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Impacto de la tasa de cambio del dólar de Estados Unidos y el retorno de
las acciones de las empresas no financieras de la Bolsa de Valores de
Colombia.
Paula Agudelo Gutiérrez
Y
Mariano González Mora
Categoría Libre
Impacto de la tasa de cambio del dólar de Estados Unidos y el retorno de
las acciones de las empresas no financieras de la Bolsa de Valores de
Colombia.
Categoría: Libre
Este trabajo pretende determinar cuál es el impacto que las variaciones del tipo
de cambio Dólar/Peso tiene sobre la cotización de las empresas no financieras
de la Bolsa de Valores Colombia. Este propósito se logrará por medio de la
aplicación de un modelo de regresión lineal múltiple propuesta por Jorion en
1990, acorde a su investigación acerca de la exposición al riesgo de moneda
extranjera de las multinacionales americanas. Dicho modelo pretende tomar
determinadas variables y evidenciar información de cada una, como lo son el
intercepto, coeficiente de determinación R^2 y coeficientes de cada variable
independiente, el error, el número de observaciones, entre otros. El estudio se
realizó con 30 empresas no financieras que cotizan en la BVC durante el
periodo de junio 2009 y junio de 2014 y que además cumplen con los criterios
de selección de la muestra.
Al aplicar este modelo, se encontró que bajo el objetivo planteado en el
estudio, se halló que las empresas que muestran un impacto positivamente
representativo en la variable de la TRM, son PAZ RIO y PROMIGAS, ya que
estas destacan con los impactos más altos, mostrando una relación directa. Y
aquellas empresas que sus rendimientos son inversos a los del dólar, es decir,
representativos de forma negativa, son: CEMARGOS y COLTEJER
Por otra parte, de las 30 empresas analizadas, para 28 de ellas, el coeficiente
del IGBC es mayor que el Coeficiente de la TRM, esto quiere decir que en
general el rendimiento de la empresa se encuentra más asociado al
rendimiento del mercado que al rendimiento de la TRM.
Palabras Clave: Riesgo cambiario, Exposición económica, Precio de las
acciones, Tasa de cambio.
Clasificación JEL: C02, D21, D52, E44
1. Introducción
Durante las dos últimas décadas, el mercado de capitales en Colombia ha
sufrido un importante desarrollo, tanto en su tamaño como en su estructura.
Prueba de ello son la creación de la Bolsa de Valores de Colombia (BVC) que
nació con la fusión de la Bolsa de Bogotá, la Bolsa de Medellín y la Bolsa de
Occidente, el aumento cada año de los volúmenes negociados y la integración
con las Bolsas de Lima y de Santiago a través del Mercado Integrado
Latinoamericano (MILA) (BVC, 2014).
Los administradores de carteras, así como los inversores privados e
institucionales han reconocido el crecimiento económico de Colombia,
principalmente como consecuencia del proceso de apertura económica en los
últimos tiempos. El destino de estos fondos han sido principalmente bonos,
papeles comerciales y certificados de depósitos, aunque recientemente hay un
creciente interés en la inversión en el mercado de acciones. Urrutia (2000).
De otro lado, durante los últimos años se viene presentando un fenómeno de
revaluación del dólar que ha causado estragos en distintos sectores de la
economía colombiana. Kalmanovitz (2004).
Es por esto que cabe preguntarse si ha existido algún tipo de relación entre las
fluctuaciones del dólar americano y los rendimientos de las empresas no
financieras que cotizan en la Bolsa de Valores de Colombia. En particular las
"no financieras", debido a que las financieras, como bancos, aseguradoras u
otras, por sus operaciones comerciales y en parte con el exterior, no se toman
en este trabajo al considerar que sí tienen relación directa con la divisa
estadounidense.
El hecho de que las empresas a través del proceso de globalización hayan
comenzado a internacionalizarse, le ha conferido gran importancia al manejo
adecuado del riesgo, y en especial al manejo del riesgo de tipo de cambio. Esto
no quiere decir que una empresa que exporta o importa solo está sometida al
riesgo de tipo de cambio y que ésta variable es la única que afecta el valor de
la empresa. No obstante, para efectos de este trabajo, se tomarán las
fluctuaciones de la tasa de cambio y su relación con el valor de la empresa, y
particularmente el valor de las empresas no financieras que cotizan en la BVC.
Lo anterior, apoyado en Berggrun Preciado, España Calderón, & López Casella
(2011, p.1) quienes afirman que, "en un entorno globalizado, el cual conlleva
que cada vez más empresas se vean en la necesidad de realizar operaciones
de comercio exterior, las empresas quedan expuestas al riesgo cambiario". Por
lo que se considera que el riesgo debe ser adecuadamente gestionado de
manera que se identifique el impacto en la viabilidad y rentabilidad de las
organizaciones.
Dentro de este contexto, la pregunta que orientará la investigación será: ¿Ha
tenido algún impacto la variación del tipo de cambio del dólar de EE.UU entre
junio de 2009 y junio de 2014 con el retorno de las empresas no-financieras
que cotizan en la BVC?
La mayoría de los estudios que examinan la relación entre la tasa de cambio y
los mercados de acciones se centran en los grupos de países desarrollados.
Por otra parte, la literatura previa sobre la exposición al riesgo cambiario de las
empresas cotizadas en las bolsas Latinoamericanas se centra básicamente en
los efectos de las empresas norteamericanas o europeas con inversiones
extranjeras en los países de América Latina. Fornes & Cardoza (2009)
estudiaron el impacto de la crisis monetaria de América Latina que tuvo lugar
entre 1998 y 2004 sobre el valor de las siete mayores empresas españolas que
operan en esta región. Sin embargo, el desarrollo reciente en los mercados
latinoamericanos y el mercado colombiano en particular les hace estar en el
centro de interés de los inversores privados e institucionales.
Con base en lo expuesto, en el desarrollo de este trabajo, se pretende
determinar el impacto que las variaciones del tipo de cambio dólar/peso tiene
sobre el valor de las empresas no financieras de Bolsa de Valores Colombia, a
través de un modelo de regresión multivariable de datos tomados de la
plataforma Bloomberg y la revisión del estado del arte en la temática planteada.
Para el mercado de valores, se destaca la importancia de esta investigación en
el hecho de ser una hipótesis sustentada con trabajos empíricos en otros
países, con el propósito de incentivar el crecimiento y desarrollo del mismo
mercado, además de la reducción de potenciales debilidades, a través de la
evaluación al momento de invertir en las empresas no financieras (siendo estas
la muestra del estudio). Nace como iniciativa de profesionales en las áreas de
las finanzas y los negocios, con una propuesta exploratoria y posteriormente
explicativa (estadísticas y análisis), para así contribuir con las actuales
necesidades y problemáticas del mercado de valores en Colombia.
El objetivo de esta investigación es identificar el impacto entre la tasa de
cambio del dólar de EE.UU. y el retorno de las acciones de las empresas no
financieras de la Bolsa de Valores de Colombia. Periodo 2009 - 2014.
Esta investigación en su primera parte se compone de una descripción acerca
de cómo se encuentran los escenarios más influyentes para la investigación,
como lo son el estado del mercado, el comportamiento del dólar en los últimos
años y su análisis a través de graficas suministradas por Bloomberg. En la
segunda parte se hace una revisión de la literatura, en donde se abordan los
principales teóricos que han utilizado la temática a tratar en sus investigaciones
y se analiza la forma en la que estos lo han hecho. Así como también se da
una descripción de los principales temas que componen la investigación En la
tercera parte de la investigación se desarrolla el trabajo con la metodología a
aplicar en donde se obtienen los resultados a analizar. Posteriormente se
analizan los resultados y se hacen los correspondientes análisis que permitan
responder el objetivo principal de la investigación. Por último se realizan las
conclusiones pertinentes acerca del trabajo y se dejan algunas
recomendaciones para que la investigación quede abierta para otros
escenarios de estudio.
