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L A A U T O R R E G U L A C I Ó N D E V A L O R E S E N C O L O M B I A E N P E R S P E C T I V A / A M V - 2 0 1 9 L A A U T O R R E G U L A C I Ó N D E V A L O R E S E N C O L O M B I A E N P E R S P E C T I V A / A M V - 2 0 1 9

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LA AUTORREGULACIÓN DE VALORES EN COLOMBIA

EN PERSPECTIVAA b r i l 2 0 1 9


2


3

El desarrollo del mercado de valores colombiano y su autorregulación no pueden entenderse separadamente; su estrecha relación se remonta a la misma creación del mercado en el país. El primer esquema de autorregulación fue establecido en 1929 cuando la Bolsa de Bogotá fue fundada, y se trataba de un modelo voluntario al cual se adherían los miembros de la Bolsa en virtud de una disposición estatutaria. Poco a poco la autorregulación fue evolucionando a la par del mercado y en 1960 se estableció el primer esquema regulado.

Luego, en los años 90, se fortaleció gracias a que la ley obligó a las tres Bolsas de Valores existentes, que posteriormente se fusionaron, a contar con órganos de fiscalización y vigilancia de las actividades de sus miembros. En ese momento, el Gobierno expidió normas para la conformación de Cámaras Disciplinarias en las mismas Bolsas.

La Ley 964 de 2005 marcó un hito en el esquema de autorregulación tal como lo conocemos hoy. En dicha Ley, se reconoció que la autorregulación es uno de los mecanismos con mayor tradición y permanencia en los mercados de valores, no sólo en Colombia sino en el mundo, debido a su contribución al funcionamiento ordenado de los mercados y a la preservación de una cultura de profesionalismo y sanción de malas prácticas.

A través de dicha norma se estableció un modelo de autorregulación obligatoria y transversal para todos los intermediarios de valores, ampliando así su ámbito, que hasta entonces estaba limitado a los Comisionistas de Bolsa. De esta manera, se homogeneizaron los estándares éticos y de transparencia entre las diferentes licencias y escenarios de negociación propios de la estructura del mercado de valores en Colombia, eliminando los arbitrajes regulatorios entre ellos. El modelo establecido involucró también la supervisión del esquema de autorregulación a instancias de la Superintendencia Financiera de Colombia, cumpliendo así con los principios establecidos por la Organización Internacional de Comisiones de Valores -IOSCO-1.


EN PERSPECTIVA

1 1 IOSCO (2017).


4

A pesar de algunas dificultades que ha atravesado el mercado colombiano, las ventajas de nuestro modelo de autorregulación han sido reconocidas a través de diversos estudios que se han ocupado del tema2. La realidad es que el esquema es un ejemplo para países en desarrollo, y refleja la visión vanguardista de los arquitectos de la institucionalidad de nuestro mercado, que vieron en la autorregulación la posibilidad de incorporar la experticia y experiencia de los mismos actores del mercado en su monitoreo, regulación y desarrollo (CFA, 2013).

El diseño de la autorregulación del mercado de valores colombiano, desarrollado a través de la creación y funcionamiento del AMV, tiene grandes bondades; entre estas se destacan: el hecho que la industria sea protagonista clave en el funcionamiento de AMV; el exitoso papel que la entidad ha jugado en la profesionalización del mercado; la labor preventiva mediante la provisión de servicios de valor agregado para sus miembros; y por supuesto, la efectiva labor sancionatoria que todo ente autorregulador debe ejercer. El propósito de esta nota es ilustrar y documentar estos elementos.

1

2 Por ejemplo, la primera misión del mercado de capitales de 1996 recomendó incorporar un auténtico sistema de autorregulación aumentando las responsabilidades asignadas a la autoridad de autorregulación, cuyas facultades no deberían limitarse a los miembros de las bolsas. Adicionalmente, di-versos documentos como el CONPES 3527 de 2008, y CONPES 3668 de 2010 han destacado las ventajas del modelo. Carson (2011), y CFA Institute (2013) destacan la larga historia en materia de autorregulación de nuestro país, y la decisión adoptada en 2005 en el sentido de establecer un solo organismo de autorregulación independiente para todos los intermediarios de valores, y no solo para las sociedades comisionistas de bolsa. La OCDE en 2013, es-tudió la política regulatoria en Colombia y señaló, respecto a la capacidad administrativa de buena regulación, la necesidad de elegir la herramienta más eficiente y efectiva ya sea regulatoria o no regulatoria, a fin de cumplir con los objetivos de política pública. El documento señala como ejemplo importante para contribuir a la mejora de la calidad regulatoria en el sector financiero, el modelo de autorregulación para el mercado de valores. Final-mente, Alarcón (2017) resalta dentro de los cambios recientes más sobresalientes de la estructura del mercado, los lineamientos establecidos en la Ley 964 de 2005 en materia de autorregulación. En torno a las reflexiones sobre el esquema de autoridades, concluye que hay un amplio consenso respecto a la necesidad de precisar de mejor manera las competencias y el ámbito de actuación del Autorregulador, pero en ningún momento sugiere eliminar el mismo ni migrar a un esquema exclusivamente voluntario.


