febrer 2007 informe mensual - caixabankresearch.com...informe mensual . caixa d’estalvis i...

SERVEI D’ESTUDIS

NÚMERO 299

FEBRER 2007

Informe Mensual

Habitatge, IPC i el color del cristall amb què es mira els preus Pàg. 9Com cal comptabilitzar el cost de l’habitatge en l’IPC?

Zona de l’euro: inflació a la carta? Pàg. 25Les taxes d’inflació de la zona de l’euro no convergeixen, contràriament al que s’esperava

Energia i inflació: una barreja inflamable? Pàg. 34La fluctuació dels preus de l’energia complica el control de la inflació

Quines són les causes del diferencial d’inflació espanyol? Pàg. 57Les mancances en matèria de productivitat són a l’origen de la major inflació espanyola

Previsions% de variació sobre el mateix període de l’any anterior, llevat d’indicació expressa

3,2 3,3 2,6 3,7 3,5 3,0 3,0 2,6 2,6

1,9 2,0 1,5 2,7 2,2 1,7 1,4 1,2 1,3

1,9 2,7 2,4 2,4 2,7 2,9 3,0 2,4 2,6

1,5 2,6 2,1 2,2 2,9 2,7 2,8 2,3 2,3

1,1 2,7 1,4 1,9 2,7 2,8 3,2 1,7 1,3

1,2 2,0 2,0 1,3 2,6 1,9 2,1 2,2 1,6

3,4 3,2 1,9 3,7 4,0 3,3 2,0 2,1 1,5

–0,3 0,2 0,4 –0,1 0,2 0,6 0,3 0,4 0,4

2,0 2,3 2,3 2,0 2,2 2,4 2,7 2,6 2,2

2,2 2,2 2,0 2,3 2,5 2,1 1,8 2,2 1,8

2,0 1,7 2,3 2,0 1,9 1,6 1,3 2,5 2,3

1,7 1,7 1,6 1,8 1,9 1,7 1,3 1,4 1,3

4,2 3,6 3,2 3,8 3,6 3,6 3,5 3,3 3,2

4,8 4,2 4,3 4,3 4,2 4,2 4,2 4,3 4,3

7,0 6,3 6,0 6,3 6,2 6,3 6,5 6,3 6,3

9,0 9,2 8,2 8,6 9,1 9,5 9,6 9,2 8,7

6,0 6,0 5,6 5,8 5,8 6,1 6,2 6,0 5,8

5,2 4,8 4,4 4,9 4,8 4,8 4,7 4,6 4,5

1,5 5,2 4,2 9,5 4,9 3,2 3,5 3,8 4,1

7,0 7,9 6,2 12,4 7,6 6,0 6,0 5,8 6,2

3,5 3,7 3,5 3,6 3,7 3,8 3,8 3,8 3,6

3,1 3,1 2,7 3,2 3,1 3,0 3,0 2,9 2,8

9,2 8,5 8,0 9,1 8,5 8,1 8,3 8,2 8,0

3,4 3,5 2,5 4,0 3,9 3,5 2,6 2,5 2,3

2,2 2,6 2,2 2,5 2,7 2,6

–7,5 –8,8 –9,7 –10,6 –8,2 –8,5

–6,5 –7,9 –8,8 –10,3 –7,7 –7,9

1,1 1,6 1,2

3,2 5,0 5,2 4,4 4,9 5,3 5,3 5,3 5,3

2,0 2,8 3,8 2,3 2,6 2,9 3,3 3,6 3,8

4,3 4,8 5,1 4,6 5,1 4,9 4,6 4,9 5,1

3,4 3,8 4,4 3,5 4,0 3,9 3,8 4,1 4,3

3,4 3,8 4,4 3,5 4,0 3,9 3,8 4,2 4,4

1,25 1,26 1,34 1,20 1,26 1,27 1,29 1,32 1,35

2006 20072005 2006 2007

I II III IV I II

ECONOMIA INTERNACIONAL Previsions Previsions

Producte interior brut

Estats Units

Japó

Regne Unit

Zona de l’euro

Alemanya

França

Preus de consum

Estats Units

Japó

Regne Unit

Zona de l’euro

Alemanya

França

ECONOMIA ESPANYOLA Previsions Previsions

Agregats macroeconòmics

Consum de les llars

Consum de les AP

Formació bruta de capital fix

Béns d’equipament

Construcció

Demanda nacional (contr. al � PIB)

Exportació de béns i serveis

Importació de béns i serveis

Producte interior brut

Altres variables

Ocupació

Taxa d’atur (% població activa)

Índex de preus de consum

Costos laborals unitaris

Saldo operacions corrents (% PIB)

Cap. o nec. finanç. resta món(% PIB)

Saldo públic (% PIB)

MERCATS FINANCERS Previsions Previsions

Tipus d’interès internacionals

Fed Funds

Repo BCE

Bons EUA 10 anys

Bons alemanys 10 anys

Obligacions 10 anys

Tipus de canvi

$/Euro

INFORME MENSUAL

CAIXA D’ESTALVIS I PENSIONS DE BARCELONA

Servei d’Estudis

Av. Diagonal, 629,planta 6, torre I08028 BARCELONATel. 93 404 76 82Telefax 93 404 68 92www.estudis.lacaixa.esa/e: [email protected]

ACTIVITAT FINANCERA Milions e

Recursos totals de clients 169.470

Crèdits sobre clients 113.857

Resultat atribuït al Grup 1.495

La informació i les opinions contingudes en aquest informe procedeixen de fonts que considerem fiables. Aquest document ténomés propòsits informatius, per la qual cosa ”la Caixa” no es responsabilitza de l’ús que se’n pugui fer. Les opinions i les estima-cions són pròpies del Servei d’Estudis i poden estar subjectes a canvis sense notificació prèvia.

Disseny i maquetació: www.cege.es - Ciutat d’Asunción, 42 - 08030 Barcelona D. L.: B. 610-1980 ISSN: 1134-1955

Edició electrónica: www.comunicacions.com - Travessera de Dalt, 30 - 08024 Barcelona

INFORME MENSUALFebrer 2007

Converteix el teu PDA en una font d’informaciósincronitzant-lo amb l’Informe Mensual i/o ambels principals indicadors econòmics.

L’Informe Mensual edició PDA és un resum de lasituació econòmica i de l’evolució dels mercatsfinancers, tant en l’àmbit internacional com enl’interior, amb especial atenció al marc europeu ia la zona de l’euro.

Està disponible per als PDA amb sistemes Palm,Pocket PC i Windows CE.

Més informació a www.estudis.lacaixa.es

GRUP ”la Caixa”: DADES MÉS RELLEVANTSa 31 de desembre de 2005

PERSONAL, OFICINES I MITJANS DE PAGAMENTEmpleats 25.254

Oficines 5.053

Terminals d’autoservei 7.208

Targetes 8.408.956

OBRA SOCIAL: PRESSUPOST PER ACTIVITATS PER AL 2006 Milions e

Socials 160

Culturals 70

Ciència i medi ambient 54

Educatives 19

TOTAL PRESSUPOST 303

FEBRER 2007 1INFORME MENSUAL

1 Editorial

2 Resum executiu

6 Conjuntura internacional

6 Estats Units

9 Habitatge, IPC i el colordel cristall amb què es mira els preus

13 Japó

16 Brasil

18 Argentina

20 Primeres matèries

23 Unió Europea

23 Zona de l’euro

25 Zona de l’euro: inflació a la carta?

28 Alemanya

29 França

30 Itàlia

30 Regne Unit

32 Mercats financers

32 Mercats monetarisi de capital

34 Energia i inflació: una barreja inflamable?

45 Conjuntura espanyola

45 Activitat econòmica

50 Mercat de treball

54 Preus

57 Quines són les causes del diferencial d’inflacióespanyol?

62 Sector exterior

64 Estalvi i finançament

Per una vegada, Lenin i Keynes van posar-se d’acord. A la seva obra «Les conseqüèn-cies econòmiques de la pau», l’insigne economista anglès donava la raó al líder co-munista soviètic sobre el fet que «la millor manera de destruir el sistema capitalistaés corrompre la moneda. Per mitjà d’un constant procés d’inflació, els governs po-den confiscar, de forma secreta i sense que ningú no se n’adoni, una part significativade la riquesa dels seus ciutadans (…). No hi ha cap medi més subtil ni més segur dedestruir les bases de la societat que envilir la moneda». Keynes va escriure aquestes lí-nies el 1920. No exagerava. Pocs anys després, l’emissió sense seny de paper monedaa Alemanya, forçada per la inviable situació de la República de Weimar, provocavauna hiperinflació que va arruïnar una bona part de la classe mitjana i va consolidarles bases que permetrien l’ascens del partit nacionalsocialista de Hitler.

La inflació existeix d’ençà que existeixen els diners. Però no és fins al segle XX queapareixen els processos inflacionistes continuats amb la generalització de l’ús del pa-per moneda. Abans, els episodis d’inflació, o alça generalitzada del nivell de preus, al-ternaven amb etapes de deflació, que és justament el contrari. A partir de l’abando-nament del diner metàl·lic i amb la monopolització de les emissions de bitllets perpart de bancs nacionalitzats o públics, la inflació es converteix en quelcom pràctica-ment normal i les hiperinflacions deixen de ser fenòmens excepcionals. Com no esva cansar de repetir el Nobel d’economia Milton Friedman, mort recentment, la in-flació a llarg termini és un fenomen monetari i els culpables són clars.

Però això no significa, necessàriament, que els governs i els seus bancs centrals haginactuat de mala fe. Durant un temps, va fer fortuna la teoria que, amb una mica d’in-flació, es podia aconseguir un augment de l’ocupació. A més a més, els dèficits pú-blics es consideraven instruments útils per afinar la situació cíclica de les economies.Fins que, a partir dels anys setanta, el progressiu descontrol pressupostari va conduira l’«estanflació», l’estancament amb inflació, atur creixent i desequilibris en els comp-tes públics cada cop més fora de control. Es va fer imprescindible entendre el fenomeni arbitrar les solucions necessàries.

El resultat ha estat brillant. A partir dels anys noranta, les taxes d’inflació, en general,van començar a baixar fins a caure a nivells molt baixos. En els últims anys hem patitun nou xoc energètic, però els índexs de preus només han notat l’encariment de l’e-nergia als subíndexs corresponents als productes energètics. Gairebé no hi ha haguttransmissió a altres preus ni, amb prou feines, als salaris. Hem après, per fi, a gestio-nar la moneda fiduciària? La clau ha estat dotar d’independència els banquers cen-trals, clarificar l’objectiu d’estabilitat de preus, deixar que els banquers centrals facinla seva feina i resistir els cants de sirena de les polítiques fiscals que prometen millo-res a curt termini en el creixement i en l’ocupació, però que, a mitjà termini, resultendesastroses. No obstant això, cal no adormir-se sobre els llorers. Els índexs de preusde consum semblen domesticats, però molta gent es pregunta per què el preu del’habitatge ha pujat tant. O si l’èxit de la inflació no és més que l’efecte de la globalit-zació, amb la importació de manufactures a preus rebentats. O si tard o d’hora l’ex-pansió de la liquiditat internacional no provocarà tensions inflacionistes inesperades.Però no siguem pessimistes. La inflació ha estat vençuda perquè s’entenen les sevescauses profundes, tot i que sempre caldrà estar a l’aguait per si torna.

Hem vençut la inflació?

Índex

El 2007 arrenca amb bon peu

Escalfament global, alteració en el correntdel Niño o anomalia estadística? El cert ésque, durant els mesos de novembre, de-sembre i la primera quinzena de gener, latemperatura ha estat excepcionalment be-nigna a bona part dels països desenvolu-pats de l’hemisferi nord. I això li ha provata l’economia. L’efecte més clar d’una bo-nança meteorològica hivernal es nota enels costos de calefacció, la qual cosa expli-ca en gran part la reculada del preu del pe-troli en les últimes setmanes. Un altre sec-tor afavorit pel clima és la construcció,l’activitat de la qual baixa notablement a l’hi-vern, però que, en les condicions actuals,es revifa i ajuda a la creació d’ocupació.Unes temperatures benignes també podenanimar les compres dels consumidors, peròaquest és un efecte més controvertit.

Per tant, d’alguna manera, els factors cli-màtics han servit per millorar les perspec-tives econòmiques en aquesta arrencadadel 2007. Unes perspectives que ja eren bo-nes. Cap a la meitat de gener, Rodrigo deRato, director del Fons Monetari Interna-cional, declarava que esperava un creixe-ment mundial robust el 2007, proper auna taxa del 5%, la qual cosa significa unaexpansió molt important, una de les mésprolongades des del final de la SegonaGuerra Mundial.

Els indicadors relatius a l’activitat econò-mica han estat especialment favorables. Enaquest sentit, un element decisiu ha estatel descens del preu del petroli, que s’haapropat als 50 dòlars per barril Brent,quan, cap a les acaballes de l’any passat,vorejava els 60-65 dòlars. Cal destacar que,

en els últims dies de gener, la cotització delcru ha tendit a recuperar-se lleugerament.A més dels climàtics, s’estima que altresfactors hauran influït en aquesta notableretallada, com una certa recomposició de lacapacitat d’oferta, la possible sortida defons especulatius i, potser, la percepciód’un menor risc geoestratègic.

Als Estats Units, la principal incertesa con-tinua essent l’abast de la crisi immobiliàriai la seva transmissió a la resta de l’econo-mia. Les dades més recents fan pensar quela reculada del sector immobiliari es pothaver frenat, però no es pot descartar unarecaiguda. Des del costat de l’oferta, l’acti-vitat i l’ocupació a la construcció s’hauranvist afavorides per les benignes condicionsclimàtiques de l’inici de l’hivern. Pel quefa a la inflació, el descens del preu de l’e-nergia representa un alleujament, tot i queno incideix sobre les possibles tensions defons que puguin existir. Pel costat de la de-manda, els menors pagaments en concep-te de benzina i calefacció comporten unamillora de la capacitat adquisitiva de les fa-mílies, element clau a l’hora que es pro-dueixi o no l’esmentada transmissió de lareculada immobiliària.

Mentrestant, la Reserva Federal es debatentre abaixar els tipus d’interès (per neu-tralitzar el risc immobiliari), apujar-los(per un possible risc inflacionista) o man-tenir-los (mentre espera aclarir les sevesidees). Dilema en què es mouen també elsmercats, incapaços, ara com ara, d’emetreun veredicte unànime sobre el curs imme-diat de l’economia nord-americana. Noobstant això, aquest dilema ha ajudat undòlar que, cap al final del 2006, reculavadavant una previsió de retallada de tipus

2 FEBRER 2007 INFORME MENSUAL

RESUM EXECUTIU

Les moderades temperatures afavoreixen l’estalvienergètic i la construcció…

…en un any en què lesperspectives de creixementde l’economia internacionalsón, d’entrada, molt bones.

La crisi immobiliària als Estats Units podria haver tocat fons.

de la Fed, de manera que, des del comen-çament de l’any, l’euro s’ha replegat en-front del dòlar.

Més clares són les coses a l’altre gran mo-tor de l’economia mundial, la Xina. Se-gons l’oficina d’estadístiques, en el quarttrimestre el producte interior brut va créi-xer el 10,4% interanual, una xifra superiora l’esperada i que va empènyer el creixe-ment total del 2006 fins al 10,7%, el ritmemés elevat en onze anys, de manera que esmantenen les taxes de creixement de dosdígits que permeten que l’economia xine-sa s’apropi al volum que representa Ale-manya. Gràcies a aquesta conjuntura, lazona asiàtica manté un dinamisme enve-jable, del qual també es beneficia l’econo-mia japonesa, el creixement de la qual sesosté, fonamentalment, per la demandaexterior. En canvi, la demanda interior ja-ponesa no es decideix a enlairar-se, motiupel qual no s’ha esvaït totalment el risc dedeflació i pel qual el Banc del Japó es resis-teix a normalitzar els atípicament baixostipus d’interès.

També a Europa els resultats econòmicsconsoliden la millora de les expectatives.Per exemple, a la zona de l’euro, les vendesal detall i la millora de la confiança delsconsumidors, juntament amb l’avanç delmercat de treball, permeten confiar en lapossibilitat que la despesa de les famíliescontribueixi activament, per fi, a consoli-dar l’actual recuperació. Pel que fa a l’ofer-ta, la producció industrial rep la influèn-cia positiva dels mercats d’exportació.Geogràficament, Alemanya exhibeix elcreixement més positiu des de l’any 2000 iha aconseguit complir les exigències delPacte d’estabilitat –dèficit públic inferioral 3% del PIB– per primer cop des del2001. A França, l’economia no és un tematranscendent de cara a les properes elec-cions presidencials, però sembla que elsindicadors disponibles es recuperen del’ensopegada recent, millora molt vincula-da al major dinamisme del mercat de tre-

ball. En canvi, l’economia italiana podriahaver perdut una mica de l’impuls que vaexhibir fins al tercer trimestre de l’any.

En aquest context de creixement dinàmic,la inflació de la zona de l’euro ha resultatmés baixa del que estava previst. La posi-tiva influència dels preus energètics hacontrarestat una eventual pulsió de la de-manda de consum, de manera que l’índexde preus de consum harmonitzat de lazona de l’euro va tancar el 2006 en l’1,9%,just per sota del límit desitjat pel BancCentral Europeu (BCE). Al mateix temps,la inflació subjacent se situava en una taxainteranual de només l’1,6%. Però el BCEamb prou feines s’ha deixat impressionarper la moderació dels preus. El creixementde l’agregat monetari de referència quesegueixen els economistes del BCE s’hadisparat en els últims mesos i s’ha apro-pat al 10%, i, tot i que el seu vincle amb lainflació és, com a mínim, difús, la tradiciómonetària de Frankfurt obliga a estar al’aguait. Els mercats anticipen un propermoviment alcista del BCE al Consell delmarç, fins a un tipus d’interès del 3,75%.

Per la seva banda, el Banc d’Anglaterra hasorprès al gener amb una inesperada alçadels tipus d’interès de referència, atesa lasospita, confirmada molt poc després, d’unincrement de la inflació fins al límit de labanda que el banc estableix com a objectiude la política monetària. Els indicadors del’economia britànica certifiquen un reno-vat impuls del consum privat i avanços ala indústria i als serveis.

Economia espanyola: l’expansió de mai no acabar

Al seu últim informe sobre l’economia es-panyola, l’Organització per a la Coope-ració i el Desenvolupament Econòmic(OCDE) fa compte: fa 13 anys que l’eco-nomia espanyola creix vigorosament. El2006, de nou, el creixement va superar el


El creixement de la Xina es manté al voltant del 10%,un dinamisme que irradiatota la zona, Japó inclòs.

A Europa, els indicadorsconfirmen el bon to del’activitat, amb Alemanyarecuperant el paper de líder.

El BCE continua apuntant apujades de tipus, tot i elsbons resultats de la inflació.

de la zona de l’euro, més d’un punt per-centual en aquesta ocasió. Com en anysanteriors, l’impuls expansiu va provenir dela demanda interior, amb el suport d’unescondicions monetàries relaxades. La crea-ció d’ocupació resultant ha anat acompa-nyada d’una moderació dels incrementssalarials, de manera que ha estat possibleintegrar un gran nombre d’immigrants almercat laboral i reduir, al mateix temps, lataxa d’atur.

En termes de mercat de treball, el 2006 vaser un nou any de rècords. El nombred’ocupats va superar per primer cop els 20milions, segons l’enquesta de població ac-tiva que elabora l’Institut Nacional d’Esta-dística. El nombre d’afiliats a la SeguretatSocial també va assolir un màxim històric.Continua millorant la taxa d’activitat –re-lació entre el nombre de persones que tre-ballen o busquen feina activament sobre lapoblació total en edat de treballar–, gràciesa la incorporació de la dona al mercat labo-ral i dels immigrants acabats d’arribar. Alseu torn, la taxa d’atur va disminuir cap alfinal del 2006 fins al 8,3% de la poblacióactiva, una xifra propera a la mitjana de laUnió Europea i la més baixa des del 1979.

El sector en què més va augmentar l’ocu-pació el 2006 va ser la construcció, que vacontribuir en un 30% a la creació total dellocs de treball. L’OCDE, com ja és tradi-cional, dedica molta atenció al prolongatcicle expansiu de la construcció i subratllala inquietud que provoquen els elevatspreus de l’habitatge i la dependència quel’actual cicle expansiu té de l’activitat cons-tructora. Cal notar, però, que els indica-dors més recents del sector immobiliariapunten a una desacceleració en els preusi a un alentiment suau de les vendes.

L’OCDE també dedica la seva atenció al«punt negre» que representa la conjunciód’una inflació superior a la de l’entorn,una reculada en la competitivitat exteriori uns avanços de productivitat molt ma-

gres. La inflació va tancar l’any molt mi-llor del que es podia esperar a l’estiu, quans’intensificaven les tensions al mercat delpetroli. L’índex de preus de consum va as-solir una taxa interanual del 2,7%, el resul-tat més positiu en tres anys. No obstantaixò, en termes de mitjana anual, el crei-xement dels preus al consum va superar enuna dècima el de l’any 2005 i va situar-seen el 3,5%, percentatge que expressa cla-rament el tensionament de l’índex durantuna bona part de l’any a causa dels preusde l’energia. El que és més important,però, és que la inflació subjacent (exclososels aliments frescos i l’energia) va ser unamica més elevada el 2006 en mitjana anual,de manera que el descens dels preus de l’energia no permet abaixar la guàrdia enel tema de la inflació.

Al sector exterior, cal destacar els resultatsde la campanya turística del passat exerci-ci, amb nous màxims en l’entrada de tu-ristes, gairebé 58 milions, i amb un modestavanç de la despesa mitjana per turista. Noobstant això, aquests resultats no contra-resten la preocupació que genera el dèficitcomercial derivat de la pèrdua de quota deles exportacions de béns. De nou es posade manifest la situació de la competitivitatexterior i del galopant dèficit de la balan-ça corrent.

A la base dels desequilibris de preus i ex-terior hi ha el lent avanç de la productivi-tat. En l’estudi anual del Conference Board,l’organització empresarial internacional,la productivitat espanyola presenta recu-lades en els tres últims anys, un resultatque alerta sobre la qualitat del creixementde l’últim cicle, centrat en sectors de baixvalor afegit per persona. Per tant, continuaplantejada la qüestió del trànsit del modeltradicional de creixement a un altre ambmés contingut de tecnologia, educació iinnovació competitiva.

26 de gener de 2007


L’economia espanyola du 13 anys d’expansiócontinuada, gràcies a l’embranzida de la demanda interior.

El nombre d’ocupats va superar els 20 milions per primer cop, amb laconstrucció com a principalcreador d’ocupació.

Tensions inflacionistes,deteriorament del sectorexterior i estancament de la productivitat sónencara les principalspreocupacions.


CRONOLOGIA

AGENDA

2006gener 20 El Govern presenta els avantprojectes de reforma de l’impost sobre la renda de les persones físiques i de l’impost

de societats.31 La Reserva Federal apuja el tipus d’interès de referència al 4,50%.

març 2 El Banc Central Europeu apuja el tipus d’interès oficial al 2,50%.28 La Reserva Federal apuja el tipus d’interès de referència al 4,75%.31 El Govern aprova un paquet de política econòmica amb mesures pressupostàries, mercat hipotecari, sector

energètic i transport ferroviari.

maig 4 Acord del Govern amb la patronal i amb els sindicats per a una reforma laboral orientada a reduir la temporalitaten l’ocupació.

