curva de cetes rumbo al aplanamiento · de la curva de manera permanente. hasta ahora, a pesar de...

Las opiniones, estimaciones y proyecciones contenidas en el presente boletín reflejan el punto de vista personal del autor, así como de los economistas y analistas que han participado en su elaboración. Los fines de esta publicación son meramente informativos, ya que las opiniones, estimaciones y proyecciones pueden modificarse de acuerdo con los cambios en las condiciones económicas, políticas y sociales, totalmente ajenas a SIF ICAP, por lo cual no deben de ser consideradas como una declaración unilateral de la voluntad, ni ser interpretadas como una oferta, sugerencia o invitación para comprar y/o vender valor alguno.

Número 90 Julio 02, 2007

Tasas

Curva de Cetes rumbo al aplanamiento

Aunque en el Weekly de la semana pasada habíamos hecho la

observación de que la alerta inflacionaria del comunicado de Banco de México

no debería permitir un aplanamiento de la curva de Cetes, ahora la decisión

de las autoridades de dejar de subastar Bondes D a un año y de amortizar los

Brems en circulación, podría derivar en carry trades muy bajos en la parte

corta de la curva.

Carry TradeCetes 182

0.03

0.08

0.13

0.18

0.23

27-A

pr-07

29-Apr-0

7

01-May

-07

03-M

ay-07

05-May

-07

07-M

ay-07

09-May

-07

11-M

ay-07

13-May-0

7

15-M

ay-07

17-M

ay-07

19-M

ay-07

21-M

ay-07

23-May

-07

25-M

ay-07

27-May

-07

29-M

ay-07

31-May

-07

02-Jun

-07

04-Jun-0

7

06-Ju

n-07

08-Jun-0

7

10-Ju

n-07

12-Jun-0

7

14-Ju

n-07

16-Ju

n-07

18-Ju

n-07

20-Ju

n-07

22-Jun

-07

24-Ju

n-07

26-Jun-0

7

28-Jun

-07

Pun

tos

Por

cent

uale

s

Carry TradeCetes 364

-0.01

0.01

0.03

0.05

0.07

0.09

0.11

0.13

0.15

27-A

pr-07

29-A

pr-07

01-May

-07

03-M

ay-07

05-M

ay-07

07-M

ay-07

09-M

ay-07

11-M

ay-07

13-M

ay-07

15-M

ay-07

17-May-0

7

19-May-0

7

21-May-0

7

23-May-0

7

25-May-0

7

27-May

-07

29-May

-07

31-M

ay-07

02-Ju

n-07

04-Ju

n-07

06-Ju

n-07

08-Ju

n-07

10-Ju

n-07

12-Ju

n-07

14-Jun

-07

16-Jun

-07

18-Jun

-07

20-Jun

-07

22-Jun

-07

24-Jun

-07

26-Ju

n-07

28-Ju

n-07

Punt

os P

orce

ntua

les

El efecto de la medida será la escasez de papel gubernamental menor

a un año para satisfacer las necesidades de los prospectos de los fondos

líquidos, muchos de los cuales compraban Brems y Bondes D menores a un

año para cumplir con los requisitos legales.

Contenido Tasas 1 Curva de Cetes rumbo al aplanamiento. Bonos 3 Mejora el escenario para las tasas. Paridad 6 Volatilidad acotada. Estados Unidos. 7 Podría bono de 10 años romper a la baja el 5.00%. Encuestas 10 Expectativas de Inflación. Agenda Económica 11 Mercado en Cifras 12

Curva Cetes

7.15

7.20

7.25

7.30

7.35

7.40

7.45

7.50

7.55

7.60

7.65

29-Jun-07 7.24 7.19 7.39 7.46 7.5522-Jun-07 7.24 7.18 7.38 7.46 7.55

7 28 91 182 364

Curva SwapsCorto plazo

7.7500

7.7700

7.7900

7.8100

7.8300

7.8500

7.8700

7.8900

7.9100

7.9300

29-Jun-07 7.7550 7.8400 7.8950 7.905022-Jun-07 7.7550 7.8550 7.9000 7.9250

3X1 6X1 9X1 13X1


De hecho, ya es notable el efecto de la medida en el mercado de los bonos revisables de plazos menores a un

año, la sobretasa del Bonde D aceleró su caída.

