ADMINISTRACION FINANCIERA

INDICE

1. DEFINICION

2. PRESUPUESTO DE CAPITAL

PASOS DEL PROCESO TECNICAS DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL: CERTEZA Y RIESGO VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE LOS PERIODOS DE RECUPERACION DE LA

INVERSION

3. ACCIONES

INTRODUCCIÓN PARTICULARIDADES: EL RENDIMIENTO PARTICULARIDADES: EL RIESGO EL MODELO DE VALORACIÓN DE ACTIVOS FINANCIEROS (CAPM) LA TEORÍA DE LA VALORACIÓN POR ARBITRAJE (APT) LA GESTIÓN DE LAS CARTERAS INTERNACIONALES EJERCICIOS

4. SWAPS

2.1. DEFINICION 2.2. SWAPS DE INTERESES

SWAPS DE TIPOS DE INTERES LOS MECANISMOS DE UN SWAPS DE INTERESES CARACTERISTICAS DE LOS SWAPS EJEMPLO DE SWAP DE INTERES TIPO VANILLA EJEMPLO DE SWAP DE INTERES No 2. RIESGO EN LAS OPERACIONES SWAP VENTAJAS Y LIMITACIONES OTRAS CLASES DE SWAPS SOBRE TIPOS DE INTERES

2.3. SWAPS DE DIVISAS EL PRESTAMO PARALELO SWAP DE DIVISAS (CURRENCY SWAP) SWAP DE DIVISAS EJEMPLO 1 SWAP DE DIVISAS EJEMPLO 2

5. OPCIONES:

HISTORIA DE LAS OPCIONES DESCRIPCIÓN DE LAS OPCIONES VENCIMIENTO DE LAS OPCIONES GARANTÍA LIQUIDACIÓN OPCIONES DE COMPRA OPCIONES DE VENTA ESTRATEGIAS SIMPLES SINTÉTICAS ESTRATEGIAS COMPLEJAS USO DE LAS OPCIONES PARA REDUCIR EL RIESGO VALORACIÓN DE LAS OPCIONES SENSIBILIDAD DEL PRECIO DE LA OPCIÓN OPCIONES SOBRE DIVISAS OPCIONES SINTÉTICAS EN DIVISAS

OPCIONES SOBRE ÍNDICES OPCIONES SOBRE FUTUROS DE TIPOS DE INTERÉS OPCIONES EXÓTICAS OPCIONES COMPUESTAS OPCIONES BINARIAS

6. FUTUROS FINANCIEROS

-EL CONTRATO DE FUTUROS FINANCIEROS -CARACTERISTICAS DE LOS MERCADOS DE FUTUROS FINANCIEROS. -LOS USUARIOS DEL MERCADO DE FUTUROS FINANCIEROS -LA CAMARA DE COMPENSACION -POSICIONES DE LOS CONTRATOS DE FUTUROS FINANCIEROS -CLASES DE FUTUROS FINANCIEROS.

7. LA BOLSA DE VALORES

ORIGEN DE LA PALABRA “BOLSA” DEFINICIÓN DE BOLSA DE VALORES EL MERCADO BURSÁTIL CASAS CORREDORES DE BOLSA PRINCIPALES CARACTERÍSTICAS DE LA BOLSA DE VALORES PRINCIPALES FUNCIONES DE LA BOLSA DE VALORES COMO SE NEGOCIA EN LA BOLSA DE VALORES COMO INVERTIR EN LA BOLSA DE VALORES BOLSAS DE VALORES EN GUATEMALA ¿QUIÉNES PARTICIPAN EN LA BOLSA DE VALORES? DIFERENTES OPCIONES DE INVERSIÓN LEYES RELACIONADAS CON LA BOLSA DE VALORES REGULACIÓN LEGAL DE LAS BOLSAS DE COMERCIO EN GUATEMALA LAS BOLSAS DE VALORES MAS REPRESENTATIVAS DEL MUNDO INDICES, MERCADOS, ACCIONES Y ADR'S PRINCIPALES ÍNDICES MERCADOS E ÍNDICES MERCADOS MÁS REPRESENTATIVOS ACCIONES EN E.U.A. NASDAQ

7. MERCADO DE DIVISAS (FOREX)

7.1. INTRODUCCIÓN 7.1.1. INTRODUCCIÓN AL MERCADO DE LAS DIVISAS 7.1.2.MIEMBROS DEL MERCADO 7.1.3.VENTAJAS DEL FOREX

7.2. EL TIPO DE CAMBIO 7.3. LOS BILLETES DEL BANCO 7.4. OPERACIONES AL CONTADO Y A PLAZO 7.5. DE QUÉ DEPENDE EL TIPO DE CAMBIO 7.6. CONCEPTOS BÁSICOS 7.6.1. QUE ES UN BROKER 7.6.2. QUE ES UN PIP – VALOR DEL PIP 7.6.3.LOS CREADORES DEL MERCADO 7.6.4.PRINCIPIOS BÁSICOS SOBRE COMPRA VENTA DE DIVISAS 7.6.5.COMO INTERPRETAR EL PRECIO DE LAS DIVISAS 7.6.6. COMO LEER UN GRAFICO DE DIVISAS 7.6.7. CON QUE PAR EMPIEZO A OPERAR?

7.7. ANÁLISIS 7.7.1. ¿QUE MUEVE LOS MERCADOS? 7.7.2. ANÁLISIS FUNDAMENTAL 7.7.3. ANÁLISIS TÉCNICO

DEFINICION DE ADMINISTRACION FINANCIERA

La Administración financiera es el área de la Administración que cuida de los recursos financieros

de la empresa. La Administración Financiera se centra en dos aspectos importantes de los recursos

financieros como lo son la rentabilidad y la liquidez. Esto significa que la Administración

Financiera busca hacer que los recursos financieros sean lucrativos y líquidos al mismo tiempo.

Según Alfonso Ortega Castro: “La Administración Financiera se define por las funciones y

responsabilidades de los administradores financieros. Aunque los aspectos específicos varían

entre organizaciones las funciones financieras clave son: La Inversión, el Financiamiento y las

decisiones de dividendos de una organización. Los fondos son obtenidos de fuentes externas e

internas de financiamiento y asignados a diferentes aplicaciones. Para las fuentes de

financiamiento, los beneficios asumen la forma de rendimientos reembolsos, productos y

servicios. Por lo tanto las principales funciones de la administración financiera son planear,

obtener y utilizar los fondos para maximizar el valor de una empresa, lo cual implica varias

actividades importantes. Una buena Administración Financiera coadyuva a que la compañía

alcance sus metas, y a que compita con mayor éxito en el mercado, de tal forma que supere a

posibles competidores.”[1]

El autor Oscar G. Montalvo define de la siguiente manera: “La Administracion Financiera trata

principalmente del dinero, como la variable que ocupa la atención central de las organizaciones

con fines de lucro. En este ámbito empresarial, la administración financiera estudia y analiza los

problemas acerca de:

1. La Inversion

2. El Financiamiento

3. La Administracion de los Activos

Si el conjunto de temas de la administración financiera debiera clasificarse sistemáticamente en

grandes temas, dichos temas serian los tres antes mencionados.”

Una definición de Administracion Financiera debería abarcar en síntesis todo lo señalado

anteriormente, por lo que, es difícil su construcción: La administracion financiera es una parte de

la ciencia de la administracion de empresas que estudia y analiza, como las organizaciones con

fines de lucro pueden optimizar:

1. La adquisición de activos y la realización de operaciones que generen rendimiento posible.

2. El Financiamiento de los recursos que utilizan en sus inversiones y operaciones,

incurriendo en el menos costo posible determinando como y cuando devolverlos a los

acreedores, y retribuir a los inversores con ganancias en dinero y en bienes de capital, y

3. La Administracion de los activos de la organización.

Todo ello con el propósito de maximizar la riqueza del inversor y minimizar el riesgo de

resultados desfavorables. Con este propósito, para evaluar el nivel del desempeño de la gestión

financiera la firma dispone de indicadores como la liquidez, endeudamiento, rentabilidad,

cobertura y apalancamiento, que le permiten evaluar y controlar el proceso de Administracion

financiera mediante diagnósticos periódicos.

El tema central de la Administracion Financiera es la utilización de recursos de dinero para

invertir financiar pagar a los inversores y administrarlos eficientemente en forma de activos”

PRESUPUESTO DE CAPITAL

Antes de comprometer recursos para expandir, reemplazar o renovar los activos fijos o para llevar

acabo otros tipos de inversiones a largo plazo, las empresas calculan y analizan con cuidado los

costos esperados y los beneficios relacionados con estos gastos. Este proceso de evaluación y

selección se denomina presupuesto de capital.

El Proceso de Decisión del Presupuesto de Capital

Las inversiones a largo plazo representan desembolsos importantes de fondos que comprometen a

una empresa a tomar algún curso de acción. Por consiguiente, la empresa necesita procedimientos

para analizar y seleccionar adecuadamente sus inversiones a largo plazo. Debe ser capaz de medir

los flujos de capital y aplicar las técnicas de decisión apropiadas. A medida que pasa el tiempo, los

activos fijos se pueden volver obsoletos o requerir reparación; En estos casos también se

requieren decisiones financieras. El presupuesto de capital es el proceso que consiste en evaluar y

seleccionar las inversiones a largo plazo que sean congruentes con la meta de la empresa de

incrementar al máximo la riqueza de los propietarios. Comúnmente, las empresas realizan

diversas inversiones a largo plazo, pero la más común para la empresa de manufactura es en

activos fijos, que incluyen la propiedad, planta y equipo. Estos activos, conocidos con frecuencia

como activos redituables, proporcionan generalmente la base de la capacidad de generar

ganancias y el valor de la empresa.

Motivos del Gasto de Capital

Un gasto de capital es un desembolso de fondos que realiza la empresa, el cual produce beneficios

de un periodo mayor de un año. Un gasto operativo es un desembolso de fondos que produce

beneficios que se reciben en un periodo de un año. Los desembolsos de activos fijos son gastos de

capital, pero no todos los gastos de capital se clasifican como activos fijos. Un desembolso de

60,000 dólares para adquirir una nueva máquina con una vida útil de 15 años es un gasto de

capital que aparecería como un activo fijo en el balance general de la empresa. Un desembolso de

60,000 dólares para una campaña publicitaria que se espera produzca beneficios para un largo

periodo es también un gasto de capital, pero raramente se registra como un activo fijo.

Los gastos de capital se realizan por muchas razones. Los motivos básicos de los gastos de capital

son expandir, remplazar o renovar los activos fijos u obtener otro beneficio menos tangible por un

periodo prolongado.

PASOS DEL PROCESO

El proceso de presupuesto de capital consiste en cinco pasos distintos, pero interrelacionados.

1. Generación de propuestas. Se realizan propuestas en todos los niveles de una

organización empresarial que son revisadas por el personal de finanzas. Las propuestas

que requieren grandes desembolsos se examinan de manera más cuidadosa que las menos

costosas.

2. Revisión y análisis. La revisión y el análisis formales se llevan a cabo para analizar la

conveniencia de las propuestas y evaluar su viabilidad económica. Una vez terminado el

análisis, se un informe resumido a los administradores a cargo de la toma de decisiones.

3. Toma de decisiones. Comúnmente, las empresas subordinan la toma de decisiones de

gasto de capital de acuerdo con los límites monetarios. Por lo general, la junta directiva

debe autorizar gastos que sobrepasan cierto límite. Con frecuencia, a los administradores

de planta se les otorga la autoridad para tomar las decisiones necesarias que mantengan la

línea de producción en operación.

4. Puesta en marcha. Después de la aprobación, los gastos de capital se realizan y los

proyectos se ponen en marcha. Los gastos para un proyecto importante se realizan con

frecuencia en etapas.

5. Seguimiento. Los resultados se supervisan y tanto los costos como los beneficios reales se

comparan con los esperados. Es necesario tomar medidas si los resultados reales difieren

de los planeados.

Terminología Básica

Antes de desarrollar los conceptos, las técnicas y las prácticas relacionadas con el proceso de

presupuesto de capital, debemos explicar cierta terminología básica.

Proyectos independientes y mutuamente excluyentes

Los dos tipos de proyectos más comunes son: 1) proyectos independientes y 2) proyectos

mutuamente excluyentes. Los proyectos independientes son aquellos cuyo flujo de efectivo no

tienen relación o son independientes uno del otro; la aceptación de uno no elimina a los otros para

ser tomados en cuenta. Los proyectos mutuamente excluyentes son aquellos que tienen la misma

función y, por lo tanto, compiten entre sí. La aceptación de uno elimina a todos los demás

proyectos que tienen una función similar para ser tomados en cuenta. Por ejemplo, una empresa

que necesita aumentar su capacidad de producción podría obtenerla: 1) expandiendo su planta, 2)

adquiriendo otra empresa, o 3) contratando a otra empresa para que lleve a cabo la producción. Es

evidente que la aceptación de una opción elimina la necesidad de todas las demás.

Fondos ilimitados y racionamiento de capital

La disponibilidad de los fondos para realizar los gastos de capital afecta las decisiones de la

empresa. Si una empresa tiene los fondos ilimitados para la inversión, la toma de decisiones del

presupuesto de capital es muy sencilla: la empresa tiene la capacidad de aceptar todos los

proyectos independientes que proporcionen un retorno aceptable. No obstante, las empresas

operan comúnmente con un racionamiento de capital. Esto significa que tiene solo cierta cantidad

fija de dinero disponible para los gastos de capital y que muchos proyectos competirán por este

dinero.

Métodos de aceptación-rechazo y de clasificación

Existen dos métodos básicos para las decisiones del presupuesto de capital. El método de

aceptación-rechazo implica la evaluación de las propuestas de los gastos de capital para

determinar con los criterios de aceptación mínimos de la empresa. Este método se puede utilizar

cuando la empresa tiene fondos ilimitados, como un paso preliminar en la evaluación de los

proyectos mutuamente excluyentes, o en una situación en la que el capital debe relacionarse. En

estos casos, solo deben tomarse en cuenta los proyectos aceptables.

El segundo método, el método de clasificación, consiste en la clasificación de los proyectos de

acuerdo con cierta medida predeterminada, como la tasa de retorno. El proyecto con la tasa de

retorno más alta se clasifica en primer lugar y el proyecto con la tasa de retorno más bajo se

clasifica en el último lugar. Solo deben clasificarse los proyectos aceptables. La clasificación es útil

para seleccionar al “mejor” de un grupo de proyectos mutuamente excluyentes y en la evaluación

de proyectos con un método de racionamiento de capital.

Patrones convencionales y no convencionales de los flujos de efectivo

Los patrones de flujos de efectivo relacionados con proyectos de inversión de capital se clasifican

como convencionales o no convencionales. Un patrón convencional de flujo de efectivo consiste en

una salida inicial seguida solo por una serie de entradas. Por ejemplo, una empresa gasta 10,000

dólares hoy y espera y espera recibir entradas de efectivo anuales iguales (una anualidad) de

2,000 dólares cada año durante los próximos 8 años, como se representa en la línea de tiempo

siguiente.

Flujo de efectivo convencional

Entradas de efectivo

Salidas de efectivo

Un patrón no convencional de flujo de efectivo consiste en una salida inicial seguida por una serie

de entradas y salidas. Por ejemplo, la compra de una maquinaria requiere una salida de efectivo

inicial de 20,000 dólares y genera entradas de efectivo de 5,000 dólares anuales durante 4 años. El

quinto año después de la compra, se requiere una salida de 8,000 dólares para hacer una

reparación general de la maquinaria, después de la cual genera entradas de 5,000 dólares anuales

durante 5 años más. A continuación se muestra este patrón no convencional en una línea de

tiempo.

Flujo de efectivo no convencional

Entradas de efectivo

Salidas de efectivo

Los Flujos de efectivo Relevantes

Para evaluar las alternativas de gasto de capital, la empresa debe determinar los flujos de efectivo

relevantes. Estos consisten en la salida de efectivo incremental (inversión) y las entradas

subsiguientes resultantes. Los flujos de efectivo incrementales representan los flujos de efectivo

adicionales (salidas o entradas) que se esperan resulten de un gasto de capital propuesto. Se usan

flujos de efectivo más que cifras contables porque los flujos de efectivo afectan directamente la

capacidad de la empresa para pagar sus cuentas y adquirir activos. La sección en la práctica, que se

presenta a continuación, analiza la exactitud de los cálculos de los flujos de efectivo en la práctica.

$10,000

$2,000 $2,000

$2,000 $2,000

$2,000

$2,000

$2,000

$2,000

Fin de año

$20,000

$5,000

$5,000

$5,000

$5,000

$5,000

$5,000

$5,000

$5,000

$5,000

$8,000

Fin de año

1 3 2 8 7 6 5 4

1 3 10 9 8 7 6

5

4 2

Componentes Principales de los Flujos de Efectivo

Los flujos de efectivo de cualquier proyecto que posea un patrón convencional incluyen tres

componentes básicos: 1) inversión inicial, 2) entradas de efectivo operativas, y 3) un flujo de

efectivo terminal. Todos los proyectos tienen los dos primeros componentes. Sin embargo, algunos

carecen del componente final, el flujo de efectivo terminal.

La figura muestra en una línea de tiempo los flujos de efectivo de un proyecto. La inversión inicial

del proyecto propuesto es de 50,000 dólares. Esta es la salida de efectivo relevante en tiempo cero.

Las entradas de efectivo operativas, que son las entradas de flujos incrementales después de

impuestos que resultan de la puesta en marcha del proyecto durante la vida de este, aumenta

gradualmente de 4,000 dólares en el primer año a 10,000 dólares en el décimo y último año. El

flujo de efectivo terminal es el flujo de efectivo no operativo después de impuestos que ocurre en

el último año del proyecto. Se atribuye por lo general a la liquidación del proyecto. En este caso es

de 25,000 dólares, recibidos al final de la vida de 10 años del proyecto. Observe que el flujo de

efectivo ter4minal no incluye la entrada de efectivo operativa de 10,000 dólares del décimo año.

Componentes de los flujos de efectivo

Decisiones de Expansión y Remplazo

El desarrollo de los cálculos de los flujos de efectivo relevantes es más sencillo en el caso de las

decisiones de expansión. En este caso, la inversión inicial, las entradas de efectivo operativas y el

flujo de efectivo terminal son sólo salida y las entradas de efectivo después de impuestos

relacionados con el gasto de capital propuesto.

La identificación de los flujos de efectivo relevantes para las decisiones de reemplazo es más

compleja porque la empresa debe identificar la salida y las entradas de efectivo incrementales

$50,000

$4,000

$5,000

$7,000

$8,000

$8,000

$8,000

$9,000

$10,000

$6,000

$7,000

$25,000

1 2 4 3 5 6 7 8 9 10

Flujo de efectivo

Terminal

Entradas de efectivo

Operativas

Inversión

Inicial

generadas por el remplazo propuesto. En el caso del reemplazo, la inversión inicial es la diferencia

entre la inversión inicial necesaria para adquirir el nuevo activo y cualquier entrada de efectivo

después del impuesto proveniente de la liquidación del activo existente. Las entradas de efectivo

operativas son la diferencia entre las entradas de efectivo operativas del nuevo activo y las del

activo existente. El flujo de efectivo terminal es la diferencia entre los flujos de efectivo después

impuestos esperados al término de los activos nuevo y existente. La siguiente figura muestra estas

relaciones.

Flujos de efectivo relevante para las decisiones de reemplazo

De hecho todas las decisiones del presupuesto de capital pueden ser vistas como decisiones de

remplazo. Las decisiones de expansión son solo decisiones de reemplazo en la que todos los flujos

de efectivo provenientes del activo existente son igual a cero.

Costos Hundidos y costos de oportunidad

Al calcular los flujos de efectivo relevantes relacionados con un gasto de capital propuesto, la

empresa debe reconocer cualquier costo hundido y costo de oportunidad. Estos costos pueden ser

mal manejados o ignorados con facilidad, sobre todo al determinar los flujos de efectivo

incrementales de un proyecto. Los costos hundidos son los desembolsos en efectivo que ya se han

realizado y, por lo tanto, no tienen ningún efecto sobre los flujos de efectivo relevantes para la

decisión actual, por consiguiente, los costos hundidos no deben incluirse en los flujos de efectivo

incrementales de un proyecto.

Los costos de oportunidad son flujos de efectivo que se podrían obtener del mejor uso alternativo

de un activo propio. Por lo tanto, representan flujos de efectivo que no se obtendrán por emplear

este activo en el proyecto propuesto. Debido a esto, todos los costos de oportunidad deben

incluirse como salidas de efectivo al determinar los flujos de efectivo incrementales de un

proyecto.

Ejemplo:

Jankow Equipment considera renovar su prensa de taladro X12, que adquirió hace 3 años en

237,000 dólares, adaptándole el sistema de control computarizado de una pieza de equipo

obsoleto que posee. El equipo obsoleto podría venderse el día de hoy a un precio de oferta alto de

42,000 dólares, pero sin su sistema de control computarizado, no valdría nada. Jankow está en el

proceso de calcular los costos de mano de obra y materiales de la adaptación del sistema a la

prensa de taladro X12 y los beneficios esperados de la adaptación. El costo de 237,000 dólares de

la prensa de taladro X12 es un costo hundido porque representa un desembolso de efectivo

anterior. No se incluiría como una salida de efectivo al determinar los flujos de efectivo relevantes

para la decisión de adaptación. Aunque Jankow posee la pieza de equipo obsoleto, el uso propuesto

de su sistema de control computarizado representa un costo de oportunidad de 42,000 dólares, el

precio más alto al que el sistema podría venderse el día de hoy. Este costo de oportunidad se

incluiría como una salida de efectivo relacionada con el uso del sistema de control computarizado.

Presupuesto de Capital Internacional e Inversiones a Largo Plazo

Aunque se usan los mismos principios básicos del presupuesto de capital para proyectos

nacionales e internacionales. Varios factores adicionales deben abordarse al evaluar las

oportunidades de inversión extranjeras. El presupuesto de capital internacional difiere del

presupuesto nacional porque: 1) las salidas y entradas de efectivo ocurren en una moneda

extranjera y 2) las inversiones extranjeras conllevan un riesgo político muy significativo. Ambos

riesgos se disminuyen al mínimo por medio de una planificación cuidadosa.

Las empresas enfrentan riesgos cambiarios, tanto a largo como a corto plazos, relacionados con el

capital invertido y los flujos de efectivo que este genera. El riego cambiario a largo plazo puede

disminuirse al mínimo financiando la inversión extranjera, al menos en parte, en los mercados de

capital locales más que con capital denominado en dólares de la empresa matriz. Este paso

garantiza que los ingresos, los costos operativos y los costos de financiamiento de proyecto estén

en la moneda local. Del mismo modo, el valor en dólares de los flujos de efectivo a corto plazo en

moneda local se protege por medio de títulos y estrategias especiales, como futuros, forwards e

instrumentos del mercado de opciones.

Los riesgos políticos se disminuyen al mínimo por medio de estrategias operativas y financieras.

Por ejemplo, al estructurar la inversión como una inversión conjunta y seleccionar un socio local

bien relacionada, la empresa estadunidense puede disminuir al mínimo el riesgo de incautación y

hostigamiento de sus operaciones. Las empresas pueden evitar el bloqueo de sus retornos de

inversión por los gobiernos locales, estructurando el financiamiento de esas inversiones como

deuda más que como capital propio. Los pagos de servicio de la deuda son derechos exigibles

legalmente, en tanto que los retornos del capital propio no lo son. Incluso si las corte locales no

apoyan los derechos de la empresa extranjera esta puede amenazar con presentar su caso ante las

cortes extranjeras.

A pesar de las dificultades anteriores, la inversión extranjera directa, que implica las

transferencias de activos de capital, administrativos y técnicos a un país extranjero, ha aumentado

en años reciente. Esto es evidente en los valores de mercado crecientes de los activos extranjeros

en propiedad de empresas con sede en Estados Unidos y de la inversión extranjera directa en ese

país, En particular de empresas británicas, canadienses, holandesas, alemanas y japonesas.

Además. La inversión extranjera directa de empresas estadunidenses parece haberse acelerado.

Calculo de la Inversión Inicial

El termino inversión inicial, como aquí se usa, se refiere a las salidas de dinero relevantes que se

considera al evaluar un gasto de capital futuro. Puesto que nuestro análisis sobre el presupuesto

de capital tiene que ver solo con las inversiones que muestran flujos de efectivo convencionales, la

inversión inicial ocurre en el tiempo cero, es decir, el momento en que se realiza el gasto. La

inversión inicial se calcula restando todas las entradas de efectivo que ocurren en el tiempo cero

de todas las salidas de efectivo que ocurren en el tiempo cero.

La tabla No. 1 presenta el formato básico para determinar la inversión inicial, Los flujos de efectivo

que deben considerarse al determinar la inversión inicial relacionada con un gasto de capital son

el costo de instalación del nuevo activo, los beneficios después de impuesto obtenidos de la venta

de un activo existente, y el cambio en el capital de trabajo neto. Observe que si no hay costos de

instalación y la empresa no está remplazando un activo existente, entonces, el precio de compra

del activo, ajustado para cualquier cambio en el capital de trabajo neto, es igual a la inversión

inicial.

Costo de Instalación del Nuevo Activo

Como se observa en la tabla No. 1, el costo instalado del nuevo activo se calcula sumando el costo

del nuevo activo a sus costos de instalación. El costo del nuevo activo es la salida neta que requiere

su adquisición. Por lo general, nos interesa la adquisición de un activo fijo por el que se paga un

precio de compra definido. Los costos de instalación son cualquier costo adicional necesario para

que un activo comience a funcionar. El servicio de rentas internas exige que la empresa sume los

costos de instalación al precio de compra de un activo para determinar su valor depreciable, el

cual se deroga durante un periodo de años. El costo instalado del nuevo activo, que se calcula

sumando el costo del nuevo activo a su costo de instalaciones, es igual a su valor depreciable.

Tabla No. 1 Formato básico para determinar la inversión inicial

+ -

= ± ±

Costo del nuevo activo Costo de instalación Beneficios después de impuestos obtenido de la venta del activo existente Beneficios de la venta del activo existente Impuesto sobre la venta del activo existente Cambio en el capital de trabajo neto

Inversión inicial

Beneficios Después de Impuesto Obtenidos de la Venta del Activo Existente

En la tabla No. 1 muestra que los beneficios después de impuesto obtenido por la venta de un

activo existente disminuye la inversión inicial de la empresa en el nuevo activo. Estos beneficios

son la diferencia entre los beneficios obtenidos por la venta del activo existente y cualquier

impuesto aplicable o devolución de impuestos con relación a su venta. Los beneficios obtenidos

por la venta de un activo existente son las entradas de efectivo netas que el activo proporciona.

Este monto es neto de cualquier costo incurrido en el proceso de eliminación del activo. En estos

costos de eliminación están incluidos los costos de limpieza, como los relacionados con la

eliminación y el desecho de desperdicios químicos y nucleares. Estos costos pueden ser no

significantes.

Los beneficios obtenidos por la venta de un activo existente están sujetos normalmente a algún

tipo de impuesto. Este impuesto sobre la venta del activo existente depende de la relación entre su

precio de venta y su valor en libros, así como de las leyes fiscales gubernamentales existentes.

Valor en libros

El valor en libros de un activo es su valor contable exacto. Se calcula por medio de la siguiente

ecuación:

Valor en libros = Costo instalado del activo − depreciación acumulada

Hundson Industries, una pequeña empresa electrónica, adquirió hace 2 años una maquina

eléctrica a un costo instalado de 100,000 dólares. El activo se deprecio con el MACRS, mediante un

periodo de recuperación de 5 años. Con las MACRS para un periodo de recuperación de 5 años, se

depreciaría 20 por ciento y 32 por ciento del costo instalado en los años 1 y 2, respectivamente. En

otras palabras, 52 por ciento del costo de 100,000 dólares o 52,000 dólares representaría la

depreciación acumulada al final del año 2. Si sustituimos los valores de la ecuación, tendremos,

Valor en libros = $100,000 - $52,000 = $48,000

Por lo tanto el valor en libros de Hudson al final del año 2 es de 48,000 dólares.

Normas Fiscales Básicas

Tres situaciones fiscales pueden ocurrir al vender un activo. Estas situaciones dependen de la

relación entre el precio de venta del activo y su valor en libros. La tabla No. 2 define y resume las

dos formas principales de ingreso gravable y sus tratamientos fiscales relacionados. Las tasas

fiscales asumidas, que se usan a lo largo de este libro, se registran en la columna final. Existen tres

posibles situaciones fiscales. El activo puede venderse; 1) por arriba de su valor en libros, 2) en su

Valor en libros, o 3) en menos de su valor en libros. Lo explicamos con un ejemplo.

TABLA No. 2 Tratamiento fiscal de las ventas de activos Forma de ingreso gravable

Definición Tratamiento fiscal Tasa fiscal asumida

Ganancia sobre la venta del activo

Parte de precio de venta que es mayor que el valor en libros.

Todas las ganancias por arriba del valor en libros se gravan como ingreso ordinario.

40%

Pérdida sobre la venta del activo

Monto por el que el precio de es menor que el valor en libros.

Si el activo es depreciable y se usan en los negocio, la pérdida se deduce del ingreso ordinario. Si el activo no es depreciable o no se usa en los negocios, la pérdida es deducible sólo de las ganancias de capital.

40 por ciento de pérdida es un ahorro fiscal. 40 por ciento de pérdida es un ahorro fiscal.

Ejemplo:

El activo existente que Hudson industries, adquirió hace 2 años en $100,000 dólares tiene un

valor actual de 48,000 dólares. ¿Qué sucederá si la empresa decide ahora vende el activo y

reemplazarlo? Las consecuencias fiscales dependen del precio de venta. La figura que representa

el ingreso gravable que se deriva de cuatro precios de venta posible, en vista del precio de compra

inicial del activo de 100,000 dólares y su valor en libros actual de 48,000 dólares. Las

consecuencias fiscales de cada uno de estos precios de venta se describen a continuación.

Venta de activos por arriba de su valor en libros: Si Hudson vende el activo existente en 110,000

dólares, obtiene una ganancia de 62,000 dólares (110,000 – 8,000). Técnicamente, esta ganancia

está integrada por dos partes, una ganancia de capital y una depreciación recapturada, que es la

parte del precio de venta que está por arriba del valor en libros y por debajo del precio de compra

inicial. Para Hudson, la ganancia de capital es de 10,000 dólares (precio de venta $110,000 precio

de compra inicial $100,000); la depreciación recapturada es de 52,000 dólares (precio de compra

inicial de $100,000 – valor en libros $48,000).

En la figura del ingreso gravable del activo se muestra tanto la ganancia de capital de 10,000

dólares bajo el precio de venta de 110,000 dólares. La ganancia total por arriba del valor en libros

de 62,000 se grava como un ingreso ordinario a la tasa del 40 por ciento, Generando impuestos de

24,800 dólares. Estos impuestos deben usarse para calcular la inversión inicial en el nuevo activo,

mediante el formato de la tabla No. 1. De hecho, los impuestos aumentan el monto de la inversión

inicial de la empresa en el nuevo activo al reducir los beneficios obtenidos de la venta del activo

existente.

Si Hudson vende el activo existente en 70,000 dólares, experimentara una ganancia por arriba del

valor en libros de 22,000 dólares ($70,000 - $48000), así como se observa en la figura de ingreso

gravable de la venta del activo bajo el precio de venta de 70,000 dólares. Esta ganancia se grava

como ingreso ordinario. Como se asume que la empresa está en el nivel fiscal del 40 por ciento, los

impuestos sobre la ganancia de 22,000 dólares son de 8,800 dólares. Este monto de impuesto debe

usarse al calcularse la inversión inicial en el nuevo activo.

Venta del activo en su valor en libros: Si el activo se vende en 48,000 dólares, es decir, es su valor

en libros, la empresa alcanza el punto de equilibrio. No hay ganancia ni pérdida, como se observa

bajo el precio de venta de 48,000 dólares en la figura del ingreso gravable de la venta del activo.

Como no se generan impuestos por la venta de un activo en su valor de libros, no hay un efecto

fiscal sobre la inversión inicial en el nuevo activo.

Venta de activos en menos de su valor en libros: Si Hudson vende el activo en 30,000 dólares,

experimenta una pérdida de 18,000 dólares, como se observa en la figura del ingreso gravable de

la venta del activo bajo el precio de venta de 30,000 dólares. Si este es un activo depreciable que se

usa en los negocios, la pérdida puede descontarse del ingreso operativo ordinario. Si el activo no

es depreciable o no se usa en los negocios, la perdida puede descontarse solo de las ganancias de

capital. En cualquier caso, la pérdida ahorrara a la empresa 7,200 dólares de impuestos. Y si las

ganancias operativas actuales o las ganancias de capital no son suficientes para compensar la

pérdida, la empresa podría aplicar estas pérdidas a los impuestos de años previos o futuros.

Cambio en el capital de Trabajo Neto

El capital de trabajo neto es el monto al que los activos corrientes de una empresa exceden a sus

pasivos corrientes. Es importante hacer la observación que los cambios en el capital de trabajo

neto ocurren con frecuencia en las decisiones del gasto de capital. Si una empresa adquiere nueva

maquinaria para expandir su nivel de operaciones, experimenta un aumento en los niveles de

efectivo, cuentas por cobrar, inventarios, cuentas por pagar y deudas acumuladas. Estos aumentos

son consecuencia de la necesidad de más efectivo para apoyar la expansión de las operaciones,

más cuenta por cobrar e inventarios para apoyar el aumento de las venta, y más cuentas por pagar

y deudas acumuladas para apoyar el incremento de los desembolsos realizados para satisfacer el

aumento de la demanda de productos. Los aumentos de efectivo, las cuentas por cobrar y los

inventarios son salidas de efectivo, en tanto que los aumentos de cuentas por pagar y las deudas

acumuladas son entradas de efectivo.

La diferencia entre los cambios en los activos corrientes y los cambios en los pasivos corriente es

el cambio en el capital de trabajo neto. Por lo general, los activos corrientes aumentan más que los

pasivos corrientes, generando un aumento de la inversión en el capital de trabajo neto. Este

aumento de la inversión se maneja como una salida inicial. Si el cambio en el capital de trabajo

neto fuera negativo, se registraría como una salida inicial. El cambio en el capital de trabajo neto,

sin importar si es un aumento o una disminución, no es grabable porque simplemente implica un

aumento neto o una reducción neta de las cuentas corriente.

Danson Company, Una empresa fabricante de productos de metal, planea expandir sus

operaciones. Los analistas financieros esperan que ocurran los cambios en las cuentas corrientes,

resumidos en la tabla No. 3, y se mantengan durante toda la expansión. Se espera que los activos

corrientes aumenten 22,000 dólares y los pasivos corrientes se incrementen en 9,000 dólares,

generando un aumento de 13,000 dólares en el capital de trabajo neto. En este caso, el aumento

representará un aumento en la inversión en el capital de trabajo neto y será manejada como una

salida de efectivo al calcular la inversión inicial.

Cálculo de la Inversión Inicial

El ejemplo siguiente presenta el cálculo de la inversión inicial, según el formato de la tabla No. 1.

Powell Corporation, Una importante empresa fabricante de componentes de aviones, tratara de

determinar la inversión inicial requerida para remplazar una máquina antigua por un modelo

nuevo más sofisticado. El precio de compra de la máquina propuesta es de 380,000 dólares y se

requerirán 20,000 dólares adicionales para instalarla. Se depreciara con el MACRS, mediante un

periodo de recuperación de 5 años. La máquina actual antigua se adquirió hace 3 años a un costo

de 240,000 dólares y se deprecio con el MACRS, mediante un periodo de recuperación de 5 años.

La empresa encontró un comprador dispuesto a pagar 280,000 dólares por la máquina actual y

retirarla por su cuenta. La empresa espera que un aumento de 35,000 dólares de los activos

corriente y un aumento de 18,000 dólares de los pasivos corriente acompañen al remplazo; estos

cambios producirán un incremento de 17,000 dólares ($35,000 – 18,000) en el capital de trabajo

neto. La empresa paga impuestos a una tasa del 40 por ciento.

TABLA No. 3 Cálculo del cambio en el capital de trabajo neto de Danson Company

Cuenta corriente Cambio en el balance Efectivo Cuentas por cobrar Inventarios (1) Activos corrientes Cuentas por pagar Deudas acumuladas (2) Pasivos corrientes

+ $ 4,000 + $10,000 + $ 8,000 + $ 7,000 + $ 2,000

+ $22,000 + $ 9,000

Cambio en el capital de trabajo neto [(1) – (2)]

+ $13,000

Calculo de las Entradas de Efectivo Operativas

Los beneficios operados de un gasto de capital o “proyecto” Están incluidos en sus entradas de

efectivo operativas, que son las entradas de efectivo incrementales después de impuesto.

Interpretación del Término Después de Impuestos

Los beneficios esperados de los gastos de capital propuestos deben medirse después de impuestos

porqué la empresa no podrá usar ningún beneficio hasta que haya cumplido con los pagos fiscales

del gobierno.

Interpretación del Término Entradas de Efectivo

Las entradas de efectivo representa el dinero que puede invertirse, no solo las utilidades

contables. El cálculo básico requiere sumar las depreciaciones y otros gastos no en efectivo

(Amortización u depleción), deducidos como gastos en el estado de resultados de la empresa, a las

utilidades netas después de impuestos. Como la depreciación se encuentra comúnmente en los

estados de resultados, es el único gasto no en efectivo que consideramos.

En la tabla No. 4 presenta los cálculos de los ingresos y gastos de Powell Corporatión (excluyendo

la depreciación y los intereses), con y sin la nueva máquina propuesta descrita en el ejemplo

anterior. Observe que tanto la vida útil esperada de la máquina propuesta como la vida útil

restante de la maquina actual son de 5 años. El monto a depreciar con la maquina propuesta se

calcula sumando el precio de compra de 380,000 dólares y los costos de instalación de 20,000

dólares.

Las entradas de efectivo operativas de cada año se calculan con el formato del estado de

resultados que se muestra en la tabla No 6. Observe que excluimos los intereses porque nos

centramos sólo en la decisión de inversión. Los intereses son relevantes para la decisión de

financiamiento y se considera en forma independiente. Como excluimos los gastos por intereses,

“las ganancias antes de intereses e impuestos (EBIT)” son equivalentes a las “Utilidades netas

antes de impuestos” y el calcula de las “entradas de efectivo operativa” de la tabla No. 6 es

equivalente al “flujo de efectivo operativo (FEO). En pocas palabras, el formato de los estados de

resultados calcula el FEO.

Tabla No. 4 Ingresos y gastos de Powell corporatión (excluyendo la depreciación y los intereses) para las maquinas propuestas y actual

Con la maquina propuesta Con la maquina actual Ingresos Gastos

(excluyendo la depreciación y los intereses)

Ingresos Gastos (excluyendo la depreciación y los intereses)

Año (1) (2) Año (1) (2) 1 $2,520,000 $2,300,000 1 $2,200,000 $1,990,000 2 $2,520,000 $2,300,000 2 $2,300,000 $2,110,000 3 $2,520,000 $2,300,000 3 $2,400,000 $2,230,000 4 $2,520,000 $2,300,000 4 $2,400,000 $2,250,000 5 $2,520,000 $2,300,000 5 $2,250,000 $2,120,000

Tabla No. 5 Gastos de depreciación para las máquinas propuestas y actual de Powell corporation

Costo Porcentaje de depreciación aplicables usando MACRS

Depreciación [(1) * (2)]

Año (1) (2) (3) Con la maquina propuesta 1 $400,000 20% $ 80,000 2 $400,000 32 $128,000 3 $400,000 19 $ 76,000 4 $400,000 12 $ 48,000 5 $400,000 12 $ 48,000 6 $400,000 5 $ 20,000 Totales 100% $400,000 Con la maquina actual 1 $240,000 12% (Dep. año 4) $ 28,800 2 $240,000 12% (Dep. año 5) $ 28,800 3 $240,000 5% (Dep. año 6) $ 12,000 4 Como la maquinaria actual se encuentra al

final del tercer año de su costo de recuperación al momento de realizar el análisis, le restan sólo los último 3 años de depreciación aplicable.

0 5 0 6 0

$ 69,600 * * El total de 69,600 dólares representa el valor en libros de la maquina actual al final del tercer año, como se calculo en el ejemplo anterior.

Interpretación del Termino Incremental

El paso final al calcular las entradas de efectivo operativas de un proyecto de reemplazo propuesto

consiste en calcular las entradas de efectivo incrementales. Las entradas de efectivo operativas

incrementales son necesarias porque solo nos interesan el cambio en las entradas de efectivo

operativas que se derivan del proyecto propuesto.

Tabla No. 6 Cálculo de las entradas de efectivo operativas usando el formato del estado de resultados

Ingresos - Gastos (excluyendo la depreciación y los intereses) Ganancias antes de depreciación, intereses e impuestos (EBDIT) - Depreciación Ganancias antes de intereses e impuesto (EBIT) - Impuestos (tasa = T) Utilidad operativa neta después de impuestos [NOPAT =EBIT*(1-T)] + Depreciación Entradas de efectivo operativas (iguales al FEO)

Calculo del Flujo de Efectivo Terminal

Es el flujo de efectivo que se deriva de la terminación y liquidación de un proyecto al final de su

vida económica. Representa el flujo de efectivo después de impuestos, excluyendo las entradas de

efectivo operativas, que ocurre en el último año del proyecto.

Tabla No 7 Formato básico para determinar el flujo de efectivo terminal Beneficios después de impuestos obtenidos de la venta del nuevo activo = Beneficios obtenidos de la venta del nuevo activo -+ Impuesto sobre la venta del nuevo activo - Beneficios después de impuestos obtenidos de la venta del activo existente= Beneficios obtenidos de la venta del activo existente -+ Impuesto sobre la venta del activo existente +- Cambio en el capital de trabajo neto Flujo de efectivo terminal.

Beneficios Obtenidos de la Venta de Activos

Los beneficios obtenidos de la venta del activo nuevo y el existente, denominados con frecuencia

“valor residual” Representa el monto neto de cualquier costo de eliminación o limpieza esperado

al termino del proyecto.

Impuestos Sobre la Venta de Activos

Es necesario considerar los impuesto en la venta final tanto del activo nuevo como del activo

existente en los proyectos de remplazo, y solo en el nuevo activo en los demás casos.

Cambio en el Capital de Trabajo Neto

Al calcular la inversión inicial, tomamos en cuenta cualquier cambio en el capital de trabajo neto

que se atribuye al nuevo activo. Ahora cuando calculamos el flujo de efectivo terminal, el cambio

en el capital de trabajo neto representa la revisión de cualquier inversión inicial de capital de

trabajo neto. Con mayor frecuencia, esta se registrará como una entrada de efectivo debido a la

reducción de capital de trabajo neto; al finalizar el proyecto, Como la inversión en el capital de

trabajo neto no se acaba de ningún modo, el monto recuperado al término será igual al monto

mostrado en el cálculo de la inversión inicial. Los aspectos fiscales no participan.

TECNICAS DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL: CERTEZA Y RIESGO

Técnicas del Presupuesto de Capital

Después de que las empresas han desarrollado flujos de efectivos relevantes, los analizan para

evaluar si un proyecto es aceptable o para clasificar los proyectos. Existen varias técnicas para

llevar a cabo estos análisis. Los métodos preferidos integran procedimientos de valor temporal

aspectos de riesgo y de rendimiento, y conceptos de valorización para seleccionar los gastos de

capital que sean congruentes con la meta de la empresa de incrementar al máximo la riqueza de

sus propietarios.

