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ANÀLISIS DEL COMPORTAMIENTO EN EL MERCADO DE CAPITALES POR LA SEPARACIÒN DE LAS
ENTIDADES DE INVERSIÒN COLECTIVA DE CAPITAL DE RIESGO DE LA LEY GENERAL DE BANCOS Y
OTROS INSTITUTOS DE CRÈDITO
POR
GUSTAVO A. SÀNCHEZ LÒPEZ C.I. V-5.241.631
UNIVERSIDAD CENTROCCIDENTAL "LISANDRO ALVARADO"
BARQUISIMETO, 2003
v
INDICE
CAPITULO
Pág.
RESUMEN iv
ÍNDICE DE CUADROS viii
ÍNDICE DE GRÁFICOS ix
INTRODUCCIÓN 1
I. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA 4
OBJETIVOS DE LA INVESTIGACIÓN 6
General 6
Específicos 6
JUSTIFICACIÓN E IMPORTANCIA 7
ALCANCES Y LIMITACIONES 8
II. MARCO TEORICO 9
ANTECEDENTES DE LA INVESTIGACIÓN 9
BASES TEÓRICAS 11
Creación y funciones de la Comisión Nacional de Valores 14
Ley de entidades de inversión colectiva 15
Comité de inversión 21
Protección a los inversionistas 21
Entidades de inversión colectiva de capital de riesgo 22
Fondos mutuales de inversión 24
Otras formas de invertir en el mercado de capitales 27
Ley de subsistema de pensiones 30
El riesgo 35
vi
CAPITULO
Pág.
GLOSARIO DE TÉRMINOS 59
III. MARCO METODOLOGICO 65
TIPO Y DISEÑO DE INVESTIGACIÓN 65
TÉCNICAS DE RECOLECCIÓN DE DATOS 67
TÉCNICAS DE ANÁLISIS DE DATOS 68
IV. ANÁLISIS E INTERPRETACIÓN DE LOS
RESULTADOS
70
ANÁLISIS DE LAS ESTADÍSTICAS DEL MERCADO DE
CAPITALES
70
TEORÍA DE CARTERA 84
V. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES 98
CONCLUSIONES 98
RECOMENDACIONES 101
BIBLIOGRAFIA 104
vii
ÍNDICE DE CUADROS
CUADRO N°
Pág.
1 Administradora de fondos de pensiones / Proyección de activos AFP vs PIB (%)
32
2 Estadístico del mercado de capitales / Número de operaciones
71
3 Montos negociados. 71 4 Montos negociados por instrumento. 72
5 Índice bursátil y capitalización del mercado. 72 6 Capitalización base de los índices. 73 7 Índice financiero. 74 8 Índice industrial. 74
9 Bolsa de valores de Caracas. Total transado por instrumento.
75
10 Costos de transacción de operaciones bursátiles en varios países 2000.
79
11 Capitalización de los principales mercados de la región 199-2000
82
12 Precios de las acciones de países de Sudamérica 1988-2000.
83
13 Estrategia de gestión activa. 93 14 Evaluación del rendimiento / riesgo. Análisis de
variabilidad de cartera eficiente. 94
15 Evaluación del rendimiento / riesgo. Análisis de
variabilidad (Teoría de Markowitz).
95
16 Evaluación del rendimiento / riesgo. Análisis de variabilidad de cartera eficiente.
96
17 Evaluación del rendimiento / riesgo. Análisis de una cartera diversificada (eficiente).
97
viii
ÍNDICE DE GRÁFICOS
GRÁFICO N°
Pág.
1 Comportamiento dólar e inflación mensual. 79
2 Costos de transacción de operaciones bursátiles en varios
países 2000.
80
3 Índice de precios de las acciones de la bolsa de valores de
Caracas 1980-2000.
81
4 Capitalización de los principales mercados de la región
199-2000
82
5 Precios de las acciones de países de Sudamérica 1988-2000.
83
ix
ANÀLISIS DEL COMPORTAMIENTO EN EL MERCADO DE CAPITALES POR LA SEPARACIÒN DE LAS ENTIDADES DE INVERSIÒN COLECTIVA DE CAPITAL DE RIESGO DE LA LEY GENERAL DE BANCOS Y OTROS
INSTITUTOS DE CRÈDITO
AUTOR: GUSTAVO A. SÁNCHEZ TUTOR: EDWING SALAZAR AÑO: 2003
RESUMEN El objeto de estudio de este Trabajo de Grado, consiste en Determinar el Impacto en el Mercado de Capitales por la Separación de las Entidades de Inversión Colectiva de la Ley General de Bancos y otros Institutos de Crédito, tomando como base las Entidades de Inversión Colectiva de Capital de Riesgo en Venezuela. El estudio se apoya en una Investigación Descriptiva – Documental donde la información se recogió de manera directa de la realidad en estudio, los cuales se describieron y anexaron para buscar las causas determinantes del problema. Con la información recabada a través de textos especializados concluimos que el mercado de valores se ha visto afectado por una serie de factores como son: la larga y severa recesión, la inestabilidad e incertidumbre política, los altos costos de inversión, lo que ha contribuido a un alejamiento de los inversionistas y a una disminución de los montos negociados afectando lógicamente las operaciones que se debían realizar en los fondos de inversión colectiva, ya que para el período en estudio no se conoció de algún fondo de esta naturaleza Recomendamos que sea dictado un cuerpo de leyes que defina el marco legal referente a las relaciones económicas, laborales y tributarias para estimular a las instituciones y entidades que operan en el mercado a realizar mayores inversiones y que esto sirva de referencia a organismos o empresas nacionales o extranjeras de porte internacional para que sientan mayor seguridad al momento de realizar sus inversiones en Venezuela.
x
INTRODUCCIÓN
El desarrollo del campo estratégico financiero, hace ver que cuando se desee
realizar una inversión, se tendrá cada vez más, diversas formas e instrumentos
variados que pueden hacer más eficiente y por demás rentable, la distribución de
nuestras riquezas. Es por ello que se hace necesario obtener la mayor
información posible de los factores que las afectan, con el fin de exteriorizar la
oportunidad más idónea en el campo financiero.
Cabe mencionar que los requisitos fundamentales para el desarrollo de un mercado
de capitales, es la existencia de un entorno macroeconómico favorable para la
apertura del mismo y el crecimiento económico, y la existencia de regulaciones,
normas y leyes; bien sustentadas, las cuales deben revisarse constantemente para ir
ajustando su propósito, en función de los cambios producidos tanto en el interior
como en el exterior del contexto donde se desarrolla. Evidentemente, cuando una
economía no crece, las empresas paralizan o reducen sus planes de inversión, con la
consecuente reducción de la demanda de fondos, tales como: préstamos o emisiones
de acciones; Por el lado de la oferta de fondos, el mercado de capitales sufre, porque
los inversionistas nacionales ven mermada su capacidad de ahorros.
Es de hacer notar, que cambios producidos en el entorno o en el exterior pueden
como en efecto lo han hecho, producir cambios en el comportamiento de la
economía, por ejemplo: La recesión económica que durante más de una década ha
afectado a los países emergentes del cono sur, como principales socios comerciales
del área, la búsqueda de otras formas de combustión principalmente, la de derivados
del petróleo y la recesión económica que atraviesa nuestro principal socio comercial,
como lo es Estados Unidos de Norteamérica. Más aún, los constantes anuncios
emitidos por el poder ejecutivo, en contra del modelo liberal, el clima de
xi
descomposición social y la crisis institucional que atraviesan las fuerzas armadas,
predispone un clima no apto para la inversión.
Tomando en consideración que la economía venezolana ha estado en recesión
durante largo periodo, y se desea buscar la forma de cómo enfrentar tal situación, es
que se han hecho los esfuerzos para desarrollar el mercado de capitales, referencia
fundamental para la atracción de capitales foráneos que permitan un comportamiento
más estable de nuestra economía, por lo tanto el Estado venezolano deberá crear el
ambiente propicio para que los cambios que se vienen gestando en su entorno
contribuyan a incentivar el aparato productivo.
Es bueno recordar también, que en Venezuela, luego de muchos intentos fallidos,
se logró la modificación del marco legal que rige el mercado de capitales, iniciado el
22 de Agosto de 1.996, con la aprobación de la ley de cajas de valores y de las
entidades de inversión colectiva, convergiendo su punto final con la aprobación por
parte del antiguo Congreso Nacional, en una nueva ley de mercado de capitales.
A través del desarrollo de esta investigación, se darán a conocer aspectos generales
de la ley de entidades de inversión colectiva y más específicamente aún lo referente a
las entidades de inversión colectiva de capital de riesgo, así como también algunos de
los instrumentos de inversión existentes en el país y la importancia de la
diversificación de cartera o portafolio de inversión para escoger la opción más idónea,
siendo éste el principio sobre el cual fundamentan su política de inversión las
entidades de inversión colectiva de capital de riesgo, las cuales han venido
incursionando dentro del mercado de capitales Venezolano, convirtiéndose en una de
las alternativas de inversión.
Además se analizarán diversos factores de riesgo tanto internos como externos con
la finalidad de observar como pueden influir en el rendimiento de determinadas
carteras y como en definitiva ha sido el comportamiento general del mercado de
xii
capitales desde la entrada en vigencia de la ley de entidades de inversión colectiva de
capital de riesgo.
La investigación se estructura formalmente en seis (6) capítulos perfectamente
delimitados:
− CAPÍTULO I referente a El Problema consta del planteamiento del
problema, objetivos de la investigación; justificación e importancia y
alcances y limitaciones.
− CAPÍTULO II relativo al Marco Teórico contiene antecedentes de la
investigación, bases teóricas y glosario de términos.
− CAPÍTULO III Marco Metodológico constituido por tipo y diseño de la
investigación; técnicas de recolección de datos y técnicas de análisis de
datos.
− CAPÍTULO IV referido al Análisis Crítico Documental.
− CAPÍTULO V correspondiente a las Conclusiones y Recomendaciones.
13
CAPITULO I
PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
Las nuevas circunstancias económicas caracterizadas especialmente por la
devaluación de la moneda (de 700 Bs./$ a 1.300 Bs./$ aprox.) y una alta tasa de
inflación (25% aprox.) según BCV, han hecho que; de una u otra manera, grupos cada
vez más amplios de la población venezolana tomen conciencia de lo que es riesgo
económico y en particular el riesgo financiero.
14
Ciertamente la crisis bancaria del año 1994, iniciada con el cierre y la intervención
de algunos bancos, ha contribuido a que el común de los inversionistas; además de
los especialistas, piensen al menos, en las posibilidades de invertir su dinero ó
depositarlo en una institución determinada o realizar algún otro tipo de inversión. En
la Venezuela inflacionaria inestable de los noventa los inversionistas, piensan con
mayor atención, en como proteger su capital, lo que ha ido cobrando importancia en
la mente de muchos y va en realidad, mas allá de la simple protección de la
inversión.
El juego de las finanzas de los grandes inversionistas y hasta de pequeños
ahorristas, consiste en cómo obtener la máxima ganancia con el capital disponible en
determinado momento. El aprendizaje ha sido duro para muchos, entre estos, grandes
bancos y empresas, para quienes han colocado sus ahorros en acciones o papeles
comerciales de empresas que han enfrentado severos problemas. De la noche a la
mañana personas prácticamente ignorantes en asuntos de negocios se percataron de
que existe una relación entre ganancia esperada y riesgo, lo que ha contribuido al
deterioro o disminución de la capacidad adquisitiva de estos ahorristas, por lo que
deben buscar alternativas que le permitan hallar el mejor rendimiento de su inversión.
Aunado a esta dificultad de inversión el Estado ha tratado de establecer nuevos
controles que le permitan regular, vigilar y fiscalizar más de cerca las instituciones
financieras a través de la Ley de Bancos y Otros Institutos de Créditos, cuyo objetivo
principal es intervenir en la colocación de capitales, financiar la producción,
adquisición y venta de bienes, así como la realización de servicios.
En los últimos años como producto de los constantes cambios habidos en los
ámbitos económico, político y social, el sector financiero no ha sido ajeno a tales
vi
circunstancias evolucionando a la par del desarrollo real de la economía. Es decir, que
el progreso de éste ha exigido cambios e innovaciones, en la situación financiera del
país, para satisfacer el volumen de necesidades, por ejemplo, fusiones bancarias por
parte de grupos extranjeros.
Además de los hechos expuestos anteriormente el Estado promulga en Agosto de
1996, según Gaceta Oficial No. 36027 “La Ley de Entidades de Inversión Colectiva”,
dichas empresas se encontraban hasta la fecha inmersa en la Ley General de Bancos y
Otros Institutos de Créditos; con el objeto de incentivar el desarrollo del Mercado de
Capitales Venezolano. Estas Entidades de Inversión Colectiva son:
- Los Fondos Mutuales de Inversión.
- Las Entidades de Inversión Colectiva Inmobiliaria.
- Las Entidades de Inversión Colectiva de Capital de Riesgo.
En los actuales momentos los inversionistas deben adquirir conciencia en la forma
de invertir sus excedentes monetarios, tomando en consideración cual alternativa le
va a proporcionar mayores beneficios económicos y seguridad en la inversión
realizada, conduciéndolo a la necesidad de comparar si invertir en instrumentos
financieros que ofrece la banca o invertir en la variabilidad de opciones que
presentan las Entidades de Inversión Colectiva, ya que éstas le van a permitir en
forma indirecta ingresar a las diferentes oportunidades que ofrece el Mercado de
Capitales Venezolanos.
Basado en lo anteriormente señalado, se ve con preocupación que aún cuando
existen nuevos parámetros, no se ha evidenciado el resurgimiento del mercado de
capitales, existiendo tendencias indicadoras de que en la medida que crezca la
inversión en el mercado de capitales, se está en presencia de una economía
floreciente, es por ello que se ha planteado la presente investigación, la cual tiene
entre sus principales objetivos determinar el efecto originado en el mercado de
vii
capitales en Venezuela desde la separación de las entidades de inversión colectiva de
la Ley General de Bancos y Otros Institutos de Crédito, específicamente, las
Entidades de Inversión Colectiva de Capital de Riesgo.
OBJETIVOS DE LA INVESTIGACIÓN
General
Determinar el comportamiento de las entidades de inversión colectiva de capital de
riesgo, tomando como base el mercado de capital en Venezuela.
Específicos
1. Analizar los factores tanto internos como externos que influyen en las
Inversiones que se realizan a través de la Entidades de Inversión Colectiva
de Capital de Riesgo.
2. Presentar a través de un modelo de diversificación estadístico, la
administración del riesgo de portafolio (Markwitz)
3. Evaluar el comportamiento general del Mercado de Capitales en Venezuela
desde la entrada en vigencia de la Ley de Entidades de Inversión Colectiva.
JUSTIFICACIÓN E IMPORTANCIA
El presente trabajo de investigación pretende recabar la información necesaria
para determinar el efecto originado en el mercado de capitales de Venezuela desde la
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separación de las Entidades de Inversión Colectiva de la Ley General de Bancos y
Otros Institutos de Crédito, tomando como base las Entidades de Inversión Colectiva
de Capital de Riesgo, lo cual se plasmará en un Modelo Estadístico para la
administración de riesgo de portafolio.
Considerando la relevancia de los aspectos señalados anteriormente, se justifica
esta investigación a los fines de analizar e interpretar cuáles han sido los factores
internos y externos que influyen directamente en las inversiones en el Mercado de
capitales que permitan a su vez, efectuar un análisis estadístico comparativo para
determinar su comportamiento y poder colaborar para que se tomen los correctivos
pertinentes.
A tal efecto, se utilizará un método estadístico sencillo para el cálculo del riesgo
de cartera, que podrá ser utilizado fácilmente para posteriores investigaciones.
Igualmente por lo novedoso del tema, se puede considerar un valioso aporte
informativo para el Mercado de Capitales Venezolano, para los inversionistas,
empresarios, profesionales en el área y estudiantes universitarios entre otros; grupos
estos que necesitan entender y afrontar los cambios políticos y económicos en cuanto
a las inversiones de capital, y de esta manera servir de apoyo para futuras
investigaciones
VI.
VII. ALCANCES Y LIMITACIONES
El alcance del presente trabajo de investigación está delimitado a determinar el
efecto originado en el Mercado de Capitales en Venezuela a través de la separación
de las entidades de inversión colectiva de la Ley General de Bancos y otros Institutos
ix
de Crédito, tomando como base las Entidades de Inversión Colectiva de Capital de
Riesgo.
Por ser una Ley de reciente promulgación se encontraron algunas limitantes el
presente trabajo de investigación como lo son: la falta de estudios anteriores
aplicados en el área de las Entidades de Inversión Colectiva de Capital de Riesgo, por
ser un tema nuevo no se encuentran publicaciones bibliográficas relacionadas con el
tema, pocos pronunciamientos por parte de los especialistas en la materia, la poca
información de los efectos de la Ley de Entidades de Inversión Colectiva sobre el
Mercado de Capitales en Venezuela.
El periodo estimado para efectuar la investigación está comprendido desde el mes
de Julio del 2001 hasta el mes de junio del año 2.002, periodo este que servirá de
referencia para realizar un análisis comparativo desde 1997 hasta el 2.000, no
obstante si existiera una referencia marcada de factores que afecten el curso de la
investigación dentro de los meses que dure la misma, se realizarán notas de las
mismas con sus respectivas aclaratorias.
x
CAPITULO II
MARCO TEORICO
ANTECEDENTES DE LA INVESTIGACIÓN
Los antecedentes de la investigación reflejan exclusivamente otros estudios
realizados a nivel local, regional o nacional sobre el tema objeto de estudio que
constituyen información de primera mano (USM, 2002)
A tal efecto se hizo una indagación bibliohemerográfica para ubicar trabajos que
sirvieran de antecedentes y aportaran datos para la elaboración de la investigación,
pudiéndose constatar que no existen estudios aplicados específicamente al área de las
Entidades de Inversión Colectiva de Capital de Riesgo.
Sin embargo, se encontraron algunas tesis en la Biblioteca de la Universidad
Centroccidental “Lisandro Alvarado” que sirvieron de marco referencial, entre las
que se pueden mencionar las siguientes:
Colina (1994), en el trabajo de grado “Fondos Mutuales de Inversión”, presentado
a la Universidad Centroccidental “Lisandro Alvarado”, demarca como su principal
objetivo de estudio, determinar el rendimiento del valor activo neto de los fondos
mutuales y comparar el rendimiento que proporciona una cartera diversificada de
inversión. Concluye que la fórmula más efectiva para obtener el éxito esperado en
una inversión, es a través de su diversificación, porque de esta forma se minimizan el
riesgo en búsqueda de un máximo rendimiento siendo ésta la vía correcta y la regla de
oro para los inversionistas exitosos, no concentrando así el dinero en una sola acción.
Arrieche (1992) en el trabajo de grado “Rendimiento de los bonos, acciones
comunes y fondos mutuales”, presentado a la Universidad Centroccidental “Lisandro
vi
Alvarado”, demarca como su principal objetivo de estudio, calcular el rendimiento de
las acciones comunes, bonos y los valores de los fondos mutuales. Concluye que un
proceso inflacionario incrementa la incertidumbre y el riesgo que debe asumir el
inversionista. Si se desea un máximo rendimiento cuando cambian los precios, la
cartera de inversiones debe medirse considerando el impacto que en los recursos
invertidos, produce la desvalorización de la moneda.
Barrios (1992) en el trabajo de grado “El fideicomiso: una alternativa de
inversión”, presentado a la Universidad Centroccidental “Lisandro Alvarado”,
demarca como su principal objetivo de estudio, determinar el conocimiento del
fideicomiso, con cuyo funcionamiento se cubren las más variadas finalidades de
orden social, económica y financiera; y proyectar alternativas y estrategias para el
mercado Centroccidental en cuanto a fideicomisos. Concluye que con el estudio
realizado se ha determinado que el fideicomiso bancario de prestaciones sociales es la
mejor protección para el trabajador, en la virtud de lo cual las eventuales dificultades
de su patrono no afectarán su patrimonio, producto de años, de su jubilación o
cualquier otra modalidad en que pudiese invertir.
Colmenárez (2000) en el trabajo de grado “Evaluación de la gestión y
funcionamiento de las empresas calificadoras de riesgo”, presentado a la Universidad
Centroccidental “Lisandro Alvarado”, demarca como su principal objetivo de estudio,
es la evaluación de la gestión y funcionamiento de las empresas calificadoras de
riesgo. Concluye que las empresas calificadoras de riesgo en su gran mayoría evalúan
solo empresas privadas, utilizando para esto un método propio, siendo autónomas al
decidir la confidencialidad del mismo. En cuanto a la gestión y ubicación en el
mercado se puede decir que se mide tomando en consideración el número de
dictámenes que se emiten, las empresas poseen una estructura organizativa bien
definida funcionando como un sistema integrado por partes, las áreas en que se
encuentran divididas, como lo son, banca, seguros, empresas públicas, entre otras.
vii
Las empresas calificadoras de riesgo también han sido afectadas por la crisis actual,
sin embargo, éstas continúan en el país.
