guía práctica sobre la metodologìa para la constitución de vehículos de inversión

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GUÍA PRÁCTICA SOBRE LAMETODOLOGÍA PARA LA

CONSTITUCIÓN DE VEHÍCULOS DEINVERSIÓN PARA INVERTIR EN

EMPRESAS EN ETAPA TEMPRANADE DESARROLLO



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CONTENIDO

METODOLOGÍA PARA LA CONSTITUCIÓN DE VEHÍCULOS DE INVERSIÓN PARAINVERTIR EN EMPRESAS EN ETAPA TEMPRANA DE DESARROLLO ......................... 4

INTRODUCCIÓN .......................................................................................................................... 4

PARTE I............................................................................................................................. 6

CONCEPTOS ............................................................................................................................... 6

I. ¿Qué es un vehículo de inversión?................................................................................ 6II. Empresas en etapa temprana de desarrollo: Necesidad de financiación con capitalprivado............................................................................................................................... 6

PARTE II............................................................................................................................ 9

LA FIDUCIA MERCANTIL..........................................................................................................9

Capítulo I. Descripción de los negocios fiduciarios. ........................................................... 9

Capítulo II. Requisitos de constitución, funcionamiento y partes involucradas. ................ 10

Capítulo III. Proceso de inversión en la empresa en etapa temprana de desarrollo. ........ 28

Capitulo IV. Conflictos de Intereses ................................................................................. 31Capítulo V. Proceso de desinversión. .............................................................................. 32

Capítulo VI. Ventajas y desventajas del contrato de fiducia como vehículo de inversión. 33

LA SOCIEDAD POR ACCIONES SIMPLIFICADA - SAS ..................................................36

Capitulo I. Definición y estructura del vehículo de inversión: SAS.................................... 36

Capitulo II. Requisitos de constitución, funcionamiento y partes involucradas. ................ 43

Capítulo III. Proceso de participación de una SAS en una empresa en etapa temprana dedesarrollo......................................................................................................................... 46

Capitulo III. Proceso de desinversión............................................................................... 48Capítulo IV. Ventajas y desventajas de la SAS................................................................ 49

PARTE IV ........................................................................................................................ 51

PARTICULARIDADES DE LA FIDUCIA Y LA SAS COMO VEHÍCULOS DEINVERSIÓN................................................................................................................................. 51

PARTE V ......................................................................................................................... 53



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CAPTACIÓN MASIVA Y HABITUAL DE RECURSOS DEL PÚBLICO Y LAVADO DE

ACTIVOS ..................................................................................................................................... 53

Capitulo I. Captación masiva y habitual de recursos del público. ..................................... 53

Capitulo II. Lavado de activos. ......................................................................................... 55

PARTE VI ........................................................................................................................ 57

GOBIERNO CORPORATIVO .................................................................................................. 57

Capítulo I. Estándares de gobierno corporativo de las sociedades comerciales. ............. 57

Capítulo II. Estándares de gobierno corporativo para grandes empresas: Ley 964 de 2005......................................................................................................................................... 58



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METODOLOGÍA PARA LA CONSTITUCIÓN DE VEHÍCULOS DEINVERSIÓN PARA INVERTIR EN EMPRESAS EN ETAPA

TEMPRANA DE DESARROLLO

INTRODUCCIÓN

Esta guía describe de forma general, los aspectos fundamentales de la estructura yfuncionamiento de diferentes vehículos de inversión para invertir en empresas en etapa

temprana de desarrollo (la “Guía”), y tiene como propósito servir de manual práctico paraaquellas personas interesadas en la constitución de uno de éstos vehículos parafortalecer e impulsar el desarrollo de empresas nacientes como herramienta de estímulo ala economía del país, respondiendo a los primeros interrogantes que surgen durante elproceso de constitución de un vehículo de inversión.

En la Guía se analizan dos vehículos específicos (i) el contrato de fiducia mercantil(“Fiducia Mercantil”) y (ii) las sociedades por acciones simplificadas (“SAS”), los cuales,por sus características, han sido elegidos por su facilidad de adaptación a lasnecesidades y posibilidades de los potenciales inversionistas.

Para facilidad de referencia, la Guía se divide en seis partes:

I. En la Primera Parte se hace referencia a dos Conceptos Clave , (i) qué se entiendepor vehículo de inversión, y (ii) cuáles son las características generales de lasempresas en etapa temprana de desarrollo y su necesidad de financiación a travésde la inyección de capital privado.

II. En la Segunda Parte se hace referencia a la Fiducia Mercantil como vehículo deinversión.

III. En la Tercera Parte se hace referencia a las SAS como vehículo de inversión.

Para el desarrollo de las Partes Segunda y Tercera, se hará especial énfasis en los

siguientes aspectos:

Descripción de cada vehículo de inversión. Requisitos de constitución, funcionamiento y partes involucradas, incluyendo,

temas como gobierno corporativo, y buenas prácticas de gestión. Proceso de inversión de los vehículos analizados en las empresas en etapa

temprana de desarrollo. Conflictos de intereses.



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Proceso de desinversión. Ventajas y desventajas de cada vehículo.

IV. En la Cuarta Parte se hace un recuento comparativo de las características de laFiducia Mercantil y de las SAS como vehículos de inversión.

V. En la Quinta Parte se hace referencia a la captación masiva e ilegal de recursos delpúblico y a la implementación de sistemas de prevención frente al lavado de activos,dos temas que deben tenerse en cuenta a la hora de estructurar un vehículo deinversión de capital privado.

VI. Finalmente, en la Sexta Parte se hace referencia a los estándares de gobiernocorporativo que deberían cumplir las empresas en etapa tempana de desarrollo, para

que sean objeto de inversión por parte de los dos vehículos que se exponen a lo largode la Guía.



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PARTE I

CONCEPTOS

I. ¿Qué es un vehículo de inversión?

Un vehículo de inversión es una estructura legal que permite captar recursos de un grupode inversionistas. Dichos recursos serán administrados e invertidos según lasinstrucciones expresas y específicas de los inversionistas de forma tal que las gananciasdel vehículo se repartirán entre todos los inversionistas, quienes, a cambio de su aporte,recibirán un derecho de carácter económico y negociable, como por ejemplo acciones,

derechos fiduciarios o unidades de participación.

Las inversiones en esta clase de estructuras son a largo plazo e implican un riesgo para elinversionista, en la medida en que puede no obtenerse la ganancia esperada o inclusoperder el aporte de capital.

Existen vehículos de inversión sofisticados y con requisitos legales exigentes, como losfondos de capital privado (“Fondos de Capital Privado”), pero también puedenestructurarse otros vehículos a partir de figuras jurídicas como los negocios fiduciarios olas SAS. Este tipo de vehículos de inversión son herramientas legales ideales para lacanalización de recursos privados a proyectos de desarrollo para la creación de empresasen etapa temprana, toda vez que permiten administrar bajo esquemas suficientemente

sólidos de gobierno corporativo, los recursos del ahorro privado de determinadosinversionistas, con miras a obtener rendimientos de capital en el mediano y largo plazo.

Es importante tener en cuenta que un vehículo de inversión tiene que cumplir con ciertosrequisitos legales, en la medida en que la ley colombiana define la captación masiva yhabitual de dineros del público como una práctica prohibida, respecto de la cual losinversionistas deben tener plena observancia para evitar la indebida utilización de estetipo de estructuras con fines distintos al de promover la creación de empresas y proyectosde desarrollo. En este orden de ideas, más adelante se hará referencia al concepto decaptación masiva e ilegal de recursos y su alcance, desde el punto de vista de nuestralegislación.

II. Empresas en etapa temprana de desarrollo: Necesidad de financiación con capitalprivado.

Las empresas en etapa temprana de desarrollo responden a una necesidad o iniciativa deprogreso. Se trata de entes recién creados (en su mayoría son empresas que no tienenmás de 3 años de vida), que cuentan con recursos de capital reducido y muchas vecesinsuficiente para los objetivos planteados al momento de su creación.



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Por regla general son compañías con un plan de desarrollo definido y un potencial de

crecimiento proyectado a corto plazo (entre 5 y 10 años) administradas por un equipo deprofesionales con experiencia en el sector, pero con carencia de capital para crecer.

Es así como surge la posibilidad de financiación a través del capital privado o capital deriesgo, que tiene mayores ventajas frente a otros productos que ofrece el mercadofinanciero como por ejemplo puede serlo un préstamo bancario, en la medida en que elinversionista dueño del capital privado no se limita a desembolsar el dinero, sino queparticipa directamente en el capital social de la empresa, lo que implica que compartirá losriesgos y ganancias de la compañía, y a la vez, participará en su administración y gestión,buscando siempre el crecimiento del negocio (ver Ilustración No. 1). De esta forma laempresa no solamente obtiene el capital que necesita para financiar su crecimiento, sinoque obtiene también un socio estratégico que aportará todo su conocimiento y experiencia

para el desarrollo del proyecto. Por su parte, los inversionistas están en la búsqueda devehículos susceptibles de ser objeto de inversión, donde desean encontrar, además deexcelentes planes de negocio, una estructura legal óptima y sólida para recibir recursosde capital privado.

Así las cosas, vale la pena preguntarse si las empresas en etapa temprana de desarrolloson lo suficientemente atractivas como para recibir inversión de capital privado, o si sepueden estructurar de tal forma que atraigan este tipo de inversionistas, como porejemplo, adoptando estándares de gobierno corporativo que les permita generarconfianza a los inversionistas en cuando a la administración y manejo de los recursos dela compañía.

Así mismo, resulta todavía más importante cuestionarse cómo este tipo de inversionistaspuede estructurar vehículos de inversión adecuados y flexibles para administrar losaportes realizados con capital de ahorro privado, de tal manera que las empresas enetapa temprana de desarrollo puedan contar con un socio estratégico legalmenteorganizado y regulado que funcione como inyector de capital a los proyectos deemprendimiento de dichas empresas.

A continuación presentaremos en esta Guía dos estructuras legales recomendables paraser implementadas por los inversionistas para la gestión de los recursos de ahorroprivado. En primer lugar analizaremos la figura de la Fiducia Mercantil como un vehículoóptimo para la administración de recursos de ahorro privado, el cual al ser administradopor un tercero (la fiduciaria) brinda una ordenación legal de gestión adecuada y

transparente para los propósitos anteriormente descritos. En segundo lugar,presentaremos la figura de la SAS como un vehículo de inversión directamenteadministrado por las personas designadas por los inversionistas, a través del cual sebrinda la libertad y flexibilidad suficiente para gestionar los recursos de ahorro privado enlas empresas de etapa temprana de desarrollo.



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Ilustración 1



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PARTE II

LA FIDUCIA MERCANTIL

Capítulo I. Descripción de los negocios fiduciarios.

Los negocios fiduciarios son actos de confianza en virtud de los cuales una personallamada fideicomitente entrega uno o más bienes a una fiduciaria, transfiriendo o no lapropiedad de éstos, con el objetivo de que la fiduciaria cumpla una finalidad especificaen beneficio propio o de un tercero llamado beneficiario1.

Dentro de los negocios fiduciarios que existen en Colombia encontramos, entre otros,el contrato de Fiducia Mercantil y el encargo fiduciario.

A. La Fiducia Mercantil: estructura general.

La Fiducia Mercantil es un contrato que involucra tres partes, el fideicomitente, elfiduciario y el beneficiario. A través del contrato de fiducia mercantil, el fideicomitentetransfiere la propiedad sobre uno o más bienes al fiduciario, quien se obliga aadministrarlos o enajenarlos para cumplir así con una finalidad determinada por elfideicomitente al momento de la constitución de la fiducia. Esa finalidad puedeestipularse en provecho del mismo fideicomitente o de un tercero llamado

beneficiario2.

Una vez el fideicomitente transfiere los bienes a la fiduciaria para su administración, laley dispone la creación un patrimonio autónomo con los mismos, es decir, un ente sinpersonería jurídica, que no forma parte de los bienes que garantizan obligaciones nide la fiduciaria ni del fideicomitente, y que solo garantiza las obligaciones delfideicomiso. De allí que, la fiduciaria solamente actúe como administradora y voceradel patrimonio autónomo, celebrando y ejecutando de forma diligente todos los actosnecesarios para cumplir con la finalidad estipulada por el fideicomitente en el contrato.

Es importante tener en cuenta que la ley establece que los bienes que forman partedel patrimonio autónomo constituyen una universalidad separada de los bienes del

fideicomitente. Esta separación patrimonial significa que los aportes de losfideicomitentes quedan separados patrimonialmente de la propiedad de los

1Circular Básica Jurídica de la Superintendencia Financiera de Colombia.

2 Artículo 1226 del Código de Comercio: “La fiducia mercantil es un negocio jurídico en virtud del cual una persona, llamada fiduciante o fideicomitente, transfiere uno o más bienes especificados a otra, llamada fiduciario, quién se obliga a administrarlos o enajenarlos para cumplir una finalidad determinada por el constituyente, en provecho de este o de un tercero llamada beneficiario o fideicomisario. Una persona puede ser al mismo tiempo fiduciante y beneficiario.”



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aportantes, de tal manera que en caso de un litigio o reclamación, por ejemplo, los

acreedores del fideicomitente, en principio, no podrán perseguir los bienes que seentregan para la constitución de la fiducia, pues la transferencia de propiedad que haoperado al momento de constituir el patrimonio autónomo implica que los bienes dejande ser de propiedad del fideicomitente y pasan a serlo del patrimonio autónomo.Asimismo, los acreedores del vehículo de inversión solamente podrán perseguir losbienes que forman parte de dicho patrimonio autónomo, y no podrán perseguir losbienes de los fideicomitentes para el pago de sus obligaciones.

B. El encargo fiduciario: estructura general y diferencias con la fiduciamercantil.

El encargo fiduciario es un negocio jurídico en virtud del cual el fideicomitente entregaunos bienes a la fiduciaria, sin transferirle su propiedad, con el objetivo de que éstacumpla una finalidad especifica en beneficio del mismo fideicomitente o delBeneficiario.

Aunque el encargo fiduciario, al igual que la Fiducia Mercantil, son negocios deconfianza en los cuales se entregan determinados bienes a la fiduciaria para elcumplimiento de una finalidad específica, tienen algunas diferencias esenciales que seexponen a continuación:

ENCARGO FIDUCIARIO FIDUCIA MERCANTIL

En el encargo fiduciario no setransfiere la propiedad de los bienes ala fiduciaria.

En la Fiducia Mercantil la transferenciade los bienes a la fiduciaria es unelemento esencial del contrato.

No se constituye un patrimonioautónomo con los bienes entregadosa la fiduciaria.

Se constituye un patrimonio autónomocon los bienes entregados a lafiduciaria.

Al no haber transferencia de lapropiedad, los acreedores delfideicomitente pueden perseguir losbienes entregados a la fiduciaria parasu administración.

Al haber transferencia de propiedad,los bienes salen del patrimonio delfideicomitente, por lo tanto no puedenser perseguidos por sus acreedores.

Capítulo II. Requisitos de constitución, funcionamiento y partes involucradas.

A. Breve descripción de las partes intervinientes en una Fiducia Mercantil.

Las partes integrantes de una Fiducia Mercantil son:

El fideicomitente (“Fideicomitente”)



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La fiduciaria (“Fiduciaria”) El beneficiario (“Beneficiario”)

El Fideicomitente es la persona, natural o jurídica, que transfiere los bienes alFiduciario en virtud de la celebración del negocio fiduciario. Además, el Fideicomitenteestablece en el acto de constitución del negocio el objetivo o finalidad que pretendealcanzar con el mismo, de tal forma que la Fiduciaria deberá enfocar su administraciónpara alcanzar dicha finalidad. Es importante tener en cuenta que el Fideicomitentepuede ser al mismo tiempo Beneficiario, cuando el Fideicomitente celebra el contratode fiducia a su favor.

