Capitulo 19

Las grandes corporaciones multinacionales de gran tamano (MNCs) han crecido gracias a la inversion extranjera directa.

Revisaremos el presupuesto de capital para evaluar las inversiones extranjeras.

Inversión extranjera típica (FDI) Construcción de plantas para manufacturar

y vender en el mercado extranjero. Exportaciones a partir de plantas en el país

de origen. Concesión de licencias o franquicias La manufactura fuera del mercado objetivo

La dependencia de los flujos en efectivo sobre la estructura del capital.

Los riesgos cambiarios Los riegos nacionales Los gravamenes fiscales Restricciones sobre los ingresos

Se utiliza para la preparación del presupuestode capital. Valor Presente Neto (NPV) Valor presente Ajustado (APV) Tasa Interna de Rendimiento Método del periodo de recuperación

El enfoque del APV ha sido propuesto para la explicación de proyectos con enfoque extranjero además del enfoque tradicional, ya que se lo usa con amplitud, incluye las complejidades de las inversiones como resultado de prestamos subsidios y restricciones sobre repatriación de ingresos.

Uso de la técnica del Valor Presente Neto (NPV)

NPV= Co + CF1*(1-t) (1+r)1 Co= Costo de ProyectoCF1*=Flujo de efectivo esperado antes de

impuestos en el año Tt= Tasa impositivar= promedio ponderado del costo e capitalT=tiempo de vida del proyecto

r= E re + D r (1-t) E+D E+D

re= costo de equilibrio del capital contable, el cual refleja solo el riesgo sistemático

r= costo del crédito antes del impuestoE= valor total del mercado del capital

contableD= valor total del mercado de la deudat= Tasa impositiva

Siempre debemos observar el NPV desde el país de origen del inversionista y del país en el cual se localiza el proyecto

La perspectiva correcta es la del país de origen del inversionista la cual se supone es la misma de los accionistas.

El grado de riesgos de los proyectos se la relaciona con el uso de la tasa de descuento apropiada (denominador del NPV)

Se pueden utilizar en inversión extranjera Proyectos extranjeros VS proyectos

Locales Ganancia de Fondos activados:

◦ V.N. de Fondos – V. Presente de otro proyecto. Valor del Costo de capital. (costo -

Inversionista)

Fábricas Multinacionales Importación de partes y piezas. Valor relevante -> Ingreso Corporativo. Evaluar términos netos y crear proyectos.

Ingresos: Sean remitidos o no, son relevantes.

Discriminación -> resultados no reales. Limitaciones legales, pueden evadirse:

◦ Precios internos de transferencias◦ Liquidaciones de gastos indirectos, etc.

Evaluación de resultados:◦ Positivos:◦ Negativos: añadir ingresos, impuestos etc.

Relevantes: Impuestos totales pagados Utiliza tasa impositiva más alta entre la

local y la extranjera. Los impuestos siempre se reducen por:

◦ Regalías, precios de transferencia.◦ Ingresos enviados a la casa matriz.

Evaluar flujo de efectivo neto.

Beneficios a proyectos extranjeros:◦ Terrenos de bajo costo (costos del proyecto)◦ Reducción de tasas de interés:

Problemas en VAN VPA (Valor Presente Ajustado) – adjunta subsidio. Diferencia de costo de capital.

Los flujos de efectivo deberían descontarse a una tasa que incluya a todo el capital contable y refleje el riesgo.Este riesgo requiere de la inclusión de una prima en la tasa de descuento para que se refleje el costo de capital de oportunidad de los accionistas.

Los riesgos que se tienen que correr cuando se realizan inversiones extranjeras y que no se deben enfrentar cuando se emprenden inversiones nacional son el riesgo cambiario.La técnica del NPV es difícil de aplicar a los proyectos de capital de tipo extranjero, tanto el riesgo país y el riesgo de tipo de cambio pueden hacer que la estructura optima del capital cambie a lo largo del tiempo.En la técnica del APV, donde usamos un costo de capital integrado en su totalidad por el capital contable (DRe), para descontar los flujos de efectivo.

En todas las aplicaciones del presupuesto de capital tiene que ver con la elección de una tasa de descuento nominal versus una tasa de descuento real.Un aspecto que se encuentra relacionado es el que tiene que ver con la moneda en la cual se encuentran denominados los flujos de efectivo esperados.Si los flujos de efectivo se encuentran denominados en moneda extranjera usamos la tasa de descuento aplicable a esta ultima, y si los flujos de efectivo se encuentran expresados en moneda nacional usaremos la tasa de descuento que a ella le corresponda, si usamos flujos de efectivos reales, en términos de cualquier moneda, deberíamos usar la tasa de descuento real, en la misma moneda.