FLUJOS DE EFECTIVORELEVANTE DE BENNETT COMPANY

Usaremos un problema básico para ilustrar todas las técnicas escritas en este capítulo el capitulo

concierne a Bennett company, una empresa mediana fabricante de metal que contempla la

actualidad dos proyectos: el proyecto A requiere una inversión inicial de 42,000 dólares; el

proyecto B requiere una inversión inicial de 45,000 dólares. La tabla No. 8 presenta los flujos de

efectivo relevantes planeados para los dos proyectos y la figura los representa en líneas de

tiempo. Los proyectos muestran los patrones convencionales de flujos de efectivo. Además,

suponemos desde el principio que los flujos de efectivo de todos los proyectos tiene el mismo

nivel de riesgo, que los proyectos que comparan tiene la misma vida útil, y que la empresa posee

fondos ilimitados. Puesto que en realidad muy pocas decisiones se toman en esas condiciones,

algunos de esos supuestos de simplificación se hacen más flexibles en las secciones posteriores del

capítulo.

Tabla No. 8 Datos de los gastos de capital de Bennett Company Proyecto A Proyecto B Inversión Inicial $42,000 $45,000 Año Entradas de efectivo operativa 1 2 3 4 5

$14,000 $14,000 $14,000 $14,000 $14,000

$28,000 $12,000 $10,000 $10,000 $10,000

Aquí comenzamos a examinar las tres técnicas más populares del presupuesto de capital: el

periodo de recuperación de la inversión, el valor presenta neto y la tasa interna de rendimiento.

Periodo de Recuperación de la Inversión

Los periodos de recuperación se usan común mente para evaluar las inversiones propuestas. El

periodo de recuperación de la inversión es el tiempo requerido para que la empresa recupere su

inversión inicial en un proyecto, calculado a partir de las entradas de efectivo. En el caso de una

anualidad, el periodo de recuperación de la inversión se calcula dividiendo la inversión entre la

entrada de efectivo anual. Para una corriente mixta de entradas de efectivo, las entradas de

efectivo anuales deben acumularse hasta recuperar la inversión inicial. Aunque el periodo de

recuperación de la inversión es visto por lo general como una técnica sencilla del presupuesto del

capital porque no considera explícitamente el valor temporal del dinero.

CRITERIOS DE DECISIONES

Cuando el periodo de recuperación de la inversión se usa para tomar decisiones de aceptar o

rechazar se aplican, los siguientes criterios de decisión

Si el periodo de recuperación de la inversión es menor que el periodo de recuperación

máximo aceptable, aceptar el proyecto

Si el periodo de recuperación de la inversión es mayor que el periodo de recuperación

máximo aceptable. Rechazar el proyecto.

La administración determinada la duración del periodo de periodo de recuperación máximo

aceptable. Este valor se establece subjetivamente según diversos factores, incluyendo el tipo de

proyecto (expansiones, reemplazo, renovación), el riesgo posible del proyecto, y la relación

percibida entre el periodo de recuperación y el valor de acciones. Solo es un valor que la

administración considerada que, en promedio, conducirá a decisiones de inversión creadoras de

valor

1 3 2 5 4

1 3 2 5 4

$14,000 $14,000 $14,000 $14,000 $14,000

$42,000

$28,000 $12,000 $10,000 $10,000 $10,000

$45,000

Proyecto B

Proyecto A

EJEMPLO.

Con los datos de la tabla No 8, podemos calcular el periodo de recuperación de la inversión de los

proyectos A y B de Bennett company. Para el proyecto A, que es una anualidad, el periodo de

recuperación de la inversión es de 3.0 años (42,000 dólares de inversión inicial + 14,000 dólares

de entrada de efectivo anual). Como el proyecto B, genera una corriente mixta de entradas de

efectivo el cálculo de su periodo de recuperación de la inversión no está bien definido. En el año 1,

la empresa la empresa recuperara 28,000 dólares de su inversión inicial de 45,000 dólares. Al

término del año 2, se habrá recuperado 40,000 dólares (28,000 dólares del año 1 + 12,000 dólares

el año 2). Al final del año 3, se abra recuperado 50,000 dólares. Se necesita solo el 50 por ciento de

la entrada del efectivo del año 3 de 10,000 dólares para completar la recuperación de la inversión

inicial de 45,000 dólares. Por lo tanto, el periodo de recuperación de la inversión del proyecto B es

de 2.5 años (2 años + 50 por ciento de la entrada de efectivo del año 3).

Si el periodo de recuperación máximo aceptable de Bennett fuera de 2.75 años el proyecto A sería

rechazado y el proyecto B sería aceptado. Si el periodo de recuperación de Bennett fuera de 2.25

años, ambos proyectos fueran rechazados. Si los proyectos se clasificaran, el proyecto B tendría

preferencia sobre el proyecto A porque tiene un periodo de recuperación más corto.

VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE LOS PERIODOS DE RECUPERACION DE LA INVERSION

Las grandes empresas usan mucho el periodo de recuperación de inversión para evaluar los

pequeños proyectos, y las pequeñas empresas lo usan para evaluar la mayoría de los proyectos. Al

medir que tan rápido la empresa recupera su inversión inicial, el periodo de la recuperación

también considera de manera implícita el momento en el que ocurren los flujos de efectivo y, por

lo tanto, el valor temporal del dinero. Cuanto más tiempo deba esperar la empresa para recuperar

sus fondos invertidos, mayor será la posibilidad de que ocurra una calamidad. Por lo tanto, cuanto

más corto sea el periodo de recuperación de la inversión, menor será la exposición de la empresa a

ese riesgo.

La principal debilidad del periodo de recuperación es que su valor adecuado es solo un número

que se determina en forma subjetiva.

Una segunda debilidad es que este método no toma en cuenta totalmente el factor tiempo en el

valor del dinero. Esta debilidad se ilustra por medio de un ejemplo.

Tabla No. 9 Flujos de efectivo relevantes y periodos de recuperación de la inversión de los proyectos de Yarman Enterprise

Proyecto Oro Proyecto Plata Inversión Inicial $50,000 $50,000 Año Entradas de efectivo operativa 1 2 3 4 5

$ 5,000 $ 5,000 $40,000 $10,000 $10,000

$40,000 $ 2,000 $ 8,000 $10,000 $10,000

Periodo de recuperación de la inversión

3 años 3 años

Ejemplo:

De yarman enterprese, una pequeña empresa fabricante de equipo médico, contempla los

proyectos mutuamente excluyentes, que han denominado proyectos oro y plata. La empresa usa

solo el periodo de recuperación de la inversión para elegir entre los proyectos. Tomando los flujos

de efectivo relevantes y el periodo de recuperación de la inversión de cada proyecto, de la tabla

anterior. Ambos proyectos tienen periodo de recuperación de 3 años, lo que sugiere que son

igualmente aceptables. Sin embargo, la comparación del patrón de las entradas de efectivo de los

primeros 3 años muestra que una mayor parte de la inversión inicial de $50,000 invertidos en el

proyecto plata se recupera más rápido que el monto recuperado del proyecto oro. Debido al valor

temporal del dinero, el proyecto plata tendría preferencia sobre el proyecto oro, a pesar de que

ambos tienen periodo de recuperación idénticos de 3 años.

Una tercera desventaja del periodo de recuperación de la inversión es que no reconoce los flujos

de efectivo que ocurren después del periodo de recuperación.

Rashid Company, una empresa desarrolladora de software, tiene dos oportunidades de inversión,

X y L. La tabla 10 presenta los datos de estas oportunidades. El periodo de recuperación de la

inversión del proyecto X es de 2 años y el proyecto Y es de 3 años. El apego estricto al periodo de la

recuperación de la inversión sugiere que el proyecto X tiene preferencia sobre el proyecto Y. No

obstante, si vemos más alla del periodo de recuperación, observamos que el proyecto X rinde solo

1,200 dólares adicionales ($1,000 en el año 3 + $100 en el año 4 + $100 en el año 5), en tanto que

el proyecto Y rinde 7,000 dólares adicionales ($4,000 en el año 4 + $3,000 en el año 5). De acuerdo

a esta información el proyecto Y parece tener preferencia sobre el proyecto X. El método de

recuperación ignoro las entradas de efectivo que ocurrieron después del periodo de recuperación.

Tabla No. 10 Cálculo del periodo de recuperación de la inversión de dos proyectos de inversión alternativos para Rashid company

Proyecto X Proyecto Y Inversión Inicial $10,000 $10,000 Año Entradas de efectivo operativa 1 2 3 4 5

$ 5,000 $ 5,000 $ 1,000 $ 100 $ 100

$ 3,000 $ 4,000 $ 3,000 $ 4,000 $ 3,000

Periodo de recuperación de la inversión

2 años 3 años

Valor Presente Neto (VPN)

Como el valor presente neto (VPN) Toma en cuenta en forma explícita el valor temporal del dinero,

se considera una técnica del presupuesto de capital compleja. Esta tasa denominada con

frecuencia tasa de descuento, rendimiento requerido, costo capital o costo de oportunidad, es el

rendimiento mínimo que debe ganar un proyecto para que el valor de mercado de la empresa

permanezca sin cambios.

El valor presente neto (VPN) se calcula restando la inversión inicial de un proyecto (CF0) del valor

presente de sus entradas de efectivo (CFt) descontadas a una tasa equivalente al costo de capital

de la empresa (k).

VPN = Valor presente de las entradas de efectivo – inversión inicial.

∑

– CF0

Cuando se usa el VPN, tanto en las entradas como en las salidas se miden en termino de dólares

actuales. Puesto que solo manejamos inversiones que tienen patrones convencionales de flujo de

efectivo, la inversión inicial se establece de manera automática en términos de dólares actuales. Si

no fuera así, el valor presente de un proyecto se calcularía restando el valor presente de las salidas

del valor presente de las entradas.

Criterios de decisión

Cuando el VPN se usa para tomar decisiones de aceptar o rechazar los criterios de decisión son los

siguientes:

Si el VPN es mayor que 0 dólares, aceptar el proyecto

Si el VPN es menor que 0 dólares, rechazar el proyecto.

Ilustramos el método del valor presente neto (VPN) usando los datos de bennett company

presentados en la tabla 8 si la empresa tiene un costo de capital del 10 por ciento, el valor presente

de los proyectos A (una anualidad) y B ( una corriente mixta) se calcula como seobserva en las

líneas de tiempo de la siguiente figura. Estos cálculos generan un valor presente neto de los

proyectos A y B de 11,071 y 10,924 dólares, respectivamente. Ambos proyectos son aceptables

porque cuyo valor neto de cada uno es mayor que 0 dólares. Sin embargo, Si los proyectos se

clasifican, el proyecto A seria considerado superior a proyecto B porque tienen un valor presente

neto más alto que este proyecto.

5 2 2 3 4 0

42,000 14,000 14,000 14,000 14,000 14,000

12,727.26

11,570.25

10,518.40

9,562.1

9 8,692.90

53,071.00

0 VPN = 11,071.00

Proyecto A

5 2 2 3 4 0

-45,000 28,000 12,000 10,000 10,000 10,000

25,455.00

7,513.00

6,830.0

0 6,209.00

55,924.00

VPN = 10,924.00

Proyecto B

9,917.00

Tasa Interna de Rendimiento (TIR)

La tasa de interna de rendimiento (TIR) es la técnica compleja del presupuesto de capital usada

con mayor frecuencia. Sin embargo, es mucho mas difícil calcularla manualmente que el VPN. La

tasa interna de rendimiento (TIR) es la tasa de descuento que iguala el VPN de una oportunidad

de inversión a 0 dólares. Es la tasa de rendimiento anual compuesta que la empresa ganara si

invierte en el proyecto y recibe las entradas de efectivo esperadas.

∑

Criterios de decisión

Cuando el VPN se usa para tomar decisiones de aceptar o rechazar los criterios de decisión son los

siguientes:

Si la TIR es mayor que el costo de capital, aceptar el proyecto

Si la TIR es menor que el costo de capital, rechazar el proyecto

Calculo de la TIR

Demostramos el método de la tasa interna de rendimiento TIR usando los datos de Bennett

Company que se presenta en la tabla 8. La siguiente figura usa líneas de tiempo para representar el

método para calcular la TIR de los proyecto A y B de Bennett, los cuales tienen patrones

convencionales de flujos de efectivo. En la figura se observa que la TIR es la tasa de descuento

desconocida que hace que el VPN sea igual a 0 dólares.

5 2 2 3 4 0

14,000

42,000

Proyecto A

VPN = 0

TIR = 19.9%

-42,000

14,000

14,000

14,000

14,000

5 2 2 3 4 0

-45,000 28,000 12,000 10,000 10,000 10,000

45,000

VPN = $0

Proyecto B

TIR = 21.7%

TIR

TIR

TIR TIR

EL MERCADO INTERNACIONAL DE ACCIONES

1. INTRODUCCIÓN

Las acciones tienen, en principio, carácter nacional, no existiendo ninguna diferencia al considerar a

dicho activo financiero desde el punto de vista nacional o internacio- nal. La acción se negocia en

mercados nacionales pero puede ser adquirida por un re- sidente de un país distinto de la empresa

emisora. A esta situación se puede llegar por dos vías:

* Por la nacionalidad del propietario. Las acciones en una Bolsa nacional pue- den ser adquiridas

por un residente en otro país y negociadas internacio- nalmente.

* Físicamente. Por la venta de la acción en un mercado extranjero.

En el primer caso es el comprador el que traspasa las fronteras, mientras que en el segundo lo

hace la acción (por ejemplo, acciones de Telefónica vendidas en los mercados de Londres, Nueva York o

Tokio). Las emisiones de euroacciones (emisio- nes de acciones a inversores europeos) pueden ser

aseguradas por un sindicato ban- cario, negociándose los costes del aseguramiento de acuerdo a las

circunstancias del emisor, pudiendo llegar a ser inferiores a los del propio mercado nacional.

Las acciones pueden ser emitidas y cotizar en el mercado de valores nacional y ser ofrecidas

internacionalmente de una forma simultánea. En este caso el asegura- miento se realiza a través de un

grupo de bancos de inversión de la misma forma que se hace con las emisiones de eurobonos. Tales

acciones pueden negociarse tanto en los parqués de las bolsas como por medio de los mercados de

telecomunicaciones internacionales. Ni que decir tiene que una ventaja importante de este tipo de emisio-

nes radica en el amplio rango de accionistas a los que se les pueden ofrecer los títu- los, además de los, ya

comentados, menores costes de aseguramiento de la opera-

ción.

Cuando una empresa decide cotizar en un mercado de valores de los Estados Unidos y no

pertenece a dicho país, el banco o bancos de inversión que organizan la operación de lanzamiento de sus

acciones adquieren un número determinado de las mismas y seguidamente emitirán unos "recibos" que

son los títulos sobre los que se realiza la cotización. Dichos recibos que se denominan ADRs (American

Depository Receipts) pueden referirse a una acción depositada, a parte de la misma o a varias acciones.

Este sistema de ADRs existe en varios mercados de valores extranjeros no

siendo privativo del norteamericano, sin ir más lejos, en España las acciones de em- presas extranjeras no

son tales sino recibos sobre unas acciones depositadas en un banco determinado. Un ADR puede referirse a

uno o más títulos, y pueden ser nego- ciados en el mercado en que son emitidos y se denominan en la

moneda de ese mer- cado. Su existencia ayuda a reducir los costes de administración y los costes de tran-

sacción, pero no elimina el riesgo económico ni el de cambio de las acciones subya- centes en los mercados

de origen; así, los dividendos pagados en euros deberán ser convertidos a dólares americanos después de

detraerles los gastos de conversión y los impuestos.

1.1 Valoración y riesgo de los ADRs

Imaginemos que una compañía rusa fabricante de vodka quiere cotizar en el NYSE. Esta compañía cotiza

en el mercado moscovita a razón de 127 rublos (4,58 dólares). Si el banco de inversión americano

adquiere 30 millones de acciones de dicha empre- sa y las emite a un ratio de 10:1, significa que cada

ADR adquirido vale 10 acciones en la Bolsa de Moscú. Por tanto, el valor de un ADR sería de 45,8 dólares.

Existirá arbitraje en el mercado en el momento en que el precio del ADR en dólares se desvíe del

equivalente a las acciones que representa en la Bolsa de Moscú, teniendo en cuenta el tipo de cambio, el

ratio de conversión y la tendencia general de la economía en el país de las acciones (Rusia, en este caso).

En cuanto a los principales riesgos a tener en cuenta, destacaremos:

- El riesgo político. Hace referencia a la incertidumbre asociada al rendimiento de la inversión que

surge al negociar con las empresas o instituciones de un Estado determinado.

- El riesgo de cambio. Hace referencia a cómo las variaciones en los tipos de cambio de las divisas

afectan al rendimiento de las inversiones.

- El riesgo de inflación. Hace referencia a la incertidumbre que la existencia de la inflación provoca

sobre la tasa de rendimiento real de una inversión

2. PARTICULARIDADES: EL RENDIMIENTO El mercado internacional de acciones se rige por los mismos criterios que los nacio- nales, por ello son

valoradas con base en sus dos características esenciales: la renta- bilidad y el riesgo. La diferencia surge

a la hora de cuantificar esas dos caracterís-

ticas. El cálculo de la rentabilidad se hace restando del valor al final del período (Pt)1,

su valor inicial (P0) y, por último, a dicha diferencia la dividiremos por el propio valor inicial para obtener

la rentabilidad2:

r = (Pt - P0) / P0

Pero lo normal en este tipo de acciones es que el valor se exprese en una mo- neda, mientras que

el propietario las está valorando en otra distinta, lo que nos lleva a la necesidad de realizar una

conversión de valores, a través del tipo de cambio. Pa- ra un inversor extranjero el valor final de una

acción en el momento t, será igual a: Pt x Tt (donde Tt es el tipo de cambio en el momento del vencimiento). Por tanto, la

valoración del rendimiento de un inversor extranjero, si consideramos el tipo de cam- bio en su forma

directa, será:

r = Pt

× Tt - P0

× T0

P0 × T0

= Pt

P0

× Tt - 1 T

y si lo consideramos en su forma indirecta:

Pt

r = Tt

− P0

T0

P0

T0

= Pt

P0

× T0

- 1 Tt

Una vez que el inversor ya ha obtenido el rendimiento de cada uno de los tí- tulos podrá pasar a calcular el

rendimiento de su cartera. Éste nos muestra la rentabilidad obtenida por término medio por cada unidad

monetaria invertida en la cartera durante un determinado período de tiempo. Y vendrá dado por una media

aritmética ponderada calculada de las siguientes formas:

RP = X

1r

1

+ X2r

2

+ ... + Xnr

n

donde las Xi indican la fracción del presupuesto de inversión destinada a la inversión i, y como es lógico

su suma deberá ser igual a la unidad; n, es el número de valores; y ri es el rendimiento del título i.

Pero, realmente, lo que le interesa al inversor no es el cálculo del rendimiento de un título o de

una cartera "a posteriori" sino "a priori", es decir, lo que pretenderá será obtener el rendimiento esperado

[E(ri)] de cualquier título. Esto lo hará de la misma forma que hemos visto para el cálculo del rendimiento

"ex post" pero deberá suponer el valor de Pt y de Tt (lo que implica varios tipos de riesgo como veremos

en el tercer epígrafe). En cuanto al rendimiento esperado de la cartera se calculará de forma semejante al

"ex post", es decir:

E(RP) = X1E(r1) + X2E(r2) + ... + XnE(rn)

Veamos un ejemplo: Sea una acción de SCH valorada en 10 euros y adquirida por un inversor

norteamericano (el tipo de cambio en ese instante es de 0,85 €/$). El inversor tiene intención de vender

su acción transcurrido un año, momento en el que se espera una cotización de 11,25 € (tipo de cambio en

dicho momento 0,88 €/$). Se desea calcular el rendimiento de dicha inversión financiera.

- Coste de la acción en el mercado: 10 €

- El inversor paga: 10 € ÷ 0,85 €/$ = 11,765 dólares

- Valor esperado de la acción al ser vendida: 11,25 €

- El inversor espera recibir: 11,25 € ÷ 0,88 €/$ = 12,784 dólares

- Su ganancia bruta esperada será de: 12,784$ - 11,765$ = 1,019 dólares

- Su rendimiento esperado será de: 1,019 ÷ 11,765 = 0,0906 = 8,66%

3. PARTICULARIDADES: EL RIESGO

Ahora bien, esta rentabilidad calculada a priori es un valor estimativo realizado por el inversor, lo que implica la existencia de un riesgo al poder ser Pt distinto del previsto, así como por la variabilidad del tipo

de cambio (denominada riesgo de cambio), que hará que su valor al final de la operación no coincida

exactamente con el esperado. Todo lo cual nos lleva a decir que el riesgo implícito en las acciones

internacionales es superior al de las nacionales. Si bien es cierto, que el riesgo de cambio puede ser re-

ducido en una gran medida a través del contrato de venta de divisa a plazo, pero no en su totalidad, al no

conocer exactamente, ni la cantidad a cambiar al final de la operación (Pt), ni el tipo de cambio (Tt) en dicho momento.

3.1 El riesgo de cambio

La decisión de invertir internacionalmente se enfrenta a una serie de riesgos de nue- vo cuño. Así, por

ejemplo, la información en los mercados extranjeros puede ser más difícil de conseguir que la de los

mercados nacionales o puede no estar disponible tan a menudo como quisiéramos. Por otra parte, en

mercados más estrechos que el nuestro los costes de transacción y los problemas de liquidez serán

mayores, ocu- rriendo lo contrario en aquellos mercados que sean más amplios. Es necesario tener en

cuenta el riesgo político, es decir, la posibilidad de expropiación de activos, cam- bios en la política fiscal,

existencia de control de cambios, y otras variaciones en el ambiente empresarial de un país.

Pero, además de lo anterior, es necesario considerar el riesgo de cambio, puesto que el

rendimiento en euros de una inversión extranjera dependerá no sólo del rendimiento en la divisa

extranjera sino de la evolución de su tipo de cambio con relación al euro.

Veamos un ejemplo, supongamos que invertimos en Bonos del Tesoro británi- co que están

pagando un 8% de interés anual en libras esterlinas. Este tipo de inver- sión carece de riesgo desde el

punto de vista de un inversor británico pero no así si éste es extranjero. Supongamos que el tipo de

cambio actual es de 1,43 €/£ y que el inversor español comienza con 100.000 €. Esta cantidad equivale a

69.930 libras que invertidas al 8% sin riesgo proporcionan después de un año 75.524,5 libras. El pro-

blema viene al repatriar la inversión puesto que el tipo de cambio ha podido variar. Así, por ejemplo, si

r€ = rext + rtc

ext

éste es de 1,4 €/£ recibiremos 105.734,27 € que equivalen a un rendimiento del 5,7%; si el tipo de

cambio fuese de 1,5 €/£ recibiríamos 113.286,75

€ con un rendimiento del 13,3%. Esto se puede generalizar mediante la siguiente ex-

presión:

1 + r€ = (1 + rext) x (Tt / T0)

o también, sabiendo que (1 + rtc) = (Tt / T0)

1 + r€ = (1 + rext) x (1 + rtc)

operando obtendremos el rendimiento para un inversor nacional:

r€ = rext + rtc + rext x rtc

donde r€ es el rendimiento que obtiene un inversor español –o de la zona euro- en una operación de

inversión en el extranjero, rext el rendimiento para un residente del país en el que se realiza la inversión,

rtc el rendimiento sobre el tipo de cambio, mientras que T0 y Tt son los tipos de cambio directos desde el

punto de vista del in- versor español existentes al inicio y al final de la inversión. En realidad, el

rendimiento en euros es igual al rendimiento en la moneda extranjera más el rendimiento obtenido en el

tipo de cambio puesto que podemos despreciar el tercer

sumando al ser muy pequeño:

Por otra parte, el riesgo medido por la desviación típica de dicho rendimiento es igual a la raíz

cuadrada de la suma de las varianzas del país extranjero y del tipo de cambio más el doble de la

covarianza entre ambas.

σ€ = (σ2

+ σ2tc

+ 2σ

ext tc)1/2

Para cubrir este riesgo se puede utilizar un contrato a plazo, como veremos a continuación, o un contrato

de futuros.

3.2 A través de un contrato a plazo

Esta operación de reducir el riesgo de cambio a través de un contrato a plazo (for- ward contract) se

realiza de la siguiente forma: En el momento de adquirir la acción (momento 0) se realiza un contrato

de venta de divisas a plazo por una cantidad igual a CF con un tipo pactado TF, de tal manera que al finalizar el contrato obten-

dremos CF x TF. Por lógica, esta cantidad deberá corresponderse, lo más aproxima-

damente posible, con lo que se obtendrá por la acción vendida. Si suponemos que la cantidad que contratamos a plazo (CF) es independiente

de Pt. Entonces la rentabilidad de acciones internacionales con seguro de cambio (ris)

será (TF es el tipo de cambio del seguro de cambio):

ris

= C F × TF

+ (Pt - C F ) × Tt

- P0 × T0

P0 × T0

T P T P

La diferencia entre Pt - CF es un excedente que puede ser positivo o negativo, indica

respectivamente lo que hay que vender o comprar en el momento t. El riesgo, por lo tanto, dependerá

también de la cantidad que nos comprometamos a futuro.

Supongamos lo que sería una actitud conservadora CF = P0, puesto que el inversor

comprará si, como mínimo, al final obtiene la misma cantidad que la que invirtió al principio.

Simplificando,

C

F ris =

P0

× TF

T0

+ Pt

P0

× Tt

T0

- C F

P0

× Tt - 1 T0

Veamos la diferencia entre esta rentabilidad y la obtenida sin contrato a plazo

en su forma directa:

C T C

T C ⎡ T T ⎤

r - r = F × F − F × t = F × ⎢

F − t

⎥ is

0 0 0 0

P0 ⎣ T0

T0 ⎦

Al comprometer a futuro una cantidad igual al valor inicial CF = P0:

Analizando el resultado podemos llegar a la conclusión:

Si es > 0: ris > r ———> TF > Tt

Si es = 0: ris = r ———> TF = Tt

Si es < 0: ris < r ———> TF < Tt

3.3 A través de una cartera de acciones: la Teoría de Carteras de Harry Markowitz.

Otra forma de reducir el riesgo es a través de la formación de una cartera de accio- nes de diferentes

países. El riesgo de una cartera se medirá, a través de la varianza del rendimiento de la misma (σ2P),

obviamente siempre calculado "a priori" puesto que si nos moviéramos en una ambiente de certeza no habría riesgo, de la siguiente forman (Xi es la

ponderación de cada título):

Min. σ2P = X21σ21 + X22σ22 + ... + X2nσ2n + 2X1X2σ12 + 2X1X3σ13 + ...

...+ 2Xn-1Xnσ (n-1)n

Min. σ2P = Σ Σ XiXjσij

donde σij es la covarianza del título i con el título j. Recuerde que la covarianza es igual al producto de

las desviaciones típicas multiplicado por el coeficiente de correla- ción entre ambos títulos. Al tomar

acciones de distintos países se supone que las co-

varianzas de los títulos serán nulas o inferiores a las covarianzas entre los títulos de

un mismo mercado de valores (la correlación será menor). Sin embargo, la menor co- rrelación puede verse

perjudicada por un mayor riesgo de los títulos. También podría suceder que la correlación no sea inferior si

las economías de los países están muy li- gadas entre sí; por ejemplo, podría suceder que si los títulos en

los EEUU ascienden,

también lo hagan temporalmente los de los demás países3.

Una vez que tenemos los valores del rendimiento y del riesgo de los diversos títulos que pueden

componer la cartera deberemos buscar la combinación idónea de los mismos. Esto se puede conseguir a

través de la denominada Teoría de Selección de Carteras (Portfolio Selection Theory) que fue desarrollada

por Harry Markowitz (premio Nobel de 1990) durante la década de los cincuenta.

Según esta teoría, se trata de buscar primeramente cuáles son las carteras que proporcionan

el mayor rendimiento para un riesgo dado y, al mismo tiempo, que soportan el mínimo riesgo para un

rendimiento conocido. A estas carteras se las denomina eficientes. El conjunto de carteras eficientes se

puede determinar resol- viendo los programas cuadráticos y paramétricos, que se muestran en el cuadro

de la figura 1.

Fig.1 Programas cuadráticos y paramétricos de la Teoría de Selección de Carteras

En dicha figura E* y V* son los parámetros que varían (de ahí el que la pro- gramación se

denomine paramétrica), lo que implica ir dándole valores a ambas va- riables para que el programa nos

diga en todo momento cuál es la mejor cartera para cada valor de ambas variables. Por lo tanto, el

resultado de ambos programas será el conjunto de carteras eficientes, que tiene forma de curva cóncava y

que recibe el nombre de frontera eficiente (efficient set) por estar formada por la totalidad de las carteras

eficientes (fig.2). En la frontera eficiente, pues, están todas las carteras que proporcionan el máximo

rendimiento con un riesgo mínimo.

Fig.2 La frontera eficiente (conjunto de carteras que proporcionan el máximo rendimiento y soportan el mínimo riesgo)

Para determinar la cartera óptima de un inversor en particular necesitaremos especificar sus

curvas de indiferencia4 entre el rendimiento y el riesgo asociado, cuya forma dependerá de su función de

utilidad y ésta será, naturalmente, distinta para

cada inversor. Por ejemplo, en la figura 3, al inversor le será indiferente elegir entre el punto A o el

punto B en la curva de indiferencia I1, pues, aunque B promete un mayor rendimiento que la cartera A, su

riesgo es superior al de ésta última. Sin em- bargo, si tiene que elegir entre las carteras A y A´ elegirá

ésta última, debido a que

con el mismo riesgo obtiene un mayor rendimiento (A´>A).

Fig.3 Curvas de indiferencia

En la figura de la derecha se observan las gráficas de las curvas de indiferen- cia de diferentes

inversores: el adverso al riesgo, que es el caso más corriente (por cada unidad de riesgo adicional hay

que prometerle un rendimiento marginal cada vez más grande); el indiferente (por cada unidad de

riesgo adicional hay que prome- terle el mismo rendimiento marginal); y, por último, el propenso al riesgo,

que por un mínimo rendimiento marginal está dispuesto a correr cada vez mayores riesgos.ones

Si ahora superponemos el gráfico representativo de la frontera eficiente (la figura 2) con el de las

curvas de indiferencia de un inversor determinado (la figura 3 izquierda) obtendremos la cartera óptima

del mismo, que vendrá dada por el punto de tangencia de una de las líneas de indiferencia con la frontera

eficiente (fig.4).

Sustituyendo ahora Eo y Vo en los correspondientes programas cuadráticos y

paramétricos (figura 1), obtendremos los valores de las proporciones en las que tene- mos que distribuir

el presupuesto de inversión para obtener la cartera óptima del in- versor al que hemos hecho referencia

anteriormente (no olvidemos que la frontera eficiente es algo objetivo, mientras que las curvas de

indiferencia son de tipo subje- tivo).

Fig.4 Determinación de la cartera óptima

Así, por ejemplo, supongamos que tenemos cinco empresas con los consi- guientes rendimientos y

riesgos asociados (supondremos que sus rendimientos son independientes entre sí, es decir, no hay

correlación entre ellos):

Ei σi

Banco 10% 2% Electricidad 20% 11% Petróleo 12% 4% Transportes 15% 7% Industrial 18% 8%

Introduciendo estos datos en los programas cuadráticos y paramétricos vistos anteriormente

obtendremos los valores representativos de la frontera eficiente, once de los cuales figuran a

continuación:

Por último, supongamos que un inversor determinado desea saber cuál sería la composición de su

cartera óptima en dos escenarios distintos: a) con un rendimiento

esperado del 12%, y b) con un rendimiento esperado del 15%. Los resultados se

muestran a continuación:

Xi Xi

Banco 58,50% 14,08% Eléctrica 5,07% 15,66% Petrolera 19,37% 26,50% Transportes 8,65% 19,91%

Industrial 8,40% 23,86% Ep =

12,00%

15,00%

σp = 1,76% 3,12%

4. EL MODELO DE VALORACIÓN DE ACTIVOS FINANCIEROS (CAPM)

4.1 La cartera de mercado

En el modelo anterior todos los activos que integraban las carteras eficientes eran ac- ciones, esto es,

activos con riesgo. Además, si tuviésemos dos inversores A y B cada uno con una cartera eficiente no

podríamos saber quién tiene la mejor cartera, por- que ambas son similares. Supongamos ahora, que

los inversores pueden colocar su dinero en activos financieros libres de riesgo5 como, por ejemplo, en

Bonos del Teso- ro. Esto introduce un elemento distorsionante en nuestra teoría, puesto que nuestros

inversores A y B podrán destinar parte de su presupuesto a invertirlo en dicho activo sin riesgo,

manteniendo el resto en sus carteras óptimas respectivas. De tal manera

que el rendimiento esperado (EP) y el riesgo (σP) de la nueva cartera del inversor A, sera:

EP = (1-X) Rf + X EA

σP

= X σA

El inversor B, que no estaba muy de acuerdo con el riesgo que le proporciona- ba su cartera,

decide invertir una parte de su presupuesto en Bonos del Tesoro y el resto lo deja en su cartera B. El

resultado es la cartera denominada B´ (fig.5). Esta cartera tiene el mismo riesgo que la cartera del

inversor A pero da un mayor rendi- miento, como se puede apreciar fácilmente en la figura. Antes de

la introducción del

activo sin riesgo A y B eran semejantes, ahora ya no. El inversor A observa como B,corriendo el mismo riesgo que él, consigue mayor rendimiento. Así que al introducir la posibilidad de invertir en títulos sin riesgo, desde un punto de vista objetivo, la cartera B, formada por títulos con riesgo, es preferible a la cartera A, que también está formada por títulos con riesgo.

Fig.5 La introducción del activo sin riesgo (Rf)

Ahora bien en la frontera eficiente no sólo están las carteras A y B, sino que hay muchas más.

Todas ellas son semejantes, desde un punto de vista objetivo, si no se introduce la posibilidad de invertir

en activos sin riesgo. Pero cuando esto último ocurre, la historia cambia y unas carteras son mejores

que otras al ser combinadas

con dicho activo. Es fácil ver, en la figura 5, que la combinación RfB está por encima

de la combinación RfA, lo que hace preferible a la cartera B. Pero hay carteras que al combinarse con Rf son preferibles a B, porque dicha combinación está por encima de RfB. Y, de hecho, hay una cartera

formada por títulos con riesgo que al combinarse con el activo sin riesgo proporciona la mejor combinación posible, la RfM (véase la fi-

gura 6), donde M es el punto de tangencia con la frontera eficiente.

Fig.6

Si suponemos que nos encontramos en un mercado eficiente6, todos los inver- sores se darán

cuenta inmediatamente de que la mejor cartera de títulos con riesgo es la M y, lógicamente, todos

invertirán parte de su presupuesto en ella y el resto en el activo sin riesgo. Pero ¿qué ocurre con aquéllos

inversores que quieran obtener un mayor rendimiento del proporcionado por la propia cartera M?,

pues que pedirán

prestado dinero al tipo de interés libre de riesgo Rf. Así que, todos los inversores

saben que hay que invertir en la recta RfMZ y cada uno de ellos elegirá su combina- ción óptima sobre la

misma, tal y como puede verse en la figura 7.

Aquí es donde surge el denominado teorema de la separación enunciado por el premio Nobel

James Tobin que dice que el problema de la elección de una cartera óptima puede descomponerse en dos

decisiones separadas e independientes entre sí. Por un lado, la determinación de la mejor cartera formada

exclusivamente por títulos con riesgo (la “cartera de mercado”) es una cuestión puramente técnica y será

la misma para todos los inversores. La segunda decisión que implica elegir la combina- ción óptima entre

títulos sin riesgo y dicha cartera de mercado dependerá de la pre- ferencia personal de cada inversor.

Resumiendo, todo inversor, dadas las predicciones sobre los títulos con riesgo, dado el tipo de

interés sin riesgo y dada la capacidad de préstamo o endeudamiento sobre dicho tipo de interés, se

enfrentará con una situación similar a la representada en la figura 7. Todas las carteras eficientes se sitúan en la línea RfMZ. La frontera

eficiente de Markowitz se ha transformado en una línea recta.

Fig.7

Cada punto de la línea RfMZ puede obtenerse: 1º) Al endeudarse o al prestar y 2º) Al colocar

fondos con riesgo en la cartera M, que se compone exclusivamente de títulos con riesgo. Esta cartera M

es la combinación óptima de los títulos con ries- go.

todos los inversores tienen las mismas predicciones todos se encontra- rán ante el mismo

diagrama mostrado en la figura 7. Por lo tanto, todos los inverso- res estarán de acuerdo en lo referente a

la combinación óptima de los títulos con ries- go. Pero no tendrán porqué elegir la misma cartera, puesto

que unos prestarán dine- ro (punto A de la fig.7) y otros lo pedirán prestado (punto B en fig.7), aunque

todos distribuirán el conjunto de sus fondos con riesgo de la misma forma. La composición de M indica la

proporción de estos fondos invertida en cada uno de los títulos con

riesgo.

En el equilibrio, la combinación óptima de los títulos con riesgo ha de incluir todos los títulos y la

proporción de cada uno en dicha combinación será igual a la que representa su valor en el conjunto del

mercado. Si M incluyese una cantidad negativa de algún título, como todos los inversores piensan lo

mismo, todos ellos habrían pedi- do prestado dinero, pero ¿a quién? si nadie está dispuesto a prestarlo. Si

un inversor compra un título determinado en mayor proporción que la que éste representa en el conjunto

del mercado, como todos los inversores (que son el conjunto del mercado) opinan lo mismo, le será muy

difícil adquirirlo pues los demás inversores no estarán dispuestos a deshacerse de él. Así que bajo las

condiciones supuestas, la combinación óptima de los títulos con riesgo es la que existe en el mercado. La

cartera M es, por lo tanto en palabras de Sharpe, la cartera de mercado, que podemos definirla como la

combinación de todos los títulos con riesgo en la misma proporción que tienen en el mercado de valores.

Dicha cartera no hace falta calcularla pues cualquier índice bur- sátil (como el Ibex-35, el Standard & Poor

500, o el FT100, por ejemplo) puede ac- tuar como una pseudocartera de mercado al tener representados

a los valores de mayor peso del mercado de valores

Resumiendo, en el equilibrio todos los inversores adquieren la cartera M, que estará formada por el

conjunto de todos los activos con riesgo del mercado en la mis- ma proporción que se encuentran en dicho

mercado. Si los inversores desean un mayor rendimiento que el ofrecido por el propio mercado deberán

pedir prestado para poder desplazarse hacia la derecha de la línea RfMZ (punto B); si, por el contrario,

desean un menor riesgo deberán prestar con lo que se situarán a la izquierda de M (punto A). En todo caso

su combinación óptima de cartera de mercado y activos sin riesgo vendrá dada por la curva de

indiferencia que sea tangente a dicha recta.

4.2 La Recta del Mercado de Capitales (CML) En el equilibrio cualquier inversor escogerá un punto situado en la línea RfMZ de la

figura 7. Los inversores más conservadores prestarán parte de su dinero colocando el resto en la cartera

de mercado M. Los más arriesgados pedirán prestado con objeto de colocar una cantidad mayor que la

de sus fondos iniciales en la cartera de merca- do. Pero todos ellos se situarán sobre dicha línea a la que se

denomina recta del mer- cado de capitales (capital market line) o más comúnmente CML. Sólo las carteras

efi- cientes se situarán en dicha recta, mientras que las restantes, o los títulos aislada- mente

considerados, lo harán por debajo de ella.

Características de la CML:

1ª.- La ordenada en el origen (Rf) es el tipo de interés nominal. Es el precio de consumo inmediato

o la recompensa por esperar, es decir, por no consu- mir ahora, sino más tarde, recibiremos

un Rf% de interés. Se le suele co-

nocer con el nombre de precio del tiempo o, también, el tipo de interés por retrasar el

consumo.

2ª.- La pendiente de la CML representa la relación entre la rentabilidad espe- rada (Ep) y el riesgo asociado (σp). Se la denomina comúnmente precio

del riesgo.

Fig.8 La recta del mercado de capitales (CML)

p

p

La ecuación de la CML:

A partir de la figura 8 podemos escribir la siguiente ecuación de la CML en función de la pendiente (r) y de la ordenada en el origen (Rf):

Ep = Rf + r σp

El rendimiento esperado de la cartera de mercado será según la CML: EM = Rf + r σM

de donde se deduce el valor de la pendiente r (ver la figura 9):

r = E M - R fσ

Fig.9 La pendiente de la CML

y sustituyendo el valor de r en la ecuación inicial de la CML obtendremos:

E p = R f +

E M - R f σ σ M

Otra forma de llegar a la misma ecuación reside en la idea de que los inver- sores combinan la

cartera de mercado, M, con préstamos o endeudamientos al tipo de interés libre de riesgo (Rf). Luego el rendimiento esperado de dicha combinación

será:

EP = (1 - X) Rf + X EM = Rf + [EM - Rf] X

donde X es la parte del presupuesto total invertida en la cartera de mercado y 1-X la prestada (si X<1) o

debida (si X>1) [ver la figura 10]. Por otra parte el riesgo de di- cha combinación, medido por la desviación

típica, será:

σp = X σM

si ahora despejamos X y sustituimos su valor en la ecuación anterior obtendremos la ecuación de la CML:

E p = R f +

E M - R f σ σ M

Z M

La teoría del mercado de capitales se refiere a las ideas de la gente sobre las oportunidades

existentes, por lo tanto, son estimaciones realizadas "a priori"; por di- cha razón los resultados reales

diferirán de los predichos. La cartera de mercado re- sulta ineficiente en la consideración ex-post, dado que

si no fuese así y el futuro se pudiese predecir con certeza, los inversores no diversificarían y la cartera

óptima se- ría aquella formada por el título de máxima rentabilidad. Es precisamente la falta de certeza lo

que justifica la existencia de la teoría de selección de carteras y de la teoría

del mercado de capitales.

Fig.10. Carteras eficientes con préstamo y endeudamiento

4.3. La Recta del Mercado de Títulos (SML)

Por convenio, el riesgo de una cartera se mide por la desviación típica de su rentabi- lidad. En el equilibrio

se da una relación simple entre la rentabilidad esperada y el riesgo de las carteras eficientes. Pero dicha

relación no se cumple con las carteras ineficientes ni con los títulos aislados. Habrá, pues que encontrar

alguna otra medida del riesgo.

La figura 11 muestra una situación típica de equilibrio donde el punto Z repre- senta un título

aislado, que se sitúa por debajo de la CML al ser la inversión en un ti- tulo ineficiente. Supongamos que

repartimos nuestra inversión entre la cartera de mercado, M, y el título con riesgo Z. El rendimiento

esperado y el riesgo de esta combinación serán:

EP = X EZ + (1-X) EM

σ2 2 2 2 2

P = X

σ Z + (1-X)

σ M + 2X (1-X) σZM

Cuanto más próximo esté el valor X a la unidad más cerca nos encontraremos del punto Z y

cuanto más próximo a cero más invertiremos en la cartera de mercado. A continuación vamos a calcular

el valor de la pendiente de la curva MZ en el punto M, puesto que presenta un interés especial.

