las recientes medidas no sirven frenar la cáida del pbi

Director Economistas

Verónica SosaGuillermo GiussiDiego GiacominiMario SotuyoEsteban Arrieta

Alejandro

Caldarelli

E&R

E c o n o m í a & R e g i o n e s Tte. Gral. Juan D. Perón 725 Piso 8º - Capital Federal - CP (C1038AAO) TE/Fax: (5411) 4325-4339/4373

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SEMANARIO

ECONÓMICO E&R

LAS RECIENTES MEDIDAS NO SIRVEN FRENAR LA CÁIDA DEL PBI

Mientras se siga aplicando la misma política fiscal y monetaria -y

encima se la intensifique-, nuestra economía no retornará un sendero

sustentable de crecimiento que permita acumular capital, aumentar la

productividad y generar empleo genuino en el sector privado,

aumentando la oferta agregada, que es el verdadero talón de Aquiles

del modelo.

Entre los últimos anuncios se destacan los planes ProEmplear, el

relanzamiento de los CEDIN, los créditos subsidiados para la renovación

de las flotas de colectivos urbanos de corta distancia y la denuncia en la

Corte de La Haya contra EEUU por los fondos buitres.

Justamente, las medidas recientemente anunciadas, son “más de lo

mismo”; y por ende, no serán efectivas para detener la caída del PBI, ni

revertir el debilitamiento del empleo. Muy probablemente terminen

teniendo los efectos opuestos a los buscados y acrecienten los

problemas macroeconómicos.

EL GOBIERNO NO ENTIENDE LOS PROBLEMAS ECONÓMICOS:

MEDIDAS INCORECTAS GENERAN PEORES RESULTADOS

Este gobierno cree férreamente en tres pilares: en que el consumo

depende positivamente del ingreso corriente, en el multiplicador

keynesiano del gasto y en el acelerador de la inversión. Según esta

visión un determinado aumento del gasto público genera una

expansión mayor del nivel de ingreso corriente de la economía, lo cual a

su vez incentiva el consumo y la demanda agregada. Es decir, la

expansión del gasto público es la piedra fundamental de un círculo

virtuoso entre gasto público, ingreso, consumo y más ingreso y

finalmente, más inversión.

Sin embargo, la realidad contradice a esta visión. Las políticas activas de

expansión del gasto y del déficit fiscal logran resultados exactamente

opuestos a los buscados; dado que al aumentar el gasto y el déficit

fiscal se mata al crecimiento económico.

El gobierno se equivoca en su diagnóstico ya que los problemas

económicos argentinos vienen dados por el lado de la oferta y no de la

demanda agregada. El (primero) debilitamiento y (luego) contracción

del PBI con pérdida de empleo se da porque la baja inversión y la pobre

acumulación de capital conllevan a una oferta agregada insuficiente,

no una escasez de demanda.

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 131

Fecha: 15 de agosto de 2014

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 131 15 de agosto de 2014


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LAS RECIENTES MEDIDAS NO SIRVEN FRENAR LA CÁIDA DEL PBI

La semana pasada el gobierno nacional realizó cuatro anuncios. Los primeros tres anuncios

apuntan a estimular la demanda agregada para apuntalar el empleo e intentar contrarrestar

la caída del PBI del primer semestre, que de acuerdo con el PBG E&R ascendió a -1.7%. En

este sentido vale la pena remarcar que el mal momento en materia de nivel de actividad se

esparce por toda la economía y que no hay ningún sector beneficiado por la coyuntura (ver

gráfico).

El cuarto anuncio no se relaciona en forma directa con el nivel de actividad, sino que forma

parte de la estrategia de negociación del gobierno con los fondos buitres, Pollack y Griesa.

Además, entre los nuevos movimientos de políticas activas, hay que contabilizar que el BCRA

aceleró la baja de las tasas de interés, lo cual es otra nueva medida tendiente a estimular, el

consumo, la inversión, la demanda agregada y el nivel de actividad.

Puntualmente, entre los anuncios se destacan los planes ProEmplear, el relanzamiento de los

CEDIN, los créditos subsidiados para la renovación de las flotas de colectivos urbanos de corta

distancia y la denuncia en la Corte de La Haya contra EEUU por los fondos buitres.

Gráfico 1: caída del PBI DE -1.7% en los primeros 6 meses del año.

I 04

III 04

I 05

III 05

I 06

III 06

I 07

III 07

I 08

III 08

I 09

III 09

I 10

III 10

I 11

III 11

I 12

III 12

I 13

III 13

I 14

III 14

Producto Bruto Geográfico EyR

PBI PBI SA

-13,8%

-4,5%

-4,5%

-4,5%

-4,1%

-3,8%

-2,0%

-1,7%

-0,7%

-0,4%

-0,4%

-0,4%

0,0%

0,0%

0,0%

0,6%

0,9%

Pesca

Int financiera

Serv. doméstico

Otros servicios

Industria

Comercio

Construcción

PBG promedio

Hoteles y restaurantes

Agro, ganado, caza y silv.

