1

Informe semanal de mercados

2

Escenario Global

Estados UnidosSemana de empleo

� Tras un ADP mejor de lo esperado y unas peticiones semanales altas

ancladas en entornos de 420k, la creación de empleo no agrícola resultó débil en todos los frentes. Desde el dato conjunto (18k vs. 105k est.) al del sector privado (57k vs. 132k est.) a la tasa de

desempleo (repuntando del 9,1% al 9,2%). Malas cifras que ni siquiera

vienen acompañadas de positivas revisiones de datos (14k empleos

menos en los pasados dos meses). Dato que valida la información

desde las peticiones de desempleo y que nos muestra una raquítica creación de empleo. Esperamos que las próximas cifras del segundo semestre incorporen una mejora de la economía americana (componentes de empleo de los ISMs sin grandes

deterioros). Hoy se entiende la reacción a la baja de los mercados, especialmente tras un ADP que había dejado cierta esperanza de sorpresa al alza.

� Además conocimos el ISM de servicios, ligeramente por debajo de lo esperado (53,3 vs. 54,6 ant. y 53,7 est.), con recortes desde los pedidos, pero con un componente de empleo que se

mantiene.

ISM no manufacturero

35

40

45

50

55

60

65

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ISM NO MANUFACTURERO

6 per. media móvil (ISM NO MANUFACTURERO)

CREACIÓN DE EMPLEO NO AGRÍCOLA

-900

-700

-500

-300

-100

100

300

500

700

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En rojo el "minimo" razonable para la FED (varios): 100k /mes

El EMPLEO visto desde los ISM

20

30

40

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60

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ISM (componen

te de empleo)

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3

4

5

6

7

8

9

10

11

Tasa de paro

Componente empleo ISM NO MANUFACT.

Componente de empleo ISM MANUFACT.

Tasa de desempleo

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Escenario Global

EuropaReunión del BCE, con la subida de tipos "cantada" y unánime (25 p.b. hasta 1,5%) y dos puntos candentes sobre la mesa: ¿vendrán más subidas?, y ¿cuál es la postura del BCE ante recientes o posibles movimientos desde las agencias de rating? He

aquí lo más destacado:

� Subidas de tipos: el mercado esperaba "modo pausa", y los comentarios han sorprendido ligeramente al dejar puertas abiertas. Así se deduce de la célebre frase de "monitor very closely" (no subida en agosto, pero no totalmente descartable en

septiembre). Y además de palabras como: "riesgos sobre los precios que continúan al alza", " tipos aún bajos", "previsiones macro del

BCE que contemplan subidas de tipos", "IPC claramente por encima del 2% para los próximos meses"…

� Unido a lo anterior, la visión sobre el crecimiento que va a menos: "la expansión continuará en el 2t, aunque desacelerará";

"recientes datos muestran desaceleración". Pocas novedades en este punto, pero confirmación de una economía europea a menos en el

año frente a un EE UU que, según la FED, haría el "camino contrario" (de menos a más).

� Sumando ambas cosas, nuestra percepción es que con una inflación que haría máximos (3% en junio) y que cedería desde entonces, la próxima subida de tipos no es segura para los próximos meses. Así lo ha comprado el 2 años alemán

(movimiento entre 1,52% y 1,58%). Lo anterior esconde importantes implicaciones para el cruce euro-dólar: menos apoyo para el euro

desde el diferencial de tipos. Seguiríamos largos de dólar, contra el euro y contra el conjunto de monedas (cesta DXY). Sobre los cortos

plazos alemanes, en este punto (a escasos p.b. del tipo BCE actual) seguiríamos cortos.

� ¿Y su respuesta ante las agencias de rating? La resume la medida sobre Portugal: suspende la exigencia de un ratingmínimo para la aceptación de deuda portuguesa como colateral para lograr financiación ante el BCE. En pocas palabras: le importa “relativamente poco" lo que hagan las agencias. Y ahí no paran las críticas: cree que sus ratings son procíclicos y que debería

de haber más agencias de calificación. Apoyo para los mercados de renta variable en señal de flexibilidad del BCE ante la polémica.

