecciones toman en consideración unos precios del petróleo ligeramente más altos que los observados a lo largo de 2017.

La inflación subyacente, a su vez, exhibiría una senda de aumento gradual. De este modo, el sistema de pronósticos contempla que la inflación subyacente interanual alcanzaría una tasa cercana a 2.5% al cierre de 2017, convergiendo al rango meta en 2018. Esta evolución es consistente con un fortalecimiento de la demanda interna y un crecimiento que superaría el potencial el año próximo

Tabla V.1Proyecciones Macroeconómicas BCRD

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Gráfico V.9RD: Proyección Crecimiento PIB Real


Gráfico V.8RD: Proyección Préstamos al Sector Privado MN


V.D. Balance de Riesgos

Aunque las perspectivas con respecto al crecimiento son positivas, persisten riesgos que, de materializarse, podrían alterar este escenario. En el entorno internacional prevalecen las proyecciones favorables para la economía de EUA, sin embargo, se mantiene la incertidumbre con respecto a la implementación de la política fiscal. Recientemente se presentó un programa de reforma fiscal que busca rebajar impuestos, con el objetivo de apuntalar el crecimiento y la generación de empleos.

No obstante, no está garantizada la aprobación de este paquete tributario, además de que algunas fuentes señalan que las expectativas de impulso a la actividad económica podrían estar sobreestimadas. Aunque la incertidumbre geopolítica ha disminuido en meses recientes, los riesgos sobre este particular no han desaparecido. Eventos no previstos que alteren la estabilidad internacional, podrían perjudicar el desempeño de la economía nacional.

En el ámbito doméstico, el estímulo proveniente de una política monetaria más flexible apoyará el crecimiento en los próximos trimestres, sin embargo el impulso de estas medidas podría verse moderado por posibles impactos de fenómenos climáticos extremos que podrían afectar la producción nacional (Ver Recuadro 4).

El balance de riesgos con respecto a las proyecciones de inflación, por el contrario, está sesgado al alza. Aunque el mercado no espera aumentos significativos de la cotización del petróleo, incrementos superiores a los previstos actualmente impactarían la inflación doméstica vía mayores precios de los combustibles. Recientemente, el precio del petróleo ha exhibido una ligera tendencia alcista que lo ha situado por encima de US$55 por barril durante el mes de noviembre.

Este comportamiento se ha vinculado con una perspectiva de aumento de la demanda relacionada con un mayor dinamismo económico a nivel mundial; así como por el impacto en la oferta de los fenómenos meteorológicos recientes en el Golfo de México; y, la posible extensión de la vigencia de los recortes pactados por la OPEP. Estos factores podrían incidir sobre el precio del petróleo durante 2018, impactando en una cotización más alta del crudo. Por otro

Gráfico V. 10RD: Proyección de Inflación General

Variación Interanual ( En %)

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Noviembre 2017

lado, debe considerarse la posible ocurrencia de fenómenos atmosféricos los cuales pueden incidir sobre el comportamiento de los precios de productos agrícolas.

Ante este contexto, el BCRD continuará monitoreando los potenciales efectos de estos escenarios de riesgos en la economía dominicana, con el propósito de tomar oportunamente las medidas pertinentes y así, evitar posibles desvíos de la inflación respecto a su meta en el horizonte de política monetaria.

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Índice de Tablas y Gráficos

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Tablas:Proyecciones Macroeconómicas RD........................................................................................................................................10