2. Antecedentes del Problema
El precio del dólar americano está influenciado por muchas variables
económicas locales y externas, las cuales hacen que sea muy difícil realizar
una estimación. Los datos históricos indican rangos probables de la cotización
de la divisa, en algunos casos las cotizaciones pueden alejarse de los datos
históricos, los cuales corresponden a las condiciones financieras del mercado,
indicando en buena medida lo que esperan los agentes del mercado que va ser
el futuro de la tasa de cambio.
Grafico 1: Comportamiento USD/COP, 2009 - 2014
Fuente: Bloomberg
La volatilidad de la TRM es constante por causas como la intervención del
Banco de la república con compra y venta de dólares en el mercado, el tráfico
ilegal de mercancías haciendo que el "dólar negro" inunde el mercado y varíe la
cotización de la divisa a nivel local, la puesta de inversiones internacionales en
construcción, mercado bursátil, entre otros factores. Como se observa en la
gráfica 1, las fluctuaciones son permanentes, con diversos picos y valles de
acuerdo a los momentos, sucesos y/o hechos que el mercado doméstico esté
presentando, las políticas de los gobernantes o los mismos acontecimientos
internacionales (geopolítica), puesto que impactan la economía mundial y
Colombia hace parte de esta globalización a través de la firma de múltiples
acuerdos, tratados y participaciones en el exterior. Como valor máximo en el
período de tiempo contemplado, se observa un precio de COP 2174 en junio de
2009; a pesar de que aún estaba en auge la crisis de Estados Unidos,
Colombia era de los países que menos había afectado. Ahora bien, como valor
mínimo se presenta una relación para julio de 2011 de COP 1748 por dólar. A
partir de entonces, la relación empezó a verse en un estado de revaluación del
peso y los gremios exportadores no soportaban más sus bajas rentabilidades
(casi pérdidas), por lo que el Estado se vio en la necesidad de intervenir,
comprando dólares en el mercado para disminuir el circulante de divisas. Así
que, para finales de 2014 se verían los efectos esperados y comenzó a subir el
dólar (devaluarse el peso), registrando para el 7 de octubre (como último dato
de la gráfica 1) un valor de COP 1877 por dólar.
Grafico 2: Comportamiento USD/COP – IGBC (Periodo 2009 – 2014)
Fuente: Bloomberg
Con respecto a esta grafica se puede inferir, que cuando el dólar aumenta su
precio, se ve que los índices de la BVC disminuyen, pero esto no siempre es
un comportamiento que ocurra específica y puntualmente, es decir, no siempre
que el USD sube, los índices de la BVC caen o viceversa. Lo que sí ocurre, es
que simplemente según revisión de los datos ocurridos para el periodo de
tiempo seleccionado, los inversionistas extranjeros pueden liquidar posiciones
que tengan en acciones y por eso se presenta una caída en los precios de las
mismas y por ende de sus índices y a su vez con esos pesos que liquidaron
pueden comenzar a comprar USD para sacarlos del país y buscar inversiones
en otros mercados. Esta compra de USD hace que el precio del mismo suba.
Esto por ejemplo es un hecho que en los últimos meses ha venido ocurriendo,
sin embargo es una de las tantas explicaciones que existen para la subida o la
caída del USD, pero no es la razón principal, o la única razón.
Para aclarar el comportamiento entre el dólar (USD) como divisa y el peso
(COP) como moneda local, cabe mencionar que, cuando el dólar aumenta de
valor (sube), la moneda colombiana se desvaloriza, proyectando una
considerable probabilidad que el valor de las empresas disminuya. Esto no
siempre sucede, pero es un factor de incidencia. Dado que las operaciones
mundiales se reflejan en el valor del dólar, al ser esta la moneda de los
negocios y la más representativa; no obstante, la volatilidad cambiaria hace
que países, empresas, inversionistas y entidades de la globalización en general
incrementen o reduzcan sus ganancias, dependiendo de la posición en la que
se encuentren. Estas constantes fluctuaciones son dadas por diversas causas
y afectan a la mayoría de variables económicas. Berggrun Preciado, España
Calderón, & López Casella, (2011)
En Colombia la relación COP/USD está dada entre otras cosas por la
intervención del Estado a través del Banco de la República, las operaciones
internacionales con ingreso y salida de divisas y lamentablemente el alto
impacto que se tiene por el tráfico ilegal de mercancías lo cual hace que el
denominado "dólar negro" también altere la TRM. Es sabido que cuando el
dólar sube, es decir, hay que dar más pesos por el dólar (revaluación) se
benefician los exportadores, puesto que reciben más moneda local en el
momento del reintegro, sin embargo esto perjudica a las importaciones y la
intención de la renovación productiva doméstica a su vez que hace más
costosa la deuda externa. Todo lo contrario cuando se presenta devaluación
(menos pesos por el dólar), aquí los beneficiados son los importadores, la
deuda externa sería más "barata", pero los exportadores se ven afectados.
Kalmanovitz (2004)
Esto, en el mercado de valores, presenta un factor de incidencia (aunque no
totalmente determinante), debido a que en varias empresas se observa que,
cuando el dólar sube, es decir , la moneda colombiana se desvaloriza, se
refleja una disminución en el valor de las empresas, entre otras causas, puede
ser debido a que las empresas son importadoras de sus insumos para trabajar
en el mercado local, posean deuda en el extranjero (por lo que el crédito
internacional sería más costoso y afectaría el valor de la empresa), entre otros
motivos.
Aquí se puede evidenciar el problema de investigación que se pretende
abordar, ya que ante las variaciones del dólar, el movimiento del índice de la
bolsa de valores IGBC también se ha visto afectado. Para varios momentos de
la gráfica se evidencia que cuando el dólar ha tenido altos picos, es decir, que
el precio de la divisa ha aumentado, la respuesta del índice ha sido
inversamente proporcional, es decir, que ha disminuido su valor. Razón por la
cual con el presente trabajo se pretende analizar qué relación tienen los
movimientos del dólar con las variaciones del IGBC.
3. Revisión de Literatura
A. Marco Teórico Acorde a las consultas realizadas, con el propósito de aclarar los conceptos
referidos en este trabajo, se presentan definiciones del vocabulario utilizado en
el desarrollo. De un lado, el Banco de la República (2014), define la Tasa
Representativa del Mercado (TRM), como la cantidad de pesos colombianos
por un dólar de los Estados Unidos (antes del 27 de noviembre de 1991 la tasa
de cambio del mercado colombiano estaba dada por el valor de un certificado
de cambio). La TRM se calcula con base en las operaciones de compra y venta
de divisas entre intermediarios financieros que transan en el mercado
cambiario colombiano, con cumplimiento el mismo día cuando se realiza la
negociación de las divisas.
Según (Hernandez Monsalve, 2006) entre el 2003 y el 2006, el Banco de la
Republica influía directamente en la tasa de cambio, esto recibe el nombre de
flotación sucia, es decir que el Banco compra o vende divisas para alterar la
demanda y la oferta de las misma y así buscar una tasa de cambio objetivo que
para el estado sería entonces la ideal para el país.
En la actualidad, aún se maneja un régimen de tasa de cambio flexible y el
Banco de la Republica aún interviene pero solo cuando se hace necesario,
para que estos efectos no alteren de manera muy representativa, la inflación
del país.
En cuanto al tema del cambio de divisa, (MEISEL, 1998) señala que durante la
primera mitad del siglo, la tasa de cambio en Colombia fue muy estable, ya que
se produjo una revaluación del peso a partir de la bonanza cafetera y de
capitales. Además, se dice que el estado puso barreras arancelarias por lo
tanto las importaciones bajaron y de esta manera ayudó a la misma
revaluación.
