1040-1115 doc. ocasionales 01-2015 · la de reducir el déficit fiscal para estabilizar la razón...

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ISSN 1813 - 6494

DOCUMENTOS OCASIONALES 2015-01

Análisis de Sostenibil idadde la Deuda Pública conRemesas Familiares

Banco Central de Reservade El Salvador

Documentos Ocasionales

Análisis de Sostenibilidad de la Deuda Pública con Remesas Familiares

Luis Adalberto Aquino CardonaJoaquín Ottoniel ArévaloMauricio Mejía Colorado

Documentos Ocasionales 2015-01

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DOCUMENTO OCASIONAL 2015-01

Banco Central de Reserva de El Salvador

2015

Departamento de Investigación Económica y FinancieraBanco Central de Reserva de El Salvador

Alameda Juan Pablo II, entre 15 y 17 Avenida Norte San Salvador, El Salvador, C. A.

El Banco Central al publicar esta serie de Documentos Ocasionales, pretende facilitarla difusión de estudios económicos y financieros que contribuyan

al mejor conocimiento de la realidad salvadoreña.

Las interpretaciones, análisis y conclusiones de estos trabajosrepresentan las ideas de los autores y no coinciden necesariamente

con el criterio de este Banco Central.

Prohibida la reproducción total o parcial de este documento,sin previa autorización del Departamento de Investigación Económica

y Financiera del Banco Central de Reserva de El Salvador.ISSN 1813-6494

3Banco Central de Reserva de El Salvador

Resumen

Esta investigación analiza la sostenibilidad la deuda pública de El Salvador, mediante diferentes metodologías que toman como base la Restricción Presupuestaria Intertemporal, la Dinámica Endógena de la Deuda, gráficos probabilísticos o Fan Chart, el enfoque de Valor en Riesgo y del Límite Natural de deuda, así como el Marco de Sostenibilidad de la Deuda (ADS) del FMI. Un aporte novedoso es la incorporación de las remesas familiares al análisis de sostenibilidad, que sumada al Producto Interno Bruto (PIB) constituye una medida más amplia del ingreso, en países dependientes de remesas familiares. Los principales resultados indican que la tendencia histórica de los determinantes de la deuda apunta hacia una trayectoria creciente e insostenible y que están asociados a dos problemas estructurales de la dinámica de la deuda: 1) bajo crecimiento económico; y 2) déficit fiscales primarios persistentes. Una mayor tasa de crecimiento económico ayudaría a contener la velocidad de crecimiento del endeudamiento, pero sería insuficiente para romper con la senda creciente de la deuda, mientras que la adopción de un ajuste fiscal creíble permitiría lograr superávit primarios y crearía un punto de inflexión en la trayectoria de la deuda. La incorporación de las remesas brinda una mejor dimensión del ajuste fiscal necesario, que de no tomarse en cuenta podría sobreestimar o subestimar el valor del ajuste fiscal y del superávit primario, necesario para la sostenibilidad de la deuda. La adopción de un ajuste gradual en las cuentas fiscales y de la deuda pública, dará mayor credibilidad a la política económica del país y permitirá generar mayores espacios fiscales, para reducir el nivel de endeudamiento.

AbStRACtThis research analyzes the public debt sustainability of El Salvador, using different methodologies that take as a basis the intertemporal budget constraint, the dynamics of the endogenous debt, probabilistic graphical or Fan Chart, the approach of Value at Risk, and the natural limit of debt, as well as the debt sustainability framework (ADS) of the IMF. An innovative input is the incorporation of family remittances to the analysis of sustainability, which, when added to the Gross Domestic Product (GDP) is a broader measure of the income, in countries dependent on family remittances. The main results indicate that the historical trend of the determinants of debt points toward a rising trend and unsustainable and that are associated with two structural problems of the debt dynamics: 1) low economic growth; and 2) primary persistent fiscal deficits. A higher rate of economic growth would help contain the growth speed of the debt, but it would be insufficient to break with the growing trend of the debt, while the adoption of a credible fiscal adjustment would achieve primary surpluses and create a turning point in the trajectory of the debt. The incorporation of remittances provides a better dimension of fiscal adjustment necessary, that by not taking into account could overestimate or underestimate the value of fiscal adjustment and the primary surplus, necessary for sustainability of the debt. The adoption of a gradual adjustment in the fiscal accounts and the public debt, give greater credibility to the economic policy of the country, making it possible to generate greater tax areas, to reduce the level of indebtedness.

Palabras clave: Sostenibilidad, Deuda, superávit fiscal, RemesasClasificación JEL: F24, H62, H63, H68

4



Índice

INTRODUCIÓN ............................................................................................................................ 5

I. EVOLUCIÓN DE LA DEUDA PÚBLICA DE EL SALVADOR ............................................... 7

II. INDICADORES DE LA CAPACIDAD DE REPAGO DE LA DEUDA .................................... 8 A. Ingresos y egresos externos del país ............................................................................ 8 B. Ingresos y Balance Fiscal .............................................................................................. 10 C. Crecimiento Económico de El Salvador ........................................................................ 12

III. MARCO CONCEPTUAL Y EVIDENCIA EMPÍRICA SOBRE SOSTENIBILIDAD FISCAL .................................................................................................. 13

IV. METODOLOGÍA PARA ANALISIS DE SOSTENIBILIDAD DE LA DEUDA PÚBLICA ......... 18 A. Cobertura Institucional del Sector Público y datos ........................................................ 18 B. Crecimiento económico y la trayectoria de la deuda pública ........................................ 18 C. Enfoques metodológicos para el Análisis de Sostenibilidad (ADS) de la Deuda .......... 19

V. RESULTADOS DEL ANALISIS DE SOSTEBILIDAD (ADS) DE LA DEUDA PÚBLICA ....... 21 A. Evolución de los determinantes de la dinámica de la deuda ........................................ 21 B. Tendencia histórica para la deuda pública .................................................................... 22 C. Enfoque Estándar: Estabilizar la deuda al nivel de 2013 .............................................. 23 D. Enfoque de Probabilidades o Fan Chart ....................................................................... 26 E. Enfoque del Límite Natural de la Deuda........................................................................ 26

VI. ANALISIS DE SOSTENIBILIDAD DE LA DEUDA PÚBLICA CON REMESAS FAMILIARES ............................................................................................ 27

A. La relevancia de las remesas Familiares en El Salvador.............................................. 27 B. Mecanismos que vinculan la Sostenibilidad de la Deuda Pública con Remesas Familiares ............................................................................................... 29 C. Ecuación dinámica de la Deuda Pública con Remesas familiares................................ 34 D. Superávit primario que estabiliza el ratio deuda pública respecto al PIB + Remesas .......................................................................................................... 35 E. Superávit primario que reduce el ratio deuda pública a PIB + Remesas, para lograr una meta N períodos hacia adelante .......................................................... 37

VII. PROPUESTA DE AJUSTE GRADUAL EN LAS CUENTAS FISCALES Y DE LA DEUDA PÚBLICA .................................................................................................. 38

A. Ajuste fiscal gradual en 6 años ...................................................................................... 39 B. Ajuste fiscal gradual en 8 años ...................................................................................... 40

VIII. CONCLUSIONES................................................................................................................. 40

REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS ............................................................................................. 42


Introdución

En El Salvador, el tema de sostenibilidad fiscal ha cobrado mayor relevancia en la medida que se observa una tendencia creciente de la razón deuda pública y persistencia del déficit fiscal del Sector Público No Financiero (SPNF), ambos como porcentaje del Producto Interno Bruto (PIB), y las señales de debilidad en el crecimiento económico, así como por la limitada diversificación de la oferta exportable del país; y por ende, de los indicadores de la capacidad de repago de la deuda.

Análisis recientes sobre el desempeño econó-mico de El Salvador elaborados por el FMI1 señalan que los principales desafíos del país son alcanzar un mayor crecimiento económico, asegurar la sostenibilidad fiscal, y reforzar las defensas macroeconómicas para proteger la economía de futuros choques adversos. En tal sentido, entre sus recomendaciones se destaca la de reducir el déficit fiscal para estabilizar la razón deuda pública como porcentaje del PIB y de esa forma, disminuir los riesgos asociados a las necesidades de financiamiento público.

La noción de sostenibilidad fiscal y sostenibilidad de la deuda pública, se debe entender como un análisis de la capacidad del gobierno para cumplir sus obligaciones futuras dado su política fiscal y sus decisiones de financiamiento (comprende las fuentes externas e internas de financiamiento del gasto). El ratio de la deuda respecto al Producto Interno Bruto (PIB) del Sector Público No Financiero (SPNF) incluyendo Pensiones, cerró en 57.3% en 2013 y las necesidades de financiamiento público plantean inquietudes sobre la capacidad del gobierno para obtener la cantidad de recursos y su repago, considerando las actuales tasas de crecimiento económico, la recaudación fiscal y la base exportadora del país.

La primera idea que surge sobre el proceso de acumulación de deuda es que necesariamente existe un exceso de Consumo sobre el Ingreso:

Exceso de Consumo sobre Ingreso

Dt+1 – Dt = Gastos – Ingresos + otros factores (1)

Acumulación Déficitactual Factoresdeajustededeuda (Ej.valuación)

{ {

De las identidades de cuentas nacionales, se tiene que la oferta (Y) es igual a la demanda (D), y ésta al ingreso.

Y = C + I + G + X –M (2)

(Y –C -t) = I + (G –t) + (X –M) (3)

Alternativamente, se puede reescribir, así

(G -t) = (S -I) + (M –X) (4)

Déficitdel Ahorro BalanceExternoGobierno privadoneto

La expresión anterior significa, que el déficit de un sector (gobierno) ha sido financiado por el superávit de los otros sectores (privado doméstico y ahorro externo)

donde:

[G –T] = Balance primario del Gobierno (déficit)[S –I] = Ahorro Neto del Sector Privado[M-X] = Déficit de cuenta corriente de Balanza

de Pagos ó Ahorro Externo

En 2009 dos de las agencias degradaron la calificación y la tercera, Moody´s, al final de ese año retiró el grado de inversión degradando al país calificándola en grado especulativo (ver Figuras 1 y 2). De acuerdo con estas agencias, las principales causas que explican ese deterioro se deben a los bajos niveles de crecimiento económico, los bajos niveles de inversión propiciados por la alta polarización, sostenido deterioro fiscal y perspectivas más difíciles de financiamiento.

1. Comunicado de Prensa No. 13/84 de marzo de 2013

6



Figura 1Evolución califi cación de riesgo

soberano de El Salvador

BBB

BBB-

BB+

BB

BB-

B+

Baa2

Baa3

Ba1

Ba2

Ba3

B1

Julio 97 Nov 09MOODY´S

STANDARD & POOR´s

Grado de Inversión

Mayo 98

Abril 99Ago 96Sep 96

May 09Ene 11

Jun 09 Nov 12

Mar 11

Jul 13

FITCH

E96

J N A S F J D M O M AE

01J N A S F J D M O M A

E06

J N A S F J D M O M AE

11 J N A S F J D

Fuente: Elaboración propia de los autores

Las principales agencias califi cadoras de riesgo tales como Fitch Ratings, Moody´s y Standard & Poor´s, han seguido de cerca la evolución de la deuda pública y en sus informes señalaron las debilidades que a su juicio justifi caron el deterioro de la califi cación de la deuda soberana para El Salvador.

Figura 2El Salvador: Califi caciones de Riesgo País

Fitch RatingMoody´s

Investor ServiceStandad and

Poor´s

Fuente: Informe de Riesgo País. Varios trimestre 2013-14, SECMCA.

Un indicador ampliamente utilizado como medición del riesgo soberano es el Índice de Bonos para Mercados Emergentes, EMBIG. Este indicador de riesgo país se calcula como el spread o diferencial entre la tasa de rendimiento de Bonos Soberanos de cada país respecto a la tasa de rendimiento de Bonos del Tesoro Americano (T-Bill) al mismo plazo (usualmente a 10 años). El índice recoge las expectativas que el mercado internacional tiene acerca de la capacidad, de un determinado país, de repagar su deuda (ver gráfi co 1).

Gráfi co 1EMbIG: Spread en puntos base

al 14 de mayo 2014

03-e

ne-0

607

-mar

-06

08-m

ay-0

610

-jul-0

608

-sep

-06

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ov-0

612

-ene

-07

16-m

ar-0

717

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-07

19-ju

l-07

19-s

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721

-nov

-07

25-e

ne-0

828

-mar

-08

29-m

ay-0

829

-jul-0

829

-sep

-08

2-D

ec-2

008

04-fe

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07-a

br-0

909

-ago

-09

10-a

go-0

909

-oct

-09

11-D

ec-0

916

-feb-

1019

-Apr

-201

018

-jun-

1019

-Aug

-201

021

-oct

-10

27-D

ec-2

010

28-fe

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29-A

pr-2

011

30-ju

n-11

31-A

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011

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12/m

ar/2

012

11/m

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012

13/ju

l/201

213

/sep

/201

216

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-201

326

/mar

/201

328

/may

/201

329

/jul/2

013

27/s

ep/2

013

03/d

ic/2

013

05/fe

b/20

1408

/abr

/201

4

1000900800700600500400300200100

0

Crisis MundialOct/08

CrisisDeudaEuropa/USAES: Moody’s

baja califi caciónBa2 estable

24/3/11

ES: pierdegrado Inversión

Moody’s a ba1 (-)15/11/09

ES: S&P Baja califi cación14/01/11

GreciaMayo /10

América Latina (317 pb) MEXICO (169 PB) Chile (135 pb) PANAMA (171 pb) EL SALVADOR (384 pb)

Fuente Bloomberg

Las turbulencias en los mercados internacionales y factores internos, entre ellos los desbalances fi scales y la tendencia creciente de la deuda, se han refl ejado en el aumento del riesgo soberano para El Salvador. Al 14 de mayo de 2014, el EMBIG alcanzó 384 puntos base (pb) y ha bajado a 365 pb al 23 de julio de los corrientes, signifi ca que si el Gobierno salvadoreño emitiera deuda en los mercados internacionales podría pagar una prima de 3.65 puntos porcentuales por arriba de lo que a esa misma fecha pagaban los rendimientos de Bonos del Tesoro de los Estados Unidos de América (T-Bill), al plazo de 10 años.

Al analizar la trayectoria del EMBIG de la deuda soberana para El Salvador y compararlo con países latinoamericanos, se observa que desde 2008 se elevó considerablemente e incluso fue muy similar al promedio de América Latina; posteriormente, ha superado el promedio de la región y no ha sido posible regresar a los niveles de spread, previos a la crisis.

En esta investigación se procura responder a las siguientes interrogantes, las cuales delimitan el alcance del trabajo:

✓ ¿Es o no sostenible la deuda pública de El Salvador?

✓ ¿Cuál es el balance primario y ajuste fi scal requerido para estabilizar la deuda y ubicar la razón deuda a PIB en una trayectoria sostenible?

✓ ¿Qué tan sensible es la deuda pública ante posibles choques sobre variables económicas relevantes para el país?


✓ ¿Qué rol juegan las remesas familiares para la sostenibilidad de la deuda pública?

El documento está organizado en nueve acápites. El primero es la introducción. El segundo describe la evolución reciente de la deuda del Sector Público No Financiero (SPNF) con pensiones, en el período 1991-2013, destacando sus prin-ci pales características. El tercero, incluye una revisión empírica de los indicadores de la capa-cidad de servir y repagar la deuda pública, explicando sus interconexiones a través de iden-tidades macroeconómicas. El cuarto, aborda el marco conceptual y evidencia empírica sobre la sostenibilidad fiscal realizados para El Salvador. El quinto desarrolla la metodología para el análisis de sostenibilidad de la deuda pública (ADS), la cobertura institucional del SPNF y el período de datos utilizados en este trabajo. El sexto, presenta los principales resultados de las estimaciones y simulaciones realizadas mediantes los diferentes enfoques tradicionales utilizados. El séptimo de-sa rrolla un input novedoso al incluir las remesas familiares dentro del análisis de sostenibilidad de la deuda y con la finalidad de utilizar una medida más amplia y apropiada para el ingreso, siendo esta el PIB + Remesas, en lugar de usar únicamente el PIB. El octavo, plantea una propuesta de ajuste gradual en las cuentas fiscales y de la deuda pública, que de ser adoptada daría mayor credibilidad a la política económica y ayudaría a reducir el nivel de endeudamiento público. Finalmente, el noveno resume las principales conclusiones de la investigación.

