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«Valor en Riesgo Esperado VaRe» de Portafolios Inmobiliarios - Hugo J. Guerra, IE, MSc. PO Box 88.026 Caracas 1080 Venezuela www.ivp.com.ve [email protected] +58 416 615.6423 1 Eje Temático: La Competencia y Actualización de la Práctica Profesional Estimación del «Valor en Riesgo Esperado VaRe» de Portafolios Inmobiliarios Según Valuaciones Hipotecarias Ing. Hugo J. Guerra, MSc.,VP Universidad Central de Venezuela Escuela de Administración y Contaduría Instituto de Valoraciones y Productividad, A.C. . . HJG Consultores

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Contenido General (# del apartado, título, página) - Versión Agosto 2012 - 94 páginas

1. Resumen y palabras claves, p. 2 2. Situación, p. 3 3. El problema objeto de estudio, p. 21 4. Objetivos que se persiguen con la solución del problema: El VaRe y el IVV, p. 22 5. Justificación para tratar el problema, p. 23 6. Marco teórico e institucional de referencia, p. 36 7. Consideraciones metodológicas, p. 43

8. Un ejemplo ilustrativo sobre las estimaciones del VaRe y el Indicador de Variabilidad Valorativa, p. 72. 9. Conclusiones: Beneficios del VaR en el Avalúo de Portafolios Inmobiliarios, p. 77 10. A manera de recomendaciones, p. 83 11. Algunas referencias documentales, p. 84 12. Breve reseña curricular del autor, p. 89 13. Fe de autoría, primicia y autorización para divulgación, p. 94

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1. Resumen

Las valuaciones hipotecarias transcienden en el ejercicio competente y ético de la tasación.

Son indispensables para evaluar garantías reales y riesgos en créditos para adquirir

viviendas, racionalizar inversiones y titularizar y carterizar activos inmobiliarios. Representan

retos relevantes para los valuadores: a) Grandes volúmenes de trabajo; b) Mayores y

mejores conocimientos sobre mercados inmobiliarios; c) Severas implicaciones sociales,

financieras y económicas de las estimaciones, tanto sobrevaloradas como subvaluadas; d)

Tratamientos valorativos especializados por requerirse evaluar la sostenibilidad temporal de

valores tasados. A diferencia de valuaciones comunes para fechas determinadas, exigen,

como piedra angular, estimaciones del Valor en Riesgo Esperado -VaRe-: La mayor

disminución esperada en los valores inmobiliarios durante un cierto lapso futuro, con

determinada confianza probabilística, según las condiciones posibles del mercado.

Para portafolios inmobiliarios el concepto resalta significativamente porque ayuda a

optimizar sus conformaciones conjugando desvalorizaciones esperadas con sus

respectivos Indicadores de Variabilidades Valorativas; pero, también, sus estimaciones

son más complejas. En este trabajo, con fundamentos teóricos, normativos, administrativos,

metodológicos formales, experimentales, profesionales y vivénciales sobre la valuación, se

propone un criterio para evaluar dinámicamente el VaRe indicado en el título. Con él se

persigue contribuir a mejorar, social y profesionalmente, la gestión inmobiliaria; así como a

reducir posibilidades de burbujas inmobiliarias y consecuentes crisis financieras y

socioeconómicas. Encaja en el eje temático congresal «La Competencia y Actualización de

la Práctica Profesional». Sirve de orientación focal para «La Educación Académica y

Continua» y «La Ética y Excelencia en el Servicio Profesional del Valuador».

Palabras claves: * Valuación Hipotecaria * Valor en Riesgo Esperado * Portafolio Inmobiliario

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2. Situación

Cuando se trata de organizar carteras inmobiliarias, sea para respaldar operaciones

crediticias, sea con fines de inversión, resulta de especial relevancia estimar y monitorizar

sus posibles valores a lo largo del tiempo.

La tasación o valuación hipotecaria es un requisito sine qua non para la concreción de un

crédito financiero.1 Esa tasación, a diferencia de una valuación ordinaria para una fecha

en particular con la cual se persigue estimar el valor de mercado momentáneo, exige la

estimación de cuál es el posible valor de mercado sostenible en el tiempo2 que, en

condiciones relativamente normales de mercado, pudiere tener, por ejemplo, un bien raíz

para constituir una garantía real en una operación crediticia. A ese valor de mercado

sostenible en el tiempo, necesario de estimar para fines crediticios, se le denomina Valor

Hipotecario, para distinguirlo del Valor de Mercado, estimado este último como valor en un

momento dado.

Normativamente se distingue el valor hipotecario del valor de mercado en las

definiciones formuladas en las Normas Internacionales de Valuación 2011 (NIV 2011).3

En estas Normas, en el apartado 30 del Framework (marco conceptual) de la versión

inglesa de estas Normas:

1 Son importantes dos acotaciones. 1) La primera, aunque comúnmente se utiliza la expresión tasación inmobiliaria con la idea de valuar un inmueble, en la tasación lo que generalmente se hace es valuar los derechos sobre la propiedad inmobiliaria y no el inmueble en si mismo. La propiedad es un constructo jurídico y el bien inmueble es un concepto físico. Sin embargo, cuando se trata de valuar derechos plenos sobre la propiedad inmobiliaria se suele significar la valuación como la valuación o tasación del inmueble o, simplemente, valuación o tasación inmobiliaria (véase las NIV 2007: Tipos de Bienes, apartado 2.0, p.67; y las NIV 2011: Definiciones en el Marco Conceptual. Ambas elaboradas y publicadas por el Internacional Valuation Standard Council, 41 Moorgate, London EC2R 6PP, United Kingdom.www.ivsc.org); IVSC por sus siglas en inglés. 2) La segunda, un crédito hipotecario es un préstamo de dinero garantizado con una hipoteca, la cual es el derecho real sobre un inmueble ajeno constituido en garantía de una obligación que concede a su titular (el proveedor de los fondos financieros mediante el préstamo) el derecho de realizar su venta en caso de incumplimiento de la obligación por parte del deudor. 2 Silván Martínez (2003, p. 13). 3 Las NIV 2011 (IVS por sus siglas en inglés) se estructuran en once partes: IVS Framework. IVS 101 Scope of the Work. IVS 102 Implementation. IVS 103 Reporting. IVS 200 Businesses and Business Interests. IVS 210 Intangible Assets. IVS 220 Plant and Equipment. IVS 230 Real Property Interests. IVS 233 Investment Property Under Construction. IVS 250 Financial Instruments. IVS 300 Valuation for Financial Reporting. IVS 310 Valuation of Real Property Interests for Secured Lending. Al libro contentivo de las NIV se le conoce como el Libro Blanco de la Valuación. Le definición de Valor de Mercado se especifica en la IVS Framework, apartado 30.

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“Valor de Mercado: Es la cantidad dineraria estimada por la cual, a la fecha de la

valuación, se cambiaría un bien entre un comprador dispuesto a comprar y un

vendedor dispuesto a vender en «una transacción en igualdad de condiciones»,

luego de una comercialización apropiada y donde cada una de las partes actuarían

con conocimiento, prudencia y sin presiones compulsivas.” 4, 5

El Valor de Mercado también se define en otras normas útiles como referentes por su

ámbito geopolítico de aplicación como los son las Normas Europeas de Valoración

2009.6 En estas Normas (p. 18 en la versión en español):

“3. Definición de Valor de Mercado aprobada por TEGoVA:

3.1. Salvo disposición normativa en contrario, los tasadores utilizarán la siguiente

definición de Valor de Mercado: «La cuantía estimada por la cual podría

intercambiarse el bien en la fecha de valoración entre un comprador dispuesto a

comprar y un vendedor dispuesto a vender en una transacción libre tras una

comercialización adecuada, en la que las partes hayan actuado con la información

suficiente de manera prudente y sin coacción.»”

En otras normas de amplia difusión como son los Estándares Uniformes de la Practica

Profesional del Avalúo,7 empleadas en Estados Unidos de América, la definición del

4 Traducción libre por parte de quien suscribe el presente documento, de la versión en inglés de las IVS 2011. Es de apuntar que la expresión en español de “una transacción en igualdad de condiciones” se ha utilizado como la equivalente en inglés “in an arm’s lenght transaction”. 5 Es de apuntar que la definición luce teóricamente atractiva. En términos prácticos la concreción de cada condición no es materia fácil. Baste con reflexionar, por ejemplo, sobre la medición objetiva de lo que podría ser un tiempo normal para materializar una compraventa desde el momento en el cual se decidió enajenar un determinado bien. 6 Esta Normas NEV, EVS por sus siglas en inglés (European Valuation Standards), están publicadas por El Grupo Europeo de Asociaciones de Valoración (TEGoVA por sus siglas en inglés): Sexta Edición 2009. Traducción promovida y supervisada por el equipo técnico de ATASA (Asociación Profesional de Sociedades de Valoración de España). España. Las Normas se estructuran en un cuerpo introductorio, un cuerpo central dividido en dos partes, un glosario y una lista de miembros de TEGoVA. Las dos partes del cuerpo central se refieren a: Parte 1: Normas Europeas de Valoración (EVS 1: El Valor de Mercado. EVS 2: Bases de Valoración Distintas al Valor de Mercado. EVS 3: El Tasador Cuallificado. EVS 4: El Proceso de Valoración. EVS 5: Elaboración del Informe de Tasación). La Parte 2: Aplicaciones Europeas de Valoración (EVA 1: Valoración para la Elaboración de Informes Financieros. EVA 2: Valoración a Efectos de Préstamos. EVA 3: Valoración de Inmuebles a Efectos de Titulización. EVA 4: Determinación del Valor Asegurable. EVA 5. Aplicación del Valor de Inversión -Valía- para Inversores Individuales). Al libro que contiene las NEV se le llama el Libro Azul de la Valuación.

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Valor de Mercado es algo más abierta, concretándose según el caso de interés. En estos

Estándares (USPAP 2010 – 2011, p. U-3):

“Valor de Mercado: Un tipo de valor, establecido como una opinión, que supone

la transferencia de una propiedad (vg., de un determinado derecho de propiedad o

de un grupo de tales derechos), a una cierta fecha, bajo condiciones específicas

establecidas en la definición de la expresión identificada por el perito como

aplicable para el caso.” 8

Dada la importancia del Valor de Mercado como base de valor para la revelación formal

de valores en informes financieros, así como para evaluar deterioros de valor, en las

Normas Internacionales de Información Financiera,9 también se le trata de manera

mas o menos análoga bajo la denominación de Valor Razonable, aunque este último es

un concepto algo mas restringido. En efecto, según el Glosario de términos especificado

en dichas Normas y en consideración a la NIIF 13:

“Valor Razonable (fair value): El Importe por el que puede ser intercambiado un

activo o cancelado un pasivo liquidado, entre partes conocedoras e interesadas

(dispuestas), que actúan en condiciones de independencia mutua; y que reflejan

los intereses respectivos de esas partes.”

Como es posible observar, aunque a simple vista Valor de Mercado y Valor Razonable

parecieran ser dos conceptos valorativos semejantes, entre ellos existe una diferencia

fundamental como bien se apunta en la NEV 2009 (op. cit, p. 34):

7 Estos Estándares -USPAP por sus siglas en inglés: Uniform Standards of Professional Appraisal Practice- son elaborados por el Appraisal Standards Board de The Appraisal Foundation, autorizada por el Congreso de los Estados Unidos de América como la fuente de los Estándares de Avalúo y Cualificaciones de Avaluadores. Dicha Fundación se instituyó en 1987 y está conformada por el patrocinio y participación de las principales sociedades de avalúo de los Estados Unidos de América. 8 En ingles, version original: “Market Value: A type of value, stated as an opinion, that presumes the transfer of a property (i.e., a right of ownership or a bundle of such rights), as of a certain date, under specific conditions set forth in the definition of the term identified by the appraiser as applicable in an appraisal.” 9 Abreviadamente NIIF. Publicadas por el Consejo de Normas Internacionales de Contabilidad (IASB por sus siglas en ingles), IASC Foundation Publications Department. 30 Cannon Street, Londres EC4M 6XH Reino Unido. Teléfono: +44 (0)20 7332 2730. Fax: +44 (0)20 7332 2749. Email: [email protected] Web: http://www.iasb.org

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“4.2.5. El Valor Razonable puede representar el precio que se considera razonable

entre las partes involucradas, pero no asume que el bien haya sido

adecuadamente comercializado.” (En todo caso no es necesariamente un valor

en mercado abierto toda vez que puede estar referido a situaciones específicas

como cuando, por ejemplo, se trata de valoraciones de justas indemnizaciones en

expropiaciones de bienes; negrillas y acotación de quien suscribe).

Por tanto, el Valor de Mercado constituye un concepto de mayor transparencia e

importancia económica, financiera y social, cuya estimación, consecuentemente, le

presenta mayores retos y responsabilidades al profesional de la valuación. Esto lo resalta

la propia Norma Internacional de Contabilidad, integrante de las NIIF 16, referente a

«Propiedades, Planta y Equipo», en sus apartados 32 y 74; a saber: 10

“32. Normalmente, el valor razonable de los terrenos y edificios se determinará a

partir de la evidencia basada en el mercado mediante una tasación, realizada

habitualmente por tasadores cualificados profesionalmente. El valor razonable de

los elementos de planta y equipo será habitualmente su valor de mercado,

determinado mediante una tasación. (negrillas mías; y, de nuevo debe observarse

que no se es imperativo en cuanto a que el valor razonable deba ser el valor de

mercado).

74. En los estados financieros se revelará también: (a) la existencia y los importes

correspondientes a las restricciones de titularidad, así como las propiedades,

planta y equipo que están afectos como garantía al cumplimiento de obligaciones;

…”

En cuanto al Valor Hipotecario, en las NIV 2011 (op. cit.), particularmente en la «IVS

310: Valuación de Propiedades Inmobiliarias para Préstamos Garantizados», a diferencia

de las sustituidas NIV 2007 en lo concerniente a la «Valuación para la Concesión de

10 NIC 16: Normas referentes a Propiedades, Planta y Equipo, con la inclusión de las modificaciones resultantes de las NIIF emitidas hasta el 17 de enero de 2008. En dicha Norma Propiedades, Planta y Equipo (property, plant and equipment) se definen en el correspondiente Glosario de Términos como “activos tangibles que: a) posee una entidad para su uso en la producción o suministro de bienes y servicios, para arrendarlos a terceros o para propósitos administrativos; y, b) se esperan utilizar mas de un período.”

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Préstamos con Garantías» (IVA 2), extrañamente no se define el Valor Hipotecario.

Pero, en estas últimas se especifica que “(La) valuación hipotecaria es una técnica a largo

plazo de determinación de riesgos. …” . Y, para mayor información sobre el Valor

Hipotecario, en la misma NIV 2007 se hace referencia al International Valuation White

Paper (Papel Blanco) publicado en la pagina web del IVSC bajo el título: The Valuation of

Real Estate Serving As Collateral for Securitised Instruments (July 2006).” 11 En ese Papel

Blanco, en el apartado 2.5, se define el Valor Hipotecario como:

“El determinado prudentemente para su comercialización futura tomando en

consideración los aspectos sostenibles a largo plazo que pudiere tener la

propiedad objeto de valuación, así como las condiciones locales normales del

mercado y su uso actual y usos alternos pertinentes, excluyendo cualquier

consideración de carácter especulativo. Dicho Valor debe ser clara y

transparentemente documentado…”

Sin embargo, en otras normativas como lo son las Normas Europeas de Valoración

(op. cit.) y en los Estándares RICS de Valoración12 el tema de la valoración hipotecaria

se trata formalmente. Incluso, en algunos países se considera el asunto con fuerza de

Ley.

Así, en las NEV (EVS 2 - Bases de Valoración Distintas al Valor de Mercado) en el

apartado 6 se especifica:

“6. Valor Hipotecario. 6.1 Definición - Valor del inmueble determinado mediante

una evaluación prudente de la posibilidad futura de comerciar con el inmueble,

teniendo en cuenta los aspectos duraderos a largo plazo del mismo, las

condiciones del mercado normales y locales, su uso en el momento de la tasación

11 Véase: http://www.ivsc.org/pubs/papers/060616securit.pdf. 12 Royal Institution of Chartered Surveyors (2010): Estándares RICS de Valoración de Valoración. 6° Ed. Abril 2010. Publicado por la Real Institución de Chartered Surveyors (RICS) bajo la marca RICS Books Surveyor Court. Westwood Business Park. Coventry. CV4 8JE. Reino Unido. A esta publicación se le conoce como el Libro Rojo de la Valuación.

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y sus usos alternativos correspondientes. En la determinación del Valor

Hipotecario, no se incluirán los elementos especulativos.

De igual manera, en los Estándares RICS de Valoración (p. 9) se define el Valor

Hipotecario como:

“Valor a efecto de crédito hipotecario (VH). Es el valor del inmueble determinado

por una valoración prudente de la posibilidad futura de comerciar con el inmueble,

teniendo en cuenta los aspectos duraderos a largo plazo de la misma, las

condiciones de los mercados normales y locales, su uso en el momento de la

tasación y sus usos alternativos correspondientes. En su determinación no se

incluirán elementos especulativos. El Valor Hipotecario deberá ser documentado

de forma clara y transparente.

Con fuerza de ley, por ejemplo, en la legislación española, en la Orden ECO/805/2003,

del 27 de Marzo de 2003, sobre Normas de Valoración de Bienes Inmuebles y de

Determinados Derechos para Ciertas Finalidades Financieras, se reitera la definición del

Valor Hipotecario expuesto en las referencias citadas. A saber:

“(El) Valor a efecto de crédito hipotecario (VH) es el valor del inmueble

determinado por una tasación prudente de la posibilidad futura de comerciar con el

inmueble, teniendo en cuenta los aspectos duraderos a largo plazo de la misma,

las condiciones del mercado normales y locales, su uso en el momento de la

tasación y sus usos alternativos correspondientes. En la determinación a que se

refiere el apartado anterior no se incluirán los elementos especulativos.”

Por otra parte, aunque la hipoteca constituye un derecho real de realización de valor de

manera que el acreedor hipotecario pudiere colocar el bien hipotecado a venta forzosa si

fuere necesario, incluso mediante subasta judicial, a fin de cobrarse la deuda con el fruto

del bien enajenado en caso de incumplimiento por parte del deudor en una operación

crediticia y a tales efectos el Valor Hipotecario constituye un elemento de juicio

importante para respaldar una eventual liquidación relativamente expedita, es importante

aclarar que ese Valor no es necesariamente un Valor de Venta Forzada o de

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Liquidación o de Venta Rápida. Debe tenerse presente que por este último concepto,

según el Marco Conceptual de las NIV 2011 (apartado 52), se entiende:

“El término venta forzada (negrillas mías) frecuentemente se usa en

circunstancias en las cuales el vendedor está sujeto a coacción para vender y que,

en consecuencia, no es posible un adecuado periodo de comercialización. El

precio que en estas circunstancias podría obtenerse dependerá de la naturaleza

de la presión a que está sujeto el vendedor y de las razones por las cuales no

pueden llevarse a cabo una comercialización adecuada. También puede reflejar

las consecuencias que para el vendedor representa no vender dentro del periodo

disponible. Salvo que la naturaleza de y la razón de las restricciones a que está

sujeto el vendedor, no puede, de manera realista, estimarse el precio en una venta

forzada. El precio que aceptará el vendedor en una venta forzada reflejará sus

circunstancias particulares mas que aquellas de un hipotético vendedor dispuesto

en la definición de valor de mercado. El precio obtenible en una venta forzada

tiene relación solamente coincidente con el valor de mercado o cualquier otra base

definida en esta norma. Una venta forzada es una descripción de la situación en

la cual tiene lugar la transacción, no una base de valor definida.”13

El Valor de Venta Forzosa, igualmente, se define en las NEV 2009 (EVS 2 - Bases de

Valoración Distintas al Valor de Mercado, apartado 9):

“9. Valor de Venta Forzosa

9.1. Definición - La suma que se podría obtener por un bien cuando, por las

razones que sea, el vendedor se encuentra sometido a restricciones que afectan a

la disponibilidad del bien.”

Como se desprende de los planteamientos formulados, el Valor Hipotecario tiene sus

propias complejidades, a diferencia de otras bases de valor, especialmente del Valor de

13 Igualmente, es importante aclarar que la estimación del valor de venta forzada o valor de liquidación o valor de venta rápida, que se le pudiere hacer a un bien dependerá de las circunstancias específicas bajo las cuales se supone que se llevará a cabo su enajenación. Por tanto, toda pretensión en tasar ese tipo de valor pudiere resultar en un ejercicio hipotético, sin mayor significación práctica, si no se llegaren a conocer las circunstancias concretas bajo las cuales se llevaría a cabo la compraventa del bien.

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Mercado y del Valor de Venta Forzosa. Con la tasación hipotecaria se persigue estimar

el valor de enajenación que el bien dado en garantía le pudiere representar a quien

concede un préstamo en caso de incumplimiento de los términos pactados, tomando en

consideración las condiciones duraderas posibles futuras de dicho bien y sus usos

alternos viables en los mercados pertinentes de interés. Más aún, se resalta la relevancia

de la tasación hipotecaria, según se desprende de las especificaciones formuladas en el

referido Papel Blanco, apartado 1.6, por cuanto, frecuentemente, se le solicita al Valuador

su asistencia para evaluar el riesgo valorativo que implica la titularización de activos

inmobiliarios, sean individualmente, sean para conformar portafolios de inversión, aspecto

fundamental para coadyuvar a financiar la actividad crediticia inmobiliaria.

Por tanto, sí, por un lado, la tasación hipotecaria resulta importante para posibilitarle al

deudor la obtención de un monto dinerario como crédito con base en una garantía

inmobiliaria; por otro, no lo es menos relevante para brindarle al acreedor la evaluación

del valor en riesgo que le representaría dicha garantía. Este Valor en Riesgo (VaR por

sus siglas en inglés: Value at Risk) indica la vulnerabilidad del valor de tasación estimado.

Recuérdese que la vulnerabilidad del valor de una cosa es la incapacidad que el mismo

pudiere tener para permanecer incólume ante circunstancias amenazantes o para

reponerse luego que ha ocurrido un desastre. Al depender los valores de los bienes raíces

de múltiples variables, es de suponer que la alteración de una o varias de ellas,

conllevaría cambios en dichos valores.

La idea del Valor en Riesgo (VaR), aunque concepto de vieja data, comienza a

desarrollarse y aplicarse sistemáticamente en el ámbito financiero a finales del Siglo XX

con motivo del colapso en mercados de valores en economías globales importantes. La

utilización del concepto ha estado contextualizada, esencialmente, en la medición del

riesgo de mercado en carteras de inversiones en activos financieros; no así en la

valoración de otros tipos de bienes, especialmente inmobiliarios. El uso inicial del término

Valor en Riesgo se dio en 1993, en el reporte del «Grupo de los 30»14 referente a mejores

prácticas sobre Derivados; es decir, en instrumentos financieros cuyos valores dependen

14 El G30 es un grupo internacional de estudio, integrado por representantes de la industria, la política y el mundo académico, respaldado por las principales instituciones financieras protagonistas en los mercados financieros globales (véase: www.group30.org).

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de otros títulos o valores subyacentes y cuyo objetivo es el de transferir el riesgo de los

últimos.

En este trabajo se introduce el concepto y estimación del Valor en Riesgo en la tasación

hipotecaria, tanto cuando para cuando se trata de un único bien raíz, como cuando se

requiere para evaluarlo en inversiones en conjuntos de inmuebles integrados como

cartera. El concepto resulta igualmente útil, entre otras aplicaciones, para una mejor

gestión de activos no monetarios tales como propiedades, plantas y equipos,

trascendiendo a su focalización usualmente contextualizada en la valuación de activos

financieros.

El Valor en Riesgo en la tasación puede entenderse como la mayor pérdida esperada

estimada con determinado grado de confianza, que, durante un determinado lapso,

pudiere tener la cosa tasada, según condiciones posibles de mercado. Por ejemplo,

con un grado de confianza del 95% se espera que el valor tasado de un inmueble a la

fecha de valuación ddmmaa -supóngase: 1.000 unidades monetarias (um) al

18.JUL.2012- no disminuya en más de 70 unidades monetarias en los 12 meses

subsiguientes; es decir, en el año inmediatamente posterior a esa fecha, tenga un Valor

en Riesgo VaR de 70 un con 95% de confianza probabilística. Este VaR se expresaría:

VaR(12 meses_18.JUL.2012│95%) = 70 um; 15 o sea: VaR(t_t│). Tal valor en riesgo

podría plantearse, también, como un porcentaje; en este ejemplo: 7%, lo cual significaría

que, durante el año en consideración, el valor esperado y deseado de la cosa tasada, con

un 95% de confianza, no decayera de 930 unidades monetarias: 1000 um - Var = 1000

um - 0,07 * 1000 um = 1.000 um - 70 um.16 A partir de la estimación del Valor en Riesgo

para un inmueble en particular, el concepto puede y debe extenderse a conjuntos de

bienes raíces cuando se trata de conformar portafolios o carteras inmobiliarias, bien sea

para propósitos hipotecarios, bien sea para fines de inversión.

