criptomonedas respaldadas por activos

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Trabajo Final de Graduación

Maestría en Finanzas UTDT

Año Académico 2015

Alumno: Federico Dominguez

Criptomonedas Respaldadas por Activos. ¿Tienen futuro?

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INDICE

Abstract..................................................................................................................................3

Introducción………………………………………………………………………………...4

- Historia del dinero…………………………………………………………………...4 - Monedas digitales……………………………………………………………………6 - Bitcoin……………………………………………………………………………….9 - BlockChain…………………………………………………………………………14 - Criptomoneda respaldada por activos……………………………………………...16

Metodología……………………………………………………………………………….20

- Regulaciones que limitan las monedas respaldadas por activos…………………...20 - Crowdfunding para créditos e inversiones…………………………………………20 - Bitcoin utilizado como moneda respaldada………………………………………..22 - ¿Cómo funcionaría en la práctica esta moneda?.......................................................23

Conclusión/Resultados……………………………………………………………………28

Notas Bibliográficas………………………………………………………………………30

Apéndice…………………………………………………………………………………...31

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ABSTRACT

Una moneda digital es un medio de intercambio basado en internet que exhibe propiedades similares a las monedas físicas. Las criptomonedas son la categoría más difundida dentro de las monedas digitales y el Bitcoin la más relevante. En este trabajo analizaré particularmente las criptomonedas respaldadas por activos. Intentaré determinar si las criptomonedas respaldadas tienen posibilidades de desarrollarse y llegar a ser relevantes en el mundo. Para eso analizaremos la historia del dinero, de las criptomonedas, la tecnología que las hace posible y el marco jurídico que se necesita para que se desarrollen.

En un mundo donde la revolución tecnológica a modificado prácticamente cada aspecto de nuestras vidas y de la economía, es de esperar que se produzca mayor innovación en el ámbito monetario. Los sistemas de pagos, de transacciones y la ingeniería financiera han alcanzado altos niveles de desarrollo pero es posible que la tecnología del blockchain en la cual se basan las criptomonedas sea la próxima gran innovación. Las criptomonedas respaldadas parecerían ser una evolución natural de todos estos factores.

También hablaré del crowdfunding que es la mejor representación económica de un mundo donde la gente se agrupa fácilmente en función de sus características individuales y sus objetivos. Esto permite que muchos grupos puedan crear y diseñar a su medida todo tipo de ideas y proyectos y porque no monedas u otros productos financieros.

Por otro lado, el marco jurídico que puede tanto impulsar como retrasar el desarrollo de una tecnología se ha ido adaptando, para que tanto las criptomonedas como el crowdfunding puedan desarrollarse sin grandes obstáculos. Analizare si la legislación actual es propicia al desarrollo de las criptomonedas respaldadas.

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INTRODUCCION

Historial del dinero

El origen del dinero se remonta al año 2.000 AC en el antiguo Egipto. Originalmente el dinero era una forma de recibo que representaba al grano guardado durante el verano. En esta primera etapa de las monedas, el metal era un símbolo que representaba el valor guardado en forma de commodities. Por lo tanto podemos afirmar que el dinero comenzó siendo una forma de nota respaldada por activos. Este sistema funcionó muy bien durante 1.500 años, hasta que un período de gran inestabilidad hacia el final de la edad de bronce, dio paso a que el metal comenzara a ser utilizado como reserva de valor.

La mayoría de las economías de ese momento comenzaron a utilizar monedas. Hay indicios que su utilización comenzó en Anatolia y Creso para luego expandirse a Grecia y Persia. Existían tres tipos de moneda: cobre, plata y oro. El oro era utilizado para grandes compras, la plata para transacciones medianas como ser el pago de impuestos, artefactos y productos al por mayor y el cobre para transacciones del día a día.

La utilización del papel moneda comenzó en China durante la dinastía Tang (618-907) como un medio de intercambio más práctico que el transporte de grandes cantidades de monedas de cobre. Su utilización continuó y se consolidó durante la dinastía Song (960-1279). El sistema comenzó a ser utilizado por los comerciantes para las compras al por mayor y así evitar tener que transportar grandes cantidades de monedas de cobre. Con el tiempo la dinastía Song comenzó a utilizar estas notas entre los comerciantes de sal, el cual era un mercado monopolizado por el gobierno. Finalmente a principios del siglo XII la dinastía Song decidió comenzar a emitir su propia moneda de forma directa. El papel moneda fue muy utilizado en China hasta el comienzo de la dinastía Quing (1644-1911), cuando como consecuencia de inconvenientes asociados al valor del papel moneda se dejó de utilizar y fue remplazado por monedas.

Al mismo tiempo que en China se producían estos cambios, en el mundo islámico comenzó a desarrollarse una vigorosa economía de mercado durante los siglos VII al XII. Sin embargo, esta economía se basaba en la circulación de monedas de oro y plata. Estas monedas eran el dinar y el dirham los cuales eran de oro y plata respectivamente. El dinar pesaba 4 gramos de oro y el dirham 3 gramos de plata. Hoy en día, algunas economías de medio oriente, siguen utilizando estos nombres para sus monedas nacionales. Algunas de las innovaciones del mundo islámico fueron el uso de cheques, notas de crédito e instituciones bancarias de créditos y depósitos.

En Europa el primer país en introducir papel moneda fue Suecia en 1661. Suecia era un país rico en cobre pero su bajo valor hacía que se tuviesen que fabricar grandes monedas lo cual convertía en poco práctico la realización de transacciones. La introducción del papel moneda facilitó mucho la forma de realizar transacciones en Suecia y con el tiempo se fue expandiendo a otros países europeos.

