E d i f i c i o Z u r i c h V i a A u g u s t a 2 0 0 3 ª p l . 0 8 0 2 1 B A R C E L O N A T. 9 3 2 4 0 5 1 9 3 F a x 9 3 2 4 0 5 1 9 4

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Estimado partícipe,

Los principales riesgos a los que nos enfrentábamos en este 2017 eran sin lugar a dudas, las elecciones en Holanda y Francia, que fueron con resultados favorables aunque no nos acordemos. En estos tres meses de verano han cambiado, pero los problemas continúan siendo geopolíticos, porque la economía mundial sigue creciendo. Uno más global, que sería Corea del Norte, y otro más local, pero que nos toca de lleno, el referéndum de Cataluña, sin obviar los atentados, esta vez en Barcelona, a los que no nos acostumbramos nunca. Pero a nivel de inversiones, las bolsas continúan sumidas en una tendencia al alza, acompañada por datos macro de recuperación industrial, de empleo y beneficios empresariales.

Los bancos centrales continúan teniendo el peso de liderazgo en la recuperación de la macroeconomía. Por un lado, la Reserva Federal que ya ha subido dos veces las tasas de interés hasta el 1,25%, podría realizarlo otra vez en Diciembre y empezar a retirar los estímulos, por otro lado, el BCE sigue expectante a la recuperación económica en ciernes en el área euro y afirma que las medidas aplicadas en meses anteriores están teniendo resultados y es posible que disminuya la compra mensual de activos. En este proceso, se están normalizando los tipos a largo plazo, cogiendo algo de pendiente toda la curva.

A nivel más doméstico, el índice selectivo español es el más penalizado de la eurozona presentando rentabilidades negativas en estos tres meses debido al riesgo país que estamos viviendo, en contraste con los mercados de acciones más desarrollados, pero lo cierto es que la prima de riesgo no presenta en absoluto extremos vistos en otros años.

En este contexto, las bolsas mundiales han mostrado un buen comportamiento, sobre todo, con pocos sobresaltos, en un tercer trimestre que consolida las ganancias del ejercicio. En Europa, el Eurostoxx50 se ha revalorizado en estos tres meses un 4,4%. Destacar en la zona euro, la debilidad del Ibex35 que ha retrocedido levemente un 0,60%. En Estados Unidos, Standard&Poors 500 ha vuelto a marcar máximos históricos y cierra Septiembre con una subida del 3,9%, mientras que en Japón, el Nikkei también se revaloriza cerca del 1,6%. Las subidas de las bolsas son globales y pensamos que por eso son más creíbles. Tal y como apuntábamos en anteriores comentarios, el escaso sentido común que tenía invertir en Bunds alemanes con TIRs negativas nos está dando la razón, pues cierra el tercer trimestre en los mismos niveles de junio con una TIR del 0,465%.

Nuestros Fondos, que fueron capaces de ofrecer rentabilidad en entornos más complicados, la están dando también en el marco actual, aunque son penalizados aquellos más conservadores por tener la renta fija en el muy corto plazo con tipos negativos.

Llevamos nueve meses de ejercicio en el que se están cumpliendo las previsiones que apuntábamos paraeste año, en un entorno mucho menos volátil del que cabía esperar. Iniciamos el que tradicionalmente es elmejor trimestre del ejercicio, con lo que creemos que veremos niveles más altos a los actuales a lo largo de estos tres meses. Lo importante, es que a nivel europeo, el grueso de nuestras inversiones, se confirma, de momento el cambio de tendencia iniciado el año pasado.

Ricard Torrella FajasConsejero Delegado

Estimado partícipe,

El ejercicio que cerramos ha sido muy negativo desde el punto de vista del ahorro pues pocos activos han conseguido revalorizarse y los benefi cios derivados de la diversifi cación no se han producido. Sin duda, será recordado por la aparición de la volatilidad y los confl ictos geopolíticos: la guerra comercial iniciada por Donald Trump, los problemas presupuesta-rios de Italia, el Brexit, el auge de los populismos, así como cambios de gobierno en España, o en países clave en Latinoa-mérica como Brasil o México.

Los bancos centrales continúan teniendo un peso importante y con repercusión en la macroeconomía. El endurecimien-to de las políticas monetarias en USA con cuatro subidas hasta el 2,5% y la fi nalización del QE en Diciembre por parte del BCE, a pesar de que continuará reinvirtiendo los cupones, crean un contexto de normalización de la política monetaria que tiene que venir respaldada en este ejercicio por un crecimiento de PIB, pues la fase de aceleración vivida desde 2016 hasta el primer semestre del 2018 ha dado paso a una desaceleración de la economía. Se trata de una desaceleración suave y se produce sobre un PIB global asentado, lo que permite con la normalización de políticas monetarias, unas condiciones para el crecimiento en términos históricos. El elevado endeudamiento puede ser el riesgo para un mayor crecimiento.