Bondes D (cupón fondeo bancario)

Plazo 181 - 364 días

0.0500

0.0550

0.0600

0.0650

0.0700

0.0750

0.0800

0.0850

0.0900

0.0950

0.1000

30-mar-07 13-abr-07 27-abr-07 11-may-07 25-may-07 08-jun-07 22-jun-07 06-jul-07

Anunció la SHCP que suspenderá subasta de Bondes D a un año y

amortización de BREMs

El instrumento sustituto será el Cete, por lo cual es posible que haya un mayor aplanamiento de la parte corta

de la curva de manera permanente.

Hasta ahora, a pesar de la alerta inflacionaria del Comunicado de política monetaria, el hecho de que los

reportes mensuales y quincenales de precios se vengan haciendo igual o por debajo de los esperados, mantendrá la

expectativa de que Banxico no moverá su tasa piso de referencia.

Inflación México

-0.60

-0.40

-0.20

0.00

0.20

0.40

0.60

Porc

enta

je

Observada 0.52 0.28 0.22 -0.06 -0.49 0.08Esperada 0.54 0.30 0.19 -0.07 -0.38 0.12

ene-07 feb-07 mar-07 abr-07 may-07 I q Jun-07


Es importante estar atentos a la publicación de la Encuesta de Expectativas de los Especialistas en Economía

del Sector Privado para el mes de junio que hará Banxico el lunes 2 de julio a las 9 de la mañana.

Hay que seguir de cerca si los reportes en línea o por debajo de las inflaciones quincenales y mensuales

recientes están generando un ajuste mucho mayor de las expectativas inflacionarias de mediano plazo.

Bonos: Mejora el escenario para las tasas

Desde la semana pasada habíamos remarcado el hecho de que las tasas de los bonos habían aguantado

bastante bien la volatilidad externa y además diagnosticamos que el bono norteamericano de 10 años caminaría hacia el

5.00%, lo que apoyaría a los bonos locales.

Aunque nosotros hemos mostrado el comportamiento de la volatilidad externa con el nivel de los Credit Default

Swaps de 10 años de los bonos soberanos mexicanos y de varios países emergentes, el mercado sigue de manera muy

cercana otro indicador: el índice de volatilidad implícita del S&P.

Sin embargo, un análisis de la correlación entre la tasa del bono de 10 años en pesos y el índice de

volatilidad implícita del S&P nos lleva a la misma conclusión: las tasas de los bonos locales han aguantado la

volatilidad externa, a diferencia de otros episodios de sell off pasados.


La correlación del índice de volatilidad implícita del S&P en el sell off en el que estamos metidos, sólo se ha

mantenido en un nivel muy alto con el comportamiento del mercado accionario mexicano y de la mayoría de los

emergentes.

Aún más, al cumplirse nuestro escenario de que por reportes de fundamentales favorables el bono de 10 años

norteamericanos se acercaría a niveles de 5.00%, lo que ayuda a mejorar el panorama para los bonos locales.

Bono México vs EU referentes a 10 años

7.20

7.70

8.20

8.70

9.20

9.70

01-mar-06

23-mar-06

17-abr-06

09-may-06

30-may-06

20-jun-06

12-jul-06

02-ago-06

23-ago-06

13-sep-06

04-oct-06

25-oct-06

16-nov-06

13-dic-06

05-ene-07

29-ene-07

21-feb-07

14-mar-07

09-abr-07

30-abr-07

22-may-07

12-jun-07

01-jul-07

Tasa

Bon

o M

éxic

o

4.40

4.60

4.80

5.00

5.20

5.40

5.60

Tasa

Bon

o EU

M14 TSY 10


Creemos que en caso de reportes adelantados de la actividad económica y el empleo del mes de mayo

para Estados Unidos, que se harán esta semana, el bono de 10 años norteamericano puede caer por debajo de

5.00%, apoyando la calma en los bonos locales.

Los nuevos datos oficiales de tenencia de bonos nos permiten seguir resaltando la capacidad de los

participantes locales para absorber la enorme venta de bonos que realizaron los extranjeros. Eso nos lleva a seguir

remarcando que hay una valoración justa de los fundamentales internos.