Gráficos:Gráfico II.1. EUA: PIB Real, Variación Interanual ..................................................................................................................12Gráfico II.2. EUA: Descomposición del Crecimiento de EEUU, Intertrimestral Anualizado.......................................12Gráfico II.3. EUA: Inflación Internual......................................................................................................................................12Gráfico II.4. EUA: Tasa de Fondos Federales.........................................................................................................................13Gráfico II.5. EUA: Desempleo.......................................................................................................................................................13Gráfico II.6. ZE: PIB Real, Variación Interanual......................................................................................................................13Gráfico II.7. ZE: Inflación Interanual...........................................................................................................................................14Gráfico II.8. ZE: Desempleo..........................................................................................................................................................14Gráfico II.9. Precios Petróleo WTI..............................................................................................................................................14Gráfico II.10. Precio del Oro, Promedio Mensual...................................................................................................................15Gráfico II.11. Indice de Precios de Alimentos de FAO, Variación Interanual..................................................................15Gráfico III.1. RD: PIB Real Trimestral, Variación Interanual.................................................................................................16Gráfico III.2. RD: Demanda por Nuevos Créditos, Saldos de Opinión..............................................................................16Gráfico III.3. RD: Tasa de Desempleo Abierta........................................................................................................................17Gráfico III.4. RD: Cuenta Corriente Enero-Septiembre, Como % del PIB....................................................................17Gráfico III.5. RD: Exportaciones Totales Enero-Septiembre, Variación Interanual.......................................................17Gráfico III.6. RD: Ingresos y Gastos del Gobierno Central, Variación Interanual..........................................................18Gráfico III.7. RD: Inflación General, Variación Interanual...................................................................................................18Gráfico III.8. RD: Inflación por Tipo de Bienes, Variación Interanual................................................................................18Gráfico III.9. RD: Inflación Subyacente, Variación Interanual..............................................................................................19Gráfico III.10. RD: Expectativas para Cierre Dic. 2017.........................................................................................................19Gráfico III.11. RD: Expectativas para Cierre Dic. 2018..........................................................................................................19Gráfico III.12. RD: Índice de Clima Empresarial....................................................................................................................20Gráfico IV.1. RD: Corredor de Tasas de Interés.....................................................................................................................26Gráfico IV.2. RD: TPM y Tasa de Interés Interbancaria.........................................................................................................26Gráfico IV.3. RD: Tasas de Interés Bancos Múltiples, Promedio Ponderado...................................................................26Gráfico IV.4. RD: Tasas de Interés Reales Bancos Múltiples, Promedio Ponderado........................................................27Gráfico IV.5. RD: Billetes y Monedas en Poder del Público, Variación Interanual..........................................................27Gráfico IV.6. RD: Medio Circulante (M1), Variación Interanual........................................................................................27Gráfico IV.7 RD: Préstamos al Sector Privado en MN, Variación Interanual................................................................28Gráfico V.1. EUA: Proyección PIB Real, Variación Interanual.............................................................................................32Gráfico V.2. ZE: Proyección PIB Real, Variación Interanual..................................................................................................32Gráfico V.3. AL: Proyección PIB Real, Variación Interanual................................................................................................32Gráfico V.4. EUA: Proyección Inflación Interanual..............................................................................................................33Gráfico V.5. ZE: Proyección Inflación Interanual..................................................................................................................33Gráfico V.6. AL: Proyección Inflación Interanual..................................................................................................................33Gráfico V.7. Proyección Precio Petróleo WTI, US$/Barril.................................................................................................34Gráfico V.8. RD: Proyección Préstamos al Sector Privado en MN, Variación Interanual..............................................35Gráfico V.9. RD: Proyección Crecimiento PIB Real, Variación Interanual.......................................................................35Gráfico V.10. RD: Proyección Inflación General, Variación Interanual...............................................................................35

Glosario de Abreviaturas

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AL ........................................................................................................................................... América Latina

BCE ............................................................................................................................. Banco Central Europeo

BCRD ........................................................................................... Banco Central de la República Dominicana

BMR ...................................................................................................................... Base Monetaria Restringida

CFC ................................................................................................................................. Consensus Forecasts

COMA ........................................................................................ Comité de Operaciones de Mercado Abierto

EEM ........................................................................................ Encuesta de Expectativas Macroeconómicas

EUA ...................................................................................................................... Estados Unidos de América

EMI ............................................................................................................... Esquema de Metas de Inflación

FAO ................................... Organización de las Naciones Unidas para la Alimentación y la Agricultura

FED .......................................................................................................................................... Reserva Federal

FMI ............................................................................................................... Fondo Monetario Internacional

IED ..................................................................................................................... Inversión Extranjera Directa

IMAE ................................................................................................ Índice Mensual de Actividad Económica

IPC ............................................................................................................. Índice de Precios al Consumidor

IPoM .................................................................................................................. Informe de Política Monetaria

PIB ............................................................................................................................. Producto Interno Bruto

RD .............................................................................................................................. República Dominicana

REPOS ...................................................................................................................................................... Reportos

SPNF ................................................................................................................... Sector Público No Financiero

TPM ........................................................................................................................ Tasa de Política Monetaria

WTI ........................................................................................................................... West Texas Intermediate

ZE .................................................................................................................................................... Zona Euro

noviembre 2017 - banco central de la república dominicana · disponibles al 30 de noviembre de...

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