Real State

Minería

Adm. pública y defensa

Salud

Educación

Electricidad, gas y agua

Transp. y comunicaciones

PBG por sectores de la oferta1er semestre vs 1er semestre

Fuente: E&R

Siempre recalcamos que la situación macroeconómica de los últimos años, que se caracteriza

por el escaso crecimiento y la elevada inflación; y el escenario actual “estanflacionario”

(caída del PBI con inflación), es consecuencia de las inconsistencias de nuestras políticas

económicas.

En pocas palabras, los malos resultados macroeconómicos son consecuencia de la política

fiscal cada vez más expansiva, que incrementa exponencialmente el gasto generando cada vez

más déficit fiscal financiado con emisión monetaria. Dado que el público no quiere esa





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cantidad de dinero se acelera la inflación, en un marco de estabilidad del tipo de cambio

nominal (se mantiene cuasi fijo). En este escenario aumentan las expectativas de devaluación

generando presiones sobre las reservas y el tipo de cambio, lo que encarece al dólar paralelo e

incrementa la brecha cambiaria. Con dólar más caro y mayor brecha cambiaria, el consumo, la

inversión, el PBI, y el empleo se reducen.

En este marco, mientras se siga aplicando la misma política fiscal y monetaria -y encima se la

intensifique-, nuestra economía no retornará un sendero sustentable de crecimiento que

permita acumular capital, aumentar la productividad y generar empleo genuino en el sector

privado, aumentando la oferta agregada, que es el verdadero talón de Aquiles del modelo.

Justamente, las medidas recientemente anunciadas, son “más de lo mismo”; y por ende, no

serán efectivas para detener la caída del PBI, ni revertir el debilitamiento del empleo. Muy

probablemente terminen teniendo los efectos opuestos a los buscados y acrecienten los

problemas macroeconómicos.

Hoy por hoy, la economía argentina no tiene de dónde “agarrarse” para dejar atrás la caída y

volver a crecer. Para peor, no podemos esperar que el sector externo nos “salve” como sí lo

hizo en 2010. En 2015, la soja bajará a alrededor de USD 400/420 y el crecimiento de Brasil no

superará el 2%. De hecho, de acuerdo con nuestro análisis y estimaciones, lo más probable es

que la caída se acelere en la segunda mitad del año y la tasa de crecimiento del PBI termine

ubicándose entre -2.4% y -2.9% en 2014. Si las políticas actuales se siguen acentuando y se

entra en default total en 2015, la tasa de crecimiento del PBI será aún menor el año que

viene.

Gráfico 2: caída del PBI de -2.4%/-2.9% en 2015.

Fuente: E&R





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Las Medidas: ProEmplear, CEDINEs, crédito barato para comprar colectivos y baja de

tasa

Desde la óptica oficial, el ProEmplear es una medida de política activa que, a través de un

incremento del gasto público, apuntalará el empleo impidiendo que caiga aún más el

consumo, la demanda agregada y el nivel de actividad.

El ProEmplear es una combinación del Programa de Recuperación Productiva (Repro) y el

Progresar. El Repro brinda a los trabajadores de las empresas adheridas una suma fija mensual

no remunerativa (pagada por ANSES) para completar el sueldo de su categoría. Con el reciente

anunció se aumento el monto (de $1.500 a $2.000 MM por mes) y el plazo (de 3 a 12 meses)

de la ayuda. A cambio de este aporte estatal, las empresas deben cumplir el requisito de no

despedir empleados. Paralelamente, se actualizó el Plan Progresar. Los 600 pesos mensuales

que reciben actualmente podrán incrementarse por seis meses a 2.000 si se hacen pasantías

en empresas. Los adultos desocupados que hayan egresado de los Cursos de Formación

Profesional y quienes cobran seguro de desempleo también cobrarán del Estado $2000 por

mes si hacen pasantías en empresas. Además, el Estado realizará un aporte de $2700 del

salario de convenio durante seis, nueve o doce meses, para aquellas empresas que incorporen

a esos jóvenes o desocupados que realizaron la pasantía durante seis meses.

El relanzamiento de los CEDINes tiene dos objetivos. Por un lado apunta a atraer más dólares

a la economía y, relajando (en parte) la escasez de divisas, suavizar las presiones cambiarias.

Por el otro intenta reactivar la demanda agregada para revertir la caída del PBI. El gobierno

aspira que ambos efectos positivos se “derramen” sobre el resto de la economía.