Comenzaremos calculando la desviación

típica de la combinación anterior:

σP = [X2 σ2

+ (1-X)2 σ2

+ 2X (1-X) σZM

]1/2

Z M

=

derivando ahora parcialmente con respecto a X:

δσP/δX = [X (σ2

+ σ2

- 2σZM

) + σZM

- σ2

] / σP

derivando el rendimiento de la cartera con respecto a X:

δEP/δX = EZ - EM

Fig.11

calculando ahora la pendiente:

∂E p

∂E p

/ ∂X

[E z

- E M

]σ p

= ∂σ ∂σ

/ ∂X X[σ 2 + σ 2

- 2σ

]+ σ

- σ 2

p p Z M

ZM ZM M

M

M

σ σ

M

En el punto M, ocurre que X=0 y el riesgo de la cartera P coincide con el de la cartera de mercado

(σP = σM) por lo que sustituiremos aquél por éste, con lo que

tendremos: 1

∂E p

=[E z

- E M ]σ M

∂σ p

σ ZM

- σ 2

la razón de la importancia de dicha pendiente estriba en que en el punto M, la com- binación ZM ha de

ser tangente a la CML cuando la situación es de equilibrio, por lo

tanto, ambas pendientes serán idénticas:

[E z - E M

]σ M =

E M - R f

σ ZM

- σ 2

σ

y después de operar obtendremos la ecuación de la recta del mercado de títulos (Securities Market Line -

SML), que es la base del modelo de valoración de activos fi- nancieros (Capital Assets Pricing Model o

CAPM) desarrollado por el premio Nobel

William Sharpe y por John Lintner:

E z = R f +

E M - R f

2 ZM

Ei = Rf + [EM - Rf] ßi

EP = Rf + [EM - Rf] ßP

En el equilibrio todos los títulos y carteras (eficientes o no) se situarán en la

SML (Fig.12). Una medida adecuada del riesgo de los títulos es la covarianza de sus rendimientos con el del mercado, representándose sobre la SML, que relaciona Ei con

σiM. Así que cuando un inversor considere añadir un nuevo título a su cartera deberá

saber que el único riesgo por el que será premiado será la covarianza del rendimiento del título con el del

mercado y no su riesgo total medido por la varianza o desviación típica. Esto se ve más claramente si

sustituimos la ecuación de la SML vista más arri- ba por la siguiente en función del coeficiente de volatilidad ßi:

Fig.12 La recta del mercado de títulos (SML)

Dicho coeficiente ß indica la volatilidad de la rentabilidad del título en relación a las variaciones

de la rentabilidad del mercado. Aquellos títulos o carteras con una ß

> 1 tendrán un riesgo superior al de la cartera de mercado y se denominan agre- sivos; mientras que los

que tengan la ß < 1 tendrán un riesgo menor que la cartera de mercado y se les denomina defensivos.

Así que la medida significativa del riesgo de un título es su volatilidad, es decir, su riesgo sistemático. Este

concepto es suficientemente importante como para dedicarle el siguiente apartado.

La SML también sirve para calcular el rendimiento esperado de las carteras (tanto si son

eficientes como si no lo son). Para ello basta con calcular la ßeta de la cartera a través de la media de las

ßetas de cada título, ponderadas por la parte del presupuesto invertido en las mismas, de esta manera

tendríamos que la ßeta de la cartera es igual a:

ßP = X1ß1 + X2ß2 + ... + Xnßn

y, por tanto la ecuación de la SML para cualquier cartera quedará de la siguiente for- ma:

Al disponer de la SML tenemos una herramienta capital que nos permite ob- tener el rendimiento

esperado de un activo financiero (título individual o cartera de valores) en función de su riesgo

sistemático. Así, por ejemplo, si la ßeta de Repsol

uese del 1,25 y la prima de riesgo del mercado de valores de Madrid (EM - Rf) es del

5%, sabemos que si el tipo de interés sin riesgo es del 4%, el rendimiento anual esperado de las acciones

de Repsol es del: 4% + 5% x 1,25 = 10,25%.

4.4 El modelo de mercado. Riesgos sistemático y específico

Sharpe desarrolló un modelo de regresión lineal denominado modelo de mercado, que relacionaba el

rendimiento del mercado (variable independiente) y el rendimiento del título o cartera (variable

dependiente), dicho modelo era el siguiente:

Ri = αi + ßi x RM + εi

donde Ri y RM son los rendimientos del título i y del mercado, los cuales son conoci- dos puesto que se

calculan "a posteriori" a través de las expresiones:

Ri = [Pit + Dit - Pit-1] / Pit-1 y RM = [It - It-1] / It-1

donde Pit es el precio en el momento t; Dit son los dividendos y cualquier otro flujo de caja que se

reciba durante el período; y Pit-1 es el precio en el momento inme- diato anterior, lo mismo ocurre con It que es el valor de un índice bursátil en el mo- mento t e It-1 que es su valor en el momento anterior.

Una vez calculados los rendimientos del título y del mercado tendremos una par de series de

valores representativas de cada uno de ellos, a través de las cuales calcularemos una regresión lineal

mínimo cuadrática (ver figura 13 y el subepígrfe

4.5). Y de ella extraeremos los valores de alfa y beta. A la recta de regresión se la conoce como línea

característica del título.

Fig. 13 Línea característica del título o cartera

Alfa indica el rendimiento promedio del título cuando el rendimiento del mer- cado es nulo (esto

es cuando el mercado no se mueve ni al alza ni a la baja). Mien- tras que ßeta indica la volatilidad del

rendimiento del título con respecto a una varia- ción del rendimiento del mercado, de ahí su nombre de

coeficiente de volatilidad. Por

otra parte, εi es el error que indica la perturbación aleatoria equilibradora del modelo

estadístico.

Una vez que disponemos de los valores de alfa y de beta, podemos calcular el rendimiento

esperado de un título para un período de tiempo futuro. Para ello aplica-

remos la siguiente expresión7:

Ei = αi + ßi x EM

M

M

σ2 2 2 ε

donde Ei y EM indican el rendimiento esperado. Observe que en el modelo "ex post" los parámetros alfa

y beta eran los valores a determinar a través de un modelo de regresión lineal. Mientras que en el modelo

"ex ante", ambos parámetros son conoci- dos al igual que el rendimiento esperado del mercado, mientras

que el rendimiento esperado del título es la incógnita.

ßeta es posible obtenerlo dividiendo la covarianza entre el rendimiento del ti-

tulo y el del mercado (σiM), entre la varianza del rendimiento del mercado (σ2

); y

alfa por diferencia entre la ecuación anterior:

βi = σiM / σ2

αi = Ei - ßi x EM

Como usted bien sabe, cada vez que hablamos de rendimiento esperado de- bemos referirnos al

riesgo que lleva implícita dicha esperanza. La expresión del riesgo es la siguiente:

i = ß

i x σ

M +

σ2

esta expresión surge de calcular la varianza del rendimiento esperado de un título que es igual a la

varianza de una suma de variables, algunas de las cuales son alea-

torias (RM, εi) y otras no (alfa y beta).

Observe la expresión anterior porque es sumamente importante, fíjese que a la derecha del

signo "=" hay dos sumandos. Al primero se le denomina riesgo siste- mático, porque indica el riesgo del

título o de la cartera que depende única y exclusi- vamente del mercado, es decir, a factores comunes de

tipo macroeconómico. Tenga en cuenta que la ßeta es diferente para cada activo financiero mientras

que la va-

rianza del rendimiento del mercado (σ2M) es la misma para todos ellos. Así que

cuanto más grande sea la ßeta mayor será el riesgo sistemático, es decir, más varia- rá el rendimiento del

título cuando varíe el rendimiento del mercado. De ahí los acti- vos agresivos que tienen una beta mayor

que la del mercado (como usted recordará el mercado tiene una beta = 1, puesto que él varía al unísono

consigo mismo), mientras que los defensivos tienen una beta más pequeña que la del mercado. Así, por

ejemplo, las empresas constructoras suelen ser de tipo agresivo, mientras que los

bancos suelen ser valores defensivos.

Fig. 14 La diversificación internacional8

El otro sumando representa el riesgo específico, es decir, la parte del riesgo total del título que

depende sólo de la propia empresa y no del mercado. Este riesgo es importante porque tiene la

propiedad de ser diversificable y, prácticamente, anu- lable. Esto es, si usted en vez de invertir en un sólo

título lo hace en varios, el riesgo específico de su cartera será cada vez más pequeño. Más aún las carteras

eficientes tienen un riesgo específico igual a cero.

Para anular el riesgo específico no hace falta adquirir la totalidad de las accio- nes cotizadas en un

mercado (aunque desde el punto de vista teórico, sí sería nece- sario), basta con adquirir entre 20-30

valores bien elegidos para que el riesgo espe- cífico de la cartera se considere prácticamente nulo. Así, la

figura 14 muestra la des- viación típica de carteras igualmente ponderadas de varios tamaños como

porcentaje de la desviación típica promedio de una cartera compuesta por un sólo título. Por ejemplo, un

valor del 25% indica que la cartera diversificada tiene únicamente la cuarta parte de la desviación típica

de un único título; en el caso del conjunto de los mercados de Estados Unidos ese es el riesgo que se

alcanza con una cartera formada por 20 títulos, una mayor diversificación no reduce apreciablemente el

riesgo salvo que introduzcamos en la cartera títulos provenientes de otros mercados interna- cionales en

cuyo caso con 20 títulos podríamos reducir el riesgo hasta el 11,7% (es- tos riesgos no diversificables

indican el riesgo sistemático tanto del mercado de los EEUU como del mercado mundial,

respectivamente). Esta diversificación es posible gracias a que la correlación existente entre los

principales mercados de valores mun- diales es pequeña lo que no ocurre entre los títulos de un mismo

mercado.

Teniendo en cuenta que el riesgo específico es posible eliminarlo con una bue- na diversificación

realizada por el inversor, pero no así el sistemático, es importante que usted entienda que el rendimiento

esperado de un título o de una cartera de- pende principalmente del riesgo sistemático. Esto es ¡el

mercado sólo paga el riesgo sistemático de su inversión!, por lo tanto si usted no elimina el riesgo

específico

Todo lo dicho hasta ahora para títulos aislados sirve exactamente para las carteras de valores sin

más que sustituir en las ecuaciones de la SML y de la línea característica del título, los parámetros alfa y

beta de una acción por los de una car- tera. Para ello basta recordar que, como ya comentamos

anteriormente, la beta (alfa) de una cartera es igual a la media ponderada de las betas (alfas) de los títulos

que la componen.

Así que si tenemos una cartera eficiente estaremos seguros de que no tiene riesgo específico sino

sólo sistemático. De tal manera que si queremos cubrirnos del riesgo de una cartera eficiente sólo nos

concentraremos en cubrir su riesgo sistemá- tico. Esto podrá hacerse con los instrumentos financieros del

tipo de las opciones, fu- turos, swaps, etc.

MN

4.6 La aplicación del CAPM a las carteras internacionales

En un mercado de tipo nacional cuando se usa este modelo, se trata de ver si el valor correspondiente de

un título está por encima o por debajo de la SML, es decir, si tiene una combinación de rentabilidad-

riesgo en equilibrio (que se encuentre en la recta) o no (por encima o por debajo de la misma).

Ahora bien, el inversor internacional, que toma este modelo como base para decidir si comprar o

no una acción, se planteará que recta tomar como normal. Es decir, qué mercado deberá tomar como

referencia, puesto que no todos los mercados tienen que tener una misma proporcionalidad entre

rentabilidad y riesgo. Las alter- nativas son:

* Su propio mercado nacional

* El mercado donde adquiere sus acciones

* El mercado internacional, considerado globalmente

Obviamente, la segunda alternativa es rechazable debido a que a un inversor de tipo internacional

no le proporciona ninguna referencia significativa. Sí podría to- mar como referencia las operaciones en su

propio país, como base de partida. O ela- borar una hipotética recta del mercado internacional y tomarla

como normal a efectos de comparación. Como se puede ver no existe una solución única para resolver

dicho problema.

En la práctica:

* En el caso del mercado nacional, Rf será el interés sin riesgo de su propio mercado y RM el

interés de dicho mercado. Mientras que en el caso de la ßeta, como sabemos se calcula:

ßi = (σi x σMN x ρiMN) / σ2

son conocidas las desviaciones típicas del mercado nacional (σMN) y de cada título

(σi), mientras que el coeficiente de correlación del título extranjero (ρiMN) con las

variaciones de otros mercados, generalmente no se conoce, siendo lo más corriente el acudir a datos

públicos (ya calculados); por lo general, el dato que se puede obte- ner es el de la correlación entre dos

mercados extranjeros distintos y suele ser el que se toma como tal. * En el caso del mercado internacional, R f

puede ser el activo sin riesgo del

mercado nacional o una media de los rendimientos de los activos sin riesgo emitidos en el mercado

internacional. Mientras que RM es el rendimiento de una hipotética cartera formada por valores de

diversos países, que suele estar ya calculada por las

instituciones financieras que realizan este tipo de operaciones. El coeficiente de correlación con referencia al mercado internacional (ρiMI) y referido a las variaciones

de esa hipotética cartera mundial, también es un dato. Por ejemplo, en la tabla 2 se muestran los

rendimientos, riesgos (desviaciones típicas), ßetas y alfas de una serie de mercados mundiales.

Ri σ Beta

Alemania 10,10 19,90 0,45 2,41

Bélgica 10,10 13,80 0,45 2,44

Dinamarca 11,40 24,20 0,60 2,91

EEUU 10,20 17,70 1,08 -0,69

España 10,40 19,80 0,04 4,73

Francia 8,10 21,40 0,50 0,17

Gran 14,70 33,60 1,47 1,76

Bretaña

Holanda 10,70 17,80 0,90 0,65

Italia 5,60 27,20 0,41 -1,92

Japón 19,00 31,40 0,81 9,49

Suiza 12,50 22,90 0,87 2,66

Alfa

Tabla 2. Rendimientos de las acciones 1960-1980 (Fuente: Ibbotson, Carr y Robinson: "International Equity and Bond Returns". Financial Analyst Journal. Julio-Agosto.1982)

Sin embargo, la generalización del modelo CAPM al contexto internacional es algo más complicada

de lo que parece a primera vista al estar sujeta a una serie de problemas como son:

a) Impuestos, costes de transacción y barreras a la movilidad del capital en- tre los países, que

dificultan y hacen poco atractivo para el inversor la realización de una cartera de ámbito

mundial.

b) Los inversores de diversos países ven el riesgo de cambio desde la pers- pectiva de sus

diferentes monedas nacionales, por lo que no estarán de acuerdo en las características del

riesgo de varios títulos y, además, no obtendrán idénticas fronteras eficientes.

c) Los inversores en diferentes países tienden a consumir distintos tipos de bienes ya sea

porque tienen diferentes gustos, o por los costes de tran- sacción, transporte, impuestos, etc.

Esto hace que al variar los precios relativos de los bienes a lo largo del tiempo, el riesgo

asociado a la infla- ción para los diversos inversores difiera según el país en el que se en-

cuentren.

Por lo tanto, para poder aplicar el CAPM a un nivel internacional es necesario que se cumplan dos

supuestos claramente irracionales: que los inversores de todo el mundo tengan idénticas cestas de bienes

de consumo, y que los precios reales de éstos sean idénticos en todos los países (es decir, que la paridad

del poder adquisi- tivo se mantenga constante). Si esto se cumpliese, los tipos de cambio serían sim-

plemente el reflejo de los diferenciales de inflación entre dos países y el tipo de cam- bio, por tanto, sería

un simple mecanismo de conversión contable sin importancia real.

Veámoslo de otra manera. Para Bruno Solnik en una situación de equilibrio, la estrategia óptima

de inversión consiste en una combinación de dos carteras: una cartera con riesgo común a todos los

inversores y una cartera individual de cober- tura, utilizada para reducir los riesgos del poder adquisitivo

que constituye la mejor cobertura contra la inflación. La cartera de mercados mundiales de activos con

riesgo ya no es la mejor opción puesto que puede tener obligaciones y acciones que estén correlacionadas

con los gastos de consumo del inversor. Por tanto, la relación de la

valoración del CAPM tradicional se aplica a los valores cubiertos contra el riesgo cambiario.

* Ejemplo:

Un inversor español que aplica este modelo para decidir si va a adquirir, o no, accio- nes de una empresa

británica, sabe que el rendimiento medio de las mismas es del

12% (después de incluir en su cálculo el tipo de cambio), con una desviación típica del 20%. Por otro

lado, el tipo de interés libre de riesgo en España es del 4% y el rendimiento medio del mercado es del 9%

con una desviación típica del 25%. La correlación entre los mercados de valores británico y español es del

0,8. ¿Le intere- sará adquirir esas acciones?.

Deberemos averiguar qué rendimiento esperado proporcionaría en España un titulo con esas

características, lo que sabremos a través de la SML:

Ei = Rf + (EM - Rf) x ßi

Ei = 4% + (9% - 4%) x [(0,2 x 0,25 x 0,8) / 0,252] = 7,2%

Así que pudiendo obtener un 12% en el mercado británico por un título con unas características

por las que obtendría sólo un 7,2% en el español, parece lógico optar por la compra. En la figura 16 se

muestra la comparación entre los dos rendi- mientos para el riesgo dado.

Fig.16 SML del mercado español en el ejemplo anterior

5. LA TEORÍA DE LA VALORACIÓN POR ARBITRAJE (APT)

Un modelo de valoración más sofisticado que el CAPM es el modelo de valoración por arbitraje (APM o

arbitrage pricing model),16 que es un modelo de equilibrio de cómo se determinan los precios de los

activos financieros. Esta teoría desarrollada original-

mente por Stephen Ross se basa en la idea de que en un mercado financiero compe- titivo el arbitraje17

asegurará que los activos sin riesgo proporcionen el mismo ren- dimiento esperado. El modelo se basa en

la idea de que los precios de los títulos se

ajustan conforme los inversores construyen carteras de valores que persiguen la con- secución de

beneficios de arbitraje. Cuando ya no existan dichas oportunidades se al- canzará el equilibrio en los

precios de los activos financieros.

Según esta teoría la rentabilidad de cada acción depende por un lado de las in- fluencias exógenas

de una serie de factores macroeconómicos y, por otro, de una serie de perturbaciones específicas de

cada compañía en particular. Así, para cada acción hay dos fuentes de riesgo. La primera es la que

proviene de los efectos ma- croeconómicos que no pueden ser eliminados mediante la diversificación. La

segunda es que el riesgo proviene de posibles sucesos que son específicos de cada empresa; éste tipo de

riesgo es eliminable a través de la diversificación. De esta manera, la prima por el riesgo esperado de una

acción es afectada por el riesgo macroeconómico y no por el riesgo específico.

El modelo no dice cuáles son esos factores macroeconómicos o por qué son económicamente

relevantes sino que sólo señala que hay una relación entre ellos y los rendimientos de los activos

financieros. En todo caso los cinco factores más co- múnmente utilizados son:

a) El nivel de actividad industrial

b) La tasa de interés real a corto plazo, medida por la diferencia entre el rendimiento de las

Letras del Tesoro y el Índice de Precios al Consumo (IPC).

c) La tasa de inflación a corto plazo, medida por las variaciones en el IPC

d) La tasa de inflación a largo plazo, medida por la diferencia entre el rendi- miento hasta el

vencimiento entre la Deuda Pública a largo y a corto pla- zo.

e) El riesgo de insolvencia medido por la diferencia entre el rendimiento hasta el

vencimiento de los bonos empresariales a largo plazo calificados como AAA y los BBB.

El APM manifiesta que la prima por el riesgo esperado (ke - Rf) de una acción debe depender de la

prima por el riesgo asociada con cada factor macroeconómico en particular y la sensibilidad de la

rentabilidad del activo en relación con cada factor. O expresado de otra manera, el rendimiento

esperado de un título cualquiera (ke) es

igual a:

k = R +ß λ

+ ß λ

+ ... + ß λ

e f 1 1 2 2 n n

donde R

f

es el rendimiento del activo sin riesgo y las λi muestran las primas de riesgo asociadas con cada

factor en particular (λi

= Ei

- Rf). El APM tendrá una utilidad para

el inversor siempre que éste pueda: a) identificar un número razonable de factores

macroeconómicos, b) medir la prima de riesgo esperada en cada factor y c) medir la sensibilidad del

rendimiento del activo con relación a cada factor. Una vez definidos los factores pasaríamos a calcular

un modelo de regresión multivariante a través del que obtendríamos las betas de cada factor. Calculadas

éstas podríamos obtener el valor del rendimiento esperado de cada acción, es decir, su coste de

oportunidad del capital (al que habría que añadirle, si fuese necesario, los costes de emisión de dichas

acciones).

6. LA GESTIÓN DE LAS CARTERAS INTERNACIONALES

La estrategia obvia para un inversor que decide diversificar internacionalmente, pero que no desea

averiguar cómo construir una cartera con títulos de otros países, debe- ría consistir en adquirir un fondo

basado en un índice internacional. Esto es, adquirirá una cartera de títulos internacionales ponderados

según su valor. Por ejemplo, el ín- dice internacional de Morgan Stanley para títulos no norteamericanos y

que se conoce como EAFE (Europe, Australia, Far East) es tal vez el más famoso.

En todo caso, la racionalidad para mantener un índice internacional es menos defendible que

para invertir en uno de ámbito nacional y ello es así, no sólo por lo comentado en el subepígrafe anterior,

sino porque las contrastaciones realizadas al respecto parecen indicar que no hay ningún modelo de

ámbito internacional que pueda predecir los rendimientos de los títulos individuales con ciertas

garantías. Más aún, las predicciones de los existentes coinciden con las predicciones realizadas por los

modelos de tipo nacional y el mero hecho de añadirle a éstos últimos factores co- mo el tipo de cambio,

producción industrial, etc., no parece afectarles de una manera apreciable18. Es decir, los rendimientos de

los títulos son explicados principalmente por los cambios habidos en su mercado nacional.

Por si fuera poco, los expertos no se ponen de acuerdo en cómo ponderar los índices de tipo

internacional, habiendo quien propone utilizar el PNB o el PIB como ponderaciones en lugar de la

capitalización de los mercados, porque ambos resultan ser una mejor medida de la importancia de la

economía de un país en el ámbito mundial que el valor de sus acciones emitidas. Otros han argumentado

que deberían utilizarse ponderaciones proporcionales al tamaño relativo de las importaciones reali- zadas

de varios países porque, según ellos, el inversor que desee cubrir el precio de los bienes importados

podría adquirir títulos de empresas extranjeras en proporción a los bienes importados de esos países. En

resumen, hasta que no se desarrolle un modelo de equilibrio internacional explícito ninguna de las

elecciones anteriores tiene una justificación económica.

Otro problema con el uso de la capitalización del mercado como forma de ponderar la cartera

internacional surge al tener en cuenta el cruce de participaciones (cross-holdings) que tiende a

sobrevalorar el valor de mercado de las acciones emiti- das. El cruce de participaciones hace referencia

a las inversiones en acciones que unas empresas realizan en otras.

6.1 Asignación de activos

La gestión de carteras activa en un contexto internacional puede contemplarse como una extensión de la

gestión de activos nacionales. En principio, se debería construir una frontera eficiente con una lista de

activos de ámbito mundial y determinar la cartera óptima de cada inversor. Parece conveniente realizar

lo que se denomina una asignación de activos (asset allocation), que consiste en agruparlos en varias

catego- rías (por ejemplo, acciones, obligaciones, pagarés, etc.), debido a la complejidad del mercado

internacional. Los resultados de la gestión de las carteras construidas por gerentes profesionales se

enfocan sobre las fuentes de rendimientos potencialmente anormales como son:

1º. La selección de divisas, que mide la contribución a los resultados totales de la cartera de las

fluctuaciones en el tipo de cambio con relación a la moneda utilizada por el inversor como

base. Podríamos utilizar un índice como el EAFE a modo de comparación con la selección

de las divisas de una cartera durante un período de tiempo determinado. La selección de

las divisas del EAFE se calcularía como la media de la apreciación de las divisas

representadas en dicho índice "marco", ponderadas por la fracción de la cartera EAFE

invertida en cada divisa.

2º. La selección de los países, que mide la contribución a los resultados tota- les de la cartera

atribuible a la inversión en los mercados de valores mundiales que tengan unos mejores

resultados. Puede medirse a través de la media de los rendimientos de un índice bursátil

de cada país, pon- derados por la parte de la inversión que se destina a cada nación.

3º. La selección de los títulos de cada país, puede medirse como la media ponderada de los

rendimientos de las acciones que excede del rendi- miento del índice del país en cuestión.

El rendimiento se calcularía en la moneda local y las ponderaciones según lo invertido en

cada país.

4º. La selección entre los bonos a largo y corto plazo de cada país puede medirse como el exceso

de rendimiento derivado de la diferente ponde- ración entre bonos a largo y a corto plazo

con relación a las pondera- ciones de una cartera "marco".

Veamos un ejemplo de cómo medir la contribución de las decisiones tomadas por un gestor de una

cartera internacional.

Ponderación

EAFE

Rdto. del Indice Bursátil

Variación de los tipos de cambio

Ponderación del gestor

Rdto. del gestor

Europa 0,30 10% 10% 0,40 8%

Australia 0,10 7% -10% 0,15 7%

Oriente 0,60 12% 30% 0,45 18%

Con arreglo a la "selección de divisas" compararemos los resultados según

EAFE con los obtenidos por el gestor y comprobaremos que en este caso obtiene un peor resultado

que la cartera de comparación:

EAFE = (0,30 x 10%) + (0,10 x (-10%)) + (0,60 x 30%) = 20% Gestor = (0,40

x 10%) + (0,15 x (-10%)) + (0,45 x 30%) = 16%

Si ahora pasamos a comparar ambas gestiones con respecto a la "selección de países" veremos

que el gestor obtiene una pérdida de 0,45% con relación a la cartera de comparación:

EAFE = (0,30 x 10%) + (0,10 x 7%) + (0,60 x 12%) = 10,9% Gestor = (0,40

x 10%) + (0,15 x 7%) + (0,45 x 12%) = 11,45%

En cuanto a la "selección de títulos" la comparación se hará restando los ren- dimientos de la

cartera con los de EAFE y multiplicando el resultado por la pondera- ción de la cartera de la gerencia. Este

cálculo se hará para cada mercado y el resul- tado total se obtendrá sumando los cálculos anteriores:

(8% - 10%) x 0,40 + (7% - 7%) x 0,15 + (18% - 12%) x 0,45 = 1,9%

EJERCICIOS

1º) Ana González ha adquirido tal día como hoy 10 acciones de Telefónica en la Bolsa de Londres a un precio de 10 libras cada una. El tipo de cambio dicho día es de 1,5 euros por libra. Ana ha pensado vender sus acciones dentro de 6 meses exactamente que es cuando espera recibir un dividendo de 0,5 libras por acción y cuando, además, el precio de las acciones de la compañía debería alcanzar las 10,5 libras después de aislar el efecto alcista de los dividendos. Para cubrirse del riesgo de cambio Ana ha vendido libras a un plazo de 6 meses a un cambio de 1,48 €/ £. Con estos datos se pide calcular cuál será el rendimiento esperado por Ana en el período y cuál será el rendimiento anual financieramente equivalente del mismo utilizando capitalización compuesta.

2º) Un inversor español que aplica el modelo CAPM para decidir si va a adquirir, o no, acciones de una empresa británica, sabe que el rendimiento medio de las mismas es del 13% (después de incluir en su cálculo el tipo de cambio), con una desviación típica del 23,5%. Por otro lado, el tipo de interés libre de riesgo en España es del 4% y el rendimiento medio del mercado es del 8% con una desviación típica del 15%. La correlación entre el rendimiento de la empresa británica y el del mercado londinense es del 0,85 y la correlación entre los mercados de valores británico y español es del 0,7. ¿Le interesará adquirir esas acciones?.

Año P. Ibiza Mercado

2001 -5% -7% 2002 14% 15%

2003 10% 12%

2004 12% 14%

2005 17% 19%

3º) Calcular la contribución a los resultados totales de la selección que el gestor de una cartera hace en cuanto a las divisas, el país y los títulos con arreglo a la si- guiente información:

Ponderación EAFE

Rdto. del Indice Bursátil

Variación de los tipos de cambio

Ponderación del gestor

Rendimiento del gestor

Europa 0,30 10% 10% 0,25 17% Australia 0,10 12% 5% 0,15 18% Oriente 0,60 28% 30% 0,60 22%

4º) Jorge Arbusto, planea invertir un millón de dólares en títulos a corto plazo del Tesoro norteamericano a 90 días. Jorge se plantea la posibilidad de realizar dicha in- versión en títulos equivalentes de otros países, pero sólo si el riesgo de cambio se cubre a través de contratos de divisa a

plazo19.

a) Calcular el valor en dólares de la inversión cubierta, al término de los 90 días para cada una de

las dos inversiones equivalentes cuyos datos figuran a continuación

Tipos de interés equivalentes a 90 días: Japón = 1% ; Alemania = 3% Tipos de cambio al contado = 133,05 yenes/$ ; 0,85 €/$ Tipos de cambio a plazo de 90 días = 131,736 yenes/$ ; 0,846 €/$

b) Estime la tasa de interés implícita para la inversión a 90 días en deuda del

Tesoro de los EUU.

5º) Supongamos que la desviación típica de la cartera de mercado es el 20%, su rendimiento esperado es el 14% y el tipo libre de riesgo es el 9%. ¿Qué rendimiento puede esperar un inversor si coloca el 50% de su presupuesto en activos sin riesgo y el resto en la cartera de mercado?, y ¿cuál sería su riesgo?. ¿Qué ocurriría si el in- versor colocara el 125% de su presupuesto en la cartera de mercado?

6º) Las tasas anuales de rendimiento de Producciones Ibiza y las del mercado de valores son las siguientes:

a) Determine el coeficiente Beta de Producciones Ibiza b) ¿Qué porcentaje del riesgo total de Producciones Ibiza es sistemático? c) ¿Cuál es la expresión del "modelo de mercado" de dicha compañía?

d) Si el tipo de interés sin riesgo es del 5% y el precio del riesgo del mercado es del 5%, diga cuál sería el rendimiento esperado de Ibiza si el mercado se encuentra en equilibrio.

7º) Supongamos que aplicamos la APT con sólo tres factores y que el tipo de interés sin riesgo es del 6%. Hay dos compañías en las que usted tiene un interés especial Factorías Alcorcón e Industrias Leocadio. Las lambdas de cada una de ellas así como los coeficientes de volatilidad respectivos son los siguientes:

FACTOR λ βFA βIL

1 0,09 0,5 0,7 2 -0,03 0,4 0,8 3 0,04 1,2 0,2

Si usted deseara repartir su presupuesto de tal manera que el 70% fuese para Factorías Alcorcón y el resto para Industrias Leocadio, ¿cuál sería el rendimiento es- perado?. Y si lo repartiese por partes iguales ¿qué ocurriría con el rendimiento?.

8º) Determine la línea de valoración por arbitraje de equilibrio que es consistente con las dos siguientes carteras que se encuentran en equilibrio (aplicar la APT para un único factor): Cartera A ----> EA = 15%; βA = 1,5

Cartera B ----> EB = 10%; βB = 0,5

9º) Las compañías Abaco, Berro y Cerón tienen los siguientes rendimientos espera- dos: 16%, 14% y 20%, respectivamente. Sabiendo que el tipo libre de riesgo es del 7% y que los rendimientos esperados se han calculado según el modelo siguiente:

Ei = λ0 + 0,12 β1 + 0,04 β2

siendo los coeficientes de volatilidad respectivos para cada factor y para cada em- presa los siguientes: Abaco: 0,80 y 0,20; Berro: 0,10 y 1,10; Cerón: 1,20 y 0,40.

a) ¿Qué títulos están sobrevalorados o infravalorados según su rendimiento esperado? b) Si usted es un arbitrajista ¿qué haría?

10º) Derek Daily es una empresa de refrescos no alcohólicos que desde hace un par de años lleva

gestionando un proyecto en un país en vías de desarrollo. En un princi- pio, el horizonte temporal de

su proyecto lo había estimado en 8 años (por tanto le quedan seis años), al final de los cuáles puede

continuar con él o vendérselo a otra compañía y, en ambos casos, el valor del proyecto para ese

instante se estima en

248 millones de euros. Los flujos de caja que la empresa estima para los próximos

seis años son los siguientes:

2005 2006 2007 2008 2009 2010

45 54 65 79 86 93

El gobierno acaba de anunciar la convocatoria de elecciones anticipadas (primera se- mana de enero

de 2005) debido al rápido deterioro de la situación política imperante. Aunque las elecciones son

dentro de dos meses las encuestas más fiables dan un

40% de probabilidades de que el gobierno cambie de manos. Si se diese este caso, y a tenor de lo

prometido en la campaña electoral, es de esperar que la mitad de los flujos de caja de la empresa

deba ser reinvertida en bonos del Estado al 5% de interés anual. Estos bonos podrán ser

vendidos en el mercado secundario el año 2010 a un 80% de su valor en promedio debido a que

existe la probabilidad de que el gobierno se declare insolvente en dicha fecha.

A comienzos del año 2005 la tasa de interés sin riesgo de este país era del

5%, la prima de riesgo internacional es del 4,5%, la beta de esta empresa con rela- ción al mercado de

valores local del 0,9 mientras que la beta de este mercado en re- lación con el internacional era del

1,5. Los analistas consideran que si gana la oposi- ción se produciría una fuga de capitales que

obligaría a subir el tipo de interés hasta un 10%, mientras que la beta que relaciona el mercado de

valores local con el inter- nacional saltaría hasta situarse en un 2,2.

Con arreglo a esta información se pide:

a) Cuál era el valor del proyecto de Derek Daily al final del 2004

b) Cuál es el valor del proyecto en el momento de anunciarse las elecciones an- ticipadas.

SWAPS

PERMUTA FINANCIERA I:

SWAP DE INTERESES:

El Swap, o permuta financiera, es un producto financiero utilizado con el objeto de reducir el

coste y el riesgo de la financiación de la empresa, o para superar las barreras de los mercados

financieros. Podrá existir en el momento en que cada una de las dos partes integrantes de

dicho acuerdo, pueda acceder a un mercado determinado (de divisas o de intereses, por

ejemplo) en mejores condiciones, comparativamente hablando, que la otra. Esta ventaja

comparativa es, entonces repartida entre las partes e intermediarios de la operación con

objeto de reducir sus costes financieros. Ambas partes acudirán a los merados donde

obtengan ventajas y estarán de acurdo en cambiar (Swap) los pagos y cobros entre ellas, lo

que permitirá obtener un mejor resultado que si las dos partes hubiesen acudido

directamente al mercado deseado.

Concretando, un Swap es una transacción financiera en la que dos partes contractuales

acuerdan intercambiar flujos monetarios en el tiempo. Su objetivo consiste en mitigar las

oscilaciones de las monedas y de los tipos de interés. Su razón de existir radica en la

inadecuación, tanto de la clase de financiación buscada por un determinado prestatario, como

de las condiciones de los mercados que le son accesibles.

Las técnicas de intercambio que proporcionan las operaciones swap permiten a dos o más

partes intercambiar el beneficio de las respectivas ventajas que cada una de ellas puede

obtener sobre los diferentes mercados. Para ello deberá cumplirse una doble regla básica: las

partes deben tener interés directo o indirecto en intercambiar la estructura de sus deudas y,

al mismo tiempo, cada parte deberá obtener gracias al Swap un coste de obligación más bajo.

El crecimiento del mercado de Swaps se ha debido a la multitud de diferencias estructurales e

institucionales entre los diferentes mercados financieros existentes, entre las que podemos

citar:

a) La Mayor o menor accesibilidad a la financiación mediante una divisa determinada.

b) La dificultad de obtener fondos a tipos de interés fijo, que contrasta con la facilidad de

obtenerlos a tipo variable.

c) La disponibilidad de créditos en una divisa determinada, que contrasta con la

dificultad de los mismos en otro tipo de divisas.

d) La necesidad de evitar “Colas” en mercados en donde el flujo de nuevas emisiones

tiende a agotarlo.

e) La existencia de falta de liquidez para prestatarios en donde el flujo de nuevas

emisiones tiende a agotarlo.

f) La imposibilidad de obtención de vencimientos a más largo plazo en ciertos mercados.

Todo lo cual se puede resumir en los siguientes tres puntos:

1. La creciente globalización de los diferentes mercados de capitales ha hecho que los

Swaps de divisas puedan ser utilizados cada vez más para enlazarlos entre sí.

2. La aparición del Swap de intereses ha significado una transformación de la gestión de

los activos y de las deudas a medio y largo plazo.

3. El intensivo uso que de esta técnica realiza el Banco Mundial ha ayudado a implantarla

más rápidamente de lo que se había pensado inicialmente.

Las empresas utilizan los acuerdos de permuta financiera debido a una serie de razones entre

las que destacaremos:

a) La reestructuración de los costes de financiación o de los ingresos financieros, e su

caso (Swap de activos).

b) La reestructuración de la deuda sin necesidad de recurrir a nueva financiación

bancaria.

c) La reducción de los tipos de interés, o la fijación del mismo cuando se prevé que los

tipos tienden a subir.

d) Para conseguir financiación a tipos de interés fijos cuando ello no sería posible de otra

manera. Bancos Pequeños, poco conocidos, pero con un aceptable nivel de crédito

pueden utilizar este mercado.

e) Los operadores del mercado Swaps lo utilizan para tomar posiciones y especular sobre

el posible comportamiento de los tipos de interés o de las divisas.

SWAPS DE TIPOS DE INTERES

El Swap de tipos de interés (interest rate swap) es un contrato financiero entre dos partes,

que desean un intercambio de intereses derivados de pagos o cobros de obligaciones, que se

encuentran en activo, a diferentes bases (tipo fijo o flotante), sin existir transmisión del

principal operando en la misma moneda. Cada uno paga los intereses de la deuda del otro,

excluyendo del acuerdo la amortización del principal, que no cambia de mano. Resumiendo,

lo importante de este tipo de swap básico o plain vanilla, son cuatro cosas:

1. Intercambios de intereses sobre deudas

2. Los intereses tienen diferentes bases, por ejemplo, unos tendrán el tipo fijo y otros

flotante o variable.

3. No existe intercambio del principal de las deudas

4. Se opera en la misma moneda.

Su objetivo es el de optimizar el coste en términos de tipo de interés, colocando los recursos

financieros con base en las diferencias de calidad crediticia (ratings) de los intervinientes en

cada uno de los mercados y en la mejor explotación de las imperfecciones de los mismos.

Los swaps de intereses pueden clasificarse, por lo general, en dos categorías:

a) Swaps fijo/Flotante: Constituyen la mayoría de estos acuerdos de permuta financiera y

consisten en que una parte paga los intereses calculados según el tipo de interés fijo, a

cambio de recibir los intereses variables que su contraparte le hace, calculados a

través de una tasa flotantes.

b) Swaps flotante/flotante: Cada parte realiza pagos variables de intereses a la otra

calculados según diferentes tipos flotantes (por ejemplo, en dólares calculados según

el Libor y el tipo preferencial americano).

En su forma clásica, el Swap de intereses fue diseñado para beneficiarse de arbitraje entre las

calificaciones del mercado de bonos de tipo de interés fijo y el mercado de crédito a corto

plazo como tipo flotante. Veamos un par de ejemplos del mismo.

LOS MECANISMOS DE UN SWAP DE INTERESES:

La cotización de los Swaps

Como un swap se compone de dos partes se hace necesario definir un método de cotización

claro y rápido, que haga innecesario precisar las características de ambas partes cada vez que

varía dicha cotización. Por ello, surgen una serie de principios de cotización adoptados en el

mercado que son los siguientes:

a) Swap de intereses fijo/flotante: La Cotización se efectúa siempre indicando el tipo de

interés de la parte fija, mientras que la parte variable se supone igual al Libor – 6

meses de la divisa en que se opere, sin márgenes de ningún tipo (Libor Flat). Una

excepción atañe a la cotización en dólares, donde el tipo fijo se cotiza con base en el

rendimiento de los bonos del Tesoro americanos, que tengan el mismo plazo de

vencimiento que el swap, más un diferencial. En algunas divisas la tasa variable no es

el Libor sino el intercambio del país emisor de la moneda (por ejemplo, en España se

utiliza el Mibor).

b) Swap de intereses flotante/flotante: Estos acuerdos pueden ser de formas bastante

distintas, según las divisas y los tipos de referencia, por ello no existe una norma de

cotización. Aunque ésta suele efectuarse indicando un diferencial sobre una de las dos

partes. Por ejemplo, Libor contra Mibor +25 pb.

CARACTERISTICAS DE LOS SWAPS:

Todo acuerdo swap lleva incorporado un gran número de características que necesitan ser

perfectamente definidas para su puesta en práctica. Veamos algunas de ellas:

a) Contrapartes: Son los agentes que acuerdan realizar la transacción.

b) Principal: Importe sobre el que versa la transacción.

c) Indicador de Referencia:

El tipo fijo: Será aquel que con tal carácter se fije en cada acuerdo. Se expresará de diversas

formas según los diferentes mercados y divisas. Por ejemplo:

Base anual “Money Market”: Implica un pago anual de intereses y un

descuento de los días exactos del período sobre la base de un año de 365 366

días (se suele utilizar en los swaps de dólares y en pesetas). Ello implicará

transformar los tipos de interés de un año de 360 días a otro de 365.

Base anual “Bond Basis”: Implica un pago anual de intereses y un descuento de

los días sobre la base de un año de 12 meses de 30 días/mes (se suele utilizar

en marcos, francos suizos y ecus).

Base semianual “Bond Basis”: Implica un pago semestral de intereses y un

descuento de días sobre la base de un año de 360 días. Los rendimientos del

tesoro americano están expresados en esta base, lo mismo que la cotización de

la tasa de los swaps en dólares.

Base semianual exacta/365 (366 si es año bisiesto): El pago de los cupones se

realiza semestralmente y los días son descontados por su número exacto

dividido por 365 (la libra esterlina y el yen se cotizan en esta base).

El tipo Flotante: Se trata de definir la referencia que será utilizada para la determinación de

los intereses de la parte variable. El tipo flotante más extendido en el Libor-6 meses. En el

caso español es el Mibor- 6 Meses.

d) Flujos de Fondos: Importes a intercambiar en las fechas prefijadas.

e) Plazo: Tiempo durante el cual se intercambian los flujos.

f) Fecha de Determinación: Momento del tiempo en el que se establece el valor de los

flujos a intercambiarse.

g) Fechas de Pago: Fechas establecidas en el contrato en la que se producirá el

intercambio de fondos.

h) Fechas de Negociación: Fecha en la que se firma el contrato.

i) Fecha de Vencimiento: Fecha en la que finaliza el contrato.

j) El contrato jurídico bajo el cual se rige el swap: Puede ser el SWAPCEMM, el ISDA u otro

semejante.

Figura: Características más comunes de los Swaps en España

Por lo general, todo contrato de swap figura un intermediario financiero que suele ser un

banco de inversión, que se sitúa entre las dos partes contratantes. De hecho, cada uno de los

lados de la operación permuta financiera realiza un contrato por separado y no tienen porqué

conocerse entre sí. Normalmente, los detalles del contrato son asumidos verbalmente por

teléfono y posteriormente confirmado por telefax o télex. Hecho esto, se suele firmar un

contrato swap más extenso, que cubre todos los aspectos de la permuta financiera incluyendo

los detalles de los métodos de pago y de una posible cancelación anticipada del mismo. La

Mayoría de los bancos que operan como intermediarios suelen disponer de un documento

“marco” de contrato swap, que permite ser rellenado con el mismo cliente bajo los términos

del acuerdo “marco” rápidamente y con pocos problemas (los más típicos son el ISDA a nivel

internacional y el SWAPCEMM en el caso español).

PLAZO 2-5 AÑOS LIQUIDACIÓN PERIODO 3-6 MESES REFERENCIA MIBOR (PAGINA FRRF) PAGO FIN PERIODO DE LIQUIDACION PRINCIPAL NOCIONAL CONSTANTE COMIENZO PRIMER PERIODO UN DIA DESPUES DEL ACUERDO TIPO A LARGO PLAZO MERCADO BASE COTIZACION AUAL MONEY – MARKET CONTRATO SWAPCEEM-ISDA

Tenemos el gusto de confirmarle los detalles del contrato realizado en el día de hoy

entre el Banco ABC y ustedes;

Fecha del Contrato: 28 de julio de 1986 Tipo: Swap de intereses Pagador del tipo fijo XYZ S.A. Pagador del tipo flotante: Banco ABC-Londres Fecha de Comienzo: 28 de julio de 1986 Fecha de vencimiento 28 de julio de 1989 Principal Teórico: 5 millones de Libras Tipo Fijo: A 10,2% Tipo flotante: Libor a 6-meses Base de Pago: Tipo Fijo: Real/365 Tipo Flotante: Real/365 Fijación del Libor Pantalla LIBD de REUTERS Fecha del Pago Fijo: 28 julio y 28 enero cada año Fechas del Pago Flotante. 28 julio y 28 enero cada año Detalles del Pago: Detalle de las Cuentas Documentación Sujeto al acuerdo “marco” de 1 de marzo de 1986

EJEMPLO SWAP TIPO DE INTERÉS SIMPLE (PLAIN VANILLA)

Empresa A

• Acuerda a pagar a la empresa B sobre el

principal de 2 millones de quetzales, la tasa

LIBOR a 6 meses (esta tasa es variable).