El Fideicomitente tiene derecho de exigir a la Fiduciaria una rendición de cuentasperiódica frente a la administración de los bienes, así como a ejercer la acción de

responsabilidad por incumplimiento del contrato en contra de la Fiduciaria.

En este caso, teniendo en cuenta que se trata de un contrato de fiducia a través delcual se va a constituir un vehículo de inversión, tenemos que los Fideicomitentesserán los inversionistas (“Inversionistas”), quienes entregarán unos recursos o aportesa la Fiduciaria, para la constitución de un patrimonio autónomo que estará destinado ainvertir dichos recursos en empresas en etapa temprana de desarrollo.

La Fiduciaria, de acuerdo a lo estipulado en el Estatuto Orgánico del SistemaFinanciero (“EOSF”), es una sociedad anónima vigilada por SuperintendenciaFinanciera de Colombia (“SFC”), encargada de administrar los bienes entregados porel Fideicomitente, por lo que tiene una obligación indelegable de actuar con diligencia

para realizar todos los actos necesarios para la consecución de la finalidad estipuladaen el contrato, lo que quiere decir que la Fiduciaria en ningún momento podrá delegaren terceros las decisiones relacionadas con la ejecución de la finalidad prevista en elcontrato, so pena de incurrir en un incumplimiento del mismo.

El Beneficiario es la persona que recibirá los bienes transferidos o entregados envirtud del contrato junto con sus rendimientos, al momento de finalizar éste. ElBeneficiario puede exigir a la fiduciaria el cumplimiento del contrato, y en esa medidatiene el derecho de ejercer directamente una acción de responsabilidad en contra deésta por incumplimiento contractual.

Teniendo en cuenta que los Fideicomitentes constituyen un vehículo con el objetivo de

obtener unos rendimientos por las inversiones que éste haga, los Beneficiarios en estecaso serán los mismos Fideicomitentes o Inversionistas (ver Ilustración 2).



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Ilustración 2

B. ¿Cómo se constituye una Fiducia Mercantil?

Frente al proceso de constitución de una Fiducia Mercantil es importante tener encuenta los siguientes puntos:

En primer lugar, los Fideicomitentes o Inversionistas deberán contactar a unasociedad fiduciaria autorizada por la SFC. De acuerdo con la informaciónpublicada por dicha autoridad, en Colombia existen 26 sociedades fiduciarias.

El contrato de Fiducia Mercantil debe celebrarse por escrito. Si el contrato defiducia versa sobre bienes inmuebles, deberá celebrarse por escritura pública yregistrarse en la oficina de registro de instrumentos públicos del domicilio delinmueble. Si el contrato de fiducia recae solamente sobre bienes muebles,podrá celebrarse por documento privado.

Si la Fiducia Mercantil implica la transferencia de un bien inmueble, esimportante tener en cuenta que la Fiduciaria exigirá un estudio de títulos delmismo, y que el inmueble esté al día en impuestos, valorizaciones, plusvalías,servicios públicos y administración si el mismo se encuentra sometido alrégimen de propiedad horizontal.



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Usualmente, las Fiduciarias cobran una comisión por la estructuración de la

fiducia y una comisión por su administración. Dichas comisiones puedenpactarse en salarios mínimos, o a un porcentaje sobre los activos transferidoso sobre las ganancias que se obtengan como consecuencia de laadministración de dichos activos. Además, se tendrá en cuenta el riego que elnegocio implica, la complejidad de la estructura, el monto de los activosentregados, entre otros. Normalmente, estas comisiones se determinan luegode una negociación con la Fiduciaria.

Para la constitución y estructuración del contrato de Fiducia Mercantil, esaconsejable contar con la asesoría de un abogado, aunque por lo general, lassociedades fiduciarias cuentan con asesores legales disponibles para losclientes.

C. Funcionamiento de la Fiducia Mercantil.

Dentro de las posibilidades que ofrece la ley colombiana para la estructuración de uncontrato de Fiducia Mercantil, se encuentran:

La fiducia de administración y pagos; La fiducia inmobiliaria; La fiducia de garantía; La fiducia de inversión.

Ahora bien, el contrato de Fiducia Mercantil ideal para estructurar un vehículo de

inversión para empresas en etapa temprana de desarrollo es la fiducia deadministración y pagos (“Fiducia de Administración”), por cuanto es una estructuraflexible que permite la incorporación de herramientas de control y toma de decisionesbajo altos estándares de responsabilidad profesional.

La Fiducia de Administración3 es un negocio fiduciario en virtud del cual elFideicomitente, entrega unos bienes determinados a la Fiduciaria, transfiriendo o no lapropiedad de los mismos, para que ésta los administre y desarrolle una determinadagestión encomendada por el Fideicomitente. El Fideicomitente delega a la Fiduciaria laadministración de los bienes, asegurándose que dicha gestión se hará de una formatrasparente y profesional, lo que le permitirá construir su empresa en un ambiente deconfianza.

A continuación analizaremos el funcionamiento de un vehículo de inversión a travésde la Fiducia de Administración.

3 Circular Básica Jurídica. Título V, Capítulo I, Numeral 8.3.1. “Es el negocio fiduciario que tiene como finalidad la administración de sumas de dinero y/u otros bienes que junto con sus rendimientos, si los hay,pueden ser destinados al cumplimiento oportuno y adecuado de las obligaciones que el fideicomitente señale.”



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D. Contenido del Contrato.

Este es, tal vez, el punto más importante para la estructuración del vehículo, en lamedida en que el contrato haría las veces del reglamento del vehículo, o en otraspalabras, contiene las directrices generales que deberán tenerse en cuenta para laconstitución, desarrollo y liquidación del mismo. Por lo tanto deberá incluir a parte delos requisitos generales de todo contrato de negocio fiduciario, todas aquellasprevisiones que los inversionistas o Fideicomitentes quieran incluir para el correctofuncionamiento de su inversión, siempre y cuando los mismos no contraríen la leycolombiana.

Si bien la regulación sobre contrato de fiducia no establece nada al respecto, esaconsejable redactar el contrato con un lenguaje claro y de fácil entendimiento,

evitando incluir cláusulas que tengan más de un significado y que cualquier personapueda entender.

El contrato de fiducia, de acuerdo con la legislación mercantil, deberá cumplir almenos con los siguientes requisitos:

(i) Objeto: El objeto del contrato debe referirse a las actividades específicas quese quieren alcanzar a través del negocio fiduciario. En otras palabras, las partesdeben incluir en el objeto las razones por las cuales se está celebrando esenegocio. El objeto del contrato debe definirse de forma clara e inequívoca,indicando, entre otras cosas, que se constituye para la realización de aportes decapital en empresas en etapa temprana de desarrollo, y la participación en la

administración de dichas empresas o proyectos. En la definición del objeto serámuy importante establecer la definición de empresa en etapa temprana dedesarrollo para guiar a la Fiduciaria al momento de realizar el desembolso de losaportes. Además, es aconsejable escoger un sector de la economía al cualpertenecerán las empresas en las cuales se harán los aportes, como por ejemplo,empresas del sector primario, específicamente del sector ganadero o del sectorforestal. En este caso es aconsejable hacer una relación clara de los activos quese consideran aceptables para invertir, como por ejemplo pero sin limitarse a,deuda, acciones, derechos de contenido económico, y títulos valores y cuáles noson aceptables, estableciendo en forma inequívoca la política de inversión de laFiducia Mercantil. De esta forma, la Fiduciaria tendrá claridad sobre la forma comodeberá canalizar los recursos que le han sido transferidos por los Fideicomitentes.

(ii) Bienes fideicomitidos: En este punto se hace una enunciación clara de losbienes que se están entregando o transfiriendo a la Fiduciaria para suadministración. Es importante tener en cuenta que si se trata de un contrato deFiducia Mercantil que recaiga sobre bienes inmuebles, el mismo deberá celebrarsepor escritura pública, en la medida en que la transferencia del derecho de dominiode bienes inmuebles conlleva esta formalidad. En esta cláusula losFideicomitentes podrían establecer un monto mínimo de inversión para formar



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parte de la fiducia mercantil. En ese sentido y teniendo en cuenta que se trata de

un vehículo que debe ser auto sostenible y además, que invierta grandes sumasde dinero en empresas en etapa temprana de desarrollo, los Fideicomitentes oInversionistas podrían implementar un monto mínimo de alrededor de COP$8.000.000.000. Además, puede establecerse que solamente se recibirán recursoslíquidos y no en especie, dependiendo de la política u objetivo de inversión quetenga la Fiducia Mercantil. La destinación de los recursos recibidos, para efectosde su inversión, sólo puede ser establecida por el propio fideicomitente de maneraexpresa.

(iii) Rendimientos o utilidades. La idea de constituir un vehículo de inversión esque los Fideicomitentes obtengan algún rendimiento o utilidad por los aportesentregados a dicho vehículo, aunque por tratarse de inversiones que implican un

riesgo alto, el rendimiento o utilidad no puede garantizarse. En la industria de losFondos de Capital Privado suelen pactarse tasas de rendimiento preferencial entreel 8% y el 15% sobre los aportes, el cual se paga a los inversionistas luego dehacer deducciones por gastos de operación, aportes de capital y comisiones de lasociedad administradora y del gestor profesional. En este caso, tratándose devehículos de inversión estructurados a una escala más pequeña, puede pactarseuna tasa de rendimiento inferior, la cual podrá será pagada al vencimiento delplazo de duración previsto inicialmente en el contrato, y luego de hacer lasdeducciones correspondientes a gastos de operación, comisiones fiduciarias yaportes de capital de los Fideicomitentes. En todo caso, cuando el desarrollo de laadministración de los bienes se genere rendimientos o utilidades, en el contratodeberá establecerse el uso y destino que se dará a los mismos, así como el

momento para su ejecución y pago.En este sentido analicemos el siguiente caso:

Cinco personas naturales constituyen una Fiducia de Administración, en la quecada uno aporta mil millones de pesos, para un total de aportes de capital de cincomil millones de pesos. En el contrato se establece que el plazo duración será de10 años. La Fiduciaria cumple con las instrucciones dadas por los Fideicomitentes,invirtiendo cuatro mil millones en equity en nombre y representación del patrimonioautónomo, en dos empresas en etapa temprana de desarrollo del sector agrícola.Al año noveno, el vehículo decide liquidar esas inversiones, vendiendo suparticipación en las empresas en etapa temprana de desarrollo a los demás

accionistas y a terceros. El monto total que obtuvo el patrimonio por la venta desus participaciones fue de ocho mil millones de pesos, de los cuales cuatro milcorrespondían a los aportes iniciales de los inversionistas, y el saldo a utilidad orendimiento de la inversión. Dicha utilidad deberá cubrir gastos de operatividad delpatrimonio autónomo, incluidas las comisiones fiduciarias, y el saldo corresponderáa la utilidad repartible entre los Fideicomitentes, a prorrata de su participación ydependiendo del porcentaje que se haya pactado inicialmente.



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(iv) Obligaciones y derechos de las partes contratantes. En el contrato debenconstar claramente los derechos y las obligaciones de los Fideicomitentes y de laFiduciaria, así como los derechos de los Beneficiarios. Las obligaciones, losderechos y las limitaciones deben ser consecuentes con la finalidad perseguida enel contrato. Deben redactarse cláusulas de derechos y obligaciones por separado,preferiblemente enunciando cada uno de los derechos de las partes y cada una desus obligaciones, como por ejemplo:

Derechos de las partes:

Fideicomitentes(Inversionistas) Fiduciaria Beneficiarios(Inversionistas)Revocar el negociofiduciario.

Recibir el pago delas comisionesfiduciarias previstasen el contrato

Exigirle a la Fiduciaria elcumplimiento delcontrato y demandarla encaso de incumplimientodel mismo.

Exigir informes a laFiduciaria sobre el estadodel patrimonio autónomo,dentro de los plazosprevisto en el contrato o en

su defecto, dentro del plazolegal de 6 meses.

Obtener elreembolso de losgastos en los queincurra con ocasiónde la administración

del patrimonioautónomo.

Oponerse frente a lasmedidas ejecutivas opreventivas en contra delos bienes fideicomitidos,o por obligaciones que

no los afectan.

Remover a la Fiduciaria ydesinar una nueva.

Impugnar los actoscelebrados por laFiduciaria en contra delas instrucciones de losFideicomitentes, y queafecten el patrimonioautónomo.

Obtener la restitución delos bienes transferidos a laFiduciaria, cuando se

venza el plazo de duraciónprevisto en el contrato y sehaya pactado de esamanera.

Pedir la remoción de laFiduciaria.

Demandar a la Fiduciariapor el incumplimiento delcontrato.



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Obligaciones de las partes:

Fideicomitentes(Inversionistas)

Fiduciaria

Presentar los documentos exigidos por laSociedad Fiduciaria para la celebracióndel Contrato de Fiducia.

Realizar el mejor esfuerzo para laconsecución de la finalidad previstaen el contrato de fiducia.

Realizar los aportes de los recursos en eltiempo y en la cantidad y calidad pactada

en el contrato.

Mantener separados los bienestransferidos a título de fiducia

mercantil del resto de los activos yde su propio patrimonio.Cumplir en todo momento con loestipulado en el Contrato de Fiducia.

Invertir los bienes provenientes delcontrato de fiducia en la formaprevista por los Fideicomitentes enel Contrato.

Pagar las comisiones fiduciarias a quehaya lugar con ocasión de la celebracióny ejecución del Contrato.

Representar al patrimonioautónomo judicial yextrajudicialmente.

Establecer en forma clara e inequívoca lafinalidad del contrato, esto es, su objeto.

Transferir los bienes, junto con losfrutos y rendimientos a la personadesignada en el acto constitutivo o

en la ley.Reembolsar los gastos en que hayaincurrido la Sociedad Fiduciaria en laejecución del contrato y en elcumplimiento de la finalidad prevista porlos Fideicomitentes.

Rendir cuentas de su gestión a losbeneficiarios (Inversionistas),acreedores, fideicomitentes, etc.

Frente a las obligaciones de la Fiduciaria es importante tener presente que se tratade obligaciones de medio y no de resultado, lo que significa que la Fiduciaria estáobligada a poner toda su capacidad y su mejor esfuerzo para ejecutar el contratode acuerdo a la finalidad prevista por los Fideicomitentes, pero en ningún momentose obliga a obtener la finalidad como tal.

(v) Remuneración. Debe establecerse la forma como se determinará laremuneración de la Fiduciaria por su gestión, así como la forma y oportunidad enque la misma será liquidada y cobrada. Dicha remuneración debe ser unacomisión que corresponda al trabajo, responsabilidad y funciones asumidas por laFiduciaria. En la práctica, las Fiduciarias cobran una comisión por la estructuracióndel negocio y una comisión por la administración del fideicomiso. Dichas



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comisiones varían dependiendo del monto del negocio jurídico que se celebre y de

la negociación que se lleve a cabo con la Fiduciaria.(vi) Terminación del negocio fiduciario. Debe establecerse la forma como setransferirán los bienes una vez se configure alguna de las causales previstas o enla ley o en el contrato para la terminación del mismo, así como la forma como seatenderán las obligaciones generadas en el negocio, cuando a ello haya lugar.

