Claves Semanales 1

Claves de la semana Dirección de Inversiones Banca Privada

Semana del 6 de abril al 10 de mayo de 2019

Madrid, 6 de mayo de 2019

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Monitor de Mercado

Cierre semanal

Los indicios correctivos que la semana pasada empezaron a aparecer en los mercados de renta variable mundiales fueron abortados por unos datos de empleo estadounidenses que volvieron a sorprender muy positivamente, con una fuerte generación de empleo y modestas tasas de crecimiento salarial.

Antes, los datos macroeconómicos publicados a ambos lados del Atlántico nos dejaron señales mixtas, con ciertos indicios de estabilización en Europa y un claro retroceso en los indicadores adelantados manufactureros estadounidenses. Por otra parte, la Reserva Federal no ofreció un mensaje tan laxo como el que parecía descontar el consenso del mercado.

En otro orden de cosas, los resultados empresariales siguieron ofreciendo soporte a las

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cotizaciones, en un mercado que, en cualquier caso, empezó a dar señales de fatiga.

Renta variable

En los mercados de renta variable mundiales, se impuso la cautela en una semana muy intensa en referencias importantes. En Europa, los buenos resultados empresariales y señales de estabilización económica, sirvieron de argumento para que los principales índices cerrasen con alzas marginales en promedio, lideradas por el mercado alemán, a pesar del debilitamiento que volvieron a mostrar los datos de ventas de automóviles en el mes de abril. En la periferia, los principales índices en España recibieron en negativo el resultado de las elecciones legislativas, sobre todo en los sectores y valores más regulados, entre los que destacamos las empresas eléctricas.

En Estados Unidos, los datos de desempleo hicieron posible un nuevo cierre semanal positivo, con alzas del 0,20% en promedio y mejor comportamiento relativo de los sectores cíclicos frente a los defensivos. El índice tecnológico Nasdaq marcó un nuevo máximo histórico, consiguiendo también un récord sin precedentes al subir en 18 de las últimas 19 semanas.

En Japón, por otra parte, los mercados de renta variable se mantuvieron cerrados por la celebración de la Semana Dorada, mientras que los emergentes cerraron con ligeros repuntes, impulsados por el buen comportamiento de las plazas asiáticas, mientras que las bolsas latinoamericanas sufrieron correcciones de cierta magnitud.

Renta fija

Datos europeos mejores de lo esperado (PIB y revisión del PMI manufacturero) y una Fed menos laxa de lo deseado, han favorecido repuntes en las curvas de Estados Unidos y Alemania, impulsados también estos últimos por la confirmación el pasado viernes del rating de Italia por parte de la agencia Standard & Poor’s y por señales de avance hacia un acuerdo político en Reino Unido sobre el Brexit.

En cuanto a las primas soberanas de España e Italia, se han reducido con claridad, en un movimiento favorecido por algunos indicadores económicos (como la sorpresa al alza en el PIB de España y en el de la Eurozona), por el mantenimiento de la calificación de Italia y por no haberse separado de forma significativa el resultado de las elecciones generales españolas respecto a la expectativa de los analistas.

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Con todo, la subida de la rentabilidad del bono alemán se ha visto compensada por la caída en las primas periféricas, lo que nos deja una semana muy tranquila respecto a los precios de los bonos soberanos. Del mismo, modo, el crédito corporativo también ha mostrado mucha estabilidad, con ligeros repuntes en el grado de inversión y retrocesos marginales en el segmento de “high yield”.

Materias primas

El aumento de la producción de Estados Unidos, hasta los 12,3 millones de barriles por día, junto con la expectativa de que la OPEP aumentará la suya, han mantenido al barril referencia Brent cerca de los 70 dólares, con una caída semanal cercana al -2%. Por otra parte, los débiles datos macroeconómicos publicados en China han arrastrado a la baja a los metales industriales, que han retrocedido con intensidad durante la semana.

Divisas

Los mejores datos publicados en Europa (PIB y revisión del PMI de manufacturas) y cierto optimismo respecto al Brexit y la periferia, facilitaban cierta recuperación del euro, que recuperaba la cota de los 1,12 dólares.