Empresa B

• Ha pactado pagar a la empresa A, durante

el período que dure el Swap, una tasa del

5% anual fija en la base semestral.

Esta Tasa se paga sobre el principal de 2

millones de quetzales.

Empresa A se financia al LIBOR a 6 meses Empresa B se financia al 5% tipo

fijo

1. ESTRUCTURA DE LA OPERACIÓN

Empresa

A

Empresa

B

Liquidación por diferencias

Préstamo Fijo al 5%

LIBOR a 6 meses

2. RESULTADO DE LA OPERACIÓN

Empresa

A

Empresa

B

Si, por ejemplo, en el momento de la liquidación el LIBOR está en el 4%:

Coste empresa A

Q.2,000,000 * 0.5 * 0.04 = Q.40,000.00

Coste empresa B

Q. 2,000,000 *0.05*0.5 = Q. 50,000.00

Dado que la Empresa A paga Q.40,000.00, y la Empresa B paga Q.50,000.00, el flujo neto de B hacia A

para este semestre es Q.50,000.00-Q.40,000.00 = Q.10,000.00

Recibe de la empresa B Entrega a la empresa A

Ahora bien, ¿cuál es la racionalidad del instrumento?

Frecuentemente, esta clase de operaciones tiene la finalidad de transformar una deuda a tasa

flotante en una deuda a tasa fija (o viceversa), según las necesidades de la compañía.

OTRO EJEMPLO DE SWAPS DE INTERESES

Supongamos que la "Empresa A" tiene una deuda de $100 millones a 5 años con pagos de intereses a

una tasa fluctuante (por ejemplo, LIBOR anual más un margen de 1%). Ante esa situación, se corre el

riesgo de que dicha tasa suba y, por lo tanto, deba gastar más dinero en intereses.

Para evitar ese riesgo, la "Empresa A" acude a un banco para contratar un swap, mediante el cual se

obliga a pagar intereses a tasa fija al banco (por ejemplo, de 8% anual) por $100 millones a 5 años

plazo; vale decir, sobre un nocional del mismo monto y por el mismo período de la deuda que ella

LIBOR a 6 meses

Préstamo Fijo al 5%

Q. 10,000.00

tiene a la tasa fluctuante ya señalada. El swap además obliga al banco a pagarle a la empresa al

monto de intereses que corresponda a la tasa fluctuante, en forma anual.

De ese modo, en términos netos, la empresa quedará pagando intereses a la tasa fija del swap más el

margen de 1%; es decir, en la práctica habrá cambiado una deuda a tasa fluctuante por una deuda a

tasa fija.

Para entender mejor ese resultado, es conveniente examinar qué sucede con los flujos asociados a la

operación:

Como se observa en el esquema, la "Empresa A":

1. Paga un 8% anual sobre $ 100 millones, durante 5 años, al banco con el cual contrató el

swap.

2. Recibe del banco con el cual contrató el swap intereses sobre el mismo monto de acuerdo a

la LIBOR. .

3. Paga LIBOR + 1% a su acreedor

Como se ve en este ejemplo, la "Empresa A" está comprometida a pagar LIBOR más un margen de

1% por la deuda de $ 100 millones. Debido a que gracias al swap contratado recibe el valor

equivalente a LIBOR de parte del banco, en términos netos, queda pagando el margen de 1% que se

suma al 8% que paga al swap, por lo que la Empresa A termina pagando una tasa de interés fija de

9% y elimina el riesgo de que aumente la tasa fluctuante.

EL RIESGO EN LAS OPERACIONES SWAP

Una gran cantidad de empresas contemplan los contratos swaps como la cumbre de su riesgo

financiero, puesto que a menudo son las transacciones cuyo riesgo financiero se extiende a un

mayor plazo. Dicho riesgo vendrá determinado por la pérdida que podría sufrir una parte por

impago de su contraparte o por defecto del acuerdo de permuta. Con arreglo a esto existen tres

categorías de riesgo:

a) Riesgo de crédito: Probabilidad de incumplimiento por la contraparte de los términos del

acuerdo swap.

b) Riesgo de mercado o sistemático: Se debe a la incertidumbre que acompaña a los

movimientos de os tipos de interés. A mayor plazo de vencimiento del Swap, mayor riesgo.

c) Riesgo de Desacuerdo: Se refiere a las dificultades asociadas a que ciertos términos de

planteamiento del contrato swap estén equivocados.

VENTAJAS Y LIMITACIONES

VENTAJAS:

a) Cada una de las partes puede obtener el perfil de intereses requerido para reducir su coste.

b) Permite una gestión activa de las responsabilidades de la empresa al permitir alterar el

perfil de los intereses de la deudas

c) Si los tipos de interés se mueven favorablemente puede ser posible terminar o vender el

swap por una buena suma de dinero.

d) Flexibilidad: El vencimiento del swap es fijado por el prestamista y no por el banco de

inversión.

e) Libertad de Elección: El prestamista no necesita realizar la permuta con la institución

prestataria. Debido a que el swap y el préstamo son independientes, pudiendo elegir el

mejor interés, o la mejor estructura del swap, de cualquier otro banco.

f) Posibilidad de reversión: Un swap puede ser desmontado haciendo otro en sentido

contrario, si cambia la perspectiva acerca de los tipos de interés. De esta manera un gerente

de tesorería puede realizar la cobertura de los tipos de interés sobre una base continuada

sin depender del plazo del préstamo.

g) Este tipo de permuta financiera proporciona una excelente cobertura contra las oscilaciones

de los tipos de interés y además, la protección que suministran es más barata que la de los

contratos de futuros y se extiende a lo largo de un plazo mayor.

LIMITACIONES:

a) Si no existe un intermediario financiero las partes están expuestas a un riesgo crediticio

difícil de controlar. Cuando dicho intermediario existe, es él que corre dicho riesgo.

b) Puede ser imposible, o muy caro, el finalizar el swap si las condiciones del mercado cambian.

Si tiene unas fechas de pago “Extrañas” puede ser más caro, o difícil, el finalizarlo.

c) Los Costes de calcular y realizar los pagos del swap.

OTRAS CLASES DE SWAPS SOBRE TIPOS DE INTERESES:

Basis Rate Swap:

Es un acuerdo swap entre dos partes que se endeudan en el mercado de tipo flotante pero con los

tipos de interés basados en distintos índices de referencia como, por ejemplo, el LIBOR a seis meses

y el preferencial (prime rate) norteamericano. Su objetivo es eliminar el riesgo de endeudarse con

tipos flotantes referenciados en diferentes bases. Un basis rate swap es equivalente a emparejar dos

simples swaps de tipo de interés de tal manera que los flujos son convertidos de flotante a fijo y,

luego, de fijo a flotante utilizando una base diferente.

Swap Cupón Cero:

Como sabemos, en los bonos cupón cero los intereses solo se reciben en la fecha de vencimiento del

bono, esto es, a lo largo de la vida del bono no se realiza el pago de ningún cupón. De la misma

forma, en este tipo de acurdo, se intercambian pagos flotantes por pagos fijos, pero estos últimos

sólo se entregarán en la fecha de vencimiento del Swap. En concreto, permite a una de las partes

que esté en disposición de emitir deuda barata del tipo cupón cero permutarla en una deuda

flotante convencional. Ahora bien, este swap expone a dicha parte a un riesgo crediticio mayor con

respecto a su contraparte que si efectuase un clásico swap básico de tipos de interés. Esto se debe al

riesgo de reinversión y al hecho de que el tipo de interés fijo no se recibe hasta el momento del

vencimiento.

Floor-ceiling swap

Supongamos que una empresa que debe realizar pagos con tipo flotante quisiera limitarlos. Para

ello estaría dispuesta a renunciar a las posibles ganancias, que obtendría si los tipos de interés

descienden, a cambio de evitar parte de las pérdidas si estos ascendiesen.

PERMUTA FINANCIERA II:

SWAPS DE DIVISAS

El Préstamo paralelo:

Antes de la aparición de este instrumento existía lo que se denominaba el préstamo paralelo. Esta

técnica, que era bastante semejante al swap de divisas, implicaba a dos empresas que se hacían

mutuamente préstamos de cantidades equivalentes en dos monedas distintas y con el mismo

vencimiento.

Veamos un ejemplo. Supongamos que Reapsol S.A. en España puede necesitar dólares para sus

empresas filiales americanas y, al mismo tiempo, tiene exceso de pesetas. Por otro lado, General

Motors en los EEUU tiene exceso de dólares pero necesita pesetas para sus operaciones en España.

Pero los préstamos paralelos presentaban algunos problemas técnicos, en particular los relativos a

que si una de las partes dejaba de realizar sus pagos la otra no quedaba liberada de sus obligaciones

contractuales al estar ambas operaciones separadas desde un punto de vista jurídico; y, además, que

dichos préstamos paralelos aparecían en los balances consolidados de cada grupo por partida doble;

como préstamos a terceros y como una deuda contraída por una filial, lo que deterioraba los ratios

de cada grupo según las condiciones del endeudamiento. Esta y otras razones dieron lugar al

nacimiento del back to back y del swap de divisas.

El préstamo back to back, es una transacción por la que dos entidades con sedes centrales en

diferentes países acuerdan prestarse mutuamente principales equivalentes, según los tipos de

cambio vigentes, de sus respectivas divisas. Cada parte recibe intereses de su contraparte como

pago del préstamo realizado con base en los tipos de interés vigentes de cada divisa. Los principales

de cada divisa son intercambiados al principio y al vencimiento del préstamo, al tipo de cambio de

contado vigente al comienzo del mismo.

SWAP DE DIVISAS (CURRENCY SWAP)

Es un contrato financiero entre dos partes que desean intercambiar su principal, en diferentes

monedas, por un período de tiempo acordado. En la fecha de vencimiento, los principales son

intercambiados al tipo original de contado. Durante el periodo del acuerdo, las partes pagan sus

intereses recíprocos (si los intereses son fijos recibe el nombre de swap de divisas básico o en

ingles, plain vanilla currency swap, que es el caso general).

Es importante señalar que el tipo de cambio utilizado en todo momento durante la vida del acuerdo

swap es el que existía al comienzo del mismo. Este tipo de Swap en el que se transfiere el principal

aprovechando las ventajas relativas de que dispone cada prestatario en el mercado primario en el

que emite, consta de las siguientes características.

No hay nacimiento de fondos.

Rompe las barreras de entrada en los mercados internacionales

Involucra a partes cuyo principal es de la misma cuantía.

Es coste del servicio resulta menor que sin la operación Swap.

Tiene forma contractual, que obliga al pago de los intereses recíprocos.

Retiene la liquidez de la obligación.

Se suele realizar a través de intermediarios.

Este tipo de swap, que ya se venía realizando desde 1976, saltó a la fama cuando en 1981 IBM

solicitó dólares americanos a cambio de francos suizos y marcos alemanes; el banco mundial realizó

la emisión de obligaciones en dólares y los permuto por las monedas europeas antedichas. A partir

de ese momento el auge de este tipo de operación financiera fue mucho mayor aunque sin llegar al

volumen de operaciones y de cantidades permutadas en los swaps de intereses. Pero como ya

dijimos anteriormente, sus orígenes data de mediados de la década de los sesenta y hasta nuestros

días no ha parado de evolucionar.

EJEMPLO SWAP DE DIVISAS

Empresa A

• Empresa europea que realiza parte de

sus operaciones comerciales en

USA. Recibirá 1,5 millones de dólares

dentro de 3 meses procedentes de una

venta a crédito. Esta empresa desea evitar

el riesgo de tipo de cambio dólar/euro.

Empresa B

• Empresa de USA que realiza parte de sus

operaciones comerciales en

Europa. Recibirá 1 millón de euros dentro

de 3 meses procedentes de una venta a

crédito. Esta empresa desea evitar el riesgo

de tipo de cambio dólar/euro.

Ambas empresas quieren evitar el riesgo de tipo de cambio y optan por acudir al mercado

financiero para intercambiarse los créditos. Si, por ejemplo, el tipo de cambio es 1 € = 1,5 $,

dentro de 3 meses:

Empresa A recibirá 1 millón de euros Empresa B recibirá

1,5 millones de dólares

OTRO EJEMPLO SWAP DE DIVISAS

Empresa A - Europea

• Esta empresa desea endeudarse y la

entidad financiera le ofrece dos

alternativas:

- Préstamo en euros al 5%.

- Préstamo en yenes al 2%.

• Sus perspectivas son de que el tipo de

cambio euro/yen se mantendrá estable y

prefiere aprovechar los bajos tipos de

interés del yen.

Empresa B- Japonesa

• Esta empresa desea endeudarse y la

entidad financiera le ofrece dos

alternativas:

- Préstamo en euros al 6%.

- Préstamo en yenes al 1%.

• Sus perspectivas son de que el yen se

apreciará respecto al euro y quiere

aprovecharse de ello, aun a costa de pagar

mayores intereses.

Ambas empresas optan por financiarse en la moneda que les resulta más ventajosa, y

posteriormente acudir al mercado financiero para intercambiarse los préstamos.

Empresa A se financia en euros al 5% Empresa B se financia en yenes al 1%

1. RESULTADO DE LA OPERACIÓN

En el momento Inicial

Empresa

A

Empresa

B

Durante la vida del préstamo

Empresa

A

Empresa

B

Al vencimiento del Swap

Transfiere el Principal en Yenes

Transfiere el Principal en euros

Paga Intereses a tipo fijo en euros

Paga intereses a tipo fijo en yenes

Empresa A Empresa B Devuelve el principal en euros al tipo de cambio inicial

Devuelve el principal en yenes al tipo de cambio inicial

OPCIONES

Los antecedentes europeos

Los contratos de opción son una de las piezas fundamentales de un mercado fi- nanciero moderno.

La idea más generalizada entre los inversores y profesionales es que las opciones tienen una corta

vida y que constituyen uno de los elementos más representativos, quizá, el más importante, del

proceso de innovación financiera. En países como España o Francia, por citar sólo dos ejemplos,

las opciones se asocian con las reformas de los mercados de valores, y su negociación es un

síntoma de la modernización de los respectivos mercados.

Ahora bien, esta idea generalizada de que las opciones equivalen a innovación financiera oculta

una larga historia, aún no suficientemente analizada, de este tipo de contratos.

Los Antecedentes Americanos

Como indica Katz (1990), las opciones sobre acciones se negocian en los mercados americanos

hace doscientos años. Un ejemplo ilustrativo que reproducimos es uno de los consejos a los clientes

de la firma Tumbridge & Company, con sede en el número dos de Wall Street en 1875:

«Si usted piensa que las acciones se irán hacia abajo, compre una PUT; si usted piensa que las

acciones subirán, adquiera una CALL.»

El lector que conozca algo de estos mercados, estará de acuerdo con la validez de este principio en

la actualidad, el cual ya se aplicaba hace más de cien años.

Dado el tipo de opciones que se negociaban, opciones sobre acciones, el mercado experimentó una

evolución paralela, en cuanto a crisis, auges, etc., a la Bolsa de Nueva York. Desde la década de los

cincuenta y sesenta, las opciones se negociaban generalmente sobre las acciones cotizadas en la

Bolsa de Nueva York y sobre lotes de 100 acciones con vencimientos típicos de 60 y 90 días. En

cualquier caso, el mercado de opciones era el típico mercado «Over-the-Counter», sin un sistema

normalizado de contratación y con un riesgo de crédito elevado en la medida en que en caso de

incumplimiento del vendedor, el único recurso para el comprador era acudir a los tribunales.

La Aparición De Los Mercados Organizados

Una fecha importante en la historia de las opciones es el 26 de abril de 1973. En dicha fecha

comienza a operar el CBOE (Chicago Board Options Exchange), el primer mercado organizado que

se crea en el mundo. Los primeros contratos eran contratos de opción sobre lotes de 100 acciones,

eligiéndose sólo 16 compañías al comienzo del mercado, sobre las que se podían negociar

opciones. El primer día se negociaron 911 contratos, mientras que en 1974 se negoció una media

diaria de 20.000. Para comparar estas cifras con las actuales podemos decir que, en octubre de

2002 tan sólo en las opciones del CBOE sobre Microsoft se negoció una media diaria de 25.720

contratos. Desde 1973 hasta hoy, se han creado mercados de opciones en las principales plazas

financieras del planeta, se negocian opciones sobre una gama amplísima de activos financieros y

no financieros y su uso se ha generalizado para todo tipo de agentes económicos. Por otro lado, la

teoría de valoración de opciones ha revolucionado la teoría financiera moderna.

La adquisición de una opción de compra (Call) sobre un determinado titulo concede a su poseedor

el derecho a comprarlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la

misma. La fecha fijada, como límite para ejercer el derecho, es conocida como fecha de expiración

o vencimiento y el precio al que se puede ejercer es el precio de ejercicio, o de cierre.

Por otra parte, una opción de venta (Put) sobre un determinado titulo concede a su poseedor el

derecho a venderlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la

misma.

Emisor: se obliga a entregar el activo subyacente si se lo exige el comprador, (recibe una prima).

Comprador: tiene el derecho a solicitar el activo subyacente al emisor (paga una prima).

Cuando se emite (vende) una opción de compra que no tiene su correspondiente acción

subyacente, recibe el nombre de Opción al descubierto (naked). Por ejemplo: si el vendedor de

opciones piensa que las acciones van a bajar de valor, se podrá celebrar un contrato de opción de

compra al descubierto (Call Naked Option) sobre ellas; la ganancia neta será el propio precio de la

opción puesto que ni siquiera ha hecho falta que el vendedor de la opción de compra adquiriese las

acciones. Ahora bien, si el precio aumentase u la opción fuera ejercida, este se vería en la

necesidad de adquirirlas (para cubrir su posición corta: falta de títulos) al precio de mercado de

ese momento y venderlas al precio de ejercicio al poseedor de la opción, lo que le haría perder

dinero. Este tipo de opciones, que implica un alto riesgo, se utiliza no solo para ganar dinero sino

también para desgravarse fiscalmente de las posibles pérdidas.

Fundamentos del valor de una opción:

VALOR INTRÍNSECO Y VALOR TEMPORAL

El valor (o la prima) de una opción se puede dividir en dos componentes:

■ El valor intrínseco.

■ El valor tiempo, valor temporal o valor extrínseco.

El valor intrínseco se puede definir como el valor que tendría una opción en un momento

determinado si se ejerciese inmediatamente. Formalmente se calcula por las expresiones:

Los Determinantes Exógenos Del Valor De Una Opción

Los factores que determinan el valor de una opción se enumeran en el Cuadro 3.1, in- dicando con

el signo «+» o el signo «–», la influencia que tiene un aumento o alza del correspondiente factor

sobre la prima de la opción. Los cuatro primeros factores vienen determinados por los mercados,

es decir, son exógenos al contrato de opción. Los dos últimos, plazo y precio de ejercicio, suponen

características específicas de cada contra- to de opción.

Esta es la razón de denominarlos determinantes endógenos del valor de la opción. Estudiaremos

los efectos de cada factor de forma individual.

El precio del activo subyacente

Los movimientos de los precios del activo subyacente tienen una influencia muy clara en el valor

de una opción. Las alzas de precios del subyacente provocan subidas de las primas de las CALL y

descensos de las primas de las PUT y las bajadas de precios tienen el efecto contrario: suben las

primas de las PUT y bajan las primas de las CALL. Estos efectos se ilustran gráficamente en las

Figuras 3.7 y 3.8. La razón de esta relación es muy simple. Si Vc y Vp son los valores intrínsecos de

una opción call y una opción put, respectivamente, en base a su definición del apartado

DESCRIPCION DE LAS OPCIONES:

La adquisición de una opción de compra (Call) sobre un determinado titulo concede a su poseedor

el derecho a comprarlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la

misma. La fecha fijada, como límite para ejercer el derecho, es conocida como Fecha de

expiración o vencimiento y al precio que se puede ejercer es el precio de ejercicio, o de cierre.

Por otra parte, una opción de venta (put) sobre un determinado titulo concede a su poseedor el

derecho a venderlo a un precio fijo, ya sea en una fecha futura predeterminada o antes de la

misma.

Emisor: se obliga a entregar el activo subyacente, si se lo exige el comprador.

Comprador: tiene el derecho a solicitar el activo subyacente al emisor.

Cuando se emite (vende) una opción de compra que no tiene su correspondiente acción

subyacente, recibe el nombre de opción al descubierto (naked). Por ejemplo: si el vendedor de

opciones piensa que las acciones van a bajar de valor, se podrá celebrar un contrato de opción de

compra al descubierto (call Naked Option) sobre ellas; la ganancia neta será el propio precio de la

opción, puesto que ni siquiera ha hecho falta que el vendedor de la opción de compra adquiriese

las acciones. Ahora bien, si el precio aumentase y la opción fuera ejercida, este se vería en la

necesidad de adquirirlas (para cubrir su posición corta: falta de títulos) al precio de mercado de

ese momento y venderlas al precio de ejercicio al poseedor de la opción, lo que le haría perder

dinero. Este tipo de opciones, que implica un alto riesgo, se utiliza no solo para ganar dinero sino

también para desgravarse fiscalmente de las posibles pérdidas.

Vencimiento de las Opciones:

Aquellas opciones que pueden ser ejercidas solo en el momento del vencimiento reciben el nombre

de Opciones europeas, pero si se pueden ejercer, además antes de dicha fecha se denominan,

Opciones americanas. El poseedor de una opción, tanto si es de compra como de venta, puede

optar por tres posibles decisiones:

a. Ejercer el derecho de comprarlo o vendiendo los títulos que la opción le permite.

b. Dejar pasar la fecha de vencimiento sin ejercer su opción.

c. Venderla antes de su vencimiento en el mercado secundario de opciones.

En el mercado ingles (LIFFE) las opciones están creadas sobre un sistema rotatorio, en el que

tienen nueve meses de vida y son creadas en intervalos trimestrales. Las opciones sobre las mismas

acciones pueden ser creadas en cualquiera de las tres series mensuales siguientes, pero no en mas

de una.

Enero------------------------------Abril-------------------------------Julio-----------------------------------Octubre

Febrero---------------------------Mayo------------------------------Agosto-----------------------------Noviembre

Marzo-----------------------------Junio--------------------------------- Septiembre------------------------

Diciembre

En el mercado londinense, por ejemplo, las opciones sobre BP (British Petroleum) son creadas y

ejercidas en la primera serie, mientras que las de Cadbury Schweppes pertenecen a la segunda y

las del Barclays Bank lo son de la tercera. La fecha de vencimiento de las opciones en el LIFFE es el

segundo miércoles del mes correspondiente.

Si nos referimos al mercado norteamericano, la fecha de vencimiento coincide con el sábado

siguiente al tercer viernes del mes en el que se cumplen los nueve meses desde su emisión, así una

opción emitida en el mes de enero tendrá su fecha de vencimiento el sábado siguiente al tercer

viernes de octubre. Debido a las distorsiones que se producen en los mercados de valores sobre

acciones al coincidir cuatro veces al año los vencimientos de las opciones sobre acciones con el de

las opciones sobre índices y con el de los contratos de futuros sobre índices, a dicho momento se le

denomina Triple Witching Hour (triple hora embrujada).

Por lo que respecta al español MEFF, las opciones sobre acciones tienen la fecha de vencimiento

del tercer viernes del mes correspondiente al mismo y los contratos vencerán cualquier mes del

año si así lo decidiese MEFF, pero como mínimo vencerán el mes más próximo y los

correspondientes a los dos meses siguientes del ciclo:

El precio de ejercicio:

Las opciones son creadas con un rango de precios de ejercicio, que incluye al menos, un precio

inferior y otro superior al precio actual de la acción subyacente, por ejemplo en la figura 8.5 si

una acción de Rolls-Royce vale actualmente en el mercado de valores de Londres 129 peniques

podríamos emitir como mínimo, una opción sobre la misa a 120 peniques , y otra a 140 peniques

denominándose In the Money a una opción cuyo precio de ejercicio es inferior al precio de

mercado de la acción, en el momento de emitirla (los 120 peniques, por ejemplo) y si fuese superior

out of the Money (la de los 140 peniques). En el primer caso, la opción podría ser ejercida en el

mismo momento de ser emitida si no fuese porque el precio de la misma (prima) es algo superior a

la posible ganancia. Cuando el precio de mercado de la opción es igual o muy cercano al de

ejercicio de la opción se denomina at the Money.

Precios de ejercicio.

--------------/---------------------------/-----------------------------/----------------------/-------------------/-------

110 120 130 140 150

“In the Money” “At the Money” “out the Money”

Figura 8.5 los conceptos de in the-money, at the-money, y out the –money.

Como ya hemos señalado anteriormente el contrato sobre opciones debe ser hecho en los casos

americanos y español sobre un total de 100 acciones subyacentes (mientras que el LIFFE

londinense abarcara 1,000 acciones), como mínimo o con un múltiplo de las mismas,

representando esta cantidad la unidad básica de medida de los mismos.

Garantía o “Margin”.

El comprador de una opción deseara asegurarse que el vendedor puede entregarle las acciones o

el dinero (según que aquella sea de compra o de venta) cundo así se lo requiera. Para ello y

aunque la cámara de compensación de garantiza dicha entrega, al vendedor se le requiere que

proporciones algún tipo de garantía (margin) con el objeto de asegurar la realización de su

obligación. Por ejemplo en el caso del mercado suizo tanto al vendedor de opciones de compra, si

se encuentra al descubierto (naked) como al vendedor de opciones de venta se les exige el 30% del

valor de las acciones subyacentes en concepto de respaldo , el sistema de garantía minimo del

mercado de opciones de tipos de interés de la bolsa de Londres, aplica a los emisores de opciones

un deposito del 5% del valor del mercado del título, más o menos la cantidad por la que la opción

se encuentre, in the Money o out the Money; dicha garantía se calcula diariamente. En el caso del

MEFF se tiene encueta todos los contratos de una misma cartera para hallar el valor positivo o

negativo de la misma en el peor de los supuestos simulados.

Liquidación:

Como ejemplo utilizaremos el caso de la liquidación de opciones en el CBOE. A la hora de adquirir

una opción, un intermediario (bróker) actuando en representación de su cliente, envía la orden a

un floor bróker (agente encargado de ejecutar las órdenes en el porqué) que intentara casar la

operación con otro floor bróker, con un order book oficial (agente que tramita ordenes

procedentes del publico), o con un dealer (agente que puede operar por cuenta propia o ajena)

cerrado el acuerdo se informa a la cámara para que realice la compensación de la operación. Un

día después, el miembro de la cámara que representa al comprador está obligado a pagar el

precio de la opción.

En el momento en que el comprador desee ejecutar su derecho de compra, o venta, ordenara a su

agente que lo notifique a la cámara. Esta asigna la obligación de entrega, o compra, mediante un

procedimiento aleatorio o a otro agente que tenga clientes en disposición de satisfacer el derecho

del comprador. Este ultimo agente, siguiendo un método justo (aleatorio, FIFO, etc) selecciona a

uno de dichos clientes, el cual deberá entregar el titulo subyacente, si la opción es de compra, o el

precio de ejercicio, si es de venta. En caso de fallo entra en acción el sistema de garantía de la

cámara.

OPCIONES DE COMPRA (CALL OPTIONS).

Punto de vista del comprador:

Supongamos que un inversor desea adquirir una acción de Repsol porque piensa que su cotización

va a subir, pero por algún motivo no puede, o no quiere, pagarlas Q.980.00 que el mercado le

demanda, en este caso podría adquirir una opción de compra (call) sobre la misma.

Al adquirir una opción de compra se podrá beneficiar de un aumento en el precio del activo

subyacente sin haberlo comprado. Así que el inversor adquiere una opción de compra sobre una

acción de Repsol con un precio de ejercicio de, por ejemplo 1,000.00. El precio de mercado de dicha

opción (la Prima) en ese momento es de Q. 50.00.

El poseedor de la opción de compra sobre Repsol (que tiene una posición larga en opciones de

compra y corta en acciones) podrá decidir si ejerce o no la opción. Obviamente, la ejercerá cuando

la cotización supere el precio de ejercicio. Por el contrario, si llegada la fecha de vencimiento de la

opción, el precio de ejercicio sigue siendo superior a la cotización (situación out of the Money) la

opción no será ejercida, debido a que se puede adquirir el activo directamente en el mercado a un

precio inferior al de la opción. Si la opción no se ejerce la perdida máxima será de Q. 50.00

Supongamos que el precio de una acción de Repsol, en el momento de emitir la opción, es de

Q.980.00, en el mercado de valores madrileño. El precio de ejercicio (strike Price) de la opción de

compra europea elegida es de 1,000.00. El comprador de la opción paga una prima de Q. 50.00. La

transacción tiene lugar en enero y el contrato expira en junio,

Resumiendo:

Precio de la acción Q. 980.00

Precio de ejercicio de la opción de compra Q. 1,000.00

Prima Q. 50.00

Vencimiento del contrato: Junio.

El inversor que adquiere una opción de compra sobre dicho activo adquiere el derecho a

adquirirlo a un precio de ejercicio especificado, (q. 1,000.00) pero no tiene la obligación de

ejercerlo, en la fecha de vencimiento. Por dicho derecho, el paga una prima de (Q.50.00).

En l fecha de vencimiento del contrato el comprador se puede encontrar, por ejemplo, ante los

siguientes casos (por razones de sencillez no se tienen en cuenta en los cálculos posteriores los

costes de la transacción, ni los impuestos, así como tampoco el valor temporal del dinero.

A) Si el precio de la acción es Q 1,500.00

El inversor ejerce la opción adquiriendo la acción al precio de ejercicio de Q 1,000.00 y

revendiéndola seguidamente en el mercado al precio de Q 1,500.00, obteniendo los siguientes

resultados.

Precio de compra Q 1,000.00

Prima Q 50.00

Costo total Q. 1,050.00

Ingreso Total Q 1,500.00

Beneficio de la operación Q 450.00

B) si el precio de la acción es de Q 1,020.00

el inversor ejerce la opción al precio de ejercicio de Q 1,000.00 y revende el activo al precio de

mercado de 1,020.00, obteniendo los siguientes resultados.

Precio de compra Q 1,000.00

Prima Q 50.00

Costo total Q. 1,050.00

Ingreso Total Q 1,020.00

Beneficio de la operación Q -30.00

C) si el precio de la acción es de Q 900.00

El inversor no ejercería la opción y su pérdida seria el valor de la prima es decir, Q 50.00, si la

ejerce aun mayor Q 150.00 es decir Q 900.00 – 1,050.00.

En la figura se comparan las decisiones de ejercer o no la opción de compra de la acción a los tres

precios indicados anteriormente o, por el contrario, adquirirla directamente al precio de mercado.

Lo que nos indica las tres diferencias básicas entre ambas decisiones.

a) El desembolso inicial requerido de la inversión, a través de la compra de opciones, es

inferior al de la compra de acciones Q. 50.00 es menor que Q 980.00.

b) El riesgo en términos monetarios absolutos es mas pequeño en el caso de la opcion (lo mas

que se puede perder es su precio, es decir, Q. 50.00 mientras que si el precio de la acción

desciende por debajo de Q 930.00, la perdida seria mayor en el segundo caso).

c) El porcentaje de ganancia, o perdida, dado por el rendimiento del periodo es mayor en el

caso de la opción de compra, que en el de la adquisición de la acción, lo que nos indica que

la inversión en opciones es más arriesgada que si fuese directamente en el activo

subyacente.

Hay que recordar que la opción de compra tiene un periodo de vida limitado, durante el que puede

ser ejercido. Se incurre en una perdida irreversible en la fecha de vencimiento si el valor del activo

subyacente no se ha movido en dirección favorable, por otra parte, una posición basada en la

compra directa de la acción subyacente no implica la realización de perdidas, y existe siempre la

posibilidad de una subida de los precios.

Precio de venta 1,500.00 1,020.00 900.00

1 Opción de Compra:

Prima 50.00 50.00 50.00

Precio de ejercicio 1,000.00 1,000.00 0.00

Precio de venta 1,500.00 1,020.00 0.00

Resultados Netos 450.00 -30.00 -50.00

Rendimiento 900% -60% -100%

2. Compra de acciones:

Coste de las acciones. 980.00 980.00 980.00

Precio de Venta 1,500.00 1,020.00 900.00

Resultados Netos 520.00 40.00 -80.00

Rendimiento 53% 4% -8%

Figura 8.7 Adquisicion de opciones de compra versus adquisición de acciones.

También hay que hacer notar la necesidad de gestionar dinámicamente una opción debido al

riesgo incorporado y al ser un instrumento de vida limitada, el poseedor de una opción no suele

mantener su posición hasta la fecha de vencimiento, por lo que hay que estar preparado para

entrar o salir del mercado cuando sea necesario.

OPCIONES DE VENTA (PUT OPTIONS).

Punto de vista del emisor:

Cuando se espera una bajada en los precios de las acciones, la adquisición de una opción de venta

(put) puede aportar ingresos con un r iesgo limitado. La compra de dicha opción sobre una acción

subyacente asegura contra una caída inesperada de los precios de esta, aunque también puede ser

utilizada con fines especulativos, como puede ser la obtención de ingresos con un mercado a la

baja.

Supongamos que el precio de una acción de Rpesol, en el momento de emitir la opción es de 980

pesetas, en el mercado de valores madrileño. El precio de ejercicio (strike Price) de la opción de

venta europea elegida es de 1,000 pesetas. El comprador de la opción paga una prima de 40

pesetas. La transacción tiene lugar en enero el contrato expira en junio.

Resumen:

Precio del activo S 980 pesetas

Precio de ejercicio de la opción de venta 1,000 pesetas

Prima 40 pesetas

Vencimiento del contrato Junio.

El comprado de una opción de venta tiene el derecho a vender la acción al precio de ejercicio

(1000 Pesetas) indicando en el contrato o dejar que la opción expire sin ejercerla, dependiendo de

la evolución del mercado. Supongamos que el inversor no posee el activo subyacente, asi que de

interesarle venderlo, previamente deberá adquirirlo al precio de mercado , seguidamente, se

deshará de el a cambio del precio de ejercicio.

A) Si el precio de la acción es S = 1000 pesetas

El dueño de la opción la dejara expirar sin ejercerla, siendo sus perdidas 40 pesetas, es decir el

coste de la misma.

B) Si el precio de la acción es S = 900 Pesetas

El poseedor de la opción de venta la ejercerá, puesto que si no perderá la totalidad del coste de la

misma: 40 pesetas.

Precio de venta de la acción 1,000 Pesetas

Precio pagado por la opción -40 Pesetas

Ingreso Total 960 Pesetas

Precio del coste de la acción 900 Pesetas

Resultado de la operación 60 Pesetas

Punto de Vista del Emisor:

El emisor de una opción de venta cree que la tendencia del precio de la opción subyacente será

neutra o ligeramente alcista y la emisión de este tipo de opción, la ofrece la oportunidad de

obtener un ingreso en forma de prima.

El vendedor o emisor de una opción de venta deberá adquirir la acción subyacente al precio de

ejercicio estipulado (1,000 Pesetas), si el comprador de la opción la ejerce dentro del plazo al que

tiene derecho. Por incurrir en este riesgo recibirá una prima (el precio de la opción de venta 40

pts).

A) Si el precio de la acción es de S = 1,000 Pesetas, la opción no será ejercida. La acción no le

será entregada por el comprador de la opción y el emisor de esta habrá ganado la prima

de 40 Pesetas.

B) Si el precio de la acción es de S = 900 Pesetas. El propietario de la opción de venta la

ejercerá, por lo que entregara al vendedor de la misma su acción al precio de ejercicio de

1,000 pesetas, lo que tendrá los siguientes resultados para el emisor de la misma.

Precio de compra de la acción 1,000 Pesetas

Precio cobrado por la opción -40 Pesetas

Gasto Total 960 Pesetas

Precio de mercado de la acción 990 Pesetas

Resultado de la operación: 30 Pesetas

C) Si el precio de la accion es S = 900 Pesetas. El comprador de la opción de venta la ejercerá,

por lo que entregara al vendedor de la misma su accion al precio de ejercicio de 1,000

pesetas, lo que tendrá los siguientes resultados para el emisor de la misma.

Precio de compra de la acción 1,000 Pesetas

Precio cobrado por la opción -40 Pesetas

Gasto Total 960 Pesetas

Precio de mercado de la acción 900 Pesetas

Resultado de la operación: -60 Pesetas

ESTRATEGIAS SIMPLES SINTETICAS:

En los dos epígrafes anteriores hemos analizado la utilización de las opciones financieras en lo que

se denomina estrategias simples, es decir, vimos los perfiles de beneficios de la adquisición y

emisión de las opciones de compra y de las de venta. En el epígrafe siguiente comenzaremos con el

análisis de las estrategias complejas pero antes de ello es interesante observar como una

estrategia simple combinada con la compra o venta del activo subyacente proporciona un

resultado idéntico al de otra estrategia simple distinta. A esto se le conoce como Opciones

Sinteticas.

Comencemos analizando las primeras piezas claves de esta especio de juego de rompecabezas. Si

tenemos en cuenta los flujos de caja proporcionados por las opciones de compra (call) en la fecha

de su vencimiento (es decir, no consideremos el pago de la prima por tener lugar esta en un

periodo anterior al de ejercicio de la opción), pero no en valor absoluto sino en términos relativos

en comparación con el valor del activo subyacente. Esto es, si nos referimos a la adquisición de una

opción de compra. Esta tendrá un valor nulo mientras el precio de ejercicio supere al valor de

mercado del activo, pero si ocurre lo contrario por cada peseta que aumente el valor de la acción

subyacente aumentara en la misma cantidad el valor de la opción de compra; así pues podríamos

resumir dicha estrategia como (0.1) es decir, el valor de la opción no aumentara nada mientras el

precio de la acción no supere el ejercicio, creciendo en la misma cantidad que el activo subyacente

cuando el precio de este supere al de ejercicio, el valor de la opción se puede expresar como c= 0 x

(S-E) cuando S<E y c= 1X(S-E) cuando S>.

Figura 8.14 Perfiles del contrato a plazo.

Hay que entregar una acción en una fecha futura determinada, el inversor podría pedir prestado

el capital comprar la acción al precio de contado o, de forma alternativa, podría contraer un

contrato a plazo (Forward) para la entrega del activo subyacente. Para evitarnos la complicación

de trabajar con préstamos o endeudamientos supondremos que el activo subyacente es en realidad

un contrato a plazo en lugar de acciones propiamente dichas,

En la figura 8.14 podemos ver el clásico perfil de beneficios de los contratos a plazo que, en el caso

del punto de vista de los compradores de los mismos, ganaran siempre que el vendedor de la

acción subyacente supere al precio de ejercicio y perderán siempre que aquella descienda por

debajo de dicho precio de ejercicio. Así pues, en los flujos de caja del comprador de un contrato a

plazo son 1 x (S-E) tanto si S es mayor o menor que E (es el esquema seria (1.1).

“Comprar

Forward” 1

1

Vender

“Forward”

-1

-1

ESTRATEGIAS COMPLEJAS: STRADDLE, STRIF Y STRAP:

Straddle: Consiste en la adquisición simultanea de una opción de compra y de otra de venta sobre

la misma acción subyacente, que tendrán el mismo precio de ejercicio y la misma fecha de

vencimiento. Por ejemplo: supongamos que adquirimos una opción de compra y otra de Renault

con un precio de ejercicio de 300 pesetas, y de fecha de vencimiento de abril.

Figura 8.17

Siendo su precio de mercado actual de 318 pesetas, mientras que el precio de mercado de ambos

tipos de opciones es 38 y 23 pesetas respectivamente.

En la figura 8.18 se muestran tres posibles precio de las acciones de Renault que pueden darse

cuenta el momento de la expiración del contrato y que son de 400, 300 y 200 pesetas,

respectivamente, en dicha figura a continuación se calculan las posibles estrategias a seguir con la

opción de compra (call) de Renault, exactamente igual a como lo hicimos anteriormente, es decir

se ejerce la opción de compra cuando el precio de la accion es de 400 pesetas, no se ejerce cuando

es de 200 pesetas, y es indiferente ejercerla, o no cuando el precio es de 300 pesetas, puesto que

coincide con el precio de ejercicio. Todo lo cual nos da unas posibles perdidas y ganancias en cada

caso de 62 pesetas y -38 pesetas, respectivamente.

En cuanto la opción de venta de Renault se ejercerá cuando el precio de mercado de las acciones

sea inferior al precio de ejercicio, no se hara cuando ocurra lo contrario y será indiferente,

realizarla o no, si ambos coinciden. El resultado es, respectivamente para cada caso, de -23

pesetas, y 77 pesetas.

E

CALLS PUTS

Abril Junio

Renault 300 38 23

S= 318

CALLS

Precio de Venta

(S) 400 Pesetas 300 Pesetas 200 Pesetas

Prima 38 Pesetas 38 Pesetas 38 Pesetas

Precio de Ejercicio 300 Pesetas 300 Pesetas 0

Precio de Venta 400 Pesetas 300 Pesetas 0

Resultados Netos 62 Pesetas - 38 Pesetas -38 Pesetas

PUT

Prima 23 Pesetas 23 Pesetas 23 Pesetas

Precio de ejercicio 0 300 Pesetas 300 Pesetas

Precio de Compra 0 300 Pesetas 200 Pesetas

Resultados Netos - 23 Pesetas - 23 Pesetas 77 Pesetas

RESULTADOS STRADDLE 39 Pesetas - 61 Pesetas 39 Pesetas

Figura 8.18 Ejemplo de una Staddle.

Sumando ahora los resultados de ambas opciones obtenemos el resultado definitivo para el

Straddle en cada uno de los tres casos : 39 Pesetas, - 61 pesetas y 39 pesetas. Observese como la

máxima perdida se obtiene cuando el precio de ejercicio coincide con el de mercado resulta ser la

suma del precio de la opción de compra del de la venta.

Debido a que el poseedor de un straddle obtiene beneficios cuando el precio de la acción se mueve

fuertemente al alza o a la baja, deberá ser una persona que opina que el mercado infravalora o

supervalora el valor de una acción determinada en el momento actual. Si opinase justo lo

contrario podría vender un straddle.

STRIP:

Consiste en la adquisición de dos opciones de venta y una opción de compra sobre el mismo titulo,

como se aprecia es una estrategia simulara la del straddle, que favorece mas al inversor en el caso

de que el mercado sobrevalore actualmente a la acción en cuestión, puesto que ello provocaría una

caída de su cotización, lo que proporcionaría a su vez mayores beneficios para el poseedor del

strip, que si ocurriese un alza.

STRAP:

Estrategia contraria a la del strip, que consiste en adquirir dos opciones de compra una solo de

venta sobre la misma acción. Utilizando los mismos datos que en los casos anteriores.

Aquí ocurre exactamente lo contrario que en el caso del strip puesto que se obtiene una mayor

ganancia cuando aumenta considerablemente el precio de la acción en comparación con lo

obtenido si descendiese su cotización.

ESTRATEGIAS EN LA UTILIZACION DE LAS OPCIONES:

LOS DIFERENCIALES O SPREADS.

Son una combinación de dos o mas posiciones con diferentes precios de ejercicio o con diferentes

fechas de vencimiento.

Diferencia Alcista: uno de los mas conocidos es el denominado Bull Spread, que podríamos

traducir como diferencial alcista y que consiste en adquirir una opción de compra con un precio de

ejercicio determinado vender otra opción de compra con un precio de ejercicio superior.