Más precisamente, con el relanzamiento de los CEDINes se busca que los agentes económicos

traigan los dólares no declarados y los blanqueen. Esos dólares van al BCRA y

momentáneamente engrosan las reservas de la autoridad monetaria. A diferencia del pasado,

en este relanzamiento se permite que las entidades financieras cobren hasta el 1,5% (en pesos

no en dólares) por sus servicios en cada operación con CEDINes. De esta manera, se aspira a

que el sector bancario incentive esta forma de pago y se reactive el sector inmobiliario y la

Construcción.

La tercera medida anunciada son los créditos a tasa subsidiada del Banco Nación que serán

destinados a las empresas de colectivos de corta distancia para que renueven sus unidades.

Esta medida apunta a estimular la producción (oferta) de uno de los subsectores (11 fábricas

de carrocerías) de la industria automotriz, que es uno de los sectores de nuestra economía

más golpeados en la actualidad. Paralelamente, estimulando la producción se procura

preservar los puestos de trabajo para que no siga cayendo el consumo, la demanda agregada,

el nivel de actividad y el producto. A esto hay que sumarle la baja de tasa de interés del BCRA,

que procura ser un estimulo para abaratar el crédito.

Finalmente, se anunció que Argentina presentó una demanda contra EEUU en la Corte la Haya,

que resuelve conflictos internacionales, para dirimir el problema con los Fondos Buitres. Cabe





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aclarar que la potencia norteamericana desconoce a la Corte Internacional lo que hace poco

probable que resuelva “el problema” presentarse a litigar allí.

EL GOBIERNO NO ENTIENDE LOS PROBLEMAS ECONÓMICOS: MEDIDAS INCORECTAS

GENERAN PEORES RESULTADOS

Las medidas económicas anunciadas fueron diseñadas partiendo de un diagnóstico errado de

los orígenes de los problemas económicos argentinos y consecuentemente no los

solucionarán, ni lograrán reactivar el consumo, la inversión, el empleo y el nivel de actividad.

El gobierno piensa que los problemas tienen origen en una demanda agregada insuficiente que

conduce a la contracción del PBI y al debilitamiento del empleo. Las autoridades continúan

aumentando el gasto público para contrarrestar el bajo consumo e inversión y apuntalar la

demanda agregada y el empleo.

¿Por qué el gobierno piensa que la suba del gasto público aumentará el nivel de actividad y

el empleo? Este gobierno cree férreamente en tres pilares: en que el consumo depende

positivamente del ingreso corriente, en el multiplicador keynesiano del gasto y en el

acelerador de la inversión. Según esta visión un determinado aumento del gasto público

genera una expansión mayor del nivel de ingreso corriente de la economía, lo cual a su vez

incentiva el consumo y la demanda agregada. Es decir, la expansión del gasto público es la

piedra fundamental de un círculo virtuoso entre gasto público, ingreso, consumo y más

ingreso y finalmente, más inversión.

Gráfico 3: la visión del Gobierno.

Fuente: E&R





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El gobierno completa su visión con el acelerador de la inversión. Según esta visión, la inversión

no antecede al crecimiento, sino que va por detrás de él. Es decir, según esta óptica el

crecimiento impulsado por la expansión del gasto público genera posibilidades de negocios

con rentabilidades jugosas que terminan “acelerando” la inversión. Es decir, el mayor ingreso

y consumo impulsado por la expansión del gasto público actúan como una zanahoria para el

empresario invierta para no perderse las mayores posibilidades de negocios surgidas a partir

de ese impulso.

Sin embargo, la realidad contradice a esta visión. Las políticas activas de expansión del gasto

y del déficit fiscal logran resultados exactamente opuestos a los buscados; dado que al

aumentar el gasto y el déficit fiscal se mata al crecimiento económico.

El gobierno aumentó el gasto público nacional en forma exponencial durante los dos mandatos

de la presidente Fernández de Kirchner, pasando del 26% (2008) al 33% (2014) del PBI en siete

años. Paralelamente, en el mismo período se pasó de un superávit de 0.9% (2008) del PBI a un

déficit de 5.3% del PBI.

Gráfico 4: la visión del Gobierno.

Fuente: E&R en base a MECON.

De hecho, la política de expansión exponencial del gasto público y del déficit fiscal logró que

Argentina tuviera la peor tasa de crecimiento de la región durante los últimos 7 años.

Puntualmente, durante ese período la tasa de crecimiento promedio de Argentina fue menos

de la mitad de las que se registraron en Perú (6.2%); Paraguay (5.2%); Bolivia (5.1%) y Uruguay

(5.1%). Al mismo tiempo, fue casi la mitad de las que Colombia (4.1%) y Chile (3.9%) tuvieron.

También más baja que la de Brasil (2.9%). En este contexto, la tasa de crecimiento promedio

de Argentina (2.2%) en 2008 / 2014 sólo supera a la de Venezuela (1.6%) en la región (ver

gráfico 5).