I. EVOLUCIÓN DE LA DEUDA PÚbLICA DE EL SALVADOR

Para suplir la falta de recursos, como lo reflejan las brechas privada y pública antes mencionadas, el país echó mano del ahorro externo y también, de mayor deuda interna. Se distingue durante el período de análisis, dos fases: la primera del 1991 a 2000, donde se registró una reducción acumulada de la deuda del orden de 22.05% del PIB; y la segunda, de 2001 a 2013, que mostró un incremento acumulado de deuda del orden de 27.51% del PIB (ver gráficos 2 y 3).

Previo a la dolarización, la deuda pública (SPNF) como porcentaje del PIB siguió una tendencia decreciente, al pasar de 51.7% a 29.7% del PIB al final de la década. En el período post-dolarización, se aprecia un continuo proceso de acumulación de deuda pública, llegando a 57.3% del PIB, al cierre de 2013.

5.00

0.00

-5.00

-10.00

-15.00

-20.00

-25.00

-30.001991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000

-22.05

Var Anual DT (incluye pensiones) Var Anual Acum DT (incluye pensiones)

Gráfico 2Deuda del SPNF: Variación anual y acumulada

Porcentaje del PIB

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

27.51

Var Anual DT (incluye pensiones) Var Anual Acum DT (incluye pensiones)

30.00

25.00

20.00

15.00

10.00

5.00

0.00

-5.00

Gráfico 3Deuda del SPNF: Variación anual y acumulada

Porcentaje del PIB


Como resultado de lo anterior, la deuda del Sector Público No Financiero (SPNF) siguió una trayectoria creciente llegando, al cierre de 2013, a un ratio de 46.5% del PIB, que, al agregar la deuda de pensiones, se ubicó en 57.3% del PIB (ver gráfico 4).

Gráfico 4Sector Público No Financiero, con y sin

pensiones Porcentajes del PIB

57.3

40.4

27.3

51.8

DT_SP DT (incluye pensiones)

605550454035302520

1990 91 92 93 94 95 96 97 98 99

2000 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13


La composición de la deuda del SPNF ha cambiado en los últimos años, se observa un punto de inflexión a partir de 2006 tomando más relevancia la participación del financiamiento interno (46.7% del total, incluyendo pensiones). No obstante, el porcentaje de deuda externa (53.3% del total) sigue siendo relevante y es sensible a los cambios en las condiciones financieras del entorno internacional y de acceso a los mercados internacionales de capital (ver gráfico 5).

8



Gráfi co 5SPNF con pensiones: Composición de la deuda

Porcentajes del Total80.070.060.050.040.030.020.010.0

0.0

Interna + Pens y Fideico Externa

71.9

28.1

53.346.7

Menoraccesoamercadosexternos

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

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2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

abr-1

4


El costo de la deuda previsional va adquiriendo un peso mayor dentro del total, al nivel del SPNF (ver gráfi co 6). Al cierre de 2013, los Certifi cados de Inversión Previsional Serie A emitidos, equivalen al 10.8% del PIB.

Gráfi co 6SPNF: Composición de la Deuda total

Porcentajes del PIB

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010 20

1120

1220

13

Externa Interna Pensiones

70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.00

0.00


II. INDICADORES DE LA CAPACIDAD DE REPAGO DE LA DEUDA

A nivel teórico, existe la convención de utilizar y comparar indicadores del stock de deuda con aquellos referidos a la capacidad de repago. Las medidas más utilizadas para evaluar la capacidad de repago de un país son tres: Crecimiento Económico, Ingresos por exportaciones y los Ingresos fi scales. Las interrelaciones que se dan entre los indicadores de la capacidad de repago, se describen en la fi gura 3 y se explican a continuación.

Figura 3

Indicadores de la Capacidad de Repago de un PaísVinculaciones Macroeconómicas

PIb Resto del Mundo

bOP

PréstamosExternos Condiciones

Financieras yTasas de interés

PréstamosDomésticos

Gastos delGobierno

Ingresos delGobierno

➤

➤

balance Fiscal


A. Ingresos y egresos externos del país

Las transacciones de la economía con el Resto del Mundo se registran en la Balanza de Pagos de El Salvador, entre ellas se destacan las exportaciones de bienes y los ingresos secundarios –que incluyen las Transferencias Personales– éstas constituyen las principales fuentes de ingresos de recursos para la econo-mía salvadoreña. Los ingresos (créditos de la balanza de pagos) sumaron un total de US$10,674.0 millones en 2013 y los egresos alcanzaron un total de US$12,251.0 millones, su diferencia resultó en un défi cit en cuenta corriente de US$1,577.0 millones, equivalente al 6.5% del PIB.

El 40.6% del total de ingresos se originan de las ventas de bienes, seguido por los ingresos secundarios (39.4%), que están constituidos principalmente por las Transferencias Perso-nales, los ingresos por exportaciones de servicios (19.4%) y el resto corresponde a los ingresos primarios (ver gráfi co 7).

La necesidad de diversifi car la oferta expor-table del país mediante la producción de bienes y/o servicios de alto valor agregado es impostergable, lo que daría mejores posibilidades para incrementar los ingresos de recursos que no sean sensibles a cambios en los precios de las materias primas y a la vez, potenciaría la capacidad de repago del país para honrar a futuro los pagos de la deuda externa ya adquirida.


Del lado de los egresos -débitos- de la Balanza de Pagos, la economía en su conjunto realiza pagos al exterior que mayormente obedecen a las importaciones de bienes, seguido de los pagos por servicios y de ingresos primarios, que incluyen el pago de los intereses de la deuda externa. La compra de bienes importados abarca el 78.6% de los egresos totales y genera un desbalance comercial, que no se logra cubrir con el superávit en la subcuenta de Ingreso Secundario –que incluye las Transferencias Personales (ver gráfi co 8). El pago de servicios equivale al 12.1% del total de egresos, el 8.4% corresponde a egresos por servicio de la deuda externa.

Gráfi co 7Ingresos (créditos) Externos del país: 1990-2013

Estructura porcentual

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

199819

9920

0020

0120

0220

0320

0420

0520

0620

0720

0820

0920

102011

2012

2013

Bienes Servicios Ingresos Primarios Ingresos Secundarios

100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.0


Gráfi co 8Egresos (débitos) Externos del país: 1990-2013

Estructura porcentual

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

199819

9920

0020

0120

0220

0320

0420

0520

0620

0720

0820

0920

102011

2012

2013

Bienes Servicios Ingresos Primarios Ingresos Secundarios

100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.0


Con base en los datos del período 1990-2013, se observa que la economía salvadoreña muestra un persistente resultado defi citario en el saldo de las transacciones externas, es decir, estructuralmente existe un défi cit en Cuenta Corriente (DCC) de la Balanza de Pagos, como se aprecia en el gráfi co 9.

Gráfi co 9Ingresos-Egresos del Sector Externo

Porcentajes del PIB

19901991

19921993

19941995

19961997

19981999

20002001

20022003

20042005

20062007

20082009

201020112012

2013

60.0

50.0

40.0

30.0

20.0

10.0

0.0

15.0

10.0

5.0

0.0

-5.0

-10.0

DCC (eje derecho) Créditos DébitosDCC (eje derecho) Créditos Débitos


El origen del défi cit en Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos se puede analizar desde el Enfoque Absorción –es decir- nivel de gasto agregado de la economía en consumo e inversión que excede el nivel de ahorro de la economía, con la ventaja que permite separarla en brechas de ahorro-inversión, tanto privado como público. Si el ahorro es mayor que la inversión se genera una brecha negativa, que para cubrirla requiere ser fi nanciada con deuda externa o ahorro externo.

La demanda agregada representa los bienes y servicios que desean y pueden comprar los agentes económicos, producidos localmente y provenientes del exterior:

Y = DA = C + I + G + (X - M) (5)

El ingreso obtenido por los agentes económicos se destina ya sea al consumo, al ahorro y al pago de impuestos netos al Estado, lo que se denota mediante la siguiente expresión:

C + S +t = Y (6)

Como la oferta es igual a la demanda, de las ecuaciones (5) y (6) se tiene la siguiente expresión:

C + S + t = Y = DA = C + I + G + (X - M) (7)

En el supuesto de una economía con dos sectores, la condición de equilibrio (ecuación 8) se cumple cuando:

C + S = Y = DA = C + I (8)

Y por consiguiente, signifi ca que el ahorro es igual que la inversión (ecuación 9):

S = I (9)

10



Las vinculaciones macroeconómicas entre las Cuentas Nacionales, las fiscales y del sector externo permiten desarrollar los mecanismos que interrelacionan y canalizan los flujos financieros y de bienes y servicios. Se parte del cálculo del Producto Interno Bruto (PIB, ecuación 10), así:

PIb = C + I + X – M (10)

Si al PIB le agregamos la renta recibida de no residentes o pagada a éstos, es decir la renta neta recibida del exterior (RN) más las transferencias externas netas, se llega al concepto de Ingreso Nacional bruto Disponible (YNbD), ecuación 11. Si al YNBD se le deduce el Consumo total de la economía se obtiene el Ahorro Nacional (Sn, ecuación 12), que al restarle la Inversión total (I) debe ser igual al Saldo en Cuenta Corriente de la Balanza de Pagos (CC). Por identidad nacional, la Cuenta Corriente debe ser igual al Ahorro Externo (-Se), con signo cambiado, ecuación 13.

PIb ± Pago de factores + transf.Ext. Netas = YNbD (11)

YNbD – Consumo = AhorroNacional bruto (Sn) (12)

Sn – I = CC = - Se (13) Para vincularlos con las cuentas fiscales, es preciso incorporar el concepto de ahorro privado y público. De las cuentas del Ingreso y Producto Nacional que provee el Sistema de Cuentas Nacionales se dispone del valor del Ahorro Corriente y de la Inversión Pública, su diferencia respecto al ahorro nos da la brecha pública. De la ecuación (13) se puede desglosar en los componentes privado y público (ecuaciones 14 y 14a), así:

(S –I) privado + (S-I) público = CC = - Se (14) brecha privada + brecha pública = CC = - Se (14a)

Al analizar los datos de 1990 a 2013 se observa que existen desbalances fiscales o de otra manera, una brecha pública negativa que predomina

a lo largo del período analizado e indica que estructuralmente se ha requerido deuda para financiar el gasto total. También se evidencia, que en ciertos períodos, existieron brechas privadas negativas, de tal manera que el ahorro privado no fue suficiente para satisfacer las necesidades de inversión y por consiguiente, fue necesario adquirir nueva deuda. Al cierre de 2013, el desbalance en el sector externo de -6.5% del PIB (ver gráfico 10) se explica en 62% por la brecha pública y el restante 38%, por la brecha privada.

Gráfico 10El Salvador: Enfoque de brechas-Absorción

Porcentajes del PIB

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

1990

6.0

4.0

2.0

0.0

-2.0

-4.0

-6.0

-8.0

(S-I) priv Sn - 1 (S-I) púb


Tanto las brechas ahorro-inversión privada y pública, como el saldo negativo en cuenta corriente nos indican, la recurrente necesidad de financiamiento que tiene la economía y que sumado a un bajo crecimiento económico, observado en el mismo período, presionan por una continua acumulación de deuda tanto interna como externa. De aquí la relevancia de analizar el tema sobre la sostenibilidad de la deuda.

b. Ingresos y balance Fiscal

El segundo pilar de la sostenibilidad se refiere a los Ingresos Totales del Sector Público No Financiero (SPNF). Al analizar las cifras desde 1990, durante los últimos 23 años consis ten-temente los ingresos han sido menores que el gasto público total, como porcentajes del PIB, ese comportamiento dio lugar a persistentes déficit fiscales constituyéndose en un elemento estructural del proceso generador de deuda (ver gráfico 11).


En 1996 se cambió el sistema de pensiones pasando de un esquema de reparto a un sistema de capitalización individual. Lo anterior implicó que el Gobierno Central asumió los costos del antiguo sistema previsional, situación que ha inducido al Estado a revelar défi cit fi scales más elevados (ver gráfi co 12) y a experimentar mayores necesidades de fi nanciamiento, que se han cubierto con más deuda pública, siguiendo ésta una trayectoria creciente.

Gráfi co 11SPNF: Ingreso, Gastos y Défi cit fi scal

Porcentajes del PIB23.020.017.014.011.08.05.02.0

-1.0-4.0-7.0

Défi cit fi scal Gastos Totales Ing Totales

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

1990

Fuente: Elaboración propia de los autores, con datos del Ministerio de Hacienda

Adicionalmente, la dinámica tanto los ingresos como los gastos públicos muestran una alta correlación con el ciclo económico del país. Durante la mayor parte del período bajo estudio la política fi scal podría caracterizarse como pro-cíclica, y no se dispone del espacio fi scal sufi ciente para que pueda cumplir con su rol estabilizador, en un contexto de desaceleración o recesión económica. El gráfi co 13 muestra el componente ciclo estimado con el fi ltro Hodrick-Prescott para el PIB real, así como del total de los ingresos y gastos públicos del SPNF.

Gráfi co 12SPNF: Pensiones y Défi cit fi scal

Porcentajes del PIB

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

1990

0.0

-1.0

-2.0

-3.0

-4.0

-5.0

-6.0

-7.0

Défi cit fi scal Pensiones


Gráfi co 13Componente ciclo

Hodrick-PrescottFilter(lambda=100)

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

1990

500400300200100

–-100-200-300-400-500

PIBR_CICLO IT_CICLO GT_CICLO


El Presupuesto General de la Nación (PGN), normalmente no considera, expresamente, los posibles impactos en los ingresos fi scales derivados de la posición del ciclo económico ni la posibilidad de ajustar proporcional y automáticamente el gasto, ante una reducción de ingresos.

En los períodos donde se observan caídas en los ingresos fi scales provocados por el ciclo económico se ha tenido que acomodar o compensar la falta de recursos con más deuda pública o bien, con recortes obligados en el gasto público- más comúnmente de la inversión- o generando retrasos en el pago de obligaciones adquiridas. De igual manera, en períodos de auge económico y mayor recaudación de ingresos fi scales, los recursos excedentes no se ahorran para disponer de ellos y elevar el gasto público, en períodos de desaceleración económica.

Sería importante iniciar cuanto antes un análisis de las experiencias internacionales sobre la estimación del balance fi scal estructural, metodología que permitiría implementar en el país un mecanismo más efi ciente de formulación de los presupuestos públicos, como una acción estratégica, con la fi nalidad de reducir el acelerado proceso de acumulación de la deuda.

En El Salvador existen, además, situaciones que han presionado los niveles de endeudamiento público, destacándose los costos asociados a los daños y pérdidas por la ocurrencia de desastres naturales. Catalán y Aquino (2013) reportan datos de CEPAL (ver tabla 1) sobre el impacto ocasionado por desastres naturales, que en gran parte se fi nanció con préstamos y/o deuda pública.

12



tabla 1El Salvador: Impacto económico

de Desastres NaturalesCifras en millones de dólares

Fuente: Elaboración propia, con datos de informes de CEPAL, varios años.

Mencionan que desde el año 2003 las tasas de crecimiento del PIB potencial mostraron una tendencia claramente descendente, situación que se ha visto agravada a raíz de la crisis internacional de 2008-2009. A lo anterior, se suma una pérdida de productividad total de los factores que está restando al crecimiento económico.

Gráfi co 14PIb real observado y PIb PotencialEstimados para período 1971-2012

1971

1973

1975

1977

1979

1981

1983

1985

1987

1989

1991

1993

1995

1997

1999

2001

2003

2005

2007

2009

2011

9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0

-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0-6.0-7.0-8.0-9.0

-10.0-11.0-12.0-13.0

PIBr Pot 70-12

Fuente: Tomado de Catalán y Aquino (2013)

Con base en lo anterior, se enfatiza en la importancia y necesidad de impulsar una agenda nacional pro-crecimiento económico. Esta debería incluir medidas y acciones estratégicas concretas para atraer más Inversión Extranjera Directa (IED) e incrementar la inversión en infraestructura (hasta llegar a 25% del PIB), para diversifi car la producción y la oferta exportable de bienes y servicios de alto valor agregado, así como para mejorar la efi ciencia tributaria e incrementar la captación de ingresos fi scales.

