Finanzas Gerenciales

Prof. Alberto Martínez C.

Preguntas fundamentales

� ¿Qué inversiones a largo plazo hacer?� Presupuesto de capital

� ¿Cómo financiar inversión a largo plazo?� Estructura de capital

� ¿Cómo administrar actividades financieras cotidianas?� Capital de trabajo

Organización de la Empresa� Empresa unipersonal� Corporación (S.A.)

� Personalidad jurídica propia� Separa propiedad de administración

� Ventajas de la corporación� Traslado fácil de la propiedad� Responsabilidad limitada del accionista� Facilidad levantamiento fondos� Vida ilimitada

Administración� Objetivo: maximizar valor actual de las acciones

� ¿Conflicto de intereses? (Problema de agentes)� Remuneración ligada al desempeño� Posibilidades de ascenso (dentro y fuera)� Despido� Take-overs

Flujos de efectivo empresa mercados financieros

Empresa MercadosFinancieros

Emisión instrumentos

Flujos efectivo derivadosde activos de la empresa

Flujos retenidos

Dividendos y deuda

Gobierno

Estados financieros

� Balance general� Estado de resultados� Estado de flujos de efectivo� Estado de utilidades retenidas

Suministran información a acreedores, propietarios y reguladores

Estados Financieros: Balance General

� Muestra valor contable de la empresa en determinada fecha� Activo = Pasivo + capital

� Capital de trabajo neto (CTN) = activo circulante - pasivo circulante

� Valor de mercado vs valor en libros� Observar: liquidez y deuda vs capital

Balance General 2002 2001

Activo circulanteEfectivo 1000 500Cuentas por cobrar 400 500Inventarios 600 900

Total activo circulante 2000 2900Activo fijo bruto

Terrenos y edificio 1200 1050Maquinaria y equipos 1300 1150

Total activo fijo bruto 2500 2200Menos: depreciación acumulada 1300 1200Activo fijo neto 1200 1000

Total activos 3200 2900

Pasivo circulante (Cuentas por Pagar) 1400 1400Deuda a largo plazo 600 400Total pasivos 2000 1800Capital contableAcciones 600 600Utilidades retenidas 600 500

Total capital contable 1200 1100Total pasivo y capital 3200 2900

Estado de resultadosMuestra resultados operativos en período determinado

Estados de Resultados 2002Ventas 1.700Menos costo de ventas 1.000Utilidad bruta 700Menos: Gastos operativos 330

Gastos de ventas 80Gastos generales y de administración 150Gastos por depreciación 100

Utilidad operativa 370Menos: gastos financieros 70Utilidad neta antes de ISR 300Menos: ISR (tasa 40%) 120Utilidad neta 180

Estado de utilidades retenidas

Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02 500Mas: utilidad neta (2002) 180Menos: dividendos en efectivo (2002) 80Saldos de utilidades retenidas al 31/12/02 600

Estado de Flujos de efectivo� Resumen de flujos de efectivo operativos, de

inversión y de financiamientoFlujo de efectivo de las actividades operativas 680

Utilidad neta 180Depreciación 100Disminución de cuentas por cobrar 100Disminución de inventarios 300

Flujo de efectivo de las actividades de inversión (300)Incremento activo fijo bruto (300)

Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 120Incremento deuda largo plazo 200Cambio en capital contable 0Dividendos pagados (80)

Incremento neto en efectivo 500

Fuentes y usos de efectivo� Fuentes de efectivo

� Aumento de deuda� Aumento capital contable� Disminución de activos

� Usos de efectivo� Disminución de deuda� Disminución capital contable� Aumento de activos

FEDA, FEO, FEA y FEACC� FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo generado por operaciones normales� Feo=utilidad antes de ISR e intereses + depreciación – impuestos

� FEDA (flujo de efectivo derivado de activos) = FEO- gastos de capital - variación CTN

� Gastos de capital = act. Fijo neto final - act. Fijo neto inicial + depreciación

� Variación CTN = CTN final - CTN inicial

FEA y FEACC

� Flujo de efectivo a acreedores (FEA)= intereses pagados - nuevos préstamos netos

� Flujo de efectivo a los accionistas (FEACC)= dividendos pagados - nuevo capital neto

� FEDA = FEA + FEACC (chequeo)