Los trabajos mencionados anteriormente, constituyen el punto de partida para la
presente investigación, y a través de ellos se obtuvo una primera perspectiva sobre el
Mercado de Capitales Venezolanos, en donde se pudo observar que realmente existen
inconvenientes al invertir en ésta y que hay diferentes formas de Inversión Colectiva,
lo que condujo a un estudio parcial y analítico, que proporcionará diversas
alternativas a la hora de invertir en la Bolsa de Valores de Caracas.
VIII.
IX. BASES TEÓRICAS
Es importante señalar que el referencial teórico que sirve de soporte al problema
planteado está intrínsecamente ligado al aspecto legal del mercado de valores en
Venezuela, motivo por el cual se inicia éste con una conceptualización sobre este
aspecto.
Así se tiene que según el BVC (Julio del 2.001), el Marco Legal del Mercado de
Valores en Venezuela está conformado por el conjunto de Leyes que regulan la oferta
pública de títulos valores de diferente plazo como lo son:
− Ley de Mercado de Capitales (Gaceta Oficial No 36.565 del 22 de octubre
de1.998) regula la oferta pública de acciones y de otros títulos valores de
mediano y largo plazo, al igual que la actuación de las bolsas de valores,
intermediarios y otras entidades.
− Ley de Caja de Valores: (Gaceta Oficial No. 36.027, del 22 de agosto de
1.996) establece el marco regulatorio de los servicios de depósito y custodia de
títulos valores, en la cual, por vía de consecuencia, se facilita la inmovilización
física de los mencionados títulos.
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− Ley de Entidades de Inversión Colectiva: (Gaceta Oficial No. 36.027, del
22 de agosto de 1996) tiene por objeto general fomentar el desarrollo del
Mercado de Capitales Venezolano, a través del diseño y creación de una
variedad de Entidades de Inversión Colectiva, para canalizar el ahorro hacia la
inversión productiva.
− Ley Especial de Carácter Orgánico, que autoriza al Ejecutivo Nacional
para realizar operaciones de crédito público destinadas a refinanciar deuda
pública externa, mediante la cual se procede a emitir Bonos de la Deuda Pública
Nacional, denominados Bonos a la Par.
− Ley del Banco Central de Venezuela: (Gaceta Oficial No.35.106, del 4 de
diciembre de 1992), contiene normas que afectan la negociación de títulos
valores en el mercado de valores venezolano.
− Ley de Impuesto Sobre la Renta y su Reglamento Parcial en Materia de
Retenciones, en lo que concierne a los gravámenes de enriquecimientos o
ingresos brutos originados de las operaciones efectuadas en el mercado de
capitales. Estas Leyes conforman el marco legal del mercado venezolano de
capitales, en tanto gravan los enriquecimientos o ingresos brutos originados de
las operaciones efectuadas en este mercado. Mercados Financieros
Mercados de Activos Físicos: Son aquellos en los que circulan productos tales
como trigo, automóviles, bienes raíces, computadoras y maquinarias. Los mercados
de activos financieros tratan con acciones, obligaciones, pagarés, hipotecas y otros
derechos sobre los activos reales.
Mercados a Plazo Intermedio y los Mercados a Futuro: Son términos que se
refieren al hecho de sí un activo fue comprado o vendido, para entregarse “de
inmediato” o en alguna fecha futura, tal como seis meses o un año hacia el futuro.
Los Mercados de Dinero: Son aquellos en los que circulan valores que
representan deudas con vencimientos con menos de un año.
ix
Los Mercados de Capitales: Son aquellos en los que circulan deudas a largo
plazo y acciones corporativas. La Bolsa de Valores de New York, la cual maneja las
corporaciones más grandes de los Estados Unidos, es un ejemplo típico de un
mercado de capitales.
Mercados de Hipoteca: Tratan de los préstamos concedidos sobre bienes raíces
residenciales, comerciales e industriales, y sobre terrenos de naturaleza agrícola. Los
mercados de crédito para los consumidores incluyen los préstamos concedidos para la
compra de automóviles y aparatos eléctricos, así como los préstamos para la
educación, vacaciones y similares.
Mercados Primarios: Son aquellos en los cuales las corporaciones obtienen
capital nuevo. Si la Compañía Anónima Nacional Teléfonos de Venezuela (CANTV)
tuviera la intención de vender una nueva emisión de acciones comunes para obtener
capital, ésta sería una transacción de mercado de tipo primario. Una corporación que
vende acciones recientemente emitidas recibe los fondos procedentes de su venta
mediante una transacción de mercado de tipo primario.
Mercados Secundarios: Son aquellos en los cuales los valores existentes que ya
están en circulación son negociados entre inversionistas. Por lo tanto, si la CANTV
decidiera comprar mil (1000) acciones de la IBM la compra ocurriría en el mercado
secundario. La Bolsa de Valores de Caracas es un mercado secundario, puesto que
trata con acciones y obligaciones que ya están circulando en oposición de aquella de
reciente emisión.
Aquella corporación cuyos valores estén circulando entre el gran público
inversionista, no podrá participar en una transacción del mercado Secundario y, por lo
tanto, no recibirá fondos de venta.
x
Creación y funciones de la Comisión Nacional de Valores
Ahora bien, de acuerdo el BVC (Ob. cit.), con la Ley de Mercado de Capitales se
creó la Comisión Nacional de Valores (CNV), organismo encargado de regular,
vigilar y fiscalizar el mercado de capitales. En este documento, se mencionan, como
funciones de la Comisión Nacional de Valores, las siguientes:
a. Autorizar la oferta pública, en el territorio nacional, de las acciones y otros
títulos valores emitidos por personas naturales o jurídicas domiciliadas en
Venezuela.
b. Autorizar la oferta pública, en el territorio nacional, de las acciones y de otros
títulos valores emitidos por organismos internacionales, gobiernos e
instituciones extranjeras, sociedades domiciliadas en el exterior y cualesquiera
otra persona que se asimile a los mismos, siempre que convenga al interés
nacional y previa opinión favorable del Ejecutivo Nacional a través del
Ministerio de Hacienda.
c. Autorizar la oferta pública, fuera del territorio nacional, de las acciones y de
otros títulos valores emitidos por empresas constituidas en Venezuela.
d. Inscribir en el Registro Nacional de Valores las emisiones de acciones y de
otros títulos valores, una vez acordada la autorización a que se ha hecho
referencia en los literales anteriores. La Comisión Nacional de Valores podrá
cancelar este registro por causa debidamente justificada.
e. Autorizar la actuación de personas que se propongan constituir sociedades por
suscripción pública.
f. Autorizar la publicidad y los prospectos de las emisiones de acciones y de otros
valores, a los fines de su oferta pública.
g. Autorizar la creación de bolsas de valores, previa opinión de la respectiva
Cámara de Comercio, así como la aprobación de los Estatutos y Reglamentos de
las mismas.
xi
h. Autorizar y supervisar la actuación de los corredores públicos de títulos
valores, miembros o no de una bolsa.
Títulos valores sometidos al control de la Comisión Nacional de Valores
Como se puede inferir a lo largo de estas consideraciones, están sometidos al
control de la Comisión Nacional de Valores las acciones y demás títulos valores de
los que se haga oferta pública. En este sentido, conviene observar que por títulos
valores se entiende las acciones de sociedades, las obligaciones y demás títulos
emitidos en masa que posean iguales características y otorguen los mismos derechos
dentro de su clase (Art. 19 de la Ley). Igualmente, se considera oferta pública de los
títulos referidos la que se haga al público o grupos determinados por cualquier medio
de publicidad o difusión (Art. 20 de la Ley).
Personas e instituciones sometidas al control de la Comisión Nacional de Valores
Están sometidas al control de la Comisión Nacional de Valores las siguientes
personas e instituciones
a. Las sociedades anónimas de capital autorizado (SACA).
b. Las sociedades anónimas inscrita de capital abierto (SAICA)
c. Los fondos mutuales de inversión
d. Las sociedades administradoras de fondos mutuales de inversión.
e. Las bolsas de valores.
f. Los agentes de traspaso.
g. Los corredores públicos de títulos valores. Otros intermediarios y asesores.
Ley de entidades de inversión colectiva
Aspectos generales
xii
Según Mendoza, C. (1998) está Ley entró en vigencia en Agosto de 1996, según
Gaceta Oficial de la República de Venezuela, N° 36.027.
Las Sociedades de Inversión Colectiva: Se rigen a través de la Ley de Entidades de
Inversión Colectiva y su ente regulador es la Comisión Nacional de Valores. Esta Ley
tiene por objetivo general fomentar el desarrollo del Mercado de Capitales
Venezolano, a través del diseño y creación de una variedad de entidades de inversión
colectiva, vehículos de conversión del ahorro en inversión productiva.
En este sentido, la Ley persigue la creación de entidades con capacidad de
canalizar importantes flujos de recursos de pequeños y medianos inversionistas hacia
el mercado de capitales. (Fondos de Entidades de Inversión Colectiva).
La Ley consta de ocho títulos, cuyos aspectos de mayor importancia se destacan a
continuación:
− Define a las entidades de inversión colectiva como aquellas que cuentan con
un patrimonio común, integrado por una cartera de títulos valores u otros
activos, conformado en unidades de inversión objeto de oferta pública. Estas
entidades estarán sujetas al control de la Comisión Nacional de Valores.
− Estas empresas pueden ser de capital abierto o cerrado, según las
disminuciones y aumentos del capital o patrimonio de las mismas requieran
o no decisión de la asamblea de inversionistas. En este sentido, conviene
expresar que a efectos de la constitución de ambos tipos de entidades se
prevén patrimonios mínimos: En el caso de las entidades de capital abierto,
el mismo es de 50 mil unidades tributarias y el de las entidades de capital
cerrado de 100 mil unidades tributarias. Actualmente, el valor de la unidad
tributaria es de 14.800 bolívares.
− Se establece un conjunto de disposiciones dirigidas a la protección de los
inversionistas en las entidades de inversión colectiva, como la
obligatoriedad, en el caso de las entidades de inversión colectiva de capital
xiii
cerrado, de hacer del conocimiento público todo evento que pueda influir
significativamente en el precio de sus unidades de inversión. Mientras no se
hubiere divulgado dicha información será considerada como privilegiada.
Igualmente, se establece el régimen de las asambleas ordinarias y
extraordinarias de los inversionistas.
− Establecen los tipos de Entidades de Inversión Colectiva y su regulación
específica: Fondos Mutuales de Inversión, Entidades de Inversión Colectiva
de Capital de Riesgo y Entidades de Inversión Colectiva Inmobiliaria.
Se contemplan ciertas exenciones del Impuesto Sobre La Renta y del impuesto
causado de acuerdo a lo previsto en la Ley del Impuesto a los Activos Empresariales,
las cuales resultan fundamentales para incentivar el desarrollo de las Entidades de
Inversión Colectiva.
Al respecto, las empresas exencionadas serían las siguientes: Los Fondos Mutuales
de Inversión; Las Entidades de Inversión colectiva de Capital de Riesgo; las
Entidades de Inversión Colectiva Inmobiliaria cuyo objeto sea la construcción de
inmuebles urbanos destinados a su arrendamiento; y las Entidades de Inversión
Inmobiliaria cuya política de inversión esté orientada al desarrollo, construcción y
operación de proyectos turísticos y recreacionales.
Por último, se establecen las sanciones administrativas consistentes en multas cuyo
monto se determina en unidades tributarias, y sanciones penales. Hay que observar
que, a los efectos del mayor desarrollo del mercado de capitales en Venezuela, se
prevé, de manera novedosa, las sanciones administrativas y penales al mal manejo de
la información privilegiada.
Requisitos para su funcionamiento
xiv
Las Entidades de Inversión Colectiva a los efectos de su funcionamiento deberán
cumplir con los siguientes requisitos (Art. N° 4 de su respectiva Ley):
- Estar autorizados por la Comisión Nacional de Valores e inscritas en el
Registro Nacional de Valores.
- Tener sus estados financieros anuales dictaminados por contadores
públicos en ejercicio independiente de la profesión, inscrito en el Registro
Nacional de Valores, de acuerdo a lo previsto en la Ley de Mercado de
Capitales y sus normas específicas.
- Establecer una política de inversiones, estrategias y objetivos de la
utilidad de inversión colectiva.
- Definir su política de distribución de utilidades, la cual podrá incluir
opción de capitalizar las mismas o reflejarlas como parte integrante o
valor de la unidad de inversión.
- Que sean constituidas con no menos de doscientos (200) inversionistas o
que la oferta pública de sus unidades de inversión se distribuyan en no
menos de doscientos (200) inversionistas.
Órgano regulador
Según el Art. 3 de la Ley, el órgano encargado de autorizar, regular, controlar,
vigilar y supervisar las entidades de inversión colectiva, la oferta pública de sus
unidades de inversión y sus sociedades administrativas es la Comisión Nacional de
Valores. A tales efectos queda facultada para dictar las normas específicas que
regirán la inscripción en el Registro Nacional de Valores.
Dichas normas podrán establecer, de acuerdo con la naturaleza de cada Entidad de
Inversión Colectiva, las modalidades, montos y límites de las inversiones, los niveles
de endeudamiento y la tenencia máxima de participación por inversionistas.
Las Sociedades Administradoras de Entidades de Inversión Colectiva
xv
Cada Entidad de Inversión Colectiva puede administrar directamente su
patrimonio o utilizar los servicios de una sociedad administradora, cuando sean
autorizados previamente por la Comisión Nacional de Valores. En caso de elegir la
segunda opción, se celebra un contrato de administración, y las sociedades
administradoras en cuestión deben tener por objeto exclusivo administrar el
patrimonio de las entidades de inversión, cualquiera que sea su tipo.
Características de las Sociedades Administradoras de Entidades de Inversión
Colectiva
Según Mendoza C. (Ob. Cit.):
- Su capital social no será menor de veinte mil unidades tributarias y su capital
social pagado será por lo menos del dos por ciento del patrimonio de la
entidad colectiva a administrar. Además deberán constituir caución legal
suficiente a juicio de la Comisión Nacional de Valores (Art. 43).
- No podrán prestar simultáneamente servicios a más de una Entidad de
Inversión Colectiva cuando los objetivos de inversión y los planes de venta
sean similares.
- Invertir los recursos en entidades de inversión en nombre y por cuenta de las
mismas.
- Tienen a su cargo la recompra de las unidades de producción emitidas por
las entidades de inversión de capital abierto (Art. 44 y 45)
Las sociedades administradoras de inversión colectiva deberán llevar su
contabilidad separadamente de la contabilidad de las instituciones administradas.
Cuando se presta el servicio de administración a más de una entidad de inversión, la
sociedad administradora deberá mantener los activos de las mismas debidamente
separado. Así mismo, no deberán efectuar transacciones de intercambio de activos
entre las entidades de inversión colectivas administrada (Art. 48)
Otras obligaciones de las Sociedades Administradoras de Entidades de Inversión
Colectivas
xvi
El Art. 49 establece las siguientes obligaciones para dichas sociedades:
- Informar trimestralmente a los inversionistas de las entidades de inversión
colectiva del estado y del comportamiento de los mercados, en la forma como se
establezca en el prospecto de la Entidad de Inversión Colectiva.
- Supervisar que cada Entidad de Inversión Colectiva administrada se le
refleje a sus estados financieros la rentabilidad obtenida en la gestión de
administración descontando solamente los gastos y remuneración convenida, en
la forma establecida en el contrato de administración.
- Ejercer en resguardo de los inversionistas de las entidades de inversión
colectiva que administren, todos los derechos que la Ley les confiere a los
tenedores de los títulos valores y cualesquiera otros derechos que se deriven de
los activos de las entidades de inversión colectiva.
Limitaciones de las Sociedades Administradora de Entidades de Inversión
Colectiva
Los Artículos 46 y 50 establecen, las siguientes prohibiciones:
- Garantizar el resultado, rendimiento o tasa de retorno específico.
- Dar o tomar dinero en préstamo de las sociedades en inversión
colectiva que administre o entregar los activos de las entidades de
inversión colectiva que administren para garantizar los préstamos
otorgados a la sociedad administradora.
- Mantener en custodia los instrumentos y títulos valores de las
entidades de inversión colectiva que administren.
- Participar de manera alguna en la administración o dirección de
aquellas compañías que en una entidad de inversión mantienen
inversiones colectivas.
xvii
- Otorgar garantía personales o reales para asegurar obligaciones de
terceros.
- Invertir en las entidades de inversión colectivas que administren.
Tampoco podrán realizar directa o indirectamente transacciones por
cuenta propia en títulos valores u otros activos, con las entidades de
inversión colectiva que administren.
xviii
Comité de inversión
X. Misión
Cada Entidad de Inversión Colectiva, o en su defecto su sociedad administradora,
designará a los miembros del comité de inversión, que ofrecerán su opinión cuando
las primeras decidan adoptar una decisión de inversión.
Por tal razón el comité de inversión no podrá tener menos de cuatro integrantes
calificados profesionalmente, dos de los cuales deberán ser asesores de inversión
autorizados por la Comisión Nacional de Valores. Las reuniones del comité se
celebrarán con la asistencia del 75% de sus miembros y los acuerdos se adoptarán por
mayoría siguiente.
XI.
XII. Protección a los inversionistas
XIII.
XIV. Supervisión de la información contable
El Art. 17 de la Ley de Mercado de Capitales estipula que la Comisión Nacional
de Valores establecerá mediante normas específicas, fundamentadas a los principios
contables generalmente aceptados, los procedimientos y las formas de presentación
que deberán obligatoriamente adoptar y seguir las entidades de inversión colectivas
para la elaboración de sus estados financieros y sus correspondientes notas, así como
también las relaciones e informes correspondientes a los mismos.
La Comisión establecerá además de información periódica u ocasional que
deberán suministrarle las entidades de inversión colectiva. Así mismo fijará las
condiciones y términos en que deberán llevarse los libros de contabilidad, de
inversionistas y relativos a la inversión así como cualquier otro que fuera requerido.
xix
Dichos libros podrán llevarse mediante procedimientos mecánicos, informáticos o
electrónicos, los cuales concederán plena validez legal o probatoria.
XV. Manejo de información privilegiada
Las Entidades de Inversión Colectiva de Capital Cerrado y sus sociedades
administradoras deberán hacer del conocimiento público de inmediato y a más tardar
el día hábil siguiente a la fecha en que se produzca todo hecho o evento que puede
influir significativamente en el precio de sus unidades de inversión. En tanto no se
hubiese divulgado dicha información será considerada como privilegiada. A tal
efecto, deberán enviar simultáneamente a la Comisión Nacional de Valores y todas
aquellas bolsas de valores en las cuales se coticen sus unidades de inversión una
información precisa de dicho evento, así como publicarla en un diario de circulación
nacional dentro de los dos días hábiles siguientes a la concurrencia del hecho o
evento (Art. 18).
El Art. 19 señala que los miembros de la Junta Directiva del Comité de Inversión,
así como los consejeros, administradores, gerentes, funcionarios, empleados,
comisario, auditores, representantes legales y judiciales de las entidades de inversión
colectiva y sus sociedades administradoras que en cualquier forma dispongan de
información privilegiada deberán abstenerse de:
- Transmitir o facilitar dicha información a terceras antes de que las
mismas fueran divulgadas.
- Actuar por sí o a través de otra persona sobre la base de dicha
información privilegiada para obtener cualquier tipo de beneficio.
Entidades de Inversión Colectiva de Capital de Riesgo
Por su parte, las entidades de inversión colectiva de capital de riesgo, son aquellas
cuyo objeto exclusivo es la inversión en proyectos empresariales específicos a ser
desarrollados en mediano y largo plazo y altamente riesgoso para el inversionista.
xx
Estas entidades de inversión colectiva de capital de riesgo son entidades de capital
cerrada y podrán invertir únicamente en empresas en promoción o en inicio de
operaciones; empresas que desarrollen proyectos empresariales específicos o de
desarrollo de innovaciones tecnológicas; programas de reconversión industrial, de
reestructuración de activos o pasivos y privatizaciones; y en títulos valores e
instrumentos de renta fija y de corto plazo de acuerdo a su política de inversión y
necesidades de liquidez, dentro de los límites fijados por la Comisión Nacional de
Valores.
a) Inversiones
Las inversiones colectivas de capital de riesgo que, de acuerdo al Art. 34, se
constituirán únicamente bajo la modalidad de capital cerrado, están autorizados a
invertir en:
- Empresas en promoción o inicio de operaciones.
- Empresas que desarrollen proyectos empresariales industriales,
agrícolas o agroindustriales, en especial los desarrollados con
innovaciones tecnológicas.
- Programas de reconvención industrial, de reestructuración de
activos pasivos y privatizaciones.
- Títulos valores e instrumentos de renta fija y de corto plazo, de
acuerdo a su política de inversión y necesidades de liquidez, dentro
de los límites fijados por la Comisión Nacional de Valores.