5

La industria como protagonista en el funcionamiento de AMV

Participación en los órganos de gobierno de AMV

Entendida la autorregulación en el mercado de valores como la actividad en la que los participantes de dicho mercado se imponen a sí mismos normas operativas y de conducta, supervisan su cumplimiento y sancionan su violación, es difícil pensar en el Autorregulador del Mercado de Valores -AMV-, y en sus intermediarios, como agentes separados con objetivos y logros diferentes.

En Colombia, todas las entidades inscritas como intermediarios de valores son miembros de AMV. Esto comprende, con muy pocas excepciones, la totalidad de bancos, corporaciones financieras, sociedades fiduciarias, sociedades comisionistas de bolsa y sociedades administradoras de fondos de pensiones y de cesantías. De igual manera, las aseguradoras más importantes del país, algunas capitalizadoras y varias entidades oficiales.Estos miembros, gracias al diseño de gobierno corporativo de AMV, tienen un indiscutible protagonismo en el funcionamiento de sus diferentes órganos colegiados. La visión estratégica, las políticas y procedimientos, la agenda normativa y los planes anuales, son definidos en instancias compuestas por personas nominadas y/o elegidas por la industria.

En el caso concreto del Consejo Directivo, son los intermediarios de valores quienes escogen la totalidad de sus integrantes. En este proceso, los gremios Asobolsa, Asobancaria, Asofiduciarias y Asofondos son los encargados de nombrar, cada uno, a un representante de industria y a uno independiente3. De esta manera la mitad de los miembros del Consejo de AMV son personas directamente relacionadas con la industria y trabajan en ella. Esta composición asegura que el funcionamiento del Consejo Directivo refleje la visión y necesidades del mercado4, 5.

En lo que respecta a la función disciplinaria, la industria también tiene la responsabilidad de conformar el Tribunal Disciplinario de AMV, que funge como órgano de juzgamiento en el esquema de Autorregulación. Este tribunal se conforma con las postulaciones que realizan directamente los intermediarios de valores ante el Consejo Directivo, y es este último quien conforma el Tribunal con una rigurosa selección entre los postulados. El buen funcionamiento del Tribunal ha estado relacionado, inequívocamente, con el buen criterio de la industria a la hora de proponer a sus integrantes6.

1 3 Otros dos miembros del Consejo Directivo (uno de industria y uno independiente) son elegidos a través de una asamblea compuesta por entidades denominadas “Miembros clase A” entre las cuales se agrupan las aseguradoras, capitalizadoras, e instituciones oficiales, entre otros.4 Estas funciones son: la función normativa, la adopción de las políticas, estrategias y programas para cumplimiento de las funciones de supervisión y disciplinaria, así como para el adecuado funcionamiento de AMV, y la aprobación del presupuesto de ingresos y gastos.5 El Consejo Directivo y sus Comités permanentes sesionaron, en promedio, 40 veces al año en los últimos 3 años.6 Las salas de Decisión y de Revisión del Tribunal Disciplinario de AMV se reunieron en promedio 38 veces por año en los últimos 3 años.

1.