C. Crecimiento Económico de El Salvador

El tercer indicador de la capacidad de repago es el crecimiento de la economía. Al analizar los datos desde 1970 al 2013, se observa que la tasa de crecimiento económico de El Salvador transitó por años de auge económico, asociado a buenos precios de café, fuertes caídas del PIB en los 80´s, en el contexto de un confl icto bélico, y una etapa de recuperación en los 90´s, asociado a la fi rma de la paz, a la apertura y reformas económicas de esos años. A inicios del 2001 se adoptó un régimen monetario dolarizado, donde el dólar es moneda de curso legal y unidad de cuenta del Sistema Financiero del país.

Catalán y Aquino (2013) realizaron una estimación del PIB Potencial de El Salvador, para ello utilizaron una Función de Producción Cobb-Douglas y diferentes fi ltros univariados, estimando para El Salvador un PIB potencial de 2.0% para el período 2000-2012 (también, se estimó en 2.0%, para el período 1970-2012); al comparar las tasas de crecimiento del PIB, se observa que en los años recientes la economía salvadoreña ha crecido por debajo del potencial (ver gráfi co 14). La tasa de crecimiento real del PIB de El Salvador ha sido muy volátil en el período 1970-2013, impactado por diferentes eventos que han incidido en su desempeño.

Ambos autores señalan que el crecimiento se ha dado más por acumulación del factor trabajo y que por el factor capital, éste ha perdido peso continuamente como motor del crecimiento (ver gráfi co 15).


Gráfico 15Contribución factorial en el crecimiento del PIb

(Porcentual)10.00

8.00

6.00

4.00

2.00

0.00

-2.00

-4.00

-6.001992 1997 2002 2007 2012

Capital (k) Trabajo (L) FTP PIB

Fuente: Tomado de Catalán y Aquino (2013)

Al respecto, Catalán y Aquino (2013), señalan que “…Es evidente la dificultad para crecer que experimenta El Salvador, le hace falta “gasolina o un potente motor” que acelere la carrera hacia un mayor crecimiento económico; posterior a la crisis de 2008-2009, su tasa de crecimiento continúa muy débil mientras que el resto de países considerados alcanzaron tasas superiores entre 2010-2011”, y además, mencionan que “…Sin mayorinversiónnohabrámáscrecimiento…”

El FMI en su informe del Artículo IV de 2013 para El Salvador, destaca que “…A partir del Método Generalizado de Momentos (GMM, paneles dinámicos), Swiston y Barrot (2012) estiman que el crecimiento potencial de El Salvador aumentaría hasta llegar alrededor del 4.0 - 4½ por ciento anual si el país elevara su capital físico y humano a niveles comparables con los de Chile, México y Perú; es decir, si elevara a 25 por ciento del PIB la tasa de inversión y si aumentara en dos años el nivel medio de educación. Adicionalmente, El Salvador podría incrementar el crecimiento potencial entre 1 y 1½ puntos porcentuales realizando reformas en otros ámbitos (principalmente, profundizando la intermediación financiera y ampliando la base de exportaciones, por ejemplo, mediante una mayor integración regional)”.

En esa misma línea, Hernández et al. (2012), en un estudio conjunto realizado por el Banco Central de Reserva de El Salvador y el Banco Mundial, identificaron los sectores claves y estratégicos para generar mayor crecimiento económico y empleo. Posteriormente, los autores incluyeron

una simulación para evaluar el impacto sobre la tasa del PIB si se eleva el coeficiente de la Formación Bruta de Capital en 8.8 puntos del PIB adicionales a los niveles de 2010; los resultados indican que la actividad económica alcanzaría tasas de crecimientos muy superiores a los observados. Tal información resulta muy valiosa para el diseño de una Estrategia que impulse la inversión productiva y lograr de esa forma mayor crecimiento del producto y, nuevas fuentes de empleo en el país.

III. MARCO CONCEPtUAL Y EVIDENCIA EMPÍRICA SObRE SOStENIbILIDAD FISCAL

Blanchard (1990), aborda el concepto de Sostenibilidad por medio de la siguiente interrogante: ¿Puede el actual curso de la política fiscal ser sostenida sin explotar o implosionar la deuda? ¿Tendrá el gobierno que aumentar impuestos, reducir gastos o recurrir a su monetarización o incluso repudiarla? Si se concluye que es necesario un ajuste, ¿Cuál es el costo fiscal de desfasarlo?.

Los estudios de evidencia empírica toman como base teórica principal la Restricción Presupuestaria Intertemporal: Déficit primario que estabiliza la deuda (Blanchard, 1990; Blanchard et al, 1990 y Buiter, 1985), Indicadores de Sostenibilidad Fiscal (Talvi-Végh, 1998, 2000), Dinámica Endógena de la Deuda (IMF DSA, Borensztein, Cavallo y Valenzuela, 2007), gráficos probabilísticos (García y Rigobon, 2004; Arizala, Castro, Cavallo y Powell, 2008; Celasun et al. 2006), enfoque de Valor en Riesgo (Adrogué, R., 2005) y del Límite Natural de deuda (Mendoza-Oviedo, 2004).

También se usa ampliamente el marco teórico-práctico elaborado conjuntamente entre el Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco Mundial (BM), materializado en el “Marco de Sostenibilidad de la Deuda para Países de Bajos Ingresos”, el cual ha sido revisado en tres ocasiones. En mayo de 2013, el FMI agregó un nuevo marco de referencia para los países con acceso a mercados: “Marco de Sostenibilidad de

14



la deuda para países con accesos a mercados”. Posteriormente y con una visión más integradora, el FMI elaboró metodologías de consolidación fiscal óptima (brecha fiscal-brecha del producto) y modelos de intolerancia de la deuda.

Martínez (1999), afirma que “Para los años 90, la evidencia muestra que la política fiscal fue sostenible excepto en tres años (1994, 1996 y 1998), lo que permite afirmar que además del rol estabilizador la política fiscal ha procurado mantener su viabilidad a largo plazo”. No obstante, también reconoce que “dado que en los últimos años las finanzas del SPNF ha mostrado déficits, se sigue que la política fiscal vigente no es sostenible, lo cual es particularmente válido si se considera la perspectiva de ensanchamiento del déficit fiscal primario asociado a los costos fiscales de la recientemente implementada reforma de pensiones”.

Partiendo de un nivel de deuda pública total del año 1998, equivalente al 27.4% del PIB y suponiendo tasas de interés nominal de 5%, dicho autor encuentra que el nivel de superávit primario que hace sostenible la política fiscal es como mínimo equivalente a 1.4% del PIB; no obstante, reconoce que dicho ajuste podría producir efectos desestabilizadores, motivo por el cual propone la adopción de una regla fiscal que asegure la suavización de los ciclos económicos y la sostenibilidad fiscal.

Hernández (2004), con base en el Indicador de Sostenibilidad fiscal, afirma que “la deuda total de SPNF y la política fiscal actual comienzan a presentar problemas de solvencia y sostenibilidad fiscal” y que por lo tanto, el ajuste fiscal que deberá realizarse para que se cumpla con la restricción presupuestaria para el año 2000 representa el 2.95% del PIB. En esa línea, calcula una brecha impositiva de mediano plazo equivalente a 2.5%.

Acevedo, C. (2001), realiza una investigación basada en el análisis de la brecha déficit fiscal-producto, brecha financiera, patrimonio público neto constante y brecha primaria; afirma que las simulaciones realizadas sugieren que las finanzas públicas estarían encaminadas a una

trayectoria insostenible, como resultado de la carga financiera que impondrán las pensiones, los costos derivados del esfuerzo de reconstrucción post-terremotos y las implicaciones fiscales de la dolarización.

La Secretaría Ejecutiva del Consejo Monetario Centroamericano (SECMCA, 2002), señala que “Con base en el indicador de Talvi y Végh, puede afirmarse que existe evidencia de insostenibilidad fiscal en El Salvador”. Dicha entidad argumenta que “…las perspectivas son poco alentadoras ante la necesidad de enfrentar los retos de la reconstrucción, atender el viejo sistema de pensiones, absorber la deuda bonificada del banco central y atender otras contingencias como la ampliación del gasto en seguridad como condición para atraer turismo, atraer inversión extranjera directa y fomentar la doméstica”.

Fuentes y Tobar (2004), encontraron que el restablecimiento de la condición de solvencia implica la generación de un superávit primario de 2.3% en términos del PIB, que conlleva a un esfuerzo adicional del Gobierno de 1.5% del PIB, respecto a la trayectoria planeada ex - ante. Paunovic (2005), usa los umbrales de referencia para analizar países de bajos ingresos, propuestos por el FMI y el Banco Mundial, tales como el Valor crítico Deuda/PIB, Deuda pública/ingresos públicos y Deuda pública/exportaciones; en su estudio encuentra que los indicadores de El Salvador muestran una vulnerabilidad mayor pero no extrema, como en otros países del grupo estudiado. Este autor efectúa un cálculo del indicador de Brecha primaria de corto plazo, de Blanchard, y reporta que El Salvador, Honduras y Panamá en 2004 tienen brechas primarias y requeridas positivas, y por lo tanto, si siguen la misma política fiscal, la deuda pública como porcentaje del PIB aumentará.

Croce-Juan Ramón, (2003), proponen un algoritmo recursivo derivado de la ley movimiento de la razón deuda/PIB, sujeto a una función de reacción del gobierno que vincula la convergencia del ratio de deuda con superávit fiscales primarios. Se calcula con base en las estimaciones trimestrales de este algoritmo en


el decenio de 1990, 12 países desarrollados y países en desarrollo están clasificados de acuerdo a su grado de sostenibilidad. En sus resultados reporta para El Salvador un valor de 1.09, es decir, no cumple el requisito de sostenibilidad (valor menor que uno = condición de reducir su coeficiente de deuda). En conclusión, afirma que El Salvador no puede sostener por mucho tiempo la política fiscal que estaba vigente en 2004, ya que aumentaría la razón deuda pública/PIB.

Adrogué, (2005), utiliza un enfoque estocástico con base en el modelo de Value-at-Risk (VaR). Propone un marco de probabilidad con la técnica de vectores autorregresivos. En éste se proyectan explícitamente las distribuciones de probabilidad de la razón de deuda al PIB bajo escenarios alternativos, usando varios supuestos, así como la interrelación entre los factores de riesgo. Las probabilidades son elaboradas a partir de información histórica. Se calcula la distribución de probabilidad de la razón de deuda pública al PIB en algún año futuro. El VaR estima probabilísticamente la contribución relativa de los distintos factores de riesgo a la vulnerabilidad global del país. El autor «concluye que los países donde se requiere más acción para prevenir una trayectoria riesgosa de la deuda pública son Panamá, El Salvador y Costa Rica. También, afirma que “es necesario implementar políticas en todos los países de América Central, excepto Guatemala, para que el coeficiente deuda pública/PIB sea sostenible”.

Armendáriz (2006), encuentran que el indicador de brecha primaria de corto plazo sugiere que El Salvador tendría que hacer un esfuerzo fiscal para sostener sus razones de endeudamiento público externo al PIB y evitar una trayectoria riesgosa de la deuda. Además, este autor realiza un ejercicio usando el Enfoque Mendoza Oviedo para el período 1990 2004, con datos de deuda pública externa como proporción del PIB y datos de las finanzas públicas del gobierno central,

encontrando un límite máximo de la deuda pública externa para El Salvador igual a 31.6% del PIB, indicando que los coeficientes del ajuste fiscal requerido señalan que para producir límites máximos de deuda que puedan apoyar estos altos niveles de deuda, se necesitan compromisos creíbles para llevar a cabo grandes recortes en el gasto público si fueran a enfrentar una crisis fiscal (alrededor del 4% del PIB).

Una fuente relevante para el análisis del balance fiscal y trayectoria de la razón deuda/PIB son las publicaciones del Informe País (El Salvador Country Report, 2005-2013), elaborados por el Fondo Monetario Internacional (FMI), en el cual se incluye un apartado llamado “Sostenibilidad de la deuda púbica: Pruebas consolidadas”. Se destaca únicamente la referencia al tema de la sostenibilidad de la deuda pública y balances primarios requeridos (como porcentajes del PIB) para ubicar la deuda en una senda sostenible.

En sus informes anuales sobre El Salvador han señalado la necesidad de reformas en la política tributaria, control del gasto y en el sistema de pensiones. Advierten que shocks combinados de menor crecimiento económico, reducción en el balance primario y aumento en las tasas de interés presionarán al alza la deuda. El FMI sugirió adoptar en 2009 una meta de reducir la deuda pública en un nivel de alrededor del 32% del PIB para el año 2013 (ver Tabla 2), a través de una estrategia de obtener un balance primario de 1 ¾ entre 2009 y 2013, principalmente mediante mejoras en las acciones para recaudar impuestos y para reducir el gasto.

Al no haber tomado las medidas correctivas suficientes en los años previos, ha implicado que se requiera hoy un mayor ajuste fiscal y la necesidad de obtener un superávit primario de 1.1%, que combinado con un crecimiento real del PIB de 2.0% haría que la deuda pública alcance el 63.1% del PIB para 2018.

16



tabla 2El Salvador: balance Primario y Deuda Pública

Porcentaje del PIb

ProyeccionesdelratioDeudaaPIBCountry Report

Balance Primario requerido % del

PIB

Supuesto deTasa del PIB

Mediano plazo

Para llegar Deuda/PIbdetasadeinterés,tasaPIBybp%delPIB

SegúnProm Históricos detasade

interés,tasaPIBybp%delPIB2005 -1.0% 4.0% 42.6% en 2009 47.0%2006 -1.0% 4.0% 39.2% en 2011 49.9%2007 -1.3% 4.5% 34.6% en 2012 45.9%2008 -1.9% 4.5% 32.7% en 2013 45.0%2009 -1.2% 4.5% 35.2% en 2014 41.5%2010 -1.3% 4.0% 47.7% en 2015 55.5%2011 -1.3% 4.0% 47.1% en 2016 64.7%2012 1.2% 4.0% 46.5% en 2017 62.9%2013 1.1% 2.0% 63.1% en 2018 63.1%

Fuente: Elaboración propia, sobre la base de cifras del El Salvador del Country Report FMI, varios años.

como punto de partida la noción de un nivel máximo de 50% del PIB (el cual fue usado de referencia en las discusiones de convergencia macroeconómica en la Secretaría Ejecutiva del Consejo Monetario Centroamericano). Restando de ese nivel el espacio que podría requerir la absorción de pasivos contingentes de un desastre natural (promedio de 3% del PIB) y/o crisis financieras (promedio de 12% del PIB), resulta en un nivel de deuda para El Salvador de cerca del 35% del PIB.

La Fundación Salvadoreña para el Desarrollo Económico y Social, FUSADES (2012) propuso una “Política de responsabilidad fiscal en El Salvador”. En dicho documento se afirma que a partir de 2008 las finanzas públicas su frieron un deterioro por crisis financiera internacional, desempeño económico del país …en consecuencia, el endeudamiento del país se ha incrementado 15 puntos porcentuales como razón del PIB, pasó de 37.4% en 2007 a 52.7% en 2011.

El Instituto Centroamericano de Estudios Fiscales, ICEFI (2012), utiliza tres criterios: 1) Razón del saldo de la deuda pública a PIB, 2) Saldo de la deuda pública a ingresos fiscales y 3) Necesidades de financiamiento de corto plazo (incluye déficit más las recolocaciones

En su último informe de 2013, el FMI indica que la deuda pública de El Salvador es alta y continúa creciendo, lo cual representa un riesgo para la sostenibilidad fiscal a largo plazo. Se propone retornar a los niveles de deuda previos a la crisis global para reestablecer el espacio fiscal necesario para enfrentar choques y reducir las necesidades de financiamiento público a niveles más manejables, pero un ajuste gradual también podría dar lugar a brechas moderadas del producto. En cuanto a la estructura de la deuda afirman que es relativamente sólida, lo cual mitiga los riesgos y se tiene una moderada percepción del riesgo de la deuda soberana, ya que el diferencial de rendimiento entre la deuda pública salvadoreña y los bonos del Tesoro estadounidense promedió 450 puntos básicos en 2012, frente a 180 puntos básicos en los países con las calificaciones más altas en América Latina.