Datos macroeconómicos publicados en Europa

Tanto los datos de PIB como el IPC preliminar de abril han permitido un tono macroeconómico más positivo en el Viejo Continente.

Respecto a los indicadores adelantados, la confianza económica medida por la Comisión Europea se situó en los 104,0 puntos, por debajo de los 105,0 esperados por el mercado. Por el contrario, la confianza del consumidor en Alemania repuntó una décima, hasta los 10,4 puntos, superando ligeramente las previsiones de los analistas. Por otra parte, el PMI manufacturero de la Eurozona se revisó una décima al alza en abril, hasta los 47,9 puntos, gracias a las buenas lecturas en España, cuyo PMI manufacturero pasó de los 50,9 a los 51,8 puntos y de Italia (que pasó de los 47,4 a los 49,1 puntos). Por el contrario, Alemania no levanta cabeza y su PMI se revisó una décima a la baja, hasta los 44,4 puntos.

El PIB del primer trimestre sorprendió al alza, con mejores lecturas tanto para España como para la Eurozona. En nuestro país, el PIB mostró un crecimiento trimestral del 0,72%, frente a las expectativas de mantenimiento de una tasa cercana al 0,55% registrado en el último trimestre de 2018. El dato, que contribuyó decisivamente a la sorpresa al alza del PIB de la Eurozona (0,4% de

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crecimiento trimestral, frente al 0,3% esperado), se apoya sobre todo en la importante contribución de la inversión en capital fijo, destacando el 3,8% de incremento en la inversión en maquinaria y bienes de equipo. Menos favorable es la desaceleración del consumo privado, que pasa de aportar un 0,24% al 0,19%.

También el PIB italiano nos dejó una sorpresa positiva, al expandirse un 0,2% en el primer trimestre, una décima por encima de lo esperado. En tasa interanual, Italia vuelve a crecer, aunque a una exigua tasa del 0,1%. En Francia, la economía se expandió un 0,3% en el primer trimestre, en línea con las expectativas.

En cuanto a los datos de IPC preliminar del mes de abril, se confirmó la recuperación de las tasas de inflación, sobre todo en Alemania, cuyos precios avanzaron un 2,0% interanual, muy por encima del 1,5% esperado por los expertos. En España, no hubo sorpresas y los precios repuntaron un 1,5% en abril, mientras que en Francia crecieron a una tasa del 1,2%, también en línea con lo esperado. Para terminar, en Italia el IPC creció un 1,1% interanual, igualando la lectura anticipada por el mercado, mientras que en el conjunto de la Eurozona los precios crecieron un 1,7% interanual, en este caso una décima por encima de las previsiones del consenso y con la tasa subyacente en el 1,2%, frente al 1,0% interanual esperado por el mercado.

En otro orden de cosas, la actividad hipotecaria de febrero en España siguió dando muestras de mucha fortaleza, al repuntar la concesión de hipotecas hasta el 31,2% interanual. Asimismo, el agregado monetario M3 sorprendió con un crecimiento interanual del 4,5% en la Eurozona, por encima del 4,2% estimado por los analistas.

En clave política, destacamos el renovado optimismo respecto a la posibilidad de un acuerdo respecto al Brexit, aunque sigue siendo poco probable que evite la participación de Reino Unido en las elecciones europeas. Las principales diferencias siguen girando en torno a la unión aduanera. El Gobierno se muestra ligeramente optimista respecto a la capacidad de poder ratificar un acuerdo antes de las elecciones europeas. Mientras, los británicos castigaron a ambos partidos en las elecciones locales que tuvieron lugar el pasado jueves, por la incapacidad mostrada por laboristas y conservadores para alcanzar un acuerdo.

Datos macroeconómicos publicados en Estados Unidos

La importante agenda macroeconómica estadounidense nos ha dejado algunas decepciones, aunque también sorpresas positivas significativas.