6

Entidades Miembro de AMV(Intermediarios)

NominanCandidatos

· Renta Fija· Renta Variable· Académico· Control Interno· Divisas

NominanCandidatosConsejo Directivo

Tribunal Disciplinario Presidente de AMV Comités de Industria

Eligen a través de los Gremios*

Eligen sobrenominados

Eligen sobrenominados

Eligen y nombran

*2 de los 10 miembros del Consejo Directivo elegidos a través de la Asamblea de miembros clase A (Aseguradoras, Sociedades Administradoras de Inversión, Compañías de Financiamiento)

FunciónDisciplinaria

FunciónMonitoreo y SupervisiónDisciplinariaNormativaProfesionalización

FunciónNormativa

Finalmente, la función normativa de AMV se desarrolla a instancias de los llamados Comités de Industria (Comité de Renta fija, de Renta Variable, de Divisas, de Control interno). Son estos comités quienes proponen la agenda normativa y quienes participan activamente en los proyectos regulatorios que luego son sometidos a los comentarios del mercado y del público en general. Estos Comités se integran por profesionales de la industria de valores y de divisas, que son a su vez postulados por los intermediarios en los que trabajan. La experiencia y compromiso de los profesionales postulados es clave para asegurar la calidad y la pertinencia de la labor normativa de AMV7.

Las entidades del mercado y su rol en el funcionamiento de AMV

1

7 En los últimos 3 años, los diferentes Comités de Industria de AMV se reunieron, en promedio, en 47 ocasiones por año.


7

AMV como receptor de consultas y denuncias interpuestas por la propia industria

El relacionamiento entre los profesionales del mercado y AMV va más allá de la participación en los órganos de gobierno del Autorregulador. Por un lado, AMV es constante destinatario de consultas de mercado en temas normativos. Por otro, es el receptor natural de las denuncias que los mismos intermediarios interponen cuando consideran que terceros pueden estar afectando la integridad del mercado. AMV tramita y analiza todos estos casos, emitiendo las respuestas y tomando los correctivos necesarios.

El canal de denuncias y quejas de mercado de AMV es más usado por los profesionales vinculados a entidades autorreguladas que por los clientes inversionistas con quejas sobre su intermediario. Actualmente, las denuncias interpuestas por la misma industria representan el 88% del total.

Estas tendencias reflejan, por un lado, la mejora sustancial en la protección al inversionista que ha logrado el mercado colombiano en los últimos años, traduciéndose en menos clientes insatisfechos.

Por otro lado, revela la madurez alcanzada por la propia industria de intermediación, al convertirse en la principal defensora del correcto funcionamiento e integridad de los mercados de valores y divisas. En este aspecto, no existe un mecanismo mejor que la autorregulación ejercida por AMV, para resolver las preocupaciones de los agentes del mercado sobre sus pares.

La industria es la principal usuaria de los canales de denuncias de AMV

0

20

40

60

80

100

2013 2014 2015 2016 2017 2018

Quejas y denuncias interpuestas ante AMV

Denuncias interpuestas por la industria Quejas de inversionistas


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La percepción de la industria sobre la labor de AMV

La percepción general de la industria sobre AMV es medida periódicamente a través de encuestas a sus entidades miembro. En estas encuestas, que son anónimas y administradas por un tercero independiente, se busca medir rigurosa y sistemáticamente la imagen del Autorregulador.

La participación de las entidades miembro ha sido significativa, lo que asegura la representatividad de los resultados8. Al analizar las tendencias de estas encuestas es posible discernir lo que opina el mercado como un todo, sin sesgos de percepciones influenciadas por temas puntuales y pasajeros de un grupo específico de entidades.

La primera conclusión que se puede extraer de estas encuestas es el apoyo generalizado al esquema de autorregulación por parte sus miembros. Concretamente, frente a la pregunta ¿Si la autorregulación en valores no fuera obligatoria, consideraría retirarse del esquema?, el 83% de las entidades manifestó su intención de mantenerse afiliado a AMV.

Este alto porcentaje refleja la percepción que tienen los intermediarios sobre el valor que les genera el esquema actual de autorregulación, lo que justifica su permanencia en este, incluso si la membresía fuera voluntaria.

¿Si la autorregulación en valores no fuera obligatoria, consideraría retirarse del esquema?

1 8 En la encuesta de percepción de 2015 respondieron 80 entidades. En la encuesta de 2018 respondieron 77 entidades, y en la de 2019 participaron 72 entidades, del total de 99 miembros de AMV.

67%75%

83%

2015 2018 2019

Permanecería en el esquema


9

3,4

3,78 3,81

2015 2018 2019

Promedio de calificaciones de 1 a 5, siendo 5 la mejor

De igual manera, los resultados más recientes demuestran una tendencia positiva en la percepción general sobre AMV.