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El patrón oro fue una de las principales características del sistema monetario de fines del siglo XIX y principios del siglo XX. Fue adoptado por Gran Bretaña en 1821 tras la introducción del sovereign. El sovereign es una moneda de oro con valor nominal de una libra. Tras la adopción del patrón oro por parte de Gran Bretaña la mayoría de los países desarrollados tomaron el mismo camino en los siguientes 50 años.

La creación de la Reserva Federal en 1913 y la primera y segunda guerra mundial, consolidaron a Estados Unidos como la principal economía del planeta y al dólar respaldado en oro como moneda de transacción y reserva. En 1934 el gobierno americano debió devaluar el dólar en un 40% como consecuencia de la crisis del 30’, pero aún así el dólar seguía siendo convertible a oro.

Entre 1944 y 1971 el sistema conocido como Bretton Woods fijó un valor de convertibilidad entre el dólar estadounidense y el oro. Muchas otras monedas se unieron a este acuerdo atando su valor al del dólar. Este acuerdo finalizó en 1971 cuando Richard Nixon canceló la convertibilidad directa entre el dólar americano y el oro. Desde ese momento la mayoría de los países pasaron a un sistema de monedas nacionales fiduciarias y tipo de cambio flotante. A pesar del fin de la convertibilidad con el oro, el dólar se siguió consolidando como la principal moneda del mundo.

El patrón oro limitaba fuertemente la flexibilidad de los bancos centrales para hacer política monetaria debido a los limites a la expansión de la oferta de dinero. Tras el final de Bretton Woods la mayoría de las monedas del mundo dejaron de ser convertibles y pasaron a ser monedas fiduciarias. En el sistema actual, a diferencia del patrón oro, el gobierno no se compromete a convertir el circulante en ningún otro activo. Si bien los bancos centrales, tienen activos1 e instrumentos que les permiten influir en el valor de la moneda, no existe una convertibilidad directa entre el dinero y algún otro activo.

Con la llegada del nuevo milenio y el desarrollo de las tecnologías digitales comenzaron a aparecer alternativas al dinero fiduciario. Una nueva categoría de monedas llamadas criptomonedas podrían tener un desarrollo significativo en los próximos años. En especial una subcategoría de criptomonedas las cuales se encuentran respaldadas por activos reales. En este trabajo analizaré los factores que podrían permitir un resurgimiento de las monedas respaldadas por activos bajo un formato digital y descentralizado. Creo que existen muchos factores y ventajas en este tipo de monedas y la tecnología que las hace posibles.

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Evolución del dinero a lo largo de la historia

* El creador de Bitcoin Satoshi Nakamoto afirma ser japonés pero hay dudas respecto a su origen.

Monedas Digitales

Una moneda digital es un medio de intercambio basado en internet que exhibe propiedades similares a las monedas físicas. Permite hacer transacciones instantáneas entre los usuarios de la moneda. Al igual que el dinero tradicional estas monedas pueden ser usadas para comprar bienes y servicios reales a través de ciertas plataformas que permiten estas transacciones. El origen de las monedas digitales se remonta a fines de la década de los 90’ durante la burbuja punto-com. Existen dos categorías de monedas digitales, las monedas digitales propiamente dichas y las criptomonedas.

Las criptomonedas son una categoría de moneda digital que utiliza la criptografía para darle seguridad a las transacciones y controlar la creación de nuevas unidades. Son monedas digitales descentralizadas. Utilizan la tecnología de peer-to-peer (P2P), la cual permite que sean descentralizadas y que las transacciones tengan un alto grado de seguridad2. Estas monedas funcionan sin un órgano centralizado y son muy difíciles de controlar o regular.

En el siguiente cuadro veremos las diferencias entre las monedas digitales y las criptomonedas:

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* Bitcoin y otras criptomonedas son legales en la mayoría de los países.

** Se encuentran reguladas por los organismos que regulan los mercados de capitales.

Las monedas digitales propiamente dichas son un formato que se encuentra en extinción. Funcionan con un ente centralizado que procesa todas las transacciones. Son de alta volatilidad porque tienen mercados muy pequeños y no se encuentran respaldadas. En los últimos años el mercado evoluciono hacia las criptomonedas. La categoría que domina prácticamente todo el mercado de criptomonedas son las criptomonedas no respaldadas, como el Bitcoin. Funcionan sin un ente centralizado, lo que las hace mas seguras y difíciles de regular, pero al igual que las monedas digitales tradicionales son muy volátiles. En cambio, las criptomonedas respaldadas, funcionan igual a las criptomonedas no respaldadas con el adicional de tener un activo subyacente que estabiliza su valor. Analizaremos estas características mas adelante.

El siguiente cuadro muestra un listado de las principales criptomonedas en relación a su utilización y capitalización de mercado.

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Cuando hablamos de criptomonedas no debemos olvidarnos de los riesgos que tienen estos productos. Los principales riesgos de las criptomonedas son:

- Pérdida o robo: Las criptomonedas pueden ser robadas mediante un hackeo, un error de usuario o una falla tecnológica.

- Alta volatilidad e iliquidez: las criptomonedas suelen tener alto nivel de volatilidad dado que tienen mercados chicos y poco regulados.

- Fraude o uso no autorizado: Muchas veces las criptomonedas han sido utilizadas para lavado de dinero o transacciones ilegales.