En el caso de estructurar un vehículo de inversión a través de un contrato deFiducia Mercantil, es precio incluir dentro de la cláusula que regula la terminacióndel negocio fiduciario el plazo de vida el vehículo, es decir, el plazo de vigencia delcontrato. En este caso, por tratarse de vehículos que invertirán en empresas enetapa temprana de desarrollo, se tratará de inversiones a largo plazo, por lo que

en promedio la vigencia del contrato será entre 8 y 10 años, dependiendo delsector en el cual se invierta, y de la clase de empresa que se escoja parainyectarle capital.

En este punto es importante tener en cuenta que la ley Colombiana prohíbeexpresamente los negocios fiduciarios cuya duración sea mayor de veinte años,por lo que en caso de constituirse un vehículo de inversión a través de un contratode Fiducia Mercantil, dicho vehículo no podrá tener una vida superior a veinteaños.

Algunas causales de terminación del negocio que podrían incluirse dentro delcontrato son: (i) haber alcanzado el objetivo o finalidad previstas en el contrato; (ii)

imposibilidad de continuar ejecutando el contrato por cuanto la finalidad previstapor los Fideicomitentes se ha hecho imposible de alcanzar; (iii) por el vencimientodel plazo previsto inicialmente en el contrato.

(vii) Órganos asesores y/o administradores. Es frecuente que en el contrato sepacte le creación de comités fiduciarios, que tendrán funciones de administradoresy/o asesores, dependiendo de la complejidad del negocio fiduciario. Dichasfunciones deberán señalarse en forma clara, toda vez que dicha delimitación seráde vital importancia a la hora de determinar la responsabilidad de la Fiduciaria ydel comité asesor frente a los Fideicomitentes y frente a terceros, en la medida enque el alcance de la responsabilidad de la Fiduciaria es especial por cuanto setrata de un profesional que debe actuar de forma diligente en todo lo relacionado

con la gestión de intereses ajenos. En este punto es importante tener en cuentaque pueden incluirse dentro del contrato de fiducia órganos de gestión y controlque le permitan al vehículo de inversión cumplir con las buenas prácticas de laindustria y obtener así financiación con capital privado. Así las cosas, másadelante expondremos la forma como pueden incluirse dentro del contrato defiducia mercantil los órganos y comités típicos de los fondos de capital privado,para así replicar estos estándares que resulta atractivo para los inversionistas.



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(viii) Gastos. La gestión y operatividad del vehículo supone incurrir en gastos, porlo que es necesario preveer desde el comienzo las forma como dichos gastosserán cubiertos. En el contrato deberán señalarse los gastos que serán de cargodel fideicomiso, particularmente aquellos que no correspondan a la operaciónnormal del mismo, en especial los relacionados con avalúos, pagos de impuestos,realización de peritajes, etc. Por regla general, los gastos operativos del patrimonioautónomo se pagan con los recursos del mismo, y corresponden, entre otros, agastos bancarios, impuestos, honorarios de abogados, contadores o auditoresexternos a la Fiduciaria, que se contraten para el análisis de la viabilidad de unainversión.

(ix) Gestión de riesgos. Dentro de los contratos respectivos deberán incluirsecláusulas en las que se prevean los mecanismos para el cumplimiento de laspolíticas y estándares establecidos por la sociedad fiduciaria para la gestión de losriesgos asociados a cada negocio y la forma como tales estándares deberán sercumplidos por las partes, clientes y usuarios de los negocios fiduciarios. En estesentido el contrato no podrá limitarse en este punto a la simple exclusión deresponsabilidades por parte de la Fiduciaria. (x) Avalúos de los bienes fideicomitidos. Esta cláusula debe incluirsedependiendo del negocio fiduciario, y es usual para los fideicomisos donde sereciben bienes inmuebles como aportes.

(xi) No localización de fideicomitentes, beneficiarios y/o acreedoresgarantizados. El contrato debe prever con claridad el procedimiento a seguir enlos casos en los cuales no fuere posible la localización del (os) Fideicomitente (s),Beneficiario (s) y/o acreedor (es) garantizado (s), de forma tal que la sociedadfiduciaria pueda cumplir a cabalidad sus obligaciones y ejercer sus derechos.

(xii) Liquidación. Debe establecerse de modo claro el procedimiento para laliquidación del contrato y los términos para hacerla, incluyendo los eventos en loscuales haya necesidad de hacer pagos por conceptos de impuestos, tasas,contribuciones, etc., para la restitución de los bienes fideicomitidos. Al momento dehacer la liquidación es importante tener en cuenta que deberán pagarse primerolos gastos de operación del vehículo, las comisiones fiduciarias, los aportes de

capital hechos por los Fideicomitentes, y finalmente, el saldo se imputará al pagodel rendimiento o utilidad.

Por tratarse de inversiones a largo plazo, es aconsejable devolver aportes decapital y rendimiento solamente hasta el vencimiento del plazo previstoinicialmente en el contrato, a través de una “cascada de pagos”, siguiendo unorden de prelación, así:



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I. Gastos y comisiones: En primer lugar deberán cubrirse los gastos

y comisiones a que haya lugar con ocasión de la operatividad delvehículo. Por lo general, desde la celebración del contrato debenhacerse las provisiones necesarias para cubrir estos pagos, peropuede suceder que la Fiduciaria muchas veces cubra con susrecursos propios gastos a cargo del vehículo, por lo que habrá lugaral reembolso de los recursos o compensaciones. En este puntodeberá pagarse a la Fiduciaria la comisión fiduciaria pactada y algestor profesional la comisión de gestión.

II. Devolución de los aportes: En segundo lugar deberá devolverse alos Fideicomitentes sus aportes de capital, por lo que se harándevoluciones a prorrata de sus aportes hasta completar el 100% de

lo que cada uno invirtió.III. Pago de rentabilidad: En tercer lugar se pagará la rentabilidad

prevista en el contrato a los Inversionistas, a prorrata de suparticipación en el vehículo.

IV. Comisión de ejecución: En cuarto lugar, se pagará la comisión deejecución en un esquema 80/20, es decir, 80% de dicho monto a losfideicomitentes a prorrata de sus aportes en el vehículo y un 20% dedicho monto al Gestor Profesional.

E. Estructuración del Contrato de acuerdo a las buenas prácticas de los Fondosde Capital Privado.

Los Fondos de Capital Privado son vehículos de inversión regulados en Colombiapor el Decreto 2555 de 2010 (“Decreto 2555”). Se trata de carteras colectivascerradas que destinan por lo menos 2/3 partes de su patrimonio para la inversiónen activos distintos a valores inscritos en el Registro Nacional de Valores yEmisores.

Estos vehículos se han constituido tanto a nivel internacional como en Colombia,en una de las formas más eficientes para la financiación de proyectos y compañíasen desarrollo.

Por lo general, los inversionistas de esta clase de vehículos son lasadministradoras de fondos de pensiones, las compañías aseguradoras, compañíasy empresas de familia con gran capacidad de inversión y otros inversionistas delmercado de valores con experiencia y altos volúmenes de recursos bajoadministración. Debido a que la ley establece montos mínimos de inversióndemasiado altos para otra clase de inversionistas, pues superan los seiscientossalarios mínimos legales mensuales, este tipo de fondos de inversión están lejos



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de ser accesibles para inversionistas con menor capacidad de inversión pero con

el mismo interés de invertir en empresas y en proyectos empresariales dedesarrollo.

Además, el Decreto 2555 establece una serie de órganos obligatorios para losfondos de capital privado que velan por la gestión y administración transparente yeficiente de los recursos captados por el vehículo.

Ahora bien, la Circular Básica Jurídica de la SFC prevé la existencia de comitésfiduciarios, entendidos como órganos asesores o administradores del fideicomiso,con funciones dirigidas al desarrollo de la finalidad encomendada por elFideicomitente a la Fiduciaria. Tales órganos son de naturaleza contractual, esdecir, al momento de constituir el fideicomiso, se estipula su existencia en el

contrato. En esa medida, las funciones y alcance de las mismas son determinadospor las partes al momento de celebrar el contrato, por lo que es recomendableincluir en el contrato de Fiducia Mercantil a los órganos de los fondos de capitalprivado que se mencionan a continuación como comités fiduciarios e instancias decontrol de los bienes fidecomitidos.

No obstante lo anterior, es importante tener en cuenta que aunque los comitésfiduciarios tomen decisiones relacionadas con la ejecución del contrato y eldesarrollo de la finalidad prevista por los Fideicomitentes, la Fiduciaria no se eximede responsabilidad frente a estos y frente a terceros. Por lo tanto, es aconsejabledelimitar en el contrato claramente las funciones de los comités y de la Fiduciaria,así como el alcance de la responsabilidad de cada uno frente a dichas funciones.

Así las cosas, el contrato a través del cual se constituya la Fiducia deAdministración para la estructuración de un vehículo de inversión para empresasen etapa temprana de desarrollo, podría contener los lineamientos y designacionesespecíficas para determinar los siguientes órganos corporativos de administracióny control (ver Ilustración No. 3):

(i) Gestor Profesional: De acuerdo con el Decreto 2555, el gestor profesional(“Gestor Profesional”), puede ser una persona natural o jurídica, experta en laadministración de portafolios y manejo de inversiones, con una larga trayectoria yexperiencia en un determinado sector.

El Decreto 2555 faculta a la sociedad administradora del Fondo de Capital Privadoa contratar a un tercero para que tome todas las decisiones relacionadas con lasinversiones del Fondo de Capital Privado, teniendo en cuenta su experiencia en undeterminado sector.

El Gestor Profesional debe contar con la experiencia suficiente en un determinadosector empresarial, toda vez que sobre el recaen la responsabilidad de decidir en



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qué proyectos o empresas en etapa temprana se van a invertir los aportes que los

inversionistas hagan al vehículo.

En el caso de un vehículo de inversión estructurado como una Fiducia deAdministración, tendríamos las siguientes opciones:

a. Fiduciaria como Gestor Profesional: El contrato de fiducia está estructuradopara entregar la administración de unos recursos a un experto profesional,quien los gestionará de forma prudente y diligente para alcanzar unadeterminada finalidad. La Fiduciaria, por definición es un gestor profesional delos intereses de los Fideicomitentes, en la medida en que cuenta no solo con lapreparación desde el punto de vista profesional, sino también con lainfraestructura necesaria para este tipo de gestiones. En este escenario, la

Fiduciaria cumpliría el rol del Gestor Profesional, sin la necesidad de pactaruna remuneración adicional a la comisión fiduciaria pactada inicialmente en elcontrato. Ahora bien, dependiendo de la complejidad del negocio y de lasdecisiones que la Fiduciaria deba tomar, esta comisión podrá ser más alta.

Frente a las decisiones que tengan un grado de complejidad mayor, y frente alas cuales la Fiduciaria no pueda actuar sola, deberá contratar la asesoríaprofesional externa a que haya lugar, en virtud de su deber general de ejecutarel contrato en forma diligente para alcanzar la finalidad allí prevista. Loshonorarios y gastos que deba pagar la Fiduciaria con ocasión de estasasesorías correrán por cuenta del patrimonio autónomo. Los conceptos yopiniones del tercero asesor serán ayudas para la Fiduciaria, para tomar

decisiones informadas y profesionales frente a las inversiones, pero laresponsabilidad frente a dichas decisiones correrá únicamente por cuenta de laFiduciaria.

b. Tercero como Gestor Profesional: En este escenario, los Fideicomitentes, almomento de celebrar el contrato de fiducia le indican expresamente a laFiduciaria la obligación de contratar a un tercero, experto en el manejo deinversiones en un determinado sector, quien será el encargado de impartir lasinstrucciones a la Fiduciaria para la gestión y manejo de las inversiones que sehagan en las empresas en etapa temprana de desarrollo. Este tercero actuaríacomo le Gestor Profesional del vehículo.

En este caso, el Gestor Profesional sería contratado por la Fiduciaria a travésde un contrato de prestación de servicios en el cual se regulan las funcionesdel Gestor Profesional, su remuneración, su régimen de responsabilidades y lapolítica de inversión con la que gestionará el fideicomiso

Siguiendo el esquema de los Fondos de Capital Privado, en este escenario elGestor Profesional tendría derecho a una remuneración por su gestión, la cualpuede pactarse con cargo a las provisiones para gastos y comisiones del



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patrimonio autónomo, y además, tendría derecho al pago de un porcentaje

sobre las utilidades que obtenga el vehículo. En la industria de Fondos deCapital Privado suele pactarse un esquema 80/20, es decir, 80% de lasutilidades para los inversionistas y 20% para el fondo, teniendo en cuenta queeste esquema se aplica luego de hacer las deducciones correspondientes agastos, comisiones y aportes de capital.

En este caso, teniendo en cuenta que la ley Colombiana establece que laFiduciaria tiene una obligación indelegable de invertir los bienes provenientesdel negocio fiduciario en la forma y con los requisitos previstos en el actoconstitutivo, la Fiduciaria será la responsable frente a los inversionistas de lasdecisiones de gestión y administración que tome el Gestor Profesional.

c. Fideicomitente como Gestor Profesional: En este escenario, losFideicomitentes, al momento de celebrar el contrato determinan cuál de ellosva a cumplir las funciones de Gestor Profesional. Usualmente será quien actúacomo el promotor del vehículo de inversión, conoce los potenciales proyectosde inversión, y es el especialista en la inversión en empresas de etapatemprana. En este caso, no habría lugar al pago de una comisión por lagestión, pero podría pactarse un porcentaje más alto frente a los rendimientosque obtenga el vehículo por las inversiones que realice la Fiduciaria bajo lasinstrucciones del Fideicomitente escogido como Gestor Profesional.

.

En cualquiera de los tres escenarios, el Gestor Profesional tendrá como marco de

acción la política de inversión y las limitaciones geográficas, sectoriales, por tipode empresa o estado de desarrollo, y en general todas aquellas que seanplasmadas en el contrato de Fiducia Mercantil, de tal forma que éste se comportecomo el lineamiento general a seguir al momento de ejecutar sus decisiones deinversión.Ahora bien, teniendo en cuenta que se trata de un vehículo que no alcanza losmontos de inversión previstos para los Fondos de Capital Privado, y que el hechode contratar un Gestor Profesional implica un costo algo para el vehículo, en lamedida en que, en las prácticas de los Fondos de Capital Privado el GestorProfesional obtiene como remuneración un porcentaje de las ganancias que tengael fondo, es aconsejable pensar en establecer que sea la Fiducia quien actúecomo Gestor profesional del vehículo o nombrar a uno de los Fideicomitentes

como el Gestor Profesional.En este caso, teniendo en cuenta que se trata de una persona experta en elnegocio, que va a dirigirlo y a tomar todas las decisiones de inversión, esimportante elegir entre los Fideicomitentes a quien más experiencia tenga en elmanejo de inversiones, y quien más conocimiento tenga en el sector de laeconomía al cual pertenecen las compañías en desarrollo en las que el vehículoinvertirá.



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(ii) Comité de Inversión: Asimismo, dentro del contrato de Fiducia de Mercantil sepuede establecer la necesidad de contar con un comité de inversión, cuyosmiembros podrán ser nombrados por el Gestor Profesional o en algunos casos porlos fideicomitentes cuando expresamente así lo indiquen. Este comité tendrá comofunción principal la recomendación y el análisis de las oportunidades de inversiónque proponga el haga el Gestor Profesional. En otras palabras asesorará al GestorProfesional en todas y cada una de las decisiones de inversión. El comité deinversiones usualmente está conformado por personas de reputada experiencia enun determinado sector de la economía que aunque no estén 100% vinculados ycon dedicación exclusiva al vehículo de inversión, pueden aportar su conocimientofrente a determinadas decisiones estratégicas para el buen éxito de los proyectosde inversión.

