1 de las ﬁ nanzas visión general en la...

JUan a. maroto acÍn y JUan mascareÑas pÉrez-ÍÑigo

1. Finanzas

2. Finanzas de empresa

3. El objetivo de la gestión empresarial

4. El director fi nanciero

5. La ética en la gestión empresarial

1 Visión generalde las fi nanzasen la empresa

Visión general de las finanzas en la empresa 31

j 1. Finanzas

Entendemos por Finanzas el estudio de cómo las personas asignan recursos financieros escasos a lo largo del tiempo con el objetivo de incrementar su valor. Esto implica dos cuestiones básicas:

• Loscostesybeneficiosde lasdecisionesfinancieras seextiendena lo largodeltiempo.

• Nadie,incluidoeldecisor,conoceconcertezaenelmomentodetomarladecisióncuálesvanaseresoscostesybeneficios.

Al igual que para tomar cualquier tipo de decisión a lo largo de nuestra vida es nece-sario valorar las diversas alternativas de que disponemos en cada momento para acabar eligiendoaquellaqueconsideramosmásbeneficiosa,lasfinanzas de empresa hacen algo similar,valoran los activos1yconarregloaelloanalizan las decisiones financieras a través de las cuales se puede obtener un aumento del valor de la empresa.

La interrelación existente entre el análisis de la decisión a tomar y la valoraciónviene dada desde el momento en que un activo cualquiera solo debería ser adquirido si se cumple la condición necesaria de que su valor sea superior a su precio de coste (esta condición no es suficiente porque puede haber otros activos que generen más valor para la empresa).

Deestamanera,lasteorías financierasagrupan,porunlado,unaseriedeconceptosqueayudanatomardecisionessobrecómoasignarlosrecursosfinancierosdisponiblesalolargodeltiempo;y,porotro,unaseriedemodeloscuantitativosqueayudanavalo-rarlasdiversasalternativas,atomardecisiones,allevarlasacaboyajuzgarsobresusresultados.

Bajoelnombredefinanzaspodemoscontemplartresáreasdeespecialización,cadauna de las cuales hace referencia a lamisma serie de transacciones, pero analizadasdesde diferentes puntos de vista. En la Figura 1 se pueden observar las relaciones entre ellas.

1. Las finanzas corporativas (Corporate Finance) o finanzas de empresa se centran enlaformaenlaquelasempresaspuedencrearvalorymantenerloatravésdelusoeficientedelosrecursosfinancierosquematerializanenactivosproductivos.Ejemplos:elequilibriofinanciero,elanálisisdelainversiónennuevosactivos,el

1 Un activo,enunsentidoamplio,significaalgoqueseposeeytiene,portanto,unposiblevalordeusoyunvalordecambio.Enelcasodelaempresa,losactivospuedenseroperativos –son los necesarios para llevaracaboelobjetoproductivodelaempresa(edificios,terrenos,maquinaria,vehículos,patentes,inven-tarios,etcétera)–yfinancieros –son títulos representativos de un derecho a obtener rendimientos periódicos yunbeneficiofuturo(acciones,obligaciones,préstamos,etcétera).

finanzas para directiVos4 1

reemplazamientodeviejosactivos,lasfusionesyadquisicionesdeempresas,elanálisisdelendeudamiento,laemisióndeaccionesyobligaciones,etcétera.

2. Lainversión fi nanciera (Investment)examinalastransaccionesfinancierasdesdeelpuntodevistade losactivosfinancierosy los inversores,esdecir,de laotrapartede la transacción,quees laqueadquiere los activosfinancierosemitidospor las empresas2.Ejemplos: lavaloracióndeacciones, la seleccióndeactivosfinancieros,elanálisisdebonos,elusodeopcionesyfuturos,lamedidadelcom-portamientodelacartera,etcétera.

2 Lasfuncionesdelosactivosfinancierosson:latransferenciadefondos(sonlagarantíapararecu-perarposteriormenteesosfondos)ylatransferenciaderiesgos(cadapersonatieneunaexpectativadistintasobresusrendimientosybeneficiosfuturos).