Condiciones que rigen el Control de las Inversiones
Las empresas controladas en forma accionaría o contractual por entidades de
inversión colectivas de capital de riesgo estarán sujetas a la supervisión de la
Comisión Nacional de Valores, y en tal sentido, deberán enviar a la misma sus
estados financieros anuales, debidamente auditados por un Contador Público inscrito
en el Registro Nacional de Valores (Art. 35).
xxi
La Comisión Nacional de Valores determinará, mediante normas específicas, los
porcentajes máximos y mínimos de la inversión en los diferentes tipos de activos, el
número mínimo de proyectos integrantes de la cartera de inversión y tipos de activos,
el porcentaje máximo de un único proyecto o inversión pueda representar sobre el
activo total o patrimonio, el plazo para alcanzar los porcentajes de inversión, que en
ningún caso será superior a dos años, así como las posibles limitaciones a
adquisiciones de activo de personas naturales o jurídicas relacionadas o vinculadas
directa o indirectamente con el grupo de las sociedades administradoras. Así mismo,
lo relativo a la liquidez, a la diversificación de riesgo, la valoración de los activos y la
imputación contable de las minusvalías y plusvalía de los activos de la Entidad de
Inversión Colectiva (Art. 36).
Fondos Mutuales de Inversión
Según el BVC (Ob. cit.), los Fondos Mutuales de Inversión, ya mencionados en las
consideraciones sobre la Ley de Mercado de Capitales, tienen por objeto la inversión
en títulos valores, con arreglo al principio de distribución de riesgos, sin que dichas
inversiones representen una participación mayoritaria en el capital social de la
sociedad en la cual se invierte, ni permitan su control económico o financiero. Pueden
ser de capital abierto o cerrado.
Entidades de Inversión Colectiva Inmobiliaria
De acuerdo al BVC (Ob. Cit.), se conceptualiza a las Entidades de Inversión
Colectiva Inmobiliaria, son aquellas cuyo objeto es la canalización de recursos hacia
proyectos del sector inmobiliario y de bienes raíces, las cuales operarán bajo la
modalidad de capital cerrado y podrán invertir en: Bienes inmuebles urbanos de
cualquier naturaleza, ubicados en el país; títulos valores o instrumentos de
participación sobre los inmuebles mencionados, o sobre los flujos de efectivos que
xxii
estos generen; títulos valores o instrumentos garantizados con hipotecas sobre los
inmuebles mencionados, o sobre créditos hipotecarios relativos a los mismos; el
financiamiento o reestructuración de proyectos de construcción de obras privadas o
públicas, incluyendo las contratadas bajo regímenes previstos en la Ley de
Concesiones de Obras Públicas; y en colocaciones bancarias y títulos valores de
contenido crediticio y de corto plazo, de acuerdo a su política de inversión y
necesidades de liquidez, dentro de los límites fijados por la Comisión Nacional de
Valores, estas dos últimas entidades son otras formas de inversión.
XVI.
XVII. Entidades de Inversión Colectiva de Capital Abierto
Según el BVC (Ob. cit.), las entidades de inversión colectiva de capital abierto son
aquellas cuyo capital aumenta o disminuye con gran flexibilidad, dependiendo de las
participaciones, a las que se incorporan plusvalías, dividendos, intereses, derechos y
demás percepciones (Fondos de inversión).
Ahora bien, los Fondos de Inversión son las instituciones dedicadas a reclutar
dinero en forma de participaciones o acciones para invertirlas en la bolsa, de acuerdo
con unos porcentajes de diversificación del riesgo, que se consideran aceptables.
Canalizan el ahorro no suficientemente versados en cuestiones bursátiles hacia la
financiación de la empresa, siendo, pues decisivo su papel para el Mercado de
Capitales.
Las entidades de inversión colectiva de capital abierto, a los efectos de su
funcionamiento, deberán cumplir con los siguientes requisitos (Art. 12):
• Las unidades de inversión no serán transferibles ni podrán inscribirse en las
bolsas de valores, pudiendo la entidad emitir fracciones de unidades de
inversión.
• El capital o patrimonio de la Entidad de Inversión Colectiva será susceptible
de aumento por aporte de los nuevos inversionistas, y de disminución por
xxiii
retiro parcial o total de los aportes, sin necesidad de convocar a una
asamblea de inversionistas.
• El capital o patrimonio mismo para constituir esta modalidad de Entidad de
Inversión Colectiva es de cincuenta mil unidades tributarias.
• La tenencia máxima por inversionista es de diez por ciento del patrimonio
de la entidad. En caso de que la inversión hecha por un inversionista pase a
representar más del diez por ciento del capital, como consecuencia de retiros
efectuados por otros inversionistas, dicho inversionista no estará obligado a
disminuir su participación en la entidad.
• Distribuir en su totalidad los rendimientos netos de la inversión colectiva a
los inversionistas, bien sea como dividendos en efectivo o capitalizándolos,
reflejándose en el valor de las unidades de inversión.
Entidades de Inversión Colectiva de Capital Cerrado
Las Sociedades de Capital Cerrado, van a ser aquellas que aumentan su capital
mediante la ampliación del mismo (ampliación de capital) y no mediante otro sistema
o evaluación (Sociedad de cartera).
Las Sociedades de Cartera, deben adoptar forma de sociedades anónimas, se
consideran de capital cerrado (aumenta el mismo por medio de ampliación) sus fines
principales son: adquisición, tenencia, disfrute, administración en general y
enajenación de valores mobiliarios para compensar, por una adecuada composición
de sus activos, los tipos de rendimiento sin participación mayoritaria, económica,
política en otras sociedades.
De acuerdo al artículo 13, las entidades de inversión colectiva de capital cerrado
están obligadas a:
− Inscribir a las unidades de inversión por lo menos en una bolsa de valores.
xxiv
− Aprobar los aumentos o disminuciones de su capital o patrimonio por las
asambleas de inversionistas, las cuales se regirán por lo dispuesto en la Ley de
Entidades de Inversión Colectiva, el Código de Comercio o la Ley de
Fideicomiso, según sea el caso.
− No podrán adquirir sus entidades de inversión, a menos que ello estuviere
expresamente previsto en sus estatutos y prospecto, aprobado por la asamblea
de inversionistas y autorizado por la Comisión Nacional de Valores.
− El capital o patrimonio mínimo para constituir esta modalidad de Entidad de
Inversión Colectiva es de cien mil unidades tributarias.
− Ningún inversionista puede ser titular de más del diez (10) por ciento del
capital de la Entidad de Inversión Colectiva.
− Deberán repartir entre sus inversionistas no menos del cincuenta (50) por
ciento de las utilidades netas obtenidas en cada ejercicio económico. En caso
de que las entidades de inversión colectiva tengan un déficit acumulado, de
acuerdo con certificación de auditores públicos externos, las utilidades, en
primer término, deberán ser destinadas a la compensación de dicho déficit y el
excedente de las utilidades deberá ser repartido.
− La Comisión Nacional de Valores podrá eximir de lo dispuesto en este numeral
cuando la Entidad de Inversión Colectiva presente un plan de inversión que
requiera la sucesiva reinversión de utilidades por un período no mayor de cinco
años.
Otras Formas de Invertir en el Mercado de Capitales
Fideicomiso
Según Sandoval W. (2001), el fideicomiso se puede definir como “...una
relación jurídica por la cual una persona llamada fideicomitente transfiere uno
o más bienes a otra persona llamada fiduciario quien se obliga a utilizarlo a
xxv
favor del fideicomitente o de un tercero llamado beneficiario”, (Art. 1 de la Ley
de fideicomiso).
La figura de fideicomiso es uno de los instrumentos que posee la banca, el
cual es manejado por un grupo de especialistas dotados de infraestructura para
ejecutar las inversiones ordenadas por el dueño de los activos o fideicomitentes.
Ahora bien, para formalizar un fideicomiso es necesario preparar y
autenticar en la notaría un contrato, que establezca la forma en que el bien será
entregado a la persona designada por usted y que contemple las condiciones
que regirán durante su vigencia.
En otras palabras, el dinero y el rendimiento del fideicomiso serán
entregados en las condiciones prefijadas a la persona elegida por usted. El
cliente es el que imparte instrucciones específicas para la administración de sus
activos.
Tipos de Fideicomiso
- Fideicomisos de Empresas.
- Prestaciones sociales.
- Fondos y Cajas de Ahorro.
- Cajas.
- Inmobiliario.
- Testamentario.
- Seguros de Vida.
- Hospitalización.
- Educación.
Fideicomiso de Empresas y Personas:
xxvi
- Inversión
- Garantía
- Administración
Objeto del Fideicomiso
Según el Manual de Procedimiento Banco Capital: Pueden ser objeto de
Fideicomiso cualquier clase de bienes o derechos, salvo los estrictamente personales
tales como: el sufragio, alimentos, entre otros. En consecuencia pueden ser objeto de
un Fideicomiso la transmisión de acciones o el mandato que comprenda el derecho de
voto exclusivamente incorporado a ellas; también los alquileres, el producto de una
venta, que se realice el pago a los empleados o acreedores, entre otros.
Características del Patrimonio del Fideicomiso
El patrimonio que afecta el fideicomiso es autónomo del resto de los bienes del
Fideicomiso, del Beneficiario y el Fiduciario.
Este patrimonio puede ser constituido por cualquier clase de bienes materiales, así
sean muebles o inmuebles y derechos sobre posesiones siempre que se encuentren
dentro del comercio y cuya titularidad no esté afectada a un tercero. Los derechos
estrictamente personales no pueden ser objeto de Fideicomiso, ejemplo: el voto, las
garantías individuales, los derechos de familia.
El titular de los bienes fideicometidos es el fiduciario. En toda relación fiduciaria
existe una trasmisión de titularidad. Los bienes que integran un Fideicomiso quedan
afectos a un fin y por lo tanto el Fideicomitente deja de ser propietario de ese bien,
hasta la realización del negocio o cumplimiento del fin previsto.
xxvii
Ventajas para el Fideicomitente
− Confianza en el Fiduciario, quien ejercerá su función con la diligencia y
cuidado de un buen padre de familia; principio éste consagrado en todas las
operaciones de confianza.
− Seguridad y Certeza de que los bienes serán administrados y custodiados
por una institución Financiera, solvente que se rige por Leyes especiales y
está sometida a la vigilancia de las autoridades y de los propios
fideicomitentes, si estos así lo disponen.
− Mayor rentabilidad al mayor riesgo cuando se trate de dinero ya que las
instituciones Financieras autorizadas como fiduciarios, son organismos
especializados que conocen el mercado financiero y bancario en general, por
lo que pueden detectar las mejores oportunidades de inversión
seleccionando los valores más seguros y rentables.
− Disponibilidad de dinero invertido y del producto que éste genere y si el
fideicomitente no dispone otra cosa, las inversiones son efectuadas en
instrumentos caracterizados por su liquidez lo cual permite que el
fideicomitente pueda disponer de su dinero en cualquier momento.
Ley del Subsistema de Pensiones
Según el BVC (Ob. cit.), el Subsistema de Pensiones se inserta en el marco de la
Ley Orgánica del Sistema de Seguridad Social integral, publicada en la Gaceta
Oficial de la República de Venezuela N° 5199 del 30 de diciembre de 1997, que dio
lugar a la Ley del Subsistema de Pensiones.
xxviii
El Subsistema será obligatorio y estará integrado por dos regímenes, el de ahorro
por capitalización individual y el de solidaridad intergeneracional, y otorgará
prestaciones en dinero para atender las contingencias de vejez, invalidez e
incapacidad, sobrevivencia, nupcialidad y asistencia funeraria.
Ambos regímenes capitalización individual y solidaridad intergeneracional, serán
financiados por los aportes que realicen el patrono y el trabajador. El régimen de
Capitalización Individual funcionará bajo la modalidad de cuentas individuales de
ahorro por capitalización, y el régimen de solidaridad intergeneracional, funcionará,
igualmente, bajo la modalidad de capitalización, pero las cotizaciones al mismo
constituyen un fondo común de los afiliados.
De acuerdo a la Ley propuesta, el trabajador obtendrá la pensión de su cuenta de
capitalización individual, y si ésta fuere insuficiente por tener pocas cotizaciones por
razones de acceso al sistema, o por bajos salarios, el trabajador acudirá al fondo de
solidaridad intergeneracional el cual completará la pensión hasta alcanzar el monto de
la llamada pensión mínima vital. Si aún así, no alcanza la pensión mínima el Estado,
a través de recursos fiscales, aportará la diferencia.
El Subsistema de Fondos de Pensiones que estipula la Ley, se caracteriza por ser
un sistema mixto en su configuración, fuentes de financiamiento y administración,
por ello está conformado por una serie de instituciones de naturaleza pública y
privada.
Intervendrán en el sistema en representación del sector público, los Ministerios del
Trabajo y Hacienda, el Consejo Nacional de la Seguridad Social y la
Superintendencia del Subsistema de Pensiones principalmente. Por el sector privado,
participarán las Administradoras de Fondos de Pensiones y las Compañías de
Seguros.(hasta ahora no confirmado)
xxix
Estas administradoras de fondos de pensiones, de acuerdo a la Ley, deben tener
como única actividad la administración de los fondos de capitalización individual. El
capital mínimo inicial deberá ser superior a los 6 mil millones de bolívares (450.000
unidades tributarias) y se establece claramente que los fondos que administren
constituyen un patrimonio propiedad de los afiliados y deberá ser administrado de
forma independiente del patrimonio de la entidad. Los fondos de los afiliados no
responderán por las obligaciones de la administradora ni integrarán la masa de sus
bienes.
La Superintendencia del Subsistema de Pensiones, será una Institución Autónoma
con personalidad jurídica y patrimonio propio, adscrita al Ministerio de Hacienda.
Este organismo será la autoridad técnica de fiscalización y control de los Fondos de
Pensiones.
Es de hacer notar que los instrumentos descritos anteriormente pueden reforzar el
funcionamiento armónico del mercado de capitales, si sus actividades o cuotas de
inversión se destinaran a la adquisición de papeles comerciales, públicos y privados y
más aún, realizar inversiones que incentiven el aparato productivo del país; casos
particulares como el de Chile cuya participación en el P.I.B. es de aproximadamente
del 50%. (Ver Cuadro N° 01)
xxx
CUADRO N° 01
ADMINISTRADORAS DE FONDOS DE PENSIONES
Proyección de Activos AFP vs PIB (%)
PAÍS 1998 2000 2015
Argentina 3.3 % 6.0 % 26.1 %
Bolivia 2.5 % 4.9 % 21.4 %
Brasil 10.0 % 11.5 % 24.4 %
Colombia 3.8 % 7.3 % 26.3 %
Chile 40.0 % 44.3 % 52.9 %
México 2.5 % 6.2 % 28.5 %
Perú 2.4 % 4.1 % 18.5 %
Uruguay 1.4 % 4.1 % 7.8 %
TOTAL 7.9 % 10.2 % 26.8 %
Fuente: Fondo Monetario Internacional (2000)
Factores internos y externos que han afectado el desempeño de la Bolsa de
Valores de Caracas
Según análisis efectuado por Garay (2001), establece que entre los factores
internos que han afectado el Mercado de Capital Venezolano pueden mencionarse
los siguientes:
Altos Costos de Transacciones, los costos de hacer las operaciones en la Bolsa de
Valores de Caracas son los mayores en una muestra de 45 mercados de otros países.
Los costos de negociaciones analizados incluyen la comisión pagada al corredor,
cualquier impuesto erogado como resultado de la operación y el "impacto de
mercado" de la operación. Este impacto es mayor en mercados pocos líquidos, en los
xxxi
cuales la venta de un lote de acciones de cierto tamaño disminuye su precio, mientras
que una compra equivalente lo aumenta.
La aplicación del Impuesto al Débito Bancario en el año 2.000, 2.001, y un
incremento de 0,75% a 1% en el 2.002, a la cadena de intermediación de la Bolsa de
Valores de Caracas, hace encarecer las operaciones, de modo que al impuesto del 1 %
a la enajenación de acciones, debe añadírsele aproximadamente un 2 % adicional, sin
contar otros tributos.
De igual forma ha habido una reducción drástica en el número de casas de bolsa
activas en la Bolsa de Valores de Caracas. De 63 casas de bolsa sólo 44 tuvieron
actividad en 1999, con el consecuente impacto en el nivel de empleo en la industria
de valores venezolana, y con tendencias a seguir disminuyendo en los próximos 2
años.
La inestabilidad política de los últimos años, por los cambios que ocurrieron en
el país como producto del proceso constituyente, han dejado relegado a un segundo
plano el aspecto económico, se ha manifestado en un alto nivel de riesgo-país, ha
estimulado grandes salidas de capital por el orden de 15.000 millones de Dólares,
según cifras del BCV y ha restado incentivos a la inversión privada, con el
consecuente efecto negativo sobre los precios y volúmenes negociados de acciones en
la Bolsa de Valores de Caracas.
Una larga y severa recesión, desde la crisis bancaria de 1994 la economía ha
crecido menos que la población y ha disminuido su actividad. Es evidente que cuando
una economía está en recesión las empresas se paralizan o reducen sus planes de
inversión, con la consecuente reducción de la demanda de fondos tales como
préstamos o emisiones de acciones, por lo tanto el mercado de capitales se ve
afectado ya que los inversionistas nacionales ven mermada su capacidad de ahorro.
xxxii
Operaciones de transferencia, liquidación y compensación, otro de los factores
que inciden en el traslado de las operaciones con valores venezolanos a New York es
la diferencia de lapsos de transferencia, liquidación y compensación existentes en las
dos plazas. Nuestro mercado no cumple el estándar internacional.
Mecanismos de entrega contra pago, una causa de la migración del mercado al
exterior, y no por ello menos importante, es la demora del Banco Central de
Venezuela en instrumentar los mecanismos de pago valor hoy, para que pueda
cumplirse en Venezuela otra recomendación del Grupo de los Treinta que ha sido
acogida en todo el mundo como es el "Delivery versus payment" (entrega contra
pago).
La Bolsa de Valores de Caracas, se ha visto influenciada, por los vaivenes de los
mercados internacionales, que se refleja en los mercados bursátiles de todo el mundo
y en particular los de América Latina y la realidad actual de la economía venezolana,
caracterizada por una profunda recesión y cambios, que ocurrieron en el país como
producto del proceso constituyente, quedando relegado, a un segundo plano el
aspecto económico, mientras se definía el nuevo marco político jurídico de la
República, factores tales como la crisis económica que afecta a otros países
latinoamericanos relacionados con Venezuela, entre otros, contribuyeron también a
un alejamiento de los inversionistas externos del mercado.
Según el BCV (2.002), entre los años de 1.997 al 2.001 en lo interno, se registró
fuerte inflación, contracción económica, aumento del déficit fiscal, déficit en la
balanza de pagos y devaluación de nuestro signo monetario, a lo que se añadió la
excesiva cautela de los inversionistas ante la incertidumbre electoral, que los llevó a
reducir su presencia en el mercado venezolano, razón por la cual disminuyeron de
manera notoria renglones como cantidad de operaciones, montos negociados, índices
bursátiles y capitalización del mercado. De hecho, todos los indicadores sufrieron un
descenso en relación con los niveles alcanzados en los años precedentes.
xxxiii
El Mercado de Capitales constituye una alternativa de financiamiento válido para
el crecimiento y fortalecimiento de la empresa, por cuanto reduce gastos de
financiamiento, permite a las empresas obtener liquidez a través de la emisión de
valores y facilita un mayor grado de cobertura de las necesidades de ahorro e
inversión a través de activos financieros de las más variadas características.
Que un mayor número de compañías inscriba sus acciones en la bolsa sería lo
ideal, pero en Venezuela, al igual que otros países muchas empresas siguen siendo
familiares y son renuentes a inscribir sus acciones o parte de sus acciones en la bolsa,
porque temen perder el control de la empresa y porque deben suministrar información
de la empresa. Además las fusiones y adquisiciones que se han estado realizando en
la banca y la industria le han restado liquidez al mercado bursátil pues han retirado de
la bolsa lotes importantes de acciones. Aunque las fusiones pudieran beneficiar a la
economía han producido también efectos negativos sobre la liquidez bursátil,
desempleo y por tener dueño casi absoluto han disminuido su participación en el
mercado bursátil. (Banco Provincial, BBVA, Banco Venezuela, Grupo Santander
entre otros)
La Bolsa de Valores de Caracas se vio precisada a rebajar sus gastos en forma
significativa, aunque manteniendo una operatividad mínima que permita continuidad
en prestación de un servicio de calidad, teniendo que postergar nuevas inversiones y
hacer frente a sus responsabilidades con menores recursos financieros y humanos
durante esta prolongada etapa de contracción del mercado.