Al igual que en el caso del Gestor Profesional, la forma de elegir a los miembrosde este comité, las funciones del mismo y su remuneración deben pactarse deforma clara y expresa en el contrato de Fiducia de Administración.

Por tratarse de personas que tienen la responsabilidad de asesorar al gestor frentea las decisiones de inversión, es aconsejable elegir profesionales con ampliaexperiencia en el sector empresarial hacia el cual se enfoque el vehículo.

En la práctica, este comité está conformado por cinco 5 miembros. No obstante loanterior, se puede pactar un número inferior o superior, aunque siempre esaconsejable que se trate de un número impar para efectos de tomar las

decisiones.En el reglamento de funcionamiento del comité de inversiones, o directamente enel Contrato de Fiducia, puede establecerse que las decisiones del GestorProfesional quedarían sometidas a la aprobación previa del Comité, o que lasdecisiones del comité de inversiones no son vinculantes, sino que sonrecomendaciones para la toma de decisiones por parte del Gestor Profesional.

En este caso, tratándose de un vehículo de inversión a una escala más pequeñafrente a un Fondo de Capital Privado, podría pactarse en el contrato que el Comitéde Inversiones estará conformado por los Fideicomitentes que más experiencia yconocimiento tengan del negocio y en la política de inversión. Esté comité se

limitaría a dar su concepto sobre determinada inversión, pero sin incurrir enresponsabilidad frente a las mismas.

(iii) Comité de vigilancia: El comité de vigilancia, el cual es recomendables seaconformado o designado por los inversionistas, de acuerdo con lo establecido en elDecreto 2555 para los fondos de capital privado, ejerce un control permanentefrente al desarrollo de las funciones del Gestor Profesional y la sociedad fiduciaria.



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Asimismo, es el encargado de conocer, evaluar y resolver aquellas situaciones que

puedan dar lugar a eventuales conflictos de interés.

En la práctica, este comité está conformado por cinco 5 miembros. No obstante loanterior, se puede pactar un número inferior o superior, aunque es aconsejableque se trate de un número impar para efectos de tomar las decisiones.

Adicionalmente, el comité de vigilancia ejerce las veces de entidad de controlsobre el cumplimiento de la política de inversión por parte del Gestor Profesional,en la medida que puede establecerse que otorgue autorizaciones o extensiones aciertos montos, cuantías, límites de inversión o restricciones inicialmentecontenidas en el contrato de Fiducia Mercantil.

En este caso, sería aconsejable que un grupo de Fideicomitentes distintos a losque conformarían el Comité de Inversiones, formaría parte del Comité deVigilancia, y de esta forma se reducirían costos frente a la contratación de tercerosajenos al contrato de Fiducia Mercantil.

(iv)Sociedad administradora: De acuerdo con el Decreto 2555 y el EOSF, lassociedades administradoras son las encargadas de la administración del fondo decapital privado, la cual debe actuar de forma profesional y diligente en laadministración de los recursos aportados. Dentro de sus funciones está la deinformar oportunamente a los inversionistas a través de reportes periódicos y llevarel control de los asuntos tributarios, de lavado de activos, cambiarios, entre otros.En el caso de vehículos de inversión constituidos a través de una Fiducia de

Administración, las funciones de la sociedad administradora las cumple lafiduciaria, encargada de la administración del fideicomiso.



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Ilustración 3

El objetivo de incluir estos órganos de gestión y control es generar mayortransparencia y confianza en la administración, gestión y vigilancia de los recursoscaptados por el vehículo de inversión. Contar con este tipo de órganos no soloimplica el cumplimiento de estándares de buen gobierno, sino que les da la

tranquilidad a los inversionistas que su dinero estará bien administrado, y que elaporte que están haciendo es en un negocio estructurado de acuerdo a lasprácticas de la industria.

Es importante tener en cuenta que no es necesario que el vehículo de inversióncuente con todos estos órganos, en la medida en que los mismos implican gastosadicionales para el fideicomiso que deben ser tenidos en cuenta dentro del plan denegocios propuesto por el Gestor Profesional o el fideicomitente principal a losdemás inversionistas.

F. Estructura financiera del vehículo

i. Monto Mínimo de Constitución y de aportes por inversionista.

La ley colombiana no prevé un monto mínimo para la constitución de una Fiducia deAdministración. Sin embargo, de acuerdo a la práctica del mercado, los fideicomisosse constituyen con un monto mínimo equivalente a un millón de pesos.

Empresaen etapatemprana



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A diferencia de otros vehículos donde la ley establece un monto mínimo para el

vehículo y un monto mínimo del aporte por inversionista, la Fiducia Mercantil de esmucho más flexible.

Ahora bien, tratándose de un vehículo de inversión que apalancará empresas enetapa de desarrollo, se debe tener en cuenta que se trata de montos altos quepermitan costear el funcionamiento del vehículo, y realizar las inversiones quedemanda el mercado. Por tal razón, para que un vehículo de estos sea viable, puedainvertir en empresas, cubrir gastos, comisiones y rendimientos, sería aconsejable quecontara por lo menos con aportes por cinco millones de dólares.

ii. Gastos y comisiones.

El vehículo de inversión puede incurrir en el pago, entre otros, de los siguientes gastosy comisiones:

GASTOS Y COMISIONES A CARGO DEL VEHÍCULO (PATRIMONIOAUTONOMO)

Gastos de estructuración del vehículo.Gastos relacionados con impuestos.Gastos bancarios y en los que se incurra en desarrollo de operaciones de crédito.Gastos de valoración de los activos del patrimonio autónomo.Honorarios de abogados y contadoresGastos asociados a cobranzasEn caso que el vehículo cuente con comités de inversión o vigilancia, deberá correr

con los gastos asociados al funcionamiento de los mismos, como los honorarios delos miembros, gastos de citación a reuniones etc.Gastos asociados a la liquidación del vehículo.En general, cualquier gasto que sea necesario para el adecuado funcionamiento delvehículo de inversión.Comisión de estructuración del contrato de fiducia de administraciónComisión fiduciaria. Por regla general, esta comisión se paga mensualmente,aunque puede pactarse una periodicidad diferente. El cálculo de la comisiónfiduciaria depende del tipo de negocio que se pretenda celebrar, el riesgo para laspartes, la complejidad de la estructura, el volumen de operaciones que se tenganque ejecutar con ocasión del negocio fiduciario, entre otros. Por tal razón, lasFiduciarias estos puntos y hacen una propuesta comercial a los Fideicomitentes.

Comisión de gestión. En caso que el vehículo cuente con un gestor profesionaldistinto de la fiduciaria o de los fideicomitentes, tendrá derecho a una comisión deejecución que podrá pactarse como una suma fija, o como un porcentaje sobre losrecursos efectivamente invertidos por parte del vehículo.Comisión de ejecución. En caso que el vehículo cuente con un gestor profesional,distinto de la sociedad fiduciaria, tendrá derecho a una comisión de ejecución, la cualse calculará con base en un porcentaje sobre la rentabilidad que obtenga el vehículo



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de inversión. Las prácticas de mercado para Fondos de Capital Privado, establecen

un esquema de comisión de ejecución 80/20 sobre la rentabilidad obtenida, una vezse hayan hecho los descuentos por concepto de aportes de capital, gastos ycomisiones de administración y gestión. Esto quiere decir que los inversionistasrecibirán el 80% de dicho monto, a prorrata de lo que hayan invertido en el fondo, yel Gestor Profesional recibirá el 20%. Este esquema puede adoptarse en el caso delcontrato de fiducia, e incluso variar los porcentajes.

Capítulo III. Proceso de inversión en la empresa en etapa temprana de desarrollo.

Para entender el proceso de inversión del vehículo en la empresa en etapa temprana dedesarrollo, es importante tener en cuenta que éste debe contar con una política de

inversión definida.

En ese sentido, en el contrato de Fiducia Mercantil deberá establecerse cuál es el objetivodel vehículo de inversión, cuales son los activos en los que puede invertir y los límitesmáximos y mínimos para estas inversiones.

Por ejemplo, el vehículo de inversión puede tener como enfoque dentro de su política deinversión, invertir en proyectos o empresas relacionadas con cultivos orgánicos.

En ese sentido, sus objetivos serán los de adquirir, desarrollar, poseer, administrar yvender inversiones en activos relacionados con cultivos orgánicos, así como participar enotras actividades que el gestor profesional consideren como necesarias para el desarrollo

del vehículo.Ahora bien, teniendo clara la política de inversión del vehículo, a continuación se describeel proceso de inversión en la empresa.

A. ¿Cómo participa un vehículo de inversión en una empresa en etapa tempranade desarrollo?

El vehículo podrá participar de las siguientes maneras:

A través de capital accionario (equity ), lo que implica que el vehículo entregaunos recursos a la compañía, a cambio de acciones de la misma. La empresa

en etapa temprana de desarrollo aumentará el capital, emitiendo nuevasacciones, cuotas o partes de interés, permitiendo la entrada de un nuevoaccionista o socio, o el vehículo de inversión le comprará su participación a unode los socios o accionistas actuales de la empresa en etapa temprana dedesarrollo. De esta forma el vehículo se convierte en un accionista más de laempresa. A cambio de su inversión, el vehículo puede recibir accionesordinarias, privilegiadas o preferenciales de la compañía, cuotas o partes deinterés.



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Frente a este punto es importante tener en cuenta el tipo societario a través del

cual se constituyó la empresa en etapa temprana de desarrollo, porquedependiendo de esto, los socios o accionistas tienen un grado deresponsabilidad mayor o menor frente a las obligaciones contraídas por lasociedad. En ese sentido, es aconsejable invertir solamente en empresasconstituidas como sociedades anónimas, de responsabilidad limitada, SAS, ocomo socio comanditario en una sociedad en comandita por acciones, tipossocietarios en los cuales los accionistas o socios solamente responden hastapor el monto de sus aportes.

La entrada del vehículo como socio de la compañía en etapa temprana dedesarrollo implica ceder un aparte del control de la compañía, lo que puede servisto como una gran ventaja en la medida en que se cede a un equipo de

expertos en el negocio, quienes harán todo lo posible por generar utilidades yrentabilidad en la medida en que de esto depende la ganancia en su inversión.

Si el vehículo cuenta con un equipo experto en el manejo del negocio de laempresa en etapa temprana de desarrollo, ésta no solamente logrará atraercapital privado para su crecimiento, sino un equipo de profesionales con un altogrado de conocimiento en la gestión de su negocio, lo que le permitirá creceraún más.

En ese escenario, el vehículo recibirá como rendimiento por su inversión losdividendos a que haya lugar con ocasión del ejercicio social de la empresa enetapa temprana de desarrollo. Asimismo, al momento de vender su

participación en la compañía, que usualmente suele ser a los 7 a 10 añossiguientes al momento de la inversión, recibirá como ganancia el mayor valorde las acciones, cuotas o partes de interés, lo que en el mercado se conocecomo la “oportunidad de salida”.

A través de capital cuasi accionario o deuda mezzanine. Este tipo de inversiónimplica que el vehículo entregará unos recursos a la compañía, los cualesestarán situados entre el capital accionario y la deuda garantizada, lo quequiere decir que el vehículo se pagaría su inversión luego de las deudasprincipales. Por ser un capital que corre mayor riesgo de pérdida para elvehículo, por regla general se exigen ciertos derechos sobre las ganancias dela compañía.

A diferencia de la inversión en equity , la deuda mezzanine no implica que laempresa en etapa temprana de desarrollo deba ceder el control al vehículo deinversión, por lo que éste no tendría un control directo sobre los activos en losque está invirtiendo. De otra parte, puede llegar a generar mayor utilidad frentea la inversión en equity , en la medida en que involucra un riesgo mayor, por loque suelen pactarse tasa de interés más altas.



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B. ¿Cuáles son las etapas del proceso de inversión?

En primer lugar, el vehículo identificará la empresa en etapa temprana dedesarrollo que tiene una política de crecimiento definida y realizable en un periodode tiempo entre 5 y 7 años. Además, la compañía deberá contar con un equipoadministrativo conformado por profesionales idóneos en el campo en el que laempresa se estructuró. Dicha compañía deberá encajar dentro de la política deinversión definida en el reglamento (contrato de fiducia) del vehículo.

Una vez se ha identificado la empresa, es aconsejable que el vehículo de inversiónrealice un proceso de auditoria o debida diligencia legal (due diligence ) de lacompañía, para definir claramente las condiciones y contingencias del activo en elque está invirtiendo.

Un due diligence implica generar un informe de contingencias de la compañía en laque se invierte, identificando todos los problemas que pueden ser relevantes a lahora de negociar la inversión. El enfoque y alcance del due diligence dependerádel tipo de compañía en la que se vaya a invertir, aunque hay temas generales quesuelen analizarse en cualquier proceso de due diligence , como por ejemplo (i)litigios e insolvencia; (ii) asuntos laborales; (iii) endeudamiento de la compañía; (iv)problemas relacionados con los inmuebles, específicamente, contratos dearrendamiento, embargos; (v) aspectos tributarios.

La metodología para realizar el análisis implica establecer un criterio dematerialidad, integrado usualmente por dos componentes, (i) un monto mínimo que

se considera material, y que dependerá del tamaño del patrimonio de la compañíaen la que se va a invertir y (ii) un criterio de ponderación del riesgo de realizaciónde dicha contingencia, es decir, si el problema identificado implica un riesgo alto,medio o bajo de materialización.

El proceso de debida diligencia arrojará un informe final, que le permitirá alvehículo negociar con la empresa las condiciones de entrada y el monto de lainversión.

Cuando el vehículo y la compañía han llegado a un acuerdo, se elaboraformalmente una oferta, que será presentada por el vehículo a la empresa, la cual

refleja las condiciones en las cuales se realiza la inversión.Finalmente, una vez la compañía acepte la oferta, se procederá al desembolso delos recursos y a la entrada del vehículo como accionista de la empresa, o a travésdel otorgamiento de préstamos si fuere el caso.



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Capitulo IV. Conflictos de Intereses

A. ¿Qué es un conflicto de intereses?

Un conflicto de intereses es la situación en la cual una persona, en razón de su cargoy sus funciones, se enfrenta a diferentes opciones de conducta con relación aintereses incompatibles, no pudiendo privilegiar a ninguno de los dos sin incurrir en undesmedro del otro.

En el caso del vehículo de inversión, la Fiduciaria o el Gestor Profesional seencontrarán en conflicto de intereses cuando a través de la realización de unainversión no es posible satisfacer simultáneamente dos intereses, el de éstos y el delos inversionistas.

De otra parte, en la empresa en etapa temprana de desarrollo los administradores seencontrarán en conflicto de intereses cuando no sea posible satisfacersimultáneamente dos intereses, el de éstos y el de los accionistas, es decir, el interésdel vehículo de inversión.

No obstante lo anterior, es posible adoptar conductas encaminadas a prevenir losconflictos de intereses, como por ejemplo, (i) tomar las decisiones respecto delvehículo de inversión o de la empresa en etapa temprana de desarrollo, en formaindependiente y autónoma, basándose en información cierta, veraz y transparente; (ii)no aprovecharse en beneficio propio o de terceros de los activos del vehículo deinversión o de la empresa en etapa temprana de desarrollo (iii) prohibir que el vehículo

de inversión realice inversiones en empresas vinculadas a la Fiduciaria o a losInversionistas del vehículo.