EL MUNDO

Transacciones de dineroy activos reales

Intercambio de dinero y de

activos financieros

Inversiones financieras

(punto de vista de los inversores)

Intermediariosfinancieros

(punto de vistade terceros)

Mercadosfinancieros

(punto de vistade terceros)

La E

mpr

esa

(punto de vista de laadministración financiera)

Decisiones de Inversión

Decisionesdirectivas

Decisiones de Financiación

Figura 1. El ámbito de estudio de las fi nanzas.


3. Losmercados financierosylosintermediarios tratan de las decisiones de finan-ciacióndelasempresasylosparticulares,perodesdeelpuntodevistadeunostercerosadichasdecisiones.Losmercados financieros3analizandichastransac-ciones desde el punto de vista de un observador independiente (los inversores ensuconjunto)yenellostienenlugarlasoperacionesdecomprayventadelosactivos financieros a través de compañías que operan por cuenta ajena únicamente (brokers)yde lasque tambiénpuedenoperarporcuentapropia (dealers).Losintermediarios financierosanalizanlastransaccionesfinancierasconlaópticadeagentesespecializadosquelashacenposibles,alcasarvolúmenesdefondos,pla-zosdevigenciaycostesdelasmismas:adquierenlosactivosfinancierosemitidospor las empresasparamantenerloscomo inversionescrediticiasy lasfinancianemitiendoellosmismosotrosactivosfinancierosqueofrecena los inversoresydepositantes a cambio de sus recursos.

j 2. Finanzas de empresa

Lasempresassecreanyorganizanparasatisfacerlasnecesidadesquetienenlasperso-nas,yaseanéstasfísicasojurídicas.Esaessugranresponsabilidad.Silohacenbien,ganarándineroyaumentarásuvalor;porotraparte,si lohacenmal,oelproductooservicioqueproporcionannoesnecesario,perderándineroyreduciránsuvalorhastadesaparecer.

El tamañode las empresas puede ir desde las formadaspor una sola persona (yasedenomineautónomo,autopatronooempresario individual),pasandopor lasmicro,pequeñasymedianasempresas (lasdenominadaspymes)hastaacabaren lasgrandescompañíasmultinacionales.Todasellastomandecisionesfinancieras,decisionesqueseagrupan bajo el nombre de finanzas corporativas o finanzas de empresa. Estas se subdi-viden en:

• Planificación estratégica4:Implicalavaloracióndecostesybeneficios,queseex-tiendenalolargodeltiempo,referidosalobjetodelaempresa.Enesteámbito,lasfinanzascorporativaspermitenhomogeneizarycomparartodassusáreasfunciona-les,yaseanlalogística,laproducción,elmarketingoladirección.

• Presupuesto de capital5: Implica la valoración de la adquisición o inversión en nuevosproyectos,queaumentenelvalordelaempresa,ycómollevarlosacabomediante lafinanciacióndisponible.Esto implicará,a suvez, laadquisicióndeactivosfijosmateriales(maquinaria,edificios,vehículosdetransporte, laborato-

3 Lasfuncionesdelosmercadosfinancierosson:ladeterminacióndelpreciodelosactivosfinancie-ros,lageneracióndeliquidezylareduccióndeloscostesdenegociaciónydetransacción.

4 VéanselosCapítulos5y12.5 VéanselosCapítulos6y8.


rios,etcétera)einmateriales(concesiones,patentes,marcas,I+D+i…),asícomoladelosactivoscirculantesnecesariosparagarantizarelfuncionamientodelosequipos.

• Estructura de capital6:Analizalasfuentesfinancierasquevanaproporcionarlosrecursosnecesariosparafinanciarlosproyectosdeinversióndelaempresa.Esde-cir,estudiacómofinanciarlaempresacomountodobuscandolamezclafinancieraóptima entre los recursos financieros proporcionados por los dueños o socios de la compañía (acciones ordinarias, acciones preferentes, participaciones, etcétera) ylossuministradosporlosacreedores(obligaciones,préstamos,leasings,etcétera.)adiferentesplazosdeamortización.