15 Una confianza probabilística del 95% significa, en forma práctica, que si la medición se hiciere en muchas ocasiones, es de esperar que en el 95% de las veces se obtuviere un valor comprendido en el rango: 1.000 ± 70. 16 Es importante observar que en este caso se focaliza el VaR como la posibilidad de una disminución en el valor. El problema, sin embargo, pudiere estar referido al riesgo que el costo de un activo no sobrepasara una determinada cantidad.

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El riesgo existe en toda situación en la cual se tiene alguna probabilidad de obtener

resultados distintos, particularmente adversos, a los previsiblemente esperados. La

gestión de riesgos en el ámbito financiero ha sido y es abordado por las propias

instituciones financieras, así como por las organizaciones nacionales encargadas de

supervisarlas.17 Entre las pautas que sirven para administrar los riesgos están las

recomendadas por el Acuerdo de Basilea II, emitido por el Comité de Basilea.18 Este

Comité, entre otros quehaceres, ha venido haciendo énfasis sobre tres (3) tipos

esenciales de riesgos a los cuales están expuestos los bancos: el de crédito, asociado a

la incertidumbre en el pago de las obligaciones de los deudores; el de mercado, derivado

de las fluctuaciones en el precio de los activos financieros, consecuencia de variaciones

en tasas de cambio, tasa de interés y otros tipos de riesgos de precios;19 y el operativo,

como consecuencias de posibles errores humanos, fallas tecnológicas, fraudes,

incumplimientos legales, desviaciones éticas, resquebrajamiento de la reputación

institucional y desastres naturales.20,21

17 Entre ellas son de citar: La Comisión Nacional Bancaria y de Valores en México; la Superintendencia de Bancos en la República Dominicana; y la Superintendencia de Bancos y Otras Instituciones Financieras (SUDEBAN) en Venezuela. 18 A nivel mundial, en 1975, el Grupo de los Diez (G10) creó el llamado Comité de Supervisión Bancaria de Basilea (BCBS por sus siglas en inglés: Basel Committee on Banking Supervisión; y, abreviadamente en español, Comité de Basilea), con sede en Basilea (Suiza). Actualmente el Comité está integrado por representantes de las autoridades de supervisión bancaria de los Bancos Centrales de Alemania, Bélgica, Canadá, España, Estados Unidos de América, Francia, Italia, Japón, Luxemburgo, Países Bajos, Reino Unido, Suecia y Suiza. El Comité tiene por misión formular las normas generales de supervisión con recomendaciones sobre buenas prácticas supervisoras bancarias, con la expectativa que las autoridades bancarias de los países miembros y no miembros las pongan en práctica. En 1988, el Comité aprobó el llamado Acuerdo de Capital de Basilea (Basilea I) con el cual se establecía una exigencia mínima de recursos propios del 8% en función de los riesgos asumidos por las instituciones financieras, principalmente de crédito. En el 2004 el Comité implanta el Acuerdo Basilea II, con el propósito de establecer un estándar internacional de referencia para los reguladores bancarios, a fin de formular los requerimientos de capital necesarios que coadyuven a la protección de las entidades frente a los riesgos financieros y operativos. 19 El riesgo de mercado (market risk), entre otros se define en las Normas Internacionales de Información Financiera NIIF. Véase «Glosario de Términos». Las NIIF son formuladas y publicadas por el Comité de Normas Internacionales de Contabilidad (IASC, por sus siglas en inglés). http://www.ifrs.org/The+organisation/IASCF+and+IASB.htm 20 En Venezuela, la SUDEBAN emite algunas recomendaciones para coadyuvar a la buena gestión de riesgo en la banca e instituciones financieras. Las mismas se recogen en la Resolución 136.03, de fecha 29.MAY.2003. Véase pagina web de la SUDEBAN (Publicaciones). 21 Es significativo el tratamiento extenso que se hace sobre los riesgos que pudieren afrontar las instituciones financieras en el otorgamiento de créditos. Pero, igualmente, debe resaltarse la importancia del riesgo que corre quien acude a una entidad en busca de un préstamo dando en garantía un bien tan fundamental como sería su propia vivienda u otros bienes que pudieren constituirle medio de vida, así como para otros como es el caso de bienes constituyentes de negocios en marcha. Tal asunto escapa del alcance de lo expuesto en este documento, pero ciertamente su tratamiento reviste especial importancia.

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Los mencionados riesgos no son todos los que afectan a las instituciones financieras. Por

ejemplo, es necesario considerar los que pudieren estar asociados a variaciones en

variables macroeconómicas tales como inflación, ingresos familiares, empleo, ahorro,

gasto público en inversiones y consumo, impuestos, deuda pública, balanza de pago,

balanza comercial, inversión privada, producto interno bruto, oferta monetaria,

operaciones gubernamentales de mercado abierto y derechos económicos.

Por otra parte, habría que señalar que, tampoco, en los riesgos convencionalmente

tipificados para el ámbito financiero se suele tratar analíticamente el valor en riesgo en las

tasaciones de bienes materiales necesarias, entre otros fines, para concretar garantías en

los créditos hipotecarios, aun y cuando no son pocas las normas en las cuales se hace

referencia al concepto como aspecto importante para la actividad crediticia y para la

titularización de activos inmobiliarios.

Así, por ejemplo, en las «EVS 2 - Bases de Valoración Distintas al Valor de Mercado», de

las NEV (op. cit., p. 37), se apunta:

6.2.4. El concepto de Valor Hipotecario tiene especial importancia en algunos

países europeos en el contexto de programas de préstamos a largo plazo. Es un

enfoque de valor en riesgo para gestionar el riesgo a asumir por las instituciones

de crédito, teniendo en cuenta requisitos especiales de seguridad. Los

supervisores bancarios lo entienden como una herramienta de gestión de riesgos.

Por el contrario, el uso del concepto de Valor de Mercado se entiende, de forma

generalizada, que representa una evaluación del valor en el mercado de contado

en un momento dado en el tiempo (véase EVS 1 y EVA 2).22

De igual modo, en las «EVA 3 - Valoración de Inmuebles a Efectos de Titulización», en las

referidas NEV (p. 91) se especifica:

22 EVS 1: Norma Europea de Valoración 2 (por sus siglas en inglés), referente a Bases de Valoración Distintas mal Valor de Mercado. EVA 2: a Efectos de Préstamos.

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“4.2. Al realizar una valoración a efectos de titulización, los tasadores deberán

centrarse en los riesgos de mercado e inmobiliarios relevantes para el bien o los

bienes que se hipotequen, de forma que los interesados puedan comprender:

El Valor de Mercado (y/o el Valor Hipotecario) de cada uno de los

inmuebles.

Los valores netos o valores sostenibles de los activos de una cartera.

Los riesgos de mercado e inmobiliarios asociados, de forma que se faciliten

el desarrollo de carteras de prestamos hipotecarios, los ratings de las

carteras y las decisiones de inversión.

4.3. TEGoVA recomienda a los tasadores desempeñar su labor en dos pasos: la

valoración convencional y la evaluación del perfil del riesgo del bien concreto. Si

se valora una cartera, la valoración y la evaluación del riesgo han de referirse a la

cartera completa.”

Al tasar un inmueble a determinada fecha t para fines hipotecarios, como para cualquier

otro, es posible, en primer lugar, que el valor tasado como valor esperado t̂V no se

corresponda cabalmente con el valor fáctico Vt que el bien pudiere tener en esa misma

fecha t como precio de compraventa, aun dando por sentado una valuación impecable,

profesional y éticamente. No debe perderse de vista que un valor de tasación o de avalúo

es un estimado valorativo; no es, necesariamente, el precio de transacción, o sea: el valor

de hecho o valor fáctico. Y, por otra parte, es importante tener presente que cuando se

requiere estimar un valor hipotecario -valor de tasación para fines de garantía y, por tanto,

como valor sostenible en el tiempo- podría ocurrir que el valor de la cosa tasada para

determinado momento no se mantuviera temporalmente incólume; es decir, pudiere

erosionarse en el transcurrir del tiempo.23 En otras palabras, todo valor tasado, desde la

misma fecha para la cual se estima en adelante, no constituye en modo alguno una

23 En términos reales es de esperar que el valor de una cosa física tienda a disminuir en el tiempo. Excepcional y temporalmente, en algunas economías, pudiere acontecer lo contrario como sucede en Venezuela, dada la inflación que ha caracterizado y está presente en la economía venezolana. En todo caso, en los estudios valorativos debe tenerse presente que siempre un bien puede variar su valor por el tiempo o en el tiempo, siendo ambas circunstancias distintas.

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cantidad incólume; por el contrario, es una magnitud potencialmente vulnerable por estar

permanentemente expuesta a disminuciones por múltiples factores. De aquí la

importancia, en la tasación hipotecaria, de evaluar la volatilidad del estimado; verbigracia,

su posible variabilidad estocástica en el tiempo.

En el primer caso, la diferencia entre el valor de tasación esperado t̂V y el valor fáctico Vt

puede ser consecuencia de errores originados en la estimación por diversas razones.

Entre estas: la imposibilidad de estudiar réplicas muestrales exactas de las observaciones

que conforman la población objeto de estudio; desigualdades resultantes en los análisis

de muestras aleatorias, aun siendo todas de igual tamaño y recogidas bajo condiciones

semejantes; imprecisiones y/o inexactitudes en los procesos de medición o recuento;

aproximaciones de los modelos formulados para representar y estudiar la realidad; etc.

Esos errores, resumidos estadísticamente bajo el nombre de error estándar SVt, significan

una posible desviación, por encima o por debajo, del valor de tasación esperado t̂V

considerado como el valor de mayor pertinencia para el caso en estudio. De aquí que sea

razonable plantear el valor de tasación t̂V en la fecha t como un valor probable dentro

de un rango igual a t̂ tV ± TV ( ) , donde la magnitud de t̂V se corresponde al valor

esperado del grupo de valores de referencia debidamente homologados y analizados; y,

TVt() al margen de tolerancia valorativa estadística que se especificare con base en un

múltiplo del error estándar SVt, de manera que TVt() = mdor. * SVt, según un cierto

grado de confianza probabilística . O sea: Vt() = t̂ tV ± TV ( ) . Para los cálculos, la

magnitud del multiplicador (mdor.) dependerá, por una parte, del grado porcentual de

confianza probabilística con la cual se desee formular la tasación (usualmente, = 90%,

ó 95%, ó 99%, ó 99,9%); y, por otra, de la distribución de los posibles valores que

conforman el conjunto para el análisis.24 La significación práctica del intervalo de

confianza es que, si se repitiera la estimación valorativa con muchas muestras, es

24 La distribución de los valores fuentes puede ser una cualquiera. Dentro de ellas, una de presencia usual es la distribución normal (Función Normal o de Gauss), especialmente, cuando se trata de la distribución de las medias de un conjunto de muestras aleatorias tomadas de una misma población, cada una de tamaño no menor de 30 elementos. Así, para una distribución normal, por ejemplo, el factor correspondiente a una confianza = 95% es igual a 1,96; y para = 99%, 2,575. Como referencia véase: Levine, David M.; Krehbiel, Timothy C.; Berenson, Mark L. (2006): Estadística para administración. Ed. Pearson Educación - Prentice Hall. 6° Edición. México.

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razonable esperar que, con una frecuencia porcentual de veces igual a , los

correspondientes valores medios de las muestras estudiadas estuviesen dentro del

intervalo t̂ tV ± TV ( ) .

La relación entre el margen de tolerancia valorativa estadística TVt() y el valor esperado

ˆ ( )tV se considera, a los fines del trabajo que se expone en este documento, como el

coeficiente de tolerancia estadística del valor esperado y puede considerarse como una

medida porcentual del riesgo estadístico en el valor esperado de tasación ˆ ( )tV

correspondiente a la fecha t. O sea:

ˆt

t

TV ( )coeficiente porcentual de tolerancia valorativa estadística = * 100%

V ( )

25

En el segundo caso, la erosión o deterioro o disminución del valor o desvalorización de la

cosa tasada respecto a su valor a la fecha original de la tasación puede surgir por la

depreciación causada por diversas razones como son las pérdidas valorativas por el uso,

incluso del desuso, la obsolescencia funcional y la obsolescencia económica

(externalidades negativas).26 Esa desvalorización esperada en el lapso t -o sea,

disminución de valor en el tiempo, no necesariamente por el tiempo- se mide por la

diferencia ˆ ˆ ˆt t t + ΔtD = V - V .27 En general, en términos reales -precios deflactados- se

25 Para calcular el riesgo en materias financieras se suele considerar al multiplicador (mdor.) igual a la unidad; o sea: Tt() = St(). 26 En oportunidades, las externalidades, en lugar de negativas, pudieren ser positivas. Sucede cuando, por ejemplo, el mejoramiento del ambiente provoca el alza de los precios; igual cuando la demanda de un tipo de bien supera con creces su oferta. 27 En este texto, para la evaluación del VaR, se privilegia el vocablo desvalorización, aunque, en esencia, el mismo se corresponde, igualmente, a depreciación y a deterioro de valor, ambos desde la perspectiva valorativa. La razón para emplear el término desvalorización radica en: Por una parte, en que, de acuerdo con las Normas de Información Contable NIC, el término depreciación se aplica con connotaciones específicas. Como se apunta en la Guía de Aplicación G8 de las Normas Internacionales de Valuación NIV 300 (Valuación para Información Financiera): “La NIC 16 incluye un requisito para que una entidad tome en cuenta la depreciación de inmuebles, planta y equipo. En el contexto de información financiera la depreciación es un cargo que se hace contra el ingreso en los estados financieros para reflejar el desgaste de un activo a lo largo de su vida útil para la entidad. …” Por tanto, se observa que la evaluación de la depreciación en el ámbito financiero es, fundamentalmente, importante para actualizar contablemente los valores netos de los activos fijos sujetos a desgastes. Por otra parte, el vocablo deterioro de valor, también, tiene aplicación concreta en el contexto de las NIV y de las NIC. Como se apunta en las referidas NIV 300, en la Guía de Aplicación G41: “El

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tendrá que t t tV Vˆ ˆ . Caso contrario, si ˆ ˆ

t + Δt t V V , el bien objeto de tasación, en

lugar de erosionares o deteriorarse o depreciarse o desvalorizarse, o permanecería igual

o se apreciaría; o sea: adquiriría una plusvalía en dicho lapso t. En este último sentido

es importante acotar que, no obstante las disminuciones valorativas que pudieren acusar

los bienes materiales a lo largo de sus vidas económicas útiles por depreciaciones físicas

y obsolescencias funcionales, la ocurrencia de externalidades positivas pudieren influir

con incrementos valorativos de tal manera que éstos compensaran las primeras e,

incluso, pudieren superarlas. Particularmente, esto tiende a ocurrir según la demanda

supere la oferta de bienes no sustituibles; y, también en economías altamente

inflacionarias.

Al considerar la Desvalorización Dt debe tenerse presente que ella debe evaluarse

como Dt(); es decir, también con cierta confianza probabilística , la cual, a efectos

prácticos, se establece igual a la considerada para la estimación de t̂V . Esto significa que

Dt() debe estimarse, también, con un margen de tolerancia estadística TDt() de

manera que ˆ ( )t t tD ( ) = D ( ) TD , como producto de la tolerancia estadística en la

evolución del valor de tasación esperado a lo largo del período t. Idéntica consideración

debe hacerse caso que se presentare una plusvalía en el lapso t; o sea, se tendría:

t t tP ( ) = P ( ) TPˆ ( ) .

Como consecuencias concurrentes de la tolerancia valorativa estadística TVt() en la

estimaciones del valor de tasación de un bien y de su posible desvalorización esperada

deterioro del valor surge cuando el importe en libros de un activo excede al importe que puede recuperarse o por su uso continuado y/o por la venta del activo. Conforme a la NIC 36 -Deterioro del Valor de los Activos-, se requiere que una entidad revise ciertas categorías de activos en la fecha de cada cierre de balance para determinar si hay indicio de deterioro de algún activo. Puede haber indicio de deterioro mediante una reducción en el valor del activo debido a cambios de mercado o tecnológicos, obsolescencia del activo, menor desempeño en comparación con el rendimiento esperado, o por una intención de descontinuar o reestructurar operaciones. …”. Como se observa, el análisis del deterioro está dirigido, también, hacia la evaluación de los valores de los activos en libros. Para mayor especificidad de las expresiones depreciación y pérdida por deterioro de valor desde la perspectiva contable, en las Normas Internacionales de Información Financiera (NIC 16) se definen como: “Depreciación: Distribución sistemática del importe depreciable de un activo a lo largo de su vida útil; Pérdida por Deterioro de valor: Es el exceso del importe en libros de un activo sobre su importe recuperable.” También, puede señalarse que el concepto deterioro de valor se refiere más a la pérdida contable de valor en un momento dado, mientras que el sentido de desvalorización conlleva una concepción dinámica de la disminución temporal del valor.

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con determinada confianza probabilística tD ( )ˆ -o, según el caso, plusvalía

esperada con determinada confianza probabilística tP ( )ˆ -, el valor de tasación, así

como el correspondiente Valor en Riesgo VaR, pueden variar tal como se indica en los

Gráficos 2.1 y 2.2 insertos a continuación:

sigue …

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En los gráficos:

ˆtD ( ) : Desvalorización esperada en el lapso t, con confianza probabilística

desde la perspectiva del mercado, conjugando depreciación física,

obsolescencia funcional y externalidades.

TVt+t() : Tolerancia valorativa estadística en la estimación del valor esperado,

con confianza probabilística en el momento t + t.

VaR(t_t│) : ˆtD ( ) + TVt+t() = Valor en Riesgo en el período t a partir de la

fecha t, con confianza probabilística .

var(t_t│)

:

ˆ

ˆt + t t

t

TV ( ) + D ( )* 100 % = Coeficiente % del VaR( t_t/ )

V

tP ( )ˆ : Plusvalía esperada en el lapso t, con confianza probabilística

desde la perspectiva del mercado, consecuencia de externalidades

compensatorias con creces de las pérdidas de valor por razones

físicas y funcionales.

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-VaR(t_t│) : tP ( )ˆ - TVt+t() = Valor en Riesgo en el período t a partir de la

fecha t, con confianza probabilística , cuyo signo negativo indica

la inexistencia de riesgo valorativo en dicho lapso t.

Por tanto, en el caso de ocurrir una posible disminución en los valores de los bienes, la

evaluación del Valor en Riesgo con una confianza para el tiempo t por venir a partir

de la fecha de tasación ddmmaa -abreviadamente VaR(t_ddmmaa│) o simplemente

VaR(t_t│)-, sería igual a:

ˆ ˆ) ) t+ t t t+ t tVaR( t_t / ) = TV ( + D ( ) = mdor. * S ( + D ( )

Sí el caso a confrontar fuere un posible incremento valorativo real de los bienes,

prácticamente no se confrontaría Valor en Riesgo alguno, toda vez que en lugar de una

desvalorización estaríamos en presencia de una plusvalía, por lo menos hasta cuando

ese incremento valorativo fuere igual a la tolerancia estadística del valor de tasación

estimado. Es decir: No hay Valor en Riesgo mientras t tP ( ) TV ( )ˆ .

No obstante la importancia del Valor en Riesgo en la tasación hipotecaria, en la práctica

no se encuentran modelos explícitos útiles para su medición. Por ello, siendo,

necesariamente, la tasación hipotecaria una estimación de valor sostenible en el tiempo,

de la situación planteada surgen de inmediato al menos dos (2) cuestiones básicas que

deben ser resueltas, lógica, prudente y especialmente, en economías en las cuales es de

esperar que los precios reales de los bienes no monetarios tales como los productos

inmobiliarios tiendan a variar y posiblemente disminuir en el tiempo:

¿Cómo medir para un plazo dado, a partir de la fecha de tasación, -p.e: para el

lapso t-, el Valor en Riesgo de un bien con una determinada confianza probabilística ,

bajo condiciones normales de mercado; o, en todo caso, razonablemente previsibles?; y,

Si se trata de un portafolio inmobiliario, ¿cómo se evaluaría ese Valor en Riesgo?

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3. El problema objeto de estudio

Se concreta, primero, en el establecimiento de una metodología que ayude, en la

tasación hipotecaria, a evaluar dinámicamente el Valor en Riesgo Esperado VaRe con

cierta confianza probabilística y en determinadas condiciones de mercado. Esto por

la necesidad de contar, no solo con el posible valor esperado de tasación t̂V a la

fecha del avalúo, sino también con indicadores sobre la mayor pérdida esperada que,

durante un lapso, pudiere tener la cosa tasada, según un cierto grado confianza

probabilística y condiciones de mercado relativamente normales o, en todo caso,

razonablemente previsibles.

Luego, a partir de la estimación del VaR de un único inmueble, extender la metodología

para evaluar el Valor en Riesgo Esperado -el VaRe- del portafolio inmobiliario del cual él

formare parte, conjuntamente con un Indicador de Variabilidad Valorativa.

En otras palabras, el problema objeto de estudio consiste en evaluar cómo el valor

esperado de cada uno de los bienes que conforman un portafolio inmobiliario varía en

función del tiempo, ceteris paribus; para luego, según las proporciones en que ellos se

integren en dicho portafolio, evaluar el valor esperado integral del conjunto, considerando

su posible variabilidad valorativa.

Para evaluar las variaciones valorativas que pudiere tener cada bien en particular a lo

largo del tiempo el problema a resolver parte de evaluar cómo su valor esperado

t̂V en el momento t podría variar temporalmente, con base en las evidencias que

fueren objetivamente observables en el mercado; verbigracia, según ciertas variables

explicativas Xi. Esto significa, en primer lugar, caso de ser posible, formular la siguiente

ecuación pronosticable del valor esperado, a precios constantes de la fecha de tasación:28

t iV = función tiempo, otras variables explicativas X constantesˆ

28 A precios constantes a una determinada fecha significa considerar todos los valores fuentes para el análisis según el poder adquisitivo del dinero a esa fecha, a diferencia de sus valores corrientes a la fecha de su concreción, que, naturalmente, siguen siendo los precios para el momento en el cual ocurren, pero re-expresados.

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Planteada esa ecuación, resultará viable trazar diferentes valores ˆ ( ),t tV TV según

distintos estados de una cualquiera, o de parte de ellas, o de la totalidad, de las variables

explicativas que pudieren condicionar su magnitud.

Resuelto el caso para cada uno de los inmuebles que integran el portafolio objeto de

estudio, la estimación del Valor en Riesgo del conjunto se determina según como ellos se

integren ponderamente y tomando en consideración las covariancias entre las

evoluciones esperadas de sus respectivos valores.

4. Objetivos que se persiguen con el estudio del problema

4.1 El general: Desarrollar un protocolo dinámico formal para evaluar el Valor en

Riesgo -el VaR- en la tasación de un portafolio inmobiliario para fines hipotecarios, en

determinadas condiciones de mercado, acorde con un grado de confianza probabilística

fijado a discreción de la parte interesada; usualmente, las entidades financieras

otorgantes de créditos hipotecarios y/o autoridades supervisoras.29

4.2 Los específicos: Se concretan en evaluar para el bien objeto de estudio, a la

fecha de tasación, con determinada confianza probabilística :

1) El valor de tasación esperado con el consiguiente error estándar y,

consecuentemente, el margen de tolerancia;

2) La desvalorización integral esperada que pudiere presentar un bien a lo largo del

tiempo (por o en el), considerando constantes el resto de las variables que pudieren

condicionar su magnitud; y,

3) Las variaciones posibles en la desvalorización esperada para distintas magnitudes

de parte o de la totalidad de las otras variables que pudieren condicionar el valor de

tasación.

29 Es de apuntar que la estimación del VaR(t_t│) resulta relevante no solo para entidades financieras, sino también para cualquier inversor interesado en el comportamiento previsible del valor del bien objeto de estudio. Sus fundamentos podrían, igualmente, aplicarse al análisis valorativo, con propósitos variados, de conjuntos de bienes agrupados en portafolios inmobiliarios y en carteras hipotecarias.

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4) El Valor en Riesgo para cada uno de los bienes integrantes del portafolio

inmobiliario.