Las situaciones de conflicto de intereses se resuelven en la mayoría de los casosabsteniéndose de intervenir en las actividades o actuaciones respecto de las cualesexiste el conflicto e informándolo y revelándolo oportunamente a todas las partesinteresadas. De esta forma, cada uno de los involucrados podrá conocer en quémedida se estaría viendo afectado o beneficiado frente a determinada situación, ypodría emitir su opinión y/o aceptación para continuar con el proceso de inversión.Cuando un conflicto de intereses es revelado oportunamente a la instancia respectiva,el Gestor Profesional del vehículo o la sociedad administradora podrá haber cumplidocon su deber de información para que sea la instancia elegida la que deba resolver el

conflicto. La información que se dé sobre el conflicto debe ser completa y veraz, deforma tal que las personas involucradas puedan tomar decisiones informadas frente almismo.

Si el vehículo de inversión cuenta con un comité de vigilancia, será este el encargadode tomar la decisión frente a la existencia de conflictos de intereses. Si no cuenta conun comité de vigilancia, la sociedad fiduciaria o el gestor profesional deberán



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informarlo a los inversionistas, quienes votarán frente a la decisión que se deba tomar.

De dicha votación estará excluido el inversionista cuyo interés es objeto de discusión.

En el caso de la empresa en etapa temprana de desarrollo, el administrador informaráal órgano correspondiente toda la información necesaria para tomar una decisión, lacual se tomará por votación de los miembros de dicho órgano.

Capítulo V. Proceso de desinversión.

Una vez invertidos los recursos aportados a los proyectos de inversión, estos seránadministrados por la Fiduciaria o por quien haga las veces de Gestor Profesional, hasta elmomento de su maduración, y cuando se haya vencido el plazo inicialmente previsto en el

contrato de fiducia para la vida del vehículo. Si el vehículo invirtió en la empresa en etapatemprana de desarrollo a través de deuda mezzanine , el proceso de desinversiónconsistirá en el pago del capital más los intereses previstos al momento del desembolsodel crédito. Si el vehículo invirtió en la empresa en etapa temprana de desarrollo a travésde equity , se podrá tomar una de las siguientes decisiones:

Ofrecer en venta las acciones de la empresa a otra compañía interesada en laindustria o, por ejemplo, a un Fondo de Capital Privado.

Ofrecer en venta las acciones de la empresa a los demás accionistas de lacompañía.

Ofrecer en venta los derechos fiduciarios sobre el patrimonio autónomo a otrosinversionistas para que los nuevos aportantes continúen con la administración del

portafolio de inversiones. Ofrecer públicamente las acciones de la empresa en etapa temprana de

desarrollo, inscribiéndola en el Registro Nacional de Valores y Emisores ylistándola en bolsa.

Por lo general, las formas más comunes de salida de los vehículos de inversión suele serla venta de la participación del vehículo a los demás accionistas de la compañía.Teniendo en cuenta que se trata de empresas en etapa temprana de desarrollo, la opciónmenos probable sería la de ofrecer públicamente las acciones de la misma.

El momento exacto para desinvertir los recursos será cuando se presente una“oportunidad de salida”, o en otras palabras, cuando exista un margen de ganancia entre

el capital invertido y el precio de las acciones al momento de su venta.

Una vez el vehículo recibe el pago de su inversión más su rendimiento, los ingresos quese perciban como producto de la venta de los derechos anteriormente descritos deberánser retornados a los inversionistas hasta devolver 100% del capital inicialmente aportado.

Posteriormente, es posible que se retorne a los inversionistas un interés o rendimientopreferencial sobre el total de las utilidades recibidas. Este monto se puede pactar entre el



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8% y el 15% sobre el total de recursos aportados por los inversionistas. Esta tasa de

retorno preferencial es utilizada en los Fondos de Capital Privado comúnmente paraatraer la atención de los inversionistas, quienes además de recibir el 100% del capitalinvertido tienen una preferencia de recibir un 8% o 15% más sobre el capital invertidoantes de que el Gestor Profesional tenga derecho a cobrar su comisión de ejecución o deéxito en la gestión el vehículo de inversión.

Una vez se hubiere pagado esta tasa preferencial, el excedente, de existir, podrá serrepartido entre los inversionistas (beneficiarios) y el Gestor Profesional en una proporciónque en la práctica de fondos de capital privado se ha fijado en 80% para los inversionistasy 20% para el Gestor Profesional. Esta comisión de éxito que estaría recibiendo el GestorProfesional es un reconocimiento a su labor de administrar y gestionar exitosamente lascompañías en las que la fiducia invirtió y se conoce como comisión de ejecución.

La anterior estructura de repartición de los ingresos del vehículo es una de lasmodalidades más frecuentes en la industria de fondos privados de inversión. Sin embargoen el Contrato de Fiducia pueden establecerse otros porcentajes o mecanismos paradistribuir los recursos que perciba el vehículo.

En ocasiones el Gestor Profesional al ser igualmente inversionista del vehículo no exigeganar una comisión de ejecución al finalizar el período de existencia del vehículo, sinoque cobra mensual o trimestralmente una comisión de gestión (establecida en una tarifaanual) calculada sobre los aportes de los inversionistas. De esta manera el GestorProfesional es remunerado por sus gestiones anualmente.

Finalmente, en otros eventos, lo que se ha empleado es una combinación de comisión deejecución al finalizar el período de duración del vehículo y una comisión de gestión anualindistintamente de si las inversiones del vehículo son exitosas. Los esquemas deremuneración del Gestor y distribución de recursos a los inversionistas son los elementosque en la práctica hacen más atractivo un vehículo de inversión frente a otrasoportunidades de inversión.

Capítulo VI. Ventajas y desventajas del contrato de fiducia como vehículo deinversión.

A continuación se exponen algunas ventajas y desventajas generales que deben tenerseen cuenta a la hora de estructurar un vehículo de inversión a través de un contrato de

fiducia.

Ventajas DesventajasNo se necesita un monto mínimo parasu constitución.

Es importante analizar los costos y gastosdel vehículo.

No se necesita un número mínimo defideicomitentes para su constitución, es

Es importante tener en cuenta que a la luzde las normas que regulan la captación



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decir, el vehículo puede contar con un

solo inversionista.

masiva y habitual de dineros del público,

habría que estructurar la oferta departicipación en dicho vehículo para queno se vulnere la norma general de contarcon un número máximo de 20 personasaportantes de dinero al fideicomiso.

El contrato de fiducia es flexible ypermite pactar todas las cláusulas quelos fideicomitentes requieran, siempre ycuando no sean contrarias a la ley.

Las obligaciones de la sociedad fiduciariafrente a la fiducia son de medio y no deresultado, lo que quiere decir que lasociedad fiduciaria empleará siempre lamayor diligencia frente a la administracióndel patrimonio autónomo, pero que habráhechos ajenos de terceros que se

escapan a esa debida diligencia, por lasque la sociedad fiduciaria no estarállamada a responder. La obligación demedio de la Fiduciaria implica larealización del mejor esfuerzo profesionalencaminado a obtener el resultadoprevisto por los Fideicomitentes, perodicha obligación no supone el compromisode obtenerlo.

La constitución de la fiducia implica laparticipación de la sociedad fiduciaria,una entidad vigilada por la

Superintendencia Financiera deColombia, lo que les da mayortransparencia y confianza a losinversionistas en la administración delos recursos.

La participación de la sociedad fiduciariaimplica el pago de comisiones fiduciarias.

La constitución de un patrimonioautónomo implica la segregaciónpatrimonial entre los bienes que loconforman y el patrimonio de losfideicomitentes.

Por tratarse de un contrato en el queinterviene una entidad vigilada por laSuperintendencia Financiera de Colombia,será necesario aportar todos losdocumentos que a juicio de la Fiduciaria opor exigencias legales, sean solicitadospara demostrar el origen de los recursos,

la capacidad financiera de las partes, yadelantar los estudios para control yprevención de lavado de activos yfinanciación del terrorismo. Dentro de estadocumentación, y dependiendo de si setrata de Fideicomitentes personasnaturales o jurídicas, la Fiduciaria podráexigir certificados de existencia y



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representación, estados financieros,

declaraciones de renta, actas de junta ode asamblea aprobando la celebración delcontrato, extractos bancarios, entre otros.



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PARTE III

LA SOCIEDAD POR ACCIONES SIMPLIFICADA - SAS

Capitulo I. Definición y estructura del vehículo de inversión: SAS.

La sociedad por acciones simplificada (la “SAS”) es un vehículo de creación legal, másflexible que otros tipos societarios previstos por la ley colombiana. El régimen legal de lasSAS permite adecuar la estructura corporativa de la sociedad a las necesidades eintereses particulares de sus accionistas4. En esta medida, la SAS es un vehículo quepuede adaptarse fácilmente a las necesidades de los inversionistas que buscan constituir

un vehículo de inversión para canalizar sus aportes a empresas en etapa temprana dedesarrollo.

Las principales características de las SAS son las siguientes:

A. Documento de constitución y su inscripción en el registro mercantil: UnaSAS puede constituirse por medio de documento privado autenticado por quienesparticipen en su condición de accionistas suscriptores siempre y cuando losactivos que se aportes a la sociedad no comprendan bienes inmuebles, caso en elcual la constitución deberá hacerse mediante escritura pública e inscribirla en elcorrespondiente registro de instrumentos públicos. En cualquiera de los dos casos,documento de constitución debe inscribirse en el Registro Mercantil de la Cámara

de Comercio del lugar en que la sociedad establezca su domicilio principal. Eldocumento de constitución de la SAS es muy importante en la medida en quecontiene los estatutos de la misma, que en este caso equivalente ela reglamentodel vehículo. Se trata del documento contentivo de las principales reglas ydirectrices que deberán tenerse en cuenta para operar el vehículo y relaizar lasinversiones. Por tal motivo, los estatutos deberán tocar todos los puntos a los quese hace referencia a continuación.

B. Duración: El término de duración de una SAS puede ser indefinido o puede ser unplazo determinado. En este caso, teniendo en cuenta que se trata de vehículos deinversión destinados a canalizar aportes en empresas en etapa temprana dedesarrollo, por ende, inversiones a largo plazo, podrá establecerse un plazo de

duración entre 8 y 10 años..

4

A este respecto, el artículo 17 de la Ley 1258 de 2008 establece que “En los estatutos de la sociedad por

acciones simplificada se determinará libremente la estructura orgánica de la sociedad y demás normas que rijan su funcionamiento.”



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C. Objeto social: El objeto de una SAS puede consistir en el desarrollo de cualquier

actividad lícita o puede consistir en la realización de una o varias actividadesespecíficas. Por tratarse de un tipo societario menos formalista que los tipossocietarios tradicionales, la ley no exige que el objeto social deba delimitarse enforma detallada y precisa. Ahora bien, por tratarse de un vehículo de inversión queva a recibir aportes de capital de un grupo de inversionistas,

En este caso, el objeto social de la SAS será el de administrar inversiones en undeterminado sector de la economía, específicamente en empresas en etapatemprana de desarrollo, por lo que podrá hacer aportes de capital en otrassociedades y/o participar en la administración de los proyectos en los que sematerialicen esos aportes de capital. Es importante detallar el objeto social delvehículo en forma cara y detallada, haciendo referencia expresa a que los

proyectos en los que se podrán materializar los aportes de capital serán empresasen etapa temprana de desarrollo. De conformidad con lo anterior, es legalmenteviable constituir una SAS cuyo objeto social principal sea, invertir en empresas quese encuentren en etapa temprana de desarrollo. En tal caso, es recomendableincluir en el objeto social de la SAS ciertas especificaciones como, por ejemplo, elsector al que deberán pertenecer las empresas en las que se invertirá. Además, eneste punto es importante tener en cuenta las normas sobre captación masiva yhabitual de dineros del público. Al respecto (como se explica en la Parte IV de laGuía), es recomendable especificar el objeto social del vehículo de forma detalladay precisa, para evitar incurrir en actividades que puedan ser interpretadas por laSuperintendencia de Sociedades como captación masiva y habitual.

D. Accionistas: La SAS puede constituirse y funcionar con un accionista único o concualquier número plural de accionistas. Ahora bien, al momento de constituirseuna SAS como vehículo de inversión, es importante tener en cuenta que no esposible realizar una oferta pública de las acciones de la misma, por prohibiciónexpresa contenida en la Ley 1258 de 2008 (“Ley 1258”). En otras palabras, no esposible realizar promoción del vehículo a través de medios masivos decomunicación ni a más de 100 personas, en la medida en que se configuraría unaoferta pública de valores, lo cual está expresamente prohibido para las SAS. Enese orden de ideas, si bien una SAS no tiene un límite frente al número deaccionistas que la pueden conformar, es aconsejable que la misma esté integradapor un máximo de 99 personas. Los accionistas pueden ser personas naturales o

jurídicas, nacionales o extranjeras. Adicionalmente, los patrimonios autónomos,

representados por sus respectivas sociedades fiduciarias, pueden tener la calidadde accionistas.

Los accionistas de una SAS pueden vincularse a la misma suscribiendo accionesen el momento mismo de su constitución o, con posterioridad, mediante (i) lasuscripción de nuevas acciones emitidas por la SAS, cumpliendo con los requisitosestablecidos en los estatutos y las leyes vigentes, o (ii) la adquisición de acciones



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de propiedad de quien ya fuere accionista, cumpliendo con los requisitos

establecidos en los estatutos y las leyes vigentes.

Es posible incluir, en los estatutos de una SAS, una descripción del perfil quedeberán reunir los accionistas de la misma. Dicho perfil dependerá de lasnecesidades e intereses de los accionistas fundadores de la SAS, pues serán ellosquienes, al otorgar el documento de constitución de la sociedad, establecerán lascaracterísticas que deberán reunir futuros accionistas. El perfil puede referirse,entre otras, a características tales como, experiencia en ciertas materias oactividades, pertenecer a alguno(s) sectores de la economía o empresariales,estar en determinada situación financiera, tener una edad (para accionistaspersonas naturales) o antigüedad (para accionistas personas jurídicas) mínima oreunir ciertas competencias o habilidades.

Los accionistas reunidos con el quórum y en las condiciones previstas en losestatutos constituyen la asamblea de accionistas de la SAS. Al asignarle lasfunciones a dicho órgano social, es viable establecer, en los respectivos estatutos,que éste cumplirá, entre otras funciones, las señaladas respecto de las Asambleasde Inversionistas de los Fondos de Capital Privado reguladas por el Decreto 2555,como por ejemplo, designar un auditor externo para la SAS, si lo consideranpertinente.

En este caso, los accionistas de la SAS serían los inversionistas que buscancanalizar sus recursos hacia una empresa en etapa temprana de desarrollo. Entodos los casos, siempre que uno de los inversionistas realice un aporte, deberá

recibir a cambio el número de acciones equivalentes al aporte hecho, nosolamente porque el título valor representa su calidad de accionista-inversionistas,sino porque en no recibir las acciones a cambio podría implicar una captaciónmasiva y habitual de dineros del público, como más adelante se expone.