Como lo señalan Vilar y Esguerra (citados en Meisel, 1998), la política
comercial de cada país es el factor más determinante del tipo de cambio. Es
por eso, que se dice que en los últimos 10 años, Colombia ha sufrido tantas
devaluaciones, además debido al intercambio que presenta la globalización ha
vuelto la tasa de cambio más volátil, creando vulnerabilidad frente a una crisis
financiera.
De otro lado, la devaluación y apreciación traen varias consecuencias directas
en las empresas, unas positivas y otras negativas. Cabe anotar, que la
influencia depende del nivel de exposición de cada empresa al riesgo
cambiario.
La devaluación puede afectar cada una de las decisiones que tome la empresa,
pues de acuerdo al comportamiento de la moneda local, la empresa inclusive
puede determinar si un proyecto es rentable o no. Si la empresa presenta
exposición al riesgo cambiario, la fluctuación del tipo de cambio puede traer
efectos nocivos sobre las actividades de la empresa, tales como; el precio de
las materias primas, la suba en otros precios en producción e incluso los costos
por importar o exportar.
Por lo tanto, Leandro (2002), señala que una de las maneras que las
empresas se protejan de los efectos de la devaluación son: i) prestando una
cantidad equivalente en moneda nacional y dando en garantía un título a largo
plazo en la moneda extranjera. ii) También en los países en los que existen
mercados de futuros de divisas, se puede recurrir a éstos como un medio más
eficiente de cubrirse del riesgo cambiario.
Ahora bien, para la observación de la información, se toma el Modelo de
regresión lineal múltiple aplicado por Jorion, (1990) en su trabajo realizado
titulado la exposición al riesgo de moneda extranjera de las multinacionales
americanas.
Según Mendoza H, Vargas J, López L, Bautista G. (2002) una regresión se
utiliza en un análisis como una técnica de investigación y modelación entre la
relación que pueda existir de variables. Este modelo es de utilidad dada la
predicción y estimación que se puede lograr con este. Básicamente lo que se
hace con este método es relacionar la variable (Y) – dependiente, con las
variables (X)-independientes, obtenidas como resultado de los datos de la
muestra.
Mercado de valores colombiano
Mercado de las acciones en donde las empresas buscan su capitalización, se
define Bolsa de valores (BVC, 2014), como una compañía privada
comprometida con el desarrollo de la prosperidad, y sobre todo con su misión
de servir de punto de encuentro entre las necesidades de inversionistas y
empresas, quienes diariamente reciben los beneficios de participar en el círculo
que moviliza esta industria.
La BVC también es definida como una entidad de carácter privado y emisor de
valores, administradora del mercado accionario, de renta fija y de derivados
estandarizados del mercado de valores colombiano. Su función principal es
promover el desarrollo de dicho mercado.
Las empresas acceden a este mercado con el fin de financiarse o para utilizar
los mecanismos de emisión. Es así como el mercado de capitales colombiano
ha canalizado hacia el sector productivo en los últimos cinco años un total de
$38 mil millones de dólares mediante emisiones de deuda y acciones debido a
la relación de aquellos que requieren financiación y los que canalizan el ahorro
a la inversión.
Una de esas ideas de expansión fue la creación del mercado MILA en donde
Colombia se ha ganado las miradas de los inversionistas globales debido al
liderazgo que ha llevado en este mercado y al desempeño dentro de este
aumentando la participación de los inversionistas en gran medida.
B. Referente Teórico – Teorías que apoyan la investigación.
En esta parte del trabajo se realizará una aproximación conceptual de los
principales temas y teorías que apoyan la investigación. En esta sección se
pretenden exponer los referentes que argumentan el impacto de la exposición
cambiaria en el valor económico de las empresas a nivel internacional y
nacional.
Vivel Bua (2012, p.2), presenta la definición de exposición cambiaria de la
siguiente manera: “la exposición cambiaria se refiere a la sensibilidad de los
activos-pasivos y/o ingresos-gastos de la empresa a las variaciones no
anticipadas del tipo de cambio”. Adicional menciona que, existen tres tipos de
exposición cambiaria las cuales son: transaccional, operativa y contable. De
esta manera, el riesgo de transacción recoge los efectos que las fluctuaciones
imprevistas del tipo de cambio tienen sobre los cobros y/o pagos aplazados en
divisas, mientras que el riesgo operativo se refiere a su impacto sobre los flujos
de tesorería futuros, tanto aquellos denominados en divisa como en moneda
local.
De este mismo modo, Flood y Lessard (1986) (citados por Vivel Bua, 2012)
diferencian dos efectos dentro de la exposición económica: el efecto
conversión, que recoge la conversión de los flujos de caja futuros denominados
en divisa a la moneda de referencia, y el efecto competitivo, que recoge la
sensibilidad de los flujos de caja a las variaciones en el tipo de cambio, estén o
no denominados en divisa. De este modo, los flujos de caja que no estén
denominados en divisa no se ven afectados por el efecto conversión, pero sí
por el efecto competitivo.
Levi (1997) (citado en Vivel Bua, 2012) plantea que, el riesgo cambiario se
refiere a la variabilidad inesperada del tipo de cambio de la moneda nacional
con respecto a las fluctuaciones en el valor de los activos, pasivos, o ingresos
de las empresas. De otro lado el nivel de exposición cambiaria se refiere a
aquello que se encuentra sujeto a este riesgo, esto es, a la sensibilidad de
aquellos a tales fluctuaciones cambiarias.
Y para darle un enfoque al tema de tasa de cambio, Adler & Dumas (1984)
(citados en Vivel Bua, 2012) definen el riesgo cambiario en términos de
varianza del precio de las acciones, es decir, cómo la sensibilidad del valor de
la empresa a un cambio inesperado en el tipo de cambio.
Arango (2005) citados en Berggrun Preciado, España Calderón, & López
Casella, (2011) Colombia no ha sido la excepción a esta realidad de la apertura
económica, ya que desde el año 1990 los diferentes gobiernos han realizado
importantes reformas con el fin de integrar el país en el ámbito del comercio
internacional.
En palabras de Videla, Pastor y Rahnema, (1997) citados por Berggrun
Preciado, España Calderón, & López Casella, (2011) El riesgo cambiario se
genera cuando en un país se cuenta con un régimen de tasa de cambio
flexible, en el cual el dólar fluctúa libremente ya que el valor en moneda local
de los activos y pasivos en moneda extranjera que poseen los diferentes
agentes del mercado cambiario, se ven directamente afectados por la variación
en la cotización de la moneda extranjera.
Acorde a Berggrun et al., (2011) (citado en Lizarzaburua & Berggrun, 2013) en
el ámbito latinoamericano, el riesgo cambiario se puede intensificar para un
negocio exportador en un contexto de un régimen de tasa de cambio flexible,
dentro del cual el valor de la moneda extranjera en moneda local fluctúa
libremente, pues los valores que posee una empresa en moneda extranjera
varían en función de la cotización.
Según Adler y Dumas (1984) citados en (citado en Lizarzaburua & Berggrun,
2013), el riesgo cambiario es un concepto relacionado con la desviación a lo
previsto en la tasa de cambio de una moneda; mientras que el tema de la
exposición cambiaria es el monto en moneda extranjera que maneja una
empresa a través de diferentes instrumentos financieros.
Además mencionan que existen 3 elementos que distinguen el riesgo cambiario
de cualquier otro concepto financiero. Primero, el monto de la exposición
cambiaria; segundo, dicho monto debe representar un porcentaje importante
para el activo financiero total; tercero, la medición debe ser realizada con las
técnicas especializadas, y que lo expuesto debe ser cubierto a través de un
mecanismo.