5. Justificación para tratar el problema

Además de las esbozadas de manera general en la situación observada expuesta en el

apartado 2 ut supra, son diversas las razones que pueden reafirmarse y puntualizarse

para justificar la estimación del Valor en Riesgo en la tasación hipotecaria: 1) Estas

tasaciones constituyen un mercado importante en el ejercicio profesional de la tasación

por el volumen de trabajo y nivel de conocimiento que le exigen a los tasadores; 2) Los

riesgos valorativos en las tasaciones hipotecarias tratadas indebidamente implican mas y

mayores contingencias en el desempeño de las instituciones financieras y en el prestigio

de la profesión valuatoria; 3) Las deficiencias en las tasaciones hipotecarias coadyuvan

desde un primer momento a ingentes problemas ulteriores de mayor trascendencia

socioeconómica, incluso transfronterizos; y, 4) A la fecha, en la búsqueda de soluciones

sobre la materia, no se tienen planteados métodos y modelos conducentes a medir el

Valor en Riesgo -el VaR- en las tasaciones hipotecarias, tanto menos cuando se trata de

conjuntos de bienes raíces integrados como portafolio inmobiliario. En este último sentido

debe destacarse que las crisis económicas, como la que de manera notoria existen desde

hace aproximadamente 4-5 años en diversos países se originan, entre otras causas, por

el decaimiento estrepitoso de los precios inmobiliarios, con cuestionamientos

permanentes respecto a las tasaciones practicadas a bienes reales utilizados para avalar

productos financieros negociados en diferentes partes del mundo, sin que los inversores

hayan tenido conocimiento cabal de los riesgos inherentes a los respaldos valorativos

materiales de esos productos.30

30 Una Crisis económica es la fase más depresiva de la evolución de un proceso económico recesivo. Por recesión se entiende el movimiento cíclico descendente de la economía, que comprende, por lo menos, dos trimestres de continua disminución del Producto Nacional Bruto Real y de confianza en los mercados. Los problemas de riesgo surgen y crecen cuando la persona inversora, tal como lo puede ser una entidad financiera, un banco o un particular, desconoce el verdadero riesgo asumido. Esto tiende a ocurrir en economías globales en las que los capitales financieros circulan a gran velocidad y cambian de manos con frecuencia, cada vez con mayores ofertas de productos financieros altamente sofisticados y automatizados, y en las cuales no todos los inversores conocen la naturaleza última de la operación contratada, dando pié a crisis financieras, siendo notoria la llamada Crisis Financiera de 2008. Esta se desató de manera directa debido al colapso de la burbuja inmobiliaria en Estados Unidos en el año 2006, que provocó aproximadamente en octubre de 2007 la llamada crisis de las hipotecas subprime. Las repercusiones de la crisis hipotecaria

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Las valuaciones inmobiliarias se practican por y para una variedad importante de

propósitos. Los más frecuentes surgen por la necesidad de estimar valores para formular

y evaluar: Garantías hipotecarias; provisiones técnicas en compañías aseguradoras;

patrimonios de instituciones de inversión inmobiliaria colectiva; activos de fondos de

pensiones; inversiones inmobiliarias; confección de portafolios de bienes, actualizaciones

normativas, reglamentarias y administrativas de valores para informes financieros;

cánones de arrendamiento; financiación de créditos; avales; aportaciones no dinerarias a

sociedades; operaciones de compraventa; repartición de bienes sea por razones

voluntarias, de herencia, administrativas o judiciales; parcelación de lotes de terreno;

división de inmuebles en unidades enajenables o productoras de rentas como bienes

individuales; tributaciones fiscales; el mejor aprovechamiento y mas productivo (mayor y

mejor) uso del suelo; indemnizaciones por expropiaciones; compensaciones por

servidumbres; plantas de valores catastrales; soluciones a controversias judiciales;

resarcimiento de daños; desarrollos inmobiliarios; vidas económicas útiles remanentes

esperadas de activos fijos; el comportamiento de los precios, costos y valores según

distintas variables explicativas; factores de homologación de valores según evidencias del

propio mercado; evaluación de riesgos; estadísticas oficiales, financieras y comerciales.

Dentro de las referidas múltiples razones para y por las cuales se requiere de valuaciones

profesionales independientes calificadas, las indispensables para fines hipotecarios

juegan un rol de primer orden.31 Para ilustrar la importancia de las valuaciones con fines

comenzaron a manifestarse de manera extremadamente grave desde inicios de 2008, contagiando primero al sistema financiero estadounidense y después al internacional, teniendo como consecuencia una profunda crisis de liquidez, y causando, indirectamente, otros fenómenos económicos, como una crisis alimentaria global, diferentes derrumbes bursátiles como la crisis bursátil de enero de 2008 y la crisis bursátil mundial de octubre de 2008 y, en conjunto, una crisis económica a escala internacional. Véase como referencia en internet: Crisis financiera de 2008 - Wikipedia, la enciclopedia libre; Crisis económica 2008-2012 - Wikipedia, la enciclopedia libre. 31 Una valuación profesional independiente es aquella en la cual quien la realiza no tiene relaciones de subordinación laboral ni intereses asociados con cualquiera de las partes que requieren la valuación, que pudieren conllevar sesgos indebidos en las consideraciones y opiniones que se ameritan para el trabajo. Es, por otra parte, una valuación tal que, para una persona razonable, no debe dar lugar a dudas sobre la imparcialidad del criterio del valuador, aún y cuando en oportunidades anteriores haya podido tener vínculos con la propiedad que se ha de valuar, el prestatario o el prestamista (véase: # 2 del Marco de las NIV 2011 y el apartado 2 de las NIV 310: Alcance del trabajo - Normas de Aplicación de las Normas Internacionales de Valuación 2011). Así mismo, es una valuación llevada a cabo por una persona con las capacidades y competencias de rigor para ello, acorde con las pautas establecidas en los NIV 2011, sin menoscabo de consideraciones al Código de Conducta Profesional referencial formulado en las NIV 2007 y sin perjuicio de las regulaciones, reglamentaciones y normativas nacionales y sectoriales que, lógica y racionalmente, deban

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hipotecarios baste con ilustrar las magnitudes dinerarias de ese tipo de préstamos en

México, República Dominicana y Venezuela, en el 2011, mostradas en el Cuadro 5-1 que

sigue:

ser satisfechas en las actuaciones profesionales e institucionales para la tasación de bienes y servicios. La aclaración explicita de independencia y competencia se exige, por ejemplo, en la NIV 101 (Alcance del Trabajo), apartado 2-a)-ii, según la cual el profesional de la tasación debe declarar formalmente que “… está en condiciones de proveer una valuación independiente y objetiva…”.

Se reafirma la independencia del profesional en la «Propuesta de un Marco Europeo de Préstamos Responsables», publicada como documento de trabajo por la Federación Hipotecaria Europea (06.JUL.2009. Ref.: Asociación Hipotecaria Española. www.ahe.es). En esta propuesta se señala: “8. Tasación inmobiliaria: En caso de que sea necesario o relevante, el prestamista realiza o encarga tasaciones responsables, precisas, profesionales y fiables, según estándares reconocidos en Europa o internacionalmente. El prestamista garantizará que la independencia de los tasadores internos o externos, que es equiparable a la calidad e integridad de la valoración, esté salvaguardada por mecanismos de protección adecuados contra influencias indebidas de unidades comerciales y participantes en la transacción.”

Igualmente se hace hincapié en la independencia que debe tener el valuador en su condición de perito en la Ley de Enjuiciamiento Civil vigente en España: Ley 1/2000, versión vigente a 7.MAR.2012, actualizada por Real Decreto-Ley de 5 de marzo, de mediación en asuntos civiles y mercantiles. Específicamente en los artículos 124 y 343 de dicha se establece:

“Artículo 124. Ámbito de la recusación de los peritos. … 3. Además de las causas de recusación previstas en la Ley Orgánica del Poder Judicial, son causas de recusación de los peritos: 1.ª Haber dado anteriormente sobre el mismo asunto dictamen contrario a la parte recusante, ya sea dentro o fuera del proceso. 2.ª Haber prestado servicios como tal perito al litigante contrario o ser dependiente o socio del mismo. 3.ª Tener participación en sociedad, establecimiento o empresa que sea parte del proceso.

… Articulo 343. Tachas de los peritos. Tiempo y forma de las tachas. 1. Sólo podrán ser objeto de recusación los peritos designados judicialmente. En cambio, los peritos no recusables podrán ser objeto de tacha cuando concurra en ellos alguna de las siguientes circunstancias: 1.º Ser cónyuge o pariente por consanguinidad o afinidad, dentro del cuarto grado civil de una de las partes o de sus abogados o procuradores. 2.º Tener interés directo o indirecto en el asunto o en otro semejante. 3.º Estar o haber estado en situación de dependencia o de comunidad o contraposición de intereses con alguna de las partes o con sus abogados o procuradores. 4.º Amistad íntima o enemistad con cualquiera de las partes o sus procuradores o abogados. 5.º Cualquier otra circunstancia, debidamente acreditada, que les haga desmerecer en el concepto profesional. 2. Las tachas no podrán formularse después del juicio o de la vista, en los juicios verbales. Si se tratare de juicio ordinario, las tachas de los peritos autores de dictámenes aportados con demanda o contestación se propondrán en la audiencia previa al juicio. Al formular tachas de peritos, se podrá proponer la prueba conducente a justificarlas, excepto la testifical.”

También, otra referencia importante sobre las actuaciones independientes surge de las pautas formalizadas en el año 2001 en la Contraloría Interna del Tribunal Supremo de Justicia de la República Bolivariana de Venezuela referente a la “Ética del Experto en el Ejercicio de la Función de Auxiliar de Justicia” y, por extensión, en el Ejercicio Profesional de la Valuación. Reza en los artículos 9 y 10 de dichas pautas: “Artículo 9: La independencia constituye una condición indispensable del acto pericial en sí y ante la exigencia del Juez y de la sociedad de su cumplimiento absoluto, el experto debe preocuparse de ser y parecer independiente. Artículo 10: La independencia del perito se logra mediante el apego a la ley, al conocimiento profesional y a la propia conciencia, debe desplegarse con efectos erga omnes y desarrollarse de una manera equitativa e imparcial, bajo el régimen del derecho y de la ética pericial.”

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Cuadro 5-1: Créditos Hipotecarios Bancarios en

México, República Dominicana, Venezuela y Otros en DIC.201132

País # Créditos Créditos: Millones USD % / Préstamos Totales

México al 16.ABR.2012* 175.254 ≈ 31.394,21 ≈ 16,74%

República Dominicana 65.843 ≈ 2.328,03 ≈ 18,18%

Venezuela ≈ 8.592,56 ≈ 13,94%

* De ENE.2011 a JUN.2012 en las estadísticas de vivienda reportadas por la Sociedad Hipotecaria Federal Mexicana se indica algo mas de 1.304.000 inmuebles tasados por las Unidades de Valuación inscritas en el padrón de SHF, con precios promedios comprendidos entre USD 15.000 y 280.000 aprox.. Referencia: http://www.shf.gob.mx/estadisticas/EstadVivInformaAvaluos/Paginas/default.aspx

Se resalta aun más la trascendencia del crédito hipotecario y, consiguientemente, la

actividad valuatoria asociada, con algunas estadísticas reseñadas, por ejemplo, por

Acurio (2010, Ecuador):33 “Para tener una idea: sólo en el sector bancario, en el país, se

entregan créditos por alrededor de once mil millones de dólares al año.” Otras, por Molina

y Molina (2011):34

“En el mundo, las viviendas principales representan usualmente entre 70 y 95 por

ciento de la riqueza personal; y, los gastos en vivienda, 40 por ciento del total de

gastos mensuales por familia. La construcción de viviendas contribuye de forma

importante al desarrollo económico. Según datos de la Corporación Financiera

Internacional, la inversión en viviendas representa entre 15 y 35 por ciento del

agregado de la inversión mundial. La construcción residencial emplea

directamente a un cinco por ciento de la fuerza laboral y a un cuatro por ciento

adicional, cuando se consideran los componentes inmobiliario y de financiamiento.

El país líder de América Latina, en cuanto al crédito hipotecario como porcentaje

del producto interno bruto, es Chile con 14 por ciento, seguido de Colombia (8),

32 Una lista de acceso directo a Organizaciones Supervisoras en Latinoamérica está en la página web de la Superintendencia de Bancos y Otras Instituciones Financieras de la República Bolivariana de Venezuela (SUDEBAN): www.sudeban.gob.ve Para el ejemplo, las referencias son, además de la propia SUDEBAN, la Comisión Nacional Bancaria y de Valores; Boletín Estadístico Banca Múltiple; Dic. 2011: www.cnbv.gob.mx y la Superintendencia de Bancos de República Dominicana: www.sb.gob.do 33Acurio, Fernando (2010): Conferencia dictada en la Universidad Técnica del Norte, Ecuador. Ingeniería para el Desarrollo Acurio & Asociados, S.A. (Quito, Ecuador). 34 Molina M., Carlos A.; Molina M., Carlos Ignacio (Abril - Junio 2011). Las Lecciones de Chile. Debates IESA (Instituto de Estudios Superiores de Administración, Caracas, Venezuela), Volumen XVI, N° 2, 10.

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Brasil (7), México (6) y Argentina (4). Estos valores son muy bajos comparados

con las de Dinamarca (70), Holanda (66), Reino Unido y Singapur (59).”

Si bien las tasaciones hipotecarias son importantes por sus contribuciones al desarrollo de

la industria de la construcción, de los mercados financieros mediante la titularización de

los activos inmobiliarios y en la creación de fondos de inversiones en bienes raíces -y, por

ende, a los progresos sociales y económicos sustentables de las naciones-, también son

especialmente relevantes por ser parte de los procesos en los cuales se han generado las

llamadas burbujas inmobiliarias con terribles consecuencias. Como ha sido y es público y

notorio, en Estados Unidos de América, así como en países asiáticos y países miembros

de la comunidad europea, las hecatombes inmobiliarias han traído efectos

socioeconómicos severos para cientos de miles de familias e inversores en títulos valores

colateralmente respaldados por bienes inmuebles. Sobre esas situaciones no han faltado

voces dirigidas a poner en entredicho el ejercicio calificado y ético de la valuación. En este

sentido, a manera de referencia, a continuación se transcriben algunas de esas

consideraciones públicas, sin que ello signifique acuerdo por parte de quien suscribe el

presente documento, pero si para resaltar especial alerta en el ejercicio de la tasación

profesional:

En Estados Unidos de América, una firma, cuya pagina web es

www.mortgagefraudexaminers.com señala públicamente: “El fraude en la

valuación es tan generalizado como los que suceden en las hipotecas. Los

tasadores están supuestos a valorar las propiedades inmobiliarias adecuada e

imparcialmente siguiendo normativas objetivas. La realidad del asunto es que

muchos de ellos son presionados por los prestamistas para inflar los valores de los

bienes para justificar los préstamos más grandes. A veces, los tasadores ceden a

la presión para que poder continuar prestando servicios a esos prestamistas;

incluso, en ocasiones hay quienes reciben sobornos. …”

En España, Pérez-Vargas Silvestre (2005, p. 4) apunta: “…cuando escribo esta

nota en España ya se conoce más sobre unos casos en investigación por sobre-

valuación y sub-valuación que involucran proyectos inmobiliarios, sellos postales

(se investiga una sobrevaluación del 800%) e inmuebles que han afectado

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sumados a más de 340.000 familias, me pregunto y ¿qué Valuaron o qué tasaron?

…”

En el portal español www.Público.es, Susana R. Arenes (Madrid, 11.JUL.2011)

expone la siguiente nota: “Las tasadoras están inflando las valoraciones de

inmuebles cuando favorecen a la banca. Así, valoran al alza los inmuebles que

proceden de las promotoras inmobiliarias, pero de forma más baja los pisos de

particulares, como denuncian la Asociación para la Defensa de los Usuarios de

Bancos, Cajas y Seguros (Adicae) y la Organización de Consumidores y Usuarios

(OCU) y, además, constatan varios intermediarios y consultores inmobiliarios y

financieros. La consecuencia más sangrante de este doble baremo que se da en la

práctica es que muchos españoles se están quedando sin hipoteca para la

vivienda que quieren comprar porque ahora bancos y cajas sólo suelen dar el

80% del valor de tasación. Si esta tasación se hace a la baja, la cantidad que la

entidad financiera está dispuesta a prestar no llega al 80% del precio del piso (que

no es el mismo que el valor de tasación) y, como es difícil que el cliente tenga

ahorrado el 20% del total (más de 60.000 euros cuando son pisos de más de

300.000 euros, como ocurre en Madrid y Barcelona), la compra se trunca por falta

de financiación. La paradoja de esta mecánica es que, además, es el particular el

que paga a la tasadora (de 300 euros de fijo mínimo en adelante), pero el banco o

la caja no le dejan elegir una sociedad y le imponen la que consideran oportuna.

"Durante la burbuja inmobiliaria, las tasadoras inflaban los precios y, ahora, lo

siguen haciendo cuando se trata de pisos de promotores porque tasan las

viviendas al valor contable que quieren las entidades financieras", denuncia

Manuel Pardos, presidente de Adicae. Muchas tasaciones están por encima del

precio de mercado, "incluso más de un 10% por encima", señala un consultor

inmobiliario.”

En la revista digital eleconomista.es se apunta (01.AGO.2008):35 “Las tasaciones

infladas de la vivienda golpean a los bonos hipotecarios españoles … Las

sociedades tasadoras sobrevaloraron notablemente los precios de las viviendas

durante los últimos años. Y estos activos son el respaldo de los 320.000 millones

35 http://www.eleconomista.es/noticias-email/684669/

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de euros de bonos hipotecarios emitidos por las entidades españolas y vendidos a

inversores de todo el mundo. El problema es que con la caída de los precios, el

valor real de las casas está muy por debajo de su valor oficial, lo que unido al

aumento de la morosidad provoca que los bonos caigan. …”

No puede pasarse por alto las implicaciones que, también, en materia tributaria pueden

tener las tasaciones hipotecarias indebidamente atendidas. Al respecto, en España

apunta el abogado del Campo:36

“GRAVE PELIGRO (por) COMPROBACIONES (de) VALOR(es) (de) INMUEBLES

POR HACIENDA EN BASE A TASACIONES HIPOTECARIAS, tras Sentencia

Tribunal Supremo 7/12/2011 … La Sentencia del Tribunal Supremo de 7 diciembre

2011, recurso 71/2010, Sala Tercera de lo Contencioso-Administrativo, dictada en

recurso de casación en interés de la ley, fija como doctrina legal que: "La

utilización por la Administración tributaria del medio de comprobación de valores

previsto en el apartado g) del art. 57.1 de la LGT ("Valor asignado para la tasación

de las fincas hipotecadas en cumplimiento de lo previsto en la legislación

hipotecaria"), en la redacción dada por la Ley 36/2006, de 29 de noviembre, no

requiere ninguna carga adicional para aquélla respecto a los demás medios de

comprobación de valores , por lo que no viene obligada a justificar previamente

que el valor asignado para la tasación de las fincas hipotecadas coincide con el

valor ajustado a la base imponible del impuesto, ni la existencia de algún elemento

de defraudación que deba corregirse". Esta doctrina viene a dar carta blanca a la

Administración Tributaria para comprobar los valores de los inmuebles en base a

las tasaciones hipotecarias. Así por ejemplo, por muy real que sea el precio

declarado en la compraventa de un inmueble (300.000 Euros), si dicha

compraventa se financia con un préstamo o crédito con garantía hipotecaria sobre

dicho inmueble y resulta que según la tasación hipotecaria tiene un valor de

380.000 Euros, la Administración Tributaria podrá exigir más impuestos sin tener

que molestarse en comprobar si se pagó o no dinero negro y sin tener que

36 del Campo, Alejandro. Abogado y Asesor Fiscal de la firma DMS Consulting (10.FEB.2012, La Palma, Mallorca, España). http://www.consultingdms.com/es/c2/sobre-dms

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acreditar que ese valor de tasación coincide con el valor real o de mercado del

inmueble.”

Otra ponencia de especial interés sobre la relevancia de las tasaciones hipotecarias en

las burbujas crediticias y crisis financieras la hace García Montalvo en su artículo

«Financiación Inmobiliaria, Burbuja Crediticia y Crisis Financiera: Lecciones a partir de la

recesión de 2008-09».37 En este artículo, García Montalvo apunta (p. 1):

“La recesión de 2008-09 pasará a la historia económica mundial por su intensidad

y por ser la primera crisis económica verdaderamente global. Una característica

fundamental, y en parte diferencial, de la reciente crisis es el papel fundamental

que la sobrevaloración del precio de los activos inmobiliarios ha jugado en el

proceso de debilitamiento del sistema bancario y la transmisión internacional de

los problemas financieros y crediticios. En este artículo se presenta una visión

sintética de los factores determinantes de la crisis financiera y sus fundamentos

inmobiliarios…” Ellos son: “Incentivos perversos en el sistema de financiación

inmobiliaria: Los incentivos de a) los compradores de viviendas, b) en el sistema

bancario, c) de las agencias de calificación, d) de las agencias de tasación y e) del

regulador.”

Para defender la responsabilidad que se le pudiere atribuir a los profesionales en las

tasaciones hipotecarias no faltan réplicas como las siguientes:

Según Rubio Gómez-Acebo (España, 24.ABR.2012):38 “En relación con la crisis

inmobiliaria y financiera se está transmitiendo la idea de que los inmuebles se

sobrevaloraron durante el boom inmobiliario. El término sobrevaloración parece

referirse a una supuesta práctica generalizada de las sociedades de tasación para

hinchar el valor de las garantías de los préstamos hipotecarios. … La evolución

del mercado inmobiliario ha podido desactualizar valores pero en modo alguno

puede entenderse que ha habido sobrevaloración generalizada. Las valoraciones

hipotecarias se realizaron ajustadas a la situación del mercado en la fecha de su 37 Véase referencia completa en la Sección 11 de este documento: Algunas referencias documentales. 38 José Vicente Rubio Gómez-Acebo. Director de formación y especialista en valoraciones de suelo de Tinsa. www.cincodias.com/articulo/opinion/sobrevaloracion-inmuebles/20120424cdscdiopi_3/

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realización y la valoración de un inmueble en una fecha determinada no garantiza

su mantenimiento en el futuro.” 39

También en España, Leirado (2012):40 “… una sociedad de tasación en sus

informes refleja el comportamiento del que compra y del que vende, en cada caso

y fecha. Las tasaciones estarán bien realizadas en cuanto reflejen lo que ocurría

en ese momento. La evolución que tenga después un mercado tan unido a la

cantidad y calidad de la financiación no tiene nada que ver con la tasación que se

hizo en su momento”.

Por lo expuesto se hace ineludible la necesidad de perfeccionar, progresiva y

sostenidamente, la actividad profesional tasadora. Como bien apunta Vernon Martin del

grupo de expertos legales estadounidense HGExperts.com:41

“La profesión tasadora en los Estados Unidos surgió inicialmente para corregir los

abusos financieros que llevaron a las quiebras bancarias y a la Gran Depresión en

la década de los 30 en el Siglo XX. Implícitamente se entiende que los tasadores

tienen la responsabilidad de proteger al público. Las Normas Uniformes para la

39 Acá resulta importante resaltar que si bien resulta difícil, sino imposible, predecir valores futuros ciertos, el hecho es que en las tasaciones hipotecarias en el ámbito español deben considerarse valores probables no solo para las fechas de valuación sino también para tiempos venideros. En este sentido, en la introducción de la «Orden ECO/805/2003, de 27 de marzo (2003), sobre normas de valoración de bienes inmuebles y de determinados derechos para ciertas finalidades financieras» se especifica:

“.. a) … Algunos desarrollos recientes en el ámbito europeo tienden a diferenciar valor de mercado (el valor en un momento del tiempo) y valor hipotecario (el valor sostenible en el tiempo). Aunque formalmente la Orden de 1994 basaba el cálculo del valor de tasación en el valor de mercado, la obligación de utilizar una metodología estricta y rigurosa basada en el principio de prudencia conducía al cálculo de un valor de tasación equiparable al valor hipotecario. Para subsanar este problema más formal que material se ha introducido en la Orden el valor hipotecario como base para la obtención del valor de tasación de bienes inmuebles para las finalidades hipotecaria y de fondos de pensiones, haciendo explícitas algunas prácticas destinadas a respetar el principio de prudencia.”

Y en la misma Orden: “Artículo 4. Definiciones. … Valor hipotecario o valor a efecto de crédito hipotecario (VH). Es el valor del inmueble determinado por una tasación prudente de la posibilidad futura de comerciar con el inmueble, teniendo en cuenta los aspectos duraderos a largo plazo de la misma, las condiciones del mercado normales y locales, su uso en el momento de la tasación y sus usos alternativos correspondientes. En la determinación a que se refiere el apartado anterior no se incluirán los elementos especulativos.”