Ejemplo

FEO = 370 + 100 - 120 = 350

Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300

Var CTN = 600 - 500 = 100

FEDA = FEO - Gast cap - Var CTN = 350 - 300 - 100 = -50

FEA = 70 - 200 = -130

FEACC = 80 - 0 = 80

Análisis de razones� Razones de liquidez (solvencia a corto plazo)� Razones de deuda (solvencia a largo plazo)� Razones de actividad� Razones de rentabilidad

-Las tres primeras miden principalmente riesgo

-Corto plazo: liquidez, actividad, rentabilidad

Razones de liquidez

� Capacidad de la empresa para pagar cuentas a corto plazo sin tensiones� Razón circulante=activo circulante/pas. circulante

� Razón rápida=(Act. circ.-Inventario)/Pas. circulante

Razones de deuda

� Capacidad de la empresa para hacer frente a obligaciones a largo plazo� Razón deuda/capital = deuda total/ capital total

� Multiplicador del capital = total activos/ capital total

Razones de actividad I� Velocidad con que ciertas cuentas se convierten en efectivo� Rotación de inventarios=costo de ventas/ inventario

� Indica liquidez del inventario� Duración promedio del inventar. = 365/rot. inventario

� Se considera como el promedio de días que permanece el inventario antes de venderse

Razones de actividad II� Rotación de ctas. x cobrar = ventas/ cuentas por cobrar� Indica rapidez para cobrar ventas

� Días de vta. en ctas. x cobrar = 365/rotación de ctas. x cobrar

� Rotación del total de activos = ventas/activos totales� Ventas por unidad monetaria de activos

Razones de rentabilidad� Miden eficiencia en utilización de activos y eficacia en manejo de operaciones� Margen de utilidad: utilidad neta/ventas

� Utilidad por unidad monetaria vendida

� Rendimiento sobre activos (RSA) = utilidad neta/total de activos

� Utilidad por unidad monetaria de activos

� Rendimiento sobre capital (RSC) = utilidad neta/capital total

� Utilidad por unidad monetaria de capital

� RSA, RSC y tasa de interés

Identidad DuPont

� RSC = margen de utilidad x rotación del total de activos x multiplicador del cap

� Señala que la RSC está afectada por� Eficiencia operativa (margen de utilidad)� Eficiencia en uso de activos (rotación activos)

� Apalancamiento financiero (multiplicador del capital)

Medidas de valor de mercado� Se basan en información del mercado

� UPA = util. neta/acciones en circulación� RPU = precio por acción/UPA

� Mide cuánto quieren pagar los inversionistas por unidad monetaria de utilidades actuales

� Util para calcular precio de acción de empresa no cotizada en bolsa (mejor que valor contable)UPA esperada empresa x RPU promedio industria

� Razón mercado a libros = valor de mercado/valor libros

Tipos de comparación de razones

� Análisis de corte transversal� Análisis de series de tiempo� Análisis combinado

RotaciónCxC ABC

Industria

Años

¿Por qué evaluar estados financieros?

� Usos internos� Evaluación de desempeño� Planeación para el futuro

� Usos externos� Acreedores e inversionistas� Adquisición de otra empresa

Análisis de estados financieros� Problemas

� No hay teorías que identifiquen parámetros � Conglomerados y estados financieros consolidados� Diferentes métodos contables (inventario)� Diferentes años fiscales (negocios estacionales)

� Preferir información de mercado a la contable

“El mercado es el que dice cuánto valen las cosas”

Valor del dinero en el tiempo� Un bolívar hoy vale más que uno mañana

� Interés simple vs. interés compuesto� VP x (1+r)t = VF� Factor del valor futuro FVF = (1+r)t

� Factor del valor presente FVP = 1/(1+r)t

� Flujos múltiples

Anualidad y perpetuidades� Serie uniforme de flujos de efectivo por un período determinado de tiempo

VP anualidad = C x [(1 - FVP)/r]� Ejemplo. Banco presta al 2% mensual por 24 meses. Si usted puede pagar Bs 30,000 mensual, ¿cuánto puede tomar prestado?