Sin embargo, como lo señalan Adler y Dumas (1984) (citados en Giraldo
Pelaez, 2012, p.5), “las empresas que no tienen operaciones en el extranjero ni
activos, pasivos o transacciones en monedas extranjeras, también están
generalmente expuestas a riesgos cambiarios al tener que competir con
productos del exterior o con empresas que se suministran en otros países”.
De otro lado, Rodríguez (2012) (citado en Lizarzabaru & Berggrun, 2013),
define el término de riesgo cambiario como “las variaciones en los tipos de
cambio de la moneda local frente al dólar pueden ser causa de pérdidas o de
ganancias considerables para el inversor extranjero”.
4. Estado del arte
A continuación se presenta una revisión de la literatura relacionada con el tema
de investigación. Se presentan los hechos más relevantes que enmarcan la
investigación, y se expone para cada intervención de los autores, lo que cada
uno buscaba al momento de realizar sus estudios y sus respectivas
conclusiones acerca de lo que hallaron.
Martinez & Berges (2000), analizan la exposición económica al riesgo
cambiario de las empresas no financieras que cotizan en el mercado bursátil
español. Para este caso tomaron su moneda base, la peseta, lo que ahora es
el Euro, en dos etapas, una cuando la peseta estaba fortalecida y otra cuando
estaba debilitada. Para llevar a cabo su análisis realizaron una regresión de
serie temporal de la rentabilidad de las acciones con respecto al tipo de cambio
y al índice de mercado. Esta regresión arroja un importante elemento que es el
coeficiente de exposición. De esta manera evalúan a través de una regresión
de corte transversal si el nivel de exposición de estas empresas que es medido
por el coeficiente de exposición, es originado por los niveles de exportación,
importación y endeudamiento en divisas de cada una de las empresas. El
resultado que se obtuvo de este estudio muestra que el tipo de cambio influye
sobre el valor de mercado de un reducido número de empresas y que en su
mayoría se explica por el nivel de operaciones comerciales con el exterior que
la empresa tenga.
Con base en lo anterior, se indica que, los tipos de cambio influyen sobre el
valor de mercado de un reducido número de empresas apareciendo en parte
explicado por los niveles de operaciones comerciales con el exterior. Además
mencionan que, las empresas que realizan operaciones con el exterior se
encuentran afectadas por la incertidumbre generada en los mercados de
divisas, como consecuencia de las fluctuaciones en las paridades monetarias.
Martìnez & Berges (2000, p.2).
El-Masry, Abdel-Salam, & Alatraby, (2007), realizaron una investigacion acerca
de el riesgo de tipo de cambio de las empresas no financieras del Reino Unido
durante los años 1981 -2001.En dicho estudio emplean diferentes medidas
cambiarias y adoptan un tipo de cambio ponderado por igual. Estos anàlisis
fueron realizados a nivel empresa. Los analisis son llevados a cabo por medio
de regresiones de los coeficientes de exposicion a la tasa de cambio de las
empresas teniendo en cuenta su tamaño,variables de actividad extranjera y
cobertura financiera para todo el periodo de la muestra. Los resultados de este
estudio muestran que un alto porcentaje de las empresas no financieras del
reino unido estan expuestas a los cambios de la tasa de cambio. De igual
manera los resultados soportan que la tasa de cambio ponderada es tomada
como una variable economica que afecta la rentabilidad bursatil de las
empresas. adicionalmente los resultados muestran una alta proporcion de
coeficientes de exposicion positivos con importantes exposiciones la tasa de
cambio. Este resultado indica que una alta proporcion de las empresas se
benefician de la apreciacion de la libra esterlina. Y finalmente concluyen
indicando que la evidencia presentanda indica que las empresas que realizan
operaciones en el exterior y presentan variables de cobertura tienen una mayor
afectacion a la sensibilidad de la exposicion al tipo de cambio.
Vivel Búa (2011) en su trabajo muestra un estudio que se le realiza a una
muestra de 100 empresas españolas cotizadas y no financieras con exposición
cambiaria durante el periodo de 2004 - 2007 para las cuales se analiza como
es el manejo en la gestión del riesgo cambiario. La metodología que se para
realizar este estudio fue un estudio descriptivo y un análisis de diferencia de
medias y estimación con datos de panel de modelos lineales dinámicos y
modelos binarios. En los resultados del estudio encontraron que más del 75%
de las empresas de la muestra están expuestas al riesgo cambiario y que una
media del 72% se cubre del riesgo por medio de instrumentos financieros.
Domínguez & Tesar (2006) examinan la relación entre los movimientos de la
tasa de cambio y el valor de una empresa. Para esto calcularon el riesgo de
tipo de cambio de empresas que cotizan en una muestra de 8 empresas no
americanas de mercados industrializados y emergentes considerando un
periodo de tiempo desde 1980 hasta 1999. Para realizar su estudio en primera
parte utilizaron los coeficientes de exposición y como segunda parte utilizaron
una serie de regresiones para probar tres hipótesis: en su primera hipótesis
hablaban si la exposición estaba relacionada con algún determinado sector,
para lo cual encontraron que las pequeñas y medianas empresas estaban más
expuestas que las grandes empresas ya que estas últimas tenían mayores
posibilidades para cubrirse. En su segunda hipótesis hablan acerca de que las
empresas que están conectadas con actividades internacionales están más
directamente afectadas por los cambios en la tasa de cambio. La tercera
hipótesis es que las empresas que participen en el comercio es más probable
que se enfrenten al riesgo de tipo de cambio. Además indican que así algunas
empresas no tengas negocios internacionales estas pueden verse afectadas
por la tasa de cambio al tener que competir con las empresas extranjeras. En
este estudio encontraron que las fluctuaciones de los tipos de cambio son
importantes para una fracción significativa de las empresas, a través del cual
las empresas se ven afectadas y la dirección de la exposición depende del tipo
de cambio específico y varia con el tiempo. Esto sugiere que las empresas
ajustan dinámicamente su comportamiento en respuesta al riesgo de tipo de
cambio. Además mencionan que dicha exposición esta correlacionada con el
tamaño de la empresa, la posición multinacional, las ventas al extranjero, los
activos internacionales, la competitividad y el comercio a nivel de la industria.
Por otra parte encontraron que en cinco de los ocho países de la muestra, en
más de un 20% de las empresas hay una exposición débil a los movimientos
del tipo de cambio. Y que la exposición a nivel industria es mucho mayor con
más del 40% de las industrias expuestas en Alemania, Japón, los Países
Bajos y el Reino Unido.
En el trabajo de Jorion (1990) se analiza la importancia de medir la exposición
al riesgo del tipo de cambio y cómo éste afecta el valor de la empresa. Para
mostrar su estudio, este toma una muestra de 287 multinacionales
estadounidenses que incluyen compañías con ninguna o muy bajas
operaciones en el extranjero, y trata de determinar si la exposición al tipo de
cambio se relaciona con el grado de participación extranjera. La evidencia
presenta que la relación entre la rentabilidad de las acciones y tipos de cambio
difiere sistemáticamente a través de las multinacionales. En sus estudios,
obtiene como resultado una relación positiva, teniendo en cuenta el grado de
participación de operaciones en el extranjero de las multinacionales
estadounidenses. Para las empresas sin operaciones en el extranjero, que
podrían estar expuestas a riesgos cambiarios, se encuentra poca diferencia en
la exposición al tipo de cambio. Además dice que, “el grado de asociación entre
variables endógenas tales como precios de las acciones y los tipos de cambio
depende de la naturaleza de las perturbaciones que afectan a la economía”.
Allayannis & Ofek, (2001) examinan una muestra de empresas no financieras
del indice S&P 500 que utilizan derivados de moneda extranejra para cubrirse o
para fines especulativos, en el año de 1993. Para hallar la exposicion al tipo de
cambio, utilizaron un modelo en el que para cada empresa de la muestra se
tomaba los rendimientos mensulaes durante tres años y luego evaluaron el
impacto para la empresas al usar derivados para cubrirse de la exposicion
cambiaria, para luego realizar una regresion de corte transversal para continuar
el estudio. En su estudio evidencian que las empresas que utilizan derivados
para cubrirse, significativamente reducen la exposicion al tipo de cambio.