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Gráfico 5: salvo Venezuela; Argentina tiene el menor crecimiento de la región en 2008/2014

Fuente: E&R en base a FMI. MECON y estimaciones propias.

El problema es que una tasa promedio de crecimiento de 2.2% (2008 /2014) no alcanza para

crear el empleo privado necesario para absorber todos los años la masa de nuevos

trabajadores que buscan incorporarse al mercado de trabajo. De hecho, desde 2009 a la fecha

Argentina fue el único país de la región en el cual no bajó la tasa de desempleo.

En síntesis, la evidencia empírica y los números de los últimos siete años muestran en forma

contundente que la política fiscal expansiva y de déficit fiscal creciente no sirve para

impulsar y multiplicar el crecimiento económico y generar empleo. La teoría del

multiplicador del gasto no se verifica positivamente en la realidad económica. Muy por el

contrario, mantener el aumento exponencial del gasto durante muchos años termina

reduciendo y matando el crecimiento económico.

La evidencia empírica también refuta al acelerador de la inversión, que no aumentó durante

el período 2008 / 2014. Es decir, el aumento del gasto no sólo no sirvió para expandir el

consumo y el nivel de actividad, sino que tampoco terminó acelerando la inversión.

Puntualmente, la IBIF permaneció estancada en torno al 17% del PBI en el período, pasando de

17.5% (2009) a 17.7% (2014). Lo mismo sucedió con la inversión en bienes durables1 que se

estancó en torno al 7% del PBI (oscilando entre 6% (2009) y 7.2% (2014)).

1 Sin Construcción y sin investigación.





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Gráfico 6: No se verifica el acelerador de la inversión, que no crece.

Fuente: E&R en base a MECON y estimaciones propias.

Los pobres niveles de inversión de Argentina no sólo muestran que el acelerador de la

inversión no se verifica, sino que dejan en evidencia que los problemas económicos de

Argentina se explican a partir de la pobre acumulación de stock de capital. Al tener baja

inversión y baja acumulación de capital, Argentina tiene baja productividad, baja capacidad de

generar empleo (bajando el desempleo) y por ende baja tasa de crecimiento.

El gobierno se equivoca en su diagnóstico ya que los problemas económicos argentinos vienen

dados por el lado de la oferta y no de la demanda agregada. El (primero) debilitamiento y

(luego) contracción del PBI con pérdida de empleo se da porque la baja inversión y la pobre

acumulación de capital conllevan a una oferta agregada insuficiente, no una escasez de

consumo.

Y al errar de diagnóstico las políticas aplicadas por el gobierno potencian los resultados

negativos, ya que si el problema macro viene dado por el lado de la oferta, expandir el gasto

y estimular la demanda lo único que generan es más inflación. Si además, la estimulación de

la demanda el gobierno siempre se acompaña con mayor intervención estatal en diferentes

mercados (carne, leche, trigo, energía, etc.) la consecuencia es contraer aún más la oferta y el

resultado macroeconómico termina siendo la estanflación.

En el gráfico 7 se aprecia que la política de expansión del gasto y del déficit fiscal en un

contexto de baja inversión y debilitamiento de la oferta no sirve para estimular el nivel de

actividad y el empleo y sólo termina generando una multiplicación de la inflación. En este

contexto, la inflación minorista promedio más que se duplicó, pasando de 12% (2003/2009) a

27% (2010/2014), llegando hasta 40% en la actualidad. De hecho, en la inflación de Argentina





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es en promedio 10 veces mayor que la inflación de nuestros países vecinos en los cuales se

mantiene estable en un rango en torno al 3%/7% durante todos estos últimos 11 años.

Gráfico 7: Inflación en la región y caída del PBI en Argentina

Fuente: E&R en base a FMI, MECON y estimaciones propias.

Justamente, para retornar a la senda del crecimiento se debería hacer exactamente lo

opuesto a lo que hace siempre, es decir se debería estimular la oferta y no la demanda

agregada, lo cual a su vez contribuiría a bajar la inflación en el mediano y largo plazo.

Y para estimular la oferta agregada se debe incentivar la acumulación del capital, es decir la

inversión. Para lograr que ésta aumente es imprescindible entender que los caballos van por

delante de la carroza; y no al revés. La inversión va por delante y no por detrás (como cree el

gobierno) del crecimiento. La inversión propulsa el crecimiento y no el crecimiento a la

inversión, como es planteado según el acelerador de la inversión.

Para que haya inversión tiene que haber financiamiento es decir, ahorro. En otras palabras, la

estimulación de la inversión exige estimular el ahorro y no el consumo, exactamente lo

opuesto a lo que se hace. En otras palabras, tiene que haber más ahorro para poder

acumular stock de capital, aumentar la productividad, generar puestos de trabajo y ampliar

la oferta agregada; y así volver a crecer.