Promedio de la percepción general que tienen los miembros autorregulados sobre AMV

¿Qué tan de acuerdo o en desacuerdo está usted, con que AMV es un organismo que contribuye al profesionalismo del mercado?

Por otro lado, la industria valora el aporte realizado por AMV al profesionalismo del mercado mediante su labor de certificación, cuyo satisfactorio desempeño se comentará en la sección siguiente. Esto se ve reflejado en el resultado del 72% de los miembros que está totalmente de acuerdo con esta afirmación:

72%

26%2%

Totalmente de acuerdo Parcialmente de acuerdo

En desacuerdo

Respuetas 2019 (pregunta nueva)


10

En cuanto a la función normativa, la percepción general de la industria arroja una calificación promedio de 3,9 sobre 5. Adicionalmente, se resalta la tendencia positiva de esta calificación en los últimos años.

Promedio de la satisfacción de los miembros autorregulados sobre la gestión normativa de AMV

En esta misma línea, el 85% de los miembros de AMV califican como excelente o satisfactorio la función de supervisión a través de las visitas in-situ a las entidades miembro de AMV.

Calificación del valor agregado y utilidad de las labores in-situ (visitas) a los intermediarios

En conclusión, las opiniones de los protagonistas del esquema de autorregulación en valores en Colombia no solo muestran percepciones favorables para una entidad con funciones de supervisión y disciplina como AMV, sino que su tendencia es positiva. En ese sentido AMV se preocupa por buscar mecanismos para mejorar estos indicadores y así aumentar su utilidad frente a sus miembros, al mercado y a la sociedad en general.

3,7

3,9 3,9

2015 2018 2019

Promedio de calificaciones 1 a 5, siendo 5 la mejor

80%81%

85%

2015 2018 2019

Porcentaje de respuestas "Excelente" y "Satisfactorio"


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El rol de AMV en el exitoso proceso de profesionalización del mercado

El proceso de certificación de AMV comenzó a finales de 2007, como respuesta al requisito normativo para que los profesionales puedan actuar en el mercado de valores. Antes de esta fecha no existía un examen general de industria que garantizara la idoneidad profesional y técnica de los profesionales de todo el mercado.

En estos más de once años, se han ofrecido cerca de 80 mil exámenes de certificación a asesores financieros, operadores y directivos del mercado de valores, y operadores del mercado de divisas.

La administración del examen de certificación por parte de un órgano de industria como AMV tiene la ventaja de que el diseño y los aspectos a evaluar son definidos por el consenso del mismo mercado.

Si bien el Estado define unas temáticas mínimas, la continua evaluación por parte de los agentes más cercanos al día a día del mercado permite que tales temáticas se concreten adecuadamente y se complementen. De esta manera, se asegura el estándar de profesionalismo deseado para las personas que participan en los mercados colombianos de valores y divisas. Del mismo modo, permite hacer ajustes de forma más expedita que si los exámenes fueran administrados por el Estado, sobre todo en situaciones en las que las tendencias del mercado así lo ameriten.

2.

Información de 2019 con corte a febrero.

Exámenes de certificación presentados porlos profesionales del mercado de valores y divisas

0102030405060708090

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Número acumulado (en miles)

Valores Divisas


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El Comité Académico de AMV es el encargado de formular recomendaciones en la estructuración, administración y actualización del banco de preguntas; también en el diseño de la metodología para la aplicación y calificación de los exámenes, entre otras funciones. Dicho Comité está compuesto por: i) profesionales de la industria de valores nominados por las entidades autorreguladas, ii) miembros de la academia nominados por las entidades autorreguladas y/o por entidades de educación superior, iii) representantes de los proveedores de infraestructura, y iv) un representante de AMV.

Desde la creación del esquema de certificación, los exámenes han evolucionado para incorporar nuevos temarios que la misma industria ha solicitado sean incluidos. En particular, se han fortalecido temas claves para la elevación de los estándares de operación del mercado como son la ética y la administración de portafolios, y se han estructurado para acreditar un conocimiento transversal del mercado colombiano, incluyendo temas de fondos de pensiones y fondos de inversión colectiva.


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Foco preventivo a través de servicios con valor agregado

Gracias a la ejecución de su plan estratégico, AMV ha comenzado a migrar de una labor clásica de supervisión exclusivamente basada en la evaluación de cumplimiento normativo, a una labor más proactiva donde además provee servicios de valor agregado enfocados en la prevención.