Ademas indican que debido a los movimientos de la tasa de cambio los flujos
de caja futuros se ven afectados y por ende el valor de la empresa, de alli la
necesidad de protejerse de los movimientos inesperados de la tasa de cambio.
En los resultados de su estudio encuentran que para la muestra seleccionada
la exposicion al tipo de cambio de las empresas se relaciona positivamente por
su proporcion de ventas externas y ventas totales y negativamente se
relacionan por la proporcion de derivados en moneda extranjera con el total
de los activos.ademas indican que para el caso de un importador, la
depreciacion del dólar lo beneficiaria lo que produciria una exposicion negativa.
Gutierrez & Ortiz (2013), en su investigación, plantean el potencial de aplicar la
teoría de los valores extremos (TVE) para cuantificar el riesgo de la cola de los
rendimientos diarios de la Bolsa de Valores Mexicana bajo la agregación del
riesgo de tipo de cambio, en el periodo de tiempo enero de 1971 hasta
diciembre de 2010. La teoría de las colas pesadas, se refiere a cuando un
activo suele presentar mayor probabilidad de ocurrencia de eventos riesgosos.
En su estudio concluyen que los inversionistas internacionales con posiciones
largas se encuentran más propensos a experimentar pérdidas grandes que
los que toman posiciones cortas en el mercado accionario mexicano durante
periodos de crisis financieras y depreciaciones de la moneda local de los
mercados emergentes.
Respecto a la perceptibilidad del riesgo cambiario que se tiene en el mercado
colombiano, se destacan los aportes de Choi y Prassad (1995) (citados en
Giraldo Peláez, 2012), exponiendo que, la sensibilidad al riesgo de cambio está
vinculada a los ingresos de operación en el extranjero. Para evidenciar su
planteamiento, los autores desarrollan un modelo de valuación de firmas, con el
fin de examinar la sensibilidad ante el tipo de cambio, encontrando que las
fluctuaciones en la tasa de cambio afectan el valor de la empresa, ya que
aproximadamente el sesenta por ciento (60%), de las empresas con
exposición significativa al riesgo en el tipo de cambio ganaron a expensas de la
depreciación del dólar. Además, encuentran que la sensibilidad al riesgo en el
tipo de cambio está vinculada con variables operacionales específicas de cada
empresa.
Por su parte Berggrun Preciado, España Calderón, & López Casella, (2011),
proponen una metodología de análisis con base al presupuesto
específicamente el flujo de caja y el estado de resultados proyectado para
realizar las estimaciones del riesgo cambiario al que está expuesta la
compañía agrícola colombiana Ltda en el periodo de enero de 2008 y julio de
2010. Lo primero que se debe hacer es identificar a qué tipo de riesgo
cambiario está expuesta la compañía. Luego de esto se deben separar los
valores que están expresados en moneda extranjera tanto para el flujo de caja
como para el estado de resultados proyectado. Posterior a esto teniendo ya
las cifras del flujo de caja separadas y encabezadas por la tasa de cambio de
cada, mes se determina la posición en moneda extranjera de la empresa por
medio de la diferencia de las mismas.
Por último, para la estimación del riesgo cambiario utilizaron el modelo de
simulación de Montecarlo, el cual fue usado para simular los valores probables
de la tasa de cambio, y de esta manera determinar el efecto que tiene el tipo de
cambio en los resultados y en el flujo de caja de la organización. El análisis de
estos datos arroja que para el caso en el que los ingresos superen los egresos
la empresa presentaría una posición larga, lo que quiere decir que posee más
activos en moneda extranjera, es decir, que tiene excesos de esta divisa para
cubrir los egresos, y el riesgo que se muestra por la revaluación, es decir
disminución del precio de la moneda extranjera, reside al momento de salir a
vender el exceso de divisas en el mercado.
Giraldo (2012), analiza el efecto de la tasa de cambio sobre la rentabilidad de
las empresas que cotizan en la Bolsa de valores de Colombia durante el
periodo 2000 – 2009. Este análisis lo realiza utilizando un modelo multifactorial
el cual es conocido como: el Modelo de Valoración de Activos por Arbitraje, en
el trabajo pretende determinar de qué manera la rentabilidad de la muestra
de 20 empresas se ve afectada por las variaciones en el tipo de cambio. Para
realizar el análisis además utilizaron datos panel y se corrió un modelo de
efectos aleatorios Lin-log por mínimos cuadrados generalizados para analizar si
existe algún efecto de las variables macroeconómicas que se escogieron
sobre la muestra de empresas escogida. El estudio estima un modelo de
efectos aleatorios, y según los resultados arrojados indica que para la muestra
de empresas seleccionadas que cotizan en la BVC la tasa de cambio si afectó
de manera positiva la rentabilidad de las empresas analizadas. Esto se
explica ya que los precios de las acciones reaccionan sensiblemente a los
cambios de la TRM.
Como síntesis, los trabajos que soportan esta investigación hacen referencia a
los estudios realizados con relación a la exposición del riesgo cambiario y valor
de las empresas no financieras de territorios importantes como Reino Unido,
España, Estados Unidos y otras regiones. La mayoría toman como instrumento
las regresiones, según su necesidad, sea de serie temporal, lineal, incluso
combinadas, entre otras. Habiendo otros que toman como metodología
sistemas de valoración o simulación. Estos trabajos objeto de estudio, se
relacionan con la presente investigación en que toman empresas que cotizan
en bolsa para relacionar el comportamiento de sus rentabilidades y el valor de
su empresa con variables externas que puedan afectar el nicho de mercado
especifico, eligiendo a las de mayor bursatilidad e identificando el grado de
exposición que tiene estas empresas a las variables a las que han sido
sometidas.
5. Materiales y métodos
La metodología a aplicar será el modelo de regresión lineal múltiple aplicado
por Jorion, (1990) en su trabajo realizado titulado la exposición al riesgo de
moneda extranjera de las multinacionales americanas; “The Exchange-Rate
Exposure of U.S. Multinationals”. Dicho modelo toma una variable dependiente
y dos variables independientes e su estudio y arroja información de cada una
de las regresiones como lo son el intercepto, coeficiente de determinación R^2
y coeficientes de cada variable independiente, el error, el número de
observaciones entre otros.
El modelo de regresión lineal múltiple difiere de la regresión lineal simple, en
que la primera es necesario tomar más de una variable explicativa (X) y
analizar la influencia de estas en los valores que toma la otra variable
denominada dependiente ( Y).
Además explica que los modelos de regresión lineal múltiple son similares a
los de regresión lineal simple, la diferencia más notable está en que contienen
más términos y su aplicabilidad es más amplia.
Este modelo según el autor se expresa de la siguiente manera:
Se expresa así:
Ecuación 1: [𝒀𝒊 = 𝜷𝟎 + 𝜷𝟏𝑿𝒊𝟏 + ⋯ + 𝜷𝒊𝑿𝒊𝒌 + 𝜺𝒊]
Es la observación de la variable aleatoria dependiente.
Son las observaciones de las variables fijas
independientes.
Son los llamados coeficientes de regresión.
Es la variable aleatoria error que se supone que
tiene y y que los errores son no correlacionados.
El modelo también es expresado de la siguiente manera:
Ecuación 2: [𝒀𝒊 = 𝑩𝟎 + 𝑩𝟏 + 𝑩𝟐𝑿𝟐 + 𝑬𝒊]
Donde: Yi, corresponde al valor observado, en este caso es la rentabilidad de
la empresa.