El Riesgo
Según Sandoval, W (2001), el riesgo ha estado siempre presente en el crecimiento
de la actividad económica. Cuando la sola renta deja de ser suficiente para satisfacer
los deseos de consumo de quienes poseían riqueza, estos se vieron en la necesidad de
xxxiv
inventar medios para aumentar su patrimonio; de allí nace la idea de negocio. Pero,
dondequiera que afloraba, toda oportunidad de negocio venía acompañada de la
posibilidad de pérdida total o parcial de los recursos invertidos. Tanto en el comercio
como en la industria, nunca había certeza sobre los resultados de los negocios y, lo
que era peor, estos podían convertirse en una merma de la riqueza. Ello no fue
obstáculo, sin embargo, para que existieran hombres emprendedores dispuestos a
“correr el riesgo”. Esto no ha cambiado: el riesgo sigue estando presente en cualquier
actividad realizada con la intención de obtener ganancias, lo que cambia es la manera
de enfrentarlo.
El riesgo tiene un componente sistemático y otro no sistemático, el riesgo
sistemático, es aquel que puede atribuirse a una cartera de inversiones bien
diversificada y, por definición, no puede reducirse.
Muestra la sensibilidad del rendimiento en exceso del valor de la cartera del
mercado; si la inclinación es uno (1) significa que los riesgos en exceso para la acción
varían proporcionalmente con los rendimientos en exceso del portafolio del mercado,
en otras palabras la acción tiene el mismo riesgo inevitable o sistemático que el
mercado como un todo, una inclinación mayor que uno (1) significa que el
rendimiento en exceso de la obligación varía más que proporcionalmente con el
rendimiento en exceso del portafolio del mercado tiene mayor riesgo sistemático que
el mercado como un todo, a este tipo de acción se le llama agresiva, cuando la
inclinación es menor a uno la acción tiene menor riesgo sistemático este tipo de
acción se llama defensiva, por lo tanto el riesgo sistemático va a ser aquella parte del
riesgo de una acción que puede ser eliminada.
El riesgo no Sistemático puede reducirse, y hasta eliminarse, mediante la
diversificación de la cartera. Se deriva de la variabilidad del rendimiento en exceso de
una acción que no está asociada con los movimientos en los rendimientos en exceso
de mercado como un todo. Este riesgo se describe por la dispersión de las
xxxv
estimaciones involucradas en la predicción de la línea característica de una acción.
Sin embargo, podemos reducir este riesgo mediante la diversificación de las acciones
de un portafolio, este se reduce a una tasa decreciente hacia cero al agregarse al
portafolio más acciones seleccionadas aleatoriamente. De esta manera, se puede
alcanzar una reducción sustancial en el riesgo con una cantidad relativamente
moderada de diversificación, al incrementarse el número de acciones seleccionadas
aleatoriamente que se retiene en el portafolio, se reduce el riesgo total del portafolio
de acuerdo con la reducción del riesgo no sistemático. Sin embargo, una reducción así
se logra a una tasa decreciente, la diversificación eficiente reduce el riesgo total del
portafolio hasta el punto donde solo queda el riesgo sistemático.
En mercados financieros desarrollados, los inversionistas tienen que preocuparse
solamente por el riesgo sistemático. En mercados financieros poco desarrollados,
como el venezolano, suele ser muy costoso reducir el riesgo no sistemático.
Para tomar en consideración los factores tanto internos como externos hay que
diferenciar entre Riesgo e Incertidumbre. Diremos que existe riesgo cuando exista la
posibilidad de que ocurra algo indeseable. Ahora bien, al decir que existe la
posibilidad de que ocurra algo indeseable, se descarta que su ocurrencia sea imposible
o cierta. De alguna manera, pues, el riesgo está asociado con la incertidumbre, pero
son conceptualmente distintos. Se trata de riesgo cuando la incertidumbre puede ser
medida, cuando se conoce: (a) todo lo que puede ocurrir y (b) sus probabilidades. En
cambio, se hablará de incertidumbre propiamente dicha cuando no es posible realizar
medición alguna; es decir, cuando se desconocen (a), (b), o ambas.
Existe también una diferencia -sutil, si se quiere- entre la volatilidad y la varianza
del retorno de una cartera, aunque ambos términos son utilizados como sinónimos. La
palabra volatilidad está asociada, en este contexto, a incertidumbre, mientras que
varianza lo está a riesgo. La diferencia es similar a la que existe entre las expresiones
“imprevistas” y “ muy poco probable”. El hecho de que los retornos de una cartera
xxxvi
tengan una varianza grande implica que pueden ocurrir retornos muy bajos, pero no
se puede decir que sean imprevistos; simplemente, su ocurrencia es muy poco
probable.
Los esfuerzos para disminuir la incertidumbre en la economía – particularmente en
la predicción de escenarios económicos- han tenido que descansar en la extrapolación
de datos históricos de variables económicas y sus relaciones: un incesante modelar
que no parece producir resultados exentos de una gran dosis residual de
incertidumbre. Es como si toda la racionalidad que queremos imponer en el estudio
del fenómeno resultara poco menos que inútil.
Tipos de Riesgo
Según Sandoval, W (Ob. cit.), las diversas formas que adopta el riesgo enfrentado
por una empresa puede clasificarse en tres tipos: riesgos operativos, financieros y
puros.
Riesgos operativos: son aquellos relacionados con cambios que afectan el
negocio, tales como variaciones en los precios de los productos, o en su demanda o
variaciones en los precios de los insumos.
Riesgos financieros: son aquellos que se derivan del valor de la moneda y de los
instrumentos financieros, tales como las fluctuaciones en las tasas de cambio o de
interés. Los riesgos operativos y financieros encierran posibilidades de ganar o
perder.
Riesgos puros: son aquellos que encierran solamente posibilidades de perder.
Tales son los riesgos que competen generalmente al mercado asegurador: los riesgos
de incendio, terremotos, transportes, vehículos, fidelidad, robo, responsabilidad civil,
lucro cesante, hospitalización, vida y accidente entre otros.
xxxvii
Mecanismos del Riesgo
Según Sandoval, W (Ob. cit.), el manejo de los riesgos puede basarse en dos tipos
de mecanismos, reales y financieros. Los mecanismos reales consisten en decisiones
operativas y de inversión, por ejemplo:
- Evitar proyectos de alto riesgo, considerando el riesgo desde el punto de
vista incremental el riesgo que cada proyecto añade a la cartera de actividades
de la empresa y los costos de oportunidad de no acometer tales proyectos.
- Reducir el punto de equilibrio operativo de la empresa, mediante un
incremento de los costos variables a expensas de los costos fijos. En este caso
se deben considerar las economías de escala deseables para la empresa.
- Reducir el riesgo asociado con los ingresos de la empresa, mediante
contratos de venta a largo plazo.
- Reducir el riesgo asociado con los costos de la empresa, mediante acuerdos
de suministro a largo plazo o la contratación de servicios a empresas
especializadas (outsourcing).
- Diversificar las carteras de clientes o productos – para reducir variaciones en
la demanda y diversificar los proveedores de bienes y servicios.
- Invertir tiempo y esfuerzo en “cabildeo” para prevenir o atenuar las
consecuencias de alguna política que incida sobre el negocio.
- El manejo de los riesgos puros persigue no solamente la prevención de
pérdidas sino también su reducción una vez que ocurren; por ejemplo:
- Prevenir pérdidas mediante la instalación de sistemas de seguridad y
vigilancia. Esto puede también reducir el impacto de una pérdida.
- Prevenir accidentes mediante programas de entrenamiento para los
trabajadores, con miras a incrementar la seguridad en el trabajo.
xxxviii
- Reducir los daños de un eventual incendio, mediante un sistema de extinción
automático.
Los mecanismos financieros incluyen acciones para prevenir los riesgos o para
lidiar con ellos una vez que han ocurrido; por ejemplo:
- Adquirir posiciones en futuros u opciones, para compensar las fluctuaciones
en tasas de cambio, tasas de interés o precios de bienes. Esta posibilidad ha
estado limitada a los mercados más desarrollados del exterior; por lo tanto, las
empresas venezolanas han tenido que manejar el riesgo cambiario y de tasas
de interés locales mediante otros mecanismos. Existen planes para abrir estos
mercados en Venezuela.
- Adquirir endeudamiento a tasas de interés variables, para compensar las
fluctuaciones que la inflación pueda causar en los flujos de cajas operativos.
Esta opción es válida cuando las tasas de interés están correlacionadas con la
inflación.
- Endeudarse en monedas diferentes, para compensar los impactos de las
fluctuaciones en las tasas de cambio sobre los ingresos de la empresa.
- Establecer relaciones con varios bancos, para asegurar un flujo de
financiamiento continuo.
- Adquirir seguros financieros que permiten la traslación de algunos riesgos
operativos y financieros a instituciones especializadas.
- Adquirir coberturas de seguros o crear fondos líquidos o líneas de créditos
bancarias, para financiar eventuales pérdidas sobre riesgos retenido. Estos
mecanismos están dirigidos al manejo financiero de riesgos puros.
Para identificar los riesgos en necesario analizar diferentes tipos de variables; en
primer lugar, las variables económicas que tienen mayor impacto sobre los resultados
de la empresa: las perspectivas de crecimiento económico y las proyecciones de
inflación y tasas de cambio.
xxxix
- Crecimiento económico (afecta el riesgo operativo). Generalmente, mientras
mayor sea el crecimiento, mayores serán la demanda y las ventas; aunque, en
algunos casos, la correlación entre crecimiento y ventas puede ser negativa.
- Inflación (afecta el riesgo financiero). Los compromisos financieros de la
empresa deben estar sincronizados con sus ingresos; mientras menor sea la
correlación entre ellos, mayor será el riesgo financiero de la inflación.
- Tasas de cambio. Es crucial sincronizar los flujos de caja operativos en
diferentes monedas con los flujos financieros, teniendo en cuenta los plazos
de vencimiento. Cuando los flujos de caja en moneda local están
correlacionados con la tasa de cambio, el riesgo real es menor que el aparente;
ya que, en este caso, los flujos en moneda local se comportan como flujos en
moneda extranjera.
El comportamiento de los mercados financieros es el segundo tipo de variables que
debe analizarse. Mientras más imperfectos sean estos mercados mayor será el riesgo;
pues la empresa cuenta con menos fuentes de financiamiento, lo que impide obtener
financiamiento continuo, sin restricciones y a un costo razonable.
La Calificación de Riesgo
Según Sandoval, W (Ob. cit.), es una opinión objetiva acerca de la capacidad de
una empresa para pagar la deuda que adquiere al emitir instrumentos financieros en el
mercado. La calificación toma en cuenta la capacidad de la empresa para producir
recursos destinados al pago de su deuda, en las fechas comprometidas, así como los
seguros y garantías con que cuente para respaldar sus obligaciones.
La calificación ofrece solamente una opinión técnica sobre el nivel de riesgo de un
instrumento; en ningún momento pretende ofrecer garantía de pago.
xl
Las calificaciones de riesgo son emitidas por empresas especializadas que gozan
de reconocimiento en el mercado con su capacidad técnica e independencia. Las
empresas internacionales no son reguladas por entes gubernamentales ni poseen
nexos con intermediarios o bancos, a fin de asegurar la credibilidad de sus opiniones.
Las calificadoras de riesgo están reguladas, en Venezuela. Por la Comisión
Nacional Valores y deben someterse a un proceso de aprobación previa y control
continuo. Las normas aprobadas por la Comisión Nacional Valores definen
claramente los principales lineamientos que las empresas deben seguir para la
calificación de papeles financieros en los mercados de Capitales Nacionales. A
continuación se mencionan los más importantes:
- Cada papel de renta fija que sea emitido, para su colocación en los mercados
de capitales nacionales, deberá ser evaluado por dos empresas calificadoras de
riesgo. Estas calificaciones serán contratadas directamente por la empresa
emisora.
- Las calificaciones deberán seguir una nomenclatura común y ser aprobadas
por la Comisión Nacional Valores antes de su publicación.
- La empresa calificadora deberá obtener la aprobación de la Comisión
Nacional Valores, previo análisis del método que se utilizará.
- Las calificaciones serán realizadas solamente para instrumentos financieros
comercializados en Venezuela, que estén sujetos al mismo “riesgo país”. Esto
implica que las calificaciones asignadas localmente no son comparables con las
de emisiones dirigidas a mercados extranjeros, aun cuando puedan tener
nomenclaturas similares.
xli
Administración del Riesgo
Según Zvi Boide (1998), es un proceso de formular un compromiso, el cual es el
beneficio de eliminar el riesgo y de reducir su costo, y de escoger la opción más
adecuada al respecto.
Las decisiones de administración del riesgo se toman en condiciones de
incertidumbre, de ahí la posibilidad de resultados múltiples. La conveniencia de una
decisión referente a la administración del riesgo debe juzgarse a la luz de la
información disponible en el momento de adoptarla.
Proceso de la Administración del Riesgo
Para Zvi Boide (Ob. Cit.), es un intento sistemático de analizar y encarar el riesgo.
Se divide en cinco (5) pasos:
Identificación del riesgo: consiste en determinar cuáles son las opciones más
importantes al riesgo en la unidad de análisis, trátese de una empresa u otra entidad.
Para identificar correctamente el riesgo es necesario adoptar una perspectiva de la
entidad en su conjunto y analizar la totalidad de las incertidumbres que la afectan.
Para identificar más rápidamente las exposiciones al riesgo, conviene tener a la
mano una lista de comprobaciones que enumere todas las exposiciones potenciales y
las relaciones entre ellas.
xlii
Evaluación del riesgo: Es la cuantificación de los costos asociados a riesgos que
han sido identificados en el primer paso, es decir, se identifican los tipos de riesgos
probables a los que se expondrá; para evaluarlo necesita información.
Selección de métodos de la administración del riesgo: Hay cuatro (4) métodos
fundamentales con los cuales se pueden reducir el riesgo:
- Evitación del riesgo: es la decisión consciente de no exponerse a un riesgo
determinado. Todos están necesariamente expuestos al riesgo y resulta
imposible evitarlo.
- Prevención y control de pérdidas: son las medidas tendientes a disminuir la
probabilidad o gravedad de la pérdida.
- Retención del riesgo: consiste en absorber el riesgo y cubrir las pérdidas con
los propios recursos. Algunas veces esto ocurre sin que se percaten de ello;
cuando se ignora que hay riesgos o se opta por ignorarlos, también se puede
tomar conscientemente la decisión de absorber determinados riesgos.
- Trasferencia del riesgo: consiste en trasladar el riesgo a otros. Otra forma es
la de no hacer nada por aminorar el riesgo y recurrir a otros para que cubran
las pérdidas. Hay tres formas básicas de transferir el riesgo: protección,
aseguramiento y diversificación.
Implementación: es poner en práctica los métodos seleccionados y se rige por el
principio de reducir al mínimo los costos de la Implementación, por ejemplo, si una
persona decide invertir en el mercado accionario, habrá de comparar los gastos de
hacerlo a través de fondos mutualistas o comprándole acciones a un corredor de
bolsa.
Repaso: La administración del riesgo es un proceso dinámico de
"retroalimentación" en la cual las decisiones son evaluadas y revisadas
periódicamente. A medida que transcurre el tiempo y que cambian las circunstancias,
puede sobrevenir una nueva exposición, la información sobre la probabilidad y
xliii
gravedad de los riesgos puede hacerse más accesible y se abaratan los métodos para
administrarlos.
Dimensiones de la Transferencia del Riesgo
Según Zvi Boide (Ob. Cit.):
• Protección: Cuando la acción tendiente a reducir la exposición a una
pérdida lo obliga también a renunciar a la posibilidad de una ganancia.
• Aseguramiento: significa pagar una prima para evitar pérdidas. Al adquirir
un seguro, se sustituye con una pérdida segura, que es la posibilidad de una
pérdida mayor en caso de no comprarla.
Hay una diferencia fundamental entre el aseguramiento y la protección.
Cuando se recurre a la segunda medida se elimina el riesgo renunciando a una
ganancia posible. Cuando se recurre a la primera medida, se paga una medida,
se paga una prima para eliminar el riesgo de pérdida sin renunciar por ello a la
ganancia posible.
Oportunidades y Riesgos
Según Zvi Boide (ibidem), los inversionistas de Estados Unidos, Europa y
Japón se desplazan de sus mercados nacionales hacia los internacionales, en
busca de mayores beneficios y menor riesgo (por la diversificación de sus
carteras). Muchos mercados emergentes ofrecen rendimientos superiores a los
de los países desarrollados y las correlaciones de sus índices de capitalización
bursátil con los del resto del mundo son bajas o negativas, lo cual favorece la
diversificación.
xliv
La tendencia mundial hacia la privatización le ha dado un fuerte impulso al
desarrollo de los mercados emergentes. La privatización se traduce en un mayor
número de títulos cotizados y promueve cambios en los sistemas de seguridad
social y pensiones que tienden a canalizar un flujo creciente de dinero hacia los
mercados de capitales. Otro factor que ha favorecido el crecimiento de estos
mercados es el retorno de importantes sumas de capitales nacionales “fugados”,
atraídos por regímenes de cambio más flexibles y por la reducción del control
gubernamental.
El proceso de selección de la Cartera
Según Zvi Boide (ibid), la selección de cartera es un estudio de cómo la gente
debería invertir su patrimonio, es un proceso donde se establece el riesgo y el
rendimiento esperado para encontrar la cartera óptima de activos y pasivos. Una
definición estrecha de este concepto abarca solo las decisiones concernientes a cuánto
invertir en acciones, bonos y otros valores. Una definición más amplia incluye las
decisiones sobre comprar o rentar una casa, sobre qué tipos y montos de seguro a
adquirir y sobre cómo administrar el pasivo personal. Y una definición más amplia
contiene decisiones referente a cuánto invertir en el capital humano (por ejemplo,
mejorar la información profesional). El elemento común de estas decisiones es el
balance entre el riesgo y el rendimiento esperado.
Diversificación del Riesgo o Cartera de Riesgo
Según Zvi Boide (ibid), la diversificación, significa mantener cantidades similares
de muchos activos riesgosos en vez de concentrar toda la inversión en uno solo. Así,
con la diversificación se reduce la exposición al riesgo de un activo individual.
La diversificación en el mercado puede realizarla directamente el inversionista, la
empresa o un intermediario financiero.
xlv
Con la diversificación no se aminora la exposición al riesgo si en lo que se invierte
tiene éxito o fracaso al mismo tiempo.
Cuando se compara el desempeño de los que diversifican su inversión con el de los
que no lo hacen, los triunfadores más sobresalientes suelen estar entre los segundos.
Pero también es el grupo donde se encontrarán a los que pierden más. Con la
diversificación de la cartera disminuyen las probabilidades de terminar en uno de los
dos extremos.
El Riesgo País
Según el BCV (Ob. cit.), el concepto de riesgo-país está asociado a la probabilidad
de incumplimiento en el pago de la deuda pública de un país, expresado como una
prima de riesgo.
En la determinación de esta prima de riesgo influyen factores económicos,
financieros y políticos que pueden afectar la capacidad de pago de un país. Algunos
de ellos son de difícil medición, y de allí que se empleen diferentes metodologías que
intentan cuantificar dicha prima.
El análisis de riesgo-país requiere un amplio y comprensivo conocimiento de la
economía internacional y de la macroeconomía, así como de las instituciones
sociopolíticas y de la historia del país objeto de estudio. Ello, con el fin de identificar
el impacto de los cambios de estos factores o la frecuencia e intensidad de los
choques económicos, todo lo cual no puede ser predecible únicamente mediante el
análisis de la data del país.
La forma utilizada, de manera generalizada y más frecuente, para expresar
cuantitativamente la prima de riesgo, es la determinada mediante el exceso de
rendimiento de los títulos soberanos en relación con un instrumento libre de riesgo,
xlvi
de características similares en plazo y denominación. Se considera al título emitido
por el Tesoro estadounidense como el instrumento libre de riesgo, por excelencia.
Aproximaciones teóricas al análisis de Riesgo-País
Según el BCV (Ob. cit.), la mayoría de los trabajos sobre riesgo-país tratan de
aproximarse a su cuantificación, desarrollando correlaciones entre el comportamiento
de los diferenciales de tasas de interés de distintos tipos de deuda y el riesgo-país, el
cual es determinado ya sea mediante los ratings asignados por las agencias
calificadoras internacionales de riesgo de crédito (Moody’s, Standard & Poor’s,
Fitch-IBCA, entre otras) o a través de los índices de riesgo-país, calculados por
empresas como Euromoney o Institutional Investor (ver punto 4 de este trabajo). Por
lo tanto, se limitan a identificar variables que pueden explicar parcialmente algunos
determinantes del riesgo-país.
Por su parte, Edwards (1986) [en Scholtens (1999)], analiza el mercado
secundario, determinando que el riesgo-país juega un papel importante en la
formación de precios del mercado de bonos, encontrando evidencia de que los
diferenciales de los rendimientos de los bonos están positivamente asociados con el
riesgo-país.