Estos servicios, que usualmente no son prestados por los supervisores estatales, son los siguientes:

1. Capacitaciones: desde 2018 AMV ofrece capacitaciones en sus visitas de supervisión, enfocadas a corregir los hallazgos más relevantes. Los temas cubiertos en estas capacitaciones incluyen: manipulación en los mercados de valores y divisas (incluida la práctica de spoofing), normas sobre certificación, conflictos de interés, préstamo de pantallas y registro de operaciones.

• Durante 2018 se realizaron 15 capacitaciones en 11 entidades, con un público de 464 personas.

• Entre enero y marzo de 2019 se han realizado 16 capacitaciones en 15 entidades, con un público de 182 personas.

Dichas capacitaciones han demostrado ser de utilidad para las personas vinculadas a los intermediarios, lo cual se evidencia en la retroalimentación obtenida de sus asistentes. Desde 2019 se implementó una encuesta de percepción para ser diligenciada anónimamente por las personas que participan en las capacitaciones de AMV, obteniendo a la fecha una calificación de 92% de satisfacción.

2. Reportes informativos a sus miembros: AMV produce una serie de reportes personalizados por entidad, en los comparte información relacionada con los patrones de negociación del respectivo intermediario. Estos reportes contienen información sobre transacciones alejadas de condiciones de mercado, patrones de concentración de negociación entre contrapartes, señales que pudieran sugerir algún tipo de manipulación de precios de títulos, y sobre registros de operaciones de manera extemporánea.

Adicionalmente, los reportes incluyen comparaciones entre el comportamiento del intermediario y el de la industria, lo cual es un referente valioso para identificar patrones atípicos de comportamiento.

3.


14

Al compartir esta información, que antes era de uso exclusivo de su área de monitoreo, AMV busca que las entidades miembro cuenten con mejores herramientas para actuar como primer frente ante conductas indebidas, promoviendo la prevención y autogestión.

La clave de este tipo de herramientas no sólo radica en la novedad de la información compartida, sino en su enfoque, pues éstos no se envían a manera de advertencia o de requerimiento que debe ser respondido, sino como una ayuda adicional para que las directivas, los jefes de las mesas de negociación y las áreas de control, tengan mejor información para gestionar su propio riesgo. Es también una forma de generar eficiencias a las mismas entidades, pues para cada intermediario individual es muy costoso, o incluso imposible, construir estos reportes por su cuenta.

Desde la introducción de estos reportes, las señales asociadas con operaciones alejadas de condiciones de mercado han disminuido 87% y 52% para los mercados de deuda pública y futuros, respectivamente.

Por su parte, ante las señales relacionadas con los posibles esquemas de manipulación, el mercado transformó su manera de operar para prevenir esta práctica.

51

36

5965

4250

33

21

53 0 1 0 0

0

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30

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ene feb mar abr may jun jul ago sept oct nov dic ene feb

2018 2019

Núm

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Reducción 100%

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sept oct nov dic ene feb

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Núm

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de se

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s

Reducción 99%

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2018 2019

Núm

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Reducción 87%311

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350

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2018 2019

Núm

ero

de se

ñale

s

Reducción 52%

Operaciones alejadas de promedios de negociación - deuda pública

Operaciones alejadas de promedios de negociación - futuros

Posibles esquemas de manipulación (spoofing), mercado de deuda pública INET

Posibles esquemas de manipulación (spoofing) mercado de deuda pública SEN

Incluye sólo aquellas referencias que son consideradas como líquidas de acuerdo con el índice de liquidez de AMV.

Incluye sólo aquellos contratos que son considerados como líquidos de acuerdo con el índice de liquidez de AMV.


15

3. Función normativa enfocada en lograr puertos seguros y buenas prácticas en la industria: A través de los Comités de Industria de AMV, los miembros autorregulados analizan el funcionamiento de la intermediación de valores y de divisas, y construyen documentos normativos. Esta labor busca crear consensos entre los diferentes intermediarios alrededor de dos objetivos:

1. Crear interpretaciones homogéneas (puertos seguros) de las normas del mercado en donde existen espacios interpretativos que inhiben el desarrollo del mercado.

2. Recomendar la elevación de estándares y mejores prácticas entre los miembros autorregulados, a través de manuales y guías que no implican la obligatoriedad pero que se convierten en un referente al cual las mejores entidades quieren apuntar.