• Fondo de maniobra7:Tratadelagestióndelosactivosypasivosacortoplazo,esdecir,deldíaadíadelaempresa(inventarios,gestióndecobrosalosclientesydelospagosalosproveedores,gestióndelatesorería,etcétera).

j 3. El objetivo de la gestión empresarial

Elobjetivodelagerenciadeunapymeodelequipodirectivodeunamedianaogranempresa debe ser la máxima creación de valor posible, esdecir,que laempresao lacompañíavalgancadavezmás.Losdirectivosquepersiguenesteobjetivoalargoplazoconsiguen que sus empresas sean más saludables –económicamente hablando– lo que generabeneficiosmacrocomoeconomíasmásfuertes,mejoresnivelesdevidaymásoportunidades de empleo. Por supuesto que dicho objetivo debe cumplirse con arreglo a laleyyrespetandounasnormaséticas.

Lasempresascreanvalorcuandoelcapitalinvertidogeneraunatasaderendimientosuperioralcostedeoportunidaddelmismo.Estoes,queeserendimientoenlaempresaimpidapensarquehubiéramoshechomejorinvirtiendoenotrao,simplemente,enDeu-da Pública.

ElvalordelaempresavienerepresentadoporelvalordemercadodesuActivo;ycomoeslógico(silosmercadosfuerantaneficientescomodeberíanser),estedebeserigualalvalordemercadodesuPasivoyPatrimonioNeto,que,asuvez,sonigualesalasuma del valor de mercado de sus acciones más el valor de mercado de sus deudas8.

Sitenemosencuentaque,encondicionesnormales,elvalordelendeudamientoosci-laráenlascercaníasdesuvalorcontable,parecelógicopensarquelacreacióndevaloren la empresa se reflejará básicamente en el aumento del valor de sus acciones o fondos

6 VéanselosCapítulos9,10y11.7 VéanselosCapítulos3y4.8 Laempresatendráunvalordemercadoaunquenocoticeenbolsa.Serádifícildeconocer,peroeso

nolehaceinexistente.Porejemplo,losintermediariosfinancieroslotienenmuyencuentacuandoaplicanmayoresomenoresprimasderiesgoalostiposdeinterésdeloscréditosqueconcedenalasempresas.


propios.Valorquedependedelasdecisionesdeinversión,financiaciónyrepartodedi-videndos que tome su gerencia o equipo directivo.

Portanto,tambiénsepuededecirqueelprincipalobjetivodelagestiónempresariales la maximización del valor de la compañía para sus propietarios9.Enlaideadeque,alaumentarelvalordelaempresa,elprincipalincrementoseproduceenelvalordelosfondos propios de la misma. Este objetivo permite hacer coincidir las decisiones que tomaríanlospropietariossi,además,fueranlosdirectivosdelaempresa(aplicaríanelrefrándeque«elojodelamoengordaalcaballo»),conlasquetomanlospropiosdirecti-vosdelaempresacuandonosonlospropietarios(enestecaso,losdirectivossonagentesdelospropietariosyhayqueprocurarquesusobjetivosseancoincidentes).Ahorabien,esteobjetivosuponeimplícitamentequelosmercadosdecapitalessoncompetitivosyfuncionan perfectamente10,yquelasdecisionessonlegalesyéticas.

Concretando,esteobjetivoproporcionaalconsejodeadministracióndelaempresayasuequipodirectivounadirectrizclara,quefacilita laadopcióndedecisionesy laevaluacióndesusprestaciones,favorecelaformacióndecapitalylamáscorrectaasig-naciónderecursosyacompasaeficientementeeldiseñodelaorganizaciónalosincenti-vosyriesgosdetodaslaspartesimplicadasenlaempresa(losllamadosstakeholders o grupos de interés)11.