40 Luis Leirado (España, 14.MAR.2012), Director de Operaciones de Tecnitasa. http://www.elmundo.es/elmundo/encuentros/vivienda/2012/03/14/luis-leirado/index.html 41 Martin, Vernon. M.S.R.E., CFE. http://www.hgexperts.com/article.asp?id=7093

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Práctica Profesional del Avalúo (USPAP) fueron creadas en razón de este

propósito. Sin embargo, hoy en día muchos tasadores no están preparados para

detectar los fraudes hipotecarios que ocurren en el sistema financiero; pero,

muchos tasadores, incluso de relieve en el ámbito profesional, opinan que la

prevención del fraude se encuentra fuera del alcance de los trabajos que ellos

deben realizar, señalando incluso que, en definitiva, los prestamistas "obtienen lo

que se merecen". La crisis financiera que se ha generado mundialmente ha

castigado a prestamistas imprudentes; pero, también, desafortunadamente, ha

ocasionado que gente común y los contribuyentes hayan sufrido las

consecuencias. Es de entender que la sociedad merece algo mejor que eso. Ha

llegado el momento para educar profesional y éticamente al tasador, considerando

su responsabilidad y trabajo en prevención del fraude hipotecario.”

Ciertamente, como es de entender, el profesional de la tasación no es una suerte de

taumaturgo, pero si debe, tanto por razones técnicas, como normativas y éticas, aportar

elementos de juicio en aquellos casos donde las valoraciones lo requieran según sus

propósitos. Bajo ningún concepto le es valido al profesional soslayar circunstancias en

aquellas tasaciones que son socialmente fundamentales tales como las vinculadas con la

obtención de un crédito para adquirir la vivienda familiar. Esto le exige al profesional

estudiar y conocer los antecedentes, las situaciones corrientes y las tendencias de los

mercados inmobiliarios, tal como se apunta en la NIV 310, referente a la «Valuación de

Propiedades Inmobiliarias para Préstamos Garantizados», numeral 7. En otras palabras,

el valuador profesional debe estar consciente que toda tasación hipotecaria requiere del

correspondiente estimado del Valor en Riesgo, según las especificaciones en cada caso.

Esta necesidad se desprende, igualmente, de las Normas Europeas de Valoración en las

«EVS 2: Bases de Valoración Distintas al Valor de Mercado» y las «EV2: Valoración a

Efectos de Préstamos» (op. cit.).

Para enfatizar sobre la necesidad de estimar el valor en riesgo -el VaR- en la tasación

hipotecaria cabe apuntar que su omisión o estimación impropia, además de los posibles

perjuicios ilustrados que justifican plenamente la necesidad de su análisis, conlleva

efectos negativos multiplicadores, potenciando los riesgos de crédito, de mercado y

operacionales, convencionalmente atendidos por la banca, con consecuencias financieras

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y socioeconómicas negativas tremendas para la sociedad como antes se apuntó. Al no

tomar en debida consideración el VaR son de prever problemas posiblemente mas graves

como producto de: a) Incremento del riesgo crediticio al no contar el sector financiero con

valuaciones de bienes debidamente sustentadas; b) Aumento del riesgo de mercado al no

guardar los valores inmobiliarios relaciones apropiadas con sus posibles valores factibles

para titularizaciones y liquidaciones si fuere el caso; y, c) Mayores riesgos legales

derivados por incumplimientos -e, incluso, posibles desviaciones éticas- en la buena

praxis profesional de la tasación. Mal puede concebirse una gestión de riesgos eficiente y

eficaz en el sector financiero si no se le visualiza como una trama de sus elementos más

esenciales; y, uno de ellos, es, indubitablemente, el valor en riesgo que prudentemente

deba estimarse en una tasación hipotecaria. Como bien señalan Blanco y Marroquín

(2010):42 Una de las razones para la crisis hipotecaria radica en que “las agencias de

supervisión no fueron capaces de advertir los riesgos y sus efectos potenciales.”

Por otra parte, es menester añadir algunas otras razones que se suman para justificar el

tratamiento del valor en riesgo en la tasación profesional. Ellas se desprenden de las

consideraciones que se exponen en los marcos conceptuales de las Normas

Internacionales de Valuación, de Contabilidad y de Información Financiera, en cuanto a la

necesidad, no solo de valuar permanentemente los activos con los cuales cuentan las

organizaciones, sino también cuan vulnerables son los valores estimados según las

circunstancias del mercado.

Se apunta en el marco de las NIV 2011, numeral 15, que:

“… Los mercados rara vez operan perfectamente con equilibrio constante entre

oferta y demanda y en un nivel parejo de actividad, debido a varias

imperfecciones. … Una valuación que tiene el propósito de estimar el precio más

probable en el mercado, tiene que reflejar las condiciones del mercado pertinente

en la fecha de valuación…”.

42 Blanco, Clemente Alfredo; Marroquín, José Alfredo (2010): Estudio sobre la Estructura de Supervisión Financiera de los Estados Unidos. Consideraciones para el Diseño de Esquemas de Supervisión Efectivos,Boletín Económico del Banco de la Republica de El Salvador. www.bcr.gob.sv/uploaded/content/category/1820840734

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Obviamente, las condiciones del mercado en cualquier momento no son independientes

de las expectativas que en el mismo existan y mal pudieren ellas ser desestimadas

cuando las valoraciones están asociadas a inversiones de relativa larga vida como son las

inmobiliarias.

En el caso de las normas contables y financieras, en el respectivo marco conceptual, se

considera que la valoración de activos debe ser útil para la toma de decisiones para, entre

propósitos, evaluar y establecer posibles garantías hipotecarias, formular y administrar

cuentas previsionales, gestionar carteras de inversión, etc. Como es de entender, si se

requiere de estimaciones de valores para la toma de decisiones, estas aunque se

concreten en el presente, deben plantearse de cara al futuro, inmediato, mediato o a largo

plazo, según el caso.

No menos importante, las valuaciones necesarias para la revelación de valores en las

instituciones financieras en el contexto venezolano -entre ellos, obviamente, los

hipotecarios- cobran especial relevancia por sus implicaciones legales en el ejercicio de la

profesión. De acuerdo con la vigente ley venezolana referente a la constitución,

funcionamiento, supervisión, inspección, control, regulación, vigilancia y sanción de las

instituciones que operan en el sector bancario venezolano, sean éstas públicas, privadas

o de cualquier otra forma de organización permitida, en reafirmación de las pautas

establecidas en leyes anteriores, se señala:43

“Obligaciones de los acreditados para emitir Informes

Articulo 87. Superintendencia de las Instituciones del Sector Bancario llevará un

registro de las personas naturales y jurídicas acreditadas, de acuerdo con el

procedimiento que ésta determine, para realizar actividades complementarlas a la

actividad bancaria y poder emitir Informes. En dicho registro se Inscribirán: las

personas jurídicas encargadas de realizar auditorias externas, los contadores

públicos o contadoras públicas en el ejercicio independiente, los comisarios o

comisarlas, los peritos avaluadores, los custodios de títulos valores, empresas

43 Decreto con Rango, Valor y Fuerza de Ley de Reforma Parcial de la Ley de Instituciones del Sector Bancario. Gaceta Oficial de la República Bolivariana de Venezuela. Caracas, Mi. 02.MAR.2011, N° 39.627.

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asesoras en materia de prevención y control de legitimación de capitales, así como

cualquier otra empresa asesora para el cumplimiento de leyes, las compañías

calificadoras de riesgo y cualquier otro servicio que la Superintendencia de

Instituciones del Sector Bancario determine.

Infracciones de los auditores, peritos avaluadores y calificadoras de riesgo

Articulo 207. Los auditores externos, los peritos avaluadores o las de riesgo, así

como cualquier otra persona natural o jurídica identificada en el artículo de la

presente Ley, que infrinjan las obligaciones por esta Ley serán sancionados con

multa de hasta el cincuenta ciento (50%) de los honorarios profesionales pactados

cobrados o por cobrar a la respectiva Institución del sector bancario.

En caso de reincidencia en las infracciones, la Superintendencia de las

Instituciones del Sector Bancario excluirá al infractor por un lapso hasta diez años

del registro a que se refiere el artículo 87 de esta Ley, Independientemente de las

sanciones civiles y penales a que hubiere lugar, conforme las la presente ley.

Información financiera falsa

Artículo 217. Quien elabore, suscriba, autorice, certifique, presente o publique

cualquier clase de información, balance o estado financiero que no refleje

razonablemente la verdadera solvencia, liquidez o solidez económica o financiera

de las personas sometidas al control de la Superintendencia de las Instituciones

del Sector Bancario, castigado con prisión de ocho a diez años.

En caso de que, con en dicha información la institución del sector bancario, realice

el reparto o el pago de dividendos, la sanción se aumentará en un tercio (1/3) la

misma.

Se aumentará en dos tercios (2/3) la pena prevista en el encabezado de este

artículo cuando se omitiere la medida de suspensión del reparto o el pago de

dividendos, dictada por parte de cualquier organismo supervisor.

Incumplimiento de los peritos avaluadores

Artículo 220. Los peritos avaluadores que suscriban, certifiquen o suministren

dictamen en conocimiento de que ello no refleja el valor razonable de realización o

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de mercado de los bienes, serán penados con prisión de ocho a diez años sin

perjuicio de las acciones civiles a que haya lugar.”44

Desde una perspectiva teórica también existen razones importantes para tratar la

medición del Valor en Riesgo VaR en las tasaciones hipotecarias. No debe perderse de

vista que en el fondo, mediante ese tipo de tasaciones el acreedor trata de evaluar la

garantía real que le respalda un eventual incumplimiento por parte del deudor en un

crédito hipotecario. Estableciéndose modelos apropiados para la estimación del VaR en

tales valuaciones se contribuye a resolver planteamientos como los que hace Lawson

(2002, p. 2): 45

“… Cuando una valuación se usa como una estimación de riesgo, no hay una

teoría respaldada por investigaciones que expliquen la metodología utilizada,

validada por hipótesis. … La ausencia de una teoría de trabajo se manifiesta en si

misma en dilemas profesionales y académicos y una cuestión de credibilidad. …”

6. Marco teórico e institucional de referencia

En un plano esencialmente teórico: Las teorías del valor, de la timografía, del avalúo y del

riesgo. Desde una perspectiva institucional: Por una parte, leyes, reglamentos y normas

nacionales relevantes en la actividad crediticia y que, en cada país, deben ser tomadas en

cuenta apropiadamente para las tasaciones hipotecarias; y, por otra parte, las normativas

internacionales de valuación (NIV 2011), de información financiera (NIIF) y de contabilidad

(NIC), con las consideraciones que, en cada nación, las organizaciones pertinentes

estimen procedentes. En el ámbito administrativo: Los lineamientos de los Organismos

Supervisores Nacionales de Instituciones Financieras, así como las sugerencias emitidas

por el Comité de Basilea, en especial el Acuerdo Basilea II.

44 Es importante observar que en el instrumento legal en referencia se homologan los conceptos valor razonable de realización y valor de mercado. 45 Lawson, John W.W. (2002): The Search for a Valuation Theory - “The time for a tested and adopted valuation theory has arrived”. http://www.prres.net/Papers/Lawson_The_search_for_a_valuation_theory.pdf Proceedings from the PRRES Conference - 2002. Eighth Annual Conference 21-23 January 2002 CHRISTCHURCH NEW ZEALAND. Organised by Lincoln University

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Resultan importantes: a) La teoría del valor por cuanto con base en ella se tratan de

explicar las causas generadoras de valor; b) La teoría de la timografía porque mediante

ella se establecen fundamentos para la métrica del valor; c) La teoría del avalúo ya que

con ella se pretende conjugar lógicamente el origen del valor con su mensura, focalizada

en una cosa en concreto, aplicando transparente, objetiva y prudentemente las

normativas y criterios de tasación de rigor; y, d) La teoría del riesgo para, con apoyo en

conceptos de probabilidad, estadística, algebra matricial, finanzas, matemática financiera

y economía, evaluar, en contextos estocásticos, los valores esperados de los bienes

objeto de tasación y los posibles errores de los estimados, según niveles razonables de

confianza probabilística, tanto como bienes individuales como bienes integrados en

conjuntos tales como portafolios inmobiliarios.

Dentro del marco teórico, en lo atinente al riesgo en la valuación viene al caso señalar lo

ya señalado por el autor del presente documento en ponencia presentada en el 19°

Congreso de la Unión Panamericana de Asociaciones de Valuación, celebrado en

Octubre 2000 en Porlamar, Venezuela, en la concepción de métodos de valuación

resaltando que:

“El Valor Medio de Mercado, deducido por el «Enfoque de Mercado», el cual,

dentro de «ciertos límites», según un «nivel de confianza probabilística dado», a

«determinada fecha o período», resulta del Valor Esperado y el rango de

posibles valores dinerarios que puedan tener Bienes inmuebles semejantes,

analíticamente comparables, ubicados en un sector vecinal particular,

relativamente homogéneo. Es decir: considerando que: Valor Esperado de

Mercado = Valor Medio ± Tolerancia Probabilística” 46

Igualmente, respecto a la teoría de la timografía resulta pertinente hacer referencia a ella

como base para la tasación científica en la medición del valor tal como se conceptúa en el

Reglamento General de Tasaciones del Cuerpo Técnico de Tasaciones de la Argentina.47

46 Guerra, Hugo J. (2000): El Método del Valor Estándar de Mercado Ajustado – El MEVEA. Ponencia 19° Congreso de la Unión Panamericana de Asociaciones de Valuación, Octubre 2000, Porlamar, Venezuela.

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En este Reglamento, en el apartado 02,01, se concibe la timografía como aquella

disciplina según la cual se trata de estimar “… a) … el valor más probable y la

incertidumbre para una dada confianza y la indicación de una tendencia propia de las

magnitudes variables …”

En cuanto al cuerpo de leyes, reglamentos y normas atinentes a los créditos

hipotecarios y los correspondientes avalúos que ellos conllevan, el necesario de

considerar dependerá de cada ámbito nacional. En el caso concreto de la República

Bolivariana de Venezuela ameritan especial atención los siguientes instrumentos

formales:

1) República de Venezuela, Ministerio de Hacienda, Junta de Emergencia Financiera:

Normas Relativas a la Clasificación del Riesgo en la Cartera de Créditos y Cálculo de Sus

Provisiones. Resolución N° 009-1197, de fecha 28.NOV.1997. Gaceta Oficial de la

República de Venezuela, N° 36.433, d/f Mi. 15.ABR.1998.

2) Ley Especial de Protección al Deudor Hipotecario de Vivienda. Gaceta Oficial de la

República Bolivariana de Venezuela, N° 38.098, d/f 03.ENE.2005.

3) Ley Especial de Regularización Integral de la Tenencia de la Tierra de los

Asentamientos Urbanos Populares. Gaceta Oficial de la República Bolivariana de

Venezuela, N° 38.480, d/f 17.JUL.2006.

4) Ley del Régimen Prestacional de Vivienda y Hábitat. Gaceta Oficial de la

República Bolivariana de Venezuela, N° 5.889 Extraordinario, d/f 31.JUL.2008.

5) Ministerio del Poder Popular para las Obras Públicas y Vivienda: Normas Técnicas

sobre Requisitos y Documentación para el Otorgamiento de Préstamos Hipotecarios para

47 Magnou, Eduardo (1998): Reglamento General de Tasaciones del Cuerpo Técnico de Tasaciones (CTT) de la Argentina, compatible con IRAM-ISO (Instituto Argentino de Normalización y Certificación - International Standards Organization) y con el Sistema Nacional de Normas, Calidad y Certificación (Decreto PEN 1474 / 94). Centro de Documentación e Investigación del CTT. Buenos Aires, Argentina.

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Adquisición de Vivienda Principal. Gaceta Oficial de la República Bolivariana de

Venezuela, Nº 39.304 d/f 11.NOV.2009.

6) Resolución Nº 050 del Ministerio del Poder Popular para las Obras Públicas y

Vivienda: Establecimiento de un diez por ciento (10%) como el porcentaje mínimo de la

cartera de crédito bruta anual, que con carácter obligatorio deben colocar con recursos

propios las instituciones financieras obligadas a conceder créditos hipotecarios destinados

a la adquisición y construcción de vivienda principal. Gaceta Oficial de la República

Bolivariana de Venezuela, Nº 39.416, d/f 04.MAY.2010.

7) Ministerio del Poder Popular para las Obras Públicas y Vivienda: Instructivo Nº

012, para el Otorgamiento de Créditos para la Ampliación, Remodelación y

Autoconstrucción de Vivienda Principal. Gaceta Oficial de la República Bolivariana de

Venezuela, Nº 39.486 del 12.AGO.2010.

8) Ley de Instituciones del Sector Bancario. Gaceta Oficial de la República

Bolivariana de Venezuela, N° Ext. 6.015, d/f 28.DIC.2010.

9) Decreto con Rango, Valor y Fuerza de Ley de Reforma Parcial de la Ley de

Instituciones del Sector Bancario. Gaceta Oficial de la República Bolivariana de

Venezuela, N° 39.627, d/f Mi. 02.MAR.2011.

Las normas internacionales de valuación y de contabilidad e información financiera,

cobran relevancia por ser las necesarias y convenientes de considerar para la formulación

y revelación de valores, en conformidad con las exigencias y estándares aceptados por

las instituciones financieras y autoridades oficiales de supervisión y tributación, tanto en

cada país, como internacionalmente, por ser esto cada vez mas requerido por la

globalización de los mercados y la economía.

En el caso de las tasaciones hipotecarias las Normas Internacionales de Valuación 2011

cubren Normas de Aplicación bajo el código NIV 310: Valuación de Propiedades

Inmobiliarias para Préstamos Garantizados. Incluso, para mayor orientación y regulación

de tales tasaciones algunos países cuentan con sendas normativas, teniendo fuerza

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oficial en algunos países del continente americano, como sucede, por ejemplo, en

Argentina y México.48 También en Europa, en adición a las pautas establecidas en las

Normas Europeas de Valoración 2009,49 se establecen algunas regulaciones oficiales al

respecto. A manera ilustrativa, es de resaltar lo indicado en los «Estándares RICS de

Valoración», en el apartado PS 4.2 Valoraciones para Préstamos con Garantía, (p. 57): 50

“8. La aplicación detallada del Valor Hipotecario puede variar de un país a otro, y

antes de aceptar una instrucción para calcular el Valor Hipotecario, los miembros

de RICS deberán cerciorarse de estar familiarizados con la legislación nacional,

incluyendo cualquier restricción sobre quién puede efectuar esta labor. Por

ejemplo, el Valor Hipotecario es especialmente común en Alemania, y los bancos

requieren que los individuos que calculan el Valor Hipotecario estén certificados de

acuerdo con la legislación nacional para aplicar métodos establecidos por leyes

federales.”

De igual modo, resalta la importancia de evaluar los Valores en Riesgo de bienes reales

que pudieren servir para respaldar instrumentos financieros, toda vez que dependiendo de

esos valores será la mayor o menor vulnerabilidad de instrumentos financieros. Y, a tenor

de lo pautado en las NIIF 7, en cuanto a la Información a Revelar en los Instrumentos

Financieros, debe tenerse presente el riesgo de mercado, entendido por este en el

Glosario de dichas Normas, como:

“El riesgo de que el valor razonable o los flujos de efectivo futuros de un

instrumento financiero puedan fluctuar como consecuencia de variaciones en los

precios de mercado. El riesgo de mercado comprende tres tipos de riesgo: riesgo

de tasa de cambio, riesgo de tasa de interés y otros riesgos de precio.” (negrillas

mías)

48 Véase Referencias al final del texto. 49 Obra citada. 50 Obra citada. Como es de observar, en las Normas expuestas en el Libro Rojo de la RICS se deja cierta discrecionalidad para la valuación hipotecaria, pudiendo basarse esta, según se indica en el mismo apartado PS 4.2, en el Valor de Mercado o en el Valor Hipotecario, según la legislación vigente en el país donde se practique la valuación.

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siendo necesario, según la propia NIIF 7, que:

“31. Una entidad revelará información que permita que los usuarios de sus estados

financieros evalúen la naturaleza y el alcance de los riesgos que surgen de los

instrumentos financieros a los que la entidad esté expuesta al final del periodo

sobre el que se informa.”

Y, en ese orden de ideas, la misma NIIF 7 resalta la importancia de los análisis de

sensibilidad que deben realizarse sobre la evaluación de los riesgos de mercado. A saber:

“Riesgo de mercado

Análisis de sensibilidad

40. Salvo que una entidad cumpla lo establecido en el párrafo 41, revelará:

(a) un análisis de sensibilidad para cada tipo de riesgo de mercado al que

la entidad esté expuesta al final del periodo sobre el que se informa,

mostrando cómo podría verse afectado el resultado del período y el

patrimonio debido a cambios en la variable relevante de riesgo, que

sean razonablemente posibles en dicha fecha;

(b) los métodos e hipótesis utilizados al elaborar el análisis de sensibilidad;

y

(c) los cambios habidos desde el período anterior en los métodos e

hipótesis utilizados, así como las razones de tales cambios.

41 Si una entidad elaborase un análisis de sensibilidad, tal como el del valor en

riesgo, que reflejase las interdependencias entre las variables de riesgo (por

ejemplo, entre las tasas de interés y de cambio) y lo utilizase para gestionar

riesgos financieros, podrá utilizar ese análisis de sensibilidad en lugar del

especificado en el párrafo 40. La entidad revelará también:

(a) una explicación del método utilizado al elaborar dicho análisis de

sensibilidad, así como de los principales parámetros e hipótesis

subyacentes en los datos suministrados; y

(b) una explicación del objetivo del método utilizado, así como de las

limitaciones que pudieran hacer que la información no reflejase

plenamente el valor razonable de los activos y pasivos implicados.

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Otra información a revelar sobre el riesgo de mercado

42 Cuando los análisis de sensibilidad, revelados de acuerdo con los párrafos

40 o 41, no fuesen representativos del riesgo inherente a un instrumento

financiero (por ejemplo, porque la exposición al final de año no refleja la

exposición mantenida durante el mismo -y, por extensión, de un bien

inmueble; acotación mía-), la entidad informará este hecho, así como la

razón por la que cree que los análisis de sensibilidad carecen de

representatividad.”

Por otra parte, en las Normas Internacionales de Contabilidad NIC y Normas

Internacionales de Información Financiera NIIF se resalta la importancia del valor de

mercado como base para las estimaciones de valores razonables; y, a partir de estos,

evaluar los posibles deterioros de valor, conceptos todos fundamentales para la

Elaboración de Informes Financieros. En este sentido baste apuntar que las NIC/NIIF

aplicables a la valoración de inmuebles o de activos relacionados con bienes raíces son:

NIC2: Existencias

NIIF 3: Combinación de Negocios

NIIF 5: Activos no Corrientes Mantenidos para la Venta y Operaciones

Discontinuadas:

NIIF 6: Exploración y Evaluación de Recursos Minerales

NIC 11: Contratos de Construcción

NIIF 13: Medición del Valor Razonable

NIC 16: Propiedades, Planta y Equipo

NIC 17: Arrendamientos

NIC 40: Propiedades de Inversión

NIC 41: Agricultura

Los criterios administrativos sugeridos por las Autoridades Institucionales de

Supervisión son de especial significación porque de ellos depende el establecimiento de

protocolos cuyas aplicaciones son fundamentales para el buen desempeño de las

organizaciones financieras en resguardo de si mismas y de los intereses de quienes se

apoyan en ellas para sus ahorros e inversiones. Sobre el particular debe tenerse presente

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que los criterios generales formulados por tales Autoridades pudieren complementarse,

como de hecho sucede en no pocos países, con pautas y procedimientos de mayor

especificidad que pudieren desarrollar las propias instituciones financieras.

7. Consideraciones metodológicas

Metodológicamente la solución que se plantea en este documento para definir y medir el

Valor en Riesgo en los portafolios inmobiliarios según tasaciones hipotecarias se concibe

desde una de investigación-acción. Se desarrolla a partir de la situación planteada

descrita en la Sección 2 de este documento, ampliada con las razones que justifican el

tratamiento del asunto esgrimidas en la sección 5 subsiguiente (Justificación para tratar el

problema) y con fundamento en el marco teórico e institucional de referencia, planteado

en el apartado 6 antes expuesto. A tales efectos, la evaluación dinámica del Valor en

Riesgo VaR parte del análisis de cómo el Valor Esperado de Mercado de bienes

analíticamente comparables con el que se valúa ha variado históricamente en el tiempo, a

precios constantes de la fecha de avalúo, a fin de pronosticarlo hacia el futuro, según

condiciones de mercado razonablemente previsibles. El plazo histórico para el estudio,

según fuere posible, no debe ser menor de dos años; en todo caso no menor de un año.51

Se resalta que la valoración debe fundarse, prioritariamente, en el mercado ya que, como

se apunta en la NIV 101 2011 (Alcance del Trabajo), apartado 2e, “la base de valuación

debe ser apropiada para el propósito que se persigue”; y, en el caso de la tasación

hipotecaria, sin dejar de considerar que se trata de estimar cuan sostenible es la

valuación en el tiempo, es importante tener presente la NIV 310 2011 (Valuación de

Propiedades Inmobiliarias para Préstamos Garantizados), en la cual, en su numeral 1, se

indica que “La base de valor que ha de especificarse de conformidad con la NIV 101

epígrafe 2(e) normalmente será valor de mercado”. Por valor de mercado, según las

definiciones en las NIV 2011, tal como se indica en la Sección 2 de este documento, se

entiende:

51 Según las características del mercado del tipo de bien que se estudia, la información disponible y las necesidades de la valuación, el lapso histórico pudiere ser de 1 a 5 años a fin de evaluar variaciones posiblemente cíclicas, estacionales y de tendencia; y, a la vez, disminuir las variaciones originadas por circunstancias aleatorias.