� Sobre Grecia, sin novedades: no se moja sobre las vías de reestructuración de la deuda ("responsabilidad de los Gobiernos") y sigue

oponiéndose a defaults selectivos o cualquier otro evento de crédito.

� Apoyo a Irlanda: resultados en la dirección adecuada, balanza por cuenta corriente en positivo,…

4

Escenario Global

EuropaJunto al BCE-BoE, datos de PMIs de servicios, y flujo mantenido de noticias sobre la periferia

� Grecia logró el fin de semana, como era previsible, la aprobación europea del quinto tramo de ayudas, lo que le permitiría afrontar los

próximos vencimientos. La novedad de estos días ha sido la advertencia desde S&P de default selectivo si prospera alguna de las

iniciativas hasta ahora barajadas por Francia. ¿Qué significa un default

selectivo? El reconocimiento de no cumplimiento de una obligación

concreta, sin implicaciones para vencimientos futuros, y que en otras

ocasiones ha durado entre 1 día y 6 meses. Este impedimento podría prolongar el plazo para cerrar una solución para involucrar al sector privado en la crisis griega. Desde el BCE la oposición a éste u otros eventos de crédito se mantiene. Además, ha vuelto a cundir cierta

sensación de “jaula de grillos” en Alemania, con el Ministro de Finanzas

echando marcha atrás en el apoyo a las propuestas francesas y la tensión

se ha extendido a Portugal (ver renta fija). Mercado aún nervioso, con una solución para Grecia con riesgos de retraso.

� PMIs de servicios descendiendo: en la zona core datos definitivos a la baja. Atentos a Italia, en terreno contractivo en ambos frentes, y a la

intensa desaceleración francesa. Moderación en el crecimiento en servicios (agregado) menor que en manufacturero, pero existente.

� Desde Alemania muy buenos datos del sector exterior en mayo: se revierte así la sensación de cierta debilidad vista en las cifras de abril.

Los datos vistos para Corea del Sur (indicador adelantado para el

comercio mundial) apoyan al menos un mes más de buenas sensaciones.

� En Reino Unido, reunión del BoE sin novedades (tipos al 0,5%,

mantenimiento del plan de recompra de activos). Sin grandes sorpresas

desde los datos de esta semana, la agenda desde los próximos días

resulta de más interés: IPC, confianza de los consumidores, empleo…

2011OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN51 55 50 50 53 53 52 50 47 Italia56 59 59 60 59 60 57 56 57 Alemania55 55 55 58 60 60 63 63 56 Francia47 48 46 49 51 49 50 51 50 España53 55 56 56 57 57 57 56 54 Zona €55 53 50 55 53 57 54 54 54 UK

2011OCT NOV DIC ENE FEB MAR ABR MAY JUN53 52 55 57 59 56 56 53 50 Italia57 58 61 60 63 61 62 58 55 Alemania55 58 57 55 56 55 58 55 53 Francia51 50 52 52 52 52 51 48 47 España55 55 57 57 59 58 58 55 52 Zona €55 58 58 62 61 57 55 52 51 UK

MANUFACTURERO

SERVICIOS

ALEMANIA, imparable comienzo de año

0

10

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30

40

50

60

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90

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ene-11Im

portaciones y exp

ortaciones alem

anas (mile

s de

mill. d

e €)

Importaciones AlemaniaExportaciones Alemania

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Japón y Emergentes

Escenario Global

Subida de tipos en China y mejora desde los datos en Japón, en días previos a una intensa semana macro en China (IPC, PIB, datos exteriores,…)

� China subió tipos (25 p.b.) según se esperaba. La novedad viene por la disparidad de comentarios sobre la inflación (y por ende, los tipos) desde distintos frentes. Según el Banco Popular chino: “aún se enfrentan a importantes presiones inflacionistas y mantendrán

una política monetaria prudente” Según el Primer Ministro, China dejará

de subir tipos ya que la desaceleración económica, moderará el ascenso

de los precios. La percepción del mercado es que sólo quedaría una subida de tipos en todo 2011, con una inflación que tocaría máximos (6,2%) en las cifras de junio. Por otro lado, Moodys podría revisar a la baja el outlook para los bancos chinos por infraestimación del

crédito a los gobiernos locales: escaso impacto en mercado (CDS apenas

subieron 3 p.b. hasta 88). Mantenemos la apuesta por China.