Dichas rentabilidades fueron obtenidas a través de los precios diarios de cada
una de las variables, a los cuales se les aplicó una sencilla formula que
consistía en R= (Precio final- Precio inicial) / Precio Inicial.
Bo: es el intercepto que corta el eje de las Y.
B1 y B2: Coeficiente de la variable uno y variable dos.
X1 es la primera variable del estudio y corresponde a las rentabilidades del
IGBC.
X2: es la segunda variable del estudio y corresponde a las rentabilidades del
Dólar (USD).
Ei: Es la variable aleatoria, el error.
Cabe aclarar que las empresas no financieras que se ven afectadas por la
exposición cambiaria es debido a que realizan actividades como exportación,
importación, inversión en el extranjero y además que las empresas deben
ofrecer precios competitivos para estar a la vanguardia con el mercado
internacional.
A través de este modelo lo que se espera es encontrar un coeficiente para
cada una de las variables independientes, el cual permita determinar el impacto
que tiene cada uno de los coeficientes de las variables en el rendimiento de la
muestra de 30 empresas seleccionadas para el estudio.
Para llevar a cabo este modelo fue necesario recopilar los datos pertinentes
para la realización del estudio, los datos con los cuales se van a realizar los
análisis son tomados de la plataforma de Bloomberg. Estos datos,
corresponden a los rendimientos mensuales de las empresas no financieras a
las que se tuvo acceso de información, debido a que algunas no presentan
cifras (missing data), además de los rendimientos del índice IGBC y los precios
históricos de la tasa de cambio.
El periodo de tiempo escogido es de 5 años, desde el 1 de junio de 2009 hasta
el 30 de junio de 2014. Se elige este periodo de tiempo ya que según la
evidencia teórica este es el periodo promedio con el que se miden este tipo de
investigaciones. En total son 60 datos, que corresponden a los precios
mensuales de cada una de las empresas de la muestra durante los 5 años
escogidos para el estudio. Cabe aclarar que no todas las empresas presentan
el mismo número de datos, ya que para varias de las fechas de la muestra no
había datos correspondientes, como se mencionó anteriormente.
Para llevar a cabo esta investigación se parte de una muestra de 79 compañías
que se encuentran listadas en bolsa de las cuales se excluyen para la muestra
del estudio aquellas que no poseen datos para el periodo de tiempo
seleccionado, es decir, aquellas que tienen menos de 30 datos y las empresas
financieras. Como resultado en la muestra quedan 30 empresas con las cuales
se realizará el análisis. Dentro de estas empresas de la muestra, hay diferencia
en el total de los datos, pues aunque todas tienen más de 30 datos no todas
tienen los 60 datos mensuales.
Comenzando el análisis se procede a hallar el rendimiento en los precios
mensuales de las empresas, del índice general de la bolsa de valores de
Colombia (IGBC) y de los precios del dólar. Luego, se procede a que cada una
de las variables queden con el mismo número de datos para cada empresa, y
se empiezan a descartar los datos que no correspondan al mismo rango de
fechas en las tres variables.
Luego de tener esto, se corre el modelo de regresión lineal múltiple en Excel
para cada una de las empresas y este análisis de datos arroja una tabla de
información para cada empresa con todos los datos de la regresión. Adicional a
esto se construye una tabla con la información que se necesita para comenzar
el análisis de los datos, para esta tabla solo se utiliza: el coeficiente de la
variable X1, el coeficiente de la Variable X2, el coeficiente de determinación
R^2, el número de observaciones, el intercepto y el error y se comienza a
realizar el análisis de los resultados. El tipo de cambio que se escogió para
realizar la investigación es el tipo de cambio real. Ya que al realizar toda la
revisión de la literatura este era la variable en la que la mayoría se basaron.
Chamberlain (1997) (citado en Vivel, 2012) considera que se deben tener en
cuenta los siguientes aspectos al momento de elegir qué tipo de cambio para
realizar una investigación:
a) Tipo de cambio real vs nominal: allí mencionan que por la definición de
exposición económica es preferible trabajar con un tipo de cambio real debido a
que la empresa a nivel competitivo se puede ver afectada en variaciones en el
tipo de cambio y en el nivel de los precios.
b) Fluctuaciones no previstas del Tipo de Cambio: aquí se refieren al efecto
que las alteraciones cambiarias no anticipadas tienen sobre los resultados de la
empresa, este efecto podría verse reflejado por medio del descuento a plazo
del tipo de cambio.
c) Tipos de Cambio entre varias divisas: un modelo de regresión es susceptible
de incorporar varias divisas agregando variables independientes usando como
alternativa un índice ponderado de divisas.
El índice que se escogió para realizar el estudio fue el IGBC, principalmente
porque es el índice que contiene a todas las empresas que se encuentran
listadas en la BVC. Por otra parte se definió que se trabajaría con este índice
ya que era el único que contenía los 60 datos mensuales del total de la
muestra. Adicionalmente este índice era el más indicado ya que es el que
mejor expone el movimiento del mercado
El tipo de investigación es explicativa-exploratoria, por la relación causa –
efecto que se trata de establecer entre el rendimiento del dólar y el precio de
las acciones. Además porque ha sido un tema poco estudiado en Colombia y
se tomaron datos de la plataforma de Bloomberg para estimar un posible
impacto del comportamiento del dólar en el valor de las empresas de la
muestra.
6. Análisis y discusión de resultados
A. Resultados El impacto de las variaciones del tipo de cambio con respecto al valor de la
empresa se medirá a través de una regresión lineal multivariable.
Tabla 1: Resultados de la aplicación del modelo de regresión lineal múltiple.
Fuente: Construcción propia. Tabla organizada de menor a mayor según
coeficiente de la variable TRM.
B. Discusión o análisis de resultados
En el estudio realizado, acorde a la tabla construida a través del modelo de
regresión lineal múltiple se encontraron los siguientes resultados:
En primera instancia se encontró para cada empresa de la muestra cada uno
de los siguientes datos:
-Un intercepto, el cual es el valor que corta el eje de la Y.
-El coeficiente de la variable del IGBC.
-El coeficiente de la variable de la TRM.
Estos dos coeficientes son los que miden el impacto que tiene cada una de las
variables independientes sobre el rendimiento de cada una de las empresas.