� VP=30,000 x {[1 - (1/(1+.02)24 )]/0.02 } = 567,417.77

� Perpetuidad: anualidad con flujos perpetuosVP = C/ r

� Perpetuidad creciente: per. con flujos crecientesVP = C/ (r - g)

Tasa efectiva anual� Tasa de interés expresada como si se capitalizara una vez al año

TEA = (1 + tasa cotizada/m) m - 1

Ejemplo: ¿cuál inversión es mejor? a) 20% anual; b) 19% con capitalización semestral o c) 18.75% con capitalización trimestrala) 20% b) 19.9% c) 20.11%

Bonos: características

� Valor nominal/par: monto del principal� Tasa cupón: cupón dividido entre valor nominal

� Vencimiento: fecha pago del principal� Rendimiento al vencimiento: tasa que requiere el mercado para un bono (prima y descuento)

Bonos: continuación

� Precio de un bono� VP Principal + VP cupones

� Riesgo de tasa de interés� Sensibilidad del precio a variación de la tasa de interés� Tiempo de vencimiento� Nivel de la tasa cupón

Acciones

� Valuación de acciones preferentes� Po = D / r

� Valuación de acciones comunes� Po = (D1 + P1)/ (1 + r)

� Crecimiento constante del dividendo� Po = Do x (1 + g)/ (r - g) = D1 / (r - g)

Valuación acciones comunes (cont.)

� Crecimiento en dos etapasPo = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2 + (D3 + P3)/(1 +r)3

P3 = D4 / (r - g)

� Rendimiento requerido (r)r = D1 / Po + g

g = tasa retención x RSC tasa retención = 1 - tasa reparto dividendostasa reparto = dividendos / utilidad neta

Valuación acciones comunes (cont.)

� Relación entre Po y UPA� Empresa sin crecimiento D = UPA

Po = D1 / r = UPA1 / r

� Empresa con crecimiento

Po = UPA1 / r + VAOC

� Empresa con con alto VAOC tiene alta RPU

Otros métodos de valuación� RPU

� Industria, histórico, país� Po = UPA x RPU(promedio industria)

� Valor contable� Valor de liquidación� Modelo CAPM

� r - rf = β ( rm - rf)

Presupuesto de capital� Planeación y administración de inversiones a largo plazo

� Objetivo del administrador: crear valor para accionista

� Se crea valor identificando inversión que vale más en el mercado de lo que cuesta adquirirla

� Valor Presente Neto: diferencia entre valor de mercado de una inversión y su costo

Ejemplo presupuesto de capital� Línea de producción nueva cuesta $50 MM. Producirá

ingresos de $18 MM primeros tres años y $26 MM los siguientes tres, cuando se liquidarán los equipos por $ 3 MM. Los costos en efectivo serán de $12 MM los primeros dos años y $14 MM los siguientes cuatro años

� ¿Conviene hacer la inversión? ¿Qué valor agrega a la acción? Hay 10 MM de acciones en circulación. Inversiones similares se evalúan con una tasa del 15%

Presupuesto de capital: ejemplo

Flujos de efectivo

Año 0 1 2 3 4 5 6Costo -50Ingreso 18 18 18 26 26 26Egreso -12 -12 -14 -14 -14 -14Rescate 3Fluj. net. -50 6 6 4 12 1 2 15

Valor presente neto (VPN): -18.30 MM

Efecto sobre el valor de la acción: pérdida de valor por $1.83

Criterios alternativos: período de recuperaciónProyecto C0 C1 C2 C3 PR VPN(10%)

A -2.000 2.000 0 0 1 -182B -2.000 1.000 1.000 5.000 2 3.492

� Ventajas� Es práctico para proyectos cuyo análisis sea costoso (más

que pérdida ocasionada por error)

� Desventajas� Ignora el valor del dinero en el tiempo� Igual ponderación a flujos previos y cero a flujos posteriores� Necesita punto de corte arbitrario� Sesgado contra proyectos de largo plazo

Rendimiento contable medioAño 1 2 3 4Util. Neta 10 15 20 30Deprecia. 25 25 25 25

Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30) / 4 = 18.75Inversión media = 100 / 2 = 50 RCM = 18.75 / 50 = 38%

� Ventajas� Fácil de calcular� Generalmente se cuenta con información necesaria

� Desventajas� No toma en cuenta valor del dinero en el tiempo� Tasa de referencia arbitraria� Usa valores contables, no flujos de efectivo ni valores de mercado