Porotraparte,esprecisoseñalarqueelimportantepapelquerepresentadichoobjeti-voenlaasignaciónderecursosenunaeconomíademercadonogozadeunaaceptacióngeneralizada.Estosedebe,entreotrasrazones,alaincertidumbreyfrustraciónquehanproducido los grandes despidos de personal debidos a las reestructuraciones empresaria-lesrealizadasennombredeaquelyalascríticasalaaltadirecciónporbuscar,aparen-temente,supropiointerésycentrarseenenfoquesmiopesenlacotizacióndiariadelasacciones.Además,enlaUniónEuropeaexisteunacrecientetensiónentrelasprácticasempresariales que persiguen este objetivo necesario en un mercado mundial competitivo ylalargatradiciónestablecidademantenimientodelbienestarsocial12.

Esimportanteexplicarclaramenteporquéelobjetivoconsistenteencrearelmáximovalor posible para los accionistas es el idóneo tanto desde el punto de vista empresarial comodelsocial.Laideasubyacenteesquelosaccionistasordinarios(losshareholders opropietarios,ensucaso)sonlosúltimosenrecibirdinerodelaempresa,porellosedice que sus derechos son residuales;detalmaneraque,antesdequeellosrecibancan-

9 EnpalabrasdeVanHorne,«lacreacióndevalorseproducirásiemprequeelequipodirectivohagaalgo por los propietarios de la empresa que ellos no pueden hacer por sí mismos». Van Horne,James:Fi-nancial Management and Policy.EnglewoodCliffs(NJ):PrenticeHall(10.ªed.),1995:p.2.

10 Laexistenciadeunmercadodevalorespermitealosdirectivossustituirunapartedelainformaciónexternaqueesfácildeobtener(lospreciosdelasacciones)porotraqueesmuycomplicadadeconseguir(preferenciasyriquezadelosaccionistas,oportunidadesdeinversión,etcétera).

11 Véaseelepígrafe«1.3Creacióndevalorparaelaccionista»,Informe Olivencia.CNMV,marzo1998.12 Rappaport,Alfred:La creación de valor para el accionista.Bilbao:Deusto(2.ªed.),1998:pp.21-22.


tidadalguna,debenhaberrecibidoloquelescorresponde:losclientes,losproveedores,losempleadosdelaempresa,elEstado,losacreedoresylosaccionistaspreferentes.Esentoncesysoloentoncescuandoloquequedavaamanosdelosaccionistas(víadivi-dendos, reinversióndebeneficios retenidoso recompradeacciones).Por tanto, si lasdecisiones empresariales van dirigidas a hacer que el dinero sobrante para los accionistas seaelmayorposible,sinperjudicaraningunodelosqueocupanunlugarprecedenteenlacola,esasdecisionescrearánvalory,encasocontrario,lodestruirán.Evidentemente,se supone que todos los pagos a los accionistas ordinarios son el resultado de una ne-gociaciónóptimayquetodosconsideranquerecibenenjusticialoquelescorresponde(también tienen sus costes de oportunidad, que desean ver cubiertos), porque, si no,surgirá un conflicto que dañará la creación de valor.

3.1. No hay que maximizar el beneficio por acción

Encualquiercaso,nodebeconfundirseesteobjetivoconeldelamaximizacióndelbene-ficio por acción porque este concepto no tiene en cuenta ni el vencimiento de los flujos de caja13,queseesperasurjanenelfuturo,nilatotalidaddelosriesgosalosqueseenfrentalaempresayqueafectanalosesperadosflujosdecaja(dichosriesgosseresumenenlatasaderendimientomínimarequeridaporlosinversores).Dichodeotraforma,elbene-ficioporacciónreflejaelpasadoinmediato,mientrasqueelpreciodemercadoreflejaelfuturo esperado.

j 4. El director financiero

Eldirectorfinancieroesaquellapersonaquetienecomomisiónlacaptaciónyeldestinode los recursos financieros en las mejores condiciones posibles para conseguir crear el máximovalordelaempresa.Enlasempresasgrandeseldirectorfinancieroestáalfrentedeunequipohumano,mientrasqueenlaspymessimultanearásutrabajoconeldecon-table,administrador,responsablederecursoshumanos,etcétera.