EMPRESA COEFICIENTE
VARIABLE x1 - IGBC
COEFICIENTE
VARIABLE x2 -
USD
COEFICIENTE DE
DETERMINACIÓN
R^2
OBSERVACIONES INTERCEPTO ERROR
1 COLTEJER -0,230203869 -1,150013051 0,026149658 48 -0,0132055 0,201802
2 CEMARGOS 0,511194018 -0,70367453 0,309560021 60 0,01328597 0,055284
3 CELSIA 0,926370682 -0,388031663 0,377446984 60 0,00642323 0,060593
4 GRUPO ARGOS 0,787721072 -0,330682618 0,414776183 60 0,0061424 0,047671
5 ISA 0,815244763 -0,289320637 0,38829887 60 -0,0039978 0,0509
6 ODINSA 0,357866414 -0,232594582 0,112128152 60 0,0087243 0,055935
7 ENKA 0,779838506 -0,202535838 0,095446879 60 0,00568872 0,115391
8 GRUPO SURA 0,834381844 -0,157564404 0,488539565 60 0,00698328 0,040028
9 BVC 0,975429707 -0,093036677 0,402300971 60 -0,0071863 0,054019
10 FABRICATO 0,22946621 -0,08741565 0,004366515 57 0,0102914 0,175278
11 TABLEMAC 0,683826788 -0,06046583 0,158722801 56 0,002898 0,073228
12 CNEC 1,271689058 -0,009280482 0,134662554 42 -0,0086075 0,142227
13 CARTON 0,035352824 0,017384103 0,000120148 49 -0,0032352 0,1221
14 MINEROS 0,899170577 0,044970366 0,184063939 60 -0,0020752 0,082223
15 NUTRESA 0,888460609 0,049995548 0,367993796 60 0,00307401 0,050478
16 VALOREM 0,755586802 0,051449473 0,087561142 60 0,00087154 0,105385
17 ECOPETROL 1,199333774 0,062258628 0,59988793 60 -0,0013053 0,042517
18 EEB 1,371716725 0,091492282 0,231667351 58 0,01199698 0,110974
19 PROTECCION 0,43659727 0,215963556 0,070517072 50 0,01224961 0,068464
20 PREC 1,858576191 0,233765454 0,522238804 54 0,0014141 0,076112
21 SOCBOL 0,49242093 0,267296404 0,069885113 59 0,00988375 0,071031
22 ÉXITO 0,753923486 0,308680937 0,209286513 60 0,01091448 0,058735
23 ISAGEN 0,628219374 0,31666743 0,260541024 60 0,00209409 0,041943
24 ETB 0,576799629 0,333546245 0,060195785 60 -0,0098732 0,089831
25 AVIANCA HOLDING 0,708638189 0,384722023 0,129493523 37 -0,0063325 0,075406
26 CONCONCRETO 0,417631597 0,394803617 0,077189675 42 0,00027606 0,059067
27 BIOMAX 0,548705844 0,427366823 0,076690696 42 0,0191115 0,079715
28 PF GRUPO SURA 0,755021085 0,52793312 0,45728311 30 0,00422206 0,03556
29 PAZ RIO 1,224291877 0,727978203 0,030273878 39 0,00710399 0,286868
30 PROMIGAS 0,365509217 0,911288889 0,069333631 53 0,00360027 0,089755
El Coeficiente de determinación R^2, el cual mide que tanto explica esta
ecuación el rendimiento del precio de la acción de la empresa. Si este
coeficiente es cercano a cero las variables tienen poca relación entre sí, y si el
coeficiente se acerca a 1 significa que el modelo es confiable para realizar
pronósticos.
Acorde al Coeficiente de determinación R^2 de la muestra de 30 empresas se
puede decir que para cerca del 30% de las empresas el modelo puede llegar a
ser objeto de alto interés para realizar pronósticos usando las variables
independientes IGBC y TRM utilizadas para el análisis.
Para una muestra de 30 empresas se presenta un coeficiente negativo para la
variable del IGBC y 12 coeficientes negativos para la variable de la TRM, esto
quiere decir que para el caso del IGBC solo el rendimiento de una de las
empresas va en dirección contraria al movimiento del mercado. Y para el caso
del dólar el rendimiento de 12 empresas va en dirección contraria al
movimiento del dólar.
El 40% de las empresas objeto de estudio ven afectadas sus rentabilidades
cuando el rendimiento del dólar es positivo, debido a que al ser el coeficiente
de la TRM negativo el rendimiento de la empresa va en dirección contraria al
rendimiento de la TRM.
Entre los coeficientes de la variable de IGBC se encuentra que los más
representativos estadísticamente son: PAZ RIO, BVC, CNEC, CELSIA,
ECOPETROL, EEB, GRUPO SURA, NUTRESA, ISA, MINEROS, PREC,
situándose en un rango aproximado entre 0,81 y 1,86.
Tabla 2: Empresas con mayor representatividad del coeficiente de la variable de IGBC
Fuente: Construcción propia
Y los de menor representación estadística son: CARTON, FABRICATO,
PROMIGAS y ODINSA, situándose en un rango entre 0,03 y 0,36.
Tabla 3: Empresas con menor representatividad del coeficiente de la
variable de IGBC
Fuente: Construcción propia
Para el caso de los coeficientes de la TRM los más representativos
positivamente son: PAZ RIO, PROMIGAS ubicándose en un rango entre 0,72 y
0,91. Y los representativos de forma negativa, es decir, que el rendimiento de la
empresa es inverso al rendimiento del dólar son: CEMARGOS y COLTEJER
entre -0,70 y – 1,15.
Tabla 4: Empresas con mayor representatividad positiva y negativa del
coeficiente de la variable de TRM
EMPRESA COEFICIENTE
VARIABLE x1 - IGBC
ISA 0,815244763
GRUPO SURA 0,834381844
NUTRESA 0,888460609
MINEROS 0,899170577
CELSIA 0,926370682
BVC 0,975429707
ECOPETROL 1,199333774
PAZ RIO 1,224291877
CNEC 1,271689058
EEB 1,371716725
PREC 1,858576191
EMPRESA COEFICIENTE
VARIABLE x1 - IGBC
CARTON 0,035352824
FABRICATO 0,22946621
ODINSA 0,357866414
PROMIGAS 0,365509217
Fuente: Construcción propia
Al observar los datos de Coltejer, se evidencia que el coeficiente de la variable
de la TRM es el de mayor peso en los coeficientes negativos y que a su vez
en la variable del IGBC es el único coeficiente negativo, por lo que se infiere
que ambos coeficientes al no ser positivos influyen en que el rendimiento de la
acción sea inverso al rendimiento de las dos variables.
De las 30 empresas analizadas, en 28 el coeficiente del IGBC es mayor que el
Coeficiente de la TRM, esto quiere decir que en general el rendimiento de la
empresa se encuentra más asociado al rendimiento del mercado que al
rendimiento de la TRM.
Al analizar la empresa Carton se muestra que tiene un coeficiente en la
variable de la TRM de 0,01 por lo que se deduce que la TRM no influye sobre
el rendimiento de la empresa, es decir, que no tiene un impacto representativo
sobre esta.
La empresa PAZ RIO presenta un coeficiente en la variable de la TRM de
0,73 el cual es el más representativo del grupo y lo cual significa que el
rendimiento de la acción se ve altamente influenciado por la TRM en el mismo
sentido, es decir, que si el rendimiento de la TRM aumenta esto ayuda a que el
rendimiento de la acción suba.
Al analizar el coeficiente de la variable del IGBC de PREC el cual es de 1.85,
da cuenta que es el más alto para este grupo y por ende el más importante, ya
que cuando el IGBC sube un 1.22 PREC también aumenta en el mismo
sentido. Analizando las empresas Ecopetrol, Canacol Energy y Pacific
Rubiales, es inesperado su resultado desde nuestra perspectiva, ya que se
EMPRESA
COEFICIENTE
VARIABLE x2 -
USD
PAZ RIO 0,727978203
PROMIGAS 0,911288889
EMPRESA
COEFICIENTE
VARIABLE x2 -
USD
CEMARGOS -0,70367453
COLTEJER -1,150013051
creía que por ser la clase de empresas que son (del sector petrolero), los
rendimientos del dólar iban a impactar fuertemente el valor de sus acciones, y
el resultado hallado es totalmente diferente al esperado en especial en las dos
primeras empresas, ya que se encontró que tienen, respectivamente, un
coeficiente de la variable TRM de: 0,06; -0,09 y 0,23 y un coeficiente de la
variable IGBC de 1,20; 1,27 y 1,85 lo que resalta que el movimiento de
mercado tiene una mayor influencia sobre el valor de las empresas en
mención, dado que estas tienen un gran peso sobre el índice por ser de las
empresas que más “puntean” por su liquidez en el mercado.
Sin embargo, al detallar en el trabajo base de Jorion (1990), entendemos el
porqué de esta situación, él excluye de su trabajo a las empresas petroleras
explicando que:
Las compañías petroleras fueron excluidas específicamente del análisis
porque parecía que las multinacionales con mayores operaciones
extranjeras, pertenecían a la industria petrolera, donde los precios de
salida son comúnmente establecidos en dólares en todo el mundo. Por
tanto, es razonable esperar que las compañías petroleras no son tan
sensibles a las fluctuaciones del valor del dólar, en cuyo caso la relación
estructural podría producir diferentes coeficientes para las empresas
petroleras y no petroleras.