� Brasil: revisión a la baja de las perspectivas de inflación para 2011 y 2012. Restaría una subida adicional de tipos en 2011. Positivo: buena parte del trabajo de subidas de tipos ya hecho. Junto a ello, rumores de intervención en el mercado de divisas ante los nuevos

máximos del real.

� En Japón, pedidos de maquinaria que apuntan a cierta recuperación (3% MoM). Aún pronto para ver fuertes repuntes; serán

los datos del 3t los que debieran de recogerlos.

PEDIDOS DE MAQUINARIA: Valor absoluto

600

700

800

900

1000

1100

1200

1300

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TIPOS en CHINA

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3

5

7

9

11

13

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may-00

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may-06

may-07

may-08

may-09

may-10

may-11

Tipos (en %

)

Tipo REPO

TIPODEPO

Desde octubre 2010: 150 p.b de subida de tipos

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Renta Fija

Mercados

Portugal releva a Grecia en el foco de atención

� Curva americana sin cambios, mientras persiste en efecto refugio en la europea.

� Periferia: y ahora Portugal... Rebaja de rating de Moodys por

debajo de grado de inversión (Ba2) y perspectiva negativa, por

preocupación de que siga los pasos de Grecia (2º rescate). Portugal

alcanza niveles máximos de diferencial. Subasta de 3 meses, con

menor colocación de lo previsto por el Tesoro y bid to cover 2x,

ligeramente a inferior a veces anteriores. Crisis periférica no cerrada y para la que los stress test bancarios podrían aportar cierta relajación.

� Fuera de los países anteriores, reunión RBA (banco central

australiano): sigue manteniendo tipos por la desaceleración del

crecimiento mundial (visto a través de los PMIs), y rebajando las

previsiones previas de crecimiento en Australia.

7

Divisas

Mercados

Teniendo en cuenta nuestra reciente revisión al alza de la renta variable y el no debilitamiento del euro como habíamos previsto con la crisis periférica, revisamos la visión sobre el dólar.

� Desde los flujos: la vuelta desde los flujos en el DXY han ido más allá

de la cotización y suelen adelantar vueltas e intensidad. Quedaría asírecorrido desde los flujos para el DXY. Contrastando este gráfico con el del euro, la situación parece equilibrada por lo que para el cruce euro-dólar hablaríamos de rangos estrechos.

� Desde los tipos, la variable clave: creemos que BCE, tras la subida

de hoy, apoyaría un “esperar y ver” (IPC tocaría máximos en junio

3%?). Además avistamos una economía americana a más en 2s vs. una

economía europea que perdería lustre. En septiembre (20/09),

tendremos una reunión clave FED sobre la política de tipos en EE UU.

Entendemos así que el diferencial de tipos perdería fuerza para guiar al cruce como lo ha hecho hasta ahora.

DÓLAR y flujos

-40000

-30000

-20000

-10000

0

10000

20000

30000

40000

50000

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ene-08

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ago-08

oct-08

dic-08

mar-09

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jul-09

sep-09

dic-09

feb-10

abr-10

jul-10

sep-10

nov-10

feb-11

abr-11

jun-11

70

72

74

76

78

80

82

84

86

88

90

Net USD non commercial position Cotiz. DXY

Fuente: CFTC (Commodity Futures Trading Commission)

EURO y flujos

-150000

-100000

-50000

0

50000

100000

150000

jun-07

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ene-08

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may

-08

ago-08

oct-08

dic-08

mar-09

may

-09

jul-09

sep-09

dic-09

feb-10

abr-10

jul-10

sep-10

nov-10

feb-11

abr-11

jun-11

1

1,1

1,2

1,3

1,4

1,5

1,6

1,7

Net EUR non commercial position

Cotiz. $/€

Fuente: CFTC (Commodity Futures Trading Commission)

CARRY TRADE EURO-DÓLAR

-0,9

-0,7

-0,5

-0,3

-0,1

0,1

0,3

0,5

0,7

0,9

feb-09

jun-09

oct-09

feb-10

jul-10

nov-10

mar-11

LIBOR 3 m

eses-Letra aleman

a 3 m

eses

1,1

1,15

1,2

1,25

1,3

1,35

1,4

1,45

1,5

1,55

1,6

€/$

LIBOR 3 meses-letra alemana 3meses

Cotización €/$

Diferencial actual, presión a

la baja para el USD. Aunque

en cortos plazos podríamos

estar en diferenciales

extremos, lo que apoyaría al

dólar...