Tasa interna de retorno� Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero

Co C1 C2 C3 TIR-7.650 1.000 4.000 5.000 11.94%

� Ventajas� Fácil de comprender� Estrechamente ligado con VPN

� Desventajas� Cambio de signo en flujos producen varios TIR� Proyectos mutuamente excluyentes decisión errada

VPN

r

TIR y proyectos mutuamente excluyentes

0 1 2 3 4 TIRA -100 50 40 40 30 24%B -100 20 40 50 60 21%

%Dcto. 0 5 10 15 20 25VPN(a) 60 43.1 29.1 17.2 7.1 -1.6VPN(b) 70 47.9 29.8 14.8 2.3 -8.2

� B tiene mayor flujo de efectivo total, pero se recupera más lentamente que A, por ello tiene mayor VPN a tasas de descuento bajas. Con tasas altas mejor A (23%). TIR llevaría a escoger siempre A

TIR: continuación

VPN Proyecto B

PA

24% r

11,1% 21%

- A tasas menores a 11% B es más atractivo. A tasas superiores A- TIR lleva a decisión incorrecta con tasas inferiores a 11%- En la intersección es indiferente hacer A o B.- Intersección se halla calculando TIR para flujos A-B

Índice de RentabilidadIR = VP / Co

� Ventajas� Esta estrechamente ligado con el VPN� Es fácil de comprender

� Desventajas� Puede conducir a decisiones incorrectas en proyectos mutuamente excluyentes

Evaluación de proyectos: elementos a considerar� Lo importante son flujos de efectivo incrementales

(flujos con proyecto-flujos sin proyecto)� Costos hundidos no son relevantes� Efectos colaterales sobre flujos de la empresa hay

que tomarlos en cuenta (ej. erosión, ferrocarril)� No olvidar el capital de trabajo neto (CTN)� No incluir costos de financiamiento, lo importante son

flujos de efectivo derivados de activos del proyecto� Sólo interesa flujo de efectivo después de impuestos

Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto:

Años vida producto 3Unidades vendidas 80.000Precio unitario 10Costo variable unitario 7,5Costos fijos 16.000Equipo 150.000Cap. trabajo neto 35.000Tasa impositiva 34%Rendimiento requerido 30%

Estados financieros pro forma

Ventas 800.000Costo variable 600.000

200.000Costos fijos 16.000Depreciación 50.000UAII 134.000Impuestos 45.560Utilidad neta 88.440

Balances resumidos0 1 2 3

CTN 35.000 35.000 35.000 35.000Activo fijo neto 150.000 100.000 50.000 0Inversión total 185.000 135.000 85.000 35.000

Flujo de efectivo operativoUAII 134.000Depreciación 50.000Impuestos (45.560)FEO 138.440

Flujos de efectivo totales0 1 2 3

FEO 138.440 138.440 138.440Aumento CTN (35.000) 35.000Gastos de cap. (150.000)Flujo de efectivo (185.000) 138.440 138.440 173.440

VPN 82.353,48 TIR 58,99% RCM 80,40% IR 1,45PR 1,34

Evaluación de los VPN� Que VPN sea positivo implica analizar proyecto con

mayor detenimiento� Riesgo de pronóstico: posibilidad que errores en

flujos proyectados conduzcan a decisiones incorrectas (apalancamiento operativo)

� Análisis de escenarios múltiples: qué sucede al VPN estimado cuando varían componentes del FEO� Escenario base� Escenario pesimista: valores mínimos a variables como

unidades vendidas, precios unitarios; Máximos a costos� Escenario optimista

EjemploProyecto de seis años con costo de $1.500 MM, sin v alor de rescate, depreciación en línea recta, tasa impositiva 34% y rendimiento requerido de 12%:

base Límite inferior Límite superiorUnidades vendidas 300 250 350Precio unitario $10 $8 $12Costo variable $5 $4 $6Costo fijo $220 $200 $240

Base Pesimista OptimistaVentas 3.000 2.000 4.200Costo variable 1.500 1.500 1.400Costo fijo 220 240 200Depreciación 250 250 250UAII 1.030 10 2.350ISR 350,2 3,4 799UN 679,8 6,6 1.551

Flujo de efectivo 929,8 256,6 1.801VPN 2.322,8 -445,0 5.904,6

Análisis de sensibilidad� Qué ocurre al VPN si se modifica sólo una variable� Permite saber dónde ocasionarán más daño los

errores de pronóstico

Ventas en unidades

Mayor pendiente, mayor sensibilidad

VPN+

0

-

Punto de equilibrio contable (operativo)� Nivel de ventas que da como resultado utilidad neta

del proyecto igual a cero (ingresos = gastos)Proyecto para vender producto a un precio de $8 y c osto vari. unit. $5 requiere inversión en equipos de 2.050, depreciada en línea recta en 5 años. El costo fijo es 1.000. Se requiere rendimiento de 20%. Se estima ve nder 565 unidades al año.