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“Es la cantidad dineraria estimada por la cual, a la fecha de la valuación, se

cambiaría un bien entre un comprador dispuesto a comprar y un vendedor

dispuesto a vender en «una transacción en igualdad de condiciones», luego de

una comercialización apropiada y donde cada una de las partes actuarían con

conocimiento, prudencia y sin presiones compulsivas.”52

La utilización del valor de mercado para el análisis igualmente comprende el definido

como valor razonable (fair value) en las Normas Internacionales de Información

Financiera, el cual se define tal como se indica en la Sección 2 de este documento.

Consecuentemente, desde la perspectiva del mercado -o sea, con fundamento en el

Enfoque de los Precios, usualmente denominado como Enfoque de Mercado-53 se trata de

estimar, en primer lugar, el valor del bien objeto de estudio mediante la aplicación de

métodos y procedimientos de valuación que reflejen la naturaleza del bien y las

condiciones bajo las cuales dicho bien se comercializaría con mayor probabilidad en el

mercado. Dicho enfoque se define en las NIV 2011 como el concebido considerando “…

la estimación del valor por comparación entre el bien en estudio y los precios de bienes

idénticos o similares (analíticamente comparables; acotación del autor).” 54

Para el análisis desarrollado en el presente documento, el Enfoque de Mercado (v.g.

Enfoque de los Precios) se instrumenta con apoyo del «Método Econométrico del Valor

Estándar Ajustado - el MEVEA®» y del «Método Valorativo Matricial - el MVM®», ambos

fácilmente aplicables con ayuda del Asistente Computarizado para Avalúos - el ACA®

(Asistente Computarizado para Avalúos; o, en inglés, Appraisal Computerized Assistant).55

52 Traducción libre de la versión en inglés de las IVS 2011, por parte de quien suscribe el presente documento. Es de apuntar que la expresión en español de “una transacción en igualdad de condiciones” se ha utilizado como la equivalente en inglés “in an arm’s lenght transaction”. 53 Definido en las NIV 2011 como el fundado en “… la estimación del valor por comparación entre el bien en estudio y los precios de bienes idénticos o similares (analíticamente comparables; acotación del autor).” 54 Dado que el Enfoque de Mercado se plantea según los precios de bienes analíticamente comparables entre si y con el bien objeto de valoración (concepción positiva de la valuación), el autor de este documento prefiere la expresión Enfoque de Comparación de los Precios o simplemente Enfoque de los Precios. No debe perderse de vista que los otros dos enfoques convencionales: El Enfoque del Costo y El Enfoque de la Renta, aunque son concepciones que se formulan desde una perspectiva económica normativa, también requieren elementos de información provenientes del mercado. Es decir, todos los enfoques de valuación, en mayor o menor medida, según el caso, requieren información de mercado.

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El MEVEA® y el MVM®, entre otros métodos e incluido el ACA® como software de apoyo

operacional, constituyen el sistema de evaluaciones y tasaciones denominado

Valuaciones HJG® (Valuations HJG® en inglés; y, abreviadamente, en ambos casos

como VHJG®).

El supuesto esencial para la aplicación metodológica del Enfoque de Mercado

(entiéndase: de Comparación de los Precios; o simplemente, de los Precios) radica en

que el mercado (sus antecedentes, hechos presentes y posibles situaciones futuras

razonablemente pronosticables), debidamente comprendido, pudiere ser lo

suficientemente revelador de los comportamientos históricos y probablemente futuros de

los precios de bienes y servicios. En ese orden de ideas, el quid de la tasación profesional

está en la interpretación, apropiadamente objetiva y evidenciable, de los hechos

observables en el mercado, sus causas y probables consecuencias debidamente

argumentadas. Naturalmente, en la tasación profesional deben evitarse las conjeturas

subjetivas no evidenciables o comprobables, más allá de lo estrictamente prudente. Es

necesario insistir que “el valuador profesional no es un sucesor del mago galés Merlín”,

pero si una persona que debe estar preparada para realizar los estudios pertinentes de

aquellos asuntos que pudieren afectar el valor del bien y derechos asociados objetos de

análisis, fundados siempre en consideraciones razonables de transparencia, objetividad y

prudencia.

Para el estudio del comportamiento de los precios éstos deben tratarse como precios a

poder adquisitivo constantes para la fecha de la valuación. Es decir, según los precios

55 El Método del Valor Estándar del Valor Ajustado (MEVEA®), el Método Valorativo Matricial (MVM®), un tercero útil para la valuación del suelo vacante y convalidación de estructuras valorativas de productos inmobiliarios como lo es el Método de las Gestiones Equilibradas (el MGB®) basado en los Enfoques del Equilibrio en las Rentabilidades Inmobiliarias y de la Indiferencia en la Inversión Inmobiliaria (el ERI® y el E3I®, respectivamente), así como un software de apoyo: el Asistente Computarizado para Avalúos ACA® -o, por su denominación en inglés, el Appraisal Computerized Assistant ACA®-, son frutos de investigaciones que prosigue el autor del presente documento desde algo mas de 25 años en materia de valuaciones. Sus primeros antecedentes se presentaron: 1) El MEVEA® en el 19° Congreso de la Unión Panamericana de Asociaciones de Valuación - UPAV, Porlamar, Estado Nueva Esparta, Venezuela (2000); 2) El MVM® en el 23° Congreso Panamericano de Valuación, San José de Costa Rica (2008) ) y discutido en la 25° Reunión Anual de la American Real Estate Society (ARES) en Monterrey, California, E.U.A. (Abril 2009), operacionalizado computacionalmente luego mediante el «Análisis Econométrico de Avalúos - el AEA®» conjugando criterios econométricos y matriciales; 3) El ERI® en el 46° Congreso Nacional de Valuación de la Federación de Colegios de Valuación de los Estados Unidos Mexicanos, León, México (2010); 4) El E3I® en la XXV Convención de la Unión Panamericana de Asociaciones de Valuadores, Miami, Octubre 2010. El ACA® se encuentra actualmente en desarrollo mediante la conjunción de los programas computarizados de apoyo al MEVEA®, al MVM® y al MGB®.

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deflactados (re-expresados) acorde con el poder adquisitivo del dinero a la fecha de

valuación.56 Así, con la deflación de los precios se persigue eliminar del análisis las

variaciones consecuencia de efectos inflacionarios que pudieren opacar las variaciones

de los precios en términos reales; o sea, según el poder de compra real del dinero a la

fecha de la valuación. Los indicadores pertinentes para la deflación o re-expresión de los

precios se obtienen de las publicaciones periódicas del los entes oficiales autorizados

para ello.57

Dada la posibilidad que las magnitudes de los precios inmobiliarios deflactados pudieren

explicarse según ciertas variables -vg., variables explicativas- el debido análisis de sus

comportamientos requiere de las correspondientes homologaciones según las

características que le son propias al bien objeto de valuación, a fin de poder apreciar si en

efecto se presentan o no variaciones efectivas en los valores inmobiliarios en razón de

tales variables.58 Así, por ejemplo, si del análisis de los precios observados se

56 Esto significa que todos los precios corrientes de interés se tratan como cantidades dinerarias para las mismas fechas en las cuales ocurren, pero re-expresadas -deflactados- según el poder de compra del dinero a la fecha de valuación. La re-expresión de un precio a fecha F1 con base en el poder de compra del dinero a fecha F2 se calcula mediante la siguiente ecuación: Precio corriente P1 en Fecha F1, deflactado según poder de compra del dinero en Fecha F2 = Precio P1 Deflactado a fecha F2 = P1 * (Índice General de Precios en F2 ÷ Índice General de Precios en F1). Matemáticamente:

IGP en Fecha F2P1 deflactado a fecha F2 = P1 corriente en Fecha F2 *

IGP en Fecha F1

57 En Venezuela, se corresponde al Banco Central de Venezuela con el apoyo del Instituto Nacional de Estadísticas. Se accede a las estadísticas y otras publicaciones a través de las páginas web: bcv.org.ve e ine.gob.ve 58 Según el caso, tipo de bien, tiempo, espacio e información disponible, son diversas las variables, algunas cuantitativas y otras cualitativas, posiblemente explicativas del comportamiento de los precios inmobiliarios. Entre ellas, por ejemplo: Fecha de protocolización en los casos de operaciones de compraventa formalizadas en registros oficiales públicos; Fechas de ofertas cuando se trata de proposiciones de venta; Fechas de demandas si existieren para el caso; Condiciones de financiamiento para compraventas; Tasa de interés activa promedio vigente en el mercado para el momento de la transacción realizada o propuesta; Área inmobiliaria vendible; Relación Área Vendible/Área Bruta de Construcción; Edad cronológica del inmueble; Porcentaje de condominio cuando es el caso; Forma; Relaciones de medidas frente/fondo; Topografía y Geología; Mejoras, Bienhechurías y Dotaciones Inmobiliarias particulares, distintas a las comunes de los bienes que sirven de referencia; Depreciación, Conservación, Mantenimiento; Uso del bien objeto de estudio valorativo; Vista; Altura; Piso de localización en edificios; Pureza o contaminación del ambiente; Microlocalización; Nivel de ingresos dinerarios de la población; Empleo; Niveles de inventarios de inmuebles para la venta; etc. Cuando se trata de variables cualitativas (p.e. vista) las mismas pudieren ser tratadas analíticamente según métodos estadísticos apropiados; entre ellos, de una manera simple, considerando las variables cualitativas según atributos de calificación dicotómica o mediante variables difusas. En todo caso, en la práctica, debe tratarse de concretar las variables explicativas a las estrictamente mínimas necesarias. Un modelo matemático, mientras mas simple racionalmente, tanto mejor. Siendo el costo del dinero factor importante para los créditos hipotecarios y, por tanto, relevantes para los precios por su impacto en los niveles de oferta y demanda en los mercados inmobiliarios, la tasa de interés o la tasa de

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evidenciara, con suficiente fundamento, que ellos dependieren del área vendible, el precio

unitario de un inmueble de área Ai habría que homologarlo según el área Ao

correspondiente al área del inmueble objeto de valuación. Igual procedimiento se seguiría

para homologar los precios por cada variable explicativa que se detectara con suficiente

significación, como variable condicionante de dichos precios. Cuando es una o varias las

variables viables para explicar el comportamiento de los precios, del propio mercado se

podrían deducir factores de homologación múltiples, mediante los análisis estadísticos

pertinentes.

Los diferentes factores de homologación, caso de ser factibles de inferir del propio

mercado de interés, o de otros suficientemente análogos, si fuere necesario, se

determinan y establecen mediante el MEVEA®. Este método permite evaluar para el

inmueble objeto de estudio si en efecto existe o no una relación estadística relevante

entre el precio inmobiliario deflactado (variable formulada como dependiente a precios

constantes según el poder adquisitivo del dinero a la fecha de valuación) y variables

explicativas de su comportamiento (variables consideradas como independientes). Esta

evaluación se estudia con base en el análisis estadístico inductivo de los precios

deflactados homologados. De no existir una relación suficientemente significativa entre el

precio unitario inmobiliario y otras variables supuestas como explicativas, según se haya

podido evidenciar del mercado, el MEVEA® facilita la opción de realizar el análisis

descriptivo de los datos a fin de producir las medidas estadísticas de interés.59 Como

descuento aplicable en el ámbito financiero para operaciones racionales o comerciales, según el caso, es una de las variables fundamentales que debe considerarse con especial prioridad, especialmente cuando ellas presentan gran variabilidad en el tiempo. En definitiva, lo que se busca en concreto es determinar si es viable o no explicar el comportamiento de los precios inmobiliarios mediante una ecuación que, con cierta confianza probabilística, permita pronosticar el valor objeto de estudio. Por ejemplo, una ecuación tal como: Valor = + 1 * Área + �2 * Tiempo + �; donde: � es una constante; �1 la proporción en que cambia el Valor por cada unidad de Área con la variable Tiempo constante; �2 la proporción en que cambia el Valor por cada unidad de Tiempo con la variable Área constante; y, � el error aleatorio en la estimación de Valor según dicha ecuación. 59 Cuando para la valuación del producto inmobiliario se requiere desagregar las incidencias valorativas del suelo y las construcciones (p.e.: casos de valuación del suelo edificado para créditos hipotecarios) tales incidencias, a la par que el valor total del producto, se estiman mediante la aplicación del «Método Valorativo Matricial - MVM®». Este método se funda en una concepción analítica-sintética para la estimación del valor inmobiliario total, así como desagregado en sus partes: valor del suelo y valor de las edificaciones. Esta concepción metodológica consiste en el estudio de un todo desagregándolo en sus partes (análisis) y recomponiéndolas de nuevo (sintetizándolas) en ese todo. Con el MVM® se sobrepasan las limitaciones que, usualmente, presentan las criterios convencionales para valuar el suelo edificado como son: El enfoque del costo y el método residual, sea este último bajo una perspectiva estática, o sea bajo consideraciones dinámicas. En el MVM® se parte del hecho que no necesariamente el valor del todo es la simple suma de los

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resultado de la aplicación del método, bien sea considerando el análisis estadístico

inductivo de los precios, o bien el análisis estadístico descriptivo de los mismos, se

dispondrá de las estimaciones valorativas necesarias para evaluar cómo el precio de

interés ha evolucionado en el tiempo y cómo se espera que pudiere hacerlo en un tiempo

futuro, según distintas magnitudes de las variables que lo pudieren condicionar.

En síntesis, con el MEVEA® y otros métodos valorativos, con apoyo del ACA®, integrados

en el sistema Valuaciones HJG®, se facilitan los pronósticos valorativos que fueren

indispensables y convenientes para trazar evoluciones de los precios deflactados; y,

consecuentemente, estimar los valores de interés, con sus respectivas tolerancias

estadísticas, según niveles dados de confianza probabilística. Una vez realizados los

pronósticos del caso, estos sirven de información razonadamente procesada para la

aplicación de otros métodos valorativos integrantes del mismo sistema como lo son el

MVM® cuando se trata de tasar las estructuras valorativas de suelos edificados como es

el caso de productos inmobiliarios para los cuales se requiera desagregar las incidencias

de los valores del suelo de las correspondientes a las edificaciones; y, también, el MGB®

cuando se necesita valuar suelos vacantes y también convalidar resultados valorativos de

productos inmobiliarios aplicando el MVM®. En cualquier caso, la valuación se practica de

manera que sea:

a) Crítica y analítica en forma tal que el proceso valuatorio seguido y explicado sea

exacto, de sondeo y transparente para identificar la razón y propósito de la valuación, así

como los métodos para llegar a soluciones.

b) Lógica para que sus conclusiones fluyan racionalmente a partir de las evidencias

disponibles.

c) Objetiva con el fin que sus resultados sean prácticamente los mismos si llegaren a

practicarse otras valuaciones del mismo caso en igualdad de condiciones.

valores de las partes independientes agregadas, toda vez que para el momento de la valuación pudiere existir alguna sinergia o disfuncionalidad valorativa al integrar las partes en un todo orgánico.

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d) Consistente según constructos conceptuales, teóricos, normativos y prácticos

referenciales pertinente.

e) Empírica considerando situaciones reales.

f) Sistemática en cuanto a que los procedimientos aplicados se distingan por su

profundidad y regularidad razonables.

g) Económica a fin que el esfuerzo dedicada a ella se justifiquen apropiadamente por

los beneficios que sus resultados conlleven.

h) Prudente para que sus resultados sean razonablemente aceptables por todas las

partes interesadas según su razón y propósito.

En definitiva, el MEVEA® se desarrolla mediante el procedimiento que, paso a paso, se

describe mas abajo, en correspondencia con el esquema que se indica a continuación:

Grafico 7-1: Esquema Procedimental Valuatorio

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7.1 Paso 1 - Planteamiento del caso: Definición formal y explícito del propósito y

razón de la valuación a realizar a una determinada fecha, siendo ésta, generalmente, la

fecha actual o presente en la cual se practica la tasación.60 Consecuentemente,

concreción de la base de valor a considerar.61 En el caso de las tasaciones hipotecarias,

como pudiere serlo para otros tipos de valuaciones, por ejemplo para tasaciones de

carteras inmobiliarias, debe especificarse el lapso dentro del cual interesa evaluar el Valor

en Riesgo VaR, toda vez que la base de valor pertinente es el Valor Hipotecario. En

Venezuela, la banca pública y privada suele, discrecionalmente, establecer un plazo de

vigencia de los avalúos hipotecarios de 30 a 180 días calendarios.62

7.2 Paso 2 - Definición da la concepción valorativa aplicable: Según el caso se

aplicará uno o varios de los siguientes enfoques y métodos convencionales de valuación:

El Enfoque de Comparación de los Precios, comúnmente denominado Enfoque de

Mercado y de manera incompleta Enfoque de Comparación; el del Costo; el de Valor

Presente de las Rentas Futuras, usualmente llamado de la Renta o del Ingreso; y el

Método Residual. O, de más reciente data, desarrollados por quien suscribe el presente

Informe: El Método Econométrico del Valor Estándar Ajustado (MEVEA®), el Método 60 En algunos casos esa fecha corresponde a un momento pasado; por ejemplo, cuando la tasación se realiza para estimar valores de cosas sujetas a impuestos sucesorales como es en Venezuela, al ocurrir defunciones. También pudiere ser que la estimación de valor se realizara para tiempos futuros al planificar inversiones, por ejemplo. 61 Las bases de valor consideradas en las NIV 2011 se definen en el Marco Conceptual; a saber: …26. Una base de valor es una declaración de los supuestos fundamentales de medición para una valuación. … 28. Una base de valuación puede caer en una de las siguientes tres categorías principales: a) La primera se refiere a la estimación del precio más probable que podría lograrse en un intercambio hipotético en un mercado libre y abierto. El Valor de Mercado como se define en estas normas cae dentro de esta categoría. b) La segunda se focaliza en la estimación de los beneficios que una entidad disfruta por la tenencia en propiedad de un activo. El valor es específico para esa entidad y pudiere no tener pertinencia para los participantes del mercado en general. El Valor de Inversión y el Valor Especial como se definen en estas Normas cae en esta categoría. c) La tercera se contextualiza en la estimación del precio que razonablemente se acordaría entre dos partes específicas para el intercambio de un activo. Aún cuando las partes pueden no estar relacionadas y negociar “una transacción en igualdad de condiciones”, el activo no necesariamente está expuesto en el mercado y el precio acordado puede ser uno que refleja, justificadamente, ventajas o desventajas específicas de la propiedad para las partes involucradas más que para el mercado en general. El Valor razonable definido en estas normas cae en esta categoría. Por otra parte, en las EVS de las Normas Europeas de Valuación 2009 se distinguen, por ejemplo, las siguientes bases de valor: Valor Razonable, Valor Especial, Valor de Sinergia, Valor de Inversión o Valía, Valor Hipotecario, Valor Asegurable, Valor de Uso Alternativo, Valor de Venta Forzosa, Valor de Costo de Reposición Depreciado. 62 El mayor o menor plazo de vigencia que pudieren tener las tasaciones hipotecarias están condicionadas, entre otras razones, a la estabilidad económica del ámbito en el cual se encuentra el bien objeto de estudio valorativo. Como es de entender, a mayor estabilidad de la economía en un determinado mercado, menos fluctuantes serán los valores de los bienes ceteris paribus y, por tanto, mas extensos podrán ser los plazos de vigencia de los valores de avalúo y, viceversa. E, igualmente, mayores podrán ser los plazos para las estimaciones de Valores en Riesgo.

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Valorativo Matricial (MVM®), el Método de las Gestiones Balanceadas (MGB®), el

Análisis Econométrico de Avalúos (AEA®), todos con apoyo del Asistente Computarizado

de Avalúos (ACA®) y agrupados bajo el sistema Valuaciones HJG (VHJG®).

7.3 Paso 3 - Concreción de los elementos de juicio indispensables: a) El bien y

derechos asociados objetos de estudio, acorde con el propósito y fecha de la valuación; b)

Los supuestos necesarios que fueren necesarios y razonablemente viables, debidamente

argumentados; c) Las unidades de análisis referenciales o referentes atinentes al caso y

características de mayor relieve, presumiblemente explicativas de los correspondientes

precios, costos e ingresos, según se requiera; d) Contexto físico, social, económico y

administrativo-legal, donde se ubican las unidades de análisis; e) La temporalidad

histórica para analizar los antecedentes valorativos y, de ser el caso como es necesario

con las tasaciones hipotecarias y, por ende, en las tasaciones de portafolios inmobiliarios

para fines crediticios (e, igualmente, para inversiones en bienes raíces), el tiempo futuro

requerido para el pronóstico de valores y valores en riesgo; f) Fuentes de información; y,

g) Procedimientos e instrumentos de recolección de los datos.

7.4 Paso 4 - Procura de datos e informaciones: Obtención apropiada, de fuentes

pertinentes, de los referentes necesarios para la aplicación práctica de la concepción

valorativa a desarrollar para la valuación. Dependiendo de los criterios metodológicos

aplicables esos referentes serán los necesarios para estimar: precios relevantes; costos

de construcción; e ingresos financieros históricos y proyectados. Cuando se trata de

precios de productos que han de servir como valores referenciales, los mismos se

referirán a operaciones de compraventa, de ofertas y, de ser posible, de requerimientos,

del tipo de bien de interés según el sector donde él se ubica; así como de otros elementos

de información relevantes para la valuación.

Para la selección de referentes para la valoración es importante tener presente la validez

que los mismos deben tener, tanto para efectos de la tasación per se, como para la

auditoría que se haga de los valores estimados como producto de ella. En este sentido,

como consideración relevante, conviene tener presente los criterios que se deben tener

en cuenta cuando se trata de estimar valores razonables de bienes no monetarios para

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efectos de análisis y revelaciones en Informes Financieros.63 En general, los referentes y

sus contextos, a tenor referencial de lo pautado en las NIIF 13 referente a la medición del

Valor Razonable, deben ser de la mayor similitud posible al objeto que se requiere valuar,

tomando en cuenta su mercado principal, o sea, el de mayor volumen y actividad; y, en

ausencia de éste, su mercado más ventajoso, o sea, el mercado en el cual se optimizaría

el beneficio que se recibiría por su venta. Dado que, en general, los bienes no son

idénticos, los referentes para los estudios valorativos deben ser tales que las diferencias

entre ellos y con el objeto necesario de tasar sean analíticamente comparables mediante

comprobaciones razonablemente objetivas; y, en caso de ausencia de datos suficientes,

los supuestos que fueren necesarios de establecer tengan fundamentos lógicos con la

realidades de los mercados.

En igual orden de ideas, en lo concerniente a tasaciones hipotecarias, tanto de bienes

individuales, como de carteras inmobiliarias, también las Normas Internacionales de

Valuación hacen hincapié en tomar en cuenta referentes viables de comercializar en el

mercado principal que le es característico al bien objeto de valuación; y, según el caso, en

su mercado alternativo más ventajoso.

Por otra parte, en cuanto a la temporalidad histórica también son importantes algunas

consideraciones. Verbigracia, cuando se trata de estimaciones de valores de mercado son

especialmente importantes los precios y valores actuales a la fecha de avalúo; y,

dependiendo del interés en evaluar algunos otros elementos como pudiere ser la tasa

evolutiva histórica de los precios, resultaría relevante estudiar el comportamiento de los

precios durante los últimos 12-60 meses anteriores a fin de considerar posibles

variaciones según tendencias y causales cíclicas, estacionales y aleatorias. De otro lado,

si se requiriere estimar y pronosticar Valores en Riesgo desde fechas actuales a tiempos

futuros como ocurre con las tasaciones hipotecarias y portafolios inmobiliarios de

inversión, con tanta más razón deben considerarse lapsos históricos relevantes; por

ejemplo, no menos de 24 y, preferiblemente, de 48 a 60 meses. En todo caso, los

períodos de análisis estarán sujetos a la variabilidad de la economía y otras condiciones

63 Véase la Norma Internacional de Información financiera NIIF 13: Medición a Valor Razonable, emitida el International Accounting Standards Board (IASB) y el Financial Accounting Standards Board (FASB), en Mayo 2011, como nueva guía sobre la medición del valor razonable y los requisitos de revelaciones.