A nivel más doméstico, hemos vivido un cambio de gobierno. El crecimiento se situará alrededor del 2,5%, con el paro bajando a niveles no vistos en años y la prima de riesgo, de la que apenas se habla ahora en los telediarios, ha pasado de los máximos de más de 600 p.b. de hace unos años a los 117 p.b. Como vemos no estamos ante una recesión como la del 2008.

Pero los mercados han cotizado una recesión y no una desaceleración, así que en medio de un fi nal de año convulso, las bolsas han extendido el daño de manera irracional. El Eurostoxx ha descendido un 14,3%, con el peor comportamiento del Dax (-18,3%) y el MIB italiano (-16,2%). Todos los sectores han terminado en negativo pero destacan banca (-28%), autos (-28%) y construcción (-19%). El S&P500 experimentó en Diciembre la peor caída mensual desde febrero de 2009 y peor Diciembre desde 1931. Otras bolsas importantes también acumulan caídas como Japón (-12%) o China (-25%).

A nivel de divisas, el euro se ha depreciado entorno a un 4% frente al dólar hasta los 1,14 ante los mencionados riesgos de Italia y su incumplimiento de défi cit por un lado, y el anquilosamiento del Brexit, por otro. A nivel de commodities, destacamos la enorme volatilidad también vivida por muchas materias primas, de las que destacamos el precio del barril de petróleo que, después de marcar máximos de $85 por barril, ha registrado una caída cercana del 40% lo que provoca que la variación anual sea de un descenso del 20%.

Entramos en el 2019 con un escenario de desaceleración económica pero no de recesión. Un entorno que no implica bajadas ulteriores de las bolsas, pues los niveles de actividad económica son sólidos y se apoyan sobre unas condiciones fi nancieras favorables que proyectan un crecimiento global por encima del 3%, liderado por los mercados emergentes.

Las políticas monetarias van a ir normalizándose progresivamente, con alguna subida más por parte de la Reserva Fede-ral pero mirando de reojo a los mercados, y a este lado del Atlántico, un BCE que puede situar el interbancario, actualmente en el -0,40%, en el -0,20% o plano a fi nales del ejercicio. Una normalización que acogería con muy buenos ojos el mercado.

Empezamos el año con varias razones para ser positivos en la renta variable de la eurozona, el grueso de nuestras inversiones. Estamos ante un crecimiento moderado de la economía, no una recesión. Van a publicarse buenos resultados empresariales en un entorno de posibles movimientos corporativos como ya hemos asistido en este fi nal de ejercicio. Unos tipos de interés más acordes con el ciclo y la resolución de los riesgos geopolíticos, junto con unas valoraciones más que atractivas (un PER para 2019 de 12 veces y una rentabilidad por dividendo del 4%), pueden ser el caldo para el suelo de las bolsas. Aunque no debemos dejar de observar factores de riesgo como un incremento de la guerra comercial, una subida de tipos demasiado brusca o demasiado rápida por parte de los Bancos Centrales o nuevos riesgos políticos.

Concluimos que esperamos un año menos volátil que el 2018, pero que presenta oportunidades potenciales dado el

castigo sufrido por algunos sectores, mercados y valores que no se justifi ca por el momento del ciclo en el que nos encontra-mos, que es de crecimiento económico global con desaceleración respecto al último año y en un proceso de tipos de interés progresivamente al alza que puede provocar un trasvase de renta fi ja a renta variable.

Fondos deFondos de Inversión 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

INTERVALOR BOLSA MIXTOMixto Variable 25%RF+75%RV

+20,23% +3,19% -12,01% +7,85% +12,17% -3.53% +11,21% +14,08% +2,22% -11,56%

INTERVALOR FONDOSRenta Variable 75%RV+25%RF

+19,56% +5,50% -15,32% +6,91% +8,45% -2,29% -0,47% +13,17% +9,51% -15,32%

I. ACCIONES INTERNAC.Renta Variable Euro

+34,74% +4,72% -17,52% +5,11% +31,85% -5.80% -3,67% +17,89% +12,25% -22,66%

GESINTER SGIIC Rentabilidad IIC año 2018

Resumen Rentabilidades: Fondos de Inversión

GESINTER SGIIC Rentabilidad IIC año 2018

De izqda a derecha: Fernando Gispert Badia (Gestor de Fondos de Gesinter SGIIC), Kai Torrella Fajas (Consejero Delegado de Gesinter SGIIC) y Sílvia Torrella Fajas (Unidad de Cumplimiento Normativo y Gestión de Riesgos de Gesinter SGIIC).