Lacapacidaddeldirectorfinancieroparaadaptarsealcambioylaeficienciaconqueplanifiquelautilizacióndelosrecursosfinancierosrequeridosporlaempresa,asícomolacapacidaddeidentificarlaadecuadaasignacióndeesosrecursosysuobtención,sonaspectosqueinfluyen,nosoloeneléxitodelacompañía,sinotambiéneneldelaeco-nomíanacional;porque,efectivamente,eldirectorfinanciero,atravésdeunaasignaciónóptimadelosrecursos,nosolocontribuyealfortalecimientodesuempresasinotambiénalavitalidadycrecimientodetodalaeconomía.

13 Flujo de caja es la traducción literal del inglés cash flowyhacereferenciaaldinerolíquidooefec-tivo;porello,tambiénsepuededenominarflujo de liquidezysecalculacomoladiferenciaentrecobrosypagos esperados a una fecha concreta.


Yyaquehablamosdeeconomía,noconvieneperderdevistaqueeldirectivofinan-cierodebecomprenderelentramadoeconómicoenelquesemuevesuempresayman-tenerse alerta sobre los cambios que puedan producirse tanto en la actividad económica como en la política económica. Por ello deberá conocer tanto la información disponible comolasteoríaseconómicaseindustrialesosectorialesparapoderutilizarlasalahorade gestionar su negocio de una forma eficiente. De ahí que el principio económico básico utilizadoenladirecciónfinancieraseaelanálisis marginal,estoes:lasdecisionesdeinversión-financiacióndeberántomarseyllevarseacabocuandolosingresosmarginalesesperados superen a los costes marginales14.

Resumiendotodoloanterior,podemosdecirqueelpapelquetienequedesempeñarel director financiero consta de cinco funciones dinámicas:

• Laprevisiónylaplanificaciónfinanciera.

• Elempleodeldineroenproyectosdeinversión.

• Laconsecucióndelosfondosnecesariosparafinanciarproyectos.

• Lacoordinaciónyelcontrol.

• Larelaciónconlosmercadosfinancieros.

Un plan financieroincluyeestimacionesdelosrendimientosfuturosdelaempresa,desusgastosydesusnecesidadesdecapital.Es,portanto,unaproyeccióndelasactivi-dades futuras de la empresa para un período de tiempo dado.

Deberáresponsabilizarsedelempleo de los recursos financierosenlosproyectosdeinversiónmásrentablesparalaempresa.Endefinitiva,lecorrespondedecidirdóndesevanagastarlosfondosdisponiblesporlacompañía,dependiendodeestadecisiónlosbeneficiosfuturosylaevoluciónposteriordelacompañía.Estatareaestáíntimamenterelacionadaconlaexpuestaacontinuación,puestoqueladecisióndeinvertirenunposi-blenegociopresuponelanecesidaddefinanciarseyelcostedeestaúltimaafectaadichadecisión. En esta tarea está incluida la gestión de la tesorería sobrante de la empresa mientrasnosedestinaafinanciaralgúnproyectodeinversión.

En cuanto a la consecución de los fondos necesarios,deberáelegirentrelasdiversasfuentes financieras a las que la empresa pueda acceder. Estas pueden clasificarse en in-ternas y externas,siendolasprimeraslasprovenientesdelapropiaempresaatravésdelaretención e inversión de parte de los beneficios en los propios negocios de la compañía; mientrasquelasfuentesderecursosexternasincluyentantoalospropietariosdelaem-

14 Por ingreso marginal se entiende el ingreso que produce en la empresa la última unidad de producto o servicio vendida. El coste de esta última unidad de producto es el coste marginal. Así que si usted ahora mismopreguntaensuempresacuáleslaúltimaunidaddeproductoquesehavendido,mirequéingresohaproducidoyquécoste,yyatieneelingresoyelcostemarginal.


presa como a personas e instituciones ajenas a la misma. Todas estas fuentes fi nancieras tienenunasciertascaracterísticascomunes,comoson:elcoste,elvencimiento,ladispo-nibilidad,losgravámenessobrelosactivosyotrascondicionesimpuestasporlosprovee-doresdecapital.Eldirectorfinancierodeberádeterminarlamejormezcladefondosparalaempresadeacuerdoconelanálisisdelascaracterísticasmencionadas,ysinolvidarlainfl uencia de los aportantes de unos u otros recursos sobre la autonomía directiva de la empresa(deahíquealgunasgrandesempresas,particularmentelasdeorigenfamiliar,eludan las deudas por el control que estas suponen sobre su gestión).