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relevantemente influyentes en los precios objeto de estudio. Valga decir, mientras más

estables sean los mercados de interés, menores pudieren ser los tiempos históricos como

bases para los estudios valorativos y más largos los tiempos futuros para la formulación

de pronósticos; en contrario, a mayor volatilidad de los mercados más cuidado debe

tenerse en la selección de los lapsos retroactivos para el estudio como tiempos fuentes de

información y mayor prudencia se requiere para las prognosis valorativas.

Sobre el número de referentes es importante tener presente la cantidad pertinente con la

cual resulta deseable realizar el correspondiente análisis. Cuando se aplica análisis

estadístico de regresión, por ejemplo, dicho número no debe ser menor al número de

variables supuestas como explicativas más uno. En todo caso, ese número estará sujeto

a lo que ocurriere en el mercado de interés.

7.5 Paso 5 - Reconocimientos de campo: Inspección ocular del inmueble objeto de

avalúo y de aquellos de referencia ubicados en el sector urbano de interés;

simultáneamente, inspección general de este sector; y, según se justifique, de otros

semejantes.

7.6 Paso 6 - Deflacción de valores: Re-expresión de todos los valores dinerarios

fuentes de interés a precios constantes según el poder adquisitivo del dinero en la fecha

de valuación, con el fin de eliminar del análisis las variaciones consecuencia de efectos

inflacionarios que pudieren opacar las variaciones de esos valores en términos reales.

7.7 Paso 7 - Análisis estadístico inductivo de valores aplicado al enfoque de los

precios: De acuerdo con este enfoque se realiza un primer estudio del comportamiento

de los precios de interés mediante el análisis estadístico inductivo de valores para evaluar

posibles relaciones estadísticas relevantes entre los precios de referencia deflactados al

nivel de precios de la fecha de avalúo t y variables cuantitativas y/o cualitativas -p.e.: X1,

X2, X3, …, Xn- objetivamente observables, presumiblemente condicionantes de los precios.

Si se determina una relación relevante se sigue con el Paso 7; en caso contrario se

continúa con el Paso 12. De poder detectarse una relación relevante entre los precios

referenciales deflactados y una o varias variables explicativas se obtiene una ecuación

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para estimar el Valor Esperado V̂ de interés como la que genéricamente se indica de

seguidas:

Valor Esperado V̂ = Función (X1, X2, X3, …, Xn)

7.8 Paso 8 - Formulación de factores de homologación: Si los resultados del Paso

7 fueren positivos, se formulan los factores de homologación fh de los precios

deflactados a los fines de analizarlos coherentemente acorde las magnitudes y

calificaciones de las variables explicativas iguales a la que corresponden al bien objeto de

estudio. Así, si las magnitudes de las variables explicativas que caracterizan al bien

objeto «o» se distinguen como X1o, X2o, X3o, …, Xno, mientras las que corresponden al

bien «i» cuyo precio ha de homologarse son X1i, X2i, X3i, …, Xni, el precio fáctico

deflactado de dicho bien «i» -supóngase Pi- se homologa según la relación de los

valores calculables para ambos bienes -el «o» y el «i»- según la función (ecuación) viable

de ser formulada en el Paso 7; de esta manera:

o 1o 2o 3o noi i i

i 1i 2i 3i ni

V = Función (X , X , X , ..., X ) P fáctico homologado = P fáctico * fh = P fáctico *

V = Función (X , X , X , ..., X )

ˆ

ˆ

La homologación de los valores fuentes debe hacerse para diferentes momentos a lo

largo del período histórico de análisis.

Como ilustración, en el Grafico 7.8-1 que sigue se muestra la homologación de los precios

considerando que los mismos dependen de solo una variable X: …………………..………

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Grafico 7.8-1

7.9 Paso 9 - Determinación de la evolución de valores fácticos homologados: Si

para el lapso histórico estudiado, por ejemplo, el comprendido entre los momentos t1 y tm,

resulta que una de las variables explicativas de la magnitud del precio es la variable

tiempo, entonces, para distintos momentos en dicho lapso -por ejemplo, para cada 30

días (t1 + 30, t2 + 60, t1 + 90, etc.)- se evalúan los precios fácticos homologados para cada

uno de esos distintos momentos. Si se dispone de n precios fuentes, para cada uno de

esos momentos se tendrán igualmente n precios fácticos homologados, y,

consecuentemente, para cada grupo de estos n precios se tendrán un valor esperado

característico y una tolerancia valorativa estadística con tal como se muestra en el Gráfico

7.9-1 que se inserta más abajo. Caso que la variable tiempo no fuere una de las variables

explicativas de la variable precio, para el proceso se continúa con el Paso 12.

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Gráfico 7.9-1

7.10 Paso 10 - Proyección de valores: Una vez que se deduce la evolución del valor

esperado y la correspondiente tolerancia valorativa estadística en el lapso t1 - tm, se

pronostica mediante el análisis de tendencia pertinente el valor esperado para la fecha de

avalúo y cualquier otra fecha futura de interés, tal como se muestra en el Gráfico 7.10-1:

Gráfico 7.10-1

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Como resultado del Paso 10 se tendrá, por una parte, la evolución histórica y proyectada

del valor esperado tV (t)ˆ para distintos momentos en el tiempo, ceteris paribus; es decir:

t 2o 3o noV (t) = Función tiempo, x , x , ..., xˆ

y, por otra, la tolerancia valorativa estadística TV() del valor esperado tV (t)ˆ , estimada con

una cierta confianza probabilística . En la ecuación, las variables explicativas X2o, X3o,

…, Xno, tienen las magnitudes que distinguen al bien objeto de estudio valorativo.

7.11 Paso 11 - Proyecciones de valores para distintas magnitudes de las variables

explicativas: De interesar para la fecha de avalúo, se estiman funciones estadísticas de

precios deflactados para distintos valores de cada una de las variables explicativas del

valor objeto de estudio, manteniendo las otras posibles variables explicativas constantes.

En otras palabras, como resultado de este Paso, con base en la ecuación deducida en el

Paso 7, se obtendrían ecuaciones como las siguientes para la fecha de valuación t:

t 2 2 1 3 nV (x ) = Función x , siendo x , x , ..., x constantesˆ

t 1 1 2 3 nV (x ) = Función x , siendo x , x , ..., x constantesˆ

t 3 3 1 2 nV (x ) = Función x , siendo x , x , ..., x constantesˆ

t n n 1 2 n-1V (x ) = Función x , siendo x , x , ..., x constantesˆ

Así, si el caso fuere, por ejemplo, que el precio deflactado dependiera de la edad del bien

objeto de estudio, para la fecha de tasación -y, por supuesto, para fechas futuras- podría

evaluarse cómo, desde la perspectiva del mercado, podría variar ese precio para distintas

magnitudes de dicha variable, permaneciendo el resto de las variables explicativas

constantes.

A manera ilustrativa, supóngase que del análisis de los precios deflactados homologados

para la fecha de la tasación, fuese posible formular la siguiente ecuación:

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= 1.000 - 5 * edad + V̂ ,64 así, entonces, podría apuntarse que: Por cada año de

edad, según se evidencia en el mercado, para el momento correspondiente a la fecha de

tasación t, es de esperar que un bien que tiene un (1) año mas de antigüedad respecto a

otro, tuviere una desvalorización cinco (5) unidades monetarias mayor.65

Por tanto, aún y cuando el precio deflactado homologado pudiere considerarse como

variable dependiente de una o varias variables explicativas, para efectos de la estimación

del Valor en Riesgo habría que considerar dos (2) casos para la fecha en la cual se

requiere de la estimación de valores de tasación: a) Caso 1: cuando la evolución de dicho

precio está condicionada a la edad del bien objeto de estudio considerada ésta como

variable explicativa; y, b) Caso 2: cuando la edad del bien no tiene significación valorativa

en su precio. En el primer caso pudieren, a su vez, presentarse dos situaciones en sendos

ambientes económicos: una (Situación 1), cuando en el escenario económico no hay

inflación o, a lo sumo, es relativamente moderada de manera que la misma no compensa

la disminución de los precios de los bienes materiales por sus respectivas depreciaciones;

otra (Situación 2), cuando la inflación es de tal intensidad que conlleva incremento de

precios superiores a las minusvalía derivadas por perdidas de valor por razones físicas

y/o funcionales. De igual manera, en el Caso 2, aun y cuando en determinado momento la

edad del bien pudiere no tener relevancia significativa en su precio, también pudieren

presentarse dos (2) situaciones respecto a la probable evolución del precio en el tiempo:

Una, cuando tendiere a incrementar (Situación 3); o, la otra, cuando propendiere a

disminuir (Situación 4).

Las cuatro (4) situaciones posibles de ocurrir, las evoluciones históricas y proyectadas a

futuro de los precios deflactados homologados se ilustran en los Gráficos 7.11-1

(Situación 1), 7.11-2 (Situación 2), 7.11-3 (Situación 3) y 7-11-4 (Situación 4) que se

insertan a continuación:

64 es el error aleatorio en la estimación. 65 Debe advertirse que ese planteamiento no quiere decir que dentro de un año a partir de la fecha de tasación el valor del bien tasado tendrá una desvalorización de 5 unidades monetarias. Esta cantidad es la que, a la fecha de valuación, se observa razonadamente como la desigualdad de valor entre dos bienes con una diferencia de edad de 1 año.

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Gráfico 7.11-1

Depreciación > Efectos Inflacionarios y/o de externalidades positivas

Gráfico 7.11-2

Depreciación < Efectos Inflacionarios y/o de externalidades positivas

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Gráfico 7.11-3

No hay Depreciación

Gráfico 7.11-4

No hay Depreciación

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7.12 Paso 12 - Análisis estadístico descriptivo de valores aplicado al enfoque de

los precios: Si con el Paso 7 no se determinan relaciones estadísticas relevantes entre la

variable precio (variable dependiente) y otras variables supuestas como explicativas

(variables independientes), se estiman las medidas valorativas estadísticas características

de interés por período; o sea: valor esperado y tolerancia valorativa estadística, con

determinado grado de confianza probabilística . Por ejemplo: por trimestre, o por

semestre o por año, dependiendo de las cantidades de observaciones con las cuales se

cuente a lo largo del lapso estudiado; en todo caso, es de esperar que, al menos, se

cuente con suficientes datos por año para evaluar las magnitudes valorativas estadísticas

características anuales durante el período retroactivo objeto de estudio.

Las medidas valorativas estadísticas características por período se determinan mediante

el Análisis Estadístico Descriptivo correspondiente aplicando el propio MEVEA®. Medidas

estadísticas características importantes, aunque no las únicas, son la media aritmética, la

media ponderada y el error estándar de los precios deflactados, homologados o no según

el caso dependiendo si hay o no relaciones relevantes con variables supuestas como

explicativas.66

Como producto de este Paso se obtendrá como resultado una evolución de valores tal

como se ilustra en el Gráfico 7.12-1 que sigue:

66 Entre otras medidas características son de mencionar: a) de ubicación o posición: la media aritmética, media ponderada, la media geométrica, la moda y la mediana; b) de variabilidad: el rango medio dentro de ciertos límites, rango modificado superior, rango modificado inferior, etc.; c) medidas de forma; y, d) medidas de curtosis. Para mayores detalles, véase: Pérez, César (2002): Estadística Aplicada a través de Excel. Ed. Pearson Educación, S.A.- Prentice Hall. Madrid. España. En el caso de los precios inmobiliarios unitarios mas sentido tiene la media ponderada que la media aritmética. Se demuestra el planteamiento con el siguiente ejemplo: Suponga dos inmuebles 1 y 2 negociados en 214.000 USD, con precios y áreas P1 = 100.000 USD, A1 = 100 m2 (Precio Unitario Medio PUM1 =: USD 1.000/m2) y P2 = 114.000 USD, A2 = 120 m2 (PUM2 = USD 950/m2). En este caso, PUM aritmético = USD 975 por m2, con base el cual el monto total sería: USD 975/m2 * 220 m2 = USD 214.500; mientras que, PUM ponderado = 1.000 * 100 / 220 + 950 * 120 / 220 = USD 972,73 por m2, con fundamento en el cual la cantidad total negociada sería: USD 972,73/m2 * 220 m2 = USD 214.000. ¿Cuál precio promedio conduce a una mejor aproximación al monto total negociado?; sin duda el PUM ponderado.

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Gráficos 7.12-1

7.13 Paso 13 - Valoración de la estructura del suelo edificado: Si el caso objeto de

valuación requiere desagregar el precio en varios componentes como ocurre, por ejemplo,

cuando se trata de valorar el suelo edificado, los precios deflactados, homologados o no

según se hubiese podido aplicar satisfactoriamente el Análisis Inductivo o el Análisis

Descriptivo de Valores, se les estudia mediante el Método Valorativo Matricial -el MVM®-.

Con este método se estima, a la fecha de avalúo, el valor total de avalúo de interés, así

como los valores de avalúo de sus componentes estudiados, usualmente: el suelo y las

edificaciones, considerando un determinado margen de tolerancia estadística según el

nivel de confianza probabilística con el cual han de formularse las estimaciones.

7.14 Paso 14 - Estimación del Valor en Riesgo -el VaR-: Se realiza según la situación

que se presente en el Paso 11 (Situación 1 ó 2 ó 3 ó 4), o en el Paso 12. Para efectos de

la estimación del VaR estas cinco (5) situaciones pueden agruparse en tres (3) escenarios

posibles: Escenario 1 cuando pudiere producirse una desvalorización por la edad y/o en el

tiempo (Situaciones 1 y 4 en el Paso 11); Escenario 2 cuando no llegare a ocurrir una

desvalorización ni por edad ni en el tiempo (Situaciones 2 y 3 en el Paso 11); y, Escenario

3 cuando ni la edad ni el tiempo influyeren significativamente en los precios (Situación

descrita en el Paso 12).

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7.14.1 Escenario 1: Situaciones 1 y 4 en el Paso 11 (Gráficos 7.11-1 y 7.11-4,

respectivamente) en las cuales pudiere ocurrir una desvalorización.

En la Situación 1 (Gráfico 7.11-1) en la cual la evolución de los precios deflactados

homologados depende de la edad del bien como variable explicativa y se esperan

disminuciones de valor en los bienes no monetarios, el Valor en Riesgo en el período t

a partir de la fecha t, con confianza probabilística se calcula de la siguiente manera:

VaR(t_t │) = Dt () + TVt1() = Dt() + mdor. * St1()

donde:

ˆtD ( ) : Desvalorización esperada en el lapso t, con confianza probabilística

desde la perspectiva del mercado, conjugando depreciación física,

obsolescencia funcional y externalidades, la cual se calcula mediante la

siguiente fórmula para cuando t = t1 - ta, asumiendo e = t:

ˆ ˆ ˆ ˆ ˆ t ta t1 ta ta + tD ( ) = V (e) - V (e + e) = V (e) - V (e + e)

y considerando t eD = Dˆ ˆ , toda vez que según transcurre el tiempo se

asume que incrementa la edad económica del bien objeto de estudio y, por

tanto, la desvalorización que esa mayor edad implicaría.

TVt1() : Tolerancia valorativa estadística en la estimación del valor esperado, en

el momento t1 = ta + t, con confianza probabilística y calculada

multiplicando el error estadístico estándar de la estimación para el

momento t1 por el factor mdor. que corresponda según el grado de

confianza probabilística .

Dicho valor expresado en porcentaje es igual al coeficiente % del valor en riesgo:

var(t_t│): t t + t

t

D ( ) + TV ( )* 100 % = Coeficiente % del VaR( t_t/ )

V

ˆ

ˆ

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El var (t_t│) se lee como coeficiente del valor en riesgo estimado para el plazo t a

partir de la fecha t, con confianza probabilística igual a .

En la Situación 4 (Gráfico 7.11-4) en la cual la edad del bien no tiene significación

valorativa en su precio, pero si el tiempo, el Valor en Riesgo y el correspondiente

coeficiente se calcularían con prácticamente las mismas ecuaciones antes formuladas.

7.14.2 Escenario 2: Situaciones 2 y 3 en el Paso 11 (Gráficos 7.11-2 y 7.11-3,

respectivamente) en las cuales pudiere esperarse que no ocurriere una

desvalorización.

En la Situación 2, cuando la evolución de los precios deflactados homologados depende

de la edad del bien como variable explicativa, pero hay tendencias valorativas

incrementales en los bienes no monetarios tal como se muestra en el Gráfico 7.11-2,

resulta innecesaria la estimación del Valor en Riesgo para el tiempo t inmediato a la

fecha de avalúo. Como se observa en ese caso, lejos de presentarse disminuciones de

valor ocurren incrementos valorativos, incluso superiores a las disminuciones por

depreciaciones físicas y funcionales.

De igual manera, en la Situación 3 cuando la edad del bien no tiene significación

valorativa en su precio, pero hay tendencia de los precios de los bienes reales a

incrementar, así como se ilustra en el Gráfico 7.11-3, la estimación del Valor en Riesgo se

hace irrelevante toda vez que los valores de los bienes reales tienden a incrementar.

7.14.3 Escenario 3: Situación presente en el Paso 12 (Gráfico 7.12-1) en la cual es

de esperar que no ocurriere una desvalorización ni por edad ni en el tiempo.

En este escenario los cálculos del Valor en Riesgo VaR y respectivo coeficiente de

valor en riesgo var se estiman en razón de la tolerancia valorativa estadística TV

definida con cierto grado de confianza probabilística . O sea:

VaR(t_t │) = TVt1() = mdor. * St()

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ˆ

t

t

TV ( )Coeficiente % del VaR( t_t/ ) = var( t_t/ ) = * 100 %

V

7.15 Paso 15 - Revisión, validación, conciliación y convalidación de resultados

procesales: Acciones necesarias para concluir en el dictamen valorativo formal sobre el

Valor de Tasación Vt a la fecha de la tasación, estimado dentro del rango ˆ ( ) ( )t tV EV

y el correspondiente VaR(t_t│), en magnitudes absoluta y porcentual, para un período

de tiempo subsiguiente específico, a precios según el poder de compra del dinero para

dicha fecha.

La revisión y validación de resultados procesales consiste en revisar los criterios y

cálculos a fin de asegurar razonadamente que para sus respectivas obtenciones no se

han cometido errores inadmisibles y se han acometido las debidas diligencias y que son

productos de consideraciones razonablemente sencillas, argumentadas, transparentes,

objetivas y prudentes.

La conciliación de resultados procesales se impone cuando son varios los obtenidos,

dependiendo de los enfoques o métodos de valoración que han resultado viables de ser

aplicados. De la conciliación, de ser necesaria, surge el resultado a considerar como

definitivo.

La convalidación de resultados concluyentes es fundamental porque consiste en explicar

los argumentos según los cuales el dictamen valorativo definitivo se considera

suficientemente sustentado.

Este Paso debe aplicarse para las estimaciones valorativas de cada uno de los bienes

que integran el portafolio inmobiliario.

7.16 Paso 16 - Estimación del Valor en Riesgo Esperado del Portafolio

Inmobiliario. Para cualquier conjunto de n inmuebles constituyentes de un portafolio,

durante un determinado lapso t se realiza a partir de las siguientes ecuaciones:

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1) Cálculo del Valor Promedio Esperado del Portafolio con determinado grado de

confianza probabilística : n

i i ii = 1

Vp(t/ ) = w * V(t/ )ˆ ˆ

donde:

iV(t/ )ˆ = Valor esperado de avalúo del bien i, estimado con grado de confianza

probabilística , para el momento o fecha t.

wi = Ponderación relativa del valor de cada uno de los Valores iV(t/ )ˆ , de manera

que: n

ii = 1

w = 1,00 .-

Por tanto, para cualquier momento t + t: n

i i ii = 1

Vp(t + t/ ) = w * V(t + t/ ) ˆ ˆ

Por ejemplo, si el portafolio estuviese constituido por tres (3) activos inmobiliarios,

entonces, para un momento t:

1 1 2 2 3 3Vp(t/ ) = w * V (t/ ) + w * V (t/ ) + w * V (t/ )ˆ ˆ ˆ ˆ

2) Cálculo del Valor en Riesgo Esperado VaRe del portafolio durante el lapso t, a

partir del momento t:

pD ( t_t/ ) = Vp(t/ ) - Vp(t+ t/ )ˆ ˆ ˆ

donde:

pD ( t_t/ ) = Vp(t/ ) - Vp(t+ t/ )ˆ ˆ ˆ : Desvaloración del valor promedio esperado del

portafolio, durante el lapso t + t. Es importante observar que si pD ( t_t/ )ˆ resulta

negativo es porque Vp(t+ t/ ) Vp(t/ )ˆ ˆ y, por tanto, el valor del portafolio no

disminuiría, sino, por el contrario, tendría un incremento real en su valor monetario.

3) Evaluación de la intensidad de las variaciones valorativas de los bienes integrantes

del portafolio inmobiliario, medida mediante el indicador sp calculado a partir de los

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coeficientes de covarianza entre pares de valores iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ para cada

momento t:

n n

p i j ij i ji = 1 j = 1

s = w * w * r * s * s

donde:

wi y wj = Ponderación relativa del valor de cada uno de los Valores iV(t/ )ˆ y

jV(t/ )ˆ en el momento t, de manera que: n

ii = 1

w = 1,00 y n

jj = 1

w = 1,00 .-

rij = Coeficiente de correlación entre cada par de valores iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ para

cada momento t, a lo largo del lapso t + t.

si2 y sj

2 = Varianzas respectivas de los valores iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ durante t + t.

Por ejemplo, si el portafolio estuviese constituido por tres (3) activos inmobiliarios,

entonces, sp para un lapso t + t:

2 2 2 2 2 2p 1 1 2 2 3 3 1 2 12 1 2 1 3 13 1 3 2 3 23 2 3s = w *s + w *s + w *s + 2*w *w *r *s *s + 2*w *w *r *s *s + 2*w *w *r *s *s

Dependiendo de la magnitud de sp el Valor en Riesgo Esperado del Portafolio -

el VaRep- tendrá una mayor o menor variabilidad. A mayor sp mayor variabilidad

del portafolio y viceversa. Por tanto, para portafolios con igual VaRe será preferible

aquel cuyo sp sea menor.

A los fines de este análisis al factor sp se le denomina Variabilidad Valorativa del

Portafolio en el lapso t, a partir del momento t.

Con base en la Variabilidad Valorativa del Portafolio sp y en el Valor Promedio

Ponderado del Portafolio se determina el Índice de Variabilidad Valorativa del

Portafolio:

psÍndice de Variabilidad Valorativa del Portafolio =

Valor Promedio del Portafolio en el lapso t

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4) Cálculo del Coeficiente del Valor en Riesgo Esperado Cvare del portafolio

durante el lapso t, a partir del momento t, con nivel o grado de confianza

probabilística :

p pp

VaRe ( t_t/ ) D ( t_t/ )Coeficiente de VaRe del Portafolio = Cvare (t_Δt/ ) = =

Vp(t/ ) Vp(t/ )

ˆ

ˆ ˆ

5) Optimización del portafolio para un determinado lapso t a partir del momento t

con fundamento en las ponderaciones relativas wi asignadas a los componentes

del mismo, de manera que la disminución relativa de valor

pCoeficiente de VaRe del Portafolio = Cvare (t_Δt/ ) sea la mínima viable; y,

simultáneamente, el correspondiente Indicador de Variabilidad Valorativa del

Portafolio en ese mismo período t, sea igualmente la menor posible. El

procedimiento a seguir escapa del alcance del presente trabajo, pero a manera de

orientación cabe señalar que el mismo se concretaría mediante simulación de

escenarios.

7.17 Paso 17 - Realización de ajustes normativos a los resultados valorativos

obtenidos en el Paso 15, según las prácticas ad hoc que pudieren seguirse en

determinadas regiones. Por ejemplo, los valores resultantes de las tasaciones

practicadas para fines hipotecarios en Venezuela deben ajustarse según las «Normas

Relativas a la Clasificación del Riesgo en la Cartera de Créditos y Cálculo de Sus

Provisiones».67 Según estas Normativas:

“Artículo 32.- El valor de los bienes afectados por garantías reales será

establecido mediante avalúo practicado por un perito avaluador inscrito en el

Registro de Peritos Avaluadores llevado por La Superintendencia.68 Cuando se

trate de peritos avaluadores de países extranjeros deberán cumplir con los

67 República de Venezuela, Ministerio de Hacienda, Junta de Emergencia Financiera: Normas Relativas a la Clasificación del Riesgo en la Cartera de Créditos y Cálculo de Sus Provisiones. Resolución N° 009-1197, de fecha 28.NOV.1997. Gaceta Oficial de la República de Venezuela, N° 36.433, d/f Mi. 15.ABR.1998. 68 Superintendencia de Bancos y Otras Instituciones Financieras (SUDEBAN), República de Venezuela. Aclaración mía.