Depreciación = 2.050/5 = 410Ingresos: P x Q = 8 QGastos: CF+D = 1.410Para utilidad neta de cero 8 Q = 5 Q + 1.410 ; ento nces Q = 1.410/3 = 470

Ventas 3.760 (470 x 8)Costo Variable 2.350 (470 x 5)Costo fijo 1.000Depreciación 410UAII 0ISR 0Utilidad neta 0

Ventas,Costos Ingresos 8 Q

3.760 Costos totales1.410 1.410 + 5 Q

470 Q

Punto de equilibrio contable IIFEO = UAII + D - ImpuestosUAII = Ventas - Costo variable - Costo fijo - D

Sin impuestos ni interesesFEO = P Q - v Q - CF - D + D (1)FEO = Q (P - v) - CFFEO + CF = Q(P - v)Q = (FEO + CF)/(P-v)

En punto de equilibrio contableIngresos = gastosPQ = v Q + CF + D

Entonces la ecuación (1) se convierte enFEO = D

Punto de equilibrio contable II� En punto de equilibrio contable FEO igual a

depreciación. Entonces vida económica del proyecto igual a período de recuperación

� Proyecto que sólo alcanza punto de equilibrio contable tiene VPN negativo

� Permite conocer mínimo de ventas para evitar pérdidas

� Fácil de calcular y explicar

Punto de equilibrio� Del flujo de efectivo

� Donde flujo de efectivo es ceroFEO = 0Q = (1.000 + 0)/(8 - 5) = 333,33

� Financiero� Volumen de ventas que generan VPN=0

VPN=0 cuando suma de VP de flujos futuros igual inversiónAnualidad a cinco años al 20% con VP=2050 (inversión)FEO = 685,48Q = (1.000 + 685,48)/(8 - 5) = 561,83

Puntos de equilibrio

FEO

686

410

0333 470 562 QPEFE PEC PEF

-1000Proyección de venta es 565Probabilidad de alcanzar equilibrio contable altaProbabilidad de VPN negativo alta

Riesgo y rendimiento� Rendimiento requerido depende de riesgo de la inversión

� Componentes del rendimiento� Componente del ingreso: flujo de efectivo� Ganancia de capital: cambio valor mercado

� Rendimiento� Nominal: cambio porcentual en cantidad de unidades monetarias que se tienen

� Real: cambio porcentual poder adquisitivo

Riesgo y rendimiento II� Activos libre de riesgo, activos con riesgo y prima de riesgo

� Efecto Fisher: relación entre interés real y nominal

(1+R) = (1 + r) x (1 + p) R: tasa nominalR = r + p + r x p r: tasa real

p: tasa de inflación

Medición del riesgo� Valor esperado del rendimiento E[R]: promedio ponderado de los resultados posibles

E[R] = Σ Ri Pi

� Riesgo: variabilidad en rendimientos esperados� Desviación estándar: variabilidad de una distribución alrededor de su media

σ = [Σ (Ri - E[R])2 Pi ]1/2 Ri rendimiento posiblePi probabilidad

EjemploPi a b c

Expansión 0,6 65,00% 10,00% 30,00%Recesión 0,4 -20,00% 45,00% 18,00%Monto invertido 50,00% 30,00% 20,00%

Rendimiento esperado de cada acciónE[Ra] = 0.6 x 65% + 0,4 x (-20%) = 31%E[Rb] = 0.6 x 10% + 0.4 x 45% = 24%E[Rc] = 0.6 x 30% + 0.4 x 18% = 25.2%