Además,nohayqueolvidarotrasdosactividadesimportantescomoson,porunlado,la coordinación y el control que debe ejercer con el resto de los directivos de las áreas no financierasdelaempresadecaraalograrelobjetivocomúndelacreacióndevalor;y,porotrolado,ladecuidaralmáximola relación con el mercado fi nanciero, que es el que levaasuministrarlosrecursosnecesariosparallevaracabolosproyectosdeinversióndelaempresay,pordicharazón,someteráaunaestrechavigilanciaalacompañíayasus directivos.

En la Figura 2 se muestran todas las restricciones que actúan sobre el director fi nan-cierodecaraalaconsecucióndesuobjetivo.Esteseconseguirágraciasalahabilidad,conocimientosymanoizquierdadeaquel,asícomoporlacapacidadquedemuestreparatransformar la información disponible en conocimiento para sus decisiones.

Tamaño de losflujos de caja

Riesgo

Vencimiento de losflujos de caja

Restriccioneslegales

Restriccioneséticas

Intereses de losempleados, clientes...

Intereses de lasociedad

VALOR

Gestión de laempresa

Figura 2. Variables que infl uyen sobre el director fi nanciero.


j 5. La ética en la gestión empresarial

En los epígrafes anteriores hemos señalado que el objetivo de la gestión financiera em-presarialeshacerquelaempresatengaelmayorvalorposibleenelmercadocumpliendolalegalidadvigenteycomportándosedeformaética.Asíquehallegadoelmomentodehablardeestaúltima,enelbienentendidoquesehadeintegrardentrodeunmarcomásamplio que podemos denominar del buen gobierno empresarial o corporativo. Y que abarcaelconjuntodepautasdeactuaciónyprocedimientosdesupervisiónmedianteloscualesseaseguraquelasdecisionesdirectivascontribuyanalacreacióndevalorparatodalaorganizaciónempresarial.

El Diccionario de la Real Academia Española define la ética como «la parte de la filosofíaquetratadelamoralydelasobligacionesdelhombre»,asíqueenelcasodelaempresapodemosdecirqueessuactitudyconductahaciasusempleados,clientes,comunidadyaccionistas,alosquedeberátratardeunaformajustayhonesta.

El compromiso de una empresa con la ética puede medirse por la tendencia de la mismaysusempleadosacumplirlalegislaciónrelacionadaconfactorestalescomolacalidadyseguridaddelosproductososervicios,laspolíticasdeempleoyretribución,lascampañasdemarketingyventa,elusodeinformaciónconfidencialparaelbeneficiopersonal,laimplicaciónconlacomunidadsocialenlaqueseencuentra,lossobornosycohechos,etcétera.

Alnivelmásbásico,uncomportamientoéticorequiereelcumplimientodetodaslasnormasyregulacionesqueseapliquenasutrabajo.Pero,enunsentidomásamplio,nobasta solo con cumplir lo anterior sino que también se deberá tener una idea personal de loqueestábienyloqueestámal,enunaespeciedecódigodeontológicopersonal.Hayquienpiensaquelarealizacióndelosnegociosimplicacorrupción,inmoralidadyningu-naética.Sinembargo,otraspersonascreenquelaéticaesesencialparalarentabilidadylasupervivenciadelaempresa(susostenibilidad)e,incluso,queloscomportamientoséticosenlosnegociosdebensersuperioresalosdeotrossegmentosdelasociedad,porsu carácter ejemplificador.