10 La Reserva Federal apuja el tipus d’interès de referència al 5%.

juny 8 El Banc Central Europeu apuja el tipus d’interès oficial al 2,75%.29 La Reserva Federal augmenta el tipus d’interès de referència fins al 5,25%.

juliol 11 El Consell de la UE autoritza Eslovènia que adopti l’euro com a divisa a partir de l’1 de gener del 2007.24 Suspensió indefinida de les negociacions multilaterals de la Ronda de Doha de l’Organització Mundial del Comerç

per a una major liberalització del comerç internacional.

agost 3 El Banc Central Europeu apuja el tipus d’interès oficial al 3,00%.8 El preu del petroli qualitat Brent a un mes puja fins a un nivell màxim històric de 78,49 dòlars per barril.

12 El Consell de Seguretat de les Nacions Unides aprova una resolució d’alto el foc al Líban en el conflicte entre Israeli Hezbol·là.

setembre 26 La Comissió Europea dóna el vist-i-plau a l’entrada a la Unió Europea de Romania i Bulgària l’1 de gener del 2007.

octubre 5 El Banc Central Europeu apuja el tipus d’interès oficial al 3,25%.

novembre 29 Publicació al Butlletí Oficial de l’Estat de la Llei 35/2006 sobre reformes de l’Impost sobre la Renda de lesPersones Físiques i de modificació parcial de les lleis dels Impostos de Societats, sobre la Renda dels noResidents i sobre el Patrimoni.

desembre 7 El Banc Central Europeu apuja el tipus d’interès oficial al 3,50%.

2007gener 1 La Unió Europea s’amplia a 27 estats membres després de la incorporació de Romania i Bulgària i la zona de

l’euro a 13 després de l’adopció de la moneda única europea per part d’Eslovènia.Entren en vigor les reformes de l’Impost sobre la Renda de les Persones Físiques i de l’Impost de Societats.

24 L’índex de la borsa espanyola IBEX 35 anota un màxim històric (14.540,7) amb uns guanys acumulats del 2,8%en relació amb el final de desembre del 2006. L’índex Dow Jones de la Borsa de Nova York registra un rècordhistòric (12.621,8) amb una alça de l’1,3% en relació amb el final del 2006.

Febrer2 Afiliació a la Seguretat Social i atur registrat (gener).

Índex de producció industrial (desembre).8 Consell de Govern del Banc Central Europeu.

13 Avanç PIB d’Espanya (quart trimestre).14 PIB de la UE (quart trimestre).15 Balança de pagaments (novembre).20 IPC (gener).21 Comptabilitat nacional trimestral (quart trimestre).26 Preus industrials (gener).28 Avanç IPCH (febrer).

IPC harmonitzat de la UE (gener).

Març2 Afiliació a la Seguretat Social i atur registrat (febrer).6 Índex de producció industrial (gener).8 Consell de Govern del Banc Central Europeu.

13 IPC (febrer).15 Balança de pagaments (desembre).

Cost laboral (quart trimestre).IPC harmonitzat de la UE (febrer).

21 Comitè de Mercat Obert de la Fed.26 Preus industrials (febrer).


Estats Units: perspectivesraonablement optimistes

En aquestes últimes setmanes, l’ambigüi-tat domina els missatges de la Reserva Fe-deral. El producte interior brut (PIB) hau-rà crescut per damunt del 3,0% el 2006 iels preus pugen el 2,5%. Queden pendentsel final de la reculada de l’habitatge i la cor-recció del dèficit comercial, més la incòg-nita de si la inflació es continuarà mode-rant, la qual cosa confirmaria la hipòtesicentral de l’aterratge suau, o si, al contra-ri, els preus poden entrar en un no desit-jat procés d’acceleració. Amb la presentdesacceleració, tot i que més suau del quees temia cap a la meitat de la tardor, aquestaincertesa se centra en la força que mostrael mercat laboral, que no sembla coherentamb una situació d’alentiment. Al de-

sembre es van crear 167.000 nous llocs detreball i es van revisar a l’alça les dadesdels mesos anteriors. Encara més rotundaés la taxa d’atur, que, instal·lada en el 4,5%de la població activa, s’apropa als valors de1999, quan les optimistes campanes de lanova economia sonaven amb força. Unmercat laboral tensionat podria derivaren una embranzida inflacionista, cosa que,malgrat tot, encara no ha passat. De totamanera, l’índex de costos laborals del ter-cer trimestre per a llocs de treball privatsva augmentar el 3,0% interanual, un delsregistres més baixos de la dècada. Des-comptant les gratificacions en formad’opcions sobre accions, les pressions sa-larials són més aviat contingudes.

Sembla que l’opció optimista dels preusdomina per poc la pessimista, que es basa

CONJUNTURA INTERNACIONAL

La desacceleració suau i el mercat de treball fantémer per la inflació…

…sense perdre de vista el mercat immobiliari.

FONTS: Bureau of Labor Statistics i elaboració pròpia.

ESTATS UNITS: L’OCUPACIÓ NO TENSIONA ELS PREUS

Variació interanual de l’índex de costos laborals

%

2,5

4,5

3,5

3

4

2002 2003 2004 2005 2006


en el fet que o bé el sostre de les possibili-tats de creixement és més baix del que escreia o bé es creix per damunt del que in-diquen les dades del PIB. Pel que fa a laprimera possibilitat, alguns indicadorsde productivitat han estat febles, la qualcosa suggereix que el motor, amb tots elsrecursos en ús, pot produir menys delque crèiem i, per tant, som més a la voradel límit, situació que pot produir rees-calfaments, que en economia es traduei-xen en pujades de preus. El lleuger augmentde l’índex d’utilització de la capacitat pro-ductiva del desembre fins al 81,8% deltotal donaria suport a aquesta tesi. Enaquest mateix sentit, sembla que la in-dústria automobilística es desperta lenta-ment després d’una prolongada crisi. Noobstant això, la producció industrial deldesembre va créixer a un moderat peròsostingut 3,0% interanual. L’índex d’acti-vitat de l’Institute for Supply Manage-ment també mostra una imatge forçacontinguda per al sector manufacturer ise situa al desembre en el nivell dels 51,4punts, on els qui veuen o preveuen una

activitat més feble gairebé s’igualen ambels qui observen un enfortiment. Al sec-tor no manufacturer, amb 57,2 punts, elto se situa per damunt, però la imatge és lluny de la d’un motor a màxima po-tència.

Pel que fa a la segona possibilitat (si elcreixement és més fort del que sembla),la cosa és una mica menys clara. La rendadisponible de les famílies va créixer al3,1%, però amb una clara tendència al’alça. Per la seva naturalesa, molt méspropera als pressupostos familiars, aques-ta evolució podria donar suport al con-sum, amb unes vendes al detall, llevatdels automòbils i de la benzina, que aldesembre van créixer el 5,7% interanual,tot i que cal tenir en compte que aquestaugment rep l’ajuda d’una revisió a labaixa dels mesos previs.

Això explicaria els suports que rep el con-sum, sobre el qual continua pesant la fe-blesa immobiliària. Tot i que encara nos’ha arribat al final del túnel, hi ha signes

Les vendes al detall es basen en la rendadisponible, que creix una mica més que el PIB, i avancen el 5,7%.

FONTS: Federal Housing Finance Board, National Association of Realtors i elaboració pròpia.

ESTATS UNITS: L’HABITATGE CONTINUA A LA BAIXA, PERÒ UNA MICA MENYS

Habitatges iniciats en termes anuals

Milers

1.400

2.400

1.600

2.000

1.800

2.200

M J S D

2002 2003

M J S D

2004

M J S D

2005

M J S D

2006

M J S DD

L’habitatge comença aesmorteir les seves pèrdues.

que fan pensar en la moderació de les re-culades. Així, els habitatges iniciats aldesembre van sorprendre a l’alça per se-gon mes consecutiu i es van situar l’11,1%per damunt del fons tocat a l’octubre, toti que encara es mantenien el 18% per sotadel mateix període de l’any anterior.

Les últimes dades d’inflació tenen unbiaix més positiu del que sembla. L’índexde preus al consum del desembre es vaquedar en el 2,5% d’augment interanual,i el component subjacent, sense alimen-tació ni energia, va créixer el 2,6%. Aixòrepresenta un ritme d’avanç superior alque les autoritats monetàries considerenòptim. Però aquest component es veuafectat pel repunt dels preus de lloguer,fruit de la desacceleració immobiliàriaque fa que el públic vegi car comprar iopti pel lloguer, amb el consegüent enca-riment. Sense aquest fenomen, la restadel component subjacent va créixer aldesembre l’1,4% i va continuar el procésde progressiu alentiment. Atès que aquestprocés està molt vinculat als avatars delmercat de l’habitatge, ens podem pre-

guntar si el component subjacent acaba-rà tendint cap al valor del componentsense lloguers o bé si, al contrari, la puja-da dels lloguers s’instal·larà en la percep-ció del públic de forma permanent, laqual cosa deixaria la inflació en els ac-tuals nivells no desitjats.

La resposta podria trobar-se en la con-fiança que el públic té en la capacitat i enla determinació de la Fed per controlarels preus. Si és alta, com sembla que és lanorma en els últims temps, les coses hand’anar per bon camí. Alguna cosa sem-blant li hauria de passar al dèficit comer-cial. En els últims mesos, s’ha produïtuna correcció que ha coincidit amb la re-culada del preu del petroli, i no podriaser de cap altra manera. Per bé que elpreu del petroli ha tingut efectes limitatsen els preus no energètics, els seus efectessobre el dèficit comercial han estat forçanotables, ja que han contribuït en un93% a l’empitjorament del dèficit en elsdos anys fins a l’agost passat, quan es vaassolir el nivell màxim.

La inflació del 2,5%presenta perspectivespositives.


2005 20062004 2005

III IV I II III Octubre Novembre Desembre

PIB real

Vendes al detall

Confiança del consumidor (*)

Producció industrial

Índex activitat manufacturera(ISM) (*)

Venda d’habitatges unifamiliars

Taxa d’atur (**)

Preus de consum

Balança comercial (***)

NOTES: (*) Valor.

(**) Percentatge sobre població activa.

(***) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions de dòlars.

FONTS: OCDE, organismes nacionals d’estadística i elaboració pròpia.

ESTATS UNITS: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS

Percentatge de variació sobre el mateix període de l’any anterior, llevat que s’indiqui el contrari

3,9 3,2 3,4 3,1 3,7 3,5 3,0 – ... –

6,2 7,2 8,2 6,4 8,3 6,6 5,5 4,7 4,6 5,4

96,1 100,3 98,9 95,8 105,7 106,6 104,4 105,1 105,3 109,0

2,5 3,2 3,1 3,2 3,3 4,2 5,1 4,7 3,5 3,0

60,5 55,5 56,0 57,0 55,6 55,2 54,0 51,2 49,5 51,4

10,1 6,6 11,9 3,1 –11,6 –14,4 –21,5 –24,7 –15,3 ...

5,5 5,1 5,0 5,0 4,7 4,6 4,7 4,4 4,5 4,5

2,7 3,4 3,8 3,7 3,7 4,0 3,3 1,3 2,0 2,6

–611 –717 –689 –717 –740 –761 –779 –772 –766 ...

El dèficit comercial ha estatel principal afectat pel preudel petroli.

De cara al futur, la correcció haurà d’in-cloure el component no petrolier. Calveure encara si s’ha reduït la dependènciadel cru en els processos de producció(sembla improbable, ja que un petrolimés car no va implicar menys consum) isi, d’altra banda, la competitivitat nord-

americana es pot veure esperonada per lapressió que han patit les empreses permantenir les vendes. Al final, la visió so-bre la inflació, el dèficit i l’habitatge de-pendrà del grau d’optimisme que es tin-gui, i, ara com ara, les dades deixen margeper a una dosi moderada.


ESTATS UNITS: LA VERITABLE INFLUÈNCIA DEL PETROLI

Balança comercial, dades mensuals

FONTS: Departament de Comerç i elaboració pròpia.

Milers de milions de dòlars

–70

–20

–60

–40

–50

–30

2002M

Balança comercial sense petroliBalança comercial

D J S D2003

M J S D2004

M J S D2005

M J S D2006

M J S

El general Walter G. Short dubtava sobre com col·locar de forma segura els seus avions: junts o escampats. Al fi-nal, pensant que així en facilitaria la vigilància a l’hora de protegir-los de possibles atacs sabotejadors, va optarper posar-los tots junts al mig de l’aeròdrom. Dies després, durant l’atac a Pearl Harbor, els japonesos ho van te-nir tot més fàcil, i gairebé 200 avions van ser destruïts a terra, tots junts. Moure avions és simple, però el verita-ble problema és conèixer la fiabilitat de la informació i saber quin és el mal que cal prevenir. Amb els indicadorseconòmics passa alguna cosa semblant. Es tracta de donar una informació fidel de la realitat econòmica. Hi hau-rà biaixos, però el difícil serà discernir en cada moment quins són els principals biaixos que cal evitar.

Un índex de preus de consum (IPC) ha de reflectir l’augment del cost de la vida durant un període determinat,normalment un any. Per aquest motiu es fan enquestes periòdiques sobre el que gasten les llars, en funció de

Habitatge, IPC i el color del cristall amb què es mira els preus


les quals s’assignen pesos als diferents béns i serveis que componen la despesa de consum de les famílies. Ambaquestes ponderacions, i rastrejant periòdicament l’evolució dels preus, podem calcular la variació de l’IPC ge-neral. Fins aquí la cosa és clara, però només fins aquí. Entre els problemes més complicats que apareixen enelaborar un índex d’inflació hi ha el de l’habitatge. El seu cost té un protagonisme evident en els pressupostosfamiliars, i és lògic incloure’l en qualsevol índex del cost de la vida.

Adquisicions netes Pagaments Cost d’ús Lloguer imputat No s’inclou

Zona de l’euro

IPC harmonitzat

Bèlgica

Finlàndia

França

Alemanya

Grècia

Irlanda

Itàlia

Luxemburg

Holanda

Portugal

Espanya

Resta Europa

Regne Unit

Dinamarca

Suècia

República Txeca

Hongria

Polònia

Eslovàquia

Islàndia

Noruega

Suïssa

Resta OCDE

Canadà

Mèxic

Estats Units

Austràlia

Nova Zelanda

Japó

Corea del Sud

NOTA: (*) Els lloguers pagats sí s’inclouen en tots els IPC, ja que constitueixen una despesa en la cistella de la compra.

FONTS: OCDE i elaboració pròpia.

MÈTODES UTILITZATS PER INCLOURE EN L’IPC EL COST DELS HABITATGES OCUPATS PER PROPIETARIS (*)

Quan una família viu en un habitatge de lloguer, la cosa és clara: el lloguer és una despesa que s’inclou dins dela «cistella» que constitueix el cost de la vida. Però, què passa quan la família viu en un habitatge de propietat?Si l’habitatge està pagat, cal imputar una despesa que, en realitat, no s’efectua? Si es tracta d’un habitatge sub-jecte al pagament d’una quota hipotecària, és aquesta quota íntegra la que cal comptabilitzar? En definitiva,com incloem el consum d’habitatge de propietat en l’IPC? Les coses semblen encara més difícils que el dilemadel general Short, ja que, en lloc de dues, hi ha cinc alternatives diferents per incloure l’habitatge en l’IPC: elcost d’adquisició, els pagaments de caixa, el cost d’ús, la imputació d’un cost de lloguer i, finalment, no incloure’l.

En primer lloc, l’enfocament dels costos d’adquisició tracta la compra de l’habitatge com un bé durador, és adir, el mateix tractament que rep en l’IPC la compra d’un cotxe o d’un electrodomèstic. Només es considerariaaquí el cost de compra de l’habitatge nou durant el període. Atès que l’habitatge nou és un bé de molt llargadurada, una proporció molt baixa de consumidors l’adquireixen en cada exercici. La variació de preus i els vai-vens del cicle de la construcció farien l’índex de preus força volàtil. Només Austràlia i Nova Zelanda utilitzenaquest mètode.

En segon lloc, l’alternativa dels pagaments de caixa inclou tots els pagaments derivats de la propietat de l’habi-tatge, inclosos els interessos de les hipoteques. És una opció discutible, ja que, tot i que els interessos de la quo-ta hipotecària són importants en els pressupostos familiars, la seva volatilitat introdueix distorsions en l’IPC ino es tracta d’una despesa pròpiament de consum. És utilitzada a Irlanda.

La tercera opció, el cost d’ús, inclou un càlcul del que costa posseir l’immoble on es viu durant el període con-siderat per calcular la variació de l’IPC. S’inclourien el tipus d’interès, els serveis, les obres de manteniment iles possibles depreciacions, però també cal restar l’apreciació de l’habitatge (l’apreciació esperada, ja que és laque influiria en la decisió de comprar o de llogar). Curiosament, si el preu dels pisos puja, els costos de tinençasón relativament més baixos.

Aquesta tercera opció sembla més lògica que les anteriors, però, en incloure el tipus d’interès, també podria in-fluir negativament en la política monetària. A més a més, computar expectatives de preus és complicat, i in-cloure els beneficis de la inversió en un índex de preus de consum és quelcom discutible. Al Regne Unit i alspaïsos escandinaus utilitzen aquest mètode.

La quarta opció és imputar costos de lloguer als propietaris. És practicada per una bona part dels països del’Organització per a la Cooperació i el Desenvolupament Econòmic (OCDE), amb els Estats Units, el Japó iAlemanya al capdavant. La imputació als propietaris que habiten el seu habitatge d’un cost de lloguer que no espaga ofereix innegables atractius. En ocupar el seu habitatge, el propietari incorre en un cost d’oportunitat, jaque, si no ho fes, podria llogar-lo a tercers. El que deixa de guanyar és fàcil de calcular, ja que dependrà del mer-cat de lloguer. En un mercat sense distorsions fiscals, el lloguer hauria de ser semblant a l’hipotètic cost d’ús.

L’última opció és no computar l’ús de l’habitatge de propietat, com ho fan molts països de la zona de l’euro,com Espanya, França i Itàlia i com el mateix IPC harmonitzat de la zona de l’euro.

Aquestes dues últimes opcions són les més usades pels diferents països de l’OCDE. Per a Short, la disjuntiva vaser agrupar o no agrupar. Per calcular l’IPC, es tracta d’imputar o no imputar una despesa que, en realitat, noes desemborsa. L’opció de no imputar és senzilla, però també té els seus biaixos. Els preus depenen del percen-tatge de propietaris. Si els espanyols decideixen comprar més, el pes del lloguer, que sí entra en l’IPC, dismi-



nueix encara més, de manera que, paradoxalment, durant un boom immobiliari, el component d’habitatgetendiria a moderar la inflació.

Un altre problema de la diversitat d’enfocaments són les comparacions internacionals. A Espanya, els habitatgesen propietat són el 85% del total i Alemanya, només el 42%; com els alemanys usen més el lloguer, l’alternativade no imputar ignoraria més costos de l’habitatge a Espanya que a Alemanya. L’opció de la zona de l’euro té laseva raó de ser en la poca informació que aporten els mercats del lloguer. A Espanya, el lloguer pesa el 2,2% enl’IPC i és un mercat molt regulat i poc flexible. Multiplicar la seva influència per mesurar el cost de la vida po-dria introduir biaixos. Els països que imputen lloguers als propietaris són els que tenen una major proporció delloguer, amb mercats més profunds i complets que donen informacions més fiables.

Tots els països tenen les seves raons per utilitzar un mètode o l’altre, però el fet és que l’habitatge en la seva tota-litat (serveis, manteniment, lloguer, etc.) representa menys de l’11% en l’IPC espanyol, mentre que supera el42% en l’IPC nord-americà. És obvi que, en l’actual conjuntura, en què les dues economies han registrat fortesapreciacions d’immobles, l’habitatge no pot afectar quatre cops més el cost de la vida de les famílies nord-ame-ricanes que el de les espanyoles. O un dels dos s’equivoca o, com a mínim, les conclusions derivades de l’evolu-ció de l’IPC han de ser diferents.

En el cas dels Estats Units, el seu sistema de còmput comporta una translació del boom immobiliari a l’IPC.Immobles cars i tipus d’interès més alts han convençut ja el públic que adquirir un habitatge és difícil i menysatractiu que abans. L’activitat del sector ha caigut i l’apreciació dels immobles s’ha frenat. I, si comprar no ésatractiu, s’opta pel lloguer, els preus dels quals pugen. Aquests lloguers que pugen només pesen el 5,8% de

DUES MANERES DIFERENTES DE VEURE LA INFLACIÓ

Variació interanual del component subjacent, sense energia ni aliments

0

1

3%

2001 2002

M J S D

2003 2004

NOTA: (*) L’índex de l’IPC harmonitzat de la zona de l’euro no inclou els costos de lloguer imputats a propietaris.FONTS: EUROSTAT, Bureau of Labor Statistics i elaboració pròpia.

1,5

2

2,5

M J S D M J S D M J S D

2005

M J S D

Zona de l’euro (*)Estats Units Estats Unitssense lloguers

0,5

D

2006

M J S

El sol del Japó avança lentament però amb brillants estrelles

La nota dominant del mes ha estat la dis-cussió habitual entre Toshihiko Fukui,governador del banc central del Japó, i elprimer ministre Shimzo Abe. El banccentral es va esforçar per convence’ns quehi havia raons per a una pujada de tipus.Això va despertar un cor de polítics quevan expressar el seu malestar. Raons noels faltaven després de veure que l’expan-sió japonesa és més modesta del que espensava i de no tenir encara assegurat elfinal de la deflació. Però, tot i que la mar-xa econòmica no semblava apuntar a una

pujada de tipus, les condicions de finan-çament barat continuen donant suport ala forta recuperació de la inversió, basadaen l’activitat exportadora. Això provocauna assignació ineficient de recursos,amb una forta dependència de la deman-da internacional, i constituiria una raóque l’autoritat monetària hauria de con-siderar seriosament.

El pas enrere que suposa no tocar els ti-pus quan s’havia anunciat el contrarisembra dubtes sobre si va ser la feblesadel nivell d’activitat el que va convèncerel Sr. Fukui, la qual cosa semblaria total-ment raonable, o bé si va ser la pressió

La recuperació japonesa és fràgil.

l’IPC, però els lloguers imputats afegeixen un altre 23,4%. Així, amb creixements superiors al 4% durant el2006, el lloguer (real i imputat) és responsable de la meitat de les tensions inflacionistes del 2006, contribuciócinc cops superior a la del mediàtic petroli. La perfecció no existeix, però, en relació amb la política macroeco-nòmica, cal tenir molt clares les limitacions dels indicadors que s’utilitzen i esperar que les autoritats monetà-ries tinguin més sort que el general Walter G. Short a l’hora d’intuir el que realment cal prevenir.

ELS ESTATS UNITS HAN DE TÉMER LA INFLACIÓ?

Contribució a la variació interanual de l’IPC

0,6

1,8%

2001 2002

M J S D

2003 2004

FONTS: Bureau of Labor Statistics i elaboració pròpia.

1

1,2

1,4


2005

M J S D

LloguersTotal menys energia i lloguers

0,8

D

2006

M J S

1,6


El consum al detall i la venda d’automòbils no es recuperen…


política, la qual cosa qüestionaria la in-dependència de la institució o la confian-ça en la seva valoració del moment pre-sent. En principi, sembla que els indicadorsde demanda més recents donen suport ales crítiques d’Abe. Les vendes al detalldel novembre van continuar mantenint

un to baix i van recular el 0,1% inter-anual. En aquesta mateixa tònica, les ven-des d’automòbils van continuar al de-sembre la cadena de davallades i van per-dre el 7,3% interanual. No obstant això,la confiança dels consumidors del quarttrimestre va créixer i va arribar al nivell

2005 20062004 2005


PIB real

Vendes al detall


Índex activitat empresarial (Tankan) (*)

Habitatges iniciats

Taxa d’atur (**)

Preus de consum


NOTES: (*) Valor.