El FMI retoma la literatura sobre “Intoleranciadela Deuda”, siguiendo a C. Reinhart, K. Rogoff, and M. Savastano (2003). Usando datos anuales para 1989-2009 de países de ingresos medios, establece que El Salvador podría mejorar su solvencia y pertenecer a un “club de deuda”, con fácil acceso a financiamiento en el mercado financiero manteniendo un nivel meta de deuda de un 25% del PIB. Un segundo criterio toma


de deuda), y concluye que hay señales de advertencia para El Salvador, porque el saldo de la deuda supera el 40% del PIB y la relación del saldo de la deuda a ingresos es superior al 250%. En 2013, publicó el documento “Soste-nibilidad de la deuda en Centroamérica: los límites de la tarjeta de crédito pública”, se sostiene que la mayoría de los países centroamericanos, con excepción de Nicaragua y Panamá, tienen deudas insostenibles, subrayando que los dos grandes retos que El Salvador enfrenta en el ámbito macroeconómico siguen siendo elevar las tasas de crecimiento económico y colocar las finanzas públicas en un trayectoria de sostenibilidad.

ICEFI también elaboró el estudio llamado “Política fiscal salvadoreña, 2007-2013: Diag-nóstico y condicionantes financieros para la transición política de 2014”, en el cual afirma que la situación de la sostenibilidad de la deuda pública de El Salvador es muy compleja. Ello, como consecuencia del tipo de gasto utilizado como herramienta contra-cíclica, la lentitud en la recuperación de los ingresos tributarios y, sobre todo, el pobre crecimiento de la economía en su conjunto.

La Fundación Nacional para el Desarrollo FUNDE, divulgó en 2012 el documento “Propuestas para la construcción de un entendimiento nacional en materia fiscal”. Específicamente presenta dos propuestas: 1) Reformas al marco normativo del endeudamiento público: el principal instrumento es la aprobación y entrada en vigencia de una Ley General de Endeudamiento Público, que establezca de manera legal los criterios básicos para la contratación de deuda, las responsabilidades institucionales en materia de endeudamiento y la obligación de rendir cuentas al Congreso y a la sociedad; y 2) Gestión estratégica del portafolio de la deuda y fortalecimiento de la gestión institucional.

En 2013 también divulgaron un nuevo estudio llamado “El Salvador: Análisis de Sostenibilidad Fiscal” en el cual aplica el enfoque estándar, el enfoque probabilístico y estiman la deuda máxima para El Salvador. Concluyen que el actual comportamiento de las finanzas públicas

no es sostenible en el mediano plazo, por lo que es urgente tomar decisiones sobre medidas orientadas a logar un ajuste fiscal que permita aumentar los ingresos y optimizar los gastos, reduciendo la razón deuda/PIB a niveles sostenibles.

El Ministerio de Hacienda, en octubre de 2012, elabora un “Acuerdo para la Sostenibilidad Fiscal en El Salvador” el cual comprende límites de Déficit fiscal y del nivel de endeudamiento, así como medidas cualitativas de responsabilidad social. Los compromisos fueron: a) obtención de un déficit fiscal del SPNF de 2.7% del PIB en 2013, b) promover la disminución en la emisión de LETES, de 40% de los ingresos corrientes a un 20%, y c) política de ahorro y austeridad, para reducir en 10% el gasto de bienes y servicios, congelar plazas y suprimir vacantes.

La agencia clasificadora de riesgos FitchRatings, en noviembre de 2012 emitió opinión de que el acuerdo antes mencionado abría las puertas para implementar una regla fiscal que reduzca la discrecionalidad y fortalezca la transparencia en la gestión pública; no obstante, manifestaron que a pesar que podría tener resultados positivos, la experiencia en otros países demuestra que una regla fiscal en sí misma no garantiza la disciplina fiscal.

El Grupo Técnico de Sostenibilidad Fiscal (GTSF) El Salvador, en 2013, divulga el documento llamado Marco Macroeconómico Fiscal 2013-2017, en el cual concluyen que el país necesita de una reducción del déficit fiscal. Elaboran escenarios demostrando la necesidad del ajuste. El escenario pasivo muestra que de mantenerse las condiciones al cierre de 2012, la deuda pública se elevaría hasta 68.8% del PIB en 2017, lo que implica un retroceso en el desarrollo económico y social del país. Este escenario apunta categóricamente a que sin la introducción de cambios ni modificaciones en los ingresos o gastos del Estado, o una combinación de ambos, la deuda pública llegará a niveles insostenibles.

Los autores de ese trabajo proponen el fortalecimiento del proceso presupuestario en

18



un contexto plurianual, mediante un Marco Macroeconómico Fiscal (MMF) de mediano plazo que esté fundamentado en supuestos realistas. Dicho instrumento funcionaría semejante a una “carta de navegación” que agrega la predic-tibilidad y credibilidad a la evolución de las finanzas públicas.

Alvarado y Cabrera (2013) abordaron el tema fiscal concluyendo que la deuda pública de El Salvador ha aumentado significativamente en los últimos años y se encuentra en una trayectoria ascendente en la actualidad como consecuencia de una trampa de bajo crecimiento estructural de alrededor de 1.9% y efectos coyunturales en el manejo del gasto. En tal sentido, sugieren equilibrar los costos y beneficios relativos a implantar una política de austeridad en un momento de bajo crecimiento económico y elevado sub-empleo y desempleo, que está aumentando la desigualdad y pobreza a nivel territorial de El Salvador. Proponen evitar la implantación de reglas fiscales, optando por el establecimiento de un acuerdo inter-temporal entre los actores sociales del país.

IV. MEtODOLOGÍA PARA ANALISIS DE SOStENIbILIDAD DE LA DEUDA PÚbLICA

A. Cobertura Institucional del Sector Público y datos

La cobertura institucional del Sector Público No Financiero de El Salvador, SPNF, abarca al Gobierno Central Consolidado (GCC), a las Empresas Públicas No Financieras (EPNF) y al Resto del Gobierno General (RGG). Además, se incluyó en las estadísticas de la deuda del SPNF a los Certificados de Inversión Previsional Serie A (CIP A) emitidos por el Fondo de Obligaciones Previsionales (FOP)2.

Para el realizar el Análisis de Sostenibilidad de la Deuda (ADS) se utilizaron datos anuales para el período de 2000-2013 de la deuda total, que incluye interna más la externa. Se realizó un ajuste en las cifras fiscales publicadas a partir del 2001 en las series anuales tanto de ingresos como de los gastos corrientes, con la finalidad de incorporar estadísticamente el efecto del valor total del pago de pensiones (que corresponde al valor de las emisiones anuales de CIP A) en la evolución del balance fiscal del SPNF; de esa manera, la diferencia entre ingresos totales y gastos totales netos de intereses permite obtener directamente el balance primario del SPNF, que es un indicador relevante para este análisis. De igual manera, se obtiene directamente el Balance fiscal global con pensiones al deducir los gastos totales de los ingresos totales ajustados.

b. Crecimiento económico y la trayectoria de la deuda pública

Antes de iniciar el desarrollo de los diferentes enfoques para el análisis de sostenibilidad de la deuda, se plantea una interrogante: ¿Será posible reducir la deuda pública sin ajuste fiscal, solo a base de más crecimiento económico?

Si se asume que el Gobierno y el sector privado logran acordar una estrategia que impulse el crecimiento económico a tasas entre 2.5% y 4.5% en el mediano plazo; además, el Gobierno no realiza ajuste fiscal, ¿Cuál sería el impacto sobre la trayectoria de la deuda pública?. El resultado de la simulación realizada, para el período 2014-2025, indica que se obtendría una reducción estimada de 12.5% del PIB en el ratio de la deuda pública como efecto de un incremento promedio de 1.5 puntos porcentuales del crecimiento económico del país. En el gráfico 16 se muestra que la deuda/PIB seguiría creciendo a un ritmo menor que la tendencia histórica, sin llegar a estabilizarse, elevándose

2. No se incluyeron los títulos CIP Serie B, emitidos por el FOP, ya que algunos los consideran como una deuda con-tingente. Un análisis más completo debería incorporarlos para tener un panorama completo de los compromisos de pagos del Estado, ya que los títulos emitidos constituyen una obligación en firme y los vencimientos o pagos periódicos realizados sobre los saldos emitidos también constituyen ya una causa de las necesidades anuales de financiamiento público.


hasta cerca del 70% del PIB, al final del período analizado.

El mayor crecimiento económico es necesario y ayudaría al objetivo de contener el crecimiento de la deuda, pero por sí solo no sería suficiente para estabilizar o romper con la tendencia creciente, mucho menos para reducir la deuda, para llevarla hacia una trayectoria sostenible. Para ello, se necesita adoptar medidas de ajuste fiscal tanto por el lado de aumentar ingresos como en reducir los gastos, con la finalidad de evitar que sean las condiciones del mercado las que empujen hacia un ajuste forzoso y desordenado en la economía.

Gráfico 16Ratios Deuda/PIb del SPNF con pensiones

Escenario con mayor crecimiento económico90.0

80.0

70.0

60.0

50.0

40.0

30.0

20.0

10.0

0.0

8.0%7.5%7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%

2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

PIBr simul(eje derecho) Deuda/PIB con + crecim Deuda/PIB Histórico PIBr Base

Fuente: Cálculos de los autores

C. Enfoques metodológicos para el Análisis de Sostenibilidad (ADS) de la Deuda

Para los cálculos y simulaciones se utilizó la Plantilla Integrada para Análisis deSostenibilidad de Deuda (ADS), Versión 2.0, desarrollada por el Banco Interamericano de Desarrollo (BID). Esta plantilla permite acceder y realizar diferentes enfoques mencionados a continuación: 1) Enfoque Estándar (StandardApproach,Blanchardetal.1990;Buiter,1985), 2) Dinámica Endógena de la Deuda (EndogenousDebt Dynamics, IMF DSA); 3) Sudden Stop(Calvo, Izquierdo and Talvi 2005); 4) Gráfico de Abanico o Fan Charts for DSA approaches(Arizala, Castro, Cavallo and Powell, 2008); y

5) Límite de Deuda Natural (Natural debt-limitapproach,Mendoza-Oviedo,2004). También, se aplicó el enfoque del MarcodeSostenibilidaddelaDeuda,desarrollado por el Fondo Monetario Internacional.

1. Enfoque Estándar: balance primario que estabiliza la deuda

El primer modelo, EnfoqueEstándar (Buiter 1985 y Blanchard 1990) estima el nivel de balance primario (balance fiscal, excluyendo los pagos de intereses sobre la deuda) que se requiere para mantener la proporción actual entre deuda y PIB constante en el largo plazo. El cálculo se basa en los niveles promedios esperados a largo plazo de la tasa de crecimiento y la tasa de interés real, siendo presumiblemente sensible a los supuestos dados.

Conociendo el ratio deuda pública como porcentaje del PIB, se puede tener como objetivo estabilizar dicho ratio en un nivel dado (por ejemplo, del año anterior). Para ello se requiere calcular el balance primario como porcentaje del PIB que permite lograr ese objetivo, este viene dado por la siguiente expresión:

bp* = (rtw – gt) + at-1 e*t (1 + rt

f) dt-1 + Ott (15) –—————————— (1 + gt)

Dinámicaautomática deladeuda

La ecuación (15) indica que el balance primario será mayor, cuando: a) el diferencial entre la tasa de interés y la tasa de crecimiento sea grande; b) hay una depreciación cambiaria en países con gran proporción de deuda pública denominada en moneda extranjera; y c) otros flujos, que contribuyen a un incremento de la deuda (por ejemplo, medidas de rescate/saneamiento del sector financiero, nacionalización de fondos privados de pensiones, etc). Los dos últimos son ejemplos de ajustes de stock-flujos, para conciliar el cambio en el valor de la deuda con el déficit.

20



2. Enfoque de la Dinámica Endógena de la Deuda

El segundo enfoque se refiere al modelo “DinámicaEndógenadelaDeuda”, que traza la trayectoria del ratio deuda/PIB a través del tiempo en función de sus determinantes directos, como es el caso del superávit primario, la tasa de interés, el tipo de cambio y la tasa de crecimiento. Dicho modelo tiene un enfoque a mediano plazo, generalmente de cinco o diez años y permite simular cambios temporales en los determinantes de la evolución de la deuda. Asimismo, hace posible probar la sensibilidad de la trayectoria de la deuda ante supuestos diferentes.

La ecuación (16) muestra la dinámica de la deuda, para una economía abierta y puede expresarse de la siguiente manera:

(16)

donde:

rtd = Tasasdeinterésrealdomésticarf = Tasa de interés real de la deuda

denominadaenmonedaextranjera∆e = Variación del tipo de cambio (moneda

localporunUS$1.0)α = Proporción de deuda pública

denominadaenmonedadoméstica(1-α)= Proporción de la deuda pública

denominadaenmonedaextranjeraft = balance primario como porcentaje del

PIBdt = Deuda pública como porcentaje del

PIB,enelperíodot

Para El Salvador, por ser una economía dolarizada, la ecuación anterior se modifica, ya que la variación del término Δe = 0, por estar fijado permanentemente en ley el tipo de cambio nominal del colón respecto al dólar americano; por otra parte, toda la deuda queda denominada en dólares, al ser éste la unidad de cuenta del sistema financiero. La ecuación 17 queda de la siguiente forma:

(17)

La dinámica de la deuda puede desglosarse para identificar las contribuciones a la variación de la deuda pública, generadas por la tasa de interés real, la tasa del PIB real, la depreciación del tipo de cambio y del balance primario, así obtenemos siguiente expresión (ecuación 18):

Bajo este mismo enfoque, Alberola y Montero (2006), descomponen la deuda total en interna y externa, ajustada para incorporar explícitamente el tema de la composición de diferentes monedas de la deuda, para examinar el efecto de cambios en las tasas de interés y devaluaciones, sobre la dinámica de la deuda. La ecuación (19) es la siguiente:

(19)

donde:

rtd = tasa de interés real interna (implícita)

rt* = tasa de interés externa (implícita)et = tasa de devaluación nominalα = deuda interna como proporción de la

deuda total

Lozano, Ramírez y Guarín (2007) desagregan la ecuación anterior para explicar la contribución de las tasas de interés, la tasa de devaluación y del crecimiento económico, a la dinámica de la deuda, lo que se conoce como factordeajustedinámico(ecuación 20):

(20)

Contribucióndela Contribucióndela Contribucióndela Balance tasadeinterésreal tasadelPIBreal depreciacióndel primario tipodecambio

(18)


donde:

(rt - gt)/(1+gt), es el factordeajustedinámico

rt = (1-β) rtd + βrt

rtd = (1+it) - 1

(1+πt)

rt* = (1+it*)(1+e) - 1

(1+πt)

Sustituyendo r, rd, rf en el factor de ajuste dinámico de la ecuación 20, se obtiene la contribución de cada componente al cambio de la razón deuda PIB, es decir, a la evolución de la dinámica de la deuda (ecuación 21).

rt – gt = it + b(it – it ) – π(1+gt) + be(1+ it) – gt

–—— ————————— ––––––––– –––––––––1 + gt (1+πt)(1+gt) (1+πt)(1+gt) (1+πt)(1+gt)

d * d *(21)

3. Enfoque de Probabilidades o Fan Chart

El tercer enfoque, “Gráfico deAbanico” o Fanchart for DSA approaches (Arizala, Castro,Cavallo and Powell, 2008)”. Este incorpora el hecho importante de que la evolución futura de los determinantes directos de la evolución de la deuda, tales como las tasas de interés, las tasas de crecimiento, etc., son inciertos y por lo tanto esta incertidumbre se extiende a la evolución de la relación entre la deuda y el PIB.