Concretando,elcomportamientoéticoconsisteenhacer las cosas de forma honesta. Ahorabien,estadefiniciónnoesfácildeaplicaradecuadamentedesdeelmomentoenque puede haber varios puntos de vista sobre cómo hacer las tareas honestamente. Por estarazón,enlosúltimosañoshansurgidounaseriededilemaséticosrespectoalaprác-ticadelagestiónfinanciera,sobretodoenelcasodequeelcomportamientodealgunosindividuosseadistintodelosdeseosdelagranmayoríadelapoblación,inclusoaunqueaquelnoseailegal.Cooke15 sugiere que a la hora de valorar la viabilidad ética de una decisión (financiera) determinada deben hacerse las siguientes preguntas:

15 Cooke,Robert:«BusinessEthics:APerspective»,enArthur Andersen Cases on Business Ethics. Chicago:ArthurAndersen,septiembre1991:pp.2-5.


• ¿Ladecisiónatomarescaprichosaoarbitraria?

• ¿Dichadecisiónatentacontralamoralolosderechoslegalesdecualquierpersonaogrupo?

• ¿Ladecisiónesconformealosprincipiosmoralesgeneralmenteaceptados?

• ¿Existenotroscursosalternativosdeacciónquetenganunamenorprobabilidaddecausarundañorealopotencial?

Porotraparte,paraGómez-Bezares16 los comportamientos éticos son aquellos que contribuyen al bien comúny si ello permite obtener unbeneficio, este actuará como«incentivo».

Laéticaesimportantepuestoque,aunqueloserroresenlosnegociospuedenolvidar-se,losmaloscomportamientoséticosacabanconlascarrerasylacredibilidaddequieneslosrealizan,asícomoconlareputacióndelasmarcasyempresasalasqueafectan.

Elsucesomásdañinoquepuedeexperimentarunnegocioesunapérdidadelacon-fianzapúblicaensucomportamientoético.Veamosalgunosejemplosdecómoloscom-portamientosdeshonestosdestruyenvalor,cuandonolaspropiasempresas:

• LosproblemasdeBayerconrespectoalasmuertesdebidasalusodelLipobay,unmedicamentodecontroldelcolesterol,leprovocóunacaídadesuvalordemerca-doquereflejaba,nosoloelvaloractualdelasindemnizacionesquedeberápagar,sinoelvaloractualdelaspérdidasfuturasdebidasaladesconfianzasobreelrestodesuspreparados(soloenEspañasusbeneficioscayeronun41%debidoaesteproblema).

• ElBBVAperdióun5%desuvalorel7deabrilde2002alconocersequedurantemásdediezañoshabíaocultadoalFiscoyalBancodeEspañalaexistenciadeunascuentassecretasensusucursalenlaisladeJersey.

• ElcasodeEnronnosolohadadoconlaempresaenelcementerio(deunvalorde68.000millonesdedólaresenagostode2001hastaunos600millonesafindeaño,en el momento de la quiebra) sino que ha arrastrado a la auditora Arthur Andersen alvacíoyconelladioundurogolpealacredibilidaddetodaslasfirmasdeaudi- toría.

• Desdeel25deabrilde2002hastaelmismodíadelmessiguientelasaccionesdeDynergysedepreciaronun66%.EnlaprimerafechalaSECabrióunainvestiga-ciónalaempresapor«transaccionesfantasmas»quebuscaban,afinesde2001,crear la falsa sensación de que el volumen de negocio aumentaba sin cesar (se comprabayvendíalamismaenergíaalmismoprecioaotraempresa,conloquese

16 Gómez-Bezares,Fernando:Ética, economía y finanzas.Logroño:GobiernodeLaRioja,2001: p. 116.


generabaunafalsaideadeaumentodelvolumendeventas).Suconsejerodelegado,CharlesWatson,dimitióel28demayo.

• En1995,laempresapetroleraShellsufriódosgolpesensureputación:elintentodevertidosdesuplataformaBrentSparysufracasoanteelGobiernonigerianoalahoradeevitarqueunactivistadederechoshumanos,queactuabaenunazonacontroladaporShell, fuese ejecutado.LacotizacióndeShell cayóenAlemaniadebido a un boicot de los consumidores.