Bert Scholtens (1999), desarrolla una metodología para calcular rangos de
correlación entre el diferencial de rendimientos y el riesgo-país, expresado a través de
un rating, concluyendo que existe una fuerte y positiva asociación entre los
diferenciales de rendimiento y el riesgo-país.
Medición del Riesgo-País y sus Limitaciones
xlvii
Según el BCV (Ob. cit.), los intentos por construir modelos matemáticos que
permitan de una manera fáctica y precisa determinar la prima de riesgo de un país, no
han sido validados, exitosamente, por la realidad. En este sentido, las experiencias de
los inversionistas muestran que tales modelos tienden a mostrar resultados
insuficientes.
Los resultados arrojados por estos modelos juegan un papel complementario en el
proceso de toma de decisiones, con limitada repercusión en la praxis diaria.
Aunque los modelos permiten un seguimiento de los parámetros domésticos,
presentan carencias relacionadas con el manejo de variables cualitativas,
evidenciándose, en particular, en factores exógenos, por ello, aunque los modelos son
guías útiles, en la práctica, muestran una limitada pertinencia en las decisiones de
inversión sobre los mercados emergentes.
Aproximaciones a la Medición del Riesgo-País: Ranking, Rating y Spread
Según el BCV (Ob. cit.), es así como para los inversionistas, cobran relevancia las
mediciones de riesgo-país que llevan a cabo empresas especializadas como
Euromoney e Institutional Investor, y las calificaciones de riesgo que le asignan a las
emisiones de deuda soberna, las reconocidas agencias: Moody’s, Standard & Poors,
Fitch-IBCA, Duff & Phelps, etc.
Euromoney, por ejemplo, basa sus estudios de riesgo-país en el análisis de diversos
factores, agrupados dentro de tres categorías de indicadores: analíticos, crediticios y
de mercado, con los cuales construye una estructura de ponderaciones que dan lugar a
niveles de riesgo por país (ratings). Estos factores y ponderaciones parecieran
conformar una aproximación de variables susceptibles de ser medidas y cuantificadas
que inciden sobre la determinación del riesgo-país. Sobre la base de estos ratings,
xlviii
elabora una escala de posiciones o ranking por países, dos veces al año, en marzo y
septiembre.
En el caso particular de Venezuela, entre marzo de 1997 y septiembre de 1999,
desmejoró su rating obedeciendo, fundamentalmente, a la fuerte baja en el valor
asignado a los factores económicos. A pesar de ello, Venezuela salió “favorecida” en
su posición en el ranking, al verse menos afectada, por el efecto contagio de la crisis
asiática y rusa, en relación con la mayoría de países emergentes, donde este efecto
privó más sobre su percepción de riesgo individual.
Otra aproximación a la percepción de riesgo-país proviene de las calificaciones
crediticias que le asignan agencias como Moody’s, a las emisiones de deuda soberana.
Estas calificaciones son un insumo importante, tanto como indicador de la prima de
riesgo, como una aproximación a la determinación de la tendencia del riesgo-país, lo
cual se refleja en el costo de las emisiones. De esta forma, mientras mejor es la
calificación crediticia asignada, se espera que las primas de riesgo tiendan a ser
menores y viceversa.
Sin embargo, tales calificaciones no son suficientes para explicar, en su totalidad,
el riesgo-país, ya que, como se señaló, una porción importante de la prima de riesgo
se asocia a factores heterogéneos de difícil cuantificación homogénea, que están
ligados a las expectativas y percepciones, no necesariamente consensuales, de los
inversionistas.
Otra evidencia de cómo el impacto de factores exógenos al país (efecto contagio),
en de-terminadas circunstancias, invalida la relación esperada entre la calificación
crediticia y el riesgo-país.
xlix
Elementos Cualitativos Inherentes al Riesgo-País
De acuerdo el BCV (Ob. cit.), la percepción del riesgo-país y la manera como éste
se expresa, ha evolucionado de acuerdo al desarrollo de los mercados financieros
internacionales, haciéndose más complejo, en la medida en que los participantes del
mercado, las formas de negociación y los instrumentos se han ampliado y
diversificado.
Actualmente, la óptica de los inversionistas va más allá de la simple evaluación de
la capacidad de pagos, incluyendo, además, una mayor gama de factores. En las
decisiones de los inversionistas actuales, juega un papel relevante el proceso de
difusión y percepción de la información que proporciona el mercado, como elemento
que contribuye de manera importante en la generación de confianza. Esto lo lleva a
competir con variados inversionistas y a tomar decisiones bajo esquemas de
incentivos muy competitivos.
En este sentido, destaca la conducta más volátil que, frente al riesgo, exhibe el
grupo mayoritario conformado por inversionistas institucionales, fondos de cobertura,
y fondos mutuales, lo cual ha tendido a aumentar la dispersión de los rendimientos de
títulos corporativos en los países desarrollados y de los bonos soberanos de los
mercados emergentes.
El comportamiento de los spreads ha estado afectado por una mayor volatilidad
asociada a estos inversionistas, los cuales son tomadores más activos de riesgo y, en
consecuencia, demandan rendimientos superiores que impulsan la prima de riesgo.
Por ello, en el seno de los organismos multilaterales ha surgido un debate
alrededor de las prevenciones que deben implementarse para lograr un
l
comportamiento más ordenado de los mercados emergentes, reducir las asimetrías y
así evitar el surgimiento de crisis financieras, minimizando, con ello, la influencia de
factores cualitativos que afectan la prima de riesgo-país.
La determinación del riesgo-país es un proceso complejo que abarca el estudio de
factores cualitativos, la elaboración de modelos matemáticos y la evaluación del
proceso de toma de decisiones de inversión. En particular, el cálculo del riesgo-país
asociado a los mercados emergentes depende, primordialmente, de factores de difícil
medición.
El riesgo-país en los mercados emergentes se encuentra altamente relacionado con
las decisiones de inversión, las cuales descansan, por lo general, en valoraciones
cualitativas y consensuadas de analistas. Éstas se basan en expectativas que tratan de
anticiparse a la concreción de hechos y en factores vinculados con la: credibilidad de
las políticas económicas y de sus hacedores; información económica confiable y
oportuna; experiencia crediticia del país; emulación competitiva; estructura de
incentivos de los gerentes de portafolio; y, la percepción sobre la estabilidad política
del país, entre otros aspectos.
Todo ello influye sobre las preferencias de los inversionistas al afectar, sus
decisiones de compra y venta, las cotizaciones de los bonos, lo cual, a su vez, se
refleja en la prima de riesgo o riesgo-país. De allí que la determinación de las
preferencias de los inversionistas en cuanto a la rentabilidad que estarían dispuestos a
aceptar por asumir un mayor riesgo, cual es el caso de un instrumento de un mercado
emergente, como proceso complejo que no deriva de la simple lectura arrojada por un
modelo.
Los riesgos del Comercio Internacional
li
El riesgo adicional más obvio del Comercio Internacional versus el Comercio
Nacional proviene de la incertidumbre conexa con los tipos de cambio, estas
variaciones inesperadas tienen grandes efectos sobre las ventas, sobre los precios y
sobre las utilidades de los exportadores y de los importadores.
El que las variaciones no esperadas en los tipos de cambio afecten o no a los
precios, a las ventas y a las utilidades de los exportadores y de los importadores, es un
aspecto que dependerá de hecho de que tales variaciones realmente ocasionen que los
bienes que vende las empresas sean más económicos o más costosos para sus
compradores, otro de los riesgos típicos del Comercio Internacional esta dado por el
riesgo país, ya analizado con anterioridad por nuestro equipo, y que por ejemplo se
puede reflejar cuando un gobierno podría imponer de manera inesperada restricciones
sobre el intercambio de divisas, cambios en las tarifas de importación, variaciones
posibles en los subsidios de los productores locales y la probable imposición de
barreras distintas a las tarifas aduanales.
Las prácticas han evolucionado y se han desarrollado mercados que ayudan a las
empresas a hacer frente a los riesgos adicionales derivados de la realización de
operaciones en el extranjero. Por ejemplo se han diseñado contratos especiales de
cambios extranjeros para capacitar a los importadores y a los exportadores hacia la
protección o cobertura cambiaria, los cuales cubren algunos riesgos que provienen de
las variaciones no anticipadas en los tipos de cambios, además de los contratos se han
desarrollado seguros para los créditos a las exportaciones, las cartas de crédito
(variaciones del comercio). Es de importancia capital que se reduzca el riesgo en el
mercado internacional ya que afectan directamente las ventas, los precios y las
utilidades de los exportadores y los importadores.
Según Álvarez M. T. (2003):
Debido a la globalización de los mercados financieros por todo el mundo, las entidades de cualquier país que buscan conseguir fondos no necesitan limitarse a sus mercados financieros domésticos. Ni tampoco los
lii
inversionistas de un país se limitan a los activos financieros emitidos en sus mercados domésticos. Los factores que llevan a la integración de los mercados financieros son (1) desregulación o liberalización de los mercados y de las actividades de los participantes en el mercado de los principales centros financieros del mundo, (2) avances tecnológicos para monitorear los mercados mundiales, ejecutar órdenes y analizar las oportunidades financieras y (3) la institucionalización cada vez mayor de los merados financieros. La competencia global ha forzado a los gobiernos a liberalizar diversos aspectos de sus mercados financieros para que sus empresas financieras puedan competir efectivamente alrededor del mundo. Por otro lado, los avances tecnológicos han aumentado la integración y la eficiencia del mercado financiero global. Los avances en los sistemas de telecomunicaciones enlazan a los participantes del mercado por todo el mundo, dando como resultado que las órdenes puedan ejecutarse en segundos. Los avances en la tecnología de las computadoras que se adaptan a sistemas de telecomunicaciones avanzados, permiten la transmisión de información sobre precios de valores y otras informaciones importantes en tiempo real, a muchos participantes en distintos lugares. Por lo tanto, un sin número de inversionistas puede monitorear los mercados globales y, simultáneamente, calcular la manera en que esta información impactará en el perfil riesgo/retorno de sus carteras. La mejora en el poder de cómputo permite manejar, de manera instantánea, la información de mercado en tiempo real, para que puedan identificarse las oportunidades de arbitraje. Una vez que estas oportunidades de reconocer los sistemas de telecomunicación permiten la rápida ejecución de órdenes para su captura. Los mercados financieros de Estados Unidos que antes eran controlados por inversionistas detallistas, son manejados ahora por instituciones financieras. Por inversionistas detallistas queremos decir individuos. Por ejemplo, cuando usted compra una acción común es referido como inversionista detallista. Ejemplos de instituciones financieras son los fondos de pensión, compañías de seguro, fondos mutuales, bancos comerciales y cajas de ahorro. El cambio de control de los mercados financieros desde los inversionistas detallistas hacia los inversionistas institucionales se le conoce como institucionalización de los mercados financieros. Lo mismo sucede en otros países industrializados. A diferencia de los inversionistas detallistas, los institucionales están más dispuestos a transferir fondos a través de fronteras
liii
internacionales, para lograr así, mejorar la diversificación de carteras y/o explotar asignaciones de precios erróneos que se perciban de los activos financieros en países extranjeros. Los beneficios de la diversificación potencial de la cartera, asociados con inversiones globales, han sido documentados en numerosos estudios que han elevado el conocimiento de los inversionistas sobre las virtudes de la inversión global. Por último, existen varias razones por las cuales una corporación puede tratar de conseguir fondos fuera de su mercado doméstico. La primera se debe a que el mercado doméstico de la corporación que busca fondos, no esté completamente desarrollado y no pueda satisfacer su demanda de fondos en términos globalmente competitivos. Asimismo, en algunos países, las grandes corporaciones que buscan conseguir una cantidad sustancial de fondos, pueden encontrar en los mercados extranjeros de otros países la única alternativa para obtener tal financiamiento.
El mismo autor en un artículo anterior titulado: Estrategias de inversión financiera
sostiene...
Todo inversionista debe definir su estrategia de inversión con la finalidad de establecer lineamientos que le permitan seleccionar adecuadamente los instrumentos financieros que componen su cartera. La cartera de inversión no es más que el conjunto de activos financieros que han sido seleccionados de acuerdo al perfil y las necesidades del inversionista. Muchos factores inciden en los criterios utilizados por los inversionistas para componer su cartera, entre los cuales destaca, principalmente, la aversión al riesgo. Esta aversión está relacionada con la tolerancia al riesgo del inversionista. De hecho, el nivel de riesgo que un inversionista está dispuesto a asumir determina, en gran medida, los rendimientos esperados de la cartera. Esto es porque el riesgo y la rentabilidad están relacionados directamente, es decir, a mayor riesgo, mayor rentabilidad y viceversa. Las estrategias activas de inversión pretenden superar la rentabilidad-riesgo de una cartera específica que se utiliza como objetivo, normalmente un índice bursátil. La gestión activa siempre supone un movimiento de cartera. Entre las estrategias activas encontramos el análisis fundamental, el análisis técnico y los modelos cuantitativos. El análisis fundamental, asume que la bolsa, representada por un índice bursátil, debe reflejar la marcha de las variables macroeconómicas claves (tasa de interés, inflación, tipo de cambio, etc.) Del mismo modo, la
liv
cotización de una empresa debe reflejar sus beneficios esperados, flujos de caja, posicionamiento de mercado, etc. El análisis macroeconómico, como componente del análisis fundamental, consiste en la previsión de las principales variables económicas del país y en la relación que éstas tienen con la bolsa. A partir de allí se obtiene una estimación de la rentabilidad y el riesgo esperado de cada tipo de activo (acciones, bonos y efectivo) y del momento del ciclo económico en que se encuentra la economía. Estas consideraciones nos llevan a las siguientes premisas:
1. Invertir en una cartera representativa (cartera índice), si el análisis macroeconómico indica que la bolsa va a tener un buen comportamiento. Se asume que el factor predominante dentro de la rentabilidad de la cartera es el comportamiento del mercado.
2. Invertir en aquellos sectores que sean más favorecidos por una situación económica determinada.
3. Hacer la distribución estratégica de activos, fijando qué parte de la cartera debe ser invertida en efectivo, en bonos y en acciones, de acuerdo con los requerimientos de riesgo y rentabilidad que se desea.
El otro componente del análisis fundamental es la selección de valores, el cual consiste en estudiar la situación de la empresa para, en función de sus datos básicos y perspectivas, hacer una valoración de la acción. Se escogen aquellas acciones que tengan un perfil de rentabilidad-riesgo más acorde con los requerimientos de cartera del inversionista. Se entiende que si la empresa va bien, esto se reflejará en el comportamiento de acción. En muchos casos, con esta técnica se pretende descubrir acciones subvaloradas por el mercado, que den lugar a una rentabilidad adicional. Por otra parte, el análisis técnico asume que las acciones y los índices siguen unas determinadas tendencias que se pueden identificar y que se repiten en el tiempo. El análisis técnico se basa en la información pasada sobre volúmenes y precios, o en determinados indicadores técnicos, para prever el movimiento futuro de las acciones. Por último, los modelos de análisis cuantitativo agrupan las técnicas de gestión que se basan en la teoría de carteras y en datos históricos de los diversos activos, para hacer una previsión de las rentabilidades de las acciones e índices, utilizando avanzadas herramientas estadísticas y econométricas.
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Presente y perspectivas del Mercado Bursátil Venezolano (Urbi Garay, 2001).
La disminución de los precios de las acciones venezolanas, especialmente
durante la última década, contrasta con el aumento de los precios de las acciones
en otros países de América Latina. A pesar de que los demás países del
continente se han caracterizado también por la volatilidad de sus economías y de
los precios de la acciones de sus compañías, el rendimiento promedio anual ha
sido positivo, especialmente en Argentina y Chile. La última década se ha
caracterizado por la presencia de inversionistas extranjeros en las bolsas
latinoamericanas, siguiendo la apertura de las economías de estos países y las
nuevas oportunidades de inversión.
El mercado de capitales venezolano fue el único que disminuyo su
importancia (en términos de capitalización de mercado) como porcentaje de la
economía (PIB total) si se compara con el resto de los mercados grandes de la
región. Además, el volumen de acciones promedio negociado en la B.V.C. han
caído significativamente durantes los últimos años: De un monto promedio
diario de casi 22 millones de dólares en 1997 a solo 5,5 millones durante el año
2.000.
(Variaciones del comercio). Es de importancia capital que se reduzca el riesgo en
el mercado internacional ya que afectan directamente las ventas, los precios y las
utilidades de las exportadores y los importadores.
Este intercambio de Bienes y Servicios entre el comercio Nacional y el comercio
internacional se hace cada vez más complejo debido, en grandes rasgos al proceso
globalizante imperantes en las economías internacionales permitiendo que se generen
ciertas normas, reglas o convenimiento que sirven de sustento en este intercambio.
- Globalización de los mercados financieros.
- Globalización de los mercados de activos reales
lvi
Ante la polémica existente entre el gobierno Central empresarios sobre el paro
cívico a efectuarse el diciembre de 2001, Pedro Palma (2001), presidente de la
Cámara Venezolana-Americana de Comercio e Industria, considera que el clima en
nuestro país esta enrarecido. No sólo están siendo ahuyentados los capitales que
pueden venir sino que se corre el riesgo de que se sigan paralizando los cronogramas
de ejecución que ya están en ejecución.
Esta paralización nace a raíz de las recientes leyes promulgadas a través de la Ley
Habilitante por lo que se crea una incertidumbre legal, la cual mantiene a raya a los
inversionistas extranjeros y en donde los exponentes del sector privado argumentan
que el gobierno hizo caso omiso a sus señalamientos a las leyes aprobadas, por lo que
se hace imperante que reine el dialogo en ambos sectores.
De nada servirá el esfuerzo conciliador se mantienen las normativas de
importancia capital, como la Ley de Hidrocarburos, que desincentiva la colocación de
capitales y concentra el poder central del sector en manos del Estado.
Palma, quien vaticinó una fuerte caída en un sector que, por tradición requiere de
atención para ser fortificado, como es el agrícola, de cara a la aprobación de una Ley
de tinte socialista que atenta contra principios tan básicos y fundamentales como la
propiedad privada.
Según la opinión de Michael Penfold, presidente de Conapri, son varios los
factores que inciden en el clima de inversiones en el país, aparte del ambiente
político, hay otros técnicos no menos importantes, como la infraestructura, los
servicios, la inseguridad, administración de impuestos y regulaciones laborales, así
como los indicadores de la paridad cambiaria y la inflación, entre otros, que
preocupan a las corporaciones.
lvii
En el país son muy altas las barreras a la inversión por ejemplo: hay factores
negativos muy grandes en el ámbito municipal con las patentes de industria y
comercio, así como también grandes laberintos en materia de permisología
(complicados con casos de corrupción extrema) que ahuyentan a los interesados en
colocar su capital en Venezuela.
El país ha suscrito una variedad de acuerdos de promoción de inversiones y esta
tratando de disminuir los trámites y sus costos y de esta forma reducir las barreras, no
obstante se debe invertir mas en infraestructura, mejorar los servicios, reducir la
corrupción y, por sobre todo demostrar que existe un puente de dialogo entre el sector
oficial y el privado pues esa es una muestra de madurez que muchos inversionistas
buscan en los países.
En diez años los inversionistas extranjeros han recibido un impacto importante,
años en que fueron privatizados Cantv (1.992) y Sidor (1.998) de resto, los
inversionistas que empezaron con un leve vaivén a principios de década, se han
mantenido estables en los últimos años.
En este orden de ideas Concheso (2001) en su artículo de El Nacional, sostiene
que los bancos comerciales paralizaron las inversiones para la creación de los Fondos
de Pensiones y dejaron de crearse 25.000 empleos y la posibilidad cierta de que estos
fondos inviertan en títulos para financiar proyectos de inversión de los organismos
públicos tal como sucede con los Fondos de Pensiones en América Latina.
Concheso, representante de Fedecamaras para la seguridad social advirtió que el
proyecto de ley redactado en la Asamblea Nacional “mata” la posibilidad de que cada
trabajador tenga un ahorro individual para su retiro.
“Informe global del F.M.I. alerta sobre vulnerabilidad en Venezuela”, en su
informe semestral sobre las perspectivas económicas mundiales, el Fondo Monetario
lviii
Internacional advirtió que la economía venezolana es sumamente dependiente del
precio del petróleo. El organismo prevé un crecimiento de 3,3% en el 2.001 y de
2,8% en el 2.002.
GLOSARIO DE TÉRMINOS
Inversionistas
Son las personas naturales o jurídicas, titulares de las unidades de inversión
colectiva. Persona física o moral que destina parte o la totalidad de sus recursos
a la adquisición de títulos – Valor con el fin de obtener un ingreso regular o
realizar una ganancia de capital. El factor de seguridad es primordial en la
selección de los títulos. – valor que se dedica a adquirir. Se define como las
erogaciones que se llevan a cabo con la esperanza de obtener posteriormente una
utilidad.
Unidades de inversión
Son los diferentes tipos de títulos valores que emiten las entidades de
inversión colectiva, tales como acciones, cuotas, participaciones u otros
instrumentos que confieren derechos a los inversionistas respecto de la
titularidad y rendimientos del capital o patrimonio de la respectiva entidad en
proporción a su inversión.