(***) Saldo acumulat de 12 mesos. Bilions de iens.


JAPÓ: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS


2,7 1,9 2,2 2,9 2,7 2,2 1,7 – ... –

–0,9 1,4 1,1 0,7 0,6 –0,2 0,4 0,3 –0,1 ...

5,3 1,5 –0,1 3,6 2,8 3,7 5,3 6,1 4,9 ...

20,5 18,0 19,0 21,0 20,0 21,0 24,0 – 25,0 –

2,6 3,8 4,9 6,9 4,9 8,8 –0,7 2,1 4,2 ...

4,7 4,4 4,3 4,5 4,2 4,1 4,1 4,1 4,0 ...

0,0 –0,3 –0,3 –0,7 –0,1 0,2 0,6 0,4 0,3 ...

13,9 10,2 10,9 10,2 9,5 9,1 8,9 9,0 9,4 ...

JAPÓ: EL MINVANT CONSUM D’AUTOMÒBILS

Vendes d’automòbils dels dotze últims mesos (*)

NOTA: (*) Exclosos els vehicles menors de 550 cc.FONTS: Ministeri de Comunicacions del Japó, Oficina Nacional d’Estadística i elaboració pròpia.

Milers d’unitats

3.000

3.500

3.100

3.300

3.200

3.400

2002MD J S D

2003M J S D

2004M J S D

2005M J S D

2006M J S D


dels 47,3 punts. Per la seva banda, el mer-cat de l’habitatge del desembre es va re-cuperar parcialment dels negatius mesosprevis. A Tòquio, els preus van pujar lleu-gerament i les vendes van moderar lespèrdues en relació amb el mateix períodede l’any anterior.

La producció industrial continua essentun dels punts forts de l’activitat nipona,amb un creixement que, tot i desaccele-rar-se en relació amb la punta de l’octu-bre, va mantenir el to i va créixer gairebéel 5%. Més enllà de l’evolució del creixe-ment, sembla que la indústria guanya enproductivitat. Així, els costos laboralsunitaris, que decreixen a mesura que elsempleats són més productius, van cediral novembre el 3,2% interanual. Dosexemples significatius en aquest sentitsón la recuperació de les exportacions ala Xina i l’ambició del fabricant automo-bilístic Toyota de convertir-se en el pri-mer productor mundial durant el 2007,tot i que no tots els cotxes es faran al Japó.

L’altre punt fort de l’economia continuaessent la ja esmentada inversió. L’indica-dor avançat de la qual, les comandes demaquinària, va ser fort a l’octubre i al no-vembre, amb increments interanuals quesuperen el 15%. La pràctica totalitat del’increment correspon, però, a la deman-da exterior, que, durant aquests dos me-sos, va créixer prop del 40%. La millorade la productivitat, tot i que amb depen-dència de la demanda exterior, fa difícilavaluar la rendibilitat futura de l’embran-zida inversora. Les qui no en dubten sónles grans empreses que computen en l’ín-dex d’activitat Tankan, que va arribar alnivell dels 25,0 punts. Sembla que les co-ses els van bé, i tot plegat és coherent ambla línia més tradicional del Japó, on pri-men els productors de manufactures.

L’IPC del novembre va augmentar el 0,3%interanual, mentre que el component sub-jacent, que exclou els aliments frescosperò inclou l’energia, va avançar el 0,2%.Amb la forta volatilitat de l’energia i te-

…però el sector industrialcontinua fort, augmenta la seva productivitat i miraa l’exterior.

JAPÓ: LA INVERSIÓ VA A TOTA MÀQUINA I CAP A L’EXTERIOR

Comandes de maquinària dels dotze últims mesos

FONTS: Ministeri de Comunicacions del Japó, Oficina Nacional d’Estadística i elaboració pròpia.

Milers de milions de iens

5.000

15.000

6.000

8.000

7.000

14.000

2002M

InternacionalsNacionals

D J S D2003

M J S D2004

M J S D2005

M J S D2006

M J S

13.000

12.000

9.000

10.000

11.000

L’IPC del 0,3% no garanteixel final de la deflació, tot ique l’atur se situa en el 4%.


nint en compte que l’altre indicador depreus, el deflactor del PIB, continua recu-lant, és difícil tancar el període deflacio-nista. En ajuda de les tesis optimistes ve elmercat de treball, amb una taxa d’atur del4,0% de la població activa. Tot i que mo-tivada per una demografia a la baixa, calno oblidar que constitueix el registre mésfeble dels últims anys. Per la seva banda,la balança comercial va augmentar el su-peràvit fins als 9,4 bilions de iens, i és que,mentre la Xina i els Estats Units comprin,els exportadors japonesos encara tenenmoltes coses a dir.

Brasil recupera la brillantor

L’economia brasilera va confirmar les ex-pectatives dels últims indicadors i va re-cuperar el pols durant el tercer trimestre,gràcies especialment a la inversió i a lesexportacions.

El PIB del tercer trimestre va avançar el3,3% interanual. El consum privat vaperdre una mica la força de períodes an-teriors, però va mantenir el to ambguanys del 3,4%. No obstant això, va serla inversió el component que va prota-gonitzar una recuperació més significa-tiva després de la feblesa del segon tri-mestre, amb una acceleració que va dur-la a guanyar el 6,4% interanual i que vaajudar a consolidar així el creixement.També el sector exterior es va comportarmés d’acord amb les dades de la balançacomercial, i, malgrat que les importa-cions es van mostrar especialment for-tes, amb avanços superiors al 20%, des-taca el renovat vigor exportador, que va

reprendre amb decisió la tònica del crei-xement.

Els últims indicadors mensuals de de-manda i oferta mantenen el to expansiuque van començar a mostrar cap al finalde l’estiu. Les vendes al detall del novem-bre van créixer el 9,2% interanual i fanpresagiar un manteniment o una milloradel creixement del consum privat per altercer trimestre. En la mateixa direccióapunten les vendes d’automòbils, que aldesembre van guanyar el 20,0% inter-anual i van mantenir la tendència d’acce-leració dels últims mesos. Pel que fa a l’o-ferta, la producció industrial del novembreva mantenir el to i va créixer el 4,2% in-teranual, mentre que la producció indus-trial de béns de capital, més significativa,va continuar consolidant el seu momentde fortalesa, amb avanços del 7,9%.

La inflació continua essent un dels èxitsde l’economia brasilera, amb uns preusque, al desembre, van avançar el 3,1%interanual, després de registrar al novem-bre un mínim històric del 3,0%. Aquestcop la taxa d’atur del novembre no va ai-xafar la festa i al districte de São Paulo vabaixar fins al 14,1% de la població activa,percentatge que, tot i ser excessivamentalt, és el millor registre de la dècada.

Un altre èxit de Brasil és el sector exte-rior, que manté un superàvit comercialde 46.100 milions de dòlars. No obstantaixò, el replegament dels preus de les pri-meres matèries serà el veritable examende la competitivitat i donarà una ideamés clara del veritable valor afegit de lesexportacions.

Brasil recupera el to i creix al 3,3%.

El consum resisteix, però la inversió i les exportacionssón els protagonistes del creixement.

Vendes al detall i producció industrial de béns de capital apunten a una continuïtatdel creixement.


EVOLUCIÓ DEL PIB DE BRASIL PER COMPONENTS

Percentatge de variació interanual en termes reals

PIB Consum privat

4,9

2,3

3,1

4,1

Consum públic Formació bruta de capital fix

FONTS: Institut Brasiler de Geografia i Estadística, Banco Central do Brasil i elaboració pròpia.

Exportacions de béns i serveis Importacions de béns i serveis

3,3 3,4

1,01,5

3,43,1

2,8

4,0

0,1

1,61,6

10,9

2,54,0

2,7

13,411,9

18,1

11,78,5

11,612,7

9,7

4,3

9,4

14,2

1,0

3,0

1,4

0,9

2,6

3,7

2,0

8,8

9,0

15,2

2004 2005 IIIIII III

2005

IV

2006

I

3,3


2005

IV

2006

I


2005

IV

2006

I2004 2005 IIIIII III

2005

IV

2006

I


2005

IV

2006

II 2004 2005 IIIIII III

2005

IV

2006

I

3,2

2,0

–2,4

2,8

13,4

–0,5

11,9

II

1,6

II

3,4

II

1,7

II

6,4

7,2

I II

21,0

4,9 2,3 1,0 1,5 2,6 1,6 3,3 – ... –

8,3 3,1 1,4 1,3 4,6 0,9 2,8 4,9 4,2 ...

18,8 17,0 17,2 16,4 16,3 16,9 16,0 14,6 14,1 ...

6,6 6,9 6,2 6,1 5,5 4,3 3,8 3,3 3,0 3,1

33,7 44,8 41,2 44,8 45,7 44,5 46,1 46,3 45,4 46,1

2005 20062004 2005


PIB real


Taxa d’atur São Paulo (*)

Preus de consum

Balança comercial (**)

NOTES: (*) Percentatge sobre població activa.

(**) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions de dòlars.

FONTS: Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística, Banco Central do Brasil i elaboració pròpia.

BRASIL: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS



Argentina accelera una mica més

L’economia argentina reforça la seva ex-pansió, amb un producte interior brutque va créixer el 8,7% interanual en el ter-cer trimestre i que va incrementar un ritmed’avanç ja prou considerable. La distribuciódel creixement per components, en què do-minen la inversió i la recuperació exporta-dora, dóna a l’expansió aires de continuïtat,que, en aquests moments, encara continuaessent la qüestió crucial per culminar la re-cuperació de l’activitat i superar amb rotun-ditat els nivells anteriors a la crisi del 2002.

El consum privat del tercer trimestre vamantenir el to amb un creixement del7,2% interanual, però va deixar de tirarmés que la resta de l’economia. La inver-sió va avançar al 20,3% i va continuar es-sent la protagonista del present cicle ex-pansiu. Amb una perspectiva més àmplia,la formació de capital brut és ara més detres cops superior al punt més baix del co-mençament del 2002 i se situa el 22% perdamunt de l’anterior màxim del 1998. Al

mateix temps que el consum públic esdesaccelera, les exportacions mantenen elto amb un avanç ja més moderat del5,9%, el qual, atesa la força de la demandainterna, és certament notable.

Els indicadors de demanda es continuencoordinant en aquesta línia de robustcreixement. Les vendes al detall del no-vembre van continuar el seu progressiualentiment, però van avançar el 14,7%interanual, i la compra d’automòbils delsdotze últims mesos fins al desembre vaavançar el 36% i s’apropa ja al 70% delnivell previ a la crisi.

Pel que fa a l’oferta, l’expansió es manté,però continua una certa pèrdua de laproducció industrial, que, al novembre,es va desaccelerar fins al 4,4% interanual.D’altra banda, els indicadors de l’activi-tat industrial i de la construcció es vanmantenir en nivells alts.

La inflació argentina continua essent elrisc més important per a l’estabilitat. No

Argentina creix al 8,7% i manté el robust ritme de la seva expansió.

El consum manté el to, però cedeix protagonisme a la inversió.

FONTS: IPEA i elaboració pròpia.

BRASIL: PER FI L’ATUR COMENÇA A BAIXAR

Taxa d’atur sobre població activa

%

14

22

16

20

18

M J S D

2002 2003

M J S D

2004

M J S D

2005

M J S D

2006

M J SD


obstant això, sembla que les coses tornenlentament a mare. Al desembre, els preusvan créixer el 9,8% interanual, la qualcosa representa una millora apreciableenfront dels màxims superiors al 12% deles acaballes del 2005. La taxa d’atur del

tercer trimestre es va reduir fins al 10,2%de la població activa, però el procés ésmés lent del que seria desitjable. El su-peràvit comercial s’ha recuperat tímida-ment en els últims mesos, gràcies a uncert repunt de les exportacions.

La inflació és encara el risc més important, però comença a disminuir.

EVOLUCIÓ DEL PIB D’ARGENTINA PER COMPONENTS

Percentatge de variació interanual en termes reals

PIB

2004 2005 IVIII III

2005

Consum privat

9,0 9,2

2004 2005

8,99,5

Consum públic Formació bruta de capital fix

2004 20052004 2005

FONTS: Institut Nacional d’Estadística i Censos de la República Argentina (INDEC) i elaboració pròpia.

Exportacions de béns i serveis Importaciones de béns i serveis

2004 20052004 2005

8,0

10,49,2 9,0

8,1

10,9

8,7 8,4

2,7

6,1

13,4

25,0 23,526,9

16,6 16,5

13,5

8,0 15,7

29,7

17,8 17,820,1

40,1

5,6 5,4

6,6

8,3

22,7

34,4

8,1

13,5

III

2006

IVIII III

2005

III

2006

IVIII III

2005

III

2006

IVIII III

2005

III

2006

IVIII III

2005

III

2006

IVIII III

2005

III

2006

8,8

7,9

6,8

22,9

6,417,7

I

7,7

I

7,7

I

5,8

I

18,7

I

4,0

I

6,8

II

II

II

II

II

II

8,7

7,2

3,1

20,3

5,9

20,3


Primeres matèries: el preu del petrolitorna a cotes del 2005

La cotització del petroli ha caigut el 9%des de l’inici de l’any i s’ha situat en ni-vells de 55 dòlars per barril (qualitat Brenta un mes) cap al final de gener. Es tractadels mínims des del novembre del 2005.La principal explicació són les tempera-tures atípicament suaus que afecten elspaïsos industrialitzats. Això provocaria

un menor consum i un increment de lesexistències de cru i de productes refinats.

No obstant això, moltes de les altres pri-meres matèries, la demanda de les qualsno depèn de contingències climàtiques,també giren a la baixa. Dos factors addi-cionals són d’immediata consideració. Elprimer, que els inversors de caràcter mésespeculatiu surten del mercat de primeresmatèries. Un segon factor és que el fort

2005 20062004 2005


PIB real


Taxa d’atur (*)

Preus de consum



(**) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions de dòlars.

FONTS: Institut Nacional d’Estadística i Censos de la República Argentina (INDEC) i elaboració pròpia.

ARGENTINA: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS


9,0 9,2 9,2 9,0 8,8 7,7 8,7 – ... –

7,0 7,4 5,7 8,2 5,8 7,5 8,3 4,2 4,4 ...

13,6 11,6 11,1 10,1 11,4 10,4 10,2 ... ... ...

4,4 9,6 9,8 11,7 11,6 11,4 10,6 10,5 10,0 9,8

12,1 11,7 11,6 11,7 11,7 12,3 11,7 11,8 12,1 12,4

FONTS: INDEC i elaboració pròpia.

ELS ARGENTINS TORNEN A COMPRAR COTXES

Vendes d’automòbils dels 12 últims mesos en relació amb el màxim de 1998

%

10

70

30

60

40

M J S D

2002 2003

M J S D

2004

M J S D

2005

M J S D

2006

M J SD

20

50

D

La cotització del petrolirecula amb força al gener,com també passa amb altresprimeres matèries.


METALLS INDUSTRIALS I PETROLI A LA BAIXA

Gener del 2003 = 100, mitjanes setmanals, cotitzacions en dòlars nord-americans

2003 2005

FONTS: Thomson Financial Datastream i elaboració pròpia.

2007

Or PlataCoure

Petroli (Brent a 1 mes)Zenc

0

100

200

300

400

500

600

2004 2006

18,8 3,4 12,1 18,2 27,9 30,5 32,9 35,8 31,2 23,1

12,8 –1,7 8,0 9,7 5,7 8,5 15,5 23,0 22,2 17,3

27,4 10,0 16,8 28,0 54,1 55,5 51,7 48,7 40,1 28,9

12,0 –2,4 10,9 15,6 19,9 12,6 1,3 2,0 2,7 5,2

38,5 17,4 19,5 33,8 70,8 76,4 75,4 69,4 55,8 38,7

7,2 3,2 22,0 28,9 28,3 24,9 26,4 24,4 17,9 13,9

37,1 53,9 57,7 62,9 70,6 70,9 60,1 60,2 62,7 54,9

32,0 44,8 29,9 32,6 33,3 14,7 1,3 6,7 8,9 –13,7

406,8 446,0 485,6 554,2 626,4 621,3 586,3 627,9 629,1 631,1

13,9 8,5 11,9 29,7 46,5 41,5 24,8 31,7 23,4 14,9

2005 2006 20072004 2005

IV I II III Octubre Novembre Desembre Gener

Índex «The Economist» en dòlars (*)

General

Alimentàries

Industrials

Agrícoles no alimentàries

Metalls

Índex «The Economist»en euros (*)

Petroli (**)

Dòlars/barril

Taxa de variació

Or

Dòlars/unça

Taxa de variació

NOTES: (*) Taxa de variació interanual.

(**) Qualitat Brent; preus a un mes.

FONTS: «The Economist», Thomson Financial Datastream i elaboració pròpia.

PREUS DE PRIMERES MATÈRIES


ritme de l’activitat del tram final del 2006pot començar a cedir en part al comença-ment del 2007, més clarament a Europa i,amb menys intensitat, als Estats Units.

Tot plegat ha comportat que els metallsindustrials rellevants hagin patit descen-sos significatius durant el mes de gener.Així, el zenc ha caigut el 19%; el coure,l’11%; el plom, el 4%, i l’alumini, l’1%.

En conjunt, els metalls es mantenen ennivells més elevats que fa un any, però enclara desacceleració en relació amb el tramfinal del 2006. Aquest moviment el repli-ca el conjunt de primeres matèries, comho palesa el menor creixement de l’índex«The Economist» en dòlars, que ha passatde créixer per damunt del 30% interanualal desembre al 23% al gener.

El grup que més pateixl’ajustament és el delsmetalls industrials, amb el zenc i el coure al capdavant.

FEBRER 2007 23INFORME MENSUALINFORME MENSUAL

Zona de l’euro: bonança econòmica,borrasca energètica

Al gener, l’actualitat europea ha estat do-minada pel contenciós energètic, que,sense arribar a eclipsar-los, ha enfosquitels positius indicadors econòmics con-junturals que s’han anat coneixent. Així,en aquest principi del 2007, la decisió de

Bielorússia del passat 6 de gener de rete-nir una part del petroli en trànsit cap a laUnió Europea (UE) i que tenia el seu ori-gen a Rússia va provocar una allau de de-claracions i d’anuncis polítics.

La cronologia de la crisi va tenir les se-güents fites. L’1 de gener, el govern deMinsk aplicava un aranzel molt elevat al

UNIÓ EUROPEA

El contenciós energèticentre Rússia i Bielorússiatorna a posar en el punt de mira el sector energèticeuropeu.

NOTABLES DIFERÈNCIES NACIONALS EN MATÈRIA DE DEPENDÈNCIA ENERGÈTICA

Ràtio d’importacions netes d’energia en relació amb el consum brut d’energia expressatcom a percentatge, 2005 (*)

NOTA: (*) El consum brut és igual a la suma de la producció primària d’energia més importacions i variació d’existències menysles exportacions. Una ràtio de dependència negativa indica un exportador net d’energia. Valors superiors al 100% apareixen si lesimportacions netes superen el consum brut.FONT: Eurostat.

1206020 40 1000–20–60 –40

Xipre

Portugal

Luxemburg

Letònia

Irlanda

Itàlia

Espanya

Àustria

Bèlgica

Grècia

Finlàndia

Eslovàquia

Hongria

Alemanya

Lituània

Eslovènia

França

UE-25

Suècia

Països Baixos

República Txeca

Estònia

Polònia

Regne Unit

Dinamarca

80


petroli rus en trànsit cap a Europa en res-posta als impostos que Rússia aplicava desde la mateixa data a les exportacions bie-lorusses de cru. La negativa de pagar l’a-ranzel bielorús va conduir a la retenció, apartir del 6 de gener, d’unes 80.000 tonesde cru rus a Bielorússia. El 8 de gener, lacompanyia estatal russa Transneft va pro-cedir a tallar l’exportació de cru a travésde l’oleoducte Druzhba, autèntic cordóumbilical pel qual s’exporta el 70% delpetroli rus amb destinació a Alemanya iPolònia. En resposta a l’escalada de ten-sió, el govern rus va plantejar-se la reduc-ció de la producció. Finalment, la fortapressió de la Unió exigint el restablimentdel subministrament va acabar permetentla represa el passat 10 de gener.

Més enllà dels motius concrets del litigientre Rússia i Bielorússia, el cert és que lasituació del sector energètic europeu ésobjecte d’importants pressions a conse-qüència de la confluència, fonamental-ment, de tres factors. En primer lloc, elprogressiu encariment del petroli i de lesprimeres matèries energètiques des delsprimers anys de la dècada, que ha posat demanifest la costosa dependència energèti-ca dels països europeus, inclòs el recurs

excessiu a uns pocs proveïdors. En aquestsentit, cal destacar el cas de països com Es-panya, Itàlia, Portugal o Irlanda, el con-sum energètic dels quals depèn en més del85% de les importacions energètiques.

En segon lloc, la important presa de cons-ciència en els últims anys dels reptes deri-vats del canvi climàtic, que cada cop témés pes en les agendes públiques, propi-ciat per un seguit d’informes, entre elsquals destaca l’anomenat Informe Sternencarregat pel govern britànic. Finalment,la percepció que el mercat interior de l’e-nergia és lluny de ser una realitat, situacióque impedeix una major eficiència ener-gètica precisament en un moment en quèes creuen els reptes a curt i a llarg termini.

En aquest context, la Comissió Europeaha intentat oferir una resposta coherent iglobal en forma d’una proposta de canvide la política energètica de la UE. Coinci-dint en el temps amb la crisi del petrolirus i amb un hivern atípicament tempe-rat, que fa de recordatori dels riscos delcanvi climàtic, la Comissió ha proposatuna nova política energètica que pivotaen tres eixos. El primer, millorar la inte-gració energètica europea i l’eficiència

La Comissió Europea llança una nova políticaenergètica, proposta quetrobarà dificultats per lesdiferències entre els estats.

2005 20062004 2005

IV I II III Octubre Novembre Desembre

PIB

Vendes al detall

Confiança del consumidor (*)


Sentiment econòmic (*)

Taxa d’atur (**)

Preus de consum


NOTES: (*) Valor.


(***) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions d’euros.

FONTS: Eurostat, Banc Central Europeu, Comissió Europea i elaboració pròpia.

ZONA DE L’EURO: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS

Percentatge de variació sobre el mateix periode de l’any anterior, llevat que s’indiqui el contrari

1,7 1,5 1,8 2,2 2,9 2,7 – ... –

1,5 1,3 1,3 0,8 1,6 1,8 0,9 1,4 ...

–14 –14 –13 –11 –10 –8 –8 –7 –6

2,0 1,2 2,1 3,4 4,1 3,9 3,6 2,5 ...

99,7 98,4 100,6 103,0 107,2 108,6 110,4 110,3 110,1

8,8 8,6 8,4 8,2 7,8 7,8 7,7 7,6 ...

2,1 2,2 2,3 2,3 2,5 2,1 1,6 1,9 1,9

80,4 42,1 22,2 3,3 –9,6 –20,7 –18,1 –13,0 ...

del mercat. Entre altres mesures, destacal’èmfasi en la separació entre producció idistribució. Una segona línia de treball,aprofundir en aquelles fonts energètiquesque emetin poc carboni. Tot i que la Co-missió respecta escrupolosament la com-petència nacional en la decisió d’optar ono per l’energia nuclear, les seves orien-tacions s’adeqüen perfectament amb elcorrent d’opinió que és cada cop més fa-vorable a la potenciació d’aquesta fontd’energia. Finalment, el tercer eix de lapolítica seria la intensificació de l’eficièn-cia energètica.