• Durante2002elbancodeinversiónMerrillLynchviocaersucotizaciónenbolsadebidoaunaseriedeprácticasdeshonestasdesusanalistasfinancieros,loquepusoa lacompañíaa tirodeposiblescompradores.Lasposibles relacionesentre susanalistasysusbanquerosdeinversión,algototalmenteprohibidoporlaley,quedebieranhaberimpedidolas«murallaschinas»,hansidoescrutadasporlaSEC.

• Enabrilde2002,CreditSuisseFirstBoston(CSFB)fuemultadocon100millonesdedólaresporlaSECporrealizarsupuestasofertasengañosasacercadeaccionesde empresas tecnológicas.

EnopinióndeFulleryJensen17, larelacióndelosdirectivosconelmercadodebeadaptarse a una serie de pautas como las que aparecen a continuación:

• Losdirectivosdebenenfrentarsealosmercadosdecapitalesconcorajeydetermi-nación.Nodebenhacercoincidirsusexpectativasconlasdelosanalistassinohaybase para ello.

• Losdirectivosdebenserhonestosyprometersoloaquellosresultadosqueconside-ranrealmenteposiblealcanzar,señalandoademáslosriesgosylasincertidumbresexistentes.Es preferible sufrir una caída inicial de las cotizaciones por decir laverdadqueunderrumbamientoalsercazadoenunamentira.Esunactodeauto-preservación.

• Losdirectivosdebenreconocerque,alargoplazo,unactivosobrevaloradoresultatan dañino como uno infravalorado.

• Losdirectivosdebentrabajarparahacersusempresasmuchomástransparentesparalosinversoresyparalosmercados.Estopuedeimplicarelrevelarsuses-trategias,identificarlasvariablesgeneradorasdevalorymostrarunasmedidasauditables sobreambos.Además,debenexplicar conhonradezelvalor actual de las oportunidades de crecimiento y si consideranquedichocrecimientoescreíbleono,esdecir,deberánopinarsobresipiensanquelaacciónestasobreva-lorada o no.

17 Fuller, JosephyJensen,Michael:«JustSayNotoWallStreet»,Journal of Applied Corporate Finance,2002:pp.6-7.Disponibleenhttp://papers.ssrn.com/abstract=297156


• Conobjetode limitar sus ilusiones, los directivosdeben reconciliar sus propiasproyeccionesconlasdelsectorylasdesuscompetidores.Sisusproyeccionessonmásoptimistasquelasdeaquellosolasdelosanalistas,deberánexplicarenquésebasan.

Actualmente se piensa18 que un programa ético efectivo crea valor en la empresa por-que produce beneficios positivos. Por ejemplo: puede reducir los potenciales costes de litigaciónyjuicios;mantenerunaimagenempresarialpositiva;aumentarlaconfianzadelosaccionistas,yaumentarlalealtad,implicaciónyrespetodelosintegrantesdelaem-presaydetodosaquellosqueserelacionanconella(clientes,proveedores,comunidad,etcétera).Talesacciones,almanteneryaumentarlosflujosdecajayreducirelriesgopercibido(alaumentarlaconfianzadelosinversores),puedenafectarpositivamentealpreciodemercadodelaempresa.Losvendedoressensibleséticamenteconsiguenmejo-res resultados –el precio de las acciones desciende al anunciarse comportamientos em-presarialesdeshonestos–ylasempresasquetienenuncompromisoéticoconsusgruposde interés (stakeholders) en los informes anuales se comportan financieramente mejor19.

Muchas compañías tienen códigos formales de comportamiento ético que son uncomponente importante de su cultura empresarial20.Másaún,hayprofesionesqueobli-ganasusasociadosaseguirunoscomportamientoséticospreestablecidos(abogados,auditores,analistasfinancieros,intermediariosfinancieros,entreotras).

Porello,elcomportamientoéticoesnecesariodecaraamaximizarelvalorde laempresa,entreotrascosas,debidoaque:

• Unavezqueelcomportamientodeshonestocreaunaalarmasocial,puedeprovocarel desarrollo de una legislación que sea contemplada por la empresa como más irritante que la adopción de un comportamiento ético.

• Unavezquelosclientes,proveedores,empleadosysociospierdanlaconfianzaenlaempresa,sufuturoquedaráenentredicho.

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