Inversión colectiva
Aquellas que cuentan con un patrimonio común, integrado por una cartera
de títulos valores u otros activos, conformado en unidades de inversión objeto de
oferta pública.
Entidades de inversión colectiva
lix
Son aquellas que canalizan los aportes de los inversionistas destinados a
constituir un capital o patrimonio común, integrado por una cartera de títulos
valores u otros activos.
Distribuidores
Son las personas naturales o jurídicas que dispensan su mediación para la
suscripción de las unidades de inversión de las entidades de inversión.
Entidades de inversión colectiva de capital de riesgo
Son aquellas cuyo objeto exclusivo sea la inversión en proyectos empresariales
específicos a ser desarrollados en mediano o largo plazo y altamente riesgoso para el
inversionista. Son entidades de capital cerrado y podrán invertir únicamente en
empresas en promoción o en inicio de operaciones; empresas que desarrollen
proyectos empresariales específicos o de desarrollo de innovaciones tecnológicas;
programas de reconversión industrial, de reestructuración de activos o pasivos y
privatizaciones; y en títulos valores e instrumentos de renta fija y de corto plazo de
acuerdo a su política de inversión y necesidades de liquidez, dentro de los límites
fijados por la Comisión Nacional de Valores.
Fondo mutual de inversión
Tiene por objeto la inversión en títulos valores, con arreglo a la distribución de
riesgo, sin que dichas inversiones representen una participación mayoritaria en el
capital social de la sociedad en la cual se invierte y pueden ser de capital abierto o
cerrado.
Sociedades anónimas que tienen por objeto la inversión en títulos valores con
arreglo al principio de distribución de riesgo, sin que dichas inversiones representen
una participación mayoritaria en el capital social de la sociedad en la cual se invierte,
ni permiten su control económico o financiero.
lx
Riesgo
Es la probabilidad de experimentar un daño o una pérdida. La posibilidad de
pérdida o quiebra de una firma que sea prestataria de un banco, esta en relación
directa al plazo de duración de la facilidad crediticia concedida, debido a que todas
las operaciones de crédito están sujetas a la eventualidad de que llegado su
vencimiento el cliente no podrá asumir total o parcialmente la obligación contraída.
Es el riesgo de posible insolvencia y la variedad en las utilidades disponibles para
los poseedores de acciones ordinarias. A medida que una firma aumente la proporción
de pasivos, de contratos de arrendamiento y de acciones privilegiadas en su estructura
de capital se aumentarán sus cargos fijos. Un segundo aspecto del riesgo financiero es
el que incluye la dispersión relativa de ingresos disponibles para los poseedores de
acciones ordinarias. La incertidumbre inherente a toda estimulación o previsión de
inversión este sujeto al riesgo de su cumplimiento, cualquiera que sea el grado o
intensidad de este.
Es la incertidumbre que importa porque incide en el bienestar de la gente. La
incertidumbre es una condición necesaria pero no suficiente del riesgo. Toda
situación riesgosa es incierta, pero puede haber incertidumbre sin riesgo.
Es aquel que se da en toda actividad económica y esta implicado un factor de
riesgo, en inversiones, cuando hablamos de riesgo, nos referimos a la posibilidad que
existe de no obtener el retorno esperado de la inversión, siendo afectado por eventos
fortuitos que podrán hacer perder parte o la totalidad de la inversión.
Calificadoras de riesgo
Las sociedades calificadoras de riesgo son las encargadas de establecer los niveles
de riesgo de los diversos institutos que se negocian en el mercado de capitales.
Aversión al riesgo
Es una medida de la disposición a pagar con tal de aminorar las exposiciones al
riesgo. Cuando se evalúan compromisos entre los costos y beneficios de reducirlos,
lxi
los que sienten aversión por él prefieren las opciones que entrañan menos riesgo con
el mismo costo.
Las entidades de inversión colectiva inmobiliaria
Son aquellas cuyo objeto sea la canalización de recursos hacia proyectos del sector
inmobiliario y de bienes raíces. Operarán bajo la modalidad de capital cerrado y
podrán invertir en: Bienes inmuebles urbanos de cualquier naturaleza, ubicados en el
país; títulos valores o instrumentos de participación sobre los inmuebles
mencionados, o sobre los flujos de efectivos que estos generen; títulos valores o
instrumentos garantizados con hipotecas sobre los inmuebles mencionados, o sobre
créditos hipotecarios relativos a los mismos; el financiamiento o reestructuración de
proyectos de construcción de obras privadas o públicas, incluyendo las contratadas
bajo regímenes previstos en la Ley de Concesiones de Obras Públicas; y en
colocaciones bancarias y títulos valores de contenido crediticio y de corto plazo, de
acuerdo a su política de inversión y necesidades de liquidez, dentro de los límites
fijados por la Comisión Nacional Valores.
La bolsa de valores
Son instituciones abiertas al público que tienen por objeto la presentación de todos
los servicios necesarios, para en forma continua y ordenada las operaciones con
títulos valores objeto de negociación en el mercado de capitales con la finalidad de
proporcionarles adecuada liquidez. La Ley de Mercado de Capitales contempla de
manera expresa que las bolsas de valores deben ser compañías anónimas constituidas
mediante autorización de la Comisión Nacional de Valores previa opinión de la
Cámara de Comercio de la localidad.
Acciones
Son títulos valores que representan una parte del capital de la empresa que las
emite, convirtiendo a su poseedor en copropietario de la misma en la medida de su
lxii
inversión. Para el inversionista las acciones representan un activo en su patrimonio y
puede negociarlas con un tercero a través de las bolsas de valores.
Bonos
Es le titulo valor que emite una empresa o gobierno para atraer dinero del publico
y lograr realizar sus proyectos.
Papeles comerciales
Constituyen fracciones de endeudamiento de una sociedad anónima. Son títulos
con validez que oscila entre quince (15) días hasta un (1) año.
Mercado de capitales
XVIII. Constituyen un mecanismo de ahorro e inversión que sirve
de respaldo a las actividades productivas. Se negocian títulos valores
públicos o privados entre personas jurídicas o naturales.
Calificadores de riesgo
XIX. Las sociedades calificadoras de riesgo son las encargadas de
establecer los niveles de riesgo de los diversos instrumentos que se
negocian en el mercado de capitales.
La exposición del riesgo
XX. Viene dada por una situación de incertidumbre en la que
dependemos de sí percibimos o dejamos de percibir una ganancia.
Cualquier actividad que realice una persona se verá en la incertidumbre
de estar expuesta al riesgo.
XXI.
Portafolio de valores
lxiii
XXII. Se dice que el comportamiento esperado de un portafolio es
un promedio ponderado de rendimientos esperados para los valores que
comprenden ese portafolio.
XXIII.
Riesgo de un portafolio
XXIV. No es simplemente el promedio ponderado de las
desviaciones estándar de los valores individuales. El riesgo de portafolio
depende no sólo de lo riesgoso de los valores que constituyen el portafolio,
sino también de las relaciones existentes entre los mismos.
XXV.
Riesgo de cartera
XXVI. Generalmente no es el promedio ponderado de las
desviaciones estándar de los valores individuales que componen dicha
cartera, el riesgo de cartera será mucho más pequeño que el promedio
ponderado de las acciones. De hecho, podría aun ser teóricamente posible
combinar dos acciones que fueran individualmente muy riesgosas tal y
como lo midieran sus desviaciones estándar y formar una cartera
completamente libre de riesgos.
Rendimiento de una cartera
XXVII. El rendimiento esperado de una cartera es el promedio
ponderado de los rendimientos que se esperan sobre las acciones
individuales de una cartera.
CAPÍTULO III
MARCO METODOLÓGICO
XXVIII. TIPO Y DISEÑO DE INVESTIGACIÓN
lxiv
La presente investigación se enmarca en la modalidad de proyecto especial por su
aporte significativo a estudiosos del área financiera, específicamente del mercado de
capitales y entidades de inversión colectiva de capital de riesgo, en lo que se refiere a
proporcionarles una herramienta técnica mediante la presentación del modelo de
simulación teórico práctico sobre mercado de capitales que les permita solucionar
deficiencias evidenciadas sobre el tema, además de analizar en el lapso estimado las
reacciones ocurridas en el mercado de capitales.
El tipo de investigación sobre la cual se apoya el proyecto es documental
descriptiva y ex post facto con diseño bibliográfico.
En tal sentido Best afirma que “la investigación descriptiva traza lo que es,
comprende la descripción, registro, análisis e interpretación de las condiciones
existentes en el momento”. Suele implicar algún tipo de comparación o contraste y
puede intentar descubrir relaciones causa-efecto presentes ante variables no
manipuladas pero reales y documental porque se tomaron en consideración datos
basados en la recopilación de información a través de textos especializados, tales
como libros, revistas, folletos, periódicos, trabajo de grado, consultas en Internet,
informe, entre otros.
Una de las razones por las cuales se seleccionó esta metodología es la de llevar a
cabo un estudio centrado en la recopilación de información eficiente que lleve la
realidad de los hechos a través del análisis e interpretación de las condiciones
existentes en el lapso de tiempo seleccionado.
Igualmente, León O. y Montero (1998) señalan que una investigación es
documental “cuando se ocupa de un problema planteado a nivel teórico,
encontrándose la información requerida para abordarlo básicamente en materiales
impresos y electrónicos, tales como textos especializados, libros, revistas, folletos,
informes e internet” (p. 21).
vi
Según la USM (2001) en la investigación ex post facto el investigador parte de
acontecimientos ya sucedidos y trata de esclarecer las relaciones causa-efecto de los
fenómenos ocurridos y su significado (p. 23).
Es importante acotar que para algunos metodólogos esta investigación ex post
facto es una subdivisión de la investigación documental
El diseño bibliográfico es básico de las investigaciones documentales, ya que a
través de la revisión del material bibliográfico de manera sistemática, rigurosa y
profunda se llega al análisis de diferentes fenómenos o a la determinación de la
relación entre las variables. (USM, 2001).
Sabino (1992) indica que el principal beneficio que se obtiene mediante este
diseño es que posibilita al investigador cubrir una amplía gama de fenómenos, ya que
no sólo debe basarse en los hechos a los cuales él mismo tiene acceso sino que puede
extenderse para abarcar una experiencia mayor.
Prosigue Sabino (Ob. cit.) que no existe un camino preestablecido para el manejo
de la información bibliográfica pero es conveniente cumplir algunas tareas básicas:
1. La etapa inicial consiste en conocer y explorar el conjunto de fuentes
inherentes al tema de estudio, las cuales pueden ser libros, artículos
científicos, revistas, publicaciones y boletines diversos, y en general todo el
material escrito que se encuentre sobre el tema.
2. Es necesario leer todas las fuentes disponibles mediante lectura
discriminatoria que permita conocer en profundidad los aspectos esenciales y
someramente los restantes, ya que de los resultados de esta lectura se deriva el
ordenamiento de todo el material según los puntos y subpuntos a tratar.
3. Luego se procederá a la recolección de los datos mediante fichas, extrayendo
de cada fuente los aspectos concretos de utilidad en la investigación a través
de fichas textuales, de contenido o mixtas.
vii
4. El siguiente paso consistirá en ordenar las fichas de acuerdo a sus contenidos,
para lo cual se continua con un esquema o plan de cómo habrá de ser el
informe final.
5. Posteriormente se cotejarán las fichas obtenidas y se analizará cada punto.
6. Por último se sacarán las conclusiones correspondientes y se esclarecerá la
problemática planteada al inicio de la investigación.
XXIX. TÉCNICAS DE RECOLECCIÓN DE DATOS
Una vez seleccionado el diseño de investigación de acuerdo con el problema de
estudio se procederá a seleccionar las técnicas de recolección de datos, las cuales por
ser una investigación documental se catalogan como datos secundarios, ya que son
registros escritos que procede también de un contacto con la práctica, pero que ya han
sido recogidos y procesados por otros investigadores (Sabino, ibid)
En este tipo de diseño se usa la técnica del subrayado mediante la cual se resaltan
aspectos de interés y el fichaje, cuyo instrumento de recolección de datos es la ficha,
la cual para Montero y Hochman (1986) constituye la memoria fiel del investigador y
se divide según sus características en textuales, de contenido y mixtas.
Las fichas de tipo bibliográfico sirven para recordar cuáles libros o trabajos han
sido consultados o existen sobre el tema, consta de nombre del autor o autores, título
de la obra, editorial que la publicó, lugar y año de la edición.
Las fichas textuales además de poseer el citado encabezamiento, constan de
párrafos o trozos seleccionados que aparecen en la obra consultada.
Es de hacer notar que las frases presentadas en las citas textuales deben encerrarse
entre comillas.
viii
Ahora bien, las fichas de contenido, aparte de poseer los datos de referencias
comunes a toda ficha, consisten en resúmenes o síntesis de párrafos, capítulos y otros.
Estas fichas también se denominan fichas de resúmenes.
Las fichas mixtas son de suma importancia por cuanto se elaboran integrando a la
vez información textual y de libro creación del autor.
Una vez concluido el trabajo de fichado de las fuentes se continúa con las
operaciones propias del diseño bibliográfico: cotejo y evaluación de fuentes.
XXX.
XXXI. TÉCNICAS DE ANÁLISIS DE DATOS
Una vez clasificadas las fichas se efectuó el cotejo de los datos que se refieren a un
mismo aspecto, evaluando a la vez la fiabilidad de cada información recopilada
mediante la técnica del fichaje.
Este procedimiento permite al investigador elaborar la síntesis e interpretación
final de los datos analizados previamente para cerrar de este modo el proceso de
investigación, ya que sintetizar significa recomponer lo que al análisis ha separado,
integrar todas las conclusiones y análisis parciales en un conjunto coherente que
cobra sentido pleno al integrarse como un todo único.
La síntesis viene a constituir la conclusión final, el resultado que engloba dentro de
sí todas las apreciaciones hechas por el investigador y sólo puede ser interpretado
según los lineamientos del marco teórico de acuerdo a las interrogantes y los
objetivos planteados al inicio del estudio.
ix
Es menester aclarar que para alcanzar este resultado se tomarán en consideración
todas las informaciones analizadas, utilizando para ello las notas ya elaboradas donde
se manifiestan los hallazgos hechos.
CAPÍTULO IV
ANÁLISIS E INTERPRETACIÓN DE DATOS
ANÁLISIS DE LAS ESTADÍSTICAS DEL MERCADO DE CAPITALES
Una vez finalizado 1999 la Bolsa de Valores de Caracas presentó sus estadísticas
del periodo finalizado, de estas se deduce:
El número de operaciones se reduce significativamente a partir del mes de Enero,
situándose en niveles muy inferiores a los del año anterior y se comporta de esta
manera durante todo el año, con un repunte los meses de Abril y Mayo, para cerrar
en un promedio muy bajo. El promedio anual fue de 370 operaciones diarias y una
disminución de 32,98% en relación al año 98 (552 operaciones diarias). El promedio
diario en todo el año 98, presentó un descenso de 48,53%, las acciones fueron los
instrumentos más negociados en ambos períodos, pero también tuvieron un peso
mayor en la caída del mercado.
Debido a la reducida demanda, el mercado bursátil continuó siendo un mercado de
vendedores. Las tasas de interés y la contracción de la demanda interna conllevaron a
una merma sustancial en los resultados de las empresas. La combinación de estos
factores no logró la recuperación en los precios de las acciones que se encuentran
muy bajas debido a la merma de 44,68% de 1998. Sin embargo, el IBC pasó de
4.788,68 puntos el 31 de Diciembre de 1998 a 5.418,01 puntos el 31 de Diciembre de
1999, fecha de cierre de ambos años, lo cual representa un aumento de 13,4%. Como
consecuencia de la caída de los precios de las acciones de las empresas, la
v
capitalización bursátil del mercado también se ve afectada, tanto en Bolívares como
en Dólares.
Estas tendencias que vienen a reflejar al poco volumen manejado de
transacciones a nivel de la Bolsa de Valores y a la disminución sustancial de la
misma en los últimos años.
XXXII. CUADROS N° 02
XXXIII. ESTADÍSTICO DEL MERCADO DE CAPITALES
XXXIV. NUMERO DE OPERACIONES
AÑOS ACCIONES OTROS TOTAL
1997 222.517 2.277 224.794
1998 135.784 1.148 136.932
1999 88.418 828 89.246
VARIACION 1999 Vs. 1998: -32,98%
Fuente: Banco Central de Venezuela (1999)
XXXV. CUADROS N° 3
MONTOS NEGOCIADOS
MILLONES DE BS MILLONES DE US$
1997 2.736.440,95 5.577,91
1998 1.733.280,15 3.151,81
1999 892.166,05 1.472,77
vi
Variación 1999 Vs. 1998: (48.53%) (46.72%)
Fuente: Banco Central de Venezuela (Ob. cit.)
XXXVI. CUADROS N° 4 MONTOS NEGOCIADOS POR INTRUMENTO
(en Millones de Bolívares)
AÑOS ACCIONE
S BONOS
PUBLICOS BONOS BRADY
OTROS TOTAL
1997 1.928.516 70.048 726.380 11.497 2.736.441 1998 840.851 91.308 801.111 10 1.733.280 1999 575.447 47.016 269.702 0,02 892.166
Fuente: Banco Central de Venezuela (Ob. cit.)
XXXVII.
XXXVIII. CUADROS N° 05 INDICE BURSÁTIL Y CAPITALIZACIÓN DEL MERCADO
INDICE BURSÁTIL CAPITALIZACIÓN BURSATIL
IBC Bs. MM US$ MM 1998
DICIEMBRE 4.788,68
1999 ENERO
FEBRERO MARZO ABRIL MAYO JUNIO JULIO
AGOSTO SEPTIEMBRE
OCTUBRE NOVIEMBRE DICIEMBRE
4.185,18 3.810,67 4.133,89 5.125,82 5.534,95 5.367,41 4.952,98 4.402,70 5.803,78 5.633,21 5.151,78 5.418,01
4.016.240 3.789.818 3.972.880 4.691.157 5.628.691 4.807.912 4.535.002 4.170.698 5.011.401 4.915.727 4.637.543 4.486.802
6.997 6.574 6.806 7.931 9.397 7.994 7.395 6.724 7.986 7.787 7.266 7.465
VARIACION 629,33
vii
1998 - 1999: ABSOLUTA RELATIVA
+ 13,14%
Fuente: Banco Central de Venezuela (Ob. cit.)
viii
XXXIX. CUADROS N° 06
CAPITALIZACIÓN BASE DE LOS INDICES
INDICE GENERAL
al 21/06/2001
B.B.O SERVICIOS FINACIEROS BANCO
PROVINCIAL
CORIMON "A"
ELECTRICIDAD DE CARACAS
FONDO DE VALORES INMOBILIARIOS "B"
H.L. BOULTON
MAVESA
MANPA
MANTEX
MERCANTIL SERVICIOS FINANCIEROS "B"
SUDAMTEX "B"
SIVENSA
CANTV
VENCEMOS TIPO 1
VENCEMOS TIPO 2
CAPITALIZACION HOY
CAPITALIZACIÓN BASE
24.871.110.330,00
412.822.191.935,00
27.484.078.050,00
962.799.614.910,00
59.716.550.208,00
11.900.332.717,00
221.400.000.000,00
167.462.687.952,00
11.015.037.200,00
149.956.136.000,00
1.901.691.455,30
9.922.675.402,20
973.197.925.950,00
166.665.634.432,50
125.455.639.530,00
3.326.571.306.072,00
456.271.623.439,53
Fuente: Banco Central De Venezuela 2002
ix
XL. CUADROS N° 07 INDICE FINANCIERO
al 21/06/2001
BANCO PROVINCIAL MERCANTIL SERVICIOS FINANCIEROS “B”
BANCO VENEZOLANO DE CREDITO BANCO DE VENEZUELA
CAPITALIZACION HOY
CAPITALIZACION BASE
412.822.191.935,00 149.956.136.000,00 126.781.200.000,00 638.000.000.000,00
1.327.559.527.935,00
116.712.564.910,68
Fuente: Banco Central de Venezuela (2002)
XLI.
XLII. CUADROS N° 08 INDICE INDUSTRIAL
al 21/06/2001
CANTV CORIMON "A"
ELECTRICIDAD DE CARACAS MANTEX
SUDAMTEX DE VENEZUELA "B" MANPA SIVENSA "A"
VENCEMOS TIPO 1 VENCEMOS TIPO 2
MAVESA FONDO DE VALORES INMOBILIARIOS "B"
H.L. BOULTON VENEPAL "A" VENEPAL "B"
CAPITALIZACION HOY
973.197.925.950,00 27.484.078.050,00 962.799.614.910,00 11.015.037.200,00 1.901.691.455,30
167.462.687.952,00 9.922.675.402,20
166.665.634.432,50 221.400.000.000,00 59.716.550.208,00 11.900.332.717,00 2.080.380.048,50 1.216.679.344,40
2.616.763.287.669,90
x
CAPITALIZACION BASE
394.283.260.677,84
Fuente: Banco Central de Venezuela (Ob. cit.)