Les perspectives que la proposta comuni-tària prosperi en la forma actual són,però, complicades, ateses les profundesdiferències existents entre els estats mem-bres en matèria d’estructura de consumd’energia, eficiència energètica, païsosproveïdors i fonts d’energia, discrepàn-cies que compliquen l’adopció d’una po-sició única al si de la Unió.

Davant d’aquests temes, com s’ha co-mentat més amunt, la publicació de bonsindicadors conjunturals ha passat a unsegon pla. Potser el més nou és l’embran-zida de les vendes al detall, que, al no-vembre, es van situar en l’1,4% inter-anual (cinc dècimes més que a l’octubre),

pel que té d’aval del recuperat dinamismedel consum. La millora de la confiançadel consumidor fins al desembre, junta-ment amb la clara reactivació de l’ocupa-ció i amb la disminució de la taxa d’atur(7,6% al novembre), fa pensar que el tode la despesa de les famílies es podriamantenir en els propers mesos.

Un factor addicional que afavoreix el con-sum és l’evolució dels preus de consum,relativament continguts tot i la intensifi-cació del ritme de la demanda interna.Concretament, al desembre, el creixementde l’índex de preus de consum (IPC) har-monitzat es va situar en l’1,9% interanual,percentatge idèntic al del novembre. Lamoderació de la inflació s’aprecia tambéen l’evolució del nucli subjacent, és a dir,descomptant les partides més volàtils del’índex, que es va situar en l’1,6% inter-anual en aquest mes de desembre.

Pel que fa a l’oferta, l’indicador més des-tacat és la producció industrial, que, tot icedir lleugerament en el seu impuls al no-vembre, continua capitalitzant la favora-ble embranzida exportadora. Així, aquestindicador va créixer al novembre el 2,5%interanual, una xifra aparentment tèbiaperò que segueix el dinàmic 3,6% del’octubre.

La inflació acaba l’any en l’1,9%.


Des del llançament de l’euro al gener de 1999, un dels temes principals que han ocupat el funcionament de lapolítica monetària a la Unió Econòmica i Monetària (UEM) ha estat la persistència dels diferencials d’inflació.En concret, ens referim al fet que diversos països, entre els quals hi ha Espanya, han experimentat taxes d’infla-ció que han estat consistentment per damunt (o per sota) de la mitjana de la UEM. La gràfica següent presentales taxes d’inflació d’una mostra de països de la UEM. Com es pot veure, en els set últims anys, la inflació a Es-panya i Irlanda ha estat sistemàticament per damunt de la mitjana de la UEM, mentre que a Alemanya i Àustriaha estat per sota. Aquests diferencials en les taxes d’inflació entre països també es detecten quan s’observen perseparat els components de béns i serveis de l’IPC, així com en la inflació subjacent (exclosos l’energia i els ali-ments frescos).

Zona de l’euro: inflació a la carta?

Les vendes al detall aporten nova evidència de la recuperació del consum.


A més a més, cal recordar que, quan es va llançar l’euro, la inflació a la UEM era de l’1%, amb una desviació tí-pica entre les taxes d’inflació dels països membres d’1 punt percentual. Actualment, a la zona de l’euro, la infla-ció se situa en l’1,8%, amb una desviació típica de dos punts percentuals. Aquest increment de la divergència deles taxes d’inflació entre països de la UEM pot resultar xocant, ja que el 1999 els països de la UEM semblava quehavien fet els deures i havien complert el criteri de convergència nominal del Tractat de Maastricht. Per aixòconvé preguntar-se per l’origen d’aquests diferencials d’inflació entre els països de la UEM.

Tres explicacions principals s’han intentat donar per explicar el fenomen dels diferencials persistents en la infla-ció. La primera explicació suggereix que la integració econòmica entre països d’una unió monetària comportaun procés de convergència, tant real (producte i renda) com nominal (nivell de preus), i que, per tant, els païsosamb un nivell de renda inicial més baix experimentaran necessàriament més inflació. Si els nivells de preus sónmolt dispars abans de l’inici de la integració econòmica, a mesura que els països s’integren desmantellant barre-res comercials i que l’adopció d’una moneda única facilita la comparació de preus, la convergència en preus im-plica que, en la transició, els països amb un nivell de preus més baix patiran una inflació més alta.

No obstant això, esperaríem que els diferencials d’inflació propiciats per la convergència en preus fossin mésimportants al començament de la UEM que avui en dia. Aquesta hipòtesi es corrobora en un estudi que compa-ra els diferencials de preus entre ciutats europees amb la dispersió de preus a les ciutats nord-americanes.(1) L’es-tudi conclou que el diferencial de preus a Europa al començament dels noranta era molt més alt que el nord-americà i que es va reduir significativament durant la dècada dels noranta, a partir de la creació del mercat únic

(1) Rogers, J., 2006, «Monetary Union, Price Level Convergence, and Inflation: How Close is Europe to the United States?», Journal of Monetary Eco-nomics (propera publicació) i International Finance Discussion Paper, 2002-740, Board of Governors of the Federal Reserve System.

LES TAXES D’INFLACIÓ DE LA ZONA DE L’EURO NO CONVERGEIXEN, ARA COM ARA

Variació interanual de l’IPC harmonitzat

0

1

7%

1999 2000

M J S D

2004 2005

FONTS: Eurostat i elaboració pròpia.

2

3

4

2006

AlemanyaUEM Espanya Àustria Irlanda

5

6

M J S D M J S D M J S D M J S D M J S D M J S D M J S

2001 2002 2003


el 1992 i de l’eliminació de barreres comercials. Avui en dia, la dispersió de preus que trobem a les ciutats euro-pees i nord-americanes és similar. És cert que una barra de pa costa més a Hèlsinki que a Lisboa, de la mateixamanera que també és més cara a Nova York que a Kansas City.

La segona explicació suggereix que, a més del procés de convergència, cal tenir en compte la posició de cada eco-nomia en el cicle econòmic i també altres factors de demanda que poden influir en els preus. Espanya i Irlandahan experimentat taxes d’inflació més altes en els set últims anys, però també han crescut més que la mitjana eu-ropea. Mentre la UEM ha crescut, de mitjana, el 2,2% en el període 1999-2005, Espanya ha crescut, de mitjana,el 3,7% i Irlanda ho ha fet un espectacular 6,5%. D’altra banda, Alemanya i Àustria, que han experimentatmenys inflació, també han tingut un creixement inferior a la mitjana europea (1,2% i 2%, respectivament). Tot ique és cert que aquestes xifres representen efectes de convergència, també cal pensar que un creixement per da-munt del potencial hagi contribuït a generar pressions inflacionistes. En una unió monetària, cada país pot ne-cessitar condicions monetàries diferents en relació amb l’agregat si els cicles econòmics no estan sincronitzats.Si un país creix per damunt del potencial i té una taxa d’inflació per damunt de la mitjana de la UEM, els ma-nuals d’economia ens diran que necessita tipus d’interès reals més alts. No obstant això, el Banc Central Euro-peu (BCE) es fixa en la inflació agregada de la Unió. Si el BCE no jutja necessari apujar els tipus per al conjuntde la UEM, això implicarà que els cicles econòmics per als països de la Unió seran més accentuats i que els dife-rencials d’inflació es faran més persistents, tal com s’ha observat fins ara.

La tercera explicació suggereix que les dinàmiques de fixació de preus i salaris són diferents dins de cada país dela UEM. Per tant, tot i que la UEM es vegi afectada per canvis interns (una modificació de la productivitat, perexemple) o per canvis provinents de fluctuacions externes (alteracions en el preu del petroli, tipus de canvi del’euro i creixement de la demanda mundial), els efectes inflacionistes en cada país poden ser diferents en funciódel mecanisme de fixació de preus, de salaris, de l’estructura productiva i del comerç amb països tercers fora dela UEM.

Diversos estudis realitzats des del Banc Central Europeu i el Sistema Europeu de Bancs Centrals suggereixen queles tres explicacions han estat importants per explicar l’experiència de la UEM.(2) Per a cada país hi ha un factorconcret que domina més que els altres, ja que les experiències individuals han estat diferents. Per exemple, no hiha un únic factor que permeti explicar al mateix temps l’experiència d’Espanya i la de Portugal, ja que al país veíla inflació ha estat més alta que la mitjana de la UEM i el creixement ha estat menor. Atesa l’experiència dels úl-tims anys, és probable que els diferencials d’inflació siguin una característica intrínseca de la UEM: d’una ban-da, en algun moment haurien de canviar de signe (els preus no poden continuar creixent més a Espanya i Irlan-da indefinidament en relació amb la mitjana de la UEM, i algunes economies que han romàs estancades en elsúltims anys en algun moment hauran d’enlairar-se). De l’altra, l’existència de rigideses al mercat de treball fapoc probable que els salaris s’ajustin ràpidament a canvis en la productivitat, i, per tant, l’ajustament es realitza-rà necessàriament per mitjà dels diferencials d’inflació.

(2) Vegeu BCE, 2003, «Inflation Differentials in the Euro Area: Potential Causes and Policy Implications» o Angeloni, I. i M. Ehrmann, 2004, «EuroArea Inflation Differentials», ECB Working Papers, 388.


Alemanya: excel·lent 2006

Angela Merkel, flamant presidenta detorn de la Unió Europea en aquest pri-mer semestre del 2007 i del G-8 al llargde tot l’any, pot mostrar-se orgullosa:Alemanya exhibeix el millor creixementdes del 2000 i compleix els requerimentsdel Pacte d’estabilitat i creixement perprimer cop des del 2001. Recentment, esvan conèixer les xifres de creixement del2006 i es va confirmar que es va assolirun ritme d’increment del producte inte-rior brut (PIB) del 2,5%, el millor des deldinàmic 3,2% del 2000. Ajustada pelsdies efectivament treballats, la taxa decreixement va ser del 2,7%.

A diferència dels exercicis precedents,quan la demanda exterior va ser l’únicmotor de creixement, en aquest 2006 lademanda interna s’ha mostrat més dinà-mica. Especialment rellevant és la recupe-ració del consum privat (creixement del0,6%, enfront del 0,1% del 2005) i de lainversió en construcció. Aquesta últimatendència ha afavorit que la formacióbruta de capital fix assolís un creixementdel 7,3% (6,1% el 2005). La contribuciópositiva del sector exterior a la variaciódel PIB va ser de set dècimes percentuals,

dues més que l’any anterior. Aquesta in-tensificació del ritme d’activitat ha facili-tat que el dèficit públic se situés en el2,0% del PIB.

Després d’aquest excel·lent exercici del2006, ara el que és interessant és calibrarla potència de l’economia germànica el2007. Tot i que els indicadors disponiblesencara fan referència al final del 2006, latònica al començament d’enguany nohauria d’allunyar-se gaire d’aquestes úl-times tendències. Pel que fa a la deman-da, els elements més notoris són la con-tinuada fortalesa de la inversió (laproducció industrial de béns d’equipa-ment va arribar al 7% interanual al novem-bre) i la progressiva consolidació del con-sum. En aquest sentit, cal destacar que laconfiança del consumidor es va situar aldesembre en el seu màxim des del julioldel 2001.

El sector que capitalitza més la recupera-ció germànica és la indústria, que conti-nua exhibint un moment de forma excel-lent. Després d’un cert alentiment al’octubre, al novembre la producció in-dustrial va créixer per damunt del 6%interanual i va tornar al ritme de l’expan-siu tercer trimestre. L’embranzida del

2005 20062004 2005


PIB

Vendes al detall


Índex d’activitat empresarial (IFO) (*)

Taxa d’atur (**)

Preus de consum


NOTES: (*) Valor.


(***) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions d’euros.


0,8 1,1 1,7 1,9 2,7 2,8 – ... –

2,1 1,3 0,4 0,6 0,3 0,1 –0,5 –0,5 ...

2,4 2,9 4,7 4,5 5,9 6,3 3,4 6,1 ...

95,4 95,5 98,6 103,6 106,1 105,2 105,4 106,8 108,7

10,6 11,7 11,5 11,4 11,0 10,6 10,3 10,1 9,8

1,6 2,0 2,2 2,1 1,9 1,6 1,1 1,5 1,3

149 156,3 158,4 155,2 152,3 149,9 155,3 161,1 ...

ALEMANYA: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS


Alemanya creix el 2006 al seu millor ritme des del 2000, sobretot gràcies al dinamisme de la demandainterna.

L’embranzida de la inversió i el millor to del consum,trets destacats del momenteconòmic germànic.

sector industrial és deguda, sobretot, albon comportament dels mercats exte-riors. En aquest sentit, aquesta setmanas’ha conegut que les exportacions conti-nuen creixent sensiblement en anotar unavanç interanual de l’ordre del 20% alnovembre. Aquesta evolució, juntamentamb un creixement menys intens de lesimportacions, ha permès una nova am-pliació del superàvit comercial en aquestmes de novembre.

La reactivació també ha permès que el2006 es tanqués amb 580.000 aturatsmenys, que han situat la taxa d’atur persota del 10% de la població activa (9,8%al desembre). L’acceleració del creixe-ment no ha cobrat peatge en forma d’untensionament excessiu de la inflació. Aldesembre, l’IPC va créixer l’1,3% inter-anual, un nivell contingut i similar als re-gistrats des de la tardor passada.

França: en any electoral, continuïtateconòmica

A mesura que s’apropen les eleccions pre-sidencials dels propers 22 d’abril i 6 demaig i les legislatives del 10 i 17 de juny,queda molt clar que l’economia no seràun tema decisiu en la campanya, ja que el

to econòmic francès es recupera a mesuraque ens allunyem del decebedor tercer tri-mestre.

Els indicadors disponibles confirmen queel puntal econòmic gal, el consum intern,creix de nou (ha tornat a taxes d’incre-ment de l’ordre del 5% interanual en lamitjana del quart trimestre). Aquest re-punt és degut, presumiblement, a la re-cent evolució del mercat de treball, quemostra una tendència progressiva a mi-llorar als fronts de l’ocupació (creixementinteranual del 0,8% en el tercer trimestre)i de l’atur (la taxa d’atur cau el 8,7% alnovembre). Un altre suport al consum deles famílies gal·les és la inflació, que conti-nua mostrant poques tensions, com esconstata pel ritme d’avanç interanual del’1,5% del desembre.

No obstant això, l’abast de la recuperacióencara no és gaire ampli. No beneficia,en particular, l’activitat industrial (laproducció industrial va caure l’1,1%interanual al novembre), que continuapenalitzada per l’enfonsament de la pro-ducció automobilística. Això fa que elgros de l’expansió pivoti, fins a la data, enels serveis, els indicadors de confiançadels quals mostren una robusta tendèn-cia a la recuperació.


2005 20062004 2005


PIB

Consum intern


Taxa d’atur (*)

Preus de consum



(**) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions d’euros.


2,0 1,2 1,0 1,3 2,6 1,9 – ... –

3,8 2,9 2,2 2,9 4,7 4,2 4,0 4,3 6,8

2,0 0,2 –0,5 0,5 1,7 0,6 2,4 –1,1 ...

10,0 9,9 9,7 9,6 9,1 8,9 8,8 8,7 ...

2,1 1,7 1,6 1,8 1,9 1,7 1,1 1,4 1,5

0,1 –1,3 –1,8 –2,1 –2,1 –2,4 –2,4 –2,4 ...

FRANÇA: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS


Al desembre, la inflació ésamb prou feines de l’1,3% i la taxa d’atur cau per sotadel 10%.

A França, amb una intensaagenda electoral,l’economia no serà decisivaen la contesa política…

…ja que l’evolució del consum, el mercat de treball i els preusafavoreixen les famílies.


Itàlia: indicis d’alentiment

En avançar el quart trimestre, emergeix laimatge d’una economia que perd part delmodest dinamisme que havia registrat enels nou primers mesos de l’any 2006. Així,la confiança del consumidor va recularlleugerament al novembre (caiguda d’unpunt), per després sumar un descens dequatre punts addicionals al desembre.Això apunta a les dificultats del consumper consolidar la recuperació.

En una línia similar es mouen els indica-dors d’oferta. La producció industrial hacedit en part en el seu impuls (va créixerel 2,2% al novembre, 1,1 punts menysque a l’octubre). Tot i que aquesta desac-celeració no és, aïlladament, alarmant,més preocupant és quan es combina ambuna caiguda del sentiment econòmic du-rant tres mesos consecutius, d’octubre adesembre.

D’aquest repàs, però, no cal derivar la per-cepció d’un daltabaix econòmic. La ten-dència futura és a menys activitat, però elprocés serà progressiu. A més a més, l’e-conomia transalpina encara manté algu-nes posicions positives en matèria d’ex-portacions, que creixen per damunt del10% interanual en la mitjana d’octubre i

novembre, o de preus, amb la inflaciómantenint-se per sota de la cota del 2%durant el quart trimestre (1,9% inter-anual al desembre).

Regne Unit: una economiareescalfada?

L’economia britànica continua oferintsignes d’estar entrant en una fase en quèl’elevat ritme d’activitat (creixement del3% interanual en el quart trimestre) co-mença a exacerbar els desequilibris fona-mentals. El més notori de tots és la infla-ció, que, després de repuntar amb certaintensitat en la primera meitat de l’any,assoleix ara cotes més alarmants. Així,l’IPC va registrar al desembre un ritmed’increment interanual del 3,0%, el méselevat des del desembre del 2005 i tres dè-cimes percentuals per damunt de la dadadel novembre. Altres indicadors, com elspreus del comerç al detall o el deflactordel PIB, reiteren el salt inflacionista. Totplegat explica el nou gir que el Banc d’An-glaterra ha aplicat a la seva política mo-netària el passat 11 de gener, que ha situatel tipus d’intervenció en el 5,25%.

Aquest tensionament monetari adqui-reix tot el seu sentit quan es contemplen

La prolongada expansióbritànica intensifica lespressions inflacionistes,amb l’IPC en el 3,0%.

2005 20062004 2005


PIB

Vendes al detall


Taxa d’atur (*)

Preus de consum



(**) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions d’euros.


0,9 0,1 0,5 1,7 1,7 1,7 – ... –

–0,4 0,4 1,9 0,5 1,9 1,6 0,4 ... ...

–0,5 –0,9 0,4 2,7 1,7 1,4 3,3 2,2 ...

8,0 7,7 7,5 7,2 6,9 6,8 – ... –

2,2 1,9 2,2 2,1 2,2 2,2 1,8 1,8 1,9

–1,2 –9,4 –8,5 –12,9 –16,5 –21,3 –22,6 –21,9 –20,5

ITÀLIA: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS


…tot i que l’evoluciócontinguda de la inflació i la reactivació exportadorahaurien d’ajudar a contenirla frenada econòmica.

A Itàlia, l’expansió tot justiniciada comença a perdreintensitat…

els últims indicadors d’activitat, totsmolt expansius. Les vendes al detall man-tenen, al desembre, un ritme idèntic aldinàmic tercer trimestre, la qual cosaconfirma la redoblada energia del con-sum (que, d’altra banda, rep el suport dela reduïda taxa d’atur, que es manté en el3,0% al desembre).

Pel costat de l’oferta, destaca que, a mésde la tendència a millorar dels serveis,sembla que la indústria consolida unalenta però progressiva línia de creixe-ment. Així, a l’octubre i al novembre, laproducció industrial va créixer el 0,8%interanual i va millorar el 0,3% interanualdel tercer trimestre.

El to expansiu arriba fins i tot a la indústria, fins a la data pocbeneficiada per l’expansió.


2005 20062004 2005


PIB

Vendes al detall


Taxa d’atur (*)

Preus de consum



(**) Saldo acumulat de 12 mesos. Milers de milions de lliures esterlines.


3,3 1,9 2,0 2,4 2,7 2,9 – 3,0 –

6,0 1,9 2,5 1,7 3,4 3,7 4,0 3,1 3,7

0,8 –1,9 –2,6 –1,0 –0,6 0,3 0,8 0,8 ...

2,7 2,7 2,8 2,9 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0

1,3 2,0 2,1 1,9 2,2 2,4 2,5 2,7 3,0

–56,1 –64,6 –67,4 –72,5 –77,0 –81,1 –82,8 –83,4 ...

REGNE UNIT: PRINCIPALS INDICADORS ECONÒMICS


FONTS: Oficina Nacional d’Estadística i elaboració pròpia.

LA INFLACIÓ BRITÀNICA DÓNA UN ENSURT

Variació interanual de l’índex de preus de consum

%

0,5

3

1

2

1,5

2,5

M J S D

2002 2003

M J S D

2004

M J S D

2005

M J S D

2006

M J S D


El Banc Central Europeu i el Banc del Japó fan una pausa

La liquiditat internacional continua es-sent abundant, i, tot i el recent descens delpreu del petroli, la fase alcista de tipusd’interès encara té impuls, atesos els ris-cos inflacionistes. Així sembla palesar-hola recent pujada del tipus d’interès oficialdel Banc d’Anglaterra, que probablementno serà l’última en aquest exercici.

El dia 11 de gener, el Comitè de PolíticaMonetària del Banc d’Anglaterra va de-cidir apujar el tipus d’interès de referèn-cia en 25 punts bàsics fins al 5,25%. Vatractar-se de la tercera pujada des del mesd’agost i va agafar la majoria del mercat

per sorpresa, ja que, tot i que es des-comptaven noves alces, s’esperaven mésendavant. L’autoritat monetària britàni-ca va justificar la mesura per un augmenten els riscos inflacionistes, atès un limitatmarge en la utilització de la capacitatproductiva. De fet, pocs dies més tard, esva publicar la xifra d’inflació dels preusde consum del desembre, que es va enfi-lar fins al 3,0%, sensiblement per da-munt de l’objectiu del 2%, la qual cosava justificar la incomoditat de l’institutemissor.

En canvi, el mateix dia, el Banc CentralEuropeu (BCE) va decidir mantenir el ti-pus d’interès de l’Eurosistema en el3,50%. Tot i que no s’esperava cap canvi,

MERCATS FINANCERS

Mercats monetaris i de capital

Tot i la davallada del preudel petroli en els últimsmesos, els bancs centralscontinuen preocupats pelsriscos inflacionistes…

EL BANC D’ANGLATERRA APUJA EL TIPUS D’INTERÈS OFICIAL

Tipus d’interès de referència de la política monetària

FONTS: Bancs centrals nacionals.

%

0

1

1,5

2

2,5

3

3,5

4

4,5

5,5

2003 2004 2005M J S D M J S D M J S D

2006M J

Zona de l’euro(O. p. definançament)

Regne Unit(Tipusd’intervenció)

Estats Units(Fonsfederals)

Japó (Nivellinterbancaria un dia)

5

0,5

S DD

2007

…i la fase alcista dels tipusd’interès continua viva, com ho palesa l’augment del tipus oficial del Bancd’Anglaterra fins al nivell de la Fed.

va sorprendre una mica el to menysbel·ligerant del president Jean-ClaudeTrichet durant la roda de premsa poste-rior. De tota manera, els dubtes que hihavia sobre si el proper increment seriaal febrer es van resoldre a favor d’un nouascens al març.

En efecte, el nivell actual del tipus d’inte-rès oficial del BCE, relativament baix; eldesbocat creixement de l’agregat mone-tari ampli M3, amb una variació inter-anual del 9,7% al desembre, la més im-portant des del 1999, i uns riscos per a lainflació a l’alça apunten a un major ten-sionament monetari. No obstant això, siconsiderem que l’euro s’ha apreciat sen-siblement en els últims anys, les condi-cions monetàries suggereixen que noqueda gaire recorregut a l’alça, de mane-ra que el nivell d’arribada del tipus d’in-terès de l’Eurosistema se situarà possible-ment en el 4% en els propers mesos.