En su variante más completa, el modelo utiliza un modelo estadístico (vectores auto-regresivos) para estimar tanto la varianza y la correlación entre los factores determinantes de la deuda. De esta manera, en vez de proyectar un valor único de deuda para cada año, se proporciona un rango de valores que la relación deuda/PIB podría alcanzar con diferentes probabilidades fijadas a ellos. Esta gama se hace más amplia a medida de que las proyecciones se hacen por períodos más a futuro, debido a que la incertidumbre es mayor y por lo tanto la evolución de la deuda/PIB tiene forma de “abanico”

4. Enfoque del Límite Natural de la Deuda

El quinto modelo, “Límite Natural de la deuda” (Natural debt-limit approach, Mendoza-Oviedo,2004), calcula el nivel máximo de deuda que el gobierno sería capaz de atender con absoluta confianza. Basado en la variabilidad histórica de los ingresos y gastos fiscales, el modelo estima un nivel de deuda que el gobierno podrá siempre costear, incluso en el peor escenario que se pueda suponer con respecto a su situación fiscal. Este nivel donde la probabilidad de incumplimiento es nula, es el nivel de deuda que puede ser comparado con los niveles actuales para evaluar la sostenibilidad de dicha deuda.

V. RESULtADOS DEL ANALISIS DE SOStENIbILIDAD (ADS) DE LA DEUDA PÚbLICA

A. Evolución de los determinantes de la dinámica de la deuda

En la última crisis internacional se utilizó más deuda para enfrentar de alguna manera sus impactos que aquella utilizada para el proceso de reconstrucción post-terremotos del 2001. En 2012, se observó un incremento relevante asociado al pre-financiamiento realizado ante el posible ejercicio de la opción put (opción de ejercer el derecho a una redención anticipada) de eurobonos emitidos previamente (Ver gráfico 17). Del 2014 en adelante, se proyecta una trayectoria ascendente en la dinámica de deuda.

Se analizó el proceso de acumulación de la deuda y sus determinantes principales para El Salvador, según el enfoque del Marco deSostenibilidaddelaDeuda del Fondo Monetario Internacional, para el período 2000-2014.

A nivel teórico, es relevante la relación existente entre la tasa de interés real (r) y la tasa de crecimiento real del PIB (g).

Si r > g, se tendrá un diferencial positivo que haría aumentar la deuda

22



Si r < g, se tendrá un diferencial negativo que haría disminuir la deuda

Gráfico 17Dinámica Endógena de la Deuda

Ratio Deuda/PIB con pensiones

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

70.0

60.0

50.0

40.0

30.0

20.0

10.0

–

20

15

10

5

0

-5

Variación ratioDeuda/PIB

Variación ratio deuda/PIB Ratio Deuda/PIB SPNF con pens


Los datos de El Salvador para el período 2000-2013 indican que en diez de los últimos catorce años, ese diferencial es positivo y se ha incrementado, que sumado a balances primarios deficitarios han contribuido a la dinámica ascendente de la deuda pública.

Gráfico 18Desglose de la Dinámica de la Deuda SPNF

con pensionesPorcentajes del PIB

12.0

10.0

8.0

6.0

4.0

2.0

0.0

-2.0

-4.02000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Balance PrimarioDinámica automática (r-g)Otros flujosVariación deuda SPNF + CIP_A

Fuente: Cálculo propio de los autores

El gráfico 18 muestra la contribución estimada para cada uno de los determinantes de la dinámica del ratio deuda/PIB para el período 2000 a 2014. Se evidencia la existencia de dos problemas estructurales, que deben ser superados a fin de asegurar la sostenibilidad de la deuda: 1) balances primarios deficitarios, y 2) bajo crecimiento económico. Ambos elementos

son los que hacia el futuro contribuirán en mayor medida a la acumulación de más deuda, en ausencia de medidas que impulsen el crecimiento económico, ajustes fiscales y más exportaciones.

b. tendencia histórica para la deuda pública

El escenario fiscal - llamado aquí escenario base- asume que la deuda seguirá un camino similar a su tendencia histórica, con tasas de crecimiento del PIB, balances primarios y tasas de interés real conforme a sus promedios históricos. Este escenario muestra que el balance primario como porcentaje del PIB será negativo (déficit primario) durante el período 2013-2019 y, se asume que en los siguientes 6 años continuará en un estado similar al de 2019 (ver gráfico 19).

Bajo ese contexto la trayectoria del ratio Deuda/PIB del SPNF con pensiones será creciente y seguiría una trayectoria insostenible, como se muestra a continuación. En esta investigación, se proyecta un ratio deuda/PIB de 67.6% del PIB para 2018, y considera cifras realizadas hasta el 2013 y ausencia de choques.

Este escenario pasivo es muy similar al del FMI, que para el 2018 proyectaba un ratio Deuda/PIB del 63.1%, con cifras a 2012, y están contenidos en el Informe País del Artículo IV para 2013.

Gráfico 19SPNF con pensiones: escenario sin medidas

Balance Primario (BP) y ratio deuda/PIB



Para ilustrar el efecto de los determinantes sobre la dinámica de la deuda, se simularon choques sobre la tasa de crecimiento real del PIB y en el balance primario; los resultados se comentan a continuación.

1. Simulación 1: Choque sobre la tasa del PIb

Consistente en ± ½ desviaciones estándar (sd), para el período 2014-2018. Como se había señalado anteriormente, la deuda/PIB es sensible a cambios en la tasa de crecimiento económico.

El choque positivo sobre el PIB se sustenta en la ejecución de nuevos proyectos de infraestructura que el Gobierno proyecta realizar, en sectores como energía eléctrica, transporte, comunicaciones y turismo, entre otros. Como resultado, el ratio de la deuda/PIB disminuiría a 65.7% del PIB en 2018, mejorando el perfil de largo plazo. El choque negativo, supone eventos donde la economía podría estar afectada negativamente por el deterioro de las condiciones externas por ejemplo, menor crecimiento del PIB de Estados Unidos, reducción de remesas familiares, caída de precios de exportación, etc. En este caso, la trayectoria de la deuda se deteriora durante el periodo del choque, respecto al escenario base, llegando a 69.9% del PIB en 2018 (ver gráfico 20).

Gráfico 20SPNF Deuda Pública con pensiones

Ratios a PIB y escenarios de choques al PIB± 1/2 desviaciones estándar


2. Simulación 2: Choque sobre el balance Primario

Consistente en ± 1 desviaciones estándar (sd), para el período 2014-2018. El choque positivo sobre el balance primario se originaría de mejores ingresos y eficiente ejecución del gasto público, resultando en una mejora del balance primario y por ende se reduce el ratio de la deuda/PIB hasta 62.5% del PIB en 2018. El choque negativo del balance primario asume ausencia de medidas fiscales y que los gastos exceden consistentemente a los ingresos. En este caso, la trayectoria de la deuda se deteriora durante el periodo del choque, respecto al escenario base, acelerando la acumulación de deuda que llegaría a 71.1% del PIB en 2018 (ver gráfico 21).

Gráfico 21SPNF Deuda Pública con pensiones

Ratios a PIB y escenarios de choques al Balance Primario ± 1 desviación estándar


C. Enfoque Estándar: Estabilizar la deuda al nivel de 2013

Según el enfoque de Blanchard, para estabilizar el ratio deuda/PIB en 57.2% observado al cierre de 2013 y romper con la tendencia histórica creciente de la deuda, se estima la necesidad de un ajuste fiscal de 1.78% del PIB combinado con un superávit del balance primario de 0.19% del PIB durante todo el período (ver Tabla 3). Tal ajuste no sería suficiente para generar los espacios fiscales prudenciales que se requerirían para afrontar situaciones imprevistas o desfavorables.

24



tabla 3Enfoque Estándar (blanchard)

Nivel de la Deuda en estado estacionarioRatio Deuda/PIB 57.26%Tasa de interés real promedio 2.25%Tasa de inflación 0.79%Tasa de crecimiento de LP del PIB 1.91%Déficit primario estimado SPNF -1.59%

BalancePrimariorequerido(%PIB) 0.19%Ajustefiscalrequerido(%delPIB) 1.78%

Fuente: Elaboración propia, a partir de datos oficiales

1. Ajuste fiscal y el efecto del crecimiento económico

Se parte del escenario anterior y se asume que se logra consensuar una estrategia nacional de inversión en infraestructura para impulsar el crecimiento económico, a tasas entre 2.5% - 4.5% en el período hasta 2025; eso daría un cambio importante hacia la sostenibilidad del ratio de la deuda del SPNF con pensiones, la cual se reduciría a 47.8% del PIB y generaría un mayor espacio fiscal (ver gráfico 22).

Si se alcanzan mayores tasas de crecimiento económico como las sugeridas en esta simulación, se lograría recortar 10 puntos del PIB adicionales a la deuda, en comparación con el resultado que se obtuvo si únicamente el esfuerzo se enfocara en estabilizar el ratio deuda/PIB al nivel de 2013 (57.26%).

Gráfico 22SPNF ratio deuda /PIb con pensiones:

ajuste y más crecimiento del PIbHorizonte de 10 años

Fuente: cálculos de los autores

2. Sensibilidad de la deuda a cambios en sus determinantes

Se consideraron diferentes niveles para la tasa de crecimiento real del PIB, de la tasa de interés de la deuda y para el balance primario. En esta investigación se simularon tres escenarios que toman las tasas promedio del período ± ¼ de la desviación estándar de cada variable, respecto al escenario base. Los resultados indican que a menores tasas de crecimiento del PIB se requeriría un balance primario mayor (Ver tabla 4), si se desea estabilizar la deuda a PIB en el nivel del 2013.

tabla 4Ratio de Deuda/PIb: Análisis de Sensibilidad


Dada una tasa de interés de 2.25% y si el PIB crece 0.63% ó 1.90%, el balance primario requerido se ubicaría en 0.92% y 0.19% del PIB, respectivamente; mientras que el ajuste fiscal requerido sería de 2.51% y 1.78% del PIB, respectivamente. En cambio, si la tasa de interés aumenta 200 puntos base llegando a 5.0%, se requeriría un balance primario de 1.74% del PIB y un ajuste fiscal de 3.32% del PIB.

Alternativamente, si la tasa del PIB fuera de 1.90%, y si la tasa de interés real fuera 2.25% o de 3.71%, entonces se requiere de un balance primario de 0.19% y 1.01% del PIB, respectivamente, así como de un ajuste fiscal de 1.78% y 2.60% del PIB, respectivamente. Es claro que el balance primario y ajuste fiscal requeridos son sensibles ante cambios en la tasa real del PIB y ante la volatilidad de las tasas de interés.

Para generar certidumbre hacia los inversionistasque demandan títulos valores emitidos por el


Estado, es evidente que la política fiscal enfrenta el enorme desafío de buscar no solamente estabilizar el ratio deuda/PIB en su nivel actual (2013) sino que adoptar medidas que lo ubiquen en una trayectoria decreciente, ya que el nivel observado al cierre de 2013 se considera elevado3, y presenta signos de insostenibilidad.

3. Ajuste fiscal si se desea alcanzar un objetivo para el ratio deuda/PIb

Se realizaron diferentes simulaciones consi de-rando que el Gobierno se propusiera metas u objetivos para reducir el ratio de la deuda del SPNF con pensiones -como porcentaje del PIB- en un horizonte de 10 años. Por ejemplo, se asume como meta reducir el ratio Deuda/PIB hasta 50%, 45%, 40% y 35% del PIB, respectivamente. La simulación realizada arroja resultados para los balances primarios y ajustes fiscales, que serían necesarios para lograr esos objetivos (ver Tabla 5 y gráfico 23).

tabla 5Simulaciones para reducir ratio Deuda/PIb

en 10 añosSimulaciones

1 2 3 4Meta: Ratio Deuda/PIB 50% 45% 40% 35%

Porcentajes del PIbSuperávit primario Requerido 0.91 1.4 1.89 2.38Ajuste fiscal requerido 2.49 2.99 3.48 3.97

Fuente: Calculo de los autores

Gráfico 23SPNF con pensiones balance Primario para

objetivos de Ratio Deuda/PIbHorizonte de 10 años

Fuente: Cálculo de los autores

Para alcanzar la meta de bajar el ratio de deuda a 50.0% del PIB en 10 años el Gobierno debería realizar, de una sola vez, un ajuste fiscal de 2.49% para lograr un balance primario de 0.91% del PIB y luego, mantenerlo en los siguientes años. Las trayectorias del Balance Primario y la deuda, ambos como proporciones del PIB, se muestran en el gráfico 24.

Gráfico 24SPNF con pensiones: ajuste fiscal para meta 50%

Balance Primario (BP) y ratio Deuda/PIB


Si la meta fuera reducir el ratio deuda a 40% del PIB, en un horizonte de 5 o 10 años, en el primer caso se requeriría de un ajuste fiscal del orden de 5.21% del PIB y de un balance primario de 3.62% del PIB. En el segundo caso, se requiere un ajuste fiscal de 3.48% del PIB en 2014 y un balance primario de 1.89% del PIB, el cual debe mantenerse en todo el período (ver gráfico 25).

Gráfico 25SPNF con pensiones: ajuste fiscal para meta 40%

Balance Primario (BP) y ratio Deuda/PIB


3. Estándares internacionales del FMI y otras entidades, sugieren ratios de 35% del PIB.

2.5

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

2.38

35 40 45 50

1.89

1.40

0.91

BP %

del

PIB

Ratio Deuda/PIB

Ajuste fiscal % del PIB 3.97% 3.48% 2.99% 2.49%

26



En el escenario extremo, para alcanzar un ratio de deuda de 35% del PIB, en 10 años, se necesita de un ajuste fi scal de 3.97% del PIB, de una sola vez, para alcanzar un balance primario de 2.38% del PIB y luego, mantenerlo en así en todo el período. Bajo tales premisas de los escenarios anteriores, se tendrían las trayectorias del ratio deuda del SPNF con pensiones, mostradas en el gráfi co 26.

Gráfi co 26Escenarios de Ratio Deuda/PIb del SPNF

con PensionesHorizonte de 10 años


Los escenarios previos dan una idea muy clara de la complejidad para adoptar medidas fi scales orientadas a una consolidación fi scal y para reducir el ratio de la deuda pública hacia una trayectoria sostenible en el largo plazo. También, revela que éstas medidas aunque dolorosas son necesarias y tienen sentido de urgencia. No hacer ajustes fi scales no es una opción.

D. Enfoque de Probabilidades o Fan Chart

Bajo este enfoque, la simulación realizada indica que el ratio deuda del SPNF con pensiones, seguirá una trayectoria creciente y se vuelve insostenible (ver gráfi co 27). Se estima una alta probabilidad de que el ratio exceda el 65% del PIB (ver tabla 6).

El gráfi co de abanicos produce una distribución simulada de la deuda a PIB basado en la dinámica proporcionada por una serie de pronósticos

externos (con errores no correlacionados) para un grupo de insumos de riesgos que alimentan la ecuación dinámica de la deuda.

Gráfi co 27Ratio Deuda/PIb

FAN-CHARt: Proyecciones Externas


Se evalúa la probabilidad de que la deuda como porcentaje del PIB supere diferentes valores límites o umbrales. Para este caso, se estableció un umbral de deuda del SPNF con pensiones de 60% del PIB y se estima una probabilidad global de 72.6% de que ese umbral sea superado. También, calcula la frecuencia con el que ratio deuda a PIB mencionado supera los distintos valores del umbral en cualquiera de los años proyectados.

Tabla 6


E. Enfoque del Límite Natural de la Deuda

Para este enfoque se tomó en cuenta el máximo ajuste observado en los gastos del gobierno, así como la volatilidad y persistencia de los ingresos del Gobierno, el nivel y la desviación estándar de los niveles mínimos de ingresos.


Tabla 7Límite Natural de la Deuda (% del PIB)

SUPUEStOS

Máximo ajuste de gastos 2.4

Gasto del Gobierno ajustado 15.73%

Volatilidad de ingresos del Gobierno 1.60%

Persistencia de ingresos del Gobierno 0.51%

Desviación Estándar de los niveles mínimos de ingresos

0.69

Nivel mínimo de ingresos 15.87%

RESULtADOSLímite de la Deuda 42.70%


De acuerdo con los resultados, se estima un límite natural de deuda de 42.7% del PIB (ver tabla 7). El dato estimado ya fue superado si se compara con el ratio de deuda pública como porcentaje del PIB al cierre de 213.