CUADROS N° 09
BOLSA DE VALORES DE CARACAS
TOTAL TRANSADO POR INSTRUMENTO (Millones de Bolívares)
1999 Acciones Bonos Públicos Bonos Brady Total
Enero 30.023,12 1.017,24 8.806,18 49.846,54
Febrero 17.653,36 2.769,00 40.610,03 61.032,38
Marzo 30.073,99 4.733,24 43.870,92 78.678,15
Abril 98.980,39 8.600,14 39.578,61 147.159,15
Mayo 111.403,54 10.392,88 35.386,04 157.182,46
Junio 43.561,16 8.454,09 14.701,52 66.716,76
Julio 23.504,79 8.001,59 13.936,55 45.442,93
Agosto 15.366,96 275,38 9.387,85 25.030,20
Septiembre 28.103,65 1.590,35 6.963,15 36.657,15
Octubre 23.309,36 711,23 12.358,06 36.378,65
Noviembre 123.859,84 442,39 15.684,82 139.987,04
Diciembre 29.606,99 29,11 18.087,25 47.723,34
Total 575.447,14 47.016,63 269.370,98 891.834,76
XLIII. Fuente: Banco Central de Venezuela 2000
Cien bolívares invertidos en la bolsa de Valores de Caracas (BVC) hace veinte
años se habría reducido a 25 bolívares, al mes de agosto de 2000, una vez que al
aumento nominal en las cotizaciones de las acciones se deduce por el incremento
significativo del índice de precios al consumidor, especialmente a partir de 1997. A
xi
pesar de este resultado negativo, es importante destacar el aumento de los precios de
las acciones durante los períodos 1985-87, 1990-91 y 1996-97.
La disminución de los precios de las acciones venezolanas, especialmente durante
la última década, contrasta con el aumento de precios de las acciones en otros países
de América Latina. A pesar de que los demás países del continente se han
caracterizado también por la volatilidad de sus economías y de los precios de las
acciones de sus compañías, el rendimiento promedio anual ha sido positivo,
especialmente en Argentina y Chile. La última década se ha caracterizado por la
presencia de inversionistas extranjeros en las bolsas latinoamericanas, siguiendo la
apertura de las economías de estos países y las nuevas oportunidades de inversión.
El mercado de capitales venezolano fue el único que disminuyó su importancia
(en términos de capitalización de mercado) como porcentaje de la economía
(PIB total), si se compara con el resto de los mercados grandes de la región. Además,
el volumen de acciones promedio negociado en la BVC ha caído significativamente
durante los últimos años: de un monto promedio diario de casi 22 millones de dólares
en 1997 a sólo 3 millones durante los primeros cinco meses de 2000 (Salcedo, 2000).
El deficiente desempeño del mercado de capitales venezolano en años recientes
puede atribuirse a tres factores fundamentales:
Una larga y severa recesión
La economía venezolana ha estado en recesión desde el estallido de la crisis
bancaria en 1994, con excepción del año 1997. Durante este largo período la
economía ha crecido menos que la población y, en algunos años, ha disminuido
su actividad. Evidentemente, cuando una economía no crece las empresas
paralizan o reducen sus planes de inversión, con la consecuente reducción de la
demanda de fondos tales como préstamos o emisiones de acciones (iniciales o
xii
secundarias). Por el lado de la oferta de fondos, el mercado de capitales sufre
porque los inversionistas nacionales ven mermada su capacidad de ahorro.
Inestabilidad e incertidumbre política.
La inestabilidad política de los últimos años, que se ha manifestado en un alto
nivel de riesgo-país, ha estimulado grandes salidas de capital y ha restado
incentivos a la inversión privada, con el consecuente efecto negativo sobre los
precios y volúmenes negociados de acciones en la BVC.
Altos costos de transacción.
Un estudio llevado a cabo por Elkins y Mcsherry, y presentado en el informe
anual de la Internacional Finance Corporation (1999), reveló que los costos de
hacer operaciones en la BVC son los mayores en una muestra de 45 mercados.
Los costos de negociación analizados incluyen la comisión pagada al corredor,
cualquier impuesto erogado como resultado de la operación y el “impacto de
mercado” de la operación. Este impacto es mayor en mercados pocos líquidos,
en los cuales la venta de un lote de acciones de cierto tamaño disminuye su
precio, mientras que una compra equivalente lo aumenta.
Para que la BVC se convierta en un mercado más eficiente y desarrollado, es
necesario que los volúmenes de títulos negociados aumenten. Esto requiere
cumplir las siguientes condiciones:
− Que la economía crezca de una manera sostenida y sostenible durante un
largo período, para que se genere ahorro interno y haya oportunidades
de inversión. Al mismo tiempo, la disminución del riesgo-país es
xiii
indispensable, no sólo para que la economía crezca sino para que los
inversionistas se animen a colocar sus ahorros en el mercado local.
− Que un mayor número de compañías inscriba sus acciones en la bolsa. Al
cierre de 1998 116 empresas venezolanas estaban inscritas. De ese
numero, sólo unas veinte se cotizan diariamente. En Venezuela, al igual
que en otros países, muchas empresas siguen siendo “familiares” y son
reticentes a inscribir sus acciones o parte de sus acciones en la bolsa,
porque temen perder el control de la empresa y porque deben
suministrar información financiera. Se ha planteado la necesidad de
ofrecer incentivos fiscales (o mejorar los existentes) a las empresas que
inscriban sus acciones en la bolsa. Además, las fusiones y adquisiciones
que han estado ocurriendo desde hace un año en la banca y la industria le
han restado liquidez al mercado bursátil, pues han retirado de la bolsa
lotes importantes de acciones. Aunque las fusiones pudieran beneficiar a
la economía, han producido también efectos negativos sobre la liquidez
bursátil.
− Que disminuyan los costos de las transacciones. Estos costos incluyen la
comisión cancelada al corredor por concepto de la compra o venta de
acciones, el impacto de mercado de la operación, el impuesto al valor
agregado resultante de la comisión y un impuesto igual al 1 por ciento del
monto total resultante de una operación de venta. El pago de este último
impuesto encarece significativamente las operaciones.
Cualquier intento de recuperar los volúmenes negociados en la BVC
requerirá eliminar este impuesto, que pone al país en desventaja con respecto al
resto de los mercados emergentes y que han estimulado la emigración de las
acciones de empresas venezolanas a Nueva York. En general, los volúmenes de
acciones negociados en la mayoría de los mercados emergentes se han reducido
por la emigración de acciones a Nueva York (Domowitz, Glen y Madhavan,
1998). La integración con otras bolsas de América Latina podría ocasionar una
xiv
mayor emigración de acciones, debido a los costos relativamente mayores de
negociar acciones en la BCV con respecto a sus mercados vecinos.
xv
GRÁFICO N° 01
Fuente: Banco Central de Venezuela (2001).
CUADRO N° 10 COSTOS DE TRANSACCIÓN DE OPERACIONES BURSÁTILES EN VARIOS
PAÍSES 2000 (Comisión promedio expresada en forma de índice)
Venezuela 85
Colombia 50
Argentina 35
Promedio (45 países) 33
México 32
Brasil 30
Chile 25
Estados Unidos 15
Comportamiento dólar e inflación mensual
764.5
1061
891.75838.75
1098.75
1316.75
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio
Mes
$
0
0.5
1
1.5
2
2.5
3
3.5
4
4.5
%
$
%
xvi
Fuente: Fondo Monetario Internacional (2001)
GRÁFICO N° 02
COSTOS DE TRANSACCIÓN DE OPERACIONES BURSÁTILES EN VARIOS
PAÍSES 2000 (Comisión promedio expresada en forma de índice)
Fuente: Fondo Monetario Internacional (2001)
Costos de transacción de operaciones bursátiles en varios países 2000 (Comision promedio expresada en forma de indice)
0 20 40 60 80 100
Venezuela
Colombia
Argentina
Promedio(45 países)
México
Brasil
Chile
Estados Unidos
xvii
GRÁFICA N° 03
Fuente: Fondo Monetario Internacional (Ob. cit.)
Ene-80
100 Ene-81
80 Ene-82
50 Ene-83
40 Ene-84
40 Ene-85
45 Ene-86
46 Ene-87
85 Ene-88
130 Ene-89
50 Ene-90
20 Ene-91
90 Ene-92
110 Ene-93
50 Ene-94
50 Ene-95
40 Ene-96
40 Ene-97
50 Ene-98
50 Ene-99
20 Ene-00
30 0
20
40
60
80
100
120
140
1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Serie1
ÍNDICE DE PRECIOS DE LAS ACCIONES DE LA BOLSA DE VALORES DE CARACAS 1980-2000
(Valores mensuales de cierre en bolívares constantes, enero 1980=100)
xviii
CUADRO N° 11 CAPITALIZACIÓN DE LOS PRINCIPALES MERCADOS DE LA REGIÓN
1990-2000 (Porcentaje de PIB Total) Chile 50 65
México 15 25
Brasil 5 20
Colombia 5 15
Argentina 5 14
Venezuela 18 8
GRÁFICO N° 04
CAPITALIZACIÓN DE LOS PRINCIPALES MERCADOS DE LA REGIÓN 1990-2000 (Porcentaje de PIB Total)
Fuente: Fondo Monetario Internacional (Ob. cit.)
C a p i t a l i z a c i ó n d e l o s p r i n c i p a l e s m e r c a d o s d e l a r e g i ó n 1 9 9 0 - 2 0 0 0 ( P o r c e n t a j e d e l P I B
t o t a l )
0 2 0 4 0 6 0 8 0
C h i l e
M é x i c o
B r a s i l
C o l o m b i a
A r g e n t i n a
V e n e z u e l a
1 9 9 0 2 0 0 0
xix
CUADRO N° 12
PRECIOS DE LAS ACCIONES DE PAISES DE SUDAMÉRICA 1988-2000
(Dólares corrientes)
AÑO ARGENTINA CHILE BRASIL VENEZUELA 1988 100 100 100 100 1989 250 150 150 50 1990 200 200 50 450 1991 800 400 100 600 1992 600 500 100 350 1993 1100 600 200 300 1994 800 900 400 250 1995 900 900 300 150 1996 1100 800 400 300 1997 1400 800 500 500 1998 1000 600 300 250 1999 1200 900 400 250
Fuente: Fondo Monetario Internacional (Ob. cit.)
GRAFICA 05
PRECIOS DE LAS ACCIONES DE PAISES DE Sudamérica 88-2000
Fuente: Fondo Monetario Internacional (Ob. cit.)
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999
ARGENTINA
CHILE
BRASIL
VENEZUELA
xx
TEORÍA DE CARTERA
Se entiende por Cartera de Valores a una determinada combinación de valores (de
todo tipo) adquiridos por una persona física o jurídica, y que pasan por lo tanto, a
formar parte de su patrimonio. En ella se incluyen cualquier tipo de activos
financieros. (Markowitz y Sharpe. 2001. p. 253).
La teoría de selección de carteras y la consiguiente teoría de equilibrio en el
mercado de capitales nacieron en 1952 con un celebrado trabajo de H. Markowitz al
que se le presto escasa atención hasta que el mismo autor publicó en 1959 con mayor
detalle su formulación inicial. A raíz de un famoso trabajo publicado en 1958 por
James Tobin, se vuelve a plantear el problema de la composición optima de una
cartera de valores, si bien con una orientación y alcance totalmente nuevos. Fueron
sin embargo W. F. Sharpe y J. Lintner quienes completaron el estudio, despertando
un enorme interés en los círculos académicos y profesionales. (Tobin 1999 p. 14).
La principal aportación de Markowitz se encuentra en recoger de forma explícita
en su modelo los rasgos fundamentales de lo que en un principio se puede calificar
como conducta racional del inversor, consistente en buscar aquella composición de la
cartera que haga máxima la rentabilidad para un determinado nivel de riesgo, o bien,
un mínimo el riesgo para una rentabilidad dada.
El inversor se encuentra presionado por dos fuerzas de sentido opuesto:
1. Deseabilidad de ganancias
2. Insatisfacción que le produce el riesgo
En cada situación concreta tendrá que optar por una determinada "Ganancia -
Riesgo", en función de sus preferencias personales. Como medida de la rentabilidad
xxi
de la cartera de Markowitz se utiliza la media o esperanza matemática de rentabilidad
que el inversor espera obtener en el futuro, y que solamente se conoce en términos de
probabilidad, y como medida del riesgo la desviación típica de esa rentabilidad. De
aquí que al modelo se le conozca con el nombre de Media - Varianza.
J. Tobin formula “La teoría de la formación de carteras y del equilibrio en el
mercado de capitales” como consecuencia del estudio de la preferencia por la
liquidez como comportamiento frente al riesgo.
La principal conclusión de Tobin es que la teoría de la aversión al riesgo explica la
preferencia por la liquidez y la relación decreciente entre demanda de dinero y tipo de
interés. Un descenso del tipo de interés de los activos monetarios con riesgo produce
sobre la demanda de dinero un efecto renta (negativo) y un efecto sustitución
(positivo), ya que un menor interés es un incentivo para aceptar un mayor riesgo,
reduciendo el dinero en caja y comprando activos monetarios con riesgo, debido al
juego del efecto sustitución. Sin embargo, un incremento del tipo de interés produce
un efecto renta que le brinda a los inversores individuales la posibilidad de tener el
mismo rendimiento con un menor riesgo, vendiendo una parte de sus activos
individuales (bonos del Estado) y manteniendo mas dinero en caja.
El modelo de Markowitz parte de las siguientes hipótesis:
1. La rentabilidad de cualquier título o cartera, es una variable aleatoria de
carácter subjetivo, cuya distribución de probabilidad para el periodo de
referencia es conocido por el inversor. El valor medio o esperanza matemática
de dicha variable aleatoria se acepta como medida de la rentabilidad de la
inversión.
2. Se acepta como medida del riesgo la dispersión, medida por la varianza o la
desviación standard, de la variable aleatoria que describe la rentabilidad, ya
sea de un valor individual o de una cartera.
xxii
3. La conducta del inversor le lleva a preferir aquellas carteras con una mayor
rentabilidad y menor riesgo. En la primera etapa se determina el conjunto de
Carteras Eficientes cuando proporciona la máxima ganancia para un riesgo
(medido por la varianza) dado, o bien, proporciona el mínimo riesgo para un
valor dado de ganancia (Esperanza matemática).
En consecuencia, la Cartera Optima será la que produce una mayor rentabilidad
para un riesgo dado. La conclusión final es que si la correlación entre la rentabilidad
de los activos es perfecta y negativa, la diversificación puede hacer desaparecer
completamente el riesgo de la cartera y la rentabilidad de la cartera viene dado por el
punto de equilibrio.
Riesgo Sistemático y Riesgo NO Sistemático
La rentabilidad de un valor esta afectado por dos tipos de riesgos: Un riesgo propio
o "especifico" que depende de las características especificas de la entidad o empresa
emisora, naturaleza de su actividad productiva, competencia de la gerencia, solvencia
financiera etc., y este tipo de riesgo también se le conoce como "no sistemático o
diversificable" y un segundo tipo de riesgo, llamado "Sistemático o de Mercado", que
no depende de las características individuales del titulo, sino de otros factores
(coyuntura económica general) que inciden sobre el comportamiento de los precios en
el mercado de valores. A este segundo tipo de riesgo también se le denomina como
"No Diversificable", ya que no será posible eliminarlo mediante la diversificación,
dada la correlación existente entre la rentabilidad del titulo en cuestión con las
rentabilidades de otros títulos a través del Índice Bursátil que resume la evolución del
mercado.
xxiii
Cuando un inversor compra títulos en el mercado de valores con el fin de reducir
el riesgo, tiene sentido la diversificación sí las rentabilidades de los diferentes títulos
adquiridos no están correlacionados, o tienen distinto grado de correlación con el
índice del mercado.
El modelo mas conocido para estimar la rentabilidad y el riesgo de los valores, es
el llamado "Modelo de Mercado" de Sharpe, que sirve de base al "Modelo Diagonal".
En dicho modelo se parte de la dependencia estadística de tipo lineal existente entre la
rentabilidad de los títulos y la del Índice General.
Uno de los criterios para la clasificación de los activos financieros es el basado en
el coeficiente beta de Sharpe o coeficiente de volatilidad. Según este criterio, los
activos financieros se suelen clasificar en tres grandes grupos o categorías:
1. Activos "poco volátiles" o "defensivos", que son aquellos cuya beta o
coeficiente de volatilidad es inferior a la unidad.
2. Activos "muy volátiles" o "agresivos", que son aquellos cuya beta o
coeficiente de volatilidad es superior a la unidad.
3. Activos de "volatilidad normal" o "neutros", que son aquellos cuya beta o
coeficiente de volatilidad es igual a la unidad.
La Teoría del equilibrio en el Mercado de Capitales
Es una extensión de la aplicación del modelo de Markowitz y consiste en
introducir la posibilidad de que el inversor no invierta todo su presupuesto en activos
con riesgo, sino que una parte del mismo la dedique a la adquisición de activos sin
riesgo o bien lo trabaje bajo la modalidad del préstamo al tipo de interés de dicho
activo sin riesgo.
También tiene la posibilidad de invertir en valores mobiliarios(por ejemplo) una
cantidad superior al presupuesto de inversión disponible, financiando la diferencia
xxiv
como endeudamiento. De este modo se puede hablar de carteras con préstamo
(Lending Portfolios) cuando una parte del presupuesto de inversión se presta al tipo
de interés del activo sin riesgo; y de carteras con endeudamiento (Borrowing
Portafolios) cuando se solicita un préstamo para invertir en valores financieros, al
mismo tipo de interés.
Los bonos del tesoro y la deuda pública a corto plazo, pueden considerarse como
activos sin riesgo, ya que el inversor conoce regularmente de manera anticipado y con
certeza la renta periódica que el inversor va a recibir en forma de intereses y también
el precio de reembolso al término de la vida del empréstito.
Al incluir la posibilidad de prestar (o solicitar préstamo) una parte del presupuesto
de inversión, la curva de carteras eficientes del modelo de Markowitz se convierte en
una recta. La cartera estará formada ahora por dos tipos de activos: Un activo sin
riesgo que será la parte prestada (o adeudada) y un activo con riesgo, concretado en
un valor financiero o combinación de varios valores (cartera), perteneciente a la
frontera eficiente original, generada conforme a la lógica del modelo de Markowitz,
cuando no se había tenido en cuenta la existencia de activos sin riesgos.
Modelo De Valoración De Activos Financieros "Capital Asset Pricing Model"
(CAPM)
Una de las conclusiones más importantes que se derivan de la "Teoría del
equilibrio en el mercado de Capitales", es la que se refiere a la forma en que los
activos financieros individuales habrán de ser valorados cuando el mercado de
capitales se encuentra en equilibrio.
En un mercado que se cumplen las hipótesis expuestas anteriormente, todos los
inversores son "diversificadores eficientes" en el sentido de Markowitz, por lo que el
xxv
riesgo a tener en cuenta a la hora de valorar un activo financiero ya no es el riesgo
total del mismo, sino el riesgo "sistemático" o no "diversificable". A ningún activo se
le ha de considerar aisladamente, sino en el contexto de ese mundo ideal, en el que el
riesgo "propio" o "especifico" habrá desaparecido a causa de la diversificación.
Ningún inversor formara una cartera con un solo titulo si tiene la oportunidad de
obtener la misma rentabilidad con un menor riesgo, por lo que repartirá su
presupuesto de inversión entre varios títulos, haciendo desaparecer el riesgo "propio"
o "diversificable". A ningún titulo se le debe de considerar ya como objeto de una
decisión de inversión autónoma, sino en tanto dicho titulo es susceptible de ser
combinado con otros títulos formando una cartera.
Un mercado en equilibrio debe dedicarse a "pagar" únicamente, por tanto, el riesgo
"sistemático" o "no diversificable", se establecerá medido este por el coeficiente
"Beta" esperado del correspondiente activo. En consecuencia, la rentabilidad esperada
o "requerida" de un activo con riesgo, habrá de ser igual a la rentabilidad del activo
libre de riesgo más una prima que le compense al inversor del riesgo que va a
soportar.
Cuando ello es así, surge una nueva teoría de valoración de activos financieros
llamada "Capital Asset Pricing Model" (CAPM).
Las principales limitaciones del CAPM se basan en el supuesto de que todos los
inversores tienen la misma opinión acerca de la distribución de las rentabilidades, es
decir, todos están de acuerdo en las características - media - varianza - de la
distribución estadística que genera las rentabilidades esperadas.
Para poder contrastar esta teoría, hay que suponer que los inversores no se
equivocan de forma sistemática en sus creencias a priori. Ello implica, tal como
señala Stephen A. Ross: “... que la distribución “ex – post” de la que las
xxvi
rentabilidades son extraídos es al mismo tiempo la distribución “ex – ante” sobre la
que los inversores basan sus estrategia”.