Ambas funciones son difíciles de lograr por fuera de un esquema de autorregulación. En el primer caso, porque sin un mecanismo de coordinación como AMV es difícil lograr los consensos para la interpretación unificada de normas emitidas por el Estado. En el segundo caso, porque el supervisor estatal tiene un mandato legal de emitir normas de obligatorio cumplimiento, y no guías de recomendaciones voluntarias.

Como ejemplo, se destaca el Manual de Conductas Manipulativas y otras Prácticas que afectan la integridad del mercado, que brinda definiciones y ejemplos de cómo se tipifican estas conductas. La concientización sobre estas prácticas es fundamental para su prevención, y por su lenguaje el documento es útil no solo para el operador que se puede ver enfrentado a esta situación, sino también para las áreas de seguimiento y control, para los desarrolladores de herramientas de negociación y para los inversionistas.

Otro ejemplo de manual que propende por el sano desarrollo del mercado es el de Mejores Prácticas para la Administración y Gestión de Algoritmos de Negociación. Este documento, publicado en 2018, se basa en las lecciones aprendidas en los mercados donde los algoritmos de negociación han alcanzado un alto nivel de desarrollo. Su objetivo es entregar recomendaciones sobre elementos esenciales para que la instrumentación de tales herramientas se haga de manera segura, velando por la integridad del mercado colombiano.

Un tercer ejemplo en el que mercado ha alcanzado un consenso para la elevación de estándares es el Manual de Recomendaciones para la Elaboración de Material Promocional de fondos de inversión colectiva y fondos de pensiones voluntarias. En este documento normativo se propone una práctica homogénea y transparente en este frente. De esta manera se garantiza una competencia justa entre intermediarios en el ofrecimiento de información relevante para lo toma de decisiones de inversión, lo que contribuye a fortalecer la confianza del público en el mercado.


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La función sancionatoria de AMV

La imposición de sanciones en los casos disciplinarios de AMV procede cuando el uso de medidas preventivas o de advertencia no son aplicables, y la gravedad de la conducta así lo amerita. Es por lo tanto un instrumento de última instancia, y su principal objetivo es la disuasión de infracciones que realmente afectan la integridad o transparencia de los mercados.

Desde la creación de la autorregulación independiente, AMV ha sido la entidad con la mayor responsabilidad en la sanción de conductas indebidas en el mercado de valores. Entre 2006 y 2018, AMV ha impuesto 359 sanciones tanto a personas naturales como a intermediarios del mercado.

La labor sancionatoria de AMV ha permitido que la Superintendencia Financiera de Colombia – SFC – se haya podido concentrar en los temas prudenciales y con incidencia sistémica, liberando recursos al Estado. En efecto, de manera consistente con las normas vigentes, AMV ha actuado eficientemente como primera línea de supervisión y sanción en relación con las actividades de intermediación de valores.

Para ilustrar este aspecto, vale la pena resaltar que, entre 2015 y 2018, el 80% de las sanciones en el mercado9 ha sido impuesto por AMV, frente a solo el 20% por la SFC, lo que confirma la enorme responsabilidad que tiene el esquema de Autorregulación en el ejercicio de la función disciplinaria en el mercado colombiano.1 9 Consultado el reporte de sanciones en firme de la SFC, entre enero de 2015 y diciembre de 2018, se encuentran registros de 194 sanciones. Esta esta-dística es calculada con base en las sanciones proferidas únicamente en los frentes en los que AMV tiene competencia legal.

4.

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23 21 1930

1729 27 27

17 12 17

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2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

# sa

ncio

nes

Historico de sanciones por tipo de sancionado

Personas naturales Personas jurídicas


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Las causas de las sanciones que no han sido proferidas por AMV corresponden, en su mayoría, a casos en los que la acción de la SFC resultaba más eficiente, como por ejemplo las conductas advertidas en visitas o quejas adelantados a instancia de esa Superintendencia, la valoración de formatos e información remitida a esta, o a eventos en los que concurrieron personas no sujetas a la competencia de AMV.

Por eso, a pesar de que la Corte Constitucional ha avalado la posibilidad de la actuación conjunta de la SFC y AMV en un mismo caso, lo cierto es que en la práctica la actividad sancionatoria de AMV y de la SFC han tenido focos diferentes y no se ha duplicado10.