E. Capital y acciones: El capital de la SAS está conformado por: (i) el capitalautorizado (monto máximo de dinero por el cual la SAS puede emitir acciones), (ii)el capital suscrito (monto de dinero correspondiente al valor de las acciones quelos accionistas han aceptado adquirir) y (iii) el capital pagado (monto de dinerocorrespondiente al valor de las acciones efectivamente pagadas por losaccionistas). Los accionistas cuentan con un plazo de hasta dos (2) años parapagar el capital que suscriban al momento de la constitución de la sociedad o con

posterioridad a dicha constitución. Adicionalmente, no hay ninguna proporciónobligatoria entre estos tres capitales.

CapitalAutorizado

CapitalSuscrito

CapitalPagado



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En principio, el capital (autorizado, suscrito y pagado) de la SAS se divide enacciones de igual valor. En consecuencia, la inversión de los accionistas estárepresentada en acciones. Dentro del límite del capital autorizado, los aumentosde capital suscrito se realizan emitiendo acciones adicionales a las que ya seencuentran en circulación, previa autorización de la asamblea de accionistas. Laemisión de acciones debe ser reglamentada por la asamblea de accionistas o la

junta directiva, según lo que los accionistas fundadores establezcan en losestatutos sociales.

La SAS puede emitir las siguientes clases de acciones:

Acciones Ordinarias Acciones conDividendo

Preferencial ysin Derecho a

Voto

AccionesPrivilegiadas

Acciones con DividendoFijo Anual

Acciones de Pa

Confieren al accionistael derecho a recibirdividendos y aparticipar en lasdeliberaciones de laasamblea general deaccionistas y a votaren ella.

Confieren alaccionista losmismosderechos de lasaccionesordinarias yadicionalmentele otorgan lossiguientesderechos:

un derechopreferencial parael rembolso desu aporte en elcaso deliquidación de lasociedad, hastaconcurrencia delvalor nominal delas acciones;

un derecho aque se le destineen primertérmino, una

cuotadeterminada delas utilidades,acumulable o no,

y en general,cualquier otraprerrogativa decarácter

Confieren alaccionista elderecho de percibirun dividendomínimo de lasutilidades que hayagenerado lasociedad al final delejercicio, alreembolso de susaportes de manera

preferencial encaso de liquidaciónde la sociedad y losdemás derechosque lescorresponden a lasaccionesordinarias, salvo elde participar en lasdeliberaciones yvotaciones de laasamblea deaccionistas.

Confieren al accionista elderecho a percibir comodividendo una suma fijaanual o una suma fijaanual y un porcentajeadicional sobre excedentesde utilidades.Adicionalmente, losaccionistas pueden pactarque estas accionesconcedan o no derecho a

voto.

Son acciones de paaquellas que tienencomo finalidad el pde servicios personprestados de maneaislada o accidentaterceros o prestadoempleados.



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económico.

Las acciones de una SAS son libremente negociables, salvo que en los estatutossociales se pacte el derecho de preferencia en la negociación de las acciones afavor de los accionistas y/o de la sociedad, se estipule la prohibición de negociarlas acciones emitidas por la sociedad o alguna de sus clases, o se someta todanegociación de acciones o de alguna clase de ellas a la autorización previa de laasamblea de accionistas.

F. Responsabilidad de los accionistas: La responsabilidad de los accionistas estálimitada al monto de sus aportes, salvo en casos de fraude a la ley o abuso de lasociedad en perjuicio de terceros. Este punto es muy importante porque, al igualque en la Fiducia, los inversionistas, en principio, solamente estarían llamados aresponder con los aportes que hagan al vehículo y no con su patrimonio, siempre ycuando los negocios jurídicos no se hagan con el ánimo de defraudar a terceros.

G. Administradores y su responsabilidad: Se consideran administradores de unaSAS, los representantes legales, los miembros de la junta directiva y cualquierpersona natural o jurídica que, sin ocupar tales cargos, se inmiscuya en unaactividad positiva de gestión, administración o dirección.

Los administradores responden solidaria e ilimitadamente por los perjuicios quepor dolo o culpa ocasionen a la sociedad, a los accionistas o a terceros.

En este punto es importante tener en cuenta las prácticas de gobierno corporativocontenidas en el Código de Comercio y en la Ley 222 de 1995 para las sociedadescomerciales, las cuales imponen ciertos deberes a los administradores (al respectover Parte V de la Guía).

Uno de los factores que determina la diferencia entre la SAS y otras sociedades decapitales es que para la SAS no es obligatorio contar con una junta directiva. Noobstante, por tratarse de un vehículo de inversión en el que el representante legalhará las veces de administrador y gestor profesional, la junta directiva podrárealizar no solo funciones de administración, sino de Comité de Inversiones, y enesa medida general un balance frente a las decisiones de inversión del Gestorprofesional.

H. Representación Legal: La designación de los representantes legales de una SASpuede estar en cabeza de la asamblea de accionistas o de la junta directiva, segúnlo que se prevea para el efecto en los estatutos sociales. En todo caso debedesignarse por lo menos un representante legal. La representación legal de unaSAS puede estar a cargo de una persona natural o jurídica. Adicionalmente, la Ley1258 permite que los mismos accionistas ocupen el cargo de representantes



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legales de la sociedad. A falta de estipulación, se entiende que el representante

legal de la SAS puede celebrar y ejecutar todos los actos y contratoscomprendidos en el objeto social o que se relacionen directamente con laexistencia y funcionamiento de la sociedad.

El representante legal de la SAS haría las veces de Gestor Profesional delvehículo, por lo que deberá tratarse de una persona con ciertas característicasespeciales, y experiencia en el sector de la economía en el cual se pretendanrealizar inversiones. El Gestor Profesional, como ya se ha mencionado, será elencargado de tomar las decisiones de inversión del vehículo..

I. Junta Directiva: De acuerdo a lo mencionado anteriormente, la SAS no estáobligada a tener una junta directiva en la medida en que la administración puede

ser ejercida únicamente por un representante legal. Sin embargo, la sociedadpuede contar con una junta directiva en caso de que los accionistas lo considerenconveniente, la cual puede integrarse con uno o varios miembros respecto de loscuales pueden establecerse suplencias (personales o numéricas). Los miembrosde la junta directiva son designados por la asamblea de accionistas mediantecuociente electoral, votación mayoritaria o por cualquier otro método previsto enlos estatutos.

Los estatutos de la SAS deben establecer las funciones de la Junta Directiva. Afalta de previsión estatutaria, las funciones de la Junta Directiva serán lasestablecidas en el Código de Comercio para las juntas directivas de sociedadesanónimas.

La junta directiva puede estructurarse para que, además de las funciones previstaspara los administradores, cumpla las funciones de un Comité de Inversiones. Enesa medida, todas las decisiones de inversión que deba tomar el GestorProfesional del vehículo deberán pasar en primer lugar por la junta directiva, quiendará su aval al Gestor Profesional para la realización de dicha inversión. De estamanera, se ejercerá cierto contrapeso frente a los amplios poderes que tendría elrepresentante legal de la SAS.

Ahora bien, es importante tener en cuenta que los miembros de junta directiva,como administradores de la SAS, responden de forma solidaria e limitada con elrepresentante legal frente a sus actuaciones, por lo que están llamados a cumplir

los deberes de todo administrador, esto es, actuar de forma leal, de buena fe y conla diligencia de un buen hombre de negocios.

J. Órganos de administración y control: Dada la flexibilidad del régimen de lasSAS, no existe inconveniente alguno en incluir dentro de los estatutos de lasociedad, la existencia de órganos de administración y control, distintos de la juntadirectiva. En consecuencia, los estatutos sociales pueden regular la creación yfuncionamiento de órganos tales como el Comité de Vigilancia previstos bajo el



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Decreto 2555, y el Comité de Auditoría a que se refiere la Ley 964 de 2005 que se

explicará en la Parte V de la Guía. Es importante tener en cuenta que la existenciade estos comités implica mayores gastos de operación del vehículo, aún máscuando estén integrados por miembros independientes. Sin embargo, si biengeneral más costos, así mismo cumplen funciones de vigilancia y contrapesofrente a las amplias facultades del Gestor Profesional. Una opción para reducircostos es que los comités se integren en su mayoría por accionistas, y que tengansolamente uno o dos miembros independientes, quienes tendrán derecho a unaremuneración por sus labores.

K. Revisoría Fiscal: Las SAS únicamente requieren un revisor fiscal cuando losactivos brutos de la sociedad a 31 de diciembre del año inmediatamente anteriorsean o excedan el equivalente a cinco mil salarios mínimos y/o cuando los

ingresos brutos durante el año inmediatamente anterior sean o excedan elequivalente a tres mil salarios mínimos. Teniendo en cuenta que se trata devehículos de inversión que contarán con activos iniciales de aproximadamenteCOP$ 8.000.000.000, será necesario contar con un revisor fiscal.

L. Cambio de Control: De acuerdo con la regulación de las SAS, los accionistastienen la posibilidad de pactar en los estatutos normas relacionadas con el cambiode control de las sociedades que ostenten la propiedad en el capital social. Esta esuna regulación novedosa que permite (i) facultar a la asamblea para excluir alaccionista (persona jurídica) cuya situación de control sea modificada y (ii)sancionar al accionista (persona jurídica) que cuando haya cambiado de control noinforme a la SAS sobre la ocurrencia del cambio de control.

M. Acuerdos entre Accionistas: Tratándose de la SAS, los acuerdos entreaccionistas (i) pueden tener por objeto cualquier asunto lícito, como por ejemploestablecer determinadas condiciones para la compra o venta de acciones, oestablecer restricciones para trasferir dichas acciones, o acuerdos en virtud de loscuales los accionistas se comprometan a votar en igual o determinado sentido enla reunión de asamblea general de accionistas; (ii) deben tener un término nosuperior a diez años, prorrogables por otros diez años, (iii) deben constar porescrito y ser depositados en las oficinas donde funcione la administración de lasociedad, mediante su entrega formal al representante legal de la sociedad y (iv)pueden ser suscritos por administradores que ostenten al mismo tiempo lacondición de accionistas.

Considerando lo anterior y para hacer una comparación con el régimenactualmente aplicable a los acuerdos de accionistas celebrados por las sociedadesreguladas en el Código de Comercio, es importante resaltar que la Ley 222 de1995 (i) establece que los acuerdos de accionistas son exclusivamente acuerdosde voto, (ii) no establece regulación alguna sobre su término de duración, (iii)establece la obligación de depositar el acuerdo en las oficinas de la sociedad y (iv)



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establece que los administradores no pueden ser parte de acuerdos de

accionistas.

Los acuerdos de accionistas, como manifestaciones privadas de la voluntad de laspartes que lo suscriben constituyen un contrato vinculante para las mismas, por loque deben cumplirse so pena de configurarse un incumplimiento de un contrato.En ese sentido, para dar por terminado un acuerdo de accionistas será necesarioque las partes del mismo depositen en las oficinas de la administración de lasociedad un escrito en el que conste la voluntad unánime de darlo por terminado.

N. Exclusión de Socios: Por consagración expresa en los estatutos de la SASpueden incluirse causales de exclusión de los accionistas. La regulación de laSAS no establece lineamientos ni parámetros aplicables a estas causales de

exclusión y los accionistas son libres de establecer las mismas en los estatutossociales. Adicionalmente, establece la ley que para hacer efectivo el reembolso,salvo que se establezca una regulación distinta en los estatutos, se debe seguir elprocedimiento establecido en la Ley 222 de 1995.

O. Prohibición de Negociar Valores: De acuerdo con la regulación aplicable a lasSAS, las acciones y los demás valores que emita la sociedad no podrán inscribirseen el Registro Nacional de Valores y Emisores ni negociarse en bolsa. Así lascosas, en caso que los accionistas quisieran inscribir la sociedad en el RegistroNacional del Valores y Emisores, será necesario iniciar un proceso detransformación de la SAS en Sociedad Anónima. La transformación es unareforma estatutaria, adoptada por la asamblea de accionistas de la sociedad. Para

que la trasformación sea válida, deberá reunir todos los requisitos necesarios parala existencia de una sociedad anónima.

Capitulo II. Requisitos de constitución, funcionamiento y partes involucradas.

A. ¿Cómo se constituye una SAS?

Tal como lo manifestamos anteriormente, una SAS puede constituirse por medio dedocumento privado autenticado por quienes participen en su condición de accionistassuscriptores o mediante escritura pública, según lo que los accionistas fundadoresquieran.

En todo caso, cuando los activos aportados a la sociedad comprendan bienes cuyatransferencia requiera escritura pública, la constitución de la SAS deberá hacerse de igualmanera e inscribirse también en los registros correspondientes.

El contrato de sociedad (también denominado en la Guía como documento deconstitución o estatutos sociales) debe contener, cuando menos, la siguiente información:



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El nombre, documento de identidad y domicilio de los accionistas.

La razón social o denominación de la sociedad, seguida de las palabras“sociedad por acciones simplificada” o de las letras SAS.

El domicilio principal de la sociedad y el de las distintas sucursales que seestablezcan en el mismo acto de constitución.

El término de duración, si este no fuere indefinido. Si nada se dice en el actode constitución, se entenderá que la sociedad se ha constituido por términoindefinido.

Una enunciación clara y completa de las actividades principales, a menos que

se exprese que la sociedad podrá realizar cualquier actividad comercial o civil,lícita. Si nada se expresa en el acto de constitución, se entenderá que lasociedad podrá realizar cualquier actividad lícita. En todo caso, por tratarse devehículos que captaran recursos de inversionistas, es importante tener encuenta las normas sobre captación masiva y habitual de dineros del público

El capital autorizado, suscrito y pagado, la clase, número y valor nominal de lasacciones representativas del capital y la forma y términos en que estasdeberán pagarse.

La forma de administración y el nombre, documento de identidad y facultadesde los administradores.

La minuta de constitución de una SAS debe elaborarse teniendo en cuenta lascircunstancias particulares del caso, particular, puesto que, como lo hemos indicado, elrégimen legal de la SAS otorga una gran cantidad de alternativas para diseñar laestructura orgánica y el funcionamiento de la sociedad para la satisfacción de losintereses particulares de los accionistas fundadores.

El documento de constitución de la SAS debe inscribirse en el Registro Mercantil de laCámara de Comercio del lugar en que la sociedad establezca su domicilio principal. Apartir de la inscripción en el registro mercantil, la sociedad adquiere existencia legal ypuede adquirir derechos y contraer obligaciones en desarrollo de las actividadescomprendidas dentro de su objeto social.

La inscripción del documento de constitución de la SAS en el registro mercantil estágravada con el impuesto de registro a una tarifa del 0.7% sobre el valor del capitalsuscrito. La Cámara de Comercio cobra una suma adicional por otorgar la matrículamercantil correspondiente a la sociedad, la cual depende del valor del capital suscrito.

B. Estructuración de la SAS de acuerdo a las buenas prácticas de los fondos decapital privado.



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Teniendo en cuenta lo expuesto en la Parte II para el contrato de fiducia, las SAS sonigualmente lo suficientemente flexibles como estructurarse de acuerdo a las buenasprácticas de los fondos de capital privado.

(i) Gestor Profesional: Las funciones de Gestor Profesional de la SAS las cumplirá elrepresentante legal de la sociedad, quien podrá ser un accionista o un tercero designadocomo gerente, sobre el cual recae la responsabilidad de administrar los recursos de losaccionistas en su condición de experto en el sector o industria elegido para realizar lasinversiones. En este sentido, el representante legal ejercería sus funciones deadministración en los mismos términos descritos anteriormente para el Gestor Profesional,es decir, sería el responsable de tomar las decisiones de inversión en proyectos oempresas en etapa temprana de desarrollo. En la medida en que el Gestor Profesional es

el mismo representante legal de la SAS, no sería necesario acordar un pago adicional deuna comisión por su gestión, diferente de su salario como representante legal, a no serque se negocie de esta forma entre los inversionistas.