Esta es una limitación importante del CAPM. Dado que los inversores no tienen
siempre las mismas creencias acerca del comportamiento futuro de las rentabilidades,
o bien se equivocan en sus predicciones, o bien dice muy poco acerca de cual ha sido
el comportamiento de los inversores.
En el CAPM se presupone que el mercado de capitales se encuentra en equilibrio.
Como consecuencia de las limitaciones conceptuales del CAPM, así como los
resultados empíricos obtenidos, han llevado a los investigadores a desarrollar
modelos alternativos acerca del equilibrio en el mercado de capitales, y la
consiguiente valoración de activos financieros.
Teoría de Valoración por Arbitraje "Arbitrage Pricing Theory" (APT)
Stephen A. Ross en 1976, propone el denominado "Arbitrage Pricing Theory"
(APT) con las siguientes hipótesis:
1. Los mercados de capitales son de competencia perfecta.
2. Los inversores en condiciones de certeza siempre prefieren mas riqueza que
menos riqueza.
3. La rentabilidad de los activos es generada por un proceso estocástico que
representa un modelo lineal, en el cual intervienen k factores comunes, de
media nula, que influyen en la rentabilidad de los activos, aunque de forma
diferente en los distintos activos de acuerdo con el correspondiente
"coeficiente de reacción".
El APT parte del supuesto de que en un mercado en equilibrio no deben de existir
oportunidades de inversión sin explotar, es decir, ningún inversor que cambie la
xxvii
composición de su cartera podrá conseguir obtener mediante arbitraje una
rentabilidad superior a la quien ya venia obteniendo, o más concretamente, a
inversión nula y riesgo nulo debe de corresponder una rentabilidad nula.
Análisis Fundamental
Usando variables económicas para la valoración de la economía o de la empresa,
se pretende ver cual será el comportamiento futuro de dichas empresas y de la
economía. Cuando el precio alcanza el límite superior de la banda y el IB está por
debajo de lo esperado, tenemos una indicación de que la tendencia continuará. En
general, algunas de las técnicas son las siguientes:
§ Análisis Macroeconómico: El análisis macroeconómico o top-down analysis consiste en la previsión de las principales variables económicas del país, especialmente crecimiento económico y tipos de interés. Se supone que el comportamiento bursátil reflejará el crecimiento o decrecimiento de la economía.
Una vez hechas las previsiones económicas, estas nos determinan la rentabilidad y
el riesgo esperado de cada tipo de activo: acciones, bonos o liquidez. Bastará invertir
en aquellos que tengan un mejor perfil de rentabilidad.
Normalmente se invierte en una cartera representativa de todo el mercado, cuando
se ha decidido invertir en renta variable. Otra posibilidad es invertir en una serie de
sectores que sea más favorecido por una situación económica determinada (por
ejemplo, sectores anticíclicos, cíclicos, etc.).
Otra posibilidad es la distribución estratégica de activos (strategic asset allocation)
en la que, una vez hecha la previsión de la volatilidad y rentabilidad, buscamos una
combinación de liquidez y acciones que maximice la rentabilidad para un nivel
determinado de riesgo. Esta técnica se podría encuadrar también entre las técnicas
pasivas, por cuanto apenas refleja el comportamiento o movimientos de la cartera.
xxviii
Por último, también se utiliza la distribución táctica de activos (tactical asset
allocation) en la que revisamos nuestra previsión económica con frecuencia y
cambiamos la proporción de liquidez y acciones de acuerdo a esa previsión, pero de
modo que la combinación de riesgo/rentabilidad sea la óptima. Esta técnica y la
anterior se conocen genéricamente como optimización de carteras.
La selección de valores consiste en estudiar la situación de las empresas que
cotizan en la bolsa para, en función de sus datos básicos y perspectivas, hacer una
valoración de la acción. Se escogen aquellas que tienen un perfil de
rentabilidad/riesgo más acorde a los requerimientos de nuestra cartera. Se entiende
que si la empresa va bien se reflejará en el comportamiento de la acción.
En muchos casos se pretende con esta técnica descubrir acciones infravaloradas
por el mercado, que den lugar a una rentabilidad extra.
Los instrumentos de análisis son muy variados (descuento de dividendos, flujos de
fondos, etc.). Este tipo de análisis se denomina análisis fundamental o bottom-up
analysis por empezar su análisis desde abajo.
§ Análisis microeconómico Un analista fundamental utiliza la información de los estados financieros de la
empresa para determinar las fortalezas y debilidades de una corporación. El analista
también buscará comparar el desempeño de la empresa con el del resto de la
industria.
Para llevar adelante el análisis fundamental, el inversor empleará varios ratios y
cálculos. Estas fórmulas revelarán información sobre la liquidez de la empresa,
capitalización, habilidad para soportar los costos fijos y rentabilidad.
xxix
Ratios de liquidez Los ratios de liquidez indican la habilidad de la empresa para hacer frente a sus
deudas de corto plazo y la facilidad con la que puede desprenderse de sus activos. La
liquidez normalmente se estudia calculando:
- Capital de trabajo o circulante
- Razón corriente
- Prueba ácida
- Ratio de liquidez
- Flujos de fondos
CUADRO N° 13 ESTRATEGIA DE GESTIÓN ACTIVA
Tipo de Estrategia Técnicas Análisis Macroeconómico
Inversión en acciones o liquidez, usando bonos, futuros u opciones.
(Top Down o Timing) Distribución estratégica de activos. Distribución táctica de activos.
Selección por sectores Inversión por sectores, no por valores. Análisis Fundamental
Selección de valores (Bottom-up o Value Models)
Descuento de dividendos. Descuento cash-flow. Modelo de Graham. Crecimiento sostenible. Valor intrínseco. Modelos de balance.
Optimización de carteras.
Distribución estratégica de activos. Distribución táctica de activos.
C.A.PM. APT Riesgo sistemático y no sistemático. Modelos Cuantitativos Modelos
multivariables (Multifactor models)
Previsión rendimiento de la bolsa en función de variables macroeconómicas.
Chartismo Patrones de comportamiento pasado de precios y volúmenes.
Análisis Técnico Varios Fuerza relativa
Medias móviles. Fuente: MERINVEST 1999
xxx
XLIV. Análisis Fundamental para la generación del modelo cuantitativo
Este análisis fundamental parte de la relación presentada en la cartera eficiente de
la corredora de bolsa principal de Venezuela MERINVEST del grupo Banco
Mercantil en asociación con oficina de Dirección de Cuentas del Grupo Banco
Provincial, la cual se estructuro de la siguiente manera: Empresas del sector eléctrico,
sector financiero y sector industrial, como a continuación se muestra:
CUADRO N° 14 EVALUACIÓN DEL RENDIMIENTO / RIESGO
ANÁLISIS DE VARIABILIDAD DE CARTERA EFICIENTE
Rentabilidad promedio anual de las Acciones (%)
EMPRESA 1996 1997 1998 1999 XLV. ELECTRICIDAD DE
CARACAS 6,01 25,72 31,12 19,11
MANPAS 8,33 32,68 22,76 40,00 MANTEX 13,17 22,99 12,59 26,47 VENCEMOS 2 4,61 28,42 44,34 28,86 CANTV 11,11 11,61 15,36 13,95 PROVINCIAL 14,63 34,02 20,11 18,06 MAVESA 15,55 10,36 26,73 32,62 MERC. SERVICIOS FINANCIEROS
---- ---- 3,10 3,35
Fuente: MERINVEST 1999
Tipo de Instrumento: Acciones Preferentes (rendimiento variable) Rendimiento Promedio de la Cartera = 18,881% Variabilidad del 10,994%
Análisis Fundamental:
xxxi
De acuerdo a la estructura de la cartera, el rendimiento esperado está alrededor de
un 18,881%, sin embargo, la volatilidad estimada señala que los rendimientos pueden variar entre (7,667% – 29,875 %), por lo que el riesgo asociado a la cartera obliga a esperar hasta una pérdida del rendimiento de un 58,227%.
Por consiguiente, el riesgo de la cartera orienta la proporción adecuada que se debe tener de cada uno de los instrumentos, en función de esperar reducir el nivel de riesgo con el análisis de covaraianza.
CUADRO N° 15
EVALUACIÓN DEL RENDIMIENTO / RIESGO ANÁLISIS DE VARIABILIDAD (TEORIA DE MARKOWITZ)
EMPRESA Media Varianza Desv. St
Coef. Variació
n
XLVI. ELECTRICIDAD DE CARACAS
20,4900 117,3082 10,8309 52,86
MANPAS 25,9425 187,7786 13,7032 52,82 MANTEX 18,8050 48,8820 6,9916 37,18 VENCEMOS 2 26,5575 268,8935 16,3980 61,75 CANTV 13,0075 3,9920 1,9980 15,36 PROVINCIAL 21,7050 72,5150 8,5156 39,23 MAVESA 21,3150 103,4575 10,1714 47,72
MERC. SERVICIOS FINANCIEROS 3,2250 0,0313 0,1768 5,48 Fuente: MERINVEST 1999
Tipo de Instrumento: Acciones Preferentes (rendimiento variable)
Rendimiento Promedio de la Cartera = 18,708%
Variabilidad del 4, 012%
Análisis Fundamental:
De acuerdo con la teoría de Markowistz, se puede adecuar la estructura de la
cartera a un número de instrumentos que generen igual rendimiento a un menor riesgo
asociado, por lo cual, el rendimiento esperado está alrededor de un 18,708%, sin
xxxii
embargo, la volatilidad estimada señala que los rendimientos pueden variar entre
( 14,696% – 22,720 %), por lo que el riesgo asociado a la cartera obliga a esperar
hasta una pérdida del rendimiento de un 21,445%.
SE DEMUESTRA QUE SE PUEDE TENER UN RENDIMIENTO SIMILAR A UN
RIESGO MÁS BAJO
CUADRO N° 16
EVALUACIÓN DEL RENDIMIENTO / RIESGO
ANÁLISIS DE VARIABILIDAD DE CARTERA EFICIENTE Empresa Rendimiento Promedio
1999 Variabilidad Esperada
Abbot Laboratories 15,60 American Home Products 14,60 Bristol – Myers 13,90 Pfizer 15,70 Upjohn 17,20 Warner - Lambert 16,00
1,1454
Fuente: Banco Mercantil 1999 (New York Agency 10022) (Oswaldo Sandoval Banking Manager)
Tipo de Instrumento: Acciones Preferentes (rendimiento variable)
Rendimiento Promedio de la Cartera = 15, 4380%
Variabilidad del 1,1454%
Análisis Fundamental:
Se observa que la estructura de la cartera se orienta hacia el sector Farmacia
(Comercio) a una proporción equivalente a 1/6 de la estructura original, el
rendimiento generado esta asociado a un riesgo muy bajo, por lo que la volatilidad se
xxxiii
espera que esté entre un (14,2926 - 16,5834%) obliga a esperar hasta una pérdida del
rendimiento de un 7, 4194%.
xxxiv
CUADRO N° 17
EVALUACIÓN DEL RENDIMIENTO / RIESGO
ANÁLISIS DE UNA CARTERA DIVERSIFICADA (EFICIENTE)
Empresa Rendimiento Promedio 1999
Variabilidad Esperada
Provincial 21,705
Mavesa 21,315
Mantex 18, 805
Pfizer 15,700
Upjohn 17,200
Warner - Lambert 16,000
2,6099
Fuente: Cálculos propios 2003
Tipo de Instrumento: Acciones Preferentes (rendimiento variable)
Rendimiento Promedio de la Cartera = 18,3804%
Variabilidad del 2, 6099%
Análisis Fundamental:
Se observa que la estructura de la cartera se orienta hacia la diversificación de los
sectores, se integran del sector Farmacia (Comercio), Sector Financiero y Sector
Industrial, a una proporción equivalente a 1/6 de la estructura dada, el rendimiento
generado está por encima del estimado en la cartera eficiente original, el tenedor
acepta u riesgo mayor a espesas de un rendimiento atractivo. La volatilidad se espera
que esté entre un (15, 7705 - 20,9903 %) obliga a esperar hasta una pérdida del
rendimiento de un 14, 1994 %.
SE DEMUESTRA LA APLICACIÓN DE LA TEORÍA DE MARK
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CAPÍTULO V
XLVII. XLVIII. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES
CONCLUSIONES
Como resultado del análisis de datos obtenidos en la indagación documental
efectuada se derivan las conclusiones que a continuación se expresan:
En primer lugar se concluye que con la entrada en vigencia de la Ley que rige las
Entidades de Inversión Colectiva se pretende canalizar los aportes de los
inversionistas, destinarlos a constituir un capital común, integrado por una cartera de
Títulos Valores u otros activos, que apoyen el desarrollo del Mercado de Capitales,
al incentivar la creación y el fortalecimiento de entes especializados en la negociación
de títulos valores y el funcionamiento de proyectos a largo plazo. Además, persigue
proporcionar al público en general, un medio para acceder al mercado de capitales sin
mayor dificultad pero realmente este objetivo no se ha cumplido debido a elemento
distractores que no han permitido el desarrollo de este tipo de inversiones como lo
son las situaciones conflictivas en diversos países de América Latina. Cabe destacar
que el gobierno venezolano exonera del Impuesto sobre la Renta a este tipo de
operaciones en el mercado de capitales. Por ejemplo la situación vivida en Colombia,
la situación de recesión que esta atravesando Brasil, recientemente Argentina e
internamente la situación de recesión económica vivida por mas de una década, sin
dejar de lado otras situaciones similares existentes en otros países Rusia, Japón y
México que alejan de una u otra forma el intercambio de títulos.
En segundo lugar, se observa que el Mercado de Capitales se ha visto afectado por
una serie de factores tanto internos como externos, entre los cuales están:
vi
¬ La larga y severa recesión y la consecuente reducción de fondos, tales
como préstamos o emisiones de acciones.
¬ La inestabilidad o incertidumbre política-social, de los últimos años.
¬ Las operaciones de transferencia, liquidación y compensación que ha
contribuido a la fuga de capitales y/o de inversionistas a otros mercados.
¬ Mecanismos de entrega contra pago: es otra de las causas de la migración
de los inversionistas al exterior.
¬ Los altos costos de transacciones, los cuales son uno de los mayores en
América Latina.
La probabilidad de incumplimiento de pago de la deuda de un país, expresado
como prima de riesgo, en la cual influyen factores económicos financieros y
políticos puede afectar la capacidad de pago del mismo.
De igual manera, los Riesgos del Comercio Internacional: provenientes de la
incertidumbre con el tipo de cambio y control, variaciones inesperadas que producen
grandes efectos sobre las ventas, sobre las utilidades de los exportadores e
importadores. Estas prácticas han evolucionado desarrollando mercados que ayudan
a las empresas a asumir riesgos adicionales derivados de las operaciones realizadas
en el extranjero.
Asimismo, la Bolsa de Valores de Caracas se ve obligada a reducir sus gastos
operativos en forma significativa, y mantener una operatividad mínima que permita la
continuidad en la prestación de un servicio de calidad, teniendo que diferir sus
proyectos en nuevas inversiones y hacer frente a sus responsabilidades con menores
recursos financieros y humanos durante esta etapa de contracción del mercado, hecho
vii
este observado en la disminución de las operaciones durante el periodo seleccionado
y aun mas, no se ha creado el primer fondo de empresas de inversión de riesgo.
En lo que respecta al análisis de cartera seleccionado, se puede observar que la
tendencia general de la misma está influida por los cambios políticos que se
presentan en el país, paralelo a una profunda crisis económica. También es
importante resaltar que la posición en cuanto a estrategias en inversiones de cartera
varía; incluso, en plazos muy cortos, debiéndose tomar en consideración factores
exógenos y endógenos que pueden entorpecer el buen desempeño de determinada
cartera. Es de hacer notar que cada situación debe tener su análisis estático para un
momento determinado, a fin de tomar decisiones lo más acertadamente posible.
En lo relativo al mercado de acciones se determinó que se encuentra sobre-
castigado por la consecuencia de minuciosos factores que frenan su desarrollo.
En materia de Renta Fija, aunque se registraron avances en la desmaterialización
de los valores, tanto por la aplicación de las correspondientes disposiciones de la Ley
de Mercado de Capitales Vigente como por la creación de un Mercado de los Títulos
desmaterializados en el Banco Central, no se logró en 1999 la canalización de los
mismos a través de la Bolsa de valores.
En lo que respecta específicamente a la aplicacion del modelo de análisis de
cartera de MARCOWICH, se puede observar que el modelo es suficentemente simple
para ser utilizado por personas no especialistas en el área financiera, dejando al
descubierto las posibilidades de inversión que se tienen en un momento determinado.
viii
También se observo a través de esta investigación que existen otras formas de
inversión capaces de incentivar la inversión en el mercado de capitales, tales como el
fideicomiso, los fondos de pensiones y jubilaciones, las cajas y fondos de ahorro etc.
RECOMENDACIONES
Del cuerpo de conclusiones se derivan las siguientes recomendaciones:
Se sugiere que para que el Mercado de Valores Venezolano pueda retomar su vía
de crecimiento sobre bases firmes y estables, se hace necesario que sea dictado un
cuerpo de leyes que defina el marco legal referente a las relaciones económicas,
laborales y tributarias, así como aclarar el tema de los fondos de pensiones, la ley de
seguridad social, la promoción y estímulo a las instituciones y entidades que operan
en el mercado financiero venezolano.
Igualmente se recomienda que la Comisión Nacional de Valores estime
conveniente permitir que las acciones y bonos u obligaciones realizadas mediante
transacciones bursátiles sean transferidas de manera electrónica, tal como lo prevén
las disposiciones contenidas en las vigentes Leyes de Mercado de Capitales y Cajas
de Valores, para brindar celeridad a las operaciones que se realizan.
Asimismo se sugiere el fortalecimiento del proceso de reestructuración interno y
su vinculación con otras plataformas por cuanto la Bolsa de Valores de Caracas
vislumbra la integración con otros Mercados de Valores de América Latina y el
mundo, lo cual ampliaría la recuperación del Mercado de Capitales venezolano.
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De igual manera, se recomienda insistir ante el Ejecutivo Nacional a fin de que
mediante incentivos fiscales, promueva el traslado de la renta fija pública hacia este
mercado organizado y con ello favorezca a la renta fija privada para que pueda
negociar en la Bolsa, además de fomentar la incorporación de valores para dotar los
mercados secundarios de mayor cantidad de instrumentos de negociaciones de modo
que el mercado de Renta Fija se haga más atractivo, para que ésta vuelva a negociarse
en volúmenes importantes en la Bolsa de Valores de Caracas.
Asimismo se sugiere que se continúe incentivando la puesta en marcha del
mecanismo institucional de fondo de pensiones que, al ser invertidos por sociedades
administradoras debidamente reguladas y controladas por el Estado, ofrezcan la
posibilidad de rendimiento a los trabajadores y el flujo de fondos hacia el aparato
productivo del país.
Para que la Bolsa de Valores de Caracas se convierta en un mercado más eficiente
y desarrollado es necesario que los volúmenes de títulos negociados aumenten, para
lo cual debe cumplir con las siguientes condiciones:
• Que la economía crezca de una manera sostenida y sostenible durante un
periodo largo, para que se genere ahorro interno y haya oportunidad de
inversión. Al mismo tiempo, se hace indispensable la disminución del riesgo
país, no sólo para que la economía crezca sino, para que los inversionistas se
animen a colocar sus ahorros en mercado local.
• Disminuir los costos de las transacciones. Estos costos incluyen ¿Cómo
dinamizar el Mercado de Capitales Venezolano?:
- La entrada al mercado de los fondos de pensión.
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- La próxima entrada de instrumentos de renta fijas, tales como bonos
de la Deuda Pública y Letras en Tesoro. La relevancia de un mercado
secundario para estos títulos será mayor en la medida en que sea
posible alargar los períodos de madurez de estos instrumentos.
La Bolsa de Valores de Caracas enfrenta el difícil reto de recuperar los volúmenes
negociados de acciones en una economía en la cual la inversión privada no termina de
recuperarse en un ambiente político lleno de incertidumbre. Por lo señalado se debe
reducir su costo de transacción, ya que es una de las condiciones necesarias para que
el mercado bursátil venezolano recupere su vitalidad.
Para nadie es un secreto que el Mercado de Capitales, permite la participación en
empresas rentables, da paso a la inversión directa y facilita la democratización del
capital, especialmente en empresas que van a ser sometidas a un proceso de
privatización.
Finalmente se aguarda que el Estado venezolano culmine una programación
completa y coherente de colocaciones y manejo de valores de deuda pública y otros
instrumentos de política fiscal, y que el Banco Central de Venezuela instrumente hoy
la aprobación de mecanismos de valor para alcanzar la meta de entrega contra pago
que le permita al mercado de capitales equipararse en este aspecto con los de otros
países del área latinoamericana.
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