Varianza y desviación estándar de la acción A

Pi Ri-E[R] (Ri-E[R])2 Pix(Ri-E[R])2

Expansión 0,6 34,00% 0,1156 0,06936Recesión 0,4 -51,00% 0,2601 0,10404

σ2 = 0,1734σ= 0,416413256

Varianza y desviación estándar de B y Cσb

2 = 0.0294 σb = 0.1715σc

2 = 0.0035 σc = 0.0588

Ejemplo: continuación� Rendimiento esperado de la cartera

E[Rp] = Ma x E[Ra] + Mb x E[Rb] + Mc x E[Rc]E[Rp] = 0.5 x 31% + 0.3 x 24% + 0.2 x 25.2% = 27.74%

� Rendimiento esperado de la cartera en:Expansión: 0.5 x 65% + 0.3 x 10% + 0.2 x 30% = 41.5%Recesión: 7.1%

� Varianza y desviación estándar de la carteraPi E[Rpi] E[Rpi]-E[Rp] (E[Rpi]-E[Rp])2 Pix(E[Rpi]-E[Rp])2

Exp 0,6 0,415 0,138 0,019 0,011Rec 0,4 0,071 -0,206 0,043 0,017

σ2c = 0,028σc = 0,169

Tipos de riesgo� Riesgo sistemático: influye sobre gran número de activos (riesgo de mercado)

� Riesgo no sistemático: afecta a un solo activo a grupo pequeño de activos

� Diversificación permite eliminar el riesgo no sistemático

� Rendimiento esperado de un activo depende sólo del riesgo sistemático

Riesgo sistemático y línea de mercado� Riesgo total = riesgo sistemático + riesgo no sistemático

σ βAcción X 35% 0.4Acción Y 18% 1.5

� Coeficiente beta: mide sensibilidad del rendimiento de una acción a cambios en rendimiento del portafolio del mercado

� La beta de la cartera se calcula igual que el E[Rp]� Línea de mercado de un activo financiero

E[Rp]

E[Ra]=22%

Rf=9%

β = 1.8 Beta de la cartera

= (E[Ra] - Rf)/ βa = 7.22%

Cartera compuesta por acción Ay activo libre de riesgo

E[Rp]=Ma x E[Ra] + (1-Ma) x Rf

βp = Ma x βa + (1-Ma) x 0

Modelo CAPM� (E[Ra] - Rf)/βa = (E[Rb] - Rf)/βb

Todos los activos del mercado están sobre la línea del mercado

� El CAPM establece que rendimiento esperado de activo depende de:� Valor del dinero en el tiempo (Rf)� Ganancia por incurrir en riesgo sistemático (E[Rm] - Rf)

� Cantidad de riesgo sistemático (beta)

Modelo CAPM II� Con cartera compuesta por todas las acciones

(cartera del mercado), la pendiente es (E[Rm] -Rf)/1. Para una acción i

(E[Ri]-Rf)/βi = E[Rm]-Rf E[Ri] = Rf + βi x (E[Rm] - Rf)

E[Rm] - RfE[Rm]

β m =1

Costo de capital en acciones� Rendimiento requerido por accionistas sobre su

inversión en la empresa (Ra)� Modelo de crecimiento de dividendos Ra=(D1/Po)+g

� Para estimar g se pueden utilizar tasas de crecimiento históricas o pronósticos de tasas futuras

� Sólo aplicable a empresas que pagan dividendos y cuando hay tasa de crecimiento razonablemente constante

� Costo estimado del capital muy sensible a tasa de crecimiento estimada

� No toma en cuenta el riesgo explícitamente (incertidumbre con tasa estimada de crecimiento de dividendos)

Costo de capital en acciones II

� Modelo CAPM� Se ajusta explícitamente para el riesgo� No importa si empresa reparte dividendos� Desventajas

� Hay que estimar prima por riesgo del mercado� Hay que estimar coeficiente beta

� Se pueden utilizar ambos métodos

Costo de la deuda

� Rendimiento requerido por prestamistas sobre deuda de empresa (Rd)� Rendimiento al vencimiento de bonos en circulación de la empresa (tasa cupón no es relevante)

� Clasificación de la empresa AA. Observar tasa de interés de reciente emisión de bonos AA.