Es importante tener en cuenta que los inversionistas fundadores de la SAS pueden definiren los estatutos todas las limitaciones que crean convenientes frente a la capacidad deactuar del representante legal, por lo que la discrecionalidad del mismo se verá limitadapor lo establecido en los estatutos de la SAS. Esto es importante teniendo en cuenta quedentro de la estructura típica de una sociedad, el representante legal cumple funciones deadministrador, por lo que frente al vehículo de inversión, las funciones del gestorprofesional irían más allá de las decisiones de inversión, mezclándose con las funcionesadministrativas típicas de las sociedades administradoras. En esa medida, limitar la

discrecionalidad del Gestor Profesional para que frente a determinadas decisiones debacontar con la aprobación de la junta directiva o asamblea de accionistas es una forma decrear un contrapeso y equilibrio frente a sus amplios poderes.

(ii) Comité de Inversiones: Como ya se ha mencionado antes, las funciones de éstecomité pueden ser llevadas a cabo por la junta directiva, la cual puede llegar a tenermucho más peso que los miembros típicos de un comité de inversiones, en la medida enque las actuaciones del representante legal pueden estar sometidas a una aprobación dela Junta Directiva. De esta forma, se crea un equilibrio frente a la discrecionalidad delGestor Profesional y frente a las decisiones de inversión.

(iii) Comité de Vigilancia: Al momento de constituir una SAS, es posible crear un comité

autónomo, para controlar las actuaciones del Gestor Profesional. Este comité podrá estarintegrado por accionistas o miembros independientes, teniendo en cuenta costosoperativos. Ahora bien, su existencia es opcional, en la medida en que la asamblea deaccionistas de la sociedad, como máximo órgano político y decisorio de la sociedad, tieneamplias facultades para realizar controles y vigilancias sobre el representante legal.

(iv) Sociedad Administradora: Las funciones de administración, representación yvocería del vehículo las lleva a cabo también el Gestor Profesional. En este caso,



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estaríamos frente a un Gestor Profesional con facultades de Sociedad Administradora.

Aunque se trataría de una figura con amplísimos poderes y capacidad de decisión, por elhecho de tratarse de una administrador de una sociedad, deberá regirse por lo dispuestoen los artículos 22 y 23 de la ley 222 de 1995. De allí que, deba actuar de buena fe,lealtad y con la diligencia de un buen hombre de negocios, so pena de exponerse aacciones de tipo civil e incluso penal.

Ilustración 3

Capítulo III. Proceso de participación de una SAS en una empresa en etapatemprana de desarrollo.

Una SAS puede invertir en una empresa en etapa temprana de desarrollo de dos formas:

A través de capital accionario (equity ), lo que implica que el vehículo entregaunos recursos a la compañía, a cambio de acciones de la misma.

A través de capital cuasi accionario o deuda mezzanine.

Frente a las dos opciones mencionadas, deberá tenerse en cuenta lo mencionado alrespecto en el literal A del Capítulo III de la Parte I de la presente Guía, en la medida en



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que los mecanismos de entrada de los vehículos de inversión, sea Fiducia o SAS, son

iguales.

Ahora bien, una vez se haya elegido el camino a través del cual se va a realizar lainversión en la empresa en etapa temprana de desarrollo, el Gestor Profesional deberácumplir con el procedimiento establecido en los estatutos para tales efectos. Al respecto,en los estatutos se podrá establecer varios requisitos, como por ejemplo:

Otorgar a la asamblea de accionistas de la SAS la facultad de autorizar alGestor Profesional de la misma para emprender las inversiones de la SAS enempresas en etapa temprana de desarrollo, en cuyo caso es necesario que losaccionistas de la SAS se reúnan de acuerdo con los requisitos de convocatoriay quórum establecidos para deliberar y decidir válidamente. Si bien esta

posibilidad faculta a los accionistas para tener un control total sobre lasinversiones, es desgastante y poco práctico, teniendo en cuenta que el GestorProfesional es una persona que cuenta con el perfil y la experiencia necesariospara tomar por sí mismo este tipo de decisiones.

Otorgar a la junta directiva de la SAS la facultad de autorizar al GestorProfesional para emprender las inversiones de la SAS en empresas en etapatemprana de desarrollo, en cuyo caso es necesario que los miembros de la

junta directiva de la SAS se reúnan de acuerdo con los requisitos deconvocatoria y quórum establecidos para deliberar y decidir válidamente. Eneste caso, la junta directiva ejercería un control estricto sobre las decisiones deinversión. Teniendo en cuenta que la junta directiva haría las veces de comité

de inversiones, más que facultarla para autorizar, debería tener la posibilidadde aconsejar y avalar las decisiones de inversión del Gestor Profesional. Esimportante tener presente que los miembros de junta directiva, comoadministradores de la sociedad, responden de forma solidaria e ilimitada porsus actuaciones.

Otorgar al representante legal de la SAS la facultad de llevar a cabo lasinversiones de la SAS en empresas en etapa temprana de desarrollo, sinnecesidad de contar con la previa aprobación de la asamblea de accionistas ode la junta directiva.

De otra parte, a la hora de negociar la inversión de la SAS en una empresa en etapa

temprana de desarrollo, es importante tener en cuenta que los estatutos de ésta últimapueden contener disposiciones de obligatorio cumplimiento (por ejemplo, derecho depreferencia en la suscripción y en la negociación, entre otras) para que tercerosinversionistas, como es el caso de una SAS, puedan adquirir o suscribir acciones, cuotaso partes de interés emitidas por tales empresas. Es ese caso, la SAS solamente podrá seraccionista o socio de la empresa en etapa temprana de desarrollo, hasta tanto se agote elderecho de preferencia de las acciones o cuotas de dicha empresa.



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A. Pagos de la empresa en etapa temprana de desarrollo a favor de la SAS.

Una vez llevada a cabo la inversión de una SAS en una empresa en etapa tempranade desarrollo, la SAS percibirá (i) dividendos, conforme a lo establecido para el efectoen los estatutos de la empresa y en la ley, y (ii) dinero o bienes, con ocasión de laliquidación de la empresa.

De acuerdo con lo establecido en la ley, las utilidades de cada ejercicio (usualmentelos ejercicios sociales son anuales, pero nada obsta para que tengan una duraciónmenor) de la empresa en etapa temprana de desarrollo se pueden repartir entre susasociados (uno de los cuales es la SAS), en las siguientes ocasiones:

una vez estén debidamente aprobadas por el máximo órgano social

siempre que estén soportadas en balances fidedignos y

después de hechas la reserva legal, estatutarias y ocasionales, así comolas apropiaciones para el pago de impuestos.

Adicionalmente, la distribución de utilidades sociales se hace en proporción a la partepagada del valor nominal de las acciones, cuotas o partes de interés de cadaasociado, si en los estatutos sociales no se ha previsto válidamente otra cosa.

Las cláusulas de los estatutos sociales que priven de toda participación en lasutilidades a algunos de los asociados se tendrán por no escritas, a pesar de su

aceptación por parte de los asociados afectados con ellas.

Salvo que en los estatutos de la empresa en etapa temprana de desarrollo se fije unamayoría decisoria superior, la distribución de utilidades la aprobará el máximo órganosocial con el voto favorable de, al menos, el 78% de las acciones, cuotas o partes deinterés representadas en la reunión. Cuando no se obtenga esa mayoría, deberádistribuirse por lo menos el 50% de las utilidades líquidas o del saldo de las mismas, sise tuviere que enjugar pérdidas de ejercicios anteriores.

Finalmente, con ocasión de la liquidación de la empresa en etapa temprana dedesarrollo en la que la SAS invierta, una vez surtido el trámite de disolución yliquidación previsto en los estatutos y en la ley y pagado el pasivo externo de dicha

empresa, se distribuirá el remanente de los activos sociales entre los asociados. Ladistribución se hará constar en un acta del máximo órgano social en la que seexpresará el nombre de los asociados, el valor de su correspondiente interés social yla suma de dinero o los bienes que reciba cada uno a título de liquidación.

Capitulo III. Proceso de desinversión.



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Una SAS que invierta en una empresa en etapa temprana de desarrollo, podrá desinvertir

mediante la venta de sus acciones, cuotas o partes de interés. Al igual que se expusopara el contrato de Fiducia Mercantil, el momento apto para vender la participación delvehículo en la empresa en etapa temprana de desarrollo será cuando exista un margende ganancia entre el capital inicialmente invertido y el precio de las acciones, o en otraspalabras, cuando se configure una “oportunidad de salida”.

Para la toma de la decisión de desinversión, al interior de la SAS habrá de seguirse elprocedimiento dispuesto para el efecto en los estatutos de la misma (autorización de laasamblea de accionistas o de la junta directiva de la SAS, o decisión adoptadadirectamente por el representante legal de la SAS, sin necesidad de contar con la previaautorización de tales otros órganos sociales).

Para la implementación de la decisión de desinversión, habrán de observarse losrequisitos y formalidades previstos para el efecto en los estatutos de la empresa en etapatemprana de desarrollo y en la ley. En este punto es importante tener en cuenta si en losestatutos de la empresa en etapa temprana de desarrollo se ha pactado el derecho depreferencia en la negociación de las acciones, cuotas o partes de interés, caso en el cualserá necesario ofrecer la participación del vehículo en primer lugar a los demás socios dela empresa en etapa temprana de desarrollo, y en caos que ellos no adquieran lasacciones, podrá ofrecerse a terceros.

Capítulo IV. Ventajas y desventajas de la SAS.

A continuación se exponen algunas ventajas y desventajas que deben tenerse en cuentaa la hora de estructurar un vehículo de inversión a través de una SAS.

Ventajas DesventajasEl régimen flexible de las SAS permite a losaccionistas diseñar los estatutos de acuerdocon sus necesidades, especialmente enmateria de creación de órganos y la inclusiónde disposiciones tendientes al buen gobiernocorporativo de la sociedad.

La SAS, dada su naturaleza jurídica desociedad comercial, está obligada acumplir ciertas obligaciones legales demanera permanente, como, por ejemplo:obligaciones contables, laborales,tributarias, de registro, corporativas etc.

El trámite de constitución de una SAS essencillo. La distribución de dividendos por parte dela SAS debe realizarse con sujeción altrámite y requisitos establecidos en la leypara el efecto.

La SAS puede constituirse con un accionistaúnico, quien puede tomar decisioneslibremente.

Una eventual liquidación de la SASdeberá llevarse a cabo con sujeción altrámite y requisitos establecidos en la ley



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para el efecto.

El accionista único de la sociedad puedeejercer la representación legal de la sociedad,sin necesidad de nombrar un tercero.El (los) accionistas de la SAS responde hastael monto de sus respectivos aportes y, porregla general, no responden por obligacioneslaborales, tributarias o de cualquier otranaturaleza en que incurra la sociedad.



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PARTE IV

PARTICULARIDADES DE LA FIDUCIA Y LA SAS COMO VEHÍCULOS DE INVERSIÓN.

Según se ha expuesto en las Partes Segunda y Tercera de esta Guía, a continuación sepresenta un cuadro comparativo sobre las características de cada vehículo de inversiónpara facilitar el análisis de los inversionistas al momento de elegir una de las dos opcionesdisponibles para estructurar las inversiones en empresas en etapa temprana dedesarrollo:

FIDUCIA MERCANTIL SASCOSTOS La constitución de una Fiducia

Mercantil implica una serie decostos y gastos adicionales, comolas comisiones fiduciarias yhonorarios de abogados, de ser elcaso, en la estructuración delcontrato de Fiducia Mercantil.

La constitución de una SAS esmucho más económica que laconstitución de otras formassocietarias y que una FiduciaMercantil en la medida en que nodeben pagarse comisionesadicionales y el trámite deconstitución es muy sencillo, por loque no es necesario acudir aasesoría legal adicional.

INSPECCIÓN,VIGILANCIA YCONTROL

Las Fiduciarias, voceras de lospatrimonios autónomos, sonentidades sometidas a inspección,

vigilancia y control de la SFC. Estavigilancia sobre la administraciónde los recursos otorga mayortranquilidad a los inversionistas almomento de entregar sus aportesal promotor de la iniciativa deinversión.

La SAS, como cualquier sociedadcomercial, está sometida a lainspección de la Superintendencia

de Sociedades en cuanto a losaspectos regulatorios de sufuncionamiento.

TRANSPARENCIAY CONFIANZA

El hecho que la Fiduciaria sea unaentidad sometida a inspección,vigilancia y control de la SFCgenera mayor confianza ytransparencia a los inversionistas

frente a la administración de susrecursos.El contrato de Fiducia Mercantilpermite la implementación deestándares de gobiernocorporativo para exigir elcumplimiento de los deberes de

Los estatutos sociales de una SASigualmente permiten laimplementación de estándares degobierno corporativo para exigir elcumplimiento de los deberes de

los administradores, hecho querepresenta una administracióntransparente y que generaconfianza a los inversionistasfrente al manejo de sus recursos.



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los administradores, hecho que

representa una administracióntransparente y que generaconfianza a los inversionistasfrente al manejo de sus recursos.

LAVADO DEACTIVOS

Al ser obligatoriamenteadministradas por una Fiduciaria,los patrimonios autónomoscuentan con un sistema de controlde lavado de activos y financiacióndel terrorismo, que previene laadministración de recursosprovenientes de actividades

ilícitas.

La SAS, por regla general, nocuenta con un sistema propio decontrol de lavado de activos yfinanciación del terrorismo.

ÓRGANOS DEADMINSITRACIÓNY CONTROL

La Fiducia Mercantil es losuficientemente flexible como parapermitir la inclusión de órganos deadministración y control para elbuen manejo de sus recursos. Almomento de la constitución losInversionistas Fideicomitentespodrán establecer en el contratode Fiducia Mercantil el nivel decontrol que consideren necesariopara la administración de sus

inversiones.

Si bien la SAS es una figura jurídica que debe cumplir condeterminados órganos deadministración (representaciónlegal o Junta Directiva si fuera elcaso), la SAS es igualmente losuficientemente flexible como parapermitir la inclusión de órganos deadministración y control para elbuen manejo de sus recursos. Almomento de la constitución los

accionistas podrán establecer enlos estatutos sociales el nivel decontrol que consideren necesariopara la administración de susinversiones.

SEPARACIONPATRIMONIAL

A través de la creación delpatrimonio autónomo, el contratode Fiducia Mercantil permiterealizar una transferencia depropiedad entre los inversionistasy los aportes fideicomitidos paragarantizar la separación

patrimonial entre el patrimonioautónomo y los demás bienes delos Inversionistas.

Los aportes realizados por losaccionistas de una SAS continúansiendo de propiedad de cadainversionista para efectos de unaeventual reclamación o litigio porparte de sus respectivosacreedores.



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PARTE V

CAPTACIÓN MASIVA Y HABITUAL DE RECURSOS DEL PÚBLICO Y LAVADO DEACTIVOS

Capitulo I. Captación masiva y habitual de recursos del público.

Es importante tener en cuenta que en Colombia, la captación de recursos o dinero del

público es una actividad regulada y vigilada por el estado, la cual solamente puede serdesarrollada por entidades autorizada por la SFC para tal fin.