- Carencia de formato físico: si bien en los países desarrollados donde hay un alto nivel de bancarización son fáciles de utilizar (gracias a plataformas que permiten pagar en la moneda de curso legal del país) en países poco desarrollados donde el efectivo es utilizado para las transacciones diarias es más difícil su uso.

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Bitcoin

El Bitcoin (BTC) fue la primer criptomoneda en lanzarse al mercado. Es la más utilizada dentro de este tipo de monedas y ostenta más del 50% de la capitalización del mercado total de criptomonedas. Fue creada por Satoshi Nakamoto quien publicó su invención en 2008 y la lanzó como un software abierto en el 2009. Lo que hace diferente a Bitcoin de todas las monedas digitales anteriores es que es descentralizada. Es decir, permite transacciones directas entre los usuarios sin necesidad de un intermediario. Esto se debe a la tecnología P2P (peer-to-peer) la cual promete revolucionar la forma en la cual realizamos transacciones.

Para comprar Bitcoins en el mercado solo se necesita una “billetera” de Bitcoins. Hay muchas en el mercado y son fáciles de descargar y de utilizar. Esta billetera funciona como un banco virtual donde el usuario tiene depositadas sus monedas y a través de la cual hace transacciones con otros usuarios.

La tecnología P2P permite operar sin una autoridad central o bancos, la gestión de las transacciones y la emisión de los Bitcoins es llevada a cabo de forma colectiva por la red. Los usuarios pueden enviarse entre si monedas digitales sin necesidad de intermediarios y con costos de transacción muy bajos. Bitcoin es de código abierto y su diseño es público, por lo que nadie controla o es dueño de Bitcoin. La red de P2P que permite operar el Bitcoin se denomina BlockChain debido a que opera como una “cadena de bloques”. Los nodos de Bitcoins usan el BlockChain para distinguir las transacciones legítimas de intentos de gastar Bitcoins que ya han sido utilizados. Este sistema de comprobación permite que las transacciones tengan un altísimo nivel de seguridad.

Fuente: The Age of Cryptocurrency – Paula Vigna and Michael J. Casey

Hay dos formas de conseguir Bitcoins. Una es comprándolos en el mercado y la otra es

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mediante el proceso de minería. El proceso de minería o de generación de bloques es el mecanismo por el cual se generan los nuevos Bitcoins. Todos los usuarios generadores de la red están compitiendo para encontrar la solución a un problema criptográfico de su bloque actual, mediante un sistema de pruebas de trabajo. El problema a resolver requiere muchos esfuerzos sucesivos. La frecuencia de localización de cada bloque sigue una distribución de Poisson3, y la probabilidad de que un minero lo encuentre depende del poder computacional con el que el minero contribuye a la red, en relación del poder computacional de todos los usuarios generadores combinados. Los usuarios que reciben un nuevo bloque solucionado lo validan antes de aceptarlo y luego lo agregan a la cadena.

El siguiente cuadro muestra el proceso de validación de los nuevos Bitcoins:

Fuente: Bitcoin.org

Este proceso es extremadamente competitivo y se estima que el costo de cada Bitcoin generado es de alrededor de 1.200 dólares4, lo que hace que el proceso de minería sea fuertemente deficitario (fue rentable hasta principios del 2014). Se le dice minería por el lento proceso de generación, el cual se asemeja a la extracción de metales preciosos. Cada bloque generado puede contener como máximo 25 Bitcoins. El protocolo Bitcoin esta diseñado de tal manera que los nuevos Bitcoins se crean con un ritmo fijado. El ritmo actual es de 25 Bitcoins por bloque cada 10 minutos. Este ritmo se mantendrá así hasta mediados del 2016 cuando se reducirá a la mitad (12.5 Bitcoins). El sistema esta creado para reducir la cantidad de generación en un 50% cada 4 años. Esta diseñado de tal forma que hay un número máximo de Bitcoins que se pueden generar. En 2009 había cero Bitcoins y su número fue creciendo hasta llegar a los 14 millones de Bitcoins en el 2015. El número máximo de Bitcoins que se pueden alcanzar es de 21 millones. Se calcula que esa

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cantidad se alcanzará alrededor del año 2110, por lo cual la tasa de crecimiento del total de Bitcoins, se situará en un promedio del 0.4% anual, hasta alcanzar la cantidad de 21 millones de monedas.

Fuente: Blockchain.com

Respecto a la legalidad del Bitcoin, este legal en la mayoría de los países del mundo5. El tesoro Americano ha clasificado al Bitcoin como una moneda digital descentralizada debido a que funciona sin un órgano central. Sin embargo al igual que con cualquier moneda, el dueño de cada Bitcoin es responsable del pago de impuestos en su respectiva jurisdicción al igual que con cualquier otro activo que se posea.

El número de transacciones con BTC viene creciendo a un ritmo fuerte y sostenido. A junio del 2015 se realizaban en promedio unas 100.000 transacciones diarias frente a las 2.000 que se realizaban a principios del 2012. El creciente número de transacciones es una muestra de la creciente aceptación del Bitcoin por parte de comercios para la compra de bienes y servicios6. Estas compras se realizan principalmente en comercios online. Hay una oleada de inversiones en plataformas de procesamiento de pagos con Bitcoins. Estas plataformas permiten ir a cualquier comercio y pagar con esta moneda con la misma facilidad con la que se paga con tarjeta de crédito.