En el mundo de los indicadores adelantados, se confirmó la tendencia a la baja apuntada por los

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indicadores manufactureros regionales (caída del PMI de Chicago de abril desde los 58,7 hasta los 52,6 puntos) y el ISM de manufacturas pasó de los 55,3 a los 52,8 puntos. Se trata de un nivel coherente con tasas anualizadas de crecimiento del PIB por debajo del 2%. El dato, además, ha venido acompañado de un deterioro de los nuevos pedidos, de manera que la diferencia entre el componente de nuevos pedidos y el de existencias sugiere riesgo de nuevos retrocesos en el índice principal en los dos próximos meses. También se produjo un claro retroceso en el componente de precios del índice. Asimismo, el ISM no manufacturero sorprendió a la baja, al situarse en los 55,5 puntos, por debajo tanto de los 56,1 puntos de la lectura precedente como de los 57,0 anticipados por el consenso de analistas. No todo fueron decepciones, la confianza del consumidor medida por el Conference Board excedió con claridad las expectativas, al situarse en los 129,2 puntos, frente a los 126,8 esperados.

Respecto a los datos de actividad real, los ingresos personales repuntaron un 0,1% en marzo, por debajo del 0,3% esperado, aunque los gastos se dispararon un 0,9%, frente al 0,7% anticipado, lo que produjo una caída en la tasa de ahorro. Por otra parte, los pedidos de fábrica de marzo repuntaron un 1,9%, también por encima del 1,6% que había anticipado el mercado. Por último, el índice de precios de consumo personal se situó en el 1,5% interanual, una décima por debajo de lo previsto.

En el mundo inmobiliario, las preventas de viviendas de marzo (contratos de arras formalizados) mostraron fortaleza, al avanzar un 3,8% en el mes de marzo, muy por encima del 1,5% esperado por los analistas. Asimismo, los precios de la vivienda continuaron su escalada en febrero, aunque dando señales de desaceleración, al crecer un 3,0% interanual, la tasa más baja desde el año 2012.

La importante semana pasada también nos dejó la reunión de política monetaria de la Fed que, sin nuevas previsiones económicas y de tipos de los miembros del FOMC, no debía en principio deparar sorpresas relevantes. Sin embargo, los mensajes emitidos movieron al mercado: la constatación en el comunicado oficial de que la inflación subyacente ha remitido en los últimos doce meses y se sitúa por debajo de su objetivo propició una reacción inicial a la baja de la curva, pero la posterior afirmación de Powell en rueda de prensa de que están actuando factores transitorios y que la fortaleza del mercado laboral y el crecimiento devolverán a la inflación al 2%, acabó impulsando al alza las rentabilidades. Se retoma así el movimiento al alza de la curva interrumpido en el último tramo de abril. La recuperación de los tipos implícitos muestra con mayor claridad que el mercado sigue asignando una mayor probabilidad a la posibilidad de que la Fed acabe subiendo tipos una vez más.

No podemos terminar el repaso de la agenda macroeconómica estadounidense sin hacer

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referencia a los datos de empleo publicados el viernes. El mercado de trabajo norteamericano se mostró especialmente sólido en abril, con la creación de 263.000 nuevos empleos privados netos (se esperaban unos 190.000) y el descenso de la tasa de paro hasta el 3,6%, nuevo mínimo del ciclo que sugiere que el estancamiento de la economía aún está al menos a un año de distancia. Para reforzar esa impresión, las ganancias salariales por hora crecieron menos de lo esperado, reduciéndose su avance interanual una décima hasta el 3,2%.

En el ámbito político, la atención de los inversores se centró en las negociaciones entre republicanos y demócratas para la aprobación del plan de infraestructuras en Estados Unidos. Tanto la Casa Blanca como los demócratas se mostraron optimistas tras las conversaciones del martes. No obstante, el mercado se muestra escéptico respecto a la capacidad para afrontarlo, considerando que los demócratas exigen un presupuesto mínimo de 2 billones de dólares, tras el esfuerzo fiscal realizado en la reforma tributaria de 2017. La fuerte división de opiniones y la falta de tiempo (Trump querría resultados de cara a las elecciones presidenciales de 2020), son factores adicionales que alimentan el escepticismo de los inversores respecto a la capacidad que tendrá Estados Unidos para afrontar este plan de estímulo.

