1 valorización de empresas: free cash flow y la determinación del costo de oportunidad. prof. dr....

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Valorización de empresas: Free Cash Flow y la determinación del costo de

oportunidad.

Prof. Dr. Manuel Chu

http://www.regionlima.gob.pe/im-finanzas.jpg

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Cálculo costo de oportunidad (WACC)

Cálculo del ROIC y EVA

Elaboración Flujo de Caja Libre Histórico

Determinación “Value Drivers” (Inductores de Valor)

Proyección Flujos de Caja Libre (Periodo estratégico)

Determinación Flujo de Caja Libre a perpetuidad

Valor Actual Flujos de Caja Libre proyectado

Valor actual Flujo de Caja Libre a perpetuidad

Determinación del valor de la empresa

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WACC =WS KS + WD [ KD ( 1-

t) ]Peso del aporte de los accionistas

Rentabilidad exigida por los accionistas

Peso del aporte de los acreedores

Rentabilidad exigida por los que aportan el financiamiento(acreedores)

Impuesto a las utilidades

Cálculo del costo de oportunidad Metodología del Costo promedio ponderado del capital (WACC) (Weighted Average Cost Capital)

http://images.google.com.pe/imgres?imgurl=http://img317.imageshack.us/img317/1623/dinero7yu.jpg&imgrefurl=http://sentadosparahablar.blografias.com/blog&h=240&w=317&sz=40&hl=es&start=136&tbnid=JM2td5H22H_DMM:&tbnh=89&tbnw=118&prev=/images%3Fq%3Ddinero%26start%3D120%26ndsp%3D20%26svnum%3D10%26hl%3Des%26lr%3D%26sa%3DN

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2008 2007 2006 2005 2004Importe W Importe W Importe W Importe W Importe W

Obligaciones que generan Intereses (deudas) (b)

Sobregiros bancarios - - - - -

Obligaciones financieras corto plazo 31,590 17,735 14,926 17,248 9,474

Obligaciones financieras largo plazo 136,529 156,531 110,452 115,176 125,583

Cuentas por pagar a partes relacionadas - - - 8,347 6,593

Total obligaciones que generan intereses (deudas) 168,119 0.49 174,266 0.52 125,378 0.44 140,771 0.49 141,650 0.49

Patrimonio Neto 178,489 0.51 160,291 0.48 158,645 0.56 147,815 0.51 148,672 0.51

Capital Invertido 346,608 334,557 284,023 288,586 290,321

Cálculo estructura de capital

CONCEPTO

WACC = WS Ks + WD [ Kd ( 1- t

) ]

Impuesto a las utilidadesSupuesto: 30%

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WACC = WD [ KD ( 1- t) ] + WS KS

Costo promedio ponderado del capital (WACC) (Weighted Average Cost Capital)

KD= Gastos Financieros del año1

Saldo promedio de deuda2

1. Solo considerar los gastos financieros producto de los intereses de las préstamos del sistema financiero y de las emisiones de papeles de deuda del mercado de capitales.(No se debe considerar los gastos por diferencia de cambio)Si se cuenta con información sobre el costo financiero, considerarlo y no utilizar la metodología anterior

2. (Saldo de la deuda añot+ Saldo de la deudat-1)/2

Cálculo del costo financiero KD

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Cálculo del costo financiero KD


Concepto 2008 2007 2006 2005 2004

Gastos Financieros (EEGyP) (a) 9,798 11,001 12,637 10,750 13,216

Obligaciones que generan Intereses 168,119 174,266 125,378 140,771 141,650

Promedio obligaciones que generan intereses (b) 171,193 149,822 133,075 141,210 141,650

Costo Financiero (a/b) 5.72% 7.34% 9.50% 7.61% 9.33%

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Costo promedio ponderado del capital (WACC)

CAPM = KLR + ( Km - KLR)

Ks = D1 + g

Po

ROE

Benchmark

Promedio Sector

Valor Libros Valor Mercado

Otros criterios

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Costo promedio ponderado del capital (WACC) (Weighted Average Cost Capital)