D’altra banda, el mercat va arribar a des-comptar clarament un nou ascens del ti-

pus d’interès oficial del Banc del Japó enla reunió monetària del 18 de desembre.No obstant això, al final possiblement vanprevaler les pressions polítiques, i l’insti-tut monetari nipó no va moure fitxa i vadeixar el tipus d’interès de referència enel 0,25%, amb una votació a favor de siscontra tres. És cert que la marxa de l’eco-nomia japonesa no està lliure de clarobs-curs, com, per exemple, una expansiómolt modesta del crèdit bancari, però elmés probable és que la gradual normalit-zació dels tipus d’interès japonesos no-més s’hagi endarrerit.

Pel que fa a la Reserva Federal dels EstatsUnits, no esperem canvis en la properacita del final de gener. De fet, el nivell ob-jectiu del tipus d’interès dels dipòsits in-terbancaris nord-americans a un dia pro-bablement continuarà en el 5,25% durantalguns mesos, ja que la Fed es debat entreel temor a una desacceleració econòmicasobtada i el perill inflacionista, manifes-tat, per exemple, en el recent repunt delspreus industrials i de consum.


NOTA: Les dades arriben fins al desembre.FONT: Banc Central Europeu.

LA QUANTITAT DE DINERS A LA ZONA DE L’EURO ANOTA EL CREIXEMENT MÉS IMPORTANTDES DEL LLANÇAMENT DE L’EURO

Taxa de variació interanual de la sèrie desestacionalitzada de l’agregat monetari ampli M3

%

1999

3

4

10

6

8

M J S D

5

7

9

2000

M J S D

2001

M J S D

2002

M J S D

2003

M J S D

2004

M J S D

2005

M J S D

2006

M J S D

El Banc del Japó no acaba de veure clar el panoramaeconòmic i no apuja el tipusd’interès de referència al gener.

El Banc Central Europeupodria apujar de nou el tipus d’interès de l’Eurosistema al març.


Al llarg dels últims anys, s’ha parlat molt dels preus del petroli i del risc que representen per a la inflació. El te-mor principal és que els xocs en els preus de l’energia es transmetin a la resta dels preus i provoquin una revisióa l’alça de les expectatives d’inflació. L’evidència empírica, però, serveix per constatar que aquesta transmissióha estat modesta en les dues últimes dècades. Implica això que els bancs centrals poden ignorar l’evolució delspreus de l’energia? Rotundament, no.

L’efecte més obvi d’una pujada dels preus de l’energia sobre l’índex general de preus és perceptible de maneraimmediata i depèn del pes relatiu de l’energia en la cistella de béns i serveis que cobreix l’IPC. Com aquest pes ésaproximadament el 9% (tant a Espanya com a la zona de l’euro o als Estats Units), una pujada dels preus ener-gètics del 10% afegeix de manera directa 0,9 punts percentuals a la taxa d’inflació general. A més de tenir un pesconsiderable en l’índex, els preus de l’energia són força volàtils, motiu pel qual el seu efecte directe sobre l’IPCsovint explica una part important de la variabilitat de la taxa d’inflació. Per exemple, en els tres últims anys, aEspanya, la taxa d’inflació interanual sense els béns energètics ha oscil·lat en un rang entre el 2,4% i el 3,3%,mentre que la taxa d’inflació general s’ha mogut en un rang molt més ampli, entre el 2,1% i el 4,2%. Però aquestefecte directe no és l’únic, ni el més preocupant.

Per il·lustrar-ho, imaginem un món en què tots els preus menys els de l’energia pugen cada any a un ritme del2%. Els de l’energia, en canvi, a vegades pugen al 12% i a vegades baixen al 8%. En aquest món, si, per exemple,el pes dels béns energètics és del 10%, la taxa d’inflació general oscil·laria entre l’1% i el 3%. Així, totes lesoscil·lacions en la inflació general s’explicarien per la variació dels preus energètics i el seu impacte immediat en

Energia i inflació: una barreja inflamable?

L’ENERGIA EXPLICA UNA PART SUBSTANCIAL DE LA VARIABILITAT DE LA TAXA D’INFLACIÓ

Variació interanual de l’IPC general i de l’IPC sense els béns energètics a Espanya

1,5

2,5

4,5%

1999M J S D

FONT: Institut Nacional d’Estadística.

IPC sense béns energèticsIPC general

3

3,5

4

M J S D D

2

D M J S DM J S DM J S DM J S DM J S M J S2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006


l’índex general. Però, en aquest món, no tindria gaire sentit parlar de tendències inflacionistes: la inflació, ano-menem-la subjacent, és sempre del 2% i l’energia introdueix un «soroll» de més o menys un punt percentual enl’índex general. Aquest soroll no és problemàtic. Tot el contrari: és molt informatiu. No és més que un canvi depreus relatius que emet un senyal als consumidors perquè, en certs períodes, consumeixin menys energia (per-què, per exemple, és més escassa) i perquè, en altres períodes, en consumeixin una mica més. Per desgràcia, elmón real és força més complex, i la inflació subjacent no s’hi mantindria impassible en el 2%.

Al nostre planeta, les pujades en els preus de l’energia tendeixen a traslladar-se a altres preus. D’una banda, l’e-nergia és un input important en molts processos de producció, i les empreses intenten traslladar l’increment decostos al consumidor i provoquen un «efecte indirecte» de la pujada de preus energètics sobre l’IPC. Aquestespujades són útils per induir un ajustament de la demanda de béns i serveis més intensius en l’ús de l’energia. Del’altra, hi ha els anomenats efectes de segona ronda. Primer, els treballadors poden demanar increments salarialsque compensin la pèrdua de poder adquisitiu (o haver negociat per endavant clàusules automàtiques de revisiósalarial), la qual cosa incrementa els costos laborals unitaris i el nivell general de preus. Segon, hi ha el canald’expectatives, potser el més subtil i important al mateix temps. Aquest efecte es dóna perquè una pujada en elnivell d’inflació general tendeix a augmentar les expectatives d’inflació futures. I, com està comprovat teòrica-ment i empíricament, si s’espera una inflació més elevada, la profecia tendeix a complir-se, perquè els ajusta-ments sobre els salaris es negocien a l’alça i perquè les revisions de preus per part de les empreses també s’ajus-ten a la realitat esperada.

Què diu l’evidència empírica sobre la transmissió dels preus energètics a altres preus? La majoria d’estudis con-sideren que aquesta transmissió existeix, però és molt menys important quantitativament des dels primers anys

ELS XOCS DELS PREUS ENERGÈTICS TENDEIXEN A TRANSMETRE’S A ALTRES PREUS

Variació interanual de l’IPC sense els béns energètics i de l’IPC de béns energètics endarrerit12 mesos a Espanya

1,5

2,5

5%

1999M J S D


IPC béns energètics endarrerit 12 mesos(escala dreta)

IPC sense béns energètics(escala esquerra)

3

3,5

4

M J S D D

2

D M J S DM J S DM J S DM J S DM J S M J S2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

4,5

1998DM J S

–15

–5

20

0

5

10

–10

15


de la dècada dels vuitanta. Diversos estudis per als Estats Units i per als països de la zona de l’euro estimen queuna pujada del 10% en els preus de l’energia tendeix a incrementar en 0,2-0,3 punts percentuals la taxa d’infla-ció sense els béns energètics al cap d’un any, però, poc després, l’efecte desapareix i la inflació subjacent torna alseu nivell tendencial. En general, també es troba que, si els preus energètics tornen al nivell inicial poc després dela pujada, l’efecte és imperceptible; que l’efecte és més gran quan l’economia opera a gran capacitat i per a puja-des de preus que per a baixades, i que l’efecte és proporcionalment major per a majors increments de preus. Toti que l’economia nord-americana és més intensiva en l’ús de l’energia que la zona de l’euro, la transmissió delspreus de l’energia a altres preus és de similar magnitud, gràcies a la major flexibilitat als mercats de béns i de tre-ball, la qual cosa limita els efectes de segona ronda.

El creixent èmfasi dels bancs centrals en mantenir una inflació baixa i estable ha estat clau per disminuir lespressions inflacionistes resultants de xocs als preus de l’energia en les dues últimes dècades. Hi ha consens a l’hora de considerar que aquest efecte ha estat molt més important que la disminució de la intensitat en l’ús del’energia. Avui en dia, els bancs centrals estan més preocupats per la inflació que pel creixement (ho diguin ex-plícitament, el BCE, o no, la Fed) i, per aquest motiu, han guanyat credibilitat. Així, la seva resposta a un xoc depreus de l’energia és ara diferent que als setanta. Al contrari que llavors, és més probable que apugin els tipusd’interès, i no que els abaixin, i les expectatives d’inflació es mantenen més estables.

Les lliçons són clares. Tot i que els xocs energètics no són tan inflacionistes com en el passat, els bancs centralsno els poden ignorar. És precisament el seu èmfasi en qualsevol factor que pugui avivar la inflació –inclosa l’e-nergia– el que manté les expectatives d’inflació sota control i minimitza els efectes de segona ronda.

NOTA: L’índex d’expectatives inflacionistes per a Espanya reflecteix la diferència entre la proporció de la població que espera una inflació igual o superior a l’actual ila que espera una inflació inferior per als propers dotze mesos.FONTS: Institut Nacional d’Estadística, Comissió Europea, Bureau of Labor Statistics i University of Michigan Survey of Consumers.

ELS XOCS DELS PREUS ENERGÈTICS TENDEIXEN A INCREMENTAR LES EXPECTATIVES D’INFLACIÓ

Variació interanual de l’IPC de béns energètics i índexd’expectatives inflacionistes a Espanya

20

25%

1999

0

5

10

–15

2000

15

1998–5

5

40

10

15

30

0

35

2001 2002 2003 2004 2005 2006

20

25

–20

–10

–5

5,5

6%

3,5

4

4,5

2

5

86–20

–10

25

–5

0

15

–15

20

5

10

1,5

2,5

3

Expectatives d’inflació a un any i variació interanual de l’IPCde béns energètics als Estats Units

Índex d’expectativesinflacionistes (escala dreta)

IPC béns energètics(escala esquerra)

Inflació componentenergètic (escala dreta)

Expectatives d’inflacióa un any (escala esquerra)

88 90 92 94 96 98 00 02 04 06


Enfortiment de la lliura esterlina en ampliar-se el diferencial de tipusd’interès al seu favor.

La lliura esterlina ha guanyat protagonis-me als mercats de divises en les últimessetmanes en apreciar-se sensiblementarran de la pujada del tipus d’interès ofi-cial del Banc d’Anglaterra el dia 11 de ge-ner i en esperar-se un major tensiona-ment de la política monetària britànica.D’aquesta manera, el tipus d’interès dereferència del Banc d’Anglaterra va igua-lar el de la Fed en pujar al 5,25%, i els ti-pus d’interès de la lliura van superar els

del dòlar a curt i a llarg termini en un pa-norama d’expectatives alcistes al RegneUnit i a la baixa als Estats Units.

Així, la moneda britànica va marcar unaquota màxima històrica al començamentde la quarta setmana de gener. No obs-tant això, posteriorment unes declara-cions de to moderat del governador delBanc d’Anglaterra, Mervyn King, i la pu-blicació de l’acta de l’última reunió, queva mostrar que la votació a favor de l’alça vaser molt ajustada (5 vots contra 4), vanrefredar una mica les expectatives denous augments de tipus d’interès i la lliura

La lliura esterlina marca la cota màxima des delsetembre de 1992 enfrontdel ien.

Zona de l’euro Estats Units Japó Regne Unit Suïssa

Nivell Tipusobjectiu de Tres mesos Tres mesos d’intervenció Tres mesos Tres mesos

Reserva (5) (5) Banc (5) (5)Tres mesos Un any Federal (3) d’Anglaterra (4)

2005

Desembre

2006

Gener

Febrer

Març

Abril

Maig

Juny

Juliol

Agost

Setembre

Octubre

Novembre

Desembre (*)

2007

Gener (1)

NOTES: (*) Xifres provisionals.

(1) Dia 26.

(2) Tipus d’interès marginal. Últimes dates de variació del tipus mínim: 1-12-05 (2,25%), 2-3-06 (2,50%), 8-6-06 (2,75%), 3-8-06 (3,00%), 5-10-06 (3,25%), 7-12-06 (3,50%).

(3) Últimes dates de variació: 9-8-05 (3,50%), 20-9-05 (3,75%), 1-11-05 (4,00%), 13-12-05 (4,25%), 31-1-06 (4,50%), 28-3-06 (4,75%), 10-5-06 (5,00%), 29-6-06 (5,25%).

(4) Últimes dates de variació: 5-2-04 (4,00%), 6-5-04 (4,25%), 10-6-04 (4,50%), 5-8-04 (4,75%), 4-8-05 (4,50%), 3-8-06 (4,75%), 9-11-06 (5,00%), 11-1-07 (5,25%).

(5) Tipus d’interès interbancari d’oferta.

FONTS: Bancs centrals nacionals, Thomson Financial Datastream i elaboració pròpia.

2,28 2,47 2,78 4,16 4,49 0,09 4,50 4,64 1,02

2,30 2,51 2,83 4,26 4,60 0,10 4,50 4,60 1,01

2,31 2,60 2,91 4,50 4,76 0,11 4,50 4,58 1,09

2,56 2,72 3,11 4,54 4,92 0,12 4,50 4,59 1,21

2,58 2,79 3,22 4,75 5,07 0,13 4,50 4,63 1,28

2,58 2,89 3,31 5,00 5,18 0,19 4,50 4,70 1,40

2,76 2,99 3,40 5,03 5,38 0,31 4,50 4,73 1,48

2,80 3,10 3,54 5,25 5,50 0,40 4,50 4,73 1,53

2,98 3,23 3,62 5,25 5,42 0,44 4,73 4,94 1,61

3,03 3,34 3,72 5,25 5,38 0,44 4,75 5,03 1,74

3,23 3,50 3,80 5,25 5,37 0,44 4,75 5,13 1,85

3,31 3,60 3,86 5,25 5,37 0,48 4,93 5,23 1,90

3,50 3,68 3,92 5,25 5,36 0,53 5,00 5,29 2,02

3,55 3,77 4,09 5,25 5,36 0,54 5,25 5,59 2,16

TIPUS D’INTERÉS A CURT TERMINI ALS MERCATS NACIONALS

Mitjanes mensuals, en percentatge anual

Euríbor (5)SubhastesBCE (2)


NOTA: Les dades arriben fins al 26 de gener.FONT: Banc d’Anglaterra.

LA LLIURA ESTERLINA REGISTRA LA COTA MÉS ALTA DELS ÚLTIMS ANYS

Tipus de canvi efectiu nominal de la lliura esterlina

1-2005 = 100

94

96

108

100

104

98

102

106

2003 2004 2005 2006 2007

esterlina va cedir terreny. La fortalesa dela lliura s’ha manifestat enfront de totesles principals monedes, però sobretot en-front del ien i de l’euro i menys enfrontdel dòlar en les últimes setmanes. En re-lació amb el ien, la divisa britànica vaanotar el nivell màxim des del setembrede 1992 i, enfront de l’euro, des del generdel 2003. En relació amb el bitllet verd, lalliura va cotitzar prop, però per sota, dels2 dòlars per unitat.

El 2006 el dòlar va reprendre la tendènciaa la baixa iniciada el 2002, pressionat a labaixa per un important dèficit exterior.Així, en relació amb un ampli conjunt demonedes, el dòlar es va depreciar el 4,4%al llarg de l’any passat, després d’haverpujat el 3,5% el 2005. Cal destacar que ladepreciació del dòlar el 2006 es va distri-buir desigualment. En relació amb la lliu-ra esterlina, el descens va ser del 12,0%;amb l’euro, del 10,4%, i, amb el iuan, del3,3%. En canvi, en relació amb el ien ja-ponès, va pujar l’1,0%. Això mostra que,en general, les monedes europees van

carregar amb el pes de la depreciació deldòlar.

No obstant això, en els primers compas-sos de l’any, la divisa nord-americana varecuperar el vigor en esvair-se els temorsd’un fort alentiment de l’economia delsEstats Units i en allunyar-se la perspecti-va d’un descens del tipus d’interès oficialde la Fed. Així i tot, més endavant, lespressions a la baixa haurien de predomi-nar en reduir-se els diferencials de tipusd’interès enfront de l’euro i del ien i perpossibles moviments diversificadors deles reserves de divises de diferents països,com la Xina.

La millora de l’economia europea i la pu-jada del tipus d’interès de referència delBanc Central Europeu van propiciar quela moneda europea avancés el 5,1% el2006 en relació amb la cistella de les divi-ses dels seus principals socis comercials.Justament al començament del 2007 l’eu-ro va prosseguir la tendència apreciadora.No obstant això, amb posterioritat, l’euro

El 2006 el dòlar reprèn la tendència a la baixainiciada el 2002.

L’euro anota un màximhistòric enfront del ien al començament del 2007.


va perdre força en moderar-se les expec-tatives de pujades del tipus d’interès del’Eurosistema. Així i tot, la moneda únicaeuropea va registrar un nou màxim his-tòric enfront del ien en pagar-se a 158,1iens en la penúltima setmana de gener.

En la quarta setmana de gener, el ien es vaenfonsar fins a la cota mínima des de l’oc-

tubre de 1998 després de la decisió delBanc del Japó de mantenir el tipus d’inte-rès oficial en el 0,25%. L’ampli diferencialde tipus d’interès en contra seu va tornara perjudicar la moneda japonesa. En ter-mes reals, al desembre del 2006, la mone-da nipona va baixar fins al nivell mínimdes de l’octubre de 1985.

TIPUS DE CANVI DE LES PRINCIPALS MONEDES

Desembre 2006

Última sessió del mes Dades mensuals

Enfront al dòlar dels Estats Units

Ien japonès

Lliura esterlina (1)

Franc suís

Dòlar canadenc

Pes mexicà

Índex efectiu nominal (4)

Enfront a l’euro

Dòlar dels EUA

Ien japonès

Franc suís

Lliura esterlina

Corona sueca

Corona danesa (3)

Zloty polonès

Corona txeca

Forint hongarès

Índex efectiu nominal (5)

NOTES: (1) Unitats per lliura esterlina.

(2) Els percentatges de variació fan referència a les cotitzacions tal com apareixen al quadre.

(3) La corona danesa té una paritat central enfront a l’euro de 7,46038 amb una banda de fluctuació del ±2,25%.

(4) Índex efectiu nominal ampli del dòlar de la Reserva Federal dels Estats Units. Calculat com a mitjana ponderada del valor del dòlar enfront les 26 monedes dels països amb

més volum de comerç amb els Estats Units. Base: 1-1997 = 100.

(5) Índex de tipus de canvi efectiu nominal de l’euro del Banc Central Europeu. Calculat com a mitjana ponderada del valor bilateral de l’euro enfront de les monedes dels 23

principals socis comercials de la zona de l’euro. Base: I-1999 = 100.


119,0 2,8 117,4 0,1 –0,8 –0,8 121,5

1,959 –0,3 1,963 2,6 12,5 12,5 1,960

1,219 1,7 1,210 –2,0 –7,3 –7,3 1,252

1,165 2,1 1,154 1,5 –0,7 –0,7 1,180

10,80 –1,8 10,85 –0,6 2,1 2,1 11,04

106,9 0,5 106,7 –0,8 –4,6 –4,6 107,9

1,317 –0,2 1,321 2,6 11,4 11,4 1,290

156,9 2,4 155,0 2,6 10,3 10,3 156,7

1,607 1,0 1,597 0,3 3,2 3,2 1,618

0,672 –0,4 0,673 –0,2 –1,0 –1,0 0,658

9,040 –0,3 9,033 –0,7 –4,2 –4,2 9,084

7,456 0,0 7,455 0,0 0,0 0,0 7,454

3,831 0,5 3,813 –0,3 –0,9 –0,9 3,924

27,49 –1,7 27,76 –1,0 –4,2 –4,2 28,13

251,8 –1,8 253,8 –1,9 0,5 0,5 256,0

105,6 0,0 105,6 1,2 4,8 4,8 104,5

Tipus decanvi

% devariació

mensual (2)

Tipus decanvimitjà

% variació (2)

Mensual s/desembre 2005 Anual

Tipus de canvi26-01-07

El ien marca el nivell mínimdes de l’octubre de 1998després de la decisió del Banc del Japó de mantenir els tipus.


Repunt dels rendiments dels bons públics

El 2006 la rendibilitat dels bons públicsdel Tresor dels Estats Units a 10 anys vaaugmentar en 31 punts bàsics i va acabar

l’exercici en el 4,71%. El màxim anual,però, es va assolir cap al final de juny, enel 5,24%. De llavors ençà, la desaccelera-ció econòmica i la ruptura del patró al-cista de la Fed des de l’agost van motivarun descens dels tipus d’interès a llarg

NOTA: Les dades arriben fins al 26 de gener.FONTS: OCDE, Thomson Financial Datastream i elaboració pròpia.

L’EURO ES REPLEGA ENFRONT DEL DÒLAR AL GENER

Dòlars dels Estats Units per euro

2003

Mitjanes mensuals

2004 2005

Canvis diaris1,35

1

1,05

1,10

1,15

1,20

1,25

1,30

1,24

1,34

20062006

1,26

1,28

S O N

1,30

1,32

D20072007

E

NOTA: Les dades arriben fins al 26 de gener.FONT: Banc d’Anglaterra.

ENFONSAMENT DEL IEN

Tipus de canvi efectiu nominal del ien japonès

1990 = 100

115

145

120

130

125

140

2003 2004 2005 2006 2007

135

Les rendibilitats dels bonsexperimenten alts i baixosel 2006, per bé que acabenl’exercici amb lleugeresalces.


termini. No obstant això, en les primeressetmanes del 2007, la rendibilitat delsbons públics nord-americans va tornar arepuntar una mica en esvair-se la pers-pectiva d’una rebaixa del tipus d’interèsoficial de la Fed en la primera meitat del’any.

A la zona de l’euro, els rendiments deldeute de l’Estat a llarg termini van seguirla tendència dels homòlegs de l’altra ribade l’Atlàntic, però es van enfilar una micamés al llarg del 2006, 66 punts bàsics elsalemanys. D’aquesta manera, es va reduirel diferencial de tipus d’interès a llarg ter-mini entre el dòlar i l’euro fins als 75punts bàsics, quan, al començament del2006, era de 110. La reducció d’aquest di-ferencial és lògica si tenim en compte quetambé van disminuir les expectatives deldiferencial de tipus d’interès a curt ter-mini i de creixement econòmic. En aques-ta tessitura, és probable que el diferencialde tipus d’interès a llarg termini entre elsEstats Units i la zona de l’euro continuï

disminuint el 2007, tot i una lleugera am-pliació en les primeres setmanes de ge-ner.

D’altra banda, cal destacar que el 2006 lesemissions de bons internacionals deno-minats en euros van tornar a superar lesefectuades en dòlars, segons les dadesd’International Capital Market Associa-tion. El saldo del deute denominat en eu-ros es va situar en el 45% del mercat glo-bal, enfront del 36% en dòlars i gairebédel 10% en lliures esterlines. Deixant debanda les emissions dels governs euro-peus, un mercat de bons empresarialsmés líquid i profund des del llançamentde l’euro el 1999 ha augmentat l’atractiu deles emissions denominades en la monedaúnica europea.

La prima de risc dels bons sobirans emer-gents va registrar un nou mínim històricen la tercera setmana de gener del 2007 enbaixar fins als 165 punts bàsics. La primade risc dels bons escombraries empresa-

NOTA: Els tipus arriben fins al 26 de gener.FONTS: Banc d’Espanya i Thomson Financial Datastream.