En ese orden de ideas, cuando una persona (natural o jurídica) no autorizada realizaactividades que tengan como finalidad captar recursos del público y de forma habitual,incurrirá en un delito que el Código Penal define como “Captación masiva y habitual dedineros”.

A. ¿Cuándo hay captación masiva y habitual de dineros?

Habrá captación masiva y habitual de dineros, cuando se presente alguna de lassiguientes situaciones:

Cuando la persona natural o jurídica que está realizando la actividad decaptación, tenga un pasivo frente al público compuesto por obligaciones conmás de veinte (20) personas o por más de cincuenta (50) obligaciones. Dichasobligaciones son contraídas por la persona natural o jurídica por haber recibidodineros del público a cualquier título, sin dar como contraprestación por esosaportes bienes o servicios.

En este punto es importante tener en cuenta que así se entregue un bien oservicio como contraprestación por el dinero entregado, el mismo debe tener unaexplicación financiera razonable, por cuanto puede haber lugar a la configuraciónde la captación masiva y habitual.

Cuando la persona natural o jurídica que está realizando la actividad decaptación, haya celebrado en un periodo de 3 meses consecutivos más de 20contratos de mandato con la finalidad de administrar dineros de sus mandantesbajo la modalidad de libre administración o para invertirlos en títulos o valores a

juicio del mandatario, o haya vendido títulos de crédito o de inversión con laobligación para el comprador de transferirle la propiedad de títulos de la mismaespecie, a la vista o en un plazo convenido y contra reembolso de un precio.



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Además, en cualquiera de los dos casos debe concurrir alguna de las siguientessituaciones:

Que el monto de los dineros recibidos por cualquiera de las operaciones antesdescritas, supere el 50% del patrimonio líquido de la persona natural o jurídicacaptadora.

Que estas operaciones sean el resultado de haber realizado ofertas públicas oprivadas a personas innominadas o de haber utilizado cualquier otro sistema conefectos idénticos o similares.

Se puede incurrir en captación masiva y habitual de recursos del público tanto a través deuna SAS, como a través de una Fiducia, independientemente de que esta última cuentecon la intervención de una Fiduciaria como parte del contrato. El hecho que una entidadvigilada por la Superintendencia Financiera de Colombia intervenga en la estructuraciónde la Fiducia, no garantiza que el vehículo pueda estructurarse con la finalidad de captarrecursos del público. Es por esto que a continuación presentamos una serie derecomendaciones a tener en cuenta en ambos casos, para no incurrir en esta actividad.

B. Recomendaciones a tener en cuenta al momento de constituir el vehículo deinversión y no incurrir en actividades de captación masiva y habitual.

Si bien las normas sobre captación masiva y habitual de dineros pueden llegar a abarcar

un gran número de actividades relacionadas con la atracción de inversionistas paraproyectos de inversión en empresas en etapa temprana de desarrollo, a continuaciónpresentamos algunas recomendaciones que deben tenerse en cuenta a la hora deconstituir el vehículo de Fiducia Mercantil o la sociedad por acciones simplificada paraevitar incurrir en esta actividad.

A la hora de constituir los vehículos, debe especificarse claramente en el objeto delcontrato los bienes o actividades específicas en los cuales se invertirán losrecursos, con el objetivo de evitar que los recursos sean invertidos de forma librepor el gestor profesional. La idea es que a través de la fiducia o de la SAS no seejecuten actividades que corresponden exclusivamente a entidades vigiladas porel estado.

No se puede promocionar la constitución de una SAS a personas indeterminadas oa más de 99 personas, en la medida en que se configuraría una oferta pública devalores, la cual está prohibida para las SAS. En este caso, para vincular a lospotenciales inversionistas, los promotores deberán promocionar siempre elvehículo a personas determinadas y en ningún caso a más de 99 personas. No esaconsejables utilizar propagandas en medios masivos de comunicación, ni



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volantes dirigidos al público en general. Tampoco pueden realizarse reuniones o

eventos a los que concurran más de 99 personas.

Adicionalmente se busca precisar el destino de los recursos recibidos, en lamedida en que cada persona que ha realizado su aporte al vehículo de inversióntenga claro con qué objeto se han entregado dichos recursos, y cuál será laremuneración esperada y los riesgos asociados a las inversiones que realice elvehículo.

Tratar de restringir el número de fideicomitentes o accionistas a 20 personasnaturales o jurídicas. Si bien estas figuras jurídicas no tienen límite cuanto a laspartes que pueden intervenir en su constitución, es importante tener presente que

las normas sobre captación hablan de un número máximo de 20 aportantes ycualquier monto que supere este número puede ser objeto de investigaciones porparte de las autoridades respectivas.

Los inversionistas deben recibir siempre un bien a cambio de sus aportes en losvehículos. En el caso de la fiducia mercantil, los inversionistas recibirían underecho fiduciario. En el caso en las SAS, los inversionistas recibirían acciones. Elintercambio de los recursos por los derechos fiduciarios y las acciones debe sersimultáneo, y en ningún caso deben entregarse aportes sin recibir un bien acambio. Los derechos fiduciarios y las acciones son prueba de la calidad defideicomitente y accionista, justificando de esta forma el aporte que se ha hecho alvehículo de inversión.

Capitulo II. Lavado de activos.

Para la constitución de los vehículos de inversión aquí explicados se deben igualmentetomar las medidas necesarias para prevenir el lavado de dineros provenientes deactividades ilícitas5.

De acuerdo con el Código Penal, el lavado de activos es la conducta típica a través de lacual una persona (natural o jurídica) adquiere, resguarda, invierte, transporta, transformao administra bienes que tengan su origen en actividades ilícitas, como la extorción, elenriquecimiento ilícito, el secuestro, el tráfico de armas, el narcotráfico, etc.

Particularmente, frente al contrato de fiducia encontramos que las sociedades fiduciariashan implementado sistemas de control de lavado de activos que les permite ejercer uncontrol efectivo sobre los recursos entregados por los fideicomitentes.

5Las normas que regulan los procedimientos de vinculación de clientes y prevención de lavado de activos

para entidades financieras son muy amplias. Sin embargo puede hacerse referencia general a la ley 964 de

2005, ley 1121 de 2006, el Capítulo XI, Título I de la Circular Básica Jurídica de la SFC, y la Circular Externa 06

de 2007 de la misma entidad.



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Para tal fin, los fideicomitentes al momento de la constitución del vehículo deberánsuministrar a la sociedad fiduciaria toda la información y documentación que ésta lesolicite, incluyendo datos de contacto, una cuenta bancaria vigente, y los demás aspectosseñalados en las normas para la prevención de actividades de lavado de activos yfinanciación del terrorismo. Igualmente, cuando se materialice alguna instrucción de giroen empresas o proyectos, antes de desembolsar los recursos la sociedad administradoraestá en la obligación legal de realizar el control de lavado de activos sobre las empresasreceptoras de los recursos.

Por su parte, frente a la SAS, los directores y administradores de la sociedad deberán porsí mismos implementar este tipo de controles para determinar el origen de los recursos desus accionistas, e incluso analizar muy bien las actividades de inversión que realizaría la

sociedad, pues es posible también que se configuren riesgos de lavado de activos alinvertir en proyectos o empresas que no sean del todo transparentes al revelar el origende los ingresos o rendimientos de los proyectos – lo que podría afectar a la sociedadcomo inversionista o socia en dichos proyectos.

Para estos efectos, los administradores de la SAS deberán implementar procedimientosen los cuales se indague siempre por el origen de los bienes y recursos que van a recibirpor parte de los potenciales inversionistas, para lo cual es aconsejable implementarmanuales. Además, deberán siempre documentar las transacciones que se realicen conocasión de la operación del vehículo de inversión. Asimismo, es aconsejable monitoreartodas las operaciones que realice el vehículo, especialmente las que puedan representarun riesgo alto, por lo que deberá siempre realizar un proceso de due diligence legal muy

cuidadoso, tratando siempre de cubrir todos los frentes en relación con el lavado deactivos y las empresa en etapa temprana de desarrollo en las que se pretenda invertir.



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PARTE VI

GOBIERNO CORPORATIVO

Capítulo I. Estándares de gobierno corporativo de las sociedades comerciales.

Finalmente, en este capítulo se ha incluido un análisis sobre los estándares de gobiernocorporativo que deberían implementarse a nivel de las empresas receptoras de recursosde ahorro privado, con la finalidad de cumplir con ciertos estándares que las haga másllamativas para recibir inyección de capital.

Las empresas atractivas para recibir inversión por parte de inversionistas privados sonaquellas que cumplen con estándares mínimos de gobierno corporativo que garantizan alinversionista el manejo transparente y confiable de la compañía, y por ende, de suinversión.

En esa medida, los inversionistas que constituyan uno de los vehículos de inversiónpropuestos deberán buscar empresas que si bien se encuentran en etapa temprana dedesarrollo, cumplen con las disposiciones legales en materia de gobierno corporativo, quese establecen en el Código de Comercio y en la Ley 222 de 1995 para cualquier sociedadcomercial.

En consecuencia, a la hora de invertir, se deberá tener en cuenta que los administradoresde la empresa en etapa temprana de desarrollo deberán, entre otros:

Obrar de buena fe, con lealtad y con la diligencia de un buen hombre de negociosy sus actuaciones se deben cumplir en interés de la sociedad, teniendo encuenta los intereses de sus asociados.

Realizar los esfuerzos conducentes al adecuado desarrollo del objeto social.

Velar por el estricto cumplimiento de las disposiciones legales o estatutarias.

Velar porque se permita la adecuada realización de las funciones encomendadasa la revisoría fiscal.

Abstenerse de utilizar indebidamente información privilegiada.

Dar un trato equitativo a todos los socios y respetar el ejercicio del derecho deinspección de todos ellos.



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Abstenerse de participar por sí o por interpuesta persona en interés personal o de

terceros, en actividades que impliquen competencia con la sociedad o en actosrespecto de los cuales exista conflicto de interés, salvo autorización expresa dela junta de socios o asamblea general de accionistas.

En todo caso, si llegaré a presentarse un conflicto de interés, el administrador de laempresa en etapa temprana de desarrollo debe suministrar al órgano competente (juntadirectiva o asamblea de accionistas), la información relevante para tomar una decisiónfrente a dicho conflicto, y al momento de votar para tomar una decisión, deberá excluirseel voto del administrador, en caso de ser un miembro de la junta directiva o de laasamblea de accionistas.

Así mismo, los administradores responderán solidaria e ilimitadamente de los perjuicios

que por dolo o culpa ocasionen a la sociedad, a los accionistas o a terceros.

Ahora bien, la Ley 222 de 1995 establece formas especiales de protección para losaccionistas minoritarios, imponiendo mayorías decisorias calificadas en 3 casosespecíficos: i) cuando se pretenda hacer una repartición de utilidades inferior al 50% delas utilidades liquidas o del saldo de las mismas. En ese caso, deberá contarse por lomenos con el 78% de las acciones, cuotas o partes de interés presentes en la reunión; ii)cuando se pretenda emitir acciones ordinarias sin sujeción al derecho de preferencia,caso en el cual se requerirá del voto favorable de por lo menos el 70% de las accionespresentes en la reunión; y iii) cuando se pretenda pagar el dividendo en forma deacciones de la sociedad, se requerirá el voto favorable de por lo menos el 80%& de lasacciones presentes.

Al imponer mayorías calificadas en estos tres escenarios, la ley protege a los accionistasminoritarios frente a la posibilidad de diluir su participación accionaria y de no recibir elpago de sus utilidades al final del ejercicio, o de recibirlo en especie.

Capítulo II. Estándares de gobierno corporativo para grandes empresas: Ley 964 de2005.

La Ley 964 de 2005 (la “Ley 964”) contiene una serie de disposiciones obligatorias, enmateria de buen gobierno corporativo, que deben ser incorporadas por las sociedadesemisoras de valores en su actividad diaria. Aunque en este caso no se trata desociedades emisoras de valores, incluir estas disipaciones en los órganos de

administración y dirección de las empresas en etapa temprana de desarrollo significa darun paso adelante muy significativo en materia de gobierno corporativo.

Los estándares previstos para este tipo de empresas generan confianza y transparenciafrente a potenciales inversionistas. A continuación nos referimos a algunas de talesdisposiciones.



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(i) Junta Directiva: De acuerdo con las disposiciones de la Ley 964, la junta directiva

de una sociedad emisora de valores debe estar compuesta por un mínimo de cinco(5) y un máximo de diez (10) miembros y por lo menos el 25% de los miembros dela junta directiva deben ser independientes6.

Por otra parte, la Ley 964 señala que los miembros principales de la junta directivade una sociedad emisora de valores en ningún caso pueden tener suplentesnuméricos. Los suplentes de los miembros principales independientes deben tenerigualmente la calidad de independientes. La Ley 964 también establece que elrepresentante legal de la sociedad no puede desempeñarse como presidente de la

junta directiva. Finalmente, dicha ley señala que las sociedades emisoras devalores pueden disponer en sus estatutos que no existirán suplencias en las juntasdirectivas.

(ii) Comités de Auditoría: La Ley 964 establece que las sociedades emisoras devalores deben crear en sus estatutos sociales un Comité de Auditoría (en adelanteel “Comité de Auditoría”), el cual se integra con por lo menos 3 miembros de la

junta directiva, incluyendo todos los independientes. El presidente de dicho comitédebe ser un miembro independiente. Los miembros del comité deben contar conadecuada experiencia para cumplir a cabalidad con las funciones quecorresponden al mismo. El comité de auditoría contará con la presencia del revisorfiscal de la sociedad, quien asistirá con derecho a voz y sin voto. El Comité deAuditoría tiene por objeto supervisar el cumplimiento del programa de auditoríainterna, el cual debe tener en cuenta los riesgos del negocio y evaluaríntegramente la totalidad de las áreas de la sociedad. Así mismo, el Comité de

Auditoría vela porque la preparación, presentación y revelación de la informaciónfinanciera se ajuste a lo dispuesto en la ley.

* * * *

6 La Ley 964 establece que se entiende por independiente, aquella persona que en ningún caso sea: (i)Empleado o directivo del emisor o de alguna de sus filiales, subsidiarias o controlantes, incluyendo aquellaspersonas que hubieren tenido tal calidad durante el año inmediatamente anterior a la designación, salvo quese trate de la reelección de una persona independiente. (ii) Accionistas que directamente o en virtud deconvenio dirijan, orienten o controlen la mayoría de los derechos de voto de la entidad o que determinen lacomposición mayoritaria de los órganos de administración, de dirección o de control de la misma. (iii) Socio o

empleado de asociaciones o sociedades que presten servicios de asesoría o consultoría al emisor o a lasempresas que pertenezcan al mismo grupo económico del cual forme parte esta, cuando los ingresos pordicho concepto representen para aquellos, el veinte por ciento (20%) o más de sus ingresos operacionales.(iv) Empleado o directivo de una fundación, asociación o sociedad que reciba donativos importantes delemisor. Se consideran donativos importantes aquellos que representen más del veinte por ciento (20%) deltotal de donativos recibidos por la respectiva institución. (v) Administrador de una entidad en cuya juntadirectiva participe un representante legal del emisor. (vi) Persona que reciba del emisor alguna remuneracióndiferente a los honorarios como miembro de la junta directiva, del comité de auditoría o de cualquier otrocomité creado por la junta directiva.



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BRIGARD & URRUTIA ABOGADOS S.A.

guía práctica sobre la metodologìa para la constitución de vehículos de inversión

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