CAPM = KLR + ( KM - KLR)

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Capital Asset Pricing Model (CAPM)

Tasa Libre de Riesgo

Rentabilidad del mercado


Beta del Activo

Prima de riesgo

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Rendimiento promedio de los Bonos del Tesoro Norteamericano T-BOND

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Rendimiento promedio del mercadoMercado. Bolsa de Valores NYÍndice Dow Jones óÍndice Standard & Poor´s

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Retornos históricos del rendimiento de la Bolsa de Valores de New York, Índice Dow JonesRetornos históricos del T-Bond y T-Bill

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El coeficiente Beta: una medida del cambio promedio en porcentaje del cambio en porcentaje del precio de una acción en relación con el cambio en porcentaje de un índice de mercado

Una acción Beta=1 es de riesgo promedio, tiende a desplazarse hacia arriba o hacia abajo en conjunto con el mercado en general y en concordancia con algún índice, como el Dow Jones Industrial, el S & P 500 o él índice de la Bolsa de Valores

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CAPM = 8,03%+ ( 10,34% - 8,03%) 0,65

CAPM = 9,53%

KS = CAPM + Riesgo País

KS = 9,53%+3,90%

KS = 13,43%

Cálculo del costo del accionista (KS) Modelo CAPM

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WACC =Ws Ks + Wd [ Kd (1-

t) ]

WACC =0,51 (13,43%) + 0,49 [ 5,72% (1-

0,27) ]

WACC = 8,94%

Cálculo del WACC

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ROIC = NOPAT1

Capital Invertido promedio

ROIC = EBIT2 – Impuestos3


(1) Utilidad Operativa Neta (NOPAT) Net operating profit after tax(2) Utilidad operativa (EBIT) Earning before interest and tax(3) Impuestos a las utilidades, sin escudo tributario (sin ahorros tributarios)

Cálculo del ROIC (Return on Investment Capital)

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ROIC = NOPAT1


(1) Utilidad Operativa Neta (NOPAT) Net operating profit after tax(2) No considerar cuentas que generan intereses financieros (sobregiros y obligaciones de corto plazo(3) No considerar cuentas que generan intereses financieros (obligaciones financieros de largo plazo y cuentas por pagar vinculadas o relacionadas)

Cálculo del ROIC (Return on Investment Capital)

Capital de Trabajo + Activos no Corrientes – Pasivos no Corriente2

(Activos Corrientes – Pasivos Corrientes2) + Activos no Corrientes – Pasivos no Corriente3

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Cálculo del capital invertido 2008 2007 2006 2005 2004

Activos Corrientes 39,966 32,178 26,050 23,200 35,976

(-) Pasivos Corrientes no sujetos a intereses financieros (13,763) (9,424) (7,318) (5,204) (8,851)Cuentas por Pagar Comerciales 5,264 5,909 3,950 2,024 2,777 Otras Cuentas por Pagar a Partes Relacionadas (neto) 3,884 1,010 836 836 3,002 Impuesto a la Renta y Participaciones Corrientes 735 280 - - - Otras Cuentas por Pagar 3,880 2,225 2,532 2,344 3,072

Capital de Trabajo 26,203 22,754 18,732 17,996 27,125

Activos No CorrientesInversiones Financieras - - 102 - - Inmuebles, Maquinaria y Equipo (neto) 10,100 8,955 8,688 9,453 8,523 Activos Intangibles (neto) 347,597 333,600 281,160 280,137 266,722

Otros Activos - - - 811 969

(-) Pasivos Corrientes no sujetos a intereses financieros

Pasivo por Impuesto a la Renta y Participaciones Diferidos (37,167) (30,597) (24,471) (19,371) (13,019)

Otras Cuentas por Pagar (125) (155) (188) (219) - Provisiones - - - (221) -

Capital Invertido en la Operación 346,608 334,557 284,023 288,586 290,321

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FONDOS INVERTIDOS 2008 2007 2006 2005 2004