2003

Mitjanes mensuals

2004 2005

Valors diaris

LLEUGERA AMPLIACIÓ DEL DIFERENCIAL DE TIPUS D’INTERÈS A LLARG TERMINI ENTRE EL DÒLAR I L’EURO

Rendibilitat dels bons públics a 10 anys, en percentatge anual

6

0

1

2

3

4

5

3,5

5

4,5

4

Estats Units JapóAlemanya

20062006

S O N D2007 E

2007

L’euro se situa en primerlloc al mercat de bonsinternacionals.

El diferencial de tipusd’interès a llarg terminientre el dòlar i l’euro es reduirà el 2007.


LA PRIMA DE RISC DELS PAÏSOS EMERGENTS MARCA UN NOU MÍNIM HISTÒRIC

Diferencial del deute sobirà dels països emergents en relació amb el del Tresor dels Estats Unitsmesurat amb l’índex JP Morgan EMBI+

NOTA: Les dades arriben fins al 26 de gener.FONTS: JP Morgan i Thomson Financial Datastream.

0

1.200

400

800

200

1.000

Punts bàsics

2002 2003 2004 2005 2006

600

2007

rials també va disminuir fins a nivells re-duïts. De fet, segons l’agència de qualifi-cació Moody’s, la taxa de morositat delsbons empresarials de baixa qualitat cre-ditícia va baixar fins a l’1,7% el 2006, en-front de l’1,9% de l’any anterior, i va

marcar la cota mínima des del 1996. Noobstant això, és probable que, en els pro-pers mesos, en augmentar la taxa de mo-rositat, pugi la prima de risc dels bonsd’alt rendiment.

2006 20072004 2005

I II III Octubre Novembre Desembre 26 gener

Estats Units

Japó

Alemanya

França

Itàlia

Espanya

Regne Unit

Suïssa

FONTS: Banc d’Espanya, Thomson Financial Datastream i elaboració pròpia.

4,31 4,33 4,61 5,13 4,96 4,78 4,66 4,60 4,88

1,50 1,39 1,58 1,90 1,80 1,76 1,70 1,64 1,68

4,07 3,38 3,50 3,96 3,89 3,80 3,73 3,79 4,08

4,10 3,41 3,51 3,99 3,90 3,81 3,74 3,80 4,11

4,24 3,56 3,71 4,27 4,18 4,07 3,97 4,04 4,30

4,10 3,39 3,49 3,97 3,89 3,81 3,75 3,82 4,13

4,93 4,47 4,23 4,65 4,67 4,67 4,60 4,69 4,98

2,57 2,04 2,18 2,67 2,61 2,45 2,29 2,40 2,59

TIPUS D’INTERÈS A LLARG TERMINI ALS MERCATS NACIONALS

Deute públic a 10 anys, mitjana del període, en percentatge anual


Les borses comencen el 2007 amb un optimisme moderat

El 2006 les borses internacionals vanaconseguir guanys per quart any conse-cutiu i van anotar el millor exercici desdel 2003. Uns robustos resultats empre-sarials, una liquiditat encara àmplia i eldinamisme de les fusions i adquisicionsvan impulsar les borses internacionals.L’any borsari, però, no va estar lliured’ensurts, però en la segona meitat es vaexperimentar una forta recuperació, es-peronada per la caiguda del preu del pe-troli i pel final de la tònica alcista de ti-pus d’interès de la Reserva Federal.

En general, els resultats dels mercats emer-gents van ser millors que els del conjuntde les borses, gràcies a la pujada delspreus de les primeres matèries i a una fa-vorable conjuntura econòmica. De fet, elspaïsos emergents encapçalen la classifica-ció dels mercats borsaris amb les plusvà-lues més importants del 2006, inclosos elsanomenats BRIX (Brasil, Rússia, Índia iXina). No obstant això, també hi figurenalguns països europeus desenvolupats, comLuxemburg, Noruega, Portugal i Espanya,com es pot observar a la gràfica adjunta.

En canvi, en les primeres setmanes del2007, s’han invertit els papers, amb un

Les borses internacionalsaconsegueixen guanys per quart any consecutiu,amb el millor registre des del 2003.

LES BORSES MÉS RENDIBLES EL 2006

Variació anual d’índexs borsaris nacionals representatius, en percentatge


18080 120100 16060400 20

Perú

Veneçuela

Xina

Xipre

Marroc

Rússia

Croàcia

Indonèsia

Mèxic

Índia

Luxemburg

Filipines

Sri Lanka

Polònia

Kenya

Eslovènia

Sud-àfrica

Argentina

Xile

Hong Kong

Noruega

Portugal

Brasil

Nigèria

Espanya

168,3

156,1

130,6

127,5

71,1

70,7

62,2

55,3

48,6

46,7

45,2

42,3

41,6

41,6

39,9

37,8

37,7

35,5

34,4

34,2

33,3

33,3

32,9

32,3

31,8

140

Els països emergentsencapçalen la classificacióde les borses més rendiblesel 2006.


pitjor comportament relatiu de les bor-ses emergents a causa del descens delspreus de les primeres matèries i d’algunsensurts, com l’anunciada nacionalitzacióde les companyies veneçolanes de sectorsestratègics que havien estat privatitzades.Les borses nord-americanes, per la sevabanda, es veien frenades per l’ajornamentde les perspectives d’una retallada del ti-pus d’interès de la Fed en el primer se-mestre. Per la seva banda, la borsa japo-nesa rebia el suport dels guanys de lesempreses exportadores amb un ien infra-valorat.

A Espanya, l’índex IBEX 35 va tancar el2006 amb un avanç anual del 31,8%, el mésimportant entre les principals borses eu-ropees i la pujada més gran des del 1999.En els primers compassos del 2007, l’ín-dex selectiu espanyol va continuar mar-cant màxims històrics en superar la cota14.400 cap a la meitat de gener. La de-manda d’accions d’Endesa, amb la vistaposada en la conclusió de les opes enmarxa, va contribuir a l’alça del mercat.

Cotització a 26-1-07Índex % variació % variació

% variació% variació

(*) mensual anualacumulada

sobre la mateixadata de 2004

Nova York

Dow Jones

Standard & Poor’s

Nasdaq

Tòquio

Londres

Zona de l’euro

Frankfurt

París

Amsterdam

Milà

Madrid

Zuric

Hong Kong

Buenos Aires

São Paulo

NOTA: (*) Nova York: Dow Jones Industrials, Standard & Poor’s Composite, Nasdaq Composite; Tòquio: Nikkei 225; Zona de l’euro: DJ Eurostoxx 50; Londres: Financial Times

100; Frankfurt: DAX; París: CAC 40; Amsterdam: AEX; Milà: MIBTEL; Madrid: IBEX 35 de les borses espanyoles; Zuric: Swiss Market Index; Hong Kong: Hang Seng; Buenos

Aires: Merval; São Paulo: Bovespa.


12.463,2 2,0 16,3 0,2 16,7

1.418,3 1,3 13,6 0,3 23,1

2.415,3 –0,7 9,5 0,8 13,1

17.225,8 5,8 6,9 1,1 58,8

6.220,8 2,8 10,7 0,1 40,1

4.119,9 3,3 15,1 0,7 44,3

6.596,9 4,6 22,0 1,4 62,0

5.541,8 4,0 17,5 0,7 51,9

495,3 3,7 13,4 0,9 40,6

31.892,0 2,9 19,1 1,8 56,4

14.146,5 2,1 31,8 1,9 79,5

8.785,7 3,5 15,8 2,9 57,3

19.964,7 5,3 34,2 1,6 47,7

2.090,5 6,3 35,5 –2,4 70,2

44.473,0 6,1 32,9 –0,1 82,4

ÍNDEXS DE LES PRINCIPALS BORSES MUNDIALS

29-12-2006

L’IBEX 35 anota un nourècord històric al gener.

FEBRER 2007 45INFORME MENSUALINFORME MENSUAL

L’OCDE preveu un ritme expansiuelevat a curt termini

L’Organització per a la Cooperació i elDesenvolupament Econòmic (OCDE) pre-veu que el producte interior brut espan-yol continuarà creixent per damunt del

3% durant el 2007 (3,3%) i el 2008 (3,1%).En l’anàlisi que l’organisme de París rea-litza cada any i mig, l’OCDE estima quetant la demanda nacional com el dèficitexterior tendiran a moderar-se gradual-ment, tot i que el dèficit vorejarà el 9,6%del PIB el 2008. El ritme expansiu de l’ac-

CONJUNTURA ESPANYOLA

Activitat econòmica

L’OCDE pinta un panoramamolt favorable per a l’economia espanyola a curt termini…

PrevisióMacromagnituds 2004 2005

2006 2007 2008

PIB per components de demanda

Consum privat

Consum públic

Formació bruta de capital fix

Construcció

Béns d’equipament

Demanda nacional

Exportacions de béns i serveis

Importacions de béns i serveis

PIB

Sector exterior

Contribució al creixement del PIB

Saldo de la balança per compte corrent (% sobre el PIB)

Preus i costos

Deflactor del consum privat

Deflactor del PIB

Costos laborals unitaris

Mercat laboral

Ocupació

Taxa d’atur (% sobre població activa)

Productivitat del treball

Altres magnituds

Capacitat (+) o necessitat (-) de finançament del sector públic (% sobre el PIB)

Taxa d’estalvi de les famílies (% sobre la renda bruta disponible)

FONT: OCDE.

4,2 4,2 3,4 3,3 3,1

6,3 4,8 4,0 4,0 3,6

5,0 7,0 6,0 4,9 4,5

5,5 6,0 6,0 4,2 3,9

4,5 8,4 6,0 5,8 5,5

4,8 5,0 4,3 3,9 3,6

4,1 1,5 6,5 5,2 5,2

9,6 7,0 8,3 6,6 6,6

3,2 3,5 3,7 3,3 3,1

–1,7 –1,7 –0,9 –0,8 –0,8

–5,9 –7,5 –8,8 –9,2 9,6

3,5 3,4 3,6 2,8 3,1

4,0 4,1 3,7 3,5 3,7

2,6 2,5 2,5 3,1 3,2

2,6 3,1 3,0 2,7 2,3

10,5 9,2 8,4 7,8 7,6

0,6 0,4 0,7 0,7 0,7

–0,2 1,1 1,4 1,2 1,4

11,4 10,6 10,0 10,1 10,0

PREVISIONS DE L’OCDE PER A L’ECONOMIA ESPANYOLA

% de variació (llevat que s’indiqui el contrari)


tivitat permetrà que la taxa d’atur s’apro-pi al 7,5% el 2008, una fita important enla història recent d’Espanya.

Però no tot són felicitacions, l’OCDE ex-pressa també la seva preocupació pel lentavanç de la productivitat i per l’erosió quepateix la competitivitat de l’economia es-panyola. En el supòsit que persisteixinaquestes anomalies, el creixement poten-cial de l’economia espanyola, que es va si-tuar en el llindar del 3,5% durant el perío-de 1997-2006, es reduiria a l’1,9% en lapropera dècada i podria caure a l’1,3% enla següent. Si es compleixen aquestes pre-diccions, es qüestionaria l’avanç protago-nitzat per l’economia espanyola en els úl-tims anys, en el procés de convergència ambel PIB per capita mitjà de la zona de l’euro.

Un altre focus que ha acaparat l’atencióde l’OCDE és la situació del mercat im-mobiliari espanyol. Segons aquest orga-nisme, els preus de l’habitatge estariensobrevalorats, i, per corregir aquesta si-tuació, considera que cal equilibrar els in-centius entre l’accés a la propietat i el lloguer,sense excloure algunes mesures polèmi-

ques, com l’eliminació gradual de les aju-des a la compra (instrumentades bàsica-ment a través de desgravacions fiscals).El creixement dels préstecs hipotecaris iel nivell d’endeutament de les famíliessón aspectes que preocupen igualmentl’OCDE.

Ara com ara, però, els preus immobiliarishan entrat en una fase de desacceleració,com es comenta en l’apartat següent. Peròles dades dels comptes financers de les fa-mílies i de les institucions sense ànim delucre, referides al tercer trimestre del2006, no modifiquen les tendències. En elperíode esmentat, va augmentar la pro-porció de la renda disponible de les famí-lies espanyoles destinada al consum i,conseqüentment, va baixar la part desti-nada a l’estalvi. I, a més a més, en créixersimultàniament les despeses d’inversió(fonamentalment, per a l’adquisició d’ha-bitatges), la necessitat de finançament deles famílies va continuar augmentant.Aquesta situació contrasta amb l’existentabans del 2003, quan eren precisament lesfamílies les que atorgaven finançament ala resta de l’economia.

…però molt menys positiuper a les dècades vinents si no es corregeixen algunsdesequilibris bàsics.

FONTS: INE i elaboració pròpia.

LES FAMÍLIES ESPANYOLES ESTALVIEN CADA COP MENYS

Estalvi brut (renda disponible menys despeses en consum) sobre la renda disponible

%

9

13

11

10

12

2000 2003 2004 2005 20062001 2002

L’evolució del mercatimmobiliari i l’endeutamentde les famílies preocupentambé l’OCDE.

Indicadors d’activitat: predomina el signe expansiu

Al final del 2006, els principals indicadorsd’activitat continuaven mostrant un per-fil molt expansiu, amb tendències de fonsque apuntaven a una plena continuïtat o,com a màxim, a una lleugera moderacióen els propers mesos, en línia amb el queapunta l’OCDE.

En els mesos finals del 2006, la indústriahavia consolidat plenament la seva recu-peració, amb augments de l’índex de pro-ducció general superiors al 4%. Al de-sembre, per primer cop en molts mesos,

l’índex de confiança del sector va assolirun valor positiu, gràcies a la situació fa-vorable de la cartera de comandes i a lesexcel·lents expectatives de producció peral futur immediat.

La construcció també continua en expan-sió, d’acord amb l’evolució dels princi-pals indicadors relacionats amb aquestaactivitat. El consum de ciment, per exem-ple, va augmentar el 8,4% interanual enl’últim trimestre de l’any. Altres indica-dors avançats, com els visats d’obra novai la licitació oficial, reflecteixen igualmentcreixements notables. Caldria indicar, fi-nalment, que, en el període comprès en-


2005 20062004 2005


Indústria

Consum d’electricitat (1)

Índex de producció industrial (2)

Indicador de confiança en la indústria (3)

Utilització capacitat productiva (4)

Importació béns interm. no energ. (5)

Construcció

Consum de ciment

Indicador de confiança a la construcció (3)

Habitatges (visats obra nova)

Licitació oficial

Serveis

Vendes comerç minorista

Turistes estrangers

Ingressos turisme

Mercaderies ferrocarril (T-km)

Tràfic aeri passatgers

Consum de gasoil automoció

NOTES: (1) Corregit dels efectes de laboralitat i temperatura.

(2) Filtrat de diferències del calendari laboral.

(3) Enquesta de la Comissió Europea: diferència entre els percentatges de respostes positives i negatives.

(4) Enquesta de Conjuntura: percentatge d’utilització inferit de les respostes.

(5) En volum.

FONTS: Xarxa Elèctrica Espanyola, OFICEMEN, AENA, Institut Nacional d’Estadística, Banc d’Espanya, Comissió Europea, Ministeri de Foment, Ministeri d’Indústria, Comerç

i Turisme, Ministeri d’Economia i Hisenda i elaboració pròpia.

4,2 3,4 2,7 1,9 2,8 5,8 4,3 1,9 4,4

1,6 0,7 1,6 2,6 4,0 4,2 5,2 4,1 ...

–2,5 –4,9 –4,0 –5,4 –2,7 –2,3 –2,0 –2,0 3,0

79,8 80,2 80,7 79,7 80,5 80,3 – 81,6 –

6,6 1,6 1,1 10,3 6,4 13,8 16,9 ... ...

3,9 7,3 6,1 17,2 4,0 4,5 12,0 6,8 6,4

13,6 22,4 28,3 15,3 11,7 14,7 13,0 16,0 16,0

8,0 6,2 10,6 18,5 6,3 49,5 21,6 ... ...

18,3 18,5 36,9 15,1 34,8 19,3 57,8 ... ...

5,5 4,4 3,8 5,2 3,8 5,9 4,2 5,6 ...

3,1 6,6 5,4 1,1 9,6 3,7 3,6 1,4 1,8

3,8 5,8 4,9 –7,6 3,0 3,9 –3,9 ... ...

–3,5 –3,2 11,0 8,1 –2,7 –3,3 –4,4 –4,1 ...

8,0 9,2 9,3 5,2 10,1 4,5 6,1 6,4 9,2

6,7 5,1 4,4 8,7 4,5 3,9 8,5 ... ...

INDICADORS D’OFERTA

Percentatge de variació sobre el mateix període de l’any anterior

El dinamisme de la construcció…


tre octubre del 2005 i setembre del 2006(últim mes del qual es disposa de dades),es va iniciar la construcció de més de728.000 nous habitatges, rècord històricabsolut.

Aquest fort dinamisme de l’activitat cons-tructora contrasta amb els senyals de mésmoderació procedents del mercat immo-biliari. En l’últim trimestre del 2006, elpreu mitjà per metre quadrat de l’habi-tatge lliure va reduir la seva taxa de crei-xement anual al 9,1%, gairebé quatrepunts menys que un any abans, i va seguirla trajectòria de desacceleració iniciada el2005. D’altra banda, segons les dades delMinisteri d’Habitatge, es continua mode-rant també el creixement del nombre detransaccions immobiliàries, que, en el ter-cer trimestre, es va limitar al 2,4%, en re-lació amb el mateix període del 2005. Endefinitiva, sembla que la situació discorreper un escenari de moderació gradual ique, ara com ara, s’allunya la possibilitatd’un ajustament més traumàtic.

Pel que fa als serveis, s’aprecia, en general,un ritme de creixement sostingut en gai-

rebé tots els sectors. El dinamisme és es-pecialment intens als transports i als ser-veis a empreses (que inclouen les empre-ses de treball temporal), d’acord amb elperfil expansiu dels índexs de xifra de ne-gocis. L’evolució de l’indicador de con-fiança elaborat per la Comissió Europeatambé permet una interpretació similar.

En el cas específic del turisme, el balançdel 2006 ha estat força positiu. El total deturistes estrangers ha batut de nou un rè-cord històric absolut el 2006. Van visitarel nostre país en qualitat de turistes gaire-bé 58,4 milions de persones, el 4,5% mésque el 2005, i el total de les despeses rea-litzades durant els onze primers mesos vacréixer a un ritme molt similar.

Des de la perspectiva de la demanda, s’a-precia que el consum manté encara unfort dinamisme, que tendeix a desaccele-rar-se lleugerament, però menys, potser,del que s’esperava en principi. Hi ha algu-na excepció, com la referida als automò-bils de turisme, que van registrar una cai-guda en les matriculacions del 2,0% enrelació amb l’any anterior i no van assolir

…contrasta amb els senyalsde més moderacióprocedents del mercatimmobiliari.

FONTS: Ministeri d’Habitatge i elaboració pròpia.

ES MODERA EL CREIXEMENT DEL PREU DELS HABITATGES

Variació interanual del metre quadrat del preu mitjà de l’habitatge lliure

%

0

20

10

4

12

1996 2003 2005 20061997 1998 1999 2000 2001 2002 2004

2

6

8

14

16

18


per molt poc la xifra emblemàtica del mi-lió i mig d’unitats, que sí va ser superadaen els dos exercicis anteriors. Finalment,sembla que els indicadors corresponents

a la inversió en béns d’equipament reflec-teixen encara, si més no amb les dadesdisponibles fins ara, un ritme expansiuascendent.

El consum manté encara unfort dinamisme i la inversiócontinua donant mostres de gran solidesa.

2005 20062004 2005


Consum

Producció de béns de consum (*)

Importació de béns de consum (**)

Matriculacions d’automòbils

Crèdit al consum de béns duradors

Indicador de confiança dels consumidors (***)

Inversió

Producció de béns d’equipament (*)

Importació de béns d’equipament (**)

Matriculació de vehicles industrials

Comerç exterior (**)

Importacions no energètiques

Exportacions

NOTES: (*) Filtrat de diferències del calendari laboral.

(**) En volum.

(***) Enquesta de la Comissió Europea: diferència entre els percentatges de respostes positives i negatives.

FONTS: ANFAC, Institut Nacional d’Estadística, Banc d’Espanya, Ministeri d’Economia i Hisenda, Comissió Europea i elaboració pròpia.

–0,1 0,9 0,9 0,6 2,1 1,9 5,2 4,0 ...

13,4 7,9 8,6 20,5 5,9 2,4 13,6 ... ...

9,8 0,8 –4,5 2,4 –4,3 –5,3 5,8 0,1 –5,5

5,5 15,0 19,7 17,6 15,6 13,2 – … –

–10,5 –10,8 –11,2 –12,5 –12,7 –13,7 –11,0 –10,0 –10,0

1,9 –0,1 0,8 6,7 7,6 8,0 9,5 11,6 ...

14,9 20,4 8,2 10,0 –5,0 6,5 31,5 ... ...

11,7 13,2 11,5 7,4 –0,2 0,5 9,9 –0,2 –10,9

9,8 6,0 4,5 13,7 4,7 8,9 17,5 ... ...

5,2 0,2 0,1 12,7 3,7 1,7 9,3 ... ...

INDICADORS DE DEMANDA



Xifra rècord d’afiliació a la Seguretat Social el 2006

Al final del 2006, el sistema de SeguretatSocial tenia més de 18.770.000 afiliats –laxifra més alta de tota la història en un tan-cament d’exercici–, un 3,4% més que alfinal del 2005. D’altra banda, el ritme decreixement interanual va tendir a accele-rar-se significativament en els últims me-sos, gràcies, sobretot, a l’avanç dels afiliatsespanyols, col·lectiu que, en estar subjectea una variabilitat menor que la resta d’a-filiats, reflecteix amb força fiabilitat latendència de fons de la sèrie.

Dels gairebé 614.100 nous afiliats, el 78%tenien la nacional espanyola. Al col·lectiud’estrangers, quasi la meitat dels 135.000

nous afiliats procedien de països mem-bres de la Unió Europea (UE). El totald’estrangers comunitaris va créixer el23,3%, percentatge molt superior al de laresta d’afiliats estrangers (4,9%), però, alfinal de l’any, la xifra total dels procedentsde la UE (350.000) continuava essent cla-rament inferior a la de la resta d’estrangers(1.474.000).

Per sectors d’activitat, cal destacar, en pri-mer terme, el creixement interanual ano-tat per la indústria, que, tot i ser modest(0,5%), és la primera variació positivaque es comptabilitza des de l’any 2000.Així, doncs, la recuperació d’aquest sec-tor ja comença a traduir-se, amb el desfa-sament habitual en aquests casos, en ge-neració d’ocupació. A la construcció, una

Mercat de treball

El ritme de creixement del total d’afiliats a la Seguretat Social tendeixa accelerar-se en els mesosfinals del 2006.

El total d’afiliats a la indústria registra la primera variació positivades de l’any 2000.

FONTS: Ministeri de Treball i Assumptes Socials i elaboració pròpia.

S’ACCELERA EL CREIXEMENT DEL TOTAL D’AFILIATS ESPANYOLS A LA SEGURETAT SOCIAL

Variació interanual del total d’afiliats espanyols al sistema de Seguretat Social

%

2004 2005

1,5

2

3,5

2,5

3

2006

M J S D M J S D DM J S


de les activitats que ha liderat la creaciód’ocupació en els últims anys, el total d’a-filiats va créixer el 6,9%, taxa molt mésmoderada que la corresponent al 2005(11,4%), any en què es va veure afectada,en gran part, pel procés de regularitzacióde treballadors estrangers.