El ahorro puede ser internacional o doméstico. En la actualidad Argentina no tiene acceso a los

mercados internacionales de deuda, es decir no hay ahorro internacional dispuesto a financiar

“nada” en Argentina. Mucho menos en default. La denuncia contra EEUU en la Corte de la

Haya termina siendo un eslabón más de una cadena que en el largo plazo implica menos

inversión, menos productividad, menos puestos de trabajo, menor actividad, más pobre





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crecimiento y por ende, menor calidad de vida. En definitiva, la denuncia en la Haya, al alejar

el ahorro internacional, aleja las posibilidades de solucionar los problemas de oferta

agregada que erosionan fuertemente el crecimiento de nuestra economía. De aquí a

principios de 2015 no deberíamos esperar ahorro internacional para financiar inversión y

contribuir a acumular stock de capital y ampliar las fronteras de posibilidades de producción

de manera de contribuir a una ampliación de la demanda agregada.

Dado que la política del gobierno nos deja sin ahorro internacional, se necesita ahorro público

y/o privado que pueda financiar la acumulación de capital para alimentar a la oferta

agregada, devolviéndonos a la senda del crecimiento.

A diferencia de la visión del gobierno, el ahorro doméstico no es sólo la porción del ingreso

que no consumimos. El ahorro doméstico es el consumo pospuesto hacia el futuro. La gente

ahorra para consumir más en el futuro. Y este es el punto en el que se entiende el vínculo

entre ahorro e inversión. Se ahorra para consumir más en el futuro y se invierte para poder

producir más en el futuro. En este sentido, más ahorro es mayor crecimiento en el futuro, pero

no menos crecimiento en la actualidad; porque la inversión es gasto presente y compensa el

menor consumo presente.

En este punto entra en “juego” una variable clave; la tasa de interés. La tasa de interés

coordina las decisiones de ahorro (postergar consumo presente a cambio de un mayor

consumo futuro) e inversión (mayor producción futura). Cuando la tasa está debajo del nivel

de equilibrio hay inflación. Cuando está por encima, deflación.

El punto es que el gobierno tiene una política activa cuyo principal objetivo es mantener la

tasa de interés real2 (cómo hay que mirarla) muy negativa y por debajo de su nivel de

equilibrio, lo cual alienta el consumo y desalienta la generación de ahorro destinado a

financiar inversión, acumular stock de capital y ampliar las fronteras de posibilidad de

producción y oferta agregada.

La política de expansión del gasto y del déficit fiscal creciente atenta contra toda posibilidad de

generar ahorro público que financie genuinamente inversión estatal. Es más, financiar el déficit

fiscal con emisión monetaria y mantener la tasa de interés por debajo del equilibrio genera

aceleración inflacionaria, lo cual impacta negativamente en la inversión privada. En sentido,

cabe destacar que la aceleración3 inflacionaria (no la inflación) es el peor enemigo de la

inversión privada, ya que invalida toda posibilidad de cálculo de flujos de fondos y

rentabilidades futuras.

A esto hay que sumarle la política de tasas de interés negativas del BCRA que, en un marco

de aceleración inflacionaria y expectativas de devaluación crecientes, hacen fugar el ahorro

doméstico privado hacia el dólar, desestimulando la inversión, la oferta agregada y el

crecimiento económico. En otras palabras, la política de tasas negativas del BCRA, atenta

contra el crecimiento económico y el empleo.

2 Ajustada por inflación.

3 Si alguien pudiese asegurar que la inflación es siempre la misma, desparecen los inconvenientes.





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De hecho, en el gráfico 8 se observa que el BCRA viene bajando la tasa de interés de las

LEBACs. Es más, en la licitación de esta última semana la tasa de interés de las LEBACs a 12

meses se redujo un poco menos de 1 punto porcentual. Puntualmente, la tasa de interés real4

de las LEBACs a 12 meses se ubica actualmente en -8% y es más baja que en los últimos 10

meses de la administración Marcó del Pont.

En el gráfico 8 también se observa que el sostenido descenso de la tasa de interés de las

LEBACs a 12 meses se traslada a la tasa BADLAR, que es la que los bancos pagan para depósitos

mayores a $1.000.000. El descenso de la BADLAR desincentiva el ahorro (destinado a

financiar inversión) que se reorienta hacia el dólar paralelo, que hoy en día ya se encuentra

cotizando a $13.4.

Gráfico 8: baja de tasas y dólar blue.

Fuente: E&R en base a FMI, MECON y estimaciones

4 Ajustada por inflación.





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La política monetaria extremadamente expansiva y de baja de tasa, alimenta el dólar

informal y la brecha cambiaria, contribuyendo a que suban las expectativas de inflación y

devaluación, lo que incentiva el círculo vicioso.

Cada vez hay más pesos en la economía y menos dólares en el BCRA, que por ahora siguió

pagando con reservas la deuda del Tesoro. La prudencia de principios de año parecería haber

quedado en el olvido y la política monetaria del BCRA se está tornando cada vez más laxa.