El diferencial alcista es una alternativa a la adquisición de una opción de compra cuando las

expectativas de mercado son solo ligeramente positivas y se desea limitar el riesgo de perdidas

una característica de esta estrategia es que el riesgo se reduce en contrapartida a la reducción de

la ganancia potencial.

Diferencia Bajista: la estrategia opuesta se conoce como diferencial bajista (bear Spread) que

consiste en la adquisición de una opción de compra con un determinado precio de ejercicio al

mismo tiempo que se vende otra con un precio de ejercicio inferior. Esta estrategia se puede

emplear como alternativa a la compra de una opción de venta (put) cuando un inversor prevee

una tendencia negativa del mercado. Esta posición proporciona una ganancia en un mercado en

detective y, comparada con la adquisición de una opción de venta, implica un menor coste, a

cambio de limitar la ganancia potencial. Por tanto, esta estrategia se recomienda para los

inversores que esperen una cierta caída en las cotizaciones.

Cotización < 600 625 650 675 >700

Compra Call

Prima (20Pts)

-20 -20 -20 -20 -20

Precio de Ejercicio (700Pts)

- - - - -700

Precio de Venta

- - - - >700

Vende Call

Prima (60 Pts.)

60 60 60 60 60

Precio de Ejercicio (600Pts)

: 600 600 600 600

Precio de Compra

: -625 -650 -675 >700

Spread Bajista 40 15 -10 -35 -60

Figura 8.19 Ejemplo numérico de un diferencial bajista.

USO DE LAS OPCIONES PARA REDUCIR EL RIESGO:

La combinación cosiste en la adquisición de una acción y la venta de una opción de compra sobre

la misma (emisión de una opción del compra cubierta Covered call writing) permite reducir el

riesgo de posibles cambios futuros en la cotización de aquella. Este tipo de cobertura se suele

realizar por dos motivos fundamentales.

a) Para aquellos inversores que quieren mantener su acción durante algún tiempo y piensan

que el mercado podría tener una tendencia bajisista.

b) Hay inversores que piensan que hay un limite superior de la cotización de la accion, el cual

se encuentra próximo al precio de ejercicio de su opción de compra se contentaran con

recibir una recompensa inmediata (la prima de la Opcion).

Ejemplo:

Precio de la accion Repsol en la actualidad 1,360 Pesetas

Precio de ejercicio de la opción de compra 1,400 Pesetas

Premio o precio de la opción 250 Pesetas

Fecha del Contrato Febrero

Vencimiento del contrato: Septiembre

Supongamos que la cotización de Repsol alcnaza uno de los tres siguientes valores 1,800 pesetas,

1,500 pesetas y 1,300 pesetas. En los dos primeros casos, el poseedor de la opción de compra

ejercerá su derecho por lo que el precio de venta de la misma será de 1,400 peseta, es decir, el

precio de ejercicio que figura en el contrato de opción. En ambos casos el inversor, que sigue la

estrategia que aquí estamos analizando, obtendrá un beneficio total 290 pesetas, que se

descompone en las 250 pesetas del precio de la opción mas las 40 pesetas, de ganancias de capital

resultantes de vender la accion a 1,400 pesetas, cuando la había comprado a 1,360 pesetas. Ahora

bien, en el tercer caso no se ejercerá la opción alcanzándose un beneficio de 190 pesetas, debido a

la perdida de 60 pesetas, al vender las acciones por debajo de su precio de compra.

VALORACION DE OPCIONES:

FACTORES QUE DETERMINAN EL PRECIO DE UNA OPCION: el precio de una opción (prima o

primium) esta determinado básicamente por seis factores:

a) El valor intrínseco de la acción subyacente: Cuanto mayor sea su valor mayor será el

precio de la opción de compra suscrita sobre ese titulo (considerando constantes el precio

de ejercicio y la fecha de expiración del contrato).

b) Precio de ejercicio: Cuando mas bajo sea el precio de ejercicio mayor será el precio de la

opción de compra, puesto que existirá una mayor probabilidad de que el precio de

mercado de la acción acabe superando al de ejercicio, ocurriendo justo lo contrario en el

caso de las opciones de venta (put-p-).

c) La volatilidad del mercado o del titulo en cuestión: La magnitud de las oscilaciones

diarias del precio del titulo subyacente influye directamente en el tamaño del precio de la

opción de compra o venta. De tal manera que a mayor riesgo mayor precio y viceversa.

d) El tiempo de vida de la opción: el precio incluye un elemento temporal que tiende a

decrecer al aproximarse la fecha de expiración del contrato de la opción. Es decir, cuanto

menos le quede de vida a la opción, menor será su valor, puesto que menos probabilidades

tiene el precio de mercado de superar al de ejercicio ( o de ser inferior al mismo, si nos

referimos a las opciones de venta).

e) El tipo de interés sin riesgo: el valor de la opción depende de la tasa de descuento que se

aplica en el mercado financiero a las inversiones financieras libres de riesgos(R) esto es asi

porque al combinar la emisión de opciones de compra sobre acciones con la tendencia de

las propias acciones es posible eliminar totalmente el riesgo de la inversión. En realidad la

compra de una opción equivales, desde el punto de vista financiero, a la adquisición de

una acción con parte del pago aplazado. El pago inicial vendrá dado por el coste de la

opción, mientras que la parte aplazada será el valor actualizado del precio de ejercicio, al

tipo de interés libre de riesgo.

f) Los dividendos: los dividendos repartidos por la accion subyacente también afectan al

valor de la opción. Pues cuantos mayores sean los dividendos mas bajo será el coste de la

opción de compra.

LOS LIMITES DEL ARBITRAJE CON OPCIONES

En el epígrafe anterior hemos visto que variables afectan al valor de las opciones así como en que

sentido influyen sobre el mismo. En este epígrafe vamos a seguir estudiando dichas influencias de

manera lago mas profunda a través del estudio del arbitraje sobre opciones. Comenzaremos con el

arbitraje sobre las opciones de compra, seguiremos estudiando el arbitraje sobre opciones de

venta.

Limites del arbitraje sobre opciones de compra: lo primero que tenemos que considerar es que

una opción de compra (europea o americana) no puede valer menos de cero, puesto que la opción

o tiene valor o no lo tiene, es decir, cuando se tiene el derecho a hacer algo se tiene o un valor

positivo o no se tiene nada, así pues:

Una opción no puede valer que su activo subyacente, es lógico, pues si una opción sobre telefónica

valiese 500 pesetas, y las acciones de dicha compañía valen 400 pesetas, seria preferible adquirir

estas ultimas en vez de los títulos que dan derecho a adquirirlas: C<_S

Por otro lado, el valor de una opción de compra americana que recordemos puede ser ejercida

inmediatamente, es superior o igual a la diferencia entre el precio del activo subyacente y el precio

de ejercicio, es decir, es mayor o igual que su valor intrínseco.

Limites del arbitraje sobre opciones de venta

Los primeros límites son parecidos a los que vimos para las opciones de compra. Así, la opción de

venta tomara siempre un valor positivo o nulo (p>0). Su valor siempre será inferior o igual al de

precio de ejercicio de la opción. Y el valor de la opción de venta d e tipo americano será mayor o

igual a la diferencia entre el precio de ejercicio el precio del activo subyacente.

En cuarto límite consiste en que el valor de una opción de venta de tipo europeo será mayor o

igual a la diferencia entre el valor actual del precio de ejercicio y el valor del activo subyacente.

Ejemplo:

a) Podemos adquirir una accion pagando su precio S.

b) Podemos vender una opción de venta europea e invertir el valor actual del precio de

ejercicio al tipo de interés sin riesgo.

La relación entre los precios de las opciones de compra y de venta europeas: la paridad

(put-call):

En este subepigrafe vamos a ver como hay una relación entre los precios de las opciones de

compra y los de las ventas. Para ello supongamos dos alternativas.

a) Podemos adquirir una opción de compra europea.

b) Podemos compra una accion subyacente, adquirir una opción de venta europea y pedir

prestado el valor actual del precio de ejercicio al tipo de interés sin riesgo.

METODO BINOMIAL DE VALORACION DE OPCIONES

Cox, Ross y Rubinstein desarrollaron este método de valoración de opciones hacia 1979 tiene la

ventaja de que es muy intuitivo y que utiliza una matemática muy sencilla. Para hacer mas simple

nuestra exposición vamos a supones que no hay dividendos.

El método binomial para un periodo

Supongamos que el valor actual de una acción es de 100 pesetas, y que dentro de un periodo dicho

titulo puede tomar un valor de 120 pesetas, o bien haber descendido hasta las 90 pesetas. La

probabilidad de que ocurra un resultado u otro no importa, solo interesa el abanico de resultados

posibles. Si adquirimos por pesetas, una opción de compra europea sobre dicha acción con

vencimiento dentro de un periodo precio de ejercicio 100 pesetas, sabemos que podrá valer 20

pesetas, si la acción se sitúa en 120 pesetas o bien cero pesetas si la cotización de la acción

desciende a 90 pesetas.

Existe una combinación consistente en adquirir un numero determinado de acciones al mismo

tiempo que se emite un m¿numero determinado de opciones de compra, tal que la cartera formada

proporcionara los mismos flujos de caja tanto si el precio de la acción asciende como si cae. A

dicha combinación la hemos denominado delta de la opción.

120 20

100 c

90 0

Figura No 1 Precios de la acción y valores de la opción.

Método Binomial para dos periodos: con objeto de obtener el valor de la opción de compra

europea para varios periodos primeramente vamos a aplicar el método binomial para un par de

ellos así que, si seguimos utilizando los datos del ejemplo que venimos manejando y seguimos

suponiendo que el coeficiente de crecimiento del precio de la acción es U = 1,2 que el decrecimiento

sigue siendo D= 0.9 podremos ver como, transcurridos un para de periodos, la cotización de la

acción ha podido ascender hasta un máximo de 144 pesetas, o bien acabar descendiendo hasta un

mínimo de 81 peseta, o tomar un valor intermedio de 108 pesetas. El valor de la opción de compra

europea se calcula restando el precio de ejercicio (100 Pts) del valor de la acción sabiendo que si

el resultado es negativo el valor de la opción cera cero.

SENSIBILIDAD DEL PRECIO DE LA OPCION:

Coeficiente DELTA: este coeficiente, al que ya hicimos referencia en el tercer epígrafe lo podemos

definir como la variación producida en el precio de la opción por una unidad de cambio en el

precio de la accion subyacente. Expresado en forma discreta tendríamos:

Precio de la Opción

DELTA Precio de la venta

Coeficiente GAMMA: Mide el efecto que la inestabilidad del mercado producen el valor de delta.

Así que la gamma de una opción de mide la tasa de cambio de la delta cuando el precio de la

acción varia una unidad matemáticamente se puede definir como la segunda derivada del precio

de la opción con respecto al precio del activo subyacente.

Coeficiente THETA. Como sabemos el precio de la opción depende directamente del tiempo que

resta para el vencimiento de la misma. Cuando más tiempo quede, mas vale la opción, así que la

prima de la opción descendería con el paso del tiempo debido a la proximidad de la fecha de

vencimiento de la misma.

Coeficiente RHO: este coeficiente indica la sensibilidad del precio de la opción debida a los

cambios del tipo de interés libre de riesgo, es decir mide la cobertura de la opción con respecto a

dicho tipo de interés. Mientras que rho es positiva para las opciones sobre acciones, resulta ser

negativo para otro tipo de activos como es el caso de las opciones sobre futuros, o de las propias

acciones. Ejemplo: matemáticamente rho se calcularía obteniendo la derivada parcial del precio

de la opción con relación al tipo de interés.

OPCIONES SOBRE DIVISAS

La función mas importante de cualquier opción negociada es la de hacer que el inversor se

beneficie, o se proteja, del riesgo inherente en cualquier tipo de inversión.

Por tanto, las opciones sobre divisas son un instrumento para transferir el riesgo de cambio desde

aquellos agentes que desean protegerse, y por ello pagan un precio, a aquellos otros que están

dispuestos a asumirlo. Una opción sobre una divisa, da a su propietario el derecho a adquirir (call)

o a vender (put) una cantidad fija de dicha divisa a un tipo de cambio predeterminado (el precio

de ejercicio) a cambio de pagar una prima sobre dicho derecho. Como es lógico el tratamiento de

este tipo de opciones es similar al de las opciones sobre acciones puesto que lo único que cambia es

el activo subyacente.

Los inversores, entre otros, se ven necesitados de una herramienta que las proteja contra los

movimientos adversos de los tipos de cambio. Esto es así, porque cualquiera que posea una cartera

formada por títulos de empresas internacionales se encuentra expuesto, no solo al riesgo

sistemático de los títulos que operan en su mercado de valores locales, sino también a las

fluctuaciones de los tipos de cambio. En cualquier caso existe una creciente necesidad de un

vehículo que facilite la gestión del riesgo de los tipos de cambio. Las opciones sobre divisas ayudan

a paliar esta necesidad posibilitando que un amplio rango de inversores y de hombres de negocios

limite su exposición al riesgo de movimientos adversos en dichos tipos de cambio, o se beneficien

de los movimientos favorables de los mismos.

Veamos un ejemplo: un contratista español, que deberá pagar en una fecha futura una cierta

cantidad en dólares americanos para comprar una serie de materiales, podría adquirir una opción

de compra, sobre dicha divisa con objeto de proteger el poder adquisitivo de sus pesetas; mientras

que una empresa americana que pretenda invertir en títulos españoles podría adquirir una opción

de venta para asegurar la adquisición de pesetas a un tipo ventajoso.

El efecto de las variaciones den los tipos de cambio de las dos monedas se puede resumir de la

siguiente forma.

A) Si la peseta se deprecia en relación al dólar, el precio de la opción de compra de dólares

aumentara, decreciendo el de la opción de venta.

B) Si la peseta se aprecia en relación al dólar, el precio de la opción de compra de dólares

disminuirá, ascendiendo el de la opción de venta.

El valor de una opción sobre una divisa depende de la relación entre la divisa subyacente y de la

que se toma para valorar el contrato (pesetas y dólares, respectivamente, en los ejemplos

anteriores9, el precio de una opción tiende a cambiar como resultado del movimiento del tipo de

cambio de ambas monedas, asi por ejemplo, aunque la peseta se mantenga estable frente a las

demás divisas, el precio de la opción en pesetas del dólar reaccionara a las fluctuaciones de ltipo

de cambio Pesta-dólar. Dichas fluctuaciones podrán ser debidas a una acción directa de los

gobiernos implicados, al aumento o disminución de los tipos de interés, al comportamiento de la

balanza de pagos, el comportamiento de la economía de ambos países, o a la reducción o aumento

de s u deuda publica. Ni que decir tiene que el inversor deberá mantenerse al tanto de las

variaciones que puedan sufrir todos estos factores puesto que ello incidirá en su inversión en

opciones sobre divisas

Tabla No 10.1 Opciones en divisas negociadas en la bolsa de filadelfia

Contrato Tamaño Vencimiento Liquidación Cotización

Libra 12,500 #

Marzo-Junio, Sep. Sábado sig. al

3er

Dólares

EE.UU

Dic meses

consecutivos viernes del mes

Por cada

Divisa

Dólar

Canadiense 50,000 $ Can. Idem Idem Idem

Marco Alemán 62,500 DM Idem Idem Idem

Franco Suizo 62,500 FrS Idem Idem Idem

Franco Francés 125,000 FF Idem Idem Idem

ECU 62,500 ECU s Idem Idem Idem

Yen 6,250,000 Y Idem Idem Idem

Dólar

Australiano

50,000 $

Aust. Idem Idem Idem

En la actualidad los principales mercados de opciones sobre divisas son: Filadelfia (Tabla 10.1)

Chicago, Londres, Amsterdam, Montreal y Vancouver. Los primeros concentran el 85% del

volumen total de contratación, siendo las principales divisas cotizadas contra el dólar, el marco y

el yen; luego a bastante distancia se cotiza la librea esterlina, el franco suizo, el franco francés, el

ecu, el dólar canadiense, el dólar australiano.

Características del contrato:

A los efectos de estudiar un típico contrato de opciones sobre divisas vamos a analizar los

existentes en la bolsa internacional de Londres; el Dólar/Libra (US$) Y el dólar/Marco (US$DM).

US$/£

Tamaño del contrato: 12,500 Libras.

Precios de ejercicio: US$ Y centavos por cada libra esterlina intervalos de 5

Centavos

Cotización de las primas: Centavos de $US por cada libra;

La oscilación mínima del precio será 0.05 centavos

(Valor del contrato $ 6,25

Clave Mnemotecnica: YBP

US$/DM

Tamaño del contrato 62,500 DM

Precios de ejercicio: US$ y centavos por cada marco alemán; intervalos de centavo

Cotización de las primas: centavos de $US por cada marco; la oscilaciones minina del precio ser

0,01 centavos (valor del contrato $ 6,25)

Clave Mnemotecnica: YDM

Las fechas de vencimiento de los contratos son en marzo, junio, septiembre, diciembre mas los dos

de los tres meses mas cercanos. Así que se negocian simultáneamente seis fechas. El momento de la

entrega será el tercer día hábil siguiente al envió de la notificación del ejercicio de la opción.

Factores que condicionan el precio de la opción:

Como ya vimos en los dos capítulos anteriores el precio de las opciones depende de ciertas

variables que en el caso de las opciones sobre divisas son las siguientes:

1. Relación entre el tipo de cambio de contado y el precio de ejercicio de la opción: Cuanto

mayor sea la diferencia entre el tipo de cambio al contado y el precio de ejercicio de la

opción, mayor será el valor intrínseco de la opción de compra y mayor la prima que se

deberá pagar por ella. Por el contrario, la prima de una opción de venta asciende cuando

el tipo de cambio al contado desciende. Así por ejemplo, si el tipo de cambio de ejercicio es

120 pts/ $ y el dólar tiende a apreciarse (o la peseta a depreciarse) hasta valer 130Pts la

opción de compra aumentara su valor de mercado, puesto que el propietario de la opción

puede adquirir un dólar pagando 120 pesetas y revender el mismo en el mercado de

contado con lo que obtendría 130 Pesetas; el beneficio seria de 10 Pesetas. Por otra parte

si el dólar se depreciarse hasta 110 Pts el propietario de la opción de venta podría vender

su dólar a cambio de 120 pesetas y con ellas adquirir en el mercado de contado 1,09 $ el

beneficio seria de 0,09 $.

2. La volatilidad del tipo de cambio al contado. La volatilidad es una medida del movimiento

esperado en el precio del activo subyacente durante un cierto periodo de tiempo. Si la

volatilidad del tipo de cambio se duplicase, se podría esperar una desviación en el tipo del

doble de la originalmente supuesta. Lo que quiere decir que una opción que se encontrase

en la zona at the money, podría adquirir un valor intrínseco del doble del supuesto al

principio. Resumiendo, el precio de una opción at the money tiende a aumentar casi en

línea con la volatilidad anticipada del tipo de cambio de contado subyacente.

3. El tiempo de vida de la opción: la prima también es afectada por el tiempo que le queda de

vida a la opción antes de su vencimiento. Cuanto mayor sea este, mayor será la posibilidad

de alteraciones en el tipo de cambio antes del vencimiento: dicha probabilidad se reflejan

el precio de la opción.

4. Los tipos de interés: Los tipos de interés a corto plazo sobre las monedas nacional y

extranjera juegan un importante papel en la valoración de los contratos de opción. En las

opciones en divisas la diferencia entre el precio de ejercicio y el precio a pagar en el futuro

para adquirir la divisa se conoce de antemano, cuando dicha diferencia se calcula sobre el

precio de la divisa a plazo. Como este ultimo esta a su vez condicionado por los tiposde

interés de las dos monedas que se intercambian, su evolución condiciona la ganancia en

términos de certeza que proporcionaría el ejercicio de la opción, y por tanto, su precio.

La utilización de las opciones sobre divisas

La adquisición de opciones es una estrategia intrínsecamente mas conservadora que su emisión.

Ahora bien, el riesgo asociado a esta ultima no es tan grande como en un principio pudiera

parecer, y ello se debe a:

1. Las posiciones puede estar cubiertas al disponer de la divisa subyacente.

2. El ejercicio de la opción es improbable a menos que el valor temporal de la opción sea

desproporcionalmente pequeño en relación al valor teórico de la misma.

3. El precio de la opción es dictado por la contraposición de la oferta la demanda en el

mercado cualquier anomalía en la valoración del mismo es corregida automáticamente.

4. Cualquier posición abierta en opciones negociadas puede cerrarse si el riesgo aumenta

peligrosamente.

5. Cualquier posición abierta en opciones negociadas puede cerrarse si el riesgo aumenta

peligrosamente.

Opciones sobre divisas “versus” contratos a plazo.

El calculo del punto muerto.

Las opciones sobre divisas presentan la ventaja de la flexibilidad de cara a otros instrumentos

financieros de cobertura del riesgo como, por ejemplo, los contratos a plazo, su ventaja se bas en

que el contrato a plazo (forward Contrct) es un acuerdo fijo e inviolable para recibir o entregar

una divisa a un precio especifico, por dicha razón cuando el riesgo de variabilidad de la divisa es

suficientemente grande interesa tener el “derecho “ a comprarla o venderla, mas que la

“obligación” a hacerlo.

Las reglas básicas para el uso apropiado de las opciones y de los contrato a plazo para propósitos

de cobertura pueden ser resumidas como sigue:

Cuando la cantidad de los pagos en una divisa sea conocida compre el contrato a plazo

sobre ella, pero si fuese desconocida adquiera una opción de compra sobre la misma.

Si los cobros en una determinada divisa son conocidos venda un contrato a plazo sobre la

misma, pero si fuese desconocida adquiera una opción de venta sobre dicha divisa.

Cuando los flujos de caja de una divisa son solo parcialmente conocidos utilice un contrato

a plazo para cubrir la parte conocida y una opción para cubrir el valor máximo de la parte

desconocida.

OPCIONES SINTÉTICAS EN DIVISAS

En el mercado interbancario de opciones en divisas se han desarrollado un conjunto de contratos

que dada su composición y estructura se denominan opciones sintéticas o instrumentos de

«tercera generación». A continuación, describiremos algunos de estos productos de ingeniería

financiera que básicamente tienen dos objetivos1:

— Reducir el coste, es decir, la prima del comprador de la opción a cambio de limitarle el

potencial de ganancias (potencial de pérdidas para el emisor).

— Adaptarse a las características de operaciones económicas específicas, como por ejemplo la

cobertura del riesgo de cambio de la participación de una empresa en un concurso de adjudicación

de obras en el extranjero.

Opciones boston, break forward, seguros de cambio

«Participativos», etc.

Son opciones sintéticas compuestas de una opción y un contrato de compraventa a plazo en divisa (forward). Incluyen:

— Cobertura de un pago en divisas: Compra forward + Opción venta.

— Cobertura de un cobro en divisas: Venta forward + Opción compra.

La prima va implícita en el tipo de cambio forward.

Si el lector recuerda lo comentado en el Capítulo 2 sobre la paridad PUT-CALL, verá que este tipo de contrato es una put «sintética» (venta forward + call), que a efectos «comerciales» incorpora una prima implícita.

Se puede observar la conveniencia de estos contratos en la cobertura de ex- portaciones denominadas en divisas con un fuerte potencial de apreciación en el futuro. A la inversa, pueden ser interesantes para cubrir pagos en divisas con posibilidades de depreciación y que no se reflejan plenamente en sus cotizaciones a plazo.

Un exportador español desea cubrir un cobro a seis meses por dos millones de $ USA. Los

datos del mercado son los siguientes:

Tipo de cambio al contado: 1 $ USA = 1,05 €

Tipo de cambio a seis meses: 1 $ USA = 1,07 €

El cliente contrata un break-forward con las siguientes características: Tipo de contrato de venta: 1 $ USA = 1,0437 €

Tipo de la opción de compra: 1 $ USA = 1,08 €

Supongamos dos escenarios posibles en el vencimiento de la opción.

A) El dólar baja de forma que 1 $ = 0,99 €

El cliente ejerce el contrato forward, es decir, cobra:

2.000.000 1,0437 = 2.087.400 €

Si hubiese contratado un contrato simple de venta a plazo, habría obtenido:

2.000.000 1,07 = 2.140.000 €

La diferencia de 52.600 € (2.140.000 – 2.087.400) es la prima que paga el exportador por la opción.

B) El dólar sube de forma que 1 $ = 1,12 €

El cliente ejerce el contrato forward y obtiene 2.087.400 €. Adicionalmente ejer- ce la opción de compra y vende al contado los dólares adquiridos obteniendo el si- guiente beneficio:

Valor de compra de los dólares USA:

2.000.000 1,08 = 2.160.000 €

Valor de venta de los dólares USA:

2.000.000 1,12 = 2.240.000 €

BENEFICIO = 2.240.000 – 2.160.000 = 80.000 € que compensa la prima y permite al exportador aprovechar parcialmente la evolución favorable del $ USA.

LAS OPCIONES AMERICANAS SOBRE ACCIONES

En las opciones americanas sobre acciones, el problema fundamental de la valoración se presenta con los repartos de dividendos, cuando la opción no está protegida ante este evento, lo cual es la norma usual en los mercados.

De no existir dividendos, el ejercicio anticipado de la opción sólo interesaría en el

caso de las PUT «muy dentro de dinero», por lo que la diferencia de valor entre las opciones americanas y las europeas sería poco significativa en la mayoría de los casos. La presencia de dividendos amplía el número de situaciones en que interesa ejercer anticipadamente la opción, lo cual supone que el diferencial de valor entre las opciones americanas y europeas aumenta. Para mejorar la comprensión del lector, comenzaremos nuestro análisis con la valoración de opciones americanas sobre acciones que no reparten dividendo.

Valoración de opciones americanas sobre acciones que no reparten dividendos

En la valoración de este tipo de opciones, debemos diferenciar nítidamente entre opciones CALL y PUT. En el caso de las opciones CALL, la modalidad americana debe valer en principio lo mismo que la europea ya que nunca se producirá el ejercicio anticipado. La verificación de este hecho es sencilla:

VALORACIÓN DE OPCIONES AMERICANAS SOBRE FUTUROS

Como indicamos en el Capítulo 6, las opciones europeas sobre futuros, tanto CALLs como PUTs, pueden tener un valor tiempo negativo cuando se encuentran muy dentro de dinero. Si las opciones son americanas, evidentemente este hecho no se puede producir ya que se producirá un ejercicio anticipado.

Si denominamos por Ct y Pt al valor de una opción CALL y una opción PUT americanas en la fecha t, el ejercicio anticipado se producirá cuando

Ct < Ft – E para el caso de las CALL

y

Pt < E – Ft para el caso de las PUT

Siendo Ft el precio del futuro en el momento t y E el precio de ejercicio de la opción.

Esta posibilidad de ejercicio anticipado justifica el mayor valor que debe tener siempre una opción americana sobre futuros frente a su equivalente europea. Obsérvese, por ejemplo, en la Figura 9.4 cómo para una opción CALL europea su valor teórico se puede situar por debajo de F – E, cuando se encuentra muy dentro de dinero5. Obviamente, esto no puede suceder para una CALL americana ya que si la prima se situase por debajo de F – E se producirá el ejercicio anticipado.

Por lo tanto, la utilización del modelo de Black (1976) o el modelo binomial simple que vimos en el Capítulo 4, no es adecuada para valorar opciones americanas ya que implica una infravaloración sistemática de las primas.

La solución más simple, es utilizar el método binomial introduciendo las condiciones de ejercicio anticipado. Como en otras ocasiones, reiteramos nuestra opinión de las ventajas de utilizar este método ya que a pesar de su simplicidad proporciona resultados de la misma o mayor exactitud de otros modelos más complejos y sofisticados, como comentaremos en el apartado siguiente.

Valor de una CALL sobre un futuro

A efectos operativos, la adaptación del método binomial para opciones americanas sobre futuros,

sólo exige que en cada «nodo» del árbol, se compare el valor intrínseco con el valor de la opción en

función de la evolución futura del subyacente. Si el valor intrínseco es superior, se producirá

ejercicio anticipado y el valor de la opción en dicho punto será el valor intrínseco.

OPCIONES SOBRE INDICES:

La principal diferencia entre las opciones sobre títulos y las que operan sobre un índice bursátil

radica en que estas ultimas han sido especialmente diseñadas para que el inversor pueda

beneficiarse, o protegerse, de las oscilaciones generales en los precios que tienen lugar en el

mercado de valores, mas que los que afectan a cada titulo en particular. Cualquier inversor que

haya tenido la experiencia de acertar acerca del comportamiento general del mercado, al mismo

tiempo que erraba acerca del comportamiento de los títulos en los que había invertido, apreciara

el significado de las opciones sobre índices.

Las opciones sobre títulos ofrecen un considerable grado de protección contra los riesgos

sistemático no sistemático de un titulo individual, así como un amplio abanico de oportunidades

para expresar cualquier opinión que se puede mantener sobre la empresa en cuestión.

OPCIONES SOBRE FUTUROS DE TIPOS DE INTERES:

En términos generales podríamos decir que una opción sobre tipos de interés es un contrato que

da derecho a su propietario a invertir durante un periodo prefijado. Es necesario hacer constar la

dificultad de definir que se entiende por una opción de compra o de venta en este tipo de opciones

aunque, por lo general, la adquisición de una opción de compra protege de una caída de los tipos

de interés.

Los tipos de interés se dividen en: corto y largo plazo; a los primeros que se considera con un

plazo igual o inferior a un año, también se les conoce como los tipos del mercado de dinero.

OPCIONES EXOTICAS:

Opciones Asiáticas: la opción asiática se diferencia del contrato de opción clásico en que el

precio del activo subyacente se calcula como promedio de los precios alcanzadas por el mismo a

largo de un periodo determinado. Así por ejemplo podríamos adquirir una opción asiática de

compra sobre dólares al precio de ejercicio de 1,50 DM con una vida de tres meses y cuya prima es

de 0,10 DM. La opción tendrá un valor positivo si el tipo de cambio medio a lo largo del periodo

supera al precio de ejercicio.

Opciones Lookback: las opciones de compra de tipo lookback proporcionan a su propietario el

derecho a adquirir una cantidad fija del activo subyacente al mínimo precio alcanzado sobre la

vida de la opción. Mientras que el propietario de una opción Lookback de venta tiene el derecho a

vender el activo subyacente al máximo precio alcanzado durante la vida de la opción. Estas

opciones pueden ser de tipo europeo o americano. Como es lógico, debido a que el propietario de la

opción lookback. Siempre obtiene el mejor resultado posible.

LAS OPCIONES COMPUESTAS

Una opción compuesta es una opción cuyo subyacente es otro contrato de opción. Por lo tanto,

admiten básicamente cuatro tipos:

— Call sobre una call.

— Call sobre una put.

— Put sobre una call.

— Put sobre una put.

Este tipo de opciones se utilizan, por ejemplo, en los mercados de divisas para cubrir riesgos

condicionales de cambio como puede ser el riesgo de cambio derivado de la obtención de un

contrato de suministro en el extranjero. Antes de conocer la adjudicación del contrato de

suministro, todos los oferentes tienen un riesgo de cambio condicional, por lo que les puede

interesar una CALL sobre una PUT en divisas para eliminar este riesgo. Para el caso de

instrumentos de deuda, un banco puede cubrirse del riesgo condicional de tipos de interés de una

oferta de aseguramiento de una emisión de bonos (pendiente de asignar), comprando una CALL

sobre un SWAPTION (de pagador fijo). Por otra parte, dado el mayor nivel de apalancamiento que

proporcionan en relación a las opciones «estándares», tienen una demanda significativa por parte

de los especuladores de diferentes mercados. De hecho, Eckl, Robinson y Thomas (1990) señalan

que estas opciones han experimentado un rápido desarrollo.

Lógicamente, las opciones compuestas pueden ser, a su vez, europeas o americanas, aunque en los

mercados predomina la negociación de opciones europeas.

Como la mayor parte de las opciones, una opción compuesta puede valorarse con modelos

analíticos y modelos numéricos. Con respecto al primer tipo de modelos, un trabajo pionero fue el

de Geske (1979), aplicable para una CALL sobre una CALL. Un modelo analítico más general para

opciones compuestas europeas se encuentra en Rubinstein (1990).

A continuación, expondremos dicho modelo de valoración. Tanto en este modelo como en otros

modelos que expondremos en el capítulo, plantearemos únicamente su formulación analítica sin

entrar en la demostración de los mismos. Adicionalmente en varios casos plantearemos un ejemplo

práctico que se puede solucionar con las hojas de cálculo que se incluyen en la olc del libro

(www.mcgraw-hill.es/olc/lamothe).

Call sobre una call. El comprador de esta opción compuesta tiene el derecho a comprar una

opción call sobre un activo subyacente.

OPCIONES BINARIAS

Las opciones binarias o también llamadas opciones digitales son muy populares en los

mercados OTC para especular o realizar coberturas. También se suelen utilizar para la

construcción de productos más complejos (productos estructurados). El payoff de estas

opciones es discontinuo.

Existen varios tipos de opciones digitales, las más comunes son:

— Opciones gap.

— Opciones cash or nothing.

— Opciones asset or nothing.

— Opciones cash or nothing de dos activos.

Opciones gap

Una opción gap es una extensión directa de una opción vanilla. Este tipo de opciones tienen dos

precios de ejercicio.

El payoff de una opción call gap es: 0 si S E1 y S-E2 si S > E1. Para una opción put el payoff

sería: 0 si S E1 y E2-S si S < E1.

Estas opciones se pueden valorar analíticamente con el modelo de Reiner y

Rubinstein (1991).

FUTUROS FINANCIEROS

En general, un contrato de futuros es un contrato estandarizado de compraventa aplazada en el

tiempo en que, en el momento del acuerdo, las partes contratantes pactan el producto, el precio

y la fecha de transacción.

En un contrato de futuros, el comprador y el vendedor contraen una obligación:

EL COMPRADOR: Ha de comprar, recibir, en una fecha futura predeterminada, denominada

fecha de vencimiento, un activo determinado que es el activo subyacente a un precio pactado en

las condiciones del contrato denominado precio del futuro.

El VENDEDOR: Ha de vender, entregar, en una fecha futura predeterminada, denominada fecha

de vencimiento, un activo determinado que es el activo subyacente y a un precio pactado en las

condiciones del contrato llamado precio del futuro.

EL CONTRATO DE FUTUROS FINANCIEROS:

-Cuando se habla de Futuros Financieros se hace referencia, principalmente a los futuros sobre

divisas y a los futuros y a los futuros sobre tipos de interés (otro ejemplo pueden ser los futuros

sobre índices bursátiles). Los contratos de futuros cumplen dos principios básicos :

a)Permiten a los inversores cubrir el riesgo de los movimientos de precios adversos en el

mercado de dinero.

b) Permiten a los especuladores respaldar sus previsiones con un alto grado de aplacamiento.

Cuando mas volátil sea el precio del Instrumento Financiero subyacente (divisas, intereses ,

etc), mayor será la demanda de cobertura del mismo. Precisamente este aumento del riesgo ha

desarrollado los mercados de futuros financieros, que permiten a los inversores cubrir sus

posiciones en el mercado de dinero de las variaciones en los tipos de interés, en los tipos de

cambio y en el riesgo sistemático del mercado de valores mientras que a los especuladores les

permite operar en activos financieros muy volátiles.

En los contratos de futuros financieros, el precio del activo financiero se determina en el

momento de su realización, pero el dinero es intercambiado por dicho activo en una fecha

futura determinada. El contrato de futuros es obligatorio cumplirlo por ambas partes , a

diferencia del de opciones que no lo era nada más que para el vendedor a requerimiento del

comprador , si este lo deseaba. Así que, legalmente, el vendedor del un contrato de futuros esta

obligado a entregar el activo financiero de que se trate y el comprador esta obligado a aceptar

dicha entrega.

CARACTERISTICAS DE LOS MERCADOS DE FUTUROS FINANCIEROS:

-La característica fundamental de los contratos de futuros es la organización del mercado cuyo

organismo fundamental es la Cámara de Compensación. En los mercados europeos, la Cámara

de Compensación y el mercado de futuros forman una sola sociedad, denominada Sociedad

Rectora, que responde de la organización del mercado. Las funciones de la Cámara de

Compensación son las siguientes:

-Actúa como contraparte: compra al vendedor y vende al comprador, por lo que elimina el

riesgo de crédito.

-Determina diariamente los depósitos de garantía de las posiciones abiertas que exige a cada

socio o miembro liquidador. Los operadores que no sean miembros de la Cámara de

Compensación, deben ponerse de acuerdo con un miembro de la misma para poder realizar

operaciones.

-Liquida diariamente las pérdidas y ganancias para que el depósito de garantía permanezca

inalterable.

-Liquida los contratos al vencimiento.

Para garantizar el cumplimiento de las obligaciones los miembros deben efectuar el depósito de

unos márgenes, que se reembolsan al vencimiento:

El margen inicial se exige al abrir una posición en el mercado.

El margen o garantía de mantenimiento, exigida en función de las pérdidas o ganancias diarias,

nunca puede ser inferior a un determinado nivel, generalmente un porcentaje del margen

inicial. La Cámara de Compensación, al efectuar la liquidación diaria de pérdidas y ganancias,

exigirá las aportaciones a las posiciones que tengan pérdida y permite la retirada para las

posiciones que tengan beneficios. El mercado suele invertir estos depósitos en activos líquidos a

corto plazo, de esta manera se evita el coste de oportunidad.

-Se encarga de la normalización de los contratos sobre activos financieros, lo que implica que

los negocios negociados corresponden todos a la misma cantidad y tipo, así como al mismo

rango de fechas futuras.

Ahora bien a un cuando el intercambio de bienes y dinero sucediera obligatoriamente en el

futuro, cada una de las partes deberá depositar una cantidad en concepto de garantía de que

llevara a cabo su obligación. De esta manera cualquier inversor puede participar en el mercado

sin que sea necesario obtener información alguna sobre su solvencia. Básicamente, el

mecanismo de garantía es muy sencillo: en un mercado en que la variación máxima de las

cotizaciones es del x%, se exigirá del inversor una garantía, o deposito equivalente al 2 x%. Este

será el nivel mínimo de garantía exigido y de no obtenerse la posición del inversor será

liquidada en ese momento para hacer frente a sus perdidas.

Las ganancias y perdidas se obtienen como márgenes diarios, lo cual tiene una influencia sobre

la liquidez del inversor. A este proceso de ajuste diario se le conoce como mark to market , que

podríamos traducir como ajuste al mercado.

Resumiendo las principales características de un mercado d futuros financieros suele ser:

a) Se suele contratar a “viva voz” en un parque determinado. En algunos casos la

contratación se hace a través de terminales de ordenador.

b) Los contratos están normalizados y se realizan en una serie de fechas determinadas

para unas cantidades de activos financieros predeterminadas.

c) Los títulos subyacentes (divinas bonos etc ) son entregados una cámara de

compensación, la cual garantiza el cumplimiento de los contratos realizados entre sus

miembros.

d) La entrega del instrumento financiero subyacente en la fecha del vencimiento del

contrato de futuros suele ser bastante rara, por lo general suelen ser liquidados antes de

dicha fecha.

e) Para un determinado contrato de futuros financieros la liquidez deberá ser alta, o el

contrato desaparecerá.

f) Los costes de transacción en una mercado a “viva voz” suelen ser bajos.

En cualquier publicación especializada sobre mercados financieros (The Wall Street Journal,

The Financial Times, Expansión, Cinco Días etc.) aparecerán siempre los siguientes datos.

-El precio de apertura (open Price), al que se hiso la primera transacción.

-Los precios mas alto mas bajo y el de cierre del día.

-El precio de liquidación (Seltement ), que es un precio representativo (media del mas alto y el

mas bajo, por ejemplo) durante el periodo en que el mercado esta cerrado. Puede coincidir con

el precio de cierre

-El volumen abierto (open interés) es decir el numero de contratos pendientes durante el día.

LOS USUARIOS DEL MERCADO DE FUTUROS FINANCIEROS

Las dos clases principales de usuarios de los mercados financieros son los coberturitsas

(buscan la cobertura de alguna operación en la que están implicados) y los especuladores

(toman posiciones en la esperanza de obtener una ganancia futura al moverse los precios en el

sentido que ellos esperan)

Los coberturistas pretenden reducir el riesgo de los movimientos adversos en los tipos de

interés futuros o en los precios de las divisas, que afectarían a sus inversiones, en el mercado

del dinero , por ello toman una posición en el mercado de los futuros que les permita protegerse

de dichas variaciones. Por ejemplo si usted ha adquirido Bonos del Tesoro al 13 % y quiere

protegerse de un alza de los tipos de interés, puesto que ello haría que el precio de dicha

emisión descendiese haciendo que su inversión perdiese valor, podría vender Futuros

Financieros sobre la emisión anterior, lo que contrarrestaría la posible perdida si los tipos de

interés ascendiesen es decir lo que perdería en el mercado del dinero seria limitado e, incluso,

anulado por la ganancia en el mercado de futuros. Entre los coberturistas que operan en el

mercado de futuros podemos señalar:

a) DETALLISTAS: Para fijar los tipos de interés de cara a un posible excedente estacional de tesorería.

b) EMPRESAS: Para proteger los tipos de interés en el caso de un posible excedente temporal de tesorería, y fijar el tipo de los prestamos de una emisión planeada de comercial paper.

c) FONDOS DE PENSIONES: Para proteger el rendimiento de una inversión planeada de Bonos del Tesoro o de Deuda publica, así como aislar una cartera de títulos de posibles descensos del mercado.

d) EXPORTADORES: Con el objeto de proteger el tipo de cambio de los pagos de los embarques esperados.

e) BANCOS DE INVERSION: Para vender una gran cantidad de activos a corto plazo, que no parece probable que el mercado de dinero acabe absorbiendo a los precios actuales.

f) BANCOS HIPOTECARIOS: Para proteger sus bonos hipotecarios contra movimientos adversos en los tipos de las hipotecas.

Por otra parte los especuladores buscar situarse apropiadamente para beneficiarse de los movimientos en los tipos de interés, en los precios de las divisas o en los precios de las acciones. Este tipo de negociadores abarca tres aéreas:

a) Arbitraje Beneficiarse de los desequilibrios entre las valoraciones realizadas por el mercado de dinero y las realizadas por el mercado de futuros.

Las operaciones de arbitraje carecen de riesgo (por ello no son propiamente una operación especulativa aunque los especuladores operen también en ella).

b) Diferencial: Observan la diferente evolución de los precios de diversos futuros financieros e intentan beneficiarse de ella.

c) Especulación: Toman una posición en el mercado de futuros apostando sobre una tendencia determinada en el precio de un instrumento financiero correcto.

Ambos tipos de operadores son necesarios para garantizar la eficiencia del mercado de futuros (y de cualquier mercado financiero en general) Los especuladores proporcionan interés al mercado, lo que permite a los coberturitas comprar o vender futuros sin importarles e volumen de los contratos.

LA CAMARA DE COMPENSACION (CLEARIN HOUSE)

Todo mercado de futuros tiene una cámara de compensación asociada, que hace de “comprador del vendedor” y del “vendedor el comprador”. La cámara es responsable ante cada uno de los agentes y tiene una posición neta nula al haber comprado exactamente el número de contratos vendidos. El número de contratos que se negocian en un mercado refleja el numero d inversores que han efectuado operaciones en un sentido o en el otro. Al número de contratos existentes en un momento dado se le denomina volumen abierto (open interest) y es una medida del volumen de actividad en dicho mercado.

VEAMOS SU FUNCIÓN A TRAVÉS DE UN CLARO EJEMPLO: Para ello supongamos que Luis decide adquirir un contrato de futuros de 500,000 dólares a cambio de entregarle a la vendedora, Ana 60 millones de pesetas dentro de seis meses, esto en el mes de junio.