Als serveis, l’activitat amb un ritme mésintens de creixement va ser l’educació,amb un augment de l’afiliació del 10,4%interanual. Però, en termes absoluts, lapalma se la van endur les activitats im-mobiliàries i de serveis a empreses (queagrupen les empreses de treball tempo-ral), amb més de 164.300 nous afiliats iun augment percentual del 8,7%. Un casparticular és el de l’evolució del total d’a-filiats del règim de treballadors de la llar,que va registrar un fort descens inter-anual al desembre del 2006 (al voltant del17,7%), a causa de les baixes de treballa-dors estrangers, la qual cosa suggereix unacerta reculada en el procés de regularitza-

ció del 2005 pel que fa, si més no, a aquestcol·lectiu específic.

Les comunitats autònomes que van regis-trar les taxes de variació més elevades vanser Castella-La Manxa, Cantàbria, Aragó iGalícia, totes amb creixements superiorsal 4%, seguides d’Andalusia, Extremadu-ra, Canàries, Castella i Lleó, Múrcia, As-túries i Madrid, amb creixements infe-riors, però encara situats per damunt dela mitjana nacional. A la cua figuren elPaís Basc i Catalunya, amb un creixementlleugerament superior només al 2,4%, co-herent amb el major pes de la indústriaen aquestes comunitats.

Nou descens de l’atur registrat el 2006

El total d’aturats es va apropar al desem-bre a la xifra de 2.023.000. Tot i que, enaquest mes, se sol produir un lleuger aug-

Les activitats immobiliàries i els serveis a empreses registren el creixement més intens de les noves afiliacions en termes absoluts.

INFORME MENSUAL

2005 20062004 2005


Afiliats a la Seguretat Social

Assalariats

Indústria

Construcció

Serveis

No assalariats

Total

Població ocupada (*)

Llocs de treball (**)

Contractes registrats (***)

Indefinits

Temporals

Total

NOTES: (*) Estimació de l’enquesta de població activa (les variacions corresponents a 2005 estan corregides de l’impacte dels canvis metodològics).

(**) Equivalents a temps complet. Estimació de la comptabilitat nacional; dades corregides d’estacionalitat i calendari.

(***) A l’INEM.

FONTS: Institut Nacional d’Estadística, Ministeri de Treball i Assumptes Socials, Institut d’Ocupació i elaboració pròpia.

INDICADORS D’OCUPACIÓ


2,7 4,8 6,3 6,3 5,3 3,9 3,4 3,5 3,6

–0,5 –0,5 –0,4 –0,3 0,0 0,0 0,0 0,2 0,5

5,6 8,6 10,9 11,0 9,5 7,5 6,9 6,5 6,9

3,9 5,7 6,8 6,6 5,8 4,6 3,9 4,1 4,0

3,2 2,6 2,4 2,3 2,2 2,1 2,2 2,2 2,3

2,8 4,4 5,6 5,5 4,8 3,6 3,1 3,3 3,4

3,9 5,6 5,6 4,9 4,2 3,7 – – –

2,6 3,1 3,2 3,2 3,1 3,0 – – –

11,8 8,7 16,1 25,6 16,1 46,6 61,7 62,3 116,7

11,4 4,6 8,9 13,7 5,5 0,5 6,1 0,1 –5,7

11,5 5,0 9,5 15,0 6,4 4,1 11,1 5,8 4,3

ment estacional, l’atur va registrar, al de-sembre del 2006, una petita disminucióglobal (291 persones), que contrasta, perexemple, amb l’augment registrat un anyabans (7.357 persones). L’atur es va re-duir en tres sectors d’activitat: als serveises van comptar gairebé 13.600 aturatsmenys, l’1,1% sobre el mes anterior; a l’a-gricultura, 2.400 (3,7%), i, als demandantsd’una primera feina, gairebé 11.000 (4,8%).

En canvi, l’augment de l’atur es va con-centrar a la indústria, amb gairebé 6.600nous aturats, el 2,4% més que el mes an-terior, i, sobretot, a la construcció, ambun augment de 20.000 (9,2%). L’aturmasculí es va apropar al desembre a les804.300 persones, després de patir enaquest mes un augment de 27.200 (el3,5% més que en el mes precedent), i elfemení es va situar en 1.218.600, amb undescens mensual de 27.500 (2,2%).

En comparació amb el mes de desembredel 2005, l’atur registrat es va reduir en

gairebé 80.100 persones (la disminuciómés gran registrada en la nova sèrie esta-dística iniciada el 2000), amb descensosgeneralitzats en tots els sectors d’activitati grups de població. D’altra banda, el rit-me de descens interanual (3,8% al de-sembre del 2006) va tendir a augmentarprogressivament al llarg de l’any, tal comho mostra la gràfica següent.

En termes relatius, les davallades més in-tenses es van registrar als sectors i alsgrups poblacionals següents: a la indús-tria, que va anotar un descens del 6,4%;entre els menors de 25 anys (12,3%), i enla població masculina (5,6%). Les comu-nitats autònomes que van registrar undescens relatiu major van ser Aragó, Can-tàbria i Galícia, amb reculades de l’atursuperiors al 10%. A l’extrem oposat se si-tuen Andalusia i Catalunya, amb dismi-nucions inferiors a l’1%.

Finalment, cal valorar positivament que,al llarg del 2006, es van realitzar més de

L’atur pateix un petitdescens al desembre, en contra de la pautahabitual en aquest mes.


Variació sobredesembre 2005Aturats

Absoluta %

Per sectors

Agricultura

Indústria

Construcció

Serveis

Primera ocupació

Per sexes

Homes

Dones

Per edats

Menors de 25 anys

Resta d’edats

TOTAL

FONTS: INEM i elaboració pròpia.

61.494 –3.733 –5,7 3,0

282.148 –19.171 –6,4 13,9

236.771 –8.329 –3,4 11,7

1.224.869 –41.520 –3,3 60,6

217.591 –7.311 –3,3 10,8

804.274 –47.689 –5,6 39,8

1.218.599 –32.375 –2,6 60,2

242.012 –33.883 –12,3 12,0

1.780.861 –46.181 –2,5 88,0

2.022.873 –80.064 –3,8 100,0

ATUR REGISTRAT PER SECTORS, SEXE I EDATS

Desembre 2006

%participació

En l’últim any, l’atur es va reduir en gairebé80.100 persones.

2.177.000 contractes indefinits, el 41,1%més que els subscrits el 2005. Per primercop, es va arribar a la xifra de dos milionsde contractes indefinits en un any. El 74%

del total dels contractes indefinits van sersubscrits a temps complet, proporció finsi tot superior al capítol dels contractestemporals (77%).

El 2006 se supera, perprimer cop, la xifra de dosmilions de contractes fixossubscrits en un any.


FONTS: Institut d’Ocupació i elaboració pròpia.

L’ATUR REGISTRAT MANTÉ UN PERFIL DESCENDENT MOLT PRONUNCIAT

Variació interanual de l’atur registrat a les oficines d’atur

%

2004 2005

–4

–2

4

0

2

2006

M J S D M J S D DM J S


L’IPC acaba el 2006 amb una alça del 2,7%

L’índex de preus de consum (IPC) va aca-bar amb una variació interanual del 2,7%al desembre, un punt menys que al finaldel 2005, la taxa més baixa dels tres últimsanys. Durant l’exercici, la inflació delspreus de consum va experimentar alts ibaixos vinculats, sobretot, a l'evolució delspreus del petroli. Així, va pujar al 4,2% algener, en plena escalada del cru, i al julioles va situar encara en el 4,0%. No obstantaixò, després del començament d’agost, elpreu de l’or negre va començar a baixar ies va situar en nivells propers als del de-sembre del 2005, la qual cosa va ajudar ala moderació de la inflació. No obstant

això, la variació mitjana anual de l’IPC vaser del 3,5%, una dècima més que el 2005i la més elevada des del 2002. No obstantaixò, atesa la forta fluctuació del preu delpetroli, que va arribar a augmentar mésdel 35% sobre el final del 2005, es pot con-siderar que l’economia espanyola ha mos-trat una notable capacitat d’adaptació.

Un altre component volàtil de l’IPC, elsaliments no elaborats, va acabar el 2005amb un increment anual del 4,5%, sensi-blement per damunt de l’índex general,però set dècimes menys que dotze mesosabans. Les tensions de preus que mostrenels aliments frescos són atribuïbles, enpart, a l’alça de la demanda, provocadaper un increment del nombre de turistes i

Preus

L’economia espanyola ha mostrat una notablecapacitat d’adaptaciódavant del xoc petrolier,però, així i tot, la inflaciómitjana anual puja una dècima en relació amb el 2005.

DESCENS DE LA INFLACIÓ SUBJACENT

Variació interanual de l’IPC

2

2,5

4,5%

2002 2003

M J S D

2004 2005

FONTS: Institut Nacional d’Estadística i elaboració pròpia.

Inflació subjacent (índex generalmenys aliments frescos i energia)

Índex general

3

3,5

4


2006

M J S D


per l’augment de la població. De fet, lespatates, el pollastre i la carn de boví figu-ren al capdavant dels productes i serveismés inflacionistes el 2006, tot i que altresaliments frescos, com la carn d’oví, vanexperimentar fortes caigudes.

Pel que fa al nucli més estable de la infla-ció, l’anomenada subjacent, que inclouels serveis i els béns elaborats no energè-tics, va registrar un ascens anual del 2,5%al desembre, dues dècimes menys quel’IPC general i quatre dècimes per sotadel desembre del 2005. No obstant això,

la mitjana de l’any va registrar un incre-ment del 2,9%, dues dècimes més que el2005. Entre els seus components, els pro-ductes industrials no energètics, sotme-sos a la forta disciplina del mercat inter-nacional, van ser els menys inflacionistesi van anotar només l’1,2% al desembre,tot i que una dècima més que en l’anyprecedent.

En canvi, els serveis, en general més pro-tegits de la competència exterior, ambprou feines van moderar el ritme d’incre-ment dels preus només dues dècimes

INFORME MENSUAL

EL POLLASTRE AMB PATATES, DOLENT PER A L’IPC

Productes i serveis amb variacions de preus més destacables el 2006


–20

Patates i els seus preparats

Carn d’au

Carn de boví

Reparació de calçat

Comunicacions

Olis i greixos

Objectes recreatius

Carn d’oví

0 10 20–10–15 –5 5 15 25

%

ÍNDEX DE PREUS DE CONSUM

2005 2006

% % variació % % % variació %variació s/desembre variació variació s/desembre variaciómensual 2004 anual mensual 2005 anual

Gener

Febrer

Març

Abril

Maig

Juny

Juliol

Agost

Setembre

Octubre

Novembre

Desembre


–0,8 –0,8 3,1 –0,4 –0,4 4,2

0,3 –0,6 3,3 0,0 –0,4 4,0

0,8 0,2 3,4 0,7 0,3 3,9

1,4 1,6 3,5 1,4 1,8 3,9

0,2 1,8 3,1 0,4 2,1 4,0

0,2 2,1 3,1 0,2 2,3 3,9

–0,6 1,5 3,3 –0,6 1,7 4,0

0,4 1,9 3,3 0,2 1,9 3,7

0,6 2,5 3,7 –0,2 1,7 2,9

0,8 3,4 3,5 0,4 2,1 2,5

0,2 3,5 3,4 0,2 2,4 2,6

0,2 3,7 3,7 0,3 2,7 2,7

Els serveis amb prou feines moderen el ritmed’increment dels preus.

menys que al desembre del 2005 i vanmarcar un increment anual del 3,7%. Caldestacar que els serveis formen un grupmolt heterogeni, i que, mentre l’ensenya-ment i l’hoteleria i restauració, van pujarels preus un notable 4,4%, les comunica-cions van abaixar-los l’1,5%, gràcies a laforta competència entre les operadorestelefòniques.

En l’àmbit territorial, cinc comunitats au-tònomes van acabar el 2006 amb una in-flació superior a la mitjana del 2,7%: LaRioja, Aragó, Andalusia, Catalunya i Bale-ars. De totes, Catalunya i La Rioja mos-tren una persistència en aquest sentit enels últims anys. A l’altre costat de la classi-ficació, Canàries i Extremadura presen-ten regularment una inflació per sota dela mitjana.

I quines són les perspectives per al 2007?L’any ha començat amb les habituals pu-jades dels serveis regulats. Al gener, l’elec-

tricitat domèstica ha augmentat el 2,8%de mitjana, el gas natural i els preus de cor-reus s’han comportat de manera similar, iel transport ferroviari i l’urbà i algunesmarques de tabac han crescut una micamés. No obstant això, aquest efecte alcistapodria ser compensat per una davalladadels preus petroliers, que s’han moderatal començament d’enguany, i per una des-acceleració dels aliments no elaborats. Siels preus del cru no experimenten incre-ments sobtats, la taxa d’inflació anualprobablement baixarà suaument en elspropers mesos i iniciarà un repunt en elsegon semestre fins a un nivell proper al’actual.

D’altra banda, l’índex de preus de con-sum harmonitzat amb la Unió Europeatambé va experimentar una alça anualdel 2,7% al desembre del 2006. De mitja-na anual, aquest índex va pujar el 3,6% el2006, dues dècimes més que l’any ante-rior. Al desembre, la inflació interanual

Les perspectives d’inflaciósón favorables en elspropers mesos, si el cru no ho impedeix.


LA RIOJA, LA COMUNITAT MÉS INFLACIONISTA EL 2006

Percentatge de variació de l’IPC entre desembre del 2005 i del 2006


0

La Rioja

Aragó

Andalusia

Catalunya

Balears

Mitjana nacional

Madrid

Cantàbria

Castella i Lleó

Ceuta i Melilla

Castella-La Manxa

Galícia

País Basc

Comunitat Valenciana

Múrcia

Astúries

Extremadura

Navarra

Canàries

2 310,5 1,5 2,5 3,5

3,1

2,9

2,9

2,8

2,8

2,7

2,7

2,7

2,7

2,6

2,6

2,6

2,6

2,6

2,5

2,4

2,4

2,1

2,0

El diferencial d’inflació ambla zona de l’euro puja fins a 1,4 punts de mitjanaanual el 2006, la qual cosaperjudica la competitivitat.

va ser la segona més alta de la zona del’euro, només superada per Grècia. El di-ferencial d’inflació amb la zona de l’euroes va mantenir, al desembre, en 0,8 puntspercentuals, tot i que, de mitjana anual,

es va col·locar en 1,4 punts, dues dècimesmés que el 2005, la qual cosa representala persistència d’una pèrdua de competi-tivitat.


5,9 5,5 4,4 2,0 3,3 4,7 1,9 4,2 9,6 6,5

5,9 5,3 5,6 –3,5 1,3 5,0 10,1 5,9 10,4 6,8

4,6 4,9 4,8 3,7 4,4 3,3 6,4 3,9 6,8 5,0

4,7 4,3 5,0 4,7 4,9 3,6 1,8 3,2 5,2 4,5

4,7 4,3 6,2 1,9 4,5 4,2 3,0 4,0 4,5 4,8

3,6 3,2 3,2 2,4 2,9 2,4 6,5 3,1 3,6 3,0

2,0 2,0 0,4 3,2 1,5 1,4 0,6 1,2 3,5 2,0

1,8 1,4 0,4 0,9 0,6 1,6 –6,6 0,1 3,7 2,2

2,3 2,9 2,6 2,0 2,4 1,3 11,5 3,1 3,2 2,4 1,1

3,4 4,0 1,1 6,5 3,2 2,5 11,2 4,1 4,4 3,0 1,4

3,6 2,7 5,3 6,1 5,6 2,6 –10,0 –0,4 4,2 3,8 0,5

3,1 4,0 3,4 7,0 4,7 2,5 5,7 3,3 4,4 3,5 1,3

3,0 2,6 2,7 6,4 3,9 1,2 –0,1 0,9 3,6 2,5 1,0

3,0 3,2 4,1 1,8 3,3 1,2 7,6 2,6 3,8 2,9 1,0

3,4 3,7 3,8 5,2 4,3 1,1 9,9 3,2 3,9 2,9 1,2

3,5 2,7 2,2 4,5 3,0 1,2 2,6 1,5 3,7 2,5 1,4

Total Grups especials

Alimentació (*) Béns industrialsServeis

Inflació

Amb Sense No subjacent

elaboració elaboracióTotal

energèticsEnergètics Total

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

NOTES: (*) Inclou begudes alcohòliques i tabac.

(**) Punts percentuals, calculats a partir de la variació mitjana anual de l’IPCH.


EVOLUCIÓ DE L’ÍNDEX DE PREUS DE CONSUM

Percentatge de variació a desembre sobre desembre de l’any anterior

Mitjanaanual

Diferenciald’inflació

amb la zona de l’euro (**)

Finalany

Al capítol sobre la Unió Europea hem fet referència als diferencials d’inflació a la zona de l’euro i a les seves pos-sibles explicacions. En aquest requadre, ens centrem més concretament en el cas d’Espanya i intentem entendre’nles conseqüències. La gràfica següent mostra l’evolució del diferencial d’inflació entre Espanya i la resta de paï-sos de la zona de l’euro entre els anys 1999 i 2006. Aquesta gràfica també inclou l’evolució de la inflació del com-ponent de «béns» de l’IPC harmonitzat. Com es pot observar, des del 2002 el diferencial d’inflació total entreEspanya i la zona de l’euro s’explica, gairebé en la seva totalitat, pel diferencial d’inflació en el component debéns: de fet, a partir del 2002, la correlació entre les dues sèries és gairebé perfecta.

Quines són les causes del diferencial d’inflació espanyol?


(1) Rabanal, Pau, 2006, «Explaining Inflation Differentials between Spain and the Euro Area», ”la Caixa” Economic Papers, núm. 02/2006.

LA INFLACIÓ ESPANYOLA MANTÉ LES DISTÀNCIES

Diferencial d’inflació Espanya-UEM

–1

–0,5

2,5Punts percentuals

1999 2000

M J S D

2004 2005

FONTS: Eurostat i elaboració pròpia.

0

0,5

1

2006

BénsTotal

1,5

2

M J S D M J S D M J S D M J S D M J S D M J S D M J

2001 2002 2003

Aquesta evidència no obvia la possible contribució del component de serveis, ja que cal tenir en compte que elcomponent de béns representa el 65% de l’IPC. No obstant això, tot i que el component serveis tingui un dife-rencial d’inflació superior al component de béns, la seva contribució al diferencial total és menor a causa del seupes menor. A més a més, el component de «béns» de l’IPC harmonitzat conté preus finals pagats pel consumi-dor i, per tant, inclou elements de naturalesa no comerciable, com la distribució, i també l’efecte d’impostos in-directes no harmonitzats a nivell de la UEM. No obstant això, si s’utilitzen índexs de preus de productors perbéns destinats al consum final, l’evidència és semblant.

Si els diferencials d’inflació es mouen amb el diferencial d’inflació en béns i l’evidència discutida en l’apartat es-mentat suggereix que els efectes de convergència en preus no són una causa dominant, llavors què explicaaquest resultat? Un estudi recent que utilitza un model macroeconomètric modern suggereix que aquests dife-rencials reflecteixen diferències de productivitat al sector de béns comerciables entre Espanya i la resta de laUEM. D’altra banda, sembla que els factors de demanda i els diferents mecanismes de fixació de preus a la UEMtenen un efecte quantitativament molt més petit.(1)

Com es pot veure al quadre adjunt, els costos laborals unitaris reals (és a dir, els costos laborals corregits per lainflació a la qual s’enfronten les empreses i la productivitat per treballador) van créixer molt més al sector bénsa Espanya que a la UEM: això és degut tant a un creixement més intens dels salaris nominals a Espanya en rela-ció amb la UEM com a un creixement inferior de la productivitat per treballador. Això ha dut a un augmentdels costos laborals unitaris reals al sector béns a Espanya de l’1,6% i a un descens a la UEM del 0,6%. Quan elscostos laborals unitaris reals augmenten, es produeix una compressió de marges, pressions inflacionistes (o les

Moderació dels preus d’importació

Els preus industrials en conjunt van ro-mandre en el mateix nivell en els últimsmesos del 2006. D’aquesta manera, l’ín-dex general es va situar al desembre el3,6% per damunt de dotze mesos abans,1,7 punts menys que l’any anterior. Elcomportament va ser molt diferent en

funció de la destinació econòmica delsbéns. Els béns de consum i d’equipament,pressionats per la competència interna-cional, van experimentar pujades inter-anuals moderades, del 2,0% i del 2,6%,respectivament. Els béns energètics vanacabar l’exercici amb una alça del 2,4%,després d’haver-se incrementat el 15,6%el 2005. En canvi, els béns intermedis van

Malgrat la moderació en el segon trimestre, la variació mitjana anualdels preus industrials pujaquatre dècimes fins al 5,3% el 2006, l’augment més importantdes de l’any 2000.


Passem, finalment, a respondre la següent pregunta: quines conseqüències tenen els diferencials d’inflació entreEspanya i la resta de la zona de l’euro? En primer lloc, a nivell agregat, una taxa d’inflació més alta a Espanya re-dueix el poder adquisitiu dels seus habitants. A més a més, el tipus d’interès real serà més baix que a la resta de laUEM, la qual cosa, en un context de creixement i inflació alts, implica que es perd la capacitat de la política mo-netària de ser contracíclica i de tenir un paper estabilitzador. En segon lloc, convé distingir l’impacte del diferen-cial d’inflació entre béns comerciables i no comerciables (serveis). Com s’ha mostrat, el diferencial s’explica pelsbéns comerciables, i, atès que els costos laborals al sector de béns han crescut més que la productivitat a Espan-ya comparat amb la resta de la UEM, això podria implicar una pèrdua de competitivitat de l’economia espanyo-la, amb possibles conseqüències futures per al creixement de les exportacions, del PIB i de l’ocupació. En el pas-sat, era possible recórrer a devaluacions competitives per corregir aquests diferencials, mentre que ara ja no éspossible. Per acabar, l’existència de rigideses en l’economia (per exemple, el mercat de treball) fa més probableun ajustament lent mitjançant els diferencials d’inflació que mitjançant els salaris.

dues coses) en aquest sector. El quadre mostra que els costos laborals unitaris reals al sector serveis han augmen-tat de forma similar a Espanya i a la zona de l’euro (0,6%, enfront del 0,9%). És a dir, que les grans diferències enla inflació s’expliquen tant pel comportament dels salaris nominals com per la productivitat al sector de bénsentre Espanya i la UEM. D’altra banda, s’ha produït una erosió dels costos laborals reals al sector serveis de l’e-conomia espanyola: és ben probable que l’impacte de la immigració, que ha trobat feina, majoritàriament, alsector serveis i a la construcció, hagi permès una contenció salarial en termes reals.

Espanya UEM

Béns Serveis Béns Serveis

1. Costos laborals nominals

2. Deflactors del PIB

3. Inflació IPC

4. Productivitat

5. Costos laborals reals (1-2)

6. Costos laborals unitaris reals (1-2-4)

NOTA: (*) Les dades del 2006 fan referència al setembre del 2006.

FONTS: INE, Eurostat, BCE i elaboració pròpia.

EVOLUCIÓ DE PREUS, COSTOS I PRODUCTIVITAT A ESPANYA I A LA UEM

Mitjanes de creixement anual 2000-2006 (*)

4,1 3,8 3,2 3,3

1,7 4,5 2,2 2,2

3,0 3,9 2,1 2,4

0,9 –1,4 1,6 0,1

2,4 –0,8 1,0 1,1

1,6 0,6 –0,6 0,9

pujar el 6,8%, taxa que dobla amb escreixla del desembre del 2005. L’ascens delsbéns intermedis reflecteix l’encarimentde les primeres matèries i, sobretot, delsmetalls. Així, la metal·lúrgia va augmen-tar el 17,2%.