Tenencia de Extranjeros en Bonos vs tasa del Bono M24

100,000

110,000

120,000

130,000

140,000

150,000

160,000

01-nov-06

23-nov-06

15-dic-06

08-ene-07

26-ene-07

16-feb-07

08-mar-07

29-mar-07

20-abr-07

11-may-0731-may-07

20-jun-07

Millo

nes

de P

esos

7.45

7.55

7.65

7.75

7.85

7.95

8.05

8.15

8.25

Tasa

de

Ren

dim

ient

o

ExtranjerosBono M24

Aumentó Banxico Tasa Fondeo

Sell off

BONOS M(Valor nominal en millones de pesos)

Extranjeros AforesMes Saldos Flujos Saldos Flujosnov-05 102,663 89,029 dic-05 95,126 -7,537 99,178 10,149ene-06 101,800 6,674 101,501 2,323feb-06 109,144 7,344 108,728 7,227mar-06 119,033 9,889 110,330 1,601abr-06 137,057 18,024 100,821 -9,508 may-06 131,223 -5,834 104,203 3,382jun-06 130,000 -1,223 98,658 -5,545 jul-06 113,494 -16,506 109,291 10,633ago-06 95,576 -17,918 128,813 19,522sep-06 98,707 3,132 147,091 18,278oct-06 107,460 8,752 158,526 11,435nov-06 118,234 10,774 176,423 17,898dic-06 117,180 -1,054 189,878 13,454ene-07 132,957 15,777 194,541 4,663feb-07 138,473 5,516 198,696 4,155mar-07 131,007 -7,466 209,444 10,748abr-07 129,477 -1,530 211,499 2,054may-07 153,890 24,413 202,793 -8,706 al 20 de junio 140,978 -12,912 207,368 4,575


Paridad: Volatilidad acotada

Al igual que con los bonos con tasas en pesos, la paridad local ha reaccionado de manera muy pobre con el índice

de volatilidad implícita del S&P.

El mercado de cambios reconoce que la paridad está anclada por los factores fundamentales, por los excedentes

de divisas que marca la balanza de pagos (ver Weekly del 11 de junio).

La volatilidad que podemos ver será acotada a la entrada o salida de capital volátil en cartera: compra/venta de

bonos M y mercado de futuros del peso en Chicago.

Tenencia de Extranjeros en Bonos vs Tipo de Cambio

120,000

125,000

130,000

135,000

140,000

145,000

150,000

155,000

160,000

03-abr-07 16-abr-07 25-abr-07 07-may-07 16-may-07 25-may-07 05-jun-07 14-jun-07 25-jun-07

Millo

nes

de P

esos

10.7000

10.7500

10.8000

10.8500

10.9000

10.9500

11.0000

11.0500

11.1000

Peso

s po

r Dól

ar

ExtranjerosTipo de cambio

Posiciones netas contratos de futuros del peso en el CME vs Tipo de Cambio Spot

26-jun-07, 1,934

19-jun-07, 3,007

-1500

-1000

-500

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

3500

4000

4500

ene06

feb06

mar06

abr06

may06

jun06

jul06

ago06

sep06

oct06

nov06

dic06

ene07

feb07

mar07

abr07

may07

jun07

Posi

cion

es N

etas

(Mill

ones

de

Dól

ares

)

10.40

10.70

10.99

11.29

Tipo

de

Cam

bio

Spot

Posiciones Netas Tipo de Cambio Spot

MINIMO HISTORICO CORTOS NETOS EN -1,825 MD

25 MAY 04


Podría bono de 10 años romper a la baja el 5.00%

Una vez que el mercado de bonos ha digerido la información de mayo, ahora comenzará a reaccionar con los

indicadores adelantados de la actividad económica y de empleo del mes de junio que se darán a conocer esta semana.

Los pricipales indicadores a seguir esta semanaFecha Indicador Correspondiente a: Estimado Previo

Jul-02 ISM Jun 54.8 55.0Jul-05 ISM Servicios Jun 57.5 59.7Jul-06 Nómina no Agrícola Jun 120K 157K

Tasa de Desempleo Jun 4.5% 4.5%Horas promedio de trabajo Jun 33.9 33.9Ganancias promedio por hora Jun 0.3% 0.3%

Fuente: Bloomberg

Es posible que los anuncios de los ISM (manufacturero y de servicios) de junio no reporten un exagerado

dinamismo como el mercado había “dado por descontado”, al subir la tasa del bono de 10 años a niveles superiores al

5.25% hace algunos días.