Datos macroeconómicos publicados en Asia

Sin duda, una de las decepciones de la semana pasada vino de la mano de los indicadores adelantados en China. El PMI manufacturero oficial descendió hasta 50,1 desde 50,5 puntos y el de Caixin lo hizo hasta los 50,2 puntos, desde los 50,8 anteriores. En ambos casos se esperaba el mantenimiento o la ligera mejoría de los niveles de marzo.

Resultados empresariales en Estados Unidos y Europa

Hasta el momento, han publicado sus resultados del primer trimestre de 2019 cerca del 77% de las compañías del S&P 500, batiendo las estimaciones de consenso por encima de la media histórica en beneficios y quedándose ligeramente por debajo de esta media en la línea de ingresos (75% de las compañías han sorprendido al alza en beneficios por acción frente a una media histórica del 71,5% y 46,1% lo han hecho en ingresos, frente a la media histórica del 49,4%).

Las sorpresas positivas en beneficios han tenido reflejo en las estimaciones de los analistas, que según el consenso esperaban caídas del 3,3% antes de la publicación de los resultados de JP Morgan (inicio oficioso de la campaña) y ahora estiman un ligero incremento interanual para el conjunto de la campaña (+0,43%).

En Europa, han publicado el 40% de las empresas del Euro Stoxx y las sorpresas positivas superan

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la media histórica tanto en beneficios por acción como en ingresos (62,5% frente a una media del 53,3% en BPA y 49,5% frente al 48,0% de media en ingresos). No obstante, estas sorpresas positivas no están teniendo un reflejo claro en las estimaciones de consenso, que no han mejorado apenas desde que inició la campaña de resultados. No obstante, la estabilización de los indicadores económicos que comienza a mostrar tanto la Eurozona como China, y el debilitamiento del euro, serán factores adicionales que podrían continuar favoreciendo la mejoría del momentum de resultados en Europa.

En cuanto a los acontecimientos del fin de semana, contradiciendo las expectativas que apuntaban a un rápido y satisfactorio final en el proceso de negociación comercial entre China y Estados Unidos, Trump anunció el domingo que a partir del próximo viernes 10 de mayo, los aranceles a los productos chinos pasarán a ser del 25%, frente al 10% actual. Pudiera ser un elemento adicional de presión para forzar un desenlace favorable en la ronda de negociaciones que dará comienzo esta semana, pero sin duda también generará altas dosis de incertidumbre entre los inversores.

Catalizadores semanales

La semana que empieza pierde interés desde un punto de vista macroeconómico, aunque la campaña de presentación de resultados empresariales mantendrá su actividad en niveles elevados, sobre todo en Europa.

En España:

• Desempleo en el mes de abril (6-may). El mes de abril es tradicionalmente positivo para el mercado de trabajo español. El pasado año, se crearon 34.000 empleos netos y los analistas esperan una creación ligeramente menor este año, en consonancia con la reciente desaceleración en la actividad laboral.

• PMI compuesto del mes de abril (6-may). Tras la sorpresa positiva la semana pasada del PMI manufacturero, el consenso ha anticipado una moderación significativa del componente de servicios, que pasaría de los 56,8 puntos de marzo a los 55,1 en el mes de abril. Como consecuencia, el PMI compuesto español de abril pasaría de los 55,4 a los 54,5 puntos.

• Producción industrial de marzo (9-may). En este caso, el consenso espera que la tasa interanual retroceda en marzo un -1,2%, frente a la caída del -0,3% que registró en el mes de febrero.

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En Europa:

• Negociaciones comerciales con Estados Unidos (6/10-may). Con la posible entrada en vigor a partir de mediados de mayo de los aranceles a los automóviles europeos (en principio, la fecha límite para decidir si se implantan esos aranceles es el 18 de mayo), las negociaciones entre Estados Unidos y la UE podrían retomarse esta semana. Ha trascendido que la UE podría estar dispuesta a incrementar considerablemente la compra de energía a Estados Unidos para evitar estos aranceles. En la agenda de la próxima semana se establecerá cuál será el rango de actuación del posible acuerdo.

• Estimación final del PMI compuesto de abril en la Eurozona (6-may). Se espera que el indicador adelantado compuesto de la Eurozona se mantenga en los 51,3 puntos de la primera lectura, aunque la sorpresa positiva en el indicador manufacturero sugiere cierto riesgo al alza en la estimación.