El siguiente gráfico muestra como funciona el mecanismo de pago con Bitcoins para un comercio:

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El siguiente gráfico muestra el número de transacciones que se realizan con BTC diariamente. La tendencia es claramente positiva lo cual se debe al creciente uso de Bitcoin para transacciones en comercios, envío de remesas y otras aplicaciones.


El precio del Bitcoin se determina en función de la demanda y la cantidad de Bitcoins disponibles en el mercado. Como vimos anteriormente, el número de transacciones viene creciendo de forma sostenida lo que aumenta su demanda y por otro lado la cantidad de Bitcoins en circulación crece a un ritmo muy bajo. Por otro lado, hay muchos usuarios de Bitcoin que compran la moneda como inversión o ahorro, especulando con un futuro aumento de su precio.

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En el siguiente gráfico vemos el precio del Bitcoin en relación al dólar. Como vemos su precio es muy volátil ya que es un mercado muy chico y sensible a las noticias que aparecen en los medios.



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La característica más importante del Bitcoin es la tecnología P2P que permite transacciones descentralizadas. Numerosas empresas de procesamiento de pagos y startups tecnológicos están haciendo fuertes apuestas para desarrollar productos que se basan en ella. El costo de las transacciones realizadas a través de estas plataformas es mucho más bajo que el de las plataformas centralizadas actuales.

BlockChain

La tecnología del Blockchain (P2P) tienen el potencial de revolucionar la forma en la que se emiten títulos y acciones, el envío de mensajes, la emisión monetaria, el almacenaje de datos y hasta la forma en la que votamos en las elecciones. La principal característica de la tecnología de BlockChain o P2P (peer-to-peer) es que es descentralizada. Los datos, las transacciones y los registros de propiedad no se encuentran almacenados en un servidor, sino en las miles de computadoras de los usuarios que son parte de la red.

Funciona sin necesidad de servidores fijos, y todos los usuarios actúan como tales. Las transacciones son validadas y almacenadas en todas las computadoras de la red, por lo que el historial de transacciones no tiene riesgo de ser perdido o alterado. El hecho de ser descentralizada vuelve difícil los intentos de limitarla, bloquearla o manipularla lo que la transforma en una tecnología disruptiva. Existen numerosas empresas reconocidas que se encuentran invirtiendo en plataformas y productos en base a esta tecnología.

Esta tecnología permite hacer transacciones mas seguras, publicar información sin riesgo de censura, tener un historial perfecto de transacciones, realizar pagos con costos mínimos de transacción, votaciones electrónicas y generar criptomonedas. La cantidad de áreas de la economía donde puede tener un impacto son muchas. Por otro lado, muchos grupos liberales la han adoptado por ser muy difícil de controlar o regular por los gobiernos, respetando la libertad y privacidad de cada usuario7.

Un estudio de Santander InnoVentures (The FinTech 2.0 Paper) estima que esta tecnología podría ahorrar a los bancos 20.000 millones de dólares al año para el 2022. Tiene ventajas respecto a la irreversibilidad de las transacciones, compensación y liquidación instantánea de transacciones y reduce los márgenes de error.

"In time, distributed ledgers will support 'smart contracts' – computer protocols that verify or enforce contracts. This will lead to a wide variety of potential uses in securities, syndicated lending, trade finance, swaps, derivatives or wherever counterparty risk arises."

"Commercial banks, central banks, stock exchanges and major technology providers, such as IBM and Samsung, are all exploring the potential uses of distributed ledgers [...] It is only a matter of time before distributed ledgers become a trusted alternative for managing large volumes of transactions."

- The FinTech 2.0 Paper, Santander InnoVentures

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En abril del 2015 Nasdaq anunció planes para instrumentar un Blockchain piloto para su mercado privado. En el comunicado dice que se espera que esta tecnología ayude a mejorar la certeza de su historial de transacciones siendo la evolución natural que debería tener el manejo de activos cotizables. Bob Greifeld, CEO del Nasdaq dijo al respecto:

“As blockchain technology continues to redefine not only how the exchange sector operates, but the global financial economy as a whole, Nasdaq aims to be at the center of this watershed development."

"Utilizing the blockchain is a natural digital evolution for managing physical securities"

- Bob Greifeld, Nasdaq CEO

En abril del 2014 el partido danés Alianza Liberal anunció que utilizará la tecnología de blockchain para sus votaciones internas. Mikkel Freltoft Krogsholm, miembro del comité ejecutivo de Alianza Liberal se refirió al Blockchain con estas palabras: “The blockchain removes the need for trust, because the technology can run autonomous without interference from humans, and it is at the same time open source and transparent, so that everybody can look under the hood and see what's going on. It doesn't get any more liberal – so that’s why it’s an obvious choice for e-voting.”

- Mikkel Freltoft Krogsholm El siguiente cuadro muestra alguna de las funcionalidades del Blockchain que ya se encuentran desarrolladas o en un estado de desarrollo avanzado.

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Criptomoneda Respaldada por activos

Una criptomoneda respaldada por activos es una moneda descentralizada, en la cual el valor de la misma es igual o tiene una fuerte correlación con un activo subyacente. Hasta el momento no a habido ninguna criptomoneda exitosa que este respaldada por activos que producen una renta, como consecuencia de que la regulación no lo permitía.