VI. ANALISIS DE SOStENIbILIDAD DE LA DEUDA PÚbLICA CON REMESAS FAMILIARES

A. La relevancia de las Remesas Familiares en El Salvador

El Salvador es una economía dependiente de los ingresos de Transferencias Personales –más conocidas como Remesas Familiares. Estos ingresos pasaron de 11.2% del PIB en 2000 a 18.7% del PIB en 2006 su punto más alto del período y luego, debido a la crisis internacional de 2008 disminuyeron hasta 16.3% en 2013.

Si el gasto de consumo de las familias se incrementa debido a que reciben un ingreso por remesas familiares, del cual el 83.2% se destina al consumo, entonces la base generadora o que sirve de base para calcular el Impuesto al Valor Agregado (IVA) y los Derechos Arancelarios de Importación (DAI) también serán mucho mayores. Para el año 2013, esa base se incrementó en US$3,376.2 millones (ver tabla 9).

Dependiendo de la capacidad y eficiencia de la administración tributaria, el fisco podría mejorar la captación de estos impuestos. Sin embargo, el tema de la eficiencia tributaria escapa del alcance de esta investigación.

Recuadro 1

Relación entre el Producto Interno bruto (PIb) y Remesas Familiares

Existe evidencia para El Salvador de una relación directa entre el PIB real y las Remesas familiares en términos reales, lo cual significa que las remesas generan un impacto positivo sobre el crecimiento económico del país. Para mostrar lo anterior se desarrolló un modelo para El Salvador, período 1981-2013, que estima el PIB real anual en función del crecimiento económico de los Estados Unidos de América, de la Formación Bruta de Capital Fijo, del Indice de tipo de cambio efectivo real y de las remesas familiares reales. Mediante un modelo de Vectores Autorregresivos (VAR) - usando Test de Cointegración de Johansen (1988) - se construyó un modelo de largo plazo, cuyas elasticidades se muestran en la tabla 8; el vector de cointegración es usado como mecanismo de corrección de error (Engel y Granger,1987), mediante un procedimiento de lo general a lo específico, Hendry (1995) que permite aproximar al proceso generador de la información. Todos los coeficientes estimados tienen el signo esperado y son estadísticamente

28



significativos. El modelo supera todas las pruebas de diagnóstico: Normalidad de los residuos, ausencia de Autocorrelación, Heterocedasticidad, estabilidad paramétrica y cambio estructural.

Tabla 8Prueba de Cointegración de Johansen

1 Cointegrating Equation(s): Log likelihood 301.4558

Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)LOG(PIBR) LOG(PIBUSA) LOG(ITCER) LOG(FBKF) LOG(REMR)1.000000 -0.604806 -0.094095 -0.290937 -0.125438

(0.03757) (0.02815) (0.02332) (0.02715)

Fuente: Elaborado por Luis Aquino, con cifras oficiales

El resultado anterior indica que:

• Los signos de los coeficientes son conforme a lo esperado;

• Se estima una elasticidad de 0.60 del PIB El Salvador respecto a cambios en PIB EE.UU.,esto significa que un aumento (disminución) de un punto porcentual en la tasa de crecimientode los Estados Unidos de América incrementa (reduce) la tasa de crecimiento del PIB real deEl Salvador, en 0.61 puntos porcentuales;

• Se cuantifica un impacto positivo de las remesas sobre tasa del PIB real, esto es, un aumentode un punto porcentual de las remesas familiares (reales) incrementará el PIB real en 0.12puntos porcentuales;

• La formación bruta de capital fijo (inversión) constituye un elemento importante para elcrecimiento económico; un incremento de un punto porcentual en la inversión eleva elcrecimiento económico en 0.29 puntos porcentuales

• La competitividad externa de los transables favorece el crecimiento económico del país; unavariación positiva del ITCER (depreciación real) de un punto porcentual incrementa el PIB realen 0.09 puntos porcentuales.

tabla 9Remesas Familiares: 2000-2014-junio

Fuente: Encuesta de Hogares de Propósitos Múltiples (EHPM), BCR y cálculos propios.


b. Mecanismos que vinculan la Sostenibilidad de la Deuda Pública con Remesas Familiares

No se trata de dividir la deuda pública simple-mente entre un número más grande, como medida del ingreso del país.

Chami et al. (2008) y el Banco Mundial (2006), muestran que los flujos de remesas familiares hacia países en desarrollo son relativamente más estables en el tiempo y que muestran en promedio menos variabilidad que otros flujos de la balanza de pagos, inclusive que las transferencias oficiales públicas y las donaciones. El Salvador es uno de los países que recibe más remesas como proporción del PIB, a nivel mundial.

Chami, Cosimano, y Gaspen (2006) citados por Abdih et al. (2009), analizaron el problema de Ramsey en un marco de Equilibrio General y encontraron que las remesas familiares también afectan el establecimiento de las políticas mo-netaria y fiscal optimas, en los países receptores de remesas. Señalan que las remesas al incrementar el consumo expanden la base de generación de ingresos fiscales, lo que permite al gobierno contratar más deuda o incurrir en más gastos. El mecanismo o canal que afecta el diseño de la política fiscal e indirectamente la sostenibilidad de la deuda es a través de las decisiones de consumo y patrones de ahorro, de los hogares receptores de remesas familiares.

Los autores identifican tres posibles canales: a) Mayor base generadora de ingresos fiscales, debido a que los ingresos que capta el gobierno aumentan indirectamente por el mayor gasto de consumo y bienes importados que demandan los hogares; b) Señoreaje; y c) Mayores ahorros privados. El segundo canal no es factible en El Salvador dado que no hay emisión monetaria, por lo que desaparecen los ingresos por señoreaje. El tercer canal supone que los hogares utilizan el sistema financiero y ahorran parte de su ingreso de remesas familiares, eso elevaría los depósitos en el sistema bancario y por lo tanto, se incrementaría el ahorro privado. Este mayor

ahorro privado podría ser canalizado por los bancos para adquirir títulos valores emitidos por el gobierno, lo que indirectamente provocaría un mayor nivel de deuda pública.

La principal conclusión del estudio antes citado es que la incorporación de las remesas familiares dentro del análisis tradicional de Sostenibilidad de la Deuda, altera el valor del ajuste fiscal requerido para ubicar la deuda en una trayectoria sostenible. No es un efecto nivel y no implica reducir automáticamente el ajuste fiscal.

Si las remesas incrementan la potencial base de generación de ingresos fiscales del país, entonces, también mejoraría su capacidad de servir y repagar la deuda pública. En tal sentido, una representación más exacta de sostenibilidad de la deuda, para un país receptor de flujos significativos de remesas familiares, debería emplear como denominador una medida más amplia del ingreso, que el PIB. Un fuerte candidato como medida amplia del ingreso podría ser el INBD, descrita en la ecuación 11, pero éste incluye otros flujos que no son factibles de incluir como potencial base de generación de ingresos fiscales, tales como transferencias oficiales públicas, donaciones, entre otros. Por las razones y evidencia antes mencionada, en esta investigación y siguiendo a Abdih et al. (2009) se adopta como medida más amplia del ingreso, al PIB más remesas familiares (PIB + Remesas), para el análisis de sostenibilidad.

Existe evidencia de los impactos de las remesas familiares sobre los canales de ampliación de la base generadora de ingresos fiscales y la generación del ahorro, que están presentes en la economía salvadoreña.

1. Primer Canal: Remesas familiares expanden la base generadora de ingresos fiscales

Las familias receptoras de remesas familiares No están exentas del pago de impuesto del IVA (13%) en sus gastos de consumo, cada vez que compran bienes y servicios pagan ese impuesto a los establecimientos respectivos. Entonces, el

30



impuesto –valga decir el ingreso tributario- es generado en ese momento, se materializa y el fi sco debería estar en la capacidad de recibirlo. Los impuestos del 13% de IVA sobre el gasto en consumo son generados en el momento que los hogares pagan por la compra de bienes y/o servicios. Esto explica por qué los ingresos que capta el gobierno aumentan indirectamenteporelmayorgastodeconsumoybienesimportados que demandan los hogares receptores de remesas familiares.

En 2013, El Salvador recibió US$3,953.6 millones de dólares en concepto de remesas familiares, de las cuales el 83.2% (ver gráfi co 28) se destina hacia el consumo de bienes y/o servicios, producidos localmente o importados, según la Encuesta de Hogares de Propósitos Múltiples (EHPM, 2013); es decir, que el gasto en consumo realizado por los hogares receptores de remesas familiares equivale en promedio a 13.8% del PIB, en los últimos cinco años.

Gráfi co 28Remesas Familiares destinadas al Consumo

Porcentaje del Total

Fuente: Elaboración propia, con datos de EHPM, DIGESTYC, varios años

Los Hogares que reciben estos ingresos (ver gráfi co 29) son salvadoreños (as) que se ubican en los deciles de ingresos más bajos y por ende, destinan un elevado porcentaje a la compra de bienes y/o servicios, para satisfacer sus necesidades básicas.

El 22.3 % de hogares del país son receptores de remesas familiares según la EHPM (2013), son más de 1,2 millones de personas que al usar esos ingresos para gastarlos en consumo están

expandiendo la base que sirve de cálculo para generar ingresos fi scales (ver gráfi co 30).

Gráfi co 29Hogares con Remesas

Porcentaje del Total

Fuente: Elaboración propia, con datos de EHPM, DIGESTYC, varios años

Debe notarse que el fundamento teórico y empírico utilizado en la investigación se refi ere precisamente a la base generadora de ingresos, la que sirve para calcular los ingresos. Si se considera el promedio de los datos para los últimos tres años (2011-2013) de las remesas familiares destinadas al consumo, se observa que dicho patrón de consumo ha expandido en US$3,244.5 millones la base generadora ingresos para el fi sco; a esto es lo que se refi ere el primer canal considerado porque sobre esa base expandida también se generan ingresos para el fi sco. Por lo tanto, la evidencia existente fundamenta adecuadamente la inclusión de las remesas dentro del análisis de sostenibilidad de la deuda.

Gráfi co 30Expansión de la base generadora de

ingresos fi scales debido a remesas familiares destinadas al consumo

Millones de dólares

Fuente: Elaboración propia con cifras ofi ciales


Una vez que los beneficiarios de remesas familiares gastan parte de su ingreso en consumo, le corresponde a la administración tributaria establecer mecanismos eficientes para recaudar los impuestos (IVA) pagados por el gasto en consumo que realizan los hogares.

El gráfico 31 muestra que los ingresos potenciales de IVA generados por el gasto en consumo realizados por los receptores de remesas familiares han crecido desde US$142.3 millones en 1999 hasta US$427.6 millones al cierre de 2013.

Gráfico 31Potencial Captación de Impuesto IVA

generado por Remesas familiaresdestinadas al consumo


Fuente: Elaboración propia con cifras oficiales

Los ingresos efectivamente recaudados por el Gobierno responden a la eficiencia que tenga la administración tributaria para recaudar los impuestos pagados por los consumidores, por las fallas de la administración pública y/o

debilidades de la regulación tributaria, que da lugar a situaciones de evasión, elusión y otros problemas.

2. Segundo canal: Relación entre Remesas Familiares y el Ahorro

De acuerdo a los registros estadísticos del Banco Central de Reserva, en el año 2012 el 93.9% de los ingresos totales de remesas fueron trasladados y pagados por medios formales, principalmente a través del sistema bancario.

Según Hurtado y Palacios (2014), “Entre los medios formales para el pago se encuentran los bancos, casas de cambio, federaciones, otras empresas financieras, couriers, emisores de tarjetas de crédito, empresas de telecomunicaciones y los agentes o empresas remesadoras. Los medios formales de envío son las empresas remesadoras y bancos internacionales (que realizan traslados de cuenta a cuenta). Los medios informales corresponden a personas que trasladan y entregan remesas. Actualmente en El Salvador el beneficiario cuenta con más puntos o lugares a donde retirar la remesa ante el incremento de participantes para el pago, a lo largo y ancho del país. Hay bancos locales que tienen alianzas con supermercados, casas comerciales, restaurantes de comida rápida, almacenes, etc.; asimismo las federaciones tienen una red de cooperativas de ahorro y crédito, cajas de crédito y de bancos de los trabajadores que también liquidan remesas”. Lo anterior indica que para El Salvador existe un elevado nivel de bancarización de los flujos de remesas familiares.

32



tabla 10Remesas Familiares liquidadas a través del sistema bancario

Millones de dólares y porcentajes

Fuente: Departamento de Balanza de Pagos.

El envío de las remesas por medios bancarios indica que éstas ingresan al circuito financiero nacional y por ende quedan integradas en los agregados monetarios del país; el uso de las remesas es bastante inmediato porque lo gastan para satisfacer sus necesidades básicas y otra parte se ha constituido en forma de depósitos, aumentando el ahorro (ver gráfico 33).

Gráfico 33Remesas Familiares: Destinadas al Ahorro


Fuente: Elaboración propia con datos oficiales

3. El denominador PIb + Remesas se considera adecuado.

Tanto el valor corriente de la producción de bienes y servicios, como el gasto en consumo de las remesas familiares son fuentes generadoras de ingresos tributarios. El primero, cuando los productores venden sus bienes y servicios generan un impuesto al fisco; el segundo, cuando las familias pagan el valor de los bienes

Durante el período 2008-2013, en promedio, los bancos liquidaron el 73.8% del ingreso anual de remesas familiares que recibió el país (ver tabla 10 y gráfico 32), de tal manera que captaron y canalizaron a través de sus oficinas en los Estados Unidos de América el envío de un monto importante de dólares y su entrega a los beneficiarios en El Salvador.

Para efectuar la liquidación, a través de su red de agencias bancarias, estas instituciones requieren al beneficiario tener cuentas de depósitos en el banco, en tal sentido este canal se considera relevante para el análisis de sostenibilidad en El Salvador, aun cuando el nivel de ahorro sea aún incipiente, pero está aumentando gradualmente.

Adicionalmente, algunas entidades financieras como Bancos de Trabajadores o Federaciones de Cajas de crédito también captan remesas familiares, mediante el mecanismo de asocia-ti vidad de los beneficiarios y eso abre la oportunidad darles acceso y obtener préstamos.

Gráfico 32Liquidación de las remesas familiares

en El SalvadorEstructura de Mercado

Fuente: Tomado de Hurtado y Palacios (2014)


y servicios que consumen también pagan el 13% de IVA, ambos no son ficticios, son reales, por lo que su inclusión dentro del análisis se considera adecuado.

Elevar el nivel de recaudación y de ahorro privado es una tarea que no debe recaer únicamente sobre los salvadoreños que viven fuera del país y envían remesas familiares o sobre los salvadoreños que las reciben y las gastan al interior de la república. Por tal razón, en esta investigación se considera que aún al incluir las remesas en el análisis de Sostenibilidad de la Deuda Pública se evidencia la necesidad de realizar un ajuste fiscal -por el lado de ingresos y gastos- donde el tema de la magnitud y

gradualidad del ajuste debe ser el resultado de un amplio consenso de la sociedad.

La importancia macroeconómica de los ingresos por remesas familiares también ocasionó en parte, una revisión del Marco de Sostenibilidad de la Deuda, elaborado por el Banco Mundial y el FMI, para los países de bajo ingreso (LIC).