La pertinencia y probidad de la labor sancionatoria de AMV se refleja también en los bajos índices de controversia jurídica que han generado a lo largo de la historia. En efecto, durante la historia de AMV solo 15 de las 359 sanciones proferidas han sido demandadas ante la justicia, y ninguna ha sido objeto de controversia formal frente a la SFC. Adicionalmente, no ha habido ningún fallo adverso de la Justicia Ordinaria a AMV en sus 12 años de existencia.

La función disciplinaria de AMV tiene otra importante ventaja: es ejercida por un Tribunal Disciplinario independiente de la administración de AMV que, tal como se mencionó anteriormente, es nominado por los propios miembros autorregulados. Este tribunal está compuesto tanto por personas expertas vinculadas al mercado de valores como por personas independientes a este (también nominadas por la industria). Su criterio y experticia son, por lo tanto, avalados por la propia industria durante el proceso de conformación del tribunal.

42

21 18 24

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50

2015 2016 2017 2018

# sa

ncio

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Sanciones del mercado en temas de competencia de AMV 2015 - 2018

AMV SFC


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En conclusión, la inexistencia de un órgano como AMV en el mercado colombiano obligaría a la reasignación de la función sancionatoria de primera línea a otro organismo ya existente, ya sea público o privado. En el primer caso, esto implicaría costos adicionales para el Estado y la pérdida de la experiencia que aporta la propia industria en las decisiones disciplinarias. En el segundo caso, de ser la BVC la elegida (al estilo de la antigua cámara disciplinaria), se podría perder objetividad y se podrían generar arbitrajes regulatorios, tal como se describen en la siguiente sección.


19

La transversalidad de las funciones de AMV

En buena parte de los mercados financieros del mundo, tanto desarrollados como emergentes, el arreglo institucional obliga a que las bolsas de valores e infraestructuras de negociación tengan algunas funciones de monitoreo de sus operaciones, con el fin de complementar la supervisión estatal, y servir como supervisor de primera línea. Esto es independiente de si existe un supervisor universal para todos los mercados financieros o si existe un supervisor dedicado exclusivamente al mercado de valores11.

Como se mencionó anteriormente, en Colombia esta necesidad se resolvió con la creación de un autorregulador independiente y transversal como es AMV. Vale la pena mencionar que la Ley 964 de 2005, ofrecía la posibilidad de contar con diferentes organismos de autorregulación organizados por industrias o por funciones (regulación, supervisión y disciplina) y la decisión de crear un único organismo de autorregulación respondió a una decisión unánime de la industria en tal sentido.

El esquema adoptado, del que hace parte AMV, tiene varias ventajas:

1. Evita arbitrajes entre las transacciones que van por sistemas de negociación y aquellas del mercado mostrador. Al tener competencia en ambos tipos de mercados, AMV vela por que los estándares de integridad y transparencia sean homogéneos, evitando que haya condiciones de desventaja en los mercados intermediados.

2. Evita arbitrajes conductuales entre los diferentes escenarios de negociación como la Bolsa de Valores de Colombia o el SEN del Banco de la República. De nuevo AMV, tiene los mismos estándares de monitoreo, supervisión y vigilancia en ambas plataformas, lo que evita diferencias en la supervisión entre ellas.

3. Evita los conflictos de interés ocasionados por el hecho de que una empresa con fines de lucro, como una bolsa de valores, tenga funciones de supervisión y disciplina de sus miembros y clientes.

Si el esquema de autorregulación independiente y transversal no existiera en Colombia, lo más probable es que se necesitara retornar a un esquema de supervisión y monitoreo al interior de los sistemas de negociación. Ello, a su vez, exigiría pensar de manera cautelosa cómo este arreglo permitiría continuar brindando un apoyo al supervisor estatal y cuál sería el mecanismo de monitoreo y supervisión de primera línea que se debería establecer.

5.

1 11 En IOSCO (2009) se compararon esquemas de supervisión de mercados de valores en 32 países emergentes. En el 77% de las jurisdicciones las bolsas de valores tienen un rol primario en la supervisión y monitoreo de los mercados.


20

Esto crearía una asimetría con otros escenarios de negociación como el mercado mostrador e incluso con el SEN (en el caso de los títulos de Deuda Pública Nacional). Lo lógico sería entonces establecer también algún tipo de esquema de monitoreo y supervisión en estas plataformas. En este caso se generaría una redundancia de las labores de monitoreo en cada infraestructura, lo que con seguridad implicaría costos adicionales frente el esquema transversal actual.


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BIBLIOGRAFÍA

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