Hay algunas criptomonedas como ser Bitshare que respaldan el valor de la criptomoneda con dólares lo cual le da gran estabilidad a su precio, pero no generan renta en el mediano y largo plazo. Lo que la regulación no permíta hasta hace muy poco es que el respaldo de la criptomoneda este dado por un organismo centralizado que invierta esos fondos en activos reales o que cotizan. Sin embargo como veremos en detalle más adelante bajo la nueva regulación de Crowdfunding es posible que esto cambie.

En el pasado hubo monedas digitales centralizadas respaldadas por activos pero ninguna llegó a ser relevante. Una de las primeras fue E-gold, fundada e 1996 y respaldada en oro.

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Otra moneda digital respaldada fue el Liberty Reserve la cual se encontraba respaldada por dólares, euros u oro. Estas monedas fueron utilizadas para lavar dinero lo cual implico acusaciones del gobierno de los Estados Unidos y el posterior cierre de ambas plataformas. Sus creadores terminaron presos o con cargos y acusaciones por parte del gobierno americano.

Una criptomoneda respaldada por activos tendría algunas ventajas. Por un lado, la renta que produzca el activo que se utilice como respaldo, podría destinarse a un fondo que tenga como objetivo garantizar un valor mínimo a la moneda. Por otro lado, el colateral que se utilice como respaldo pondría un piso al valor de la moneda. Funcionaría como un put implícito que impediría que su valor caiga por debajo de cierto nivel preestablecido. El valor de la moneda podría fluctuar en función de la demanda pero siempre tendría un piso de valor.

Los bancos centrales de los principales países del mundo pagan dividendos a los gobiernos nacionales de cada país por su ganancia. La FED producto de la fuerte expansión de su balance como consecuencia del QE pagó al tesoro en 2014 101.900 millones de dólares en dividendos. Esto representa el 0.58% del PBI de los Estados Unidos8. En el caso de una criptomoneda respaldada por activos, este dividendo quedaría en manos de los tenedores de la misma. Si la cotización de la moneda cayera por debajo del valor del subyacente, se podrían vender activos y recomprar moneda para aumentar su valor y a la inversa si su valor fuera muy superior al valor del subyacente, se podría emitir moneda para estabilizar el valor y evitar una sobre apreciación.

Si los dividendos de la FED hubieran sido invertidos en el S&P el balance de la FED sería cercano al 100% del PBI de los Estados Unidos. Por otro lado, la renta de dividendos teniendo en cuenta un dividend yield de 1.94% del S&P a enero del 2015 sería cercana a los 340.000 millones de dólares al año. Semejante monto de inversión generaría distorsiones en el valor de las acciones y no podría ser llevado a la práctica por los límites que impondría a la política monetaria. Otra opción sería que el respaldo este dado por una canasta de activos un poco más amplia o un portfolio balanceado compuesto por activos representativos de todo el mundo. Esto le daría un buen rendimiento en el largo plazo con la ventaja que ofrece la diversificación a la hora de armar un portfolio. Este portfolio hubiera tenido un rendimiento promedio del 8.1%9 entre 2002 y 2013 según un reporte de Wells Fargo en base a información de Morningstar y FactSet.

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Fuente: Morningstar and FactSet.

Las monedas respaldadas serían un tipo de activo alternativo que podrían funcionar como un hibrido entre una moneda y un portfolio de acciones y otros títulos. Todo dependerá cuan aceptada sea la moneda y cuál es el activo subyacente. Imaginemos una moneda como el Bitcoin que ha tenido un grado de aceptación relativamente alto dentro de ciertas comunidades. Si la misma estuviera respaldada por activos que le dieran estabilidad a su valor, seguramente el Bitcoin sería mucho más popular.

En el siguiente cuadro vemos las principales características que tiene que tener una moneda y las comparamos según su tipo (Criptomoneda no respaldada, criptomoneda respaldada y dinero fiduciario).

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METODOLOGÍA

Regulaciones que limitan las monedas respaldadas por activos

Regular las criptomonedas es difícil porque son activos descentralizados. Estas han sido definidas por el tesoro americano como monedas digitales descentralizadas y son legales en los estados Unidos y la mayoría de los países del mundo. El IRS (Internal Revenue Service) y los organismos recaudadores de la mayoría de los países, consideran a las criptomonedas como activos y se debe declarar si hay una ganancia de capital al momento de su venta.

En el caso de las criptomonedas respaldadas, también debería ser regulado el órgano central que se encarga de la administración del subyacente. Los organismos reguladores ven a las criptomonedas respaldadas como un valor o un título, por lo que están sujetas a los órganos que regulan los mercados financieros en cada. Esto agrega costos de compliant que limitan su desarrollo.

Hasta el momento no existía un marco regulatorio para que las criptomonedas respaldadas se desarrollen. Sin embargo, bajo la nueva regulación de Crowdfunding aprobada en el 2014 en Estados Unidos y Reino Unido estos productos podrían experimentar un fuerte crecimiento. En este trabajo analizaré la regulación Americana y Británica las cuales son las más avanzadas para este tipo de productos.

Crowdfunding para créditos e inversiones

El crowdfunding es una forma por la cual las personas, organizaciones, empresas y start-ups pueden recaudar dinero para financiar o refinanciar actividades. En los últimos años las plataformas digitales de crowdfunding han tenido un crecimiento muy fuerte. Entre 2012 y 2014 el monto recaudado por plataformas de Crowdfunding creció un 700% y se espera que para el 2025 alcance los USD100.000 millones10. Algunas de las plataformas más conocidas de Crowdfunding son Kickstarter e Indiegogo las cuales permiten la financiación colectiva de proyectos creativos11.