El FMI y el Banco Mundial en el nuevo marco explican que las remesas familiares son una fuente importante de moneda extranjera para varios países de bajos ingresos y que desde una perspectiva de sostenibilidad de deuda, las remesas familiares comparten características similares con otras variables que reflejan capacidad de repago.

tabla 11Umbrales de Deuda Externa pública y garantizada, con remesas

Calidad de políticas e Instituciones (CPIA)

PIB + Remesas Exportaciones + Remesas Ingresos Exportaciones + Remesas Ingresos

Débil 30 27 100 80 200 15 12 18Medio 40 36 150 120 250 20 16 20Fuerte 50 45 200 160 300 25 20 22

CPIA: Country Polícy Institucional Assessment

Valor Presente de la deuda externa pública y públicamente garantizada

Porcentaje de

Servicio de la deuda externa pública y públicamente garantizada

Porcentaje de

Débil: X ≤ 3.25; Medio: 3.25 < X <3.75 y Fuerte: 3.75 ≤ X Fuente: Staff guidance note on the application of the joint bank_fund debt sustainability framework for Low-Income Countries (LIC)

Con base en el nuevo marco fueron calculadas nuevos umbrales de referencia para el análisis de deuda externa (ver Tabla 11) agregando en el denominador el valor de las remesas familiares a los ratios que anteriormente reportaban únicamente el PIB o exportaciones [siendo los principales: a) valor presente de deuda externa/PIB, b) valor presente de la deuda externa/exportaciones y, c) servicio de deuda externa/exportaciones].

Desde el punto de vista macroeconómico, los ingresos por remesas familiares son una fuente importante para financiar la demanda de bienes y servicios de los receptores de remesas, lo

cual favorece de forma directa a las empresas productoras de bienes de consumo final y de forma indirecta a todos los participantes de la cadena de valor, así como a otras empresas beneficiadas tales como las comercio, turismo, telecomunicaciones, transporte aéreo y servicios de remisión de dinero. Los beneficios de dichos ingresos también llegan al fisco, en la medida que dichas compras forman parte de la base generadora de impuestos, ya sea en la forma de Impuesto al Valor Agregado (IVA) o de derechos arancelarios (por el componente importado del consumo). Los ingresos por remesas familiares también son utilizados en parte para financiar actividades de microempresa (agrícola y de

34



comercio), así como para fomentar el ahorro en el sistema bancario.

C. Ecuación dinámica de la Deuda Pública con Remesas familiares

Bajo el enfoque tradicional de sostenibilidad, la dinámica de la deuda como porcentaje del PIB se denota de la forma siguiente (similar a la ecuación 17):

1+rt dt= dt-1-pst (22) 1+gt

dondert = Tasadeinterésreal

gt = TasadecrecimientorealdelPIB pst = Superávit primario como porcentaje

delPIB

La variación de la deuda como porcentaje del PIB, también se puede derivar a partir de la ecuación 22, restando dt-1 en ambos lados de la ecuación y se llega a la siguiente expresión: rt-gt ∆dt = dt-1-pst (23) 1+gt

Al incluir las remesas familiares dentro del tradicional análisis de sostenibilidad de la deuda pública, la dinámica del ratio deuda a PIB + Remesas, dependerá de la relación entre la tasa de interés real sobre la deuda del país y la tasa de crecimiento real del PIB + Remesas, el cual es un promedio ponderado de la tasa de crecimiento real del PIB y de la tasa de crecimiento real de las remesas. El peso st-1de la tasa de crecimiento real de las remesas es la proporción de remesas respecto al PIB + Remesas, en el período previo, mientras que el peso de la tasa de crecimiento real del PIB es una proporción menor que uno. En este caso, la dinámica de la deuda vendrá dada por la siguiente ecuación:

1+rt d´t = d´t-1-ps´t (24) [1+gt+st-1(ρt-gt)]

donde: d´t = Dt/(PIB+Remesas) ps´t = PSt/(PIB+Remesas)

Restado d´t-1en ambos lados de la ecuación, se tiene la variación del ratio de la deuda:

rt- [gt+st-1(ρt-gt)] d´t-1-ps´t∆d´t= (25) 1+[gt+st-1(ρt-gt)]

donde:ρ = TasadecrecimientorealdelasRemesass = Peso de las remesas en el PIB +

Remesas,añopreviops´ = Peso del superávit primario en el PIB

+Remesas

La ecuación 25 indica que un aumento de la tasa de crecimiento real de las remesas elevará la capacidad del país para repagar su deuda y por consiguiente, mejorará la sostenibilidad de la deuda. Puede darse el caso de que el crecimiento real de las remesas sea grande y el ratio de deuda a PIB + Remesas esté cayendo en el tiempo, aun cuando el ratio deuda a PIB se esté elevando. En este caso, si el análisis se basa únicamente en el ratio deuda a PIB podría concluirse, erróneamente, que la deuda es insostenible, cuando en realidad sí lo sea. La pregunta clave es si se trata de la tasa de crecimiento o del nivel de denominador, el que impulsa los resultados anteriores.

Si el crecimiento real de las remesas supera (es inferior que) a la tasa de crecimiento del PIB: a) El ratio ps respecto al PIB que estabiliza el ratio deuda a PIB + Remesas será menor (mayor) que el ratio ps respecto al PIB que estabiliza el ratio deuda respecto al PIB; b) El ratio ps respecto al PIB que reduce el ratio deuda a PIB + Remesas para un porcentaje dado en N períodos, será menor (mayor) que el ratio ps respecto al PIB que reduce el ratio deuda respecto al PIB, en el mismo porcentaje durante el mismo período de tiempo.

En economías dependientes de remesas familiares el uso del PIB como medida de la capacidad de repago de la deuda podría sobreestimar o subestimar, según sea el caso,

[ [

[ [


el valor del ajuste fiscal necesario para que la deuda sea sostenible.

D. Superávit primario que estabiliza el ratio deuda pública respecto al PIb + Remesas

Bajo el enfoque tradicional de sostenibilidad de deuda, se retoma la ecuación 23 y para el caso de que ∆dt=0, se llega a la siguiente expresión:

rt–gtdt-1 pst* = (26)

1+gt

La ecuación 26, señala que el superávit primario que estabiliza el ratio de la deuda como por-centaje del PIB es creciente respecto a la tasa de interés real y al ratio de la deuda respecto al PIB, pero es decreciente respecto a la tasa de crecimiento real del PIB.

Al incorporar las remesas familiares al análisis, la ecuación anterior se modifica. Se parte de la ecuación 25 y si ∆d´t=0, se tiene lo siguiente:

rt- [gt+st-1(ρt-gt)] ps´t* = d´t-1 (27)

1+[gt+st-1(ρt-gt)]

Se define pst, como el superávit primario respecto al PIB que hace que ∆d´t = 0 (en la ecuación25). Multiplicando ambos lados de la ecuación anterior por (PIB + Remesas)/PIB, se obtiene la expresión para pst:

rt- [gt+st-1(ρt-gt)] pst = d´t-1 (28) 1+gt

De la ecuación 28, se infiere que pst varía positivamente con la tasa de interés real y con la deuda como porcentaje del PIB, y negativamente con el crecimiento real del PIB + Remesas (término entre corchetes). Si la tasa de crecimiento real de las remesas excede (está por debajo de) a la tasa de crecimiento real del PIB, entonces su peso ponderado –esto es, el crecimiento real del PIB + Remesas- también excederá (será menor a) la tasa de crecimiento real del PIB. De aquí que pst será menor (mayor) que ps´t

*. A la vez, la capacidad de repago del

país crecerá más rápido (más lento) que el PIB y por ende, se requerirá menos (más) esfuerzo fiscal para estabilizar el ratio deuda respecto al PIB + Remesas, que lo requerido para estabilizar el ratio deuda respecto al PIB. Finalmente, si ρt y gt crecen a la misma tasa, significa que la tasa de crecimiento real del PIB + Remesas será igual a la tasa de crecimiento real del PIB y por lo tanto las ecuaciones 26 y 28 son idénticas, esto es, que pst será igual a ps´t

*.

El gráfico 34 muestra las trayectorias del ratio de deuda del SPNF con pensiones tanto como porcentaje del PIB (57.26%) y como en relación al PIB + Remesas (49.2%). Se aprecia una brecha alrededor de 8.0 puntos porcentuales entre ambas, al cierre de 2013.

La trayectoria de la deuda para ambos ratios, para el período 2014-2025, seguirá una senda creciente aun cuando se incorporaron las remesas familiares al análisis de sostenibilidad; se aprecia que cambia el nivel de la deuda respecto del PIB, pero no se resuelve la tendencia creciente del indicador.

Al calcular el superávit primario que estabiliza la deuda al nivel de 2013, se obtuvo un ligero cambio, ya que al incluir las remesas familiares dentro del análisis, se estima en un déficit primario de 0.05% del PIB + Remesas, menor que el superávit primario 0.19% del PIB, estimado bajo el enfoque tradicional y por consiguiente, se estima un menor ajuste fiscal requerido (ver Tabla 12).

Gráfico 34SPNF: Deuda total con Pensiones

Porcentaje del PIB y del PIB + Remesas



[ [

36



tabla 12Ajuste Fiscal y Superávit primario requeridos

ADS tradicional y con Remesas Familiares

ADS ADSTradicional Con Remesas Diferencia

Balance primario 2013 -1.59% -1.37% 0.22%

Superávit Primario requerido 0.20% 0.05% -0.15%

Ajuste fiscal requerido 1.79% 1.42% -0.37%


Se realizaron dos simulaciones adicionales, la primera donde la tasa de crecimiento real de la remesas es mayor que la tasa de crecimiento real del PIB, en el periodo 2014-2025 la tasa real de las remesas se proyecta entre 4.9% y 5.3%; la segunda simulación asume una caída de -11.5% en la tasa de crecimiento real de las remesas para 2014 y luego, es cero para todo el período (ver Tabla 13).

tabla 13.Dinámica de la Deuda y Superávit

Primario para estabilizar el Ratio de la Deudaen el período previo

Proyecciones2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

Deuda/PIB 57.3 59.6 61.9 63.7 65.4 67.4 69.1 70.8 72.5 74.2 75.9 77.7 79.5Deuda/(PIB+REMESAS) 49.2 51.2 53.0 54.5 55.8 57.6 59.0 60.5 61.9 63.4 64.9 66.4 67.9Deuda/(PIB+REMESAS) sim1 49.2 51.0 52.8 54.1 55.3 56.8 57.9 59.1 60.2 61.3 62.5 63.6 64.7Deuda/(PIB+REMESAS) sim2 49.2 52.2 54.3 56.1 57.8 59.7 61.3 63.0 64.6 66.3 68.0 69.8 71.5

Superávit primario que estabiliza: Deuda/PIB en el nivel previo(2013) 0.60 0.88 0.72 0.60 0.74 0.78 0.76 0.78 0.80 0.82 0.84 0.86 Deuda/(PIB+REMESAS) en su valor anterior 0.48 0.64 0.52 0.40 0.64 0.67 0.66 0.68 0.69 0.71 0.73 0.74 Deuda/(PIB+REMESAS) sim1 en su valor anterior 0.33 0.55 0.41 0.27 0.37 0.38 0.36 0.36 0.36 0.36 0.36 0.36 Deuda/(PIB+REMESAS) sim2 en su valor anterior 1.46 0.91 0.78 0.69 0.80 0.84 0.83 0.85 0.87 0.89 0.91 0.93

Tasa de crecimiento real de Remesas (proyección) Base 2.7 3.7 3.5 3.8 2.1 2.1 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 2.2 Simulación 1 4.9 4.9 4.9 5.4 5.2 5.3 5.3 5.3 5.3 5.3 5.3 5.3 Simulación 2 -11.5 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0


Los resultados indican que en el primer escenario el ratio de la deuda crecerá menos aunque sigue una trayectoria ascendente, esto se debe a que las remesas están creciendo por arriba del crecimiento real del PIB. Lo contrario ocurre con la segunda simulación (ver gráfi co 35).

Gráfi co 35Dinámica de la Deuda Pública

Porcentajes


A pesar de incorporar las Remesas al análisis de sostenibilidad de la deuda se encontró que la trayectoria de la deuda continuará por una senda insostenible debido a la persistencia de balances fi scales primarios negativos que no permiten alcanzar el superávit primario requerido para estabilizar la deuda. A eso se agrega, que la dinámica observada y esperada del PIB real+Remesas no será sufi ciente para generar ingresos que superen la dinámica del gasto público y del gasto agregado de la economía y por ende no se genera un punto de infl exión que ubique a la dinámica de la deuda pública en una trayectoria sostenible.

Para lograr un cambio contundente en la dinámica de la deuda pública se requiere de un fuerte impulso a la inversión que impacte sostenidamente al crecimiento económico, expandir y diversifi car la producción de bienes y/o servicios transables, combinado con un


ajuste fiscal que abarque ingresos y gastos públicos.

E. Superávit primario que reduce el ratio deuda pública a PIb + Remesas, para lograr una meta N períodos hacia adelante.

Bajo el enfoque tradicional del análisis de sostenibilidad de la deuda, se retoma la ecuación 22, la cual se puede re-escribir de la siguiente forma:

dt=βtdt-1–pst (29) donde: βt = (1+rt)/(1+gt )

Despejando dt-1de la ecuación 29, se tiene:

dt-1=β-1tdt+β

-1tpst (30)

La ecuación 30, es una ecuación en diferencia mirando al futuro (forwardlooking) que contiene dos períodos adyacentes:

dt=β-1t+1dt+1+β

-1t+1pst+1 (31)

Mediante iteraciones de la ecuación 31 y sustituciones sucesivas, para N períodos hacia adelante, se obtiene lo siguiente:

dt=P Ni=1 β

-1t+idt+N+Σ

Ni=1P

ik=1 β

-1t+kpst+i (32)

Sea dt+N = γ* dt, la meta del ratio deuda a PIB en el período t+N, donde 0 < γ* ≤ 1. Se asume que la secuencia de superávit primarios (pst+1,pst+2,…,pst+N) que permite reducir dt a dt+Nes tal que pst+1=pst+2=…=pst+N . Entonces la ecuación 32 indica que el pst+j(j=1,2,…N) que reduciría dt a su objetivo dt+N = γ*dt , está dado por:

1-(P Ni=1 β

-1t+i)γ

* pst+i=dtj=1,2,..,N (33) ΣN

i=1(P ik=1 β

-1t+k)

De la ecuación 33, se deduce que el superávit primario como porcentaje del PIB que reduciría el ratio deuda a PIB a la meta dada es creciente

con respecto a la tasa de interés real y el ratio deuda a PIB actual, pero disminuye con respecto a la tasa de crecimiento real del PIB (dado por el βtde la ecuación 29), con γ* y la duración del período de ajuste N.

Un período más largo (N) suaviza el proceso de ajuste requiriendo un menor superávit primario por año para cerrar la brecha del actual ratio de deuda a PIB, respecto a la meta.

Al incorporar las remesas familiares, dentro del análisis, se normaliza la deuda respecto al PIB + Remesas, como medida amplia y más apropiada del ingreso. Sea β´t = (1+rt)/[1+gt +st-1(ρt – gt)]. A partir de la ecuación 24, se resuelve para d´t-1 y mediante iteraciones y sustituciones sucesivas para N períodos hacia adelante, se llega a la siguiente expresión:

d´t= β´-1t+1 d´t+1+β´-1t+1ps´t+1 (34)

Mediante iteraciones y sustituciones sucesivas de la ecuación (34) para N períodos hacia adelante, se obtiene lo siguiente:

d´t=P Ni=1 β´-1t+id´t+N+Σ

Ni=1P

ik=1 β´-1t+kps´t+i (35)

Si las autoridades consideran que el actual ratio de deuda a PIB + Remesas es alto y desean reducirlo, se debe calcular el superávit primario respecto al PIB que permitiría lograr ese objetivo para una meta dada en el período t+N.