Costo promedio ponderado del capital� Valor mercado del capital en acciones (C):

� Acciones en circulación x precio de la acción

� Valor de mercado de la deuda (D)� Corto plazo: valor en libros� Largo plazo: bonos en circulación x precio mercado

� Estructura del capital: mezcla de deuda y capital que decide utilizar una empresa

� V = C + D� 100% = (C/V) + (D/V)

� WACC = (C/V) x Ra + (D/V) x Rd x (1 - t)

Ejemplo� Ultimo dividendo repartido: Bs 5 por acción� Crecimiento estimado del dividendo: 7% anual]� Precio actual de la acción: Bs 30. Beta de la acción: 1.2� Prima de riesgo de mercado: 12%. Tasa libre de riesgo: 15%� Razón objetivo deuda/capital: 50%� Costo deuda antes de impuestos: 18%. Tasa impositiva: 34%

Ra = Rf + βi x (E[Rm] - Rf) = 15% + 1.2 x (12%) = 29.4%Ra = (D1/Po)+g = [[Bs 5 x (1+0.07)] / Bs 30] + 0.07 = 24.8%Como son similares se promedian: 27.1%Razón D/C=0.5 por cada Bs 1 de deuda hay Bs 2 de capitalCPPC = 2/3 x 27.1% + 1/3 x 18% x (1 - 0.34)

CPPC = 22.03%

Estructura de capital y apalancamiento

Actual propuestaDeuda 0 10 MMCapital 20 MM 10 MMDeuda/capital: 0 1Acciones en circulación 200 M 100 MPrecio por acción 100 100Tasa de interés 10% 10%Tasa impositiva 34% 34%Estructura de capital sin deuda

Recesión Crecimiento moderado ExpansiónUAII 1.5 MM 3 MM 4 MMIntereses 0 0 0Impuestos 0.51 1.02 1.36Utilidad neta 0.99 1.98 2.64RSC 4.95% 9.9% 13.2%UPA 4.95 9.9 13.2Estructura de capital propuestaUAII 1.5 MM 3 MM 4 MMIntereses 1 1 1Utilidad antes ISR 0.5 2 3Impuestos 0.17 0.68 1.02Utilidad Neta 0.33 1.32 1.98RSC 3.3% 13.2% 19.8%UPA Bs 3.3 Bs 13.2 Bs 19.8

Administración del capital de trabajo

� ¿Cuál es el nivel razonable de efectivo?� ¿Cuánto debe ser endeudamiento a corto plazo?

� ¿Cuánto crédito dar a clientes?

Ciclo operativo y ciclo de efectivo

Inventario comprado Inventario vendido Efectivo recibido

Período de inventarios Período de CxC

Período CxP

Efectivo pagadopor inventario

Ciclo operativo

Ciclo de efectivo

Riesgos deducibles del Ciclo de Efectivo

� Quedarse sin dinero para pagar las cuentas, porque:� No se cobró� No se vendió� Se vendió y se cobró pero "hay mucho dinero en la calle“

� Quedarse sin inventario para atender la demanda� No ser competitivo en los términos de venta

InventariosVolumen óptimo de pedido

Reducción marginal en coste de pedido = coste marginal de inventario

T: coste total del pedido; V: ventas anuales; C: coste de un pedido; Q: unidades en cada pedido

T = (V x C)/Q por tanto dT/dQ = - (V x C)/ Q2 es reducción marginal en coste de pedido

Existencias medias = Q/2 por tanto coste marginal de inventario es: coste unitario de inventario/2

Igualando:

(V x C)/Q2 = Coste unitario de inventario/2

Q = [(2 x V x C)/coste unitario de inventario] 1/2

Ejemplo

Librería vende 100 libros al año, tiene coste de inventariode $1 y coste de pedido es $2 por libro. El volumen óptimode pedido es:

Q = [(2 x 100 x 2)/1] 1/2 = 20

Librería debería pedir 20 libros 5 veces al año

Saldos de tesorería

Q = [(2 x desembolso anual tesorería x costo vta. LT)/interés] 1/2

Ejemplo:El tipo de interés de las letras del tesoro es 8% y cadaventa de LT cuesta $20. ABC desembolsa tesorería a unpromedio de $105.000 mensual ($1.260.000 al año)

Q = [(2 x 1.260.000 x 20)/0,08] 1/2 = 25.100

ABC debería vender $25.100 en LT cuatro veces al mesy su saldo medio en tesorería será de $12.550

Economic Value Added (EVA)� Herramienta para determinar valor que agrega un proyecto, una unidad de negocios o una corporación, para la toma de decisiones

� Se puede aplicar a diferentes niveles de la organización para ver unidades que crean valor (o lo destruyen)