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Divisas

Mercados

� Desde los datos macro: tras reconocer que en los últimos

tiempos son sólo apoyo de c/p para las divisa, insistimos en que las sorpresas negativas macro de EE UU vs. Europa ya se han dado la vuelta y EE UU irá a más en el segundo semestre frente a una eurozona a menos. Los tipos deberían de seguirle, y en este sentido también la divisa.

� Desde la periferia: al análisis más complejo en la medida en la

que pese a la reciente crisis no hemos visto correcciones extremas

del euro. Ha sido el franco suizo el mejor termómetro.

� Desde el análisis técnico se apunta a niveles de 1,415 como próximo objetivo, y al mantenimiento del rango 1,40-1,45 que se venía comentando en los semanales.

Se decide así seguir con las carteras descubiertas y buscar formas de poder ampliar la apuesta por el dólar (DXY) a la gestión.

MACRO y RENTA FIJA

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

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may

-03

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may

-04

sep-04

ene-05

jun-05

oct-05

feb-06

jun-06

oct-06

feb-07

jun-07

nov-07

mar-08

jul-08

nov-08

abr-09

ago-09

dic-09

abr-10

sep-10

ene-11

may

-11

2%

3%

3%

4%

4%

5%

5%

6%

Sorpresas macro EE UU vs. Z€TIR 10 años MEJOR EUROPA

MEJOR EE UU

Materias Primas

Mercados

Subida generalizada de todas las materias primas.

� El petróleo tras probar el viernes la directriz bajista del mes de

mayo no consigue romper la resistencia a corto plazo. Confirma los niveles de resistencia y mantiene la pauta bajista. El nivel de resistencia con el que se encontraría sería la

propia directriz y el Fibinacci de 117,74. Como soportes el 50% en

114,60 que coincide con la media móvil de 50 días, y de romperse

se iría a 111,69.

� Los metales industriales subieron al son de los pedidos a fábrica del mes de mayo con una demanda crecienteen sectores aeronáuticos y automovilísticos.

� El Oro y la Plata se convierten nuevamente en valores refugio con la rebaja en la calificación de la deuda portuguesa

por Moody´s, las dudas de S&P sobre la refinanciación de la

deuda griega y los malos datos de empleo en Estados Unidos.

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Asset Allocation

Mercados

CALENDARIO MACROECONÓMICO

La semana en Renta Variable

Mercados

� Tras la semana pasada de fuerte recuperación, estos últimos 5

días han sido de más dudas y de comportamiento dispar. La clave

la podemos situar en la rebaja de rating de Portugal, que volvió a

tensionar a todo el sector bancario y a los índices con más peso

del mismo. En particular el Ibex, tras subir un 7% la semana

anterior, se deja esta un 2.5% aprox.

� Es importante remarcar como ya señalábamos la pasada semana,

que Estados Unidos que había caído menos en junio, ha

recuperado ya los precios objetivos que dábamos a principio de

año en la estrategia. 1.350-1.400 es un rango en el que nos

sentimos cómodos y en el que el PER de la Bolsa americana está

en 13 veces. Todo ello con hipótesis conservadoras. Insistimos en

el comentario de la semana pasada: para que podamos ver

niveles de Ibex en 11.000 y Euro Stoxx en 3.100 es necesario que

el S&P 500 pueda todavía tener cierto potencial. En cualquier caso

esta semana ha demostrado que el camino no será cómodo.

� El relevo a los bancos lo han tomado las tecnológicas que

comentamos el viernes se encuentran cerca de máximos atacando

resistencias. Mantenemos la recomendación sobre este sector.

� Comienza una importante temporada de presentación de resultados, que ayudarán a despejar algunas incógnitas: ¿podremos esperar más allá de 2011 crecimientos de doble dígito? ¿Se resentirán las empresas industriales en sus márgenes? ¿Los bancos seguirán sufriendo las mermas del sector inmobiliario?