La cámara aparece inmediatamente separando en dos partes la transacción ahora ella tiene la obligación de entregar los dólares a Luis y aceptar la entrega de la moneda española por parte de Ana. En este momento hay un volumen abierto (open interés)de 500,000 de junio dado que existe un contrato para entregarlos y, por supuesto para adquirirlos.

Supongamos que después de transcurridos unos días, Luis encuentra un comprador, Juan el cual le paga por los dólares que recibirá en junio 65,000.00 de pesetas. Juan esta comprando la divisa americana aun tipo de cambio de 130 lo que representa un beneficio de 5 millones. Desde luego Luis podría esperar a junio para comprarle los dólares a Ana y vendérselos inmediatamente a Juan con lo que obtendría su ganancia.

Al realizar Luis Esta operación contraria con Juan, hace entrar en acción a la cámara la cual se interpone entre ambos, ahora es cuando se observan los beneficios de una cámara de compensación, con su posibilidad de separar a las partes y despersonalizar los acuerdos entre ellas.

En teoría Luis recibirá medio millón de dólares en junio por parte de la Cámara los cuales procederá a devolvérselos inmediatamente. Por otro lado Luis pagara en junio 60 millones de pesetas a la cámara recibiendo inmediatamente 65 millones de pesetas. Con el fin de ahorrar gastos la cámara de compensación realiza la operación pagando directamente pagando a Luis 5 millones de pesetas y se olvida de los dólares. Estos cinco millones de pesetas le serán pagados inmediatamente y no en junio como parecería lógico.

Una vez que Luis ha desaparecido dentro de bastidores con su beneficio bien sujeto Ana sigue obligada a entregarle los dólares a la Cámara a cambio de 60 millones de pesetas, esta a su vez a pasárselas a Juan a cambio de 65 millones de pesetas.

Aunque Ana y Juan no negociaron entre ellos inicialmente, pueden ser emparejados por la Cámara. El procedimiento se simplifica por la regla de que cada posición es ajustada al mercado, es decir el día anterior Ana tenia un contrato para entregar dólares en junio a 60 millones de pesetas pero hoy ha sido reemplazado por un contrato semejante a razón de 65 millones de pesetas. Dado que este contrato mejora al anterior, Ana deberá pagar inmediatamente la diferencia a la Cámara 5 millones de pesetas, cantidad idéntica a la que la Cámara había pagado a Luis.

En efecto un contrato, de futuros es un contrato a plazos, que es liquidado a cada día y reemplazado con un nuevo contrato, con un precio de entrega idéntico al precio de liquidación del día anterior. Este proceso de liquidación diaria asegura que la cámara de compensación este nivelada en todo momento. Solo los brokers pertenecen a la misma y son sus cuentas las que son liquidadas al final de cada día. Cada bróker actúa, a su vez como cámara de compensación para sus propios clientes

POSICIONES DE LOS CONTRATOS DE FUTUROS

Un inversor que compra un contrato de futuros en dólares en junio, dispone de una posición larga(long position) y se dice que tiene un contrato largo de futuros en dólares en junio. Dos personas tienen una posición abierta creada por la venta de un activo financiero futuro se denomina (short position) pues esta corto de contratos a futuros.

COBERTURA DEL RIESGO:

Empresas exportadores, fondos de pensiones bancos de inversión etc. Fuertemente expuestos a posibles oscilaciones en el precio de los instrumentos financieros, desearan pagar a otros para controlar en alguna medida, o en su totalidad el riesgo asociado; por ello reciben el nombre de coberturistas (hedgers) Esos otros reciben el nombre de especuladores (especulators o traders). Ahora bien esto no siempre es así y los coberturistas pueden negociar, para protegerse de el riesgo tanto con especuladores como con otros coberturistas. Al mismo tiempo los especuladores también operan con otros especuladores.

El típico coberturista es aquella persona forzada a mantener una gran inventario de activos financieros que por alguna razón no pueden vender hasta una fecha posterior. Con el objeto de fijar el precio tal persona puede vender un contrato de futuros financieros sobre el mismo. Esto recibe el nombre de cobertura corta, puesto que el coberturista esta largo en el activo financiero y corto ha venido en el contrato de futuros financieros.

Mientras el valor del inventario actual se mueva conjuntamente con el precio del contrato de futuros, proporcionara una cobertura; cuando el activo financiero sea vendido, la cobertura puede ser eliminada a través de una operación contraria.

Cualquier ganancia en el activo, debido a un aumento de su precio, será contrarrestada por una perdida comparable en el contrato de futuros y viceversa.

EJEMPLO:

Cotización actual de los futuros a 3 meses: 25,000 a 1.20

Posee 2,500,000L que adquirió a un tipo de cambio de 1.10 s/L=2,750000.00.

Decide cubrirse vendiendo futuros sobre divisas.

2,500000.00L/25,000.00L=100 contratos de futuros.

Vende 100 contratos de futuros a 1.20 S/L

Pasados 3 meses el tipo de cambio cae 1.00 S/L=(2,500000.00)

Perdida en dinero 1-1.10=0.10 s/L(-250,000.00)

Los futuros a 3 meses cae a 1.10s/l.

Beneficio en futuros 1.20-1.10=0.10 s/l (250,000.00)

Las perdidas y las ganancias se contrarestan.

LA GARANTIA (margin):

Se crea debido a la necesidad de garantizar que las personas con posiciones sobre futuros cumplan con sus obligaciones llegando el momento.

El calculo de las pérdidas y las ganancias se realiza rutinariamente por los brokers a través de las cuentas de mercancías que en los contratos de futuros financieros se denominan cuentas de efectivo de sus clientes. El saldo neto de esta cuenta se obtiene sumando el dinero liquido o similar (bonos del tesoro por ejemplo)mas las ganancias de las operaciones abiertas menos las perdidas de las mismas.

La garantía se establece para asegurar que una cuenta de efectivo tiene un saldo suficiente con relación al tamaño de las posiciones abiertas, de tal manera que la probabilidad de alcanzar un saldo negativo sea muy pequeña. La garantía inicial, que se asigna a una posición recién abierta, oscila entre el 5- 10% del valor del contrato.

La garantía de mantenimiento por debajo de la cual no se permite que caiga el saldo de la cuenta sin tomar medidas correctas suele ser del 75-80% de la garantía inicial. Cuando dicho saldo cae por debajo de la garantía de mantenimiento, los clientes reciben una reclamación de garantía, de tal manera que si el cliente no pone dinero adicional para cubrir lo que falta, el bróker comenzara a cerrarle posiciones hasta que el saldo alcance los niveles estipulados.

CLASES DE FUTUROS FINANCIEROS

FUTUROS SOBRE INDICES BURSATILES: Son contratos de futuros cuyo precio varia con el movimiento de una cesta de acciones subordinada a un índice bursátil conocido. El instrumento subyacente no tiene una existencia física, por lo que en la fecha de liquidación del contrato no existirá ningún tipo de entrega física, de tal manera que cualquier contrato que no haya sido cerrado antes de dicha fecha será liquidado con dinero (a esto se le denomina liquidación por diferencias). De esta manera el inversor que posea una posición larga tendrá un beneficio (o perdida igual a St,-Fo,donde St indica el valor del mercado del índice subyacente el dia del vencimiento del contrato y Fo el valor del contrato de futuros el dia que se adquirió. Por otro lado, el inversor que tuviese la posición corta obtendrá unos resultados idénticos pero de signo contrario al anterior. La cantidad de dinero total recibida por el ganador y entregada por el perdedor es igual a multiplicar la diferencia entre el valor del índice en el momento de cierre del ultimo día del contrato y el precio del contrato de futuros el día de su adquisición (St-Fo) por un coeficiente multiplicador estipulado en cada mercado de valores. Si el índice esta por encima del precio de los futuros, aquellos que posean posiciones cortas pagaran a los que tengan posiciones largas, y viceversa. Es decir hablando en teoría, aquellos que compraron un contrato de futuros financieros sobre un índice bursátil determinado (posición larga), recibirán dicho índice al precio fijado en el contrato y lo venderían, seguidamente al precio de mercado, con lo que ganarían una cantidad de dinero, que coincide exactamente con lo que perderían (posición corta), si el precio del mercado del índice supera al precio del futuro puesto de que de no ser asi ocurriría justamente lo contrario. Por supuesto, en la practica, nadie entrega a nadie el índice bursátil este es algo intangible, y por tanto no susceptible de posesión), siendo la Cámara de compensación la que se encarga diariamente de ajustar el mercado todos los contratos. Haciendo que paguen lo que van perdiendo y que cobren lo que van ganando, hasta que venza el contrato o este sea anulado. Este tipo de contratos de futuros se suele utilizar para cubrir el riesgo de una cartera de títulos; ahora bien para que dicha cobertura funcione correctamente, la cartera de títulos deberá tener las mismas acciones, y en las mismas proporciones que el índice bursátil elegido. Cuanto mayor sea el número de acciones en la cesta que compone la cartera, mayor será la probabilidad de que los valores se muevan en la línea con el índice. PIENSE POR EJEMPLO: En una cartera formada por los 100 títulos de l índice, de tal manera que si usted tiene los 100 títulos lo que hará es vender un contrato de futuros sobre el índice, si llegado el vencimiento el precio del índice ha superado al del futuro, usted deberá pagar la diferencia, la cual habrá sido contrarrestada con la ganancia , la cual habrá sido contrarrestada con la ganancia obtenida por la subida del valor de sus 100 títulos. Si por el contrario usted gana con el contrato de futuros su beneficio será contrarrestado por la perdida obtenida al caer el valor de sus títulos.

FUTUROS SOBRE TIPOS DE INTERES: Este tipo de futuros se utiliza para compensar futuras variaciones en los tipos de interés, estando el valor del contrato en función de los tipos imperantes. Por ejemplo si un depósito en eurodólares a tres meses proporciona un rendimiento del 9% un contrato de futuros sobre el mismo, en LIFFE sra valorado en 91% y se calcula restándole a 100 el rendimiento del titulo subyacente, es decir 100-9 si el rendimiento fuese del 12% el contrato seria valorado en 88(100-12) como se aprecia este método de valoración preserva la ya comentada relación inversa entre precios y tipos de interés. La mayoría de estos contratos se liquidan en dinero cuando no se pueda hacer entrega del titulo o depósito en cuestión. Veamos el ejemplo: de cobertura de riesgo la compañía riesgosa ha tomado un deposito en eurodólares a tres meses, por valor de un millón de dólares, que deberá renovar el ultimo día de junio. El tipo de interés de dicho préstamo es el 8 %. Si el ultimo día de marzo la empresa

determina que los tipos de interés probablemente van a aumentar en un futuro cercano, pueden vender un contrato de futuros en eurodólares a tres meses cuyo valor es de 92 (reflejando un tipo de interés del 8%). Al 30 de junio el tipo de interés de contado de esa clase de depósitos en eurodólares es del 10% lo cual permite a riesgosa la recompra del contrato de futuros a un precio de 90 (100-10).El resultado es claro con esta ultima operación la empresa gana un 2%, es decir, 5,000 dólares (se calculan así: 1,000 dólares x(92%-90%)/4 durante ese trimestre. Cantidad que sirve para reducir el coste del préstamo, que afínales de junio es de 25,000 dólares (1,000x10/4) y dejarlo en 20,000 dicho 2% es precisamente la diferencia entre el precio de los futuros y el precio de contado en la fecha de vencimiento. Como es lógico, si la empresa se equivoca y el tipo de interés fuese del 6% en el momento de renovar el prestamos(30 de junio) el precio del contrato de futuros seria de 94, con lo cual perderían un 2% en la operación de futuros financieros, perdida que seria contrarrestada por el ahorro del 2% en el interés de contado de los eurodólares a tres meses. FUTUROS SOBRE DIVISAS: Este tipo de contrato permite comprar o vender una cantidad normalizada de una moneda extranjera. El tipo de cambio subyacente será casi idéntico al tipo a plazo. Las principales monedas sobre las que se realizan los contratos de futuros son: dólares francos franceses, marcos, francos, suizos, yens, florines, ecus y dólares canadienses; los principales mercados son el CME y el LIFFE. El volumen de contratos es, por lo general mucho mas pequeño que el tamaño normal de un contrato de cambio a plazo. Entre las aplicaciones de este tipo de contratos señalaremos las siguientes:

a) Establecimiento de medidas correctoras en situaciones de desequilibrio entre activos y pasivos en divisas

b) Operaciones de carácter especulativo debido a su alto apalancamiento. Menos del 1%de los contratos llegan al intercambio real de divisas.

LA BOLSA DE VALORES

Origen de la palabra “Bolsa” Las bolsas reciben esta denominación desde que, en el siglo XIII, en la ciudad europea de Brujas, de la región de Flandes, una familia noble, encabezada por Van Der Buërse, realizaba reuniones de carácter mercantil. El escudo de armas de esta familia estaba representado por tres bolsas de piel, las monederas de la época. Para la fecha, el volumen de las negociaciones, la importancia de esta familia y las transacciones que allí se realizaban le dieron el nombre a lo que actualmente se conoce como "bolsa", por el apellido Buërse. Este término se traduce al francés como bourse, en alemán se utiliza la palabra börse y en italiano el vocablo borsa. En idioma inglés no aplica ese término sino Stock Exchange. Definición: La Bolsa de Valores es una institución donde se encuentran los demandantes y oferentes de valores negociando a través de sus Casas Corredoras de Bolsa. Las Bolsas de Valores propician la negociación de acciones, obligaciones, bonos, certificados de inversión y demás Títulos valores inscritos en bolsa, proporcionando a los tenedores de títulos e inversionistas, el marco legal, operativo y tecnológico para efectuar el intercambio entre la oferta y la demanda La Bolsa de Valores: Es una sociedad anónima de capital variable que facilita las transacciones con valores y procura el desarrollo del mercado bursátil. Bolsa de Valores: Institución privada de carácter comercial que proporciona el lugar , la infraestructura, los mecanismos e instrumentos técnicos y materiales para la negociación de títulos valores. Existen muchas definiciones de los que es la Bolsa de Valores, pero todas convergen en un solo punto "transacciones financieras", Definición y Funciones de la Bolsa: La Bolsa no es más (ni menos) que un mercado. Como en todo mercado, se negocian una serie de productos; se ponen en contacto compradores y vendedores. Efectivamente, en primer término la Bolsa es punto de encuentro entre dos figuras muy importantes en una economía: empresas y ahorradores. Las empresas que necesitan dinero para alcanzar sus objetivos tienen diferentes formas de conseguirlos, una de las más interesantes es acudir a la Bolsa y vender activos financieros (acciones, bonos, obligaciones, etc.) que hayan emitido. Además, el mercado bursátil resuelve, cada vez con mayor eficiencia, el problema de la valoración de los activos financieros a través de la libre conjunción de oferta y demanda. Es decir, en la Bolsa el precio de los productos financieros es un precio objetivo puesto que se corresponde con el valor que el mercado da por ellos. La inversión en acciones protege el ahorro frente a la inflación. Las acciones representan partes de activos reales, cuyo valor monetario crece por efecto de la inflación, por lo que también aumenta el precio de las acciones. La Bolsa de Valores es un lugar donde se proporciona infraestructura para que se realicen operaciones del mercado bursátil (compra venta de títulos en términos muy simples). Actualmente no existe un mercado accionario en Guatemala, únicamente se negocian títulos de deuda y reportos que es el mercado más fuerte.

El Mercado Bursátil: El Mercado Bursátil es la integración de todas aquellas Instituciones, Empresas o Individuos que realizan transacciones de productos financieros, entre ellos se encuentran la Bolsa de Valores, Casas Corredores de Bolsa de Valores, Emisores, Inversionistas e instituciones reguladoras de las transacciones que se llevan a cabo en la Bolsa de Valores. Entonces un Mercado Bursátil cuenta con todos los elementos que se requiere para que sea llamado mercado, un local, que es son las Oficinas o el Edificio de la Bolsa de Valores; demandantes, que son los inversionistas o compradores; oferentes, que pueden ser los emisores directamente o las Casa de Corredores de Bolsa y una institución reguladora. Cada uno de estos elementos es importante e imprescindible su presencia para llevar a cabo transacciones bursátiles. Casas Corredores de Bolsa: Una Empresa o Casa Corredora de Bolsa de Valores representa la Intermediación entre el demandante y el oferente. Es decir, es el eslabón que permite las transacciones entre quienes desean comprar acciones y quienes las ofrecen. Un Corredor de Bolsa o Stock Broker puede ser una persona natural o jurídica legalmente autorizada para realizar actividades de compraventa de valores realizadas en la bolsa de valores a favor de terceros, y para desempeñarse como tal debe de cumplir con ciertos requisitos que dependen del país en el que se instale. Las Casas Corredoras de Bolsa son sociedades anónimas, autorizadas y supervisadas por la Bolsa de Valores y por la Superintendencia de Valores. Prestan servicios de asesoría en materia de operaciones bursátiles a los emisores y a los inversionistas. Actúan como intermediarios en la negociación de Títulos valores, efectuando todas las transacciones de compra / venta por medio de la Bolsa de Valores.

PRINCIPALES CARACTERÍSTICAS DE LA BOLSA DE VALORES

Equidad: Facilita los mecanismos de información y negociación para que todos los

participantes del mercados cuenten con igualdad de condiciones.

Seguridad: Se cuenta con un marco jurídico que regula los roles de los participantes, exigiéndoles el cumplimiento de normas que garanticen la eficiente y eficaz operación del Mercado de Valores.

Liquidez: Los Títulos valores que se negocian en Bolsa, tienen la facilidad de venta y

colocación en el mercado secundario, es decir permite la transformación de sus Títulos valores en efectivo cuando se requiera.

Transparencia: A través de la eficiente difusión de información, se garantiza que todos

los participantes fundamenten sus decisiones en el pleno conocimiento de las condiciones del mercado.

PRINCIPALES FUNCIONES DE LA BOLSA DE VALORES:

Promueve un mercado de capitales, propiciando la participación del mayor número de

personas, a través de la compra y venta de toda clase de títulos valores objeto de transacción.

Celebra Sesiones de Negociación diariamente, proporcionando la infraestructura tecnológica necesaria, y facilitando la comunicación entre los Agentes representantes de las Casas de Corredores de Bolsa y los emisores de títulos valores e inversionistas.

Tiene entre sus principales objetivos la eficiente canalización del ahorro interno hacia

las necesidades de inversión que requieren recursos financieros adicionales, sean éstas entidades públicas o privadas.

Ofrece al inversionista las necesarias y suficientes condiciones de legalidad y seguridad

en las transacciones que se realicen por medio de ella, con base en su Reglamento Interno.

Adopta las medidas adecuadas para fomentar el ahorro e inversión, permitiendo una

mayor participación accionaria, y vela porque se cumplan las normas para mantener la seriedad y confianza en los títulos valores, ajustando las operaciones a las leyes, reglamentos y a las mas estrictas normas de ética.

Lleva el registro de cotizaciones y precios efectivos de los títulos valores, y tiene a

disposición del público la información sobre todo lo que acontece en el mercado bursátil.

La entrega de información oportuna es un elemento indispensable en el mercado

bursátil, es por ello que la Bolsa de Valores de El Salvador ha desarrollado diversos canales a través de las diferentes publicaciones de boletines y servicios de información en línea.

COMO SE NEGOCIA EN LA BOLSA DE VALORES

La Bolsa de Valores celebra diariamente "Sesiones de Negociación", para lo cual facilita los medios físicos, tecnológicos, humanos y operativos, que permitan una eficiente comunicación entre los Agentes Corredores de Bolsa, los Emisores e Inversionistas. Las transacciones en Bolsa solo pueden realizarse por medio de las Casas de Corredores de Bolsa, quienes por ser especialistas en el área bursátil podrán darle la asesoría necesaria para participar en el mercado. En la sesión de negociación, con el fin de encontrar contraparte, las Casas Corredoras ofrecen sus órdenes de compra o venta, por medio de un proceso de Oferta Pública, mediante el cual todos los participantes tienen derecho a conocer las condiciones de negociación. Al anunciar la operación pueden haber ofertas con mejor posición y al cierre de la misma, se queda con el negocio la contraparte que ofreció la mejor postura. Durante el proceso de negociación la función de la Bolsa de Valores, es velar porque se cumplan las características de igualdad, transparencia y equidad.

COMO INVERTIR EN LA BOLSA DE VALORES

Cualquier persona con un excedente de dinero que busque rentabilidad en su inversión puede invertir en Títulos en el Mercado de Valores. Para ello, debe contar con la información necesaria para tomar una buena decisión. Para invertir, se deben seguir los siguientes pasos:

Ponerse en contacto con una Casa Corredora de Bolsa, la cual a través de sus agentes corredores dan a conocer las diferentes opciones de inversión, de acuerdo a las necesidades y capacidades de inversión del cliente.

Una vez se toma la decisión de invertir, se emite una orden de ejecución de la operación.

Después de ejecutada la orden, el agente busca la contraparte de la negociación, es decir alguien interesado en vender Títulos valores de la especie que su cliente quiere comprar. Al encontrar la contraparte, se realiza el proceso de negociación, descrito en apartados anteriores.

Para tomar una decisión de inversión más segura, el agente fundamenta su

recomendación al inversionista en: las últimas cotizaciones realizadas en Bolsa de dicho título, la oferta y demanda del mercado en ese momento, el dictamen de las Compañías Clasificadoras de Riesgo, entre otros.

Bolsas de Valores en Guatemala

El mercado de valores organizado en Guatemala, inició en 1987. Coincide con la entrada en vigencia de la Ley del Mercado de Valores y Mercancías. Antes de la existencia de esta ley la actividad de las tres bolsas existentes en el país estaba regulada por un marco muy general, comprendido en el Código de Comercio dentro de las actividades de índole mercantil. Las bolsas tienen sus propios reglamentos por lo cual ha sido y continuará siendo en gran medida una actividad autoregulada. Dentro de las nuevas figuras que crea la Ley se encuentra el Registro de Valores y Mercancías, quien tiene dentro de sus facultades la vigilancia y control de las actividades extrabursátiles, realizar la labor de supervisión e inscripción de las bolsas, así como proporcionar al público en general toda la información generada por los mercados. Dentro del mercado de mercancías desempeña un papel más limitado, ya que únicamente asegura la normalización de los contratos e instrumentos empleados. Las bolsas continuarán autoregulando sus operaciones, pero enmarcadas dentro de la nueva ley. Todos los cambios realizados han despertado interés entre inversionistas extranjeros que ya han invertido en mercados emergentes. En la región centroamericana incluyendo Panamá existen diez bolsas de valores y cinco bolsas de mercancías que han sido recientemente establecidas. Los mercados de la región por más de ciento cincuenta años han estado dominados por los bancos, quienes han mantenido una mentalidad conservadora. Por lo que el surtimiento de las bolsas de valores representa una oportunidad de desarrollo económico innovador. La Bolsa de Valores Nacional S.A. fue la pionera en Guatemala, la que para 1996 tenía una participación en el mercado aproximadamente del 70%. Las OMA's (Operaciones de Mercado Abierto realizadas por Banco de Guatemala y Ministerio de Finanzas Públicas) han impulsado el crecimiento de esta bolsa. Además de negociar valores públicos, papel comercial y emisiones limitadas de acciones privadas, Bolsa de Valores Nacional, está negociando con monedas duras a futuro. La liquidez manejada en esta bolsa, está fuertemente apoyada por las tesorerías de los bancos más grandes quienes se han caracterizado por ser un mercado de dinero muy activo, aunque con poca estabilidad. Actualmente están activas 39 Casas de Bolsa, durante 1996 realizaron transacciones por un total de Q43,676 millones (US$7,729) y para junio de 1997 Q19,188 millones (US$3,198).

Corporación Bursátil nació como una alianza estratégica entre Bolsa Agrícola Nacional y Bolsa de Valores Global. La primera además de ser una bolsa de valores es la única bolsa en Guatemala autorizada para negociar mercancías. La segunda inicio como la bolsa electrónica, en la que todas las operaciones se realizaban remotamente. La Corporación Bursátil tiene una participación aproximada en el mercado de un 30%, con 35 casas de bolsa activas, quienes realizaron operaciones durante 1996 por un total de Q17,421 millones (US$2,904) a junio de 1997, un total negociado de Q9,536 millones (US$1,590). Quince de las casas de bolsa activas tienen previsto iniciar la compraventa de mercancías. Los planes a corto plazo incluyen negociaciones de maíz y frijol dentro del área centroamericana, adicionalmente se han hecho propuestas a entidades que reciben donativos para la monetización de los mismos. Otra razón para el desarrollo de los mercados bursátiles es la "globalización", ya que crea demandas de capital, y por medio de las bolsas de valores se puede tener acceso a ellas. Las Ofertas Públicas Iniciales para financiar su expansión puede ser el camino que toman muchas de las principales compañías regionales para prepararse a detener a la competencia extranjera y proteger sus mercados incrementando la productividad y la competitividad.

¿Quiénes Participan en la Bolsa de Valores?

Los Inversionistas Son personas como usted, que desean encontrar una buena opción para invertir. Personas individuales, empresas, fondos de inversión, compañías de seguros, todas ellas pueden ser inversionistas en el mercado bursátil. Existen algunas consideraciones que todo inversionista debe conocer antes de invertir. Debido a que este mercado ofrece varias opciones, el inversionista tiene la posibilidad de elegir. Existe una gran variedad de instrumentos que dependiendo de sus características ofrecen determinados rendimientos y riesgos. Como en cualquier otro tipo de inversión, en el mercado bursátil existen riesgos. Algunas opciones de inversión pueden tener una característica volátil. Es importante informarse del curso que seguirán sus inversiones al igual que el nivel de riesgo que cada opción de inversión puede tener antes de invertir. Es importante que usted lleve a cabo una investigación inicial sobre: 1) La Casa de Bolsa que le asesorará en lo relativo al manejo de sus inversiones; 2) Las opciones que dicha Casa de Bolsa le podrá ofrecer; 3) Las opciones de inversión que existen en el mercado. Es valioso mantener una estrecha comunicación con su Casa de Bolsa quien debe poner a su disposición la información sobre la naturaleza de su inversión durante y después de la vigencia de la misma. Casas de Bolsa Cuando usted desea invertir, debe acudir a una Casa de Bolsa. Estas instituciones son las únicas autorizadas para realizar transacciones en la Bolsa. Las Casas de Bolsa son el vínculo entre usted y el mercado bursátil y se encuentran inscritas en el Registro del Mercado de Valores y Mercancías. Las Casas de Bolsa deben ofrecerle asesoría personalizada poniendo especial atención a sus necesidades. Evalúan, entre otros, sus expectativas en cuanto a rendimiento, plazos y niveles de riesgo para ofrecerle opciones que se adecuen a sus necesidades y que le permitan tomar una decisión. Luego ejecutan sus órdenes. Las Casas de Bolsa también prestan asesoría a los Emisores. Para ello analizan la situación de la empresa y su entorno para encontrar la mejor forma de obtener recursos. Si la Casa de Bolsa determina que es conveniente

acercarse al mercado bursátil le ofrece al Emisor sus servicios para inscribir sus títulos en la Bolsa y posteriormente para realizar el proceso de venta. Caja de Valores La Caja de Valores se encarga de la custodia de los títulos depositados por las Casas de Bolsa y de la liquidación de las operaciones bursátiles, Ofrece los recursos y mecanismos para brindar seguridad física a los valores que maneja. Además brinda otros servicios como el cobro de capital e intereses que se derivan de los títulos que están depositados. Las Casas de Bolsa efectúan los depósitos, retiros y traslados de títulos que sus clientes les instruyen. Es importante que usted pregunte a su Casa de Bolsa sobre las opciones que tiene en cuanto a la custodia de sus títulos y sobre las condiciones que se establecen en el contrato que usted puede celebrar con su Casa de Bolsa para el manejo de los mismos. Los Emisores Los Emisores son empresas que buscan crecer y financiarse mediante una oferta pública en el mercado bursátil. Pueden ser entidades del Estado o empresas privadas. El Emisor es quien respalda su inversión. Por ejemplo, si invirtió en títulos del Estado, será este quien está obligado a pagarle su capital e intereses. El Emisor debe cumplir una serie de requisitos legales y financieros para listar sus títulos en la Bolsa. La inscripción de una emisión en la Bolsa no implica garantía alguna sobre la solvencia del Emisor. Sin embargo los requisitos que la inscripción en Bolsa le impone a los emisores le permiten al inversionista tener a su disposición información actualizada que facilita la toma de decisiones. Evalúe el prospecto de cada Emisor antes de tomar una decisión. Este contiene datos legales, financieros, características de la emisión e información complementaria como proyectos, destino de los fondos, administración, historia de la sociedad, etc. La Bolsa Es una institución privada que ofrece el lugar, la infraestructura, los servicios y las regulaciones para que las Casas de Bolsa realicen las operaciones bursátiles de manera efectiva y centralizada. La importancia fundamental de la Bolsa radica en que ofrece en un solo lugar información completa y actualizada sobre oferta y demanda, lo que permite a compradores y vendedores tener la satisfacción de realizar sus negociaciones al mejor precio del mercado. La Bolsa verifica que los Emisores y las Casas de Bolsa cumplan con los reglamentos y proporciona al público la información que de ellos se genera. Una inversión a través de bolsa puede ofrecer un rendimiento atractivo ya que logra, de una forma eficiente, conectara los demandantes y oferentes de dinero. Registro del Mercado de Valores y Mercancías Es la dependencia del Ministerio de Economía que se encarga de registrar las ofertas públicas y llevar el control de la legalidad de los actos que realizan las personas que intervienen en el mercado bursátil. Su creación y atribuciones están regidos por la Ley del Mercado de Valores y Mercancías aprobada en 1996.

Diferentes Opciones de Inversión

Al momento de invertir, el mercado bursátil le presenta diferentes opciones entre las cuales puede elegir, siempre tomando en cuenta tres factores: rendimiento, disponibilidad eh el tiempo y nivel de riesgo.

Acciones: Una acción es un valor que representa una parte proporcional del capital contable de una sociedad anónima. Pueden ser preferentes o comunes. Se caracterizan por ser de Renta Variable, es decir, su rendimiento esta sujeto al desempeño de la empresa. La renta puede presentarse en forma de dividendos y por la apreciación del valor de la acción. Se considera al Inversionista como un propietario de la empresa. Títulos de Deuda: Estos pueden ser emitidos por el Gobierno o por empresas privadas. Son ejemplos de Títulos de Deuda los bonos, pagarés y letras. Estos títulos se caracterizan por ser de renta fija, ya que su rendimiento está definido y representan un pasivo o deuda para el Emisor. El Inversionista de Títulos de Deuda no pasa a ser propietario de la empresa, únicamente adquiere un derecho de cobro y el Emisor una obligación de pago. Reportos: Es un contrato entre dos partes utilizado para cubrir las necesidades de inversión o financiamiento a corto plazo. Su funcionamiento es el siguiente: una de las partes necesita fondos por un tiempo determinado y posee títulos-valores que está dispuesta a vender con la condición que al vencimiento de la operación pueda recomprarlos. La otra parte tiene fondos para comprar los títulos, pero su interés no es adquirirlos permanentemente, por lo que los compra con la condición que los pueda revender a un precio mayor. Las operaciones de Reporto generalmente se realizan para plazos menores a un mes, aunque pueden ser a plazos mayores.

LEYES RELACIONADAS CON LA BOLSA DE VALORES

Ley del Mercado de Valores y Mercancías Marco legislativo del mercado de valores, vigente desde el 23 de Diciembre de 1996. A través de esta ley se busca promover el desarrollo económico de la Nación, por medio de la inversión de capitales nacionales y extranjeros bajo el imperio de normas modernas que permiten el desarrollo transparente, eficiente y dinámico del mercado de valores. (Este documento ha sido transcrito por Bolsa de Valores Nacional, S.A., por lo que no tiene carácter oficial). Reglamento del Registro del Mercado de Valores y Mercancías Es el principal estatuto normativo de Bolsa de Valores Nacional, S.A. donde se plasman los objetivos y funciones de la Bolsa, las facultades de los órganos, los derechos y obligaciones de sus miembros, el sistema de garantías, los procedimientos de negociación y normas de funcionamiento, los motivos para la suspensión de cotizaciones, listado de prácticas prohibidas e infracciones así como las sanciones que acarree. Reglamento para la Inscripción de Valores Indica los requisitos necesarios para inscribir cualquier clase de valores, tanto nacionales como extranjeros, de entidades públicas o privadas que pueden ser objeto de oferta pública para cotización bursátil en Bolsa de Valores Nacional, S.A. Reglamento sobre Divulgación y Actualización de Información Contiene los requisitos necesarios que los emisores de valores privados deben cumplir para mantener vigente la inscripción de oferta pública bursátil. El objetivo de estas normas es mantener informado al público de todo tipo de información, tanto legal como financiera, relevante para tomar decisiones de inversión.

Reglamentos de Casas de Bolsa Documento que establece las normas generales a seguir por las Casas de Bolsa miembros de BVN. Reglamento para la Emisión e Inscripción de Valores representados por medio de Anotaciones en Cuenta Normas sobre aspectos relacionados con la actuación del departamento de Caja de Valores de Bolsa de Valores Nacional como registro consignatario de Valores representados por Anotaciones en Cuenta

REGULACION LEGAL DE LAS BOLSAS DE COMERCIO EN GUATEMALA Las Bolsas de Comercio en Guatemala se encuentran reguladas por el Decreto 34-96 LEY DE MERCADO DE VALORES Y MERCANCIAS, la cual se encuentra amparada en el artículo 119 de la Constitución Política de la República de Guatemala el cual establece como obligaciones fundamentales del Estado de Guatemala entre otras, las de promover el desarrollo económico de la Nación, proteger la formación del capital, el ahorro y la inversión y crear las condiciones adecuadas para promover la inversión de capitales nacionales y extranjeros. En el artículo 1 de la ley de Mercado de Valores y mercancías se encuentra su Objeto siendo este establecer normas para el desarrollo transparente, eficiente y dinámico del mercado de valores. En especial el marco jurídico:

Del mercado de valores bursátil y extrabursatil.

De la oferta pública en bolsas de comercio de valores, de mercancías, de contratos sobre estas, y contratos singulares y uniformes;

De las personas que en tales mercados actúan.

De la calificación de valores y de las empresas dedicadas a esta actividad.

Artículo 2. Valores, Mercancías, contratos y calificación de riesgo.

VALORES: Se entiende por valores todos aquellos documentos, títulos o certificados, acciones, títulos de crédito típico o atípico, que incorporen o representen, según sea el caso, derechos de propiedad, de crédito o de participación.

MERCANCIAS: Son mercancías todos aquellos bienes que no estén excluidos del

comercio por su naturaleza o por disposición de la ley.

CONTRATOS: Se entiende por contrato todo negocio jurídico de características uniformes por cuya virtud se crean, modifican, extinguen o transmiten obligaciones dentro del mercado bursátil.

CALIFICACIÓN DE RIESGO: Es una opinión emitida por una entidad calificadora de

riesgo, en cuanto a la situación financiera de un emisor, todo ello con arreglo a las prescripciones técnicas reconocidas a nivel internacional. Las calificadoras de riesgo se inscribirán en el registro del mercado de valores y Mercancías.

En el artículo 3 de la ley de Mercado de Valores y Mercancías se encuentra regulada la OFERTA PUBLICA. Es la invitación que el emisor hace abiertamente al público, por sí o por intermedio de tercero, mediante una bolsa de comercio o cualquier medio de difusión masiva o social, para la negociación de mercancías, valores o contratos. En el artículo 7 de la ley de Mercado de Valores y Mercancías se regula a los AGENTES. Son personas jurídicas que se dedican a la intermediación con valores, mercancías o contratos, aquellos que actúan en bolsa, se denominan “agentes de bolsa” o “casas de bolsa” y quienes lo hagan fuera de la bolsa, con valores inscritos para la oferta pública, “agentes de valores”. Artículo 8 de la ley de mercados de valores y mercancías. REGISTRO DEL MERCADO DE VALORES Y MERCANCIAS: Se creó el Registro cuyo objeto es el control de la juridicidad y registro de los actos que realicen y contratos que celebren las personas que intervienen en los mercados a que se refiere esta ley. ATRIBUCIONES DEL REGISTRO DEL MERCADO DE VALORES Y MERCANCIAS: Entre otras están: Inscribir las bolsas de comercio, inscribir las ofertas públicas de valores, inscribir a los agentes regulados por la ley, salvaguardar los intereses del público, aplicar las sanciones conforme a la ley. ACTIVIDADES DE LAS BOLSAS DE COMERCIO: Se encuentran reguladas en el artículo 18 de la ley de Mercados de valores y mercancías y entre estas están: Adecuar locales instalaciones y establecer mecanismos que faciliten las relaciones y operaciones entre oferentes y demandantes de valores, mercancías o contratos y la realización de cualquier negocio de naturaleza bursátil; inscribir las ofertas públicas de valores que hubieren sido registradas y que cumplan con los requisitos que exigen la ley y otras que la ley designa.

LAS BOLSAS DE VALORES MÁS REPRESENTATIVAS AMÉRICA Bolsa de Bogotá, Colombia Bolsa de Comercio de Buenos Aires, Argentina Bolsa de Comercio de Santiago, Chile Bolsa de Montevideo, Uruguay Bolsa Nacional de Valores, Costa Rica Bolsa de Occidente, Colombia Bolsa de Valores de Guayaquil, Ecuador Bolsa de Valores de Lima, Perú Bolsa de Valores de Quito, Ecuador Bolsa de Valores de Rió de Janeiro, Brasil Bolsa de Valores de São Paulo, Brasil Bolsa Mexicana de Valores Bolsa de Valores de Caracas, Venezuela Mercado de Valores de El Salvador Montreal Stock Exchange, Canadá Toronto Stock Exchange, Canadá Vancouver Stock Exchange, Canadá New York Stock Exchange, Estados Unidos American Stock Exchange, Estados Unidos Chicago Stock Exchange, Estados Unidos NASDAQ, Estados Unidos

EUROPA Bolsa de Barcelona, España Bolsa de Bilbao, España Bolsa de Madrid, España Bolsa de Valencia, España Bourse de Paris, Francia Lisbon Stock Exchange, Portugal London Stock Exchange, Reino Unido The Berlin Stock Exchange, Alemania The Tel Aviv Stock Exchange, Israel Vienna Stock Exchange, Austria ASIA – OCEANÍA - ÁFRICA Australia Stock Exchange, Australia Jakarta Stock Exchange, Indonesia Johanesburg Stock Exchange, Sudáfrica Korea Stock Exchange, Corea Kuala Lumpur Stock Exchange, Malasia National Stock Exchange of India, India Philippine Stock Exchange, Filipinas Stock Exchange of Singapure, Singapur Stock Exchange of Thailand, Tailandia Taiwan Stock Exchange, Taiwán The Stock Exchange of Hong Kong, Hong Kong Tokyo Stock Exchange, Japón

ÍNDICES, MERCADOS, ACCIONES Y ADR’s

¿QUÉ ES UN ÍNDICE? Un índice es un número abstracto que se construye con distintos componentes para seguir la evolución de ellos en su conjunto. Dentro de este índice se pondera la participación de las partes en el mismo según distintos criterios. La "ponderación" significa el peso relativo de cada uno de sus componentes. En el caso del Merval argentino, es una cartera de activos teórica que se construye con el fin de monitorear la evolución del mercado. Un índice es, entonces, un portafolio ficticio compuesto de ciertos activos en determinadas cantidades, de manera tal que, al valuarse sus componentes según el precio de mercado en cada momento, el valor total de ese portafolio, o cartera teórica, es el numerito que vale el índice, o valor del índice. Naturalmente existen muchos índices: los hay sobre diferentes tipos de activos, y sobre distintos mercados. Los Índices más conocidos son de las bolsas del mundo como el NYSE, Nasdaq, Dow jones, SP&500, Merval, Nikkei, que representan acciones. Otros índices representan bonos, como el EMBI de JP. Morgan (del famoso riesgo país) o los commodities con el CRB. Veamos el Merval.

PRINCIPALES ÍNDICES Ibovespa: Índice representativo del mercado de bursátil de San Pablo, Brasil. Es una cartera teórica compuesto por las acciones que representaron el 80% del volumen negociado durante los últimos 12 meses. La composición del índice es revisada cuatrimestralmente. Merval: Índice representativo del mercado de bursátil de Buenos Aires, Argentina. Es una cartera teórica compuesto por las acciones que representaron el 80% del volumen negociado durante los últimos 6 meses. La composición del índice es revisada trimestralmente. Lima General: Índice General de la Bolsa de Valores de Lima (IGBVL), Perú. Refleja la tendencia promedio de las cotizaciones de las principales acciones inscritas en la Bolsa, en función de una cartera seleccionada, que actualmente representa a las 29 acciones más negociadas del mercado. Su cálculo considera las variaciones de precios y los dividendos o acciones liberadas repartidas, así como la suscripción de acciones. Tiene como fecha base 30 de diciembre de 1991 = 100. IPSA: El IPSA es el Indice de Precios Selectivo de Acciones de la Bolsa de Chile, que mide las variaciones de precios de las 40 sociedades con mayor presencia bursátil (son las acciones con mayor liquidez o flujo en el mercado). IPC: El Índice de Precios y Cotizaciones es el principal indicador de la Bolsa Mexicana de Valores, expresa el rendimiento del mercado accionario, en función de las variaciones de precios de una muestra balanceada, ponderada y representativa del conjunto de acciones cotizadas en la Bolsa. El tamaño de la muestra es actualmente de 36 acciones (ha oscilado entre 35 y 50). Este indicador, aplicado en su actual estructura desde 1978, expresa en forma fidedigna la situación del mercado bursátil y su dinamismo operativo. IBC: El Indice Bursátil Caracas (IBC) es el promedio aritmético de la capitalización de los 15 títulos de mayor liquidez del mercado accionario de la Bolsa de Valores de Caracas, Venezuela. El nivel del índice equivale a la suma de las capitalizaciones de todas los acciones incluidas en una canasta. El precio de cada acción es su capitalización de mercado (número de acciones multiplicado por el precio). De esta forma, los movimientos de precio de los títulos más grandes originan grandes movimientos en el índice. Ibex-35: Índice oficial de la Bolsa de España compuesto por los 35 valores más líquidos y de mayor capitalización. Nikkei 225: Índice de la Bolsa de Tokio. Su nombre procede del mayor diario económico del mundo, el "Nihon Keizai Shimbun". El índice Nikkey 225 incluye las 225 mayores empresas japonesas, cotizadas en el primer mercado de la Bolsa de Tokio. El Nikkey se publicó por primera vez el 16 de mayo de 1949. S&P 500: El S&P 500 es el índice más seguido para tener una idea del desempeño general de las acciones estadounidenses. Este índice consiste de las acciones de 500 empresas que fueron seleccionadas por su tamaño, liquidez (qué tan fácil es comprar o vender sus títulos) y representatividad por actividad económica, incluyendo 400 industriales, 20 del sector transporte, 40 de servicios y 40 financieras. Sólo se toman en cuenta empresas estadounidenses. Vale la pena destacar que el peso de cada acción dentro del índice corresponde a la proporción que representa el valor de mercado de la empresa dentro del total de las 500 empresas que conforman el índice. El valor de mercado del capital es igual al precio por acción multiplicado por el número total de acciones.