Patrimonio Neto 178,489 160,291 158,645 147,815 148,672

Importe total deudas que devengan intereses financieros 168,119 174,266 125,378 140,771 141,650

Sobregiros Bancarios - - - - -

Obligaciones Financieras 31,590 17,735 14,926 17,248 9,474

Obligaciones Financieras 136,529 156,531 110,452 115,176 125,583

Cuentas por Pagar a Partes Relacionadas - - - 8,347 6,593

Total Fondos Obtenidos 346,608 334,557 284,023 288,586 290,321

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CALCULO DEL ROIC 2008 2007 2006 2005 2004

Utilidad Operativa Neta (NOPAT) 24,531 24,504 19,072 19,385 18,290

Capital Invertido 346,608 334,557 284,023 288,586 290,321

Capital Invertido Promedio 340,583 309,290 286,305 289,453 290,321

ROIC 7.20% 7.92% 6.66% 6.70% 6.30%

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EVA = ( ROIC – WACC ) x Capital Invertido Promedio

Economic Value Added (EVA)

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Elaboración del Flujo de Caja Libre Histórico

Concepto 2008 2007 2006 2005 2004

Ventas Netas (ingresos operacionales) 67,600 63,620 57,856 55,528 55,469

Otros Ingresos Operacionales 9,527 7,113 3,037 2,844 2,582

Total de Ingresos Brutos 77,127 70,733 60,893 58,372 58,051

Costo de Ventas (Operacionales) (32,794) (28,852) (26,845) (24,300) (23,772)

Otros Costos Operacionales - - - - -

Utilidad Bruta 44,333 41,881 34,048 34,072 34,279

Gastos de Ventas - - - - -

Gastos de Administración (10,110) (7,798) (7,275) (7,133) (5,704)

Utilidad Operativa (EBIT) 34,223 34,083 26,773 26,939 28,575

Impuestos a las utilidades (9,692) (9,579) (7,701) (7,555) (10,285)

NOPAT 24,531 24,504 19,072 19,385 18,290

Depreciación y Amortización 15,067 13,212 12,895 12,057 10,537

Depreciación y Deterioro de Valor del Ejercicio 1,371 1,481 1,885 1,532 1,016

Amortización de Activos Intangibles 13,696 11,731 11,010 10,525 9,521

Cambio en el Capital de trabajo (3,449) (4,022) (736) 9,129 (13,989)

Inversiones (54,962) (66,216) (13,739) (8,195) (11,964)

Aumento Neto en otros activos 6,540 6,093 5,659 6,950 7,975

FLUJO DE CAJA LIBRE (12,273) (26,429) 23,151 39,326 10,848

RED DE ENERGIA Flujo de Caja Histórico

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Un enfoque es proyectar a 100 años y no preocuparse por lo

que sucederá posteriormente, dado que el valor actual será insignificante

La dificultad es realizar una proyección a muchos años

Esto queda resuelto separando el valor de la empresa en dos períodos

Periodo de proyección de un plan estratégico Resto de períodos ( crecimiento perpetuo)

Al periodo de crecimiento perpetuo, se le conoce como valor continuo o valor terminal

Tiempo de proyección

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Concepto 2008 2007 2006 2005 2004

Ventas Netas (ingresos operacionales) 9.04% 16.16% 4.32% 0.55%

Costo de Ventas (Operacionales) 42.52% 40.79% 44.09% 41.63% 40.95%

Gastos de Ventas 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%

Gastos de Administración 13.11% 11.02% 11.95% 12.22% 9.83%

Utilidad Operativa (EBIT) 44.37% 48.19% 43.97% 46.15% 49.22%

Impuesto a las utilidades 27.00% 27.00% 27.00% 27.00% 27.00%

Producto Bruto Interno Nacional 9.80% 5.20% 3.90% 5.20% 0.20%

Determinación de los “value drivers” Inductores de valor

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Inductores de valor proyectados

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Ventas Netas 2.7% 3.1% 3.7% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2%

Costo de Ventas 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 42.0%

Gastos de Ventas 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%

Gastos de Administración 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6% 11.6%