En el presente trabajo no se excluyeron las empresas petroleras como lo
sugiere Jorion, pero los resultados encontrados con la variable de TRM es
racional con sus observaciones, considerando que Colombia es un país
influenciado por empresas de este sector; se reitera que no es significativa la
correlación debido a que los precios son establecidos en dólares en todo el
mundo.
7. Conclusiones
Dentro de los resultados más importantes cabe destacar que la variable del
IGBC muestra mayor relevancia en el estudio realizado, dado que los valores
de los coeficientes son mayores que los de la TRM, y como finalmente el
coeficiente es el que mide el impacto sobre la rentabilidad de la empresa se
podría inferir que el coeficiente de la variable del IGBC es el que mayor
participación tiene en el impacto al rendimiento de la empresa dado que es el
índice que representa el movimiento del mercado.
Por otra parte, bajo el objetivo planteado en el estudio, se halló que las
empresas que muestran un coeficiente positivamente representativo en la
variable de la TRM, son PAZ RIO (0,73) y PROMIGAS (0,91), ya que estas
destacan con los coeficientes más altos, mostrando una relación directa. Y
aquellas empresas que sus rendimientos son inversos a los del dólar, es decir,
representativos de forma negativa, son: CEMARGOS (-0,70) y COLTEJER (-
1.15).
Bajo las condiciones del mercado mundial en la actualidad, con el aumento de
exploración y explotación del crudo por parte de Estados Unidos, coyuntura de
precios en la zona Árabe y diversas decisiones de la Opep, se han percibido
como inesperados los resultados de empresas del sector petrolero como
Ecopetrol, Canacol y Pacific Rubiales, en el coeficiente de la TRM, esto se
argumenta en la relación petróleo / dólar, los cuales en sus movimientos
fluctuantes a través del tiempo habían mostrado un comportamiento inverso
entre sí, es decir, si uno subía el otro aumentaba y viceversa (aunque esta
correlación según diversos autores ha ido desapareciendo por los
comportamientos adversos entre la divisa y el commoditie, además de cambios
geopolíticos y constantes movimientos del mercado). Según lo anterior, se
esperaba que el coeficiente de la variable de la TRM tuviese un impacto mayor
sobre la rentabilidad de las empresas petroleras, contrario a lo resultados
hallados. No obstante al detallar en Jorion (1990), se identificaron las razones
que el mismo autor percibió en su investigación, para lo cual los datos en su
planteamiento arrojaron que los coeficientes son claramente diferentes: 0,33
para las empresas no petroleras, y 0,03 para firmas petroleras, este último no
es significativo. Esto indica que la exposición al tipo de cambio de las empresas
petroleras sólo está débilmente relacionada con operaciones en el extranjero.
Estos resultados justifican la exclusión de las empresas petroleras de la
muestra de las multinacionales para el análisis de determinantes del riesgo de
tipo de cambio.
De otro lado, cabe anotar que, como profesionales en áreas económicas,
expresamos las siguientes consideraciones que deberían ser tenidas en cuenta
para evaluaciones por parte de inversionistas y agentes del mercado a la hora
de medir el impacto entre la TRM y las empresas en la BVC, para
posteriormente tomar decisiones:
1. El valor de la TRM se va a afectar según la economía mundial y en
especial la de los EEUU (si su economía se fortalece, así mismo
sucederá con la divisa y viceversa, si se debilita su economía, su
moneda se devalúa); y la bursatilidad de las empresas en Colombia
también fluctuará por los movimientos de mercados bursátiles mundiales
como Nasdaq, Nyse y otros.
2. Las volatilidades se van a presentar por cuestiones de oferta y demanda
que son los componentes principales de cualquier tipo de mercado.
Comparando la bursatilidad de empresas listadas en la BVC vs. TRM, se
basaría en poder sustituir una inversión en divisas por una en títulos
valores como las acciones. Invertir en divisas alejaría el riesgo de una
caída en precios de acciones y vice-versa. Si es más atractivo invertir en
divisas, la demanda por activos en dólares aumenta, subiendo así el
precio del dólar. Una supuesta baja rentabilidad de acciones disminuiría
su atracción y por ende su demanda, llevando su precio a la baja. En
resumen, ambos precios dependen de la oferta y la demanda y
aparecen entrelazados por significar posibilidades de inversión
sustituibles. Para entender este mecanismo, se puede suponer la
situación del inversionista que quiere maximizar su inversión. Si decide
invertir en divisas, aumenta la demanda del dólar y baja la de títulos
valores (acciones), afectando así los precios de ambos factores. En este
caso, se podría hablar de interdependencia entre el dólar y el mercado
bursátil, pero cabe insistir que esta interdependencia está ligada a la
coyuntura general.
3. Otra razón, la cual es de estudio en diversos sectores, es la de tasas de
interés; Si un banco central aumenta su tasa de interés
considerablemente, señala presiones inflacionarias que pueden motivar
a inversionistas a alejarse del mercado cambiario. Si la inflación no
preocupa en demasía a nadie, es raro que las inversiones se vuelquen
sobre títulos valores (demanda) como las acciones y que éstas vuelvan
a subir. Mientras el banco central de EE.UU (FED) nubla sus intenciones
de aumento de tasas, que probablemente llevarán a una lenta subida de
la Federal Funds Rate finalizando 2015, los inversionistas
probablemente se inclinarán por las divisas, subiendo la demanda y por
ende el precio del dólar.
Ambas fluctuaciones (TRM y bursatilidad) son la consecuencia de coyunturas
más complejas mezcladas con expectativas dentro y fuera de Colombia; más
allá de suponer relaciones exclusivamente vinculantes o ideas de que una sea
estricta causa de la otra.
El dólar como divisa y las acciones como títulos valores son opciones de
inversión que pueden afectarse mutuamente, pero esto dependerá de otros
factores como la coyuntura general, las tasas de interés, el comportamiento del
mercado (oferta-demanda), decisiones empresariales, expectativas sobre la
inflación, la estructura de la IED de un país, entre otros.
8. Recomendaciones
Al ser este, en parte un análisis exploratorio, se deja abierto para las personas
inmersas en la temática para indagar sobre las causas que verifiquen las
hipótesis planteadas o en su defecto que las contradigan. Es decir, proceder a
un análisis confirmatorio de los datos para determinar la “casuística” que
afirmen o nieguen las hipótesis en este trabajo planteadas.
De otro lado, para darle mayor aplicabilidad en el sector real/productivo, se
sugiere contemplar la posibilidad de realizar una investigación que determine el
impacto de la TRM con la rentabilidad de las Pequeñas y Medianas empresas
(Pymes), puesto que estas son las que tienen mayor protagonismo en el
movimiento de las economías de los países en vías de desarrollo como lo es
Colombia. A pesar de que las Pymes no coticen en bolsa (por el momento) o
no estén en actividades de exportación y/o importación se pueden ver
afectadas por la actual “mundialización” de la economía y la constante apertura
que tiene nuestro país. Además de determinar la afectación en la rentabilidad
se pueden tomar medidas para minimizar los riesgos y acoger mecanismos de
cobertura dado el caso. Respecto al tema de riesgos, con gusto referenciamos
el trabajo realizado por la investigadora magíster en administración de negocios
Alejandra Ospina, “Caracterización del riesgo financiero en las pymes”.
Como profesionales interesados en el mercado bursátil, hemos identificado
información sobre comisionistas, el gobierno a través de la Superintendencia
Financiera, tanto a la BVC como AMV y otros participantes que están
interesados y gestionando para que el gran mercado de las pequeñas y
medianas empresas (Pymes) ingresen a participar de diversas oportunidades
en el mercado de capitales; sería un hecho interesante para mayor actividad
económica y disponibilidad para inversionistas.
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