Con más baja tasa de interés el sobrante de pesos aumenta semana tras semana, mes a mes

en el mercado.

Con la suba de la tasa de principios de año el BCRA había logrado reducir el sobrante de pesos

de 5.1% (diciembre’13) hasta 1,1% (abril 2014) del PBI. Sin embargo, con la baja de tasas de

interés el sobrante de pesos comenzó a aumentar nuevamente, subiendo a 2.0% (mayo'14) y

3.7% (junio'14) y 3.0% (1 de agosto’14). Paralelamente, la demanda de dinero cayó en

promedio un 13% en el primer semestre del año. Mayor sobrante de pesos, menos demanda

de dinero y menos dólares en el BCRA se traducen en mayor dólar cobertura5 y mayor dólar

blue. Puntualmente, el dólar cobertura se ubica en la actualidad en $13.45, en línea con el

dólar blue que cotiza $13.4. Esta alineación entre el dólar cobertura y el dólar blue no debería

sorprender, ya que existe desde el establecimiento del cepo cambiario. En el gráfico 9 de la

izquierda se puede apreciar como el dólar blue (línea azul) sigue la tendencia del dólar

cobertura (línea roja) en el mediano y largo plazo. Por el contrario, en el corto plazo se desvía

de sólo en momentos en los que se subió la tasa y aumentó la prudencia monetaria, cayendo

el blue por debajo de la tendencia del dólar cobertura.

Gráfico 9: pesos sobrantes, dólar cobertura y dólar paralelo.

Fuente: E&R en base a BCRA y otras estadísticas.

A modo de conclusión, con política de expansión del gasto y del déficit fiscal, con más emisión

monetaria y política de baja de tasas, hay que esperar menos consumo, menos inversión y más

caída del PBI.

5 El dólar cobertura es el ratio entre base monetaria y reservas del BCRA, es decir entre los pesos

emitidos y las reservas de la autoridad monetaria.





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Paralelamente, el ahorro cada vez se desviará más hacia el dólar paralelo, alimentando

mayores expectativas de devaluación, más inflación esperada, menor confianza del

consumidor y menos crecimiento y empleo.

Teniendo en cuenta que el BCRA terminará emitiendo entre $115.000 MM y $135.000 MM

para financiar al Tesoro de aquí a fin de año y considerando que las reservas caerían hasta USD

24.000 MM, no debería sorprender una cotización de blue de $15.5 / $16.5 a fines de

diciembre 2014 (o comienzos de enero 2015). Paralelamente, si la caída de demanda de dinero

se acelerará de -13% a -19% en la segunda mitad el año, tampoco habría que descartar que la

inflación interanual se acelerara de 40% a 45%.



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Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)

Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC - - - - - - 203,2 -0,9% -0,9% 207,3 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9% 178,5 9,2%

Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC - - - 129,6 0,9% -2,8% 125,1 -2,2% -5,9% 130,2 -0,3% 130,6 -1,2% 132,1 6,5% 124,0 9,8%

Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC - - - 73,0 -0,3% -3,8% 67,9 -0,6% -6,6% 72,7 -2,4% 74,5 -5,4% 78,7 1,4% 77,7 6,7%

Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC - - - 182,1 3,7% -2,3% 175,8 2,0% -4,0% 185,1 4,6% 177,0 -3,2% 182,8 8,7% 168,1 11,0%

Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 208,8 0,3% 4,6% 216,1 0,0% 0,4% 220,6 15,5% 190,9 14,6% 166,6 17,2% 142,2 16,4%

Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC - - - 234,3 1,5% 23,2% 240,3 1,2% 16,6% 231,2 17,0% 197,6 12,2% 176,0 19,0% 148,0 30,3%

Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC - - - 242,3 0,3% 3,4% 248,6 0,0% 4,5% 241,7 7,4% 225,0 7,5% 209,3 11,1% 188,4 11,1%

Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA - - - 52.901 -3,2% -35,5% 51.666 -2,7% -33,5% 956.696 13,7% 841.175 -2,0% 858.025 29,5% 662.739 28,7%


Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 35,6 -8,7% -19,6% 39,0 15,2% 1,3% 33,8 -0,9% -25,2% 42,3 -0,7% 42,5 -22,4% 54,8 12,0% 48,9 24,5%

Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 1,51 7,9% 6,3% 1,40 -8,5% -20,5% 1,53 10,9% -19,9% 1,93 -4,1% 2,01 -16,5% 2,41 43,8% 1,68 32,6%

Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB - - - 34,3 9,1% 20,5% 31,4 1,2% 14,3% 26,3 0,3% 26,3 -3,2% 27,1 -5,2% 28,6 -


Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC - - - 665,9 2,1% 44,1% 652,4 4,0% 43,5% 490,7 25,9% 389,8 23,6% 315,2 23,8% 254,5 25,9%

Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO - - - 608,8 2,8% 39,2% 591,1 3,5% 37,3% 463,1 25,3% 369,7 23,9% 298,3 23,3% 241,9 22,3%

Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC - - - 754,2 1,7% 26,7% 741,5 2,4% 25,8% 614,5 13,6% 540,8 12,9% 479,2 12,9% 424,6 14,6%

Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC - - - 912,9 7,6% 33,5% 848,2 1,6% 24,8% 725,6 19,2% 608,8 25,5% 485,1 20,1% 403,9 16,8%

Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC 191,4 0,4% -5,1% 190,7 -0,6% -1,6% 191,9 -1,1% -6,0% 199,0 -5,5% 210,6 8,8% 193,5 20,8% 160,2 7,7%

Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC - - - 164,5 5,0% 33,0% 156,8 2,9% 29,5% 131,9 25,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8% 65,1 22,5%

Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC - - - 163,8 6,6% 33,2% 153,7 1,7% 27,0% 132,8 24,7% 106,5 30,3% 81,8 32,1% 61,9 24,8%

Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC - - - 159 2,8% 31,7% 154,3 4,3% 31,3% 126,5 23,3% 102,7 13,9% 90,1 14,7% 79 18,4%

Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC 3.600 0,0% 25,2% 3.600 0,0% 25,2% 3.600 0,0% 25,2% 3.035 25,2% 2.423 19,3% 2.032 14,7% 1.600 21,5%

Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC - - - - - - 2.757 11,3% 27,3% 2.221 30,0% 1.709 35,0% 1.266 35,5% 934 20,4%


Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 8,04 0,5% 53,5% 8,00 0,9% 55,2% 7,93 1,0% 56,0% 5,48 20,3% 4,55 10,2% 4,13 5,6% 3,91 4,9%

Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación E&R 10,43 7,4% 17,3% 9,70 -4,0% 13,0% 10,11 -6,6% 23,2% 8,44 39,4% 6,05 36,9% 4,42 11,8% 3,95 3,8%

TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 E&R 1,76 -0,9% 10,6% 1,77 -0,2% 11,5% 1,78 -1,2% 11,6% 1,56 -2,5% 1,61 -12,6% 1,84 -6,8% 1,97 -6,4%

Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 6.398 -1,4% -15,4% 5.253 -0,9% -12,0% 6.919 -91,5% 81.205 -3,3% 83.951 22,6% 68.500 23,1%

Importación Bienes MM de USD; SA INDEC - - - 5.472 -1,3% -14,7% 5.211 -0,3% -4,4% 6.166 -91,0% 68.515 -7,0% 73.661 30,5% 56.443 45,5%

Balance Comercial MM de USD; SA INDEC - - - 926 -2,9% -19,5% 42 -5,8% -91,9% 9.034 -28,8% 12.690 23,3% 10.290 -14,7% 12.057 -28,6%

May-14 Abr-14 Mar-14

Sector Externo Detalle FuenteMay-14 Abr-14

2012 2011 2010

2013 2012 2011 2010

2013Actividad Económica Detalle Fuente

ARGENTINA

Precios y Salarios Detalle FuenteMay-14 Abr-14 Mar-14

Mar-14 2013 2012 2011 2010

Detalle FuenteMay-14 Abr-14 Mar-14 2013 2012 2011 2010

Indicadores de Confianza



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Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 353.311 -0,2% 17,6% 354.170 0,8% 19,0% 351.349 1,0% 18,2% 317.648 30,2% 243.909 34,9% 180.792 37,1% 131.899 25,0%

M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 574.466 2,1% 21,8% 562.693 0,6% 20,5% 559.160 -3,1% 20,9% 502.558 31,7% 381.513 32,7% 287.402 33,5% 215.207 22,1%

M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 953.753 1,2% 21,8% 941.990 1,6% 22,9% 927.021 -0,4% 22,3% 817.314 31,1% 623.396 31,5% 474.215 37,0% 346.018 25,6%

Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 588.430 2,9% 32,1% 571.997 2,7% 30,2% 556.711 1,5% 28,7% 466.189 30,5% 357.245 26,3% 282.916 32,7% 213.171 22,4%

Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 510.668 1,3% 26,5% 504.252 0,1% 28,1% 503.631 0,0% 30,3% 421.415 32,0% 319.369 35,1% 236.349 47,3% 160.489 20,5%

Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA 144.405 3,2% 24,8% 139.905 7,1% 22,6% 130.686 7,4% 24,8% 95.402 19,6% 79.737 2,2% 78.009 38,2% 56.464 49,9%

Reservas BCRA MM de USD BCRA 28.542 1,1% -26,0% 28.220 4,5% -28,6% 27.007 -2,0% -33,2% 36.898 -19,9% 46.042 -8,3% 50.205 0,7% 49.850 7,4%

Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 22,27 -5,9% 41,2% 23,68 1,9% 56,1% 23,24 -2,5% 73,5% 15,77 26,8% 12,44 11,0% 11,21 19,6% 9,38 -19,3%

Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 24,00 -7,0% 44,4% 25,81 -2,1% 68,6% 26,38 0,5% 77,3% 17,06 22,9% 13,89 3,1% 13,47 19,6% 10,19 -15,8%

Riesgo País J.P Morgan - Puntos basicos Bloomberg 0 0,0% 0,0% 778 -2,8% -35,9% 800 -12,4% -38,3% 1.077 8,3% 995 43,9% 691 2,0% 678 -41,9%

Índice Merval en USD Bloomberg 0 0,0% 0,0% 848 6,5% 14,2% 796 8,3% 20,6% 727 33,4% 545 -27,3% 749 19,6% 655 49,3%


Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON 105.071 2,9% 35,1% 92.737 2,7% 37,1% 78.710 2,0% 30,6% 858.832 26,3% 679.799 25,9% 540.134 31,8% 409.901 34,4%

Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - 3.570 -11% 714% -22.479 355% -4.944 -200% 4.921 -80% 25.115 45%

Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON - - - - - - -4.366 1% 22% -64.477 25% -51.545 68% -30.663 -1099% 3.068 -143%


Fed Fund Rate % Anual (Target) FED 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0%

US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON 2,66 -0,4% 60,8% 2,67 -2,2% 46,8% 2,73 0,0% 46,8% 2,39 35,5% 1,76 -35,9% 2,75 -12,6% 3,14 -4,4%

Selic rate-Brasil % Anual (Target) BCB 11,00 0,0% 37,5% 11,00 2,3% 46,7% 10,75 2,4% 48,3% 8,44 -0,2% 8,46 -27,8% 11,71 17,1% 10,00 0,8%

Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA 2,22 -0,6% 8,9% 2,23 -3,8% 11,7% 2,32 -2,5% 17,2% 2,16 11,6% 1,93 15,9% 1,67 -4,8% 1,75 -11,3%

Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA 1,37 -0,5% 5,7% 1,38 0,1% 5,8% 1,38 0,7% 6,2% 1,33 3,3% 1,29 -7,6% 1,39 4,9% 1,33 -4,8%

Índice S&P 500 EEUU (en USD) Bloomberg 1.897 0,7% 15,7% 1.884 0,6% 19,0% 1.872 0,7% 19,9% 1.655 19,3% 1.388 8,3% 1.281 13,3% 1.131 19,2%

Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg 11.571 1,1% 15,6% 11.440 3,9% 13,9% 11.007 -3,4% 13,0% 10.209 11,7% 9.137 -1,0% 9.227 10,3% 8.363 15,4%

Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg 13.364 0,4% 23,3% 13.316 1,2% 27,9% 13.160 -1,7% 31,7% 11.192 24,9% 8.962 -4,4% 9.372 15,2% 8.135 15,4%

Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg 24.386 5,7% -3,5% 23.071 3,3% -17,4% 22.326 10,6% -19,4% 24.721 -19,3% 30.631 -17,1% 36.953 -3,2% 38.171 37,7%

Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg 35,27 3,9% -14,0% 33,96 0,6% -24,1% 33,77 2,8% -26,2% 40,10 -6,9% 43,07 -2,5% 44,18 11,7% 39,55 51,5%


Soja USD por ton.; (CBOT) IMF 546 0,1% 0,7% 547 0,5% 5,7% 522 -0,2% -2,6% 517 31,2% 394 -18,6% 484 25,8% 385 1,7%

Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF 6.891 -0,4% -7,6% 6.673 -0,6% -13,1% 6.650 -1,2% -11,3% 7.332 -7,9% 7.959 -9,8% 8.823 17,0% 7.538 45,9%

Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF 109,7 1,2% 15,8% 107,9 1,3% 17,2% 107,4 1,2% 15,3% 100,9 7,2% 94,2 -0,9% 95,1 19,6% 79,4 28,8%

Oro USD por onza troy IMF 1.288 -1,2% -13,4% 1.298 -1,1% -12,8% 1.336 -1,5% -16,1% 1.470 -12,1% 1.672 6,1% 1.576 27,7% 1.233 25,5%

ARGENTINA

2013 2012 2011 2010

Politica Monetaria y Sistema

FinancieroDetalle Fuente

May-14 Abr-14 Mar-14 2013 2012 2011 2010

Politica Fiscal Detalle FuenteMay-14 Abr-14 Mar-14 2013 2012 2011 2010

Mercado Financiero

InternacionalDetalle Fuente


2013 2012 2011 2010Precios Commodities Detalle Fuente


las recientes medidas no sirven frenar la cáida del pbi

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