• Confianza del inversor en la Eurozona (6-may). Tras las decepciones en los indicadores adelantados alemanes y las encuestas de sentimiento de la Comisión Europea, los analistas estarán muy pendientes de este nuevo indicador, para el que se espera una recuperación en el mes de mayo. Según el consenso, la confianza del inversor pasaría de los -0,3 puntos de abril a los 1,2 puntos en mayo.

• Ventas minoristas de marzo en la Eurozona (6-may). El mercado espera una contracción mensual de una décima en las ventas minoristas para el conjunto de la Eurozona, con lo que la tasa interanual se moderaría del 2,8% registrado en el mes de febrero al 1,8% en marzo.

• Pedidos de fábrica de marzo en Alemania (7-may). Después de las nefastas lecturas de los dos primeros meses de 2019, que han llevado a los pedidos de fábrica alemanes a una contracción interanual del -8,4%, los analistas esperan una recuperación del 1,4% en marzo, que moderaría la caída interanual a un -5,4%.

• Observatorio de primavera de la Comisión Europea (7-may). La Comisión Europea presentará sus previsiones macroeconómicas de primavera para la Unión Europea, la Eurozona y sus Estados miembros.

• Producción industrial de marzo en Alemania (8-may). En este caso, el consenso vuelve a vaticinar un retroceso en la cifra de producción industrial germana del mes de marzo. La caída pronosticada sería del -0,5%, lo que dejaría la tasa interanual en el -2,6%.

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En EE.UU.:

• Negociaciones comerciales con China (6/10-may). Bajo la amenaza de Trump de elevar al 25% los aranceles a 200.000 millones de productos chinos el viernes 10 de mayo, los principales negociadores chinos viajarán a Washington para reanudar las negociaciones.

• Índice de precios de producción de abril (9-may). En una semana de escaso interés macroeconómico en Estados Unidos, los precios serán los claros protagonistas. El jueves conoceremos el índice de precios de producción, para el que se espera un avance mensual del 0,2%, que dejaría la tasa interanual en el 2,3%. Excluyendo las partidas más volátiles, se espera un crecimiento de los precios de producción del 2,5% interanual.

• IPC del mes de abril (10-may). El viernes le tocará el turno al IPC estadounidense de abril, para el que se espera un avance mensual del 0,4%. En tasa interanual, los precios pasarían de crecer un 1,9% al 2,1%. En cuanto a la tasa subyacente, el mercado también espera una lectura del 2,1% interanual. La evolución de los precios será uno de los factores que más interés despierten entre los inversores, ya que en última instancia de las presiones inflacionistas dependerá que la paciencia de la Reserva federal pueda extenderse más o menos tiempo.

Mercados

La renta variable a partir de la semana que viene comenzará a perder la referencia de los resultados empresariales estadounidenses. Esto, unido al tono menos acomodaticio que mostró la Fed en su reunión del día 1 de mayo (los inversores más optimistas esperaban recortes de tipos este mismo año), dejará al mercado con menos armas para afrontar las señales correctivas que se ciernen sobre la renta variable (valoraciones exigentes, señales de cierta complacencia en los indicadores de sentimiento y estacionalidad).

La próxima semana, además, arranca con la amenaza de Trump de elevar los aranceles a las importaciones de productos chinos, lo que sin duda generará incertidumbres adicionales que pueden contribuir a ampliar las primas de riesgo. Asimismo, no esperamos referencias de gran relevancia y la capacidad de los índices para continuar las alzas dependerá de que los indicadores económicos y de los resultados empresariales en Europa sigan sorprendiendo al alza.

En el ámbito político, lo que pueda trascender de las negociaciones del Brexit (el gobierno se muestra optimista, pero las diferencias entre laboristas y conservadores son grandes), junto con posibles avances en las negociaciones comerciales entre Estados Unidos y China, por un lado, y

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la Unión Europa, por el otro, determinarán el movimiento final de los activos financieros durante la semana que comienza.

Con todo, seguimos juzgando prudente mantener un posicionamiento neutral en renta variable en nuestras carteras.