El fuerte crecimiento del mercado de crowdfunding obligó a los organismos reguladores a crear un marco legal para su funcionamiento. En el 2012 el gobierno de los Estados Unidos aprobó la JOBS act la cual permite que empresas que cumplen ciertos requisitos recauden fondos sin demasiadas restricciones. Esta ley permite el crowdfunding de capital para un amplia gama de empresas.

La aprobación de JOBS act en Estados Unidos y de otras leyes similares en otros países, es muy importante para el desarrollo de las criptomonedas respaldadas, porque brindan el marco legal que podría ser clave para su desarrollo. Lo importante es que al ser considerada un activo, la criptomoneda respaldada, pueda ser suscripta de manera legal y también lo sea la administración de los fondos provenientes de dicha suscripción.

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En Europa fueron aprobadas regulaciones referidas al Crowdfunding de proyectos financieros (Loan-based crowdfunding y investment-based crowdfunding). Si bien ya había regulaciones referidas al mercado de crowdfunding estas no estaban enfocadas en este tipo de proyectos. En UK la Financial Conduct Autohority publicó una serie de normas referidas al Crowdfunding de proyectos financieros12.

Estas regulaciones son clave para el desarrollo de las criptomonedas respaldadas por activos por los siguientes motivos:

• Permiten la inversión en activos no cotizables como ser un fondo de crowdfunding que cotiza en mercados no regulados.

• Permiten hacer un proceso de registración online que cumpla las normas regulatorias de cada país.

• Permiten la negociación de cuota partes en exchanges privados que pueden utilizar la tecnología P2P.

La regulación británica es la que mas se adecua al desarrollo de una criptomoneda respaldada. Esta regula dos tipos de actividades de crowdfunding: loan-based crowdfunding y investment-based crowdfunding.

La normativa británica define el investment-based crowfdunding como:

”investment-based crowdfunding platforms, on which people invest in unlisted shares or debt securities issued by businesses”

La gran ventaja de funcionar bajo una regulación es que cada nuevo usuario de la moneda debe completar prácticamente los mismos requisitos que para la apertura de una cuenta bancaria online lo cual permite conocer a fondo quien es cada usuario. Esto ayuda a que la moneda no sea utilizada para transacciones ilegales lo cual es muy común con las criptomonedas tradicionales y ha llevado a muchas a estar bajo la mira de organismos reguladores y gobiernos.

El siguiente cuadro muestra las diferencias entre la regulación de crowdfunding en Estados Unidos e Inglaterra:

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Bitcoin utilizado como moneda respaldada

Existe un puñado de startups que están trabajando con una tecnología que permite “colorear” bitcoins para crear una serie monetaria única que aproveche la infraestructura Bitcoin ya existente. Colorear un Bitcoin es agregar al algoritmo original algo de información para crear una serie única que se diferencia de los Bitcoins ya existentes. Al hacer esto se esta creando una nueva moneda que aprovecha la infraestructura Bitcoin. La idea de estas empresas es que las “monedas coloreadas” representen el valor de un activo en un forma digital. En definitiva el objetivo es crear criptomoneda respaldada por activos reales. Los Bitcoins coloreados pueden ser utilizados para emitir activos financieros. Estas empresas proveen la infraestructura necesaria para el desarrollo de las criptomonedas respaldadas por activos.

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Overstock, una empresa de comercio online que cotiza en el Nasdaq con una capitalización de 580 millones de dólares, anunció el pasado 6 de junio que planea hacer una emisión de deuda utilizando esta tecnología. Otro anuncio fue el del banco Estonio LHV Bank, que esta trabajando en la creación de un activo respaldado, utilizando la tecnología de las criptomonedas y el Blockchain. La idea es que cada moneda emitida este respaldada por un certificado de depósito.

¿Cómo funcionaría en la práctica esta moneda?

Como expuse anteriormente ya existe la tecnología para realizar un producto de estas características. La tecnología para realizar criptomonedas y el blockchain se encuentran muy bien desarrolladas. Varias empresas están en proceso de emitir acciones y bonos cuya cuota parte sea una criptomoneda. Por otro lado, el marco regulatorio empieza a tomar forma y es de esperar que comiencen a surgir varios proyectos de criptomonedas respaldadas. Todos los factores están dados para su desarrollo.

Una criptomoneda respaldada necesita de un gran market maker que regule su valor. El market maker tendría en un primer momento el 100% de las criptomonedas e iría vendiendo en el mercado en función de la demanda. El mismo se encargaría de vender (emitir) y recomprar moneda para que su valor este relacionado con el activo subyacente. Funcionaría como si fuera un banco central pero la operatoria de la moneda y las transacciones entre los usuarios serían totalmente descentralizadas. En la práctica el market maker podría ser un fondo de crowdfunding y las criptomonedas cuota partes de ese fondo que son negociadas en el blockchain.

El market maker tendría como objetivo proteger el valor de la moneda, vendiendo activos

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cuando su valor caiga por debajo del subyacente (para recomprar moneda) y emitiendo cuando su valor suba demasiado. Para darle más transparencia al market maker los criterios bajo los cuales se vende y se recompra moneda, como el criterio con el cual se invierten los fondos deberían estar preestablecidos. Por otro lado, todo el proceso debería estar auditado y supervisado por un directorio independiente.

Imaginemos una criptomoneda que esté respaldada 100% por real estate de los Estados Unidos. Llamemos a esta moneda USREC (United States Real Estate Currency). Supongamos que la moneda utiliza la regulación británica y que esta respaldada 100% con real estate americano. Ahora bien, existen dos tipos de activos de real estate con los que podría estar respaldada: activos cotizables y no cotizables.