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requisitos de la legislación de que se trate, para ostentar tal carácter; los

documentos que demuestren la condición de perito avaluador, así como la

legislación respectiva, deberán estar debidamente legalizados ante el Consulado

de Venezuela y traducidos al idioma castellano por intérprete público. El valor

definitivo del avalúo deberá calcularse con base en los criterios y a las prácticas

generalmente aceptadas en esta materia, y deben incluirse necesariamente, los

descuentos por depreciación y obsolescencia, así como los descuentos por gastos

de ejecución previstos en las presente Normas. Estas garantías reales constituidas

sobre bienes muebles o inmuebles, deberán estar respaldadas por un avalúo

practicado en un lapso no mayor de seis (6) meses, respecto a la fecha de

otorgamiento del crédito y que exprese el valor asignado al referido bien. Los

bienes objeto del avalúo a que se refiere el artículo, deben ser inspeccionados, por

lo menos anualmente, por la institución financiera durante la vigencia del crédito y

producir un informe al respecto. En caso de que se evidencie un deterioro de estos

bienes, se deberá ajustar la garantía hasta cubrir el monto del riesgo existente.

Artículo 39.- Sin perjuicio de los criterios de depreciación y obsolescencia

utilizados por el perito avaluador para obtener el valor definitivo del avalúo

señalado en el artículo 32 de las presentes Normas, y a los fines de resguardar a

las instituciones financieras acreedoras de los eventuales gastos de ejecución de

las garantías constituidas, se deberán aplicar a los valores de los bienes afectos a

las mismas, los porcentajes mínimos de descuento que se señalan en la tabla

siguiente: ……………………………………………………………………………………

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Tabla 7.17-1 Porcentaje Mínimo de Descuento (Gastos de Ejecución ge) a Aplicar al

Valor del Avalúo del Bien Afectado por la Garantía

Tipos de Bienes ge % Documentos de Resguardo 5 Acciones y derechos 5 Bonos de la deuda externa 3 Documentos mercantiles 5 Barcos 20 Aeronaves 12 Bienes Inmuebles: Inmuebles residenciales 10 Locales comerciales, construcciones industriales, estacionamientos, etc. 7 Vehículos 7 Maquinaria Industrial 7 Garantía sobre: Bienes de consumo final 10 Repuestos, partes y productos intermedios 10

Parágrafo Único.- Para todos aquellos bienes no incluidos en la tabla a que se

refiere el presente artículo, exceptuando todos aquellos que garantizan créditos

destinados al sector agrícola, los porcentajes a aplicar por concepto de gastos de

ejecución quedarán a criterio del perito avaluador, quien deberá actuar con base

en las prácticas generalmente aceptadas en ésta materia.”

Sí fuere el caso, los valores en riesgo del portafolio se calcularían con base en los valores

ajustados aplicando factores de ajustes a los valores de avalúo, tales como los indicados

en la Tabla 17.7-1.

7.18 Paso 18 - Entrega del Informe de Valuación al comitente del caso. Dicho

Informe de Valuación, en estructura y contenido, dependerá de la práctica que se acuerde

en cada ámbito de trabajo institucional y profesional, en consideración a las cosas que

deban valuarse y las razones y propósitos que motivan la tasación. En cualquier caso y a

todo evento dicho Informe debe comunicar la información necesaria para la comprensión

apropiada de la valuación. El mismo no debe ser ambiguo o engañoso y deberá proveer al

lector al que se dirige un claro entendimiento de la valuación proporcionada. Por ello,

Dicho Informe debe prepararse de manera que la valuación practicada con buen sentido

de productividad se revele de manera razonablemente sencilla, argumentada,

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transparente, objetiva y prudente. Esto significa que el Informe debe cumplir con algunos

requisitos mínimos, para lo cual es recomendable tener presente la Norma Internacional

de Valuación 103 de las NIV 2011, referente a los Informes de Valuación. Acorde con esta

Norma el Informe de Valuación debe comprender los siguientes apartados:

1) Identificación de quien ha practicado la valuación.

2) Identificación del cliente y otros usuarios a los que se destine

3) Propósito de la valuación

4) Identificación del activo u obligación que se ha de valuar, incluyendo ilustraciones

gráficas.

5) Base de valor

6) Fecha de valuación

7) Amplitud y limitaciones de las investigaciones necesarias.

8) Naturaleza y fuente de la información en la que se apoya

9) Suposiciones y suposiciones especiales

10) Restricciones sobre el uso, distribución o publicación

11) Confirmación de que la valuación se ha acometido conforme a las NIV

12) Enfoque de valuación y fundamentación

13) Cuantía de la valuación o valuaciones

15) Fecha del informe de valuación

15) Eventos relevantes posteriores a la fecha de valuación hasta el momento de

entrega del Informe y que y que deban ser pertinentemente informados.

16) Certificación profesional jurada.

7.19 Paso 19 - Definición y desarrollo de posibles actividades ex-post. Procedente

en caso que el comitente del trabajo requiera de algunas actuaciones adicionales por

parte de quien ha realizado la valuación.

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8. Un ejemplo ilustrativo sobre la estimación del VaRe y el IVV 69

8.1 El caso: Evaluar, con un 95% de confianza probabilística, el Valor en Riesgo

Esperado VaRe a lo largo de los próximos doce (12) meses subsiguientes en la tasación

al 31.MAR.2012 de un portafolio inmobiliario conformado por bienes raíces útiles como

locales de oficina para actividades profesionales, locales comerciales y apartamentos

residenciales. Estos inmuebles se encuentran en un ámbito urbano delimitado en el norte

de Caracas, ciudad capital de Venezuela, relativamente homogéneo y está caracterizado

por actividades comerciales, profesionales, gubernamentales y residenciales. Igualmente,

cuenta con el equipamiento urbano necesario para el buen desempeño de esas

actividades. El acceso vial desde y hacia el sector es relativamente fácil, tanto por

transporte privado como público, incluyendo el sistema de transportación colectiva

subterránea del Metro de Caracas. La construcciones inmobiliarias, en su mayoría, datan

de la década de los años sesenta del siglo pasado.

8.2 Cinco (5) supuestos necesarios: 1) Los valores inmobiliarios históricos de

unidades inmobiliarias semejantes a las necesarias de tasar pudieren explicarse

explícitamente por relaciones econométricas con variables explicativas observables con

relativa objetividad, si en efecto existen tales relaciones, las cuales son objeto de

comprobación. 2) Caso contrario, se considera que los precios siguen un comportamiento

cuya evaluación pudiere ser posible mediante los precios anuales deflactados

característicos. 3) La estimación, con cierta confianza probabilística, de la Máxima

Desvalorización del Valor Esperado por un diferencial e en la edad de los bienes objetos

de estudio, en caso que pudiere evidenciarse mediante el análisis de los precios en el

mercado, es, salvo mejor criterio, un indicador suficientemente razonable para

considerarla como la Máxima Desvalorización del Valor Esperado en un tiempo futuro t =

e, inmediato a dicha fecha de tasación. 4) Los usos probables de los bienes objeto de

69 Se corresponde a un caso profesional real tratado en MAR.2012, para la valuación, desde la perspectiva del mercado, de la tasa de depreciación que históricamente presenta un portafolio de inmuebles para comercios, oficinas y residencias habitacionales en una zona céntrica en la ciudad de Caracas, Venezuela. Y, por tanto, para evaluar, por una parte, el posible deterioro del valor del portafolio en los doce meses subsiguientes a la fecha de valuación: el VaR(12m_31.MAR.2012│95%); y, por otra, desde esa misma fecha, la posible vida económica útil promedio remanente esperada como parámetro necesario para revelaciones fiscales y operaciones crediticias. En este documento se exponen los detalles del caso con relativa simplicidad, pero suficientemente para ilustrar la estimación del VaR en una situación real.

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análisis valorativo continuarán siendo los mismos durante el tiempo para el cual se ha de

estimar el valor en riesgo del caso. 5) Se considera que las conclusiones posibles de

obtener con el análisis de precios de operaciones de compraventa registradas pública y

oficialmente, son igualmente validas si el conjunto de datos se correspondiere a precios

de ofertas de bienes comparables; tanto más si dicho conjunto fuere mixto.

8.3 Definición del contexto vecinal: El delimitado por características físicas,

económicas, sociales y administrativas-legales municipales relativamente homogéneas.

En este caso, ese contexto urbano se identifica con una parroquia municipal de la capital

venezolana.

8.4 Unidades de análisis: Son las referentes a oficinas, locales comerciales y

apartamentos residenciales. A los fines de mostrar la evaluación del Valor en Riesgo

para uno cualquiera de los tipos de inmuebles que conformaría el portafolio inmobiliario se

realizan los cálculos para el caso de los locales para oficinas profesionales.

Para el caso de oficinas, en el sector se detectan 135 Operaciones de compraventa

durante el periodo 01.ENE.2007 - 31.DIC.2011, correspondientes a locales de oficina

comparables, de áreas vendibles comprendidas entre 25 y 200 metros cuadrados,

considerando, prioritariamente, como posibles variables explicativas de sus precios las

siguientes como correspondientes a los referentes y al caso objeto de valuación :

a) Tasa de interés para créditos: Variable i, en el rango 10,32% - 21,62% anual;

siendo io = 10,32% anual.

b) Área vendible: Variable a, en el rango 25 - 200 metros cuadrados; siendo ao = 90

metros cuadrados.

c) Año de construcción: Variable e, en el rango 1957 - 2007; siendo eo = 1984 (27

años).

d) Tiempo transcurrido a partir del 01.ENE.2007: Variable t, en el rango

01.ENE.2007 - 31.DIC.2011, medido en días a partir del 01.ENE.2007, según la

información existente en registros oficiales de operaciones de compraventa;

siendo to = fecha de tasación 31.MAR.2012: 1.916 días a partir del 01.ENE.2007.

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8.5 Temporalidad del análisis: Cinco (5) años retroactivos respecto a la fecha de

tasación a fin de cubrir efectos cíclicos y estaciónales del pasado reciente a dicha fecha.

Dado que los datos sobre operaciones de compraventa de interés para este caso están

disponibles solo hasta DIC.2011, se considera el período 01.ENE.2007 - 31.DIC.2011 y se

proyecta el análisis hasta la fecha de tasación: 31.MAR.2012.

8.6 Fuentes de información: Registros oficiales de operaciones de compraventa.

8.7 Recolección de datos: Mediante indagación directa de los existentes en las

fuentes de información, utilizando formatos de fácil llenado, verificación y utilización.

8.8 Resultados procesales y dictamen valorativo concluyente: Aplicando los

criterios metodológicos, fundados en el marco de referencia, formulados en este

documento en los capítulos 6 y 7, respectivamente, al procesar los datos para oficinas se

obtienen los resultados y consecuentes dictámenes valorativos que se sintetizan en el

Gráfico 8.7-1 y valores que se muestran de seguidas, expresados por metro cuadrado:

Gráficos 8.8-1

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Valor Estimado a fecha de tasación ta = Vta(95%) = tV̂ () ± TVt() = 1.445 ± 93 USD

Valor Estimado a fecha t1 = Vt1(95%) = tV̂ () ± TVt1() ≈ 1.421 ± 92 USD

Por tanto: TVt1() = 92 USD

Para estimar D(t_ta│) a la fecha de tasación, se considera: D(t_ta│) = D(e_ta│).

Así:

D(t_ta│95%) = D(1 año_31.MAR.2012│95%) = 1ˆ ˆta tV - V = 1445 – 1421 = 24 USD/año

Consecuentemente:

VaR(1 año_31.MAR.2012│95%) = D(1 año_31.MAR.2012│95%) + TV31.MAR.2013(95%)

VaR(1año_31.MAR.2012│95%) = 24 + 92 = 116 USD/metro cuadrado

t

VaR(Δt_t/ )Coeficiente % VaR (Δt_t/ %) = * 100 %

V ( )ˆ

116

Coeficiente % VaR (12 meses_31.MAR.2012/95%) = * 100 % 8,03% 1.445

70

Al realizar los análisis correspondientes a todos los inmuebles objeto de estudio se

obtienen los siguientes resultados:

70 Los decimales se redondean a la cifra inmediatamente superior.

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Evolución de precios unitarios estimados mediante la aplicación del MEVEA®:

p p pValor en Riesgo Esperado del Portafolio: VaRe ( t_t/ ) = D ( t_t/ ) = Vp(t/ ) - Vp(tD ( t_t/ ) ˆ ˆ ˆ ˆ

pVaRe (12 meses_31.MAR.2012/95%)= 1.553,50 - 1.462,09 = USD 91,41 por M2

Obsérvese que en este caso el VaRep es positivo. O sea, hay desvalorización del

portafolio; caso contrario, el mismo se revalorizaría en el período considerado.

pp

VaRe (Δt_t/ )Coeficiente de VaRe del Portafolio = Cvare (12 meses_31.MAR.2012/95%) =

Vp(t/ )

ˆ

p

91,41Cvare (12 meses_31.MAR.2012/95%) = = 5,8842%

1.553,50

Evaluación del Índice de Variabilidad Valorativa del Portafolio:

ps 1.135,84Índice de Variabilidad Valorativa del Portafolio = = = 0,7534

Valor Promedio del Portafolio 1.507,70

A partir de los resultados mostrados pueden simularse distintos escenarios a fin de

establecer ponderaciones w1, w2 y w3, de manera que se minimice la desvalorización del

portafolio pD ( t_t/ )ˆ , o sea, su VaRap (o, equivalentemente, se maximice su

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apreciación); y, a la par, se reduzca el Indicador de Variabilidad Valorativa del

Portafolio.

9. Conclusiones: Beneficios de la Estimación del VaR en Portafolios

Inmobiliarios según Valuaciones Hipotecarias

1°: La estimación del Valor en Riesgo -el VaR- es fundamental en las valuaciones

hipotecarias porque con él se evalúa la sostenibilidad del valor tasado, aspecto

fundamental en ese tipo de tasaciones; especialmente, en ambientes de crisis

económicas.

La significación de la valuación o tasación hipotecaria se resalta por formar parte de las

actividades del sector financiero. Ellas están especialmente asociadas a la necesidad de

viviendas principales que tiene la sociedad, con inversiones entre el 15 y 35 por ciento del

agregado en la inversión mundial. No obstante, es común que profesionales, clientes,

usuarios, autoridades institucionales, entes educativos y organizaciones gremiales, como

consecuencia, entre otras razones, por considerar el avalúo inmobiliario como una suerte

de “fotografía estática” y no una “película en movimiento”, no estén suficientemente

conscientes de los perniciosos “efectos mariposas”71 que las deficiencias en ese tipo de

tasaciones pudieren coadyuvar a provocar, con enormes perjuicios económicos,

financieros, administrativos, sociales y éticos. Incluso, se da el caso que las propias

normativas sobre valuación, en general, no traten la tasación hipotecaria como una

valuación de riesgo; y cuando lo hacen, en la praxis profesional se soslayen.

La tasación hipotecaria, a diferencia de valuaciones para un momento o fecha particular,

exige estimaciones de valores sustentables en el tiempo porque en su esencia, se trata de

valuar la posible cobertura de un préstamo en caso de impago por parte del deudor; e

incluso, la posibilidad de titularizar los activos inmobiliarios. De aquí, la necesidad

71 “El efecto mariposa es un concepto que hace referencia a la noción del tiempo a las condiciones iniciales en el contexto de la teoría del caos, según el cual, dadas unas condiciones iniciales en un sistema, la más mínima variación en ellas puede provocar que el sistema evolucione en formas completamente diferentes. Sucediendo así que, una pequeña perturbación inicial, mediante un proceso de amplificación, podrá generar un efecto considerablemente grande a mediano o corto plazo de tiempo.” Ref.: wikipedia.org/wiki/Efecto_mariposa

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ineluctable de formular, como parte de ella, “la mayor disminución esperada con

determinada confianza probabilística que, durante un cierto lapso futuro, a partir de la

fecha de valuación, pudiere tener en el valor tasado, según las condiciones posibles del

mercado”; o sea: el Valor en Riesgo VaR.

En otras palabras, en la tasación hipotecaria el valor estimado para un momento dado es

importante, pero igualmente lo es el análisis de la tendencia futura de ese valor. En tanto

se tenga presente la necesidad de estimar el Valor en Riesgo -el VaR- en las tasaciones

hipotecarias se tendrá una mejor visión sobre la vulnerabilidad de los valores de tasación

a lo largo del tiempo. Y, en este orden de ideas, su estimación coadyuvará a racionalizar,

equitativa y socialmente, la gestión del crédito hipotecario y riesgos asociados,

considerando factores de cobertura mejor fundados con miras a la optimización dinámica

de las relaciones Préstamo/Valor (LTV, por sus siglas en inglés: Loan-to-Value).

2°: La estimación del Valor en Riesgo -el VaR- en la tasación de un bien se posibilita

aplicando conceptos y técnicas de valuación pertinentes.

En la práctica, es viable estimar el VaR mediante el análisis, a precios constantes, de la

evolución histórica de los precios de bienes semejantes al de interés, proyectada hasta la

fecha de avalúo, la cuantificación probabilística del error del estimado y la posible

desvalorización en el tiempo subsiguiente a la fecha de tasación. Así:

VaR(t_t│) = ˆtD ( ) + TVt+t()

donde: VaR(t_t│) es el valor en riesgo durante el lapso t a partir de la fecha de

tasación t; TVt+t() es la tolerancia estadística del valor esperado, estimado a la fecha de

valuación, acorde con una confianza probabilística ; y, ˆtD ( ) es la desvalorización

esperada que pudiere sufrir el valor tasado en el período t.

Para explicitar la magnitud proporcional del VaR resulta conveniente relacionarlo con el

Valor de Tasación t̂V esperado a la fecha de valuación t; a saber:

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t

VaR(Δt_t/ )Coeficiente % VaR(Δt_t/ %) = var(Δt_t/ %) = * 100 %

V ( )ˆ

Aún en épocas en las cuales el bien objeto de valuación no estuviese sujeto a

desvaloraciones por razones de edad y/o por otras circunstancias en el tiempo, el VaR

podrá ser, como mínimo, igual a la tolerancia valorativa estadística del estimado a futuro,

a menos que por externalidades positivas surjan plusvalías que las compensen.

En cualquier caso, la estimación del VaR y el coeficiente correspondiente se facilita con

la aplicación de métodos, enfoques y programas realizados por quien suscribe el presente

documento. Entre ellos son de mencionar: El «Método Econométrico del Valor Estándar

Ajustado - el MEVEA®», el «Método Valorativo Matricial - el MVM®», el «Método de las

Gestiones Balanceadas - el MGB®», y el «Asistente Computarizado para Avalúos - el

ACA®», todos integrados en el sistema denominado Valuaciones HJG®

(abreviadamente VHJG®).

3°: La estimación del Valor en Riesgo Esperado -el VaRe- de portafolios inmobiliarios

según valuaciones hipotecarias resulta viable mediante el análisis evolutivo de los precios

de los bienes que lo conforman y las respectivas covarianzas de cada par posible de

ellos.

A tales efectos las fórmulas necesarias para el análisis se resumen en:

Desvaloración del valor promedio esperado del portafolio, durante el lapso t + t =

pD ( t_t/ ) = Vp(t/ ) - Vp(t+ t/ )ˆ ˆ ˆ .

Evaluación de la intensidad de las variaciones valorativas de los bienes integrantes del

portafolio inmobiliario, medida mediante el Indicador de Variabilidad Valorativa del

Portafolio sp calculado a partir de los coeficientes de covarianza entre pares de valores

iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ para cada momento t:

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n n

p i j ij i ji = 1 j = 1

s = w * w * r * s * s

donde:

wi y wj = Ponderación relativa del valor de cada uno de los Valores iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ en el

momento t, de manera que: n

ii = 1

w = 1,00 y n

jj = 1

w = 1,00 .-

rij = Coeficiente de correlación entre cada par de valores iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ para cada

momento t, a lo largo del lapso t + t.

si2 y sj

2 = Varianzas respectivas de los valores iV(t/ )ˆ y jV(t/ )ˆ durante t + t.

p pp

VaRe ( t_t/ ) D ( t_t/ )Coeficiente de VaRe del Portafolio = Cvare (t_Δt/ ) = =

Vp(t/ ) Vp(t/ )

ˆ

ˆ ˆ

Por otra parte, la evaluación del VaRep constituye una herramienta importante para,

mediante modelos estocásticos de simulación, conformar portafolios inmobiliarios para

períodos determinados según los cuales se optimicen las inversiones, racionalizando los

riesgos por desvalorizaciones y volatilidades de los precios.

4°: El concepto del Valor en Riesgo -el VaR- es útil no solo para las tasaciones

hipotecarias; también lo es para múltiples aplicaciones en la valuación de bienes,

empresas y activos financieros y, correspondientes revelaciones formales de valores.

El concepto del VaR no se limita a la tasación hipotecaria de bienes individuales y portafolios

para racionalizar y hacer más productivas operaciones crediticias y de inversión. Igualmente,

tal constructo resulta útil y ventajoso para perfeccionar otras aplicaciones de importancia

relevante en el ejercicio profesional de la valuación, toda vez que una tasación, más allá de su

importancia para estimar el valor actual de un bien, es fundamental para la toma de

decisiones en una amplia gama de situaciones. Es decir, es piedra angular para las

actuaciones del ser humano y de las organizaciones de cara al futuro, con beneficios

incuestionables; entre ellos:

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1) Armonización analíticamente crítica de las Normas Internacionales de Valuación y

otras normativas de valuación, sectoriales, regionales y locales, con las Normas

Internacionales de Contabilidad y las Normas Internacionales de Información Financiera;

consecuentemente, de todas ellas con la lógica valorativa económica que bien lo recoge

el apartado 02.02.01 del Reglamento del Cuerpo Técnico de Tasaciones de la Argentina,

con base en la Norma Argentina IRAM 34.853.3.1:

“Tasar es medir el precio potencial (valor colectivo más probable; acoto: valor

esperado) en tal moneda para tal mercado de tal derecho, cuyo titular es tal

persona (física o jurídica), sobre tal bien (cosa o intangible), utilizando tantos

antecedentes con tal semejanza y mediante asimiladores de tal calidad, con tal

tendencia y con tales incertidumbres para tales niveles de confianza, indicando

quién encomendó la tasación, quién la realizó, quién la revisó, en qué norma se

encuadró y qué institución la protocolizó (acotación y negrillas mías).”72

Es decir, en palabras del autor del Reglamento, Dr. Eduardo Magnou: “En el caso

argentino es de resaltar que la normativa IRAM-ISO establece que el resultado de una

tasación consta de cuatro elementos inescindibles: Promedio, incertidumbre, confianza

y tendencia (negrillas mías).” 73

Como se observa, la propuesta en este documento sobre la estimación del VaR conlleva,

necesariamente, el pronóstico razonado del valor esperado que pudiere tener la cosa

objeto de tasación, dentro de un margen de incertidumbre formulado con un determinado

grado o nivel de confianza probabilística, consecuencia del correspondiente análisis

argumentado de tendencia histórica y previsible.

72 En el texto del referido Reglamento se entiende por “02.03.03 - Antecedente: Todo dato cuantitativo de valor económico utilizable en una tasación, por ser semejante al problema. (IRAM 34851.3.1).” Y, por “03.04.02 - Asimilador: Factor que indica la relación cuantitativa entre el antecedente y el problema.(IRAM 34852.3.2).” 73 Conversaciones personales del autor de este documento con el Dr. Magnou y sus ponencias sobre normativas de tasación en el 24° Panamericano de Valuación en Lima, Perú, 11-13.DIC.2009, UPAV; y, XV Congreso de Tasaciones de Argentina, 21-22.NOV.2011, Buenos Aires. Instituto de Tasaciones de la Argentina y la Organización Reporte Inmobiliario - Economía & Real Estate.

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2) Explicitación de los elementos de juicio valorativos de mayor esencialidad para

darle mayor y mejor sustentación a requerimientos establecidos tanto en las Normas

Internacionales de Valuación como en las Normas Internacionales de Información

Financiera, en lo concerniente a la revelación formal de actualizaciones de valores de

mercado, depreciaciones valorativas desde la perspectiva del mercado, estimación de

valores razonables, pérdidas por deterioro de valores y vidas económicas útiles

remanentes de los activos depreciables.

3) Facilita una mayor concreción en las implantaciones de las recomendaciones de

los Acuerdos de Basilea en cuanto a criterios de supervisión y gestión de riesgos

derivados de las relaciones entre capitales y créditos.

4) Da mejor respaldo a los procesos de titularización de activos inmobiliarios con

vista a probables valores sostenibles en el tiempo.

5) Ayuda a optimizar las inversiones tomando en consideración relaciones entre sus

posibles beneficios y riesgos inherentes.

6) Aporta mayores y mejores elementos de juicio para el aseguramiento de bienes.