� Se utiliza como estímulo a gerencia alta/media para crear valor

EVA� EVA = NOPAT – WACC * CAPITAL OPERATIVO� NOPAT = Net Operating Profit After Taxes o Flujo de Caja Libre

(FEO)� Si ROI = NOPAT / CAPITAL� EVA = (ROI – WACC) * CAPITAL� Esto significa que EVA es el valor por encima del costo de

oportunidad de capital que se está obteniendo mediante las operaciones de la empresa, y gracias al capital operativo productivo invertido en dicha operación.� Si EVA > 0 no sólo se produce riqueza, sino que es una

riqueza por encima del riesgo que se está corriendo� Si EVA < 0 puede que produzca riqueza (VPN descontado >

0), pero es una riqueza por debajo del riesgo en que se incurre

¿Cómo aumentar el EVA?� Aumentando ingresos

� Nuevos productos que apalanquen inversión existente� Nuevas oportunidades de negocio que creen valor

� Mejorando márgenes� Mejorar procesos y actividades (reingeniería)� Incrementar productividad/eficiencia� Nuevos productos con altos márgenes� Reducir costos

� Mejorando uso de activos� Manejo del capital de trabajo� Reducir activos fijos (arrendamiento)

Impulsores de valor

• Son aquellos aspectos de la organización a través de los cuales se puede aumentar directamente el valor económico de la organización. El EVA tiene como base de cálculo estos impulsores de valor

Impulsores de valor� Se pueden ver a nivel de toda la corporación o de una

unidad de negocio

EVA

CapitalInvertido

NOPAT

Retorno

Costos

Ejemplos Ejemplos

• Frecuencia compras• Penetración• Tamaño

transacciones

• Margen bruto• % Gastos

Operaciones• % gastos Servicios

Generales & Administración

• Distribución costos por caso

• Caja chica• Reposición de

Inventario• Ciclo de pago

contables• Nivel de utilidad de

tienda• Relación

Deuda/Patrimonio• Capital anual

invertido

Ejemplos• Estrategia de precios • Diversidad de Productos• Énfasis departamental

• Costo del producto• Costos operativos tienda• Costos administrativos

corporativos• Costos de distribución

• Reservas operativas de efectivo

• Gerencia de Inversiones• Administración de cuentas

pagables

• Base tienda• Arrendamientos• Activos intangibles• Distribución de activos

• Mejora del Retorno

• Mejora del Margen• Eficiencias Operacionales

• Gerencia del Capital de Trabajo

• Productividad del Capital Invertido

• Optimización de la Estructura de Capital

Manejadores Valor Operacionales

Corporación Nivel Específico

NegocioUnidad Específica

CapitalFijo

Capital deTrabajo

EVA y Planificación Estratégica� Descomponiendo EVA en sus impulsores de valor se obtiene una

estructura para mejorar la creación de valor y hacer Planificación Estratégica basada en Valor Financiero

Creaciónde Valor(EVA)

Aumenta Flujo Caja (NOPAT)

Reduce Carga de Capital

ReduceCapital

Invertido

Reduce Costo de Capital

IncrementaRetorno

Volumen Ventas

Precio

Ocupación

Costos Operativos/ Serv Gen & Adm

Capital de Trabajo

Activos Fijos

Gerencia e Investigación

ReduceCostos

� Expande a nuevos mercados� Desarrolla extensiones

� Crea nuevas marcas� Entran nuevos negocios

� Imagen marca diferenciada� Desarrolla productos correctos

en el mercado

� Equilibra oferta y demanda durante vida a máx. precio

� Diseña productos efectivos en costos

� Desarrolla productos efectivos en costos

� Asegura operaciones eficientes� Edifica red logística eficiente

� Conduce publicidad efectiva � Invierte en alto impacto IT

� Amplía productividad efectivoe inversiones corto plazo

� Evita “ostentación innecesaria” en las tiendas

� Mejora productividad flotilla

� Mejora productividad de red logística nacional

� Mejora productividad � Arrendamientos favorables

� Negocia contratos favorables

� Optimiza niveles inventario

� Selecciona sitios productivos� Arrendamientos favorables

� Mantiene alta calif. crédito� Mejora estabilidad de retornos

� Determina nivel óptimoEstructura Capital

Valor Presente compromisos

arrendamiento