En el caso de estar respaldada por activos cotizables supongamos que el market maker decide invertir el 100% de los fondos provenientes de la venta de moneda en un ETF que replica el Dow Jones U.S. Real Estate Index. En función de la demanda iría vendiendo y comprando para que el valor de la moneda nunca sea menor al valor del ETF. En el siguiente cuadro vemos como sería el proceso.

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En el caso de que el USREC este respaldado por activos no cotizables, el market maker tendría mucho menor poder para estabilizar el valor de la moneda. En caso de que el valor de la moneda caiga por debajo del valor de los activos, liquidar parte del porfolio para efectuar recompra de moneda no sería tan sencillo debido a que son activos ilíquidos y hay costos asociados a la venta. Una opción sería tomar deuda hipotecaria contra el porfolio de propiedades y por otro lado, destinar la renta de las propiedades a efectuar recompra de moneda.

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Para darle mayor liquidez (y así poder actuar de market maker para que la moneda tenga menor volatilidad) lo ideal sería que una parte del portfolio este en activos cotizables. Otro punto importante, es que la moneda podría generar una ganancia por trading para el fondo aunque en el mediano plazo sería de esperar que esta posibilidad de arbitraje desapareciera.

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CONCLUSIÓN

Según lo expuesto, creo con un alto grado de certeza que las criptomonedas respaldadas por activos tendrán un papel importante en los próximos años. Es solo cuestión de tiempo que estos productos se desarrollen ya que existe la tecnología y se está generando un marco legal propicio para su desarrollo. No creo que las criptomonedas respaldadas alcancen la magnitud como para ser consideradas una alternativa relevante a las monedas nacionales pero si que tendrán un fuerte crecimiento.

Como bien dije antes, las criptomonedas respaldadas son un híbrido entre una moneda y un activo que le pone un piso a su valor. La medición del valor de las mismas siempre se efectuará en moneda fiduciaria. Como vimos en el ejercicio sobre los dividendos de la FED invertidos en diferentes tipos de activos, el potencial de aumento del valor en el largo plazo como consecuencia de la retención y reinversión de los dividendos en diferentes productos es muy importante.

Para ser mas estables, las criptomonedas como el Bitcoin deberían tener algún tipo de respaldo en activos reales. La posibilidad de estar respaldadas por activos les otorgan estabilidad, la cual es imposible de alcanzar para las criptomonedas tradicionales. El universo de posibilidades de las criptomonedas respaldadas es muy superior al de las criptomonedas tradicionales. Si Bitcoin no se desarrolló aún más, es por su alto nivel de volatilidad, el cual genera desconfianza, pero si tuviera un activo subyacente que estabilizara su valor, su adopción sería aún mayor. Las criptomonedas respaldadas pueden ser una alternativa de ahorro en el largo plazo a diferencia del dinero fiduciario o las criptomonedas tradicionales que se desvalorizan con la inflación, a no ser que se las invierta en algún activo que otorgue cierto tipo de protección frente a la misma.

Si bien no debemos olvidarnos, que a diferencia de las criptomonedas que son imposibles de regular o censurar, las criptomonedas respaldadas siempre tendrán un riesgo regulatorio debido a que deben contar con un market maker que provea su respaldo. No obstante, a medida que pase el tiempo y la legislación se consolide, este riesgo se ira reduciendo.

Por otro lado, las nuevas generaciones son más permeables al uso de estos instrumentos. Los pertenecientes a la generación Y (nacidos entre 1980 y 1991) son muy permeables a la utilización de nuevas tecnologías y están acostumbrados a realizar la mayoría de las transacciones sin necesidad de usar efectivo. Estos jóvenes utilizan cada vez más plataformas financieras poco tradicionales para realizar inversiones. FinTech13 es el nombre con el que se denomina a las plataformas financieras online. Plataformas como Lending Club o Welthfront 14prestan dinero o manejan inversiones por miles de millones de dólares al año.

Es posible que cuando se consolide la regulación estas monedas puedan ser emitidas por bancos o instituciones de renombre, con amplia trayectoria, lo cual le daría aún más credibilidad a estos instrumentos. No deberíamos descartar que luego de mucho tiempo los bancos comerciales vuelvan a emitir sus propias monedas como ocurrió en Estados Unidos en el siglo XIX.

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Actualmente cuando hablamos de criptomonedas estamos hablando de un mercado que tiene una capitalización total de menos de 10.000 millones de dólares. Si lo comparamos con los 164 trillones de dólares de riqueza privada15 en el mundo o los 4.5 trillones del balance de la FED, sigue siendo un número pequeño. Aunque el valor de todas las criptomonedas se multiplicara por 10 y alcanzara los cien mil millones dólares aún no llegaría al 0.1% de la riqueza privada global. Creo que seguirá siendo un mercado pequeño cuya capitalización no será relevante pero si una alternativa de inversión a tener en cuenta.

El otro aspecto importante a resaltar de las criptomonedas es la tecnología del blockchain que posibilita un mundo descentralizado en mucho sentidos. Se pueden tener dudas respecto al desarrollo futuro de las criptomonedas, pero pocas respecto a la expansión de la tecnología del blockchain.

Sólo el tiempo dirá si las criptomonedas respaldadas tienen un futuro prometedor16, pero creo que algún papel jugaran en un mundo donde la tecnología va transformando día a día cada uno de los aspectos de la economía moderna.