TSY-10 vs. Tasa de Referencia de la FED

29-jun-07, 5.03

4.25

4.45

4.65

4.85

5.05

5.25

5.45

03-ene-0625-ene-0615-feb-0608-m

ar-0630-m

ar-0624-abr-0616-m

ay-0606-jun-0627-jun-0619-jul-0609-ago-0630-ago-0620-sep-0611-oct-0601-nov-0627-nov-0618-dic- 0610- ene-0701-feb-0723-feb-0716-m

ar-0706-abr-0727-abr-0718-m

ay-0708-jun-0729-jun-07

Tasa

de

Ren

dim

ient

o (%

) TSY

4.25

4.45

4.65

4.85

5.05

5.25

5.45

Tasa

de

Ren

dim

ient

o (%

) FED

TSY-10 años tasa FED

4.80%

5.00%


De hecho, el Comunicado del FOMC de la semana pasada remarcó la idea de que la economía camina a un paso

moderado.

“El crecimiento económico aparece como moderado durante la primera mitad de este año, a pesar de que

continúa el ajuste en el sector de casas. Parece que la economía podría continuar expandiéndose a un paso moderado en

los trimestres por venir.” Comunicado del FOMC del 28 de junio del 2007.

La posibilidad de una moderación en la expectativa del crecimiento económico, junto con reportes muy favorables

en materia de inflación para el mes de mayo observados la semana pasada (y como los esperábamos en el Weekly), nos

hacen mantener la expectativa de que el bono de 10 años puede romper a la baja el nivel del 5.00% en esta o la siguiente

semana.

Además, la inflación core anualizada del gasto al consumo personal de Estados Unidos ya rompió el techo de la

zona de confort, lo que ha empujado un buen rally de baja de los bonos.

Crecimiento de los precios subyacentes del gasto en consumo personal EU

Variación anual

May-07, 1.9

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

Jan-93 Jan-94 Jan-95 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07

Zona de Confort

El dato ha permitido reforzar el “anclaje” de las expectativas inflacionarias de mediano plazo apoyando la

posibilidad de otro rally bajista del bono de 10 años en las siguientes semanas.


Expectativas de Inflación a Mediano Plazo Diferencial TSY 10 años y TIP 10 años

29-jun-07, 2.38

15-nov-06, 2.23

17-may-06, 2.75

2.15

2.25

2.35

2.45

2.55

2.65

2.75

03-ene-06

01-feb-06

01-mar-06

30-mar-06

02-may-06

30-may-06

27-jun-06

26-jul-06

23-ago-06

20-sep-06

18-oct-06

16-nov-06

18-dic-06

18-ene-07

15-feb-07

16-mar-07

13-abr-07

11-may-07

08-jun-07

Aún más, se corroboró nuestra expectativa de que el discurso del FOMC sobre la inflación mejoraría, lo cual

sucedió.

La Fed dijo el jueves de la semana pasada:

“Las lecturas de la inflación core han mejorado modestamente en los meses recientes. No obstante,

mantener la moderación en las presiones inflacionarias todavía tiene que ser demostrado convincentemente. Por otra

parte, los altos niveles en la utilización de recursos tienen el potencial para mantener esas presiones.”

El discurso inflacionario del FOMC pasado fue más duro con respecto a la inflación:

“La inflación core se mantiene algo elevada. Aunque al parecer las presiones inflacionarias se moderarán

con el tiempo, los altos niveles en la utilización de recursos tienen el potencial para mantener esas presiones.”