Utilidad Operativa (EBIT) 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4% 46.4%

Impuestos 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0% 27.0%

Depreciación 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5% 1.5%

Producto Bruto Interno Nacional 2.5% 4.0% 5.2% 5.0% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6% 5.6%

Producto Bruto Interno Sector 3.2% 3.6% 4.4% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9% 4.9%

Inflación 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5%

RED DE ENERGIA

Determinación de los “value drivers” para la proyección de los Flujos de Caja Libre periodo estratégico

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2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

Ventas Netas (ingresos operacionales) 79,225 81,649 84,703 88,231 91,905 95,733 99,721 103,874 108,200 112,707 117,401

Costo de Ventas (Operacionales) -33,267 -34,284 -35,567 -37,048 -38,591 -40,198 -41,873 -43,617 -45,433 -47,326 -49,297

Gastos Operacionales

Gastos de Ventas 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

Gastos de Administración -9,214 -9,496 -9,851 -10,261 -10,689 -11,134 -11,598 -12,081 -12,584 -13,108 -13,654

Utilidad Operativa (EBIT) 36,744 37,869 39,285 40,921 42,626 44,401 46,250 48,177 50,183 52,273 54,451

Impuesto a las utilidades -9,921 -10,225 -10,607 -11,049 -11,509 -11,988 -12,488 -13,008 -13,549 -14,114 -14,702

NOPAT 26,823 27,644 28,678 29,873 31,117 32,413 33,763 35,169 36,634 38,160 39,749

Depreciación y Amortización 15,293 15,522 15,755 15,992 16,231 16,475 16,722 16,973 17,227 17,486 17,748

Cambio en el capital de trabajo -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449 -3,449

Inversiones en activos fijos -35,000 -35,000 -35,000 -35,000 -35,000 -10,000 -10,000 -10,000 -10,000 -10,000 -10,000

Aumento neto en otros activos 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540 6,540

FLUJO DE CAJA LIBRE 10,207 11,258 12,524 13,955 15,439 41,979 43,576 45,233 46,952 48,736 50,588

RED DE ENERGIA Flujo de Caja Libre Proyectado

(en miles de Soles)

Proyección del Flujo de Caja Libre periodo estratégico Año: 2009 -2018 (10 años)

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Metodología Flujo de Caja descontado

0 1 2 n-1 n

Flujo de caja Libre1 Flujo de caja Libre2Flujo de caja Libren-1 Flujo de caja Libren

(1+WACC)-1

(1+WACC)-2

(1+WACC)-3

(1+WACC)-4

Valor PresenteFlujos de Caja

30

Metodología Flujo de Caja descontado

Valor presente del = Flujo de Caja Libre año 1 + Flujo de Caja libre año 2+...

Flujo de Caja Libre (1+ Costo de Capital)1 (1+ Costo de Capital)2

....+ Flujo de caja libre año t

(1+ Costo de Capital)t

31

10987654321 0894.01

736.48

0894.01

952.46

0894.01

233.45

0894.01

576.43

0894.01

979.41

0894.01

439.15

0894.01

955.13

0894.01

524.12

0894.01

258.11

0894.01

207.10

VA

Valor Actual = 162.783

Cálculo valor actual presente flujos de caja proyectados

32

162.782,05

Valor actual de los flujos de caja libre 1 al año 10 = 162.782,05

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Flujo de caja Libre perpetuo = Flujo de Caja Libre t+1

(WACC – g )

Cálculo valor continuo o perpetuo

= 50.588 = 1.058.726 8,94% - 4,17%

= Flujo de Caja Libre proyectadoAño 11

(WACC – g)

g = Tasa de crecimiento a perpetuidad

Valor Actual= 1.058.726 = 449.554 (1+0.0894)-10

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Valor actual de los flujos libre proyectados años 1-10 162,752

(+) Valor actual flujo de caja libre a perpetuidad 449,554

Valor de la empresa 612,306

(-) Saldo de deudas 168,119

Valor de empresa hoy 444,187

Número de acciones 72,160

Valor de la acción 6.16

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