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NOTAS BIBLIOGRÁFICAS

- Eichengreen Barry. Globalizing Capital: a history of the International Monetary System.

- David M. Schaps. The Invention of Coinage in Lydia, in India, and in China.

- Paula Vigna and Michael J. Casey (2015) The Age of Cryptocurrency.

- Informecion sobre el mercado de Bitcoins: https://blockchain.info

- Bureau of Economic Analysis website: www.bea.gov

- Federal Reserve website: www.federalreserve.gov/

- The 2013 Federal Reserve Payments Study

- International Monetary Found website: www.imf.org

- The Claring House and Independent Community Bankers of America. Virtual Currency: Risk and Regulation.

- Santander InnoVentures with Oliver Wyman and Anthemis Group. The FinTech 2.0 Paper. - Wikipedia. Distribución de Poisson. - Jumpstart Our Business Startups (JOBS) Act - Financial Conduct Authority. A review of the regulatory regime for crowdfunding and the promotion of non-readily realisable securities by other media.

- Financial Conduct Authority. The FCA’s regulatory approach to crowdfunding over the internet, and the promotion of non-readily realisable securities by other media Feedback to CP13/13 and final rules

- http://coinmarketcap.com - http://coloredcoins.org

- Kristof De Buysere Oliver Gajda Ronald Kleverlaan Dan Marom (2012). A Framework for European Crowdfunding.

- David Andolfatto. Bitcoin and Beyond: The Possibilities and Pitfalls of Virtual Currencies

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APÉNDICE

1- El siguiente gráfico muestra la composición del balance de la FED al 29 de abril el 2015.

Balance de la FED al 29 de abril del 2015

4.471 miles de millones

Fuente: Quarterly Report on Federal Reserve Balance Sheet Developments. May 2015.

2- El siguiente gráfico muestra la diferencia entre una red basada en servidores y una red basada en la tecnología P2P.

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3 - Distribución de Poisson En teoría de probabilidad y estadística, la distribución de Poisson es una distribución de probabilidad discreta que expresa, a partir de una frecuencia de ocurrencia media, la probabilidad de que ocurra un determinado número de eventos durante cierto período de tiempo. Concretamente, se especializa en la probabilidad de ocurrencia de sucesos con probabilidades muy pequeñas, o sucesos "raros". Fue descubierta por Siméon-Denis Poisson, que la dio a conocer en 1838 en su trabajo Recherches sur la probabilité des jugements en matières criminelles et matière civile (Investigación sobre la probabilidad de los juicios en materias criminales y civiles).

4 - El costo de obtención de un Bitcoin esta dado por el costo de procesamiento (energía y servidores) que se necesitan para desencriptar un nodo. El siguiente gráfico muestra el incremento del nivel de dificultad para lograrlo. Según el sitio Coinplorer el costo de obtener un Bitcoin a mayo del 2015 es de aproximadamente 1.200 dólares.

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Fuente: coindesk.com

5- El siguiente gráfico muestra los países en los cuales el Bitcoin es legal (verde), en los que hay algunas restricciones (amarillo) y en los que es ilegal (rojo).

Grafico. Legalidad del Bitcoin

Fuente: Bitcoin.org

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6- El siguiente cuadro muestra algunas de las empresas que aceptan Bitcoin como medio de pago. Como vemos en el listado una persona podría realizar prácticamente todos sus consumos relevantes pagando con esta criptomoneda.

7- Palabras más utilizadas por los usuarios de Bitcoin para describir a la criptomoneda según una encuesta realizada por el sitio Zerohedge.com

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Fuente: Zerohedge.com

8- Los siguientes gráficos muestran el pago de dividendos al tesoro por parte de la FED y cual seria el valor acumulado si en lugar de haber sido transferidos al tesoro hubieran sido invertidos en distintos tipos de activos.

Fuente: US Federal Reserve.

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Fuente: Statista y US Federal Reserve.

Fuente: Statista y US Federal Reserve.

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9- El siguiente gráfico muestra el rendimiento de un portfolio balanceado en relación a otro tipo de activos.

Fuente: Morningstar and FactSet, 1/2/14. Balanced Portfolio Blend: 3% Cash,19% US Agg Bonds, 5% HY Bonds, 5% Developed Bonds, 5% EM Bonds; 15% US Large Cap, 6.60% US Mid Cap, 3.80% US Small Cap, 9% Developed Equities, 6.60% EM Equities; 7% REITS; 5% Commodities; 4% HF Rel Value, 2% HF Macro, 4% HF Event Driven.

10- El siguiente cuadro muestra el volumen total del mercado de crowdfunding y su proyección de crecimiento al 2025.

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Fuente: Massolution report Crowdfunding 2015.

11- El siguiente cuadro muestra las principales plataformas de crowdfunding según el tipo de actividad.

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12 – Puntos importantes de la ley de crowdfunding según un paper de la FCA.

13- Volumen de activos administrado por las principales plataformas de administración de portafolios online.

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14- El siguiente cuadro muestra el volumen de créditos otorgado por las principales plataformas de créditos online en los Estados Unidos.

Fuente: Goldman Sachs

15- El siguiente grafico muestra la evolución de la riqueza privada en el mundo dividida por región y su proyección hasta el 2019.

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Fuente: The Economist y the Boston Consulting Group (BCG)

16- Opiniones respecto al Bitcoin de algunos de los principales hombres de negocios del mundo.

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