Por Joel Martínez


Expectativas inflacionariasPromedio Máximo Mínimo Semana Variación Encuesta

anterior p. p. Banxico

QuincenalesSegunda quincena de junio 0.13 0.19 0.08 0.13 0.00 Primera quincena de julio 0.17 0.24 0.09 ND ND

MensualesJun 2007 0.13 0.21 0.10 0.16 -0.03 0.16 Jul 2007 0.27 0.32 0.22 0.27 0.00 0.24 Ago 2007 0.37 0.61 0.26 0.37 0.00 0.35 Sep 2007 0.57 0.74 0.46 0.57 0.00 0.58 Oct 2007 0.47 0.67 0.31 0.46 0.01 0.44 Nov 2007 0.65 0.77 0.57 0.64 0.01 0.56 Dic 2007 0.47 0.64 0.23 0.47 0.00 0.47 Ene 2008 0.38 0.58 0.07 0.39 -0.01 0.41 Feb 2008 0.28 0.42 0.14 0.29 -0.01 0.27 Mar 2008 0.28 0.37 0.19 0.27 0.01 0.26 Abr 2008 0.11 0.25 -0.10 0.13 -0.02 0.09 May 2008 -0.26 -0.12 -0.35 -0.26 0.00

AnualesPróximos 12 meses (jun07/jun08) 3.88 4.69 3.34 3.84 0.04 3.63 2007 3.52 4.00 3.27 3.53 -0.01 3.51 2008 3.51 4.02 3.24 3.51 0.00 3.55 2009 3.47 3.97 3.22 3.47 0.00 3.50

MultianualesInflación Mediano Plazo (2008-2011) 3.40 3.91 3.30 3.42 -0.02 3.49 Inflación Largo Plazo (2011-2015) 3.34 4.00 3.01 3.34 0.00

SubyacenteInflación Subyacente segunda quincena de junio 0.12 0.18 0.09 ND ND Inflación Subyacente junio 2007 0.25 0.30 0.14 0.23 0.02 Inflación Subyacente próximos 12 meses (jun07/jun08) 3.38 3.94 3.05 3.38 0.00 Inflación Subyacente 2007 3.47 3.76 3.22 3.45 0.02 3.46 Inflación Subyacente 2008 3.27 3.57 3.00 3.28 -0.01 3.34 Encuesta semanal realizada por SIF-ICAP el 29 de junio del 2007 con la participación de 20 analistas de Casas de Bolsa y BancosAnterior corresponde a las estimaciones de inflación realizadas la semana previa.ND: dato No Disponible

Elaboración Raúl Flores


México

Fecha Indicador Correspondiente a: Estimado Previo

Jul-02 Encuesta sobre Expectativas Económicas Jul-03 Resultado de la Subasta de V. G. 27/2007

Reservas Internacionales 29-jun 69,847MConfianza del Consumidor Jun 107.2 107.3

Jul-04 Resultado de la Subasta de valores IPAB 27/2007

Estados Unidos

Fecha Indicador Correspondiente a: Estimado Previo

Jul-02 ISM Jun 54.8 55.0Jul-03 Ordenes de fabricación May 0.3%

Venta de Casas Pendientes May -3.2%Ventas de Autos Jun 5.2M 5.5MVentas de Camiones Jun 7.3M 6.8M

Jul-05 Reclamos Iniciales 30-jun 315K 313KISM Servicios Jun 57.5 59.7

Jul-06 Nómina no agrícola Jun 120K 157KTasa de Desempleo Jun 4.5% 4.5%Horas promedio de trabajo Jun 33.9 33.9Ganancias promedio por hora Jun 0.3% 0.3%

Fuente: Bloomberg


CETE's Treasury Yield Curve RatesPlazos 29-Jun-07 22-Jun-07 15-Jun-07 8-Jun-07 Plazo 29-Jun-07 22-Jun-07 15-Jun-07 8-Jun-07

Cete 7 7.24 7.24 7.25 7.25 FED 5.25 5.25 5.25 5.25Cete 28 7.19 7.18 7.20 7.21 1 mes 4.28 4.29 4.46 4.76Cete 91 7.39 7.38 7.38 7.40 3 meses 4.82 4.73 4.56 4.77Cete 182 7.46 7.46 7.47 7.47 6 meses 4.93 4.95 4.87 4.93Cete 364 7.55 7.55 7.60 7.64 1 año 4.91 4.94 4.93 4.96