Dow Jones Industrials Average (DJIA): Es un índice bursátil. Representa la variación de 30 compañías industriales de Estados Unidos. Como cualquier otro, su objetivo es medir la variación promedio de un grupo de acciones para dar a los inversionistas una idea de la evolución de un cierto mercado o sector. En el caso particular del DJIA, se trata de las principales empresas estadounidenses (empresas grandes y conocidas). Es diferente a la mayoría de los índices en la medida en que sus integrantes son elegidos sin un criterio muy preciso y, además, el peso que se le asigna a cada acción tiene que ver con su precio (normalmente, el peso de una empresa dentro de un índice depende del valor de su capital). Así, en realidad es muy poco representativo de los mercados estadounidenses. Sin embargo, es muy seguido y citado porque es el índice bursátil más antiguo. Recientemente ha admitido a valores que cotizan en el Nasdaq. NASDAQ 100: Conformado por las 100 corporaciones no financieras y con mayor valor de mercado que negocian sus acciones en el NASDAQ. La composición del índice se actualiza trimestralmente. Este índice es comúnmente utilizado como benchmark por los inversionistas posicionados fuertemente en empresas de alta tecnología. Al igual que el S&P 500, este índice responde a una fórmula de calculo en base ponderada con el valor de capitalización de las empresas que lo conforman. Índices Composite: Los índices AMEX Composite, NYSE Composite y NASDAQ Composite, engloban la totalidad de las empresas que se negocian en sus respectivos mercados. Vienen a ser índices representativos de movimiento accionario de los tres principales mercados bursátiles. El NASDAQ Composite es el índice representativo de la evolución del Nasdaq, el mercado electrónico americano de empresas ligadas al sector tecnológico y de baja capitalización. El índice se calcula con base 100 y arranca del 5 de febrero de 1971. Russell 1000, 2000 y 3000: el 1000 es el índice de las 1000 corporaciones más grandes de EUA; el 2000 es el índice de las siguientes 2000 más grandes; el 3000 es el índice de las siguientes 3000 más grandes. DJ STOXX: Índice de referencia global de mercados europeos. Cuenta con 660 valores, seleccionados entre 16 países de la zona Euro, Reino Unido, Dinamarca, Suiza, Noruega, Grecia y Suecia. Se divide en 19 índices sectoriales. Pondera por capitalización y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este índice se revisa cuatro veces al año, en marzo, junio, septiembre y diciembre. DJ Euro STOXX: Índice de referencia global en al zona Euro. Tiene 360 valores de los 11 países de la zona Euro. Pondera por capitalización y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este índice se revisa cuatro veces al año, en marzo, junio, septiembre y diciembre. DJ STOXX 50: Índice de referencia de los "blue chips" europeos (las empresas de mayor capitalización). 50 valores de 16 países. Es más representativo que el STOXX. Pondera por capitalización y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este índice se revisa cuatro veces al año, en marzo, junio, septiembre y diciembre. DJ Euro STOXX 50: Índice de referencia de los "blue chips" (las empresas de mayor capitalización) de la zona Euro. 50 valores de 11 países. Es más representativo que el Euro STOXX. Pondera por capitalización y tiene base en los 1000 puntos en el 31 de diciembre de 1991. Este índice se revisa cuatro veces al año, en marzo, junio, septiembre y diciembre.

FTSE 100: Conocido como el Footsie, es el índice de referencia de la bolsa de Londres. Pondera por capitalización y recoge las 100 empresas con mayor capitalización negociadas en la Bolsa de Londres. El índice se calcula con base en los 1000 puntos en el 3 de enero de 1984. techMARK 100: El FTSE techMARK 100 recoge las 100 mayores compañías cotizadas en el techMARK, mercado de la Bolsa de Londres donde cotizan las empresas innovadoras y ligadas al sector tecnológico. Este índice pondera por capitalización. Se calcula con base en los 2000 puntos desde el 18 de octubre de 1999. CAC 40: El CAC 40 es un índice de referencia de la bolsa de París. Recoge a las 40 empresas con mayor capitalización cotizadas en la Bolsa de París. El índice sirve de subyacente para los fututos y las opciones contratados en los respectivos mercados MATIF y MONEP, los mercados de futuros y opciones financieros de Francia. El CAC 40 se calcula con base en los 1000 puntos desde el 31 de diciembre de 1987. DAX 30: El DAX 30, Deutschen Aktien Index, es el índice de referencia de la bolsa de Frankfurt. Selecciona a los 30 principales valores negociados en la Bolsa de Frankfurt. Pondera por capitalización. El Dax 30 tiene base en los 1000 puntos y arranca el 31 de diciembre de 1987. A partir del 18 de junio de 1999, sólo se toman para calcular el DAX aquellas empresas cotizadas en el XETRA. NEMAX 50: El NEMAX 50 es el índice de las 50 mayores compañías cotizadas en el Neuer Markt, el mercado alemán de valores ligados al sector tecnológico. Tiene base en los 1000 puntos y arranca el 30 de diciembre de 1997. Los valores que forman parte de este índice, no pueden tener una ponderación en el mismo, superior al 10%. El NEMAX se revisa en marzo y en septiembre. MIBTEL 30: El índice Telemático MIB recoge a las 30 mejores compañías negociadas en el sistema electrónico de la Bolsa de Milán. Pondera a los 30 valores que incluye, por capitalización. El MIB tiene base en los 10000 puntos, de 31 de diciembre de 1992. Euro.NM All Share: El índice Euro.NM se calcula el 16 de enero de 1998 con base en los 1000 puntos el 31 de diciembre de 1997. Está compuesto por todas las empresas cotizadas en la plataforma paneuropea Euro.NM, formada por los mercados Nouveau Marché (Francia), Neuer Markt (Alemania), Euro NM Amsterdam (Holanda), Euro NM Belgium (Bélgica) y el Nuovo Mercato (Italia). Además de los índices descritos, existen muchos otros índices que representan el rendimiento de sectores determinados del mercado tales como: empresas de baja capitalización, empresas de Internet, empresas de biotecnología, etc.

MERCADOS E ÍNDICES Habitualmente se produce una confusión de términos bursátiles que perjudican al inversor neófito o al aprendiz de bolsa. Es que como en todas las cosas de la vida, también en el mercado suele haber más de un nombre para lo mismo, o su inversa: un mismo nombre para diferentes cuestiones que poco se relacionan la una con la otra.

Un clásico error es el de confundir índices con mercados. Este error se basa en que algunos índices, en general, toman el nombre del mercado al cual pertenecen. Al mismo tiempo en otros casos, los índices oficiales de un mercado son absolutamente desconocidos mientras que quizás el indicador representativo de ese mercado no pertenece a ese mercado. Veamos un ejemplo: El índice líder de la Bolsa de Comercio de Buenos Aires es el MERVAL, que agrupa a las doce empresas líderes de esa rueda. Al mismo tiempo se denomina MERVAL a la institución Mercado de Valores o sea, al mercado en sí mismo. Otro ejemplo útil es el del Mercado de Acciones de Nueva York (NYSE) en donde el índice oficial –llamado NYSE COMPOSITE- no es demasiado famoso ni consultado y, sin embargo, un índice privado como el Dow Jones Industrial Average, es tomado como representativo de ese mercado. Lo curioso es que el índice Dow Jones no tiene nada que ver con el NYSE, salvando el hecho de que de sus 30 componentes, 28 cotizan en el Mercado de Nueva York. Salvando este hecho, es bueno saber que el Dow Jones es un índice privado, cuyo dueño es la empresa Dow Jones Inc. que a su vez pertenece al Grupo Wall Street Journal. El Dow Jones Industrial Average se modifica por la decisión de los editores del famoso periódico luego de un exhaustivo análisis.

MERCADOS MÁS REPRESENTATIVOS

Bolsa de Londres: Mercado londinense, tradicionalmente estaba dirigido por precios a través de creadores de mercado (market maker), hasta la implantación del SETS (Stock Exchange Trading System) a finales del 1997, fecha a partir de la cual, se combina la negociación por precios con la dirigida por órdenes. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, de 9.00 a 16.30 horas. Su principal indicador es el FTSE 100 con base en los 1000 puntos y arranque el 3 de enero de 1984. La capitalización del Mercado en abril de 2000 asciende a los 3.004.429 euros. Es importante tomar como dato de referencia la tasa Libor. Tasa Libor (London InterBank Offering Rate), es la base de la tasa de interés que se paga sobre depósitos entre bancos en el mercado de Eurodólares (depósitos a plazo en denominación dólar E.U.A.). Las modalidades mas habituales son a 3 meses, 6 meses y 1 año. La tasa Libor fijada en el Wall Street Journal, es el promedio de las tasas fijadas por los cinco mayores bancos (Bank of America, Barclays, Bank of Tokyo, Deutsche Bank y Swiss Bank). Es la tasa de interés determinada día a día en el mercado interbancario en Londres, para los créditos y empréstitos internacionales de tipo fluctuante. Es usada para la actualización de la tasa de los préstamos que han sido contratados con tasa variable y en su mayoría con reajuste anual. Bolsa de París: El mercado francés se rige por un sistema continuo de negociación automatizada. La liquidación se efectúa en D+3. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, con una etapa de apertura de 8.30-9.00 horas (donde se pueden introducir, modificar y cancelar órdenes pero no operaciones) y otra de contratación abierta de 9.00-17.30 horas (donde además, se pueden cruzar las operaciones). Las dos etapas de las sesiones bursátiles terminan con una subasta de cierre aleatorio de 30 segundos. El principal indicador es el CAC-40 cuyo arranque fue el 31 de diciembre de 1987 y con base en 1.000 puntos. La capitalización del mercado en abril de 2000 es de 1.602.093 euros. Bolsa de Frankfurt: Las órdenes en el mercado alemán se contratan a través de un sistema de órdenes de negociación continua denominado XETRA. La liquidación se efectúa en D+2. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, con una etapa de apertura de 8.30-9.00 horas (donde se pueden introducir, modificar y cancelar órdenes pero no operaciones) y otra de contratación abierta de 9.00-17.30 horas (donde además, se pueden cruzar las operaciones). Las dos etapas de las sesiones bursátiles terminan con una subasta de cierre aleatorio de 30 segundos. El principal indicador es el DAX-30 cuyo arranque fue el 31 de diciembre de 1987 y con base en 1.000 puntos. La capitalización del mercado en abril de 2000 se sitúa en los 1.655.797 euros.

Bolsa de Italia: El mercado bursátil italiano cuenta con un sistema electrónico que interconecta las distintas parcelas de renta variable de aquél país. Liquida las operaciones en D+5. Euro.NM: El Euro.NM es una plataforma paneuropea de negociación compuesta por los mercados Nouveau Marché (Francia), Neuer Markt (Alemania), Euro NM Amsterdam (Holanda), Euro NM Belgium (Bélgica) y el Nuovo Mercato (Italia). En el Euro.NM cotizan empresas innovadoras ligadas al sector tecnológico. Bolsa de Nueva York: El New York Stock Exchange (NYSE), conocido popularmente como Wall Street conserva la negociación por corros y las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, de 9.30 a 16.00 horas (hora de Nueva York). El parquet está compuesto por 17 corros (trading post) en los cuales se negocian las acciones. La liquidación se efectúa en D+3. El Dow Jones Industrial (conocido como Dow Jones) arrancó el 1 de octubre de 1928. Este índice, de referencia obligada a nivel internacional, está compuesto por los 30 valores con mayor liquidez del NYSE. Estos son generalmente, los más importantes de la industria estadounidense y, desde 1999, incluye también en su cálculo valores del NASAQ. La capitalización del mercado a mayo de 2000 era de 16.700.000.000 dólares. NASDAQ: Mercado electrónico, pionero a nivel mundial en cotizar empresas con alto potencial de crecimiento, ligadas a sectores tecnológicamente punteros. El NASDAQ nace en 1971 y actualmente es el mayor por volumen de negocio y número de empresas cotizadas. Las sesiones se desarrollan de lunes a viernes, de 9.00 a 16.00 horas (hora de Washington). Bolsa de Tokio: La Bolsa de Tokio es la más importante de Japón y una de las más importantes del mundo por volumen de negocio. Es un mercado de referencia obligada para el estudio de los mercados asiáticos. Pese al gran volumen de sus transacciones mantiene una parte de su negocio a través del sistema de "corros".

ACCIONES EN E.U.A.

Como fuente de funcionamiento para sus inversiones en equipos, plantas industriales y servicios, algunas compañías optan por emitir acciones. La primera vez que una empresa ofrece estas acciones se le denomina colocación primaria, o I.P.O. (Initial Public Offering). Estos instrumentos son negociados a través de plazas como: el NYSE (New York Stock Exchange), AMEX (American Stock Exchange) y el NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation), entre otros. Las acciones se colocan en estas plazas donde serán negociadas posteriormente en un mercado secundario totalmente líquido. Igualmente, el mercado accionario constituye una de las principales alternativas de inversión para los entes económicos que buscan elevados rendimientos. Las bolsas norteamericanas son las plazas más líquidas del mundo en este renglón y representan una excelente oportunidad de inversión para clientes no estadounidenses, debido a que las personas extranjeras no deben pagar impuestos sobre las transacciones que realicen, ni las ganancias de capital alcanzadas.

Las acciones se pueden ver afectadas por un "split". Reducción del valor nominal de las acciones. Esta técnica se utiliza para difundir más propiedad bursátil y permitir mayor liquidez a los valores, cuyas cotizaciones se rebajan al rebajarse el valor nominal de las acciones emitidas. Se da cuando las acciones tienen un valor elevado y consiste, esquemáticamente, en lo siguiente: "tenemos una acción que vale 100 euros su valor es elevado porque para comprar una sola acción necesitaremos 100 euros (16.638 pesetas). Lo que se hace es que se divide, por ejemplo el valor por 100 y así tenemos 100 acciones de 1 euro (166,386 pesetas)". Es frecuente que se den los splits para adaptar los valores a euros, de hecho la llegada de la moneda europea, provocó que la mayor parte de las empresas cotizadas desdoblasen su nominal (split). El efecto psicológico observado en el mercado al reducir el valor nominal, es que el valor está barato y suele venir acompañado de una ligera subida en los días posteriores tras hacerse efectiva esta operación. También se pueden dar los contrasplits, que consisten en todo lo contrario, se trata de hacer que las acciones tengan un mayor valor y así perjudicar a la especulación.

ADR's Los ADR's (American Depositary Receipts) son títulos de compañías foráneas (no americanas) cotizados en las princiaples plazas de los Estados Unidos y emitidos por un Banco Americano (Depositary Bank). De manera ilustrativa se tiene el caso de CANTV de Venezuela. Esta compañía emitió acciones en la Bolsa de Valores de Caracas y ADR's en la Bolsa de Nueva York. Cada ADR's equivale a 7 acciones de la empresa, el banco doméstico emisor fue Lehman Brothers. A traves de una organización bursátil, los clientes podrán intercambiar acciones de una compañía por la cantidad de ADR's correspondiente, o viceversa, cancelando los gastos que se incurren al realizar esta operación. La finalidad de este tipo de transacciones es realizar el arbitraje. Esto se logra cuando por razones de mercado, el valor de compra de una acción en un lugar es inferior al valor de venta de la misma en otra bolsa, contemplándose los gastos incurridos. En este caso existe la posibilidad de generar ganancia inmediatamente. Sin embargo, la constante evolución de la informática alrededor del mundo y el creciente acceso a información de los inversionistas e instituciones financieras hace que se reduzcan estas posibilidades. LA BOLSA AMEX (AMERICAN STOCK EXCHANGE) Sus inicios se remontan a finales del siglo 17. Para 1860 había dado pasos para convertirse en una bolsa establecida y reconocida. Estuvo a punto de desaparecer durante la depresión de 1929, pero logró salir avante y más fuerte incluso luego de la segunda guerra mundial. A mediados de los años 70, definió la estructura operativa que actualmente la rige. En la década de los 90, se fusionó con NASDAQ, pasando a ser una de las empresas asociadas de dicha organización. Como entidad que facilita las transacciones, AMEX posee un avanzado sistema tecnológico de mercado, donde los especialistas juegan un rol crítico en todo el mecanismo de transacción. Cuatro diferentes elementos intervienen para asegurar que AMEX funciones adecuadamente: mercado de subastas, especialistas, negociadores registrados y brokers de piso.

MERCADO DE SUBASTAS En este mercado se transan los precios para una amplia variedad de productos, acciones, opciones, fondos de intercambio transados (EFTs) y productos estructurados, los cuales son determinados en oferta pública para compra y venta. Centralizando el flujo en el piso de transacción, a las órdenes se les da una prioridad, ejecutándose por el tiempo y la secuencia no importando su tamaño o fuente, y los inversionistas transan con el fin de lograr el mejor precio. La sofisticada estructura de mercado de AMEX se basa en tres objetivos primarios: Liquidez: bajo circunstancias normales, los inversionistas deben ser capaces de vender y comprar volumenes razonables de securities (el mercado debe tener profundidad) a precios iguales o cercanos a negociaciones anteriores (el mercado debe tener continuidad). También, bajo circunstancias normales, debe haber suficiente liquidez para reducir la volatilidad, resultando en un orden del mercado. Eficiencia: negociar en AMEX debería ser realizado al menor costo posible para el inversionista. Ya que los compradores y vendedores pueden negociar directamente con los otros, las negociaciones se reducen, resultando en un costo total de ejecución más bajo tanto para pequeños como grandes inversionistas. Fiabilidad: En AMEX, los intereses de los inversionistas vienen primero, por lo que deben obtener el mejor precio posible. Como resultado, la estructura de mercado provee transparencia, lo cual significa que todas la compras y ventas se realizan en un solo lugar y al mismo tiempo, en la apertura, garantizando que tanto compradores como vendedores, tiene una oportunidad igual de recibir el mejor precio. ESPECIALISTAS La negociación de cada transacción de AMEX, es supervisada por un especialista de piso. Los especialistas son profesionales de mercado muy experimentados, de firmas financieras líderes de la industria. Como miembros de AMEX, realizan una serie de funciones y deben reunir obligaciones específicas para cumplir con sus responsabilidades con el fin de mantener la fiabilidad y el orden del mercado. Los especialistas cumplen como facilitadores, empleando su extenso conocimiento de mercado para asesorar a compradores y vendedores, ayudándoles unos a otros. Esta habilidad es particularmente importante cuando grandes cantidades de valores son transados. Los especialistas cumplen como subastadores, asegurando que los intereses tanto de compradores como vendedores son representados adecuadamente, y que los procedimientos de transacción se lleven a cabo tranquila y eficientemente. Los especialistas cumplen como promotores cuando no hay suficiente interés en acomodar tanto a los compradores como vendedores a los precios de la última fecha. En estas instancias, los especialistas compran o venden de su propia cuenta, para mejorar la continuidad y liquidez del precio. Los especialistas actúan como agentes o agentes de los brokers, siguiendo órdenes definidas o en nombre de clientes. Con eso, se aseguran que el mercado alcance el límite de precio especificado. Los especialistas son obligados a mantener fiabilidad en los valores para estabilidar los precios de sus valores, así como mejorar el precio de estos, con el fin de hacerlos más confiables.

NEGOCIADORES REGISTRADOS También conocidos como generadores de mercado, los miembros de AMEX proveen una fuente adicional de liquidez para los valores negociados en la Bolsa. Como parte de la multitud negociadora, transan por su propia cuenta e incrementan el rol de los especialistas, proveyendo continuidad en el precio y liquidez en ambos lados del mercado. BROKERS DE PISO Los brokers de piso, tanto los comisionistas como los independientes, son miembros de AMEX quienes participan en el juego de bolsa para lograr el mejor precio para sus clientes. Los miembros pueden enviar órdenes a los brokers de piso, para ser ejecutadas en el piso de transacción. STANDARD & POOR'S DEPOSITARY RECEIPTS (SÍMBOLO: SPY) Los inversionistas que invierten en los "Spiders", conocidos como "Exchange-Traded Funds" o ETF's, son dueños de una parte de un fondo de inversión llamado el "SPDR Trust". El fondo SPDR Trust contiene las 500 acciones que forman parte del índice "Standard & Poor's 500 Composite Stock Price Index" (que también se conoce como el "S&P500" o el "Standard & Poor's 500"). De esta forma, los Spiders estan supuestos a aproximar el comportamiento del S&P500. Consecuentemente, los Spiders se comportan como un fondo índice pero se compran y venden como una acción común y corriente. El inversionista que compra acciones de los Spiders está indirectamente comprando las acciones de las 500 compañías del S&P500. El valor de los Spiders es aproximadamente 1/10 parte del valor del índice Standard & Poor's 500. Por ejemplo, si el Standard & Poor's 500 está en 1,200 puntos, el precio de los Spiders debe ser aproximadamente 120 dólares por acción. Algunas de las ventajas de negociar las acciones de los Spiders son: Le permite negociar 500 de las compañías más grandes del mercado con una sola transacción. Le permite comprar o vender "el mercado" aunque no pueda decidirse en una acción específica para comprar o vender. Pueden ser compradas o vendidas durante el día entero (igual que una acción normal). Pueden ser vendidas "short" en un "downtick" (bajada en el precio de las acciones) en cualquier momento (algo que no es permitido con una acción normal). El S&P500 es un índice muy conocido de la bolsa de valores de los Estados Unidos. DIAMONDS (SÍMBOLO: DIA) Los inversionistas que invierten en los "Diamonds", conocidos como "Exchange-Traded Funds" o ETF's, son dueños de una parte de un fondo de inversión llamado el "Diamonds Trust". El fondo Diamond Trust contiene las 30 acciones que forman parte del índice "Dow Jones Industrial Average" (que también se conoce como el "Dow", el DJIA o "La Bolsa"). De esta forma, los Diamonds estan supuestos a aproximar el comportamiento del Dow. Consecuentemente, los Diamonds se comportan como un fondo índice pero se compran y venden como una acción común y corriente. El inversionista que compra acciones de los Diamonds está indirectamente comprando las acciones de las 30 compañías del Dow. El valor de los Diamonds es aproximadamente 1/100 parte del valor del índice DJIA. Por ejemplo, si el Dow está en 10,200 puntos, el precio de los Diamonds debe ser aproximadamente 102 dólares por acción. Algunas de las ventajas de negociar las acciones de los Diamonds son:

Le permite negociar 30 de las acciones más sólidas del mercado ("blue-chips") con una sola transacción. Le permite comprar o vender "el mercado" aunque no pueda decidirse en una acción específica para comprar o vender. Pueden ser compradas o vendidas durante el día entero (igual que una acción normal). Pueden ser vendidas "short" en un "downtick" (bajada en el precio de las acciones) en cualquier momento (algo que no es permitido con una acción normal). El Dow Jones Industrial Average es el barómetro de la bolsa de valores de los Estados Unidos más antiguo y famoso. LA BOLSA NYSE (NEW YORK STOCK EXCHANGE) La NYSE tiene sus orígenes en la firma del Acuerdo Buttonwood de 1792, cuando 24 brokers se reunieron bajo un árbol de yemas en lo que es ahora la locación 68 de Wall Street. El actual edificio fue inaugurado en 1903 y se encuentra en la locación 18 de la misma calle Wall Street. Fue autorizada como ente nacional bursátil el 1 de octubre de 1934 por un acuerdo de la SEC. Hubo un comité de gobernación hasta 1938, cuando la Bolsa contrató a su primer presidente pagado y creó una junta directiva de 35 miembros. La junta incluía a miembros de la Bolsa, participantes no-miembros tanto de Nueva York como de firmas fuera de la ciudad y también representantes públicos. En 1971, la Bolsa fue incorporada como una organización sin fines de lucro. En 1972 los miembros votaron reemplazar la junta directiva por una junta de 25 directores, compuesta por un Director Ejecutivo, 12 representantes públicos y 12 representantes de las industrias de valores. Sujeto a la aprobación de la junta, el Director Ejecutivo puede nombrar a un Presidente, quien cumpliría como director. Adicionalmente, a discreción de la junta, se puede elegir a un Vice-Director quien cumpliría como director. Asimismo, existen 14 diferentes comités que se encargan de velar por los intereses de la Bolsa en diferentes mercados y locaciones en todo el planeta. La Bolsa de Nueva York tiene un sistema de operación similar a la de AMEX. Es un mercado de subastas. Las acciones son vendidas respecto a la oferta económica y compradas por el precio más asequible. Los precios son determinados por la ley de la oferta y la demanda. En un día promedio, más de 1.2 billones de acciones valuadas en más de $43 billones, se transan en NYSE. Más de 2800 compañías están listadas, expandiendo el mercado con sus acciones combinadas en un ratio de más de $10 trillones. Puestos estratégicos de avanzada tecnología, conteniendo una variedad de información, están distribuidos en el piso de transacción con los datos de cada acción transada. La NYSE tiene la capacidad de transar 6 billones de acciones en un día y puede manejar 2000 por segundo. Una reciente mejora tecnológica denominada NYSE MarkeTrac fue introducida, es una fuente virtual de información y datos que opera bajo una conexión en 3 dimensiones, para indicar el punto de venta en el piso de transacciones. La NYSE es auto-regulada y gobernada por un rígido grupo de normas aprobadas por la Securities and Exchange Commission (SEC). Más de un tercio de los empleados de la Bolsa, trabajan en regulación para asegurar la fiabilidad para todos los inversionistas. La membresía en NYSE es llamada una "silla". Hay actualmente 1366 que pueden ser compradas o alquiladas. ¿CÓMO INVERTIR EN NYSE? El primer paso que se debe seguir es la selección del intermediario bursátil, que son las casas de bolsa o sociedades de corretaje, las cuales permitirán tener acceso al mercado bursátil americano. Se debe evalúar con detenimiento la elección final, pues se encontrarán muchas opciones, entre ellas:

Casa de bolsa o sociedad de corretaje tradicional: Ofrece atención personalizada y abundante research (investigación de mercado). Sin embargo, suele tener limitaciones de acceso (apertura de la cuenta con montos mínimos elevados) y/o altos costos (comisiones equivalentes a un porcentaje sobre los montos negociados). Un ejemplo de ello son Morgan Stanley, Lazard Freres, Westfalia Invesments y Donaldson Lufkin & Jenrrete. Casa de descuento (Discount Broker): Cobran comisiones muy bajas y exigen montos pequeños para la apertura de cuentas, pero por lo general, carecen de personal suficientemente capacitado para orientar al cliente más avanzado. Un ejemplo de ellas son Charles Shawab y TD Waterhouse. Casas en línea: Suelen ser una suerte de casa de descuento con las bondades de "research" (investigación de mercado) que ofrece una casa de bolsa tradicional. Su gran defecto es la falta de contacto físico que permita al inversionista sentirse confiado así como algunas carencias tecnológicas que se superarán con el tiempo. Un ejemplo de estas casas son Datek, Ameritrade, Etrade y algunas empresas tradicionales que sacaron su versión online como DLJ y Direct Morgan Stanley Online. Cuando se haya seleccionado la casa de bolsa, hay que contactar a alguno de sus ejecutivos -puede ser a través de Internet-, para seguir el proceso de apertura de la cuenta, que por lo general implica los siguientes pasos: Firma del contrato de compras de contado (Cash Agreement) o de financiamiento (Magin Agreement), según la elección, aunque usualmente se firma sólo el último ya que cubre las dos opciones. Llenar la planilla "Aplicación de la Cuenta" en la que se indican todos los datos personales. Firma de la planilla de beneficiarios en caso de muerte, si así se requiere. Transferencia de dinero o envío de cheque. Una vez que sea asignado un número de cuenta, se deben enviar los fondos que se utilizarán para realizar las inversiones. Con este tipo de cuenta, se puede invertir en adquirir acciones de cualquier empresa que cotice en las bolsas estadounidenses, en fondos mutuales internacionales (para inversionistas extranjeros – off shore) y en bonos de compañías internacionales. TIPOS DE ÓRDENES Hay diferentes tipos de órdenes para comprar o vender acciones. Algunas de las más comunes son: Orden de mercado: es una orden que un inversionista que quiere comprar o vender acciones al mejor precio disponible. Le instruyen al broker a comprar o vender acción "al mercado". Orden limitada: una orden en la cual el inversionista especifica un precio al cual compra o vender. Mientras que una orden de mercado se ejecuta inmediatamente, en el caso de las órdenes limitadas, el precio podría no alcanzar el nivel especificado por el inversionista y no sería ejecutada. Una orden limitada podría durar solo un día, lo cual significa que es cancelada automáticamente si no es ejecutada al final del día. O un inversionista podría especificar como GTC (good ‘til canceled), lo cual significa que la orden estará activa hasta que sea ejecutada o que el inversionista gire otras instrucciones.

Orden de parada: una orden de parada para comprar se convierte en una orden de mercado cuando una transacción en el valor aumenta el valor del precio de la acción después de que ha sido presentado al mercado transaccional. Una orden de parada de venta se convierte en una orden de mercado cuando una transacción en el valor disminuye el valor del precio de la acción después de que ha sido presentado al mercado transaccional. ¿CÓMO UNA ACCIÓN ES COMPRADA O VENDIDA? El siguiente proceso resume como se realiza una transacción en NYSE. Se verá desde 3 perspecticas diferentes: el comprador, el vendedor y el profesional de mercado que ejecuta la transacción. El individuo A decide invertir en el mercado. Dicho individuo ha estado pensando en invertir en la empresa New York Times Co. Así que llama a su broker, quien es miembro de NYSE, para obtener una cuota accionaria de NYT; eso es, que debe encontrar la mejor subasta para comprar y el más bajo precio de venta. Al mismo tiempo, un individuo B decide vender 300 acciones de NYT para ayudarse a pagar un nuevo auto. Revisa el website de NYSE para averiguar a cuanto se está transando la acción de NYT. Tanto el broker como el individuo B averiguan cuanto es la cuota y el precio, en un sistema electrónico que continuamente actualiza información en el piso de NYSE. Después de hablar con el broker, el individuo A, le instruye a comprar 300 acciones de NYT al precio de mercado. El individuo B, con ayuda de un sistema en línea, pone a la venta sus 300 acciones. Ambas órdenes son enviadas al piso de transacción de NYSE vía el Sistema SuperDOT (Designated Order Turnaround System, en el se transa más del 95% de las operaciones a través de PCs, maneja la mayoría de las órdenes más pequeñas) a los especialistas, o a través del BBSS (Broker Booth Support System, sistema computacional avanzado para operaciones el el piso) a un broker con un equipo inalámbrico. En este caso, ya que las órdenes son pequeñas, serán enviadas por SuperDOT. En el piso, el especialista a cargo de NYT se asegura que las transacciones sean ejecutadas fiable y ordenadamente. Si los brokers de piso están manejando la orden, compiten con otros brokers en la multitud para obtener el mejor precio para sus clientes. Después de que la transacción es ejecutada, el especialista desde su computadora le manda la información a las firmas, originando las órdenes respectivas y consolidándolas, para que sean grabadas en cinta, lo cual es hecho con toda transacción. La transacción es reportada por la computadora y aparece en pocos segundos en la cinta respectiva, la cual se muestra en todo el mundo. La transacción es procesada electrónicamente, acreditando la firma del individuo A y debitando la firma del B. El broker del individuo A lo llama y le dice a cual precio compró las 300 acciones de NYT. En un par de días, recibe una confirmación por correo. El individuo B recibe confirmación de su firma de corretaje electrónicamente en su computadora en segundos. Estas confirmaciones describen la negociación, sus términos y condiciones y el monto exacto pagado o recibido. El individuo A aplica en su cuenta dentro de los 3 días hábiles siguientes la transacción, mandando el pago a su firma de corretaje por las 300 acciones de NYT, más la comisión. El individuo B, también es aplicado en su cuenta dentro de 3 días hábiles. Su cuenta será acreditada con las ganancias de vender las acciones, menos la comisión.

SEGURIDAD Y REGULACIÓN El sistema de seguridad que monitorea toda la operación de NYSE se denomina Stock Watch. Monitorea las señales sospechosas de las transacciones como el por qué, de repente fluctúa el precio de una accion sin una explicación adecuada. Investigadores altamente entrenados, determinan lo que ha ocurrido. La regulación está determinada por la Pirámide Regulatoria. Está compuesta por el Congreso de los Estados Unidos, la Securities and Exchange Commission (SEC), las organizaciones reguladoras del NYSE y firmas de corretaje individuales. TIPOS DE MERCADO EN NYSE Cuando los indicadores económicos apuntan hacia una economía sana y creciente, las compañías hacen dinero, el futuro se ve bien y la gente tiene dinero que invertir. Cuando esto pasa, los precios de las acciones generalmente suben, lo cual es llamado un mercado toro. En contraste, cuando la economía está decayendo, los negocios no hacen mucho dinero y la gente pierde sus empleos y tiene menos dinero disponible después de satisfacer sus necesidades, los precios de las acciones caen; esto es conocido como un mercado oso. TIPOS DE "STOCKS" Income stocks: pagan inusualmente grandes dividendos que pueden ser usados, como método de generar entradas de dinero sin vender la acción, pero el precio generalmente no crece muy rápido. Blue-Chip stocks: son emitidos por compañías muy sólidas y rentables, con largos historiales de crecimiento sostenido y estable. Por lo general pagan poco pero de forma regular y mantienen un precio fiable a través de las subidas y bajadas del mercado. Growth stocks: emitidas por compañías pequeñas que experimentan un crecimiento rápido en sus industrias. Normalmente pagan poco o sin dividendos porque la empresa necesita todas sus ganancias para financiar la expansión. Ya que son emitidas por empresas sin récord histórico probado, sus stocks son más riesgosas que las de otros tipos. Cyclical stocks: son generadas por compañías que son afectadas por variaciones económicas. Los precios de estas stocks tienden a bajar durante las recesiones y se incrementan durante la bonanza. Ejemplos de compañías de este tipo son las de automóviles, maquinaria pesada y la construcción. Defensive stock: son lo opuesto a las de tipo cyclical. Son generadas por compañías que producen comida, bebidas, drogas y seguros, típicamente mantienen su valor durante las recesiones.

NASDAQ (NATIONAL ASSOCIATION OF SECURITIES DEALERS AUTOMATED QUOTATION) Es un mercado electrónico, pionero a nivel mundial en cotizar empresas con alto potencial de crecimiento, ligadas a sectores tecnológicamente punteros. El NASDAQ nace en 1971, después de obtener una autorización de la Security and Exchange Commission (SEC), órgano regulador financiero bursátil de los Estados Unidos. Es el mercado más grande en los E.U.A. por volumen de dólares y repetidamente rompe los récords de acciones y monetarios. Después de una profunda reestructuración, en el 2000 Nasdaq se convirtió en una empresa con fines de lucro y totalmente regida por accionistas. Entre 1997 y 2000, impulsó a 1649 empresas públicas y en el proceso generó $316.5 billones de dólares. Actualmente continúa incrementando su capacidad en el volumen de transacciones, siendo capaz de transar 6 billones de acciones en un día. Su visión de trabajo es facilitar la formación de capital tanto en el sector público como el privado desarrollando, operando y regulando el más líquido, eficiente y confiable mercado de valores existente. Su visión es construir el primer mercado global de valores del mundo. Un mercado mundial de mercados dentro de una red de redes, enlazando polos de liquidez y conectando a los inversionistas de todo el globo, asegurando el mejor precio posible para los valores al más bajo costo posible. Como el mercado electrónico más grande, Nasdaq no está limitado a un solo lugar. En su lugar, una sofisticada red de computadoras y telecomunicaciones transmiten en tiempo real los precios de acciones y los datos de negociación a más de 1.3 millones de usuarios en 83 países. Sin limites ni fronteras, la "arquitectura abierta" del mercado de Nasdaq, permite un número ilimitado de participantes en el proceso de transacción. Actualmente, Nasdaq lista los valores de más de 4100 empresas líderes y cada año, ayuda a muchas otras a entrar en el mercado accionario. ¿QUÉ ES ONLINE TRADING? De una forma sencilla, este concepto se define como la posibilidad que un inversionista tiene de realizar una operación de compra o venta de un título mediante la utilización de Internet. Básicamente, la diferencia entre este avance y la forma tradicional de realizar operaciones bursátiles es la utilización del computador personal y la conexión a la red, ya que el cliente todavía tiene que enviar su operación a una firma de corretaje electrónico y esperar a que ésta realice la transacción. Se puede afirmar que, aunque un poco más eficiente, este sistema mantiene las mismas bases utilizadas en la forma tradicional. Pero este proceso de avance no se queda estancado en los On Line Trading, sino que continúa desarrollándose hasta llegar a la tecnología del Acceso Directo, donde la verdadera revolución bursátil comienza. ¿QUÉ ES UN WARRANT? Son opciones materializadas en la forma de un título con cotización oficial. Se pueden comprar o vender tan fácilmente como si fueran una acción, pero no son acciones. Siempre serán o estarán referenciados al valor que nos interese, pero la cotización o el precio del warrant no tendrá nada que ver con dicha empresa, índice, etc. Por ejemplo, SCH puede cotizar en el Ibex a 10.5 y los warrants de Société Genérale sobre el SCH cotizar, según el tipo de warrant a 1.3, ó 2.4, etc... Las entidades que emiten los warrants, (CITIBANK, SOCIETÉ GENERALE y SCH) normalmente actúan como "creadores de mercado", lo que significa que para comprar unos warrants no es obligatorio que algún particular quiera vender los suyos para usted poder comprarlos, y viceversa. Será la propia entidad la que se los venda o compre, lo que garantiza la liquidez y la compra venta en cualquier momento.

¿Qué es la fecha de vencimiento? A cada warrant se le asigna un periodo en el cual debe ejecutarse esta opción. Si los utilizamos como elementos de especulación, a corto plazo, debemos saber que la depreciación temporal suele ser en progresión geométrica, es decir, que si la fecha de vencimiento está lejana, el precio se deteriorará más lentamente y este deterioro, irá siendo cada vez más rápido (en el mismo periodo de tiempo) conforme se acerque la mencionada fecha). ¿QUÉ ES EL CHARTISMO? El chartismo es un sistema de análisis y pronostico bursátil, que forma parte del análisis técnico. Se basa exclusivamente en el estudio de las figuras que dibuja la curva de cotizaciones en un gráfico bursátil (chart). Tiene su origen en los principios de siglo y se afianzó en los años treinta, ya que la amplitud y profundidad de la crisis de 1929 generaron nuevas reflexiones tendentes a aportar otras técnicas de análisis en bolsa, que mejorasen la información obtenida por el análisis fundamental. En Europa se dio a conocer a partir de los años cincuenta, y en España empezó a utilizarse a partir de la década de los setenta. El chartismo, que se puede traducir como análisis gráfico, prescinde completamente del valor intrínseco que puede tener una acción, de los resultados de la empresa, de las noticias sobre la misma, etc. Centra toda su atención en la cotización, y en menor medida en el volumen de negociación, con estos datos, el analista técnico, dispone de dos elementos que no admiten mucha manipulación y que son fáciles de obtener. El objetivo del chartismo es determinar las tendencias de las cotizaciones (es decir si esta en fase alcista o bajista) e identificar los movimientos que realiza la curva de cotizaciones cuando cambia de tendencia (es decir cuando pierde la fase alcista y pasa a bajista, y viceversa). Para obtener resultados se basa exclusivamente en el estudio de las figuras que dibujan sus cotizaciones. Este conjunto de figuras se halla minuciosamente estudiadas y codificadas, indicando cada una de ellas la evolución futura de las cotizaciones con un factor de riesgo determinado. El chartismo se basa en tres premisas: Todo los factores que afecta a una empresa se reflejan, y son descontados, por la cotización. Las cotizaciones se mueven por tendencias. Los movimientos de las cotizaciones siempre se repiten. Teniendo en cuenta estas premisas, el análisis chartista, mantiene que conociendo la cotización, no es necesario analizar las causas que la mueven, siendo suficiente identificar con claridad la tendencia de la cotización y vigilar los movimientos de la misma para controlar y anticiparse a cualquier cambio de tendencia. ¿QUÉ ES LA CURVA DE COTIZACIONES? Al colocar en un chart, las sucesivas cotizaciónes de un titulo, se forma la curva de cotizaciones. Es decir la curva de cotizaciones es el conjunto sucesivo de cotizaciones de un titulo expresados en un gráfico o chart. Esta curva permite analizar la evolución de la cotización a través del tiempo, es decir se puede ver si está en máximos o mínimos, si ha subido o bajado mucho en las últimas sesiones, etc. Además la curva de cotizaciones es el elemento básico, en que se apoya el chartismo, el cual estudia los dibujos y figuras que forma la curva de cotizaciones (figuras chartistas) para predecir la tendencia de la cotización o los futuros cambios de tendencia.

¿QUÉ ES UNA DIRECTRIZ BAJISTA? Si observamos un chart, podemos comprobar que las cotizaciones se mueven siguiendo tendencias. Esto significa que durante un cierto periodo de tiempo las cotizaciones tienden a seguir una trayectoria que es predominantemente ascendente o descendente. Si la trayectoria es descendente, nos encontramos en una tendencia bajista, el origen de la cual, esta en que hay mas vendedores que compradores. Una vez definida una tendencia bajista, la directriz bajista, es la línea que une los máximos que se forman en los picos de la curva de cotizaciones. Es decir, la directriz bajista es la línea que guía las cotizaciones a la baja, y que en ningún momento es superada por la cotización. No siempre la línea directriz bajista, adopta la forma de una línea recta única, pues a veces la directriz bajista es una sucesión de directrices bajistas con pendientes cada vez mas acentuadas. Es muy importante identificar cuando se rompe la línea directriz bajista, pues es el preludio de una nueva fase alcista, que se debe aprovechar para comprar con decisión. Hemos visto que la línea directriz bajista, queda definida como la línea que une los sucesivos máximos de los picos descendentes de la curva de cotizaciones, luego se produce la rotura de la directriz, cuando un nuevo máximo de un pico, supera la línea directriz bajista, por ser mas alto que el anterior. Para considerar que una directriz bajista ha sido rota, esta ruptura ha de ser superior al tres por ciento del valor de la cotización, no pudiéndose dar por confirmada la rotura hasta que supera este nivel. No hay que olvidar la importancia del volumen en estas rupturas, el volumen de negocio nos da una idea de la fuerza del mercado en el momento de traspasar la directriz bajista. La fortaleza de una directriz bajista es mayor cuanto más veces rebotan las cotizaciones en ella sin lograr superarla, y también cuanto mayor tiempo permanece vigente. A cambio, cuanto más fuerte es la directriz bajista, más potencial alcista tendrá la cotización cuando consiga romperla. Habitualmente cuando la cotización rompe una directriz bajista, tiene una rápida y corta subida seguida de una caída hasta las cercanías de la resistencia (pull back), y es después de esta caída cuando se produce el movimiento alcista definitivo. Por ejemplo, Tubacex (ver chart), esta en fase bajista desde sus máximos de finales de junio, y se debe esperar la rotura de la directriz bajista, con un buen volumen de negocio, para comprar dichos títulos y aprovechar la nueva fase alcista que se iniciara con esta ruptura. EL MERCADO DE DIVISAS

INTRODUCCION

Introducción al Mercado de las Divisas:

El Mercado de Divisas, también conocido como mercado "Forex" o “FX” (el nombre completo es

The Foreign Exchange Market), es el mercado financiero más grande y líquido del mundo, con

una facturación promedio diaria de aproximadamente US$ 1,5 trillones contra solamente $25

billones por día negociados en la Bolsa de Nueva York., lo que deja al mercado de valores en un

segundo lugar. Este elevado volumen es ventajoso desde el punto de vista del inversor porque

las transacciones pueden ejecutarse rápidamente y con un bajo coste (esto significa, un

reducido spread bid/ask).

Para ponerlo en una forma sencilla, Forex es la compra simultánea de una divisa y la venta de

otra. Las divisas mundiales se cotizan a tasas de cambio flotantes y siempre se comercian en

pares, por ejemplo EURO/USD o USD/YEN.

Antes de la aparición de Internet, únicamente las empresas y personas adineradas podían

realizar inversiones en divisas en el mercado forex a través de los sistemas privados de

intercambio de divisas de los bancos. Estos sistemas requerían un mínimo como 1 millón de

dólares para abrir una cuenta. Hoy en día, gracias a los avances en tecnología online, los

inversionistas que poseen tan sólo unos pocos miles de dólares pueden acceder al mercado del

forex las 24 horas del día.

La compra y la venta de divisas constituye un elemento clave de apoyo al comercio mundial y,

como las divisas importantes se mueven unas contra otras, hay y continuará habiendo

oportunidades de hacer dinero con las transacciones monetarias. Y, aunque los jugadores

importantes en el mercado compran y venden en acuerdos de millones de dólares, los jugadores

más pequeños también tienen cabida en este mercado.