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

Datos actualizados viernes 8 de julio a las 17:00 h

Evolución semanal

1,7%

0,2%

-4,1%

1,6%

-0,8%

1,9%

1,3%

1,6%

-1,1%

1,3%Mat. básicos

C. Cíclico

Industrial

Finanzas

Petróleo

Telecoms

Utilities

Consumo no cíclico

Tecnología

Farmacia

Evolución desde 31/12/10

4,1%

-0,6%

-4,1%

1,1%

-2,6%

0,7%

1,8%

5,3%

-4,3%

-1,6%

Evolución desde 31/12/10

3,9%

9,8%

11,7%

4,0%

-3,6%

7,1%

7,5%

13,0%

7,9%

4,0%

Evolución semanal

1,2%

2,1%

1,1%

-0,4%

0,1%

0,4%

1,1%

0,3%

1,0%

2,4%

Industriales

Mat. básicos

Consumo Cíclico

Petróleo

Telecomunicaciones

Tecnología

Finanzas

Utilities

Consumo no cíclico

Farmacia

� Pistoletazo de salida para la presentación de resultados en Estados Unidos, la semana que viene tenemos a Alcoa el lunes, JP

Morgan y Google el jueves y Citi el viernes.

� Parece que en las últimas semanas los analistas han ido ajustando a la baja, los resultados esperados para este segundo

trimestre, rebajando a un crecimiento de beneficios algo por encima del 12% para las compañías que forman el S&P500.

� Si normalmente los resultados, excepto sorpresas muy positivas (o negativas) no son importantes, este trimestre si cabe aún

menos, y habrá que fijarse de nuevo en los guidance que den las compañías de cara a los trimestres futuros, ya que como

comentábamos en la estrategia de principios de año, el tercer y cuarto trimestre serán los más complicados, sobre todo en

márgenes.

� Sectorialmente, a las que más le vamos a exigir serán a las compañías cíclicas, sector tecnológico y materiales básicos ya que

son las que pueden ser un termómetro de cómo van las cosas económicamente hablando en los países emergentes y en Estados

Unidos. Somos menos positivos que el mercado para los bancos, lo que nos puede dar alguna oportunidad si el castigo es

excesivo el día de presentación en bancos como Citigroup, Wells Fargo o JP Morgan en donde hoy no tenemos posición

esperando precisamente a estos resultados.

Crecimiento YoY de Beneficios Q2. Sectores de S&P 500

-40,00%

-20,00%

0,00%

20,00%

40,00%

60,00%

80,00%

100,00%

S&P

500

(US)

Ban

ks

S&P

500

(US)

Med

ia

S&P

500

(US)

Ret

ail

S&P

500

(US)

Che

mica

ls

S&P

500

(US)

Insu

ranc

e

S&P

500

(US)

Oil &

Gas

S&P

500

(US)

Utili

ties

S&P

500

(US)

Rea

l sta

te

S&P

500

(US)

Tec

hnolo

gy

S&P

500

(US)

Hea

lth C

are

S&P

500

(US)

Bas

ic Re

sour

ces

S&P

500

(US)

Food

& B

ever

age

S&P

500

(US)

Tra

vel &

Leisu

re

S&P

500

(US)

Fina

ncial

Ser

vices

S&P

500

(US)

Tele

com

mun

icatio

ns

S&P

500

(US)

Aut

omob

iles &

Par

ts

S&P

500

(US)

Con

struc

tion

& Ma

teria

ls

S&P

500

(US)

Per

sona

l & H

ouse

hold

Good

s

S&P

500

(US)

Indu

strial

Goo

ds &

Ser

vices

S&P

500

Inde

x Fixe

d

Resultados Empresariales USA

Estimates Quarterly EPS for S&P 500 Index Fixed (US) in USD as of 07/07/11

21

22

23

24

25

26

27

28

EVNJ 11MMJ 11NSJMMJ 10NSJMF

Q2 2011 Q3 2011 Q1 2012

DIVIDENDOS

RESULTADOS

TABLA DE MERCADOS INVERSIS

17

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