2 años 4.87 4.92 5.05 5.01Bonos de T. Fija (BONOS M) 3 años 4.89 4.97 5.07 5.03M5_BONOS_071227 181 7.12 7.13 7.13 7.16 5 años 4.92 5.02 5.10 5.06M_BONOS_081224 544 7.50 7.56 7.50 7.56 7 años 4.96 5.07 5.12 5.08M7_BONOS_090709 741 5.77 5.90 5.91 5.93 10 años 5.03 5.14 5.16 5.12M7_BONOS_091224 909 7.52 7.60 7.52 7.58 20 años 5.21 5.34 5.34 5.30M_BONOS_101223 1273 7.52 7.60 7.53 7.54 30 años 5.12 5.25 5.26 5.22M_BONOS_110623 1455 7.47 7.51 7.50 7.53M0_BONOS_110714 1476 5.77 5.90 5.91 5.93 Puntos ForwardM_BONOS_111222 1637 7.66 7.73 7.62 7.69 1 M 0.0186 0.0176 0.0170 0.0182M0_BONOS_121220 2001 7.68 7.72 7.63 7.71 2 M 0.0378 0.0371 0.0363 0.0385M_BONOS_130620 2183 7.69 7.74 7.64 7.71 3 M 0.0573 0.0566 0.0548 0.0580M_BONOS_131219 2365 7.69 7.73 7.64 7.73 6 M 0.1208 0.1180 0.1140 0.1225M_BONOS_141218 2729 7.69 7.74 7.64 7.72 9 M 0.1880 0.1833 0.1775 0.1895M_BONOS_151217 3093 7.67 7.73 7.64 7.71 1 Y 0.2570 0.2540 0.2440 0.2573M_BONOS_161215 3457 7.7 7.74 7.66 7.73 2 Y 0.5450 0.5400 0.5114 0.5446M_BONOS_231207 6005 7.69 7.74 7.66 7.72 3 Y 0.8307 0.8260 0.7836 0.8343M_BONOS_241205 6369 7.69 7.73 7.66 7.73 4 Y 1.0938 1.0725 1.0438 1.1165M_BONOS_270603 7279 7.70 7.74 7.67 7.72 5 Y 1.3613 1.3675 1.2950 1.3963M_BONOS_361120 10737 7.71 7.74 7.68 7.71

IRS TIIE 3X1 7.7550 7.7550 7.7750 7.7850 6X1 7.8400 7.8550 7.8550 7.8550

Bonos Globales 9X1 7.8950 7.9000 7.8750 7.9050 Mexico "UMS-10" 110.55 110.18 110.20 110.25 13X1 7.9050 7.9250 7.8850 7.9100 Mexico "UMS-15" 105.35 104.85 104.93 105.20 26X1 7.9350 7.9700 7.9100 7.9550 Mexico "UMS-26" 160.00 159.10 159.00 161.35 39X1 7.9500 8.0200 7.9250 7.9700 MEXR92 100.85 100.88 100.90 100.65 52X1 7.9750 8.0250 7.9400 7.9850

65X1 8.0050 8.0500 7.9450 8.0200Tipos de Cambio 91X1 8.0600 8.0800 7.9950 8.0750Dólar CASH (MD) 10.8082 10.8351 10.7611 10.9190 130X1 8.0950 8.1300 8.0550 8.1250Dólar TOM (24 hrs) 10.8103 10.8373 10.7633 10.9213 195X1 8.1650 8.2100 8.1150 8.1950Dólar SPOT (48hrs) 10.8110 10.8380 10.7640 10.9220 260X1 8.1950 8.2400 8.1350 8.2150

390X1 8.2400 8.2850 8.1800 8.2600Fuente: SIF ICAP

Curva Mercado De Dinero

7.15

7.25

7.35

7.45

7.55

7.65

7.75

29-Jun-07 7.24 7.19 7.39 7.46 7.55 7.50 7.52 7.52 7.47 7.66 7.68 7.69 7.69 7.69 7.67 7.69 7.69 7.71

22-Jun-07 7.24 7.18 7.38 7.46 7.55 7.56 7.60 7.60 7.51 7.73 7.72 7.74 7.73 7.74 7.73 7.74 7.73 7.74

7 28 91 182 364 544 909 1273 1455 1637 2001 2183 2365 2729 3093 6005 6369 10737

curva de cetes rumbo al aplanamiento · de la curva de manera permanente. hasta ahora, a pesar de...

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