7.1.2. LOS MIEMBROS DEL MERCADO

Los principales participantes del mercado de divisas son las empresas, los inversores

institucionales, las personas físicas, los bancos, los bancos centrales y los operadores (brokers).

Las empresas, los inversores institucionales y las personas necesitan divisas para los negocios o

para viajar al extranjero, siendo éstas últimas suministradas por los bancos comerciales. Por

medio de su extensa red de oficinas de cambio (dealing rooms), los bancos realizan operaciones

de arbitraje que permite asegurar que las cotizaciones en diferentes centros tiendan hacia el

mismo precio. Los operadores de moneda extranjera se encargan de realizar las transacciones

entre compradores, vendedores y bancos por lo que reciben una comisión.

En cuanto a los bancos centrales de cada país (o zona monetaria, como en el caso del Banco

Central Europeo), suelen operar en los mercados de divisas comprando o vendiendo su propia

moneda u otras divisas con el objeto de estabilizar o controlar el valor de su moneda en el

exterior, aunque en el sistema financiero internacional actual los bancos centrales no están

obligados a intervenir (aunque lo hagan a menudo) en el mercado de divisas. La intervención se

denomina limpia cuando lo que se pretende es evitar movimientos especulativos sobre la

moneda tratando de disuadir a los especuladores.

7.1.3. VENTAJAS DEL FOREX SOBRE LA COMPRA VENTA DE ACCIONES.

Invertir en forex ofrece grandes ventajas con respecto a la compra venta de acciones y futuros.

A continuación enumeramos las ventajas del mercado forex:

Funcionamiento las 24 horas del día

El mercado Forex es un mercado ininterrumpido disponible las 24 horas al día, abierto los

domingos a las 14:00 hora de Nueva York hasta los viernes a las 16:00 hora de Nueva York. Al

tener la capacidad de operar durante los horarios de mercado de EE.UU., Ásia y Europa, los

operadores poseen la ventaja de reaccionar inmediatamente a las noticias del mercado y

determinar sus propios horarios de operación.

Mayor liquidez

Con un volumen de operaciones diario 50 veces mayor al volumen negociado en la Bolsa de

Nueva York, siempre hay corredores y "dealers" (agentes) dispuestos a comprar o vender

divisas en los mercados forex. La liquidez del mercado cambiario, especialmente del mercado

de las principales divisas, ayuda a garantizar una estabilidad de precios. Los operadores pueden

casi siempre abrir o cerrar una posición a un precio de mercado equitativo. Esto representa una

gran ventaja del mercado de divisas.

Apalancamiento de 100:1 en el mercado forex

Los dealers del mercado forex online le ofrecen un apalancamiento de 100 a 1, lo que supera

ampliamente al típico margen de 2:1 que ofrecen los corredores de bolsa y al margen de 15:1

del mercado de futuros. Con un apalancamiento de 100:1, los operadores depositan un margen

de $1000 para una posición de $100,0000, o 1%.

Costos de transacción bajos

Es mucho más eficiente en base a costos operar en el mercado de divisas en cuanto a

comisiones y gastos de operación que en la compra venta de divisas.

Igual potencial de ganancias tanto en mercados alcistas como bajistas

En toda posición forex abierta, un inversionista tiene una posición larga en una divisa y corta en

otra. Una posición corta es aquella en la que el operador vende divisas antes de que ésta se

deprecie. En este caso, el inversionista se beneficia de una caída del precio del mercado.

La posibilidad de vender divisas sin ninguna restricción es otra ventaja distintiva sobre el

mercado accionario.

7.2. EL TIPO DE CAMBIO El tipo de cambio es doble, puesto que existe un precio para el comprador y otro para el vendedor. Los dos participantes asumen una posición bivalente, pudiéndose considerar a la vez compradores y vendedores (venden su moneda y compran otra). Debido a esta posible confusión y dado que los precios o tipos de cambio son fijados por las instituciones finan- cieras, las cotizaciones se expresan desde su punto de vista. Así, cuando nos referimos a la posición compradora (en inglés bid) queremos decir que es el precio que el intermediario va a pagarnos por adquirir nuestra moneda, puesto que él es el comprador; mientras que si hablamos de la posición vendedora (en inglés offer o ask) nos indicará el precio que nos costará comprarle dicha moneda al intermediario, puesto que él nos la vende.

El precio de compra es siempre menor que el de venta, pues la diferencia es lo que posibilita el beneficio del intermediario. No se olvide que las instituciones que operan en los mercados de divisas no son los usuarios finales sino que son intermediarios que actúan en nombre de particulares, que necesitan cambiar una determinada moneda por otra debido a razones comerciales o de otro tipo. Habitualmente el tipo comprador (Tc) se calcula a partir de un

tipo base (Tb) y una tasa de variación (c):

Tc = Tb (1 - c)

y el tipo vendedor (Tv):

Tv = Tb (1 + c)

Los dos tipos de precios (comprador y vendedor) pueden ser establecidos a su vez de dos formas diferentes. Puesto que el precio de una divisa es el precio de una moneda expresada en unidades de otra, existirán dos modalidades según que tomemos como base la unidad monetaria de un país o la del otro:

a) Forma directa, que consiste en enunciar el valor de una unidad monetaria

extranjera en términos de moneda nacional.

b) Forma indirecta, que consiste en manifestar el valor de una unidad monetaria nacional con respecto a cada una de las monedas extranjeras .

También es necesario conocer qué se entiende por tipo de cambio cruzado es el calculado indirectamente en función de los tipos de cambio de otras dos divisas. Debido a que la práctica internacional consiste en cotizar la mayoría de las divisas contra el dólar, para calcular la cotización de otras dos divisas cualesquiera entre sí, deberemos utilizar un tipo de cambio cruzado. Así, por ejemplo, si la cotización del franco suizo con respecto al dólar es igual a 1,674 SFr/$ y la del euro con respecto a la divisa norteamericana es igual a 1,1038 €/$, el tipo de cambio cruzado SFr/€ se calculando dividiendo los dos tipos de cambio anteriores: 1,516 SFr/€.

Se denomina diferencial Cambiario a la diferencia entre el tipo de cambio vendedor y el de comprador de una divisa determinada. El tamaño del diferencial depende de la amplitud o profundidad del mercado de esa divisa en concreto (es decir, de su grado de liquidez) y de su estabilidad en ese momento. En todo caso dichos diferenciales no son los mismos para todas las instituciones financieras intermediarias y también dependen del volumen de divisas que se desea adquirir o vender: a mayor volumen, menor diferencial (la cantidad normal negociada escila entre uno y dos millones de dólares, si es menor se pedirá precio para un contrato Spot for small y si fuese mayor for a big amount).

7.3. LOS BILLETES DE BANCO:

El tipo de cambio de las divisas sirve como base para establecer el tipo de cambio de los billetes (el billete no es la mercancía intercambiada en el mercado de divisas, pues lo que se negocia es el depósito mediante transferencia). El tipo de cambio del billete siempre es menor que el tipo de cambio de la divisa en la posición compradora siendo, por el contrario, mayor en la posición vendedora (la institución financiera compra más barato y vende más caro el billete que la divisa).

La institución financiera, como compradora de papel moneda, no obtiene ninguna rentabilidad por la adquisición del billete, pues éste solo produce rendimiento a través de su inversión. Por ello cuando las instituciones financieras reciben billetes procuran colocarlos lo antes posible, es decir, convertirlos en un activo financiero y ese depósito hay que hacerlo en el país de procedencia del billete correspondiente. Esto tiene un coste, que está formado por el transporte y el seguro, así como por el coste temporal (la operación necesita un tiempo durante el que no se obtiene ningún rendimiento), existiendo también un riesgo asociado de perdida ante posibles variaciones en su valor. Este coste ha de ser repercutido en aquella persona o entidad a la que compra el billete, y lo hace pagando una cantidad menor que pagaría si comprase directamente una divisa.

La institución financiera, como vendedora de papel moneda, se enfrenta a un problema opuesto al del párrafo anterior. Cuando alguien demanda un billete aquélla no dispondrá del mismo al no serle rentable su posesión, por lo que para atender dicha petición deberá retirar de los depósitos que tenga en el país correspondiente una determinada cantidad de dinero ( convirtiendo el activo financiero que tenga en ese país en activos líquidos, transportándolos en sentido contrario y entregándoselos al demandante). El coste de esta operación se le repercute al comprador del billete de ahí que el billete le resulte más caro que si hubiese comprado una divisa.

Por lo general, existe simetría entre ambas diferencias. El coste de conversión del billete en divisa suele coincidir con el coste de conversión de la divisa en billete.

Las diferencias entre el valor del billete y el de la divisa no suelen ser iguales para todas las monedas, dependen de los factores:

Distancia: el coste del transporte será mayor cuando más alejado esté el país, o más difícil sea acceder a él, y la diferencia será mayor.

Inestabilidad de la moneda de ese país. Cuanto mayor sea la inestabilidad mayor será el riesgo, puesto que mayor probabilidad hay de que cuando el billete se haya convertido en divisa el tipo de cambio haya variado, existiendo un riesgo de pérdida de valor, que es compensado ampliamente dicha diferencia.

Esta es la causa de que algunas, monedas, como el dólar tengan distintos valores para un billete grande o para uno pequeño.

7.4. OPERACIONES AL CONTADO Y A PLAZO:

En el mercado de divisas se realizan dos tipos de operaciones: al contado y a plazo o a futuro.

Las operaciones al contado (spot) son acuerdos de cambio de una divisa contra otra a un tipo de cambio determinado. El intercambio de estas divisas deberá producirse dentro de las 48 horas siguientes a la fecha de transacción.

Las operaciones a Plazo (forward) son realizadas mediante un acuerdo de intercambio de moneda en un determinado momento para materializarse en un periodo futuro: 1,2,3 y 6 meses (periodos normalizados)

El contrato a plazo de compraventa de divisas es un contrato en firme, su cumplimiento no es opcional sino obligatorio. A este tipo de contrato acuden dos clases de participantes: los que buscan seguridad (que tratan de protegerse del riesgo de variación del tipo de cambio, es decir, eliminan incertidumbre al asegurarse un determinado tipo de cambio) y los especuladores (que tratan de beneficiarse de las variaciones que se puedan producir en el tipo de cambio).

En definitiva, podemos decir que el contrato de compraventa de moneda a plazo, denominado también outright, fija de antemano el tipo de cambio a una fecha futura determinada. Hoy en día se consideran operaciones a plazo todas aquellas cuyo valor o vencimiento es superior a los dos días de contado. El precio a plazo en el mercado suele coincidir con el precio de contado del día en que se contrata la operación más el diferencial de intereses correspondientes al período en cuestión.

El tipo de cambio a plazo no suele establecerse en base a la predicción directa de lo que será en el futuro el tipo de cambio de una moneda. Al contrario, es el resultado directo del cálculo de tres factores con los cuales contamos el día de la operación:

1º. El tipo de cambio de contado del día de la operación 2º. El tipo de interés al que el cliente toma prestada la divisa vendi da. 3º. El tipo de interés al que el cliente depo sita la divisa comprada

La idea que subyace en este cálculo la explicaremos mediante un ejemplo: Supongamos que un importador español necesita pagar un millón de dólares americanos dentro de tres meses y en lugar de esperar ese periodo para adquirir la divisa americana decide comprarla ahora. Si el tipo de cambio de contado en la actualidad y expresado en su forma directa es de 1,1038 €/$ (o 0,9059 $/€ o en su forma indirecta) lo primero que hará su banco será pedir prestados 1.103.800 euros equivalentes para adquirir el millón de dólares. Este préstamo le cuesta un 5,2% de interés nominal anual en el mercado financiero que equivale a pagar dentro de tres meses:

1.103.800 € x 0,052 x (1/4) = 14.349,40 €

Inmediatamente, el banco adquiere los dólares al contado y los invierte a un tipo de interés del 6,70% nominal anual, que es el tipo de interés del dólar en el mercado de euro- dólares. Ello implica cobrar dentro de tres meses:

1.000.000 $ x 0,067 x (1/4) = 16.750 $

Transcurridos los tres meses, el banquero devolverá el principal más los intereses a su acreedor, es decir, 1.118.149,40 euros, mientras que recibe el principal más los intere- ses de su inversión en dólares: 1.016.750 dólares. El tipo a plazo correspondiente al equili- brio, que es el que el banco aplicará al importador, es igual a:

1.118.149,70 € ÷ 1.016.750 $ = 1,0997 €/$ (o 0,9093 $/€ en su forma indirecta)

En realidad lo que ha hecho el banquero es realizar un swap a un plazo de tres me- ses. Por ello a la diferencia entre el tipo a plazo y el tipo de contado expresada en porcen- taje se le denomina puntos de swap o en argot "pipos" (en inglés pips); así, en nuestro ejemplo serán –0,41 pipos. La fórmula general que permite calcular el tipo a plazo en fun- ción del tipo de contado (TA/B), de los tipos de interés de ambas divisas (iA, iB) y del perio-

do de tiempo (n), es la siguiente:

n

1 + iA

Tp TA/B 360 n

1 + iB 360

7.5. ¿DE QUÉ DEPENDE EL TIPO DE CAMBIO?

Las teorías que pretenden explicar los movimientos del tipo de cambio proporcionan una base para predecirlo, así como para explicar la razón por la que se producen diferencias entre la oferta y la demanda de una moneda determinada, lo que implica una alteración de su precio o tipo de cambio. Dichas diferencias entre la oferta y la demanda se pueden de- ber a diversas causas:

1ª. El comercio internacional de bienes. Por la adquisición de bienes en otros países.

2ª. La inversión. Las personas pueden desear variar la cantidad de recursos fi- nancieros que colocan en el exterior, tanto en inversiones productivas como en inversiones financieras.

3ª. Especulación. Basada en la adquisición de divisas o venta de las mismas con la esperanza de obtener una ganancia en el cambio de una moneda por otra.

4ª. El arbitraje. Que consiste en adquirir la moneda en un mercado por un precio inferior e, instantáneamente, venderla en otro distinto por un precio superior. Con lo que se consigue una ganancia segura, al mismo tiempo, que permite que todos los mercados tengan cotizaciones similares de las diversas divisas.

En función de estas motivaciones, las principales teorías que tratan de explicar estas variaciones en los tipos de cambio se basan en dos factores que condicionan los comportamientos inversores o comerciales internacionales: a) el precio de los productos o ser- vicios, y b) el tipo de interés del dinero.

La razón por la que se compran o se venden más o menos productos en el exterior radica, en la diferencia en los precios de los mismos, mientras que la evolución de los capitales invertidos en uno u otro país, se debe a la diferente retribución de esos capitales. Comenzaremos suponiendo que los mercados financieros internacionales son eficientes, lo que nos permite caracterizar el equilibrio resultante a través de una serie de teorías que relacionan el tipo de cambio con la tasa de inflación y con el tipo de interés:

1ª. Teoría de la paridad del poder adquisitivo (PPA). Liga el tipo de cambio con la tasa de inflación siendo la relación de orden directo: cuando la inflación disminuye el tipo de cambio desciende (la moneda se aprecia), y viceversa.

2ª. Teoría de la paridad de los tipos de interés. Liga el tipo de interés con el tipo de cambio a plazo en sentido directo.

3ª. Efecto Fisher. Relaciona la tasa de inflación con el tipo de interés. La relación es de tipo positivo, pues a un aumento del índice de inflación le seguirá un aumento del tipo de interés nominal, y lo contrario.

4ª. Efecto Fisher internacional. Pone de manifiesto que existe una relación entre el tipo de

cambio y el de interés de forma directa. A largo plazo, a un au- mento del tipo de interés de una moneda le seguirá la depreciación de la mis- ma, es decir, un aumento del tipo de cambio.

5ª. Teoría de las expectativas: Utiliza al tipo de cambio a plazo como estimador del tipo de

cambio al contado, relacionándolos de forma directa.

7.6. CONCEPTOS BASICOS:

7.6.1. QUE ES UN BROKER EN FOREX?

Un broker es el intermediario entre el comprador y el vendedor, en el forex un broker es el

intermediario entre el mercado y la persona que quiere invertir. Este se dedica a ejecutar las

ordenes de compra o venta a cambio de una comisión o "spread".

Para iniciarse en el mercado del forex antes debe de abrir una cuenta con un broker para poder

operar, al igual como si usted deseara abrir una cuenta de ahorros lo debería de hacer con un banco

o caja.

Un broker online se asemeja al broker tradicional ya que permite la compra/venta de valores

bursátiles y otros tipos de productos de inversión, y la principal diferencia radica en el uso de la

Web como mecanismo para facilitar la interacción con sus clientes.

7.6.2. QUE ES UN PIP - VALOR DEL PIP?

Las divisas se operan en divisiones mucho más pequeñas que en el caso de dinero en efectivo. Mientras que la división más pequeña en el Dólar Americano es el centavo (US$0,01), la moneda de USA puede operarse en el mercado FOREX en divisiones de $0,0001. Esta pequeña división se denomina punto o pip. Pip es el acrónimo de Porcentaje en Puntos (Percentaje in Point) o según otra versión, de Punto del Interés de Precios (traduccón literal de Price Interest Point). El Pip, también denominado punto, es la unidad más pequeña de las divisas Forex.

Un pip es una unidad estandarizada y es el cambio de precio más pequeño de las divisas, que comunmente se indica como 1/100 de 1% o punto básico. Para clarificar lo que es un pip, observe el siguiente ejemplo:

Por ejemplo,

EUR/USD cambia de 1.2249 a 1.2250, este movimiento equivale a UN PIP. 1 pip = 0.0001

USD/JPY cambia de 138.00 a 138.01, este movimiento equivale a UN PIP. 1 pip = 0.01

Valor del pip

El valor del pip puede ser fijo o variable dependiendo del par de divisas. Todos los pares de divisas cuya divisa cotizada o segunda divisa es el USD tienen un valor de pip fijo. Por ejemplo para los pares GBP/USD, EUR/USD, AUD/USD, NZD/USD el valor del pip es fijo y siempre el mismo de $10/pip para lotes estándar, $1/pip para mini lotes o $0,10/pip para micro lotes.

Cuando el USD es la divisa base, el valor del pip varía de acuerdo con el valor actual de la divisa cotizada o segunda divisa del par. Entre los pares mayores cuyo valor del pip es variable, se encuentran USD/JPY, USD/CHF y el USD/CAD.

Como cada divisa tiene su propio valor es necesario calcular el valor del pip para cada divisa en particular. La siguiente fórmula puede calcular el valor del pip.

Ejemplo:

Par USD/JPY Cotización: 138.00 Tamaño de Lote: $100.000

Para calcular el valor de un pip, utilice el tipo de cambio: (.01 x $100.000)/138.00= 7.24 -- Cada pip vale $7.24

7.6.3. LOS CREADORES DEL MERCADO

Entre los brokers dedicados a ejecutarnos las operaciones existen básicamente 2 tipos:

1.- Los Creadores de Mercado (Market Makers ):

Los Market Makers o creadores de mercado son los broker que mas han proliferado en los últimos

años y los cuales han ayudado a l forex a dar un gran salto al dar entrada en este mercado a los

pequeños inversores.

Los Market Makers cuentan normalmente con plataformas de alta tecnologia y suelen buscar una

contrapartida entre sus clientes, es decir si un cliente esta comprando un lote (100.000) intentan

intercambiar la operación con otro de sus clientes que este vendiendo otro lote.

Estos broker cuentan con las llamadas piscinas de liquidez (liquidity pools), unos fondos destinados

a conpensar la carencia de una contrapartida entre sus clientes.

Estos brokers suelen ofrecer unas comisiones fijas a sus clientes sobre el spread, lo cual garantiza la

comisión fija al cliente pero que le niega un total transparencia en momentos de alta especulación

como los infantes de publicación de un determinado evento, instantes en los que la alta volatilidad

diferencia los valores de compra y venta de mucha mas distancia de la que ofrece el susodicho

broker pudiéndonos negar la operación o decirnos que no se a ejecutado al no haber una

contrapartida.

2. - Sin Mesa de Operación (Non Dealing Desk)

Los Non Dealing Desk se diferencia en que no ofrecen comisiones fija y estas serán según las

comisiones del mercado estas comisiones pueden multiplicarse ampliamente en momentos de alta

especulación como los anteriormente descritos.

Estos brokers ofrecen una comisión menor en momentos de baja volatilidad en el mercado pero

como desventaja destaca la de necesitar montos mayores para la apertura de cuentas con ellos y la

de no poder ofrecer siempre la garantía de ejecución de una orden al precio deseado.

7.6.4. PRINCIPIOS BÁSICOS SOBRE LA COMPRA VENTA DE DIVISAS

Toda compra venta de divisas implica comprar una moneda y vender otra en forma simultanea. Las

cotizaciones de divisas son presentadas como tasas de cambio; es decir, el valor de una moneda en

relación a otra. La oferta y la demanda relativa de ambas monedas determinará el valor de la tasa de

cambio.

Cuando un operador de divisas realiza una operación, desea que el valor de la divisa comprada se

aprecie frente a la divisa vendida. Su habilidad para determinar cómo se modificará una tasa de

cambio, determinará su ganancia o pérdida en una operación. Hagamos un ejemplo con la cotización

de una divisa obtenida por el sistema de compra venta de divisas (forex).

Tomando de ejemplo un precio de la oferta y la demanda actual de EUR/USD es de 1.0126, es decir,

usted puede comprar 1 euro por 1.0126 dólares.

Imagínese que usted piensa que el euro se encuentra depreciado frente al dólar. Para realizar esta

estrategia, usted compra euros (simultáneamente vende dólares) y luego espera hasta que la tasa de

cambio suba.

Entonces realiza la operación: compra 100,000 EUROS (1 lote) y vende 101,260 dólares.

Como usted esperaba, EUR/USD sube 1.0236. Como compró Euros y vendió Dólares en su

operación anterior, ahora debe vender Euros por Dólares para obtener una ganancia. Ahora puede

vender 1 EURO por 1.0236 Dólares. Cuando venda los 100,000 Euros a la tasa actual de EUR/USD

1.0236, recibirá US$102,360.

Como usted en un principio vendió (pagó) 101,260 US$, su ganancia es de US$ 1100.

Ganancia total = US$ $1100.00

7.6.5. COTIZACIÓN FOREX - CÓMO INTERPRETAR LOS PRECIOS DE LAS DIVISAS

Antes de operar en el mercado de divisas, el inversionista debe comprender la terminología básica

del mercado forex, inclusive saber cómo interpretar las cotizaciones del mercado forex. En toda

transacción del mercado fx, un inversionista realiza una compra y venta simultánea de dos divisas.

Estas dos divisas conforman el par de divisas. A continuación, aparece un ejemplo de un tipo de

cambio del dólar con respecto al yen:

USD/JPY = 119.72

La divisa que aparece a la izquierda de la barra ("/") se denomina divisa base (en este ejemplo, el

dólar estadounidense) y la divisa que aparece a la derecha de la barra se la conoce como su

"contraparte" (en este ejemplo, el yen japonés). Esto significa que 1 unidad de la divisa base (es

decir, un dólar) vale 119.72 yenes japoneses. Si Ud. quiere comprar, el tipo de cambio especifica

cuántas unidades de la divisa contraparte Ud. deberá pagar para comprar una unidad de la divisa

base. Teniendo en cuenta el ejemplo de arriba, Ud. deberá pagar 119.72 yenes japoneses para

comprar 1 dólar estadounidense. Ahora bien, si Ud. quiere vender, el tipo de cambio especifica

cuántas unidades de la divisa contraparte Ud. recibirá por vender una unidad de la divisa base.

Según el ejemplo, Ud. recibirá 119.72 yenes japoneses al vender un dólar.

A pesar de haber muchas divisas a lo largo del mundo, el 85% de todas las operaciones diarias

involucran la compra venta de un grupo denominado los principales pares de divisas (en inglés,

majors). Están divisas son el dólar estadounidense, el yen japonés, el euro, la libra británica, el

franco suizo, el dólar canadiense y el dólar australiano.

Los cuatro pares de divisas más negociados son:

Dólar estadounidense / Yen japonés (USD/JPY)

Euro / Dólar estadounidense (EUR/USD)

Libra esterlina / Dólar estadounidense (GBP/USD)

Dolar estadounidense / Franco suizo (USD/CHF)

Dólar estadounidense / Dólar canadiense (USD/CAD)

Dólar australiano / Dólar estadounidense (AUD/USD)

Para los operadores, las mejores oportunidades de negocios son aquellas relacionadas con las

divisas negociadas con mayor frecuencia (y, por ende, más líquidas); es decir, las divisas

"Principales".

7.6.6. COMO LEER UN GRAFICO DE DIVISAS?

Los gráficos en el mercado de divisas (forex) son fáciles de interpretar, especialmente para alguien que ya ha invertido u operado intradía en el mercado de acciones por su similitud. Cuando vemos un gráfico de acciones en tiempo real, el inversionista tiene que seleccionar el período del gráfico (1 día, 5 minutos, 15 minutos, etc.) y la acción que desea. El concepto es el mismo para un gráfico de divisas. El inversionista selecciona el par de divisas (dólar estadounidense frente al yen japonés, el euro frente al dólar, etc.) y el período que desea para cada vela del gráfico de divisas. Si usted hubiese mirando el gráfico que aparece abajo sin saber que es un gráfico de divisas, hubiese podido pensar que es un gráfico accionario de 118 dólares. La foto del gráfico en tiempo real que aparece abajo muestra la relación entre el dólar estadounidense y el yen japonés para un período de 20 días. Por consiguiente, un inversionista que opera acciones en forma intradía puede adaptarse fácilmente a los gráficos forex.

Si él siente que el dólar va a subir, simplemente compra. Entonces, si ve que el grafico sube (119.00, 119.50, 120., etc.), sabe que está ganado dinero. Al contrario si siente que va a bajar el forex al ser un mercado bidireccional ofrece la posibilidad de ganar en los 2 sentidos, por lo que vende y si observa el precio bajar (117, 116.5, 116..etc) , esta obteniendo beneficios de nuevo. Existen diferentes representaciones graficas para poder obtener una visualización distinta de un mismo grafico, lo cual nos ayuda a aprovechar las cualidades de los elementos graficos para nuestro posterior estudio.

Cuatro gráficos iguales

.

Este tipo de grafico se

obtiene creando con el único dato de los puntos de cierre del mercado y

enlazándolos con una línea

Al igual que el grafico anterior tenemos una línea enlazando los puntos de cierre del mercado y otras

dos asimétricas. Una enlazando los puntos mas altos de cada periodo de tiempo y otro los mas bajos.

El grafico de barras ofrece mas

información que los anteriores. La parte más alta de la barra representa el precio más alto alcanzado, la inferior el más bajo , a la izquierda observamos el precio de apertura y a la derecha el de cierre de cada sesión.

Las velas o candelstick son una técnica japonesa cada día en mas auge. A las partes que sobresalen de la caja se les

denomina sombras, mientras que la caja se llama cuerpo.

Velas (Candelstick)

La caja esta formada por la diferencia entre el precio de apertura y el precio de cierre de la sesión. Si la apertura es inferior al cierre la caja se representa vacía sin rellenar de ningún color y se interpreta la barra como alcista. Cuando la apertura es más alta que el cierre el cuerpo del candelstick se colorea o rellena y tiene implicaciones bajistas.

7.6.7. ¿CON QUE PARES EMPIEZO A OPERAR?

Los brokers nos ofrecen la posibilidad de operar con gran cantidad de pares de divisas, la variedad suele ser tan amplia que a veces incluso podemos dudar cual es el mejor par para empezar a operar.

El par que usted va a elegir dependerá de su modelo de inversión y su experiencia.

Los pares de divisas más usados son los conocidos en ingles "The Majors" los pares EUR/USD, USD/JPY, USD/CHF y GBP/USD

7.7. ANALISIS 7.7.1. QUE MUEVE LOS MERCADOS? FOREX.

Los precios relativos de las monedas, como en cualquier mercado, fluctúan de acuerdo a las leyes de oferta y demanda. Estas igualmente están expuestas a un sin número de variables macroeconómicas y especialmente a políticas monetarias de los países involucrados. Entre las principales variables que afectan el mercado se cuentan las tasas de interés, pues estas definen que moneda reditúa más valor que su relativa (o con quien se compara). La balanza comercial de los países y su correspondiente flujo de dinero. Su situación fiscal, su productividad, nivel de empleo etc. Hay dos maneras principales para analizar a los mercados financieros: El análisis fundamental.- Basado en movimiento originado por noticias o acontecimiento y eventos y resultado económico. El Análisis técnico.- Usa precios históricos para predecir movimientos futuros, con la ayuda mayoritariamente del uso y estudio de elementos gráficos.

7.7.2. ANÁLISIS FUNDAMENTAL El precursor del análisis fundamental fue Benjamin Grahan, cuya escuela de pensamiento se impuso entre todos los gestores de inversión de los años cincuenta y sesenta. La ciencia de Grahan consistía en el llamado "Security Analysis", análisis de valores, y buscaba entender y valorar las empresas a partir de sus datos contable - financieros. La escuela de Grahan trabajaba con una serie de ratios típicos que facilitaban la valoración de las empresas. Argumentos tales como "Comprar un valor cuando cotice por debajo del 50% de su fondo de maniobra y venderlo cuando supere el 100%", eran razonamientos muy corrientes en aquella época. Actualmente, al existir diversos sectores económicos, no se puede hablar de reglas generales, ya que los criterios generales de valoración y análisis no pueden aplicarse de forma global a todos los valores. Por ejemplo, no es posible aplicar los mismos criterios a la empresas de servicios públicos, que a las eléctricas, bancos, inmobiliarias o una empresa industrial. Por esta razón no es posible hablar de un análisis fundamental general, sino mas bien se "submetodologias" en función del sector que se pretenda analizar. En el mercado de las divisas (forex) el análisis fundamental se concentra en las teorías financieras y económicas, así como también en los desarrollos políticos, para determinar las fuerzas de la oferta y la demanda de divisas. Comprende la revisión de los indicadores macroeconómicos, los mercados de valores y las consideraciones políticas (éstas últimas influyen en la confianza en los gobiernos y el

clima de estabilidad de los países). Entre los indicadores macroeconómicos más importantes destacan las tasas de crecimiento, las mediciones del Producto Interior Bruto, los tipos de interés, la inflación, la tasa de desempleo, la masa monetaria, las reservas de divisas extranjeras y la productividad. En ocasiones, los gobiernos intentan influir en las fuerzas del Mercado interviniendo para evitar que sus divisas se aparten de los niveles deseados. Las intervenciones en el Mercado Forex son realizadas por los bancos centrales y pueden tener un impacto notable, si bien temporal. En efecto, un banco central puede entrar en el Mercado Forex como un inversor más, comprando o vendiendo su divisa frente a otra, o bien involucrarse en una intervención coordinada con otros bancos centrales para producir un efecto mucho más pronunciado. Alternativamente, algunos países influyen sobre las cotizaciones simplemente dejando entrever la posibilidad de una intervención, o amenazando con una. El Mercado Forex recoge las expectativas que los inversores tienen sobre la evolución de los precios de las divisas. Los factores macroeconómicos, las noticias respecto a una divisa, o los sucesos que ocurren en el país de dicha divisa son determinantes en la evolución de su cotización. Los inversores buscan constantemente pistas en los datos macroeconómicos para predecir el comportamiento de las divisas y adelantarse al Mercado. Sin embargo, muchas veces, cuando salen, las noticias ya están "descontadas" por el Mercado y no producen el efecto esperado. De ahí el popular consejo: "Compra con el rumor y vende con la noticia". Los Gobiernos publican con una periodicidad establecida la evolución de sus principales variables macroeconómicas. Los inversores en el Mercado Forex se anticipan a éstas con sus propias estimaciones, y los precios de las divisas incorporan estas expectativas. Cuando se publica un dato que no coincide con el consenso del Mercado, se producen movimientos bruscos que pueden originar fuertes plusvalías. Principales indicadores en el análisis fundamental en el forex: 1. Crecimiento de la economía Los gobiernos suelen publicar trimestralmente la cifra de crecimiento del Producto Interior Bruto (PIB). Es una variable fundamental, ya que es la medida más global de una economía. En ciclos económicos expansivos de crecimiento, existe una mayor renta disponible que a su vez implica un mayor consumo y ahorro. Por otra parte, las empresas se ven favorecidas por el incremento del consumo privado y de la inversión. Sin embargo, un exceso en crecimiento podría traducirse en tensiones inflacionistas y subidas de tipos de interés. En principio, un PIB más alto del previsto empujará la cotización de la divisa del país al alza, mientras que un PIB menor la empujará a la baja. 2. Evolución de los precios: Inflación La apreciación o depreciación de una divisa frente a otra se ve neutralizada por un cambio en el diferencial de los tipos de interés. En principio, las divisas con tipos de interés más altos se aprecian debido a la contención futura de la inflación y a la mayor rentabilidad que ofrece dicha divisas. Esta variable macroeconómica se sigue mes a mes. Un IPC mayor del previsto empujará al tipo de cambio al alza, mientras que si es menor de lo previsto lo empujará a la baja.

3. Paro Es un indicador difícil de prever. Tiene un peso político importante y una repercusión inmediata en el nivel de renta disponible y consumo de las familias. Si los datos del empleo no agrícola son mayores que los estimados, ello empujará la cotización de la divisa del país al alza en relación al resto de las divisas. Si la Tasa de Paro es menor que la estimada, ello favorecerá una apreciación de la divisa del país. Y lo mismo ocurre con el indicador de las “Ganancias Horarias”. 4. Balanza de Pagos Idealmente, el nivel de equilibrio de una cotización es aquel que produce un saldo de la Cuenta Corriente estable. Un país con un déficit comercial experimentará una reducción de sus reservas de divisas, lo cual, en última instancia ,disminuye (deprecia) el valor de su divisa. Una divisa más barata hace que las exportaciones del país sean más accesibles en el exterior, al mismo tiempo que encarece las importaciones. Después de un período intermedio, las importaciones se ven reducidas, mientras que las exportaciones aumentan, estabilizándose de esa forma la Balanza Comercial y la divisa hacia el equilibrio. 5. Flujo de capital El flujo de capital mide el importe neto de una moneda que está siendo comprada y vendida debido a inversión de capital. Un balance positivo del flujo de capital implica que la entrada de capital del extranjero de inversiones físicas o de cartera exceda la salida de capital. Un balance negativo de flujo de capital indica que hay más inversiones físicas o de cartera realizadas por inversionistas locales que por inversionistas extranjeros. El flujo de capital puede ser clasificado en tres categorías: Flujo Físico: El flujo físico de capital se divide típicamente en tres categorías: Inversión extranjera directa – constituye una inversión extranjera completamente nueva. Sociedad Conjunta – una sociedad entre una entidad extranjera y una local. Acuerdos de licencias con terceros – La compra de aplicaciones patentadas de software, procesos comerciales y marcas. Es importante observar el flujo físico, ya que representa los cambios subyacentes en la presente actividad de inversión física. Este flujo varía en respuesta a los cambios de la salud financiera y oportunidades de crecimiento de cada país. Los cambios en las leyes locales que estimulan la inversión extranjera, también ayudan a promover el flujo físico.

Flujo de Cartera: Mercados de valores: Las evolución de las monedas está demostrando cada vez en mayor medida una fuerte correlación con los mercados de activos, en particular con las acciones. A medida que la tecnología facilita la transferencia de capital, invertir en los mercados globales de acciones se ha hecho más factible. Por consiguiente, un mercado accionario en alza en cualquier parte del mundo sirve como una oportunidad ideal para todos los inversionistas, sin importar la ubicación geográfica. Como resultado, se ha desarrollado una fuerte correlación entre el mercado de acciones de un país y su moneda. Si el mercado de acciones está subiendo, las inversiones de dólares llegan para aprovechar la oportunidad. Alternativamente, los mercados de acciones bajistas tendrán inversionistas locales vendiendo sus acciones de compañías que cotizan en bolsa, sólo para aprovechar las oportunidades de inversión en el extranjero. En términos de fuerza relativa, la evidencia histórica muestra que cuanto más fuerte sea el desempeño del mercado de acciones de un país, más fuerte será la valorización de su moneda. La atracción de los mercados de capital sobre los mercados de renta fija ha incrementado a través de los años. Desde el principio de la década de los 90, la proporción de las transacciones extranjeras de los bonos del gobierno de los Estados Unidos relacionada con las acciones de EE.UU. ha descendido de 10:1 a 2:1. Como resultado, los operadores de divisas siguen de cerca el mercado global de acciones para predecir a corto y mediano plazo el flujo de capital basado en acciones. Los índices de acciones observados más comúnmente son: el Índice Industrial Dow Jones (Dow), S&P 500, NASDAQ, NIKKEI, DAX y FTSE. Mercados de Renta Fija: Así como el mercado de valores está correlacionado con el movimiento de la tasa de cambio, lo mismo ocurre con los Mercados de Renta Fija. En tiempo de incertidumbre mundial, las inversiones de renta fija pueden convertirse particularmente atractivas, debido a las seguridad inherente que proporcionan. Como resultado, las economías que se jacten de tener las oportunidades más valiosas de renta fija atraerán mayores acciones provenientes de inversiones extranjeras; y naturalmente esto requerirá primero comprar la moneda respectiva del país. El rendimiento a corto y largo plazo de los bonos de gobiernos internacionales es un buen indicador del flujo de capital de rentas fijas. Es importante monitorear el spread diferencial entre los Pagarés del Tesoro de EE.UU. a 10 años y los bonos extranjeros. La lógica atrás de esto es que los inversionistas extranjeros tienden a colocar sus fondos en los países con los activos de más alto rendimiento. Por lo tanto, si lo activos de EE.UU. tiene uno de los rendimientos más altos, esto alentará más inversiones en los instrumentos financieros de EE.UU., beneficiando por lo tanto al dólar estadounidense. Los inversionistas también pueden utilizar los rendimientos a corto plazo como ser los spreads en pagarés del gobierno a 2 años para estimar el flujo a corto plazo de los fondos internacionales. El rendimiento de los spreads actuales es aproximado

Flujo de Comercio: Medición de Exportaciones vs. Importaciones El flujo del comercio es la base de todas las transacciones internacionales. Así como el ambiente de inversión de cualquier economía determinada establece la valorización de su moneda, el flujo del comercio representa el balance comercial neto de un país. Los países que son exportadores netos, lo cual quiere decir que exportan más a los clientes internacionales de lo que importan de productores internacionales, experimentarán un superávit comercial neto. Aquellos países con un superávit comercial neto están más propensos al aumento de la valorización de su moneda ya que su moneda se compra más de lo que se vende debido a la fuerte demanda inherente de la moneda para propósitos comerciales. Los países que son importadores netos – que quiere decir que hacen más compras internacionales que ventas internacionales – experimentan lo que se llama un déficit comercial lo cual tiene el potencial para producir un declive en el valor de la moneda. Para formar parte del comercio internacional, los importadores deben vender su moneda para comprar mercancía o servicios. Claramente, un cambio en el balance de pago tiene un efecto directo en los niveles de la moneda. Por lo tanto, es importante para los operadores mantenerse al tanto de los datos económicos relacionados con este balance y comprender las consecuencias de los cambios en el balance de pago.

7.7.3. ANÁLISIS TÉCNICO El padre del análisis técnico bursátil fue Charles H. Dow a finales del siglo XIX. El análisis técnico usa precios históricos para predecir movimientos futuros, con la ayuda mayoritariamente del uso y estudio de elementos gráficos. Los métodos de análisis de Dow sólo se basan en el comportamiento de los inversores, en su psicología y en el movimiento de los precios, por lo tanto es una teoría puramente técnica. Siempre que el análisis se base exclusivamente en el movimiento de los precios estamos haciendo un análisis técnico. Con el Análisis Técnico se intenta recopilar información exclusivamente por el movimiento de los precios, y su principio más firme es que los mercados actúan por tendencias y que el estado de ánimo, la información de la que disponen los inversores, en resumen, todo lo que influye en el comportamiento de los precios está expresado en el gráfico. El análisis técnico se basa en tres premisas: La cotización evoluciona siguiendo unos determinados movimientos o pautas. El mercado facilita la información necesaria para poder predecir los posibles cambios de tendencia. Lo que ocurrió en el pasado volverá a repetirse en el futuro Una de las grandes ventajas del Análisis Técnico es que todos los factores que afectan a los precios de las divisas (incluido factores subjetivos como las esperanzas y los sentimientos -racionales e irracionales- de millones y millones de participantes en el Mercado) se expresan finalmente en un solo elemento que representa el consenso entre compradores y vendedores en un momento dado. Este elemento es la cotización, en la cual se sintetizan, además, todas las expectativas y estimaciones

futuras que los inversores pueden percibir sobre cada divisa en particular y que, finalmente, determina su precio. A pesar de que la mayoría de los traders Forex usan el análisis fundamental para respaldar su estrategia de trading, también se apoyan fuertemente en el análisis técnico. El principal problema con el análisis fundamental es que este requiere un detallado conocimiento de las condiciones políticas y económicas de un gran número de países y, para la mayoría de los traders, esto es sencillamente poco práctico. Por otro lado, el análisis técnico puede ser aplicado a muchos mercados y divisas al mismo tiempo. Si es nueva/o en el mercado Forex quizás encuentre desalentadora la complejidad del análisis técnico y se pregunte si es realmente necesario. Como con casi cualquier forma de inversión, debe tener una estrategia de trading y esa estrategia debe basarse en una predicción de los movimientos del mercado. El análisis técnico ha demostrado a lo largo del tiempo ser una herramienta legítima y suficientemente precisa para predecir esos movimientos. Por supuesto nada le garantiza un 100% de precisión ya que el precio de las divisas se ve afectado por una variedad de diferentes factores. Es por esta razón que a pesar de que los traders usan el análisis técnico, también respaldan sus estrategias con el análisis fundamental. El uso de un análisis técnico complicado no garantiza una mayor efectividad en las operaciones pero si que es necesario aplicar las líneas básicas: Las Tendencias El concepto sobre el que se apoya toda la teoría del análisis técnico es el de tendencia. La experiencia nos dice que los mercados se mueven por tendencias, y la labor del inversor es, básicamente, identificarlas, y analizar aquellos factores que puedan sugerir un giro. El análisis de la tendencia es absolutamente indispensable para entender y operar con éxito en el Mercado Forex. Recordemos que una de las grandes ventajas de este Mercado es que es posible ganar tanto en un mercado alcista como en un mercado bajista, pues la compra de una divisa equivale a estar vendiendo su contraparte. Las líneas de tendencia son herramientas simples pero útiles para confirmar la dirección de las tendencias del mercado. Soporte y Resistencia Los niveles de soporte y resistencia son valores en los cuales los operadores coinciden en la cotización. Un nivel de soporte es por lo general el punto mínimo en cualquier modelo de gráfico (por hora, semanalmente o en forma anual), mientras que un nivel de resistencia es la cotización máxima o el punto máximo del modelo. A estos puntos se los identifica como nivel de soporte y nivel de resistencia cuando muestran una tendencia a reaparecer. Líneas y Canales

Las líneas de tendencia son herramientas simples pero útiles para confirmar la dirección de las tendencias de mercado. Se dibuja una línea recta hacia arriba al conectar al menos dos bajas sucesivas. Naturalmente, el segundo punto debe ser más alto que el primero. La continuación de la línea ayuda a determinar el trayecto a lo largo del cual se moverá el mercado. Promedios Los promedios variables indican el precio promedio en un determinado momento sobre un período de tiempo definido. Se los llama variables porque reflejan el último promedio, mientras que se adhieren a la misma medida de tiempo. Con todas estas herramientas, se intenta estudiar la psicología de la masa que opera en el Mercado Forex, detectando estados de excesiva euforia o desánimo. La experiencia muestra que el estado de ánimo de los operadores se repite cíclicamente, un conocimiento del desarrollo de los precios y de las fases del Mercado nos dan una idea de la futura evolución de los precios.