7) Arroja elementos de juicio mejor fundados para, con mayor eficacia y eficiencia,

hacer el seguimiento, pronóstico y actualización de los valores de tasación; así como sus

implicaciones financieras y fiscales. Esto resulta especialmente importante en economías

en las cuales se susciten precios altamente volátiles.

8) Incrementa la productividad del trabajo valuatorio, toda vez que tanto las

tasaciones, como las estimaciones de Valores en Riesgo, pueden modelarse mediante

procedimientos sistematizados, incluso computarizados.

9) Coadyuva a la ampliación de programas de formación profesional y superación

continua para el ejercicio de la tasación cada vez de mayor calidad.

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10) Salvaguarda -y, reivindica en los casos necesarios- la profesionalidad y reputación

de quien, como persona natural preparada, calificada y éticamente comprometida, realiza

la debida tasación hipotecaria.

5°: La estimación del Valor en Riesgo -el VaR- requiere una formación profesional más

completa, mas responsable y mejor remunerada y debe ser parte de los programas

formales de adiestramiento de valuadores.

La estimación del VaR en la tasación hipotecaria requiere de una mejor preparación para

el ejercicio de la profesión de la valuación. El tratamiento dado al tema en este documento

al ayudar a fortalecer el adiestramiento en materia valuatoria, contribuye a establecer

mayores y mejores contraprestaciones económicas acordes con las exigencias y

responsabilidades del trabajo. Esta reivindicación de la profesión tasadora conlleva

justificados e indubitables beneficios transcendentes; especialmente, en la comprensión

de los mercados inmobiliarios, lo cual es fundamental para las tasaciones profesionales

debidamente razonadas, así como en la gestión de riesgos a la cual están cada vez más

obligadas las instituciones financieras y autoridades supervisoras oficiales, en protección

de los intereses de quienes confían en ellas, al igual que de los de la sociedad en general.

10. A manera de Recomendaciones

Dos fundamentales. En primer lugar, dada la relevancia del Valor en Riesgo y sus

múltiples aplicaciones y ventajas, entre ellas las inherentes a las tasaciones para fines

hipotecarios y de inversión, bien sea de activos inmobiliarios individuales como agrupados

en portafolios, resulta altamente recomendable que la temática se trate apropiadamente

en programas de formación, superación continua y certificación profesional en

valuaciones de bienes y servicios, ayudando así a la creación y desarrollo sustentable de

capacidades y competencias suficientemente calificadas y éticas para el ejercicio cabal de

la profesión valuatoria. No debe perderse de vista que una de las razones de mayor

significación en la valuación es aportar elementos de juicio valorativos para la toma de

decisiones, las cuales siempre son de cara al futuro; y, por ende, ante escenarios plenos

de riesgos potenciales. Ello, sin perder de vista que una estimación profesional de valor a

fecha actual, tanto mas a tiempo futuro, no es una formulación determinística. La

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“estimación de valor es un pronóstico, debida y formalmente razonado, viable como valor

esperado dentro de un rango establecido según una cierta confianza probabilística” como

bien lo apuntó quien suscribe este documento al presentar el MEVEA® en el 19°

Congreso de la Unión Panamericana de Asociaciones de Valuación - UPAV, Porlamar,

Estado Nueva Esparta, Venezuela (2000).

En segundo término, pero no menos relevante, es importante que comitentes, usuarios y

entes reguladores de los servicios de tasación procuren, como en efecto lo hacen no

pocas instituciones, a ser razonablemente cada vez mas exigentes respecto a la calidad

de las tasaciones hipotecarias, así como de las necesarias para inversiones y

conformación de portafolios inmobiliarios. En este sentido, las organizaciones gremiales,

entes educativos, autoridades supervisoras y actores de los escenarios económicos y

financieros, tienen una responsabilidad de primer orden, sin menoscabo de la propia que,

por encima de todo, deben tener quienes ejercen la tasación como medio de vida. A todo

evento, es importante tener presente que el profesional de la tasación debe su existencia

a la necesidad de protección y desarrollo que tiene la sociedad; y, el profesional que,

verdaderamente vele por los intereses de sus clientes, siempre ha de estar

permanentemente, no solo por encima de los requerimientos normativos mínimos y en

actitud racionalmente crítica sobre ellos, sino de ejercer siempre la debida diligencia en la

realización ética de su trabajo.

11. Algunas referencias documentales (además de las citadas en el texto)

1) Argentinas: Banco Central de la República Argentina. Comunicación A 3055I23/12/99 a las

entidades Financieras. Manual de Originación y Administración de Préstamos.

Cámara de Empresas Tasadoras de la República Argentina CETRA (2003):

Propuesta de Modificación y Ampliación de la Comunicación A2563 de Pautas

Establecidas en el Manual de Originación y Administración de Préstamos (Anexo I,

Com A2563) y el Manual de Tasaciones (Anexo II, Com A2563) del Banco Central

de la República Argentina.

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Instituto Argentino de Normalización y Certificación. Normas de Tasación IRAM

(IRAM 34853, IRAM 34854, IRAM 34855, IRAM 34856, IRAM 34864).

Magnou, Eduardo (1998): Reglamento General de Tasaciones del Cuerpo Técnico

de Tasaciones de la Argentina, Compatible IRAM-ISO y con el Sistema Nacional

de Normas, Calidad y Certificación (Decreto PEN 1474/94). Versión 1998. Cuerpo

Técnico de Tasaciones, Centro de Documentación e Investigación, Departamento

de Normas. Buenos Aires.

Tribunal de Tasaciones de la Nación, Ministerio de Planificación Federal. Norma

TTN.1.3. Principios y Conceptos de Valor. Valor de Tasación. 19.NOV.2007.

2) Banco Central de la República Dominicana: Reglamento de Evaluación de Activos,

de fecha 31.DIC.2004.

3) Bravo Orellana, Sergio (-): Portafolio de Tres Activos Financieros. Escuela

Superior de Administración de Negocios. Lima. Perú.

4) Bravo Orellana, Sergio (2004): Portafolio de Tres Activos Financieros. Escuela

Superior de Administración de Negocios. Lima. Perú.

5) de Souza Regueira, K.W.: (2008) "O setor imobiliário informal e os direitos de

propriedade: o que os imóveis regularizados podem fazer pelas pessoas de baixa renda

dos países em desenvolvimento", Edición electrónica gratuita. Texto completo en

www.eumed.net/tesis/2008/kwsr/

6) Elizondo, Alan (2004): Medición Integral del Riesgo de Crédito. Ed. Limusa.

México.

7) Escobar T., Leandro (2008): La valoración como herramienta de medición y

gestión de riesgos. XXIII Congreso Panamericano de Valuación. San José de Costa Rica.

Abril 2008.

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8) Escuela de Administración y Contaduría (EAC), Universidad Central de Venezuela,

XI Jornadas de Actualización y Desarrollo Profesional - 07 y 08 Junio 2012, Caracas:

Almeida, Daniel (Director del Área de Consultoría de Riesgos de KPMG): Auditoría

Forense - Investigación de Fraudes en las Organizaciones.

Aular, Victor (Director de Finanzas de Petróleos de Venezuela S.A., Docente de la

EAC, Cátedra de Auditoría); Aponte, Luis A. (Dirección de Finanzas de Petróleos

de Venezuela, S.A., Docente de la EAC, Cátedra de Costos): Análisis del Deterioro

de Valor de Activos No Financieros.

Montilla, Loaiza (Gerente de Auditoría de la Firma Mendoza, Delgado, Labrador y

Asociados - Ernst & Young, Docente en la EAC): El Valor Razonable: Medición y

Auditoría.

Rodríguez R., Rafael (Presidente de la Federación de Federación de Contadores

Públicos de Venezuela): Agenda del IASB para los próximos tres años y la

importancia para Venezuela y Latinoamérica.

Tartaret C., Javier A. (Espiñeira, Pacheco y Asociados): Gerencia del Riesgo

Tributario y las Nuevas Tendencias en los Reparos del SENIAT (Servicio Nacional

Integrado de Administración Aduanera y Tributaria de la República Bolivariana de

Venezuela).

9) European Mortgage Federation (2006): Note on the Valuation of Property

Portfolios. EMF Publication 2006. Avenue de Cortenbergh, 71 B-1000 Brussels.

10) European Mortgage Federation (2009): 2009 EMF Study on the Valuation of

Property for Lending Purposes. Avenue de Cortenbergh, 71 B-1000 Brussels.

www.hypo.org

11) Fiorillo, Carlos; El Khaouli, Pedro (Abril - Junio 2011). República Dominicana: La

búsqueda de mas y mejor financiamiento hipotecario. Debates IESA, Volumen XVI, N° 2,

22-25.

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12) García M., José (2008): Financiación Inmobiliaria, Burbuja Crediticia y Crisis

Financiera: Lecciones a partir de la recesión de 2008-09.

Conferencia pronunciada el

24.OCT.2008 en el Encuentro Anual de la Barcelona GSE (Graduate School of

Economics) y el 17.DIC.2008 en el Banco de España. Los datos e informaciones se

actualizaron a lo largo de 2009. www.econ.upf.edu

13) Guerra, Hugo:

-- (2000): El Método del Valor Estándar del Valor Ajustado (MEVEA®). 19°

Congreso de la Unión Panamericana de Asociaciones de Valuación - UPAV,

Porlamar, Estado Nueva Esparta, Venezuela.

-- (2002): Análisis y Aportes del y para el Anteproyecto de Normas Venezolanas

“Tasación de Inmuebles Urbanos”. Monografías HJG Consultores. Caracas.

-- (2003): Criterios Normativos para la Valoración de Bienes Inmuebles y Bienes

Muebles en el Contexto de las Normas ISO - Guía General para los Estudios de

Valoración y Aportes para la Formulación de Normas Nacionales y Panamericanas

de Valoración. Monografías HJG Consultores. Caracas.

-- (2008): El Método Valorativo Matricial (MVM®). 23° Congreso Panamericano de

Valuación, San José de Costa Rica.

-- (2009): El Método Matricial de Pares de Valores. 25° Reunión Anual de la

American Real Estate Society (ARES), Monterrey, California, E.U.A.

-- (2010): El Análisis Econométrico de Avalúos - el AEA®. Caracas. Venezuela.

-- (2010): El Enfoque del Equilibrio en la Rentabilidad Inmobiliaria (ERI®). 46°

Congreso Nacional de Valuación de la Federación de Colegios de Valuación de los

Estados Unidos Mexicanos, León, México.

-- (2010): La Valuación Razonable del Producto Inmobiliario Urbano y Su

Estructura Suelo-Edificación. XXV Convención de la Unión Panamericana de

Asociaciones de Valuadores, Miami, Octubre 2010.

14) Huerta V., Sergio; Pacheco L., David (2008): Estimación de Ponderaciones de

Riesgo para la Cartera Hipotecaria Residencial del Sistema Bancario en Chile.

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Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras de Chile. Unidad de Riesgo,

Departamento de Estudios. Agosto 2008.

15) Jorión, Philippe (2010): Valor en Riesgo. El Nuevo Paradigma para el control de

riesgos con derivados. Ed. Limusa. Edición Corregida. México.

16) Mexicanas:

Estados Unidos Mexicanos (2010): Ley de Transparencia y Fomento a la

Competencia en el Crédito Garantizado. Diario Oficial de la Federación de fecha

25.MAY.2010.

Estados Unidos Mexicanos: Circular 1462 de la Comisión Nacional Bancaria y de

Valores del 14.FEB.2000. Apartado B. INMUEBLES.

Norma Mexicana de Servicios de Valuación. http://www.valuaa.net/normas.php

Sociedad Hipotecaria Federal S.N.C.: Importancia del Mercado de Avalúos en el

Desarrollo del Sector Vivienda en México. II Foro de Valuación Inmobiliaria.

Septiembre 2003.

Sociedad Hipotecaria Federal: Unidades de Valuación - Reglas de carácter

general

http://www.shf.gob.mx/sobreshf/unidval/Paginas/ReglasdeCaracterGeneral.aspx

17) Penagos F., Nicolás (2006): Valoración de contratos hipotecarios a través de un

modelo de opciones. Sociedad Colombiana de Matemáticas. XV Congreso de

Matemáticas 2005 Apuntes. Lecturas Matemáticas. Volumen Especial (2006), páginas

299-330.

18) Pérez-Vargas Silvestre, Luis Fernando (2005): Las Tasaciones, Basilea y la

Supervisión. 1° Edición limitada (publicada en Internet).

19) República Dominicana:

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Ley N° 189-11 para el Desarrollo del Mercado Hipotecario y el Fideicomiso en la

Republica Dominicana. 11MAY2011.

Comisión Clasificadora de Riesgos y Límites de Inversión: Resolución No. 63

sobre las Condiciones y Parámetros Mínimos a que están sujetas las inversiones

de los fondos de pensiones en letras hipotecarias y bonos hipotecarios.

09.SEP.2011.

Reglamento de Evaluación de Activos. Banco Central de la República Dominicana.

29DIC2009.

20) Silván Martínez, Luis José (2003): Manual de Tasaciones Hipotecarias (Orden

805/2003 de 27 de marzo). 1° Edición. Editorial DYKINSON, Madrid.

21) Valtierra N., Juan M. (2007): Valuación de Riesgo en Desarrollos Inmobiliarios.

Tesina para obtener el Diploma de Especialización en Valuación Inmobiliaria. Universidad

Nacional Autónoma de México. Facultad de Arquitectura. Centro de Investigación y

Estudios de Posgrado.

22) Venegas M., Francisco (2008): Riesgos financieros y económicos – Productos

derivados y decisiones económicas bajo incertidumbre. CENGAGE Learning Editores,

S.A. de C.V. 2° Edición. México.

12. Breve reseña curricular del autor

Ingeniero Electricista (Universidad Central de Venezuela, 1964).

MSc. en Industrial Management y MSc. en Operations Research

(E.U.A., Polytechnic Institute of Brooklyn, hoy New York University,

1969, 1970). Diplomados en Industrial Regional Development (Holanda,

Research Institute for Management Sciences RVB, 1971), Smaller Enterprise

Development (Japón, JICA, 1982), Quality Leadership (Gobierno de Suecia, 1995),

Metodología de la Enseñanza (Universidad Simón Bolívar, Caracas, 1979) y Formación

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Integral para el Docente ALETHEIA (UCV, 2012). Certificado en Estimación de Costos,

Precios y Valores de Plantas Industriales, Maquinarias, Máquinas y Equipos (Asociación

Venezolana de Ingeniería Eléctrica y Mecánica, 1973), Acreditado en Valuación de Bienes

Inmuebles (Colegio de Ingenieros de Venezuela, 1994). Especialista en Instituciones

Financieras (Venezuela, Universidad Católica Andrés Bello, 1987). Doctorando en

Ciencias Administrativas (Venezuela, Universidad Nacional Experimental Simón Rodríguez).

Es miembro de diversas corporaciones profesionales e instituciones. Es docente

universitario en pregrado y postgrado, conjuntamente con su carrera profesional. Es autor

del Manual Primigenio del Colegio de Ingenieros de Venezuela sobre «Honorarios

Profesionales para la Ingeniería, Arquitectura y Disciplinas Afines» (1973). Actuó como

Coordinador-Coautor-Ponente del «Plan Modular de Postgrado y Extensión en Ingeniería

Valuatoria» aprobado por la Asamblea de la Unión Panamericana de Asociaciones de

Valuación UPAV en su Congreso Extraordinario en Caracas en 1995 como nuevo

paradigma educativo sugerido para los países miembros de la Unión: Declaración de

Caracas. Es autor de diversas monografías, incluyendo varias referentes a nuevas

propuestas (enfoques, métodos y criterios) para la valuación de bienes: El Método

Econométrico del Valor Estándar Ajustado (MEVEA®), el Análisis Econométrico de

Avalúos (AEA®), el Enfoque Valorativo Matricial (EVM®) y el Enfoque del Equilibrio en las

Rentabilidades Inmobiliarias (ERI®), útiles los dos últimos especialmente para la

valuación del suelo, edificado y vacante. Es autor de diversas monografías y es ponente

consuetudinario en eventos profesionales en Argentina, Estados Unidos de América,

México, Venezuela y Uruguay. Igual en Congresos de la Unión Panamericana de

Asociaciones de Ingenieros (UPADI) y de la UPAV en diversos países del continente

americano y España. Tiene diversos reconocimientos institucionales en diversos países.

Autor de diversos artículos, monografías y ponencias:

EN RELACIÓN AL EJERCICIO PROFESIONAL:

Honorarios Profesionales para la Ingeniería, Arquitectura y Profesionales Afines

(1973). Manual primigenio del Colegio de Ingenieros de Venezuela y texto base

para publicaciones posteriores.

Nuevas Concepciones de la Organización Corporativa del Colegio de Ingenieros

de Venezuela (1987).

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Fondo de Inversiones y Ahorros Educativos para la Formación Profesional y la

Educación Continua (1993).

Definición de Perfiles Profesionales y Criterios de Certificación Profesional para el

Ejercicio de la Ingeniería de Valuación (1995)

Modelo de Caracterización de Servicios Profesionales para la Selección y

Contratación de Consultores (1998).

Selección y Contratación de Consultores (2000).

Costas Profesionales por la Prestación de Servicios Intelectuales (2000).

Honorarios Profesionales de Expertos Valuadores y Otros Auxiliares de Justicia en

Ámbitos Jurisdiccionales (2000 y 2007).

Contraprestaciones Económicas de Trabajos Profesionales Intelectuales (2007).

RESPECTO AL CAMPO EDUCATIVO Y DE LA FORMACIÓN Y MEJORAMIENTO

PROFESIONAL:

Planes Modulares de Analista Técnico-Administrativo, Ingeniería Empresarial,

Ingeniería de Sistemas, Economía de la Empresa, con salidas intermedias y

finales en el pregrado universitario para la formación de Técnicos, Ingenieros y

Licenciados; y prosecución en postgrado universitarios (1973).

Proyecto de Carrera de Ingeniería Industrial por Competencias para la Universidad

Simón Bolívar (1981).

Educación para el Trabajo, Organización Cooperativista y la Autoconstrucción de

Viviendas. INCE-CONSTRUCCIÓN (1984).

Planes Modulares de Postgrado Profesional, Educación Continua y Mejoramiento

Profesional para la Ingeniería, Arquitectura y Disciplinas Afines: 1) Estudios,

Proyectos y Construcción; 2) Producción, Operaciones y Mantenimiento; 3)

Constitución, Desarrollo y Desempeño de Empresas; 4) Valoración de Bienes,

Servicios, Procesos y Negocios; 5) Instituciones y Operaciones Financieras; 6)

Riesgos, Seguros, Peritajes, Tasaciones de Siniestros y Ajustes de Pérdidas; 7)

Seguridad Integral, Defensa Civil, Prevención y Control de Siniestros y Desastres;

8) Ciudades y Desarrollo Inmobiliario; 9) Informática y Telecomunicaciones

Aplicadas; 10) Idiomas Instrumentales. Diseños para la Fundación Instituto de

Mejoramiento Profesional del Colegio de Ingenieros de Venezuela. Caracas

(1995).

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Plan Modular de Postgrado y Extensión Profesional en Ingeniería Valuatoria

(1995). Ponencia decidida como Nuevo Paradigma Educativo de la UPAV por

decisión de su Asamblea.

REFERENTE A MONOGRAFÍAS TÉCNICAS Y CIENTÍFICAS:

Economía de la Empresa (1975).

Modernización del Poder Ejecutivo Municipal (1989).

Análisis de Precios de Obras de Construcción (1995).

Tasación de Obligaciones de Dinero y Obligaciones de Valor (1997).

El Método del Valor Estándar del Valor Ajustado (MEVEA®). 19° Congreso de la

Unión Panamericana de Asociaciones de Valuación - UPAV, Porlamar, Estado

Nueva Esparta, Venezuela. 2000.

Valoración Inmobiliaria para Arrendamientos Regulados (2000).

Algunos Conceptos y Criterios Esenciales para la Valoración de Bienes Inmuebles

Urbanos y Bienes Muebles Industriales (2002).

La Valoración desde la Perspectiva de la Nueva Ley Venezolana de Expropiación

por Causa de Utilidad Pública o Social (2002).

Análisis y Aportes del y para el Anteproyecto de Normas Venezolanas “Tasación

de Inmuebles Urbanos”. Monografías HJG Consultores. Caracas. 2002.

Criterios Normativos para la Valoración de Bienes Inmuebles y Bienes Muebles en

el Contexto de las Normas ISO - Guía General para los Estudios de Valoración y

Aportes para la Formulación de Normas Nacionales y Panamericanas de

Valoración. Monografías HJG Consultores. Caracas. 2003

Evaluación de las Externalidades Inmobiliarias: La plus o minusvalía exógenas en

los valores inmobiliarios (2003).

Mas allá de la ética en la sociedad del conocimiento: La bioética, compañera

inseparable del saber y del actuar (2003).

Apuntes de Matemáticas Financieras (2004).

La Valoración en la Sociedad del Conocimiento (2005).

La Justipreciación Indemnizatoria por la Expropiación Urbana Venezolana (Línea

de Investigación Doctoral en Ciencias Administrativas; en proceso).

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Los Intereses Indemnizatorios por Inflación y Mora en las Expropiaciones

Venezolanas (Línea de Investigación de Postgrado en Instituciones Financieras;

en proceso).

Apalancamiento Cognitivo en el Valor Corporativo Hotelero Venezolano (Línea de

Investigación Doctoral; en proceso).

El Método Valorativo Matricial (MVM®). 23° Congreso Panamericano de

Valuación, San José de Costa Rica. 2008

El Método Matricial de Pares de Valores. 25° Reunión Anual de la American Real

Estate Society (ARES), Monterrey, California, E.U.A. 2009.

El Análisis Econométrico de Avalúos - el AEA®. Caracas. Venezuela. 2010.

El Enfoque del Equilibrio en la Rentabilidad Inmobiliaria (ERI®). 46° Congreso

Nacional de Valuación de la Federación de Colegios de Valuación de los Estados

Unidos Mexicanos, León, México. 2010.

La Valuación Razonable del Producto Inmobiliario Urbano y Su Estructura Suelo-

Edificación. XXV Convención de la Unión Panamericana de Asociaciones de

Valuadores, Miami, Octubre 2010.

Determinación y Pago del Justiprecio de Bienes y Empresas Expropiadas - Una

Propuesta de Justipreciación. Academia Nacional de Ciencias Políticas y Sociales.

Caracas. Venezuela. 2010.

El uso y el cambio como bases valorativas indemnizatorias en

la expropiación por causa de utilidad pública o interés social. Encuentro de

Valuaciones. Consejo Profesional de Agrimensura de la Provincia de Buenos

Aires. La Plata, Argentina. 2011.

Análisis y propuesta para el Cálculo del Canon de Arrendamiento Regulado en el

Contexto de la Nueva Ley para la Regularización y Control de los Arrendamientos

de Vivienda. 2011.

Ejerce libremente la profesión en Ingeniería Empresarial, Económica, Financiera,

de Costos y de Valuación. Se desempeña en valuaciones de bienes, empresas y activos

financieros, en Venezuela y en el extranjero. Actúa como Valuador Externo de la Banca

Venezolana. Es Experto Auxiliar de Justicia, especialmente en estimaciones de justas

indemnizaciones expropiatorias y obligaciones dinerarias y de valor. Es Consultor-Director

de HJG Consultores y Consejero-Presidente del Instituto de Valoraciones y

«Valor en Riesgo Esperado VaRe» de Portafolios Inmobiliarios - Hugo J. Guerra, IE, MSc.

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Productividad, A.C., con sedes en Venezuela. Promueve, desarrolla y coordina

Programas de Formación, Superación Continua y Certificación Profesional en Valuaciones.

13. Fe de autoría, primicia y autorización para divulgación

Bajo fe de juramento certifico que el contenido del presente documento es de mi autoría e

inédito, cuyo origen se remonta a la búsqueda de una solución sobre el Valor en Riesgo

en la tasación hipotecaria de un único bien raíz, desarrollada y presentada por primera

vez el 19.JUL.2012 en el Congreso Internacional de Valuación de la República

Dominicana 2012, organizado por el Instituto de Tasadores Dominicanos, Inc., y la cual ha

sido ampliada como novel propuesta para estimar el Valor en Riesgo de Portafolios

Inmobiliarios según Tasaciones Hipotecarias, a fin de ser expuesta en los XLVIII

Congreso Nacional de Valuación y XXVII Congreso Panamericano de Valuación, a

celebrarse en Monterrey, Nuevo León, México, durante el lapso 31.OCT - 04.NOV 2012,

organizados por la Federación de Colegios de Valuadores, A.C., con el apoyo del Colegio

de Colegio Mexicano de Valuación de Nuevo León, A.C., y la Unión Panamericana de

Asociaciones de Valuadores UPAV, a quienes autorizo para su divulgación institucional

sin perjuicio de los derechos plenos de propiedad pertinentes.

Hugo J. Guerra