Ahora que se han expuesto los métodos que se usan para el manejo de la inflación por medio de la tasa de descuento, estamos listos para describir la naturaleza de las diferentes tasas de descuento que aparecen el la formula del APV.

Deberían ser nominal en el caso de los flujos de efectivo contractuales que resulten de aquellas ventas que se hayan realizado a precios fijos a futuro.

También debería ser una tasa que incluyera todos los instrumentos de capital contable, reflejando así el riesgo sistemático del proyecto , e incluyendo también el riesgo proveniente de los tipos de cambio.

Cuando los flujos de efectivo no son contractuales podemos usar una tasa real, el tipo de cambio realizado cotizado el día de hoy, y los flujos de efectivo esperados durante el periodo inicial cotizados a los precios de hoy.

Toda vez que en muchos países la depreciación se basa en costos históricos, DA, será de tipo contractual, y DRa debería ser por lo tanto tasa nominal.

La única prima de riesgo debería provenir de la posibilidad de que las provisiones por depreciación se queden sin uso alguno.

Si el inversionista siente mucha confianza en el proyecto redituara flujos de efectivo positivos, este riesgo será pequeño y por lo tanto DRa debería ser la tasa nominal libre de riesgo de Estados Unidos.

Si la contribución de un proyecto a la capacidad de endeudamiento se mide en términos nominales expresados en dólares estadounidenses, deberíamos hacer el descuento respectivo a la tasa nominal de Estados Unidos.

El riesgo que se corre en este sentido es el hecho de que no se pueda usar la protección fiscal, y si se considera dicho riesgo es pequeño, podemos usar la tasa libre de riesgo.

El valor de un préstamo preferencial dependerá de la tasa de interés que pagaríamos de otra manera.

Si los reembolsos del préstamo están representados por cantidades nominales en moneda extranjera, deberíamos usar la tasa nominal de interés en moneda extranjera que se hubiese pagado.

Los ahorros fiscales, los ingresos adicionales repatriados a través de los precios de transferencia y el diferimiento de los pagos de impuestos a través de la reinversión en países de bajas tasas impositivas podrían estimarse ya sea tomando como base los precios de hoy o los proyectados a futuro.Si las estimaciones de TD*, y de RF* son con precios de hoy debemos usar una tasa real y si se utilizan precios con inflación a futuro debemos usar una nominal.Toda vez que el riesgo esta representado por la posibilidad de no encontrar técnicas para obtener ahorros fiscales o efectuar transferencias, la tasa de descuento requiere de una prima de riesgo.

El enfoque del valor presente ajustado ,el cual usa la tasa de descuento apropiada para reflejar la naturaleza contractual o no contractual de los flujos de efectivo y del riesgo sistematico de un proyecto de inversión ,requiere que la administración adopte una perepectiva muy científica .Podemos esperar que las restricciones sobre los conocimientos de los administradores y sobre el momento disponible para tomar decisiones darán

finalmente como resultado la adopción de enfoques mas pragmaticos que el enfoque aquí presentado .De acuerdo con una encuesta que se aplico a las corporaciones multinacionales este parece ser el caso .Tal encuesta fue realizada por Business Internacional y abarco a 10 empresas multinacionales de Estados Unidos ;su finalidad era de estudiar la forma en la cual estas empresas analizaban sus adquisiciones .Este estudio demostró que solo 7 de las corporaciones usaban algún tipo de método de descuento .

En la encuesta de Business Internacional ,solo uno de los encuestados afirmo que consideraba los efectos sinergisticos , es decir ,los efectos que tendría una adquisición sobre otras subsidiarias .Cinco de las 10 empresas usaron la misma tasa de descuento (como tasa minima o tasa de valla ) para todas las adquisiciones ,indistitamente del país que estuviera involucrado.Cinco de los entrevistados utilizaban tipos de cambio proyectados ,mientras que 2 de ellos usaban la tasa proyectada si consideraban que una divisa era inestable y , utilizaban la tasa corriente ,si consideraban que era estable .El resto de ellos usaban las tasas corrientes para convertir todos los flujos monetarios , pero en la encuesta no estaba claro si esos flujos eran medidos en términos de precios corrientes .