La millora de la inflació, mesurada pelspreus industrials, es va produir, sobretot,durant la segona meitat de l’any, gràcies,en especial, a l’evolució dels preus ener-gètics. De fet, l’increment mitjà dels preusindustrials va ser del 5,3%, quatre dèci-mes més que en el conjunt del 2005 i ambl’augment més intens des de l’any 2000.Les tensions que encara mostren elspreus intermedis difícilment es trasllada-ran en la seva totalitat als béns d’equipa-ment i de consum, a causa de la concur-rència exterior. D’altra banda, els preusdels béns intermedis tendiran a alentir-sesi es distenen els mercats de primeres ma-

tèries. D’aquesta manera, els preus indus-trials no haurien de complicar gaire l’e-volució dels preus de consum en els pro-pers mesos.

D’altra banda, els preus de les importa-cions van disminuir al novembre, segonses desprèn de les dades de l’enquesta del’Institut Nacional d’Estadística a les em-preses importadores. D’aquesta manera,la taxa de variació interanual d’aquestspreus va continuar baixant i es va situaren el 2,4%, sis dècimes menys que a l’oc-tubre. Cal destacar que els béns de con-sum durador van caure el 2,7% en rela-ció amb el novembre del 2005, per laforta competència als mercats interna-cionals, mentre que els de consum no du-rador només van pujar el 0,5% en el ma-teix període. En canvi, els béns intermedises van incrementar el 8,6% en els dotzeúltims mesos.

Els preus de lesimportacions baixen al novembre i la sevavariació anual se situa en el 2,4%.


PREUS INDUSTRIALS: L’AUGMENT MÉS INTENS DES DEL 2000

Variació anual mitjana de l’índex de preus industrials

%

FONTS: Institut Nacional d’Estadística i elaboració pròpia.

20

5

0

–5

15

76

10

7877 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06


INDICADORS D’INFLACIÓ


Índex de preus industrials Preus d’importació

Índex Béns de Béns d’equi- Béns Béns Béns de Béns de Bénsgeneral consum pament intermedis energètics

Totalconsum capital intermedis

2005

Octubre

Novembre

Desembre

2006

Gener

Febrer

Març

Abril

Maig

Juny

Juliol

Agost

Setembre

Octubre

Novembre

Desembre

NOTA: (*) Dades corregides d’estacionalitat i calendari.FONTS: Institut Nacional d’Estadística, Ministeri d’Economia i elaboració pròpia.

–0,8 5,0 3,0 1,9 3,1 15,2 4,8 0,8 14,0 5,3 –

2,0 4,9 3,1 2,0 3,2 14,7 3,8 3,3 –0,8 5,6 4,1

2,1 5,2 3,2 2,0 3,2 15,6 7,1 0,9 10,2 8,9 –

4,0 6,3 3,5 2,1 3,6 20,6 5,6 –6,5 –5,1 15,2 –

0,8 6,3 3,6 2,1 3,9 20,1 6,6 2,5 3,2 9,2 4,0

–10,2 5,8 3,3 2,0 4,6 16,4 6,0 2,7 7,5 7,2 –

–8,1 5,7 2,9 2,2 5,1 15,4 7,4 3,2 –4,2 11,7 –

–3,6 6,6 3,2 2,3 6,1 17,8 6,1 4,2 –0,6 8,2 4,0

6,0 6,3 3,5 2,3 6,8 14,6 1,7 –1,5 –3,2 4,2 –

0,7 6,4 3,6 2,4 7,0 13,9 1,1 0,5 –7,3 3,1 –

0,4 5,7 3,2 2,5 7,2 10,2 2,3 –0,6 –0,5 4,0 3,8

1,1 4,2 2,7 2,5 6,7 4,1 0,8 2,4 –5,0 1,0 –

2,7 3,4 2,3 2,4 6,9 0,5 1,7 0,1 –8,2 4,5 –

... 3,6 2,5 2,5 6,8 1,0 ... ... ... ... ...

... 3,6 2,0 2,6 6,8 2,4 ... ... ... ... ...

Deflactordel PIB

(*)

Preusagraris


Balança de pagaments: novaampliació del dèficit corrent

L’ascendent dèficit per compte corrent vaarribar a l’octubre (en saldo acumulat del’any) als 72.524 milions d’euros, és a dir,un nivell que se situa el 32% per damuntdel mateix període del 2005. El principalresponsable d’aquest nou deteriorament?L’habitual dels últims temps: l’ampliaciódel dèficit comercial, que ja arriba, en elsprimers deu mesos del 2006, als 66.918milions d’euros (el 19% més que en el

mateix període d’un any abans). El copde gràcia el proporciona la reducció delsuperàvit de serveis i l’augment del dèficitde la balança de rendes.

Es tracta d’una nova acceleració del ritmede creixement del desequilibri corrent.Com ho recorda l’Organització de Coo-peració i Desenvolupament Econòmic(OCDE) al seu informe anual sobre Es-panya, publicat recentment, tot i que el fi-nançament d’aquest dèficit no està ame-naçat, atesa la pertinença del nostre país a

Sector exterior

El dèficit corrent va camí d’acabar el 2006 en el 9% del PIB a causa de la constant ampliació del dèficit comercial.

Acumulat any Dotze últims mesos

Saldo% variació

SaldoVariació anual

anual Absoluta %

Balança corrent

Balança comercial

Serveis

Turisme

Altres serveis

Total

Rendes

Transferències

Total

Compte de capital

Balança financera

Inversions directes

Inversions de cartera

Altres inversions

Total

Errors i omissions

Variació d’actius del Banc d’Espanya

NOTA: El saldo resultant de la suma de la balança corrent, del compte de capital i de la balança financera es compensa per la varia-

ció d’actius del Banc d’Espanya més els errors i omissions.

FONTS: Banc d’Espanya i elaboració pròpia.

–66.918 19,4 –79.862 –13.501 20,3

23.037 –3,8 25.456 –1.207 –4,5

–5.208 71,3 –5.903 –2.266 62,3

17.829 –14,7 19.552 –3.472 –15,1

–17.844 19,5 –20.121 –3.078 18,1

–5.590 14,5 –3.792 –1.853 95,6

–72.524 32,0 –84.223 –21.904 35,1

3.525 –38,6 5.756 –2.056 –26,3

–39.643 293,8 –42.268 –17.116 68,1

171.969 203,6 173.224 87.789 102,8

–36.508 – –30.585 –16.522 117,5

95.818 67,3 100.371 54.151 117,2

–4.305 60,5 –2.518 –13 0,5

–22.514 317,7 –19.386 –30.178 –

BALANÇA DE PAGAMENTS

Octubre 2006


la zona de la moneda única, sí que és in-dicatiu de les tensions a les quals està sot-mesa l’economia espanyola. Segons esti-macions de la mateixa OCDE, el 2006s’haurà tancat amb un dèficit per comptecorrent equivalent al 9% del producte in-terior brut.

Per tant, el centre d’interès cal buscar-loen l’evolució del dèficit comercial, ja quede la seva reconducció depèn l’alleuja-ment o no del desequilibri de la balançade pagaments. L’evolució anual fins al no-vembre reitera la pauta següent: el creixe-ment superior de les importacions (14%per damunt d’un any enrere) és compen-sat amb escreix per l’avanç de les exporta-cions, que creixen l’11% interanual. Endefinitiva, la combinació de l’embranzidade la demanda interna i dels problemesde competitivitat exterior (que impedeixals exportadors espanyols aprofitar ple-nament la recuperació dels mercats euro-peus) és un llast excessiu per a la recon-ducció del saldo comercial negatiu.

Pel que fa a la balança de serveis, el seudeteriorament deriva, fonamentalment,de la menor aportació del turisme. Fins al’octubre, la rúbrica de turisme reculavagairebé el 4% interanual. La balança derendes, per la seva banda, va registrar undèficit de 17.844 milions d’euros (el 20%per damunt dels deu primers mesos del2005). L’ampliació del dèficit de la balan-ça de transferències, en canvi, es va desac-celerar marginalment en relació amb lasituació d’un mes abans.

Finalment, el comportament de la balan-ça financera continua presidit pel notablesuperàvit de la inversió en cartera, que,en l’acumulat fins a l’octubre, arriba als171.969 milions d’euros, una xifra quecontrasta amb el superàvit de 56.635 mi-lions d’euros registrat en el període ge-ner-octubre del 2005. Les sortides netesen concepte d’inversions directes, en can-vi, gairebé van quadruplicar el saldo posi-tiu d’un any abans i es van enfilar fins als39.643 milions d’euros.

Les entrades netesd’inversió en carteras’apropen als 172.000milions d’euros en els deuprimers mesos del 2006.

INFORME MENSUAL


Lleuger alentiment del crèdit

Sembla que la progressiva pujada dels ti-pus d’interès, afavorida pel gir alcista delBanc Central Europeu iniciat al desembredel 2005, comença a tenir efectes sobrel’expansió creditícia. L’euríbor a 1 any, elprincipal índex de referència dels crèditshipotecaris, es va enfilar fins al 3,92% aldesembre del 2006, amb un augment de114 punts bàsics en l’últim any. Així, tor-nem a una època de tipus d’interès realspositius després de quatre anys de nega-tius. En aquest entorn, el finançament alsector privat va augmentar el 23,7% enels dotze últims mesos fins al novembre, 3dècimes menys que un mes abans, per béque és un ritme de creixement elevat.

Aquest lleuger alentiment va afectar lesempreses i les famílies. El finançament ales empreses no financeres va ascendir al27,1% en el període novembre 2005-no-vembre 2006, la qual cosa representa unalleugera moderació després d’assolir lataxa d’expansió més elevada, com a mí-nim, des del 1996. No obstant això, el crè-dit empresarial continua avançant a unfort ritme. Els arrendaments financers,per al finançament de béns d’equipamenti immobiliaris, van pujar el 16,3% en elsdotze últims mesos fins al novembre ivan mostrar una certa acceleració. El crè-dit comercial, utilitzat per al finançamentdel capital circulant, presentava una ex-pansió robusta, però força menor, del10,1%.

Estalvi i finançament

Tornem a una època de tipusd’interès reals positiusdesprés de quatre anys de negatius…

…la qual cosa comença adesaccelerar el finançamental sector privat.

ES CONFIRMA LA DESACCELERACIÓ DEL CRÈDIT BANCARI PER A L’HABITATGE

Variació interanual dels préstecs d’entitats de crèdit residents i préstecs titulitzats destinatsa habitatge

%

2002 2003 2004 2005

FONT: Banc d’Espanya.

16

17

18

19

25

20

21

22

23

24

2006

M J S D M J S D M J S DM J S DD M J S


Les dades del crèdit per finalitats publica-des recentment pel Banc d’Espanya per-meten una anàlisi més detallada per sec-tors econòmics, tot i que fan referència altercer trimestre del 2006. Es constata queel principal impulsor de la demanda decrèdit bancari era la construcció, amb un

espectacular augment del 35,0% en elsdotze últims mesos, més de 5 punts mésque en el trimestre anterior. Els serveisocupaven el segon lloc, amb una alça inter-anual del 32,0%. No obstant això, cal des-tacar que l’increment més intens en aquestepígraf va correspondre a les activitats im-

INFORME MENSUAL

Saldo Variació any actual Variació 12 mesos

Milions Milions%

Milions%d’euros d’euros d’euros

Crèdit comercial

Deutors amb garantia real (*)

Altres deutors a termini

Deutors a la vista

Arrendaments financers

Crèdits dubtosos

TOTAL

NOTA: (*) La major part correspon a garantia hipotecària.


78.253 2.892 3,8 7.207 10,1 5,3

900.102 170.815 23,4 186.796 26,2 61,0

412.205 86.909 26,7 93.650 29,4 27,9

35.345 7.287 26,0 5.693 19,2 2,4

38.959 3.965 11,3 5.470 16,3 2,6

10.867 1.236 12,8 1.299 13,6 0,7

1.475.731 273.103 22,7 300.114 25,5 100,0

CRÈDIT A EMPRESES I FAMÍLIES

Novembre 2006

%participació

Saldo (*) Variació any actual Variació 12 mesos

Milions Milions%


Finançament d’activitats productives

Agricultura, ramaderia i pesca

Indústria

Construcció

Serveis

Total

Finançament a persones físiques

Adquisició i rehabilitació d’habitatge propi

Adquisició de béns de consum durador

Altres finançaments

Total

Finançament a institucions privades sense ànim de lucre

Resta sense classificar

Total

NOTA: (*) Del conjunt de les entitats de crèdit: sistema bancari, establiments financers de crèdit i crèdit oficial.


22.460 1.722 8,3 2.278 11,3

115.266 10.571 10,1 13.550 13,3

127.420 26.660 26,5 33.010 35,0

462.911 85.044 22,5 112.198 32,0

728.058 123.997 20,5 161.036 28,4

519.130 73.158 16,4 100.098 23,9

50.552 4.624 10,1 5.908 13,2

97.291 12.937 15,3 19.621 25,3

666.972 90.719 15,7 125.626 23,2

5.359 693 14,8 1.004 23,1

19.584 1.936 11,0 1.066 5,8

1.419.973 217.344 18,1 288.732 25,5

CRÈDIT PER FINALITATS AL SECTOR PRIVAT

Tercer trimestre de 2006

mobiliàries, dels promotors, que van ex-perimentar un ascens anual del 49,1%,que, tot i ser una mica inferior a la màxi-ma registrada al març, representa un ma-jor ritme que en el trimestre precedent. Defet, el creixement dels serveis sense les ac-tivitats immobiliàries es reduiria al 19,4%,que, així i tot, era la taxa més elevada desdel començament dels noranta. Per la sevabanda, la indústria presentava una alça del13,3%, 2,8 punts més que al juny del 2006.

El crèdit a les llars es continua moderantsuaument, però al novembre encara pre-sentava un avanç interanual del 19,5%. Ladesacceleració és deguda, sobretot, a l’habi-tatge, el crèdit del qual va passar de créixera un ritme anual del 24,6% al novembre de2005 al 20,2% dotze mesos després. D’al-tra banda, el crèdit per a la compra de bénsde consum durador (automòbils, motos,mobles, electrodomèstics, etc.) va créixerel 13,2% des del tercer trimestre del 2005al corresponent del 2006. Tot i mostrar unnotable ritme de creixement, representa uncert alentiment, ja que aquesta taxa és in-ferior en 2,4 punts a la del segon trimestre.

La taxa de morositat del conjunt del crè-dit al sector privat es manté, ara com ara,en nivells baixos, tot i l’augment dels ti-pus d’interès crediticis. Així, al novembre,

es va reduir per tercer mes consecutiu, esva col·locar en el 0,74% i va marcar unnou mínim històric.

Els dipòsits bancaris guanyen la partida als fons d’inversiómobiliària el 2006

L’estalvi de les famílies continua sense re-cuperar-se. En el tercer trimestre del2006, la taxa d’estalvi de les llars i de lesinstitucions sense ànim de lucre (institu-cions religioses, sindicats, organitzacionsno governamentals…) es va situar en el7,9% de la seva renda disponible. Consi-derant la mitjana dels quatre últims tri-mestres, mesurament que permet defugirl’estacionalitat de les dades, la taxa d’es-talvi va davallar fins al 9,3%, tres dècimesmenys que en el període anterior, i vamarcar la cota més baixa, com a mínim,des de l’any 1999. Aquest descens de l’es-talvi dels particulars va ser degut a uncreixement del consum (7,6%) superioral de la renda disponible (5,9%) durantl’estiu. D’aquesta manera, atesa la impor-tant i creixent inversió en habitatge, la ne-cessitat de finançament de les llars va pu-jar fins al 4,7% del producte interior brut(PIB) trimestral. Per la seva banda, la ne-cessitat de finançament de les empreses

No obstant això, la morositat marca un noumínim històric al novembre.

L’estalvi de les famíliesencara no es recupera…


Saldo Variació any actual Variació 12 mesos

Milions Milions%


A la vista i d’estalvi (*)

A termni fins a 2 anys

A termini a més de 2 anys

Cessions temporals

Total

Dipòsits en monedes no euro

TOTAL

NOTA: (*) Inclou els dipòsits amb preavís, segons definició del BCE.


420.063 23.873 6,0 37.468 9,8 38,6

244.978 54.458 28,6 57.133 30,4 22,5

320.889 81.407 34,0 96.392 42,9 29,5

73.056 10 0,0 3.819 5,5 6,7

1.058.986 159.748 17,8 194.814 22,5 97,3

29.888 14.249 91,1 14.737 97,3 2,7

1.088.873 173.996 19,0 209.550 23,8 100,0

DIPÒSITS D’EMPRESES I FAMÍLIES EN LES ENTITATS DE CRÈDIT

Novembre 2006

%participació

no financeres va augmentar fins al 10%del PIB trimestral.

Aquesta evolució es va traduir en un aug-ment del finançament al sector privat su-perior al dels corresponents actius finan-cers. No obstant això, els dipòsits bancarises continuen expandint a un ritme elevati doblen el creixement dels de la zona del’euro. La retribució dels dipòsits bancarisva augmentar gradualment al llarg del2006 i va traslladar el progressiu ascensdel tipus d’interès del Banc Central Euro-peu. Així, a partir del mes de setembre, laremuneració mitjana dels nous dipòsits atermini va superar la taxa d’inflació. Amés a més, les entitats financeres van di-versificar l’oferta de dipòsits, amb carac-terístiques innovadores. D’aquesta mane-ra, ha augmentat l’atractiu dels dipòsitsbancaris.

El fort creixement dels dipòsits bancarises va produir en detriment de les partici-

pacions en els fons d’inversió mobiliària.El 2006 el patrimoni dels fons d’inversiómobiliària només es va incrementar el3,45% i va sumar 254.306 milions d’eu-ros. Això és atribuïble a les plusvàlues, jaque, en el conjunt de l’exercici, es van pro-duir retirades netes per valor de 2.435 mi-lions d’euros, concentrades en l’últimquatrimestre. On es van produir les sorti-des de diners més importants va ser a larenda fixa, afectada per les baixes rendibi-litats. El rendiment mitjà anual dels fonsd’inversió mobiliària va ser del 5,0%, peròva presentar una notable dispersió. Larenda variable nacional va encapçalar laclassificació amb un extraordinari 32,1%,mentre que, a l’altre extrem, la renda va-riable japonesa va registrar minusvàluesdel 6,4%. Tot i els reemborsaments netsde les participacions dels fons d’inversiómobiliària, el nombre de partícips, esti-mats per mitjà dels comptes, va augmen-tar el 3,1% i va arribar als 8.819.809 al fi-nal de l’any passat.

…tot i que augmental’atractiu dels dipòsitsbancaris.

La rendibilitat mitjanaanual dels fons d’inversiómobiliària va arribar al 5%el 2006.


ELS FONS DE RENDA VARIABLE NACIONAL ENCAPÇALEN LA CLASSIFICACIÓPER L’INCREMENT DE LES RENDIBILITATS EL 2006

Rendibilitat anual dels fons d’inversió mobiliària el 2006, en percentatge

FONT: Inverco.

355 100–5–10

FIM Renda Variable Nacional

FIM Renda Variable Internacional Emergents

FIM Renda Variable Euro

FIM Renda Variable Internacional Europea

FIM Renda Variable Mixta

FIM Renda Variable Internacional Resta

FIM Renda Fixa Mixta

Garantits Renda Variable

FIM Renda Variable Mixta Internacional

FIM Renda Variable Internacional EEUU

FIM Globals

FIM Renda Fixa Mixta Internacional

FIM Renda Fixa Curt Termini

FIAMM

Garantits Renda Fixa

FIM Renda Fixa Llarg Termini

FIM Renda Fixa Internacional

FIM Renda Variable Internacional Japó

2015 25 30

–0,2

–6,4

32,1

21,8

18,7

16,8

13,0

11,4

4,9

4,6

4,4

4,2

3,9

2,8

2,2

2,0

1,0

0,3

Totes les publicacions estan disponibles aInternet:www.estudis.lacaixa.esCorreu electrònic:[email protected]

■ INFORME MENSUALInforme sobre la situació econòmica

■ THE SPANISH ECONOMY MONTHLYREPORTVersió anglesa de l’Informe Mensual

■ ANUARIO ECONÓMICO DE ESPAÑA 2006.Selección de indicadoresEdició completa disponible a Internet

■ DOCUMENTS D’ECONOMIA ”la Caixa”

1. El problema de la productivitat a Espanya: Quin és el paper de laregulació?Jordi Gual, Sandra Jódar Rosell iÀlex Ruiz Posino

2. L’ocupació a partir dels 55 anysMaria Gutiérrez-Domènech

3. Offshoring i deslocalització:noves tendències de l’economiainternacionalClaudia Canals

4. Xina: Quin és el potencialde comerç amb Espanya?Marta Noguer

■ ”la Caixa” ECONOMIC PAPERS

1. Vertical industrial policy in the EU:An empirical analysis of the effectiveness of state aidJordi Gual and Sandra Jódar-Rosell

2. Explaining Inflation Differentialsbetween Spain and the Euro AreaPau Rabanal

■ ESTUDIS ECONÒMICS

21. Del ral a l’euro. Una històriade la pesseta José Luis GarcíaDelgado i José María Serrano Sanz (directors)

22. Com tractar amb Brussel·les.El lobby a la Unió Europea Robin Pedler

23. Creixement i ocupació en les empreses industrialsÁngel Hermosilla i Natalia Ortega

24. La regulació del comerçinternacional: del GATT a l’OMC(Exhaurit) Montserrat Millet

25. Fallides i suspensions de pagaments: claus per a la reforma concursalFernando Cerdá i Ignacio Sancho

26. L’euro: balanç dels tres primers anys Joan Elias (director),Pere Miret, Àlex Ruiz i ValentíSabaté

27. L’ampliació de la Unió Europea.Efectes sobre l’economia espanyolaCarmela Martín, José AntonioHerce, Simón Sosvilla-Rivero i Francisco J. Velázquez

28. Internet: situació actual i perspectives Fèlix Badia

29. El govern de l’empresa (Exhaurit)Vicente Salas Fumás

30. La banca a l’Amèrica Llatina.Reformes recents i perspectivesJosep M. Liso, Montserrat Soler,Montserrat Manero i M. P. Buil

31. Els nous instruments de la gestiópública Guillem López Casasnovas (director), Jaume Puig-Junoy,Juan José Ganuza i Ivan Planas Miret

32. La competitivitat de l’economiaespanyola: inflació, productivitat i especialització Francisco Pérez(director), Pilar Chorén, Francisco J.Goerlich, Matilde Mas, JulietteMilgram, Juan Carlos Robledo,Ángel Soler, Lorenzo Serrano,Deniz Ünal-Kesenci i Ezequiel Uriel

33. La creació d’empreses.Un enfocament gerencial Josep Maria Veciana

34. Política agrària comuna: balançi perspectives José Luis GarcíaDelgado i M. Josefa García Grande(directors)

El Consell Assessor orienta el Serveid’Estudis en les tasques d’anàlisi de lespolítiques econòmiques i socials quepuguin ser més eficaces per al progrésde la societat espanyola i europea.Formen part del Consell:

• Carles BoixUniversitat de Princeton

• Josep M. Carrau”la Caixa”

• Antón CostasUniversitat de Barcelona

• Juan José DoladoUniversitat Carlos III

• Jordi GalíCREI i Universitat Pompeu Fabra

• José Luis García DelgadoUniversitat Complutense

• Teresa Garcia-MilàUniversitat Pompeu Fabra

• Andreu Mas ColellUniversitat Pompeu Fabra

• Víctor Pérez DíazUniversitat Complutense

• Xavier VivesIESE i ICREA-UPF

Publicacions del Servei d’Estudis Consell Assessor del Servei d’Estudis


febrer 2007 informe mensual - caixabankresearch.com...informe mensual . caixa d’estalvis i...

Documents