Sea d´t+N= γ*dt el ratio objetivo para la deuda respecto al PIB + Remesas en el período t+N, donde 0 < γ* ≤ 1. Se asume que la secuencia de (ps´t+1,ps´t+2,…+ps´t+N) que reduce d´t a d´t+N, es tal que ps´t+j(j=1,2,…, N) que reduciría d´t a su meta d´t+N = γ*d´t está dada por la siguiente ecuación:

1- [ PNi=1 β´-1

t+i ] γ*

ps´t+j = d't (36) ΣN

i=1[P ik=1 β´-1t+k]

Multiplicando ambos lados de la ecuación (36) por PIBt+j+ Remesast+j, se puede encontrar el superávit primario implícito como porcentaje del

[ [ [ [

[ [ [ [

38



PIB (denominado pst+j) que reduciría d´t a su meta d´t+N = γ*d´t , el cual está dado por:

ps t+j = 1- [ PNi=1 β´-1

t+i ] γ* d´t PIBt+j+ Remesas t+j

ΣNi=1[P

ik=1 β´-1t+k] PIBt+j

= 1- [ ΠNi=1 β´-1

t+i ] γ* d´tPIBt+Remesast P

jk=11+gt+k+st+k-1(ρt+k-gt+k)(37)

ΣNi=1[P

ik=1β´-1t+k]PIBt 1+gt+k

= 1- [ PNi=1 β´-1

t+i ] γ* dt P jk=11+gt+k+st+k-1(ρt+k-gt+k);j=1,2,…N

ΣNi=1[P

ik=1β´-1t+k]1+gt+k

Si la tasa de crecimiento real de las remesas es igual a la tasa de crecimiento del PIB, entonces las ecuaciones 37 y 33 son iguales; a su vez, ps´t+jserá igual a pst+j, si ρt+i = gt+i (i = 1, 2, …, N). En ese caso, el último término de la ecuación 37 es igual a uno y β y β´son idénticas.

Si el crecimiento real de las remesas es mayor (menor) que el crecimiento real del PIB, eso indica que pst+jserá mayor (menor) que pst+j.

Si la duración del período de ajuste fuera N=1, entonces las ecuaciones 37 y 33 se modifican y quedarían de la siguiente manera:

pst+j=(1+rt+1)–[1+gt+1+st(ρt+1–gt+1)]γ*dt (38)

1+gt+1

pst+1=(1+rt+1)–[1+gt+1]γ*dt (39)

1+gt+1

La diferencia entre ambas ecuaciones nos da lo siguiente:

pst+1-pst+j=[st(ρt+1–gt+1)]γ*dt (40)

1+gt+1

La ecuación anterior, permite evidenciar que la relación entre pst+1y pst+j dependerá de si el crecimiento real de las remesas es mayor que, menor que o igual a la tasa de crecimiento real del PIB. Esto es:

Si ρt+1 > gt+1 El crecimiento real del PIB + Remesas excede al crecimiento real del PIB. Se requiere menos esfuerzo para reducir el ratio

deuda a PIB + Remesas para un porcentaje dado como objetivo, que lo requerido para reducir el ratio deuda a PIB para el mismo porcentaje. En ese caso, si se usa como denominador el PIB se sobreestima el valor del superávit primario necesario para reducir su deuda a un objetivo dado.

Si ρt+1 < gt+1 El crecimiento real del PIB supera al crecimiento real del PIB + Remesas. Se requiere más esfuerzo para reducir el ratio deuda a PIB + Remesas para un porcentaje dado como objetivo, que lo requerido para reducir el ratio deuda a PIB para el mismo porcentaje. En ese caso, un país con fuertes ingresos de remesas familiares subestimará el valor del superávit primario necesario para reducir la deuda a una meta dada si está vinculada al PIB como medida del ingreso y capacidad de repago de la deuda.

VII. PROPUEStA DE AJUStE GRADUAL EN LAS CUENtAS FISCALES Y DE LA DEUDA PÚbLICA

Es obvio que cualquier ajuste inmediato de las proporciones antes mencionadas generaría distorsiones importantes en el funcionamiento del aparato productivo de la economía y en el bienestar de la sociedad. Por ello, se consideró plantear una Propuesta de ajuste gradual de las cuentas fiscales y de la deuda pública, para mitigar los probables impactos de un ajuste fiscal sobre el crecimiento de la economía, que incluya un firme compromiso con la sociedad para impulsar el crecimiento económico, para alcanzar la consolidación fiscal y reducir la deuda en un horizonte de tiempo claramente definido.

Si se adoptara la Propuesta de ajuste gradual de las cuentas fiscales y de la deuda pública, el ratio deuda/PIB del SPNF incluyendo pensiones, para el período 2014 a 2025, seguiría una trayectoria descendente con ajustes moderados,


pero con el compromiso de diseñar y ejecutar de manera creíbles las políticas fiscal y de endeudamiento.

La propuesta implica y requiere de una alta dosis de compromiso político al más alto nivel y un amplio consenso entre todos los actores de la sociedad, para lograr exitosamente los resultados esperados de un programa de consolidación fiscal4. Este nivel de esfuerzo social implica tomar decisiones sobre diferentes medidas de ajuste tanto por el lado de los ingresos como de los gastos públicos, debe ser en ambos lados de la ecuación. La propuesta debería ser acompañada de una estrategia para impulsar más inversión en infraestructura a niveles del 25% del PIB, que estimule mayores tasas de crecimiento económico dando como resultado esperado un fortalecimiento de la capacidad de repago del país, sin descuidar una eficiente focalización del gasto social.

En la medida que se apliquen moderados pero sucesivos ajustes fiscales se lograrían mejores balances primarios como proporción del PIB, a su vez se provocaría un cambio de la tendencia estructural en la trayectoria de la deuda pública, haciendo que disminuya a niveles sostenibles a largo plazo. La ganancia de credibilidad hacia el programa de ajuste fiscal y por ende en la política económica sería consecuencia de lograr año tras año las metas fiscales y de reducir el ratio de la deuda, según lo previsto.

El horizonte de tiempo a considerar para el programa de ajuste fiscal tendría que discutirse y tomarse una decisión sobre el tema. En este estudio se evaluaron dos opciones: a) ajuste gradual en 6 años; y b) ajuste gradual en 8

años. Luego, los resultados se comparan con los obtenidos previamente para el horizonte de 10 años. Podrían simularse otros escenarios, con una temporalidad y ajustes fiscales anuales diferentes.

A. Ajuste fiscal gradual en 6 años

Una mayor gradualidad para el ajuste de las cuentas fiscales implicará también que la trayectoria del ratio deuda/PIB del SPNF tarde más tiempo en converger a una senda sostenible. Para ilustrar esa idea, se retoma uno de los escenarios previos que buscaba como meta llegar al ratio deuda/PIB de 50.0% en un horizonte de 10 años.

A diferencia de lo mencionado en el párrafo anterior, ahora se plantea que el horizonte temporal para el ajuste fiscal es de 6 años, por lo que el ajuste fiscal requerido se estima en 2.98% del PIB para lograr un superávit primario de 1.39% del PIB, mismo que deberá mantenerse en todo el período. Sin embargo, como el ajuste fiscal no se efectúa de una sola vez, sino que se difiere en el tiempo -en este caso en 6 años- eso tendrá un costo fiscal por retrasar el ajuste (mencionado por Blanchard, indicando que a futuro la tasa tributaria sostenible tendrá que aumentar).

El ajuste fiscal se aplicaría de la siguiente manera: de 0.7% del PIB en los primeros dos años (2014 y 2015) y de 0.4% del PIB cada año el resto del período. El ajuste se inicia con una mayor proporción con la finalidad de ganar credibilidad sobre el compromiso de la política fiscal para reducir la deuda en el horizonte de tiempo anunciado.

4. La consolidación fiscal tal como se puso en marcha la Unión Europea consiste en un pacto de equilibrio presu-puestario de todos los países. Consolidación significa fijar, y fiscal hace referencia a los ingresos por impuestos del Estado. Por tanto, la intención de la Unión Europea es fijar un pacto común para que cada país no pueda tener déficit en sus cuentas, o lo que es lo mismo, que cada país no pueda gastar más de lo que ingresa, evitando por tanto el endeudamiento.

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Gráfi co 36SPNF con pensiones: Deuda PúblicaBalance primario y ratio Deuda como

porcentajes del PIB


Bajo la opción (a), de realizar el ajuste gradualmente en seis años y suponiendo que el ajuste inicia en 2014, la deuda comienza a romper con la inercia alcista de la tendencia histórica haciendo un punto de infl exión en 2015, para iniciar un descenso hasta llegar a 56.3% del PIB en 2019 (ver gráfi co 36).

El ajuste inmediato (de una sola vez) es más complejo, requiere medidas fi scales del orden de 2.98% del PIB, es decir, pasar de un défi cit primario de -1.59% del PIB a un superávit primario de 1.39% del PIB y luego, mantenerlo en los siguientes años.

B. Ajuste fi scal gradual en 8 años

En la opción (b), ahora se plantea que el horizonte temporal para el ajuste fi scal es de 8 años, por lo que el ajuste fi scal requerido se estima en 2.68% del PIB para lograr un superávit primario de 1.09% del PIB, mismo que deberá mantenerse en todo el período.

El ajuste fi scal se aplicaría de la siguiente manera: de 0.5% y 0.4% del PIB en los primeros dos años (2014 y 2015) y de 0.3% del PIB cada año el resto del período hasta completar el octavo año de ajuste. Al inicio del programa de ajuste se realizaría el mayor esfuerzo para enviar señales claras del fi rme compromiso de la política fi scal con la consolidación fi scal y para la reducción de la deuda pública.

Bajo esta opción, la deuda seguirá aumentando aunque a una menor velocidad, llegando a 58.8% del PIB en 2021, al fi nal del período de ajuste gradual (ver gráfi co 37).

Gráfi co 37SPNF con pensiones: Deuda PúblicaBalance primario y ratio Deuda como

porcentajes del PIB


VIII. CONCLUSIONES

Existe un enorme interés y preocupación por la trayectoria creciente observada del ratio deuda del Sector Público No Financiero –incluyendo pensiones- como porcentaje del Producto Interno Bruto, el cual se ubicó en 57.3% al cierre de 2013 y se prevé que en los próximos años continúe por ese sendero, lo cual despierta inquietudes sobre la sostenibilidad de la deuda del país.

En esta investigación se realizó un análisis sobre la deuda pública de El Salvador desde 1991 a 2013, sus principales características, así como los indicadores que determinan la capacidad de servir y repagar la deuda, siendo estos: el crecimiento económico, las exportaciones y los ingresos fi scales.

Se revisaron diferentes enfoques teóricos para el Análisis de Sostenibilidad (ADS) de la deuda pública de El Salvador y los estudios de evidencia empírica disponibles, tomando como base teórica principal a la Restricción Presupuestaria Intertemporal (Blanchard et


al, 1991 y Buiter, 1985), Dinámica Endógena de la Deuda, gráfico de Abanico o Fan Chart y enfoques de Valor en Riesgo (Value-at-risk) y del Límite Natural de deuda (Mendoza-Oviedo, 2004). Su aplicación se efectúo utilizando la “Plantilla Integrada para Análisisde Sostenibilidad de Deuda (ADS), Versión2.0”, desarrollada por el Banco Interamericano de Desarrollo (BID). Adicionalmente, se analizó el proceso de acumulación de deuda y sus principales determinantes siguiendo el enfoque del Marco de Sostenibilidad de la Deuda (ADS) del FMI.

Los principales hallazgos señalan que existen dos problemas estructurales fundamentales que deben ser superados en el corto plazo: 1) crecimiento económico muy bajo, y 2) déficit fiscales primarios persistentes. En 10 de los últimos 14 años, la tasa de interés real supera a la tasa de crecimiento real del PIB, lo que explica en buena medida la dinámica de acumulación de la deuda pública. La tendencia histórica de la deuda pública, en ausencia de medidas de ajuste y/o más crecimiento, apunta hacia una trayectoria creciente e insostenible.

Bajo un escenario donde la economía mejora sus tasas de crecimiento real del PIB entre 2.5% y 4.5% para el período de 2014-2025, pero no se adoptan medidas de ajuste fiscal, los resultados de las simulaciones realizadas señalan que el ratio de la deuda mejora, pero no es suficiente y seguirá con su tendencia ascendente.

Para estabilizar el ratio de deuda del Sector Público No Financiero - incluyendo pensiones como porcentaje del PIB - en el nivel de 2013, se requiere realizar de una sola vez un ajuste fiscal de 1.78% del PIB y lograr un superávit primario de 0.19% del PIB, el cual debe mantenerse durante todo el período para que la deuda no siga creciendo. Si se combina el ajuste antes mencionado con mayores tasas de crecimiento real del PIB, en un rango entre 2.5% - 4.5% anual para el período de 2014-2025, se lograría recortar a la deuda 10 puntos del PIB adicionales, por lo que la deuda se ubicaría en 47.8% del PIB para 2025.

Para estabilizar el ratio deuda a PIB al 40.0% en un horizonte de 10 años, se estima necesario realizar de una sola vez un ajuste fiscal de 3.48% del PIB y lograr un superávit primario de 1.89% del PIB, debiendo mantenerlo así en los próximo 10 años.

Las simulaciones de choques positivos o negativos, indican que el balance primario y ajuste fiscal como porcentajes del PIB, requeridos para estabilizar o reducir la deuda, son muy sensibles ante cambios en la tasa de crecimiento real del PIB y a la tasa de interés real. Se estima una alta probabilidad de que la deuda del SPNF incluyendopensiones supere el 65.0% del PIB en los próximos años.

Se incorporaron las remesas familiares al análisis de sostenibilidad de la deuda, siguiendo la metodología de Abdih et al. (2009), considerando que El Salvador es un país que recibe alrededor del 16.3% del PIB en dicho concepto. Para ello fue necesario identificar y utilizar como denominador, una medida más amplia del ingreso y de la capacidad para servir y repagar la deuda pública. La medida utilizada fue el PIB + Remesas, para lo cual existe evidencia de que el gasto en consumo realizado por los hogares receptores de remesas expande la base generadora de ingresos fiscales y por otro lado, existe evidencia de un alto nivel de bancarización del flujo de remesas lo que también ayuda a elevar el ahorro.

Basados en los resultados de la investigación se sostiene que la incorporación de las remesas modifica –esto es reduce– la magnitud del ajuste fiscal necesario para estabilizar el ratio de la deuda, tal como se muestra en la tabla 12 del documento. Los cálculos efectuados al incluir las remesas señalan que el ajuste sería de 1.42 puntos porcentuales en lugar de 1.79 puntos porcentuales bajo el enfoque tradicional de ADS. Esto implica que aun con la incorporación de las remesas al análisis de sostenibilidad de la deuda pública se determinó la necesidad de realizar un ajuste fiscal si se desea estabilizar o reducir el ratio de la deuda aun objetivo trazado como meta en un horizonte temporal.

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Si el gasto público continúa excediendo los ingresos fiscales, entonces el Gobierno no genera ni mejora el nivel de ahorro corriente y con siguiente, significa que el ahorro nacional tampoco va a mejorar, no por falta de aumento de los ingresos generados por la expansión de la base generadora de ingresos a partir del gasto de remesas familiares en bienes de consumo sino más bien, por el exceso de gasto que se observa en las cuentas fiscales.

En economías dependientes de remesas familiares si únicamente se usa el PIB como medida del ingreso y de la capacidad de repago de la deuda, podría conducir a sobreestimar o subestimar, según sea el caso, el valor del ajuste fiscal y del superávit primario necesario para que la deuda sea sostenible.

Finalmente, basados en los resultados obtenidos y la complejidad de realizar fuertes ajustes fiscales de una sola vez, se plantea una Propuesta de ajuste gradual en las cuentas fiscales y de la deuda pública -incluyendo pensiones- considerando horizontes de 6 u 8 años para su ejecución, con la finalidad de romper la tendencia creciente del ratio de la deuda a PIB y lograr un compromiso de mediano plazo, para reducir la deuda a un nivel sostenible en el largo plazo. El éxito de un ajuste gradual se fundamenta en lograr un amplio compromiso del Gobierno y sectores de la sociedad, para diseñar y acordar un marco de consolidación fiscal y a la vez, del compromiso firme del Gobierno para ejecutar una política fiscal y de endeudamiento público acordes con el objetivo de consolidar las finanzas públicas y de ubicar la deuda en una trayectoria sostenible.

El crecimiento económico ayudaría a contener la velocidad de crecimiento del endeudamiento pero, por sí solo, no sería suficiente para romper con la trayectoria histórica de la deuda y menos, para reducir el endeudamiento del país. Para logarlo, se requiere que se adopten medidas de ajustes fiscal tanto por el lado del ingreso como del gasto, así como impulsar medidas que fortalezcan los indicadores de la capacidad de repago de la deuda, es decir, de las exportaciones y de mayor inversión para elevar las tasas de crecimiento económico de El Salvador.

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1040-1115 doc. ocasionales 01-2015 · la de reducir el déficit fiscal para estabilizar la razón...

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